Speech Title

May 2008
Попытка оценки влияния текущего
кризиса на финансирование
недвижимости и секьюритизацию
в России
Санкт-Петербург
22 мая 2008 года
1
May 2008
Содержание
I
II
III
IV
2
:
:
:
:
О кризисе
3
О рефинансировании недвижимости в России 10
Попытка оценить баланс
15
Контактная информация
20
May 2008
I : О кризисе
3
В чем состоит сущность кризиса? ( I/III)
May 2008
 Это кризис, который возник в удаленной и неясной области
ипотечного кредитования? Не только…
 Природа и размер кризиса Subprime (субстандартные кредиты) специфичны для Ипотечных рынков
США (и Великобритании)
Характеристики ипотечных рынков: специализированные кредиторы без резервов в виде вкладов, высокие
уровни долга населения, промышленные процедуры кредитования, высокий уровень привлечения внешних
специалистов приводят к следующим аспектам: 1) высокий уровень отказа от посредничества кредитных
учреждений, 2) процесс кредитования разбит между различными специализированными участниками (брокер,
организатор, сервисер, агент по организации, агент по размещению, инвестор), 3) инновационный вид
конкуренции, при которой рынок, управляемый получателем кредита, обозначает большее использование
заемных средств
 Но кризис Subprime перестал быть “маржинальным”
Соотношение кредитов Subprime и Alt-A медленно увеличивалось с конца 90-х годов. Одни лишь
Subprime (субстандартные кредиты) составили более 20% всех ипотечных кредитов, выданных в 2006 году.
 Сам по себе пропорциональный вес Subprime кредитов свидетельствует о другом: об отсутствии
платежеспособности у важной части населения
Разница в доходах населения США резко усилилась, а это свидетельствует о том, что доступность кредита
стала важным фактором поддержания спроса. Subprime стал единственным способом получить кредит для
все увеличивающейся части населения.
4
В чем состоит сущность данного кризиса? ( II/III)
May 2008
 Гром среди ясного неба? Не совсем
 Критерии кредитования в последнее время стали менее строгими, чем были всегда:
o
На основании ожидаемого повышения цен, но не прибыли:
Выплаты ARM (ипотечных кредитов с измененной ставкой) не являлись стабильными в случаях
истечения даты изменения процентной ставки, если a) рефинансирование кредита было невозможным
или b) недвижимость нельзя было продать с получением прибыли (имейте в виду, что в случае с ARM,
долговое бремя аккумулируется вместо амортизации в течение периода изменения процентной ставки)
o
Связь между организатором и компанией, обслуживающей сбор платежей (сервисером),
перестала существовать
В отличии от первых периодов при секьюритизации организатор и сервисер перестали нести
ответственность по рискам по самой рискованной части портфеля, что обеспечило минимальное
соответствие интересов с интересами инвесторов
 В то же время :
o
Кредиты, взятые населением, никогда еще не достигали такого высокого показателя
Кредиты населению составляли менее 50 % до 80-х гг., затем данный показатель увеличивался и резко
поднялся с начала 2000-х гг., в настоящее время объем кредитов населения достиг 90%.
o
Недвижимость остается главным активом населения
Недвижимость составляет 60 % общих активов для семей в США, и эффект благосостояния, таким
образом, выше, чем для финансовых активов. Снижение цен на недвижимость может иметь гораздо
более ощутимое влияние на потребительские расходы, чем лопнувший финансовый пузырь (FRFBSF
экономическое письмо, 19 января 2007 года).
5
В чем состоит сущность кризиса? ( III/III)
May 2008
 Оставшиеся незамеченными ранние предупреждения
 Имелись все необходимые компоненты для того, чтобы пузырь цен лопнул.
Финансовая нестабильность существовала с 2004 года. Рынок жилой недвижимости составил 182 % от
прибыли в 2003 году, что на 20% превышало ранее достигнутые максимальные показатели (The Street.com,
П. Дэвис, 20/05/2004). Это могло работать только на фоне постоянного снижения процентной ставки.
Повышение цен на недвижимость: настоящая удача для потребительских расходов, если имелся
собственный капитал для получения кредитов с выгодной ставкой. Благоприятный момент для тех, кто
пытался войти на рынок. Переломная точка произошла, когда потребители перестали тратить средства.
Более выгодные условия кредита в начале 200-х гг. были полностью нивелированы повышением цен на
недвижимость, что привело к увеличению различий в уровнях доходов населения. Это было завершением
благоприятного периода.
 Критическая точка - 2006 год
В течение 18-и месяцев в портфеле ипотечных кредитов устойчивые позиции занимала максимальная
штрафная процентная ставка. Критической точкой в поведении плательщиков кредитов стал 2006 год
(для сравнения: штрафные процентные ставки по кредитам с изменяющейся ставкой и subprime были
введены в 2006 и 2007 гг.) после двух лет повышения ставок. Но цифры можно отследить с середины 2007
г..
 Попытки к контролю в 1999 году встретили жесткое сопротивление
Лобби, а именно представители MBA (Ассоциаций Банков Ипотечных Кредитов), оказали жесткое
сопротивление законам по контролю кредита Subprime, как, например, закону 1999 г., принятому в Северной
Калифорнии.
 Вот почему все эти факторы привели к мощному кризису
Для глубокого анализа кризиса. см. «Global Finance in Crisis», Жак Сапир, 2008
6
Как он распространился? Простая математика

May 2008
Для оставшейся части рынка недвижимости
o
[Недвижимость, приобретенная с целью перепродажи с получением прибыли] + [отсутствие доходов для
выплаты кредита, не говоря и о покупке за наличный расчет]
=
o
[цены на рынке становятся чувствительными к изменениям в маржинальных ценах] +
[Вынужденная продажа: нет возможности покупать время]

Для экономики США
o
[Высокий уровень долга] + [Снижение стоимости активов]
=
o

7
[попытки продать SUV] + [подождать до появления более широкого экрана LCD]
Для банков
o
[Секьюритизация + обеспеченные долговые обязательства + структурированный инвестиционный
инструмент] = [Распространение риска] + [Рефинансирование на рынках денежных средств]
o
[Потеря профиля риска] + [проблемы «Money market»а] = [уменьшению рынка межбанковских операций]
Насколько велик, как долго будет длиться ? Опять простая
математика
May 2008
Понижение стоимости и убытки по кредитам в отношении к привлеченному капиталу
В млрд
доллар
ов
США
Общая сумма
2кв08
1кв08
4квQ07
Предыдущие
периоды
3кв07
Америки
18.1
152.5
134.4
0
58.0
58.6
47.9
68.5
27.7
24.8
0.8
0.7
0.0
Европа
46.0
152.2
106.2
0
56.0
53.5
23.4
80.6
16.6
15.2
5.4
2.9
4.9
Азия
13.4
18.7
5.3
0
1.8
1.2
3.5
12.2
0.0
5.3
0.0
0
0.0
0
115.8
113.2
74.8
161.3
44.3
45.3
6.2
3.6
4.9
77.5
323.4
245.9
 Мир
Влияние уже
существенно
источник : Блумберг
 На 9 мая 2008 г. кризис ликвидировал 323 млрд долларов США собственных средств банков
Это более 8.5% собственных средств банков в мире на июнь 2007 года (Согласно Ежеквартальному отчету BIS, март 2008 года). При
соотношении капиталов на том же уровне (11%), это приведет к снижению кредитоспособности на 2 944 млрд долларов США по всему миру
или на 21% ВДП США в 2007 году.
 Затраты, связанные с Subprime, оцениваются в размере 500 – 600 млрд долларов США
 Понадобится больше времени, чтобы
 Оценить, в чем состоит риск и насколько он велик, и привлечь капитал, если это необходимо
Все еще имеется 77 млрд долларов США, которые еще не привлечены в капитал. Расчеты показывают, что чистая кредитоспособность
понизилась на 5% ВДП США в 2007 г.. С прошлого года для отчета об убытках и привлеченном капитале в мировом масштабе потребовался
квартал.
 Перевести данный привлеченный капитал в кредит
Цифры 2-ого квартала 2008 года международных учреждений (ближе к сентябрю 2008 г.) показывают почти полную картину влияния кризиса
Subprime
8
Затронет ли кризис Россию ?
Консенсус: два потенциальных канала
 Скорость развития будет подвержена воздействию мирового снижения
экономики
o Все еще ожидается:
o Экономика оказалась более стойкой, чем считалось ранее
 Усиление проблем с ликвидностью: проблемы с рефинансированием
o Стоимость финансирования определенно повышается
o Объемы выпуска облигаций снизились
o Благотворный фактор: уровень долгового финансирования в России
остается низким
Однако оценить последствия все еще нелегко.
9
May 2008
May 2008
II : Об изменении финансирования
недвижимости в России
10
Ситуация в России: Нужды инфраструктуры на фоне роста
 Стареющая инфраструктура
 Который меняется
Источники: оценки компаний, министерства
транспорта, компании Тройка Диалог
11
 Долгосрочный низкий уровень инвестиций
May 2008
Реальная потребность в недвижимости
 2006 Инвестиции в инфраструктуру первичного
сектора
млрд
$
Недвижимость
29
Транспорт
25
Нефть и газ
37
Энергосистемы
Общая сумма
7
98
12
млрд $
разница
44
50%
42
70%
42
14%
29
336%
157
61%
млрд $
 Перспективы на 2007-2010
Источники: оценки компаний,
Министерство транспорта,
компания Тройка Диалог
May 2008
Недвижимость
132
Транспорт
126
Нефть и газ
178
Энергосистемы
105
Общая сумма
540
Источники финансирования
May 2008
 Низкие уровни долга
 С явным уклоном в
пользу недвижимости
 Объемы ощутимого
размера
Источники: оценки компаний, Министерство транспорта,
компания Тройка Диалог
13
Вклад секьюритизации?
May 2008
 2005 : перспектива, объемы незначительны, первая сделка в России
 2006 : начало, выпуск долговых обязательств на сумму 7 млрд долларов США
 2007 : внезапная остановка в июле после выпуска долговых обязательств на
сумму 2,5 млрд долларов США
 2008 : Медленное восстановление.
o Большая часть сделок с отсроченным сроком исполнения
o Нет открытых размещений
 Восстановлению рынка будет способствовать возвращение уверенности
инвесторов
 Секьюритизация остается эффективным средством
для оценки риска …. При условии, что он оценен
Источники: оценки компаний, Сибондз,
компания Тройка Диалог
14
May 2008
III : Попытка оценить баланс
15
Проверка указанных критериев (I/II)
Не является проблемой для России


Subprime / Alt-A / ARM :
что это?

Платежеспособность населения:
скорее повышается

Уровень объемов кредитования населения:
все еще низкий

Критерии кредитования :
o
Основываются на ожидаемой
стоимости / прибыли
o
прибыль
Связь между организатором и
обслуживающей компанией

Риск несет Организатор кредита
Секьюритизация, обеспеченное долговое обязательство, структурированные инвестиционные инструменты
могут выйти на рынок в далеком будущем
Секьюритизация все еще остается одним из немногих долгосрочных источников финансирования
для некоторых игроков.
16
May 2008
Проверка указанных критериев (II/II)

Необходимо контролировать
 Ценовой пузырь готов лопнуть
Средние цены соответствуют среднему доходу ?
 Недвижимость остается основным
активом для населения:
17
May 2008
возможно, но с низким уровнем кредитов
 Подверженность рынков денежных средств
нет по недвижимости, да по кризису
 Рынок межбанковских сделок уменьшился
он должен развиваться
Обстановка на рынке недвижимости: положительные и
отрицательные аспекты
 ПОЛОЖИТЕЛЬНЫЕ ФАКТОРЫ
 Российская экономика не подвержена влиянию кризиса Subprime
 Критерий кредитоспособности надежен: покупательная способность повышается,
усиливается рост и доходы
 Устойчивость к перспективе снижения темпов роста
 Мощная поддержка правительством ипотечных программ по доступному жилью
 НО
 Цены на недвижимость в России: стабильны ? Вопросы могут возникать в отношении
a) средней цены/ прибыли
b) глубины рынка
 Дешевые деньги – реалия прошлого: это вызвано не только инфляцией
 Банковский сектор: ожидайте реструктуризации
18
May 2008
Куда должны направляться полученные финансовые средства
May 2008
 На основании анализа рисков при принятии решения об инвестиции можно сделать вывод,
что:
 Финансирование должно возвращаться, главным образом, в активы, основывающиеся на:
o
Доходах потребителей (например, ипотечные кредиты на жилую недвижимость) или
o
Экономическом росте (например, арендуемая коммерческая недвижимость)
 Средства в долгосрочной перспективе могут направляться в проекты, которые основываются
на прогнозировании цены (например, разработка)
 Окончательный результат будет зависеть на значимости анализа чистого риска
при принятии решения об инвестиции
19
May 2008
IV : Контактные лица
Ричард Клемент
Паоло Занибони
Отдел структурированных
продуктов
Отдел исследований
Тел:
+7 495 258 0500
Richard_Clement@troika.ru
20
Тел:
+7 495 258 0500
Paolo_Zaniboni@troika.ru