Лекция 1 Понятия и теории денежно

ЖОЛАМАНОВА М.Т.
ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ
Учебное пособие
Алматы
2014
1
УДК 336.7 (075)
ББК 65.262.1я7
Ж 79
Рекомендовано к изданию УМС
Республиканского учебно-методического совета
высшего послевузовского образования МОН РК.
при КазЭУ им.Т.Рыскуловаот 24.01.2013
Рецензенты: Искаков У.М. - доктор экономических наук, профессор
Нурсеит Н.А..- доктор экономических наук, профессор
Макыш С.Б. – доктор экономических наук, профессор
Ж 79 Жоламанова М.Т.
Денежно-кредитное регулирование. Учебное пособие/ М.Т.Жоламанова –
Алматы, 2014. – с.
ISBN 9965-9672-7-x
Рассматриваются теоретические основы денежно-кредитного регулирования
как элемента государственного регулирования экономики – его сущность, основные концепции, конечные, промежуточные и операционные цели, методы и
инструменты. Особое внимание уделено вопросам денежно-кредитного регулирования в Казахстане, современной денежно-кредитной политике Национального Банка Республики Казахстан.
Для студентов, обучающихся по специальности «Финансы» по курсу «Денежно-кредитное регулирование», а также для студентов иных экономических
специальностей, магистрантов, преподавателей интересующихся вопросами денежно-кредитного регулирования.
УДК 336/7(079)
ББК 65.262.1я7
Воспроизводить эту работу или ее часть разрешается
по законодателсьству только с согласия автора
ISBN 9965-9672-7-х
Жоламанова М.Т., 2014.
2
СОДЕРЖАНИЕ
1.1
1.2
1.3
1.4
2.1
2.2
2.3
2.4
2.5
2.6
3.1
3.2
3.3
3.4
3.5
3.5
3.6
3.7
3.8
Предисловие
Раздел I Теоретические основы денежно-кредитного
регулирования
Глава 1 Основы денежно-кредитного регулирования
Денежно-кредитная политика государства
Сущность и цели денежно-кредитной политики
Механизмы денежно-кредитного регулирования
Основные типы денежно-кредитной политики
(политика дешевых и дорогих денег
Глава 2 Количественные показатели денежного обращения
Теории денежно-кредитной политики
Закон денежного обращения
Денежная масса
Денежная база.
Увеличение денежной массы центральными и коммерческими банками
Сущность и механизм банковского мультипликатора
Глава 3 Организация деятельности центральных
банков
Организация деятельности центральных банков
Центральные банки и история их возникновения
Европейский центральный банк – ЕЦБ
Факторы определяющие независимость центрального
банка
Сущность и функции центральных банков
Становление и развитие денежно-кредитной системы
Казахстана
Национальный Банка Республики Казахстан, задачи и
функции
Денежно-кредитная политика Национального банка
Использование инструментов денежно-кредитной политики НБ РК
Основные этапы проведения денежно-кредитной политики Казахстана
Раздел II Иструменты денежно-кредитного регулирования
6
7
7
8
13
14
14
15
16
16
19
17
26
26
28
29
31
34
35
40
3
3.1
3.2
3.3
3.4
3.5
4.1
4.2
4.3
4.4
5.1
5.2
5.3
5.4
5.5
5.6
5.7
6.1
6.2
6.3
6.3.1
6.3.2
7.4
7.4.1
7.4.2
7.5
7.6
7.6.1
Глава 3 Процентная политика центрального банка
Механизм проведения процентной политики
Кредиты рефинансирования и их виды
Кредиты рефинансирования предоставляемые Национальным Банком
Переучет векселей Национальным Банком
Центная политика проводимая в Казахстане
Глава 4 Минимальные резервные требования
Сущность минимальных резервных требований
Расчет и контроль за выполнением минимальных резервных требований в Казахстане
Использование механизма резервных требований Национальным Банком Казахстана
Опыт использования политики обязательного резервирования зарубежными странами
Глава 5 Политика открытого рынка
Операции на открытом рынке
Государственные ценные бумаги
Государственные ценные бумаги выпускаемые в Казахстане
Ценные бумаги Национального банка Казахстана
Сделки репо в Казахстане
Операции открытого рынка в Казахстане
Опыт проведения операций на открытом рынке в зарубежных странах
Глава 6 Валютная политика и интервенция
Валютная политика
Виды и формы валютной политики и основные методы
ее регулирования
Валютный курс
Классификация и виды валютных курсов
Факторы, влияющие на формирование валютных курсов
Валютный рынок
Основные элементы валютного рынка
Финансовые инструменты валютного рынка
Валютная интервенция и ее формы
Валютная политика Республики Казахстан
Законодательная основа валютного регулирования и
контраля в Казахстане
40
35
53
53
59
61
64
64
68
114
84
84
86
88
89
90
93
93
94
96
98
98
4
7.6.2
Формирование системы валютного регулирования в РК
Глава 8 Золотовалютные резервы
8.1
Функции и значение золотовалютных резервов
8.2
Состав золотовалютных резервов
8.3
Инвестиционная стратегия по управлению золотовалютными активами
8.4
Особенности управление золотовалютными резервами в
Казахстане
8.5
Роль Золотовалютных резервов в период кризиса
Раздел III. Антиинфляционная политика
Глава 9 Инфляция и антиинфляционные меры
9.1
Инфляция
9.2
Формы стабилизации денежного обращения
9.3
Антиинфляционные меры НБ РК
9.4
Методика расчета базовой инфляции
Глава 10 Таргетирование
10.1
Таргетирование и его виды
10.2
Сущность инфляционного таргетирования
10.3
Исходные требования для проведения таргетирования
инфляции
10.4
Техника инфляционного таргетирования
10.5
Переход к инфляционному таргетирования развитых
стран
10.6
Возможности применения инфляционного таргетирования
в развивающихся странах
10.7
Результаты перехода к режиму таргетирования инфляции
10.8
Инфляционное таргетирование в Казахстане
10.8.1 Создание институциональных основ
10.8.2 Инфраструктура инфляционного таргетирования
Глава 11. Трансмиссионный механизм денежнокредитной политик
11.1
Теоретические основы трансмиссии
11.2
Каналы трансмиссионного механизм
11.3
Модель трансмиссионного механизма Казахстана
11.4
Схема трансмиссионного механизма Казахстана
102
109
130
137
70
155
5
ПРЕДИСЛОВИЕ
Роль денежно-кредитного регулирования экономики многократно возрастает в условиях нестабильности на мировых финансовых рынках. Экономика
Республики Казахстан не испытывала серьезных финансовых потрясений, поэтому нет достаточного опыта борьбы с подобными явлениями, нет и глубоких
научных исследований по данной проблеме. Казахстанская экономика, как и
вся мировая экономика, вступает в объективную фазу циклического развития.
Как правило, после длительного бурного подъема экономики наступает фаза
замедленного ее роста.
В этих условиях, стране нужны новые подходы в управлении сложнейшими экономическими явлениями и процессами, происходящими как на макро, так и на микро-уровне, особенно в финансовой сфере, поскольку именно она
является несущей конструкцией экономической системы, которая обеспечивает
средствами обращения сферы и отрасли экономики. При этом возрастает роль
денежно-кредитных и финансовых инструментов регулирования экономикой
страны и ответственность Национального Банка Республики Казахстана, Министерства финансов за состоянием финансовой стабильности в стране, обеспечивающей устойчивое экономическое развитие страны.
Рост значимости денежно-кредитного регулирования для экономики современного Казахстана обусловлен укреплением и развитием рыночных методов хозяйствования, переходом экономики к устойчивому развитию. Тем не
менее, эффективность этой политики пока не столь высока. Главным образом
это связано с тем, что инструменты денежно-кредитного регулирования слабо
согласованы между собой и недостаточно связаны с происходящими в стране
экономическими процессами.
От того, насколько грамотно будет строиться денежно-кредитная, бюджетная, налоговая политика государства и как эффективно будут использоваться ограниченные финансовые ресурсы государства и частного сектора будет зависеть достижение стратегических целей государства – вхождение Казахстана в
число 50-ти конкурентоспособных стран мира.
Идеи и инструменты денежно-кредитной политики развиваются по спирали,
как общественно политическая система в целом, и многое новое для нашего поколения оказывается просто хорошо забытым старым. Поэтому для продвинутого специалиста важно понимать в многообразии было и из этого моделировать будущее. Опытные финансисты знают как сложно точно спрогнозировать
изменения трендов экономики и рынков, но можно понимать возможные сценарии и выработать многовариантные стратегии.
Книга отталкивается от курсов «Деньги, кредит, банки», «Банковское дело».
Эти два курса дают основные базовые теоретические и практические знания
структуры банковской системы, их основные задачи, функции и операции.
Данный курс более подробно рассматривает основы денежно-кредитных отношений, разъясняет работу ключевых инструментов ДКП и возможность их
использования для достижения макроэкономической стабильности в стране.
Книга начинается с изучения теоретических основ денежно-кредитного ре6
гулирования, затрагивает вопросы определения денежной массы, базы, которым занимается Национальный банк Казахстана, касается вопросов определения его задач и функции, а также деятельности других центральных банков и
ЕЦБ.
Особое внимание уделено изучению инструментов денежно-кредитной политики и их влиянию на экономическое развитие банковской системы и экономики страны. Определены состав, роль и инвестиционная стратегия золотовалютных резервов страны.
Рассматривается понятие инфляционного таргетирования, перехода к нему и
достижение возможных результатов. Учебное пособие знакомит с достаточно
новым понятием в денежно-кредитной политики страны как трансмиссионный
механизм и его каналы. Приводится разработанная и усовершенствованная Казахстанская модель и схема трансмиссионного механизма и возможность его
использования для определения основных направлений денежно-кредитной политики страны.
Учебное пособие содержит теоретические положения и выводы, выработанные на основе изучения и обобщения опыта РК и развитых стран мира в области денежно-кредитной и валютной политики на материалах банков и Национального банка РК.
Учебное пособие может быть интересным и полезным для студентов, магистрантов, преподавателей вузов и колледжей, изучающих вопросы денежнокредитной политики.
7
Раздел I Теоретические основы денежно-кредитного регулирования
Глава 1 Основы денежно-кредитного регулирования
1.1 Денежно-кредитная политика государства
В обеспечении нормального функционирования любой современной экономической системы важная роль принадлежит государству. Государство на протяжении всей истории своего существования наряду с задачами поддержания
порядка, законности, организации национальной обороны, выполняло определенные функции в сфере экономики. Государственное регулирование экономики имеет долгую историю - даже в период раннего капитализма в Европе существовал централизованный контроль над ценами, качеством товаров и услуг,
процентными ставками и внешней торговлей. В современных условиях любое
государство осуществляет регулирование национальной экономики, с различной степенью государственного вмешательства в экономику.
По вопросам, в каких пропорциях должно сочетаться государственное и рыночное регулирование, каковы границы и направления государственного вмешательства, существует широкий спектр мнений и подходов - от полного государственного монополизма до крайнего экономического либерализма. Однако
необходимость выполнения государством определенных функций в экономике
не подвергается сомнению. Это еще раз получило подтверждение в ходе “кейнсианской революции” , которая совершила переворот в классических воззрениях на рыночную экономику и доказала невозможность самоисцеления экономического спада.
В любой экономической системе, в том числе и рыночной экономике, государство выступает в известном смысле как экономический агент, обладающий
правом и возможностью принуждения, например в сфере налоговой политики,
государственного законодательства. Принуждение часто обосновывается политической философией, требующей подчинения личных интересов общественным.
Как бы там ни было, государство всегда, во все времена и во всех странах
оказывало ключевое влияние на функционирование экономики, и вследствие
этого, на развитие общества в целом. Таким образом, государственное регулирование является важной частью функционирования экономики и, поэтому, заслуживает самого пристального внимания.
В процессе выполнения своих функций в распоряжении государства имеется
ряд инструментов, к важнейшим из которых относятся: фискальная и денежная
политика; социальная политика и политика регулирования доходов; внешнеэкономическая политика; и другие.
Важной по значимости является денежно-кредитная политика. Регулируя
денежную массу, государство может влиять на цены, инвестиционные проекты
и потребление населения, объем национального производства, инфляцию и
темпы экономического роста. Денежно-кредитная политика, может служить
средством стабилизации, но может и отрицательно воздействовать на экономику. Без отлаженной денежной политики борьба с инфляцией невозможна.
Под денежно-кредитной политикой государства понимается совокупность
8
экономических мер по регулированию денежно-кредитного обращения,
направленных на обеспечение устойчивого экономического роста путем воздействия на уровень и динамику производства, занятости, инфляции, инвестиционной активности и других макроэкономических показателей.
Выделяют следующие государственные цели денежно-кредитной политики:
1. Экономически цели.
После длительного периода экономического роста полной занятости цели
государства в области экономики имеют скорее защитный характер и направлены на поддержание экономической активности и сокращение безработицы.
Стремление сохранить и по возможности увеличить производство, а также
поддержать достигнутый уровень жизни соответствует современным задачам.
Это предполагает крупные капиталовложения на переоборудование промышленных и сельскохозяйственных предприятий и создание производственных
структур, чтобы уменьшить зависимость страны в сфере энергетики, повысить
производительность труда на предприятиях, удовлетворить нужды населения в
целом, а также обеспечить подготовку специалистов и наладить разработки
научно-технических исследований. Для этого также требуются значительные
оборотные капиталы, необходимые, например, для выдачи заработной платы,
для закупок сырья и энергии.
2. Монетарные цели контроля над кредитом.
Цель государственных органов в области денежной политики можно сформулировать кратко: экономический рост без инфляции. Важно, чтобы ресурсы,
используемые для развития экономики, были застрахованы от потерь; в частности, кредитование с целью увеличения богатства не должно повлечь за собой
повышение цен или истощение валютных ресурсов.
Для нормального функционирования экономики требуется также стабильность международных финансовых отношений, которая позволяет поддерживать валютные резервы на удовлетворительном уровне. Такая стабильность
позволяет бороться с безработицей и поддерживать высокий уровень жизни
населения, поскольку именно от неё зависит регулярность импорта сырья и
энергоносителей, необходимых для народного хозяйства.
3. Согласование целей экономической и денежной политики.
Реализация совокупности задач, стоящих перед Центральным Банком в осуществлении экономической политики, проходит по двум направлениям. Первое
– обеспечение национальной экономики полноценной валютной системой.
Устойчивая валюта – важнейший элемент инфраструктуры рынка. Втрое
направление связано с тем, что Центральному Банку предписана функция влияния на кредитную деятельность коммерческих банков в интересах макроэкономической политики.
В сфере денежно-кредитного обращения государство проводит свою политику, используя кооперацию с главным соучастником регулирования – центральным банком. Образуются своего рода партнерские отношения: «государство – Центральный Банк». Следовательно, роль главного координирующего и
регулирующего органа всей денежной системы страны выполняет центральный
(эмиссионный) банк.
9
Необходимо отметить, что на производственную сферу государство не может активно влиять. Производственному сектору должна быть присуща максимально высокая степень свободы и независимости, что требует сама рыночная
природа. В рамках производственной сферы государство ориентируется на косвенные пути воздействия – через систему денежно-кредитного обращения, являющейся своего рода кровеносной системой экономик.
Большинство современных экономистов рассматривают монетарную
(кредитно-денежную) политику как наиболее приемлемый для емократического
общества инструмент государственного регулирования национальной ономики,
не приводящий к чрезмерному диктату правительства и меньшению
хозяйственной самостоятельности отдельных субъектов.
1.2 Сущность и цели денежно-кредитной политики
Под денежно-кредитной политикой следует понимать комплекс взаимосвязанных мер, предпринимаемых монетарными властями в денежно-кредитной
сфере с целью регулирования конъюнктуры и воспроизводственного процесса.
Характер и содержание комплекса мер предопределяется экономической стратегией общества и общехозяйственной ситуацией.
При переходе от командно-административного метода управления к рыночным отношениям необходим переход к новой модели денежно-кредитного регулирования.
Перехода к принципиально новой модели денежно-кредитного регулирования экономики было невозможно без создания определенных организационных
условий и изменения банковской структуры. Основой такого перехода явился
переход к двухуровневой банковской системе и системе рынков. Создание такой институциональной основы потребовалось и в Казахстане.
Несмотря на наличие множества банков и различную их сочетаемость в разных странах, только наличие двухуровневой структуры позволяет центральному банку страны набором экономических методов регулировать поведение банков второго уровня и воздействовать на воспроизводственный процесс.
В банковском секторе, для успешной реализации монетарной политики должен быть демократизирован процесс создания новых банков, их отделений и
филиалов на всех уровнях, выбор того или иного направления банковской деятельности по принципу экономической целесообразности и эффективности,
обеспечить регулирование поведения банков преимущественно экономическими методами. В глобальном плане регулирование банковской деятельности
способствует использованию банковской системы страны в качестве инструмента макроэкономического регулирования, развитию межбанковской конкуренции и предотвращению кризиса доверия к банкам.
Центральный банк (первый уровень) разрабатывает единую денежнокредитную политику, регулирует денежное обращение и деятельность банков
второго уровня посредством известных в мировой практике методов. При этом
кредитно-расчетным обслуживанием клиентуры он не занимается, его клиентами становятся только банки. Речь идет, таким образом, о гибкой структуре, в
пределах которой происходит постоянная эволюция системы.
К институциональным основам современной денежно-кредитной политики
10
относится система рынков. Без системы рынков в денежно-кредитной сфере
трудно представить эффективное функционирование двухуровневой банковской системы. Она является ключевым звеном рыночной модели денежнокредитного регулирования экономики: здесь концентрируется спрос и предложение кредитов на различные сроки, формируются процентные ставки – важнейшая переменная монетарной политики.
Кредитные рынки представлены межбанковским и денежным. На межбанковский рынок, где происходит ежедневное балансирование активных и пассивных операций банков по срокам, доступ имеют только банки. Более широким по составу участников и объектам сделок является денежный рынок. Доступ к нему по мимо банков имеют, как правило, предприятия, финансовые
учреждения, страховые компании и пенсионные фонды. Сделки по покупке и
продаже денежных ресурсов на длительный срок заключаются на первичных и
вторичных финансовых рынках. К первичным относится эмиссия облигаций и
акций, ко вторичным – фондовая биржа.
Основополагающей целью денежно-кредитной политики является помощь
экономике в достижении общего уровня производства, характеризующейся
полной занятостью и отсутствием инфляции, а также стабильности цен. Денежно-кредитная политика состоит в изменении денежного предложения с целью
стабилизации совокупного объема производства занятости и уровня цен, т.е.
вызывает увеличение денежного предложения во время спада для поощрения
расходов, а во время инфляции, наоборот, ограничивает предложение денег для
ограничения расходов (показано в виде схемы).
Борьба с
безработицей
ЦЕЛИ
Борьба с
инфляцией
Механизмы
ДКП
покупаются
Государственные
обязательства
продаются
понижаются
Нормы обязательных резервов
повышается
понижается
Учетная ставка
повышается
Взаимодействие
на экономику:
растет
Предложение
денег
падает
падает
Ставка процента
растет
растут
инвестиции
сокращается
11
Сокращение
безработицы
Уменьшение
инфляции
Денежно-кредитная политика
Осуществляя кредитное регулирование, государство преследует следующие
цели: воздействуя на кредитную деятельность коммерческих банков и направляя регулирование на расширение или сокращение кредитования экономики,
оно, таким образом, достигает стабильного развития внутренней экономики,
укрепления денежного обращения, поддержки национальных экспертов на
внешнем рынке. Таким образом, воздействие на кредит позволяет достичь более глубоких стратегических задач развития всего хозяйства в целом. Нужно
отметить, что с помощью кредитного регулирования государство стремится
смягчить экономические кризисы, сдержать рост инфляции, в целях поддержания конъюнктуры государство использует кредит для стимулирования капиталовложений в различные отрасли народного хозяйства.
Для эффективного проведения денежно-кредитной политики необходима
разработка ее стратегии.
Разработка стратегии денежно-кредитной политики предполагает два
этапа: определение её основной конечной цели; определение промежуточной
цели и полномочий, которые могут быть делегированы монетарным властям.
Разграничение промежуточных и конечных целей предполагает наличие
тесных связей между ними, в значительной степени взаимообуславливаемых и
взаимозависимых.
Конечные цели конкретизируют стратегическую установку государства в
долгосрочном периоде, а промежуточные - основные показатели, которыми руководствуется центральный банк в своей повседневной деятельности.
Конечные цели сводятся к достижению ориентиров магического четырехугольника:
- стабилизация уровня цен (процент инфляции);
- достижение полной занятости (процент безработицы);
- равновесный и стабильный экономический рост (прирост ВВП);
- внешнеэкономическая стабильность (равновесный платежный баланс).
В последние годы к ним добавилась задача достижения экологического равновесия. Экономическая политика заключается в оптимальном сочетании всех
этих параметров в зависимости от конкретных политических и экономических
требований и в способности выстраивать приоритеты.
Правительство ежегодно корректирует значения этих экономических ориентиров. Следует подчеркнуть, что от того, насколько четко сформулирована пер12
вичная цель денежно-кредитной политики, в большой степени зависит особенность экономического развития страны.
Среди конечных целей существует одна, ответственность за реализацию, которой лежит на центральном банке: борьба с инфляцией для сохранения стабильности уровня цен. Эта задача решается в основном путем развития рыночных механизмов финансирования инвестиций, основывающихся преимущественно на увеличении сбережений стабильного характера, а не на эмиссии денежных активов. Денежно-кредитная политика не может бороться с неденежными причинами инфляции. Структурные и социологические факторы должны
устраняться другими средствами экономической политики (политикой доходов,
политикой промышленно-торговых структур).
В эпоху золотого стандарта конечной целью было поддержание постоянной
цены на золото или, иными словами, сохранение фиксированного валютного
курса. В период Бреттон-Вудской системы в законах о центральном банке конечной целью значилась «внутренняя и внешняя стабильность национальной
денежной единицы»: низкая инфляция и фиксированный валютный курс. С переходом на плавающие обменные курсы валют обязательство по поддержанию
фиксированного паритета автоматически исчезло, и конечной целью стала ценовая стабильность. Под ней в экономической литературе понимается такой незначительный прирост цен, который не берется агентами в расчет при принятии
решений. В идеале ценовая стабильность означает нулевую инфляцию, однако
по ряду технических причин (например, ошибки статистики, запаздывание в
обновлении информации и т.д.) центральные банки не ориентируются на нулевую инфляцию. В результате на практике стабильность цен означает не столько
нулевое, сколько небольшое положительное значение прироста индекса цен в
течение длительного периода времени.
Если цель развития национальной экономики заключается в обеспечении
достаточного экономического роста, то такова и стратегическая цель денежнокредитной политики. Следовательно, высшая цель денежно-кредитной политики государства заключается в обеспечении стабильности цен, эффективной занятости населения и росте реального объема валового национального продукта.
Эта цель достигается с помощью мероприятий в рамках денежно-кредитной
политики, которые осуществляются довольно медленно, рассчитаны на многие
годы и не являются быстрой реакцией на изменение рыночной конъюнктуры.
Промежуточные цели. Промежуточная цель денежно-кредитной политики это экономическая переменная, которую центральный банк избирает в качестве
объекта своего повседневного контроля, так как считает, что она способствует
достижению основных целей монетарной политики.
К промежуточным целевым ориентирам относятся:
- денежная масса;
- ставка процента;
- обменный курс.
Официально объявляя выдвинутые на календарный год промежуточные цели, центральный банк может установить исходную точку для прогнозирования
и реализовать таким образом “эффект анонса”, относительно предусматривае13
мых ожиданий. При этом считается, что денежно-кредитная политика более
легко реализуема, чем политика доходов и оказывает менее “болезненный” эффект на экономику в целом.
Промежуточная цель должна удовлетворять следующим условиям:
Согласованность с основными целями центрального банка. Центральный
Банк будет заботиться о достижении промежуточной цели, только если это помогает ему достичь основных целей денежно-кредитной политики.
Измеримость, переменная, избранная в качестве промежуточной цели, может считаться приемлемой, если ее возможно правильно и точно измерить.
Своевременность. Достоверная информация о промежуточной цели должна
поступать в центральный банк своевременно.
Контролируемость. Центральный Банк должен иметь возможность влиять
на величину переменной, выбранной в качестве промежуточной цели.
Объектами денежно-кредитной политики являются спрос и предложение на
денежном рынке. Субъектами денежно-кредитной политики выступают прежде
всего центральный банк в соответствии с присущими ему функциями проводника денежно-кредитной политики государства и коммерческие банки.
Выбор промежуточных целей денежно-кредитной политики может повлиять
на состояние денежного рынка посредством формирования как предложения,
так и спроса на деньги.
Реально предложение денег зависит от целей денежно-кредитной политики в
конкретной стране:
Если целью денежно-кредитной политики является поддержание на неизменном уровне количества денег в обращении, то предложение денег регулируется независимо от уровня процентной ставки и проводится с целью ограничения инфляции.
Целью денежно-кредитной политики государства может быть и поддержание фиксированной ставки процента. Такая денежно-кредитная политика носит
название гибкой.
Денежно-кредитная политика допускает колебания и денежной массы в обращении и ставки процента. В этих условиях денежно-кредитная политика ставит своей целью поддержание достаточного уровня монетизации экономики,
является пассивной и проводится в условиях стабильно развивающейся экономики.
1.3 Механизмы денежно-кредитного регулирования
После того, как уточнена стратегия денежно-кредитной политики, установлены её цели, чрезвычайно важно определить тактику её осуществления монетарными властями. Под тактикой понимается выбор и применение предпочтительных для достижения ожидаемых результатов инструментов денежнокредитного регулирования.
К основным инструментам денежно-кредитной политики относятся в
первую очередь изменение ставки рефинансирования, изменение норм обязательных резервов, операции на открытом рынке с ценными бумагами и иностранной валютой, а также некоторые меры, носящие жесткий административ14
ный характер
Выбор и сочетание инструментов, используемых в определенный момент
времени, связан с основной концепцией центрального банка. Однако, независимо от выбранного вида можно назвать требования, применимые к инструментарию центрального банка любой экономически развитой страны.
1)Максимальная действенность, т.е. его способность как можно более
точно реализовать цели экономического регулирования центрального банка.
Так, максимальная действенность политики рефинансирования достигается
лишь при условии создания соответствующей ситуации на денежном рынке.
2)Равномерность его воздействия на конкурентоспособность отдельных
групп или всех кредитных институтов. В этой связи инструментарий центрального банка подразделяются на две группы:
- меры воздействия, касающиеся только части коммерческих банков (установление разных ставок по обязательным резервам для отдельных групп кредитных институтов в Германии, практика выдачи валютной лицензии в РК);
- мероприятия, касающиеся всех кредитных институтов (проведение центральным банком рестрикционной учетной политики).
Механизмы, относящиеся к обеим группам, соответствует требованию
нейтральности центрального банка, поскольку они одинаково влияют на
конкурентоспособность кредитных институтов по отношению друг к другу
внутри различных групп или всех банков в целом. Это, отнюдь, не исключает
различные последствия таких мер для различных банков (например, крупных и
мелких).
С учетом вышеназванных требований к мерам экономического регулирования центрального банка все его инструменты можно охарактеризовать на основе ряда критериев:
- традиционные или нетрадиционные;
- административные или рыночные;
- прямого или косвенного воздействия;
- общего действия или селективной направленности;
- краткосрочные, среднесрочные или долгосрочные.
Традиционные или нетрадиционные.
Так называемые нетрадиционные операции возникли в связи с изменением
условий на международном финансовом рынке, а также в результате новых
групп кредитных институтов. Особенно характерны нетрадиционные меры регулирования для Банка Англии, который свободен в выборе необходимых инструментов.
Административные или рыночные.
К административным или их еще относят к прямым мерам относятся инструменты, имеющие форму директив, инструкций и правил, а также различного рода предписания, исходящие от центрального банка и направленные чаще
всего на ограничение свободы выбора или действий кредитных институтов.
Лимиты роста кредитования или привлечения депозитов для отдельных банков,
общие количественные потолки, избирательный контроль над кредитами и т.д.
являются примерами количественного контроля. Максимальные размеры ста15
вок по кредитам или депозитам являются примерами контроля в области процентных ставок.
Административные методы в большей степени свойственны центральным
банкам развивающихся стран. Однако, в практике центральных банков развитых стран административные методы регулирования также занимают определенное место. В широком смысле к мерам административного регулирования
относятся все методы центрального банка, с помощью которых он осуществляет свою контролирующую функцию (например, предписания по форме отчетности коммерческих банков). В 60-е годы практически во всех европейских
странах применялась практика административного регулирования процентных
ставок коммерческих банков.
При использовании административных методов широко применяются следующие инструменты:
 квотирование отдельных видов пассивных и активных операций;
 введение лимитов на выдачу определенных категорий ссуд и на привлечение кредитных ресурсов;
 определение перечня банков, допущенных к отдельным видам операций;
 лимитирование процентных ставок и тарифов комиссионного вознаграждения (например, правило Q, действовавшее в США до 1986 г., устанавливало для банков максимальную процентную ставку по сберегательным счетам,
что привело к массовому оттоку капитала на рынок акций и в оффшорные
зоны).
Под инструментами рыночного характера или их также относят к косвенным, подразумеваются способы воздействия центрального банка на национальную кредитную систему путем формирования определенных условий на денежном рынке и рынке капиталов. Рыночными (или экономическими) инструментами денежно-кредитной политики являются такие классические инструменты как:
— осуществление операций на открытом рынке;
— регулирование нормы банковских резервов;
—регулирование учетной ставки процента на займы, которые предоставляются центральным банком.
Рыночные механизмы более гибки, но, с другой стороны, результат их применения не всегда точно соответствует намеченной цели. Например, при повышении национальной учетной ставки у кредитных институтов остается возможность получить кредиты на международном рынке ссудных капиталов.
Каждый из указанных механизмов имеет собственный перечень средств,
усовершенствование которых происходит не один десяток лет.
В последнее десятилетие довольно четко проявляется стремление центральных банков промышленно развитых стран к использованию рыночных методов
в процессе экономического регулирования. Расширяется использование операций на открытом рынке, либерализуется движение капиталов во многих европейских странах. Так, в Австрии в 1991 г. отменена система уведомления центрального банка кредитными институтами в случае осуществления ими зарубежных операций с крупными суммами.
16
Реакция финансовых рынков на административные методы проявляется более быстро и ощутимо, в то время как использование косвенных методов предполагает высокую степень развития процессов саморегулирования в банковской системе, а эффект применения замедлен и неоднозначен. В то же время,
меры, идущие вразрез с рыночными условиями, могут дать лишь кратковременный положительный эффект, до тех пор пока экономические субъекты не
найдут способа их избежать, а в дальнейшем только увеличат транзакционные
издержки.
При использовании инструментов общего действия мероприятия Центрального банка распространяются на все учреждения банковской системы,
при селективной - на отдельные кредитные институты либо их группы или же
на определенные виды банковской деятельности. Селективная денежнокредитная политика позволяет Центральному банку оказывать выборочное
воздействие в определенном направлении. При ее проведении практикуется
использование следующих инструментов или их разнообразных сочетаний:
лимитирование отдельных видов операций банков (или их групп, например по
регионам), установление размеров вознаграждения коммерческих банков при
проведении различных финансово-кредитных операций, регламентация условий выдачи отдельных видов ссуд различным категориям заемщиков, установление кредитных потолков.
Краткосрочные, среднесрочные или долгосрочные. В практике центральных
банков развитых стран существуют механизмы длительного и краткосрочного
воздействия, которые направлены на реализацию соответственно ближайших и
долгосрочных целей ДКП.
Под долгосрочными целями ДКП понимается стратегия центрального банка,
действие которой в зависимости от экономической ситуации в стране, может
длиться от 1 года до нескольких десятилетий. Примером реализации долгосрочного регулирования служат традиционные инструменты ДКП (минимальные резервные требования, политика рефинансирования). Осуществлению
краткосрочных целей служат традиционные инструменты ДКП (операции открытого рынка), а также нетрадиционные механизмы (операции своп в рамках
валютной политики, арбитраж в рамках политики открытого рынка).
Искусство комбинирования применяемых одновременно инструментов денежно-кредитной политики состоит в успешном сочетании механизмов,
направленных на реализацию разных по срокам целей. Примером реализации
долгосрочного регулирования служат традиционные инструменты денежной
политики (например, политика минимальных резервов, политика рефинансирования и др.) осуществлению краткосрочных целей служат нетрадиционные механизмы (скажем, операции СВОП в рамках валютной политики, арбитраж в
рамках политики открытого рынка), а также некоторые традиционные инструменты (в ФРГ – операции с федеральными ценными бумагами).
1. 4 Основные типы денежно-кредитной политики
(политика дешевых и дорогих денег)
Различают два основных типа денежно-кредитной политики, каждый из ко17
торых характеризуется определенными целями и набором инструментов регулирования.
В периоды спада производства, увеличении безработицы и снижении цен,
для стимулирования деловой активности проводится политика «дешевых денег» (экспансионисткая денежно-кредитная политика), которая заключается в
расширении масштабов кредитования, ослаблении контроля над приростом денежной массы, увеличении предложения денег. Для этого Центральный банк
применяет следующие меры.
Во-первых, он должен совершить покупку ценных бумаг на открытом рынке
у населения и у коммерческих банков. Во-вторых, проводит понижение учетной ставки и, в-третьих, снижает нормативы по резервным отчислениям. В результате проведенных мер увеличатся избыточные резервы системы коммерческих банков. Так как избыточные резервы являются основой увеличения денежного предложения коммерческими банками путем кредитования, то можно
ожидать, что предложение денег в стране возрастет. Увеличение денежного
предложения понизит процентную ставку, вызывая рост инвестиций и увеличение равновесного чистого национального продукта. Из вышесказанного можно
заключить, что в задачу данной политики входит сделать кредит дешевым и
легко доступным с тем, чтобы увеличить объем совокупных расходов и занятость.
В ситуации, когда экономика сталкивается с излишними расходами, что порождает инфляционные процессы, центральный банк должен попытаться понизить общие расходы путем ограничения или сокращения предложения денег.
Чтобы решить эту проблему, необходимо понизить резервы коммерческих банков. Это осуществляется следующим образом. Центральный банк должен продавать государственные облигации на открытом рынке для того, чтобы урезать
резервы коммерческих банков. Затем необходимо увеличить резервную норму,
что автоматически освобождает коммерческие банки от избыточных резервов.
Третья мера заключается в поднятии учетной ставки для снижения интереса
коммерческих банков к увеличению своих резервов посредством заимствования
у центрального банка. Приведенную выше систему мер называют политикой
дорогих денег. В результате ее проведения банки обнаруживают, что их резервы слишком малы, чтобы удовлетворить предписываемой законом резервной
норме, то есть их текущий счет слишком велик по отношению к их резервам.
Поэтому, чтобы выполнить требование резервной нормы при недостаточных
резервах, банкам следует сохранить свои текущие счета, воздержавшись от выдачи новых ссуд, после того как старые выплачены. Вследствие этого денежное
предложение сократится, вызывая повышение нормы процента, а рост процентной ставки сократит инвестиции, уменьшая совокупные расходы и ограничивая инфляцию. Цель политики заключается в ограничении предложения денег, то есть снижения доступности кредита и увеличения его издержек для того,
чтобы понизить расходы и сдержать инфляционное давление.
Необходимо отметить сильные и слабые стороны использования методов
денежно-кредитного регулирования при оказании воздействия на экономику
страны в целом. В пользу монетарной политики можно привести следующие
18
доводы. Во-первых, быстрота и гибкость по сравнению с фискальной политикой. Известно, что применение фискальной политики может быть отложено на
долгое время из-за обсуждения в законодательных органах власти. Иначе обстоит дело с денежно-кредитной политикой. Центральный банк и другие органы, регулирующие кредитно-денежную сферу, могут ежедневно принимать
решения о покупке и продаже ценных бумаг и тем самым влиять на денежное
предложение и процентную ставку. Второй немаловажный аспект связан с тем,
что в развитых странах данная политика изолирована от политического давления, кроме того, она по своей природе мягче, чем фискальная политика и действует тоньше и потому представляется более приемлемой в политическом отношении.
Но существует и ряд негативных моментов. Политика дорогих денег, если ее
проводить достаточно энергично, действительно способна понизить резервы
коммерческих банков до точки, в которой банки вынуждены ограничить объем
кредитов. А это означает ограничение предложения денег. Политика дешевых
денег может обеспечить коммерческим банкам необходимые резервы, то есть
возможность предоставления ссуд, однако она не в состоянии гарантировать,
что банки действительно выдадут ссуду и предложение денег увеличится. При
такой ситуации действия данной политики окажутся малоэффективными. Данное явление называется цикличной асимметрией, причем она может оказаться
серьезной помехой денежно-кредитного регулирования во время депрессии. В
более нормальные периоды увеличение избыточных резервов ведет к предоставлению дополнительных кредитов и, тем самым, к росту денежного предложения.
Другой негативный фактор, замеченный некоторыми неокейнсианцами, заключается в следующем. Скорость обращения денег имеет тенденцию меняться в направлении, противоположном предложению денег, тем самым тормозя
или ликвидируя изменения в предложении денег, вызванные политикой, то есть
когда предложение денег ограничивается, скорость обращения денег склонна к
возрастанию. И наоборот, когда принимаются политические меры для увеличения предложения денег в период спада, весьма вероятно падение скорости обращения денег.
Иными словами, при дешевых деньгах скорость обращения денег снижается,
при обратном ходе событий политика дорогих денег вызывает увеличение скорости обращения. Известно, что общие расходы могут рассматриваться как денежное предложение, умноженное на скорость обращения денег. И, следовательно, при политике дешевых денег, как было сказано выше, скорость обращения денежной массы падает, а, значит, и общие расходы сокращаются, что
противоречит целям политики. Аналогичное явление происходит при политике
дорогих денег.
Вопросы для самостоятельной работы
1. Что представляет собой денежно-кредитная политика государства и кто
является его проводником?
2. Какие цели преследует денежно-кредитная политика?
3. Назовите рыночные и административные методы проведения денежно19
4.
5.
кредитной политики.
С какой целью проводится политика дорогих денег?
Дайте понятие политики кредитной экспансии.
Глава 2. Количественные показатели денежного обращения
2. 1 Теории денежно-кредитной политики
В основе денежно-кредитной политики лежит теория денег, изучающая воздействие денег на состояние экономики в целом.
В теории денежно-кредитной политики схематически различают две крупные школы - кейнсианскую и монетаристскую. Основная цель кейнсианцев доказать, что любая макроэкономическая теория обязательно является денежной, отсюда чрезвычайная важность денежного феномена в макроэкономическом анализе. Монетаристы делают упор на роль денег в объяснении колебаний
экономической активности и инфляции. Если кейнсианцы сводят роль денежно-кредитной политики в пользу либо бюджетной политики, либо политики
контроля над доходами, то монетаристы отдают явное предпочтение денежнокредитной политике. Разногласия между ними обусловлены различной методологией: первые судят об эффективности политики на основании каждого частного случая, вторые - на основании всего комплекса результатов.
Среди экономистов ведутся споры, обусловленные двумя различными подходами: кейнсианской теорией и монетаризмом. В чем же суть этих разногласий?
Кейнсианская теория денег.
Джон Мейнард Кейнс и его последователи полагали, что рыночная структура экономики обладает внутренними "пороками", что она неспособна к саморегулированию. Это, в частности, выражается в безработице, инфляции, частых экономических кризисах. Кейнсианцы делали вывод, что государство
должно активно вмешиваться в дела экономики для предотвращения кризисов
и обеспечения стабильности, должно проводить жесткую фискальную и денежную политику. Они признавали, что изменение денежного предложения
влияет на номинальный ВНП, причем в основу монетарной политики должен
быть положен уровень процентной ставки (так как, изменяя процентную ставку, мы изменяем инвестиционную активность, а через мультипликационный
эффект - номинальный ВНП).
Основополагающим кейнсианским уравнением является:
ВНП=С+I+G+NX,
Где С - потребительские расходы населения,
I - инвестиции,
G - государственные расходы на покупку товаров и услуг,
NX - чистый экспорт.
Кейнсианцы считали, что фискальная, или бюджетная, политика оказывается более действенной в период экономического кризиса, чем денежная политика.
По мнению кейнсианцев, скорость обращения денег изменчива и непредсказуема. Кейнсианская позиция состоит в том, что деньги нужны не только для
20
заключения сделок, но и для владения ими в качестве активов. "Движутся"
только деньги "для сделок", деньги - активы не участвуют в обороте. Следовательно, чем больше относительное значение денег, используемых для сделок,
тем выше скорость денежного обращения.
Расширение денежного предложения понизит процентную ставку. Становится менее накладно иметь деньги в качестве активов, население будет держать больше денежных активов с нулевой скоростью обращения. Поэтому
общая скорость денежного обращения падает.
Итак, скорость обращения денег изменяется прямо пропорционально ставке
процента и обратно пропорционально предложению денег. Если это так, то
стабильная связь между денежной массой и чистым национальным продуктом
отсутствует, так как скорость денежного обращения изменяется с изменением
денег.
Выше было отмечено, что для борьбы с инфляцией необходимо ограничить
денежную массу.
Кейнсианцы придерживаются здесь другого мнения. Они считают, что
уменьшение денежного предложения может привести к уменьшению спроса,
что приведет к спаду производства, что в свою очередь усилит инфляцию.
На самом деле все зависит от ситуации на рынке. Если при неэластичном
предложении товаров повысить денежную массу, то это приведет только к росту цен - инфляции.
Если же на рынке предложение эластично (товаров много - денег не хватает), то с повышением объема денежной массы увеличится производство, следовательно, инфляция начнет утихать.
Кейнсианцы считают, что главной проблемой в государственном регулировании является подстегивание эффективного спроса, а не борьба с инфляцией,
которая должна носить регулируемый характер.
Монетаристский подход.
На 70-е годы приходится кризис кейнсианства. Над идеями этой школы
берут верх идеи монетаризма, главным теоретиком которого является Мильтон
Фридман, известный американский экономист.
Монетаристы считают, что рыночная экономика является внутренне устойчивой системой. Все неблагоприятные моменты - следствие неразумного вмешательства государства, которое необходимо свести к минимуму.
Монетаризм делает упор на деньгах. Представители этой школы считают,
что связь между ВНП и денежной массой более прочная, нежели между инвестициями и ВНП. Такой вывод делается из уравнения И.Фишера:
МхY=PхG,
Где M - денежная масса,
Y - скорость денежного обращения,
Р - индекс цен,
G - количество товаров.
Ведь если посчитать, что ВНП=PхG, а Y стабильна (или ее изменения
предсказуемы), то ВНП напрямую зависит от массы денег, находящихся в обращении.
21
В заключение хотелось бы отметить, что современные модели денежной политики базируются и на кейнсианских и на монетаристских идеях.
Формирование в нашей стране рыночных отношений объективно предопределяет овладение всем спектром механизмов экономического регулирования. Регулируются, и довольно жестко, практически все основные отношения,
определяющие эффективность и жизнеспособность экономики в целом. Среди них своей значимостью выделяются и денежно-кредитные инструменты.
2.2 Закон денежного обращения
Ответ на вопрос о необходимом для обращения количестве денег дает количественная теория денег. Она появилась в XVI в., когда под влиянием значительного притока золота и системы серебра из Нового Света резко пошли вверх
товарные цены в Европе, увеличившись за короткий срок в среднем в 2,5 - 4 раза. С тех пор зависимость цен от количества денег в обращении стала предметом пристального изучения экономической науки.
К определению требуемого количества денег экономисты вплотную подошли в первой половине XIX в., когда стало понятно, что золотомонетный стандарт приводит к острой нехватке денег для обслуживания народнохозяйственных связей, поскольку денежную массу ограничивал фактический золотой запас, а товарная масса с развитием крупного машинного производства резко возросла.
Идея, лежащая в основе количественной теории денег, проста: внешнее изменение количества находящихся в обращении денег приводит к пропорциональному изменению абсолютного уровня цен на товары и услуги и, следовательно, к изменению покупательной способности денег.
Нужно отметить, что количественная теория денег не представляет единую
концепцию, это лишь направление исследований, в котором в рамках основной
идеи существует широкий разброс мнений и подходов.
Анализируя возможные пути развития денежного обращения, К. Маркс вывел формулу, определяющую количество денег, необходимых народному хозяйству, - закон денежного обращения.
Исходя из наибольшей потребности в деньгах как в средстве обращения К.
Маркс установил, что их должно быть столько, сколько надо для того, чтобы
иметь возможность приобрести все товары и услуги, подлежащие реализации
по определенным ценам. Данный закон денежного обращения, связывает цены,
скорость обращения и количество денег:
КД= СЦ/О,
где КД – количество денег, необходимых в качестве средства обращения (в
данном периоде);
СЦ – сумма цен товаров и услуг, подлежащих реализации (в данном периоде);
О – скорость обращения денег (определяется как среднее число оборотов
одноименных денежных единиц за данный период).
Согласно приведенной формуле получается, что денежная масса должна соответствовать товарной массе. Отсюда вытекает следующее:
22
- рост товарной массы должен вызывать встречное увеличение денег в обращении;
- если денежная масса начнет опережать товарную, то возникает рост цен
(т.е. инфляция);
- в случае отставания денежной массы от товарной, при неизменной скорости оборота денег будут реализованы не все товары, т.е. возникнет искусственное затоваривание, ведущее к падению производства и экономическому кризису.
Однако необходимо помнить, что указанная формула в большей степени
справедлива для золотого обращения. Дело в том, что при обращении золота в
качестве денег из-за ограниченности золотых запасов соотношение между количеством золота (монет) и товарами устанавливается стихийно, но относительно точно: избыток денег изымается из обращения и переходит в сферу
накопления (сокровищ), а при недостатке монет их изъятая часть возвращается
в обращение.
Следовательно, при металлическом обращении количество денег в обороте и
устойчивость денежного обращения обеспечивались стихийно через функцию
денег как средства накопления и образования сокровищ.
Когда появляются кредитные деньги, происходит практически необеспеченная эмиссия, т.е. количество денег может быть сколь угодно велико. В этом случае неизбежно появление инфляции, т.е. обесценения денег из-за их возросшего
количества. В условиях бумажно-денежного обращения роль регулятора денежного обращения принадлежит государству.
В этом случае необходимо отслеживать ту часть денежных обязательств, которые могут быть взаимно погашены без дополнительной эмиссии.
С учетом развития кредита и соответственно нарастающего использования
денег в качестве средства платежа указанное выше уравнение принимает следующий расширенный вид:
КД = (СЦ - К + П – ВП)/О,
где К - сумма цен товаров и услуг, проданных в кредит, срок погашения которого в данном периоде не наступит;
П – сумма платежей по долговым обязательствам;
ВП – сумма взаимопогашаемых платежей.
Закон денежного обращения устанавливает количество денег, нужное для
выполнения ими функций средств обращения и платежа.
Неразменные кредитные деньги, приобретая черты бумажных денег, вводятся государственной властью, которая наделяет их принудительным курсом. Их
эмиссия без учета стоимости произведенных товаров и оказанных услуг в
стране неизбежно вызовет их излишек и, в конечном счете, приведет к обесценению.
В связи с этим большое значение приобретает вопрос о необходимости
определения требуемого количества денег для обращения. Согласно классической теории А. Маршалла и И. Фишера, количество денег определяется зависимостью уровня цен от денежной массы:
MV= PQ,
23
где M – количество денег в обращении;
V – скорость оборота денег за данный период;
P – уровень товарных цен;
Q – товарная масса, подлежащая реализации в данном периоде.
Правая часть (PQ) – «товарная» – показывает объем реализованных на рынке
товаров. Левая часть (MV) – «денежная» – означает количество денег, уплаченных при покупке товаров в разнообразных сделках.
Поскольку деньги являются посредником в процессах купли-продажи, то
количество уплаченных денег всегда будет тождественно сумме цен реализованных товаров и услуг, т.е. уравнение обмена представляет собой тождество.
И. Фишер предполагал, что скорость обращения денег и объем реализуемых
на рынке товаров на протяжении определенного периода времени постоянны.
Тогда из уравнения вытекает, что уровень цен прямо пропорционален количеству денег в обращении и скорости их оборота и обратно пропорционален количеству товарных сделок:
P = (M * V)/Q.
Уравнение обмена полезно для выявления некоторых эмпирических зависимостей, что дает возможность делать прогнозы. Однако вариант И. Фишера
учитывает деньги и товары в обращении (потоки денег и товаров), но не принимает во внимание товары на складах и деньги в функции средства накопления (запасы товаров и денег). Кроме того, спорен тезис о постоянстве скорости
обращения денег и объеме реализуемых на рынке товаров при росте их производства.
Указанные недостатки первого варианта количественной теории частично
преодолены в кембриджском варианте, или теории кассовых остатков. Группа
экономистов из Кембриджа (Англия), в числе которых были Альфред Маршалл, Артур Сесиль Пигу, а впоследствии к ней с пониманием относился и Дж.
Кейнс, занималась исследованиями количественной теории спроса на деньги.
В их версии исходными являются денежные средства (кассовые остатки),
находящиеся у непосредственных участников хозяйственного процесса – фирм
и физических лиц. Это одно из отличий данного подхода от уравнения обмена,
где денежная масса и другие агрегированные показатели рассматриваются как
бы сверху.
Кембриджскую версию количественной теории выражает формула:
M = k*P*Y,
где M – объем денежной массы;
k – коэффициент, показывающий, какую долю номинального дохода хозяйствующие субъекты предпочитают держать в форме наличных денег (кассовых
остатков);
P – общий уровень цен на товары и услуги;
Y – реальный доход общества за определенный период времени, т.е. количество товаров и услуг, которые могут быть приобретены на рынке;
P*Y – номинальный доход.
Новым в этой формуле (ее часто называют формулой Пигу), отличающим ее
от уравнения обмена, является введение коэффициента сбережений.
24
Левая часть формулы выражает предложение денег, задаваемое извне существующей денежно-кредитной системой. Правая часть формулы символизирует
спрос на деньги, определяющийся общим номинальным доходом членов общества с учетом того, что часть этого дохода хранится в виде кассовых остатков и
временно изымается из обращения.
Если сравнить два варианта и учесть, что PQ примерно равно PY, то коэффициент k представляет собой иной способ выражения скорости обращения денег (k примерно равно величине 1/V).
Несмотря на связь двух подходов, кембриджская версия имеет существенную особенность. В ней анализ перенесен в область принятия экономических
решений всеми субъектами экономики. При проведении экономической политики следует учитывать не только действия правительства по эмиссии денег, но
и решения предпринимателей, банкиров, населения по хранению денег в форме
кассовых остатков.
2. 3 Денежная масса
Важнейшим количественным показателем денежного обращения является
денежная масса, представляющая собой совокупный объем покупательных и
платежных средств, обслуживающих хозяйственный оборот и принадлежащих
частным лицам, предприятиям и государству.
Денежная масса - это совокупность наличных и безналичных покупательных и платежных средств, обеспечивающих обращение товаров и услуг в
стране, которым располагают частные лица, собственники и государство. В
структуре денежной массы выделяется активная часть, к которой относятся денежные средства, реально обслуживающие хозяйственный оборот, и пассивная
часть, включающая денежные накопления, остатки на счетах, которые потенциально могут служить расчетными средствами.
Денежная масса представляет собой предложение денег в экономике.
Таким образом, структура денежной массы достаточно сложна и не совпадает со стереотипом, который сложился в сознании рядового потребителя, считающего деньгами прежде всего наличные средства - бумажные деньги и мелкую
разменочную монету. На деле доля бумажных денег в денежной массе весьма
низка (менее 25%), а основная часть сделок между предпринимателями и организациями, даже в розничной торговле, совершается в развитой рыночной экономике путем использования банковских счетов. В результате наступила эра
банковских денег-чеков, кредитных карточек, чеков для путешественников и т.
п. Эти инструменты расчетов позволяют распоряжаться денежными депозитами, т. е. безналичными деньгами. При оплате товара и услуги покупатель, используя чек или кредитную карточку, приказывает банку перевести сумму покупки со своего депозита на счет продавца или выдать ему наличные.
Вместе с тем в структуру денежной массы включаются и такие компоненты,
которые нельзя непосредственно использовать как покупательное или платежное средство. Речь идет о денежных средствах на срочных счетах, сберегательных вкладах в коммерческих банках, других кредитно-финансовых учреждениях, депозитных сертификатах, акциях инвестиционных фондов, которые вкла25
дывают средства только в краткосрочные денежные обязательства и т. п. Перечисленные компоненты денежного обращения получили общее название “квази-деньги”. Квази-деньги представляют собой наиболее весомую и быстро растущую часть в структуре денежного обращения.
Экономисты называют квази-деньги ликвидными активами. Под ликвидностью какого-либо имущества или активов понимается их легкореализуемость,
возможность их обращения в денежную форму без потери стоимости. Следовательно, самым ликвидным видом активов являются деньги. К высоколиквидным видам имущества относятся золото, другие драгоценные металлы, драгоценные камни, нефть, произведения искусства. Меньшей ликвидностью обладают здания, оборудование.
Различие по критерию ликвидности легло в основу разделения всей денежной массы на связанные между собой денежные агрегаты.
Денежные агрегаты – это части (компоненты) денежной массы, объединяющие определенные виды денег и денежных активов (документов), отличающихся друг от друга степенью ликвидности, т.е. быстрым превращением в
наличные деньги. Денежные агрегаты отражают структуру денежной массы.
Количество и состав применяемых денежных агрегатов различаются по
странам. Это обусловлено спецификой национальных хозяйств: уровнем развития экономики, финансовых рынков и кредитных систем; особенностями организации денежного обращения, проводимой экономической и денежнокредитной политикой и другими факторами. Так, в США, Японии, Италии
используются 4 агрегата, в ФРГ — 3, а во Франции — целых 10. Казахстан использует в основном американскую систему деления денежной массы на агрегаты с разным уровнем ликвидности. Однако в казахстанской практике финансового анализа и статистики разделение денежной массы на агрегаты стало
применяться только с началом рыночных реформ.
В развитых странах чаще всего используются следующие основные агрегаты:
М 0 – объем наличных денег в обращении (бумажные и металлические деньги);
М 1 – объем наличных денег, а также чеков, вкладов до востребования
(например, в США агрегат М 1 – показатель денежной массы, включающий в
себя наличность в обращении, счета до востребования в коммерческих и взаимно-сберегательных банках, счета НАУ – разновидность счетов, занимающих
промежуточное положение между сберегательным и текущим счетом, небанковские дорожные чеки и т.п.);
М 2 – объем наличных денег, чеков, вкладов до востребования и небольшие
срочные вклады (к примеру, в США – это агрегат М 1 плюс сберегательные
счета, срочные счета до 100 тыс. долларов, однодневные евродолларовые депозиты, акции взаимных фондов денежного рынка и др.);
М 3 – объем наличных денег, чеков, вкладов (в США – это агрегат М 2 плюс
срочные депозиты свыше 100 тыс. долларов и срочные соглашения о продаже и
последующем выкупе ценных бумаг);
L – объем наличных денег, чеков, вкладов, а также ценные бумаги.
26
Измерение денежной массы с помощью агрегатов позволяет четко определять ее структуру, что используется для государственного регулирования денежного обращения.
Денежные агрегаты представляют собой иерархическую систему: каждый
последующий агрегат включает в свой состав предыдущий. Между собой денежные агрегаты отличаются не только по составу денежной массы, но и по
уровню ликвидности. Самой высокой ликвидностью обладает денежный агрегат М0 (наличные деньги), ликвидность M1 ниже, чем М0, но выше, чем М2,
поскольку вклады до востребования должны быть возвращены вкладчику по
его заявлению, а срочные вклады могут использоваться банком по своему
усмотрению в течение всего срока вклада и возвращаются вкладчику только по
истечении этого срока.
На протяжении большей части XX в, (до 90-х гг.) агрегат M1 рассматривался
как наиболее точный измеритель денежной массы. Однако в настоящее время с
развитием кредитных отношений стала более очевидной зависимость ключевых
параметров национальной экономики от агрегата М2, который и рассматривается в настоящее время как важнейший объект денежно-кредитной политики.
С учетом опыта зарубежных стран Нацбанк РК ведет расчеты следующих
денежных агрегатов:
Денежный агрегат M0 включает в себя наличные деньги в обращении.
Денежный агрегат M1 рассчитывается как сумма наличных денег в обращении и переводимых депозитов населения и небанковских юридических лиц в
тенге.
Денежный агрегат М2 равен денежному агрегату M1 плюс другие депозиты в тенге и переводимые депозиты небанковских юридических и населения в
инвалюте.
Денежная масса (М3) определяется на основе консолидации счетов балансов Национального Банка и банков. Включает в себя денежный агрегат М2
плюс другие депозиты населения и небанковских юридических лиц в иностранной валюте
Переводимые депозиты - это все депозиты, которые: 1) в любой момент
можно обратить в деньги по номиналу без штрафов и ограничений; 2) свободно
переводимы с помощью чека, тратты; 3) широко используются для осуществления платежей. Переводимые депозиты являются частью узкой денежной массы.
К другим депозитам относятся, в основном, сберегательные и срочные депозиты, которые могут быть сняты только по истечении определенного периода
времени, или иметь различные ограничения, которые делают их менее удобными для использования в обычных коммерческих операциях и, в основном, отвечающим требованиям, предъявляемым к механизмам сбережений. Кроме того,
другие депозиты включают также непереводимые вклады и депозиты, выраженные в иностранной валюте.
Показатели денежных агрегатов и их изменение в Казахстане с 2000 г. по
2009 гг даны в приложении А, а за период с 2009 по 2012 годы приведены в
нижеследующей таблице.
27
Показатели денежных агрегатов
Показатель
1. Денежная база (резервные деньги)
из них:
1.1 наличные деньги вне НБК
1.2 депозиты БВУ и других организациях в НБ
РК
Денежная база (в узком выражении)
в том числе:
резервные депозиты БВУ в НБ РК
2. М0 наличные деньги в обращении)
3. М1
из них:
3.1 переводимые депозиты населения в тенге
3.2 переводимые депозиты небанковских юридических лиц в тг
4. М2
из них:
4.1 другие депозиты в тенге и переводимые депозиты населения в иностранной валюте
4.2 другие депозиты в тенге и переводимые депозиты небанковских юридических лиц в иностранной валюте
5. М3 (денежная масса)
из них:
5.1 другие депозиты населения в иностранной
валюте
5.2 другие депозиты небанковских юридических лиц в иностранной валюте
01.09
2032438
01.10
2584606
01.11
2641507
01.12
3384140
839101
1193337
1005845
1578760
1252898
1388608
1483816
1900324
2005052
2045882
2196323
3167658
608632
714096
2006257
498421
874577
2536665
387193
1094781
3112623
1091545
1301396
3614004
129880
1162281
161717
1580371
204599
1813243
262837
2049771
4207184
5394164
6649830
7783105
594499
725149
1068366
1351834
1606428
2132349
2468841
2817267
5970359
7496070
8608602
9622127
756445
1004418
935916
1121549
1006730
1097489
1022856
717473
Денежная масса зависит от двух факторов: количество денег в обращении и
скорость их оборота. Количество денег в обращении определяется государством исходя их потребностей товарного оборота и дефицита бюджета. Скорость обращения денег обусловлена длительностью технологических процессов
(тяжелая или легкая промышленность), структурой платежного оборота (соотношение наличных и безналичных денег), уровнем развития кредитных операций и взаиморасчетов, а также процентных ставок за кредит, использованием
электронных технологий в банковском деле.
2.4 Денежная база.
Денежная база, или «деньги повышенной мощности» включают в себя депозиты в центральном банке (т.е. депозиты других финансовых корпораций и их
запасы национальной валюты) банкноты и монеты, находящиеся в обращении.
Денежная база в соответствии с классификацией МВФ не является денежным
агрегатом, т.к. она представляет собой показатель величины базы финансирования, лежащий в основе денежных агрегатов, а не сам денежный агрегат. Кроме того, в нее включают компоненты, не входящие ни в один из денежных аг28
регатов – депозиты и наличная валюта других финансовых организаций. Также
в определение денежной базы могут быть включены дополнительные компоненты в зависимости от принимаемых на себя центральным банком обязательств и аналитических целей составления этих показателей.
Таким образом, денежная база - это сумма наличных денег и денежных
средств коммерческих банков, депонированных в Центральном банке в качестве
обязательных резервов. С помощью этих денег Центральный банк выполняет
свои обязательства перед коммерческими банками и государственными органами.
Денежная база рассчитывается как сумма наличности в обращении и резервов коммерческих банков, следовательно,
MB = C + R,
где MB – это денежная база;
C – наличность;
R – обязательные и избыточные резервы.
Обязательства центральных банков, учитывающиеся при определении денежной базы
№
1
2
3
4
Статья
Подстатья
Наличная валюта в обращении
Обязательства
центрального - депозиты финансовых организаций (обязательбанка
ные резервы и остатки на счетах клиринговых
расчетов);
- ценные бумаги, выпущенные центральным банком;
- другие депозиты
Депозиты центрального банка, - переводные (расчетные) депозиты;
включаемые в широкую денеж- - другие депозиты
ную массу
Ценные бумаги центрального
банка, включаемые в широкую
денежную базу
Следует отметить, что подходы к определению денежной базы могут варьироваться. Например, существует понятие денежной базы в широком и узком
смысле. В широком смысле, в нее включаются все обязательства центрального
банка за вычетом его обязательств (кроме наличной валюты) перед центральным правительством. В узком смысле, из ее определения могут быть изъяты
некоторые обязательства центрального банка перед другими финансовыми
корпорациями. Депозиты, служащие для выполнения норм обязательных резервов и клиринговых расчетов, всегда включаются в определение денжной базы.
В таблице приводится репрезентативный перечень обязательств центральных
банков, составленный МВФ, которые наиболее часто встречаются в различных
странах и включаются ими в национальное определение денежной базы. В действительности не все представленные в таблице компоненты присутствуют в
определении денежной базы во всех странах. Например, не все центральные
29
банки выпускают ценные бумаги.
Денежная база обеспечивает рост предложения широкой денежной массы в
стране. Изменения в денежной базе обычно ведут к увеличению денег и кредита в большем масштабе, чем исходное изменение денежной базы. Центральный
банк, реализуя денежно-кредитную политику, получает возможность воздействовать на денежное предложение путем изменения денежной базы, не прибегая при этом к изменению процентных ставок.
Банки являются единственными институтами, способными создавать деньги,
а значить, и воздействовать на их предложение.
При увеличении денежной базы происходит пропорциональное увеличение
и денежной массы.
В Казахстане денежная база (резервные деньги) включает наличные деньги, выпущенные в обращение Национальным Банком, за исключением наличных денег, находящихся в кассах Национального Банка (наличные деньги вне
Национального Банка), переводимые и другие депозиты банков, переводимые
депозиты небанковских финансовых и текущие счета государственных и негосударственных нефинансовых организаций в тенге в Национальном Банке.
Узкая денежная база представляет собой денежную базу без учета других
депозитов банков в Национальном Банке.
Показатели резервных денег и узкой денежной базы в Казахстане за период
с 2000 по 2009 гг даны в приложении А, за период с 2009 по 2012 годы указаны
в таблице «Показатели денежных агрегатов» приведенные в предыдущей теме.
Скорость движения денег в кругообороте стоимости общественного продукта определяется как отношение валового национального продукта или
национального дохода к денежной массе (ВВП/М3).
Оборачиваемость денег в платежном обороте определяется отношением
суммы денег на банковских счетах к среднегодовой величине денежной массы
в обращении.
2.5 Увеличение денежной массы
центральными и коммерческими банками
Увеличение денежной массы центральным банком. Вообще спрос на деньги
– это общий объем находящихся в обращении денежных средств, которые используются как инструмент оплаты товаров и услуг и погашения долгов. Всего
два субъекта в стране обеспечивают предложение денег: центральный банк, который выпускает наличность, и система коммерческих банков, предлагающих
кредитные деньги. Соответственно, общий спрос на деньги выглядит как
MS = C + D,
где C – наличность;
D – депозиты.
Они образуются путем накопления вкладов экономических субъектов, а затем распределяются на банковские нужды: резервное покрытие, кредиты и ссуды.
Как было сказано ранее, центральный банк страны – эмиссионный центр.
Фактически он выполняет функцию государства по обеспечению страны день30
гами. В центральный банк поступает из экономики импульс о нехватке денежных средств в обращении или о росте дефицита государственного бюджета. В
результате возникает потребность в осуществлении эмиссии денежных средств,
или их дополнительном печатании. Государству само по себе это выгодно не
только потому, что позволяет значительно решить проблему бюджетного дефицита и государственного долга, но и вследствие того, что такие меры обеспечивают получение сеньоража (он равен отношению изменения денежной массы к
уровню цен). Однако монетарный способ расширения денежного предложения
имеет ряд явных недостатков. Прежде всего эмиссия, или искусственное увеличение денег в стране, вызывает резкий рост совокупного спроса, что в свою
очередь вызывает рост цен. Возникает инфляция спроса. Затем по мере роста
общего уровня цен, поднимаются цены на те ресурсы, которые предприятиям и
фирмам необходимы для производства, в результате предельные издержки возрастают, и появляется инфляция издержек. Это явление опасно тем, что в совокупности с инфляцией спроса оно образует инфляционную спираль.
Описанная выше ситуация характерна для кризисной экономики, когда каждое увеличение денежной массы, которое, казалось бы, должно спасти экономику, все более закручивает инфляционную спираль. В целом эмиссия денежной массы – это вполне нормальное явление, которое должно периодически совершаться. Таким образом, ЦБ целиком и полностью контролирует объемы и
движение денежной массы в рамках национальной и международной экономики.
ЦБ может контролировать денежное предложение путем регулярного анализа денежной базы и воздействия на нее.
Увеличение денежной массы коммерческими банками. Коммерческие банки
имеют главное отличие от других финансовых учреждений – они могут создавать кредитные деньги. Таким образом, их деятельность преследует всего две
цели. Во-первых, это платежеспособность. Банки должны оплачивать свои
обязательства по первому требованию. Иными словами, если вкладчик решает
забрать сумму вклада вместе с процентами, банк обязан сразу выплатить ему
всю денежную сумму. Чтобы платежеспособность была обеспечена и для страхования обязательств, банки, помимо обязательных резервов, создают также и
избыточные, которые не выдаются в виде ссуд и остаются на случай непредвиденных обстоятельств. Во-вторых, коммерческие банки имеют своей целью получение прибыли. Прибыльность определяется посредством банковской маржи, которая представляет собой разницу между процентами по кредитам и депозитами. Как известно, проценты по кредитам выше процентов по вкладам, и
чем больше эта разница, тем большую прибыль банк получает по результату
совершения сделки.
В зависимости от того, какую политику проводит коммерческий банк, предложение денег будет соответственно изменяться.
Эмиссию безналичных денег осуществляют коммерческие банки. Под этим
понимают не рост денежной массы за счет перевода части наличных денег в
безналичные, а увеличение безналичных денег, происходящее само по себе в
результате действия механизма банковского мультипликатора.
31
2.6 Сущность и механизм банковского мультипликатора
Мультипликатор – это процесс многократного увеличения (мультипликации) остатков на депозитных счетах в коммерческих банках при переводе их из
одного банка в другой.
Благодаря банковскому мультипликатору происходит расширение депозитов
путем многократного увеличения любых новых резервов, получаемых банковской системой, т.е. он определяет зависимость между суммой резервов, которые банки обязаны хранить на счете в Национальном банке (обязательные резервы), и свободными резервами их кредитных операций и банковскими депозитами.
Один коммерческий банк не может увеличить массу безналичных денег; это
осуществляется системой коммерческих банков. Рассмотрим, каким образом
действует механизм банковского мультипликатора.
Ресурсы коммерческого банка складываются не столько из его собственного
капитала, сколько из привлеченных средств: вкладов населения, депозитов
предприятий, а также кредитов, полученных от других банков, в том числе и от
Центрального банка. Понятно, что привлеченные ресурсы в банке не просто
накапливаются. Их используют для выдачи кредитов предприятиям, организациям и населению, а также для прочих активных операций банка. Таким образом начинает действовать механизм увеличения массы безналичных денег.
Сначала рассмотрим, как происходило бы это увеличение при отсутствии
регулирования со стороны центрального банка. Предположим, что предприятие
1 вносит на свой счет в обслуживающий его банк 100 тыс. тенге, которые являются временно свободными и в течение какого-то периода остаются на этом
счете. Используя привлеченные ресурсы предприятия 1, банк может предоставить эти 100 тыс. тенге в кредит предприятию 2.
Допустим, что предприятию 2 этот кредит необходим для того, чтобы расплатиться с предприятием 3, поэтому 100 тыс. тенге. пройдя через счет предприятия 2, окажутся на счете предприятия 3, открытом в обсуживающем его
банке. Если предприятие 3 в них временно не нуждается, то на какое-то время
они останутся на его счете. На этот момент первоначально внесенные предприятием 1 деньги будут учтены в безналичной форме уже дважды, т.е. на счетах
предприятий 1 и 3.
Далее, пока предприятие 3 не использует поступившие деньги, его банк может предоставить эти 100 тыс. тенге в кредит предприятию 4, которое расплатится им с предприятием 5, следовательно, деньги окажутся на счете последнего в обслуживающем его банке. Если предприятие 5 сразу не перечислит эти
деньги следующему предприятию, то получится, что какое-то время первоначальные 100 тыс. тенге будут учтены уже трижды (на счетах предприятий 1, 3 и
5).
Когда предприятия 1, 3 и 5 задействуют в расчетах находящиеся у каждого
из них на счете 100 тыс. тенге, в обращение выйдет денежная масса, трижды
увеличенная относительно внесенной первоначально.
Понятно, что такое увеличение количества безналичных денег могло бы
продолжаться бесконечно, и денежная масса в обращении бесконтрольно воз32
растала бы. Чтобы этого не произошло, центральный банк ограничивает возможности коммерческих банков эмитировать безналичные деньги посредством
системы обязательного резервирования. Суть ее заключается в том, что коммерческие банки обязаны зарезервировать в Национальном банке определенный процент привлеченных вкладов. Этот процент называют нормой обязательных резервов.
При наличии системы обязательного резервирования действие банковского
мультипликатора будет совсем иным, чем в приведенном выше примере.
Предположим, что норма обязательных резервов составляет 10%. В этом
случае банк, обслуживающий предприятие 1, приняв на хранение его вклад в
размере 100 тыс. тенге, будет обязан зарезервировать в НБ РК 10 тыс. тенге.
Следовательно, он сможет предоставить кредит предприятию 2 только в размере 90 тыс. тенге. А банк, обслуживающий предприятие 3, приняв от последнего
на хранение 90 тыс. тенге, должен зарезервировать в Национально банке 9 тыс.
тенге, т.е. он сможет выдать кредит предприятию 5 только в размере 81 тыс.
тенге.
К этому моменту первоначально внесенные предприятием 1 деньги фиксируются следующим образом (в тыс. тенге): на счете предприятия 1 будет находиться 100, предприятия 3 - 90, а предприятия 5 – 81. Когда предприятия задействуют эти средства в расчетах, в обращение выйдет уже не 300, а только 271
тыс. тенге.
Если продолжать этот пример, то мы увидим, как возможность прироста
безналичных денег за счет выдаваемых на основе привлеченных вкладов кредитов в дальнейшем все более уменьшается и постепенно сходит на нет.
Обязательные резервы – один из основных инструментов денежнокредитной политики центральных банков. Обязывая коммерческие банки резервировать часть привлеченных ими средств, центробанк тем самым поддерживает денежную массу, находящуюся в обращении, на определенном уровне.
Чем больше норма обязательных резервов, тем меньшее количество денег может создать банковская система. И наоборот, чем ниже норма обязательного резервирования, тем выше возможности коммерческих банков «создавать деньги». Таким образом, коэффициент мультипликации рассчитывают по формуле:
К= 1/п*100%,
где: К – коэффициент мультипликации;
п - норма обязательных резервов.
Этот коэффициент показывает максимально возможное увеличение количества денег коммерческими банками.
В приведенном примере при выбранной норме обязательных резервов, равной 10%,
К = 1/10% *100% = 10 раз.
Это означает, что первоначально поступившие в банк вклады в дальнейшем
могут быть максимально увеличены в 10 раз.
На 1 марта 2005 г. норма обязательных резервов соответствует 7%, следовательно К=1/7%*100% = 14,3 раз.
Из этой формулы следует, что величина коэффициента мультипликации об33
ратно пропорциональна норме обязательных резервов. Процесс мультипликации непрерывен, коэффициент мультипликации рассчитывается за определенный период времени.
Поскольку процесс мультипликации непрерывен, коэффициент мультипликации рассчитывается за определенный период времени (год) и характеризует,
насколько за этот период времени увеличилась денежная масса в обороте.
Банковский мультипликатор действует при предоставлении кредитов коммерческим банкам центральными банками
Механизм банковского мультипликатора заработает не только от предоставления централизованных кредитов. Он может быть задействован и в том случае,
когда центральный банк покупает у коммерческих банков ценные бумаги или
валюту. В результате этого уменьшаются ресурсы банков, вложенные в активные операции, и увеличиваются свободные резервы этих банков, используемые
для кредитных операций, т.е. включается механизм банковской мультипликации. Включить этот механизм центральный банк может и тогда, когда он
уменьшит норму отчислений в централизованный резерв. В этом случае также
увеличится свободный резерв системы коммерческих банков, что при прочих
равных условиях приведет к росту кредитования и включению банковского
мультипликатора.
Центральный банк, управляя механизмом банковского мультипликатора,
расширяет или сужает эмиссионные возможности коммерческих банков, тем
самым выполняя одну из основных своих функций - функцию денежнокредитного регулирования.
Вопросы для самостоятельной работы
Перечислите основные теории денежно-кредитной политики
Охарактеризуйте закон денежного обращения К.Маркса.
Как и зачем рассчитываются денежные агрегаты?
Кто и как часто рассчитывает денежные агрегаты?
Отчего зависит количество рассчитываемых денежных агрегатов в разных странах?
6. Как происходит увеличение денежной массы центральными и коммерческими банками?
7. Раскройте механизм банковского мультипликатора.
1.
2.
3.
4.
5.
Глава 3 Организация деятельности центральных банков
3.1 Центральные банки и история их возникновения
На ранних стадиях развития кредитной системы отсутствовало четкое разграничение между центральными и коммерческими банками. Коммерческие
банки широко использовали выпуск банкнот как один из источников мобилизации капитала. По мере развития кредитной системы происходил процесс централизации банкнотной эмиссии в немногих крупных коммерческих банках, в
результате чего монопольное право выпуска банкнот закрепилось за одним
банком, пользовавшийся всеобщим доверием коммерческих банков, чьи банкноты могли успешно выполнять функцию всеобщего кредитного орудия обра34
щения. Первоначально такой банк назывался эмиссионным или национальным,
а в дальнейшем - центральным банком (ЦБ), что соответствовало его главенствующему положению, центральный банк служит осью, центром кредитной
системы.
Однако тесные связи с государством не означают, что оно может безгранично влиять на политику ЦБ. Независимо от принадлежности капитала, ЦБ является юридически самостоятельным. Чаще всего он подотчетен либо законодательному органу, либо специальной банковской комиссии, образованной парламентом. Существенная степень независимости ЦБ является необходимым
условием эффективности его деятельности, которая нередко вступает в противоречие с краткосрочными целями правительства. В тоже время независимость
ЦБ от правительства имеет относительный характер в том смысле, что экономическая политика не может быть успешной без четкого согласования и тесной увязки ее основных элементов: денежно-кредитной и финансовой политики.
По свидетельству историков, первым национальным банком был Шведский «РиксБанк», он образовался в 1668 году, однако обстоятельства его организации теперь мало известны.
Исторически существовали два пути образования центральных банков. Одни из них стали центральными в результате длительной исторической эволюции. Это имело место главным образом в странах, где капиталистические
отношения возникли сравнительно рано (в середине XIX – начале XX вв.).
Центральный банк Великобритании появился в 1694г., когда английскому
правительству для ведения войны с Францией понадобился очень крупный заем, для выдачи которого несколько купцов объединились в один частный акционерный банк, а в качестве благодарности за оказанную государству услугу получили исключительное право дополнительного выпуска денежных знаков,
свободно разменивавшихся на золото. Выпущенные этим банком денежные
знаки стали платежным средством и вошли в платежный оборот страны. Кроме
того, Центральному Банку Великобритании было предоставлено право размещения государственных кредитов, в результате чего была сформирована система управления государственным займом через этот банк. В течение полутора
веков Центральный Банк Великобритании выполнял роль центробанка. В 1844
г. английский парламент принял Банковский закон (bank Act of 1844), провозгласивший окончательную монополизацию эмиссионной деятельности в руках
Центрального Банка Великобритании. Права всех прочих существовавших к
тому времени эмиссионных банков значительно урезались. В 1848 году подобный закон был принят во Франции, где эмиссионным центром стал банк Франции, а в 1875 г. молодая Германская империя на основе Прусского банка создала Центробанк Германии, за которым также закрепила особые эмиссионные
права.
После второй мировой войны, в 1946 году Центробанк Англии был национализирован и наряду с определением денежной политики ему было также
предоставлено право контроля за банками.
35
В эпоху государственно-монополистического капитализма получил большое развитие процесс национализации центральных банков, ранее имевших
статус акционерных. Национализацию центральных банков ускорили экономический кризис 1929 – 1933 гг. и вторая мировая война, усилившие
тенденции государственно-монополистического регулирования экономики. В
1938 г. Был национализирован Банк Канады, в 1942 г. – Банк Японии.
Исторически во всех странах центральные банки образовывались как крупные банки, наделенные особыми полномочиями. В большинстве стран эти банки были созданы как акционерные компании. Постепенно центральные банки
монополизировали функцию дополнительного выпуска денежных знаков и другие специфические функции и утверждались в качестве центров национальных
кредитных систем.
Во второй половине XIX в. дальнейшее размежевание функций между коммерческими и эмиссионными банками выражается в том, что:
- частные банки прекращают банкнотную деятельность, но занимаются приемом вкладов и выдачей ссуд функционирующим капиталистам;
- эмиссионные банки с течением времени все более отходят от непосредственного кредитования предпринимателей и занимаются преимущественно
или даже исключительно привлечением вкладов от частных банков и казначейства, выпуском денежных знаков и предоставлением займов частным банкам и
государству.
Таким образом, в Европейских странах в результате эволюции банкового дела сложилась современная банковая система, состоящая в каждой стране из
многих коммерческих, или депозитных, банков и одного или нескольких эмиссионных банков, которые ведут дела не непосредственно с торговопромышленной клиентурой, а главным образом с частными банкам и представляют собой “банки банков”.
В отличии от Европы в США центробанк появился лишь за год до Первой
Мировой войны. Это было связано прежде всего с особым федеральным
устройством этой страны и историческим неприятием каждым штатом доминирующего руководства из федерального центра. В 1913 году в Соединенных
штатах Америки существовало около 7 тысяч эмиссионных национальных банков. На эту ситуацию зачастую ссылались как на пример практического воплощения принципов свободы банковского бизнеса. Действительно, всякий человек либо группа лиц могли, подчиняясь ряду требований, открыть эмиссионный
банк, а банковский бизнес был открыт для всех на одинаковых условиях.
Однако и в Америке существовало движение за централизацию банковской
деятельностью. После каждого из экономических кризисов (1873, 1893, 1907
гг.), когда имели место значительные по своим масштабам частичные либо
полные приостановки денежных выплат, голоса в поддержку создания аналога
европейских центробанков становились все сильнее. Эти тенденции достигли
своей кульминации во время кризиса 1907 г., когда приостановки продолжались в течении более чем двух месяцев.
С момента зарождения США как государства часто проявлялись антифедеративные настроения. Когда создание резервного банка стало очевидным, воз36
никли споры по поводу того, кто должен его контролировать. Естественно, федеральное правительство желало иметь его под своим крылом. Того же добивались предпринимательский сектор и потенциальные банки-члены (т. е. национальные банки). Законопроект Оуэна и его последующие изменения позволили
достигнуть компромисса между этими соперничающими группировками. В соответствии с последней редакцией законопроекта Гласса—Оуэна, ставшего
впоследствии законом о Федеральной резервной системе (Federal Reserve Act),
федеральное правительство, предприниматели и банки-члены будут одинаково
представлены в управляющем органе центробанка. Между федеральными властями в Вашингтоне и 12 федеральными резервными банками соответствующих округов будет разделение полномочий.
Хронология центральных банков США:
 1791 — 1811: Первый банк Соединённых Штатов
 1811 — 1816: Центральный банк отсутствовал
 1816 — 1836: Второй банк Соединённых Штатов
 1837 — 1862: «Эра свободных банков»
 1863 — 1913: Национальные банки
 1913 — настоящее время: Федеральная резервная система
История многих стран доказала, что централизация и общественный контроль служат обязательными предпосылками эффективности банковской системы. Сугубо децентрализованное функционирование и развитие банковского
дела из-за разнородности банкнот (banknote), плохого регулирования и денежного предложения, не соответствующего нуждам экономики, вносит дополнительный беспорядок и в без того стихийную экономику. С этой точки зрения
создание центральных банков с функциями регулирования кредитно-денежных
отношений явилось историческим открытием, позволившим эффективно обуздать стихию рынка при сохранении свободы частного предпринимательства.
Выделение из общего ряда банков одного из них на роль центрального означает начало формирования двухуровневой банковской системы, на верхнем
уровне которой располагается резервный банк. В свою очередь необходимость
создания двухуровневой системы банков обусловлена противоречивым характером рыночных отношений: с одной стороны, они требуют свободы предпринимательства и распоряжения частными финансовыми средствами, и это обеспечивается элементами нижнего уровня - частными банкам и кредитными
учреждениями; с другой стороны этим отношениям необходимо регулирование
(контроль и целенаправленное воздействие), и это обстоятельство требует, в
частности, особого института в виде центрального банка.
3.2 Европейский центральный банк – ЕЦБ
Создание денежно-кредитного союза в Европе принесло с собой новую валюту
- евро, и новый центральный банк, Европейский центральный банк (ECB).
ECB и центральные банки стран, которые приняли евро, составляют новую
реальность, юридическое лицо, известное как ''Евросистема''. Поскольку ряд
государств-членов Европейского Союза еще не вошели в зону евро, важно раз37
личать Евросистему 13 стран и Европейскую систему центральных банков
(ESCB), которая включает в себя все 15 стран ЕС. На момент создания ECB Евросистема включала в себя центральные банки 11 стран (Германии, Испании,
Франции, Ирландии, Италии, Австрии, Португалии, Финляндии, Бельгии, Нидерландов, Люксембурга), двенадцатой страной стала Греция, которая ввела
евро с 1 января 2001 года, а тринадцатой - Словения (1 января 2007 года).
Основанный 1 июня 1998, Европейский центральный банк принял эстафету
у Европейского денежно-кредитного института (EMI), который играл основную
роль в подготовке к ''запуску'' евро 1 января 1999 года. Первым президентом
ECB стал голландец Виллем Ф. Дуйзенберг (Willem F. Duisenberg), который
оставался на этом посту до октября 2003.
Состав банка. Европейский центральный банк находится во Франкфуртена-Майне (Германия). В его штат входят представители всех государств-членов
Европейского
Союза.
Банк полностью независим. Ни ECB, ни национальные центральные банки Евросистемы, ни члены руководящих органов банков не имеют права запрашивать или принимать указания или инструкции от какого бы то ни было другого
института или учреждения ЕС. Европейские учреждения и правительства
стран-членов Союза обязаны уважать принцип полной независимости банков и
не должны стремиться повлиять каким-либо образом на ECB или национальные
центральные банки.
ECB работает в близком сотрудничестве с национальными центральными
банками, чтобы подготавливать и осуществлять решения, принятые руководящими органами Европейского центрального банка: Управленческим советом,
Исполнительным советом и Генеральным советом.
Президент ECB и остальные пять членов Управленческого совета назначаются государствами-членами ЕС на восьмилетний срок. Никто из членов совета
не может после завершения своего срока вновь быть назначенным в него.
Европейский Центральный банк - главная составляющая Евросистемы. Такое его положение означает, что задачи, делегированные ЕСВ, выполняются
или им самим или, отчасти, входящими в систему национальными центральными банками.
Преследуя свою первичную цель - стабильность цен - ECB выполняет следующие основные миссии:
- определяет и осуществляет валютную политику зоны евро;
- проводит операции с валютами, держит официальные обменные резервы
стран зоны евро и управляет ими;
- выпускает банкноты евро;
- поддерживает стабильность систем выплат.
Банк также ответственен за:
- сбор необходимой статистической информации, которую он получает от
национальных властей или напрямую от своих экономических агентов, финансовых учреждений;
- последовательное развитие банковского и финансового секторов, поддержку обмена информацией между ESCB и руководством банка.
38
Главная задача Евросистемы состоит в том, чтобы поддерживать в зоне евро
ценовую стабильность, сохраняя таким образом покупательную способность
единой европейской валюты. Стратегия выполнения этой задачи основывается
на двух опорах:
- регулировании объема денежной массы;
- обоснованной и взвешенной оценке будущих тенденций изменения цен и
рисков для ценовой стабильности в зоне евро в целом (заработная плата, обменные курсы, долгосрочные процентные ставки, различные меры экономической деятельности, и т.д.).
Чтобы дать общественности возможность следить за деятельностью банка и
оценивать степень его успеха в проведении единой валютной политики Европы, ECB установил конкретный показатель, на основании которого можно судить о том, как банк справляется со своей главной задачей. Стабильность цен в
Европе считается достигнутой, если потребительские цены увеличиваются не
более чем на 2 процента в год.
Организация работы Европейского центрального банка основывается на деятельности и решениях его управленческих структур: Управленческого, Исполнительного и Генерального советов.
Управленческий совет - это наивысшее управленческое звено Европейского
центрального банка. Он включает в себя шесть членов Исполнительного совета
и глав 13 национальных банков стран зоны евро. Председательствует в управленческом совете президент ECB.
Главная задача совета состоит в определении валютной политики зоны евро,
и, в частности, в установлении процентных ставок, по которым коммерческие
банки могут приобретать деньги (то есть ликвидные фонды) от центрального
банка.
Исполнительный совет состоит из президента банка, вице-президента и и
еще четырех человек, назначенных на основании согласования их кандидатур
главами государств или правительствами входящих в еврозону стран.
Исполнительный совет ответственен за проведение валютной политики,
определенной Управленческим советом, и в этом контексте он дает соответствующие инструкции национальным центральным банкам. Он, кроме того, готовит встречи Управленческого совета и руководит повседневной работой ECB.
Генеральный совет - орган управления третьего уровня. Он включает в себя
президента и вице-президента банка, глав национальных центральных банков
всех 25 стран Европейского Союза. Генеральный совет вносит свой вклад в
консультативную и координирующую работу ECB, а также помогает в подготовке будущего расширения зоны евро.
3.3 Факторы определяющие независимость центрального банка
Эффективность денежно-кредитной политики в современных условиях в
значительной мере определяется степенью доверия к политике Центрального
банка, а также степенью независимости Банка от исполнительной власти. Последний фактор с трудом поддается точной оценке и определяется, как на основе некоторых формальных критериев (частота сменяемости руководства Цен39
трального Банка, границ участия банка в кредитовании государственного сектора, решении проблем бюджетного дефцита и других официаьных характеристик банка, зафиксированных в уставе) так и неформальных моментов, свидетельствующих о фактической независимости Центрального Банка.
В развивающихся странах, а также в странах с переходной экономикой часто
просматривается следующая закономерность: чем больше независимость (как
формальная так и неформальная) Центрального Банка, тем ниже темпы инфляции и дефицит бюджета.
Существует несколько факторов определяющих независимость центрального банка от государства, к первому фактору относится форма собственности
центральных банков.
По характеру собственности банки можно разделить на следующие виды:
- Государственные, капитал которых принадлежит государству. Так,
100% капитала центрального банка принадлежит государству в Великобритании, ФРГ, Франции, России, Казахстане, Дании и Нидерландах;
- Акционерные: в США 100% капитала федеральных резервных банков
находится в собственности банков-членов ФРС; в Италии 100% капитала
центрального банка принадлежит банкам и страховым компаниям;
- Смешанные: в Японии (55% - в собственности государства и 45% частных лиц) и в Швейцарии (57% - в собственности кантонов и 43% частных лиц).
Однако наиболее не зависимыми от государства являются ФРС США и ЦБ
Германии, хотя в США капитал федеральных резервных банков принадлежит
банкам – членам ФРС, а в ФРГ – государству. Следовательно, 100%-ное участие государства в капитале центробанка является больше вопросом престижа и
традиций.
Например, национальный банк Италии, хотя и находится в собственности
банков и страховых компаний, является более зависимым от государственных
органов.
Вторым фактором, определяющим независимость центрального банка от
государства, является процедура назначения или выбора руководства банка. По
этому признаку центральные банки можно сгруппировать по странам.
Первая группа – страны, в которых руководящие органы центрального банка
(Президент и члены Директората) назначаются правительством или избираются
из предложенных правительством кандидатур. К этой группе относятся Австрия, Англия, Дания, Россия, Франция, ФРГ, Швейцария, Китай .
Ко второй группе принадлежит Италия, где Президент резервного банка
назначается советом управляющих банка, в который не входят политические
деятели, а затем должен быть одобрен Советом Министров и утвержден Президентом страны.
К третьей группе относятся Нидерланды, где решение о назначении принимает Совет министров на основе кандидатур, предложенных народным банком.
В большинстве промышленно развитых стран руководство центробанка не
может быть отозвано ранее установленного срока. Исключение представляют
собой центральные банки Италии, Франции, Российской Федерации, которые
более зависимы от государства.
40
Третьим фактором, отражающим независимость народного банка, является
степень подробности определения в законодательстве целей и задач его деятельности. Этим устанавливаются, во-первых, рамки свободы деятельности
центрального банка, во-вторых, в законодательном порядке определяются его
полномочия. Так, в Австрии, Дании, Франции, ФРГ, Швейцарии и Японии основные цели и сфера деятельности отражены в основном Законе государства
или подробно изложены в законах о народном банке и банковской деятельности.
В таких странах, как США, Швеция, Италия, в законодательстве задачи резервного банка сформулированы лишь в общих чертах.
Четвертым фактором независимости центробанка является законодательно установленное право государственных органов на их вмешательство в денежно-кредитную политику.
Наиболее низкой степенью независимости в этом плане обладают центральные банки Франции и Италии. Определение направления денежно-кредитной
политики в этих странах в законодательном порядке передано правительству.
Резервный банк является лишь консультантом и должен выполнять решения
правительства.
В таких странах, как Британия, Нидерланды, Швеция и Японии, законодательно установлена возможность государственных органов вмешиваться в политику народного банка.
В Австрии и Дании законодательно не предусмотрено вмешательство государства в денежно-кредитную политику, но резервный банк обязан координировать свою политику с экономической политикой правительства.
И, наконец, центральные банки ФРГ и Швейцарии по этому признаку являются наиболее независимыми, так как в законодательстве этих стран отсутствует право государства на вмешательство в денежную политику национального
банка. Кроме того, в отличие от Федеральной резервной системы США Центральный банк Германии не подотчетен парламенту.
Пятый фактор независимости резервного банка – наличие законодательного ограничения кредитования правительства.
Таким образом, все эти пять факторов независимости центробанка свидетельствуют о месте его в экономике промышленно развитых стран, влиянии на
экономические процессы при помощи предоставленного ему законом инструментария регулирования, о степени зависимости от правительства и об особой
роли в денежно-кредитной системе страны.
Но независимо от того, принадлежит или нет капитал центрального банка
государству, исторически между банком и правительством сложились тесные
связи, особенно усилившиеся на современном этапе.
Однако тесные связи с государством не означают, что оно может безгранично влиять на политику центрального банка. Независимо от принадлежности капитала центробанк является юридически самостоятельным. Чаще всего он подотчетен либо законодательному, либо специальной банковской комиссии, образованной парламентом. Менеджер банка, которого могут назначать парламент,
президент, правительство, монарх, не входит в состав правительства. Суще41
ственная степень независимости резервного банка является необходимым условием эффективности его деятельности, которая нередко вступает в противоречие с краткосрочными целями правительства, озабоченного, скажем, приближением очередных выборов. Это особенно важно в плане ограничения возможностей правительства использовать ресурсы центробанка для покрытия бюджетного дефицита.
В настоящий момент в мире насчитывается порядка полусотни центральных
банков. В подавляющем большинстве случаев, они имеют статус государственных и выполняют функции правительственных ведомств или же самостоятельных органов исполнительной (финансовой) власти. В законодательствах большинства стран первоочередными целями центральных банков являются обеспечение денежного обращения, развитие банковского сектора и обеспечение
устойчивости государственной валюты.
Банки, которые действуют в стране, могут иметь одноуровневую или двухуровневую организацию или банковскую систему.
Одноуровневая система может быть применена, когда в стране либо нет
центрального банка, либо есть только одни центральные банки. Однако, в этом
случае говорить о банковской системе еще довольно рано. Как элемент цивилизованной рыночной экономики, банковская система, может быть только двухуровневой.
Поэтому во всех странах с развитой рыночной экономикой сложились двухуровневые банковские системы. Верхний уровень системы представлен центральным (эмиссионным) банком. На нижнем уровне действуют частные банки,
подразделяющиеся на универсальные и специализированные банки (инвестиционные банки, сберегательные банки, ипотечные банки, банки потребительского ссуды, отраслевые банки, внутрипроизводственные банки), и небанковские кредитно-финансовые институты (инвестиционные компании, инвестиционные фонды, страховые компании, пенсионные фонды, ломбарды, трастовые
компании и др.).
Необходимость создания двухуровневой банковской системы обусловлена
довольно противоречивым характером отношений, сложившихся при рынке. С
одной стороны, банки требуют свободы предпринимательства и распоряжения
частными финансовыми средствами, и это как раз возможно обеспечить элементами нижнего уровня – частными банкам. А с другой стороны, этим отношениям необходимы определенное регулирование, контроль и целенаправленное воздействие, что требует особого института, и в двухуровневой системе
этим институтом является – резервный банк.
Создание центральных банков с функцией регулирования кредитноденежных отношений позволило достаточно эффективно обуздать стихию рынка при сохранении свободы частного предпринимательства.
3.4 Сущность и функции центральных банков
Основной задачей института центрального банка, максимально отвечающей
интересам экономики и возможностям самих денежных властей, является достижение и поддержание низкого уровня инфляции. Признание этого факта
42
привело к тому, что за последние двадцать лет десятки стран в разных концах
света, различных по уровню и характеру экономического развития, перешли к
модели денежно-кредитной политики, основанной на выборе в качестве целевого ориентира темпы инфляции.
Различия в характере денежно-кредитного регулирования определяются
также выбором инструмента (или промежуточной цели) денежно-кредитной
политики. Центральные банки развитых стран используют для этого главным
образом процентные ставки. Развивающиеся страны и страны с переходной
экономикой по-прежнему во многом опираются на контроль денежного предложения, что связано с недостаточным уровнем развития их финансовых рынков и банковских систем.
Эмиссионными банками являются центральные банки, наделенные правом эмиссии денежных знаков в обращение. Главная задача банков, выполняющих функции центральных, торгующих денежным товаром только среди
банков и не вступающих непосредственно в отношения с отдельными хозяйственными единицами, состоит в управлении эмиссионной, кредитной и расчетной деятельностью банковской системы. Они не являются ни коммерческими организациями, ни органами государственного управления в традиционном понимании этого слова.
Эмиссионный банк располагает такими крупными средствами, какими не
может располагать ни один из других банков. Это обстоятельство дает ему возможность оказывать поддержку всем остальным банкам и руководить их деятельностью. Эмиссионный банк становится центром по организации банковского дела в стране, вокруг которого группируются все прочие банки и иные
кредитные учреждения.
Сущность центрального банка проявляется в следующих функциях:
- эмиссия и контроль денежного обращения;
- расчетный и резервный центр банков;
- управление государственным долгом и исполнение государственного
бюджета;
- выполнение роли «кредитора последней инстанции», «банка банков»;
- установление экономически обоснованных лимитов и нормативов деятельности банков, в том числе официальной ставки центрального банка по кредитам;
- определение приоритетных целей денежно-кредитной и валютной политики и их реализация;
- проведение научных исследований;
- определение правовых основ и принципов функционирования кредитно- финансовых институтов, рынков краткосрочных и долгосрочных
кредитных операций, а также видов платежных документов, обращающихся в
стране;
- формирование эффективного механизма денежно-кредитного регулирования экономики.
Наделение центрального банка указанными полномочиями позволяет
обеспечить эффективное функционирование двухуровневой банковской си43
стемы. Для реализации перечисленных функций центральному банку необходимы обширная сеть региональных учреждений и центральный аппарат.
3.5 Национальный Банка Республики Казахстан, задачи и функции
Национальный банк - юридическое лицо, обладающее обособленным имуществом, которое составляют денежные резервы, включая золотовалютные резервы, другие материальные ценности. Источниками формирования имущества
являются доходы, полученные от банковской деятельности, доходы от ценных
бумаг, дотации из соответствующих бюджетов.
Национальный банк, по существу является унитарным органом. Государство – единственный подписчик и владелец уставного фонда. Основные фонды
состоят из зданий, сооружений, оборудования, транспортных средств и других
ценностей, а оборотные средства – из принадлежащих банку собственных денежных средств. Нацбанк образует резервный и другие фонды. Резервный фонд
формируется в размере уставного фонда, пополняется за счет собственной прибыли и предназначается исключительно для покрытия потерь и возмещения
убытков по проводимым операциям согласно положению об этом фонде.
Прибыль Национальный Банка за финансовый год определяется как разница между доходами и расходами, относящимися к данному финансовому году, включая в себя списание амортизации активов; в том числе части стоимости
выпуска банкнот и монет, которую можно амортизировать на срок не более одного года.
Оставшаяся часть прибыли после формирования уставного, резервного и
других фондов перечисляется в республиканский бюджет. Национальный банк
и его учреждения освобождаются от уплаты всех видов налогов и сборов.
Национальный Банк Казахстана при выполнении своих задач не должен руководствоваться целью получения прибыли.
Национальный Банк в своей деятельности руководствуется Конституцией,
Указами Президента РК, имеющими силу Закона, “О Национальном Банке Республики Казахстан” и “О банках и банковской деятельности в Республике Казахстан”, другими законодательными актами республики, актами Президента
РК и международными договорами, заключенными Республикой Казахстан.
Национальный Банк Республики Казахстан подотчетен Президенту Республики Казахстан. Подотчетность Президенту Республики Казахстан означает:
- назначение Президентом Республики Казахстан с согласия Парламента
Республики Казахстан Председателя Национального Банка Казахстана сроком на 6 лет; освобождение его от должности; Председатель действует от
имени и без доверенности Национальный Банк Казахстана в отношениях с
государственными органами, банками, финансовыми, международными,
иностранными и другими организациями; Председатель Национального
Банка Республики Казахстан ответственен за деятельность Национального
Банка Казахстана;
- назначение на должность сроком на 6 лет и освобождение от должности
Президентом Республики Казахстан заместителей Председателя Национального Банка Казахстана по представлению Председателя Национального Бан44
ка Казахстана;
- утверждение Президентом Республики Казахстан годового отчета Национального Банка Казахстана;
- утверждение Президентом Республики Казахстан концепции дизайна
банкнот и монет национальной валюты - казахстанского тенге;
- представление Национальным Банком Казахстана по вопросам своей
компетенции информации, запрашиваемой Президентом Республики Казахстан.
Основной целью Национального Банка является обеспечение стабильности
цен в Республике Казахстан. Для реализации основной цели на Национальный
Банк возлагаются следующие задачи:
- разработка и проведение денежно-кредитной политики государства
- обеспечение функционирования платежных систем
- осуществление валютного регулирования и валютного контроля
- содействие обеспечению стабильности финансовой системы.
Национальный Банк в соответствии с возложенными на него задачами выполняет следующие основные функции:
проведение государственной денежно-кредитной политики в Республике Казахстан;
осуществление эмиссии банкнот и монет на территории Республики
Казахстан;
осуществление функции банка банков;
осуществление функции банка, финансового советника, агента Правительства Республики Казахстан и иных услуг для Правительства и других государственных органов по соглашению с ними;
организация функционирования платежных систем;
осуществление валютного регулирования и валютного контроля в
Республике Казахстан;
управление золотовалютными активами Национального Банка;
осуществление контроля и надзора за деятельностью финансовых
организаций, а также регулирование их деятельности по вопросам, отнесенным к компетенции Национального Банка и др.
осуществление доверительного управления Национальным фондом
Республики Казахстан.
Национальный Банк является учредителем акционерных обществ:
1)«Казахстанский фонд гарантирования депозитов»;
2) «Резервный Центр Национального Банка Республики Казахстан «Q-BRO»;
3) Национальный Банк является одним из акционеров акционерного общества "Накопительный пенсионный фонд "ГНПФ".
Основные функции Национального банка РК подробно даны в законе о
Национальном банке который приведен в приложении А.
3.6 Денежно-кредитная политика Национального банка
Национальный Банк Казахстана является единственным органом, определяющим и осуществляющим государственную денежно-кредитную политику
45
Республики Казахстан. Денежно-кредитная политика осуществляется Национальным Банком Казахстана с целью обеспечения стабильности цен.
Денежно-кредитная политика осуществляется путем установления:
 официальной ставки рефинансирования;
 уровней ставок вознаграждения по основным операциям денежнокредитной политики;
 нормативов минимальных резервных требований;
 в исключительных случаях прямых количественных ограничений на уровень и объемы отдельных видов операций.
В целях реализации денежно-кредитной политики Национальный Банк
Казахстана осуществляет следующие виды операций:
1) предоставление займов;
2) прием депозитов;
3) валютные интервенции;
4) выпуск краткосрочных нот Национального Банка Казахстана;
5) покупка и продажа государственных и других ценных бумаг, в том числе
с правом обратного выкупа;
6) переучет коммерческих векселей;
7) другие операции по решению Правления Национального Банка Казахстана.
В целях проведения государственной денежно-кредитной политики Национальный Банк Казахстана:
- регулирует объем денежной массы в обращении;
- осуществляет регулирование уровня рыночных ставок вознаграждения по
кредитам в Республики Казахстан в рамках государственной денежнокредитной политики путем изменения официальных ставок.
В случаях невозможности контроля за инфляционными процессами в Республики Казахстан методами денежно - кредитного регулирования Национальный Банк Казахстана вправе ограничивать объемы кредитов и банковские ставки вознаграждения по ним. При невозможности приостановления инфляционных процессов косвенными методами денежно- кредитного регулирования
Национальный Банк Казахстана вправе устанавливать прямые количественные
ограничения путем установления максимальных уровней ставок по отдельным
видам операций и сделок, ограничения кредитования, замораживания ставок
вознаграждения и прямого егулирования конкретных видов кредита в целях
стимулирования или сдерживания развития отдельных отраслей;
- выпускает собственные ценные бумаги, являющиеся государственными
ценными бумагами;
- покупает и продает государственные ценные бумаги. Покупка и продажа
государственных и других ценных бумаг осуществляется Национальным Банком Казахстана в рамках общей денежно-кредитной политики;
- вносит на рассмотрение Министерства финансов Республики Казахстан
предложения по вопросам ежемесячного объема и графика выпуска государственных ценных бумаг и погашение государственного долга с учетом их воздействия на ликвидность банковской системы и приоритетов денежно46
кредитной политики, а также предложения по условиям допуска финансовых
организаций к первичному размещению государственных ценных бумаг;
- определяет целевые ориентиры роста одного или нескольких показателей
денежной массы в обращении;
- устанавливает ставки вознаграждения по своим операциям;
- устанавливает официальную учетную (дисконтную) ставку и переучитывает векселя в соответствии с законодательством Республики Казахстан;
Официальная ставка рефинансирования является ориентиром по ставкам
вознаграждения для основных операций денежно-кредитной политики.
- осуществляет интервенции на валютном рынке;
- устанавливает норматив минимальных обязательных резервов, в том числе
с возможной дифференциацией по срокам, объемам и видам привлеченных
средств (резервные требования);
- определяет виды платежных инструментов, допускаемых к обращению на
территории Республики Казахстан, и устанавливает правила их обращения.
Официальная ставка рефинансирования. Национальный Банк Казахстана
устанавливает официальную ставку рефинансирования в зависимости от общего состояния денежного рынка, спроса и предложения по займам, уровня инфляции и инфляционных ожиданий.
Национальный Банк Казахстана производит в соответствии с официальной
ставкой рефинансирования переучет коммерческих векселей.
Официальная ставка рефинансирования является ориентиром по ставкам
вознаграждения для основных операций денежно-кредитной политики.
Резервные требования. В целях регулирования объемов и ставок вознаграждения по депозитам и займам банков Национальным Банком Казахстана
используются нормативы минимальных резервных требований.
Нормативы минимальных резервных требований рассчитываются Национальным Банком Казахстана как процент от суммы обязательств банков.
Структура обязательств банков, принимаемых для расчета, условия выполнения минимальных резервных требований и порядок их резервирования, а
также нормативы минимальных резервных требований устанавливаются Национальным Банком Казахстана.
Изменение нормативов минимальных резервных требований вводится в действие не раньше чем через месяц со дня принятия такого решения.
При нарушении нормативов минимальных резервных требований банки
несут ответственность, установленную законами Республики Казахстан.
В десятидневный срок со дня назначения председателя ликвидационной комиссии Национальный Банк Казахстана возвращает ликвидационной комиссии
банка зарезервированные у него средства.
Покупка и продажа ценных бумаг. Покупка и продажа государственных и
других ценных бумаг осуществляется Национальным Банком Казахстана в рамках общей денежно-кредитной политики.
Ставки вознаграждения по основным операциям денежно-кредитной
политики. Национальный Банк Казахстана устанавливает ставки вознаграждения по основным операциям денежно-кредитной политики в целях воздействия
47
на рыночные ставки вознаграждения на финансовом рынке в рамках осуществляемой денежно-кредитной политики.
Займы. Национальный Банк Казахстана регулирует общий объем заимствования банков в соответствии с принятыми ориентирами денежно-кредитной политики.
Порядок, условия предоставления и погашения, виды, сроки и лимиты
предоставляемых банкам займов определяются Национальным Банком Казахстана.
Национальный Банк Казахстана предоставляет займы как под обеспечение
высоколиквидными и безрисковыми ценными бумагами и другими активами,
так и без обеспечения на срок не более одного года. Данный срок может быть
продлен Правлением Национального Банка Казахстана. При этом Национальный Банк Казахстана вправе предоставлять банкам займы в качестве заимодателя последней инстанции в порядке, на условиях и в сроки, которые установлены Правлением Национального Банка Казахстана.
Предметом залога для обеспечения исполнения обязательств по займам
Национального Банка Казахстана может быть имущество, предусмотренное
нормативными правовыми актами Национального Банка Казахстана.
Валютные интервенции. Валютные интервенции Национального Банка Казахстана осуществляются самостоятельно путем купли-продажи иностранной
валюты и проведения других видов валютных сделок на межбанковском или
биржевом рынке с целью воздействия на курс казахстанского тенге.
Валютные интервенции Национального Банка Казахстана проводятся в рамках общей денежно-кредитной политики.
Депозиты. Национальный Банк Казахстана вправе привлекать депозиты как
в национальной, так и в иностранной валюте.
Краткосрочные ноты Национального Банка Казахстана. Краткосрочные
ноты Национального Банка Казахстана - государственные ценные бумаги, эмитируемые Национальным Банком Казахстана.
Национальный Банк Казахстана в соответствии с целями денежно-кредитной
политики вправе осуществлять выпуск краткосрочных нот как в национальной,
так и в иностранной валюте.
Переучет коммерческих векселей. Национальный Банк Казахстана устанавливает порядок переучета коммерческих векселей и условия, предъявляемые для приема коммерческих векселей к переучету Национальным Банком Казахстана.
Количественные ограничения по операциям банков. Под прямыми количественными ограничениями Национального Банка Казахстана понимаются
максимальные уровни ставок по отдельным видам операций и сделок, прямое
ограничение кредитования, замораживание ставок вознаграждения, прямое регулирование конкретных видов кредита в целях стимулирования или сдерживания развития отдельных отраслей.
Национальный Банк Казахстана вправе применять прямые количественные
ограничения в случае невозможности приостановления инфляционных процессов косвенными методами денежно-кредитного регулирования.
48
3.7 Использование инструментов денежно-кредитной политики НБ РК
Денежно-кредитная политика в Казахстане постоянно совершенствуется, соответственно меняются ее цели и задачи. Вначале становления тенге целью денежно-кредитной политики было обеспечение внутренней и внешней устойчивости национальной валюты. То есть, ставилась цель как снижения инфляции,
так и стабилизации обменного курса. Несмотря на внутреннюю экономическую
противоречивость данной цели в период становления тенге ее выбор был
оправданной мерой. Также Национальный Банк осуществлял финансовый
надзор за банками.
Передача всех надзорных функций Агентству по финансовому надзору позволили Национальному Банку сконцентрировать свои усилия на развитии собственно денежно-кредитной политики. С 1 января 2004 года законодательно
была объявлена новая цель –обеспечение стабильности цен. Соответственно,
любые другие ориентиры, в том числе ориентиры по обменному курсу, становились второстепенными, подчиненными основной цели. Обеспечение стабильности цен открывает возможности предвидения средне- и долгосрочных
перспектив экономического развития экономики.
Экономическая политика не может быть успешной без четкого согласования
и тесной увязки денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики. В долгосрочном плане политика центрального банка прямо определяется приоритетами
макроэкономического курса правительства. Однако, краткосрочные цели Правительства и Национального Банка могут вступать в противоречие друг с другом. Поэтому обеспечение стабильности цен предполагает наличие определенной независимости Национального Банка от исполнительной власти, что в
первую очередь предполагает независимость Национального Банка при установлении целевых ориентиров и выборе инструментов денежно-кредитной политики. Определение и осуществление денежно-кредитной политики является
прерогативой Национального Банка.
Национальный Банк ежегодно разрабатывает Основные направления денежно-кредитной политики на среднесрочный период, в которых устанавливается
целевой уровень инфляции на среднесрочный период времени и пути достижения поставленной цели.
Так как в условиях рыночной экономики центральные банки не могут
управлять инфляцией напрямую, то решения в области денежно-кредитной политики основываются на мониторинге относительно легко рассчитываемых индикаторов, оказывающих предсказуемое вли яние на инфляцию. Такие индикаторы носят название промежуточной цели (ориентира) или «якоря» денежнокредитной политики. В качестве ориентира центральными банками используются разные показатели, такие как рост денежной массы, валютный курс и другие.
В Казахстане, в соответствии с экономической ситуацией, менялся и «якорь»
денежно-кредитной политики, в качестве которого в разное время использовались и номинальный обменный курс, и денежные агрегаты. От использования в
качестве якоря денежных агрегатов также пришлось отказаться из-за высокой
49
волатильности корреляции между ними и инфляцией, а также из-за значительного отставания изменений в инфляции от изменений в монетарной политике.
В настоящее время «якорем» денежно-кредитной политики служат краткосрочные межбанковские процентные ставки. Их выбор в качестве якоря основан на том, что изменение процентных ставок, как правило, вызывает противоположную тенденцию изменения инфляции, как в краткосрочной, так и в долгосрочной перспективе. В краткосрочной перспективе увеличение процентных
ставок непосредственно воздействует за счет повышения курса внутренней валюты, что в свою очередь обуславливает снижение цен на импортируемые товары. В долгосрочной перспективе увеличение процентных ставок приводит к
росту курса тенге через снижение инфляционных ожиданий и сопряженному
сокращению капиталовложений предприятий и потребления.
Воздействие на краткосрочные межбанковские процентные ставки оказывается путем изменения процентных ставок и проведения операций Национального Банка.
Основной ставкой Национального Банка является официальная ставка рефинансирования, которая устанавливается исходя из общего состояния денежного
рынка, уровня инфляции и инфляционных ожиданий. Одновременно со ставкой
рефинансирования устанавливаются согласованные с ней ставки вознаграждения по основным операциям денежно-кредитной политики: ставка по кредитам
банкам устанавливается равной ставке рефинансирования, а ставка по привлекаемым от банков депозитам – ставки рефинансирования.
В период усиления инфляционного давления Национальный Банк повышает
ставки по операциям, толкая вверх ставки на межбанковском денежном рынке.
Банки, стремясь компенсировать потери, вызванные удорожанием кредита, повышают свои ставки по кредитам экономике, что приводит к сокращению спроса на них. Таким образом, изменение ставок по операциям Национального Банка заставляет банки вносить необходимые коррективы в свою деятельность, в
частности, в формирование ставок по кредитным и депозитным операциям. В
конечном итоге, изменение ставок по операциям Национального Банка влияет
на ликвидность банковской системы.
К операциям Национального Банка относятся предоставление займов, прием
депозитов, валютные интервенции, выпуск краткосрочных нот, покупка и продажа государственных и других ценных бумаг, в том числе с правом обратного
выкупа, переучет коммерческих векселей и другие операции. Посредством данных операций Национальный Банк увеличивает или уменьшает банковскую
ликвидность (влияет на их кредитные возможности), оказывая тем самым регулирующее воздействие на рыночные процентные ставки. Покупая ценные бумаги у банков, Национальный Банк выпускает в экономику дополнительные
деньги, продавая сжимает денежную массу. К операциям, уменьшающим банковскую ликвидность, относятся также депозитные операции и продажа валюты.
Займы рефинансирования предоставляются по требованию банков под обеспечение высоколиквидных и безрисковых ценных бумаги, а также других активов, в пределах установленного лимита кредитного риска.
50
Кроме займов рефинансирования, Национальным Банком осуществляются
операции по покупке и продаже ценных бумаг (государственных и других ценных бумаг). В том случае, когда операции по покупке/продаже ценных бумаг
сопровождаются обязательством их возврата/обратного выкупа через определенный срок по определенной ставке, они носят специальное название (операции репо/обратного репо).
Данные операции Национального Банка, в отличие от депозитных и кредитных операций, проводятся по его инициативе и, кроме того, прямо не влияют на
обменный курс, как интервенция. Это повышает их ценность как основных инструментов денежно-кредитной политики.
Однако из-за недостаточного объема портфеля ценных бумаг для проведения полномасштабных операций по продаже ценных бумаг Национальный Банк
осуществляет выпуск собственных ценных бумаг - краткосрочных нот, которые
также имеют статус государственных.
Инструментами денежно-кредитной политики являются также валютные интервенции (покупка или продажа валюты на валютном рынке), своп-операции
(предоставление кредита в национальной валюте под залог иностранной валюты или остатки корсчетов). Валютные интервенции проводятся в рамках общей
денежно-кредитной политики и осуществляются с целью сглаживания краткосрочных колебаний обменного курса в результате неравномерности поступления валюты на валютный рынок, а также с целью пополнения резервов Национального Банка или конвертации средств Национального фонда.
При необходимости корректирования объема валюты на валютном рынке
при резком изменении поступлений валюты на рынок (за счет экспортных поступлений, после операций пополнения резервов Национального Банка или
конвертации денег Национального фонда) и сохранения при этом уровня тенговой денежной массы проводятся операции стерилизации.
Стерилизация - это проведение тенговой интервенции (продаж/покупок ценных бумаг) непосредственно после покупок/продаж валюты.
Минимальные резервные требования (МРТ). МРТ – это обязательная доля от
суммы обязательств банка, определяемая нормативами, которую банк обязан
поддерживать суммарно в виде наличных денег в своей кассе и на корреспондентских счетах в центральном банке. По мнению многих экономистов, МРТ
являются наиболее эффективным антиинфляционным инструментом. Если
необходимо уменьшить денежную массу в обращении, центральный банк может проводить политику кредитной рестрикции путем увеличения нормативов
МРТ.
МРТ первоначально были введены как инструмент пруденциального банковского надзора, обеспечивающий защиту банковских вкладов клиентов банков. Впоследствии МРТ трансформировались в инструмент денежно – кредитной политики для регулирования ликвидности банковской системы. Однако, в
последние десятилетия наблюдается уменьшение роли МРТ и как метода денежно-кредитного регулирования (вплоть до его отмены в некоторых странах).
В Казахстане в настоящее время МРТ является инструментом регулирования
банковской ликвидности.
51
Перечисленные выше операции и ставки, а также МРТ, относятся к рыночным (косвенным) инструментам денежно-кредитной политики, которые воздействуют через ликвидность банковской системы.
В арсенале Национального Банка имеются также прямые инструменты, суть
которых заключается в возможности административно устанавливать лимиты в
отношении количественных и качественных параметров деятельности банков.
К прямым инструментам относятся установление максимальных уровней ставок по отдельным видам операций и сделок, прямое ограничение кредитования,
замораживание ставок вознаграждения, прямое регулирование конкретных видов кредита в целях стимулирования или сдерживания развития отдельных отраслей. Такие инструменты особенно эффективны в условиях переходного или
кризисного периодов. На рыночные отношения прямые инструменты могут
воздействовать депрессивно, например, обуславливая уход части экономики в
«тень» и появление «черных рынков», а также способствуя снижению деловой
активности.
Национальный Банк вправе применять прямые количественные ограничения
в случае невозможности приостановления инфляционных процессов косвенными методами денежно- кредитного регулирования, поэтому в настоящее время
они не используются.
Методы денежно-кредитной политики – это способы воздействия на ориентиры денежно-кредитной политики, осуществляемые посредством применения
определенных инструментов денежно-кредитной политики.
Для достижения цели по краткосрочным межбанковским процентным ставкам (промежуточному ориентиру) используется метод «коридора процентных
ставок». Он представляет собой ограничение на минимальные и максимальные
краткосрочные межбанковские ставки. На текущий момент Национальный Банк
устанавливает максимальный уровень («потолок») краткосрочной межбанковской ставки на уровне ставки рефинансирования, а минимальный уровень
(«пол») - на уровне половины ставки рефинансирования. Промежуточной целью Национального Банка является удерживание краткосрочной межбанковской ставки в заданном коридоре. Из индикаторов межбанковского рынка в качестве целевого индикатора выбран индикатор TONIA (Tenge OverNight Index
Average), рассчитываемый Казахстанской Фондовой Биржей по результатам
торгов в секторе автоматического РЕПО.
Механизмы денежно-кредитного регулирования. По воздействию на уровень
краткосрочной межбанковской ставки операции Национального Банка можно
сгруппировать в «механизмы». Принято различать 3 основных механизма воздействия: постоянный механизм (или механизм дисконтных окон), механизм
операций открытого рынка, механизм структурного регулирования.
К постоянным инструментам относятся займы рефинансирования (кредитные и учетные операции) и депозитные операции центрального банка. Кредитные операции могут принимать форму переучета векселей. Займы рефинансирования предоставляются под обеспечение высоколиквидных и безрисковых
ценных бумаги, а также других активов, в пределах лимита кредитного риска на
52
операции с банками второго уровня, устанавливаемые в соответствии с нормативными правовыми актами Национального Банка.
Постоянными данные инструменты называются потому, что отсутствуют
ограничения к доступу к ним со стороны банков (кроме требований по залоговым бумагам). С другой стороны, широкий доступ банков второго уровня к
этим инструментам уравновешивается начислением по ним штрафных процентных ставок или установлением по ним различных неценовых механизмов,
что ограничивает их использование. К неценовым механизмам относятся установление процентных ставок, ограничения по сроку или частоте пользования
такими кредитами. Эти операции инициализируются по требованию банков.
Процентные ставки по займам рефинансирования обычно существенно выше соответствующих рыночных ставок («потолок» заданного коридора), а ставки по депозитам существенно ниже соответствующих рыночных ставок.
Банки второго уровня, с одной стороны, не будут занимать деньги выше
ставки размещения Национального Банка, а с другой стороны, не будут размещать деньги ниже ставки привлечения Национального Банка («пол» заданного
коридора). Это позволяет рассматривать кредиты и депозиты как своеобразный
«клапан безопасности», который позволяет держать рыночные процентные
ставки в заданном коридоре («грубая» настройка).
Механизм операций на открытом рынке является одним из основных элементов осуществления денежно-кредитной политики государства. Операций на
открытом рынке (ООР) осуществляются по инициативе Национального Банка,
поэтому позволяют в любой момент произвести коррекцию рыночных процентных ставок. К классическим операциям открытого рынка относятся: покупка и продажа ценных бумаг (векселя, казначейские обязательства, облигации) на открытом рынке, в том числе с обязательством обратного выкупа (операции репо/обратного репо), валютные интервенции и своп-операции. При проведении операций открытого рынка рефинансирования в качестве инструментов используются высоколиквидные и безрисковые ценные бумаги. Посредством операций на открытом рынке увеличивается или уменьшается объем денежной массы в обращении и оказывается регулирующее воздействие на рыночные процентные ставки.
Основными классическими операциями по уменьшению банковской ликвидности являются операции по продаже ценных бумаг и проведение операций
с ними. Однако, исторически сложилось так, что Национальный Банк обладает
недостаточным для проведения этих операций портфелем ценных бумаг. Поэтому Национальный Банк, как и многие другие центральные банки, выпускает
свои ценные бумаги, которые носят название краткосрочных нот Национального Банка. Выпуск краткосрочных нот служит заменителем классических операций открытого рынка.
Посредством операций открытого рынка достигается точечное увеличение
или уменьшение объема денежной массы в обращении и, тем самым, точечная
корректировка рыночной ставки. Удержание рыночных ставок на каком-то заданном уровне внутри коридора (например, удержание рыночных ставок ровно
53
на середине коридора, или ближе к одной из границ коридора) называется
«тонкой» настройкой.
Структурные инструменты. К структурным механизмам обычно относят
долгосрочные, редко используемые, операции, которые направлены на одномоментную корректировку долгосрочных структурных диспропорций. В Казахстане к ним можно отнести займы специального назначения, в том числе займы, предоставляемые в качестве заимодателя последней инстанции, объемы и
ставки по которым определяются исходя из стратегических целей. Данные займы предоставляются как под обеспечение, так и без обеспечения. К структурным инструментам в Казахстане можно отнести также механизм резервных
требований, который может радикально изменить ситуацию со структурной
диспропорцией банковской ликвидности.
При помощи резервных требований осуществляется корректировка долгосрочных диспропорций банковской ликвидности, выраженной в виде нехватки
или избытка банковской ликвидности. Расширяя структуру обязательств банка,
которые подпадают под нормативы МРТ, и, увеличивая нормативы минимальных резервных требований, можно добиться сокращения ликвидности банковской системы, что с учетом мультипликативного эффекта дает существенное
сокращение кредитных возможностей банков и, кроме того, с некоторым лагом
способствует увеличению доходности по кредитам банковской системы.
Параметры структурных механизмов определяются исходя из стратегических целей и на основании решений Правления Национального Банка.
Модель трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. При
принятии решений по использованию тех или иных инструментов денежнокредитной политики в целях поддержания ценовой стабильности важно уметь
оценивать их влияние на основные макроэкономические показатели, в частности, их адекватность поставленной цели по инфляции.
Воздействие мер денежно-кредитной политики на инфляцию и другие макроэкономические показатели является сложным механизмом, с множеством
разных каналов, характеризующимися наличием лагов, обратных связей и промежуточных звеньев.
Совокупность каналов, через которые монетарная политика оказывает воздействие на уровень цен и другие макроэкономические показатели, принято
называть трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики или денежным передаточным механизмом.
В Национальном Банке в 2005 году была разработана модель трансмиссионного механизма, включающая в себя денежный, процентный, валютный и
внешнеэкономический каналы. Денежный канал описывает процесс передачи
на инфляцию изменения денежного предложения через изменение денежного
спроса. Процентный канал описывает процесс передачи изменений процентных
ставок Национального Банка на инфляцию через изменения ставок на межбанковском денежном рынке и изменения кредитных ставок для заемщиков.
Для построения модели выбран поведенческий тип модели, который в отличие от структурных моделей, основывающихся на теоретических взаимосвязях
(типа паритета покупательской способности, уравнения Филлипса, основного
54
количественного уравнения, основных макроэкономических счетов и т.д.) основан на превалировании коррелятивных связей. Поведенческие модели имеют
своей основой постулат о вероятном сохранении в ближайшем будущем имеющихся на текущий момент функциональных взаимосвязей. Если структурные
модели хорошо подходят для долгосрочного прогнозирования для экономики,
не подверженной сильным структурным изменениям, то поведенческие модели
на краткосрочном периоде хорошо моделируют и развивающиеся экономики,
которые зачастую характеризуются обширными структурными изменениями.
С 2005 года прогнозы, полученные при помощи трансмиссионной модели,
используется для ежегодно разрабатываемых Основных направлений денежнокредитной политики.
Кроме модели трансмиссионного механизма, в Национальном Банке разработаны и разрабатываются некоторые другие макроэкономические модели.
Важным дополнением к модели трансмиссионного механизма является разрабатываемая в настоящий момент при техническом содействии международных
организаций, таких как Американским Агентством Международного Сотрудничества (USAID) и Азиатским Банком развития (АБР) Многофакторная макроэкономическая модель казахстанской экономики.
3.8 Основные этапы проведения
денежно-кредитной политики в Казахстане
К моменту введения тенге экономика Казахстана находилась в тяжелейшем
состоянии. В 1993 году инфляция составила 2265%, а в целом за 1991 - 1995 годы производство упало почти на 50%. В целях приостановления падения производства, вызванного распадом Советского Союза и разрывом межхозяйственных связей, Национальный Банк фактически выполнял функции коммерческих
банков: выдавал напрямую кредиты предприятиям, осуществлял прямое финансирование дефицита государственного бюджета.
Первоочередными задачами в этих условиях для Правительства Республики
Казахстан (далее Правительство) и Национального Банка стали снижение инфляции и приостановление падения производства.
Передав функции кредитования экономики банкам второго уровня и получив независимость в пределах своих полномочий, Национальный Банк продолжил работы по созданию современной банковской системы, основанной на рыночных принципах, эффективного банковского надзора. Другой важной задачей
Национального Банка было развитие самого денежно-кредитного регулирования, направленной на снижения инфляции. В этот период наряду со ставкой
рефинансирования и нормативов минимальных резервных требований, были
введены новые инструменты, такие как операции покупки и продажи на внутреннем валютном рынке, ломбардные кредиты, краткосрочные ноты Национального Банка.
В 1993 - 1995 годы инфляция снизилась с 2165% до 60%, однако падение
производства продолжалось и в среднем за период превышало 10% (рисунок).
55
Реальный рост ВВП и инфляция в 1993-1995 гг.
В январе 1998 года прекратилась практика прямого кредитования дефицита
республиканского бюджета Национальным Банком (законодательно запрет
оформлен с 2004 года). Дефицит республиканского бюджета стал финансироваться за счет выпуска ценных бумаг, что привело к развитию рынка ценных
бумаг.
В целом для экономики это был период позитивных перемен. Инфляция
продолжала стремительно падать и снизилась с 60,3% в 1995 году до 1,9% в
1998 году. Соответственно, темп падения производства заметно замедлился.
Если в целом за 1993 - 1995 годы производство ежегодно падало в среднем на
10%, то в 1996 - 1999 годы наблюдался среднегодовой рост производства на
0,75% (рисунок ).
Макроэкономические показатели Казахстана в 1996-2007 гг.
В этом периоде было продолжено проведение жесткой денежно-кредитной
политики, развивались и совершенствовались инструменты денежнокредитного регулирования, в частности, были введены такие инструменты, как
операции репо, кредиты «овернайт».
В конце этого периода финансовый кризис в Юго-Восточной Азии и падение мировых цен на нефть подвергли своеобразному испытанию на прочность
молодую национальную валюту. В результате значительной девальвации наци56
ональных валют целого ряда стран - торговых партнеров Казахстана в результате глобальных изменений на мировых финансовых рынках она в 1998 - 1999
годах подверглась сильнейшему девальвационному нажиму, а инфляция в 1999
году выросла до 17,8%.
Это создало для денежно-кредитного регулирования экстремальную ситуацию. Для восстановления конкурентоспособности тенге в апреле 1999 года был
введен режим свободно плавающего обменного курса тенге (СПОК). Выбор
времени для отпуска тенге в свободное плавание был не случайным - это время
снижения в Казахстане девальвационных ожиданий. Принятые меры по поддержке валютного рынка (временное введение обязательной продажи 50% экспортной выручки, снижение резервных требований) позволила банковской системе и межбанковскому рынку продолжать стабильно функционировать. Меры по защите вкладов физических лиц и депозитов юридических лиц в банках
второго уровня и социальной защите позволили избежать бегства клиентов
банковской системы и сохранить жизнеспособность банковской системы. Курс
тенге стабилизировался в течение нескольких дней.
Период с 2000 года по 2006 год - период финансовой стабильности и бурного развития экономики.
Начиная с 2000 года, стабилизация мировых финансовых рынков, благоприятная ценовая конъюнктура на мировых товарных рынках, оживление мировой
экономики оказали положительное влияние на макроэкономическую ситуацию
в Казахстане. В этот семилетний период в стране бурно развивалась финансовая система (созданы фонд гарантирования депозитов населения, система ипотечного кредитования в сфере жилищного строительства, развиваются страховой и фондовый рынок, запущена вексельная программа). Наблюдаются значительный приток капитала, большие темпы роста вкладов населения в банки и
кредитов банков экономике. Весь период инфляция поддерживается на уровне,
измеряемом однозначной цифрой (6,4% -8,4%), а среднегодовой рост ВВП составил 10,3% (вышеприведенный рисунок).
Несмотря на бурный рост экономики, в 2006 году наметилась тенденция роста инфляционного давления, обусловленная высоким притоком иностранного
капитала, избытком ликвидности на внутреннем финансовом рынке, ростом
расходов государственного бюджета. В 2006 году впервые с 2001 года инфляция превышает уровень 8%. Для раннего выявления проблем в финансовой системе Национальный Банк совместно с АФН с 2006 года стал выпускать ежегодные отчеты о финансовой стабильности. Уже отчет за 2006 год среди наиболее существенных факторов уязвимости финансовой системы назвал рост
внешних займов банков.
Экономическое развитие Казахстана в 2007 году можно разделить на два
этапа. В первой половине года сохранились положительные тенденции, которые наблюдались в предыдущие годы (высокие темпы развития промышленности, рынка недвижимости, строительства, торговли, рынка банковских услуг).
За первые полгода кредиты экономике увеличились почти на 47%, депозиты резидентов в банковской системе - на 24%.
В августе 2007 года кризис на рынке ипотечных займов в США, который
57
возник в начале 2007 года, перерос из локального в глобальный, оказав значительное воздействие на ситуацию на мировых финансовых рынках.
В течение 2007 года, вслед за изменением финансовой ситуации, претерпела
определенные изменения и денежно-кредитная политика.
Та, если в течение первых 7 месяцев проводилась денежно-кредитная политика, направленная на изъятие избыточной ликвидности банков второго уровня,
то во второй половине 2007 года стали снижаться объемы изъятия ликвидности
путем снижения объемов выпусков нот и их досрочного погашения. С августа
2007 года Национальный Банк увеличил предоставление ликвидности банков
через операции обратного РЕПО и операции валютного СВОП. Кроме того, был
введен новый вид займов рефинансирования, а именно краткосрочные займы
под залог остатков на корреспондентских счетах банков в Национальном Банке.
Введение принятых в первой половине года изменений в нормативы минимальных резервных требований, направленных на дополнительное связывание
части избыточной ликвидности банков было перенесено на 2008 год. Более того, с 9 октября 2007 года был введен в действие новый механизм минимальных
резервных требований, направленный на сокращение базы резервных обязательств и расширение структуры резервных активов.
В 2007 году было подписано Соглашение о сотрудничестве и взаимодействии по вопросам предоставления банковских займов между Национальным
Банком, АФН и банками второго уровня. Согласно этому соглашению банки
добровольно соглашаются ограничить рост внешних активов и внешних обязательств, а также проводить консервативную кредитную и умеренную депозитную политику.
В области процентной политики в течение всего года проводилась политика
«дорогих денег». На протяжении 11 месяцев 2007 года официальная ставка рефинансирования оставалась на уровне 9,0%, а с 1 декабря 2007 года была повышена до 11,0%. Тем самым был задан желаемый коридор рыночных ставок
(нижеприведенный рисунок), с верхней границей, определяемой ставкой по
кредитам (равной ставке рефинансирования), и нижней границей, определяемой ставкой по привлекаемым депозитам (равной ½ ставки рефинансирования).
Более точное позиционирование рыночной ставки внутри коридора призвана
задавать ставка по нотам, средневзвешенное значение которой возросло с
4,69% в декабре 2006 года до 5,64% в декабре 2007 года.
В целом, сложная макроэкономическая ситуация, а также выбор приоритетности цели по сохранению устойчивости банковской системы перед целью
поддержания стабильности цен привели к тому, что, несмотря на принятые меры по снижению инфляции, прогнозные ориентиры по инфляции на 2007 год не
были выдержаны. Среднегодовая инфляция за 2007 год составила 10,8%, тогда
как прогнозный коридор по сценарию высоких мировых цен на нефть, определенный Основными направлениями денежно-кредитной политики на 2007 2009 годы, составлял 8,2 - 9,2%.
58
Процентная политика НБ РК в 2007 году
В области денежно-кредитной политики в 2008 году Национальный Банк
Республики Казахстан определяет приоритетным направлением своей деятельности осуществление денежно-кредитной политики, ориентированной на обеспечение низкого уровня среднегодовой инфляции, а также на поддержание стабильного функционирования финансовой системы.
В конце 2008 года – начале 2009 года на внутреннем валютном рынке отмечалось значительное нарастание негативных девальвационных ожиданий. При
этом Национальный Банк Республики Казахстан принимал значительные усилия по обеспечению стабильности обменного курса и сохранению неявного коридора в пределах 120 тенге за доллар США ±2%.
Только за период с октября 2008 года по февраль 2009 года Национальный
Банк Республики Казахстан использовал более 9 млрд. долл. США на обеспечение стабильности обменного курса тенге. Объем золотовалютных резервов за
этот период снизился на 10,4%.
Однако ситуация, сложившаяся к началу 2009 года в мировой экономике, в
том числе девальвация валют стран – торговых партнеров Республики Казахстан и значительное снижение цен на энергоресурсы, являющиеся основой казахстанского экспорта, не обеспечивала устойчивость показателей платежного
баланса на 2009 год и могла привести к их резкому ухудшению.
В условиях неизбежности изменения подходов при проведении денежнокредитной политики Национальным Банком Республики Казахстан были изучены варианты смещения акцентов с обеспечения стабильности цен и продолжения политики перехода к инфляционному таргетированию к установлению
валютного коридора. Анализ мирового опыта продемонстрировал, что единственно правильным решением в сложившихся условиях является проведение
единовременной девальвации национальной валюты с последующим удержанием курса на новом уровне.
В этой связи Национальным Банком Республики Казахстан в феврале 2009
года был установлен новый коридор обменного курса тенге на уровне 150 тенге
за доллар США +/-3%. Это позволило не только значительно снизить девальвационные ожидания на рынке, но и обеспечить восстановление конкурентоспо59
собности отечественных производителей и сохранение золотовалютных резервов.
В результате данных мер, а также возобновления роста мировых цен на основные позиции казахстанского экспорта ситуация на внутреннем валютном
рынке стабилизировалась, а к концу 2009 года наметилась тенденция укрепления национальной валюты. Национальному Банку Республики Казахстан удалось восполнить объем золотовалютных резервов. На конец 2009 года он составил 23,2 млрд. долл. США, что на 16,8% больше по сравнению с 2008 годом.
Была постепенно снижена официальная ставка рефинансирования с 10,5%
до исторически минимального уровня – 7,0%. В марте 2009 года были снижены
нормативы минимальных резервных требований к банкам с 2% до 1,5% по
внутренним обязательствам и с 3% до 2,5% по иным обязательствам. Для поддержания текущей ликвидности банков, находящихся в процессе реструктуризации долга, в ноябре 2009 года были установлены отдельные нормативы МРТ
в размере 0% по всем обязательствам данных банков.
Кроме того, поддержка банковской системы со стороны государства в рамках Плана совместных действий Правительства Республики Казахстан, Национального Банка Республики Казахстан и Агентства Республики Казахстан по
регулированию и надзору финансового рынка и финансовых организаций по
стабилизации экономики и финансовой системы на 2009-2012 годы, способствовала значительному улучшению ситуации с банковской ликвидностью. Как
следствие, со 2 квартала 2009 года сократился спрос на ресурсы Национального
Банка Республики Казахстан со стороны банков.
Сохраняющиеся высокие риски в экономике Республики Казахстан и ограниченный спрос на кредитные ресурсы со стороны реального сектора, а также
низкое качество ссудного портфеля банков не способствовали росту кредитной
активности. В результате банки накопили значительный объем ликвидности в
инструментах Национального Банка Республики Казахстан, несмотря на снижение ставок вознаграждения и увеличение сроков по привлекаемым от банков
депозитам и выпускаемым краткосрочным нотам Национального Банка Республики Казахстан. Эффект от принятых Национальным Банком Республики
Казахстан мер с учетом временного лага может проявиться в 2012-2013 годы.
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
Вопросы для самостоятельной работы
Каковы причины появления центральных банков?
Перечислите факторы определяющие независимость центрального банка.
Назовите необходимость создания Центарльного Европейского банка.
Перечислите основные функции присущие центральным банкам.
Охарактеризуйте этапы развития денежно-кредитной системы Казахстана.
Раскройте основные функции и задачи Национального банка РК.
В чем состоит особенность денежно-кредитной политики НБ РК?
Раздел II Инструменты денежно-кредитного регулирования
Выбор типа проводимой монетарной политики, а соответственно и набора
60
инструментов регулирования деятельности коммерческих банков осуществляется Центральным банком в каждом конкретном случае исходя из состояния
хозяйственной конъюнктуры. Разработанные на основе такого выбора основные направления денежно-кредитной политики утверждаются законодательным органом. При этом необходимо учитывать временной лаг между проведением того или иного мероприятия монетарного регулирования и проявлением эффекта от его реализации.
В мировой экономической практике используются следующие инструменты регулирования денежной массы в обращении:
1. Политика учетной ставки (дисконтная политика), т.е. регулирование процента по займам коммерческих банков у Центрального банка.
2. Изменение нормы обязательных резервов, устанавливаемой также Центральным банком. Повышение ее означает, что большая часть банковских
средств «заморожена «на счетах Центрального банка и не может быть использована коммерческими банками для выдачи кредитов. В результате сокращается денежная масса в обращении.
3. Операции на открытом рынке, являющиеся самым основным инструментом в мировой практике, и влияющие на деятельность коммерческих
банков через объем имеющихся у них ресурсов (купля-продажа казначейских
векселей, государственных облигаций и прочих государственных ценных бумаг, краткосрочные операции с ценными бумагами с совершением позднее обратной сделки.
4. Девизные операции, то есть покупка и продажа Центральным банком иностранной валюты для поддержания курса национальной валюты и предотвращения его резких колебаний, противодействия спекулятивным настроениям
участников рынка.
5. Депозитные операции Центрального банка, которые также используются
для изъятия излишней ликвидности комбанка. Эти операции позволяют Центральному банку оперативно привлекать в депозиты временно свободные
средства банков и тем самым практически мгновенно нейтрализовать их
возможное давление на валютный рынок, не допуская обесценения национальной валюты и рост инфляции.
Рассмотрим более подробно, как центральные банки используют данные инструменты для достижения целей денежно-кредитной политики и стабилизации
экономики страны.
Глава 4 Процентная политика центрального банка
4.1 Механизм проведения процентной политики
Процентная политика центрального банка проводится по двум основным
ставкам: рефинансирования и редисконтирования.
Ставка рефинансирования (политика рефинансирования) – это процент, под
который центральный банк предоставляет кредиты финансово устойчивым
коммерческим банкам выступая, как кредитор в последней инстанции.
Ставка редисконтирования (учетная ставка или учетная политика) – процент
(дисконт), по которому центральный банк учитывает векселя коммерческих
61
банков, что является разновидностью их кредитования под залог ценных бумаг.
Учетная политика(политика рефинансирования) - старейший метод кредитного регулирования: она применялась Банком Англии с середины ХIХв. Этот
метод был связан с превращением центрального банка в кредитора коммерческих банков. Последние переучитывали у него свои векселя или получали кредиты под собственные долговые обязательства.
Термин "учетная политика" возник в банковском деле тогда, когда основной
формой кредитования банков был переучет их векселей по ставке процента, получившей название "учетной". Эта практика была наиболее распространена с
конца XIX в. до I Мировой войны. Так, ФРС создавалась в 1913 г. как структура, аккумулирующая резервы коммерческих банков и предоставляющая им
кредиты в случае осложнения финансового состояния в рамках процедуры рефинансирования с целью предотвращения массовых банковских банкротств. В
тот период изменение учетной ставки служило основным инструментом денежно-кредитной политики. Главным был следующий принцип: до тех пор, пока
кредиты берутся для производственных целей, т.е. для поддержки производства
товаров и услуг, предоставление дополнительных резервов банковской системе
для выдачи подобных кредитов не приведет к инфляции (так называемая доктрина целевых кредитов). Банки кредитовали фирмы, учитывая их векселя, а
ФРС затем переучитывала эти же векселя у банков. Однако к концу Первой
Мировой войны политика ФРС по переучету векселей и поддержанию низких
процентных ставок, призванная помочь Казначейству в финансировании военных расходов, привела к повышению темпов инфляции (в 1919 и 1920 гг. - до
14%, что считалось существенным). Поэтому с 20-х гг. ФРС отказалась от доктрины целевых кредитов и впервые повысила учетную ставку с 4 до 7%. Результатом стало резкое уменьшение денежного предложения и кратковременная рецессия 1920-21 гг., затем сменившаяся бурным экономическим развитием.
В 30 - 40 годах центральные банки проводили рекомендованную Кейнсом
политику "дешевых денег", то есть низких процентных ставок и обильного
кредита. В Великобритании с 1932 по 1951 год переучетная ставка сохранялась на уровне 2 %, в США с 1937 по 1948 г. - 1 % . Большую роль в поддержании низких ставок сыграло стремление обеспечить кредитование казначейства на льготных условиях в период и после Второй Мировой войны. С 50-гг.
во многих странах вновь активизировалось использование учетной политики.
В настоящее время за рубежом учетная ставка колеблется в достаточно широких пределах от 0.5 до 15% отражая как общие тенденции экономического
развития, так и циклические колебания конъюктуры. Но в целом значение
этого метода регулирования по сравнению с другими существенно снизилось.
Коммерческие банки используют возможность получения кредита для различных целей. Во-первых, для корректировки уровня наличных денежных резервов, когда они не достигают требуемого нормами регулирования Национальным банком уровня. Во-вторых, для получения в своё распоряжение
средств, которые коммерческий банк может одолжить клиентам, что принесёт
ему прибыль. В этом случае коммерческие банки сравнивают условия заим62
ствования через дисконтное окно с условиями получения средств из альтернативных источников и выбирают наиболее выгодный для себя вариант.
Механизм действия данного инструменты денежно-кредитной политики заключается в следующем:
- в случае повышения центральным банком ставки рефинансирования, коммерческие банки будут стремиться компенсировать потери, вызванные ее ростом (удорожанием кредита) путем повышения ставок по кредитам, предоставляемым заемщикам. Т.е. изменение учетной ставки (рефинансирования) прямо
влияет на изменение ставок по кредитам коммерческих банков. Последнее является главной целью данного метода денежно-кредитной политики центрального банка. Например, повышение официальной учетной ставки в период усиления инфляции вызывает рост процентной ставки по кредитным операциям
коммерческих банков, что приводит к их сокращению, поскольку происходит
удорожание кредита, (механизм указан на рисунке);
Ставка рефинансирования увеличивается
Повышаются
процентные стаки по кредитамКоличество ссужаемых
денег
уменьшается
Предприятия
берут меньше
кредитов
Денежная масса в обращении уменьшается
Механизм действия политики рефинансирования при его увеличении ЦБ
Следовательно, увеличение ставки рефинансирования делает займы невыгодными. Более того, некоторые коммерческие банки, имеющие заёмные средства, пытаются возвратить их, так как эти средства становятся очень дорогими.
Сокращение банковских резервов приводит к мультипликационному сокращению денежного предложения.
- уменьшение ставки рефинансирования делает для коммерческих банков
займы дешёвыми. При получении кредита коммерческими банками увеличиваются их резервы, вызывая мультипликационное увеличение количества денег в
обращении (механизм указан на рисунке).
Ставка рефинансирования
уменьшается
Коммерческие
банки
больше
получают кредитов
Предприятия
больше кредитуются
Денежная масса
в обращении
увеличивается
Механизм действия политики рефинансирования при его уменьшении его ЦБ
Таким образом, изменение официальной процентной ставки оказывает влияние на кредитную сферу. Во-первых, затруднение или облегчение возможности
коммерческих банков получить кредит в центральном банке влияет на ликвидность кредитных учреждений. Во-вторых, изменение официальной ставки
означает удорожание или удешевление кредита коммерческих банков для клиентуры, так как происходит изменение процентных ставок по активным кредитным операциям.
Регулирующие функции процентных ставок осуществляются через их уро63
вень и динамику, в которых, собственно и получает свое выражение процентная политика.
Государство и центральный банк не беспредельны в своих возможностях
повышать процентные ставки. Максимальная величина процента - величина
самой прибыли. Чрезмерно высокий уровень процентных ставок вызывает целый ряд негативных процессов: ослабление инвестиции производственного
назначения, существенное снижение деловой активности, сокращение занятости.
Другим инструментом кредитно-денежного регулирования является изменение учетной ставки (или переучет векселей), по которой Центральный Банк
выдает кредиты коммерческим банкам.
Переучет векселей долгое время был одним из основных методов денежнокредитной политики центральных банков Западной Европы. Центральные банки предъявляли определенные требования к учитываемому векселю, главным
из которых являлась надежность долгового обязательства.
Векселя переучитываются по ставке редисконтирования. Эту ставку называют также официальной дисконтной ставкой, обычно она отличается от ставки
по кредитам (рефинансирования) на незначительную величину в меньшую сторону (в Европе 0.5-2 процентных пункта). Центральный банк покупает долговое
обязательство по более низкой цене, чем коммерческий банк. Политика редисконтирования обычно во многих странах осуществляется по ставке рефинансирования т.к. в этих странах ставки рефинансирования и редисконтирования
равны. К таким странам относится и Казахстан.
Переучет векселей центральными банками имеет общие закономерности:
- предъявляются определенные требования к векселям, касающиеся их
видов, сроков действия, наличия и характера поручительства и т.д. Перечень
подобных требований приводится, как правило, в законе о центральном банке
страны;
- устанавливается контингент переучета, т.е. максимально возможный
переучета векселей для одного кредитного института;
- объявляется учетная ставка центрального банка, по которой покупаются
векселя у коммерческих банков. Ставка переучета обычно выше ставки по
залоговым кредитам.
Смысл дисконтной политики заключается в том, чтобы путем изменения
условий рефинансирования коммерческих банков влиять на ситуацию на финансовом рынке. Поэтому общая сумма ссуд центральных банков, предоставляемых под учет векселей, лимитируется.
В зависимости от задач денежно-кредитной политики уровень учетных
лимитов повышается или понижается. При повышении уровня лимита расширяется объем учетных кредитов. При ограничении контингента переучета
коммерческие банки вынуждены обращаться к более дорогим источникам
кредитования, например, к залоговым кредитам, что означает снижение объема
их кредитного потенциала и удорожание кредитов.
При осуществлении дисконтной политики центральный банк может селективно воздействовать на определенные отрасли народного хозяйства путем
64
поощрения или ограничения приема к переучету векселей определенного рода,
т.е. изменяя требования к качеству переучитываемых векселей. Селективное
воздействие также сопровождается общеэкономическими последствиями. Так,
при ограничении объема определенных ценных бумаг, принимаемых к переучету, центральный банк снижает в целом кредитный потенциал коммерческих
банков.
Важное значение имеет макроэкономический эффект, который оказывает
регулирование учетной ставки: установлена определенная взаимосвязь между изменением ее величины и темпами роста валового национального продукта.
Вместе с тем, необходимо иметь в виду некоторые современные тенденции
развития учетной политики:
- использование векселей связано с необходимостью обеспечения
непрерывности платежного оборота. Характер использования векселей предполагает наличие довольно длительного несовпадения платежей и поступления средств. В экономически развитых странах, для которых характерна
ритмичность поставки продукции клиентами банков, а движение денежных
средств через банки осуществляется в режиме реального времени, такие отклонения уже не характерны;
- значение дисконтных кредитов в развивающихся странах в качестве
метода рефинансирования возрастает, что обусловлено отказом от политики
льготного селективного кредитования клиентов коммерческих банков и переходом центральных банков на рыночные взаимоотношения с банками.
В отличие от межбанковского кредита ссуды Центрального Банка, попадая
на резервные счета коммерческих банков, увеличивают суммарные резервы
банковской системы, расширяют денежную базу и образуют основу мультипликативного изменения предложения денег. Следует заметить, однако, что
объем кредитов, получаемых коммерческими банками у Центрального банка,
составляет обычно лишь незначительную долю привлекаемых ими средств.
Изменение учетной ставки Центральным Банком стоит рассматривать скорее
как индикатор политики Центрального Банка. Во многих развитых странах существует четкая связь между учетным процентом Центрального Банка и ставками частных банков. Например, повышение учетной ставки Центральным
Банком сигнализирует о начале ограничительной кредитно-денежной политики. Вслед за этим растут ставки на рынке межбанковского кредита, а затем и
ставки коммерческих банков по ссудам, предоставляемым ими небанковскому
сектору. Все эти изменения происходят по цепочке достаточно быстро.
Определение размера учётной ставки – один из наиболее важных аспектов
денежно-кредитной политики, а изменение учётной ставки выступает показателем изменений в области денежно-кредитного регулирования. Размер учётной
ставки обычно зависит от уровня ожидаемой инфляции и в то же время оказывает на инфляцию большое влияние. Когда центральный банк намерен смягчить или ужесточить денежно-кредитную политику, он снижает или повышает
учётную (процентную) ставку. Центральный банк может устанавливать одну
или несколько процентных ставок по различным видам операций или проводить процентную политику без фиксации процентной ставки. Процентные
65
ставки центрального банка необязательны для коммерческих банков с их взаимоотношениями с клиентами и с другими банками. Однако уровень официальной учётной ставки является для коммерческих банков ориентиром при проведении кредитных операций.
Недостатком использования рефинансирования при проведении денежнокредитной политики является то, что этот метод затрагивает лишь коммерческие банки. Если рефинансирование используется мало или осуществляется не
в центральном банке, то указанный метод почти полностью теряет свою эффективность.
В системе денежно-кредитной политики процентные ставки выполняют
тройную роль:
1. являются индикатором монетарной стратегии;
2. выступают каналами трансмиссии импульса этой политики;
3. служат гибкими инструментами образования ссудного фонда и перелива
кредитных ресурсов от кредиторов к заемщику.
Трояко проявляются и регулирующие функции политики процентных ставок:
1) регулирование уровня сбережений и инвестиций;
2) регулирование уровня деловой активности;
3) воздействие на уровень инфляции.
Политика процентных ставок предусматривает главным образом три цели:
благоприятствовать росту экономики путем умеренно низких процентных ставок на кредиты, сдерживать инфляцию и обеспечивать стабильность национальной валюты на валютных рынках путем умеренно повышенных процентных ставок. Реализация этих целей вызывает иногда обратное движение процентных ставок на денежном рынке, при этом первая оправдывает понижение
этих ставок, вторая и третья - их повышение. Противоречия, возникающие
между этими целями, приводят к различным нарушениям, неблагоприятного
воздействия которых не удается избежать.
4.2 Кредиты рефинансирования и их виды
Постоянные механизмы рефинансирования позволяют банкам занимать
средства у центрального банка по первому требованию и таким образом используются для повышения уровня ликвидности в целом.
Постоянные механизмы рефинансирования можно разделить на две широкие
категории: механизмы кредитора последней инстанции и дисконтные
механизмы.
Основные характерные особенности постоянных механизмов:
Постоянные
механизмы
Цель
Основные характеристики
Другие особенности
1. Кредитор последней инстанции
- Используется для периоди- - Процентная ставка как - Лимит, ограниЛомбардный ческого финансирования по правило превышает ры- чивающий рыноч66
механизм
Овернайт
Овердра
фт
первому требованию по заранее установленной процентной ставке. Для использования
механизма банк обязан подать
соответствующую заявку и
предоставить приемлемое залоговое обеспечение
- Используются для корректировки финансового положения
банков. Для
покрытия
непредвиденных потребностей
в финансовых ресурсах.
ночную ставку с тем, ные ставки
чтобы отбить у банков - Ломбардный
охоту использовать этот механизм может
механизм. Доступ может также
использобыть также ограничен ваться в качестве
квотами или посредством механизма
убеждения
овердрафта
 В обязательном по- - запрещается исдля
рядке должно требовать- пользовать
ся залоговое обеспечение осуществления
- Срок: не более одного спекулятивных
операций или фимесяца
нансирования сомнительных инвестиций
- Используется для предостав-  Процентные ставки - Ломбардный меления суточных кредитов без должны превышать ры- ханизм может такпредварительного
согласия ночные ставки
же использоваться
центрального банка, исключи-  В обязательном по- в качестве мехательно для покрытия дефици- рядке должно требовать- низма овердрафта
та по клирингу на конец дня
ся залоговое обеспечение
 Срок: не более одних
суток
2. Дисконтный механизм
Ограничивается
 Обеспечивает непрерывное  Процентная
ставка финансирование по первому должна приближаться к нижний предел рытребованию и позаранее уста- рыночным ставкам или ночных ставок, если
новленной процентной ставке быть ниже этих ставок; механизм построен
если она ниже рыночных надлежащим обраставок, доступ, как пра- зом
Недостаточная
вило,
ограничивается квотами, устанавливае- гибкость для активуправления
мыми для каждого из ного
ликвидностью
банков
 Залоговое обеспечение
предоставляется в обязательном порядке
Кредиты рефинансирования классифицируют в зависимости от :
- формы обеспечения (учетные и ломбардные кредиты);
- методов представления (прямые кредиты и кредиты, предоставляемые путем проведения аукционов) ;
- сроков предоставления (среднесрочные – на 3-4 месяца и краткосрочные- на 1 или несколько дней) ;
- целевого характера (корректирующие кредиты и продленные сезонные
кредиты).
Формы рефинансирования: ломбардные кредиты, кредиты «овернайт»,
внутридневные кредиты, учетные (дисконтные) кредиты,
Ломбардные кредиты. Термин «ломбардный кредит» происходит от
названия местности в Италии – Ломбардии, на территории которой в се67
редине века менялы предоставляли краткосрочные кредиты под залог легкореализуемого движимого имущества. Начиная с XII – XVIII веков ломбардные кредиты предоставлялись банкам. Обеспечением ломбардных кредитов
стали служить драгоценные металлы и товары.
В широком смысле слова ломбардные кредиты представляют собой ссуды
под залог депонированных в банке ценных бумаг. В узком понятии термин
«ломбардные кредиты» означает краткосрочные кредиты, предоставляемые
Центральным банком кредитным организациям под залог ценных бумаг
для удовлетворения их временных потребностей в заемных средствах. Цель
их предоставления – регулирование банковской ликвидности.
Обеспечением ломбардных кредитов в практике центральных банков являются те ценные бумаги, которые имеют официальную котировку и принимаются к учету в центральном банке. Это государственные ценные бумаги и ценные
бумаги, гарантированные государством, первоклассные коммерческие векселя, обращаемые на бирже акции и облигации крупных промышленных компаний и банков и прочее. Центральные банки разрабатывают перечень принимаемых в залог ценных бумаг.
Существуют определенные правила ломбардного кредитования, которых
придерживаются все центральные банки:
- стоимость залогового обеспечения должна превышать сумму ломбардных
кредитов;
- право собственности на депонированные ценные бумаги переходит к центральному банку в случае, если кредиты не погашаются в срок;
- центральные банки применяют поправочные коэффициенты к номинальной стоимости ценных бумаг в целях избежания потерь при снижении их рыночной стоимости. Поправочный коэффициент выше по тем ценным бумагам,
которые включены в Ломбардный перечень (список);
- ломбардные кредиты предоставляются на платной основе;
- ломбардная ставка изменяется одновременно со ставкой рефинансирования
и всегда выше учетной ставки;
- ломбардные кредиты предоставляются центральными банками зарубежных стран на срок от одного дня до четырех месяцев.
Высокая стоимость ломбардных кредитов и развитие рынков ценных
бумаг привели к тому, что с 80-х годов значение ломбардных кредитов в
большинстве европейских стран практически сведено к нулю. Не изменилась
их роль и с созданием Европейского Центрального банка. Они используются только в исключительных случаях малым числом банков для краткосрочного регулирования банковской ликвидности на срок в несколько дней, как
правило, в конце года.
Кредиты «овернайт». Краткосрочные (корректирующие) кредиты предоставляются, как правило, для корректировки финансового положения банка в
том случае, если финансовые проблемы возникли в результате следующих обстоятельств:
- резкого, непредсказуемого уменьшения депозитов;
68
- возникновения временных трудностей при получении кредитов из
обычных источников;
- повышенного спроса на банковские кредиты в периоды кредитного
«голода»;
- особых обстоятельств, оказывающих влияние на финансовое состояние банка.
Корректирующие кредиты запрещается использовать для осуществления спекулятивных операций или финансирования сомнительных инвестиций:
- например на приобретение ценных бумаг, погашение задолженности
частным кредиторам и др. подобные кредиты предоставляются под гарантию
ценных бумаг, преимущественно государственных. Иногда они называются
«кредитами на оговоренный срок» (например, в Италии, где они могут быть
получены на срок от 1 до 22 дней для покрытия непредвиденных потребностей в финансовых ресурсах).
Особое место в практике центральных банков занимают сверхкраткосрочные однодневные кредиты, выдаваемые для ежедневной корректировки банковских балансов. Данный вид кредитов относится к дорогостоящим, поскольку однодневные кредиты предоставляются по более высоким
процентным ставкам.
Внутридневные кредиты или овердрафт. Внутридневные кредиты в совокупности с кредитами «овернайт» призваны обеспечить нормальное, бесперебойное функционирование платежной системы. Кроме того, должны соблюдаться следующие условия:
- генеральным кредитным договором должно быть предусмотрено
предоставление как минимум двух видов кредитов: внутридневных и «овернайт»;
- рыночная стоимость заблокированных ценных бумаг, скорректированная на соответствующий поправочный коэффициент, должна быть достаточна
для получения запрашиваемой суммы внутридневного кредита и уплаты
процентов, которые рассчитываются, исходя из процентной ставки по
кредиту «овернайт» и предполагаемого периода пользования этим кредитом.
Учетные (дисконтные) кредиты. Учетные (дисконтные) кредиты являющиеся одним из методов рефинансирования – это ссуды, предоставляемые
центральным банком коммерческим банкам под учет векселей.
В разных странах вексель применяется как инструмент оформления кредита, предоставляемого поставщиком покупателю в товарной форме.
Коммерческие банки покупают у своих клиентов векселя, основанных на реальных товарных сделках. Учет векселей привел к развитию переучетных операций, которые представляют собой покупку центральным банком у кредитнобанковских учреждений векселей до истечения их срока.
Операции по переучету векселей предприятий могут быть использованы
для кредитования различных отраслей. Данный метод рефинансирования способствует сокращению потребностей предприятий в оборотных средствах
69
эффективному развитию производства и является инструментом денежнокредитного регулирования центральных банков (см. предыдущую тему).
Значение операций рефинансирования в экономически развитых странах
постепенно снижается с развитием денежных финансовых рынков.
Вместе с тем именно при использовании этого инструмента результаты денежно-кредитной политики слабо предсказуемы. Например, снижение ставки
рефинансирования рассматривается как мера, приводящая к расширению денежного предложения однако снижение ставки рефинансирования влияет на
рыночную ставку процента, которая снижается, следовательно, увеличивается
спрос на наличные деньги и другие активы, спрос на которые находится в обратной зависимости от уровня процентной ставки. В свою очередь спрос на депозиты снижается - мультипликатор уменьшается, но как и в каком периоде
снижение ставки рефинансирования повлияет на банковский мультипликатор,
сказать трудно. Поэтому в денежно-кредитной политике следует различать
краткосрочные и долгосрочные периоды. В краткосрочном периоде снижение
ставки рефинансирования является "расширительной" мерой, в долгосрочном сдерживающей.
4.3 Кредиты рефинансирования предоставляемые
Национальным Банком РК
Национальный Банк Республики Казахстан предоставляет банковские займы
согласно постановления Правления Национального Банка Республики Казахстан от 30 сентября 2005 года № 118 с учетом поправок на 1.01.2012 г.
Национальный Банк предоставляет следующие виды банковских займов:
1) займы рефинансирования банкам и организациям, осуществляющим отдельные виды банковских операций;
2) займы специального назначения банкам и юридическим лицам, в том
числе займы, предоставляемые в качестве заимодателя последней инстанции.
Займы рефинансирования предоставляются банкам и организациям, осуществляющим отдельные виды банковских операций и имеющим счета в Национальном Банке, под обеспечение.
Займы специального назначения, в том числе займы, предоставляемые в качестве заимодателя последней инстанции, предоставляются на основании решений Правления Национального Банка, как под обеспечение, так и без обеспечения. Вопрос о принятии обеспечения при предоставлении Национальным
Банком данного вида займов решается Правлением Национального Банка.
Национальным Банком в качестве обеспечения под предоставленные банковские займы принимаются высоколиквидные и безрисковые ценные бумаги,
а также другие активы.
Предоставленные банковские займы пролонгации не подлежат. Исключения
допускаются только по специальному решению Правления Национального
Банка, с заключением дополнительного соглашения к договору банковского
займа.
70
Учет операций по приему в обеспечение банковского займа финансовых активов, и их списанию с внебалансовых счетов при выполнении условий договора займа осуществляется согласно нормативным правовым актам Национального Банка.
Займы рефинансирования Национального Банка являются краткосрочными
и предоставляются как в национальной, так и в иностранной валюте на срок не
более 1 (одного) месяца по ставке вознаграждения равной официальной ставке
рефинансирования Национального Банка.
Срок предоставления займов рефинансирования (на период не более 1 месяца), перечень обеспечения, стоимость и процент дисконтирования обеспечения
определяются Техническим комитетом по денежно-кредитной политике Национального Банка, данная информация публикуется на сайте Национального
Банка.
Формы предоставления займов рефинансирования:
1) операция обратного РЕПО;
2) СВОП – операция с иностранной валютой;
3) краткосрочные займы.
Право на получение займов рефинансирования имеет банк и организация,
осуществляющая отдельные виды банковских операций, заключившая с Национальным Банком соглашение.
Займы рефинансирования могут быть предоставлены на основании сделок,
заключенных посредством биржевого терминала или терминала РЕЙТЕР и
подтверждения основных условий сделки, сторонами друг другу по системе
SWIFT, телексом или нарочно.
Займы рефинансирования предоставляются в пределах лимита кредитного
риска на операции с банками второго уровня, устанавливаемые в соответствии
с нормативными правовыми актами Национального Банка.
Предоставление банковских займов специального назначения, в том числе
займов, предоставляемых в качестве заимодателя последней инстанции. Банковские займы специального назначения, в том числе займы, предоставляемые
в качестве заимодателя последней инстанции, предоставляются Национальным
Банком в национальной и в иностранной валюте на срок не более одного года
банкам и юридическим лицам-владельцам банковских счетов, открытых в
Национальном Банке. Сроки предоставления данных займов, ставки вознаграждения по ним определяются Правлением Национального Банка.
Для получения банковского займа специального назначения банки и юридические лица предоставляют в Национальный Банк:
2) ходатайство о предоставлении банковского займа с указанием цели
займа;
3) сведения об отсутствии просроченной задолженности по ранее выданным банковским займам Национального Банка и других банков;
4) копии документов, подтверждающих право заемщика на предмет залога;
5) документы, содержащие характеристику предмета залога;
71
6) копию отчета об оценке залогового имущества, составленного в соответствии с законодательством Республики Казахстан;
7) аудиторский отчет независимой аудиторской организации о достоверности и объективности составления финансовой отчетности за истекший финансовый год (только для юридических лиц);
8) бухгалтерский баланс, отчет о результатах финансово-хозяйственной
деятельности на последнюю отчетную дату (только для юридических лиц).
В случае ухудшения финансового состояния банк обращается в Национальный Банк за займом, предоставляемым в качестве заимодателя последней инстанции, и предоставляет следующие документы:
1) ходатайство о предоставлении банковского займа;
2) о наличии или намеченных сроках разработки банком программы финансового оздоровления, утвержденной Советом директоров банка;
3) копии документов, подтверждающие право заемщика на предмет залога;
4) документы, содержащие характеристику предмета залога;
5) копию отчета об оценке залогового имущества, составленного в соответствии с законодательством Республики Казахстан.
Для принятия решения о целесообразности предоставления займа в качестве
заимодателя последней инстанции Национальный Банк запрашивает:
- от организации, осуществляющей гарантирование депозитов (если банк является участником системы обязательного гарантирования депозитов) информацию об исполнении банком обязательств по своевременной и полной уплате
календарных взносов в данную организацию, о сумме гарантированных депозитов, находящихся в данном банке.
Отношения по поводу залога, возникающие между Национальным Банком и
заемщиком при предоставлении Национальным Банком краткосрочных займов
и банковских займов, регламентируются законодательством Республики Казахстан.
Залогодателем при предоставлении банковских займов является заемщик,
принятие залога от третьих лиц, равно как и перезалог не допускаются.
Национальный Банк вправе требовать от залогодателя страхования заложенного имущества. Залог имущества, подлежащего государственной регистрации,
должен быть зарегистрирован в органе, осуществляющем регистрацию данного
имущества.
Общая сумма предмета залога, переданного заемщиком в обеспечение банковского займа Национального Банка, должна быть не меньше суммы предоставляемого банковского займа и вознаграждения по нему с учетом неустойки,
издержек по содержанию заложенного имущества, расходов по взысканию задолженности заемщика и других возможных расходов. В случае ее недостаточности вследствие падения цен на предмет залога, в договоре о залоге предусматривается обязательство заемщика пополнить залог в течение двух рабочих
дней после получения соответствующего письменного требования Национального Банка.
72
Активы принимаются Национальным Банком в залог, исходя из их рыночной стоимости.
Договор о залоге заключается в письменной форме, одновременно с заключением договора банковского займа на срок до полного погашения заемщиком
задолженности по банковскому займу, включая неустойку, начисленное вознаграждение и основной долг.
4.4 Переучет векселей Национальным Банком
Переучет векселей Национальным Банком Республики Казахстан осуществляется согласно Постановление Правления Национального Банка Республики
Казахстан от 16 апреля 2004 года № 57 с учетом поправок на 1.01.2012 г
Переучет векселей – прием по индоссаменту Национальным Банком от
учетной конторы (коммерческого банка) учтенных им векселей до наступления
срока платежа с выплатой учетной конторе суммы векселя и с удержанием ее
определенной части (дисконта);
Национальный Банк осуществляет переучет векселей в соответствии с целями денежно-кредитной политики и самостоятельно определяет объем проводимых операций.
Филиалы Национального Банка могут осуществлять операции, связанные с
переучетом векселей, только по письменному поручению Председателя либо
заместителя Председателя Национального Банка, курирующего уполномоченное подразделение Национального Банка.
Национальный Банк устанавливает лимиты переучета векселей на первоклассных эмитентов векселей, общий лимит средств на проведение операций по
переучету векселей Национальным Банком, лимиты переучета векселей на
учетные конторы, выполняющие пруденциальные нормативы и другие обязательные к соблюдению нормы и лимиты.
Порядок установления лимитов переучета векселей на первоклассных эмитентов векселей и общего лимита средств на проведение операций по переучету
векселей Национальным Банком определяется нормативными правовыми актами Национального Банка.
Величина лимитов переучета векселей на учетные конторы (коммерческие
банки) устанавливается в размере 20 процентов от собственного капитала учетной конторы, рассчитанного в соответствии с нормативными правовыми актами.
Нацбанк осуществляет операции по переучету векселей в соответствии с
Типовым Генеральным соглашением о переучете векселей, заключаемым между Национальным Банком икоммерческими банками.
Национальный Банк принимает к переучету векселя, отвечающие следующим требованиям:
 выданные первоклассными эмитентами, подлежащими оплате в определенный день;
 оформленные в соответствии с требованиями, установленными «Законом
о вексельном обращении»;
 выпущенные на вексельной бумаге, изготовленной на территории Рес73
публики Казахстан и отвечающей требованиям, установленным нормативными
правовыми актами Национального Банка;
 имеющие сумму не менее 100 (ста) тысяч тенге, или эквивалент данной
суммы в иностранной валюте;
 со сроком платежа не более одного года с даты переучета Национальным
Банком;
 местом платежа по которым обозначена территория Республики Казахстан;
Национальный Банк отказывает учетной конторе в приеме к переучету векселя, в случаях:
 если вексель не соответствует вышеперечисленным требованиям;
 если срок, оставшийся до даты платежа по векселю, менее пятнадцати рабочих дней;
 если предыдущий индоссамент был бланковым, а также если последовательность индоссаментов была прервана;
 если из его содержания невозможно сделать однозначный вывод о месте
платежа или текст векселя содержит иные дефекты, которые не позволяют
осуществить права по векселю;
 при превышении лимитов, установленных Национальным Банком;
 если вексель выписан в иностранной валюте, курс обмена тенге к которой
не устанавливается Национальным Банком;
 если на самом векселе имеется ссылка на курс обмена тенге к иностранной валюте на день платежа иной чем рыночный.
Коммерческий банк, желающий предъявить векселя к переучету, представляет в Национальный Банк пакет документов, содержащий:
 заявление на прием векселей к переучету, подписанное уполномоченным
должностным лицом учетной конторы;
 оригиналы векселей (вместе с аллонжем, если таковой имеется);
 акт приема - передачи векселей, подписанный Национальным Банком и
учетной конторы, имеющим соответствующую доверенность учетной конторы,
и работником уполномоченного подразделения, ответственным за переучет
векселей;
 доверенности учетной конторы или документы, подтверждающие полномочия должностных лиц на индоссирование векселей и подписание документов
и уполномоченного лица на подписание акта приема - передачи векселей;
 документ с образцами подписей должностных лиц, уполномоченных на
индоссирование векселей и подписание документов и лица, уполномоченного
на подписание акта приема - передачи векселей.
Национальный Банк при приеме документов осуществляет проверку правильности составления каждого принимаемого к переучету векселя, оформления индоссаментов на векселе, наличие физических повреждений бланка векселя (механических, химических и иных), приводящих к отсутствию или повреждению хотя бы одного из обязательных реквизитов векселя, при наличии которых вексель к переучету не принимается.
74
Национальный Банк для проверки бланков векселей на подлинность (соответствие требованиям, предъявляемым к степеням защиты вексельной бумаги и
техническим требованиям), направляет их на экспертизу.
Решение о приеме или отказе в приеме к переучету векселя принимается
Национальным Банком в течение пяти рабочих дней со дня получения полного
пакета документов
После принятия решения о приеме или отказе в приеме к переучету векселя,
Национальный Банк передает учетной конторе уведомление о проведении экспертизы векселей и приеме или отказе в приеме векселей к переучету.
В случае положительного решения вопроса о приеме векселя к переучету,
учетная контора оформляет индоссамент и передает вексель в пользу Национального Банка. Не допускается включение в индоссамент в пользу Национального Банка условий, освобождающих индоссанта от ответственности за платеж
по векселю.
Национальный Банк, не позднее следующего рабочего дня после получения
оригинала векселя с индоссаментом в пользу Национального Банка, перечисляет на банковский счет учетной конторы сумму векселя за минусом дисконта.
Дисконт удерживается Национальным Банком в соответствии с официальной ставкой рефинансирования Национального Банка.
Для расчета дисконта по принимаемым векселям сроком погашения до одного года используется следующая формула:
Н*Т*Р
Д = ------------------360*100
где, Д - сумма дисконта (в тенге),
Н - сумма векселя (в тенге),
Т - срок платежа по векселю с даты переучета векселя (в днях, при
этом дата переучета и дата платежа по векселю считается за один день),
Р - официальная ставка рефинансирования (в процентах),
количество дней в году принимается за 360,
векселя, выраженные в иностранной валюте, пересчитываются в тенге по
рыночному курсу обмена валют, определенному на день платежа, в соответствии с нормативными правовыми актами Национального Банка.
4.5 Процентная политика проводимая в Казахстане
Начиная с 1993 года Национальный Банк РК при проведении процентной
политики решал во многом противоречивые задачи: с одной стороны, создание
условий для полноценного рынка в кредитной сфере, с другой – не допущения
дальнейшего кризисного падения производства.
В этих целях Национальный Банк Республики Казахстан еще в 1992 году отказался от использования прямых ограничений на процентные ставки, устанавливаемые коммерческими банками по активным и пассивным операциям, отменил маржу (исключая кредиты, предоставляемыми коммерческими банками за
счет рефинансирования, уровень процента по которым устанавливается Национальным Банком). Наряду с этим, централизованные кредиты на целевые пра75
вительственные программы предоставлялись, в основном, по льготным процентным ставкам.
В 1993 году Национальный Банк вынужден был 4 раза пересматривать ставку рефинансирования в сторону увеличения, однако, позитивной ставки достичь не удалось:
1 июля
с 65% до 110%
23 июля
с 110% до 140%
22 сентября
с 140% до 170%
8 декабря
с 170% до 240%
Заниженные процентные ставки в сложившейся ситуации привели бы к еще
большему росту кредитной экспансии и на ее основе – к росту денежной массы.
Повышая процентные ставки на централизованные кредиты, Национальный
банк РК несколько сдерживал кредитную эмиссию, тем самым благотворно
влияя на инфляцию. Изменения уровня процентных ставок, как правило, базировалось на результатах проводимых в республике кредитных аукционов. Повышение ставки по кредитам Национального Банка, продаваемых через аукционы, рассматривалось тогда как поэтапное приближение уже в 1994 году к положительному уровню реальных ставок процента в экономике.
В 1994 году Национальный Банк Казахстана проводил линию, вытекающую
из Программы Президента республики, и со второй половины 1994 года ставка
рефинансирования впервые стала позитивной.
Повышение ставки рефинансирования до уровня, обеспечивающего его положительное реальное значение и соответствие рыночной ставке, определяемой
на аукционе кредитных ресурсов, позволило сбить инфляцию спроса. Кроме того, было обеспечено превышение доходности от кредитных операций банков по
сравнению с доходностью от валютно-спекулятивных операций. Как результат
- стабилизация спроса на иностранную валюту и стабилизация курса тенге.
Понятно, что политика высоких абсолютных значений процентных ставок не
может продолжаться бесконечно долго. Поэтому сразу вслед за стабилизацией
обменного курса тенге и снижением инфляции Национальный Банк постоянно
понижал ставку рефинансирования. Если большую часть 1994 года ставка рефинансирования составляла 300%, то в октябре она была понижена до 270%.
В 1995г. была начата практика предоставления кредитов на ломбардной основе. За этот период выдано ломбардных кредитов на сумму 186.7 млн. тенге,
что составило 1.8% от общего объема аукционных кредитов. Процентная ставка
по ломбардным кредитам в декабре составила 65%.
В 2000г. Национальный Банк продолжал поддерживать позитивным уровень
реальных процентных ставок. С учетом происходящих инфляционных процессов в экономике Правлением Национального Банка Казахстана неоднократно
принимались решения об изменении официальных процентных ставок. С 2000 г
до конца 2001 г она уменьшилась с 18% до 9%
С марта 2002г. ставка рефинансирования удерживалась Национальным Банком Казахстана на уровне 8-7,5%, официальные ставки вознаграждения (интереса) овернайт и репо с марта 2000 г. устанавливаются ежедневно.
В результате средняя процентная ставка по предоставленным централизо76
ванным кредитам в целом по республике за 2003 год составила 15%. Льготные
кредиты предоставлялись, в основном, аграрному сектору экономики.
В течение 2003 года ставки вознаграждения (интереса) были положительными в реальном выражении. Ставка рефинансирования снизилась с 7,5% до
7%.
Национальным Банком были утверждены “Правила предоставления банковских займов Национальным Банком Республики Казахстан, принятия по ним
обеспечения и ведения соответствующей документации”. В соответствии с
этими правилами банки стали иметь возможность для завершения расчетов получать дневные займы и займы “овернайт”. Таким образом, Национальный
Банк открыл “окно” финансирования для банков, испытывающих временные
затруднения с ликвидностью. Кроме этих займов, Национальный Банк предоставляет займы как кредитор последней инстанции и займы специального
назначения. Данные виды кредитов предоставляются банкам на определенные
цели или в исключительных случаях. В дальнейшем, регулируя уровень ставок
по этим кредитам, Национальный Банк получит возможность проведения более
гибкой и действенной процентной политики.
С 10 августа 2009 г. официальную ставку рефинансирования Национальный
банк определил на уровне 7,5% годовых. Ее снижение связано со снижением
годовой инфляции до 6,9% в июле 2009 г., а также общим снижением рыночных ставок на отечественном межбанковском рынке. В частности, индикатор
KazPrime по состоянию на конец июля 2009 г. составил 8,52%, снизившись с исторического максимума в 15,04% в марте 2009 г.
В результате активного проведения в 2009 г. денежно-кредитной политики
был снижен объем непогашенной задолженности банков перед Национальным
банком по займам рефинансирования. На конец февраля 2009 г. он составил
71,4 млрд тенге (на конец января 2009 г. – 440,5 млрд тенге.).
На 1 февраля 2010 г. ставка рефинансирования составила 7,0%. Этот уровень
является одним из минимальных значений, это было лишь в период с 7 июля
2003 г. по 1 февраля 2005 г., ниже она не опускалась. Максимально ставка рефинансирования поднималась до 300% в марте 1994 г. (табл.).
Изменение ставки рефинансирования Национального банка
01.03.199
Дата устан01.02.199201.07.1992 01.07.1993 23.07.199310.01.19944
01.091994 05.12.1994
ки
Ставка реф25
65
110
140
270
300
250
230
ния
20.11.200
Дата устан01.07.1995 01.09.1995 10.11.199904.06.200106.09.2001
1
06.03.200218.11.2002
ки
Ставка реф55
45
18
12
11
9
8
7,5
ния
02.04.2012 4.06.2012
Дата устан01.12.20 05.02.200 10.06.20 10.07.20 10.08.20 1.03.20
ки
07
9
09
09
09
10
Ставка реф- 11
9,5
8,5
8,0
7,5
7,0
6,5
6,0
ния
77
Официальная ставка рефинансирования Национального Банка за период с
февраля 1992 г до 2012 г. приведены в Приложении В.
В 2011 году коридор процентных ставок Национального Банка Республики
Казахстан был изменен. Изменения коснулись верхней границы коридора –
официальной ставки рефинансирования. Ввиду усиления в начале года инфляционного давления Национальный Банк Республики Казахстан принял решение
о повышении с 9 марта 2011 года официальной ставки рефинансирования с
7,0% до 7,5%.
По запросу отдельных банков Национальный Банк Республики Казахстан
предоставлял займы рефинансирования для поддержания их текущей ликвидности. Сроки данных операций не превышали 1 месяц.
В 2012-2013 году ситуация с ликвидностью на денежном рынке кардинально
не изменится. Меры Национального Банка Республики Казахстан будут
направлены на повышение регулирующей роли процентной политики и удержание рыночных ставок на рынке краткосрочных инструментов в пределах коридора ставок Национального Банка Республики Казахстан.
В дальнейшем установление официальной ставки рефинансирования будет
производиться Нацбанком в зависимости от ситуации на денежном рынке и
уровня инфляции таким образом, чтобы она являлась верхним уровнем ставок
на денежном рынке краткосрочных инструментов.
Политику ставок вознаграждения Национальный банк использует для воздействия на рыночные ставки вознаграждения в рамках осуществляемой государственной денежно-кредитной политики.
В целях регулирования объемов кредитов, выдаваемых банками, для снижения рисков неплатежей банками по их обязательствам, а также защиты интересов вкладчиков и акционеров банков Национальным банком Казахстана используется механизм резервных требований.
Вопросы для самостоятельной работы
1. Раскройте содержание учетной политики.
2. Как центральный банк проводит денежно-кредитную политику используя политику рефинансирования?
3. Каков механизм предоставления кредитов рефинансирования Национальным Банком?
4. В чем отличие ставки редисконтирования от ставки рефинансирования?
5. С какой целью Нацбанк проводит переучет векселей?
6. Назовите особенности использования политики рефинансирования в
Казахстане
Глава 5 Минимальные резервные требования
5.1 Сущность минимальных резервных требований
Практика банковской деятельности, сложившаяся в конце XIX – начале XX
века, показала, что операции в сфере кредитных отношений требуют определенного страхования. Нередки были ситуации, когда банки, чрезмерно увлекаясь кредитной экспансией, попадали в тяжелое положение, не имея возможности выполнить требования своих вкладчиков о возврате средств. Это осложня78
ло экономическую ситуацию в целом. Таким образом, у правительств разных
стран появился повод к изданию законов о контроле над банками, в частности,
в целях защиты интересов вкладчиков. Так родилась и практически реализовалась идея о создании минимальных резервов. Впервые такой порядок был введен в США в 1933 г. в рамках «Нового курса» Ф. Рузвельта. В соответствии с
банковским законодательством норма резервирования для банков Нью-Йорка
равнялась 25% вкладов. Резервы депонировались на счетах самих банков. Для
кредитных организаций других шестнадцати крупных городов США действовали такие же резервные требования. Половину из них региональные банки
должны были хранить на счетах в нью-йоркских банках. Для других банков
норма резервирования составляла 15%, из которых 2/3 средств размещалось на
счетах региональных банков шестнадцати крупных городов более высокой
иерархии.
Минимальные или обязательные резервы являются отчислениями кредитных
организаций от объема привлеченных ресурсов в соответствии с принятыми
правилами. Резервы могут храниться в определенной форме как на счетах центрального банка, так и на счетах самого банка (формы хранения могут различаться по странам).
Банки могут хранить и избыточные резервы – некоторые суммы сверх обязательных резервов, например, для непредвиденных случаев увеличения потребности в ликвидных средствах. Однако это лишает банки суммы дохода, который они могли бы получать, пуская эти деньги в оборот. Поэтому с ростом
процентной ставки уровень избыточных резервов обычно снижается.
Избыточные резервы коммерческого банка включают: наличные деньги в
его кассе; средства на корреспондентском счете коммерческого банка в центральном банке и размещенные в депозиты в центральном банке, а также сумма депозитов за минусом суммы обязательных резервов.
Эти средства используются коммерческими банками для проведения межбанковских платежей, для получения наличности в центральном банке, для
предоставления кредитов и т.д.
Избыточные резервы могут образовываться у коммерческого банка из-за
увеличения притока вкладов, снижения объема выдаваемых ссуд, уменьшения
нормы обязательного резервирования, получения кредита центрального банка и
т.д.
Коммерческий банк сам определяет оптимальный объем избыточных резервов. Недостаток резервов приводит к тому, что банк начинает испытывать затруднения при проведении своих операций, в первую очередь при проведении
платежей, и вынужден прибегнуть к заимствованию ресурсов у других банков
или у центрального банка. Слишком большой объем избыточных резервов отрицательно сказывается на прибыли банка, так как эти средства в основном не
приносят дохода (ни наличные деньги в кассе, ни средства на корреспондентских счетах, по которым в мировой практике обычно не выплачивается процент). Поскольку центральный банк является кредитором для коммерческих
банков, он может влиять на уровень их избыточных резервов, ограничивая или
увеличивая объемы своих кредитов и изменяя процентные ставки по ним.
79
Резервный коэффициент, или норма резервирования – устанавливаются в
процентах от объемов депозитов. Они могут различаться по величине в зависимости от видов вкладов (например, по срочным они ниже, чем по вкладам до
востребования). Коэффициенты могут дифференцироваться в зависимости от
размера кредитной организации (резервного класса), видов обязательств
(срочные депозиты, счета до востребования, долговые ценные бумаги)
резидентства, кредиторов банков и некоторых других условий.
Резервная база — объем обязательств кредитной организации, служащий
основой для расчета резервных требований. К определенному типу обязательств, входящим в резервную базу, например, по долгосрочным депозитам,
резервные требования не предъявляются.
Период расчета резервов – период времени в днях, в течение которого рассчитывается резервная база. Как правило, расчетный период равен одному месяцу, такая схема используется в Японии, Франции и других странах. В Канаде
расчетный период составлял два полумесячных периода. В США среднедневная база резервирования определяется за двухнедельный срок, начинающийвторник и заканчивающийся тридцатью днями позже.
Период поддержания или хранения резервов – период времени в днях, на
протяжении которого хранятся резервы. Согласно стандарту Европейской системы центральных банков, период поддержания резервов составляет один месяц начиная двадцать четвертого календарного дня текущего месяца и заканчивая двадцать четвертым календарным днем следующего месяца.
Период поддержания и период расчета резервов могут не совпадать, в результате чего резервные обязательства классифицируются на три группы в зависимости от лага между двумя периодами:
- запаздывающие резервы — период расчета резервов предшествует периоду
их хранения;
- полузапаздывающие резервы — период расчета резервов частично совпадает с периодом поддержания;
- своевременные резервы — периоды и поддержания резервов совпадают.
Вычеты из резервов — сумма, на которую кредитная организация, имеющая
льготы, может сократить резервные отчисления. Чаще всего вычеты разрешают
проводить мелким банкам, имеющим небольшой объем привлеченных ресурсов. Тем самым мелкие банки, обычно выполняющие в регионах функции расчетных центров, освобождаются от административных издержек, связанных с
управлением резервами. В еврозоне, например, одноразовый вычет для всех
кредитных организаций составляет сто тысяч евро, что избавляет многие провинциальные банки от необходимости держать обязательные резервы.
Выплаты по резервам - процентные платежи, начисляющиеся на денежные
суммы, которые банки хранят в виде обязательных резервов.
Механизм действия данного инструмента денежно-кредитной политики заключается в следующем:
- если центральный банк увеличивает норму обязательных резервов, то это
приводит к сокращению избыточности резервов коммерческих банков, которые
они могут использовать для проведения ссудных операций. Соответственно это
80
вызывает мультипликационное уменьшение денежного предложения, поскольку при изменении норматива обязательных резервов меняется величина депозитного мультипликатора(механизм указан на рисунке);
Норма резервирования увеличивается
Количество ссужаемых
денег
уменьшается
Предприятия
берут меньше
кредитов
Денежная масса в обращении уменьшается
Механизм действия нормы обязательного резервирования при его увеличении
- при уменьшении нормы обязательных резервов происходит мультипликационное расширение объема предложения денег (как показано на рисунке).
Норма резервирования уменьшается
Количество ссужаемых
денег
увеличивается
Предприятия
берут больше
кредитов
Денежная масса
в обращении
увеличивается
Механизм действия нормы обязательного резервирования при его уменьшении
Чем выше устанавливает Центральный банк норму обязательных резервов,
тем меньшая доля средств может быть использована коммерческими банками
для активных операций. Увеличение нормы резервов уменьшает денежный
мультипликатор и ведет к сокращению денежной массы. Таким образом, изменяя норму обязательных резервов, Центральный Банк оказывает воздействие на
динамику денежного предложения.
Ms = [(cr +1)/(cr +rr)] x MB ,
где Ms – предложение денег,
cr – коэффициент депонирования ( наличность –депозиты ),
rr – норма резервирования ( резервы – депозиты ),
MB – денежная база.
В современных условиях обязательные резервы выполняют не столько
функцию страхования вкладов (эту функцию выполняют специализированные
финансовые институты, которым банки отчисляют определенный процент от
вкладов, в Казахстане такую функцию выполняет Фонд гарантирования вкладов физических лиц), сколько служат для осуществления контрольных и регулирующих функций Центрального Банка, а также для межбанковских расчетов.
Норма обязательного резервирования устанавливается ЦБ в зависимости от
направления ДКП и рассчитывается по формуле:
rr = (RR / D),
где RR – общая сумма обязательных резервов;
D – величина депозитов, привлеченных банками от субъектов.
Изменение норматива обязательных резервов влияет на денежное предложение посредством мультипликатора. Все остальные инструменты денежнокредитной политики непосредственно воздействуют на размер денежной базы.
81
В настоящее время минимальные резервы – это наиболее ликвидные активы,
которые обязаны иметь все кредитные учреждения, как правило, либо в форме
наличных денег в кассе банков, либо в виде депозитов в центральном банке или
в иных высоколиквидных формах, определяемых центральным банком.
Обязательные резервы представляют собой для банков аналог налога. Из-за
того, что центральный банк обычно не платит по резервным отчислениям процентов, банки теряют потенциальный доход, который они могли бы получить,
выделяя эти средства на кредитование. Издержки, навязываемые банкам в виде
неполученного дохода, делают стоимость привлеченных ресурсов для банков
выше, чем для других финансовых посредников, на которых резервные требования не распространяются. Для компенсации потери дохода банки вынуждены
поднимать процентные ставки по выдаваемым кредитам. В итоге между банковскими и небанковскими организациями возникает неравная конкуренция.
Чтобы поправить свою конкурентоспособность, банки идут на всевозможные
ухищрения. Они передают депозиты на баланс небанковским посредникам,
входящим вместе с банками в одни финансовые конгломераты.
Тем не менее многие центральные банки сохраняют резервные требования.
Они полагают, что резервирование обеспечивает большую стабильность денежного мультипликатора и, следовательно, более качественный контроль над
предложением денег.
Теоретически норма обязательного резервирования может максимально подниматься до 40%, однако мировой опыт показывает, что чрезмерно высокий уровень обязательных резервов ослабляет эффективность банковской системы как
финансового посредника, так как увеличение нормы минимальных резервов сдерживает вливание кредитных ресурсов в экономику.
Существует несколько разновидностей резервирования:
1. Политика полного резервирования. Если банк решает обеспечить себе
абсолютную платежеспособность, он объявляет о полном резервировании всех
денежных средств, которые имеет в своем распоряжении. Иными словами,
ставка резервирования составляет 100 %, из которых несколько процентных
пунктов определяют норму обязательного резервирования, а большая часть –
избыточные резервы банка. Вследствие того, что данный банк кредиты и ссуды
не выдает, предложение денег не изменяется.
2. Политика нулевого резервирования. Она применяется в том случае, когда банк на первое место ставит обеспечение прибыльности. Следовательно,
все возможные деньги банк отдает в виде кредитов и ссуд, что не позволяет ему
хранить какие-либо резервы. Такая политика опасна тем, что платежеспособность банка в краткосрочном периоде равняется нулю. Получается, что денежное предложение увеличивается на ту же величину, на какую возрастают депозиты, вклады населения, которые целиком и полностью уходят в экономику в
виде кредитов.
3. Политика частичного резервирования. Часть денег остается в банке в
качестве резервов (обязательные и избыточные), а другая часть направляется в
экономику. Предложение денег при политике частичного резервирования главным образом определяется двумя факторами. Первый – величина депозитов и
82
их изменения, поскольку именно они являются первоисточником кредитования.
Второй фактор влияния – это общая норма резервирования, т. е. та часть денег,
которая полностью остается в распоряжении банка для обеспечения его платежеспособности.
С точки зрения экономики наиболее оптимальным является третий вид банковской политики. Первые два – взаимоисключающие и поэтому менее эффективны, поскольку и платежеспособность, и прибыльность очень важны для любого банка. В то же время политика частичного резервирования учитывает все
возможности и потребности банковских структур.
Резервные требования выполняют несколько функций, среди которых главными являются следующие:
• денежный буфер. В случае резкого дефицита ликвидности на межбанковском рынке краткосрочная процентная ставка взмывает вверх. Чтобы стабилизировать или сгладить ее колебание центральный банк снижает резервный коэффициент и, тем самым, обеспечивает банкам дополнительный приток денежных средств. Кроме того, усреднение резервов позволяет банкам получать доступ к ресурсам в случае их экстренной нехватки. Манипулирование нормой
резервирования позволяет обеспечить своеобразный буфер, смягчающий конъюнктуру денежного рынка. Наиболее активно буферную функцию используют
в промышленно развитых странах;
• управление ликвидностью. Резервные обязательства выступают одной из
главных детерминант денежной позиции коммерческих банков и спроса на заемные резервы центрального банка. Изменение резервного коэффициента позволяет регулировать ликвидность банковской системы в краткосрочном периоде. Большинство стран используют резервные требования в целях управления
банковской ликвидностью;
• регулирование денежного предложения. Обязательные резервы играют
роль ограничителя кредитной эмиссии банков. Уменьшение нормы резервирования расширяет кредитную активность банков, а сокращение резервного коэффициента, соответственно, ее снижает.
Недостаток этого метода заключается в том, что некоторые учреждения, в
основном специализированные банки, имеющие незначительные депозиты,
оказываются в преимущественном положение по сравнению с коммерческими
банками, располагающими большими ресурсами.
В последние годы значение обязательных резервов уменьшилось, по меньшей мере, в наиболее развитых странах из-за:
- стремления уменьшить элемент принуждения, заложенный в резервных
требованиях, в целом привел к снижению их уровней до такого значения, на котором они не могут быть важным буфером ликвидности;
- развития финансовых рынков диапазон других ликвидных активов, доступных коммерческим банкам, значительно вырос, включая активы, которые
центральный банк может быть заинтересован переучесть, или принять в качестве залога.
Этот инструмент монетарной политики является наиболее мощным, но достаточно грубым, поскольку воздействует на основы всей банковской системы.
83
Даже незначительное изменение нормы обязательных резервов способно вызвать существенные изменения в объеме банковских резервов и привести к модификации кредитной политики коммерческих банков.
5.2 Расчет и контроль за выполнением
минимальных резервных требований в Казахстане
Установления нормативов минимальных резервных требований и осуществления контроля за их выполнением в Казахстане осуществляется на основании
Закона Республики Казахстан «О Национальном Банке Республики Казахстан»
и Постановления Правления Национального Банка Республики Казахстан от 27
мая 2006 года № 38 «Об утверждении Правил о минимальных резервных требованиях»
Минимальные резервные требования – это обязательная доля от суммы обязательств банка, которую банк поддерживает в виде наличных денег в своей
кассе в национальной и свободно конвертируемой валютах или денег на корреспондентских счетах в Национальном Банке в национальной или свободноконвертируемой валютах (резервные активы).
Для определения минимальных резервных требований для каждого банка
используются нормативы минимальных резервных требований.
Структуру обязательств банка (далее – резервные обязательства), принимаемых для расчета минимальных резервных требований, составляют внутренние
и внешние обязательства банка, со сроком до одного года - краткосрочные и
более одного года -долгосрочные.
Внутренние и внешние краткосрочные и долгосрочные обязательства банка
– это обязательства банка перед резидентами, отраженные на балансовых счетах, перечень которых определен в Постановлении Правления Национального
Банка Республики Казахстан от 27 мая 2006 года № 38 «Об утверждении Правил о минимальных резервных требованиях» (далее Постановление).
Согласно внесенным изменениям в Постановление с 21 сентября 2012 года
нормативы минимальных резервных требований устанавливаются отдельно по
внутренним краткосрочным обязательствам, по внутренним долгосрочным обязательствам, по внешним краткосрочным обязательствам, по внешним долгосрочным обязательствам.
Минимальные резервные требования на определенную дату рассчитываются
банком, как сумма резервных требований:
1) по внутренним краткосрочным обязательствам, которые рассчитываются
путем умножения значения норматива резервных требований по внутренним
краткосрочным обязательствам на величину внутренних краткосрочных обязательств банка на определенную дату;
2) по внутренним долгосрочным обязательствам, которые рассчитываются
путем умножения значения норматива резервных требований по внутренним
долгосрочным обязательствам на величину внутренних долгосрочных обязательств банка на определенную дату;
3) по внешним краткосрочным обязательствам, которые рассчитываются путем умножения значения норматива резервных требований по внешним кратко84
срочным обязательствам на величину внешних краткосрочных обязательств
банка на определенную дату;
4) по внешним долгосрочным обязательствам, которые рассчитываются путем умножения значения норматива резервных требований по внешним долгосрочным обязательствам на величину внешних долгосрочных обязательств
банка на определенную дату.
С 21 сентября 2012 года Нацбанк РК установил банкам второго уровня нормативы минимальных резервных требований в размере:
2,5 процентов для внутренних краткосрочных обязательств банка;
0 процентов для внутренних долгосрочных обязательств банка;
6,0 процентов для внешних краткосрочных обязательств банка;
2,5 процентов для внешних долгосрочных обязательств банка.
Для банков второго уровня, в отношении которых имеется вступившее в
законную силу решение суда о проведении реструктуризации банка, нормативы
минимальных резервных требований устанавливаются в размере 0% по всем
обязательствам банка.
Данные нормативы, действуют в отношении банков второго уровня,
находящихся в процессе реструктуризации, до момента вступления в законную
силу решения суда о прекращении реструктуризации.
При расчете банком резервных обязательств учитывается сумма обязательств по основному долгу, вознаграждению и просроченной задолженности
по ним.
Для расчета нормативов минимальных резервных требований банк представляет в Национальный Банк на электронном носителе информацию об
остатках на балансовых счетах согласно постановлению Правления Национального Банка Республики Казахстан № 274 от 30 июля 2002 года «Об утверждении Типового Плана счетов бухгалтерского учета с детализацией счетов для
составления Главной бухгалтерской книги банков второго уровня кредитных
товариществ и ипотечных компаний», зарегистрированному в Реестре государственной регистрации нормативных правовых актов под № 1972 (далее – Информация).
Информация представляется:
1) банком, имеющим не более десяти филиалов, ежедневно (далее – ежедневная информация) - не позднее двух рабочих дней, следующих за отчетным днем; ежемесячно (далее – ежемесячная информация) - не позднее трех
рабочих дней, следующих за последним днем отчетного месяца;
2) банком, имеющим десять и более филиалов, ежедневную информацию не позднее трех рабочих дней, следующих за отчетным днем, и ежемесячную
информацию - не позднее пяти рабочих дней, следующих за последним днем
отчетного месяца.
Выполнения банком нормативов минимальных резервных требований и его
резервирования. Банк размещает деньги в резервных активах таким образом,
чтобы средняя величина резервных активов за период формирования резервных
активов была не менее среднего размера минимальных резервных требований
за период определения минимальных резервных требований.
85
Период формирования резервных активов составляет четырнадцать календарных дней и начинается с первого четверга недели, в которой начинается период определения минимальных резервных требований, и заканчивается в среду недели, в которой заканчивается период определения минимальных резервных требований.
Период определения минимальных резервных требований составляет четырнадцать календарных дней и начинается с первого вторника недели и заканчивается последним понедельником четырнадцатидневного периода определения минимальных резервных требований.
Контроль за выполнением банком нормативов минимальных резервных требований осуществляется путем представления им в Национальный Банк информации о выполнении нормативов минимальных резервных требований по
установленной форме.
Информация о выполнении нормативов минимальных резервных требований представляется банком на бумажном носителе, подписанная первым руководителем, либо лицом его замещающим, и главным бухгалтером банка, заверенная печатью банка, в сроки не позднее пятого календарного дня, следующего за последним днем отчетного периода формирования банком резервных активов.
При нарушении нормативов минимальных резервных требований банк в течение трех календарных дней с момента совершения нарушения сообщает
Национальному Банку о факте и причинах нарушения нормативов минимальных резервных требований и представляет план мероприятий по их устранению.
В случае неоднократного (два и более раза) нарушения банком нормативов
минимальных резервных требований Национальный Банк устанавливает причины допущенного нарушения и применяет к банку ограниченные меры воздействия или санкции в соответствии с законодательными актами Республики
Казахстан.
В случае непредставления, несвоевременного представления либо представления недостоверной информации, требуемой в соответствии с Правилами, а
также невыполнения банком иных требований, Национальный Банк применяет
к банку ограниченные меры воздействия или санкции в соответствии с законодательными актами Республики Казахстан.
5.3 Использование механизма резервных требований
Национальным Банком Казахстана
В целях регулирования объемов кредитов, предоставляемых банками, снижения рисков неплатежа банками по их обязательствам, а также защиты интересов
вкладчиков и акционеров банков Национальным банком используется механизм
резервных требований.
Введенное с 1 января 1993 г. «Положение о регулировании деятельности коммерческих, кооперативных и частных банков РК» предусматривало норматив по
обязательным резервам 18—20 %. Положение действовало до мая 1994 г., когда норматив был увеличен до 30 % от общих депозитных обязательств банков в тенге и
86
иностранной валюте (самый высокий показатель за все время), с 1 августа 1994 г.
норматив по депозитным обязательствам в иностранной валюте был понижен до 15
%.
Увеличение норматива обязательных резервов банков было вызвано резким
ростом денежного мультипликатора в первой половине 1994 года. Если на 1 января 1994 года объем денежной массы превышал величину денежной базы в
1,61 раза, то на 1 апреля 1994 года эта величина составила 2,21, а на 1 июля –
3,1. В результате использования данного инструмента денежно-кредитной политики, а также более жесткого подхода банков к оценке кредитоспособности
заемщиков удалось величину денежного мультипликатора понизить до 1,66 на
1 октября 1994 года.
В связи с ростом избыточных резервов банков (средств на корреспондентских
счетах в Национальном банке) появилась возможность не только понизить величину резервных требований, но и перейти на альтернативный порядок резервирования, когда банки, выполняющие экономические нормативы, должны поддерживать
величину средств на корсчете не ниже резервных требований. А норматив резервных требований в 1995 г. был понижен до 20 %, с 2000 г. до 6 %.
С 9 октября 2007 года был введен в действие новый механизм минимальных
резервных требований, направленный на сокращение базы резервных обязательств и расширение структуры резервных активов.
25.06.2008 г. в целях регулирования краткосрочной ликвидности банков второго уровня Правлением Национального Банка Республики Казахстан были изменены нормативы минимальных резервных требований. Вместо действующих
нормативов в размере 6% по внутренним обязательствам и 8% по иным обязательствам введены новые нормативы на уровне 5% по внутренним обязательствам и 7% по иным обязательствам.
В соответствии с действующим законодательством нормативы минимальных
резервных требований вводятся в действие не раньше чем через месяц после
принятия такого решения. Соответственно, новый норматив вступил в силу с 29
июля 2008 года.
Снижение нормативов минимальных резервных требований позволил банкам высвободить, по оценке, около 90 млрд. тенге. Высвобожденные средства
были направлены на поддержание кредитной активности банков.
В 2008 году было принято постановление правления Национального Банка, в
котором был установлен отдельный лимит по минимальным резервным требованиям для банков, находящихся в процессе реструктуризации долгов по решению суда. Для них установлен лимит 0. Данное решение было введено в действие в ноябре 2009 года.
Минимальные резервные требования понижались и далее с целью увеличения ликвидности банков.
Так с 3 марта 2009 г. Национальный банк Казахстана понизил нормативы
минимальных резервных требований для коммерческих банков. По внутренним
обязательствам минимальные резервные требования снижены с 2% до 1,5%, по
иным обязательствам — с 3% до 2,5%.
87
Данная мера позволила предоставить банковской системе ликвидность в
размере 50 млрд тенге.
НБРК с 31 мая 2011 г. повысил нормативы минимальных резервных требований с 1,5% до 2,5% по внутренним обязательствам и с 2,5% до 4,5% по иным
обязательствам банков.
Резервные активы и минимальные резервные требования
Это обусловило некоторое снижение соотношения резервных активов и
минимальных резервных требований в середине 2011 г. Тем не менее, банки
продолжили накапливать ликвидность, восстанавливая существовавший разрыв, о чем свидетельствует рост резервных активов, составивший по итогам 10
месяцев 2011 г. 46,5% (диаграмма).
5.4 Опыт использования политики обязательного резервирования
зарубежными странами
Требование минимальных резервов практически используется во всех экономически развитых странах, за исключением Канады, Мексики, Швеции, Великобритании и Люксембурга. Однако в применении конкретных форм данного
инструмента в разных странах наблюдаются существенные различия, что объясняется национальными особенностями развития финансового рынка. Центральными банками используется различная структура минимальных резервов,
амплитуда и частота колебаний их величины, специфика начисления процентов, условия, предоставляемые кредитным институтам при рефинансировании в
центральном банке.
В рамках рыночного регулирования денежно-кредитной системы, которому
в последнее время отдается предпочтение, обязательные резервы призваны
обеспечивать стабильный спрос на кредитные ресурсы центрального банка.
Однако для многих центральных банков минимальные резервы остались, как и
прежде, составной частью системы кредитного контроля. Предложения о резком снижении ставок или вообще об отмене минимальных резервов, которые
88
возникают в ходе дискуссии о целесообразности беспроцентных вкладов или
отрицательного влияния минимальных резервов на конкуренцию, обычно не
находят широкой обоснованной поддержки.
При установлении ставок по минимальным резервам большую роль могут
играть и непосредственные переговоры между центральным и коммерческими
банками. Так, в Нидерландах повышение наличных кассовых резервов кредитных институтов определяется путем согласования этой величины банком Нидерландов и коммерческими банками.
Закон о банковской деятельности в ряде случаев освобождает кредитные институты от соблюдения обязательств по минимальным резервам. Так, из суммы
минимальных резервов в ФРГ исключаются банковские обязательства, связанные с финансированием импорта, а также по отношению к кредитным институтам, расположенным в зонах льготного налогообложения.
Эффективность инструмента обязательных резервов зависит от широты
охвата ими отдельных категорий обязательств. Таким образом уменьшается
возможность обхода со стороны кредитных институтов данного регулирующего инструмента. Например, в обязательства, облагаемые минимальными резервами в ФРГ, включаются вклады до востребования, срочные и сберегательные
вклады сроком до 4 лет, а также привлеченные средства на межбанковском денежном рынке и долговые обязательства – именные и на предъявителя сроком
до 2 лет.
В странах, центральные банки которых устанавливают жесткие границы
развития денежной массы, часто требуется установление соответствия между
банковскими обязательствами, определенными заданной величиной развития
денежной массы, и депозитами, включенными в расчет минимальных резервов.
В качестве примера стран с такой системой можно привести Францию, Испанию, Японию, Швецию, Италию, где центральные банки, аналогично немецкому федеральному банку, регулируют широкий слой денежной массы. В перечисленных странах резервные обязательства распространяются на значительную часть статей пассива банковского баланса. Этот принцип относится и к новым финансовым инструментам. Так, в Японии депозитные сертификаты принимаются во внимание как при установлении индекса развития денежной массы, так и при изменении резервной политики.
Предписания резервной политики по отношению к вкладам в иностранной
валюте и вкладам нерезидентов также различаются в страховом аспекте. В целом ряде стран вклады в иностранной валюте не подлежат учету при расчете
минимальных резервов, либо ставка по ним значительно ниже, чем по вкладам
в национальной валюте.
Большинство центральных банков, использующие минимальные резервы,
неизменно указывают на тот факт, что с помощью этого инструмента представляется возможным поддерживать постоянную связь между поставкой на денежный рынок ресурсов центрального банка и денежной экспансией кредитных
институтов. Этот аргумент в последнее время приобрел еще большее значение,
так как дальнейшее развитие платежного оборота может привести к сокращению наличности на руках населения.
89
Использование минимальных резервов в качестве активного инструмента
политики регулирования банковской ликвидности, а изменения резервных ставок для контроля рентабельности банковских операций в течении последнего
десятилетия в промышленно развитых странах снизилось. В США резервная
система уже давно отказалась от механизма изменения ставок минимальных резервов, в то время, как Немецкий федеральный банк до сих пор успешно использует данный инструмент, хотя и значительно реже, чем во времена функционирования Бреттон-Вудской валютной системы.
В Нидерландах инструмент минимальных резервов как бы разделен на две
составляющие. Так, с одной стороны, с 1989 г. действует соглашение, расширяющее возможности банковского кредита. Существенно поднята граница величины предоставляемых путем рефинансирования заемных средств, при условии, что они не покрываются долгосрочными банковскими обязательствами.
Однако с другой стороны, по таким кредитам введено фиктивное резервное
обязательство – 10%. В действительности же кредитные институты не должны
содержать беспроцентные резервы в центральном банке. Речь идет лишь о том,
что банки обязаны уплачивать процент центральному банку по кредиту в счет
минимальных резервов. Инструмент минимальных резервов в этом случае служит механизмом контроля рентабельности дополнительных кредитных операций, ведущих к кредитной эмиссии. Существующие наряду с этим резервные
обязательства по межбанковским депозитам служат регулированию ликвидности на денежном рынке.
Таким образом, политика минимальных резервов остается действенным инструментом центральных банков ведущих стран мира, причем с течением времени происходит изменение ее содержания. Механизм обязательных резервов
используется практически во всех развитых странах, как инструмент кредитной
политики. При этом страны, придерживающиеся твердого валютного курса,
применяют данный инструмент в рамках политики гибкого регулирования. С
развитием международных экономических связей, в том числе в банковском
секторе, при создании свободных экономических зон, крупных региональных
экономических объединений (например, таких как ЕЭС), использование политики минимальных резервов требует постоянной адаптации к изменяющимся
условиям.
1.
2.
3.
4.
5.
Вопросы для самостоятельной работы
Раскройте механизм минимальных резервных требований.
Как с помощью минимальных резервных требований центральные банки
проводят рестрикционную политику?
В чем состоит особенность проведения контроля за выполнением минимальных резервных требований в Казахстане?
Когда и как изменились минимальные резервные требования в Казахстане?
Охарактеризуйте отличительные особенности использования политики
минимальных резервных требований центральными банками зарубежных стран.
90
Глава 6 Политика открытого рынка
6.1 Операции на открытом рынке
Операции центрального банка на открытом рынке в настоящее время являются в мировой экономической практике основным инструментом денежнокредитной политики. Центральный банк продает или покупает по заранее установленному курсу ценные бумаги, в том числе государственные, формирующие
внутренний долг страны. Этот инструмент считается наиболее гибким инструментом регулирования кредитных вложений и ликвидности коммерческих банков.
Операции на открытом рынке начали проводиться в США в 20-х гг. XX столетия. Из европейских государств первыми стали их использовать в ФРГ и Голландии. При этом экономической основой действенности операций центрального банка на открытом рынке является его монопольное положение в качестве
создателя кредитных ресурсов в целом для банковской системы. При существующем уровне спроса на ресурсы центрального банка его политика в отношении условий предоставления кредитов и операций на открытом рынке определяет реальный объем предложения банковских ресурсов. Операции на открытом рынке увеличивают (в случае продажи ценных бумаг) объем собственных
ресурсов банков и банковской системы в целом. Это отражается на цене кредита и, как следствие, на объеме денежной массы.
Схема осуществления этих операций следующая:
Если на денежном рынке наблюдается излишек денежной массы в обращении и центральный банк ставит задачу ограничить или ликвидировать этот излишек. В данном случае центральный банк начинает активно предлагать государственные ценные бумаги на открытом рынке банкам или населению, которые покупают правительственные ценные бумаг через специальных дилеров.
При этом предложение государственных ценных бумаг увеличивается, процентные ставки по ним растут, соответственно возрастает их привлекательность для покупателей. Население (через дилеров) и банки начинают активно
скупать правительственные ценные бумаги, что приводит в конечном счете к
сокращению банковских резервов. Сокращение объема банковских резервов в
свою очередь приводит к уменьшению предложения денег в пропорции, равной
банковскому мультипликатору. При этом процентная ставка по кредитам растет. Схематически этот процесс показан на рисунке.
Рост предложения
ГЦБ Центральным
банком
Происходит
снижение
рыночной
цены и
увеличение доходности
облигаций
Увеличивается покупка
ГЦБ у Центрального
банка
Происходит
сокращение
кассовых
остатков и
избыточных
резервов ком.
банков
Уменьшается объемов
ссуд, выдаваемых коммерческими
банками
Мультипликативное
сокращение
вкладов банковской
системы
Сниже
ние
величии
ны
предложения
денег
Оперции на открытом рынке, где Центробанк продает ГЦБ
91
Если на денежном рынке существует недостаток денежных средств в обращении, то НБ РК проводит политику, направленную на расширение денежного
предложения, а именно центральный банк начинает скупать правительственные
ценные бумаги у банков и населения по выгодному для них курсу. Население и
банк начинают активно продавать государственные ценные бумаги, что приводит в конечном счете к увеличению банковских резервов и (с учетом мультипликационного эффекта) денежного предложения. При этом процентная ставка
по кредитам падает.
Скупка ЦБ
государственные
ценных бумаг
Рост рыночной
цены и
снижение
доходности ГЦБ
Продажа
ком.банками
и населением
ГЦБ
Центробанку
Увеличение
кассовых
остатков и
избыточных
резервов
коммерческих банков
Увеличение
объема ссуд,
выдаваемых
коммерческими банками
Мультипликативное
расширение
вкладов
банковской
системы
Рост
величиины предложения
денег
Оперции на открытом рынке, где Центробанк активно покупает ГЦБ
И снова можно отметить непредсказуемость результатов денежно-кредитной
политики в связи с тем, что открытый рынок – это финансовый рынок. Рост
продаж на открытом рынке приводит к увеличению предложения финансовых
активов, следовательно, к росту процентных ставок. В свою очередь рост процентных ставок отразится на увеличении мультипликатора, что отчасти погасит
эффект снижении денежной базы. И наоборот, операции покупки на открытом
рынке могут привести к увеличению спроса на финансовые активы, снижению
процентных ставок и мультипликатора.
В развитой рыночной экономике государство становится одним из основных
эмитентов ценных бумаг (чаще всего в лице казначейства). Во всем мире централизованный выпуск ценных бумаг используется в качестве инструмента государственного регулирования экономики (в широком понимании государственных ценных бумаг) и как рычаг воздействия на денежное обращение путем регулирования объема денежной массы, средство неэмиссионного покрытия дефицита государственного бюджета, способ привлечения денежных средств
юридических и физических лиц для решения конкретных государственных задач (в узком понимании сути государственных ценных бумаг).
К государственным ценным бумагам, принятым в мировой практике, относятся:
1) казначейские векселя – краткосрочные государственные обязательства,
погашаемые обычно в пределах года и реализуемые с дисконтом, то есть по ценам ниже номинала, по которому они погашаются (иногда продаваемые по номиналу, а выпускаемые по цене выше номинала);
2) среднесрочные казначейские векселя, казначейские боны – казначейские
обязательства, имеющие срок погашения от одного года до пяти лет и выпускаемые обычно с условием выплаты фиксированного процента;
92
3) долгосрочные казначейские обязательства – вид обязательств казначейства со сроком погашения до десяти и более лет и по которым уплачиваются
купонные проценты (по истечении срока обладатели таких государственных
ценных бумаг имеют право получить за них наличными или рефинансировать в
другие ценные бумаги, а в некоторых случаях долгосрочные обязательства могут быть погашены при наступлении предварительной даты, то есть за несколько лет до официального срока погашения);
4) государственные (казначейские) облигации – обязательства, близкие по
своей природе и назначению к средне- и долгосрочным казначейским обязательствам, а иногда не отличающиеся от них (отдельные виды государственных
облигаций, в частности, сберегательные облигации, могут распространяться на
нерыночной основе).
Государственные ценные бумаги обладают такими критериями, как надежность, ликвидность, доходность. Если у ценной бумаги высокие надежность и
ликвидность, то доходность ее бывает ниже, чем у тех рыночных инструментов,
которые не обладают двумя названными критериями. Вложение денежных
средств в государственные ценные бумаги выгодно отличается от их размещения в банковские депозиты, поскольку надежность такого инвестирования
весьма высока. Именно это привлекает инвесторов.
Операции на открытом рынке проводятся центральным банком обычно совместно с группой крупных банков и других финансово-кредитных учреждений.
Операции центрального банка на открытом рынке оказывают прямое влияние на объем свободных ресурсов, имеющихся у коммерческих банков, что
стимулирует либо сокращение, либо расширение объема кредитных вложений в
экономику, одновременно влияя на ликвидность банков, соответственно
уменьшая или увеличивая ее.
Особая привлекательность для кредитных учреждений операций на открытом рынке связана с высокой ликвидностью его инструментов. В частности,
преобладающими являются операции с наиболее краткосрочными обязательствами казначейства (например, операции с казначейскими векселями с трехмесячным сроком погашения), хотя могут проводиться операции с частными финансовыми инструментами и даже с валютой.
Прямые операции с ценными бумагами исторически являются первой формой такого рода операций, используемых центральными банками для денежнокредитного регулирования. В настоящее время во многих государствах развиваются прямые операции с долгосрочными государственными ценными бумагами.
Обратные операции на открытом рынке характеризуются более мягким воздействием на денежный рынок. Поскольку такие операции являются более гибким методом денежно-кредитного регулирования, то их использование центральными банками в настоящее время возрастает.
При незначительных абсолютных и относительных масштабах операций на
открытом рынке они оказывают прежде всего качественное, нежели количественное воздействие на ликвидность банковской системы. Однако по мере
развития и совершенствования данного метода денежно-кредитного регулиро93
вания появляется возможность перехода от воздействия на структурные характеристики к воздействию на количественные параметры денежного рынка.
Чрезвычайно важной особенностью операций центрального банка на открытом
рынке является их способность относительно быстро реагировать на краткосрочные тенденции развития рынка, а также оказывать стабилизирующее влияние на состояние денежного обращения и экономику в целом.
Преимущества операций на открытом рынке:
- эффективный контроль за целевыми показателями;
- носят гибкий характер, могут использоваться в больших и малых масштабах, дают большие возможности для проведения обратных операций;
- осуществляются по инициативе центрального банка;
- осуществляются на рынках, не приводят к искажениям в распределении
ресурсов;
- способствуют развитию финансовых рынков.
Проведение центральным банком операций на открытом рынке дает возможность решить определенные тактические цели денежно-кредитной политики, а именно:
- осуществление бездефицитного финансирования государственных затрат
и, соответственно управление на этой основе государственным долгом;
- предоставление субъектам рыночной экономики высоколиквидных и высоконадежных инструментов для временного размещения собственных финансовых ресурсов;
- предоставление возможности центральному банку экономическими средствами влиять не только на спрос и предложение денег, а и на соотношение их
структурных агрегатов –М1, М2 и МЗ;
- определение средствами рыночного механизма реальной стоимости государственного долга, а значит и ценных бумаг, которые его обслуживают.
Обладая несомненными достоинствами, данный инструмент имеет недостатки. К ним, в частности, относятся ограниченные временные рамки. Время действия тут определено сроками: чем длиннее срок действия ценных бумаг, тем
продолжительнее период использования данного инструмента кредитной политики. Другим фактором, снижающим эффект от использования операций на открытом рынке, сужающим возможности рестрективной (сдерживающей) политики, является ограниченность ресурсов ценных бумаг центрального банка. На
практике этот недостаток устраняется (смягчается) обычно двумя способами:
либо государство предоставляет центральному банку дополнительные ресурсы
ценных бумаг, либо дает ему право выпускать их самостоятельно.
Таким образом, операции на открытом рынке, как метод денежнокредитного регулирования, значительно отличаются от двух предыдущих.
Главное отличие – это использование более гибкого регулирования, поскольку
объем покупки ценных бумаг, а также используемая при этом процентная ставка могут изменяться ежедневно в соответствии с направлением политики центрального банка. Коммерческие банки, учитывая указанную особенность данного метода, должны внимательно следить за своим финансовым положением,
не допуская при этом ухудшения ликвидности.
94
6.2 Государственные ценные бумаги
Увеличение рынка государственных облигаций и переход к активной покупке их центральными банками в 40-х годах ХХв, создали предпосылки для превращения операций на открытом рынке в главный метод денежно-кредитной
политики. Эти операции широко применяются в США, Великобритании, Канаде. Внедрение их в других странах тормозится отсутствием там достаточно широкого и активного рынка государственных облигаций; с 50-х годов применяются в ФРГ, Нидерландах, Японии, скандинавских странах.
Государственная ценная бумага – ценная бумага, эмитированная с целью
покрытия бюджетного дефицита от имени правительства или местных органов
власти, но обязательно гарантированная правительством.
Различают:
- рыночные государственные бумаги: ноты, боны, казначейские векселя и
др.;
– нерыночные ценные бумаги: сберегательные боны, сертификаты.
Размещение государственных ценных бумаг обычно происходит через центральные банки или министерства финансов. Основными инвесторами в зависимости от вида выпускаемых облигаций являются: население, страховые компании, банки, инвестиционные компании и фонды. Государственные ценные
бумаги могут быть в бумажной (бланковой) или безбумажной формах, то есть в
виде записей на счетах в уполномоченных депозитариях. Имеется четкая тенденция к увеличению выпуска государственных ценных бумаг в безбумажной
форме. Государственные ценные бумаги размещаются разнообразными методами: это аукционные торги, открытая продажа всем желающим по установленным ценам, закрытое распространение среди определенного круга инвесторов и т.д. Государственные ценные бумаги, как правило, занимают ведущее место на рынке облигаций, где их доля доходит до 50%, а значит и на всем рынке
ценных бумаг, поскольку на последнем преобладают облигации
Операции на открытом рынке различаются в зависимости от:
 условий сделки – купля-продажа за наличные или купля на срок с обязательной обратной продажей – операции РЕПО;
 объектов сделок – операции с государственными или частными бумагами;
 срочности сделки – краткосрочные (до 3 мес.) и долгосрочные (от 1 года
и более) операции с ценными бумагами;
 сферы проведения операций – охватывают только банковский сектор или
включают и небанковский сектор рынка ценных бумаг;
 способ установления ставок – определяемые центральным банком или
рынком.
Что касается нетрадиционных методов проведения политики открытого
рынка, отмечается рост объема операций с арбитражем (правом последующего
выкупа) на открытом рынке ФРГ, Италии, Ирландии, Португалии и начиная с
конца 80-х годов во Франции. В частности, в Казахстане к нетрадиционным ме95
тодам относится проведение операций РЕПО и обратного РЕПО.
Операции на открытом рынке можно разделить на 2 типа:
 динамические – направлены на изменение объема резервов и денежной
базы;
 защитные – направлены на ослабление влияния, оказываемого на денежную базу другими факторами.
В последние годы вместо прямых операций покупки и продажи ценных бумаг все чаще используются соглашения об обратном выкупе (REPO). Преимущество таких временных операций состоит в их гибкости и более мягком эффекте воздействия. Доля обратных операций Центральных банков ведущих
промышленно развитых стран на открытом рынке составляет 82-99,6%.
Операции на открытом рынке могут быть подразделены на две группы:
- регулярные плановые операции, при которых центральный банк заранее
объявляет, что проведет аукцион по продаже кредитов или депозитов, в котором может участвовать на равных условиях относительно большая группа
участников – все банки или все члены ограниченной группы;
- нерегулярные операции, которые проводятся нерегулярно и часто с коротким уведомлением в соответствии с необходимостью. Последние могут быть
подразделены на нерегулярные плановые операции (схожие с регулярными во
всем кроме даты проведения) и двусторонние операции, включающие одну или
более единичных операций, о которых не сообщалось ни до ни после их проведения.
Рассмотрим классический вариант механизма операций на открытом рынке
между центральным банком и коммерческими банками.
В практике осуществления операций центрального банка на открытом рынке
с краткосрочными долговыми обязательствами различается две возможности:
количественный тендер и процентный тендер. В основе обоих процессов лежит
предложение или спрос центрального банка на краткосрочные долговые обязательства путем фиксации количества или процента. Фиксация количества подразумевает предложение со стороны центрального банка ограниченного по
сравнению с существующим по определенной ставке спросом объема финансирования. Так, центральный банк может объявить, что спрос удовлетворяется на
50%. Это означает, что все заявки удовлетворяются на 50%.
Альтернативой такому методу проведения политики открытого рынка с
краткосрочными долговыми обязательствами служит вторая возможность –
фиксация учетной ставки. Данный процесс можно сравнить с аукционом. Центральный банк дает минимальную ставку, коммерческие банки подаю заявки с
указанием ставки, которые они готовы заплатить при удовлетворении их спроса
на кредиты. Центральный банк определяет учетную ставку в соответствии с поступившими предложениями. При этом кредитные институты, предлагающие
большую ставку, получают большой объем кредитования.
Если разобраться, то можно увидеть, что по своей сути эти операции аналогичны рефинансированию под залог ценных бумаг. Центральный банк предлагает коммерчески банкам продать ему ценные бумаги на условиях, определяемых на основе аукционных (конкурентных) торгов, с обязательством их обрат96
ной продажи через 4-8 недель. Причем процентные платежи, «набегающие» по
данным ценным бумагам в период их нахождения в собственности центрального банка, будут принадлежать коммерческим банкам.
Государственные ценные бумаги являются наиболее цивилизованным рыночным способом формирования государственного долга. Они обеспечивают
кассовое исполнение государственного бюджета путем покрытия коротких разрывов между доходами и расходами, возникающими из-за несовпадения во
времени налоговых поступлений и расходов бюджета. Кроме того, они выступают при проведении денежно-кредитной политики государства регулятором
не только денежного обращения, но и развития экономики в целом, могут выступать в качестве залога по кредиту, представленному Центральным банком,
по ссудам, взятыми коммерческими банками у Центрального банка, а также по
кредитам, получаемым предприятиями в коммерческих банках. Посредством
вложения денег в государственные ценные бумаги мобилизуются средства для
финансирования целевых государственных и местных программ, имеющих
важное социально-экономическое значение. Ценные бумаги государства имеют, как правило, два очень крупных преимущества перед любыми другими
ценными бумагами и активами.
Во-первых, это самый высокий относительный уровень надежности для
вложенных средств и соответственно минимальный риск потери основного капитала и доходов по нему.
Во-вторых, - наиболее льготное налогообложение по сравнению с другими
ценными бумагами или направлениями вложений капитала. Часто на государственные ценные бумаги отсутствуют налоги на операции с ними и на получаемые доходы.
6.3 Государственные ценные бумаги выпускаемые в Казахстане
Государственные ценные бумаги (ГЦБ) в Казахстане являются одним из самых привлекательных секторов финансового рынка, так как вложения средств в
них имеют высокий уровень надежности и они обладают высокой ликвидностью.
Покупателем ГЦБ могут быть любые юридические и физические лица, в том
числе нерезиденты.
Государственные ценные бумаги выпускаются с целью:
 финансирование дефицита республиканского бюджета на неинфляционной основе (без дополнительного выпуска денег в обращение).
 финансирование целевых государственных программ (жилищное строительство, социальное обеспечение и др.).
 регулирование экономической активности (денежной массы в обращении, воздействие на цены и инфляцию, экономический рост, направления
инвестирования и т. Д.).
 предоставление для всех участников рынка ценных бумаг надежных и
высоко ликвидных средств сбережения своих финансов (доходность по ГЦБ
превышает уровень инфляции).
97
Эмитентами являются Министерство финансов РК или Национальный банк
РК. Формы выпуска ГЦБ – в бездокументарной форме.
Классификация ГЦБ:
По эмитенту
· Правительство РК (Министерство финансов);
· Национальный Банк РК;
· Местный исполнительный орган.
По срокам обращения
· Краткосрочные - до 1 года;
· Среднесрочные - от 1 года до 10 лет;
· Долгосрочные - свыше 10 лет.
По условиям покупки
· По дисконтированной стоимости;
· По номинальной стоимости.
По способу получения доходов
· Процентные ГЦБ;
· Дисконтные ГЦБ;
· Выигрышные ГЦБ;
· Комбинированные ГЦБ.
ГЦБ могут приобретаться на первичном или вторичном рынках. На первичном рынке Инвестор (юридические и физические лица) приобретает ГЦБ непосредственно у Эмитента (Министерство Финансов, Национальный банк Республики Казахстан) путем покупки на аукционе, первичных торгах или подписки при размещении.
Вторичный рынок ценных бумаг - это сфера обращения ценных бумаг, куда
они попадают после того, как их начинает продавать первый владелец, купивший их у Эмитента. Вторичный рынок делится на организованный (Казахстанская Фондовая биржа, Котировочные системы) и неорганизованный.
Торги идут в режиме реального времени, что позволяет производить денежные расчеты между покупателями и продавцами ценных бумаг в течение одного рабочего дня.
Все операции на рынке ценных бумаг осуществляются через банки или брокерские компании, имеющие государственную лицензию на занятие брокерскодилерской деятельностью на рынке ценных бумаг с правом ведения счетов клиентов.
Основные виды ГЦБ в Республике Казахстан (краткая характеристика видов
ГЦБ дана в приложении В):
 Краткосрочные казначейские обязательства ГККО (МЕККАМ);
 Среднесрочные казначейские обязательства ГСКО (МЕОКАМ);
 Специальные казначейские обязательства ГСКО (МЕАКАМ);
 Индексированные казначейские обязательства ГИКО (МЕИКАМ);
 Краткосрочные казначейские валютные обязательства ГКВО (МЕКАЕМ);
 Среднесрочные казначейские валютные обязательства ГСКВО (МЕОКАВМ);
98
 Специальные валютные государственные облигаций СВГО (АВМЕКАМ);
 Национальные сберегательные облигации (НСО);
 Ноты Национального банка РК (специальные, краткосрочные валютные и
краткосрочные ноты в тенге).
Краткосрочные ГККО (МЕККАМ). Название «государственное краткосрочное казначейское обязательство» на казахском языке именуется
«МЕККАМ» – «мемлеккeтiк кыскамерзiмдi казьнашылык мiндеттеме».
Цель выпуска – расширение рынка ценных бумаг и увеличение доли неинфляционного покрытия дефицита республиканского бюджета.
Государственные краткосрочные казначейские обязательства МЕККАМ выпускаются в дематериализованной форме со сроком обращения три, шесть и
двенадцать месяцев, размещаются и обращаются путем ведения соответствующих записей на счетах их держателей в депозитарии финансового агента и субдепозитариях первичных дилеров.
Номинальная стоимость обязательств – 100 тенге.
Обязательства размещаются по дисконтированной цене, то есть по цене ниже номинала, через аукционы, проводимые Национальным Банком РК по поручению Министерства Финансов РК. Принимать участие в аукционах имеют
право только Первичные дилеры – банки и компании, прошедшие тендер и заключившие договора с Министерством Финансов. Все инвесторы, не являющиеся Первичными дилерами, осуществляют операции только через Первичных
дилеров, заключая с ними договора на обслуживание. Первичные дилеры выполняют функции субдепозитариев. Сроки проведения аукционов и объемы
эмиссий сообщаются в условиях аукционов.
Среднесрочные ГСКО (МЕОКАМ). Название «государственное среднесрочное казначейское обязательство» (ГСКО) на казахском языке именуется –
«Мемлекеттiк ортамерзiмдi казынашылык мiндеттеме» (МЕОКАМ).
Цель выпуска – диверсификации рынка государственных ценных бумаг и
увеличения доли источников неинфляционного покрытия дефицита республиканского бюджета
Номинальная стоимость казначейского обязательства – 1000 тенге.
Казначейские обязательства являются государственными ценными бумагами, выпускаются Министерством финансов Республики Казахстан от лица Правительства Республики Казахстан и свободно обращаются на рынке ценных
бумаг Казахстана в соответствии с действующим законодательством Республики Казахстан, «Положением о порядке выпуска, обращения и погашения государственных среднесрочных казначейских обязательств Республики Казахстан
со сроком обращения два и три года» утвержденный постановлением Правительства Республики Казахстан от 10 июня 1997 года N 945
Специальные казначейские обязательства. Название «государственное специальное казначейское обязательство» (ГСКО) на казахском языке именуется –
« Мемлекеттiк арнаулы кызынашылык мiндеттеме» (МЕАКАМ).
Цели выпуска – переоформление задолженности Правительства Республики
Казахстан перед Национальным банком Республики Казахстан по полученным
кредитам в 1991-1997 годах в государственные ценные бумаги.
99
Срок обращения десять лет.
Номинальная стоимость специальных казначейских обязательств 1.000 (одна
тысяча) тенге.
Специальные казначейские обязательства являются государственными ценными бумагами, выпускаются Министерством финансов Республики Казахстан
от лица Правительства Республики Казахстан и свободно обращаются на рынке
ценных бумаг Казахстана в соответствии с действующим законодательством
Республики Казахстан, «Положением о порядке выпуска, обращения и погашения государственных специальных казначейских обязательств Республики
Казахстан» постановлением Правительства Республики Казахстан от 30 декабря 1997 г. N 1859
Индексированные казначейские обязательства (МЕИКАМ), на государственном языке – « Мемлекеттiк индекстелген казынашылык мiндеттеме»
(МЕИКАМ) являются государственными ценными бумагами, выпускаются
Министерством финансов Республики Казахстан от лица Правительства Республики Казахстан с целью финансирования текущего дефицита республиканского бюджета и свободно обращаются на рынке ценных бумаг Казахстана, в
соответствии с действующим законодательством Республики Казахстан.
Цель выпуска – диверсификация финансовых инструментов, используемых
для финансирования дефицита республиканского бюджета.
Сроком обращения три месяца и более на территории Республики Казахстан.
Номинальная стоимость индексированного казначейского обязательства –
1000 тенге.
«Правила выпуска, обращения и погашения государственных индексированных казначейских обязательств Республики Казахстан со сроком обращения
три месяца и более» утверждены постановлением Правительства Республики
Казахстан от 10 марта 1999 года N 220.
Индексированные казначейские обязательства, предоставляют владельцам
право на получение их номинальной стоимости при погашении и на получение
вознаграждения (интереса) в процентах к их номинальной стоимости. Индексация денег, вложенных инвесторами в индексированные казначейские обязательства, производится путем выплаты вознаграждения (интереса) по плавающей ставке, учитывающей темп инфляции за истекший трехмесячный период
обращения индексированных казначейских обязательств.
Индексированные казначейские обязательства размещаются среди их держателей по номинальной стоимости со ставкой вознаграждения (интереса), включающей фиксированную ставку доходности, определенную на аукционе по
первичному размещению соответствующей эмиссии индексированных казначейских обязательств, и компенсацию потерь от инфляции средств инвесторов,
вложенных в индексированные казначейские обязательства.
Фиксированная ставка доходности, определяется по предложениям покупателей на аукционной основе путем удовлетворения их заявок, начиная с
наименьшей ставки доходности до достижения установленного объема эмиссии. Удовлетворение поданных заявок осуществляется по единой фиксированной ставке доходности, равной максимальной ставке удовлетворенной заявки
100
участников аукциона. Аукционы по размещению индексированных казначейских обязательств проводятся обычно один раз в месяц, в предпоследний рабочий день месяца, если иная дата не предусмотрена при объявлении условий соответствующей эмиссии.
Краткосрочные ГКВО (МЕКАВМ). Название «государственное краткосрочное казначейское валютное обязательство» (ГКВО) на государственном языке
именуется – « Мемлекеттiк кыскамерзiдi казынашылык валюталык мiндеттeме»
(МЕКАВМ).
Номинальная стоимость казначейского обязательства -100 долларов США.
Срок обращения три, шесть, девять и двенадцать месяцев на территории
Республики Казахстан.
Обязательства выпускаются в бездокументарной форме и учитываются в
Центральном депозитарии РК.
Порядок размещения и обращения МЕКАВМ аналогичен условиям размещения и обращения МЕККАМов.
Оплата производится инвесторами в тенге по курсу Национального Банка
на день, предшествующий дню оплаты.
Погашение производится эмитентом в тенге по курсу Национального Банка
на день, предшествующий дню погашения.
Среднесрочные казначейские валютные обязательства (МЕОКАВМ).
Название «государственные среднесрочные казначейские валютные обязательства» на государственном языке – « Мемлекеттiк орта мерзiмiдi казьшашылык
валюталык, шндеттеме» (МЕОКАВМ).
Цели выпуска – расширения видов инструментов, используемых для финансирования дефицита республиканского бюджета.
Казначейские валютные обязательства выпускаются в бездокументарной
форме, размещаются аукционным методом и обращаются путем ведения соответствующих записей на счетах «депо» их держателей в закрытом акционерном
обществе «Центральный депозитарий ценных бумаг» (далее – Депозитарий) и
на счетах «депо», открытых у первичных дилеров на рынке государственных
ценных бумаг по их инвесторам.
Номинальная стоимость казначейского валютного обязательства -100 долларов США.
«Правила выпуска, размещения, обращения, погашения и обслуживания
государственных среднесрочных казначейских валютных обязательств Республики Казахстан со сроком обращения один год и более» утверждены постановлением Правительства Республики Казахстан от «18» апреля 2000 года N
597.
Специальные валютные государственные облигации (АВМЕКАМ), номинальной стоимостью 100 долларов США выпускаются Министерством финансов Республики Казахстан от лица Правительства Республики Казахстан.
Цель выпуска – защита пенсионных активов накопительных пенсионных
фондов.
Срок обращения пять лет.
«Правила выпуска, обращения и погашения специальных валютных и госу101
дарственных облигаций со сроком обращения пять лет» утверждены постановлением Правительства Республики Казахстан от 5 апреля 1999 года N 363
Национальные сберегательные облигации (НСО) – эмитируются Министерством Финансов РК, со сроком обращения 1 год, с переменной ежеквартальной
купонной ставкой, зависящей от доходности МЕККАМов со сроком обращения
3 месяца. Номинальная стоимость облигаций – 1000 тенге. Облигации выпускаются в бездокументарной форме. НСО в отличие от МЕККАМ и Нот размещаются по номинальной стоимости, раз в квартал выплачивается купон. Все
инвесторы приобретают облигации через Финансовых агентов, предоставляя
заявки на покупку. Финансовые агенты (Первичные дилеры, подписавшие генеральные договора с эмитентом по распространению НСО) выполняют функции субдепозитариев. Сроки проведения подписки и объемы эмиссий регулируются Министерством Финансов РК и сообщаются в условиях подписки. В
настоящее время подписка на НСО проводится один раз в квартал.
Ноты Национального банка РК – эмитируются Национальным Банком РК,
со сроком обращения от 7 до 91 дней. Порядок размещения и обращения краткосрочных нот НБРК ононалогичен условиям размещения и обращения МЕККАМов. Сроки проведения аукционов и объемы эмиссий регулируются Национальным Банком РК и сообщаются в условиях аукционов.
Продаются по цене ниже номинальной стоимости, а погашаются по номинальной стоимости. Выпускаются в бездокументарной форме с номинальной
стоимостью 100 тенге, цена отсечения – минимальная дисконтированная цена.
Удовлетворение заявок начинается с наименьшего дисконта и заканчивается
при том дисконте, при котором исчерпывается объем эмиссии.
6.4 Ценные бумаги Национального банка
В соответствии со ст. 8 Закона «О Национальном Банке Республики Казахстан» Национальный Банк Казахстана эмитирует ценные бумаги путем регулирования объема денежной массы в обращении. Ценные бумаги, эмитируемые
Национальным Банком Казахстана, являются государственными ценными бумагами, и ответственность по ним несет Национальный Банк Казахстана. Ими
являются ноты Национального Банка Казахстана. Порядок размещения, обращения и погашения нот Национального Банка Казахстана регулируются постановлением Правления Национального Банка Казахстана от 20 декабря 2001 г.
№ 554 «Об утверждении Правил выпуска, размещения, обращения и погашения
краткосрочных нот Национального Банка Республики Казахстан».
Согласно данным Правилам краткосрочная нота представляет собой обращаемую эмиссионную государственную дисконтную бездокументарную ценную бумагу, которая размещается Национальным Банком Казахстана по дисконтированной цене, а погашается по номинальной стоимости. Краткосрочные
ноты представляют собой инструмент денежно-кредитной политики, предназначенный для регулирования денежной базы. Номинальная стоимость краткосрочной ноты составляет 100 тенге. Каждая эмиссия краткосрочных нот имеет
национальный идентификационный номер, присваиваемый уполномоченным
органом, осуществляющим государственное регулирование рынка ценных бу102
маг, в установленном им порядке.
Согласно вышеназванным правилам Национальный банк выпускает и краткосрочные валютные ноты. Краткосрочные валютные ноты Национального
Банка Казахстана представляют собой инструмент денежно-кредитной и валютной политики, предназначенный для регулирования денежной массы в обращении. Расчеты по краткосрочным валютным нотам при выпуске, обращении
и погашении производятся в тенге.
Размещение краткосрочных валютных нот осуществляется двумя методами:
методом аукциона, проводимого Национальным Банком Казахстана и методом
продажи Национальным Банком Казахстана выпускаемых им краткосрочных
валютных нот по цене, согласованной с первичными агентами. Аукционный
метод заключается в том, что удовлетворение заявок начинается с наименьшего
дисконта и заканчивается при том дисконте, при котором исчерпывается весь
объявленный объем эмиссии. При этом Национальный Банк Казахстана вправе
удовлетворять заявки участников аукциона на покупку краткосрочных валютных нот в размере ниже либо выше объема, устанавливаемого условиями аукциона, а также доразмещение выпускаемых им краткосрочных валютных нот в
день проведения аукциона и на следующий рабочий день по цене не ниже
средневзвешенной дисконтированной цены, сложившейся на аукционе, до достижения объема устанавливаемого распоряжением заместителя Председателя,
курирующего подразделение, уполномоченного на проведение операций с государственными ценными бумагами. Национальный Банк Казахстана вправе покупать и продавать выпущенные им краткосрочные валютные ноты на вторичном рынке государственных ценных бумаг в целях оперативного воздействия
на состояние финансового рынка.
Инвесторы осуществляют сделки с краткосрочными нотами Национального
Банка Казахстана только через Первичных агентов, заключив с ними договор на
осуществление сделок с краткосрочными нотами на рынке государственных
ценных бумаг. Национальный Банк Казахстана осуществляет размещение своих
краткосрочных нот путем: проведения аукциона; проведения доразмещения;
продажи выпускаемых им краткосрочных нот по дисконтированной цене, согласованной с Первичными агентами. Национальный Банк Казахстана вправе
удовлетворять заявки участников аукциона на покупку краткосрочных нот в
размерах ниже либо выше объема, устанавливаемого условиями выпуска краткосрочных нот. В случае незначительного объема и неудовлетворительных ценовых условий размещение краткосрочных нот объявляется несостоявшимся
распоряжением заместителя Председателя Национального Банка Казахстана.
При продаже Национальным Банком Казахстана выпускаемых им краткосрочных нот по заранее согласованной с Первичными агентами цене объем
продажи краткосрочных нот, их оплата и погашение осуществляются в соответствии с условиями, установленными Национальным Банком Казахстана и в
порядке, определенном Правилами для размещения путем проведения аукциона. Национальный Банк Казахстана и Первичные агенты на основании уведомления об объеме удовлетворенных заявок на приобретение краткосрочных нот
не позднее дня оплаты, установленного Национальным Банком Казахстана
103
условиями их выпуска, передают в Центральный депозитарий приказ на списание денег и зачисление краткосрочных нот по счетам «депо» в соответствии со
«Сводом правил Центрального депозитария».
Обращение краткосрочных нот начинается со дня, установленного Национальным Банком Казахстана для оплаты Первичными агентами за приобретенные краткосрочные ноты, и завершается за один рабочий день до даты погашения или даты досрочного погашения. Учет краткосрочных нот и прав по ним, а
также техническое обслуживание совершаемых с ними сделок осуществляется
по счетам «депо» в Центральном депозитарии – по Первичным агентам и на
счетах «депо», открытых у Первичных агентов, имеющих лицензию на осуществление брокерской и дилерской деятельности первой категории, - по их
инвесторам. Владельцы краткосрочных нот вправе передавать их в залог, проводить операции РЕПО, продавать и покупать на вторичном рынке. Сделки с
краткосрочными нотами на вторичном рынке прекращаются за один рабочий
день до указанной даты погашения или даты досрочного погашения. Совершение операций с краткосрочными нотами: залог, операции РЕПО и обратного
РЕПО, покупка или продажа, а также другие операции с краткосрочными нотами осуществляются в соответствии с нормативными правовыми актами, регулирующими порядок проведения операций с государственными ценными бумагами на биржевом и внебиржевом вторичных рынках.
Национальный Банк Казахстана в целях оперативного воздействия на финансовый рынок вправе произвести досрочное погашение (изъятие из обращения) краткосрочных нот, предварительно согласовав с Первичными агентами
дату досрочного погашения, количество, цену досрочного погашения.
Ноты Национального Банка Казахстана представляют собой инструмент денежно-кредитной политики, предназначенный для регулирования денежной
массы в обращении.
6.5 Сделки репо в Казахстане
Проведение операции РЕПО в Казахстане регулируются Правилами введеными в действие с 23 апреля 2012 года и называются «Правила осуществления
операций репо».
Согласно Правилам проведения Национальным Банком Республики Казахстан операций РЕПО и обратного РЕПО с государственными ценными бумагами Республики Казахстан, утвержденными постановлением Правления Национального Банка Казахстана от 5 февраля 2007 года N 10 операция РЕПО подразделяется на: безотзывное РЕПО и отзывное РЕПО.
Операция безотзывного РЕПО – финансовая операция, состоящая из двух
частей: в первой части (открытие операции РЕПО) Национальный Банк Казахстана (продавец) продает ценные бумаги Контрагенту (покупателю) с обязательством участников во второй части (закрытие операции РЕПО): Национального Банка Казахстана – выкупить данные или иные годные к замещению ценные бумаги, а покупателя – возвратить их обратно Национальному Банку в обмен на деньги в срок, оговоренный сторонами.
104
Операция отзывного РЕПО является финансовой операцией, состоящей из
двух частей: в первой части (открытие операции РЕПО) Национальный Банк
Казахстана (продавец) продает ценные бумаги Контрагенту (покупателю) с
обязательством участников во второй части (закрытие операции РЕПО): Национального Банка Казахстана – выкупить данные или иные годные к замещению
ценные бумаги, а покупателя – возвратить их обратно Национальному Банку в
обмен на деньги в срок, оговоренный сторонами, с правом Контрагента уменьшить срок закрытия РЕПО, но не ранее чем через три рабочих дня после заключения сделки, с одновременным изменением ставки вознаграждения (интереса)
по согласованию с Национальным Банком Казахстана.
Операция обратного РЕПО – это финансовая операция, состоящая из двух
частей: в первой части (открытие обратного РЕПО) Национальный Банк Казахстана (покупатель) покупает ценные бумаги у контрагента (продавца) с обязательством участников во второй части (закрытие обратного РЕПО): Контрагента – выкупить данные или иные годные к замещению ценные бумаги, а Национального Банка Казахстана возвратить их обратно в обмен на деньги в срок,
оговоренный сторонами.
Учитывая, что ценные бумаги, являющиеся предметом операции репо,
должны после закрытия репо возвратиться первоначальному владельцу в том
же количестве, то фактически главной и единственной целью сделки репо является предоставление свободных финансовых ресурсов одной стороной во временное пользование и за установленную плату другой стороне. Поэтому с точки зрения экономической природы репо – кредитование под залог ценных бумаг. Разница между ценой закрытия и открытия репо, по сути, представляет собой плату за пользование кредитом (в процентном выражении она может оказаться ниже банковской ставки по коммерческим кредитам, что повышает привлекательность данной модели отношений).
Обязательным к выполнению условием сделки репо служит обязательство
«заемщика» выкупить ценные бумаги в заранее установленную дату в будущем
и по заранее определенной цене (цене закрытия репо), которая в упрощенном
понимании складывается из цены продажи ценных бумаг (цена открытия репо)
плюс рыночная ставка процента. Таким образом, стоимость ценных бумаг
определяется путем дисконтирования их рыночной цены, что позволяет «кредитору» застраховаться от риска возможного падения котировок ценных бумаг,
выступающих обеспечением кредитования. Переход права собственности от заемщика к кредитору позволяет последнему в случае невыполнения контрагентом своих обязательств по выкупу ценных бумаг, реализовать их на фондовом
рынке по текущей цене.
Участниками операций репо, осуществляемых в торговой системе, могут
быть члены Биржи, имеющие право участия в торгах теми ценными бумагами,
которые разрешены в соответствии с названными Правилами к использованию
в качестве предметов операций репо. То есть участниками операций репо являются не клиенты брокера – физические либо юридические лица, чьи клиентские
заказы являются основанием для заключения сделок, - а сами брокеры, являющиеся в отличие от своих клиентов членами Биржи.
105
Операции репо могут осуществляться в торговой системе двумя способами:
1) «прямым» способом – на торгах, проводимых методом заключения прямых сделок;
2) «автоматическим» способом – на торгах, проводимых методом непрерывного встречного аукциона на рынке автоматического репо.
В силу особой специфики для регулирования рынка автоматического репо
Биржей утверждена спецификация рынка автоматического репо.
В соответствии с Правилами осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг Республики Казахстан операции репо, осуществляемые брокером или дилером в торговой системе организатора торгов
(Биржи), совершаются за счет собственных денег брокера или дилера либо в
соответствии с приказом клиента в рамках договора на брокерское обслуживание, являющегося договором комиссии. Данные операции совершаются на срок
не более 90 календарных дней с учетом продления первоначального срока операции репо.
Национальный Банк заключает операции обратное РЕПО со всеми банками
второго уровня под залог государственных ценных бумаг Республики Казахстан.
По решению Технического комитета по денежно-кредитной политики,
Национальный Банк проводит операции обратное РЕПО с банками второго
уровня, заключившими Соглашение о сотрудничестве и взаимодействии по вопросам предоставления банковских займов Национальным Банком Республики
Казахстан, под залог долговых ценных бумаг национальных компаний Казахстана, иностранных государств, международных финансовых организаций,
агентских облигаций Казахстанской ипотечной компании, облигаций ФНБ
«Самрук-Казына», облигации АО «Банк Развития Казахстан», облигации БВУ,
эмитенты которых находятся в прямой 100% собственности у государства или
ФНБ «Самрук-Казына», или холдинга «Каз Агро».
Дополнительно решением Технического комитета по денежно-кредитной
политики НБРК №19 от 25.04.2009 года, в перечень залогового обеспечения
при проведении операций обратного РЕПО включены также облигации АО
«Евразийский Банк Развития»
С 1 апреля 2009 года для банков, нарушающих условия Соглашения о сотрудничестве и взаимодействии по вопросам предоставления банковсих займов
с Национальным Банком, повышается ставка дисконтирования по принимаемым в залог корпоративным ценным бумагам до 50% от рыночной стоимости.
Перечень ценных бумаг принимаемых в
Дисконт*
залоговое обеспечение НБРК
Дисконт по ГЦБ РК
Согласно методике оценки ценных бумаг АО
«КФБ»
Дисконт по облигациям национальных ком- Согласно методике оценки ценных бумаг АО
паний
«КФБ»
Дисконт по облигациям АО КИК
30%
Дисконт по облигациям БВУ
30%
Дисконт по евробондам БВУ
30%
106
Дисконт по облигациям международных фи- Согласно методике оценки ценных бумаг АО
нансовых организаций и иностранных ГЦБ
«КФБ»
* дисконт устанавливается исключительно к рыночной цене ценных бумаг
Необходимые условия для осуществлении операций РЕПО
Необходимые условия для осуществлении операций РЕПО
1) Открытие счета в АО
В целях минимизации
«ЦДЦБ»
возможных рисков не возврата суммы сделки, опера2) Обеспечение наличия
Операции Репо под залог ции РЕПО с государственна счете в день совершения
операции РЕПО долговых государственных ценных бу- ными ценными бумагами
ценных бумаг предназначен- маг могут осуществляться на иностранных государств, а
ных для залогового обеспе- организованном рынке в сек- также долговыми облигациторе «автоматического ре- ями национальных компачения
ний, банков второго уровня,
3)Принимаются в залог по».
международных финансовых
только долговые ценные буорганизации и АО «Казахмаги
станская ипотечная компа4) В случае отсутствия
ния» должны проводиться
рыночной цены по бумаге в
только методом «прямых
файле АО «КФБ», или в
сделок» и исключительно
Bloomberg, то операция РЕтолько с банками второго
ПО не производится именно
уровня
по данной бумаге.
На отечественном фондовом рынке сделки РЕПО как самостоятельный инструмент прочно заняли свою нишу в силу своей специфики и многогранности.
6.6 Операции открытого рынка в Казахстане
Рынок государственных ценных бумаг (ГЦБ) как элемент финансового рынка является важным инструментом экономического регулирования и распределения ресурсов. Рынок ГЦБ стал формироваться в период, когда необходимо
было перейти к неинфляционным методам покрытия дефицита бюджета. Когда
рынок ЦБ не был сформирован, основным способом покрытия дефицита были
кредиты Нацбанка, что приводило к высокой инфляции, сокращению инвестиций и обесценению сбережений. Активное функционирование рынка ЦБ началось в период с 1995 по 1997 гг. В 1995 году был наибольший дефицит бюджета в 4% (рис.), который покрывался, главным образом, за счет ГКО, хотя объем
кредитов Национального банка по сравнению с 1994 годом возрос. Это видно
из таблицы. В дальнейшем значимость ГКО возрастала, а объемы кредитов
Нацбанка резко сокращались.
Показатели (млн. тг)
Кредиты правительству
Кредиты БВУ
Кредиты Нацбанка клиентуре
1994
20213,1
13354,9
759,9
1995
46996,8
10487,4
6048
1996
3444,1
9791,9
-
107
Дифицит бюджета
4,5
4
3,5
3
2,5
2
1,5
1
0,5
0
1992
1993
1994
1995
1996
1997
Годы
В начале размещались МЕКАМ (государственные казначейские обязательства)
сроком на 1 и 3 месяца. Такой срок обращения объяснялся высоким уровнем инфляции и недоверием инвесторов долгосрочным вложениям. Было решено, что доходы по МЕКАМ не будут облагаться налогом. С июня 1995 года стали проводиться аукционы по 6-ти месячным МЕКАМ. Самая большая доходность по ГЦБ
была в начале 1995 года и постепенно снижалась. Такая высокая доходность, больше
чем по другим видам вложениям, возможно, была связана со стремлением привлечь
как можно больше инвесторов.
Постепенно доходность по МЕКАМ снижалась, что связано:
• со становлением рынка ценных бумаг;
• снижением темпов инфляции (снижение темпа инфляции приводит к
уменьшению номинальных процентных ставок);
• устойчивым ростом спроса на ГКО над предложением (так как ГКО является
выколиквидным активом с хорошей доходностью). Увеличение спроса закономерно сопровождается снижением годовой доходности.
Кроме МЕКАМ на рынке ГЦБ обращались ноты Нацбанка, основной задачей размещения которых являлось косвенное регулирование денежной массы в
обращении и поддержка обменного курса валюты. Ноты Нацбанка являются
краткосрочными, срок обращения составляет 14 и 28 дней.
Краткосрочные ноты выпускаются в обращение с июня 1995 г. (Правила
Национального Банка от 26.06.1995 №265 «О порядке, условиях выпуска, обращения и погашения краткосрочных нот Национального Банка РК», утвержденные постановлением Правления НБ). В 1997 году в целях переоформления
задолженности Правительства Республики Казахстан перед Национальным
Банком Республики Казахстан по полученным кредитам в 1991–1997 годах в
государственные ценные бумаги Правительством Республики Казахстан было
принято Постановление Правительства от 30.12.1997 №1859 «Об утверждении
правил выпуска, обращения и погашения государственных специальных казначейских обязательств Республики Казахстан». Утвержденные Правила определяли порядок выпуска, обращения и погашения на территории Республики Казахстан государственных специальных казначейских обязательств(ГСКО) –
«Мемлекеттiк арнаулы казынашлык мiндеттеме» – (МЕАКАМ). В 1999 году в
связи с переходом к режиму свободно плавающего обменного курса тенге и в
целях защиты пенсионных вкладов населения в накопительных пенсионных
фондах от девальвации национальной валюты были приняты следующие постановления:
Постановление правления Национального Банка от 06.04.1999 №66 «Об
108
утверждении правил выпуска, обращения и погашения специальных валютных
нот Национального Банка РК». Этим постановлением были утверждены правила выпуска и обращения на территории Республики Казахстан новых ГЦБ –
государственных краткосрочных казначейских валютных обязательств (ГКВО)
со сроком обращения три, шесть, девять и двенадцать месяцев, на казахском
языке – «Мемлекеттiк кыскамерзiмдi казынашылык валюталык мiндеттеме» –
(МЕКАВМ);
Постановление Правительства РК от 05.04.1999 №363 «Об утверждении
правил выпуска, обращения и погашения специальных валютных государственных облигаций со сроком обращения 5 лет». Этим постановлением были
утверждены правила выпуска и обращения на территории Республики Казахстан ГЦБ – специальных валютных государственных облигаций со сроком обращения пять лет – (АВМЕКАМ).
Ноты Национального банка имеют короткие сроки обращения – достаточные
для оперативного регулирования денежной базы и поэтому они не конкурируют с ценными бумагами правительства. В апреле 1999 года, в период введения
режима свободно плавающего обменного курса, Национальным банком также
выпускались валютные ноты, в том числе в разовом порядке специальные ноты
для защиты пенсионных активов.
Увеличение объемов поступлений в республиканский бюджет в 2000 году
определило относительно невысокую потребность бюджета в заемных средствах, и в этом году впервые за годы существования рынка ГЦБ объем погашения ценных бумаг превысил объем их размещения. Кроме того, министерство
финансов снизило объемы заимствования и увеличило сроки размещения государственных казначейских обязательств. Наблюдалась устойчивая тенденция
снижения уровня доходности на внутреннем рынке: только за 2000 год доходность по краткосрочным бумагам снизилась более чем в 2 раза.
Высокий уровень ликвидности на финансовом рынке при значительном снижении чистой эмиссии ценных бумаг правительства привел к тому, что Национальный банк для регулирования избыточной ликвидности банков был вынужден увеличить выпуск тенговых краткосрочных нот более чем в два раза по
сравнению с 1999 годом. Объем выпуска нот составил Т132,5 млрд., что привело к значительному увеличению доли нот НБК в структуре всех государственных тенговых бумаг в обращении.
2000-2001 годы стали периодом становления рынка среднесрочных (со сроками обращения от 1 года до 5 лет) и долгосрочных государственных ценных
бумаг (со сроками обращения свыше 5 лет). В эти годы увеличение объемов поступлений доходов в республиканский бюджет определило относительно невысокую потребность республиканского бюджета в заемных средствах, и у Правительства появилась возможность предложить инвесторам более "длинные"
бумаги. Уже в 2000 году объем выпуска среднесрочных ценных бумаг становится значительным и достигает 23,4% от всего выпуска тенговых государственных ценных бумаг Министерства финансов (в 1997-98 годах всего 1-2%).
На 23 октября 2008 года в обращении находилось ценных бумаг на 1173 млрд.
тенге (в том числе ноты Национального Банка), из них 50,8% приходились на
109
средне- и долгосрочные бумаги.
В 2011 году Министерство финансов осуществило размещение государственных ценных бумаг на 655,8 млрд. тенге, что на 0,6% меньше по сравнению
с 2010 годом. За 2011 год объем государственных ценных бумаг Министерства
финансов в обращении увеличился на 24,6% до 2080,2 млрд. тенге. Эмиссия
краткосрочных нот Национального Банка за 2011 год составила 2967,8 млрд.
тенге, что на 10,0% меньше, чем за 2010 год. Объем нот в обращении на конец
декабря 2011 года уменьшился по сравнению с декабрем 2010 года на 43,3% до
509,8 млрд. тенге. По состоянию на 1 января 2012 года объем государственных
ценных бумаг Министерства финансов и краткосрочных нот Национального
Банка, находящихся в обращении, составил 2590,0 млрд. тенге по дисконтированной цене (по состоянию на 1 января 2011 года – 2568,6 млрд. тенге).
В нижеследующей таблице приведены виды и объемы ценных бумаг обращающиеся на рынке.
110
В январе 2012 года состоялось 5 аукционов по размещению государственных ценных бумаг Министерства финансов. На них были размещены 12месячные МЕККАМ (9,8 млрд. тенге), 3-летние МЕОКАМ (10 млрд. тенге), 9летние МЕУКАМ (8,6 млрд. тенге), 10-летние МЕУКАМ (16,1 млрд. тенге), 11летние МЕУЖКАМ (13,2 млрд. тенге).
Эффективная доходность по размещенным ценным бумагам составила по
12-месячным МЕККАМ – 2,02%, 3-летним МЕОКАМ – 3,53%, 9-летним МЕУКАМ – 5,00%, 10-летним МЕУКАМ – 5,32%, по 11-летним МЕУЖКАМ –
0,01% над уровнем инфляции.
Объем ценных бумаг Министерства финансов в обращении на конец января
2012 года составил 2120,7 млрд. тенге, увеличившись по сравнению с предыдущим месяцем на 1,95%.
Объем эмиссии нот Национального Банка за январь 2012 года по сравнению
с декабрем 2011 года понизился в 3,4 раза и составил 69,8 млрд. тенге.
При этом состоялись 2 аукциона по размещению 3-месячных нот (7,2 млрд.
тенге и 32,5 млрд. тенге), 1 аукцион по размещению 6-месячных нот (19 млрд.
тенге), 1 аукцион по размещению 9-месячных нот (11,1 млрд. тенге).
Эффективная доходность по размещенным нотам составила по 3-месячным
–1,01%, по 6-месячным – 1,46%, по 9-месячным – 1,75%.
Объем нот в обращении на конец января 2012 года по сравнению с декабрем
2011 года увеличился на 6,2% и составил 541,4 млрд. тенге.
6.7 Опыт проведения операций на открытом рынке
в зарубежных странах
Различия в технических процедурах проведения операций на открытом рынке обусловлены рядом факторов. Важнейшими из них являются специфика кредитно-банковской системы, предполагающая различный состав участников
рынка, и особенности национального законодательства. Наибольшее распространение операции на открытом рынке получили в странах с максимально развитыми сегментами денежного рынка – США, Канада, Великобритания, Германия, Япония, Франция и Италия. В развивающихся государствах, в которых от111
сутствует достаточно широкий рынок высококачественных ценных бумаг, операции центрального банка с ценными бумагами не могут влиять на денежную
базу и величину резервов коммерческих банков, не дезорганизуя в то же время
сам рынок.
В зависимости от условий сделок с ценными бумагами на открытом рынке,
как отмечалось, различаются прямые и обратные операции. Исторически первой формой операций на открытом рынке явились прямые операции, то есть
операции центрального банка по покупке или продаже государственных облигаций и других обязательств, казначейских векселей, а в отдельных странах –
частных векселей и векселей центрального банка. Прямые операции проводятся
на налично-денежной «кассовой» основе, предполагающей полный расчет в течение дня завершения сделки. Операции на базе так называемой регулярной
доставки предусматривают проведение полного расчета и доставки ценных бумаг их покупателю на следующий рабочий день. В наиболее значимых масштабах прямые операции с ценными бумагами осуществляются в США Федеральным комитетом по операциям на открытом рынке, специально созданным в
рамках ФРС. При покупке ценных бумаг на открытом рынке федеральными резервными банками платеж осуществляется в виде чека, выписанного на резервные банки. Продавцами покупаемых федеральными резервными банками ценных бумаг могут являться банки (входящие или не входящие в систему ФРС),
промышленные или финансовые компании, а также физические лица. Если
продавцом ценных бумаг выступает банк – член ФРС, то чеки, полученные им в
качестве оплаты за проданные ценные бумаги, направляются в федеральный
резервный банк соответствующего округа, который увеличивает размеры своих
резервов. Во всех других случаях продавцы ценных бумаг, получая чек, выписанный на ФРС, помещают его в банк, открывая тем самым депозит. Банк, в
свою очередь, депонирует его на свой счет в федеральном резервном банке,
увеличивая свои резервы на сумму проведенной операции. Покупка ФРС ценных бумаг на открытом рынке обусловливает увеличение резервов банков –
членов этой системы, что дает им возможность расширять кредитные операции
по обслуживанию различных предприятий в разных отраслях экономиики. Таким образом, покупая ценные бумаги на открытом рынке, ФРС стимулирует
развитие экономики. Если покупателями ценных бумаг являются коммерческие
банки, то они уменьшают свои депозиты в федеральных банках на соответствующую сумму. В случае покупки ценных бумаг физическими лицами или
нефинансовыми компаниями наблюдается сокращение депозитов соответствующего банка – члена ФРС в резервном банке данного округа, поскольку чеки
при операциях на открытом рынке выписываются на резервные банки. Одновременно уменьшаются денежные средства на счетах покупателей ценных бумаг в обслуживающих их банках – членах ФРС.
Таким образом, продажа ФРС ценных бумаг на открытом рынке способствует сокращению резервов банков и, соответственно, уменьшает их кредитные
возможности. Отсюда следует, что продажа ФРС ценных бумаг на открытом
рынке является инструментом, используемым для оказания сдерживающего
воздействия на экономику.
112
Банки ФРС США осуществляют операции на открытом рынке преимущественно с краткосрочными государственными ценными бумагами, то есть казначейскими векселями.
Прямые операции с краткосрочными ценными бумагами активно применяются как инструмент регулирования денежного обращения и в других промышленно развитых странах. Так, в Японии и Великобритании весьма популярны прямые форвардные операции с краткосрочными ценными бумагами, в
Германии объектом операций на открытом рынке являются разновидности обязательств казначейства, именуемые «мобилизационными свидетельствами».
Прямые операции с ценными бумагами широко использует в качестве инструмента косвенного регулирования денежной массы и Банк Италии. Объектом торговли являются, как правило, так называемые основные ценные бумаги,
которые пользуются наибольшим спросом, - прежде всего средне- и долгосрочные государственные ценные бумаги.
Обратные операции на открытом рынке (операции «репо») – операции по
купле-продаже центральным банком ценных бумаг с обязательством обратной
продажи-выкупа по заранее установленному курсу. Обратные операции на открытом рынке характеризуются более мягким воздействием на денежный рынок, и поэтому являются более гибким методом регулирования. Это делает их
еще более привлекательными и расширяет масштабы их использования. Обратные операции широко применяются в США, Японии, Канаде, Великобритании,
Франции, а также в Германии, где в настоящее время они составляют свыше
95% совокупных операций с ценными бумагами. Операции проводятся с интервалом от 1 до 15 дней.
В традиционном, классическом понимании операции на открытом рынке
осуществляются на вторичном рынке ценных бумаг. Однако в странах, где вторичный рынок не получил достаточного развития, к операциям на открытом
рынке приравниваются и операции на первичном рынке, хотя в этом случае желаемый результат достигается не прямо, а опосредованно. Например, в Италии
при проведении операций центрального банка по купле-продаже ценных бумаг
как на первичном, так и на вторичном рынке преследуются цели регулирования
объема денежной массы. Основным инструментом, применяемым Банком Италии при управлении ликвидными средствами коммерческих банков, являются
операции типа «спот» и «форвард», которые осуществляются на аукционах с
участием или без участия брокеров, представляющих интересы банковских и
нефинансовых компаний. В последнем случае Банк Италии напрямую покупает
и продает ценные бумаги. Прямые операции Банк Италии осуществляет с государственными ценными бумагами, подпадающими под категорию основных
ценных бумаг, то есть пользующихся наибольшим спросом.
Следует отметить, что при сравнительно небольших масштабах операции на
открытом рынке оказывают в основном качественное, а не количественное воздействие на ликвидность банковской системы и состояние денежного обращения. По мере расширения объема операций на открытом рынке появляется возможность эффективно воздействовать и на количественные параметры денежного рынка. В результате операции на открытом рынке превращаются в дей113
ственное средство регулирования состояния денежного обращения и экономики
в целом.
Под операциями на открытом рынке в Российской Федерации имеется в виду купля-продажа Банком России ценных бумаг, прежде всего государственных
облигаций и других обязательств. Эмитентом ценных бумаг является Правительство РФ в лице Минфина России. Банк России выполняет роль главного
дилера и агента по обслуживанию государственного долга.
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
Вопросы для самостоятельной работы
Раскройте механизм политики открытого рынка.
Как центральные банки проводят политику кредитной экспансии на открытом рынке?
Какие ценные бумаги более активно используются при проведении политики открытого рынка?
Перечислите виды государственных ценных бумаг выпускаемых в Казахстане.
Поясните содержание проведения сделки репо?
Какие отличитель особенности имеют сделки репо в Казахстане?
Имеет ли наша страна опыт проведения сделок репо?
Глава 7 Валютная политика и интервенция
7.1 Валютная политика
Валютная политика – это совокупность всех мероприятий, проводимых
государствами и их центральными банками в сфере валютных отношений и денежного обращения, с конечной целью воздействия на экономику страны и покупательную силу национальной валюты, т.е. валютная политика – это не цель,
а средство проведения экономических реформ и является частью денежнокредитной политики государства.
Валютная политика выполняет роль переходного моста на стыке национальной и мировой экономики, превращаясь в важнейший инструмент создания
предпосылок интеграции экономики государства в мирохозяйственные связи,
одним из признаков защиты ее товарной массы от неэквивалентного обмена и
экономического суверенитета.
Осуществление валютной политики и развитие ее нормативно-правовой базы, как составной части экономической стратегии, немыслимо без достижения
кредитно-финансовой стабильности.
В любом государстве национальная валюта является символом суверенитета
и, одновременно, одним из ключевых элементов экономической политики.
Национальная валюта является своеобразным барометром, по которому определяют уровень благосостояния и кредитоспособности той либо другoй страны,
судят о тенденциях в ее экономике. Сегодня денежные средства являются основным связывающим элементом рыночных отношений, от устойчивости и достаточности которых во многом зависит эффективность протекания воспроизводственного процесса в экономике. Вот почему во всех странах государство
114
активно воздействует на курс национальной валюты, стремясь поддерживать
его на уровне, отвечающем задачам экономической политики.
Валютная политика направлена:
 на поддержание стабильности курса национальной валюты
 обеспечение функционирования органов валютного регулирования и
валютного контроля
 регламентацию международных расчетов
 обеспечение желаемого воздействия страны с мировым валютным
рынком
Уровень валютного курса является значительным макроэкономическим показателем, и его изменение оказывает значительное влияние на экономику,
учитывая показатели как реального, так и денежного секторов.
Соотношение рыночного и государственного регулирования валютного курса влияет на динамику. Формирование валютного курса на валютных рынках
через механизм спроса предложения валюты обычно сопровождается резкими
колебаниями курсовых соотношений. На рынке складывается реальный валютный курс - показатель состояния экономики, денежного обращения, финансов,
кредита и степени доверия к конкретной валюте. Государственное регулирование валютного курса направлено на его повышение или снижение исходя из задач валютно-экономической политики.
Изменение валютного курса оказывает немедленное влияние на уровень
внутренних цен в итоге изменения стоимости импорта в национальной валюте.
Это воздействует на уровень внутренних цен первоначально идет по двум каналам: через непосредственное изменение цен импортируемых конечных товаров и услуг, производимых внутри страны, в издержки производства входя импортные компоненты. Также, изменение валютного курса воздействует на размеры экспорта, что к тому же может оказывать воздействие на уровень внутренних цен: при возрастании экспорта при прочих равных условиях цены на
экспортные товары внутри страны повысятся, а при сокращении экспорта - понизятся.
Для небольшой развивающейся экономики изменение валютного курса
обычно оказывает двойное влияние на импорт: изменяется его цена в отечественной валюте и изменяются его размеры. То, насколько увеличатся либо сократятся размеры импорта, зависит от эластичности спроса на импорт по цене.
Следовательно, для каждого вида импортируемой продукции это изменение
будет различным.
Изменение номинального валютного курса влияет на величину выручки в
национальной валюте, получаемой экспортерами, и таким образом создает стимулы для изменения размеров производства продукции на экспорт. В тo же
время для того, чтобы реально изменились размеры экспорта, обязан измениться спрос на мировом рынке, т.е. обязана измениться цена.
Поскольку статьи платежного баланса, связанные с платежами либо поступлениями от транспортных услуг, в значительной мере связаны с внешнеторговой деятельностью, поэтому эти статьи при изменении валютного курса будут
меняться в целом в той же пропорции, что и изменения в размерах экспорта и
115
импорта. Оценка последствий изменения валютного курса для потоков капитала представляется достаточно трудной. Некоторые виды международного кредитования связаны с финансированием внешнеторговых операций, поэтому эти
потоки капитала будут меняться вместе с изменениями экспорта и импорта. В
тo же время при значительном понижении валютного курса можно ожидать
усиления притока прямых зарубежных инвестиций, поскольку иностранный
инвестор получает более дешевый доступ к нужным ресурсам. Также, девальвация национальной валюты ограничивает импорт, а прямые зарубежные инвестиции разрешают зарубежным фирмам обходить эти внешнеторговые ограничения и завоевывать рынок.
Валютный курс оказывает влияние на целый ряд статей государственного
бюджета, учитывая как доходные статьи, так и расходные.
Изменение валютного курса сразу приведет к соответствующему изменению
валютных поступлений в национальной валюте от адвалорных внешнеторговых
пошлин, а затем по мере того, как размеры внешнеторгового оборота будут реагировать на новый валютный курс, будут меняться и иные поступления от
налогов на внешнюю торговлю, от продажи лицензий на экспорт и импорт и
так далее
Поскольку валютный курс влияет на уровень внутренних цен, будут изменяться размеры поступлений и от внутренних налогов, в первую очередь косвенных. От уровня внутренних цен зависит и заработная плата, поэтому через
некоторое время изменятся и поступления от подоходного налога.
В расходных статьях государственного бюджета изменение валютного курса
повлияет на:
 стоимость государственных закупок товаров и услуг, причем не только
импортных, но и российских, так как их цены тоже будут меняться;
 расходы на выплату заработной платы государственным служащим и
coтрудникам бюджетных отраслей, если ее уровень индексируется согласно с
темпами инфляции;
 расходы по обслуживанию внешнего долга.
Поэтому политика валютного курса может быть эффективным нструментом
внешнеторговой политики и, следовательно, структурных преобразований в
экономике, стимулирования экономического роста посредством совершенствования экпорториентированных либо импортозаменяющих производств. Однако
политика валютного курса будет иметь эффект лишь в том случае, если изменение номинального валютного курса будет приводить к изменению реального
валютного курса.
Развитие экспорта к тому же требует проведения адекватной макроэкономической политики (поддержание стабильного реального валютного курса на основе жесткой бюджетно-налоговой и кредитно-денежной политики). На экспорте негативно сказываются как завышение, так и значительные, непредсказуемые колебания реального валютного курса; такие колебания опасны, поскольку они ведут к неконкретности деловой обстановки.
Валютная политика определяет подготовку, принятие и реализацию решений по валютным проблемам.
116
Рыночное и государственное валютное регулирование дополняют друг друга. Первое, основанное на конкуренции, порождает стимулы совершенствования, а второе направлено на преодоление негативных последствий рыночного
регулирования валютных отношений. Граница между двумя регуляторами
определяется выгодами и потерями в определенной ситуации.
7.2 Виды и формы валютной политики
и основные методы ее регулирования
Следует отметить, что валютная политика может быть представлена в двух
видах в зависимости от текущих либо долгосрочных целей, т.е. структурной и
текущей.
Структурная валютная политика - это совокупность долгосрочных мероприятий, направленных на выполнение структурных изменений в валютной системе. Проводится в форме валютных реформ, направленных на развитие
принципов взаимодействия всех стран, и, как правило, сопровождается борьбой
за упрочение положения отдельных валют и достижение привилегии. Причем
структурная валютная политика обусловливает формирование тенденции текущей, включающей в себя комплекс краткосрочных мер, регулирующих валютные курсы, валютные ситуации и функционирование рынков драгоценных металлов.
Текущая валютная политика - совокупность краткосрочных мер, используемых в повседневном оперативном регулировании валютного курса, валютных
операций и деятельности валютного рынка.
Применяются следующие основные формы валютной политики: дисконтная,
девизная политика и ее разновидность - валютная интервенция, диверсификация валютных резервов, валютные ограничения, регулирование степени конвертируемости валюты, режима валютного курса, девальвация, ревальвация
Дисконтная политика (учетная) - изменение учетной ставки Национального
банка, направленное на регулирование валютного курса и платежного баланса
путем воздействия на международное движение капиталов, с одной стороны, и
динамику внутренних кредитов, денежной массы, цен, совокупного спроса - с
другой. Например, при пассивном платежном балансе в условиях сравнительно
свободного передвижения капиталов повышение учетной ставки может стимулировать приток капиталов из стран, где более низкая процентная ставка, и
сдерживать отлив национальных капиталов, что способствует улучшению состояния платежного баланса и повышению валютного курса. Понижая официальную ставку, Национальный банк рассчитывает на отлив национальных и зарубежных капиталов в целях coкрaщения активного сальдо платежного баланса
и снижения курса своей валюты.
В современных условиях эффективность дисконтной политики снизилась.
Это объясняется в первую очередь противоречивостью ее внутренних и внешних целей. Если процентные ставки снижаются в целях оживления конъюнктуры, то это отрицательно влияет на платежный баланс, если вызывает отлив капиталов. Повышение учетной ставки в целях улучшения платежного баланса
отрицательно влияет на экономику, если она находится в состоянии застоя. Ре117
зультативность дисконтной политики зависит от притока в страну иностранного капитала, но в условиях нестабильности процентные ставки не всегда определяют движение капиталов. Регулирование международного движения капиталов и кредитов к тому же ослабляет влияние учетной политики на платежный
баланс. Отсюда вытекают кратковременность и относительно низкая эффективность дисконтной политики.
Девизная политика - метод воздействия на курс национальной валюты путем
купли-продажи государственными органами иностранной валюты (девиз). В
целях повышения курса национальной валюты Национальный банк продает, а
для снижения - скупает иностранную валюту в обмен на национальную. Девизная политика выполняется преимущественно в форме валютной интервенции,
то есть вмешательства Национального банка в операции на валютном рынке с
целью воздействия на курс национальной валюты путем купли-продажи иностранной валюты. Ее характерные черты - сравнительно крупные масштабы и
относительно краткий период иcпoльзoвaния. Валютная интервенция выполняется за счет официальных золото-валютных резервов либо краткосрочных взаимных кредитов центральных банков в национальных валютах по межбанковским соглашениям "своп".
Диверсификация валютных резервов - политика, направленная на регулирование структуры валютных резервов путем включения в их состав различных
валют с целью обеспечить международные расчеты, проведение валютной интервенции и защиту от валютных потерь. Тaкая политика обычно выполняется
путем продажи нестабильных валют и покупки более устойчивых и, кроме того, валют, нужных для международных расчетов
Наиболее распространенной формой валютного регулирования являются валютные ограничения - различного рода, нормативно-закрепленные граничения
прав резидентов и нерезидентов (в форме запрещения либо лимитирования) при
выполнении ими валютных операций на территории государства и/или резидентами за рубежом.
В международной валютно-финансовой практике различают две основные
формы иcпoльзoвaния валютных ограничений:
 в отношении текущих операций платежного баланса (торговых операций
и операций, связанных с платежами неторгового характера);
 в отношении финансовых операций, опосредующих движение капиталов
(инвестиции, средне - и долгосрочные кредиты, приобретение недвижимого
имущества).
Одной из форм валютной политики является регламентация режима валютных паритетов и валютных курсов. Например, валютная политика в форме
двойного валютного рынка: по коммерческим операциям применялся заниженный курс национальной валюты в целях стимулирования экспорта; по финансовым операциям - рыночный курс для привлечения зарубежных капиталов и
кредитов. Двойной валютный рынок обеспечил некоторую экономию валютных
резервов, т.к. сократилась потребность в валютной интервенции.
Поддержание фиксированных валютных курсов требует соответствующих
резервов для покрытия периодически возникающего дефицита платежного ба118
ланса. Если резервы недостаточны, страны должны предпринимать дефляционную политику по снижению цен и доходов, вводить протекционистские торговые меры либо валютный контроль, что временно улучшает состояние платежного баланса.
Таблица 1. Сравнительная эффективность режимов гибкого и иксированного
валютного курса*
Фиксированный курс
Гибкий курс
1. Эффективен при значительных валют1. Эффективен в стабильных экономиных резервах ЦБ
ках с многосторонними внешнеторговыми
отношениями, с предсказуемой фискальной
и монетарной политикой
2. Эффективен как номинальный "якорь"
2. Эффективен в условиях гиперинфляпри отсутствии неожиданных ценовых шоков ции
(в целях сближения темпов инфляции в двух
странах)
3. Эффективен в случае "привязки" к SDR
3. Эффективен в системе "управляемого
либо ECU
плавания"
4. Неэффективен при кризисе платежного
4. Эффективен для урегулирования крибаланса, т.к. неизбежна макроэкономическая зиса платежного баланса
корректировка
5. В режиме фиксированного курса эффективность фискальной политики сравнительно
выше, чем монетарной, т.к. весь "эффект" от
изменения денежной массы "уходит" на задачи
поддержания валютного курса и не затрагивает
уровней занятости и выпуска
5. В режиме гибкого курса эффективность монетарной политики сравнительно
выше, чем фискальной, т.к. свободны колебания валютного курса могут усиливать
эффект вытеснения и инфляционное давление, сопровождающие фискальную экспансию
*Ист. "Экономическая политика" Ускенбаева А.Р.
В современных условиях страны нередко используют компромиссные (смешанные) системы, сочетающие в себе элементы плавающих и фиксированных
валютных курсов.
Девальвация и ревальвация - традиционные методы валютной политики. Девальвация - снижение курса национальной валюты по отношению к иностранным валютам либо международным валютным единицам, ранее и к золоту. Ее
объективной основой является завышение официального валютного курса по
сравнению с рыночным. Ревальвация - повышение курса национальной валюты
по отношению к иностранным валютам либо международным счетным валютным единицам, ранее и к золоту.
7.3 Валютный курс
Международные экономические операции связаны с обменом национальных
валют. Каждая денежная единица имеет законную платежную силу только в
рамках национальных границ, поэтому осуществление международных расче119
тов делает неизбежным обмен национальных валют друг на друга. Этот обмен
происходит в определенных пропорциях, по определенной цене. Эта пропорция
называется валютным курсом.
Фактически валютный курс – это сравнительная цена валюты одного государства, выраженная в единице валюты другой страны. «Цена денежной единицы одной страны, выраженная в денежной единице другой страны (или в международной денежной единице), называется валютным курсом».
Данная стоимостная категория имеет особый характер ввиду того, что валютный курс отражает взаимодействие сфер национальной и мировой экономики. Если основные характеристики каждой валюты складываются в рамках
национальной экономики, то их количественное соизмерение происходит в ходе международных экономических операций.
При осуществлении международных экономических связей имеет место
сравнение двух видов цен – внутренних и мировых. Если первые образуются на
основе различной национальной стоимости товаров, то вторые – на базе интернациональной стоимости. Товары отдельных стран, попадая во внешнеэкономический оборот, как бы «сбрасывают» с себя национальные цены и продаются
в большинстве случаев по ценам мирового рынка. В отличие от национальных
рынков, где деньги служат непосредственным соизмерителем товарных стоимостей, в ходе международного обмена соотношение цен, складывающихся в
различных странах, выступает как соотношение национальных денежных единиц. Таким образом, валютный курс служит в косвенной форме соизмерителем
национальной стоимости товаров через сравнение национальных денежных
единиц, их относительной покупательной способности.
Стоимостной основой валютного курса служит паритет покупательной способности (ППС) (purchasing power parity – РРР), для формулировки которого
обычно привлекают так называемый закон одной цены: цена товара в одной
стране должна быть равна цене товара в другой стране; а поскольку эти цены
выражаются в разных валютах, то соотношение цен и определяет курс обмена
одной валюты на другую.
«Паритет покупательной способности – это отношение между двумя или несколькими валютами, устанавливаемое по их покупательной способности применительно к определенному набору товаров и услуг».
В отличие от других теорий эта теория достаточно точно определяет движение валютного курса в долгосрочном периоде. При этом теория ППС приемлема и с позиций трудовой теории стоимости, которая рассматривает покупательную способность валюты как отражение той стоимости, которую она реально
представляет.
В условиях золотого стандарта при свободном размене банкнот на золото и
свободе золотого обращения между странами валютный курс незначительно
отклонялся от ППС благодаря действию механизма золотых точек. Поскольку
цены товаров выражались в золоте, то ППС, по существу, определялся монетным паритетом – соотношением весового содержания золота в денежных единицах (монетах) различных стран. Например, если монетный паритет 1 ф. ст.
равнялся 5 долл., это означало, что на 1 ф. ст. в Англии можно было купить
120
приблизительно столько же товаров, сколько на 5 долл. В США. В условиях
бумажно-денежного обращения валютные курсы могут существенно отклоняться от ППС. Кредитные деньги, обслуживающие сегодня процесс обращения, обладают меновой стоимостью или покупательной способностью. Покупательная способность валюты по отношению к товарам на внутреннем рынке и
является стоимостной основой для обмена валют. Для промышленно развитых
стран это отклонение, по последним подсчетам ОЭСР, составляет до 40%. Во
многих развивающихся странах и странах с переходной экономикой курс национальной валюты в 2-4 раза ниже паритета. Таким образом, в условиях золотого
обращения колебания валютного курса вокруг паритета были очень незначительны, имели определенные пределы, и валютный курс так же, как и валютный паритет, был устойчивым. С упразднением золота как основы денежного
микропорядка эта объективная база валютных курсов исчезла. Проблема соизмерения взаимной ценности валют чрезвычайно усложнилась и поиски наиболее подходящих для этого критериев вошли в число постоянных и трудно решаемых задач международной валютной политики.
7.3.1 Классификация и виды валютных курсов
Множество валютных курсов можно классифицировать по различным признакам С учетом участников сделки валютные курсы различаются в зависимости от того, совершается ли покупка или продажа валюты. По курсу покупателя
банк приобретает иностранную валюту, а по курсу продавца – продает ее. Разница между курсами продавца и покупателя используется для покрытия издержек банка и содержит обычно банковскую прибыль. Эта разница, называемая
маржей, или спредом (англ. Spread), обычно составляет десятые или сотые доли
процента, но может колебаться в зависимости от конкретной ситуации, складывающейся на валютном рынке.
Изменение валютных курсов отрицательно отражается на развитии международных экономических отношений. Для эквивалентного обмена валют необходим валютный курс, отражающий соотношение их реальной покупательной
способности. Колебания валютных курсов, их резкие отклонения от покупательной способности усиливают неустойчивость международных валютнокредитных и экономических отношений, приводят к необоснованному перераспределению национального дохода между странами, влекут за собой преимущества одних и потери других стран. Устранению данных недостатков способствуют меры по регулированию и стабилизации валютных курсов. В реальной
практике международных валютных отношений в условиях бумажноденежного обращения применяются следующие виды валютных курсов:

фиксированные;

гибкие;

смешанные.
Фиксированные курсы – система, предполагающая наличие зарегистрированных паритетов, лежащих в основе валютных курсов, поддерживаемых государственными валютными органами. Выделяют:
 реально фиксированные курсы, опирающиеся на золотой паритет, до121
пускающие отклонения рыночных котировок от паритета в пределах «золотых
точек». Это возможно лишь при наличии золотомонетного стандарта;
 договорно-фиксированные курсы, опирающиеся на согласованный эталон (одну или несколько валют, либо на условно установленную «официальную» цену золота, либо на сочетание валют и золота), по которому регистрируются паритет и согласованный размер пределов допустимых отклонений рыночных котировок от паритетов.
Гибкие курсы – это система, при которой у валют отсутствуют официальные
паритеты. Они подразделяются на следующие виды:
 «плавающие» курсы, изменяющиеся в зависимости от спроса и предложения на рынке (синоним – свободно колеблющиеся курсы);
 колеблющиеся курсы, изменяющиеся в зависимости от спроса и предложения на рынке, но корректируемые валютными интервенциями центральных банков в целях сглаживания временных резких колебаний.
С учетом роли уполномоченных органов в установлении валютного курса
различают рыночный и официальный (номинальный) валютные курсы. Рыночный валютный курс устанавливается на внутреннем валютном рынке основными его участниками. Как правило, он устанавливается на основе операций, проводимых крупнейшими участниками (коммерческими банками) на межбанковском рынке.
Официальный валютный курс котируется центральным банком на основе
политики, проводимой государством в области валютных курсов, с учетом операций, проводимых на межбанковском валютном рынке. Он используется для
целей внешних расчетов государства, таможенных платежей и ведения бухгалтерского учета.
В зависимости от видов валютных сделок различают курсы текущие и срочные (спот и форвард). При заключении текущих валютных сделок обмен валюты производится немедленно по текущему валютному курсу.
Срочный (форвардный) курс определяется посредством прибавления премии
к текущему курсу или вычитания скидки из него. Валюта котируется с премией
или дисконтом на валютном рынке в зависимости от ожидаемых перспектив
динамики ее курса и от уровня международных процентных ставок к ней и к
другим валютам. Если валюта котируется на определенный срок со скидкой, то
ее форвардный курс ниже текущего, и наоборот.
Кроме обменных валютных курсов, существуют также различные расчетные
курсы, применяемые при статистических сопоставлениях и экономическом
анализе. К ним относится, например, средний курс, представляющий собой
среднее арифметическое курсов продавца и покупателя. Такого курса в действительности не существует, однако его величина ежедневно сообщается
средствами массовой информации.
Кросс-курсы представляют собой котировку двух иностранных курсов, ни
одна из которых не является национальной валютой участника сделки, устанавливающего курс. Обычно под кросс-курсом понимают также любой курс, выведенный расчетным путем из курсов двух соответствующих валют к третьей валюте.
122
На практике широкое распространение получили индексы валютных курсов.
Для измерения степени изменения валютных курсов исчисляются специальные
индексы. Например, индексы эффективных валютных курсов, отражающие динамику курса по отношению к валютам государств, занимающих наиболее
важное место во внешнеэкономических связях данной страны. Причем в зависимости от состава валют и их удельного веса во внешнеэкономических сделках данной страны динамика указанных индексов может быть различной вследствие неодинаковых изменений курсов данных валют на международных валютных рынках. Индексы валютных курсов, как правило, используются для
оценки влияния, оказываемого изменениями курсов национальной денежной
единицы на конкурентоспособность товаров, а также на торговый и платежный
балансы соответствующей страны.
Таковы основные виды валютных курсов.
7.3.2 Факторы, влияющие на формирование валютных курсов
Неравномерность мирового экономического развития, радикальные экономические изменения, как в экономике отдельных стран, так и в мировой экономике, расхождение фаз экономического цикла и темпов инфляции в отдельных
странах, различные меры целенаправленного государственного воздействия
приводят к неравномерным изменениям в динамике валютного курса отдельных стран. Поэтому в настоящее время формирование валютного курса рассматривается как многофакторный процесс. Сила и постоянство действия различных факторов, определяющих валютный курс, все время меняются. Данные
факторы носят экономический, политический, структурный, конъюнктурный,
правовой, психологический характер и воздействуют на формирование валютного курса как прямо, так и косвенно.
К числу наиболее существенных курсообразующих факторов относятся:
 темпы экономического роста (прирост валового внутреннего продукта,
объемов промышленного производства);
 темпы инфляции и инфляционные ожидания;
 состояние платежного баланса страны;
 уровень процентных ставок и доходности ценных бумаг;
 степень использования валюты на мировом рынке.
Дадим краткую характеристику этим основным факторам.
Существенное влияние на изменение курса национальной денежной единицы оказывает экономическое развитие страны. Экономический рост – это один
из важнейших факторов, влияющих на экспорт и импорт. Страны с устойчивым
положением имеют сильную национальную денежную единицу, одно из основных назначений которой – обслуживать процесс производства путем осуществления расчетов во внешней торговле. В данном случае валюта будет устойчивой (твердой), так как она обеспечена стоимостью товаров, произведенных для
экспорта.
Важнейший фактор формирования валютного курса национальной денежной
единицы – динамика ВВП. Именно она определяет ее стоимостное наполнение,
123
и согласно теории чистой конкуренции увеличение ВВП страны на 1% приводит при прочих равных условиях, к удорожанию национальной валюты на 1%.
Если ВНП страны растет быстрее, чем ВНП ее основных торговых партнеров,
то объем импорта, скорее всего, будет расти быстрее, чем объем экспорта. Это
приведет к возникновению торгового дефицита, и валютный курс страны снизится. Возможен вариант, когда более быстрый рост экономики привлечет
большее количество капитала, что компенсирует отрицательные торговые эффекты. Снижение объема ВВП вызывает соответствующее обесценение валюты.
Столь же важным фактором формирования валютного курса является величина денежной массы, обращающейся в стране (М2). Прямым результатом сокращения денежной массы является падение цен и удорожание национальной
валюты. Увеличение денежной массы приводит к росту цен и обесценению
национальной валюты. Согласно теории изменение денежной массы на 1% всегда вызывает соответствующее изменение курса.
На формирование валютного курса сильнейшее влияние всегда оказывает
темп инфляции. Чем выше темпы инфляции в стране по сравнению с другими
государствами, тем ниже курс ее валюты, если этому не противодействуют
иные факторы. Инфляционное обесценение денег в стране вызывает снижение
их покупательной способности и тенденцию к снижению их валютного курса
по отношению к валютам стран, где темпы инфляции ниже. Темпы инфляции
определяют и инфляционные ожидания населения. В ожидании изменения курса валюты под влиянием инфляции может возникнуть как ажиотажный спрос,
так и массовое бегство от валюты, результатом которых бывает неоправданное
завышение или занижение курса. Данная тенденция обычно прослеживается в
средне – и долгосрочном плане. Выравнивание валютного курса, приведение
его в соответствие с паритетом покупательной способности происходят в течение ряда лет. Зависимость валютного курса от темпа инфляции особенно велика у стран с большим объемом международного обмена товарами, услугами и
капиталами.
В формировании курса национальной валюты важную роль играет фактор
занятости населения, который характеризуется через уровень безработицы. При
этом уровень безработицы и валютный курс находятся в обратной зависимости.
Рост безработицы приводит к снижению валютного курса, так как обусловливает снижение ВВП, уменьшение безработицы имеет своим результатом повышение курса национальной валюты вследствие роста ВВП.
Один из важнейшим факторов, формирующих валютный курс, - платежный
баланс, поскольку он выступает итоговым документом всей внешнеэкономической деятельности страны за определенный период и непосредственно определяет объем предложения валюты на рынке и спрос на нее. Платежный баланс
непосредственно влияет на величину валютного курса. Традиционно наибольшее влияние на формирование валютного курса оказывали те статьи платежного баланса, которые отражали текущие операции, и в частности результаты торговли. Дефицит торгового баланса, как правило, свидетельствует о низкой конкурентоспособности национальных товаров на мировом рынке и привлекатель124
ности для граждан данной страны иностранных товаров. Пассивный платежный
баланс порождает тенденцию к снижению курса национальной валюты, так как
должники меняют ее на иностранную валюту для погашения своих внешних
обязательств. В этом случае спрос на иностранную валюту значительно превосходит ее предложение, возникает устойчивая тенденция к снижению курса
национальной валюты. При активном сальдо торгового баланса складывается
противоположная ситуация. Активный платежный баланс способствует повышению курса национальной валюты, так как увеличивается спрос на нее со стороны иностранных должников.
Кроме того, на валютный курс влияет экономическая политика государства в
области регулирования составных частей платежного баланса: текущего счета и
счета движения капиталов. При увеличении положительного сальдо торгового
баланса возрастает спрос на валюту данной страны, что способствует повышению ее курса, а при появлении отрицательного сальдо происходит обратный
процесс. Изменение сальдо баланса движения капиталов оказывает определенное влияние на курс национальной валюты. Однако существует и негативное
влияние чрезмерного притока краткосрочного капитала в страну на курс ее валюты, так как это может увеличить избыточную денежную массу, что, в свою
очередь, может привести к увеличению цен и обесценению валюты.
Влияние платежного баланса на валютный курс определяются степенью открытости экономики страны. Так, чем выше доля экспорта в ВНП (чем выше
открытость экономики), тем выше эластичность валютного курса по отношению к изменению платежного баланса. Нестабильность платежного баланса
приводит к скачкообразному изменению спроса на соответствующие валюты и
их предложения.
Правительства различных стран широко манипулируют процентными ставками с целью воздействия на курс национальной валюты. Государственное регулирование валютного курса может быть направлено либо на его повышение,
либо на понижение в зависимости от задач валютно-экономической политики и
реального состояния экономики. Рост курса национальной валюты далеко не
всегда выгоден государству, так как снижает конкурентоспособность национальных товаров на мировом рынке и стимулирует импорт, в то время как понижение курса создает стимул для расширения экспорта и ограничивает импорт
(эта закономерность соблюдается только при условии эластичности цен как на
экспортные, так и на импортные товары).
На формирование валютного курса большое влияние оказывает государство.
Свое воздействие на валютный курс оно осуществляет посредством эмиссионной и кредитной политики, регулирования цен, введения налогов, пошлин, квот
на ввозимые и вывозимые товары, выдачи лицензий, издания законодательных
и нормативных документов. Инструментами специального государственного
воздействия на валютный курс являются валютная интервенция национального
банка, девальвация и ревальвация.
Важным фактором, воздействующим на краткосрочные колебания валютного курса, являются спекулятивные операции на валютном рынке. В принципе
они могут оказывать на валютный курс стабилизирующее влияние. Однако
125
преобладает дестабилизирующее воздействие, так как участники валютного
рынка в целях получения спекулятивной прибыли ведут игру либо на повышение, либо на понижение валютного курса.
Степень доверия к национальной валюте на национальном и мировом рынках считается психологическим фактором, влияющим на валютный курс.
На валютный курс влияет степень использования валюты на мировых рынках. В частности, преимущественное использование доллара США в международных расчетах и на международном рынке капиталов вызывает постоянный
спрос на него и поддерживает его курс даже в условиях снижения его покупательской способности или пассивного сальдо платежного баланса США.
Факторы, формирующие валютный курс, степень их воздействия не остаются постоянными. Согласно общепризнанным критериям хронический дефицит
платежного баланса неизбежно имеет своим результатом снижение курса валюты. В современных условиях эта закономерность уже не действует.
Сегодня, в условиях низкой инфляции в развитых странах валютные курсы
определяются под влиянием движения финансовых потоков. В связке «курс
национальной валюты, фондовый рынок, экономическая конъюнктура» ключевым элементом в современных условиях выступает фондовый рынок. Он обеспечивает и определяет инвестиционную активность, динамику и объем общественного производства, движение финансовых потоков из страны в страну и, в
конечном счете, курс валюты, ее положение на мировом валютном рынке. На
современном финансовом рынке прослеживается заметная корреляция между
динамикой курса валют развитых стран и индексом курса акций на фондовом
рынке.
Таким образом, в долгосрочном периоде важнейшими факторами, формирующими валютный курс, безусловно, остаются динамика и объем ВВП, инвестиции, их структура, инфляция. В краткосрочном периоде всевозрастающее
влияние на динамику валютного курса оказывает мировой фондовый рынок.
Потоки капитала стали определяющей движущей силой формирования валютных курсов.
7.4 Валютный рынок
7.4.1 Основные элементы валютного рынка
В сделках внутри страны люди используют национальную валюту, но для
проведения операций за границей им нужна иностранная валюта. Например,
если Казахстанская фирма заключает контракт с Американской на поставку
оборудования, то ей нужна американская валюта для оплаты сделки. Для этих и
других целей существуют специальные рынки, на которых может быть куплена
или продана иностранная валюта и которые называются валютными рынками.
Валютный рынок – это официальный центр, где совершается купля-продажа
валют (иностранных или национальных) по курсу, складывающемуся на основе
их спроса и предложения.
Как и любой другой, будь то финансово-кредитный или рынок золота, валютный рынок имеет свои, присущие только ему особенности.
К основным характеристикам валютного рынка надо отнести:
126
1) специфичность проведения валютных операций на валютном рынке, т.е.
техника валютных операций, упрощена, все расчеты осуществляются по корреспондентским счетам банков;
2) непрерывность проведения валютных операций на валютном рынке, это
означает, что валютные операции совершаются без перерыва в течение суток (и
днем, и ночью) и в каждой точке света;
3) транспарентность рынка, вытекающая из предыдущей особенности, т.е.
это предоставление всей информации, касающейся изменения валютного курса,
всем его участникам в течение суток (дилерам, брокерам, агентствам рейтинга);
4) двойная роль отдельных видов валютных операций. На валютном рынке,
например, фьючерсные и форвардные сделки выполняют роль срочных валютных операций, но, с другой стороны, эти операции одновременно являются
способами страхования валютного риска;
5) широкое развитие валютных спекулятивных и арбитражных операций и
сосредоточение этих операций в так называемых спекулятивных фондах – фондах хеджирования.
Исходя из круга участников валютного рынка, можно привести еще одно его
определение. Валютный рынок – это глобальный рынок, функционирующий
круглосуточно, включая широкую сеть банков, брокерских фирм, ранснациональных корпораций, биржевых предприятий.
Основными участниками валютного рынка, конечно, являются банки – государственные и коммерческие. До 90% валютных сделок совершаются банками
между собой и с отдельными клиентами, чаще всего торгово-промышленными.
Валютные сделки, совершаемые банками между собой, строятся на так
называемых межбанковских расчетах. Межбанковские расчеты представляют
собой систему безналичных расчетов между банковскими учреждениями, основанную главным образом на прямых переводах денежных средств и регулярных
зачетах их взаимных требований и обязательств.
Для проведения платежей расчетно-кассового обслуживания клиентов и
других валютных операций банки по поручению друг друга устанавливают
между собой отношения, как правило, на договорной основе, получившие
название межбанковских корреспондентских отношений.
Иногда коммерческие банки выступают в роли брокеров. В этом качестве
они не «поддерживают» позицию по определенным валютам, но только сводят
вместе продавцов и покупателей. Так, например, какая либо английская фирма
может попросить лондонский банк выступить в роли брокера при необходимой
ей организации обмена долларов на английские фунты стерлингов.
Кроме коммерческих банков на внешнем валютном рынке существует небольшое количество небанковских дилеров и брокеров. Коммерческие банки
используют независимых брокеров как посредников при заключении значительных оптовых сделок между собой.
Центральные государственные банки на валютном рынке выступают, как
правило, в роли регуляторов и контролирующих органов. При проведении
определенных форм валютной политики, будь то девизная или дисконтная,
центральные банки устанавливают правила, и условия валютной интервенции
127
центрального банка сравнительно редки и применяются для устранения беспорядочных колебаний валютного курса.
Следующей группой участников валютного рынка являются небанковские
финансовые учреждения, к ним относятся фонды хеджирования, пенсионные
фонды, фондовые биржи. Эти учреждения прямо на валютном рынке не выступают, а используют в своих целях посредничество банков, проводящих валютные операции.
И, конечно же, участниками валютного рынка являются предприятия и частные лица. Если говорить о крупных, транснациональных компаниях, то они работают практически как банки и осуществляют сделки, которые не всегда связаны с удовлетворением их коммерческих потребностей, но приносящие довольно ощутимую прибыль.
Малые и средние предприятия, частные лица выполняют свою роль участников валютного рынка как источники свободных средств, мобилизуемых банками.
Круг участников валютного рынка определен, но каждое государство с учетом специфики своего экономического и политического развития проводит
свою валютную политику, законно устанавливая своих участников своего валютного рынка.
Из этого следует правильное различие валютных рынков на мировые и
национальные. К основным отличительным особенностям относят: во-первых,
объем валютных операций; во-вторых, характер валютных операций; в-третьих,
количество используемых валют на валютном рынке.
Среди мировых валютных рынков выделяют 11 рынков, из которых 3 самые
крупные: Лондонский, Чикагский и Нью-Йоркский; в европейском регионе статус мирового валютного рынка определен за валютными рынками в Франкфурт-на-Майне, Цюрихе, Париже; в азиатском регионе – Токио, Гонконг, Сингапур, Бахрейн, Сянган.
В 90-х годах крупные мировые валютные сделки (до 200млрд. долларов в
день) концентрировались на четырех основных валютных рынках: Лондон,
Нью-Йорк, Токио, Гонконг. Что касается последнего, из-за передачи Гонконга
Китаю, он начинает уступать свои валютные позиции Сингапуру.
На мировых валютных рынках проводятся валютные операции с валютами,
которые широко используются в мировом платежном обороте, на национальных валютных рынках совершаются сделки с валютами регионального и местного значения.
В связи с широким освещением в экономической литературе деятельности
международного валютного рынка, возникает необходимость четкого отнесения этого вида валютного рынка к специализированным рынкам и организациям.
Среди них, Международный валютный рынок в Чикаго (МВР), Лондонская
международная финансовая фьючерская биржа (ЛМФФБ), Фондовая биржа в
Филадельфии.
Международный валютный рынок был открыт в 1972 году Чикагской товарной биржей для работы в первую очередь с фьючерскими контрактами по бри128
танскому фунту, канадскому доллару, немецкой марке, швейцарскому франку,
японской иене и австралийскому доллару. Такие контракты заключаются на
конкретную сумму и с конкретной датой оплаты.
7.4.2 Финансовые инструменты валютного рынка
Валютный рынок обладает достаточно большим арсеналом финансовых инструментов. Даже при монометаллизме, когда золото служило окончательным
средством погашения, пользовались международными платежами в результате
появления и развития крупных средств.
Само золото и установленный на его основе золотой стандарт можно отнести к первым финансовым инструментам валютного рынка.
Официально инструментами валютных операций в период домонополистического капитализма были переводные векселя.
Естественно, сущность функции и значение векселей в настоящее время коренным образом изменились.
Вексель – составленное по установленной законом форме, безусловное
письменное долговое денежное обязательство (векселедателя) безоговорочно
уплатить в определенном месте сумму денег, указанную в векселе, другой стороне, владельцу векселя (векселедержателю), при наступлении срока выполнения обязательства (платежа) или по его требованию.
Вексель – распространенная форма денежного обязательства в еждународной торговле.
Вексель дает право требовать от должника, или акцептанта (третьего лица,
обязавшегося платить по векселю) выплатить указанную в векселе сумму при
наступлении срока платежа. Поэтому вексель является сложным расчетнокредитным инструментом, способным выполнять функции, как ценной бумаги,
так и кредитных денег и средства платежа.
В зависимости от критериев классификации различают следующие виды
векселей:
1. Простой (соло-вексель) и переводной вексель (тратта) – отличаются числом участников.
2. Товарный (коммерческий), финансовый, казначейский – зависят от характера сделки, лежащей в основе векселя.
Банковский чек, как и банковский вексель, обязательно письменный документ, это приказ банка – владельца денежных средств (авуаров) за границей
своему банку-корреспонденту о перечислении определенной суммы с его текущего счета держателю чека. Экспортеры, получив такие чеки могут свободно
продавать их своим банкам. Банковский чек – документ, выдаваемый банком в
виде отпечатанного бланка и предписывающий банку выплатить средства с текущего счета подписавшего чек лица поименованному получателю платежа.
Если получатель подписывает чек с обратной стороны, то он может передавать
свое право кому-то другому.
Банковские векселя и чеки впоследствии заменили банковские переводы.
Вначале банковские переводы имели форму почтовых переводов, затем телеграфных, а в современном международном платежном обороте широко распро129
странены переводы телексные, с помощью факсов. Банковский перевод – поручение одного лица (перевододателя) банку перевести определенную сумму в
пользу другого лица (переводополучателя). Банк, получивший поручение на
перевод, выполняет его через своего корреспондента.
Телеграфный перевод является основным способом проведения международных обменных операций.
Для ускорения проведения международных расчетов, сокращения использования кредита и ограждения от валютного риска разработана определенная
система СВИФТ. СВИФТ – это автоматизированная система осуществления
международных платежей через сеть современных новейших компьютеров. Созданная в мае 1973 года 239 банками, электронная система СВИФТ (Международное общество Межбанковских финансовых телекоммуникаций) на сегодняшний день объединяет более 2000 финансовых институтов во всех странах
мира.
Электронные средства связи снимают важнейшие препятствия на пути передачи информации – языковой барьер, что ускоряет и облегчает обмен информацией по сравнению с использованием почты и телеграфа.
На мировом валютном рынке функционирует также международная электронная система пересылки чеков – система межбанковских клиринговых платежей – ЧИПС. Она позволяет ежедневно к концу рабочего дня осуществлять
большой объем финансовых операций.
Существуют также другие электронные системы, специализированные по регионам: Sic (Швейцарская), Wed wire
(CIF), CHAPS (Великобритания).
7.5 Валютная интервенция и ее формы
Одним из самых важных рычагов к регулированию валютной политики является валютная интервенция.
Валютная интервенция — значительное разовое целенаправленное воздействие центрального банка страны на валютный рынок и валютный курс, осуществляемое путем продажи или закупки банком крупных партий иностранной
валюты.
Валютная интервенция осуществляется для регулирования курса иностранных валют в интересах государства.
Валютная интервенция осуществляется при активном участии и содействии государств — участников региональных зон, в пределах которых обеспечивается относительно стабильное соотношение курсов валют.
Валютная интервенция представляет собой по форме и по существу крупную по масштабам валютную операцию, проводимую в рамках определенного,
обычно кратковременного периода.
Повышение курса национальной валюты.
Чтобы повысить курс национальной валюты, Центральный банк должен
продавать иностранные валюты, скупая национальную. Тем самым уменьшается спрос на иностранную валюту, а следовательно, увеличивается курс национальной валюты.
Понижение курса национальной валюты.
130
Для того чтобы понизить курс национальной валюты, Центральный банк
продает национальную валюту, скупая иностранную. Это приводит к повышению курса иностранной валюты и снижению курса национальной валюты.
Как правило, интервенция происходит на фоне чрезмерного роста или падения национальной валюты в результате действий спекулятивных инвесторов.
Однако сильное снижение курса валюты имеет следующие недостатки:
1.
Повышается цена на импортируемые товары и услуги, что способствует росту инфляции. В этом случае Центробанк вынужден повышать учетную
ставку, что, вероятно, будет иметь неблагоприятные последствия для фондовых
рынков и экономического роста в целом. Это также может привести к снижению курса валюты. Примером, является движение евро летом-осенью 2000 года.
2.
Возможно увеличение дефицита платежного баланса (это обусловлено
тем, что объем импортируемых товаров и услуг превысит объем экспорта). При
этом финансирование дефицита зависит от притока иностранных инвестиций,
объем которых может оказаться недостаточным. В этом случае также потребуется повышение учетной ставки, чтобы стимулировать рост курса валюты, что
может очень негативно отразиться на экономическом росте. Примером, является ситуация в США.
3.
Это ведет к удорожанию валют стран – торговых партнеров, что, в
свою очередь, приводит к росту цен на экспортируемые ими товары и услуги на
мировом рынке. Это также приведет к серьезному замедлению экономического
роста, особенно в странах с экспортно-ориентированной экономикой. Примером может быть повышение курсов валют Юго-восточной Азии в 1997 году
против доллара.
В случае фиксированного валютного курса ЦБ обязан проводить интервенции, чтобы удержать валютный курс в тех пределах (на том уровне), которые
были им установлены. В случае режима плавающего валютного курса ЦБ использует интервенции для того, чтобы добиться макроэкономической стабилизации с помощью манипуляций с курсом иностранной валюты.
Способы достижения макроэкономической стабилизации с помощью воздействия на валютный курс в разных странах и на разных промежутках истории
в одной стране, могут быть диаметрально противоположными:

активные покупки на рынке иностранной валюты. Самый яркий пример – Япония, где основная забота монетарных властей – это конкурентоспособный экспорт японских фирм.

что сильная отечественная валюта – залог процветания отечественных потребителей, которые платят за импортные товары меньшую цену. В этом случае ЦБ
должен продавать иностранную валюту на рынке.
Интервенция на валютном рынке проводится несколькими способами и имеет несколько форм.
Вербальная Интервенция: Это означает, что официальные лица Министерства Финансов (Казначейства), Центробанка или другие политики повышают
131
(или понижают) валютный курс при помощи устного выражения негативной
оценки сложившейся ситуации. Они либо угрожают физической интервенцией
(реальной покупкой или продажей валюты), либо просто отмечают, что курс
валюты переоценен или недооценен. Это самая дешевая и самая простая форма
интервенции, так как она не предполагает использование валютных резервов.
Однако, этот способ не всегда эффективен. Вербальная интервенция эффективнее в тех странах, где Центробанк имеет за плечами историю частых и действенных физических интервенций.
Операционная Интервенция: Это покупка или продажа валюты Центробанком, обычно от имени Министерства Финансов.
Согласованная Интервенция: Это подразумевает согласованные действия
нескольких стран, направленные на повышение или понижение курса какойлибо валюты, при помощи своих резервов. Успех этой интервенции зависит от
охвата (количества вовлеченных стран) или от глубины (стоимости интервенции в долларах). Согласованная интервенция может также быть вербальной, когда официальные лица нескольких стран совместно выражают озабоченность
по поводу постоянно растущей снижающейся валюты.
Стерилизованная Интервенция: имеет место, когда Центробанк стерилизует
интервенцию, компенсируя эти действия при помощи монетарной политики
(операции на открытом рынке или изменения учетной ставки). Когда ФРС
США продавала доллары за евро, чтобы повысить валюту 22 сентября 2000 года, она намеревалась компенсировать это сокращением денежной массы на финансовых рынках США, что позволило бы им оставить монетарную политику
без изменений. Если бы ФРС не стерилизовала интервенцию при помощи сокращения денежной массы, то на рынке появились бы дополнительные притоки
капитала, что оказало бы экспансивное влияние на монетарную политику и
привело бы к снижению процентных ставок. Таким образом, продажа долларов
за евро со стороны ФРС благополучно поддержала евро на какое-то время, при
этом влияние на рынок краткосрочного капитала осталось минимальным.
Центробанки обычно стерилизуют интервенцию, чтобы не подвергать риску
свою внутреннюю монетарную политику, повышая (или понижая) курс своей
валюты. Интервенция на валютном рынке проводится без стерилизации (или с
частичной стерилизацией), когда действие на валютном рынке согласуется с
монетарной и валютной политикой.
Примером может служить великая интервенция по «Соглашению пяти стран
Запада о валютных интервенциях» в сентябре 1985 года, когда страны Большой
Семерки объединились для того, чтобы сдержать сильный рост доллара путем
его продажи против остальных валют. Это мероприятие имело успех, так как
сопровождалось соответствующей монетарной политикой каждой из стран.
Япония повысила краткосрочные учетные ставки на 200 базисных пунктов, а
трехмесячная ставка по евро – Йене достигла отметки до 8,25%, что сделало
Японские депозиты более привлекательными, чем долларовые. Другой пример
нестерилизованной интервенции это «Луврское соглашение» в 1987 году, когда
страны Большой Семерки объединились, чтобы остановить снижение доллара.
132
В этом случае ФРС предприняла серию повышения учетных ставок на 300 базисных пунктов, доведя ставку до 9,25% к сентябрю.
Таким образом, существует четыре формы валютных интервенций, а именно
вербальная, операционная, согласованная и стерилизованная интервенции.
Валютные интервенции ЦБ проводит посредством своих золотовалютных
резервов. Известно, что операции с золотовалютными резервами приводят к
колебаниям денежной базы страны: покупка иностранной валюты ЦБ приводит
к расширению денежной базы, продажа валюты ведет к сжатию денежной базы
в стране. Связь такого рода денежного и валютного рынков оценивается не однозначно:
Плюсы - с одной стороны данная связь усиливает эффект от действий ЦБ.
Например, при активных покупках ЦБ иностранной валюты лишние деньги,
попадая в экономику, начинают давить на ставку процента вниз, что приводит к
оттоку части капитала за рубеж (если это возможно). В итоге оказывается дополнительное давление на повышение курса иностранной валюты, чего и добивался ЦБ с помощью своих действий.
Минусы - с другой стороны лишние деньги могут попасть на реальные рынки, где будут давить на цены, приводя к активизации инфляционного процесса.
Валютный рынок может создать проблемы на денежном рынке.
Масштабность интервенции обычно пропорциональна вызванному ей движению валюты. Центробанки, имеющие солидные валютные запасы (обычно в
долларах), как правило, играют центральную роль при валютных интервенциях.
Успешность интервенции на валютном рынке основана на правильном выборе времени ее осуществления. Чем выше степень неожиданности интервенции, тем больше шансов застать трейдеров врасплох из-за большого притока
ордеров. Напротив, когда интервенция ожидаема, с шоком легче справиться.
7.6 Валютная политика Республики Казахстан
7.6.1 Законодательная основа валютного регулирования и контраля
в Казахстане
В Законе Республике Казахстан «О Национальном Банке Республики Казахстан» и в Законе «О валютном регулировании» сказано, что Национальный
Банк Республики Казахстан. Правительство Республики Казахстан и иные государственные органы осуществляют валютное регулирование в пределах своей
компетенции.
При проведении валютного регулирования и валютного контроля в Казахстане основная роль отводится Национальному Банку. Нацбанк руководствуется следующими основными законами и нормативно-правовыми актами:
1. Закон о Национальном Банке Республики Казахстан
2. Закон РК «О валютном регулировании и валютном контроле» от 13 июня
2005 г. № 57,
3. Закон РК «О лицензировании» №214 от 11.01.2007 г.,
4. Постановление Правления НБК от 11.12.06 года №129 «Об утверждении
Правил осуществления валютных операций в Республике Казахстан»,
133
5. Постановление Правления НБК от 17.08.06 г. № 86 «Об утверждении Правил осуществления экспортно-импортного валютного контроля в Республике
Казахстан»,
6. Постановление Правительства РК от 30.06.97 г. №1037 «О лицензировании экспорта и импорта товаров (работ, услуг) в Республике Казахстан», Постановление Правительства РК от 10.07.03 г. №681 «Об утверждении запретов
на ввоз в РК и вывоз из РК товаров и транспортных средств, перечней товаров,
запрещенных к помещению под некоторые таможенные режимы, а также запретов и ограничений на проведение операций с товарами, помещенными под
отдельные таможенные режимы»
7. Постановление Правительства Республики Казахстан от 16.11.99 г. №1716
«Об утверждении Протокола о едином порядке применения технических, медицинских, фармацевтических, санитарных, ветеринарных, фитосанитарных и
экологических стандартов, норм, правил и требований в отношении товаров,
ввозимых в государства-участники соглашений о Таможенном союзе»,
8. Постановление Правительства РК от 17.08.2006 № 765 «О таможенном
тарифе Республики Казахстан»
9. Постановление Правительства РК от 26.02.2008 №190 «О введении количественных ограничений на ввоз отдельных видов товаров»,
10. Постановление Правительства РК от 12.06.2008г. №578 «Об утверждении Правил лицензирования экспорта и импорта товаров, в том числе продукции, подлежащей экспортному контролю, а также деятельности при автоматическом лицензировании импорта отдельных товаров, квалификационных требований, предъявляемых к деятельности по лицензированию и перечня товаров,
экспорт и импорт которых подлежат лицензированию»
Функции Национального Банка Республики Казахстан в области валютного
регулирования и контроля закреплены в Законе «О Национальном Банке Республики Казахстан» и Законе «О валютном регулировании».
Валютное регулирование. Целью валютного регулирования является содействие государственной политике по достижению устойчивого экономического роста и обеспечению экономической безопасности.
Задачами валютного регулирования являются:
1) установление порядка обращения валютных ценностей в Республике Казахстан;
2) создание условий для дальнейшей интеграции Республики Казахстан в
мировую экономику;
3) обеспечение информационной базы по валютным операциям и потокам
капитала.
Национальный Банк Республики Казахстан как основной орган валютного
регулирования устанавливает:
1) требования к осуществлению резидентами деятельности, связанной с
приобретением валютных ценностей;
2) порядок осуществления резидентами и нерезидентами валютных операций, в том числе режимы валютного регулирования: лицензирования; регистрации; уведомления;
134
3) порядок осуществления мониторинга валютных операций нерезидентов,
осуществляющих деятельность на территории Республики Казахстан (валютный мониторинг);
4) формы учета и отчетности по валютным операциям, обязательные для
исполнения всеми резидентами и нерезидентами, по согласованию с уполномоченными государственными органами в соответствии с их компетенцией. Валютные операции, в отношении которых настоящим Законом не установлен порядок их осуществления, проводятся без ограничений.
Подлежат лицензированию Национальным Банком Республики Казахстан
следующие виды деятельности, связанной с использованием валютных ценностей:
1) осуществление розничной торговли и оказание услуг за наличную иностранную валюту;
2) организация обменных операций с иностранной валютой уполномоченными организациями.
Национальный Банк Республики Казахстан устанавливает единые правила
и условия оформления резидентами паспортов сделок по экспорту и импорту и
порядок осуществления экспортно-импортного валютного контроля в целях
обеспечения выполнения резидентами требования репатриации. Паспорт сделки не оформляется по контрактам, заключенным на сумму, не превышающую
эквивалента десяти тысяч долларов США на дату заключения экспортером
(импортером) контракта.
Валютные операции между резидентами. Валютные операции между резидентами запрещены, за исключением: 1) операций, одной из сторон которых
выступают Национальный Банк Республики Казахстан и (или) Министерство
финансов Республики Казахстан; 2) операций с валютными ценностями, относимых к банковским операциям и иным операциям, которые вправе осуществлять уполномоченные банки и уполномоченные организации в соответствии с
выданной им лицензией и (или) законодательными актами Республики Казахстан; 3) оплаты банковских услуг по проведению валютных операций, а также
оплаты неустойки (штрафов, пеней) по договорам, предусматривающим оказание банковских услуг в иностранной валюте; 4) операций, связанных с приобретением, продажей, выплатой вознаграждения и (или) погашением ценных
бумаг, выпущенных резидентами в иностранной валюте, и ценных бумаг, выпущенных нерезидентами; 5) платежей и переводов денег по договорам комиссии, связанным с осуществлением экспорта (импорта), при использовании переводных аккредитивов в качестве формы оплаты; 6) передачи векселей, выраженных в иностранной валюте, в качестве исполнения денежных обязательств;
7) расчетов с резидентами, имеющими лицензию на осуществление розничной
торговли и предоставление услуг за наличную иностранную валюту, полученную в соответствии с требованиями, установленными настоящим Законом и
нормативными правовыми актами Национального Банка Республики Казахстан;
8) оплаты расходов, связанных с командированием работников за пределы Республики Казахстан; 9) безвозмездных переводов денег или безвозмездной передачи валютных ценностей физическими лицами физическим лицам, а также
135
юридическим лицам, уставная деятельность которых направлена на осуществление благотворительной деятельности; 10) внесения банковских вкладов физическими лицами в пользу других физических лиц; 11) операций, связанных с
уплатой налогов и других обязательных платежей в бюджет в случаях, предусмотренных законодательными актами Республики Казахстан.
Физические лица – резиденты и нерезиденты в пределах установленной
суммы вправе осуществлять без открытия счета в уполномоченных банках: 1)
безвозмездные переводы денег на территории Республики Казахстан, из Республики Казахстан и в Республику Казахстан (налоговые, лицензионные платежи, штрафы, переводы сумм наследства, алиментов, грантов и другие); 2)
иные переводы денег из Республики Казахстан, не связанные с осуществлением
физическим лицом предпринимательской деятельности и в отношении которых
в соответствии с настоящим Законом не определено требование лицензирования, регистрации, уведомления.
Продажа и покупка иностранной валюты в Республике Казахстан производятся резидентами и нерезидентами исключительно через уполномоченные
банки, их обменные пункты, а также обменные пункты уполномоченных организаций в порядке, установленном Национальным Банком Республики Казахстан.
Физические лица – резиденты и нерезиденты вправе вывозить из Республики Казахстан наличную иностранную валюту в размере, не превышающем
эквивалента десяти тысяч долларов США, без представления документов, подтверждающих происхождение вывозимой наличной иностранной валюты. При
вывозе наличной иностранной валюты из Республики Казахстан физическими
лицами – резидентами и нерезидентами в размере, превышающем эквивалент
десяти тысяч долларов США, необходимо представление в таможенные органы
Республики Казахстан документов, подтверждающих легальность их происхождения, на сумму, превышающую эквивалент десяти тысяч долларов США.
Ввоз и вывоз из Республики Казахстан физическими лицами – резидентами
и нерезидентами наличной иностранной и (или) национальной валюты в размере, превышающем эквивалент трех тысяч долларов США, подлежат обязательному декларированию таможенному органу Республики Казахстан путем подачи таможенной декларации на всю сумму ввозимой или вывозимой наличной
иностранной и (или) национальной валюты.
Ввоз и вывоз из Республики Казахстан платежных документов (векселей,
чеков, в том числе дорожных), номинальная стоимость (номинал) которых выражена в национальной и иностранной валюте, не подлежат письменному декларированию и осуществляются без ограничений.
Расчеты по экспорту (импорту) 1. Валюта в оплату экспорта товаров (работ, услуг) должна быть получена резидентами и зачислена на счета в уполномоченных банках в течение 180 дней с даты экспорта товаров (работ, услуг) или
в течение 365 дней с даты экспорта отдельных товаров, перечень которых устанавливается Правительством Республики Казахстан.
136
Платежи между резидентами и нерезидентами по коммерческим кредитам,
предоставленным резидентами нерезидентам на срок более 180 дней, осуществляются в режиме лицензирования.
Платежи юридических лиц-резидентов, а также платежи нерезидентов в их
пользу, связанные с приобретением права собственности на недвижимость,
осуществляются в режиме регистрации.
Платежи резидентов нерезидентам, платежи нерезидентов в пользу резидентов, связанные с приобретением исключительного права на объекты интеллектуальной собственности, а также передача и получение резидентами денег и
иного имущества во исполнение обязательств участника совместной деятельности осуществляются в режиме регистрации.
Нерезиденты вправе перечислять иностранную валюту и национальную
валюту со своих счетов за пределами территории Республики Казахстан на свои
банковские счета в уполномоченных банках, а также со своих банковских счетов в уполномоченных банках на свои счета за пределами территории Республики Казахстан без ограничений.
Валютный контроль Целью валютного контроля является обеспечение
соблюдения законодательства Республики Казахстан резидентами и нерезидентами Республики Казахстан при проведении ими валютных операций.
Задачами валютного контроля являются:
1) определение соответствия проводимых валютных операций законодательству Республики Казахстан;
2) проверка обоснованности платежей по валютным операциям и наличия
необходимых для их осуществления документов;
3) проверка полноты и объективности учета и отчетности по валютным
операциям.
Валютный контроль в Республике Казахстан осуществляется Национальным Банком Республики Казахстан, иными государственными органами в пределах полномочий, установленных законами Республики Казахстан (органами
валютного контроля), и агентами валютного контроля.
Агентами валютного контроля являются уполномоченные банки и уполномоченные организации, а также другие организации, на которые в соответствии
с полученными лицензиями возложена обязанность контроля за соблюдением
валютного законодательства Республики Казахстан при проведении ими операций.
Органы валютного контроля в пределах своей компетенции: 1) осуществляют проверки соблюдения резидентами и нерезидентами валютного законодательства Республики Казахстан; 2) осуществляют проверки полноты и достоверности учета и отчетности по валютным операциям резидентов и нерезидентов; 3) запрашивают документы и информацию, которые связаны с проведением валютных операций; 4) дают агентам валютного контроля обязательные для
их исполнения поручения в целях надлежащего осуществления валютного контроля; 5) устанавливают порядок представления отчетности по валютным операциям и проведения проверок по вопросам соблюдения валютного законодательства Республики Казахстан; 6) предъявляют требования об устранении вы137
явленных нарушений и принимают другие меры, предусмотренные законодательством Республики Казахстан, которые являются обязательными для исполнения всеми резидентами и нерезидентами в Республике Казахстан.
Агенты валютного контроля обязаны: 1) осуществлять контроль за соблюдением требований валютного законодательства Республики Казахстан при
проведении ими операций, в том числе по поручениям клиентов; 2) обеспечивать полноту и объективность учета и отчетности по валютным операциям; 3)
сообщать о ставших им известными фактах нарушений валютного законодательства Республики Казахстан, допущенных их клиентами, в Национальный
Банк Республики Казахстан, а также в другие органы валютного контроля и
правоохранительные органы в соответствии с их полномочиями, установленными законами Республики Казахстан; 4) предоставлять органам валютного
контроля информацию о валютных операциях, проводимых с их участием, в
порядке, установленном нормативными правовыми актами органов валютного
регулирования.
Национальный Банк Республики Казахстан при выявлении нарушений валютного законодательства Республики Казахстан лицензиатами вправе приостановить действие лицензии.
Резиденты и нерезиденты, осуществляющие в Республике Казахстан валютные операции, вправе: 1) знакомиться со справками о результатах проверок,
проведенных органами валютного контроля; 2) обжаловать действия органов и
агентов валютного контроля в порядке, установленном законодательством Республики Казахстан; 3) осуществлять иные права, предусмотренные законодательством Республики Казахстан.
Резиденты и нерезиденты, осуществляющие валютные операции, обязаны:
1) предоставлять органам и агентам валютного контроля все запрашиваемые
документы и информацию об осуществлении валютных операций в сроки,
установленные нормативными правовыми актами Национального Банка Республики Казахстан; 2) представлять органам валютного контроля объяснения в
ходе проведения ими проверок, а также по их результатам; 3) вести учет и составлять отчетность по проводимым валютным операциям, обеспечивая их сохранность в течение срока, установленного нормативными правовыми актами
Национального Банка Республики Казахстан; 4) выполнять требования (указания, предписания) органов валютного контроля об устранении выявленных
нарушений; 5) обеспечивать органам валютного контроля доступ в свои помещения, к документам и автоматизированным базам данных в ходе проведения
ими проверок.
Резиденты обязаны своевременно обратиться и принять все необходимые
меры для получения лицензии, регистрационного свидетельства, подтверждения об уведомлении Национального Банка Республики Казахстан, а также соблюдать условия выданной лицензии.
7.5.3 Специфика проведения валютных операций в Казахстане
Сделки по покупке/продаже иностранной валюты в Казахстане осуществляются на наличном и безналичном валютном рынке. Безналичный рынок ино138
странной валюты состоит из биржевого и межбанковского валютного рынка.
Место и время проведения биржевых торгов по иностранным валютам устанавливается Правлением KASE, которое уведомляет участников не позднее,
чем за 18 часов до начала торгов. Торги проходят по долларам США, немецким
маркам, российским рублям, швейцарским франкам, евро. Расчеты по итогам
биржевых торгов проходят в тот же день. Главная цель биржевых торгов выяснение рыночной цены иностранной валюты, которая затем будет служить
индикатором для проведения объема сделок на межбанковском рынке.
Котировка, т.е. определение биржевого курса обращаемых иностранных валют, производится на основании заключенных в ходе биржевых сделок торгов
сделок с данными иностранными валютами. Биржевой курс как обращаемый на
бирже иностранной валюты определяется как средневзвешанная цена всех сделок с нею, заключенных в ходе биржевых торгов данного дня.
Биржевой Совет KASE может устанавливать размер лимита изменений биржевого курса, т.е. максимально возможное отклонение в ходе текущих торгов:
- при проведении методом фиксинга, т.е. текущего курса иностранной валюты по отношению к курсу, зафиксированному на предыдущих торгах;
- при проведении торгов иными методами, как указываемых в заявках цен
продажи/покупки иностранной валюты по отношению к биржевому курсу,
определенному по результатам предыдущих торгов.
После введения свободно плавающего курса тенге объем торгов на биржевом рынке увеличился, что связано с введением обязательной продажи экспортерами 50% экспортной валютной выручки на валютном рынке (объем операций во 2-ом квартале по сравнению с 1-ым увеличился в 2,5 раза до 590,5млн
долл.). После отмены обязательной продажи 50% экспортной выручки в ноябре
1999 года освобожденные от обязательств экспортеры (а точнее банки, торгующие их выручкой) стали продавать валюту не на бирже, а на межбанковском
рынке, потому что бирже необходимо платить комиссионное вознаграждение.
В целях возврата основного торгового валютного оборота с внебиржевого
рынка на биржу, КАSЕ пошла на уступки банкам – приняла решение не взимать комиссионный сбор с участников биржевых торгов.
Объясняется это тем, что биржа не является коммерческой организацией и
не стремится к получению прибыли. Но даже если говорить о прибыли, то на
всех цивилизованных рынках биржи зарабатывают деньги не за счет высоких
комиссионных, а за счет большого числа участников торгов и широкого круга
торгуемых финансовых инструментов. КАSЕ стремится соответствовать этим
мировым традициям.
Также с 1 марта 2001г. КАSЕ предложила своим участникам новую систему
оплаты своих услуг. Члены биржи по желанию смогут выбрать один из двух
вариантов:
1-ый вариант, — когда член биржи производит ежемесячный членский
взнос, эквивалентный $750, и получает право осуществлять сделки с валютами
на сумму $1,5 млн (в эквиваленте) в месяц без уплаты комиссионного сбора.
Если суммарная месячная нетто-позиция банка превышает $1,5 млн, сбор
начисляется по следующей схеме. От $1,5 млн до $3 млн – 0,05%. От $3 млн до
139
$20 млн – плавающая ставка комиссионного сбора (от 0.05% до 0,025%). Свыше $20 млн – 0,025%.
2-ой вариант, - когда член биржи производит ежемесячный членский взнос,
эквивалентный $1000, и уже никому ничего не платит независимо от суммы совершенных им в течение месяца сделок.
Есть еще 3-ий вариант, но он предусмотрен только для маркет-мейкеров. Таковые будут платить бирже $500 в месяц в качестве членского взноса. Комиссионный сбор с них взиматься не будет. Делая маркет-мейкерам небольшую
поблажку, биржа ужесточила другие требования к ним. Так, минимальный собственный капитал маркет-мейкера должен быть уже не $5 млн, как раньше, а
$10 млн Котировки должны поддерживаться на всех дополнительных торговых
сессиях. Усложнены требования к спрэду между котировками.
И все же биржевые торги на КАSЕ по иностранным валютам крайне ограничены по объемам вследствие следующих причин:
- ограниченное время биржевых сессий;
- дополнительные комиссионные затраты банков по сделкам, заключенным на КASE.
На межбанковском валютном рынке торги по иностранным валютам проходят, как правило, с 11.00 до 17.00 местного времени между банками, имеющими
лицензии Национального Банка на проведение валютных операций. При этом
список торгуемых инструментов шире. Кроме долларов США, евро и российских рублей торгуются английские фунты стерлингов, киргизские сомы и др.
Казахстанский межбанковский валютный рынок характеризуется достаточно
большой степенью ликвидности. Вместе с тем, для абсолютного большинства
валютных сделок применяется дата расчетов «день в день».
Сделки на межбанковском рынке заключаются при помощи дилинговой системы «REUTERS – DEALING» 2000 или по телефону. При заключении сделки
через систему REUTERS требуется затем дополнительный обмен подтверждениями по системам СВИФТ или Телекс. Возможно также оформление сделки в
виде заключения отдельного договора между банками, в котором указываются
основные данные банка.
Ограничений на проведение операций на внутреннем или внешнем рынках
в плане выбора валют, курсов сделок, торгуемых инструментов и партнеров по
сделкам не существует.
Наличный валютный рынок Казахстана представлен многочисленными лицензированными обменными пунктами, которые действуют как от банков, так и
от юридических лиц, общее количество которых превышает 2 300.
На нынешнем этапе развития экономики Казахстана перед государственной
экономической политикой стоит задача адекватного реагирования на ряд принципиально новых проблем. Пожалуй, наиболее острая из них – проблема неустойчивости валютного курса тенге и связанное с этим регулирование валютных рисков, сопровождаемое рядом других объективных проблем.
Для преодоления этих проблем необходимо принять меры, как в общеэкономическом, так и структурно-отраслевом плане валютной политики. До недавнего времени хеджирование как способ управления рисками не имело осо140
бого значения для банков. Процентные ставки фиксировались монетарными
властями, структура финансовых инструментов часто устанавливалась заранее,
финансовые рынки отличались малой глубиной и степенью активности, банкам
не разрешалось вести операции в иностранной валюте, планирование было
очень поверхностным и относительным, так как банки обладали ограниченной
автономностью, а национальные стандарты учета не требовали той степени
раскрытия информации, которая позволила бы оценить прибыльность или достаточность капитала.
Сейчас на многих рынках положение меняется, в некоторых случаях довольно резко, что потребовало срочного усиления управления финансами и
рисками банков, функционирующих на этих рынках.
7.6.2 Формирование системы валютного регулирования в РК
Становление валютной политики независимого Казахстана началось в 1991
году одновременно с процессами становления рыночных отношений. В условиях распада СССР республика не смогла бы защитить свои экономические интересы без выработки собственной валютной политики. В связи с этим 11 июня
1991 года был принят Закон Казахской ССР "О валютном регулировании Казахской ССР". Законом был определен перечень текущих валютных операций и
валютных операций, связанных с движением капитала, подлежащих лицензированию Государственным банком Казахской ССР. С введением закона все
юридические лица самостоятельно от форм собственности получили право выполнять внешнеэкономическую деятельность, одновременно были сняты ограничения на проведение валютных операций через уполномоченные банки,
имеющие лицензию на проведение валютных операций. Это означало, что отныне нерезиденты получили возможность выполнять валютные операции не
только через специализированный Alem Bank Kazakstan, но и иные банки, имеющие лицензию на проведение валютных операций. Для стимулирования совершенствования валютного рынка было разрешено открывать текущие валютные счета гражданам без представления сведений о происхождении валюты и,
кроме того, отменено уголовное преследование за незаконные валютные операции.
В условиях формирования валютно-денежной системы Казахстана принятый
14 апреля 1993 года Закон Республики Казахстан "О валютном регулировании"
определил принципы выполнения валютных операций в Республике Казахстан,
разграничил права и обязанности субъектов валютных отношений, установил
ответственность за нарушение валютного законодательства. В качестве основных задач системы валютного регулирования были признаны: поддержание
конкретного порядка расчетов в национальной валюте, подготовка и введение
рыночного обменного курса для национальной валюты, обеспечение надлежащего порядка проведения валютных операций. После введения национальной
валюты потребовалось принятие мер по развитию системы валютного регулирования и контроля в целях поддержания устойчивости тенге.
В целях формирования ликвидного валютного рынка и поддержания обратимости тенге в иные зарубежные валюты с января 1994 года для всех органи141
заций была временно введена обязательная продажа 50% выручки от экспорта
товаров (работ, услуг). Данная норма с 10 июня 1995 года была снижена до
30%, а с 4 августа 1995 года отменена.
Законом Республики Казахстан "О валютном регулировании", принятым в
1996 году, определен определенный перечень текущих валютных операций,
выполняемых без ограничений. Лицензированию подлежали операции, связанные с движением капитала, предусматривающие отток капитала, а регистрация
операций по притоку велась с целью статистического учета.
Последствия российского финансового кризиса 1998 года привели к ускорению темпов девальвации тенге и особенно резким колебаниям курса тенге на
рынке наличной иностранной валюты. Введение в апреле 1999 года режима
свободного плавающего обменного курса тенге к иностранным валютам вызвало необходимость поддержания равновесного состояния финансового рынка,
тем самым Национальный Банк повторно применил практику установления
обязательства для экспортеров об обязательной продаже 50% выручки от экспорта товаров (работ, услуг).
После 1999 года развитие механизма валютного регулирования выполнялось
в направлении либерализации порядка проведения валютных операций и формирования адекватной законодательной и нормативной среды. Валютный контроль выполнялся по следующим направлениям: экспортно-импортный валютный контроль, контроль за обменными операциями с наличной иностранной
валютой, контроль за операциями, связанными с движением капитала; инспектирование субъектов валютного рынка.
В разработанной в 2002 году Концепции либерализации валютного режима
(одобрена Постановлением Правления НБРК от 11.09.2002г. № 369) была предложена поэтапная либерализация валютного режима, которая предполагала
полную отмену валютных ограничений на движение капитала и переход к полной конвертируемости тенге по текущим и капитальным операциям к 2007 году.
Нормами Закона Республики Казахстан "О валютном регулировании и валютном контроле", вступившего в силу с 1 января 2007 года, были выполнены
следующие изменения: - отменено требование репатриации валюты по экспортно-импортным сделкам в установленный срок, срок репатриации определяется, исходя из условий контракта; - отменен режим лицензирования по операциям, связанным с движением капитала, открытием счетов за рубежом, инвестициям за границу и операции с ценными бумагами, установлены требования
по предоставлению информации в рамках режимов регистрации и уведомления;
- введена новая упрощенная схема экспортно-импортного валютного контроля,
в которой упрощены процедуры паспортизации внешнеторговых сделок, исключены излишние административные барьеры и элементы бюрократического
бремени; - сняты ограничения на задачи покупки иностранной валюты юридическими лицами-резидентами.
С начала 2007 года валютный контроль выполняется по следующим основным направлениям:
142
1. Контроль за соблюдением порядка выполнения платежей и переводов денег по валютным операциям на основе информации, представляемой при выполнении валютных платежей и переводов через уполномоченные банки, для
целей финансового мониторинга.
2. Контроль за репатриацией валютной выручки по экспорту и неиспользованного аванса по импортным операциям (экспортно-импортный валютный
контроль) в сроки, которые определяются экспортером либо импортером самостоятельно, исходя из условий внешнеторгового контракта.
3. Контроль за своевременным и достоверным предоставлением сведений в
рамках режимов валютного регулирования - регистрации и уведомления - в целях получения информации о характере и природе проводимой сделки.
Переход к полной конвертируемости тенге с 1 января 2007 года создал условия для того, чтобы тенге стал свободно-конвертируемой валютой.
В условиях роста давления на обменный курс национальной валюты тенге за
2006-2009 годы Национальный Банк принимал значительные усилия по обеспечению стабильности обменного курса и сохранению неявного коридора в пределах 117-123 тенге за доллар США (120 тенге +/-2%). Это позволило обеспечить экономическую и финансовую стабильность. Однако, необходимость сохранения текущего уровня золотовалютных резервов и поддержания конкурентоспособности российских производителей, требовало пересмотра подходов к
валютной политике со стороны Национального Банка.
С 4.02.2009 года Национальный банк уходит от поддержания тенге в прежнем неявном коридоре, и новый коридор обменного курса находится на уровне
150 тенге за доллар с колебанием +/-3% либо 5 тенге.
Основные причины корректировки коридора:
1. Снижение цен на нефть
Нефть занимает около 60% всего экспорта Казахстана и служит основным
источником валютной выручки на финансовом рынке. Снижение стоимости
нефти более чем в 3 раза за второе полугодие 2008 года вынудило пересмотреть
курсовые ориентиры. Конечно, в случае возобновления роста цен на нефть либо
повышения ценовых уровней предполагается адекватное изменение курса
национальной валюты в сторону укрепления.
2. Девальвация национальных валют в странах - торговых партнерах Казахстана и в странах, экономика которых зависит от экспорта сырья.
Для примера за период с начала 2008 года по январь 2009 года девальвация
национальных валют к доллару США составила в России 44%, в Беларуси 28%, в Украине - 53%, в Великобритании - 38%, Еврозоне - 13%, в Норвегии 28%, в Бразилии - 31%, Австралии - 27%, в Канаде - 26%. В итоге за 11 месяцев
2008 года укрепление реального эффективного обменного курса тенге по отношению к валютам стран торговых партнеров составило 13%, а с учетом данных
января 2009 года - 16%. С 2000 по 2008 год укрепление реального курса тенге
составило 30%.
Для обеспечения конкурентоспособности российских товаропроизводителей
необходима соответствующая корректировка обменного курса. Опыт Казахстана 1998 года и начала 1999 года и, кроме того, иных стран, столкнувшихся с
143
ухудшением конкурентоспособности, свидетельствует о неэффективности иных
мер поддержки товаропроизводителей, кроме девальвации национальной валюты.
Уровень одномоментной девальвации тенге не превысил 23%, что ниже
среднего уровня девальвации национальных валют в иных странах региона. Это
с одной стороны позволило восстановить конкурентоспособность, с другой послужило дополнительным фактором, ограничивающим дальнейшее ослабление
курса тенге.
3. Банки второго уровня, имеющие наибольшую нагрузку по обслуживанию
внешнего долга в текущие годы, получили реальную государственную поддержку и должны функционировать без нарушения пруденциальных нормативов. Более того, государство предпринимает жесткие меры по сокращению
внешних активов банковской системы, находящихся за рубежом, чтобы обеспечить осуществление обязательств по внешнему долгу банковского сектора.
4. Сохранение золотовалютных резервов Национального Банка
Начиная с IV квартала 2008 года по 4 февраля 2009 года, Национальный
Банк потратил 6 млрд. долл. США для обеспечения стабильности на валютном
рынке и поддержания обменного курса в текущем диапазоне.
Законом Республики Казахстан от 4.07.2009г. №167-IV "О внесении изменений и дополнений в некоторые законодательные акты Республики Казахстан по
вопросам валютного регулирования и валютного контроля" (Закон №167 IV от
4.07.09г.) предусмотрено смягчение режимов валютного регулирования и
упрощение, связанных с ними административных процедур, уточнение и упрощение требований репатриации валютной выручки и усилие действенности
норм, предусматривающих ответственность за соблюдение требования репатриации, расширение спектра мер валютного регулирования, которые могут
быть применены в случае угроз безопасности страны и стабильности ее финансовой системы и др.
С 1 июля 2010г. вступил в силу Таможенный кодекс Таможенного союза,
который изменил правила ввоза товаров из-за рубежа в страны ТС.
30 января 2011 года вступил в силу Закон Республики Казахстан "О ратификации Договора о порядке перемещения физическими лицами наличных денежных средств и (или) денежных инструментов через таможенную границу
Таможенного союза" за № 389 (далее - Договор).
Договор, подписанный главами государств - участников Таможенного союза
5 июля 2010 года в г. Астане, устанавливает единый порядок для ввоза либо
вывоза физическими лицами наличных денежных средств и (или) денежных
инструментов через границы государств-участников Таможенного союза в третьи страны. Для граждан Республики Казахстан принятый Договор дал следующие преимущества в сравнении с действовавшим порядком: порог обязательного декларирования валюты увеличен до эквивалента 10 тыс. долл. США, перемещение наличных денежных средств, дорожных чеков и ценных бумаг между государствами-членами Таможенного союза выполняется без ограничений,
не нужно представления документов, подтверждающих легальность происхож144
дения, при вывозе наличной иностранной валюты на сумму свыше эквивалента
10 тысячам долларов США в третьи страны.
Реализация программы либерализации в республике привела к снижению
издержек участников внешнеэкономической деятельности, связанных с осуществлением требований валютного законодательства, к стимулированию экспансии казахстанского капитала за рубеж, к более активному использованию
инструментов хеджирования рисков, связанных с изменениями курсов валют,
товарных цен и процентных ставок. Таким образом, с момента приобретения
независимости республики и образования валютного рынка сделаны значительные шаги в достижении основных целей валютного регулирования, устойчивости национальной валюты и совершенствования внутреннего валютного
рынка.
На заседании правления Национального банка 25 февраля 2011 года принято
решение об отмене коридора колебаний обменного курса тенге и переходе к
режиму управляемого плавающего обменного курса тенге с 28 февраля 2011
года.
Отказ от валютного коридора в пользу управляемого плавания позволит тенге укрепиться, при необходимости, на равновесном, "комфортном" для экономики уровне, рacширить золотовалютные активы и обеспечить долгосрочную
стабильность на валютном рынке.
Валютный коридор, введенный как временная мера, направленная на стабилизацию ситуации на валютном рынке и снижение девальвационных ожиданий
населения, в условиях усиливающейся тенденции к укреплению тенге утратил
свою необходимость. Это обусловлено благоприятной ценовой конъюнктурой
на основные позиции казахстанского экспорта на мировых рынках и состоянием платежного баланса.
Вопросы для самостоятельной работы
1. Опишите особенности проведения валютной политики.
2. Что такое валютный курс?
3. Раскройте классификацию и виды валютных курсов.
4. Перечислите факторы влияющие на формирование валютного курса.
5. Дайте определение валютного рынка.
6. Охарактеризуйте основные элементы валютного рынка.
7. Как и кем проводится валютая интервенция?
8. Опишите влияние интервенции на валютный рынок.
9. Как проводится валютная политика в Казахстане?
10.Какие законодательные основы проведения валютной политики в Казахстане знаете?
11.Раскройте особенности валютной политики проводимой в нашей стране.
12.Каковы этапы развития валютного рынка страны?
Глава 8 Золотовалютные резервы
2.8. Функции и значение золотовалютных резервов
В мировой практике под золотовалютными резервами понимаются офици145
альные запасы золота и иностранной валюты в центральном банке и финансовых органах страны, включая счета в международных валютно-кредитных организациях.
Золотовалютные резервы – это находящаяся в распоряжении Центрального
банка иностранная валюта, номинированные в иностранной валюте активы и
запасы золота. Стабилизационные фонды (фонды будущих поколений) существуют в странах, где значительная часть доходов бюджета формируется за
счет поступлений от экспорта природных ресурсов (нефти, меди, фосфатов).
Золотовалютные резервы – официальные централизованные запасы резервных ликвидных активов, которые используются для международных макроэкономических расчетов стран, погашения внешних долговых обязательств, регулирования рыночных валютных курсов национальных денежных единиц. Находятся во владении и распоряжении банков и государственных, правительственных, финансовых органов, а также международных валютно-кредитных организаций.
Золотовалютные резервы характеризуются следующими факторами:
 представляют собой национальные высоколиквидные резервы, которые
относятся к важнейшим инструментам государственного регулирования сферы
международных платежей;
 свидетельствуют о прочности финансового положения страны;
 являются важным элементом функционирующей системы обеспечения
стабильности национальной валюты;
 наличие золотовалютных резервов и их размер свидетельствуют об
устойчивости финансового положения страны;
 служат гарантией выполнения страной международных финансовых обязательств.
Золотовалютные резервы – одна из категорий финансовых активов государства, как правило, не вовлекаемых в бюджетную сферу.
Косвенно золотовалютные резервы могут служить источником погашения
внешнего долга, а в критических ситуациях – как источник покрытия дефицита
торгового или платежного баланса.
Золотовалютные резервы предназначены для сглаживания колебаний доходов и расходов в годы неблагоприятной конъюнктуры. Увеличение золотовалютных резервов позитивно влияет на инвестиционную привлекательность любой страны: снижает риск дефолта по внешним заимствованиям в случае неблагоприятных изменений мировой конъюнктуры, а также уменьшает вероятность
резких колебаний курса национальной валюты. В то же время рост золотовалютного запаса страны выше оптимального уровня можно рассматривать скорее как недостаток национальной экономики, нежели как позитивное явление.
Золотовалютные резервы выполняют в основном функции запасного фонда
международных платёжных средств и используются в необходимых случаях
для покрытия дефицита платёжного баланса, а также для интервенции на валютном рынке в целях поддержания курса национальной валюты страны. Золотовалютные резервы страны не представляют собой постоянной величины. Оп146
тимальным является поддержание их на уровне, обеспечивающем внешнюю
ликвидность, т.е. способность страны своевременно, без перебоев погашать
причитающиеся другим странам платежи. Истощение золотовалютных резервов свидетельствует о неблагоприятном валютном положении страны.
Обычно официальные валютные резервы хранятся в качестве поддержки для
выполнения ряда задач, в том числе следующих:
 поддержка и сохранение доверия к мерам политики в области управления
денежно-кредитными агрегатами и обменным курсом, в том числе к возможности проведения интервенций в целях поддержки национальной валюты или валюты союза;
 ограничение внешней уязвимости при помощи хранения ликвидных
средств в иностранной валюте для нейтрализации шоков во время кризисов или
при ограниченном доступе к заимствованию;
 внушение участникам рынков определенной степени уверенности в способности страны выполнить свои внешние обязательства;
 демонстрация опоры национальной валюты на внешние активы;
 помощь правительству в удовлетворении его потребностей в иностранной
валюте и выполнении обязательств по внешнему долгу;
 хранение резерва на случай национальных катастроф или чрезвычайных
обстоятельств.
Основным назначением золотовалютных резервов является сокращение волатильности национальной денежной единицы, связанной с активностью спекулянтов и неравномерностью внешнеэкономической деятельности хозяйствующих субъектов.
Важнейшей задачей при проведении денежно-кредитной политики является
определение оптимальных показателей золотовалютных резервов, каковыми
являются:
 валовая величина резервов;
 количество включенных в них валют и их доля в составе резервов;
 доля золота в составе резервов.
Общепризнанных критериев достаточности золотовалютных резервов пока
не выработано. Для оценки оптимального объема золотовалютных резервов
страны используется несколько подходов.
Наиболее часто в международной практике применяют так называемый коэффициент достаточности международных резервов. Данный показатель рассчитывается как возможность покрытия резервами среднемесячного импорта
страны. По сложившейся практике, приемлемым считается уровень резервов,
покрывающий трехмесячный импорт.
При создании системы рационального использования резервов целесообразно ориентироваться на следующие параметры:
 оптимальным параметром можно считать размер резервов, которые достаточны для предупреждения резких девальваций и ревальвации национальной валюты;
147
 пороговым параметром можно считать размер резервов, гарантирующих
исключение возможности дефолта по государственным внешним обязательствам;
 критическим можно считать размер резервов, который меньше стоимости
трехмесячного импорта страны
В эпоху глобализации для большинства стран основной задачей формирования и использования золотовалютных резервов становится не обеспечение критического импорта, а сохранение и поддержание устойчивости курса национальной валюты.
Сохранение высоких темпов накопления официальных резервных активов
несет в себе большой кризисный потенциал, в том числе в перспективе – увеличение инфляционного давления, избыточных инвестиций и соответственно возникновение переоцененных активов, трудности в реализации денежнокредитной политики. С этим уже столкнулись КНР, Республика Корея, Индия и
другие страны
Решением проблемы накопления избыточных официальных резервных активов в составе международной ликвидности может стать их диверсификация.
Центральные банки расширяют спектр инвестиционных инструментов, входящих в состав международных резервов, а также увеличивают среднюю дюрацию активов.
В начале третьего тысячелетия возникла ситуация, когда многие страны,
опасаясь сильной зависимости от американской валюты, стали изучать возможность нетрадиционного использования золотовалютных резервов.
8.2 Состав золотовалютных резервов
Международные резервные активы страны складываются из:
 монетарного золота;
 специальных прав заимствования (СДР.);
 резервной позиции в Международном валютном фонде (МВФ);
 активов в иностранной валюте.
Важной частью официальных золотовалютных резервов является золотой
запас в виде монетарного золота. Под золотым запасом, как правило, понимается централизованный резерв золота в слитках и монетах, осредоточенный в
центральном эмиссионном банке или казначействе страны.
В процессе развития мировой экономики золотой запас на протяжении многих веков определял прочность валютно-финансового положения каждой страны.
В период свободного обращения золота в начале прошлого столетия золотой
запас использовался в качестве:
 резервного фонда для международных платежей (резервный фонд мировых денег);
 резервного фонда для внутреннего металлического обращения;
 резервного фонда для платежей по вкладам и для размена банкнот.
С заменой металлического обращения бумажным и прекращением размена
148
банкнот на золото сфера функционирования золота сузилась. Создались возможности для более полной концентрации ресурсов в централизованных фондах.
Золото стало направляться на обслуживание операций только внешнеэкономического порядка, т.е. сохранило значение резервного фонда для международных платежей.
В условиях обострения валютного кризиса после 2-й мировой войны роль
золота значительно возросла, т.к. увеличилась потребность в нем, вызванная
расстройством платёжных балансов, инфляцией и обесценением валют. Возросла также роль золотого запаса как военно-финансового резерва.
Однако, по инициативе США 1 июля 1944 г., в Бреттон-Вудсе (штат НьюГемпшир) была созвана международная конференция, в которой приняли участие 44 государства. На конференции были приняты важные решения. В частности, созданы Международный Валютный Фонд (МВФ), и Международный
Банк реконструкции и развития (МБРР).
В уставах созданных организаций было зафиксировано важное положение –
«Паритет валют каждой страны-члена будет выражен в золоте, (веса и пробы,
существующих на 1 июля 1944 года, 1 доллар = 0,888671 грамму чистого золота) как общем знаменателе, или в американских долларах».
Кроме того государства – участники соглашения для покрытия дефицитов
платежных балансов обязались иметь в своих центральных банках резервы в
золоте и долларах США. Становление американской валюты как мировой и резервной проходило на фоне обесценения в результате войны таких мировых валют, как немецкая марка, итальянская лира и японская иена.
С тех пор доллар превратился в такой же символ богатства, власти и неограниченных возможностей, как и золото. Бумажные американские деньги в конце
60-х годов прошлого столетия были обеспечены золотом на 55%, а в 1970 г.
лишь на 22%.
В августе 1971 г. был отменен официальный размен долларов на золото, и
введены плавающие курсы валют. По Ямайскому валютному соглашению МВФ
от 1 апреля 1978 г. золото было исключено из международных валютных расчетов. Постепенно во всех промышленно развитых странах было осуществлено
огосударствление золотого запаса путём сосредоточения подавляющей массы
ресурсов в центральных банках и казначействах.
Несмотря на то, что золото постепенно теряет свое былое значение в качестве единственного средства накопления, промышленно развитые страны продолжают сохранять значительные запасы золота, которые составляют в среднем
около половины всех золотовалютных резервов.
В начале третьего тысячелетия мировые запасы золота оценивались в 36
тыс. т. Запасы Международного валютного фонда в марте 2007 г. составляли
3,2 тыс. т., рыночной стоимостью 68,4 млрд. долл.
Крупнейшие золотые запасы сосредоточены в США, и на начало 2000 г. составляли 8138 т. В Германии запасы золота оценивались в 3469 т, Франции –
3025 т, Швейцарии – 2590 т, Италии – 2452 т, Нидерландах – 1012 т, Японии –
754 т, Великобритании – 715 т, Португалии – 622 т, Испании – 523 т.
149
В июне 2009 г. Ситуация значительно изменилась в США запасы золота составляли 8133 т, что в 20 раз было больше, чем в Казахстане. В Германии запасы золота оценивались в 3412 т, Франции – 2487т, Италии – 2451, Китае – 1054
т, Швейцарии – 1040 т, Японии – 765 т, Нидерландах – 612, Европейском Центробанке – 536т, Россия-523,7.
По состоянию на ноябрь 2011 года в золотовалютных резервах стран мира
находилось 30,7083 тыс. тн. Золота при этом 10,7925 тыс. тонн приходиться на
страны «зоны евро». ТОП-10 стран имеющих максимальное количество жёлтого металла в государственных резервах выглядит следующим образаом:
1.США – 8134 тонн (доля золота в золотовалютных резервах страны 75,5%);
2.Германия – 3401 тн (72,6%);
3.Италия – 2452 тн (72,2%);
4.Франция – 2435 тн (71,0%);
5.Китай – 1054 тн (1,7%);
6.Швейцария – 1040 тн (14,3%);
7.Россия – 852 тн (8,6%);
8.Япония – 795 тн
9.Нидерланды – 635 тн
10.Индия – 585 тн
Источник: World Gold Council
В аутсайдерах ТОР-100 находятся Эстония и Чили – количество золота в
государственных резервах этих странах составляет всего лишь 0,2 тонны, что
ничтожно мало по мировым меркам.
К февралю 2012 года в США, Германии, Италии, Франции, КНР, Швейцарии, Японии и ряде др. стран (см таблицу) ситуация с запасами золота практически не изменилась, лишь в России произошло значительное увеличение на
355,6 т. В Казахстане запасы золота составили 101,4 т.
Ранг
Официальные мировые запасы золота (на февраль 2012)
Доля золота
Золото
в общем объёме
Страна/Организация
(тонн)
национальных золотовалютных резервов (%)
150
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
40
США
Германия
Международный валютный фонд
Италия
Франция
КНР
Швейцария
Иран[15]
Россия
Япония
Нидерланды
Индия
Европейский центральный банк
Тайвань
Португалия
Венесуэла
Саудовская Аравия
Великобритания
Ливан
Испания
Австрия
Бельгия
Турция[16]
Алжир
Филиппины
Таиланд
Ливия
Сингапур
Швеция
ЮАР
Банк международных расчётов
Греция
Мексика
Румыния
Польша
Австралия
Кувейт
Казахстан
Египет
Индонезия
8 133,5
3 396,3
2 814,0
2 451,8
2 435,4
1 054,1
74.5 %
71.4 %
71,0 %
71,1 %
1,6 %
1 040,1
16,3 %
907,0
883,3
765,2
612.5
557,7
502,1
423,6
382,5
372,9
322,9
310,3
286,8
281.6
280.0
227.5
179,1
173.6
162,8
152,4
143,8
127,4
125.7
125,0
119,0
111.6
106,0
103.7
102,9
79.9
79.0
101,4
75.6
73.1
15,9%
9,1 %
1,9 %
59,8 %
9,2 %
31,5 %
5,0 %
90,5 %
72,4 %
2,9 %
16,2 %
29,7 %
29,7 %
56,6 %
38,5 %
9,4 %
10,7 %
4,3 %
2,6 %
12,3 %
12,6 %
81,5 %
3,5 %
10,6 %
5,2 %
8,4 %
13,1 %
12,9 %
16,5 %
3,2 %
151
41
42
43
44
45
46
47
48
49
50
51
52
53
54
55
56
57
58
59
60
Дания
Пакистан
Аргентина
Республика Корея
Финляндия
Белоруссия[17]
Болгария
Боливия
Экономическое сообщество стран
Западной Африки
Малайзия
Перу
Бразилия
Словакия
Украина
Эквадор
Сирия
Марокко
Нигерия
Сербия
Кипр
66,5
3,9 %
184.4
54,7
54.4
49,1
45,9
39,9
42,3
17,6 %
5,9 %
0,9 %
23,5 %
24,1 %
11,4 %
17,4 %
36,5
12,4 %
36,4
34.7
33.6
31,8
28,0
26,3
25,8
22,1
21,4
14,3
13,9
1,3 %
3,6 %
0,5 %
64,7 %
4,3 %
43,7 %
7,1 %
5,0 %
3,0 %
4,7 %
57,5 %
В таблице представлены крупнейшие запасы золота в тоннах по данным
Всемирного золотого совета. Несмотря на то, что Соединенные Штаты владеют
наибольшими запасами среди отдельных стран, в общей сложности в еврозоне
золотые запасы больше (11065 тонн на декабрь 2007), если бы принимались во
внимание золотые запасы МВФ. Однако фактически США контролируют
большую сумму золота, чем еврозона, поскольку МВФ не может продать своё
золото без одобрения Конгресса США.
Надо сказать, что последние годы объём жёлтого металла в золотовалютных
ресурсах стран мира постоянно растёт.
Казахстан по запасам золота в государственных резервах находится на 38
месте, пропустив вперед из стран СНГ только Россию, что является неплохим
показателем.
Несмотря на то, что США имеют самый большой в мире золотой запас,
именно США наиболее активно выступают против золота в качестве резервного актива и перманентно ведут войну против золота, пытаясь передать его основные функции доллару США.
Валютные резервы – официальные валютные запасы в центральном банке, в
финансовых органах страны или в международных валютно-кредитных организациях. Валютные резервы предназначены для международных расчетов, на
случай непредвиденных ситуаций, для целей получения дохода и регулирования валютного рынка.
152
Валютные резервы используются главным образом для регулирования
внешних расчетов, покрытия дефицита баланса платежного и стабилизации валютного курса на валютных рынках. Для покрытия дефицита платежного баланса обычно используются резервы иностранной валюты, однако эта возможность ограничена из-за неравномерности распределения валютных резервов.
В большинстве стран мира основу валютных резервов по-прежнему составляют доллары США. Кроме доллара США, к основным резервным валютами
относятся евро, английский фунт стерлингов, японская иена и швейцарский
франк.
С переходом ряда европейских стран на единую валюту евро изменилась
структура золотовалютных резервов. В частности, уже в 2003 г. около 25% валютных резервов европейских стран приходилось на евро.
Мировая практика показывает, что мотивация центральных банков при
включении той или иной валюты в состав резервных активов может быть самой
разнообразной.
Лишь небольшое число стран активно использует различные оптимизационные модели для подсчета валютного соотношения международных резервов.
Использование данных моделей позволяет определять наиболее оптимальное для каждой страны соотношение валют при включении в состав международных резервов, повышает эффективность их использования.
Доли резервных валют в международных резервах (%)
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
USD 59,0 % 62,1 % 65,2 % 69,3 % 70,9 % 70,5 % 70,7 % 66,5 % 65,8 % 65,9 %
EUR
17,9 % 18,8 % 19,8 % 24,2 % 25,3 % 24,9 %
DEM 15,8 % 14,7 % 14,5 % 13,8 %
GBP 2,1 %
2,7 % 2,6 % 2,7 % 2,9 % 2,8 % 2,7 % 2,9 % 2,6 % 3,3 %
YEN 6,8 %
6,7 % 5,8 % 6,2 % 6,4 % 6,3 % 5,2 % 4,5 % 4,1 % 3,9 %
FRF 2,4 %
1,8 % 1,4 % 1,6 %
CHF 0,3 %
0,2 % 0,4 % 0,3 % 0,2 % 0,3 % 0,3 % 0,4 % 0,2 % 0,2 %
Прочие 13,6 % 11,7 % 10,2 % 6,1 % 1,6 % 1,4 % 1,2 % 1,4 % 1,9 % 1,8 %
Источники: 1995—2009 МВФ (Международный валютный фонд): Currency Composi
1999—2005,
ЕЦБ
(Европейский
центральный
банк):
The
Acc
Источники:
Анализ данных таблицы о валютной структуре международных резервов
позволяет сделать вывод, что, несмотря на неоднократно высказываемые центральными банками намерения диверсифицировать их, доля доллара США на
протяжении последнего десятилетия остается достаточно стабильной.
Среди причин такого соотношения можно назвать:
 высокую ликвидность и стабильность американского финансового рынка
в целом и рынка облигаций в частности;
153
 ведущую роль доллара в качестве валюты интервенций;
 возможность участвовать в операциях на рынках других иностранных валют опосредовано, через производные финансовые инструменты (валютные
свопы).
Как показывает мировой опыт, наиболее крупными запасами свободно конвертируемой валюты располагают страны, которые имеют значительные доходы от экспорта товаров и услуг, туризма, инвестиционной деятельности за рубежом, а также сумевшие создать эффективные механизмы по аккумулированию и рациональному использованию валютных поступлений.
По данным информационно-аналитического агентства «Блумберг» на начало
2008 г. общая сумма официальных резервных активов в мировой экономике
оценивалась в 4,8 трлн. Долл.
В последние годы значительная часть валютных резервов концентрируется в
странах Юго-Восточной Азии.
В частности, в начале 2008г. примерно 2,8 трлн. Долл., или 80% всех долларовых резервов приходилось на центральные банки Азиатских стран: Китай –
1066 млрд. долл., Япония – 884, Тайвань – 260, Южная Корея – 186, Индия –
124 млрд. долл.
Общая сумма международных резервов развитых стран с ликвидными и диверсифицированными финансовыми рынками осталась на уровне 500 млрд.
долл., она практически не изменилась по сравнению с началом 90-х годов прошлого века.
Среди промышленно развитых государств наибольшие валютные резервы
имели Германия, Испания, Италия, Великобритания и др государства.
Как видно из таблицы на 1 января 2012 года наибольшие запасы международных резервов приходились на КНР 3316 млрд $, Японии 1063, Саудовской
Аравии 556,2, Тайваню 418,2 и т.д.
Государства с наибольшими международными резервами на 1 января 2012 г.
№
Страна
млрд. USD (на конец месяца)
1
КНР
3316 (декабрь 2011)
2
Япония
1063 (декабрь 2011)
-
Еврозона
886,355 (июль 2011)
3
Саудовская Аравия
556,2 (декабрь 2011)
4
Россия
513,0 (декабрь 2011)
4
Китайская
(Тайвань)
Республика
418,4 (декабрь 2011)
5
Бразилия
357,9 (декабрь 2011)
6
Индия
345,8 (декабрь 2011)
7
Республика Корея
320,1 (декабрь 2011)
8
Гонконг
288,8 (декабрь 2011)
154
9
Швейцария
270,3 (декабрь 2011)
10
Сингапур
248,7 (декабрь 2011)
Примечание: Китай обновляет информацию ежеквартально, Россия и Индия
обновляют информацию еженедельно и ежемесячно, Бразилия обновляет информацию ежедневно
Следует подчеркнуть, что если большинство промышленно развитых стран
традиционно имели относительно значительные объемы золотовалютных резервов, то странам Азии – Китаю, Тайваню, Республике Корее, Гонконгу – удалось создать крупные запасы валюты благодаря успешному развитию концепции экспортной ориентации.
Эти страны хранят более 50% от общих международных резервов мира.
В начале третьего тысячелетия именно в этом регионе наиболее высокими
темпами увеличивались резервные накопления американской валюты. Способствовало этому проведение политики защиты курса национальной валюты. Таким образом, фактически происходит скрытое финансирование растущего
бюджетного и внешнеторгового дефицита США.
8.3 Инвестиционная стратегия по управлению золотовалютными активами
Национальный Банк Казахстана вправе осуществлять следующие операции
с валютными ценностями:
 покупать и продавать иностранную валюту;
 покупать, продавать или производить операции с казначейскими векселями и другими ценными бумагами, выпущенными и гарантированными правительствами иностранных государств или международными финансовыми организациями;
 открывать и вести счета в иностранных центральных банках, банках и
других уполномоченных финансовых организациях за пределами Республики
Казахстан, а также международных финансовых организациях;
 открывать и вести счета, действовать как представитель или корреспондент для зарубежного народного банка, банков и других уполномоченных
учреждений за пределами Казахстана, иностранных правительств и их агентов,
а также международных финансовых организаций.
В целях управления резервами золота и валюты национальный банк Республики Казахстан:
 формирует резервы золота и валюты и совершает операции с ними;
 в соответствии с Указом Президента Республики Казахстан, имеющим
силу закона, «О государственном регулировании отношений, связанных с драгоценными металлами и драгоценными камнями» участвует с правом первой
покупки в первичных торгах аффинированными драгоценными металлами, покупает для пополнения резервов золота и валюты национального банка Республики Казахстан драгоценные металлы у казахстанских и иных производителей
155
(продавцов);
 производит прием в хранилище Национального Банка Казахстана приобретенных аффинированных драгоценных металлов и природных драгоценных
камней в сыром и обработанном видах. Осуществляет их хранение и продажу в
соответствии с действующим законодательством. По поручению Президента
или Правительства Республики Казахстан принимает на хранение в хранилище
Национального Банка Республики Казахстан ценности, зачисленные в правительственный (бюджетный) резерв;
 производят лицензирование операций, связанных с драгоценными металлами, драгоценными камнями и ювелирными предметами торговли в порядке,
определяемом действующим законодательством Республики Казахстан;
 производит на территории Республики Казахстан и на внешнем рынке
операции по покупке и продаже желтого металла, других драгоценных металлов в слитках, монетах, самородках и иных формах, а также природных драгоценных камней в сыром и обработанном виде.
Одной из главных задач Департамента монетарных операций Национального
Банка является формирование и эффективное управление золотовалютными активами Национального Банка (ЗВА). Управление ЗВА осуществляется на основе Инвестиционной стратегии по управлению золотовалютными активами
Национального Банка Республики Казахстан (далее Инвестиционная стратегия), утверждаемой Постановлением Правления Национального Банка РК от 27
октября 2006 года № 105.
При управлении золотовалютными активами НБ РК руководствуется следующими нормативно-правовыми актами: Правилами «Об основных принципах
управления золотовалютными активами Национального Банка Республики Казахстан», утвержденными постановлением Правления Национального Банка
Республики Казахстан от 7 октября 1999 года № 324, Положением «О принципах установления лимитов при проведении операций с золотовалютными резервами Национального Банка Республики Казахстан», утвержденным постановлением Совета директоров Национального Банка Республики Казахстан от 4
марта 1997 года № 72, Правилами «О порядке и условиях передачи золотовалютных активов Национального Банка Республики Казахстан во внешнее
управление (AssetManagement)», утвержденные постановлением Правления
Национального Банка Республики Казахстан №414 от 2 декабря 1999 года.
Целью управления ЗВА является обеспечение ликвидности и сохранности
активов, сохранения их покупательной силы.
ЗВА состоят из портфеля ликвидности, инвестиционного портфеля валютных активов, портфеля абсолютной доходности и портфеля золота.
Оценкой эффективности управления ЗВА является сверхдоходность инвестиционного портфеля валютных активов ЗВА и портфеля абсолютной доходности ЗВА за период в один календарный год.
Уровень сверхдоходности портфелей ЗВА определяется как разница между
фактически достигнутым уровнем доходности и уровнем доходности эталонного портфеля.
Доходность отдельных активов не является показателем эффективности
156
управления ЗВА.
С целью уменьшения рисков и улучшения ожидаемой сверхдоходности, разрешается продажа активов с отрицательной доходностью за время владения.
Инвестирование ЗВА осуществляется в следующие финансовые инструменты и посредством проведения следующих операций с ними:
1) наличная валюта;
2) государственные (суверенные), агентские долговые обязательства, долговые обязательства международных финансовых организаций, корпоративные
долговые обязательства со сроком погашения до одного года, депозитные сертификаты (CD), коммерческие бумаги (CP) с краткосрочными кредитными рейтингами не ниже, чем А1 – Standard&Poor’s или P1 – Moody’s;
3) государственные (суверенные), агентские долговые обязательства, долговые обязательства международных финансовых организаций, корпоративные
долговые обязательства, ценные бумаги под залог недвижимости (MBS) и активов (ABS) с кредитным рейтингом BBB (Standard&Poor's)/Baa2 (Moody's) и выше;
4) валютные и золотые депозиты (вклады) с контрпартнерами, долгосрочный
кредитный рейтинг которых не ниже А/А1 по Standard&Poor’s или Moody’s соответственно, или краткосрочный рейтинг которых не ниже А2/Р1 по
Standard&Poor’s или Moody’s соответственно; инвестирование остатков наличных денег на текущих счетах в фонды денежного рынка с рейтингом АААm –
Standard&Poor’s или Аaa – Moody’s или в фонды денежного рынка, выполняющие все требования, предъявляемые к фондам с рейтингом АААm – Standard &
Poor's и/или Aaa – Moody's;
5) финансовые и товарные производные инструменты, обращающиеся на
биржах CША, Европейского Союза, Японии, Австралии;
6) акции, входящие в следующие индексы: S&P500 (SPX), DJ STOXX 50 €
(SX5P), Nikkei 225 (NKY), FTSE 100 (UKX), S&P/ASX (AS51);
7) структурные продукты;
8) альтернативные инструменты;
9) операции репо и обратного репо с контрпатнерами, долгосрочный кредитный рейтинг которых не ниже А- - Standard&Poor’s или А3 – Moody’s, под
залог ценных бумаг разрешенных для инвестирования, рыночная стоимость которых не ниже 100 процентов суммы сделки на дату сделки;
10) операции, связанные с валютным обменом и операции по покупке/продаже золота;
11) операции с производными инструментами могут осуществляться только
с контрпартнерами, долгосрочный кредитный рейтинг которых не ниже, чем
А-(Standard&Poor's) или А3(Moody's). При этом действуют следующие ограничения по срокам производных инструментов: форварды – 1 год, опционы и
свопы – 15 лет, фьючерсы – без ограничения;
12) сделки с финансовыми инструментами, указанными в настоящем пункте
по принципу «поставка против платежа», которые могут осуществляться при
одновременной поставке активов между контрпартнерами (или кастодианами)
без ограничений на их кредитный рейтинг.
157
Все поступления и переводы валютных активов со счетов Национального
Банка, связанные с увеличением или уменьшением валютных активов, осуществляются через портфель ликвидности. Переводы активов между портфелями ЗВА, определение наименований активов, предназначенных для передачи,
и их объем, осуществляются по рекомендации подразделения монетарных операций Национального Банка (далее – подразделение монетарных операций) с
разрешения курирующего заместителя Председателя или Председателя Национального Банка. Для данных целей формируется временный портфель переводимых активов, сроком не более одного месяца, на который не распространяются ограничения портфеля, из которого планируется перевод.
В целях оценки адекватности объема ЗВА ежеквартально (на 10 рабочий
день каждого квартала) осуществляется расчет следующих соотношений:
1) отношение объема ЗВА к денежной базе;
2) отношение объема ЗВА к усредненному показателю трехмесячного импорта товаров и услуг за текущий год;
3) отношение объема ЗВА к сумме прогнозного показателя краткосрочного
(менее 1 года) долга на конец текущего года и объема платежей по обслуживанию внешнего государственного долга на предстоящие 12 месяцев.
В случае если один из указанных показателей, не достигает единицы, на рассмотрение Правления Национального Банка выносится вопрос о пополнении
ЗВА.
Отдельным решением Правления Национального Банка может осуществляться хеджирование рисков портфеля (части портфеля) ЗВА с возможным
нарушением лимитов и ограничений, установленных настоящей Стратегией.
Максимальный срок операций репо или обратного репо не должен превышать 3 (трех) месяцев. Максимальный срок размещения депозита (вклада) в валюте не должен превышать 3 (трех) месяцев.
Параметры портфеля ликвидности. Портфель ликвидности предназначен
для проведения операций в целях реализации денежно-кредитной политики,
поддержания высокого уровня ликвидности, удовлетворения краткосрочного
спроса на валюту и обслуживанию внешнего государственного долга. Получение сверхдоходности не является целью управления активами портфеля ликвидности.
Дюрация портфеля ликвидности не должна превышать 3(трех) месяцев.
Базовой валютой портфеля ликвидности является доллар США.
Объем портфеля ликвидности должен отвечать следующим параметрам:
1) быть не менее 500 миллионов долларов США;
2) быть не менее объема платежей по обслуживанию внешнего государственного долга на предстоящие 6 месяцев. Данное ограничение проверяется 1
раз в календарный квартал (на 10 рабочий день каждого квартала).
Если рыночная стоимость портфеля ликвидности не отвечает данным параметрам, в течение пяти рабочих дней со дня установления такого несоответствия производится пополнение портфеля ликвидности за счет перевода части
активов из инвестиционного портфеля.
Активы портфеля ликвидности могут быть инвестированы в наличную ва158
люту, государственные, агентские, суверенные долговые обязательства, ценные
бумаги международных финансовых организаций со сроком погашения до 1
года и кредитным рейтингом ААА- Standard & Poor's и/или Aaa – Moody's. До
50 процентов ликвидного портфеля может быть размещено на депозиты. Максимальный срок размещения на депозит не более 1 месяца.
Параметры инвестиционного портфеля. Целью инвестиционного портфеля является увеличение доходности активов в долгосрочной перспективе.
Базовой валютой инвестиционного портфеля является корзина валют указанная в таблице
Корзина валют
Вид активов
USD
EUR
GBP
JPY
AUD
Доля в корзине
45%
30%
10%
10%
5%
Определение корзины валют осуществляется по курсам валют на последний
рабочий день календарного квартала.
Максимально допустимые отклонения в валюте указаны в таблице
Максимально допустимые отклонения в валюте
Вид активов
USD
EUR
GBP
JPY
AUD
Отклонение
+/- 5 %
+/- 5 %
+/- 2 %
+/- 2 %
+/- 2 %
Эталонным портфелем инвестиционного портфеля является следующий
композитный индекс:
45% ML US Treasuries and Agencies 1-5 years
30% ML EMU Direct Governments 1-5 years
10% ML UK Gilts1-5 years
10% ML Japanese Governments 1-5 years
5% ML Australian Governments 1-5 years
Распределение по странам в эталонном портфеле осуществляется в соответствии с корзиной валют на последний рабочий день календарного квартала.
Дюрация инвестиционного портфеля должна быть в пределах +30%/-40% от
дюрации эталонного портфеля.
Ожидаемая изменчивость отклонения доходности (expectedtrackingerror) ин159
вестиционного портфеля с учетом входящих в него производных инструментов
не должна превышать 2% годовых на последний рабочий день каждого месяца.
В случае превышения данного ограничения подразделение монетарных операций устраняет его в течение пяти рабочих дней.
Максимальные отклонения в инвестиционном портфеле по классам инструментов в разрезе каждой валюты определяются в соответствии с таблицей
Секторное распределение инвестиционного портфеля
Вид активов
Государственные (суверенные) и агентские долговые
обязательства стран, входящих в эталонный портфель,
долговые обязательства МФО, наличные деньги.
Государственные (суверенные) долговые обязательства
стран, не входящих в эталонный портфель, корпоративные долговые обязательства, коммерческие ценные бумаги (CP).
Депозиты (вклады). Средства от РЕПО размещенные на
депозиты.
Производные инструменты (регулируются ограничением по TrackingError)
Ценные бумаги под залог недвижимости (MBS) и активов (ABS)
Рыночная стоимость (для производных инструментов, рыночная
стоимость лежащих в их основе
инструментов)
Минимум
Максимум
70%
100%
0%
30%
0%
30%
0%
50%
0%
30%
При этом допустимые объемы по видам операций с производными инструментами определяются таблицей
Допустимые объемы по видам операций с производными инструментами в
Инвестиционном портфеле
Тип операций
Объем операций (рыночная стоимость лежащих в их основе инструментов)
Минимум
Максимум
Форвардные операции
0%
100%
Покупка/продажа фьючерсов
0%
100%
FRA (соглашение о будущей процентной ставке)
0%
100%
Свопы
0%
50%
Покупка опционных контрактов
0%
50%
Продажа опционных контрактов
0%
20%
Другие производные инструменты
0%
20%
Операции прямого и обратного РЕПО могут осуществляться без ограничений в объемах.
Максимальные отклонения в инвестиционном портфеле в разрезе каждой
валюты для корпоративных ценных бумаг с долгосрочным кредитным рейтин160
гом АА-(Standard&Poor's)/Aa3(Moody's) и ниже определяются в соответствии с
таблицей
Максимальные отклонения в инвестиционном портфеле в разрезе каждой валюты для корпоративных ценных бумаг с долгосрочным кредитным рейтингом
АА-(Standard&Poor's)/Aa3(Moody's) и ниже.
Вид активов
Корпоративные ценные бумаги с долгосрочным кредитным рейтингом от ВВВ/Baa до BBB+/Baa1 включительно
Корпоративные ценные бумаги с долгосрочным кредитным рейтингом от А-/А3 до А/А2 включительно
Корпоративные ценные бумаги с долгосрочным кредитным рейтингом от А+/А1 до АА-/Аа3 включительно
Рыночная стоимость
Минимум
Максимум
0%
2%
0%
4%
0%
6%
Владение более 5% от объема выпуска одной эмиссии корпоративной облигации запрещается. Данное ограничение не распространяется на структурные
продукты.
Максимальные отклонения в инвестиционном портфеле в разрезе каждой
валюты для государственных долговых обязательств стран с долгосрочным
кредитным рейтингом АА-(Standard&Poor's)/Aa3(Moody's) и ниже определяются в соответствии с таблицей
Максимальные отклонения в инвестиционном портфеле в разрезе каждой валюты для государственных долговых обязательств стран с долгосрочным кредитным рейтингом АА-(Standard&Poor's)/Aa3(Moody's) и ниже.
Вид активов
Государственные долговые обязательства стран с долгосрочным кредитным рейтингом от ВВВ/Baa до
BBB+/Baa1 включительно
Государственные долговые обязательства стран с долгосрочным кредитным рейтингом от А-/А3 до А/А2 включительно
Государственные долговые обязательства стран с долгосрочным кредитным рейтингом от А+/А1 до АА-/Аа3
включительно
Рыночная стоимость
Минимум
Максимум
0%
3%
0%
6%
0%
9%
Параметры портфеля абсолютной доходности. Целью данного портфеля
является обеспечение абсолютной доходности активов в долгосрочной перспективе.
Сверхдоходность определяется относительно ставки USDLibor 3M – трехмесячной Лондонской межбанковской ставки предложения. Сверхдоходность
определяется как разница между достигнутым уровнем доходности портфеля за
календарный год и фактическим уровнем доходности USDLibor 3M за анало161
гичный период.
Базовой валютой портфеля абсолютной доходности является доллар США.
Величина под риском (VaR) на один месяц при уровне доверия 95% не
должна превышать 5% от объема портфеля абсолютной доходности. В случае
превышения данного ограничения подразделение монетарных операций устраняет его в течение тридцати рабочих дней.
Активы портфеля абсолютной доходности могут быть инвестированы в следующие виды инструментов:
1. Инструменты, разрешенные для Инвестиционного портфеля.
2. Альтернативные инструменты.
3. Структурные продукты.
4. Акции, входящие в следующие индексы:
S&P500 (SPX)
DJ STOXX 50 € (SX5P)
Nikkei 225 (NKY)
FTSE 100 (UKX)
S&P/ASX (AS51).
Долгосрочный кредитный рейтинг структурного продукта должен быть не
ниже А- (Standard&Poors) или А2 (Moody’s), а краткосрочный – не ниже А-2
(Standard&Poors) или Р-1 (Moody’s).
В случае, если структурный продукт является know-how контрпартнера,
Национальный Банк не запрашивает ценовые условия по данному структурному продукту у других контрпартнеров.
В случае, если структурный продукт создан по запросу Национального Банка (на основе requestforproposal), Национальный Банк запрашивает котировки
по структурному продукту не менее, чем у двух контрпартнеров. В этом случае
Национальный Банк осуществляет сделку по наилучшим условиям.
Покупка структурного продукта разрешена только в случае, если эмитент
структурного продукта берет на себя обязательство предоставлять оценку рыночной стоимости (цена Bid) на последний рабочий день каждого месяца.
Максимально допустимый срок до погашения структурного продукта 10 лет.
Ограничения, применимые к структурным продуктам, не распространяются
на MBS, ABS и структурные ноты, эмитируемые агентствами, международными финансовыми организациями и банками с долгосрочным кредитным рейтингом ААА.
Рыночная стоимость портфеля абсолютной доходности не должна превышать 5% от рыночной стоимости Инвестиционного портфеля на дату покупки/перевода активов в портфель абсолютной доходности.
Максимальная рыночная стоимость портфеля абсолютной доходности не
должна превышать 10% от рыночной стоимости Инвестиционного портфеля.
Максимальные отклонения по видам инструментов на дату покупки/перевода в портфеле абсолютной доходности определяются в соответствии с
таблицей
Максимальные отклонения по видам инструментов на дату покупки/перевода в
162
портфеле абсолютной доходности
Вид инструментов
Инструменты, разрешенные для Инвестиционного портфеля.
Fund of Hedge Funds.
Структурные продукты.
Акции.
Другие виды альтернативных инструментов.
Рыночная стоимость
Минимум
Максимум
0%
100%
0%
0%
0%
0%
100%
100%
100%
40%
Параметры портфеля золота. Портфель золота состоит из внутреннего
(размещенного в Республиканском государственном предприятии « Центр кассовых операций и хранения ценностей (филиала) Национального Банка Республики Казахстан (далее – Центр) и внешнего золота (размещаемого за пределами
Республики Казахстан).
Целью управления активами в золоте являются сохранность и защита от
возможного понижения привлекательности активов в валюте на международных финансовых рынках. Получение сверхдоходности не является целью
управления активами в золоте.
Постоянный объем внешнего золота должен придерживаться на уровне
1 500 000 тройских унций. Допускается отклонение до 10% от объема внешнего золота с учетом производных инструментов.
Максимальный срок депозита (вклада) в золоте не должен превышать 1 год.
Максимальный срок депозита в золоте, обеспеченного активами, не должен
превышать 5 лет. В качестве обеспечения должны выступать инструменты, разрешенные для инвестирования настоящей Стратегией.
Операции, связанные с физическим вывозом золота из Республики Казахстан (изменение соотношения внутреннего и внешнего золота), осуществляются на основании распоряжения Председателя Национального Банка Республики
Казахстан.
При приобретении золота на внутреннем рынке с зачислением его в Центр
данное золото относится к позициям внутреннего золота Национального Банка,
а при зачислении на счета, открытые за пределами Республики Казахстан, учитывается в позициях внешнего золота Национального Банка.
До 25% от объема внешнего золота допускается инвестировать в ценные бумаги, имеющие привязку к цене на золото, с долгосрочном кредитным рейтингом не ниже AAA и сроком погашения не более 10 (десять) лет.
Лимит на внешнее управление. Активы, переданные во внешнее управление,
должны входить в один из портфелей ЗВА. При передаче активов во внешнее
управление учитываются условия, предусмотренные в постановлении Правления Национального Банка от 27 августа 2005 года № 100 «об утверждении правил о порядке и условиях передачи золотовалютных активов Национального
Банка Республики Казахстан во внешнее управление (Asset Management)».
8.4 Особенности управление золотовалютными резервами в Казахстане
163
Управление золотовалютными резервами страны, как и для других центральных банков, является одной из основных функций Национального Банка
РК. Золотовалютные резервы Казахстана включая резервы Национального банка и средства Нацфонда, составили на 1 июня 2012 года 74,1 млрд $, что на 25
% больше, чем на начало года. При этом средства Нацфонда составили 38,1
млрд $/
Первый опыт управления активами Национальным Банком был получен в
начале 90-х годов, после распада СССР и обретения независимости Казахстаном в конце 1991 года и необходимостью формирования и управления золотовалютными резервами страны.
Условно управление золотовалютными резервами страны можно разделить
на периода:
- ранний период управления, управление золотовалютными резервами страны в период с 1993-2000 гг.;
- переходный период управления, управление золотовалютными резервами в
период с 200 по 2007 гг.
- кризисный период управления, управление золотовалютными резервами в
период с 2008 по по настоящее время.
Золотовалютные резервы страны в период с 1993 по 2000 год находились в
процессе формирования. Объем золотовалютных резервов за период с 1993 по
2000 гг. вырос на 1 385,00 млн. долларов США с 712,00 млн. долларов США на
конец 1993 года до 2 097,00 млн. долларов США на конец 2000 года.
Золотовалютные резервы Казахстана с 1993-2000гг.
2,500.00
млн.долларов США
2,000.00
1,500.00
1,000.00
500.00
0.00
1993
1994
СКВ
1995
1996
1997
1998
1999
2000
Золото
Уровень золотовалютных резервов в этом периоде был достаточно волатилен, так как внутренний валютный рынок Казахстана находился под давлением
значительного спроса на иностранную валюту, поэтому с целью поддержания
курса национальной валюты Национальный Банк проводил активные интервенции по продаже иностранной валюты. Вместе с тем, в этот же период, осуществлялось активное внешнее заимствование Национальным Банком РК и
Министерством финансов РК, вырученные валютные средства которого продавались Национальному Банку в золотовалютные резервы страны. Так, Министерство финансов РК получило валютные займы от международных финансовых организаций, таких как Мировой Банк, Экспортно-Импортный Банк Японии, Азиатский Банк Развития и т.д. Национальный Банк РК получил займы
Международного валютного фонда по программе «Stand-by» в 1994 и 1995 годах и по программе «Extended Fund facility» в 1996 и 1999 годах. Кроме того,
164
Министерство финансов РК осуществило дебютное размещение еврооблигаций
на сумму 200 млн. долларов США с последующим размещением в 1997 году на
сумму 550 млн. долларов США, к тому же Министерство финансов в результате проведенной приватизации крупнейших предприятий Казахстана получило
дополнительные валютные средства, которые также были куплены Национальным Банком в золотовалютные резервы.
Ранний этап управления активами или управление золотовалютными резервами в период с 1993-2000 год характеризовался множеством трудностей организационного характера, недостаточностью технической оснащенности, отсутствием необходимой квалификации у сотрудников Национального Банка РК.
В 1993 году Национальный Банк впервые подключился к международной
системе “SWIFT” и международной информационно-дилинговой системе
“Reuters”.
Золотовалютные активы в период с 1993 по 1998 года инвестировались в основном в депозиты и краткосрочные ценные бумаги США. Это было обусловлено, необходимостью поддержания высокой ликвидности золотовалютных активов страны, в связи с активными интервенциями, проводимыми Национальным Банком. При этом, самостоятельное инвестирование золотовалютных активов Национальным Банком, осуществлялось только в межбанковские депозиты. Инвестирование в краткосрочные ценные бумаги США осуществлялось через Федеральный Резервный Банк, Нью-Йорк, с которым была заключена программа автоматического инвестирования в ценные бумаги Правительства
США. Соглашение по данной программе было заключено с Федеральным Резервным Банком в 1993 году.
Как было вышеупомянуто, этот период охарактеризован активным внешним
заимствованием Правительства и Национального Банка, поэтому валютная
структура золотовалютных активов формировалась, в основном, исходя из соотношения обязательств Национального Банка и Республики Казахстан к объему ЗВА. Валютная часть золотовалютных активов была, в основном, номинирована в долларах США, немецких марках и японских иенах. В качестве примера приведено валютное распределение активов в 1995 году.
Валютное распре де ле ние золотовалютных
активов в 1995 году
JPY,
21.70%
Прочие ,
1.58%
DEM ,
6.32%
USD,
70.40%
20 января 1997 года постановлением Правления Национального Банка впервые было утверждено положение об основных принципах управления золотовалютными резервами Национального Банка Республики Казахстан. Данный
165
документ определял основные принципы управления золотовалютными активами, такие как: задачи и цели управления золотовалютными активами, структуру золотовалютных активов, принцип определения валютной корзины, типы
имеющихся рисков и их контроль при управлении, и т.д.
Вновь принятый документ определил структуру золотовалютных активов,
так золотовалютные резервы были поделены на ликвидный портфель и инвестиционный портфель.
С 1997 года в целях диверсификации и увеличения доходности золотовалютных активов в состав инвестиционного портфеля был включен субпортфель, номинированный в английских фунтах стерлингов.
Валютное распределение золотовалютных активов
на конец 1998 года
JPY,
0.63%
GBP,
2.72%
ECU,
1.87%
Прочие ,
0.06%
DEM,
6.35%
USD, 88.36%
В мае 1998 года был установлен первый терминал информационнодилинговой системы «Bloomberg», позволяющий проводить активные операции
с ценными бумагами на зарубежных рынках. В этом же году Национальный
Банк РК перешел на активное самостоятельное управление активами и на заключение сделок с ценными бумагами.
Современный этап управления или управление золотовалютными резервами
с 2000 года характеризовался управлением в условиях значительного предложения иностранной валюты на внутреннем валютном рынке и ростом объема
золотовалютных активов Национального Банка, дальнейшим совершенствованием процесса управления путем диверсификации инвестиций в новые валюты
и новые типы инструментов.
Переходный период. В 2000 году Национальный Банк РК продолжил работу по совершенствованию инвестиционной стратегии управления золотовалютными активами. В инвестиционную стратегию были внесены изменения структурного характера и впервые утверждены эталонные портфели или индексы,
против которых должны были управляться золотовалютные активы, и утверждены допустимые отклонения от них по основным показателям риска. С этого
момента и по настоящее время Национальный Банк использует так называемый
индексный или метод управления активами. Индексное управление, также
называемое «традиционным», заключается в формировании портфеля различных финансовых инструментов в пропорциях, совпадающих с эталонным
портфелем. Эталонный портфель или индекс – набор ценных бумаг, который
определяется интересами инвестора. Результаты управления (доходность) и инвестиционные риски оцениваются относительно эталонного портфеля, или ин166
декса, а также в значительной мере зависят от него. Доходность эталонного
портфеля служит мерой при оценке доходности управления активами. В качестве эталонного портфеля используются индексы, разработанные и отслеживаемые ведущими мировыми финансовыми компаниями.
Новая структура золотовалютных активов с соответствующими эталонными
портфелями стала следующей:
1. Долгосрочный портфель ЗВА;
- 70% Merrill Lynch US Treasuries&Agencies 1-3 years;
- 25% Merrill Lynch German Federal Governments 1-3 years;
- 4% Merrill Lynch U.K. Gilts 1-3 years;
- 1% Merrill Lynch Japanese Governments 1-3 years.
2. Краткосрочный портфель ЗВА;
- 100% Merrill Lynch 3-month US Treasury Bill Index.
3. Портфель золота.
В 2000 году в целях увеличения доходности от операций с золотовалютными
активами Национальный Банк начал проводить операции с ценными бумагами
международных финансовых организаций и ценными бумагами агентств США
и Германии.
В том же году, в целях повышения эффективности управления золотовалютными активами, Национальным Банком РК были заключены соглашения по
внешнему управлению. На конец 2001 года Национальным банком было заключено 4 соглашения по внешнему управлению, рыночная стоимость портфеля, переданного во внешнее управление, составила 619,3 млн. долл. США или
24,7% от золотовалютных активов Национального Банка Республики Казахстан. Однако на сегодняшний день развитие навыков управления активами позволило последовательно свести к нулю долю внешнего управления в пользу
самостоятельного управления золотовалютными активами Национальным Банком.
С 2000 года можно было наблюдать последовательное снижение доли доллара США и увеличение доли Евро и других валют. Также, было разрешено инвестирование активов долгосрочного портфеля в корпоративные ценные бумаги, ценные бумаги под залог недвижимости или активов, структурные продукты, производные инструменты, а также допускаются инвестиции в альтернативные инструменты.
В 2003 году, в связи с ожиданием цикла роста процентных ставок в США,
было принято решение увеличить долю инвестиций в краткосрочные ценные
бумаги и были внесены соответствующие изменения в структуру золотовалютных активов. Так, в период с 2003 по 31 октября 2006 года в структуру золотовалютных активов был добавлен ликвидный портфель, предназначенный для
целей денежно-кредитной политики, а краткосрочный портфель, ранее используемый для этих целей, был выделен для осуществления инвестиций непосредственно в краткосрочные ценные бумаги. В связи с окончанием цикла роста
процентных ставок в США краткосрочный портфель и долгосрочный портфель
золотовалютных активов были объединены в единый инвестиционный портфель. В настоящее время структура золотовалютных активов с соответствую167
щими эталонными портфелями представляет собой следующее:
1. Инвестиционный портфель ЗВА;
- 45% ML US Treasuries and Agencies 1-5 years;
- 30% ML EMU Direct Governments 1-5 years;
- 10% ML UK Gilts1-5 years;
- 10% ML Japanese Governments 1-5 years;
- 5% ML Australian Governments 1-5 years.
2. Портфель абсолютной доходности ЗВА;
3. Портфель ликвидности ЗВА;
4. Портфель золота.
Начиная со второго квартала 2007 года и по сегодняшний день Национальный Банк сталкивается с проблемой мирового кризиса. Однако, вовремя реализовав находившиеся в портфелях корпоративные ценные бумаги, ценные бумаги под залог недвижимости и активов и значительно снизив долю структурных
продуктов, заняв, таким образом, наиболее консервативную безрисковую позицию, Национальный Банк не только не потерял в стоимости активов золотовалютных резервов, но и показал значительный положительный результат по итогам 2007 года. Так доходность инвестиционного портфеля ЗВА рассчитанная в
долларах США составила на конец 2007 года 10,95%, доходность портфеля абсолютной доходности 6,26% в годовом выражении. Также в ожидание грядущих негативных изменений на мировых финансовых рынках Национальным
Банком в конце 2006 года были совершены значительные покупки золота, что
впоследствии в течение 2007 года привело к росту портфеля золота за счет
стремительного роста цены на этот металл. Кроме того, для поддержания высокого уровня ликвидности активов ЗВА на случай дестабилизации ситуации
на мировых и внутреннем финансовых рынках значительно увеличен объем
портфеля ликвидности и в его состав входят наиболее ликвидные инструменты.
Третий период будет рассмотрен в следующем п.п. т.к. вопрос роли золотовалютных резервов в период кризиса для всех старн является актуальным.
8.5 Роль Золотовалютных резервов в период кризиса
Золотовалютные резервы страны, управление ими – тема, которая интересует людей во все времена. Но в период кризиса к ней особое внимание, поскольку именно эта «подушка» безопасности в большой степени обеспечивает
устойчивость национальной экономики и позволяет государству решать многие
проблемы, обходясь без внешних заимствований. Управление международными резервами Казахстана осуществляется в соответствии с определенными правилами и стратегией, которые утверждаются постановлениями правления
Национального банка РК по согласованию с Правительством.
Положения стратегии пересматриваются не реже одного раза в год. Общие
цели и задачи управления международными резервами республики направлены
на обеспечение сохранности, ликвидности и доходности при определенном
уровне риска. В частности, золотовалютные активы НБ РК предназначены для
исполнения стратегических задач финансовой системы: проведение валютных
интервенций, обеспечение ликвидностью финансовой системы, кредитора по168
следней инстанции и обеспечение финансовой стабильности. И в целом – для
проведения надлежащей денежно-кредитной политики и обеспечения стабильности цен.
В течение 2008 года нетто-покупки иностранной валюты на Казахстанской
фондовой бирже и внебиржевом межбанковском рынке, были основным источником пополнения международных резервов Национального Банка. Сокращение темпов роста международных резервов в конце 2008 года и в 2009 году связано с продажами валюты на внутреннем валютном рынке и операциями по обслуживанию внешнего долга Правительства, которые частично были нейтрализованы поступлением валюты на счета Правительства в Национальном Банке и
увеличением остатков на корреспондентских счетах банков в иностранной валюте в Национальном Банке. В итоге, по состоянию на 1 августа 2009 года
накопленные золотовалютные резервы покрывали финансирование импорта товаров и услуг в течение 6,7 месяца
По состоянию на 1 января 2009 года золотовалютные резервы Казахстана
составляли 19,9 млрд.долларов США, в том числе иностранная валюта 17,9
млрд. долларов США, монетарное золото – 2 млрд. долларов США. На 1 августа 2009 года резервы составили 20,0 млрд. долларов США. Таким образом, с
начала 2009 года резервы увеличились на 103 млн. долларов США.
В середине ноября 2009 года золотовалютные активы НБ РК оценивались в
22,4 млрд. долл., активы НФ достигли 24 млрд. долл. При этом структура ЗВР
Национального банка такова: доля в долларах – 60%, в евро – 15%, в золоте –
около 12% и других валютах – 13%. Структура НФ: доля в долларах – 57%, в
евро – 23% и в других валютах – около 20%.
Основная цель создания Национального фонда – снижение зависимости республиканского бюджета от конъюнктуры мировых цен на сырьевые товары, то
есть стабилизационная функция. НФ выполняет также сберегательную функцию, формируя накопления для будущих поколений. Основные задачи НФ:
обеспечение макроэкономической стабильности путем вывода избытка нефтедолларов из экономики, сдерживание давления на курс тенге и инфляцию, оптимальное планирование использования природных ресурсов.
Мировой финансовый кризис нанес существенный урон международным резервам ряда стран и также сказался и на уровне ЗВР республики. Многие страны вкладывали свои активы в ипотечные облигации США, в том числе бумаги
класса «sub-prime».
Кризис заставил крупных мировых держателей золотовалютных резервов
пересмотреть политику сохранности и приумножения своих капиталов. Казахстан в этом вопросе проявил завидную расторопность, вовремя избавившись
от депрессивных ценных государственных бумаг Ирландии, Греции, Испании,
Португалии и Италии. Были ликвидированы позиции по ипотечным закладным
ЦБ агентств Freddie Mac и Fannie Mae, корпоративным ЦБ. Все средства были
переведены в высоколиквидные ГЦБ США, Еврозоны, Великобритании, Японии и Австралии. В портфелях, находящихся во внутреннем управлении, ЦБ,
обеспеченные активами и ипотекой, были проданы еще в 2006 году. Таким образом, был нивелирован кономииальный риск обесценивания и потери лик169
видности части международных активов. Для обеспечения внутреннего рынка
иностранной валютой был увеличен объем портфеля ликвидности. В конце
2007 года НБ РК увеличил объем портфеля золота на 3,1 тонны, а во второй половине 2008 года – на 4,5 тонны. На конец третьего квартала 2009 года общий
объем портфеля золота находился на уровне 73,7 тонны. Начиная с 2000 года и
по 2009 год Нацбанком было куплено свыше 25 тонн золота, средняя цена покупок составила около 633 долл. За одну тройскую унцию (одна тройская унция
равна 31,1034 грамма).
Текущая ситуация подтвердила правильность решения Национального банка
и Правительства Казахстана по сохранению активов Нацфонда в Стабилизационном портфеле. Перевод активов в Сберегательный портфель не был произведен. Такое решение позволило предотвратить дальнейшее инвестирование активов в акции и, соответственно, сберечь для НФ около 1,3 млрд. долл. До изъятия средств ФНБ «Самрук-Казына».
Так, по итогам управления активами Национального фонда в 2008 году сложилась отрицательная доходность в размере (-2,28%), что является относительно лучшим показателем в сравнении с результатами управления аналогичными
фондами других стран. К примеру, результаты управления активами Норвежского пенсионного фонда в 2008 году, который служит в качестве модели для
Национального фонда Казахстана, составили (-23,3%). В абсолютном выражении это равняется 71,5 млрд. евро убытков. Фонд Абу-Даби снизился на
40,40%, или на 183 млрд. долл., Фонд Кувейта снизился на 35,88%, то есть на
94 млрд. долл.
Сегодня международные резервы Казахстана составляют $75 млрд (на 1 декабря 2011 года), из них более 72 тонн золота, которыми управляет Нацбанк
РК. Часть казахстанского золота размещается в Великобритании и Швейцарии.
По своей сути управление активами – это осуществление инвестиций
на денежном, валютном рынках и рынке ценных бумаг.
Долговые проблемы еврозоны на протяжении 2010–2011 годов могли отрицательно повлиять на портфели золотовалютных резервов Национального банка и активы Национального фонда РК. Учитывая нарастающие риски, Нацбанк
РК исключил из эталонного портфеля государственные ценные бумаги Греции
и Португалии еще в мае 2010 года, избежав обесценения этих активов. Помимо
этого, неизбежный дефолт Греции усилил недоверие инвесторов к долговым
рынкам Италии и Испании. Поэтому в октябре 2011 года Нацбанк РК избавился
от государственных облигаций Италии и Испании, не понеся при этом никаких
убытков. Таким образом, сейчас эталонный портфель для субпортфеля в евро
состоит из стран еврозоны: Германия, Нидерланды, Люксембург, Австрия
и Финляндия.
В 2012 году Нацбанк продолжит диверсифицировать структуру золотовалютных резервов Казахстана в сторону инвестирования в ценные бумаги развивающихся рынков, а также в корпоративные ценные бумаги. В связи с этим
ожидается увеличение объема стратегического портфеля в нынешнем году. Целевым распределением стратегического портфеля будет: 30% – глобальные
корпоративные ценные бумаги инвестиционного уровня (Global Investment
170
Grade Corporates); 30% –акции развитых стран (Global Equity); 30% – облигации
развивающихся рынков (Emerging market debt); 10% – конвертируемые корпоративные облигации (Convertible corporates).
Изменилось отношение государства и к золоту, добываемому на территории
Казахстана.
С 1 января 2012 года Нацбанк получил приоритетное право на покупку золота
на внутреннем рынке. Теперь государство покупает драгметалл за тенге.
Нацбанк планирует в первом полугодии закупить 18 тонн золота и разместить
его в Гохране.
Динамика роста золотовалютных резервов и Национального фонда РК, $
млрд.
Помимо этого, власти Казахстана в 2012 году планируют начать строительство третьего завода по производству золота высшей пробы. В настоящее время
основными производителями драгметалла являются «Казцинк» (выпускает аффинированное золото в слитках международного стандарта London good
delivery), «Казахмыс» (выпускает золото казахстанского стандарта).
Новый завод будет выпускать 25 тонн золота в год, стоимость проекта $30
млн. Напомним: Казахстан занимает девятое место в мире по разведанным запасам золота. Запасы оцениваются приблизительно в 800 тонн, в 2010 году было произведено почти 30 тонн золота.
Поскольку международные резервы Казахстана в основном инвестированы в
финансовые инструменты, то Национальный банк Республики Казахстан как
управляющий постоянно мониторит ситуацию на мировом финансовом рынке и
предпринимает своевременные меры, что позволяет сохранить активы. Как известно, финансовые инструменты (акции, облигации и деривативы) и валюта
подвержены значительным ценовым колебаниям и, соответственно, восприимчивы к различным факторам.
Факторы включают в себя экономическую и политическую ситуацию в мире. Любое незначительное изменение макроэкономических показателей, монетарной политики центральных банков приводит к трансформации стоимости
финансовых инструментов, либо к росту цены, либо к ее падению. Для снижения негативных последствий для международных резервов Национальный банк
171
на постоянной основе анализирует информацию на международных рынках для
принятия своевременных решений.
Таким образом, Национальный Банк своевременно и эффективно реагирует
на изменения в конъюнктуре мировых финансовых рынках и осуществляет меры по противостоянию мировому кризису.
8.6 Административные методы регулирования
денежно-кредитной сферы
Наряду с экономическими методами, посредством которых центральный
банк регулирует деятельность коммерческих банков, им могут использоваться в
этой области и административные методы воздействия.
К ним относится, например, использование количественных кредитных
ограничений.
Этот метод кредитного регулирования представляет собой количественное
ограничение суммы выданных кредитов. В отличие от рассмотренных выше
методов регулирования, контингентирование кредита является прямым методом воздействия на деятельность банков. Также кредитные ограничения приводят к тому, что предприятия заемщики попадают в неодинаковое положение.
Банки стремятся выдавать кредиты в первую очередь своим традиционным
клиентам, как правило, крупным предприятиям. Мелкие и средние фирмы оказываются главными жертвами данной политики.
Нужно отметить, что, добиваясь при помощи указанной политики сдерживания банковской деятельности и умеренного роста денежной массы, государство способствует снижению деловой активности. Поэтому метод количественных ограничений стал использоваться не так активно, как раньше, а в некоторых странах вообще отменён.
Также центральный банк может устанавливать различные нормативы (коэффициенты), которые коммерческие банки обязаны поддерживать на необходимом уровне. К ним относятся нормативы достаточности капитала коммерческого банка, нормативы ликвидности баланса, нормативы максимального размера
риска на одного заемщика и некоторые дополняющие нормативы. Перечисленные нормативы обязательны для выполнения коммерческими банками. Также
центральный банк может устанавливать необязательные, так называемые оценочные нормативы, которые коммерческим банкам рекомендуется поддерживать на должном уровне.
При нарушении коммерческими банками банковского законодательства,
правил совершения банковских операций, других серьезных недостатках в работе, что ведет к ущемлению прав их акционеров, вкладчиков, клиентов центральный банк может применять к ним самые жесткие меры административного воздействия, вплоть до ликвидации банков.
Очевидно, что использование административного воздействия со стороны
центрального банка по отношению к коммерческим банкам не должно носить
систематического характера, а применяться в порядке исключительно вынужденных мер.
172
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
Вопросы для самостоятельной работы
Раскройте функции и значение золотовалютных резервов.
Каков состав золотовалютных резервов?
Охарактеризуйте инвестиционную стратегию по управлению золотовалютными активами.
Как в Казахстане осуществляется управление золотовалютными резервами?
В чем состоит роль золотовалютных резервов в период кризиса?
Какие страны занимают лидирующую позицию по объему золотовалютных резервов?
Уменьшается ли содержание доллара в золотовалютных резервах различных стран?
Раздел III Антиинфляционная политика
9.1 Инфляция
Как было выше отмечено основной целью денежно-кредитной политики является борьба с инфляцией для сохранения стабильности уровня цен. Понятие
инфляции ранее вами рассматривались при изучении дисциплин: экономическая теория; деньги, кредит, банки; но мы сочли необходимым остановиться
еще раз на данной теме так как это основной вопрос изучаемой дисциплины.
Термин «инфляция» (от лат. Inflatio) буквально означает вздутие. И действительно, финансирование государственных расходов (например, в периоды экстремального развития экономики во время войн, революций) при помощи бумажно-денежной эмиссии с прекращением размена банкнот на металл приводило к «вздутию» денежного обращения и обесценению бумажных денег.
Современной инфляции присущ ряд отличительных особенностей. Так, ее
прежний локальный характер сменился на повсеместный, всеохватывающий,
периодичность приобрела хронический вид и воздействуют на нее не только
денежные факторы, как раньше, но и многие другие.
К первой группе таких факторов относятся те, которые вызывают превышение денежного спроса над товарным предложением, в результате чего происходит нарушение требований закона денежного обращения.
Вторая группа объединяет факторы, которые обуславливают рост издержек
и цен товаров, поддерживаемый последующим подтягиванием денежной массы
к их возросшему уровню. В действительности обе группы факторов переплетаются и взаимодействуют друг с другом, вызывая рост цен на товары и услуги,
или инфляцию.
В зависимости от преобладания факторов той или иной группы различают
два типа инфляции: инфляцию спроса и инфляцию издержек.
В международной практике в зависимости от величины роста цен принято
деление инфляции на три вида:
• ползучую — если среднегодовой темп прироста цен не выше 5—10%;
• галопирующую — при среднегодовом темпе прироста цен от 10 до 50%
(иногда до 100%);
173
• гиперинфляцию — когда рост цен превышает 100% в год (МВФ за гиперинфляцию принимает 50-процентный рост цен в месяц). Известный ученыйэнциклопедист О.Ю Шмидт, будучи членом Коллегии Наркомфина в 20-е гг.,
на основе изучения процессов инфляции в России и Германии открыл закон гиперинфляции, который заключается в следующем: при этой форме инфляции
количество денег в обращении возрастает в арифметической прогрессии, а цены — в геометрической.
Для промышленно развитых стран характерна ползучая форма инфляции,
т.е. небольшое, умеренное обесценение из года в год, что в соответствии с монетаристким учением, которое является господствующим направлением в экономической мысли Запада, должно стимулировать рост производства и увеличение ВНП.
В развивающихся странах преобладают галопирующая инфляция и гиперинфляция. Причем факторы, формы и социально-экономические последствия
инфляции, также подходы к выработке и осуществлению антиинфляционных
мер в разных странах обусловлены особенностями их экономического развития.
Развивающиеся страны по экономическим условиям и факторам инфляции
можно классифицировать следующим образом.
К первой группе относятся развивающиеся страны Латинской Америки.
Ко второй группе относятся Колумбия, Эквадор, Венесуэла Бирма, Иран,
Египет. Сирия, Чили.
Страны третьей группы — Сингапур, Малайзия, Южная Корея, ОАЭ, Катар,
Саудовская Аравия, Бахрейн.
К четвертой группе относятся бывшие социалистические страны.
Структурные факторы инфляции. Среди факторов инфляции в развивающихся странах выдвигаются:
- проблема финансирования на базе хронического дефицита государственного бюджета, через который проявляется большинство факторов инфляции;
- структурные факторы, например, чрезвычайный рост инвестиций в тяжелую промышленность, не приносящий быстрой отдачи
- диспропорциональность между ускоренным ростом цен на промышленную
продукцию по сравнению с ценами на сельскохозяйственные товары — так
называемые «ножницы цен».
Структурные факторы инфляции не только обусловливают ускорение роста
цен, т.е. создают ситуацию инфляции издержек, но и оказывают большое влияние на развитие инфляции спроса.
Противоречие между развитием производства и узким внутренним рынком
стараются в этих странах устранить, с одной стороны, путем дефицитного финансирования, т.е. помощи печатного станка, а с другой — привлечением в растущих объемах иностранных займов.
В результате в указанных странах возникли огромные внутренние и внешние
долги.
В то же время увеличение внешней задолженности вызывает появление такого фактора инфляции, как долларизация страны.
174
Данный процесс связан с привилегированным положением доллара или другой сильной валюты перед национальной, а это не только не стимулирует приток иностранных инвестиций, но, наоборот, приводит к «бегству» капиталов из
страны.
9.2 Формы стабилизации денежного обращения
Основными формами стабилизации денежного обращения, зависящими от
состояния инфляционных процессов, являются денежные реформы и антиинфляционная политика.
Денежные реформы. Они проводились в условиях металлического денежного обращения — при серебряном или золотом стандарте, в том числе после
Второй мировой войны, когда действовал золотодевизный или золотодолларовый стандарт.
После окончания войн и революций стабилизация денежного обращения как
один из важнейших способов восстановления экономики проводилась при помощи следующих методов: нуллификации, реставрации (ревальвации), девальвации и деноминации.
Нуллификация означает объявление об аннулировании сильно обесцененной
единицы и введении новой валюты. Так, в Германии в результате послевоенной
гиперинфляции 20-х гг. и значительного обесценения рейхсмарки введенная в
обращение в 1924 г. новая марка обменивалась в соотношении 1:1 трлн. Старых
рейхсмарок. Прежняя денежная единица была аннулирована.
15 ноября 1993 года в Казахстане проводилась нуллификация.
Реставрация — восстановление прежнего золотого содержания денежной
единицы. Например, после Первой мировой войны во время денежной реформы
1925—1928 гг. в Англии было восстановлено довоенное золотое содержание
фунта стерлингов. После Второй мировой войны реставрация, или ревальвация,
проводилась путем повышения официального валютного курса к доллару, а затем Международный валютный фонд регистрировал повышение золотого содержания денежной единицы. Например, ФРГ провела в рамках БреттонВудской валютной системы три ревальвации (в 1961, 1969 и 1971 гг.). Неоднократные ревальвации проводит ФРГ и в рамках Европейской валютной системы, где сохранился режим фиксированных валютных курсов.
Девальвация — снижение золотого содержания денежной единицы, а после
Второй мировой войны — официального валютного курса к доллару США и
его золотого содержания. Так, в результате двух девальваций доллара его золотое содержание было снижено в декабре 1971 г. на 7,89%, а в феврале 1973 г. —
на 10%. После введения «плавающих» валютных курсов в 1973 г. девальвация
проводится лишь в группировке с регулируемыми валютными курсами — в Европейской валютной «змее», на базе которой была создана Европейская валютная система.
Деноминация — метод «зачеркивания нулей», т. е. укрупнение масштаба
цен. В частности, в Бразилии в 1988 г. была введена новая денежная единица
нокрузадо, эквивалентная 1000 прежних обесцененных крузадо.
175
Антиинфляционная политика – это комплекс мер по государственному регулированию экономики, направленных на устранение причин и смягчение последствий инфляции. Антиинфляционные меры, направленные на стабилизацию экономики:1) Стимулирование конкуренции, которое способствует снижению внутренних издержек производства, что приводит в конечном итоге к снижению цен;2) Регулирование темпов роста заработной платы – государство либо замораживает заработную плату, либо сдерживает ее рост с целью ограничения роста доходов, совокупного спроса и издержек производства;3) Замораживание цен на определенные товары (энергоресурсы, товары конечного потребления) либо их поддержание в ограниченных рамках;4) Воздействие на инфляционные ожидания – убеждение экономических агентов в том, что инфляция
идет на убыль;5) Сокращение расходов госбюджета при одновременном повышении, как правило, налоговых ставок, усилении роли косвенных налогов;6)
Денежно-кредитная политика, направленная на ограничение денежной массы,
кредитной экспансии банков – государство регулирует процентные ставки,
осуществляет контроль над ресурсами коммерческих банков, изымает деньги из
обращения путем размещения госзаймов. Антиинфляционная политика может
не только замедлить темпы инфляции, но и привести к другой крайности – дефляции, которая характеризуется общим снижением уровня цен, может привести к застою в экономике, перераспределению национального дохода уже в
пользу кредиторов, снижению стимулов экономического развития. Меры по
смягчению последствий инфляции: 1) Частичная или полная индексация – компенсация потерь от обесценения денег. При полной индексации речь идет об
индексации зарплаты, пенсий, вкладов и т. П. государством. Сейчас полная индексация не применяется нигде. Частичная и. – это, как правило, компенсация
потерь отдельным группам населения.2) Стабилизация курса национальной валюты. Эта мера направлена не только на борьбу с последствиями инфляции, но
и на устранение причин ее, в частности, внешних факторов. Нормализация валютного курса является необходимой предпосылкой прекращения утечки капитала из страны, преодоления инфляционных ожиданий.
9.3 Антиинфляционные меры
Национального банка РК (на примере 2007 года)
В первом полугодии 2007 года денежно-кредитная политика Народного банка Казахстана была направлена на проведение политики по повышению ставок
по операциям денежно-кредитной политики, а также принятие мер по абсорбированию избыточной ликвидности банков.
Регулированию избыточной ликвидности в иностранной валюте способствовала либерализация валютного режима. С 1 января 2007 года законом Республики Казахстан «О валютном регулировании и валютном контроле» были полностью отменены ограничения по капитальным операциям между резидентами
и нерезидентами.
Основным инструментом денежно-кредитной политики первой половине
2007 года был выпуск краткосрочных нот. В январе-июле объем выпущенных
краткосрочных нот составил 3,8 трлн. Тенге (в 2,1 раза больше, чем в соответ176
ствующем периоде 2006 года). Средневзвешенная доходность по нотам возросла с 4,69% в декабре 2006 года до 5,64% в декабре 2007 года.
Начиная с 1 марта 2007 года, Народный банк Республики Казахстан приступил к выпуску нот со сроками обращения до 1 года (до 1 марта выпускались
ноты со сроком только 28 дней). Выпуск нот осуществлялся со сроками обращения 28 дней (1 месяц), 3 месяца, 6 месяцев и 1 год.
Рисунок – динамика курса тенге к доллару США
Рисунок- Доходность Национального фонда с начала создания
В январе-июле 2007 года от банков второго уровня было привлечено депозитов на сумму 4,1 трлн. Тенге, что на 34,5% меньше, чем в соответствующем периоде 2006 года. Остатки по депозитам банков в Центробанке Республики Казахстане снизились на 86,2% до 18,2 млрд. тенге на конец июля 2007 года.
Снижение объемов депозитов банков в Народном банке Казахстана было обусловлено снижением их привлекательности по сравнению с краткосрочными
нотами.
На внутреннем валютном рынке в январе-июле 2007 года национальный
банк Казахстана выступал преимущественно в качестве покупателя иностранной валюты. Тем не менее, объемы нетто-покупок иностранной валюты были
177
несущественными – 291 млн. долл. США.
При помощи выпуска краткосрочных нот Народный банк Казахстана не
только полностью абсорбировал тенговую ликвидность, полученную банками в
результате операций Народного банка Республики Казахстан на внутреннем валютном рынке (40,8 млрд. тенге) и в результате снижения остатков на депозитах банков в Народном банке Республики Казахстан (113,4 млрд. тенге), но и
часть избыточной ликвидности банков (на 163,4 млрд. тенге).
На протяжении 11 месяцев 2007 года официальная ставка повторного вложения капитала оставалась на уровне 9,0%, а ставка по привлекаемым Народным банком Республики Казахстан депозитам от банков второго уровня, которая устанавливается на уровне ? от официальной ставки дополнительного вложения капитала, – 4,5%. С 1 декабря 2007 года обе ставки были повышены до
11,0% и 5,5%, соответственно.
Во второй половине 2007 года ЦБ Казахстана, реагируя на изменение ситуации и проявление дефицита ликвидности у банков, обусловленного глобальным
кризисом, предпринимал шаги по обеспечению стабильности финансовой системы путем предоставления ликвидности банкам. Выбор в пользу обеспечения
финансовой стабильности был правильным, и по данному пути пошли многие
центральные банки, в том числе развитых стран.
В целях обеспечения банков краткосрочной тенговой ликвидностью Центральный банк Казахстана с августа 2007 года увеличил объемы проведения
операций обратного РЕПО, начал проводить операции валютного СВОП под
обеспечение долга иностранной валюты, а также под обеспечение долга остатков на корреспондентских счетах банков в национальном банке Казахстана в
свободно-конвертируемой валюте. Также ЦБ Казахстана возобновил практику
досрочного погашения собственных краткосрочных нот.
Кроме того, национальным банком Казахстана была введена новая форма
кредитов реинвестиции, а именно краткосрочные кредиты под обеспечение
долга остатков на корреспондентских счетах банков в Центральном банке Казахстана в национальной валюте. Данные операции вложения инвистиций проводились со сроком 7 дней.
За период с августа по декабрь 2007 года Центральным банком Казахстана
были проведены операции обратного РЕПО в объеме 723,9 млрд. тенге, операции валютного СВОП – 4043,1 млрд. тенге. По состоянию на конец декабря
2007 года объем непогашенной банками займа перед Центробанком Казахстана
по операциям обратного РЕПО составлял 4,0 млрд. тенге, по операциям валютного СВОП – 123,8 млрд. тенге.
Начиная с августа 2007 года, значительно сократился спрос со стороны банков на краткосрочные ноты, в результате чего в обращение выпускались ноты
со сроками обращения только 28 дней. Объемы операций Центрального банка
Республики Казахстан по привлечению депозитов проводились в незначительных объемах. Это было связано с отсутствием «свободной» ликвидности банков.
В результате объемы нот в обращении сократились до 228,9 млрд. тенге (в
целом за 2007 год – снижение на 57,1%), объемы депозитов банков в Централь178
ном банке Республики Казахстан – до 9,9 млрд. тенге (в целом за 2007 год –
снижение на 92,4%).
На внутреннем валютном рынке в августе-декабре 2007 года Центральный
банк Республики Казахстан выступал преимущественно в качестве продавца
иностранной валюты. Объем нетто-продаж иностранной валюты достиг 6,5
млрд. долл. США.
Итогом операций Центрального банка Казахстана на внутреннем рынке стало пополнение ликвидности банков второго уровня на 58,2 млрд. тенге за август-декабрь 2007 года.
В августе Народным банком Казахстана был пересмотрен механизм минимальных резервных требований. Изменения были направлены на сокращение
базы резервных займов и расширение структуры резервных активов, что позволило банкам дополнительно высвободить, по оценке, 150 млрд. тенге. Данные
изменения вступили в силу с 9 октября 2007 года.
Кроме того, в июле 2007 года были приняты изменения в нормативы минимальных резервных требований. В соответствии с ними норматив по внутренним задолженностям снижается с 6% до 5%, а норматив по иным (включая
внешние) долгам повышается с 8% до 10%. Учитывая, что в структуре долгов
банков второго уровня объем иных задолженностей превышает объемы внутренних займов, данными изменениями предполагалось дополнительно «связать» часть избыточной ликвидности банков. Введение данных нормативов
планировалось с августа 2007 года.
Однако с учетом возникновения проблем банков с ликвидностью сроки
вступления в силу новых нормативов минимальных резервных требований были перенесены на 1 июля 2008 года.
Результатом мер Центробанка Республики Казахстана в 2007 году стало существенное замедление темпов роста денежного предложения. За 2007 год произошло сжатие денежной базы на 2,5% (в 2006 году – расширение на 126,4%)
до 1464,3 млрд. тенге. По предварительным данным за 2007 год денежная масса
увеличилась на 25,5% (за 2006 год – на 78,1%) до 4613,7 млрд. тенге, наличные
деньги в обращении – на 23,1% (на 45,9%) до 739,7 млрд. тенге.
Произошедший в 2007 – 2008 гг. кризис ликвидности на внешних рынках
капитала негативно воздействует на экономику как развитых, так и азвивающихся стран. Глобальный рост стоимости заемного капитала заметно сказался
на мировых темпах экономического роста, что не могло не отразиться и на
нашей республике. Однако макроэкономическая ситуация в Казахстане остается стабильной. Рост экономики в 2007 г. составил 8,9%, что является одним из
важнейших показателей устойчивости, благоприятного инвестиционного климата в стране.
Жизнь показала правомерность и эффективность превентивных мер, принятых по поручению Главы государства Правительством Республики Казахстан,
Центральным банком Республики Казахстан и Агентством еспублики Казахстан по регулированию и надзору финансового рынка и финансовых организаций (АФН), по минимизации влияния рисков, которые исходят сегодня со стороны мировых финансовых рынков.
179
Государство на начальном этапе глобального финансового кризиса во второй половине 2007-го и в начале 2008 г. оказало помощь трем наиболее нуждающимся в ней отраслям. В первую очередь – строительной индустрии для решения проблемы дольщиков. На нужды долевого строительства было выделено
около 175 млрд. тенге (1,45 млрд. дол.), в том числе через частные банки – 95
млрд. тенге (0,8 млрд. дол.), что позволило стабилизировать не только строительный сектор, но и банковскую систему. В результате ни один банк не допустил невыполнения обязательств ни по внутренним, ни по внешним займам.
Активы кредитных организаций с начала года увеличились на 4,3%, а собственный капитал – на 11,4%.
Вторым сектором экономики, получившим мощную поддержку, стал агропромышленный комплекс. В 2008 г. на развитие АПК направлено 134,4 млрд.
тенге (1,1 млрд. дол.), что на 73% больше, чем в 2007 г. В регионах сформированы стабилизационные фонды по товарам первой необходимости (зерно, мясо,
сухое молоко, растительное масло, сахар, рис). С учетом того, что ключевым
фактором удорожания сельхоз-продукции выступает рост цен на горючесмазочные материалы, введен запрет на вывоз основных видов нефтепродуктов
за пределы республики до 1 января 2009 г. С октября 2008 г. повышены таможенные пошлины для плательщиков рентного налога на экспортируемую сырую нефть и газоконденсат с 27,43 до 121,32 долл. За тонну (в настоящее время
снижены до 95 дол. За тонну). Кроме того, увеличена государственная доля в
уставном капитале всех действующих в Казахстане нефтеперерабатывающих
заводов. Принятые меры будут стимулировать переработку сырьевых ресурсов
в стране.
Обеспечение продовольственной безопасности в долгосрочной перспективе
должно опираться на соответствующую законодательную базу, поэтому необходимо принять законы по вопросам регулирования зернового рынка и субсидирования отдельных направлений АПК.
Третьим сектором, получившим государственную поддержку, явился малый
и средний бизнес. Во-первых, ему была оказана финансовая помощь в размере
155 млрд тенге (1,3 млрд. долл.). Во-вторых, реализован ряд мер по сокращению административных барьеров и улучшению бизнесклимата. В частности,
внедрены три программы кредитования. Сокращены сроки оформления документов для строительства. Отменена обязательная сертификация всех видов
услуг. Полностью снята плата с субъектов мелкого бизнеса за подключение к
электросетям. Упрощены правила доступа предпринимателей на территории
специальных (свободных) экономических зон. Тем не менее в связи с кризисными явлениями и удорожанием кредитных ресурсов деловая активность малого и среднего бизнеса в первом полугодии 2008 г. заметно снизилась.
В этой связи Правительством Республики Казахстан подготовлен пакет законопроектов, направленных на решение проблемы в этой сфере. В Мажилис
Парламента внесен закономипроект, предполагающий оптимизацию процедуры
контроля и прохождения товаров и транспортных средств через таможенную
границу страны. Разработаны законопроекты, совершенствующие процедуры
создания и деятельности центров поддержки малого предпринимательства и
180
бизнес-инкубаторов, а также поправки в законы «О микрокредитных организациях» и «О кредитных товариществах», которые расширят их возможности,
улучшат условия для привлечения отечественных и иностранных инвесторов,
снизят барьеры в кредитовании субъектов мелкого бизнеса. Начата работа над
новой редакцией Таможенного кодекса, нацеленного на дальнейшее упрощение
таможенных процедур.
Произошедший в 2007 – 2008 гг. кризис ликвидности на внешних рынках
капитала негативно воздействует на экономику как развитых, так и развивающихся стран. Глобальный рост стоимости заемного капитала заметно сказался
на мировых темпах экономического роста, что не могло не отразиться и на
нашей республике. Однако макроэкономическая ситуация в Казахстане остается стабильной. Рост экономики в 2007 г. составил 8,9%, что является одним из
важнейших показателей устойчивости, благоприятного инвестиционного климата в стране.
Жизнь показала правомерность и эффективность превентивных мер, принятых по поручению Главы государства Правительством Республики Казахстан,
Центральным банком Республики Казахстан и Агентством Республики Казахстан по регулированию и надзору финансового рынка и финансовых организаций (АФН), по минимизации влияния рисков, которые исходят сегодня со стороны мировых финансовых рынков.
Государство на начальном этапе глобального финансового кризиса во второй половине 2007-го и в начале 2008 г. оказало помощь трем наиболее нуждающимся в ней отраслям. В первую очередь – строительной индустрии для решения проблемы дольщиков. На нужды долевого строительства было выделено
около 175 млрд. тенге (1,45 млрд. дол.), в том числе через частные банки – 95
млрд. тенге (0,8 млрд. дол.), что позволило стабилизировать не только строительный сектор, но и банковскую систему. В результате ни один банк не допустил невыполнения обязательств ни по внутренним, ни по внешним займам.
Активы кредитных организаций с начала года увеличились на 4,3%, а собственный капитал – на 11,4%.
Вторым сектором экономики, получившим мощную поддержку, стал агропромышленный комплекс. В 2008 г. на развитие АПК направлено 134,4 млрд.
тенге (1,1 млрд. дол.), что на 73% больше, чем в 2007 г. В регионах сформированы стабилизационные фонды по товарам первой необходимости (зерно, мясо,
сухое молоко, растительное масло, сахар, рис). С учетом того, что ключевым
фактором удорожания сельхоз-продукции выступает рост цен на горючесмазочные материалы, был введен запрет на вывоз основных видов нефтепродуктов за пределы республики до 1 января 2009 г. С октября 2008 г. повышены
таможенные пошлины для плательщиков рентного налога на экспортируемую
сырую нефть и газоконденсат с 27,43 до 121,32 долл. За тонну (в настоящее
время снижены до 95 дол. За тонну). Кроме того, увеличена государственная
доля в уставном капитале всех действующих в Казахстане нефтеперерабатывающих заводов. Принятые меры стимулируют переработку сырьевых ресурсов в
стране.
Обеспечение продовольственной безопасности в долгосрочной перспективе
181
должно опираться на соответствующую законодательную базу, поэтому необходимо принять законы по вопросам регулирования зернового рынка и субсидирования отдельных направлений АПК.
Третьим сектором, получившим государственную поддержку, явился малый
и средний бизнес. Во-первых, ему была оказана финансовая помощь в размере
155 млрд тенге (1,3 млрд. долл.). Во-вторых, реализован ряд мер по сокращению административных барьеров и улучшению бизнесклимата. В частности,
внедрены три программы кредитования. Сокращены сроки оформления документов для строительства. Отменена обязательная сертификация всех видов
услуг. Полностью снята плата с субъектов мелкого бизнеса за подключение к
электросетям. Упрощены правила доступа предпринимателей на территории
специальных (свободных) экономических зон. Тем не менее в связи с кризисными явлениями и удорожанием кредитных ресурсов деловая активность малого и среднего бизнеса в первом полугодии 2008 г. заметно снизилась.
9.4 Методика расчета базовой инфляции в Казахстане
Расчет базовой инфляции в Казахстане осуществляется на основании Постановления Правления Национального Банка Республики Казахстан от 25 июня
2004 года № 83 «Об одобрении Методики расчета базовой инфляции» разработанного согласно протокола совещания у Президента Республики Казахстан от
26 апреля 2004 года № 01-8.1,
Данная методика разработана в целях перехода к принципам инфляционного
таргетирования денежно-кредитной политики Национального банка РК и определяет рекомендуемый Агентству Республики Казахстан по статистике порядок
расчета показателя базовой инфляции на основе индекса потребительских цен.
Все варианты расчета базовой инфляции считаются равнозначными, и ни один
их них не имеет приоритета.
Вариантами расчета базовой инфляции на месячной основе являются следующие:
1) индекс потребительских цен с исключением овощей и фруктов, бензина и
угля. Расчет базовой инфляции по данному варианту рекомендуется производить по следующей формуле:
I – (Pa*Qa + Pb*Qb + Pc*Qc)
CI = -------------------------------- * 100% - 100%
100 – (Qa + Qb + Qc)
где
CI – базовая инфляция;
I – индекс потребительских цен, рассчитываемый Агентством Республики Казахстан по статистике;
Ра, Рb, Рс – изменение цен соответственно на овощи и фрукты, бензин, уголь;
Qa, Qb, Qc – удельный вес овощей и фруктов, бензина, угля в структуре индекса потребительских цен.
2) индекс потребительских цен с исключением пяти компонентов, показавших
наибольшее увеличение цен, и пяти компонентов, продемонстрировавших
182
наибольшее снижение цен. Расчет базовой инфляции по данному варианту рекомендуется производить по следующей формуле:
I – (Pmax*Qmax + Pmin*Qmin)
CI = --------------------------------- * 100% - 100%
100 – (Qmax + Qmin)
Pmax*Qmax = P1*Q1+P2*Q2+P3*Q3+P4*Q4+P5*Q5
Pmin*Qmin = P6*Q6+P7*Q7+P8*Q8+P9*Q9+P10*Q10, где
P1, P2, P3, P4, P5, Q1, Q2, Q3, Q4, Q5 – изменение цен на компоненты, показавшие наибольшее увеличение цен, и их удельный вес в структуре индекса потребительских цен;
Р6, Р7, Р8, Р9, Р10, Q6, Q7, Q8, Q9, Q10 – изменение цен на компоненты, показавшие наибольшее снижение цен, и их удельный вес в структуре индекса потребительских цен.
В случае если несколько видов товаров или услуг имеют одинаковое ценовое
изменение, исключению подлежат компоненты, которые занимают меньший
удельный вес в структуре индекса потребительских цен.
Базовую инфляцию за несколько месяцев рекомендуется рассчитывать путем произведения месячных данных по соответствующей методике расчета базовой инфляции за соответствующее количество месяцев.
Инфляция в Республике Казахстан рассчитывается на основе индекса потребительских цен (ИПЦ), характеризующего изменение общего уровня цен на
товары и услуги, приобретаемые населением для личного потребления в городах Астане и Алматы, во всех областных центрах и по выборочному кругу городов и районных центров. Потребительская корзина для расчета инфляции отражает структуру расходов домашних хозяйств и включает в себя 508 товаров и
услуг, занимающих наибольший удельный вес в потреблении населения.
Базовая инфляция – это инфляция, исключающая кратковременные неравномерные изменения цен под влиянием отдельных факторов административного, событийного и сезонного характера.
С 2004 года Агентством Республики Казахстан по статистике осуществляется расчет базовой инфляции по 5 различным методикам:
- базовая инфляция-1: инфляция без учета роста цен на овощи, фрукты, бензин и уголь;
- базовая инфляция-2: инфляция без учета роста цен на овощи, фрукты, регулируемые услуги и энергоресурсы;
- базовая инфляция-3: без учета 5 максимальных и 5 минимальных приростов цен;
- базовая инфляция-4: trimmed mean – при расчете ИПЦ исключаются те
компоненты, кумулятивный вес которых менее 8% и более 92%, то есть не учитываются те товары и услуги, цены на которые изменились (выросли или снизились) больше всего;
- базовая инфляция-5: median CPI – при расчете ИПЦ отсекаются все изменения цен за исключением того, которое находится в середине ранжированного
по изменению цен ряда, то есть статистическая медиана. Median CPI будет ра183
вен изменению цены первого компонента, кумулятивный вес которого равен
или превышает 50%.
В рамках Мониторинга предприятий, проводимого Национальным Банком с 2002 года, осуществляются обследования инфляционных ожиданий предприятий реального сектора. Данное обследование характеризуется качественными оценками руководителей опрашиваемых предприятий («повысится»,
«понизится», «останется без изменения») в отношении производственной деятельности предприятий, в том числе спроса и цен на готовую продукцию и на
используемые в производстве сырье и материалы за предыдущий и на предстоящий квартал.
Диффузионный индекс выводится как сумма доли ответов предприятий
«повысится» и половины доли ответов предприятий «без изменения». Данный
индекс является обобщенным индикатором, характеризующим динамику изменения рассматриваемого показателя. При этом значение индекса выше 50 означает позитивное изменение показателя, значение ниже 50 – негативное изменение.
Глава 10 Таргетирование
10.1
Таргетирование и его виды
Таргетирование(от англ, targeting – целеустановление, целенаправленность,
нацеливание) в монетарной политике – это процесс целевого управления основными макроэкономическими показателями в среднесрочной перспективе. В
общемировой практике различают несколько стратегий таргетирования к которым относят: таргетирование номинального дохода, таргетирование процентных
ставок, таргетирование номинальной заработной платы, монетарное таргетирование, таргетирование валютного курса (курсовое таргетирование), таргетирование инфляции.
В международной практике наибольшее распространение получило несколько вариантов таргетирования:
- таргетирование валютного курса: промежуточной целью выступает обменный курс национальной валюты;
- таргетирование денежного агрегата: промежуточной целью являются денежно-кредитные агрегаты;
- таргетирование краткосрочной процентной ставки: промежуточной целью выступает целевая ставка процента;
- таргетирование номинального ВВП: промежуточной целью служит прирост номинального ВВП.
- таргетирование инфляции: промежуточная цель денежно-кредитной политики отсутствует, совпадает с конечной целью или ею выступает прогноз
инфляции.
Таргетирование валютного курса. Для любой, особенно экономически небольшой, страны одним из наиболее приемлемых вариантов установления номинального якоря является таргетирование валютного курса. В ситуации, когда
курс национальной валюты зафиксирован, внутренняя инфляция не выходит
далеко за пределы изменений инфляции «страны прикрепления» при условии
стабильности реального курса. Близкой альтернативой данному режиму являет184
ся политика «crawling per» («наклонного коридора»), при которой допускается
более высокий уровень внутренней инфляции.
Политика таргетирования валютного курса имеет следующие преимущества
и недостатки.
Преимущества таргетирования валютного курса:
- простата и прозрачность для экономических агентов, получающих возможность реально наблюдать цели и средства центрального банка;
- относительно низкий краткосрочный оппортунизм центрального банка, вытекающий из дискреционного характера нетаргетированной монетарной политики, что позволяет также частично удержать инфляцию;
- более плавный переход к режиму валютного правления, если в этом появилась необходимость.
Недостатки таргетирования валютного курска:
 ограничение возможности центрального банка в использовании других
инструментов и достижении прочих целей ДКР;
 высокая степень экономической зависимости от «страны привязки»;
 низкая надежность политики в случае высокой мобильности капитала;
 наличие риска спекулятивной атаки на валюту;
 невозможность решения проблемы стабилизации цен в долгосрочном периоде.
Главный недостаток режима таргетирования валютного курса состоит в том,
что он не позволяет в конечном итоге решить проблему низкоинфляционной
политики и поддержания ценовой стабильности.
Фиксированный валютный курс является самым простым номинальным
якорем денежно-кредитной политики. Однако в ряде случаев установление постоянного ориентира обменного курса невозможно, в связи с чем многим странам приходится прибегать к другим режимам денежно-кредитной политики,
таким как денежное и инфляционное таргетирование.
Таргетирование денежного агрегата. Таргетирование денежного агрегата
представляет собой режим монетарной политики, пик популярности которого
пришелся на середину 1970-х гг. сразу после коллапса Бреттон-Вудской системы. В разных странах использовались как узкие денежные агрегаты (например,
М1) так и более широкие, включающие также компоненты М2 и М3. Теоретической основой этого режима выступают положения монетаризма, восходящие
к идеям Фридмана о необходимости поддержания постоянного прироста денежной массы. Хотя взаимосвязь между темпанми инфляции и денежной массой в долгосрочном периоде не вызывает возрожений ни у одной из макроэкономических школ, прямое и жесткое следование «правилу Фридмана» не было
хараткерно ни для одной из стран, применявших на практике этот режим. Даже
Германия и Швейцария, будучи наиболее последовательнвыми сторонниками
данного направления денежно-кредитного регулирования, имели тенденцию
отклоняться от установленной цели из-за необходимости поддержания стабильными темпов роста валового внутреннего продукта и уровня валютного
курса.
185
Обобщая опыт стран, таргетирующих денежные агрегаты, можно выделить
следлующие преимущества и недостатки этого режима.
Преимущества таргетирования денежного агрегата:
 большая гибкость в корректировке денежной политики по сравнению с
таргетированием валютного курса;
 возможность точной оценки узких денежных агрегатов, что упрощает
выход на ценовой уровень;
 способность центрального банка при наличии устойчивых взаимосвязей
оценить динамику целевой переменной.
Недостки таргетирования денежного агрегат:
 снижение политической дисциплины по сравнеию с политикой таргетирования валютного курса;
 относительно высокая волатильность скорости обращения денег, что
нарушает взаимосвязь денежного агрегата с прочими макроэкономическими
переменными.
Наиболее уязвимой основой, лежащей в успешном проведении монетарного
таргетирования, является стабильность спроса на деньги, которая позволяет не
рассматривать возможные расхождения спроса и предложения на денежном
рынке. В условиях наличия высокой инфляции, а также низкой эффективности
финансовых рынков подобного рода допущение оказывается критичным: взаимосвязь между денежной массой и инфляцией становится нестабильной, что и
объясняет переход многих стран на режим таргетирования инфляции.
Денежное таргетирование оказалось мало успешным в большинстве развитых стран мира. Во-первых, таргетирование проводилось без соответствующей
подотчетности денежных властей, в результате чего достижение целевого ориентира не имело высоких шансов на успех. Во-вторых, нестабильность связи
между денежными агрегатами и инфляцией из-за финансовых инноваций и дерегулирования рынка обрекала денежное таргетирование на хронический провал. В настоящее время эффективность таргетирования денежных агрегатов
уступает эффективности таргетирования инфляции. Эталоном денежного таргетирования считается политика, проводимая немецким Бундесбанком. Однако
в период с 1975 по 1998 гг. центральный банк только в 54% случаев достиг поставленных целей. В среднем доля успешных случаев достижения целевого
ориентира в странах, придерживающихся инфляционного таргетирования более
десяти лет, составляет 88%.
Таргетирование краткосрочной процентной ставки. Некоторые центральные банки развитых стран перешли в 1990 –х гг. к политике таргетирования краткосрочной процентной ставки, обусловленной высоконеэластичным
спросом банковской системы на монетарные резервы, и как следствие, повышенной волатильностью общего уровня процентных ставок. Более того, выбор
денежно-кредитных властей в пользу процентного ориентира был связан с падением устойчивости в соотношении монетарных агрегатов, номинальных доходов и инфляции в результате бурного развития индустрии финансовых инно-
186
ваций, что привело к резкому сокращению возможностей контроля за основными параметрами денежно-кредитной сферы.
В ситуации таргетирования краткосрочной процентной ставки задачи прогнозирования спроса на деньги трансформируется в задачу оценки связи между
целевой ставкой процента и системой рыночных процентных ставок, определяющих совокупный спрос и основные балансовые пропорции в экономике. В
дополнение к этому отдельным вопросом, требующим решения, является
оценка соотношения процентной ставки с уровнем обменного курса национальной валюты.
В качестве примера последовательной реализации режима таргетирования
процентной ставки можно привести политику Банка Кореи, однако элементы
этого режима просматириваются и при анализе денежно-кредитной политики,
проводимой в 1979-1982 гг. Национальным Банком Швейцарии и Федеральной
Резервной Системой США. Несмотря на формальное следование режиму
управления деньгами «повышенной мощности», значимую роль в этот период
сыграли повышенное внимание властей ке возросшей нестабильности процентных ставок и первые удачные попытки непосредственного управления ими.
Политика таргетирования краткосрочной процентной ставки имеет следующие преимущества и недостатки.
Преимущества таргетирования краткосрочной процентной ставки:
 оперативность воздействия инструментов центрального банка на таргетируемый показатель;
 высокая эластичность процентных ставок по операциям центрального
банка;
 возможность снижения волатильности скорости обращения денег;
 высокая степень инструментной независимости в проведении денежнокредитной политики.
Недостатки таргетирования краткосрочной процентной ставки:
 неоднозначность взаимосвязи целевого показателя с прочими макроэкономическими переменными, в частности, влияние на инфляцию осуществляется через сложный трансмиссионный механизм с большим лагом;
 возможная несогласованность целей денежно-кредитной и фискальной
политики.
Таргетирование номинального ВВП. В качестве альтернативы режиму инфляционного таргетирования Тэйлор и Холл-Мэнкью прелагают проводить
таргетирование номинального ВВП. Из всех рассмотренных выше режимов
вариант таргетирорвания номинального ВВП более всего приближен к инфляционному таргетированию и представляет собой наиболее приемлемую
альтернативу. В частности, таргетирование номинального ВВП позволяет
реализовать следующие преимущества.
Преимущества таргетирования номинального ВВП:
 одновременный учет целевых значений реальной переменной (ВВП) и
номинальной (инфляция);
187
 наличие возможности взаимокомпенсации ВВП и и нфляции: при падении производства таргетирорвания номинального ВВП автоматически предполагает ослабление денежной политики.
Однако режим инфляционного таргетирования при прочих равных условиях является предпочтительнее таргетирорвания ВВП в виду наличия,
как минимум, пяти недостатков.
Недостатки таргетирорвания номинального ВВП:
 таргетирование номинального ВВП предполагает элементы прогнозирования реального ВВП, что представляет собой крайне сложную
задачу;
 низкие целевые ориентиры номинального ВВП могут рассматриваться
экономическими агентами как пессимизм центральногот банка в
отношении перспектив экономического роста;
 информация о размерах номинального ВВП формируется и публикуется с низкой частотой;
 таргетирование номинального ВВП менее эффективно при проведении
политики стабилизации в краткосрочном периоде;
 экономические агенты нечетко представляют себе показатель номинального ВВП и часто путают его с реальным ВВП, что затрудняет
проведение транспорентной и понятной политики.
На сегодняшний день ни один из центральных банков мира не проводит политику таргетирорвания номинального ВВП.
10.2 Сущность инфляционного таргетирования.
Структурные теоретические основы инфляционного таргетирования, - как и
денежно-кредитной политики в целом, - были заложены первым нобелевским
лауреатом по экономике Яном Тинбергеном. К его заслугам относится разработка задач и принципов построения модели денежно-кредитной политики. Его
работы сегодня рассматриваются как отправной пункт при обсуждении любой
проблемы макроэкономической и денежно-кредитной политики, хотя в свое
время потребовалось более пятнадцати лет, чтобы идеи Тинбергена получили
свое признание. Ян Тинберген впервые ввел понятие «цель денежно-кредитной
политики» (monetary policy target). Под ней он подразумевал фиксированный
количественный показатель, к достижению которого должна стремится денежно-кредитная политика путем выбора значений инструментов политики или инструментальных переменных (monetary policy instrument). В «Теории экономической политики» Тинберген продемонстрировал необходимость того, чтобы
число инструментов политики было равно числу целей. В соответствии с концепцией Тинбергена денежно-кредитная политика характеризуется иерархией
целевых переменных: конечная цель — промежуточная цель – тактические цели — инструменты политики центрального банка.
Как показывает опыт, попытки властей достигнуть других целей экономической политики (высокого уровня занятости и роста производства) противоречат
принципу стабильности цен.
188
Когда развитым странам угрожает инфляция, центральные банки обычно
повышают процентные ставки, вызывая шквал критики, особенно со стороны
представителей реального сектора экономики. Инфляционное таргетирование
позволяет избежать конфликта интересов, поскольку главной целью денежнокредитной политики становится не стимулирование высокого уровня занятости
или роста производства, а плановое «создание» инфляции. Кроме того, на его
основе можно принять антиинфляционные меры еще до наступления инфляции.
Инфляционное таргетирование – количественно определенная система целевых
показателей инфляции, когда центральный банк (правительство или они совместно) публично определяют среднесрочные целевые показатели инфляции, при этом
центральный банк берет на себя обязательства по проведению монетарной политики в границах публично провозглашенного инфляционного показателя.
Суть инфляционного таргетирования состоит в следующем. Центральный
банк прогнозирует предстоящую динамику инфляции; прогноз сравнивается с
целевыми значениями инфляции, которых желательно достигнуть; разница
между прогнозом и целью свидетельствует о необходимых масштабах корректировки денежно-кредитной политики. Таким образом, денежные власти устанавливают плановый уровень инфляции и используют все средства для его достижения. Страны, применяющие процедуру инфляционного таргетирования,
считают, что она помогает повысить эффективность денежно-кредитной политики по сравнению со стандартными приемами, к которым прибегают центральные банки.
Например, публичное провозглашение целевых показателей инфляции (ЦПИ)
является продуктом соглашения между правительством и центральным банком
(Канада и Новая Зеландия) или самостоятельно принимается центральным банком (Австралия, Финляндия, Швеция и Испания). В Великобритании формальную ответственность за денежно-кредитную политику несет министр финансов,
а Банк Англии играет роль советника.
Степень приближения к запланированному уровню инфляции является
своего рода мерилом успеха монетарной политики, осуществляемой
центральным банком. Важность показателя уровня инфляции как индикатора не только состояния денежного рынка, но и всего финансового состояния экономики была научно обоснована лишь после второй мировой войны, так как возрастающий уровень цен (инфляции) создает состояние неопределенности при принятии решений экономическими субъектами, разбалансирует межхозяйственные связи и приводит к непрогнозируемым
потерям.
Основными элементами инфляционного таргетирования являются:
1)публичное провозглашение среднесрочных количественно определенных плановых показателей;
2)институциональное соглашение относительно ценовой стабильности
как основной долгосрочной цели денежно-кредитной политики;
3)относительная свобода в выборе промежуточных целей;
4) повышенная транспарентность денежно-кредитной политики через
оповещение общественности и рынков о целях и планах денежных вла189
стей;
5) повышенная ответственность регулирующих кономи за достижение плановых показателей.
Мировой опыт показывает, что для успешного внедрения принципов инфляционного таргетирования необходимо наличие определенных предпосылок,
к основным из которых относятся:
• устойчивое состояние бюджета и гарантии макроэкономической стабильности;
• полноценно действующая финансовая система и устойчивость валютного курса;
• независимость инструментов центрального банка и наличие полномочий для обеспечения стабильности цен;
• достаточное понимание взаимосвязи между инструментами политики и самой инфляцией;
• эффективная методика прогнозирования темпов инфляции;
• информационная открытость политики, способствующей укреплению
подотчетности и доверия.
Существование различных экономических, политических и институциональных условий реализации нового денежно-кредитного режима, фаз экономического роста и исторической приемственности проведения подобного рода
преобразований сформулировало несколько вариантов инфляционного таргетирования, основными из которых являются три следующих.
Полное инфляционное таргетирование – наиболее известная форма, часто
именуемая «инфляционное таргетирование». Именно в таком виде ее представила Новая Зеландия, и уже к 2001 г. 7 развитых и 11 стран с формирующимися
рынками практиковали ее использование. Режим полного инфляционного таргетирования предполагает высокий уровень доверия к центральному банку,
четкую формулировку инфляционной цели и институционализацию принятых
центральным банком обязательcтв в целях обеспечения прозрачности монетарных мер и ответственности перед обществом.
Скрытое инфляционное тарегтирование возникает в тех случаях, когда
центральный банк «не всязывает себе руки» четкой и однозначной спецификацией инфляционной цели и проводит политику поддержания низкой и стабильной инфляции без осуществления каких-либо специальных действий, направленных на повышение открытости и ответственности за ее достижение. Неформальный характер целепологания и одновременная гибкость в проведении денежно-кредитного регулирования внешне воспинимаются как следование иному режиму, однако порядок определения приоритетных направлений и используемые инструменты свидетельствуют о наличии ключевых хараткристик инфляционного таргетирования.
Центральные банки пяти развитых стран, включая ФРС США и TW<? Составляют категорию организаций с электическим инфляционным таргетированием.
«Легкое» инфляционное таргетирование проводится центральными банками, характеризующимися низким уровнем ответственности за принимаемые на
190
себя обязательства и, как следствие, пользующимися слабыи уровнем доверия.
Экономика стран с данным режимом, иногда называемым экспериментальным,
подвержена крупным потрясениям из-за общей финансовой нестабильности и
неспособности монетарных властей выдержать провозглашенные целевые
установки. Часто режим легкого инфляционного таргетирования рассматривается как переходная форма, необходимая для проведения институциональных
реформ и введения единого номинального якоря, и используется в настоящее
время в 19 странах с формирующимися рынками.
Наличие нескольких вариантов инфляционного таргетирования, а также существование в ряде стран его переходных форм привели к определенному рассогласованию позиции монетарных экономистов в отношении формального
определения нового режима. Фактически в настоящее время не существует
единого и полного определения этого популярного курса денежно-кредитной
политики, в большинстве работ оно распадается на концептуальное и операционное.
Результатом исследования характеристик инфляционного таргетирования,
полученные Стерном – Агенором, позволяют считать его «общей основой» для
проведения денежно-кредитной политики, а не единым «политическим правилом», требующим спецификации не только цели, но и порядка ее достижения.
Ключевым свойством монетарного режима является полная свобода выбора инструментов прповедения денежно-кредитных мероприятий центральным банком в сочетании с жестко регламентированной процедурой целепологания и
ответственности перед обществом. Столь уникальные особенности инфляционного таргетирования позволили преодолеть многолетний диспут монетарных
экономистов о «праивлах» и «дискреции» («свободном выборе») в проведении
денежно-кредитной политики и сформировать более «мягкий» взгляд на процесс формирования политических основ и их реализацию.
Операционное определение режима инфляционного таргетирования сводится к описанию ряда процедур, проведение которых предпологает данный режим. Однако единого представления о его составе, как и о порядке их реализации, денежная теория до сих пор не выработала. В частности, в работе Стерна
подчеркивается, что корректная формулировка обсуждаемой концепции
осложнена тем, чтобольшинство стран, не являющихся дефакто проводниками
инфляционного таргетирования, в своих отчетных формах размещают отчет об
инфляции, содержащий в том числе целевые показатели, поэтому непосредственная классфикация и отделение операционной составляющей режима инфляционного таргетирования затруднительны.
10.2 Исходные требования для проведения таргетирования инфляции
Инфляционное таргетирование требует выполнения 2 условий. Первое условие – центральный банк должен иметь достаточную степень независимости.
Хотя ни в одной стране он не может быть полностью независим от правительства, банк должен, по крайней мере, располагать свободой в выборе инструментария, с помощью которого планируется достижение целевого уровня инфляции. Для того чтобы выполнялось это условие, стране необходимо отказаться
191
от принципа «фискального доминирования», то есть бюджетно-налоговая политика не должна оказывать никакого влияния на денежно-кредитную политику. Свобода от фискального доминирования подразумевает крайне низкий (или,
что еще лучше, нулевой) уровень правительственных заимствований у центрального банка и достаточную степень развитости внутреннего финансового
рынка с тем, чтобы он мог «поглотить» дополнительные эмиссии государственных обязательств.
Кроме того, правительство должно располагать широкой доходной базой и
не рассчитывать систематически на поступления от сеньоража. Если же фискальное доминирование сохраняется, налоговая политика будет стимулировать
инфляционное давление, которое подорвет эффективность денежно-кредитной
политики. На практике это может найти отражение в достаточно «безобидных»
на первый взгляд действиях, например, в требовании правительства снизить
процентные ставки для повышения налоговых сборов.
Второе условие, определяющее работоспособность инфляционного таргетирования, состоит в том, что власти должны отказаться от таргетирования других экономических показателей, таких, как заработная плата, уровень занятости
или валютный курс. Например, если страна проводит политику фиксированного валютного курса, то при высокой мобильности международных капиталов
она не сможет одновременно использовать инфляционное таргетирование. Когда власти стремятся к достижению сразу нескольких целей, участники рынка
не знают, какой из них в случае ухудшения ситуации будет отдано предпочтение. В нашем примере, если возникнет угроза стабильности валютного курса,
центральному банку придется сделать выбор: или удержать фиксированный
курс и тем самым отказаться от инфляционной цели, или сохранить плановый
уровень инфляции, пожертвовав фиксированным курсом.
Однако неограниченная свобода действий центрального банка может иметь
и негативные стороны. Специалисты МВФ, смоделировав взаимодействие денежно-кредитной и бюджетно-налоговой политики, пришли к выводу, что в
условиях жесткой денежно-кредитной политики лучшим решением властей с
точки зрения благосостояния общества будет достижение центральным банком
оптимальной инфляционной цели с учетом необходимости роста производства.
Выполнив два основных требования, страны теоретически могут приступать
к использованию инфляционного таргетирования. Но на практике им потребуется провести еще ряд мероприятий:
- разработать модель или методологию прогнозирования инфляции;
- установить количественные показатели инфляции на предстоящий период;
- заверить участников рынка, что инфляционные цели превалируют над всеми остальными;
- подобрать подходящий монетарный инструментарий, который позволит
снизить инфляцию до целевых ориентиров;
- создать технические и институциональные предпосылки моделирования и
прогнозирования внутренней инфляции;
- определить лаг между моментом применения монетарных инструментов и
временем их воздействия на инфляцию;
192
- исследовать степень эффективности отдельных монетарных инструментов.
Кроме того, определение целевого ориентира инфляции, или инфляционной
цели включает: выбор типа индекса цен; постановку цели с точки зрения уровня цен или ставки инфляции; расчет динамики предстоящей инфляции; формулировку инфляционной цели как точечного значения или как диапазона колебаний; оговорку возможных отклонений от целевых значений или отказ от инфляционного ориентира в случае возникновения особых обстоятельств.
10.4 Техника инфляционного таргетирования.
Объявление инфляционной цели. Подходы к объявлению целевых ориентиров инфляции различаются по странам. В Австралии, Финляндии и Швеции
центральные банки изначально называли целевые ориентиры инфляции без
официального согласования с правительством. В Канаде и Новой Зеландии они
с самого начала были результатом договоренности между министром финансов
и управляющим центральным банком. Вскоре к этому пришли и другие страны.
Там, где инфляционная цель изначально объявлялась центральным банком самостоятельно, впоследствии в большинстве случаев ориентиры инфляции стали
утверждаться правительством. Хотя ни в одном учредительном документе центральных банков инфляционное таргетирование не упоминается, целевые ориентиры инфляции считаются своеобразной интерпретацией других целей денежно-кредитной политики – достижения валютной или ценовой стабильности.
Из всех центральных банков только Резервный банк Новой Зеландии и Банк
Англии обнародуют свои прогнозы предстоящей динамики инфляции. Как считает президент Европейского центрального банка В. Дуйзенберг, «публикация
прогноза инфляции должна не затемнять, а разъяснять действия Совета управляющих. Обществу необходимо предоставить единственный прогноз, обобщающий тщательный и исчерпывающий анализ большого числа показателей. Однако это приводит к неизбежному упрощению. Кроме того, в связи с тем, что
публикация единственного прогноза инфляции, вероятно, будет стимулировать
мнение, что денежно-кредитная политика механистически стремится реализовать прогноз, его опубликование может ввести общество в заблуждение и, следовательно, противоречит принципу ясности».
Определение целевых ориентиров инфляции. Инфляционная цель в разных
странах также определяется неодинаково. Основные различия касаются трех
параметров таргетирования: временного горизонта, уровня цен и ширины диапазона отклонений инфляционного ориентира (табл.). временной горизонт таргетирования. Под ним понимается период времени, в течение которого планируется достичь поставленную цель. Определение горизонта таргетирования во
многом зависит от уровня инфляции на момент принятия целевого ориентира.
Например, в связи с тем, что в Канаде и Новой Зеландии власти первоначально
использовали инфляционное таргетирование как антиинфляционный прием, горизонт таргетирования составил 18 месяцев. Затем по мере снижения инфляции
в Новой Зеландии интервал уменьшился до 12 месяцев, а в Канаде остался на
прежнем уровне. Если инфляция достигала конового значения, то ее предполагалось удерживать на этом уровне на протяжении пяти лет. В Великобритании денежные власти приняли в качестве горизонта таргетирования время
193
окончания парламентского срока (середина 1997 г.). Вплоть до этого момента
инфляция должна была находиться в диапазоне 1-4%, а затем стабилизироваться на отметке не более 2,5%. В Австралии нашли еще более оригинальное решение – горизонт таргетирования соответствует длительности экономического
цикла. Изменения в расчетах индекса потребительских цен (ИПЦ) из-за появления новых товаров или увеличения спроса на товары повышенного качества в
настоящее время происходят часто, поэтому на практике стабильность цен
означает не столько нулевое, сколько небольшое положительное значение прироста ИПЦ. Эти и другие соображения побудили руководство большинства
стран остановить свой выбор на инфляционном ориентире в 2% годовых ширина диапазона. Основное различие между странами при определении ориентира
инфляции состоит в ширине допустимого диапазона отклонений фактической
инфляции от запланированного показателя. В Австралии и конляндии власти
стремятся к достижению точечного значения инфляции, в Канаде, Новой Зеландии, Швеции и Великобритании устанавливают не точечное значение, а целевую зону. В Испании фиксируют только верхнюю границу (потолок) инфляции. Вариант выбора диапазона зависит от предполагаемой степени контроля
над инфляцией Властям необходимо найти оптимальное решение между двумя
крайностями: узким диапазоном, который трудно удержать, и чрезмерно широким, который участники рынка могут интерпретировать как слабость центрального банка.
Инфляционное таргетирование используется как инструмент не только денежно-кредитной политики, но и оценки деятельности центрального банка. Если денежные власти достигают заявленных целей точно и в установленные сроки, то можно говорить о том, что центральный банк эффективно справляется с
поставленными задачами. Проверить это можно только в условиях достаточной
открытости и транспарентности его операций. Власти должны публично заявлять об изменениях в денежно-кредитной политике и объяснять их причины. В
свою очередь, открытость и транспарентность помогают повысить эффективность проводимой политики. Большая «прозрачность» действий влияет на
участников рынка через механизм ожиданий и уменьшает лаг между моментом
применения монетарных инструментов и реакцией цен и заработной платы.
В большинстве стран центральные банки, использующие инфляционное таргетирование, подотчетны законодательной ветви власти. Регулярные выступления представителей центрального банка в парламенте и публикация его годовых отчетов – основные средства общественного контроля за деятельностью
денежных властей. По отношению к инфляционному таргетированию они были
впервые применены в Новой Зеландии. С 1989г. управляющий Резервным банком Новой Зеландии каждые 6 месяцев представляет общественности документ
под названием «Заявление о денежно-кредитной политике», в котором анализируются результаты предыдущего таргетирования и рассматривается стратегия на следующие шесть месяцев. Новозеландская система подотчетности послужила прототипом для центральных банков других стран. Банк Англии пошел еще дальше – он с пяти-шестинедельной задержкой публикует протокол
собраний Комитета по денежно-кредитной политике.
194
10.5 Переход к инфляционному таргетирования развитых стран
В начале 90-х годов 7 индустриально развитых стран решили перейти к инфляционному таргетированию. Первыми были Новая Зеландия и Канада, затем
к ним присоединились Великобритания, Финляндия, Швеция, Австралия и Испания. С 1999г. инфляционное таргетирование использует Европейский центральный банк. В свое время Европейский валютный институт ограничил число
вариантов денежно-кредитной политики в еврозоне двумя, а именно – определением целевых денежных агрегатов и инфляционным таргетированием. В
настоящее время в еврозоне используется комбинация денежного таргетирования, из установления ориентира денежного агрегата МЗ, и инфляционного таргетирования, опирающегося на гармонизированный индекс потребительских
цен.
Причина такого выбора – неудачный опыт таргетирования денежных агрегатов или поддержания фиксированного валютного курса. В Новой Зеландии и
Канаде инфляционное таргетирование сначала использовалось для снижения
темпов инфляции, которая в 80-е годы по меркам западных стран была у них
достаточно высокой. Поскольку опыт борьбы с инфляцией оказался успешным,
остальные пять стран переняли инструментарий инфляционного таргетирования, несмотря на то что темпы инфляции у них были сравнительно низкими.
Отметим, что названные семь стран в отличие от Германии, Японии, Швейцарии и Соединенных Штатов Америки за последние тридцать лет не добились
значительных успехов в борьбе с инфляцией. По мнению участников рынка, в
то время их национальная денежно-кредитная политика испытывала ощутимый
недостаток доверия. Поэтому, перейдя к инфляционному таргетированию, власти пытались не только снизить темпы инфляции, но и повысить авторитет своей экономической политики.
К началу 2002 г. на таргетирование инфляции перешло девять промышленно
развитых стран, зона евро, одиннадцать развивающихся стран и две страны с
переходной экономикой (см. табл.). И это не считая остальные четыре десятка
стран, куда входит также США, которые используют смешанные режимы таргетирования, включающие целевые ориентиры инфляции. Ожидается, что в
ближайшее десятилетие на таргетирование инфляции переключится еще ряд
западных стран.
Среди государств СНГ первым на таргетирование инфляции перешел Казахстан. В 2001 г. глава Национального Банка Казахстана объявил о планирующемся изменении режима денежно-кредитной политики. С 2002 г. ориентиры
денежно-кредитной политики определяются Национальным Банком на три года
вперед с ежегодным уточнением. Согласно «Основным направлениям денежнокредитной политики Национального Банка Казахстана на 2002-2004 гг.» в
ближайшие годы будет проходить подготовка и переход к инфляционному таргетированию, что предполагает постепенный отход от целевых показателей по
денежной базе и иностранным резервам к целевым показателям по инфляции.
195
Хроника перехода на инфляционное таргетирование, по состоянию на январь 2003 г.
Время
Страна или группа стран
(год)
1990
Новая Зеландия
1991
Канада
1992
Великобритания
1993
Финляндия, Швеция, Австралия
1994
Испания, Перу
1997
Израиль (1992), Чехия
1998
Южная Корея, Польша
1999
Еврозона, Чили (1990), Бразилия, Индонезия
2000
ЮАР, Таиланд, Швейцария
2001
Норвегия, Исландия, Колумбия, Мексика
2002
Филиппины, Венгрия
2003
Румыния, Словения (2001)
2004
Казахстан
2005
Словакия
Сроки не определены Япония, Россия, Турция, Аргентина, Пакистан, Албания, Замбия
В скобках указан первый год использования инфляционного ориентира в качестве дополнительной промежуточной цели денежно-кредитной политики.
Страны инфляционного таргетирования демонстрируют очевидные преимущества в макроэкономической сфере по сравнению со странамиприверженцами денежного таргетирования.
Если в начале 1970-х гг. таргетирование денежного предложения проводилось в более 40% стран, то к 2002 г. их доля снизилась до 30%. Доля же стран,
придерживающихся таргетирования инфляции во второй половине 1990-х гг.
резко возросла до 13%2.
В таргетировании денежного предложения задействовано всего три канала
трансмиссии: канал банковского кредитования, денежный канал и канал валютного курса. Все три канала предназначены для регулирования объема резервов
банковской системы, что позволяет влиять на денежный агрегат. Идея канала
банковского кредитования впервые была выдвинута Р.Руза в 1951 г., а затем
подробно проанализирована Б.Бернэнком и А.Блиндером в 1988 г. Его суть заключается в том, что центральный банк, уменьшая объем резервов, находящихся в распоряжении коммерческих банков, тем самым вынуждает их сократить
предложение кредитов. Фирмам и домохозяйствам, в значительной степени зависящим от банковских кредитов и не имеющих им альтернатив, ничего не
остается, как урезать свои
10.6 Возможности применения инфляционного таргетирования
в развивающихся странах
196
Развивающиеся страны – крайне неоднородную группу, особенно когда речь
идет об их денежно-кредитной политике и финансовых рынках. С одной стороны, в последнее время в этих странах происходят схожие изменения' реформа
финансового сектора, расширение доступа к международным рынкам капитала,
рост доверия к косвенным инструментам денежно-кредитной политики. С другой – развивающиеся страны порой резко различаются по таким показателям,
как уровень процентных ставок, степень развития внутреннего финансового
рынка, доходы на душу населения. В результате трудно не только оценить возможности использования инфляционного таргетирования, но даже провести
приемлемую классификацию развивающихся стран. Анализ пока может базироваться главным образом на общих дискуссионных рассуждениях, а не на
конкретных эмпирических исследованиях.
Необходимыми предпосылками инфляционного таргетирования выступают
свобода от фискального доминирования и отсутствие жестких обязательств
властей относительно других целей экономической политики, таких, как валютный курс. Большинство развивающихся стран абсолютно не удовлетворяет
этим требованиям. В странах с хронически высокой инфляцией (более 30-40%)
на денежно-кредитную политику падает бремя слишком многих проблем. Приоритетной целью для этих стран является долгосрочное снижение инфляции
посредством реализации комплексной программы, включающей уменьшение
бюджетного дефицита, отказ от финансирования государственных расходов за
счет кредитов центрального банка, таргетирование одного или более экономических индикаторов, которые могли бы стабилизировать инфляционные ожидания. В результате инфляционное таргетирование если и может быть применено, то только после решения фискальных проблем и снижения инфляции до
управляемого уровня.
Использованию процедуры таргетирования инфляции в развивающихся
странах мешают опора на сеньораж, слабость внутреннего финансового рынка
и нестабильность банковской системы Опора на сеньораж. Акцент на поступлениях от сеньоража является простым и очевидным свидетельством фискального доминирования. Когда правительство не в состоянии увеличить свои доходы традиционным способом, оно обращается к сеньоражу. В развивающихся
странах использование сеньоража в качестве одного из существенных источников бюджетных поступлений чаще всего объясняется структурными деформациями в налоговой системе. К ним можно отнести нестабильность источников
поступления налогов, мягкость процедур налогообложения, неравномерность
распределения налогового бремени. Нередко ничто не ограничивает возможности правительства использовать сеньораж, особенно велик соблазн прибегнуть
к нему в периоды кризисов.
Финансовые рынки. Слабость внутренних финансовых рынков также может
свидетельствовать о фискальном доминировании. Часто финансовый рынок
становится «побочным» продуктом построения государственных схем по «перекачке» денежных ресурсов из финансовой системы в казну. Типичным примером такой схемы служит российская «пирамида» ГКО. Подобная «перекачка» ресурсов может также проводиться посредством финансовых репрессий и
197
многочисленных ограничений на доходы банковского сектора. Самый простой
способ ослабления финансовой системы, которой присуще фискальное доминирование, - навязывание банкам обязательств по размещению государственных ценных бумаг.
Банковская система. Нестабильность банковской системы – очевидное следствие длительного периода финансовых репрессий. Однако после проведения
реформы финансового сектора банковская система может оказывать независимое воздействие на денежно-кредитную политику, что чревато конфликтом
между двумя целями экономической политики поддержанием стабильности цен
и восстановлением доходности банковского сектора. Избежать этого можно
лишь одним путем – ранжированием целей экономической политики на ранних
стадиях финансовой либерализации.
Достаточно жесткие условия, при выполнении которых считалось целесообразным переходить к таргетированию инфляции, заставляли развивающиеся
страны и страны с переходной экономикой очень нерешительно подходить к
реализации нового режима денежно-кредитной политики. Такая точка зрения
подробно изложена в работе Б. Айхенгрина и др., авторы которой утверждали,
что без необходимых технических навыков и независимости ЦБ не стоит и пытаться переходить к таргетированию инфляции. Более того, в исследовании рекомендовалось развивающимся странам, перешедшим к использованию инфляционного таргетирования, вернуться к режимам денежно-кредитной политики,
которые они применяли ранее.
В последнее время, после того как стали очевидны положительные результаты, достигнутые странами, перешедшими к режиму таргетирования инфляции,
в экономической литературе также стала преобладать более нейтральная точка
зрения. Например, А. Караре и др. утверждают, что не существует абсолютно
жестких условий, выполнение которых необходимо для внедрения режима инфляционного таргетироваиия. Другими словами, невыполнение каких-либо из
ряда условий не должно становиться препятствием для перехода к инфляционному таргетированию. По мнению Е. Трумэна, многие из условий, указываемых
в качестве необходимых для успешного применения режима таргетирования
инфляции, являются на самом деле желательными, а не обязательными.
Стоит отметить, что большая часть таких условий на самом деле относится
не только и не столько к режиму таргетирования инфляции, сколько к любому
режиму денежно-кредитной политики. Более того, практика показывает, что
выполнение жестких технических условий может оказаться менее важным, чем
постоянное улучшение таких условий после перехода к таргетированию инфляции. Перечислим эти условия:
1. Институциональная независимость: центральный банк должен обладать
легальной автономией и не испытывать давления со стороны властей, которые
могут привести к возникновению конфликтов с объявленной целью по инфляции.
2. Высокая квалификация аналитиков и надежная, статистика: для эффективного применения режима таргетирования инфляции ЦБ должен быть способен достоверно ее прогнозировать.
198
3. Требования к структуре экономики: успешная реализация режима таргетирования инфляции требует, чтобы цены в стране были свободными, экономика не испытывала сильной зависимости от цен на экспортируемое сырье и
колебаний обменного курса, а долларизация экономики была минимальной.
4. Развитая финансовая система – для обеспечения стабильности финансовой
системы при осуществлении таргетирования инфляции и эффективной работы
трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики необходимы
устойчивая банковская система и развитые финансовые рынки.
Одновременно следует отметить, что улучшение институциональной среды
в странах, использующих режим таргетирования инфляции, обычно происходило не до, а после момента перехода к новому режиму денежно-кредитной политики. Во всех странах, совершивших переход к режиму таргетирования инфляции, не выполнялись условия успешного внедрения такого режима. В то же
время после перехода к новому режиму степень выполнения этих условий увеличивалась.
Н. Батини и Д. Лакстон утверждают, что не существует жестких обязательных условий, которые должны выполняться при успешном переходе к режиму
таргетирования инфляции. Конечно, это не означает, что начальные условия
абсолютно неважны: опыт стран, применяющих инфляционное таргетироваиие,
говорит о том, что чем более точно соблюдались условия успешного внедрения
данного режима, тем выше были достигнутые макроэкономические результаты.
Однако практически при любых начальных условиях развивающиеся страны и
страны с переходной экономикой, осуществившие переход к таргетированию
инфляции, развивались динамичнее, чем прочие страны.
10.7 Результаты перехода к режиму таргетирования инфляции
После перехода к режиму таргетирования инфляции результаты, достигнутые развитыми странами, были в целом выше, чем полученные в развивающихся странах и странах с переходной экономикой. Действительно, развивающиеся
страны чаще не выполняли целевые ориентиры по снижению инфляции, чем
развитые. Так, в работе С. Роджера и М. Стоуна утверждается, что развивающиеся страны и страны с переходной экономикой не достигали объявленных
показателей в 50% случаев, в то время как развитые – лишь в 33% случаев (6).
Данный результат отражает две тенденции. С одной стороны, развивающиеся
страны и страны с переходной экономикой, как правило, значительно снижают
темпы инфляции после перехода к новому режиму денежно-кредитной политики. С другой – высокая волатильность инфляции и, следовательно, более частое
невыполнение объявленных целей характерно прежде всего для тех стран, которые добиваются значительного снижения инфляции, а не для тех, у кого целевые ориентиры изменяются слабо.
Опыт стран, перешедших к режиму таргетирования инфляции, также говорит о том, что плохие начальные условия могут быть улучшены за достаточно
короткий срок. Например, Роджер и Стоун говорят о том, что волатильность
инфляции в тех странах, которые после введения инфляционного таргетирования ее снижают, уменьшается вдвое в течение 3 лет.
199
Тот факт, что макроэкономические показатели значительно улучшаются после начала применения режима таргетирования инфляции, даже если начальные
условия были не слишком благоприятными, свидетельствует в пользу высокой
значимости для макроэкономической динамики инфляционных ожиданий и веры экономических агентов в то, что центральный банк будет стараться выполнить заявленную цель по инфляции. В работе М. Шервина показано, что политическая поддержка перехода к режиму таргетирования инфляции является
ключевым элементом успеха такой меры денежно-кредитной политики.
Отметим также, что многие страны, которые собираются внедрять режим
инфляционного таргетирования, характеризуются лучшими макроэкономическими условиями, чем страны, которые уже перешли к такому режиму денежно-кредитной политики. Как правило, у кандидатов на внедрение инфляционного таргетирования меньшие темпы инфляции, бюджетный дефицит и более
быстрый экономический рост. Следовательно, можно ожидать, что таким странам режим таргетирования инфляции принесет еще больше выгод по сравнению со странами, которые начали применять таргетирование инфляции ранее.
Политические условия перехода к режиму таргетирования инфляции
В то же время целесообразно выделить ряд ситуаций, при которых переход к
режиму таргетирования инфляции является нежелательным:
1. В некоторых небольших экономиках с малым ВВП на душу населения
возможности ЦБ по проведению денежно-кредитной политики и независимость
финансовой системы столь малы, что эффективная реализация режима таргетирования инфляции практически невозможна.
2. В ряде небольших открытых экономик зарплаты и цены практически полностью определяются ценами за границей и обменным курсом; в таком случае
режим инфляционного таргетирования не будет иметь преимуществ по сравнению с режимом фиксированного обменного курса.
3. До настоящего времени практически не было стран, которые бы осуществляли переход к режиму инфляционного таргетирования при двузначных
темпах инфляции; несмотря на то, что в таких условиях объявление целей по
инфляции способно снизить инфляционные ожидания, ЦБ может понести значительные репутациодные издержки, так как данные цели с большой вероятностью не будут выполняться, кроме того, если цели не будут выполнены несколько раз подряд, инфляционные ожидания могут вновь вырасти.
4. Переход к режиму таргетирования инфляции может быть нежелательным
в том случае, если органы государственной власти не поддерживают такой шага, при этом эффективное применение данного режима невозможно без здравой
бюджетно-налоговой политики.
5. Режим таргетирования инфляции стоит внедрять лишь тогда, когда руководители ЦБ страны готовы жестко придерживаться объявленных целей и решений: режим инфляционного таргетирования является гибким инструментом
денежно-кредитной политики, однако для его успешного применения важно
обеспечить полное доверие экономических агентов к проводимой политике и
заявлениям руководителей центрального банка.
200
10.8 Инфляционное таргетирование в Казахстане
10.8.1 Создание институциональных основ
инфляционного таргетирования.
Впервые намерение Национального Банка о подготовке к переходу на принципы инфляционного таргетирования было официально озвучено в Концепция
развитияНационального Банка Республики Казахстан на 2002-2004 годы и подтверждено в «Основных направлениях денежно-кредитной политики Национального Банка Республики Казахстан» на2002-2004 годы.
Опыт стран, внедривших у себя инфляционное таргетирование, показывает,
что основой для успешного введения системы целевых показателей инфляции
являются устойчивое состояние бюджета и гарантии макроэкономической стабильности, устойчивость валютного курса, стабильность финансовой системы.
Опытным путем выработана также институциональная основа перехода
на принципы инфляционного таргетирования, которая содержит следующие
моменты: законодательная база, официальное объявление инфляции как единственной цели центрального банка, подотчетность и информационная открытость деятельности центрального банка, независимость центрального
банка. Особенно важным аспектом инфляционного таргетирования является
достаточный уровень развития основных инструментов денежно-кредитной политики, понимание взаимосвязи между инструментами центрального банка и
инфляцией, наличие эффективной методики прогнозирования инфляции. Кроме
того, при инфляционном таргетировании предъявляются повышенные требования к системе прогнозирования, что связано с отставанием мер денежнокредитной политики от инфляции, затрудняющее осуществление постоянного
оперативного контроля за соблюдением формальных обязательств в отношении
политики (в отличии от применений показателей валютного курса и денежной
массы).
Законодательная база включает в себя официальную независимость центрального банка по выбору инструментов денежно-кредитной политики и принятию решений в области денежно-кредитной политики, официальное объявление в качестве единственной цели стабилизации цен, запрет на финансирование
дефицита бюджета. Необходимость перечисленных условий объясняется следующим. Во-первых, стабильности цен – это основа устойчивости финансовой
системы, во-вторых, наличие нескольких целей может вызвать между ними
конфликт, в третьих, инфляционное финансирование дефицита бюджета снижает эффективность влияния центрального банка на денежную базу, а следовательно, и на инфляцию; и, наконец, в четвертых, некоторое краткосрочные цели
по поддержанию темпа роста экономиики могут войти в конфликт с целями
поддержания долгосрочной ценовой стабильности. В области создания институциональной основы перехода на принципы инфляционного таргетирования в
Казахстане проделана следующая работа.
С 2004 года законодательно закреплена в качестве основной цели Национального Банка стабилизация цен, введен официальный запрет на финансирование дефицита государственного бюджета, законодательно зафиксирована независимость Национального Банка.
201
В целях совершенствования инструментов денежно-кредитной политики
установлен 3-х летний горизонт планирования денежно-кредитной политики,
введен и используется для внутреннего анализа индекс «базовая инфляция»,
который элиминирует шоковое воздействие на уровень цен отдельных факторов и показывает основные тенденции инфляционных процессов; выпускается
ежеквартальный инфляционный обзор; создан консультативно-совещательный
орган – Совет по денежно-кредитной политике с участием представителей
Национального Банка и заинтересованных государственных органов, Парламента, научных кругов, а также финансового и реального секторов экономики,
введена официальная ставка репо, унифицированы сроки и ставки вознаграждения по операциям НБРК, внесены изменения в методику формирования и
расчета минимальных резервных требований; введена практика ежеквартального пересмотра ставки рефинансирования.
Проводится дальнейшая либерализация валютного режима, выработка новых подходов к регулированию рисков, связанных с движением капитала, осуществлению мониторинга потоков иностранной валюты.
Для совершенствования анализа и прогноза влияния денежно-кредитной политики на макроэкономические показатели разработана трансмиссионная модель Казахстана, которая позволяет оценить влияние мер, принимаемых в области денежно-кредитной политики, на инфляцию, разработаны некоторые дополняющие модель трансмиссионного механизма сопутствующие модели
(например, модель инфляционного давления P-Star и другие модели), разработана многосекторная модель экономики Казахстана, осуществляется мониторинг предприятий реального сектора.
Для усиления информационной открытости Национальный Банк регулярно в
средствах массовой информации осуществляет публикации и выступления о
состоянии и перспективах денежно-кредитной политики, издает собственные
статистические, нормативные и исследовательские журналы. Руководство и работники Национального Банка принимают участие в международных конференциях, совещаниях и семинарах. В 2005 году была запущена телевизионная
передача «Территория тенге».
Так как для получения наиболее точных прогнозов по инфляции инфляционное таргетирование (ИТ) предполагает использование широкого диапазона
данных, то важнейшими ее компонентами являются базы данных и система
прогнозирования, организационная структура группы программистов, модели
правил денежно-кредитной (процентной) политики. В силу их важности объединим их под общим названием «инфраструктура ИТ».
10.8.2 Инфраструктура инфляционного таргетирования
Системы моделей и базы данных, их связи между собой, а также команды
прогнозистов вместе с организационной структурой образуют инфраструктуру
инфляционного таргетирования. Инфраструктура позволяет проследить влияние новой информации на официальный прогноз.
Оценка влияния новой информации включает в себя регулярную информацию о текущем состоянии и тенденциях финансового рынка, конъюнктурную
202
оценку динамики основных макропоказателей на краткосрочный период, на
среднесрочный макроэкономический прогноз.
Прогноз должен включать в себя оценку рисков предыдущего прогноза,
оценку неопределенности в прогнозах, например, доверительных интервалов.
Кроме того, в функции системы ИТ входит изучение специфических рисков, и
развитие плана действий на случай непредвиденных обстоятельств.
В общем случае система ИТ включает следующие элементы: системы прогнозирования, команда прогнозистов, базы данных и информационные коммуникации, базы отчетов и отчетных форм.
Рассмотрим подробнее каждую из составляющих инфраструктуры ИТ.
Системы прогнозирования являются инструментом для выработки решений по денежно-кредитной политике. В их рамках генерируются оперативные
оценки и краткосрочные прогнозы, оценивающие текущее состояние экономики, а также среднесрочные прогнозы, оценивающие более устойчивые тенденции. В Национальном Банке имеются следующие элементы системы прогнозирования: подсистема оперативного оценивания, подсистема среднесрочного
комплексного прогнозирования, подсистема краткосрочных и среднесрочных
сопутствующих моделей, подсистема среднесрочного балансового прогнозирования, подсистема среднесрочного структурного прогнозирования и подсистема мониторинга предприятий реального сектора (рисунок).
Система прогнозирования
203
Оперативное оценивание
Задачи:
-еженедельная информация
о состоянии финрынка и
оперативная оценка его
тенденций ;
-прогнозы на краткосрочный период;
- ежеквартальный инфляционный обзор;
Инструментарий:
-стандартные таблицы и
диаграммы
Среднесрочное
комплексное прогнозирование
Задачи:
-моделирование и прогноз
влияния основных макроэкономических показателей на инфляцию;
-оценка риска и неопределенности в прогнозе;
- рекомендации по ДКП
Инструментарий:
Базовая квартальная модель трансмиссионного
механизма
Краткосрочное и
среднесрочное
сопутствующее
прогнозирование
Задачи:
- дезагрегирование
макропоказателей
базовой
модели;
- оценка потенциальных возможностей экономики ;
- прогнозирование
отдельных
макропоказателей ;
Инструментарий:
Сателлитные модели (модели
разгруппировки, сигнальные
модели и другие сопутствующие модели )
Среднесрочное
балансовое
прогнозирование
Задачи:
-моделирование основных
показателей денежно кредитной политики ;
- рекомендации по ДКП ;
Инструментарий:
Балансовые
прогнозные модели на
основе таблиц Excel
Структурное
среднесрочное
прогнозирование
Задачи:
-моделирование основных
показателей
межсекторальной динамики;
Инструментарий:
Оптимизационная динамическая многосекторная
Мониторинг предприятий
Задачи:
- Формирование аналитических обзоров экономической конъюнктуры и финансового положения реального
сектора экономики страны ;
Инструментарий:
- автоматизированная подсистема «Мониторинг предприятий реального сектора
экономики»
модель
Оперативное оценивание подразумевает систематизацию оперативных
(недельных)
данных и формирование на их основе экспертных суждений о динамике
макроэкономических показателей на ближайшую неделю, призванных помочь
руководству в принятие оперативных решений по денежно-кредитной политике. Для оперативного прогнозирования, как правило, используется очень детализированная информация (зачастую эпизодическая). Данная информация готовится еженедельно и призвана быть основой для принятий оперативных решений по денежно-кредитной политике на 1 неделю вперед.
Подсистема среднесрочного комплексного прогнозирования. Наиболее
полное понимание характера реагирования экономики на экономическую политику достигается с помощью структурированной квартальной макроэкономической модели, охватывающей взаимосвязи между различными макроэкономическими показателями и инструментами денежно-кредитной политики и ориентированной на среднесрочный период. Инструментом среднесрочного комплексного прогнозирования является модель трансмиссионного механизма (модель
ТМ, базовая модель). Данная модель позволяет оценивать совокупное влияние
204
принимаемых решений денежно-кредитной политики на макроэкономические
показатели, в частности, на инфляцию.
Однако следует учесть, что ни одна модель не в состоянии дать абсолютно
точный прогноз.
Реальная сила модели заключается в ее возможности помочь решить вопросы, касающиеся рисков и неопределенности в прогнозе. Таким образом, конечной целью базовой модели является создание наряду со среднесрочным прогнозом, оценок риска и неопределенности прогноза, выработка рекомендаций по
стратегии осуществления денежно-кредитной политики. В настоящее время в
рамках базовой модели проводится работа в направлении оценки рисков прогноза, оценки неопределенности прогнозов, разработки общей схемы инфляционного таргетирования и других вопросов.
Разработанная в Национальном Банке модель трансмиссионного механизма
является небольшой по размеру моделью. Выбор в качестве основы маленькой
модели был основан на широко распространенных соображениях о том, что хорошо структурированная простая модель по своим прогнозирующим качествам
превзойдет непрозрачную и ресурсозатратную комплексную модель. Конечно,
базовая модель будет развиваться со временем.
Подсистема краткосрочных и среднесрочных сопутствующих моделей
(сателлитные модели или модели-спутники) могут компенсировать небольшие
размеры базовой модели за счет того, что каждая из данных моделей имеет
свои специфические цели и может дать альтернативные прогнозы. В целом
данная группа моделей может охватывать широкий диапазон целей. Если попытаться все эти цели охватить в одной модели, то такая модель была бы чрезмерно усложнена, что могло сделать ее бесполезной для прогностических целей.
По своему целевому назначению данная группа моделей поддается следующей классификации.
Во-первых, в нее можно отнести группу моделей «разгруппировки». Такие
модели, используя исторически сложившиеся связи между различными макроэкономическими показателями, по прогнозу какого-либо агрегированного макропоказателя, найденного по базовой модели, позволяют построить динамику
менее агрегированных показателей. Например, если базовая модель определяет
совокупное потребление, то, с использованием исторических сложившихся связей, можно разбить ее на потребления услуг, товаров повседневного пользования, товаров длительного пользования. Разгруппировка показателей будет
обеспечивать секторных аналитиков более понятными для них данными, которые они могут проверить с учетом предыдущего опыта.
Во-вторых, в нее можно отнести группу так называемых сигнальных моделей, оценивающих потенциальные (равновесные) возможности экономики, такие как потенциальный выпуск, NAIRU (уровень безработицы, не ведущий к
усилению инфляции) и другие, а также разные модели ожидания. Важность последних моделей определяется тем, что на формирование инфляции влияют не
только денежно-кредитная политика, меры Правительства, направленные на
снижение цен, но и инфляционные ожидания агентов. Верно и обратное, важ205
ной составляющей денежно-кредитной политики может стать формирование
ожиданий.
И, наконец, в третью группу можно отнести все прочие модели, которые так
или иначе уточняют, дополняют прогнозы полученные по базовой модели, или
дают альтернативные прогнозы.
Для краткосрочного прогноза, как правило, используется более детализированная информация. Данные прогнозы, как правило, основаны на краткосрочной динамике макроэкономических показателей, простейших (одномерных)
эконометрических моделях.
Одномерность обуславливает простоту в обслуживании, однако не дают
полного понимания характера реагирования экономики в целом на проводимую
экономическую политику. Они призваны лишь обеспечивать понимание динамики отдельных макроэкономических показателей.
Подсистема среднесрочного балансового прогнозирования в Национальном Банке, наряду с базовой моделью, является одним из основных инструментов моделирования влияния инструментов денежно-кредитной политики на динамику макропоказателей денежно-кредитной политики. Она основана на балансовых таблицах обзора Национального Банка и банковской системы, отражающих основные балансовые соотношения активов и пассивов Национального Банка, банковской системы, и ее результаты составляют основу прогнозов,
входящих в Основные направления денежно-кредитной политики.
Среднесрочное структурное прогнозирование основано на разработанной
группой конлитиков при магистратуре Национального Банка квартальной
многосекторной модели, которая моделирует межсекторальную динамику основных показателей в пяти секторах: домашние хозяйства, предприятия, финансовый сектор, внешний сектор и сектор финансового регулирования. Если
модель трансмиссионного механизма моделирует в основном пути передачи
импульсов денежно-кредитной политики на макроэкономические показатели,
так или иначе влияющие на инфляцию, то межсекторная модель полезна для
создания полной картины функционирования экономики в целом.
Автоматизированная подсистема «Мониторинг предприятий реального
сектора экономики», разрабатываемая в Национальном Банке, должна стать в
перспективе важной составляющей системы прогнозирования. Целью ее создания является повышение оперативности и качества формирования аналитических обзоров экономической конъюнктуры и финансового положения нефинансового сектора экономики страны в региональном, отраслевом разрезах. В
настоящее время ее применение при моделировании усложняется недостаточными горизонтами выдаваемых оценок (как правило, горизонт оценки ограничивается текущим кварталом).
Совокупность всех вышеперечисленных моделей должна помочь ответить
на вопрос: какие меры денежно-кредитной политики необходимы, чтобы достичь инфляционных и стабилизационных целей? При этом оценивание охватывает период до 1 месяца, краткосрочное прогнозирование от 1 месяца до 1
года, а среднесрочное прогнозирование до 3 лет.
В настоящее время каждая подсистема работает в автономном режиме, од206
ним из направлений развития Системы прогнозирования является установления
связей между ними.
2. Команда прогнозистов. Учет принципиальных различий в методиках
прогнозирования в пределах каждой подсистемы прогнозирования диктует
необходимость разделения команды прогнозистов на соответствующие число
групп.
В группах прогнозистов, осуществляющих оценивание и краткосрочное прогнозирование, а также некоторые виды сопутствующих моделей, каждый прогнозист должен осуществлять мониторинг и быть специалистом специфического сектора. Это обычно организуется по линии системы национальных счетов,
платежного баланса, цен и инфляции, денег и кредита, финансовых рынков, состояния внешней среды, охватывая, таким образом, всю экономику. Секторные
специалисты располагают для целей краткосрочного прогнозирования значительно более детализированной информацией по узкому кругу вопросу, чем для
агрегированного модельного прогноза.
В группы прогнозистов, осуществляющих прогнозирование по базовой модели, балансовой и с межсекторной модели, требующих менее детализированную информацию, но по более широкому спектру, должна включаться многопрофильные специалисты, владеющие техникой манипулирования с сильно агрегированными показателями.
В группу обслуживания и развития межсекторной модели должны включаться как секторные специалисты, так и многопрофильные специалисты.
Основным результатом работы команды прогнозистов являются:
-периодические сообщения руководству (еженедельные, ежемесячные, ежеквартальные),
-регулярные и нерегулярные аналитические сообщения и сведения,
-еженедельная информация в виде набора стандартизированных таблиц и
диаграмм,
-ежеквартальный инфляционный обзор,
-аналитическая информация и прогнозы для включения в проекты ежегодных Основных направлений денежно-кредитной политики и другие документы
стратегического характера,
-ежеквартальное представление об установлении ставки рефинансирования,
-пресс-релизы «О текущем состоянии финансового сектора, о золотовалютных резервах и другие,
-ежеквартальный мониторинг предприятий.
3. Базы данных. Эффективные базы данных являются необходимым условием создания систем прогнозирования. Статистические данные могут быть организованы в несколько баз, в зависимости от характера данных, их периодичности, источников поступления. Однако, одной и той же базой данных могут
пользоваться несколько подгрупп прогнозистов, и одна группа прогнозистов
может обращаться за данными в разные базы данных. Различаются несколько
типов официальных баз данных: Историческая база данных, База данных краткосрочного оценивания,
Специализированные базы данных (для конкретных моделей прогнозирова207
ния), база данных мониторинга предприятий, базы данных выходных отчетов,
форм и прогнозов. Каждый из типов баз данных обслуживает специфические
потребности.
Историческая база данных. В Исторической базе данных находятся данные, взятые непосредственно из внешних источников: данные Агентства по
статистике, Министерства финансов, собственные данные Национального Банка. Все серии данных имеют описания, так что любой потенциальный пользователь может понять, как были созданы эти данные. Они имеют специфического
«собственника», который несет ответственность за внесение данных и улучшение методологии. Историческая база служит основой для формирования специализированных баз данных.
Специализированные базы данных. Специализированные базы данных
обеспечивает автоматическую подготовку ввода-вывода для конкретной модели (базовой, балансовой, межсекторной, сопутствующих моделей). В отличие
от исторической базы данных, которая обновляется сразу, как данные из первоисточников становятся доступными, специализированные базы данных обновляется регулярно (еженедельно) перед текущим обновлением модели и подготовкой текущего прогноза. Данные базы представляет набор стандартизированных таблиц, автоматически преобразующих поступающую информацию в требуемые формы результатов. Они формирует основу для оценки и прогнозирования тенденций реальной экономики и инфляции и должна включать краткосрочные прогнозы как временные ряды.
Эти базы данных могут включать в себя как составной элемент модули, которые автоматически формируют данные для Eviews, а также модули, автоматического формирования выходных форм (таблиц и графиков) по результатам
расчетов.
База данных выходных отчетов, форм и прогнозов. Для изучения прошлого опыта, а также для обучения новых сотрудников необходимо иметь архив
сообщений руководству, прогнозов и других выходных документов. Кроме того, полезно вести архив важнейших событий в экономике, так как по происшествие времени он может оказать неоценимую услугу при анализе динамики
временных рядов. Эти базы данных должны храниться постоянно с тем, чтобы
можно было их периодически анализировать. Они помогут определить, можно
ли улучшить систему краткосрочного прогнозирования в течение определенного времени и предпринять конкретные меры для снижения неопределенности в
краткосрочном прогнозе.
Агрегированная связь между базами данных показана на рисунке 2. При
формировании баз данных необходимо использовать ресурсы информационных
технологий для обеспечения автоматизации обработки данных и решения задач, что способствует минимизации человеческих ошибок и создает предпосылку для эффективного использования прогнозной модели. Кроме того, это
позволяет больше времени уделять экономике, чем технической обработке данных.
Глава 10. Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики
208
Что собой представляет механизм воздействия денежно-кредитной политики
на национальную экономику? В начале 2000-х гг. поиском ответа на вопрос задалось большинство развитых стран мира. Интерес к механизму трансмиссии в
Соединенных Штатах возрос в свете финансовых инноваций, изменений на
фондовом и ипотечном рынке, произошедших в начале XXI в. В Европе центральные банки озабочены поиском схожих структур трансмиссионного механизма стран еврозоны для проведения единой денежно-кредитной политики. В
Японии предпринимаются попытки манипулировать различными каналами
трансмиссии для выхода из экономической стагнации, длящейся уже более десятилетия.
10.1. Теоретическая основа трансмиссии
Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики впервые появился в кейнсианском анализе. Трансмиссионным, или передаточным, механизмом
(transmission mechanism of monetary policy) Кейнс назвал систему переменных,
через которую предложение Денег влияет на экономическую активность. Последователи Кейнса изучают влияние денежного предложения на экономическую деятельность с помощью структурных моделей, отражающих функционирование экономики, в виде системы уравнений, которые описывают поведение
фирм и потребителей в различных сектора национального хозяйства. Эти уравнения характеризуют каналы, по которым осуществляется воздействие денежнокредитной политики В рамках монетаристского анализа исследователи не ставят
себе задачу показать, посредством чего денежное предложение влияет на экономику. Эффекты денежно-кредитной политики изучаются путем проверки тесноты
связи изменений предложения денег и валового выпуска (или совокупных расходов). Опираясь на сокращенный способ доказательства, монетаризм рассматривает экономику как черный ящик, внутри которого проходят неизвестные процессы.
Таким образом, в монетаристской теории трансмиссионный механизм как таковой
отсутствует. С течением времени экономисты перестали рассматривать денежное
предложение в качестве главной детерминанты макроэкономических изменений,
включая цены. Место денежного таргетирования стало постепенно занимать прямое таргетирование инфляции. По этой причине в настоящее время трансмиссия
денежно-кредитной политики определяется как механизм, посредством которого
применение инструментов центрального банка влияет на экономику в целом и
инфляцию в частности.
Структура трансмиссионного механизма состоит из каналов, которые представляют собой своеобразные цепочки макроэкономических переменных, по которым передается импульс изменений, генерируемый денежными властями посредством инструментов денежно-кредитной политики. В экономической литературе
нет единства по поводу структуры трансмиссионного механизма и набора входящих в него каналов. Тем не менее можно выделить две характерные черты, присущие всем теориям трансмиссии. Первая черта касается способности центрального банка регулировать предложение финансовых активов, по которым не существует субститутов, «внешних денег», как их иногда называют. Проводя операции
на открытом рынке, денежные власти оказывают влияние на ликвидность бан209
ковской системы и процентные ставки, что позволяет контролировать цены на
широкий спектр финансовых активов, как внутренних, так и иностранных. Вторая
общая черта теорий трансмиссии — номинальные жесткости в национальной экономике, которые препятствуют моментальной корректировке цен. В качестве основных номинальных жесткостей выступают «липкие» товарные цены, негибкая
заработная плата и несовершенства финансового сектора, ограничивающие доступ домохозяйств на финансовые рынки страны. Главными причинами «липких»
цен и негибкой заработной платы выступают неявные и явные контракты, «замедленные издержки» и «перегиб кривой спроса», а источником несовершенств финансового сектора — неспособность домохозяйств немедленно корректировать
структуру своих сбережений в ответ на экономические шоки.
Международные наблюдения за поведением частного сектора позволяют поставить под сомнение достоверность «денежного взгляда». Эмпирические исследования выявили низкую эластичность издержек привлечения капитала к краткосрочной процентной ставке, а также значительное упрощение инвестиционного
процесса в «денежном взгляде». Согласно этому взгляду, центральный банк через
краткосрочную ставку контролирует долгосрочную ставку. Однако, в Действительности, операции на открытом рынке оказывают несущественный временный
эффект на краткосрочные рыночные процентные ставки и, наоборот, большой и
продолжительный эффект на Долгосрочные переменные — строительство и производство оборудования.
В противоположность «денежному взгляду» возник «кредитный взгляд» на
трансмиссионный механизм (lending view). Его внимание сосредоточено на фрикциях, а именно информационных несовершенствах рынка и издержках заключения контрактов. Они препятст-Уют эффективному функционированию финансового сектора и Приводят к появлению премии за внешнее финансирование, которую заемщику приходится уплачивать в дополнение к исходной процентной ставке. Ключевым моментом «кредитного взгляда» являете то, что центральный банк
влияет не только на процентные ставки но и на размер премии. Связь между денежно-кредитной политикой и премией объясняется особенностью функционирования кредитного рынка. Денежные власти, регулируя цены на финансовые активы
тем самым определяют уровень нетто-благосостояния фирм, которое выступает
обеспечением под кредиты. Удорожание обеспечения снижает премию за внешнее
финансирование, а удешевление — увеличивает. Проводя рестриктивную денежно-кредитную политику, центральный банк затрудняет рефинансирование долгов
и снижает чистое благосостояние фирм-заемщиков. Чем ниже благосостояние
фирм, тем они менее кредитоспособны и тем выше для них премия. Таким образом, денежные власти через своеобразный мультипликатор (называемый финансовым акселератором) оказывают краткосрочное влияние на экономику.
В начале 2000-х гг. возник третий взгляд на трансмиссию, который можно обозначить как «взгляд со стороны предложения» (supply view). В центре его внимания
находится предложение факторов производства. Предполагается, что жесткости на
товарном рынке отсутствуют, но зато существуют несовершенства рынка капиталов. В связи с тем что фирмы сначала оплачивают приобретение факторов производства, а затем получают выручку от продаж, изменение процентной ставки, про210
воцируемое центральным банком, оказывает влияние на спрос на факторы производства. Рестриктивную денежно-кредитную политику понижает спрос на труд,
капитал и проч., т.е. ведет к отрицательному шоку производительности. «Взгляд со
стороны предложения» позволяет разрешить некоторые трудности в объяснении
работы трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. Отчасти
устраняется упрощение и однобокость теории передаточного механизма, присущие двум другим взглядам, поскольку третий подход рассматривает экономииику не только со стороны совокупного спроса, но и со стороны предложения. Кроме того, он позволяет объяснить «ценовую загадку» денежно-кредитной политики,
состоящую в том, что после ужесточения политики центрального банка рост цен
наблюдается сразу же безо всякого лага.
Несмотря на различие в трех взглядах на трансмиссию, в прикладном плане они
гармонично дополняют друг друга. «Денежный взгляд» всецело основан на традиционных макроэкономических моделях и имеет полное структурное теоретическое
обоснование, его удобно использовать в эконометрическом моделировании. «Кредитный взгляд» базируется на микроэкономических моделях неокейнсианского направления. Он подчеркивает роль информационной асимметрии в определении
размера премии за внешнее финансирование, разделяет подение крупных и мелких
фирм, а также проводит различие между банками и финансовыми институтами,
испытывающими затруднения. «Кредитный взгляд» может быть успешно применен в макроэкономическом анализе селективного влияния денежно-кредитной политики на отдельно взятые финансовые учреждения. «Взгляд со стороны предложения» позволяет изучать изменения в реальном секторе экономики, которому теория
традиционно приписывает стационарное поведение в краткосрочном периоде времени.
10. 2 Каналы трансмиссионного механизма
Импульс изменений, передаваемых экономике денежно-кредитной политикой,
проходит три фазы развития. На первой фазе инструмент центрального банка
оказывает эффект на рыночные процентные ставки и валютный курс. Во второй
фазе происходит коррекция цен на финансовые активы, которая сказывается на
расходах домохозяйств и фирм. Изменения, произошедшие в реальном секторе,
возвращаются к финансовой системе через изменения в структуре баланса заемщиков. Начинается второй раунд коррекции рыночных процентных ставок.
Наконец, в течение третьей фазы наблюдается макроэкономическая адаптация:
изменение темпов экономического роста и безработицы, что индуцирует пересчет
цен и заработной платы. Национальное хозяйство переходит к новому экономическому равновесию. Можно выделить несколько схем, по которым во второй фазе трансмиссии импульс денежно-кредитных изменений влияет на совокупный спрос. Эти схемы и представляют собой каналы трансмиссионного механизма. Таких каналов в экономической теории выделяется несколько.
Канал процентной ставки (interest rate channel) традиционно считается главным
каналом трансмиссионного механизма. Большинство Макроэкономических моделей денежно-кредитной политики описывает влияние центрального банка на экономику через регулирование процентных ставок. Канал процентной ставки характеризуется Классической IS-кривой в кейнсианской модели или «опережающей»
211
'S-кривой в неокейнсианской модели. Исходная идея канала процентной ставки
достаточно проста. При данном уровне жесткости цен увеличение номинальной
процентной ставки ведет к росту единой ставки и издержек привлечения финансовых ресурсов. Удорожание ресурсов, в свою очередь, сказывается сокращением
потребления и инвестиций.
Иногда канал процентной ставки разбивается на два канала: канал замещения
(substitution-effect-in-consumption channel) и канал дохода и потока наличных поступлений (income and cash-flow channel) В первом случае изменение процентной
ставки запускает механизм межвременного арбитража. Рост ставки снижает стимулы экономических агентов расходовать свои средства в текущий период времени Расходы переносятся во времени на более поздний период. Как следствие,
сокращается внутреннее кредитование, номинальные денежные остатки и реальный совокупный спрос. Канал будет работать, если в экономике широко распространены потребительские кредиты, кредитные карты и прочие розничные
финансовые услуги, предназначенные для потребителей товаров и услуг. Во втором случае (канал дохода и потока наличных поступлений) изменение процентной ставки оказывает влияние на доходы экономических агентов. Рост ставки
перераспределяет доходы от заемщиков, таких как правительство или молодое
поколение, к сберегателям, например пенсионным фондам. Это увеличивает покупательную способность накопителей, но сокращает ее у заемщиков. В связи с
тем что накопители менее склоны тратить сбережения, чем заемщики, то совокупные расходы снижаются.
Канал благосостояния (wealth channel) впервые описывается в гипотезе, разработанной Франко Модильяни и Альбертом Эндо. Благосостояние домохозяйств
(сбережения) в гипотезе выступает главной детерминантой потребительских расходов. В связи с тем что изменение процентной ставки оказывает влияние на ценность долгосрочных финансовых активов, в которых размещаются сбережения
(акции, облигации, недвижимость, драгоценные металлы), ее рост ведет к снижению благосостояния и падению потребления.
В широком канале кредитования (broad credit channel), или балансовом канале
(balance sheet channel), также присутствуют финансовые активы, но в отличие от
предыдущего канала здесь они играют главную роль. В модели, разработанной
Бенждамином Бернэнком и Марком Гертлером, активы служат обеспечением кредитов, выдаваемых как фирмам, так и домохозяйствам. Если кредитный рынок лишон недостатков (т.е. эффективен), снижение ценности обеспечения никак не сказывается на инвестиционных решениях. Однако при наличии информационных и
агентских издержек падение цен на финансовые активы ведет к росту процентной
премии, выплачиваемой заемщиками за внешнее финансирование, что, в свою
очередь, провоцирует снижение объема потребления и инвестиций. Нередко бансовый канал называют каналом финансового акселератора (financial accelerator
channel).
В узком канале кредитования (narrow credit channel), или канале издержек
привлечения капитала (cost-of-capital channel), основное место занимает банковское кредитование. Идея канала банковского кредитования впервые была
выдвинута Робертом Руза в 1951 г., а затем подробно проанализирована Бенж212
дамином Бернэнком и Аланом Блиндером в 1988 г. Ее суть заключается в том,
что центральный банк, уменьшая объем резервов, находящихся в распоряжении коммерческих банков, тем самым вынуждает их сократить предложение
кредитов фирмам и домохозяйствам, в значительной степени зависящим от
банковских кредитов и не имеющим им альтернатив, ничего не остается, как
урезать свои расходы.
Канал валютного курса (exchange rate channel) является ключевым элементом моделей денежно-кредитной политики в открытой экономике. В его работе
задействован непокрытый паритет процентных ставок. Поднимая внутреннюю
процентную ставку по отношению к иностранной, центральный банк провоцирует рост форвардного валютного курса. Укрепление местной валюты неизбежно приводит к сокращению чистого экспорта и совокупного спроса. В некоторых странах, где национальное хозяйство во многом является самодостаточным и его модель близка к закрытой экономике, канал валютного курса зачастую не принимается во внимание
Монетаристский канал (monetarist channel) был предложен современным
апологетом монетаризма Аланом Мелтцером в 1995 г. Канал является монетаристским в том понимании, что им описывается прямой эффект, оказываемый
денежным предложением на цены активов. Согласно Мелтцеру, из-за того, что
портфельные активы не выступают совершенными субститутами, применение
инструментов денежно-кредитной политики ведет к корректировке структуры
накопленных активов и относительных цен на них, что, в конечном счете, затрагивает реальный сектор экономики. В монетаристском канале процентная
ставка не играет особой роли, денежно-кредитный импульс изменений передается через денежную базу. Хотя монетаристский канал на уровне макроэкономических моделей и не признан полноценным, его можно использовать в специфическом анализе, как, например, в случае нулевых процентных ставок в
Японии конца 1990-х гг.
В нижеприведенной таблице перечислены каналы трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики, входящие в модели центральных банков
стран Европы. Канал валютного курса присутствует абсолютно во всех моделях. В уравнении канала учитываются такие ценовые переменные, как цены на
нефтепродукты, экспортные и импортные товары и услуги. Изменение торгового
баланса приводит к коррекции внутренних цен и заработной платы. Валютный
курс оказывает влияние на конкурентоспособность и реальную заработную плату,
по меньшей мере, в краткосрочном и среднесрочном периоде.
Каналы трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики
в моделях ведущих центральных банков
Канал
Канал за- Узкий ка- Канал до- Канал
Центральный
банк
валютного мещения нал креди- хода и по- благокурса
тования
тока
состоя+
+
+
Националь*
*
ный банк Бельналичных
ния
+
+
+
Немецкий
+
гии
поступлеБундесбанк
ний
213
+
+
Банк Греции
_
+,
—
+
+
+
Банк Испании
*
—
+
+
+
Банк
Фран*
—
+
+
+
Центральный
*
ции
банк Ирландии
+
+
+
+
Банк Италии
+
+
+
+
+
Центральный
банк Люксем+
+
Банк Нидер+
*
*
бурга
+
+
+
Центральный
+
*
ландов
банк
+
+
+
БанкАвстрии
Португа+
+
+
Банк Финлян+
+
*
лии
дии
+
+
+
+
Европейский
+
центральный
«+» — канал входит в модель, «—» — канал не входит в модель, «*» — кабанк
нал имеет специфические особенности.
И с т о ч н и к : van Els, P. Monetary policy transmission in the euro area: What do
aggregate and national structural models tell us? / P. van Els, A. Locarno, J. Morgan,
J.-P. Villetelle. ECB Working Paper. 2001. December. № 94.
Канал замещения также существует во всех моделях. В моделях центрального
банка Ирландии и Европейского центрального банка реальные краткосрочные
процентные ставки влияют на текущее потребление. Почти такой же эффект процентных ставок на потребление описывается в моделях Банка Португалии и
Банка Греции. В моделях немецкого Бундесбанка и Национального банка Бельгии на величину потребления на душу населения влияют не краткосрочные, а долгосрочные процентные ставки. В Италии, Австрии и Финляндии потребительские расходы зависят от банковских кредитных ставок.
Несмотря на то, что канал издержек привлечения капитала входит в большинство моделей центральных банков, механизмы работы этого канала значительно
разнятся. В ряде моделей (например, Банка Финляндии и Европейского центрального банка) на частные инвестиции оказывают эффект краткосрочные ставки, в
других моделях на инвестиции влияют долгосрочные ставки (Центрального
банка Ирландии, Банка Испании, немецкого Бундесбанка). Существует также вариант с комбинацией обеих ставок (Банк Франции, Центральный банк Люксембурга, Национальный банк Бельгии, Банк Португалии).
Совмещенный канал дохода и потока наличных поступлений исключен из моделей Банков Греции и Ирландии в связи с тем, что в этих странах финансовые
портфели домохозяйств и фирм не играют значительной роли в экономике. В модели Национального банка Бельгии канал дохода и потока наличных поступлений учитывает также эффект перераспределения портфеля домохозяйств и фирм.
Канал благосостояния вызывает наибольшие дискуссии среди экономистов
центральных банков. Он не входит в модели Германии, Греции, Испании, Франции
и Португалии. В тех моделях, где он присутствует, причиной изменения благосостоянии является колебание цен на финансовые активы (МЗ, облигации, акции и
чистые Иностранные активы). В модели Центрального банка Австрии курс акций
214
является эндогенной переменной. Такую же природу имеют Цены на недвижимость в модели Банка Финляндии и стоимость финансового портфеля, состоящего
из недвижимости, акций и облигаций, в модели Национального банка Бельгии.
Кроме того, в моделях банка Финляндии и Национального банка Бельгии благосостояние влияет не только на потребление, но и на жилищные инвестиции через
Цены на недвижимость.
Кроме перечисленных каналов каждый центральный банк разработал свои
собственные специфические каналы, учитывающие национальные особенности
экономики. Например, инфляционный канал (inflation channel) объясняет динамику потребления во Франции с точки зрения эффекта Лигу. В немецкую модель
входит монетаристский канал, передающий импульсы изменений через процентную ставку. Она, в свою очередь, оказывает влияние на инфляцию через ценовой
гэп, представляющий собой отклонение текущего уровня цен от равновесного
уровня цен согласно модели «P-star» Монетаристский канал, учитывающийся
также в модели Европейского центрального банка, предполагает, что инфляция в
долгосрочной перспективе является денежным феноменом. Снижение процентной ставки в модели немецкого Бундесбанка приводит к сжатию агрегата МЗ,
что вызывает падение цен в краткосрочном периоде. В итальянской модели существуют также два дополнительных канала: канал ожиданий (expectations
channel), характеризующий влияние изменений в денежно-кредитной политике на
инфляционные ожидания, а также портфельный канал (portfolio channel), описывающий эффект перераспределения портфелей домохозяйств и фирм. Последний
канал также входит в модель Национального банка Бельгии, однако там он совмещается с каналом дохода и потока наличных поступлений.
11.3 Модель трансмиссионного механизма Казахстана
Как было выше сказано, регулируя свои официальные ставки, центральный
банк влияет на уровень ликвидности, а значит и на инфляцию. Совокупность
каналов, через которые монетарная политика оказывает воздействие на уровень
цен, называется (денежным) трансмиссионным механизмом. Так как воздействие денежно-кредитной политики на инфляцию является косвенным, то оно
реализуется через большое количество промежуточных показателей, и характеризуется наличием лагов и обратных связей. Это затрудняет прямую оценку
влияяния изменения инструментов денежно-кредитной политики на инфляцию.
Такая ситуация обусловливает моделирование и систематический анализ
трансмиссионного механизма. Модель трансмиссионного механизма является
классическим инструментом оценки передачи сигналов денежно-кредитной политики центрального банка на основные макроэкономические показатели, в
частности и в особенности, на инфляцию.
Национальный Банк РК разработал модель трансмиссионного механизма и
начал применять ее на практике в 2005 году. Сегодня Национальным Банком
используется усовершенствованная модель трансмиссионного механизма, в которой учтены последние нововведения в области инструментов денежнокредитной политики и включено уравнение правила монетарной политики.
Выбор способа моделирования трансмиссионного механизма. В силу
различия финансовых рынков и особенностей экономического развития, транс215
миссионные механизмы в разных странах различаются друг от друга. Более того, даже в одной стране трансмиссионный механизм может моделироваться
различными способами, в зависимости от поставленной цели.
Макроэкономические модели, используемые центральными банками, можно
разбить на 2 типа: структурные модели и поведенческие модели.
Структурные модели основываются главным образом на теоретических взаимосвязях, отражающих экономическое поведение макропоказателей, таких как
паритет покупательской способности, уравнение инфляции Филипса, основное
количественное уравнение для денежной массы, основные макроэкономические
счета и т.д. Структурные модели хорошо подходят для долгосрочного прогнозирования экономики, не подверженной сильным структурным изменениям.
Поведенческие модели (уравнения) основаны на принятии постулата о том,
что функциональные взаимосвязи, выявленные на период построения модели,
вероятнее всего будут прослеживаться и в ближайшем будущем. Это означает,
что в уравнение поведенческой модели, в отличие от структурной модели, допустимо включать переменные, не имеющие прямой теоретической взаимосвязи с объясняемой переменной, но хорошо коррелирующие с ней. Поведенческие модели более приемлемы для разработки кратко- и среднесрочных прогнозов.
Построенная в Национальном Банке модель трансмиссионного механизма
можно охарактеризовать как модель смешанного типа, в которой присутствуют
и поведенческие и структурные уравнения.
11.4 Схема трансмиссионного механизма Казахстана
Денежная трансмиссия в Казахстане является сложной системой каналов,
среди которых можно выделить кредитный, денежный и валютный каналы
(Приложение Г).
Денежный канал. Изменения в политике денежно-кредитного регулирования приводят к изменениям в денежной базе и денежной массе, что влияет на
кредиты экономике. Далее, изменение кредитов экономике влияет на отклонение ВВП от его потенциального уровня (gap GDP), что согласно модифицированной кривой Филипса ведет к изменению уровня инфляции:

, 
, 
валютная интервенция ,
денежная база 
денежная масса 
, 
кредиты экономике 
отклонение ВВП от его потенциального уровня
(gap GDP)
, 

инфляция.
Кроме того, денежная интервенция напрямую влияет на денежную массу
(положительная связь).
Процентный канал. Осуществление правильной процентной политики
означает создание условий для формирования равновесных процентных ставок
и обеспечения тенденции их снижения. Это стимулирует рост реального сектора экономики без угрозы разбалансирования денежного обращения и позволяет
устойчиво наращивать депозитную базу банков, одновременно увеличивая сроки мобилизации денежных средств.
Процентный канал функционирует следующим образом. Изменения в про216
центной политике Национального Банка приводят к изменениям ставок на
межбанковском денежном рынке, что, в свою очередь, приводит к изменениям
кредитных ставок для заемщиков. В результате меняются объемы кредитов
экономике. Далее, также как в предыдущем случае, изменение кредитов экономике через отклонение ВВП от его потенциального уровня (gap GDP) может
вызвать изменение уровня инфляции:


Официальная ставка рефинансирования НБК 
ставка ТОНИА 


ставка по кредитам 
кредиты 
отклонение ВВП от его потенциального

уровня (gap GDP)  инфляция.
Кроме того, официальная ставка рефинансирования влияет непосредственно
на денежную базу (обратная связь).
Валютный канал. К данному каналу следует отнести влияние экспорта, импорта, индекса импортных цен, цен на экспортные товары на инфляцию.
Прежде всего, необходимо отметить влияние на инфляцию экспорта (через
последовательные изменения валютного курса и изменения кредитов экономике).
Обменный курс определяет отношение валюта ― депозиты и отношение резервы ―депозиты. При наличии в резервах большой доли иностранной валюты
при девальвации
национальной валюты денежная масса увеличивается, соответственно увеличиваются кредиты экономике:






экспорт
обменный
курс
тенге
кредиты
экономике



 ВВП 
 инфляция.
Далее, на инфляцию влияют мировые цены на инфляцию. Чем выше мировые цены на нефть, тем выше стоимость бензина в стране, что вызывает рост
общего уровня цен:

мировые цены на нефть 
инфляция (через внутренние цены на бензин).
Кроме того, имеется непосредственное влияние изменения индекса импортных цен на инфляцию:

индекс импортных цен 
инфляция.
Помимо перечисленных каналов на схеме можно выделить ряд промежуточных каналов, а также и обратные связи. К обратным связям можно отнести
зависимость ставок денежного рынка и ставок по кредитам экономике от инфляции.
Описание переменных.
Модель трансмиссионного механизма (ТМ) включает в себя 15 уравнений, 42
переменных. Переменные делятся на 15 эндогенных переменных (по числу
уравнений), 17 экзогенных переменных и некоторое число вспомогательных
переменных. В число экзогенных переменных входят 6 инструментов денежнокредитной политики и 11 экзогенных переменных, которые не являются инструментами денежно-кредитной политики.
Эндогенные переменные:
• номинальный обменный курс тенге к доллару США в среднем за квартал
(EXRATE),
217
• объем денежной базы на конец квартала (RM),
• объем денежной массы (спрос на деньги) на конец квартала (M3),
• межбанковская биржевая ставка по однодневным кредитам на конец периода
(TONIА),
• ставка по кредитам в тенге юридическим лицам на конец периода
(KREDTENURRATE),
• объем кредитов экономике на конец периода (KREDECON),
• объем валового внутреннего продукта за квартал (GDP),
• отклонение валового внутреннего продукта от его потенциального значения
(GDPGAP),
• квартальная инфляция в годовом исчислении (декабрь к декабрю) – INF,
• квартальная инфляция inf4 в годовом выражении
• отклонение скорости обращения денег от ее потенциального уровня
(VELOC__GAP),
• инфляционное ожидание (INFEXPECT),
• инфляционное давление INF_STAR,
• ставка по нотам на конец периода (REF_RATE),
• ставка по нотам, рассчитанная при помощи механизма частичной коррекции
(REF_RATE_ADJ).
Экзогенные переменные (инструменты ДКП):
• официальная ставка рефинансирования НБК на конец периода (REF_RATE),
• объемы краткосрочных нот НБК в обращении на конец периода (CIRCNOTE),
• ставка по краткосрочным нотам НБК (NOTE_RATE),
• объем депозитов БВУ в НБК на конец периода (DEPBWUNBK),
• валютные интервенции НБК за квартал (VAL_INT_CONV),
• минимальные резервные требования (МРТ) за квартал.
Другие экзогенные переменные:
• INF4_TARGET – годовые целевые показатели по инфляции
• объем импорта за квартал (IMPORT),
• объем экспорта за квартал (EXPORT),
• объем притока капитала в страну за квартал (CAPITAL_INCOM)
• средний за период индекс импортных цен (INDIMPRICE),
• уровень мировых цен на нефть в среднем за период (OILPRICEWORLD),
• объемы ГЦБ Минфина в обращении на конец периода (CIRCMF),
• объемы депозитов в банковской системе на конец периода (DEPOZITINBWU),
• наличные деньги в обращении (через корреляционную связь с среднемесячной
заработной платой),
• среднемесячная по стране заработная плата (wage),
• трансферты физическим лицам, выплачиваемым из государственного бюджета (budj_fiz_trans).
Вспомогательные переменные ― это DUMMY-переменные типа:
DUMMY2000Q4, DUMMY2002Q42004Q3, где буквенно – цифровые символы в
названии переменных определяют интервал, на котором они принимают значение 1 (остальные их значения равны 0).
DUMMY-переменные вводятся для исключения влияния различного рода
218
шоков.
Например, DUMMY1999Q2 позволяет исключить влияние шока, связанного
с введениемсвободно плавающего курса тенге во 2 квартале 1999 года,
DUMMY2005Q1Q2 позволяют исключить влияние укрепление доллара США
на мировом рынке в первой половине 2005 года. Остальные переменные, исключая влияние тех или иных шоков локального значения,позволяют сглаживать динамику переменных для достижения стабильности коэффициентов модели.
Кроме того, в модели приняты следующие обозначения:
 через dlog(x) обозначен оператор, измеряющий изменение логарифма переменной x,
 через log(x) – оператор взятия логарифма переменной x,
 через d(x) – оператор, измеряющий изменение (первую разность) переменной x,
 через HP(x) – обозначен оператор, сопоставляющий статистическому ряду x
 построенный по нему фильтр Ходрика-Прескота,
 суффикс SA обозначает сезонное сглаживание предшествующей суффиксу переменной.
Использование операторов первой разности d(x) и dlog(x) (изменения переменных и их логарифмов) позволяют в качестве исходных данных использовать
в рамках одной модели как переменные-потоки, так и переменные-запасы.
Пример построения модели трансмиссионного механизма построена на
квартальной основе по фактическим квартальным данным Национального Банка и Агентства по статистике РК за период с 1 квартала 1996 года по 1 квартал
2007 года.
Модель содержит 15 уравнений: обменного курса тенге, денежной базы, денежной массы (спроса на деньги), межбанковской биржевой ставки по однодневным кредитам, ставки по кредитам в тенге юридическим лицам, объема
кредитов экономике, объема валового внутреннего продукта, отклонения валового внутреннего продукта от его потенциального значения, инфляции, монетарного правила и механизма коррекции ставки рефинансирования. Примерно в
половине из уравнений, входящих в модель, эндогенный показатель и некоторые из экзогенных показателей выражены через DLOG, что позволяет определить коэффициенты эластичности эндогенного показателя по этим экзогенным
показателям.
Уравнение для обменного курса. Поведение обменного курса теоретически
описывается уравнением паритета покупательской способности, которая объясняет разность
изменений в обменных курсах через разности в темпах инфляции со странами-торговыми партнерами. Однако, большинство экономистов считает, что хотя паритет покупательской способности хорошо объясняет сущность обменных
курсов при отсутствии резких ценовых шоков в долгосрочном периоде, однако
он не вполне достоверно описывает реальную экономику в кратко- и средне219
срочном периодах по причинам: во-первых, неполной вовлеченности в международную торговлю ряда товаров и услуг, во-вторых, неполной взаимозаменяемости торгуемых товаров, и в третьих, наличие запаздывания в передаче импульсов.
В силу вышесказанного мы выбрали поведенческую форму уравнения обменного курса, основанную на следующих постулатах.
При прочих равных условиях цена иностранной валюты в единицах национальной валюты (тенге) возрастет (тенге будет обесцениваться), если в стране
возрастет предложение денег, ухудшится торговый баланс, повысится инфляция, снизятся процентные ставки и снизится реальный ВВП. Однако если рост
процентных ставок и рост выпуска сопровождаются усилением инфляционного
давления, то номинальный курс будет иметь тенденцию к снижению, а не к росту.
Аналогично, дефициты торгового баланса и счета текущих операций не всегда сопровождаются ослаблением национальной валюты. Наличие в стране
благоприятного инвестиционного климата может способствовать быстрому росту импорта оборудования, сырья и других инвестиционных материалов, что
способствует возникновению дефицита торгового баланса и текущего счета. В
этом случае будет происходить удорожание, а не обесценивание национальной
валюты. Таким образом, в уравнении обменного курса знак при процентной
ставке и торговом балансе теоретически может быть и положительным и отрицательным.
В отличие от предыдущей версии, в данной версии в уравнение обменного
курса включен приток капитала, как показатель, имеющий значимое значение
на данном этапе.
Увеличение притока капитала способствует номинальному укреплению тенге:
Построенное уравнение имеет вид:
DLOG(EXRATE) = 0.15*DLOG(EXRATE(-1)) - 0.062*DLOG((EXPORT)) - 0.10*DLOG((GDPSA(-2)))+
(0,04)
(0,02)
(0,035)
+ 0.058*DLOG((M3(-2))) - 0.031*DLOG(OILPRICEWORLD(-4)) - 0.016*DLOG((CAPITAL_INCOM))+
(0,03)
(0,02)
(0,01)
+ 0.39*DUMMY1999Q2 + 0.099*DUMMY2006Q3 - 0.0011*@TREND + 0.032
(1)
(0,02)
(0,02)
(0,00)
(0,03)
Согласно построенному уравнению1 обменный курс имеет положительную
зависимость с денежной массой, то есть тенге обесценивается при увеличении
денежного предложения. Увеличение экспорта способствует улучшению торгового баланса, тем самым создавая предпосылки для укрепления национальной
валюты (отрицательная связь обменного курса с экспортом). Рост реального
ВВП, увеличивая совокупный выпуск продукции, также приводит к укреплению национальной валюты (отрицательная связь).
Для косвенного учета влияния ожидаемой инфляции на валютный курс в
уравнение были введены мировые цены на нефть, как фактора, влияющего на
ожидаемую инфляцию через ожидания изменения цен на бензин. Знак при дан220
ном факторе неоднозначен. С одной стороны, чем выше цены на нефть, тем
выше ожидаются цены на бензин, и тем выше будет ожидаемая инфляция. Это
является стимулом к обесцениванию тенге (положительная связь). С другой
стороны, чем выше цены на нефть, тем больше в страну приходит экспортной
выручки, и это толкает тенге в сторону усиления (отрицательная связь). Уравнение (1) показывает, что в настоящий момент превалирует давление в сторону
усиления.
Поскольку эндогенный показатель и некоторые из экзогенных показателей
выражены через DLOG, удается определить коэффициенты эластичности эндогенного показателя по этим экзогенным показателям. Так, уравнение говорит,
что при увеличении экспорта, ВВП, мировых цен на нефть, притока капитала в
страну на 1% тенге укрепится соответственно на 0,062%, на 0,10%, на 0,031% и
на 0,016%. При увеличении денежной массы на 1% тенге обесценится на
0,058%.
Уравнение денежной базы. Данное уравнение наибольшим образом подверглось изменению по сравнению с версией 3. Это связано с рядом мер принятых по совершенствованию инструментов денежно-кредитной политики.
Во-первых, ранее присутствовавшие в модели экзогенный показатель «ставка репо» заменен на показатель «официальная ставка рефинансирования (в связи с временным прекращением котировок ставки репо и принятием ряда мер по
усилению влияния ставки рефинансирования).
Во-вторых, в этой версии вместо показателя «валютная интервенция НБК»
рассмотрен показатель ««скорректированная валютная интервенция НБК», который получен из валютной интервенции «вычищением» сумм валюты, использованных для конвертации средств Нацфонда. Такая операция допустима, так
как покупка валюты для конвертации средств Нацфонда есть по существу стерилизация валюты, проданной на бирже нефтяными и иными предприятиями
для уплаты налогов, и поэтому она не должна влиять на изменение курса тенге.
Кроме того, в связи с изменением методики исчисления МРТ, вместо процентного показателя «МРТ» использован объемный показатель «МРТ». Данная замена связана с введением двух процентных показателей вместо одного. И,
наконец, в связи с необходимостью сгладить резкий скачок в обязательных резервах после введение новых правил МРТ, до июля 2006 года взяты объемы резервных активов, а с июля 2006 года –объемы обязательных резервов.
В-третьих, факторы «объемы нот в обращении» и «объемы ГЦБ МФ в обращении» исключены из числа факторов денежной базы, как не имеющие непосредственного влияния, и включены в уравнение денежной массы.
Кроме того, в уравнение денежной базы вместо переменной «наличные
деньги» введена тесно коррелирующая с ней инструментальная переменная
«заработная плата», так как будущее поведение наличных денег напрямую
трудно предсказать.
С учетом сказанного, уравнение денежной базы приняло следующий вид:
1 Здесь и далее под коэффициентами в круглой скобке приведена стандартная ошибка. Кроме того, некоторые статистически незначимые показатели сохранены, если экономически обосновано их включение в эти уравнения
221
DLOG(RM)
=
-0.31*DLOG((RM(-1)))
+
0.034*DLOG(DEPBWUNBK(-4))
+
0.66*DLOG(WAGE)
+(0,10)
(0,01)
(0,19)+
0.41*DLOG((REF_RATE(-4)))
+
0.10*DLOG(MRT_VOL_ADJ(-1))
+(0,14)
(0,05)
+
0.43*DUMMY2006Q1
–
0.26*DUMMY1999Q1 + 0.07
(2)
(0,09) (0,09) (0,01)
Согласно этому уравнению из всех экзогенных факторов самое сильное влияние на денежную базу оказывает изменение наличных денег вне НБК. Действительно, увеличение наличности, вызванное увеличением заработной платы
на 1%, вызывает рост денежной базы на 0,66%.
Увеличение депозитов банков в НБК, произведенное с восстановлением
прежнего уровня корсчетов банков в НБК, увеличивает денежную базу, без
восстановления ―оставляет на прежнем уровне. В любом из этих случаев увеличение депозитов банков в НБК уменьшает денежную массу.
Уравнение денежной массы. Приведенное ниже уравнение денежной массы
отражает мультипликативный эффект от изменения денежной базы и ее увеличение в результате повышения экономической активности. В качестве индикатора экономической активности здесь выступает экспорт. Валютная интервенция воздействует на денежную массу как напрямую, так и через эффект мультипликации денежной базы. Обратную связь с денежной массой имеют объемы
выпуска государственных ценных бумаг, как краткосрочных нот Национального Банка, так облигаций Министерства финансов.
Уравнение показывает, что денежная масса имеет наибольшую эластичность
по денежной базе (0,56):
DLOG(M3) = 0.089*DLOG(M3(-2)) + 0.56*DLOG(RM) + 0.18*DLOG(EXPORT) –
(0,06)
(0,04)
(0,05)
- 0.082*DLOG(IMPORT) + 0.025*D(VAL_INT_CONV(-2)) –
(0,05)
(0,01)
- 0.016*DLOG(CIRCNOTE(-1)) – 0.057*DLOG(CIRCBONDMF(-3)) – 0.11*DUMMY2003Q4–
(0,01)
(0,02)
(0,03)
- 0.20*DUMMY2006Q1 + 0.046
(0,04)
(0,01)
(3)
Уравнение межбанковской денежной ставки. Приведенное ниже уравнение показывает, что ставки по операциям НБРК (ставки по нотам и ставка рефинансирования) влияют на рыночные ставки через однодневную межбанковскую ставку TONIA. Увеличение на 1% официальной ставки рефинансирования
и ставки по краткосрочным нотам вызывает соответственно рост межбанковской денежной ставки на 0,23% и на 0,63%.
Межбанковская ставка отрицательно связана также с уровнем ресурсной базы банковской системы (объемом депозитов в банковской системе) с эластичностью 0,64:
DLOG(TONIA)= -0.36*DLOG(TONIA(-2)) + 0.63*DLOG(NOTE_RATE(-2))-0.06*DLOG(CIRCNOTE(-4))+10
(0,15)
(0,34)
(0,06)
+ 0.23*DLOG(REF_RATE(-3)) – 0.64*DLOG(DEPOZITINBWU) + 0.74*DUMMY2005Q4 +
(0,49)
(0,36)
(0,29)
+0.99*DUMMY2006Q3
(4)
(0,30)
222
Уравнение банковской ставки по кредитам юридическим лицам. Процентные ставки по розничным банковским услугам зависят от структуры банковского рынка, спроса и
предложения денег и изменяются в ту же сторону, что и межбанковская денежная ставка. Рост инфляции и ее ожиданий приводит к их повышению, увеличение объемов кредитов дает импульс к их снижению:
DLOG(KREDTENURRATE) = -0.60*DLOG(KREDTENURRATE(-1)) + 0.015*INFSA(-2) +
(0,14)
(0,01)
+0.040*DLOG(TONIA(-2))–0.46*DLOG(KREDECON(-4))
(0,02)
(0,12)
(5)
Уравнение по кредитам банковской системы экономике. Самое сложное
уравнение в данной модели – это уравнение по кредитам экономике. Оно имеет
9 объясняющих факторов и, кроме того, обладает положительной инерциальностью (содержит собственный первый лаг).
Изменение краткосрочных процентных ставок по кредитам вызывает противоположное изменение спроса на кредиты. Следовательно, денежная политика,
направленная на повышение стоимости заимствования, ограничивая возможности заемщиков, снижает спрос экономики на кредиты. Аналогичным образом,
рост денежной массы, понижая стоимость заимствования, приводит к росту
кредитов (положительная зависимость). Рост ресурсной базы банков (объемов
депозитов в банковской системе) также приводит к росту кредитов экономике.
Рост ВВП увеличивает предложение товаров и услуг, что вызывает снижение их стоимости. Снижение цен на товары и услуги стимулируют повышение
спроса на них, и вызывают рост деловой активности, в частности, рост спроса
на кредиты (положительная зависимость объемов кредитов от ВВП).
Использование импортерами кредитных ресурсов приводит к положительной зависимости объемов кредитов от объемов импорта.
Изменение обменного курса национальной валюты может влиять на совокупные расходы экономики через изменение относительных цен и изменение
балансов предприятий
и финансовых посредников, изменение стоимости импортных товаров. Это
может изменить спрос и предложения на кредиты.
В итоге мы имеем следующее уравнение кредитов экономике:
DLOG(KREDECON) = 0.34*DLOG(KREDECON(-1)) – 0.19*DLOG(KREDTENURRATE(-4)) +
(0,10)
(0,06)
+ 0.31*DLOG(M3(-3)) + 0.20*DLOG(DEPOZITINBWU) + 0.13*DLOG(GDPSA(-1)) +
(0,08)
(0,09)
(0,10)
+ 0.17*DLOG(IMPORT) + 0.45*DLOG(EXRATE) +
(0,05)
(0,11)
+0.06*DUMMY2000Q4+0.11*DUMMY2005Q4
(6)
(0,03)
(0,05)
В отношении количественных характеристик можно сказать следующее.
Рост депозитов в банковской системе и снижение ставки по кредитам экономике приводят к росту объемов кредитов на 0,2%, и на 0,19% соответственно.
Увеличение денежной массы, ВВП, импорта, обменного курса на 1% приводит
223
к увеличению кредитов соответственно на 0,31%, на 0,13%, на 0,17%, на 0,45%.
Уравнение для ВВП. Основными факторами экономического роста являются труд и капитал. Мы предположили, что в настоящее время труд не лимитирует экономический рост и что капитал коррелирует с денежной массой и кредитами экономике. Кроме того, экономиический рост включает в себя рост
производства экспортной продукции. Импорт в
некоторой степени определяет «упущенные» возможности производственного роста страны, поэтому зависимость ВВП и импортом имеет отрицательный
знак. В результате получена следующая модель:
DLOG(GDP) = -0.95*DLOG(GDP(-2)) + 0.40*DLOG(KREDECON(-4)) + 0.52*DLOG(M3(-1)) +
(0,07)
(0,09)
(0,10)
+ 0.084*DLOG(EXPORT(-3)) – 0.16*DLOG(IMPORT(-1)) + 0.22*DUMMY2004Q1 +
(0,07)
(0,06)
(0,06)
+0.14*DUMMY2004Q3+0.13*DUMMY2005Q4
(7)
(0,06)
(0,06)
Согласно данной модели при увеличении кредита экономике на 1% с лагом
4 выпуск растет на 0,40%, рост экспорта и денежной массы на 1% увеличивает
ВВП соответственно на 0,084% и на 0,52%.
Уравнение потенциального ВВП. Потенциальный ВВП можно оценивать
разными способами. Первый способ ― через структурные модели экономики.
Однако построение такой модели само по себе является сложной задачей, поэтому многие исследователи прибегают к оценке потенциального ВВП, используя разного рода фильтры, которые по своей сути представляют процедуры построения трендов через сглаживание рядов. Такие долгосрочные тренды экономических показателей можно рассматривать как оценки общего поступательного движения экономики (как потенциальные возможности). В настоящей работе
оценка потенциального ВВП2 (GDPPOT) рассчитана при помощи фильтра
Ходрика-Прескота (HP(GDP)), широко используемого макроэкономистами для
оценки потенциального экономического роста.
В модели используется отклонение ВВП от его равновесного уровня (так
называемый gap GDP), который задается уравнением:
GDPGAP = GDP – GDPPOT.
(8)
Уравнение для инфляционного ожидания. Экономические агенты строят
свою будущую денежную и ценовую политику, оценивают доходы и расходы
основываясь на оценках будущей инфляции ― инфляционного ожидания экономических агентов. Тем самым, инфляционное ожидание может влиять на
формирование инфляции.
В эконометрических моделях применяют различные подходы к оценке инфляционного ожидания. Основными концепциями являются теория адаптивных
ожиданий и теория рациональных ожиданий.
Процесс адаптивных ожиданий заключается в простой корректировке ожиданий, когда в каждый момент времени реальное значение инфляции сравнивается с ее ожиданием на этот же момент времени по данным предыдущего момента времени. Если реальное значение превышает ожидание, то ожидание для
следующего периода корректируется в сторону повышения, в противном случае
224
― в сторону уменьшения. Предполагается, что размер корректировки пропорционален разности между реальным и ожидаемым значениями переменной.
Лучшие приближения получаются при использовании теории рациональных
ожиданий, который основан на принятии предположений о том, что субъекты
экономики 2 Потенциальный уровень ВВП иногда еще называют равновесным
уровнем, так как при нем динамично уравновешиваются факторы развития экономики имеют доступ к прогнозам3 центрального банка и на основе данных
прогнозов разрабатывают свои собственные прогнозы. Это означает, что инфляционное ожидание в модели строится как взвешенная сумма инфляции в
предыдущий период и совместимого с моделью прогноза инфляции4 на предстоящий период с некоторыми заданными весами.
В модели уравнение инфляционного ожидания построено на основе теории
рациональных ожиданий с калибровочным коэффициентом 0,5:
INFEXPECT = 0.5*INFSA(-1) + 0.5*INFSA (+1),
(9)
то есть, инфляционное ожидание рассчитывается как среднее между инфляцией в предыдущий момент времени и прогнозом инфляции на последующий
момент времени.
Уравнение инфляции. Обычно уравнение инфляции строится в форме кривой Филипса. Классическая кривая Филипса отражает соотношение между годовыми темпами роста безработицы, инфляции и заработной платы. Согласно
закону Оукена имеется обратная зависимость между уровнем безработицы и
величиной валового национального продукта. Это позволяет ввести в кривую
Филипса вместо безработицы показатель ВВП:
INFSA = -0.26* INFEXPECT + 3.75*DLOG(INDIMPRICE) + 0.15*LOG(BUDJ_FIZ_TRANS) +
(0.13)
(2.01)
(0.03)
+ 4.22*DLOG(WAGE(-3)) + 4.32*DLOG(M3(-2)) + 0.056*D(EXRATE(-1)) +
(1.52)
(1,24)
(0,02)
+2.84*DLOG(GDP(-1))+9.86*DUMMY1999Q2
(10)
(0,81)
(0.23)
В это уравнение инфляции, как и ожидалось, входят инфляционные ожидания. Чтобы иметь возможность оценивать влияние на инфляцию различных социальных программ, мы ввели в уравнение еще трансферты из госбюджета физическим лицам.
Из этого уравнения видно, что импортные цены, заработная плата и денежная масса имеют сильное влияние на инфляцию.
Уравнение инфляционного давления. Одним из инструментов предсказания
инфляционного давления, используемым центральными банками (например, в
США, во многих европейских странах, в частности в Чехии), является так
называемая P-star модель инфляции. Модель инфляции P-star основана на количественной теории денег и ее сущностью является идентификация долгосрочного ценового уровня как переменной, определяемой превышениием выпуска
от его потенциального значения (GDPGAP) и отклонения скорости обращения
денег от его равновесного значения (VELOC_GAP):
INF_STAR = 0.32*INFSA(-1) + 0.001*GDPGAP(-1) + 3.65*VELOC_GAP(-1) +
225
(0,07)
(0,001)
+ 13.62*DUMMY1999Q2 + 1.23
(1,16)
(0,22)
(0,70)
(11)
Отклонение скорости обращения денег от его равновесного значения
VELOC_GAP рассчитывается по формуле:
VELOC_GAP = VELOC – VELOC_HP,
(12)
где VELOC_HP – оценка потенциальной скорости обращения, рассчитанная
при помощи фильтра Ходрика-Прескота.
3 Все субъекты экономики в той или иной форме составляют свои прогнозы
и ожидания относительно будущего уровня инфляции, используя разную информацию, в том числе прогнозы инфляции центрального банка.
4 То есть, прогноза инфляции, получаемого по трансмиссионной модели.
Уравнение монетарного правила. Правила монетарной политики берут
начало с работы Дж. Тейлора, в которой он установил, что согласно многолетним рядам данных для США существует формула, устанавливающая зависимость инструментов Федеральной резервной системы от макроэкономических
показателей. В работе Тейлора речь шла о зависимости ставки федеральных
фондов от разницы между текущим уровнем инфляции от целевого уровня и
текущим уровнем производства от его потенциального уровня.
Впоследствии многие страны проводили исследования на предмет выявления монетарного правила в своих странах. В этих исследованиях в уравнение
монетарного правила, помимо инфляции, ВВП вводили и другие показатели,
например, обменный курс, денежные агрегаты и др. Такой анализ для Казахстана был проведен в работе, в которой устанавливалась зависимость ставки по
банковским кредитам от различных макропоказателей.
Нами была исследована зависимость ставки по краткосрочным нотам Национального Банка от отклонения текущего уровня инфляции от целевого уровня
и отклонений текущего уровня производства и обменного курса от их потенциальных уровней. Так как монетарные правила – это предусмотрительные модели, то есть такие, в которых имеются переменные зависящие от состояний в будущие периоды, то для оценки таких моделей применяется обобщенный метод
моментов.
В результате было получено уравнение вида:
NOTE_RATE = 0.59*NOTE_RATE(-1) + 0.56*(INF4-INF4_TARGET) +
(0,07)
(0,17)
+ 61.69*(DLOG(EXRATE)-DLOG(EXRATE_HP)) + 8.70*DUMMY +
(17,70)
(1,50)
+ 4.31*(DLOG(GDP(-2))-DLOG(GDP_HP(-2))) +(2,07)+ 2.11 + [AR(4)=-0.16]
(0,70)
(0,03)
(13)
где третий и пятый члены правой части уравнения есть отклонения обменного курса и ВВП от их равновесных значений, рассчитываемых через фильтр
Прескотта – Ходрика, а
квартальная инфляция inf4 в годовом выражении рассчитывается по формуле:
inf4 = (((infsa(-3) + 100) * (infsa(-2) + 100) * (infsa(-1) + 100) * (infsa + 100)) / 10^6 – 100) (14)
Уравнение механизма частичной коррекции ставки рефинансирования.
226
Зачастую для избежания резких скачков в монетарной политике совместно с
монетарным правилом рассматривается механизм частичной коррекции (/3/).
Этот механизм предполагает, чтоцентральный банк для установления фактического значения процентной ставки используетвзвешенное среднее между
предыдущим значением ставки и ставкой полученной помонетарному правилу:
note_RATE_ADJ = ρ* d(note_RATE) + (1- ρ) * note_RATE(-1),
(15)
где параметр ρ лежит в интервале [0,1] и задает степень инерционности процентной ставки. Чем меньше ρ, тем резче может меняться процентная ставка.
На текущий момент методом калибровки было выбрано значение ρ =0,3. Основанием для такого выбора значения ρ служит приведенное ниже уравнение,
которое устанавливает долгосрочную эластичность между ставкой по нотам и
ее предыдущим лагом на уровне 0,7.
Разработка прогноза инфляции и выбор оптимальной ставки.
Построенная система моделей (Приложение Г) может быть использована как
операционная основа выработки денежно-кредитной политики. Пошаговая ее
реализация следующая:
На первом этапе для каждого сценария по модели трансмиссионного механизмарассчитывается прогноз инфляции при данном варианте развития экономики.
На втором этапе находится расхождение между прогнозом и целью по инфляции.
Если рассчитанное расхождение велико, то по монетарному правилу рассчитывается новое значение ставки рефинансирования. Это значение подается на
вход модели трансмиссионного механизма (как новое значение экзогенного показателя «ставка рефинансирования») и при неизменности значений остальных
экзогенных показателей рассчитывается новый прогноз инфляции.
Если расхождение находится в пределах допустимой нормы, то к ставке рефинансирования применяется механизм коррекции и скорректированная ставка
рефинансирования принимается как основа для разработки основных направлений денежно-кредитной политики.
Расчеты по блоку А (модель трансмиссионного механизма) использовались
для разработки прогнозов для включения в «Основные направления денежнокредитной политики на 2006-2008 годы» и «Основные направления денежнокредитной политикина 2007-2009 годы». Исследования позволяют сделать выводы о том, чтосохраняется некоторая преемственность в результатах моделирования трансмиссионного механизма и что разработанные модели показываютотносительную устойчивость и приемлемые для использования на практикерезультаты.
Добавление к системе моделей правила монетарной политики качественно
повышает ее значимость как инструмента, который может быть использован
как операционная основа при принятия решений по денежно-кредитной политике.
1.
Вопросы для самостоятельной работы
Перечислите формы стабилизации денежного обращения.
227
Какие антиинфляционные меры использует Нацбанк РК?
Раскройте методику расчета базовой инфляции.
Охарактеризуйте понятие таргетирование.
Какие виды таргетирования знаете?
В чем сущность инфляционного таргетирования?
Как развитиые страны переходили к инфляционному таргетированию?
8. Перешел ли Казахстан к инфляционному таргетированию?
9. Что собой представляет трансмиссионный механизм?
10. Перечислите каналы трансмиссионного механизма.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
Список использованной и рекомендуемой литературы
Законодательные и нормативные акты Республики Казахстан
1. Послание Президента Назарбаева Н.А народу Казахстана. 27 январь 2012 г.
«Социально экономическая модернизация – главный вектор развития Казахстана»
2. Указ Президента Республики Казахстан Имеющий силу Закона от 30 марта
1995 года №2155 «О Национальном Банке Республики Казахстан» (с учетом
изменений и дополнений)
3. Указ Президента, имеющий силу Закона «О банках и банковской деятельности в Республике Казахстан» от 31 августа 1995 года (с учетом изменений и дополнений).
4. Указ Президента Республики Казахстан от 20 июля 1995 года №2372 Имеющий силу Закона «О государственном регулировании отношений, связанных с драгоценными металлами и драгоценными камнями» (с изменениями,
внесенными в соответствии с Законом РК от 03.07.1996 г.)
228
5. Правилами «Об основных принципах управления золотовалютными активами Национального Банка Республики Казахстан», утвержденными постановлением Правления Национального Банка Республики Казахстан от 7 октября 1999 года № 324
6. Положение «О принципах установления лимитов при проведении операций
с золотовалютными резервами Национального Банка Республики Казахстан», утвержденным постановлением Совета директоров Национального
Банка Республики Казахстан от 4 марта 1997 года № 72
7. Правилами «О порядке и условиях передачи золотовалютных активов
Национального Банка Республики Казахстан во внешнее управление
(AssetManagement)», утвержденные постановлением Правления Национального Банка Республики Казахстан №414 от 2 декабря 1999 года.
8. Закон Республики Казахстан от 24 декабря 1996 года №54-1 «О валютном
регулировании» (внесены изменения Законом РК от 11 июля 1997 года
№154-1 , Законом РК от 9 июля 1998 года №277-1)
9. Закон Республики Казахстан от 28 апреля 1997 года № 97-1 ЗРК «О вексельном обращении в Республике Казахстан»
10. Закон РК «О рынке ценных бумаг» от 2 июля 2003 г.
Основная литература
11.Алехин Б.И. Кредитно – денежная политика. – М.: ЮНИТИ, 2004. – 420 с.
12. Абдикадирова Г.Т. Валютное регулирование в Республике Казахстан: Учебное пособие. – Алматы: Экономика, 2004. – 172 с.
13.Агапова Т.А., Серегина С.Ф. Макроэкономика: Учебник/ Под общей ред.
Д.э.н., проф А.В.Сидоровича; МГУ им. М.В.Ломонососва. – 6-е изд. – М.:
Издательство «Дело и Сервис», 2004. 447 с.
14. Дж. Долан, Колин Д. Кэмпбелл, Розмари Дж. Кэмпбелл, “Деньги, банковское
дело и денежно-кредитная политика”. Москва – Санкт-Петербург 2000 г.
15.Корищенко К.Н. Общие черты инфляционного таргетирования в развитых
странах./Экономика и политика № 5 2003 г. стр 21-30
16.«Денежно-кредитная политика Казахстана, перспективы ее развития» - Банки Казахстана, № 12, 2002 г.
17.Конурбаева Б. М., О модели трансмиссионного механизма и модели монетарного правила «Экономическоt обозрениt» №2,3 2007
18.Конурбаева Б. М., О денежно-кредитной политике и деятельности Национального Банка Республики Казахстан за 15 лет «Экономического обозрения» №1,2 2008
19.Конурбаева Б. М., Конурбаева Б. М., Об инфраструктуре инфляционного
таргетирования«Экономического обозрения» №3, 2006
20. Кравцова Г.И., Румянцева О.И., Тарасов В.И.Денежно-кредитное регулирование. Учебное пособие. Белорусский государственный экономический университет, 2011, - 461 с.
21.Моисеев С.Р. Инфляционное таргетирование в развивающихся и переходных экономииках // «Бизнес и банки», 2001, N 27-28.
22.Моисеев С.Р. Асимметричная премия Нобеля // Валютный спекулянт, 2001,
229
N 12.
23. Мухамедиев Б.М. Эконометрический анализ правил денежно-кредитной политики
24. Мэнкью, профессор Гарвардского университета «Формализация макроэкономики и ее последствия для денежно-кредитной политики» Экономический портал.
25. Моисеев С.Р. Денежно – кредитная политика: теория и практика. – М.: Экзамен, 2005. – 425 с.
26.Национального Банка Казахстана. Вестник КазНУ. Серия экономическая,
№5 (57), 2006 г.
27. Нурсеит Н.А. Обеспечение устойчивости и ликвидности банковской системы / Н.А. Нурсеит // Банки Казахстана. - 2003. - № 7. - С. 15-22.
28. Нурсеит Н.А. Комментарий по поводу плана антикризисных действий правительства / Н. А. Нурсеит // АльПари. - 2009. - № 1-2. - С. 11-18.
29. Нурсеит Н.А. Управление товарным обеспечением национальной валюты :
монография / Н.А.Нурсеит. - Алматы : Экономика, 1998. - 223 с. - ISBN
9965-448-00-0 :
30. Нурсеит Н.А. Новый подход к финансированию экономического роста в
развивающихся странах мира / Н.А. Нурсеит // Банки Казахстана. - 2002. - №1. С. 16-22.
31.Нурсеит Н.А Обеспечение экономики денежной ликвидностью в Казахстане (монетизация экономики) / Н.А. Нурсеит // Банки Казахстана. - 2002. №9. - С. 5-13 ; № 10. - С. 1932. Нурсеит Н.А. Определение критериев внутренней устойчивости национальных денег / Н.А. Нурсеит // Банки Казахстана. - 2003. - № 5. - С. 8-16.
33.Нурсеит Н.А. Обеспечение устойчивости национальной валюты: Теория и
практика валютной политики / Алматы: «Дәуір», 2004. – 416 с.
34. Поляков В.П., Московина Л.А. “Структура и функции центральных банков.
Зарубежный опыт” М., Инфра-М, 2001 г.
35. Улюкаев А, Дробышевский С., Трунин П . «Причины перехода к режиму
таргетирования инфляции» Экономический портал
36. Финансовая статистика: денежная и банковская: учебник/ кол.авторов; под
ред. С.ВР. Моисеева. – М.: КНОРУС, 2009. – 160 с.
37. Шустров А.А. «Европейский центральный банк: инструменты денежнокредитной политики», Деньги и кредит, №2, 2000 г. Статистический бюллетень Национального Банка РК, ноябрь 2000 г., №11
38. Шенаев В.Н., Наумченко О.В., Центральный Банк в процессе экономического регулирования. Зарубежный опыт и возможности его использования в
Российской Федерации. 2000г, Консалтингбанкир.
Зарубежная литература
39. Eichengreen В., Masson P., Savastano M., Sharma S. Transition Strategies and
Nominal Anchors on the Road to Greater Exchange-Rate Flexibility // Essays in
International Finance. 1999. Vol. 213. (Princeton, New Jersey: International Fi230
nance Section, Department of Economics, Princeton University).
40. Carare A., Schaechter A., Stone M., ZelmerM. Establishing Initial Conditions in
Support of Inflation Targeting // IMF Working Paper 02/102. Washington, 2002.
41. Truman E. Inflation Targeting in the World Economy / Institute lor International
Economics, Washington. 2003.
42. Batini N.. Laxton D. Under What Conditions Can Inflation Targeting Be Adopted? The Experience of Emerging Markets / Paper prepared tor the Ninth Annual
Conference of the Central Bank of Chile “Monetary Policy Under Inflation Targeting”. Santiago, Chile. October 20-21, 2005.
43. Roger S., Stone M. On Target: The International Experience with Achieving Inflation Targets / IMF Working Paper 05/163. Washington, IMF. 2005.
44. Ruge-Murcia F. Inflation Targeting Under Asymmetric Preferences. IMF
Working Paper N 161, 2001.
45.Sherwin M. Institutional Frameworks for Inflation Targeting? / Reserve Bank of
New Zealand Bulletin. 2000. Vol. 63.
46. См.: Monetary Policy Implementation at Different Stages of Market Development IMF staff team led by B. Laurcns // IMF Occasional Paper No 244. Washington, 2005.
47. Calvo С. Mishkin F. The Mirage of Exchange Rate Regimes for Emerging Market Countries // NBER Working Paper No 9808. 2003; см. Также: Praga A.,
Goldfajn /.. Minella А. Inflation Targetting in Emerging Market Economics //
NBER Working Paper No 10019. Cambridge, MA, 2003.
48. Monetary Policy Implementation at Different Stages of Market Development.
49.(12) Caballero R., Krishnamurthy A. Inflation Targeting and Sudden Stops // The
Inflation Targeting Debate/ B. Bernarke, M. Woodford (cds.). Chicago: Chicago
Press. 2005. P. 423-442.
50.(13) Disyatat P., Galati G. The Effectiveness of Foreign Exchange Intervention in
Emerging Markets: Evidence from Czech Koruna //’ BIS Working Paper 172. Basel: Bank for International Settlements, 2005.
51.(14) Holub T. Foreign Exchange Intervention Under Inflation Targeting: The
Czech Experience // Czech National Bank Internal Research and Policy Note.
2001.
52. Jan Frait, Lubos Komarek, Lumir Kulhanek. P- P-star –Model based analysis of
inflation dynamics in the Czech Republic
53. Taylor J.B. Discretion versus policy Rules in Practice, Carnegie-Rochester Conference
54.series on Public policy, 39, 1993
55. On developing a structured forecasting and policy analysis system designed to
support inflationforecast targeting (IFT). Douglas Laxton and Alasdair Scott
Дополнительные интернет ресурсы
56.Источник: www.kursiv.kz
57.Источники
58.Форекс® клуб – Сайт «Белый воротничок»
231
59.Википедия – свободная энциклопедия
60.Клерк.Ру
61.fooder.ru – справочный ресурс
62.EUP.RU – электронная библиотека
63.www.studzona.com – образовательный портал
64.mailto:editor@ruseu.org- ''Союз'', ''rusEU.org''
65.Fos.Ru – Рефераты
66.banks-credits.ru – банки, займы
67.veksels.ru/- продажа банков векселей
68.businessvoc.ru- Справочно–информационный ресурс поддержки предпринимателей
69.Банк24.ру – круглосуточный банк для деловых людей
70.nadra.makeevka.com - управление активами и пассивами в частном банке
71.walw.ru – электронная библиотека
72.Словари и энциклопедии на Академике
73.Финнам.ру – события и рынки
74.StreetForex – фундаментальный анализ финансовых рынков
ПРИЛОЖЕНИЕ А
Показатели денежных агрегатов за период с 2000 по 2009 гг.
01.00
01.03 01.04
01.01 г. 01.02 г.
01.05 г. 01.06 г. 01.07 г. 01.08 г. 01.09 г.
г.
г.
г.
159
186 298
1 391 1 509
1. Денежная база (ре104 724 125 033
485 842 616 639
2 032 438
646
926 521
002
503
зервные деньги)
из них:
127
156 250
1.1 наличные деньги вне
93 836 104 859
377 357 426 426 679 704 784 885 839 101
461
107 756
НБК
1.2 депозиты БВУ и дру47
гих организациях в НБ
10 888 20 174 32 185 30 819
108 485 190 213 711 298 724 617 1 193 337
765
РК
1 234 1 496
- 456 538 550 390
2 005 052
895
026
Денежная база (в узком
выражении)
104 246 521 119 654 018 608 632
в том числе:
резервные депозиты БВУ
в НБ РК
Показатель
232
2. М0
(наличные деньги в обращении)
3. М1
из них:
3.1 переводимые депозиты населения
в тенге
3.2 переводимые депозиты небанковских
юридических лиц в тенге
4. М2
из них:
4.1 другие депозиты в
тенге и
переводимые депозиты
населения в
иностранной валюте
4.2 другие депозиты в
тенге и
переводимые депозиты
небанковских юридических лиц
в иностранной валюте
5. М3 (денежная масса)
из них:
5.1 другие депозиты
населения
в иностранной валюте
5.2 другие депозиты небанковских
юридических лиц
в иностранной валюте
116
261
193
139 877 174 647
220
-
231
074
403
279
26
14 536 14 406 1 548 16 208
790
145
37 660 64 115 75 412 96 135
415
315
441 700
271 849
210 793
711
962 991
127
13 528 22 027 48 515 63 275
027
123 170
57 387 75 176 73 975
258 685
536
725 970
255 838 380 659
985
019 542
137
174 180
26 791 55 274
407
641 736
108 88
18 254 53 536 83 868
416 816
87 682 96 126
143
087
255
430
-
345 726 385 714 599 308 677 389 714 096
-
-
1 250
616 318 749 574
609
-
1 441
2 006 257
389
-
36 921 54 339 96 190 121 082 129 880
-
-
-
-
-
233 670 309 522 555 110 642 918 1 162 281
1 108
353
-
1 478
931
-
2 867
170
-
3 443
4 207 184
604
-
229 943 282 946 669 699 791 620 594 499
-
-
-
1 210
262 092 446 410 946 862
1 606 428
595
1 564 1 999 3 608 4 596
5 970 359
903
223
049
133
170 579 256 070 283 496 522 011 756 445
-
-
-
-
-
285 971 264 223 457 382 630 518 1 006 730
ПРИЛОЖЕНИЕ Б
Официальные ставки Национального Банка РК
Дата
установления
ставки (с)
№ дата постановления
Правления НБК
/
Cов. Директоров
Размер ставки, %
01.02.199
2
№ 3 от
14.02.92
25
01.07.1992
№ 23 от
11.06.92
65
01.07.1993
№ 17 от
06.07.93
110
рефиСроком на;
нан6
3
1
сиромес мес мес
вания
(единая
—
—
—
по
по РЕПО/ учетная
лом- креди- Обрат- (дисбард- там
ное конным «овер- РЕПО тная)
креди- найт
там
—
—
—
—
233
23.07.1993
№ 20 от
23.07.93
140
—
—
—
—
—
—
—
22.09.1993
№ 23 от
22.09.93
170
—
—
—
—
—
—
—
240
—
—
—
—
—
—
—
08.12.1993 № 5 от 29.12.93
10.01.1994
№ 01 от
10.01.94
270
—
—
—
—
—
—
—
01.03.1994
№ от 9.03.94
300
—
—
—
—
—
—
—
280
—
—
—
—
—
—
—
270
—
—
—
—
—
—
—
05.11.1994 № 20 от 7.11.94
250
—
—
—
—
—
—
—
05.12.1994 № 24 от 2.12.94
230
—
—
—
—
—
—
—
—
210
176
152
—
—
—
—
15.02.1995 № 2 от 13.02.95
—
190
158
141
—
—
—
—
№ 5 от 6.03.95
—
170
144
130
—
—
—
—
24.03.1995 № 6 от 23.03.95
—
150
129
117
—
—
—
—
№ 9 от 3.04.95
—
120
106
98
—
—
—
—
03.05.1995 № 11 от 2.05.95
—
95
86
80
—
—
—
—
75
69
65
—
—
—
—
01.09.1994 № 16 от 2.09.94
20.09.1994
01.01.1995
09.03.1995
05.04.1995
№ 18 от
19.09.94
№ 25 от
28.12.94
01.06.1995
№ 31.05.95
—
01.07.1995
№ 48 от
03.07.95
55
—
—
—
—
01.09.1995
№ 128 от
31.08.95
45
—
—
—
—
20.11.1995
№ 217 от
20.11.95
52,5
—
—
—
—
03.01.1996
№
59
70
—
—
—
23.02.1996
№ 37 от
22.02.96
50
60
—
—
—
11.03.1996
№ 57 от
11.03.96
48
57
—
—
—
27.03.1996
№ 62 от
25.03.96
44
52
—
—
—
40
47
—
—
—
08.04.1996 № 91 от 8.04.96
01.06.1996
№ 23 от
31.05.96
36
43
—
—
—
08.07.1996
№ 151 от
32
37
—
—
—
234
4.07.96
09.09.1996
№ 211 от
9.09.96
30
35
—
—
—
25.09.1996
№ 224 от
25.09.96
32
37
—
—
—
26.10.1996
№ 254 от
24.10.96
35
39
—
—
—
03.03.1997
№ 63 от
28.02.97
—
30
25
01.05.1997
№ 131 от
24.04.97
30
—
—
—
—
01.05.1997
№ 154 от
24,04.97
—
28
23
—
—
01.06.1997
№ 192 от
23.05.97
—
23
21
—
—
01.06.1997
№ 201 от
23.05.97
24
—
—
—
—
01.07.1997
№ 245 от
30.06.97
21
19
17
—
—
16.09.1997
№ 334 от
15.09.97
17,5
16
24.10.1997
№ 379 от
23.10.97
—
—
—
—
24.10.1997
№ 348 от
23.10.97
16,5
15
—
—
26.01.1998
№ 17 от
24.01.98
отменена
20
17
—
05.08.1998
№ 191 от
3.08.98
22
19
—
05.08.1998
№ 145 от
3.08.98
—
—
—
07.09.1998
№ 221 от
4.09.98
25
23
—
10.11.1998
№ 235 от
6.11.98
25
—
—
—
10.11.1998
№ 289 от
6.11.98
—
27
23
—
19.07.1999
№ 196 от
17.07.99
22
—
—
—
17.08.1999
№ 253 от
16.08.99
20
—
—
—
18,5
20,5
—
—
235
10.11.1999
№ 341 от
10.11.99
18
—
—
—
21.03.2000
№ 104 от
18.03.00
—
с марта.
—
21.03.2000
№ 105 от
21.03.00
16
устанавливаются
—
05.06.2000
№ 261 от
02.06.00
14
ежедневно
(целевые)
—
20.06.2000
№ 251 от
19.06.00
—
20.02.2001
№ 42 от
20.02.01
12,5
29.03.2001
№ 42 от
20.02.01
—
04.06.2001
№ 189 от
02.06.01
12
06.09.2001
№ 344 от
05.09.01
11
17.09.2001
№ 486 от
14.09.01
—
20.11.2001
№ 459 от
16.11.01
9
20.12.2001
№ 646 от
20.12.01
—
06.03.2002
№ 84 от
04.03.02
8
18.11.2002
№ 454 от
16.11.02
7,5
01.01.2003
№ 571 от
26.12.02
—
01.06.2003
№ 193 от
28.05.03
9
5
01.07.2003
№ 243 от
30.06.03
9
5
07.07.2003
№ 199 от
04.07.03
20.07.2003
№ 279 от
18.07.03
01.08.2003
№ 282 от
21.07.03
9
4,75
01.09.2003
№ 332 от
8
4,5
12,5
11,5
10,0
8,0
7,5
7
7**
236
29.08.03
01.10.2003
№ 358 от
26.09.03
8
4,5
01.11.2003
№ 396 от
30.10.03
8
4,5
01.12.2003
№ 434 от
26.11.03
8
4,5
01.01.2004
№ 500 от
29.12.03
8
4,5
01.02.2004
№ 27 от
27.01.04
8
4,5
01.03.2004
№ 42 от
20.02.04
8
4,5
01.04.2004
№ 89 от
30.03.04
8
4,5
01.05.2004
№ 115 от
28.04.04
8
4,5
01.07.2004
№ 168 от
24.06.04
8
4,5
01.09.2004
№ 220 от
31.08.04
8
3,5
01.10.2004
№ 240 от
29.09.04
8
4
01.12.2004
№ 294 от
30.11.04
8,5
4,25
01.01.2005
№ 316 от
30.12.04
8,5
4,25
01.02.2005 № 9 от 29.01.05
7,5
01.02.2005
№ 21 от
28.01.05
8,5
4,5
01.03.2005
№ 56 от
25.02.05
8,5
4,5
01.05.2005
№ 51 от
18.04.05
01.05.2005
№ 128 от
29.04.05
8,5
4,5
01.06.2005
№ 140 от
28.05.05
8,5
4,5
11.07.2005
№ 81 от
09.07.05
7,5
8
237
01.07.20051
№ 168 от
29.06.05
9
8
01.08.2005
№ 181 от
29.07.05
9
8
01.09.2005
№ 206 от
26.08.05
9
8
01.10.2005
№ 117 от
30.09.05
8
01.01.2006
№ 165 от
29.12.05
8
01.04.2006
№ 15 от
11.03.06
8,5
01.07.2006 № 55от 30.06.06
9
9
01.10.2006
№ 93 от
14.09.06
9
9
01.04.2007
№ 28 от
30.03.07
9
9
01.07.2007
№ 69 от
25.07.07
9
9
01.10.2007
№ 105от
24.09.07
9
9
01.12.2007
№ 137 от
30.11.07
11
11
01.01.2008
№ 144 от
24.12.07
11
11
01.04.2008
№ 20 от
28.03.08
11
11
01.07.2008
№ 53 от
23.06.08
10,5
10,5
01.10.2008
№ 76 от
22.09.08
10,5
10,5
01.01.2009
№ 115 от
22.12.08
10
10
9,5
9,5
05.02.2009 № 8 от 04.02.09
01.04.09
№ 23 от
20.03.09
9,5
9,5
12.05.2009
№ 41 от
12.05.09
9,0
9,0
10.06.2009
№ 54 от
10.06.09
8.5
8.5
238
10.07.2009
№ 62 от
09.07.09
8.0
8.0
10.08.2009
№ 72 от
07.08.09
7.5
7.5
04.09.2009
№ 88 от
04.09.09
7.0
7.0
01.01.2010
№ 119 от
29.12.09
7.0
7.0
01.04.2010
№ 17 от
29.03.10
7.0
7.0
01.07.2010
№ 58 от
25.06.10
7.0
7.0
01.10.2010
№ 79 от
27.09.10
7.0
7.0
01.01.2011
№ 104 от
27.12.10
7.0*
7.0
Примечание: 1 — Официальная ставка вознаграждения по операциям обратного «Репо», СВОП и краткосрочным займам устанавливается в размере официальной ставки рефинансирования; официальная ставка вознаграждения по
займам «овернайт» в размере официальной ставки рефинансирования плюс
один процент
с 01.10.05 официальная ставка вознаграждения по займам «овернайт» не
устанавливается
**) действовала до 31.12.2003г.
*) по настоящее время
ПРИЛОЖЕНИЕ В
№
Наименование
п/п
1.
Государственные
краткосрочные казначейские
обязательства
(МЕККАМ)
2.
Государственные
среднесрочные казначейские
обязательства
Срок обращения
Краткая характеристика
3, 6, 9, 12 месяцев
номинальная стоимость - 100 тенге; бездокументарные дисконтные государственные
ценные бумаги, ставка вознаграждения
фиксированная (пост. ПРК от 08.09.04 г. №
941 «Об утверждении Правил выпуска,
размещения, обращения, обслуживания и
погашения государственных казначейских
обязательств Республики Казахстан», пост.
ПРК от 03.04.09г. № 466 «Об утверждении
Правил выпуска, размещения, обращения,
обслуживания и погашения государственных казначейских обязательств Республики Казахстан»)
номинальная стоимость - 1000 тенге; бездокументарные купонные государственные ценные бумаги; выплата купонов 2
раза в год, ставка вознаграждения фикси-
Свыше года до
пяти лет включительно
239
(МЕОКАМ)
3.
Государственные
Свыше пяти лет
долгосрочные казначейские
обязательства
(МЕУКАМ)
4.
Государственные
среднесрочные индексированные казначейские обязательства (МОИКАМ)
Свыше года до
пяти лет включительно
5.
Государственные
долгосрочные индексированные казначейские обязательства (МУИКАМ)
Свыше пяти лет
рованная (пост. ПРК от 10.06.97 г. № 945
«Об утверждении Положения о порядке
выпуска, обращения и погашения государственных среднесрочных казначейских
обязательств Республики Казахстан со
сроком обращения два года и более», пост.
ПРК от 08.09.04г. № 941 «Об утверждении
Правил выпуска, размещения, обращения,
обслуживания и погашения государственных казначейских обязательств Республики Казахстан», пост. ПРК от 03.04.09г.
№ 466 «Об утверждении Правил выпуска,
размещения, обращения, обслуживания и
погашения государственных казначейских
обязательств Республики Казахстан»)
номинальная стоимость – 1000 тенге; бездокументарные купонные государственные ценные бумаги, выплата купонов 1 раз
в год, ставка вознаграждения фиксированная (пост. ПРК от 08.09.04г. № 941 «Об
утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных казначейских обязательств Республики Казахстан», пост. ПРК
от 03.04.09г. № 466 «Об утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных
казначейских обязательств Республики Казахстан»)
номинальная стоимость – 1000 тенге; бездокументарные купонные государственные ценные бумаги индексированные к
индексу потребительских цен, выплата купонов 2 раза в год, ставка вознаграждения
нефиксированная (плавающая) (пост. ПРК
от 08.09.04г. № 941 «Об утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных
казначейских обязательств Республики Казахстан», пост. ПРК от 03.04.09г. № 466
«Об утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных казначейских обязательств Республики Казахстан»)
номинальная стоимость – 1000 тенге; бездокументарные купонные государственные ценные бумаги индексированные к
индексу потребительских цен, выплата купонов 1 раз в год, ставка вознаграждения
нефиксированная (плавающая) (пост. ПРК
от 08.09.04г. № 941 «Об утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, об240
6.
Государственные
долгосрочные сберегательные казначейские обязательства (МЕУЖКАМ)
Свыше пяти лет
7.
Государственные
Свыше года до
специальные сред- пяти лет включинесрочные
казна- тельно
чейские обязательства (МАОКАМ)
служивания и погашения государственных
казначейских обязательств Республики Казахстан», пост. ПРК от 03.04.09г. № 466
«Об утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных казначейских обязательств Республики Казахстан»)
Номинальная стоимость – 1000 тенге; бездокументарные купонные государственные ценные бумаги, размещаются среди
накопительных пенсионных фондов, индексированные к индексу потребительских
цен, выплата купонов 1 раз в год, ставка
вознаграждения нефиксированная (плавающая) (пост. ПРК от 08.09.04г. № 941 «Об
утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных казначейских обязательств Республики Казахстан», пост. ПРК
от 03.04.09г. № 466 «Об утверждении Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных
казначейских обязательств Республики Казахстан»)
номинальная стоимость - сумма в тенге,
эквивалентная 10 долларам США; бездокументарные купонные государственные
ценные бумаги; первичное размещение
осуществляется только среди физических
лиц; периодичность выплаты вознаграждения – полугодовая; выплата вознаграждения осуществляется в течение двух рабочих дней с даты выплаты в тенге по
официальному курсу тенге к доллару
США, установленному Национальным
Банком Республики Казахстан на дату выплаты вознаграждения; ставка вознаграждения фиксированная (пост. ПРК от
03.04.09г. № 466 «Об утверждении Правил
выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных
казначейских обязательств Республики Казахстан»)
241
ПРИЛОЖЕНИЕ Г
242
243