Инвестиционные решения, основанные на использовании

Инвестиционные решения, основанные на использовании техники CPPI (Constant
Proportion Portfolio Insurance), получили своё широкое распространение в начале 90х годов
прошлого века и продолжают являться эффективным инструментов перераспределения
рыночных рисков в наше время. Несколько параллельных процессов в финансовой
индустрии стали основными триггерами развития и усовершенствования процедур CPPI.
Бурный рост благосостояния экономических агентов и спроса на специфические
инвестиционные услуги создали предпосылки к удовлетворению этого спроса.
Технологический прогресс позволил наиболее эффективно обрабатывать значительные
объёмы информации, упростив процедуры расчета стоимостей многих финансовых
активов. Прогресс в финансовой инженерии, начавшийся во второй половине 20го века, к
концу столетия сделал возможным разработку структурированных продуктов. Успехи
монетарных властей в денежно-кредитной политике снизили стоимость издержек
инвестиционной деятельности.
Несмотря на все достижения экономической мысли последних десятков лет,
бизнес-циклы продолжают существовать, а свойство несимметричности информации, повидимому, является фундаментальным. Так как процедуры арбитража, использующие
вышеназванные несоответствия, в каком-то смысле сами испытывают влияние и бизнесциклов, и информационных неравенств, стоимость издержек в инвестиционных процессах
вряд ли когда-либо удасться снизить до устраивающих всех величин. Поэтому спрос со
стороны экономических агентов на инвестиционные продукты, позволяющие
застраховаться от резкого снижения стоимости начального капитала всегда будет
оставаться на достаточно высоком уровне.
Большинство продуктов, предлагающих своим клиентам защиту начального
капитала (или его части), используют процедуры динамического управления портфелем,
схожие по своим характеристикам с классическими схемами CPPI. Отличия заключаются
в использовании базисных активов, риск которых хотелось бы ограничить, а также
активов, ограгичивающих эти риски – инструментов с фиксированной доходностью, либо
инструментов срочного рынка.
Суть CPPI заключается в динамической ребалансировке инвестиционного
портфеля в моменты смены рыночной конъюнктуры. Доля рискованной части в периоды
роста рынка увеличивается, а в периоды падения – уменьшается. Причем условия
ребалансировки выбираются на этапе создания портфеля. Таким образом, CPPI в какой-то
степени является трендовой стратегией. Ребалансировка происходит в соответствии с
формулой
Et = m * (NAVt - Ft),
где
Et – доля активов, подверженных риску, в момент времени t
NAVt - стоимость чистых активов в момент времени t
Ft – минимальный уровень активов в момент времени t, которые
необходимо инвестировать в квази-безрисковую часть портфель,
чтобы в момент окончания договора T иметь NAVT>0
m – мультипликатор, характеризующий склонность инвестора к
риску
Из формулы видно, что, теоретически, свойство защиты капитала инкапсулировано
в модель ребалансировки портфеля – минимальной величиной, которой может стать
параметр NAVt является значение Ft. В этом случае портфель будет состоять только из
защитных активов. На практике существуют два основных препятствия достижения
данной величины: 1. на рынке трудно найти безрисковый актив, который бы не
реагировал на изменения рыночных условий, 2. в случае снижения стоимости рискового
актива больше, чем на (1/m)% за короткий промежуток времени, NAVt становиться
меньше, чем Ft.
Соответственно, стоимостью продукта будет являться стоимость хеджирования
вышеуказанных рисков. В зависимости от рыночной конъюнктуры эта стоимость имеет
склонность сильно колебаться. Однако предельная полезность инвестирования в данный
инструмент будет сильно коррелировать со стоимостью условного хеджа.
Почему многие инвесторы предпочитают стратегию CPPI другим стратегиям
защиты капитала (частичной защиты капитала)? Ответ на этот вопрос, вероятно, лежит в
ещё одном свойстве продукта – уже упоминавшаяся трендовость. То есть использование
длительных периодов роста или падения рынка. По этой причине стратегия обыгрывает
классические защитные стратегии buy-and-hold и static hedge. По статистике рынок
трендово растет больше времени, нежели трендово падает либо испытывает условия
высокой волатильности. Достаточно посмотреть на историю фондовых индексов
большинства стран. Поэтому в среднесрочной (и тем более долгосрочной) перспективе
выгодно пользоваться такими стратегиями.
Другой причиной можно назвать сравнительную простоту инструментов,
составляющих портфель. Классическая стратегия CPPI не использует инструментов
срочного рынка в качестве защитного актива. Ограничения, которые имеют многие
институциональные клиенты как раз и заключаются в использовании максимально
понятных продуктов финансового рынка.
Зачастую классическая стратегия по мере её адаптации к рыночным условиям и
потребностям клиентов претерпевает существенные изменения. В российских рыночных
условиях мы считаем целесообразным варьировать функцию Ft, а также изменять объём
гарантии. Путем оптимизации внутренних алгоритмов можно получать гораздо более
привлекательные структуры, нежели классическая стратегия CPPI.