Банк России Формирование ценовых «пузырей» на российском фондовом рынке Мельникова Елена 27-28 мая 2010 г. Причины возникновения «пузырей» цен на активы • • - Ценообразование на фондовом рынке зависит от множества среднесрочных и долгосрочных макроэкономических факторов, краткосрочных спекулятивных факторов. Причины длительных повышательных трендов многообразны: Ускорение темпов роста экономики; Изменение налоговой и денежно-кредитной политики; Увеличение благосостояния фирм и уровня доходов населения; Изменение инфраструктуры фондового рынка; Резкое увеличение инвестиций в акции компаний одного из секторов экономики; Увеличение публичных размещений акций компаний как сектора переживающего бум, так и смежных секторов экономики; Улучшение финансового положения какого либо предприятия-эмитента акций и его активная экспансия на рынке; Изменение стратегии инвестора в связи с расширением бизнеса; Спекулятивные действия участников фондового рынка; Мошеннические действия инсайдеров и т.д. Зависимость между индексом ММВБ и агрегатом М2 Обобщенный тест Дики-Фуллера (ADF) Показатель Модификация уравнения Исходный уровень Первая разность Константа и тренд -2,42 -7,53 (p-value) (0,37) (0,00) Константа -1,17 -7,56 (p-value) (0,68) (0,00) Без константы и тренда -0,08 -7,51 (p-value) (0,65) (0,00) Константа и тренд -0,80 -4,70 (p-value) (0,96) (0,00) Константа 2,51 -3,46 (p-value) (1,00) (0,01) Без константы и тренда 3,57 -2,08 (p-value) (1,00) (0,04) x Зависимость между индексом ММВБ и агрегатом М2 Индекс ММВБ 2500 x t = 0,1079z t+7 + 69,841 Денежная масса Примечание: В таблице представлены значения статистики обобщенного критерия Дики-Фуллера. Вывод о стационарности или нестационарности временных рядов производится на основе анализа значений p-value. Среднемесячный индекс ММВБ 2000 1500 1000 500 Тест Йохансена на коинтеграцию z 0 Показатель Индекс MICEX, денежная масса М2 Тестируемая гипотеза Trace статистика Критическое значение Ранг = 0 15,95 15,49 Ранг = 1 0,02 3,84 Примечание: В таблице представлены результаты теста Йохансена, проведенного с предположением о наличии линейного детерминированного тренда в данных.Результаты теста указывают на наличие одного коинтеграционного соотношения на 5% уровне значимости. 0 2000 4000 6000 8000 10000 Денеж ная масса на конец месяца (М2) Показатель Тренд 12000 14000 16000 Динамика широкой денежной массы (М2Х), капитализации рынка акций в РТС и индекса пузыря (bubble metric index) трлн. руб. % 40 200 30 150 20 100 10 50 0 0 -10 -50 I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III 2005 2006 2007 Широкая денежная масса (М2Х), трлн.руб. Индекс мыльного пузыря (bubble metric index), % 2008 2009 Капитализация рынка акций, трлн.руб 2010 Динамика ставки рефинансирования Банка России и фондового индекса ММВБ Пункт ы % годов ых 1000 18 900 17 800 16 700 15 600 14 500 13 400 12 300 11 200 10 100 9 0 8 Индекс ММВБ, пунктов 01.03.10 19 03.09.09 1100 16.03.09 20 16.09.08 1200 27.03.08 21 27.09.07 1300 09.04.07 22 10.10.06 1400 20.04.06 23 21.10.05 1500 04.05.05 24 02.11.04 1600 17.05.04 25 18.11.03 1700 30.05.03 26 02.12.02 1800 14.06.02 27 17.12.01 1900 28.06.01 28 03.01.01 2000 Ставка рефинансирования Банка России, % годовых Риски вложений на рынке акций • • • • • В России наибольшие инвестиционные риски от вложений в акции несут крупные финансовые компании и отдельные кредитные организации. С февраля 2009 г. банки постепенно наращивают свои вложения в российские акции, к концу года доведя их объем до докризисного уровня. В структуре активов большинства российских банков из числа крупнейших операторов рынка акций доля вложений в акции, как и в предыдущие годы, остается невысокой. На 01.14.2010 она не превышает 6%, а в целом по банковской системе – 2%. Сохранение низкой доли акций в совокупных активах российских кредитных организаций ограничивает средний уровень системного риска для российской банковской системы и российской экономики в целом со стороны рынка акций. Для отдельных кредитных организаций, придерживающихся агрессивной тактики на фондовом рынке, ценовые риски этого рынка могут быть значительными, что несет угрозу стабильности таких финансовых институтов. Доля вложений в акции в структуре активов российских банков (%) 25 20 15 10 5 0 I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII 2008 г. Банковский сектор в целом I II III IV V VI VII VIII IX X XI 2009 г. Банки - крупнейшие операторы рынка акций *Банки - наиболее активные операторы рынка акций. XII I II III 2010 г. Банк А* Банк Б* Действия денежных властей и государственных органов по регулированию фондового рынка • • • • • • Вопрос о том, должны ли центральные банки реагировать на ценовые «пузыри» является предметом острых дискуссий. Среди зарубежных экономистов существуют как противники, так и приверженцы идеи системного воздействия центральных банков на аномальные изменения цен активов. Ключевым условием противостояния «пузырям» является уверенность центрального банка в адекватности роста цен на активы. Действия центрального банка по ограничению роста «пузыря» или его разрушению не должны нанести больший ущерб экономике, чем последствия его самостоятельного разрыва. На практике прямое вмешательство денежных властей и регулирующих органов осуществляется не на стадии роста «пузыря», а лишь после того, как он лопнул. Для решения существующих в настоящее время на российском фондовом рынке проблем денежным властям необходимо усовершенствовать систему регулирования рынка. Положительный эффект даст усиление роли саморегулируемых организаций, которые с учетом опыта европейских стран (например, Великобритании и Германии) должны разработать современные правила для участников фондового рынка, а также взять на себя обязательство по организации их соблюдения. Список литературы • • • • • • • Ahearne A.G., Ammer J., Doyle B.M., Kole L.S., Martin R.F. House Prices and Monetary Policy: A Cross-Country Study // Board of Governors of the FRS, International Finance Discussion Papers, N841, 2005. Detken C., Smets F. Asset Price Booms and Monetary Policy // ECB. 2004. N364. Bernanke B., Getler M. Should central banks respond to movements in asset prices? //American Economic Review, May, 2001. Cecchetti S.G., Genberg H., Wadhwani S. Asset prices in a flexible inflation targeting framework, 2003. Bean C. Asset Prices, Monetary Policy and Financial Stability: A Central Banker's View. Speech given at the American Economic Association Annual Meeting, San Diego, 2004. Bernanke B. Asset-Price 'Bubbles' and Monetary Policy. Remarks before the New York Chapter of the National Association for Business Economics, New York, New York, 2002. Assenmacher-Weche K. Monetary policy, asset prices and macroeconomic conditions: a Panel-VAR study. Discussion paper for the conference on “Towards an integrated macroeconomic framework for monetary policy analysis”, 2008. Спасибо за внимание! [email protected]