Эволюция структуры ОФЗ во многом предопределялась приоритетами в долговой политике Минфина и ролью различных категорий инвесторов. В исследовании Лу и Яковлева (2017)1 выделяются три этапа в развитии рынка ОФЗ: до кризиса 2008 г., 2009 г. – середина 2011 г. и после середины 2011 г. До финансового кризиса 2008 г. при профицитном бюджете государство было слабо заинтересовано в росте рынка ОФЗ. На этом фоне ключевыми источниками спроса на государственные облигации были пенсионные накопления и средства банков, во многом привлекаемые с помощью стратегии carry trade. Доля нерезидентов оставалась низкой, и это были в основном спекулятивные фонды. Соответственно в структуре выпусков государственных облигаций преобладали ОФЗ-АД, удобные по своим параметрам для пенсионных фондов, и ОФЗПД, более ориентированные на рыночных инвесторов в силу того, что размеры купона по ним заранее известны на весь период обращения облигаций. Менее рыночные выпуски ОФЗ-ФК, использованные при новации внутреннего долга после дефолта по ГКО, постепенно сходили на нет. В 2008 г. доли ОФЗ-АД, ОФЗ-ПД и ОФЗ-ФК в структуре государственных ценных бумаг составляли соответственно 70,9, 26,4 и 2,7%. С 2009 г. до середины 2011 г. Минфин был заинтересован в привлечении средств для финансирования дефицита бюджета. Для этого использовались выпуски ОФЗ-ПД, ориентированные на банки, обладавшие избыточной ликвидностью. При этом по новым выпускам при их размещении предлагалась небольшая премия к рынку в размере 5–10 базисных пункта1 . Спрос на ОФЗ со стороны нерезидентов ограничивался за счет неопределенности ситуации с процентной ставкой. За это время к 2011 г. доля ОФЗ-АД уменьшилась до 62,8%, а доля ОФЗ-ПД выросла до 62,8%. С середины 2011 г. до настоящего времени на рынке ОФЗ произошло множество важных изменений, вызвавших рост значимости рынка государственных ценных бумаг и повлиявших на его структуру. Ключевые изменения заключались в том, что с начала 2012 г. главными провайдерами ликвидности на рынке ОФЗ стали нерезиденты. Их повышенный спрос на ОФЗ-ПД, а с 2015 г. – на ОФЗ-ПК привел к еще большему сокращению доли ОФЗ-АД. Этому также способствовала заморозка пенсионных накоплений в 2014–2020 г., ограничившая спрос на ОФЗАД со стороны пенсионных фондов. В то же время с 2015 г. на рынке появились индексируемые с учетом инфляции ОФЗ-ИН, пользующиеся повышенным спросом у внутренних институциональных инвесторов. Значимым событием стал рост так называемых «народных» ОФЗ-н, которые Минфин рассматривает как инструмент вовлечения на финансовый рынок широких масс населения.
