недвижимость в портфелях и стратегиях фондов
advertisement
WHITE TOWER Carpe diem Investment bankers [06] 2011 Частные размещения акций 12 ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ГЕОГРАФИЯ Прямые инвестиции в Центральной и Восточной Европе Продажа бизнеса 16 ПРЯМОЙ ИНВЕСТОР Глеб Давидюк – кадровый офицер российской PE ТОЛПЫ СПАРТАНЦЕВ Легенды и мифы M&A 20 BRICK&MORTAR WWW.WTIBANKERS.COM НЕДВИЖИМОСТЬ В ПОРТФЕЛЯХ И СТРАТЕГИЯХ ФОНДОВ Глубина нашего опыта ГОВОРИТ КРАСНОРЕЧИВЕЕ ВСЯКИХ СЛОВ За более чем 150 лет своей деятельности фирма Baker Botts накопила внушительный объем знаний и опыта. У нас в активе огромное количество успешных сделок по всему миру, и наши клиенты из различных стран удовлетворены высочайшим качеством услуг Baker Botts. Это неудивительно, ведь мы не могли бы довольствоваться меньшим. С момента своего основания в 1840 году Baker Botts неизменно поощряет индивидуальный подход к предоставлению правовых услуг. Глубокое знание отраслей, в которых заняты наши клиенты, создало нам репутацию фирмы, применяющей нестандартный подход и тесное взаимодействие с клиентом для решения его юридических и деловых задач. Корпоративное право Охрана окружающей среды Международные проекты Вопросы интеллектуальной собственности Представительство в суде и арбитраже Налогообложение Мы знаем свое дело. Во многих случаях мы были основоположниками. Подробную информацию можно найти на веб-сайте www.bakerbotts.com ДОСКОНАЛЬНОЕ ЗНАНИЕ – ЭФФЕКТИВНЫЕ РЕШЕНИЯ Реклама «Одна из самых престижных юридических фирм в мире» Vault Guide to the Top 100 Law Firms (Справочник Vault «100 ведущих юридических фирм мира») Russian Private Equity ОТ ИЗДАТЕЛЯ Резиновые утки Романа Абрамовича Б ольшие состояния делаются в темноте и непорочное зачатье имеет место лишь в Библии. Но что же позволяет одним аккумулировать несметные богатства, в то время как другие вынуждены перебиваться от зарплаты до зарплаты? В массовом сознании ответ один: если олигарх – значит вор. На эту тему я имел интересную беседу с владельцем крупнейшей российской масложировой компании, которого местный губернатор обязал взять на баланс ряд местных разорившихся колхозов. Для того, чтобы понять душу крестьянина, мой собеседник выписал из Москвы профессоров-психологов. Результаты исследования оказались весьма интересны, хотя и предсказуемы. Богатым, по мнению крестьян, быть стыдно, потому что все богатые – воры. Воровать при этом из колхоза зерно, удобрения и вообще все, что можно утащить, считается нормальной практикой, никто в этом ничего зазорного не видит. Так, думается, и средний российский обыватель хотя бы один раз что-то взял у государства не свое, не заплатил налоги и т.д. Но при этом вором себя не считает. И готов смело обрушиться в разговоре на кухне на коррупцию и воровство, пронизывающие наше общество. Кто сам невиновен, пусть бросит в олигарха камень. Давайте отбросим двойные стандарты и взглянем на путь к богатству двух видных российских предпринимателей: Романа Абрамовича и Михаила Прохорова. При всей неодинаковости их жизненных путей и происхождения капиталов один этап является общим в их судьбах. На пути к вершинам успеха им приходилось заниматься предпринимательством на самом мелком уровне. Научный факт: Роман Абрамович торговал резиновыми детскими уточками на Рижском рынке, а Михаил Прохоров занимался тем, что варил джинсы. Приходили ли им мысли о будущем богатстве? Несомненно. Сохранились свидетельства людей, слышавших, как Роман Абрамович где-то в начале девяностых объявлял, что купит весь мир, сидя на кухне в крохотной хрущевке, в которой тогда жил. В то же время один мой знакомый пришел устраиваться на работу к никому неизвестному Прохорову и с удивлением услышал о планах создания крупнейшей финансово-промышленной группы в России. Так что амбиций им было не занимать. Конечно, миллиарды они сделали не на джинсах или игрушках. Это были лишь первые опыты практического бизнеса. Многие предприниматели достигали успеха совсем не там, где думали вначале. Уже упоминавшийся мной король масложировой отрасли начинал с полукустарного производства керамической плитки, которое он запустил на деньги, полученные под залог квартиры (в одном из районных центров Черноземья) и автомобиля (далеко не роллс-ройса). Главное, что они сделали первый шаг – одна нога оторвалась от старой жизни, а другая еще не достигла новых берегов. На Западе это называют the leap of faith – прыжок веры. Готовы ли мы пройти этот путь: сидеть на рынке и торговать игрушками или закладывать джинсы в каcтрюлю? Конечно, да. При условии гарантированных миллиардов через достаточно короткое время. Но у Прохорова и Абрамовича никаких гарантий не было. По статистике не более 5% предпринимателей создают более или менее стабильный бизнес. Миллиардерами вообще становятся считанные единицы. Но это как раз и поражает воображение. Как остается загадкой появление материи во Вселенной, так и не устает удивлять феномен создания стоимости предпринимателями. Форд возился в гараже с первыми автомобилями, основатель империи Хилтон сдавал комнату в собственном доме и ходил за несколько километров на железнодорожную станцию за клиентами, основатель Goldman Sachs Самуэль Голдман начинал с торговли скобяными изделиями с арендованной повозки. Это многих славный путь. Резиновые утки и вареные джинсы – лишь пример, но пример заразительный. Уверен, что пока я пишу эту заметку, будущие магнаты и воротилы бизнеса открывают собственное дело, которое сейчас и в микроскоп не разглядишь. Но пройдет время и новые имена появятся в списках Форбс, вызывая зависть и злобу тех, кто даже не пытался пройти тернистой дорогой предпринимательства. Моя любимая английская поговорка гласит: “If there is a will – there is a way” (если есть стремление – найдется возможность). Если есть мечта достичь чего-то значительного (а без амбиций вряд ли что-то получится), оглядитесь вокруг: не обязательно торговать игрушками или варить джинсы. Всегда найдется путь, подходящий только вам. Если есть желание этот путь найти. Кирилл Самсонов, CMA Издатель Russian Private Equity, Президент компании «Белая Башня Инвестиционные Банкиры» [06] 2011 В НОМЕРЕ Переосмысливая стереотипы. Внимательный взгляд на российскую индустрию Private Equity 4 Инвестиции в недвижимость 8 Перспективы прямых инвестиций в Центральной и Восточной Европе Развитие отрасли прямых инвестиций в Китае Прямой инвестор Легенды и мифы на службе у продавца бизнеса Фонды на доверии Четвертый путь Буква 12 14 16 20 22 24 26 Редакция журнала Russian Private Equity Издатель: Кирилл Самсонов Главный редактор: Денис Самсонов Редактор: Дмитрий Старцев Арт-директор: Василий Ярошенко Кирилл Самсонов С Тираж: 998 экз. Адрес редакции: RPEmag@gmail.com 3 4 ТЕМА НОМЕРА Переосмысливая стереотипы Переосмысливая стереотипы Переосмысливая стереотипы Внимательный взгляд на российскую индустрию Private Equity Международным инвесторам Private Equity трудно понимать Россию. Эта нетипичная страна BRIC в последнее время переживала больше спадов, чем подъемов, что привело к тому, что инвесторы, пришедшие в страну в 2007, спешно ее покинули в самый разгар мирового финансового кризиса. Сейчас ситуация с привлечением средств остается сложной для ориентированных на Россию генеральных партнеров, но похоже, что докризисный оптимизм постепенно возвращается. И нтерес институциональных инвесторов к стране остается низким – по данным ежегодного исследования EMPEA/Coller Capital Emerging Markets Private Equity Survey Россия оказывалась в самом низу рейтинга инвестиционной привлекательности среди всех развивающихся рынков последние 3 года. Однако участники рынка считают, что внешнее впечатление не соотносится с реальностью. В статье дан анализ российской действительности в части Private Equity в контексте макроэкономических показателей, а также исследуются основные источники капитала, которые в краткосрочной перспективе могут обеспечить поддержку этого класса активов. МАКРОЭКОНОМИЧЕСКАЯ СИТУАЦИЯ Статистические данные свидетельствуют о том, что Россия уступает другим странам BRIC по темпам экономического роста. Действительно, ВВП России упал почти на 8% в 2009 г. по сравнению с нулевым ростом в Бразилии и впечатляющими темпами роста в 9.2% и 5.7% в Китае и Индии соответственно. На этом фоне потенциальных инвесторов настораживала зависимость страны от торговли энергоресурсами и исчезновение источников краткосрочного финансирования. По данным UNCTAD, прямые иностранные инвестиции снизились более чем на 40% в 2008 – 2009 гг. до уровня в 40 млрд долл. США. На этом низком уровне они оставались и в 2010 г. В период острого кризиса 2008 г. российское правительство активно поддержало инвестиционную сферу, заменив иностранные инвестиции собственными капиталовложениями. К концу 2009 г. позитивное влияние на макроиндикаторы стал оказывать рост цен на нефть. В результате ВВП страны вырос на 3.7% в 2010 г. и, по прогнозным оценкам, вырастет на 4.5% в 2011 г. Краткосрочный прогноз для России позитивен – Bank of America Merrill Lynch заявил в декабре 2010 г., что российский рынок акций будет лидером роста в 2011 г., а UNCTAD включил Россию в число пяти наиболее привлекательных для прямых инвестиций экономик мира в 2012 г. Помимо этого, столь долго ожидаемое вступление России в ВТО, если оно состоится, откроет для страны ряд новых возможностей при выходе на мировые рынки капитала. «В целом, ситуация в российской экономике фундаментально позитивна, – говорит Майкл Калви, старший партнер и основатель Baring Vostok Capital Partners. – Каждый развивающийся рынок имеет свои позитивные и негативные аспекты. Сейчас мы видим, что инвесторы фокусируются на негативных аспестах, при этом не видя много позитивного. Например, российская экономика росла быстрее за последние 10 лет, чем другие страны BRIC (в долларовом эквиваленте). Российский фондовый рынок достиг более высоких показателей, а долговая нагрузка на государственный бюджет была минимальной. Хотя инвестиционные циклы приводят к отрыву рыночных цен активов от их истинной стоимости, все же, основными обстоятельствами, которые обуславливают долгосрочные результаты портфельных компаний, являются рост выручки и прибыли компании. Последние были стабильно сильны за те 17 лет, что Baring Vostok Capital Partners работает в России». ВЕДЕНИЕ БИЗНЕСА В РОССИИ России так и не удалось изменить имидж страны, где ведение бизнеса сопряжено со многими трудностями, включая коррупцию, бюрократию, слабость правоприменения и плохо развитую инфраструктуру. По индексу коррупции, рассчитываемому Transparency International, Россия находится на 154 месте из 178 оцениваемых стран. По таким показателям как сложность учреждения бизнеса, выплата налогов и получение разрешений, Россия, согласно данным Всемирного банка, в 2011 г. заняла 123 место из 183 стран в рейтинге. Индекс Global Venture Capital and Private Equity, спонсируемый бизнесшколой IESE и компанией Ernst and Young, присвоил России показатель привлекательности 51.1 (из 100), что поставило ее на 41 место среди 80 стран, включенных в исследование в 2010–2011 гг. Российское законодательство не выделяет Private Equity как отдельный класс активов. В законодательной базе он объединен с такими видами финансовых продуктов как венчурный капитал и паевые фонды. Однако, как отмечает Райнхард Коляйк (Reinhard Kohleick) из Quadriga Capital Russia, несмотря на некоторые несовершенства и непроработанность существующего законодательства, в России, в отличие от целого ряда развивающихся рынков, имеется уникальная возможность создания индустрии Private Equity. Так, к примеру, на территории страны сложилось равноправное отношение ко всем инвесторам, включая оффшорные фонды, чего нельзя сказать о рынках других стран. «В России оффшорные фонды не должны соответствовать каким-либо требованиям для того, чтобы иметь такой же статус, как российские инвесторы (за исключением стратегических отраслей, в которых особые правила существуют для всех игроков). С этой точки зрения, Private Equity фонд имеет такие же права, как и любой другой инвестор». В настоящее время деловыми кругами России предпринимаются усилия для того, чтобы добиться большей прозрачности законодательства. В частности, разрабатывается ряд законов в области рынков капитала, направленных на защиту инвесторов и большего соответствия законодательной базы международной практике. Другие инициативы включают закон об инсайдерской торговле (вступил в силу в январе 2011) и изменения в законодательстве о ценных бу- магах, которые разрешают размещение ценных бумаг иностранных эмитентов на российских биржах. По мнению многих участников рынка, трудности ведения бизнеса в России ничем не отличаются от проблем, с которыми инвесторы сталкиваются на других развивающихся рынках. Так, Кристофер Роуз, партнер компании Squire, Sanders & Dempsey, отмечает, что фонды, с которыми работает его компания, не рассматривают коррупцию, право собственности и политическую интервенцию в качестве основных проблем. Фонды прямых инвестиций больше заботят проблемы доверия деловым партнерам, степень и глубина разработки бизнес-плана и др., то есть их волнуют проблемы, свойственные всем рынкам. Многие моменты, на которые акцентирует внимание пресса, не являются приоритетом для большинства фондов, работающих в России и умеющих управлять своими рисками. Главная проблема, на взгляд Кристофера Роуза, состоит в том, что у инвесторов, не работающих в России, создается впечатление, что проблемы коррупции, прав собственности и политических перемен являются неразрешимыми. ПОСТКРИЗИСНОЕ ОЖИВЛЕНИЕ После рекордного 2008 года, в течение которого было привлечено 2.6 млрд долл. инвестиций, в 2009 российское Private Equity ушло в крутое пике. За год было совершено лишь 20 сделок совокупной стоимостью 217 млн долл. Новые сделки заключило небольшое число управляющих фондами, у которых в этот период не возникало проблем с портфельными компаниями. Но уже в 2010 индустрия продемонстрировала признаки выздоровления. И количество сделок, и их суммарный объем заметно возросли: 45 сделок общей стоимостью 816 млн долл. Какие факторы повлияли на возобновление деловой активности в индустрии? Крис Роуз, партнер юридической компании Squire Sanders, указывает на стабилизацию экономики. «Активная государственная политика успокоила инвесторов относительно возможности наступления второй волны кризиса. Оценки компаний упали не так сильно, как многие рассчитывали, но они все же достигли уровня, который инвесторы оценивают как реалистичный. Фонды, которые “пересидели кризис в кэше”, с энтузиазмом вернулись в бизнес». На пике кризиса в 2009-2010 большинство управляющих фондами заняли выжидательную позицию в предвкушении резкого обвала стоимости компаний. Дэвид Вэк из Squire Sanders вспоминает этот период: «Пул подходящих для портфеля компаний был в то время очень небольшим. Большинство интересных для инвестирования компаний оценивали себя слишком высоко, особенно с учетом общего экономического климата. В массовом сознании утвердилась идея, что компании с хорошим управлением и профессиональным финансовым менеджментом не нужен “спасатель” в лице дружественного инвестора. Сегодня с ростом цен на природные ресурсы экономика стабилизировалась, и оценки компаний приблизились к уровню ожидания собственников». ПРОБЛЕМЫ С ПРИВЛЕЧЕНИЕМ КАПИТАЛА Несмотря на улучшение инвестиционных возможностей, в России открытие новых фондов сопряжено с большими трудностями. В 2007 г. было привлечено средств инвесторов на сумму около 1.8 млрд долл. США, в 2008 г. – 880 млн долл. США, а в 2010 г. – только 75 млн долл. США. Оживление фандрайзинга, вероятнее всего, не произойдет в ближайшее время, поскольку большинство управляющих фондами сейчас заняты проблемами портфельных компаний. Как отмечает г-н Коляйк из Quadriga Capital, в части привлечения средств в новые фонды, за последние 18-24 месяца практически не было подвижек. Едва ли не каждый управляющий фондами прямых инвестиций в России имеет проблемные компании в своем портфеле. В связи с этим задача номер один для управляющих состоит в реструктуризации активов. Хотя в 2010 г. привлечение средств российскими фондами практически не производилось, ожидается, что в ближайшее время ряд управляющих компаний выйдет на рынок. Как отмечает Хенри Поттер из Alpha Associates, в России относительно мало управляющих компаний Private Equity, конкуренция среди них относительно невысока, поэтому у новых фондов есть возможность выйти на этот привлекательный рынок. При этом, учитывая текущий настрой инвесторов, маловероятно, что на рынке в ближайшее время появится много таких компаний. ТЕМА НОМЕРА 5 6 ТЕМА НОМЕРА Переосмысливая стереотипы Диаграмма 1 Переосмысливая стереотипы проблемы с законодательством и налогообложением, а также небольшое число потенциальных институциональных инвесторов. В ближайшей перспективе основными источниками средств для новых фондов могут быть три группы инвесторов: международные финансовые организации, российские инвесторы и российское правительство. CEE & CIS Private Equity Fundraising, 2008-2010 5,6 1,6 1,2 Источник: EMPEA Диаграмма 2 Russia Deal Value & Volume by Year, 2008-2010 Источник: EMPEA А ГДЕ ЖЕ ИНВЕСТОРЫ? Вот уже три года подряд совместное исследование EMPEA/Coller Capital Emerging Markets Private Equity Survey определяет Россию как наименее привлекательный развивающийся рынок для инвестиций. В 2011 г. лишь 20% опрошенных инвесторов собирается увеличить инвестиции в Россию в ближайшие 1-2 года. В тоже время 45% собирается увеличить инвестиции в Китай, 41% – в Индию и 48% – в Бразилию. Главными проблемами, ограничивающими инвестиции в Россию, были названы политические риски, ОПОРНЫЙ ИНВЕСТОР В нестабильное время управляющие компании ожидали, что основными инвесторами в новые фонды выступят международные финансовые институты, что и ожидается в 2011 г. Однако список таких организаций для России весьма короток. Например, Международная финансовая корпорация (IFC), являющаяся одним из основных инвесторов в фонды Private Equity на формирующихся рынках, за последние 6 лет существенно изменила свою географическую стратегию. Если в 2004 г. Россия занимала первое место среди стран, в которые инвестировались средства IFC, то теперь она лишь на 4 месте из-за увеличения инвестиций в страны Африки и Азии. Доля России в портфеле Корпорации частных иностранных инвестиций США (OPIC) снизилась до 6.6% c 15.3% за последние несколько лет. Кроме того, инвестиции от Европейского инвестиционного банка (EIB) недоступны для российских фондов. Сейчас основным инвестором в фонды Private Equity Восточной Европы является Европейский банк реконструкции и развития (EBRD) с совокупным объемом инвестиций в фонды этого региона в размере 3.2 млрд долл. США за все время существования программы. В период финансового кризиса EBRD продолжал рассматривать заявки на финансирование от российских фондов. Хотя EBRD произвел ряд инвестиций в фонды Private Equity, включая финансирование в качестве ключевого (якорного) инвестора фонда вторичных инвестиций Alpha Associates’ Alpha Russia & CIS Secondary Fund, EBRD много времени затрачивает на подготовительную работу с новыми управляющими командами в части разработки их стратегии и формирования состава менеджеров, прежде чем фонд получит приглашение представить инвестиционный тезис EBRD. ВНУТРЕННИЕ ИСТОЧНИКИ ФИНАНСИРОВАНИЯ Накопленные за последнее время капиталы могут стать источником финансирования для российской индустрии Private Equity в ближайшее десятилетие. Некоторые из российских олигархов и крупных инвесторов уже вышли на рынок Private Equity. Однако создание серьезной внутренней базы финансирования индустрии зависит от более глубокого понимания этого класса активов среди инвестиционного сообщества и снятия ряда ограничений. Во-первых, необходимо элиминировать инвестиционные барьеры в формировании Private Equity для институциональных и частных инвесторов. Во-вторых, требуется отменить ограничения на инвестиции в оффшорные фонды, поскольку большинство Private Equity фондов зарегистрировано именно в оффшорных зонах (имеет юрисдикцию в оффшорах). Российские пенсионные фонды исторически инвестировали только в ликвидные активы. В настоящее время ни один из них не инвестирует в Private Equity по двум причинам. Первая – большинство пенсионных фондов созданы недавно и их капиталы слишком малы для инвестиций в Private Equity. Вторая – российские пенсионные фонды должны ежегодно отчитываться о доходности своего портфеля. Андрей Никитенко, президент одного из ведущих негосударственных пенсионных фондов (Стальфонда) отмечает, что он пока серьезно не рассматривает возможность инвестиций в Private Equity, так как необходимость ежегодно показывать высокую доходность активов ограничивает возможность долгосрочных инвестиций. Однако, если бы таковые обязательства отпали, то его фонд инвестировал бы в Private Equity до 3% активов. Другие институциональные инвесторы тоже начинают задумываться об инвестициях в Private Equity, но, как и пенсионные фонды, наталкиваются на определенные трудности. Александр Аболмасов – управляющий партнер New Russia Growth – отмечает, что когда его компания привлекала средства в свой новый фонд, некоторые коммерческие банки высказывали заинтересованность в участии. Однако требования Центрального банка и ФСФР ограничивают возможность банков инвестировать в оффшорные структуры. В связи с этим приходилось придумывать сложные схемы, которые увеличивали транзакционные издержки и удлиняли весь процесс инвестирования. ГОСПОДДЕРЖКА Учитывая поддержку высокотехнологичных отраслей со стороны российского правительства и его желание привлечь прямые зарубежные инвестиции, есть основания считать, что государственное финансирование играет важную роль в становлении российской индустрии Private Equity. Примером здесь может служить Российская венчурная компания (РВК), которая была создана в 2007 г. как венчурный фонд фондов с капиталом в 983 млрд долл. США. НА НАСТОЯЩИЙ МОМЕНТ РВК ИНВЕСТИРОВАЛА В 12 ФОНДОВ В начале 2011 г. российское правительство объявило о намерении создать фонд размером в 10 млрд долл. США для совместных инвестиций с ведущими фондами Private Equity. Майкл Калви из BVCP отмечает, что этот факт является весьма примечательным, так как правительство признает Private Equity как привлекательный класс активов. По сравнению с портфельными вложениями инвестиции Private Equity отличаются большей стабильностью и способностью приносить больше полезного, чем просто финансирование. Такое позитивное отношение в корне отличается от антиPrivate Equity настроений в Европе и Северной Америке. Вместе с тем он призывает к осторожности, так как подобная инициатива технически очень сложна и поиск подходящих сделок весьма не прост. Другими примерами государственной инициативы в этом направлении могут служить создание РОСНАНО, с акцентом на нанотехнологиях, а также Сколково – инновационного центра под Москвой. ЗАКЛЮЧЕНИЕ Имеющаяся информация подтверждает способность российской индустрии Private Equity показывать отдачу на инвестиции, превышающую риски. На горизонте 5 лет отдача на инвестиции в Private Equity EBRD составила 32.3% против 20.6% от Cambridge ТЕМА НОМЕРА Таблица 1 Sampling of Firms Investing in Russia and CIS (as of April 2011) Fund Manager/Sponsor(s) Fund Name Alfa Capital Partners Alfa Private Equity Partners LP (2006, US$200m) Almaz Capital Partners Almaz Capital Russia Fund I (Raising, US$100m) Alpha Associates Alpha Russa & CIS Secondary Fund (Raising)* Amanda Capital Amanda III Eastern Private Equity (2006; €110m, US$148m)* Baring Vostok Capital Partners Baring Vostok Private Equity Fund IV (2007, US$1.1B) CapMan Plc. CapMan Russia Fund (2008, US$149m) Centras Capital Centras Private Equity Fund L.P. (2007, US$43m) East Capital Special Opportunities Fund II (Raising, US$130m) Elbrus Capital Renaissance Private Equity Fund I (2008, US$335m) Macquarie Bank/Renaissance Capital Macquarie Renaissance Infrastructure Fund Marshall Capital Partners MarCap II (2008, US$176m) Mint Capital Advisors Mint Capital II (2005, US$130m) New Russia Growth (NRG) Private Equity Advisors Volga River Growth Fund (Raising, US$250m) PineBridge Investments PineBridge Russia Century Partners (2006, US$60m) PPF Group N.V. PPF Partners I (2008; €615m, US$775m) Quadriga Capital Partners Quadriga Capital Russia PE Fund II (2006, US$136m) Quadro Capital Partners Quadro TBD Fund I (2009, US$350m) Russia Partners Russia Partners III (2008, US$626m) SigmaBleyzer SigmaBleyzer Fund V (2007, US$210m) UFG Private Equity UFG Private Equity Fund II (2009, US$225m) United Capital Partners UCP PE Fund II (Raising, US$250m) Venture Investments & Yield Management (VIYM) VIY Growth I LLP (Raising, US$100m) VTB Capital VTB Capital Growth Fund I *Fund of funds, excluded from EMPEA fundraising statistics. Emerging Markets PE & VC Index (по данным на декабрь 2009). Андреас Бойсенберг, заместитель главы подразделения Private Equity из ВТБ Капитал отмечает, что при анализе данных от EBRD и Cambridge Associates приходишь к выводу, что Private Equity в России показывает лучшие результаты чем другие страны Восточной Европы и BRIC. Так почему же деньги не приходят в Россию? Одна из причин – недостаточность информации. Ограниченные партнеры не имеют достаточной информации за последние 4 года. По его мнению, в 2011 будут отличные выходы из инвестиций, что приведет к возрождению интереса к российской индустрии Private Equity. Как представляется, улучшающаяся экономическая ситуация, растущее число профессиональных управляющих фондами и информация об успешных выходах будет способствовать развитию индустрии. Важную роль здесь может сыграть Russian Private Equity Initiative – недавно созданная ассоциация, основной задачей которой является продвижение и стимулирование развития этого класса активов в России. При наличии удачи и упорной работы со стороны российских игроков в комбинации с улучшением экономической ситуации можно будет добиться реализации тех возможностей, которые Private Equity имеет в России. Источник: EMPEA Перевод статьи опубликован в Quarterly Review EMPEA, апрель 2011 года. Emerging Markets Private Equity Association (EMPEA) – независимая международная организация. Ее миссия – способствовать развитию Private Equity и венчурных инвестиций на развивающихся рынках. Среди 290 членов EMPEA ведущие институциональные инвестры, управляющие фондами PE и венчурными фондами работающие на развитых и развивающихся рынках. Дополнительную информацию о EMPEA можно получить на сайте www.empea.net 7 8 PERE Инвестиции в недвижимость Инвестиции в недвижимость Инвестиции в недвижимость «Вкладывая доллар в фундамент, я снимаю десять с крыши». До недавнего времени это высказывание Дональда Трампа служило девизом для инвесторов, решивших вкладывать средства на рынке недвижимости. Фонды прямых инвестиций не стали исключением. Насколько сильно изменился инвестиционный климат на рынке российской недвижимости в посткризисный период? Какое место на сегодняшний день занимает недвижимость в портфелях и стратегиях фондов прямых инвестиций в России? Вячеслав Иванов, Управляющий Инвестиционного офиса развития гостиничных проектов Venture Investments & Yield Management (VIYM) – независимого партнерства, предоставляющего профессиональным частным и институциональным инвесторам эксклюзивные услуги по поиску и управлению инвестиционными проектами прямых инвестиций в недвижимость и быстрорастущие компании потребительских секторов, промышленного производства, высоких технологий, интернета, услуг (B2B), энергетической и добывающей промышленности преимущественно на развивающихся рынках СНГ и более чем в 20 регионах России. З а последнее десятилетие доля участия малого и среднего бизнеса в формировании ВВП России увеличилась в 3 раза, при том, что уровень проникновения прямых инвестиций в экономику страны в 10 раз ниже соответствующих показателей США и Великобритании, что свидетельствует о значительном потенциале дальнейшего роста рынка прямых инвестиций. Хотя мировой финансовый кризис и остудил аппетиты инвесторов, после значительного снижения в 2009 г., рынок Private Equity 2010 и 2011 сохраняет тенденцию к восстановлению и росту. На сегодняшний день в условиях ограниченных возможностей кредитования и рынка публичных размещений Private Equity все еще остается одним из немногих доступных источников финансирования для российских компаний. Принимая во внимание текущую неэффективность отечественного фондового рынка, только прямые инвестиции открывают доступ к диверсификации в широком отраслевом диапазоне национальной экономики для инвесторов. ИНВЕСТИЦИИ В НЕДВИЖИМОСТЬ КАК ЧАСТЬ СТРАТЕГИИ ДИВЕРСИФИКАЦИИ Управляющие фондами всегда стремятся к диверсификации активов. Диверсификация снижает риски и делает портфель более сбалансированным. Одним из популярных направлений диверсификации по классу активов являются инвестиции в недвижимость. Согласно исследованию Private Equity International, проведенному среди 120 международных институциональных инвесторов в 2011 году, более 60% из них рассматривают сектор недвижимости в качестве Диаграмма 1 Динамика прямых инвестиций в российскую недвижимость, $ млрд Источник: Jones Lang LaSalle, Praedium Oncor International неотъемлемой составляющей своих инвестиционных портфелей в целях диверсификации. Около 23% инвесторов считают, что этот класс активов предлагает стабильную долгосрочную доходность, 12% рассматривают проекты в этом направлении по оппортунистическому принципу и 4% – как источник диверсификации и получения текущей доходности (cash yield). Мировой кризис скорректировал стратегические подходы инвесторов; все больше внимания уделяется повышению надежности инвестиций. Мировой рынок недвижимости продолжает демонстрировать положительную динамику и сохраняет тенденцию роста. Так, с начала 2011 года объем сделок вырос на 44% по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года. По данным консалтинговой компании Jones Lang LaSalle, общий объем прямых инвестиций в недвижимость по итогам 2011 года в мире достигнет $440 млрд, а в первом полугодии мировые объемы прямых инвестиций в недвижимость превысили $200 млрд, что окажется на 35%-40% выше показателей предыдущего года. При этом неизменно растет и участие в секторе стран БРИК: по итогам 1 полугодия 2011 года на их долю приходилось до 13% мирового объема по сравнению с 2% долей в 2007 году. Сейчас страны БРИК по объему сделок уступают лишь США и Великобритании. Как отмечают эксперты компании, данный объем инвестиций станет самым высоким с докризисного 2007 года. ИНВЕСТИЦИОННАЯ АКТИВНОСТЬ НА РЫНКЕ НЕДВИЖИМОСТИ РОССИИ На фоне негативной статистики об оттоке капитала из России, объем прямых инвестиций в недвижимость страны в 2010 и 1 половине 2011 года продемонстрировал уверенный рост. По данным консалтинговой компании Jones Lang LaSalle, объем капиталовложений в 2010 году вырос на 48% по отношению к 2009 году и составил $4.8 млрд относительно $3.24 млрд в 2009. В 1 полугодии 2011 года объем инвестиций достиг $3.7 млрд, тем самым продемонстрировав двукратный рост относительно того же периода 2010 года. По прогнозам экспертов, объем прямых инвестиций в недвижимость России по итогам 2011 года достигнет $6.4 млрд. «Мировой кризис внес свои коррективы в состав инвесторов на российском рынке недвижимости. Произошло значительное ослабление активности иностранных инвесторов и локальных игроков с большими кредитными портфелями. С трендом на восстановление началось активное развитие ранее не столь востребованных направлений – жилая недвижимость эконом – класса и гостиничные проекты в регионах. Однако, при всем этом, традиционные направления также сохранили свою привлекательность. Спад на рынке коммерческой недвижимости может произойти, только если ставки капитализации в России вплотную приблизятся к уровню развитых экономик. Однако, в настоящее время, доходность в отрасли значительно выше, чем во многих странах Восточной Европы. Тенденция к восстановлению прослеживается и в структуре инвестиций. По стране происхождения инвестиций растет доля участия иностранных инвесторов; в первом полугодии 2011 года на их долю пришлось около 45% всего объема сделок по сравнению с 21% в 2010 году. (Источник: Jones Lang LaSalle, Praedium Oncor International) Положительным сигналом для рынка стало и увеличение размера сделок. В 1 полугодии 2011 года на долю крупных сделок размером более $300 млн пришлось около 53% всего объема инвестиций. Даже до кризиса доля таких сделок не превышала 30% в среднегодовом исчислении. Оживление на рынке в 2010 году повлекло за собой незначительное снижение ставок Диаграмма 2 Прямые инвестиции в российскую недвижимость по стране происхождения Источник: Jones Lang LaSalle, Praedium Oncor International Диаграмма 3 Инвестиции в России по секторам недвижимости Источник: Jones Lang LaSalle капитализации для наиболее качественных объектов коммерческой недвижимости. На конец 1 полугодия 2011 года их значения составили для офисных объектов высокого класса 9% – 9.5%, для качественных торговых объектов – 9.5% – 10%, для активов в сегменте складской недвижимости – 11%. Высокая концентрация экономической активности в столичном регионе привела к тому, что из общего объема прямых инвестиций в российскую коммерческую недвижимость в 2010 году лишь 10% были направлены за пределы Москвы. Такому распределению также способствуют высокие риски и отсутствие ясного сценария развития рынка коммерческой недвижимости в регионах. Абсолютное большинство инвесторов по-прежнему предпочитают вкладывать свои средства в объекты, расположенные преимущественно в Москве и Санкт-Петербурге. Однако, результаты 1 полугодия 2011 года показали изменение тенденции в пользу повышения внимания инвесторов к регионам, в которые привлечено около 32% от общероссийского объема прямых инвестиций в недвижимость. Особой популярностью пользуются проекты развития региональной гостиничной инфраструктуры и торговой недвижимости. Региональные центры имеют высокий потенциал привлечения дополнительных объемов инвестиций в объекты недвижимости. И в первую очередь, это касается объектов гостиничной инфраструктуры, от недостатка которых страдает большинство регионов России. Этому будет способствовать проведение крупных международных спортивных мероприятий, среди которых зимние олимпийские игры в Сочи 2014 года, чемпионаты мира по футболу и хоккею 2016 и 2018 гг. с охватом 12 PERE 9 10 PERE Инвестиции в недвижимость Инвестиции в недвижимость Диаграмма 4 Доля свободных офисных площадей 1 кв. 2011 г. Источник: Jones Lang LaSalle, Уральская Палата недвижимости Диаграмма 5 Обеспеченность гостиницами в расчете на тысячу жителей в городах России Источник: GVA Sawyer региональных центров. В рамках собственного инвестиционного портфеля мы делаем ставку на средний и бюджетный ценовой сегмент в регионах, где развиваем более 20 гостиниц по стратегическому соглашению с международным отельным оператором Rezidor с начала 2009 года. При этом, в целях диверсификации, в Санкт-Петербурге мы отдаем предпочтение проектам гостиниц более высокого класса (4-5 звезд), и первый отель Four Seasons в России планируем открыть в северной столице, где также развиваем проекты жилой и многофункциональной недвижимости. Московский рынок также остается, в значительной степени, привлекательным, и здесь мы видим перспективы в среднем и бюджетном ценовом сегменте отельной недвижимости, однако выход на него сталкивается с высокими барьерами по стоимо- сти земли в приемлемых локациях, что, зачастую, сводит на нет потенциальную доходность проектов в данном сегменте. В целом, недвижимость составляет около 50% нашего совокупного инвестиционного портфеля, при этом в рамках альтернативной стратегии инвестирования в потребительские сектора, интернет, высокие технологии и промышленное производство мы также сохраняем фокус на развитии регионов. СТРУКТУРА ИНВЕСТИЦИЙ ПО СЕКТОРАМ НЕДВИЖИМОСТИ До кризиса на российском рынке недвижимости присутствовали преимущественно игроки с общей смешанной стратегией инвестирования, согласно которой решающим критерием была доходность бизнеса. По мере насыщения рынка, усиления конкуренции и снижения доходности проектов, на рынке появляется все большее количество отраслевых игроков, специализирующихся на инвестициях в отдельные сегменты недвижимости. (Источник: Jones Lang LaSalle) Традиционно офисный сегмент привлекал наибольший объем инвестиций. В первом полугодии 2011 его доля в общей структуре всех закрытых сделок достигла порядка 31%. С 2007 по 2008 годы доля офисной недвижимости постоянно росла и в кризисный 2009 год достигла 81% от общего объема инвестиций, однако в 2010 году вернулась на докризисный уровень 46%. Что касается арендных ставок, пока они не вернулись на докризисные позиции. В 2010 году уровень ставок оставался стабильным и лишь в 1 полугодии 2011 года, благодаря курсовым изменениям, показал незначительный рост в долларовом выражении. Такая ситуация характерна для всех российских городов. Доля свободных офисных помещений с начала 2010 года постепенно снижалась, и к 1 полугодию 2011 года достигла в среднем 15% по рынку в Москве и Санкт-Петербурге. Такой показатель баланса рынка был характерен в четвертом квартале 2008 года. (Источник: Jones Lang LaSalle, Уральская Палата недвижимости) Уровень заполняемости офисов сопоставим с ситуацией в крупнейших европейских городах, в то время как характерная для Европы обеспеченность офисными площадями на душу населения многократно превышает показатели российских городов. В Москве этот показатель составляет 1,2 м2 на 1 жителя, в то время как в Амстердаме – 7,5 м2, во Франкфурте – 17 м2 на 1 жителя. Значительное отставание позволяет говорить о высоком потенциале дальнейшего развития офисного сегмента в нашей стране. В этом году вернулась на докризисные позиции торговая недвижимость. В основном этому способствовали сделки на региональных рынках, среди которых продажа компании «Макромир» с крупным портфелем торговых центров в Санкт-Петербурге, ТЦ «СанМарт» в Калуге и ТРК «КомсоМОЛЛ» в Иркутске. Подобная активность еще раз подтверждает тенденцию к тому, что на фоне политической неопределенности в Москве инвесторы активно присматриваются к объектам в регионах. Объем инвестиций в гостиничную недвижимость на протяжении последних 5 лет составлял небольшую долю в общей структуре сделок с максимальными значениями на уровне 2007 года. Такая ситуация объясняется, в основном, значительным сроком окупаемости гостиничных проектов, а также особенностью ведения бизнеса, что не позволяет получать высокую доходность, не разбираясь в его специфике. Доля сегмента гостиничной недвижимости в общем объеме инвестиций в первом полугодии 2011 года составила 26%. Для сравнения: в 2009 году это значение составляло 4,5%, в 2010 – 2,4%. Столь значительный рост доли этого сегмента в первом полугодии 2011 года обусловлен завершением крупной сделки по продаже Ritz Carlton, что повлияло на распределение инвестиций по секторам и увеличило долю гостиничной недвижимости. Однако такой актив скорее можно отнести к категории «трофейных», и покупка его, в значительной степени, мотивирована соображениями престижа, помимо экономической составляющей. Наиболее интенсивное развитие рынка гостиничной недвижимости в среднесрочной перспективе прогнозируется в городах с населением около миллиона жителей. Рынок в этих городах не так насыщен и развит, как в Москве и СанктПетербурге. Отличительной чертой регионального гостиничного рынка является отсутствие высоких барьеров входа, что позволяет говорить об эффективности развития региональной стратегии. В настоящее время VIYM активно развивает проект «Региональная гостиничная сеть» в среднем ценовой сегменте и уже к 2014 году планирует запустить в эксплуатацию более 20 отелей крупнейшей всероссийской сети в наиболее динамично развивающихся центрах деловой и культурной активности. Средний прирост номерного фонда за счет сетевых операторов в городах-миллионниках в среднесрочной перспективе прогнозируется на уровне 16%, в городах с населением менее миллиона – 29%. В целом, показатель обеспеченности гостиницами в российских городах значительно отстает от европейских уровней, как и множество сопутствующих факторов, включая показатели деловой активности и покупательной способности, которые оказывают существенное влияние на развитие данного сегмента в России. (Источник: GVA Sawyer) ОСНОВНЫЕ ИГРОКИ Кроме фондов прямых инвестиций, активно функционирующих на российском рынке недвижимости, в 2009 году в качестве новых игроков прочно обосновались крупные банки, преимущественно с государственным участием, на баланс которых перешло немало объектов несостоятельных должников. Несмотря на то, что эксперты такое присутствие оценивали как временное, да и сами банки утверждали, что «не собираются заниматься строительством», 2010 год продемонстрировал, что банки изменили свою политику в этом направлении и теперь не избавляются от непрофильных активов, а напротив – занялись их консолидацией. Так Сбербанк заявил о своем намерении создать крупнейшую девелоперскую корпорацию России – «Сбербанк Девелопмент» – для управления обширным девелоперским портфелем банка. Банк ВТБ также не намерен покидать рынок коммерческой недвижимости. Помимо структуры «ВТБ-Девелопмент», банку подконтрольна девелоперская компания «Система Галс» – активный участник рынка. Весомыми игроками на рынке инвестиций в коммерческую недвижимость могут стать и негосударственные пенсионные фонды (НПФ). В России насчитывается около 150 НПФ, в силу законодательных ограничений прямые инвестиции, направленные НПФ в недвижимость, должны составлять не более 10% от общего объема активов под управлением, в то время как непрямые могут доходить до 70%. Пока большинство НПФ не имеют четкой инвестиционной стратегии, и лишь немногие из них инвестируют в недвижимость. Во всем мире традиционно пенсионные фонды являются одними из основных игроков на рынке недвижимости. И Россия не исключение. В конце 2010 – начале 2011 года несколько крупнейших российских НПФ заявили о значительном росте интереса к сектору. За последнее десятилетие внимание и интерес к фондам прямых инвестиций, инвестирующих в акционерный капитал российских компаний, значительно возросли. Это произошло не только по причине увеличения масштабов рынка прямых инвестиций, но также благодаря усилению дебатов о роли прямого инвестирования для развития и диверсификации экономики России. Как результат, активизация данной отрасли выражается как в создании новых фондов независи- PERE Диаграмма 6 Индекс РТС 2010, % Валовая добавленная стоимость 2010, % Источники: Росстат, РТС мыми локальными командами, так и выходе на отечественных рынок международных игроков. Особое место на рынке занимают фонды с государственным участием. Сегодня Private Equity может предложить больше, чем еще несколько лет назад: команды управляющих продолжают нарабатывать конкурентный опыт и доказывать свою состоятельность на различных стадиях экономического цикла, а рынок прямых инвестиций в России, в отличие от публичного рынка, предоставляет наиболее широкие возможности инвестирования, в том числе, и в сегменты жилой и коммерческой недвижимости как части диверсификационной стратегии фондов прямых инвестиций. На фоне консервативного настроя внешних инвесторов осознание необходимости в интеграции, открытости и большей прозрачности индустрии приводит к объединению усилий участников рынка в рамках независимых инициатив по сбору и раскрытию статистической информации о результатах инвестиционной деятельности фондов, поддержки государственных реформ рынка прямых инвестиций и программ по взаимодействию с инвесторами для улучшения общей конъюнктуры рынка и его привлекательности для международного инвестиционного сообщества, как дополнение к частным инициативам по продвижению фондов. 11 12 ГЕОГРАФИЯ Перспективы прямых инвестиций в Центральной и Восточной Европе Перспективы прямых инвестиций в Центральной и Восточной Европе Перспективы прямых инвестиций в Центральной и Восточной Европе Высокие темпы роста ВВП, наличие состоятельных молодых потребителей и легкий доступ на рынки ЕС привлекают в этот регион инвесторов, но для достижения успеха им необходим надежный сценарий работы в регионе. Натан Шкляр и Грэм Элтон П роизошедший в 2008 г. коллапс кредитного рынка и последовавшие за ним экономический кризис и медленное восстановление экономики, резко оборвали бум прямых инвестиций (PE), продолжавшийся во всем мире почти десять лет. Натан Шкляр является Сильнее всего экономический партнером в московском кризис повлиял на США и страофисе Bain & Company ны ЕС, то есть страны с развитой и членом практики прямых инвестиций. Грэм Эл- экономикой. Эти рынки были лидерами по PE, но объемы сделок тон является партнером в лондонском офисе Bain, по выкупу контрольных пакетов он возглавляет практику акций в рамках PE упали в обопрямых инвестиций их регионах с 645 млрд долл. в Европе, на Ближнем в 2006 г., когда этот показатель Востоке и в Африке. достиг пикового уровня, до всего лишь 55 млрд долл. в 2009 г. Тем не менее, экономический спад на Западе не уменьшил аппетит инвесторов PE к совершению сделок и не ослабил их интерес к новым возможностям. Менеджеры фондов PE располагают выделенным для инвестиций капиталом в размере почти 1 трлн. долларов. Они уделяют все больше внимания странам с быстро растущей экономикой. Китай, Индия, Бразилия и другие динамично развивающиеся страны Азии и Латинской Америки, экономический рост которых практически не прекращался даже во время экономического кризиса, естественно, являются основным объектом внимания PE. Однако интересы PE носят более широкий характер и охватывают динамичные рынки стран, ранее входивших в СЭВ, стран Балканского региона и Турции. Как отмечается в подготовленном Bain «Отчете о мировых прямых инвестициях в 2011 г.», в последние годы фонды PE укрепили свои позиции в этом регионе. До того, как в 2008 г. разразился экономический кризис, в этих регионах увеличились объемы как привлечения финансирования, так и совершения сделок. Только в 2007 г. в странах Центральной и Восточной Европы была инвестирована почти четверть всех средств, предназначенных для развивающихся рынков. Хотя после глобального финансового кризиса активность в Центральной и Восточной Европе резко снизилась, сейчас фонды PE готовы расширять объемы совершения сделок по мере восстановления мировых кредитных рынков и экономической ситуации в целом. В прошлом году темпы восстановления PE продолжали увеличиваться. В основном, от активизации PE выигрывают Центральная и Восточная Европа (ЦВЕ) и Турция, которые, в свою очередь, предлагают инвесторам привлекательный уровень доходности. В этом регионе увеличивается численность молодых состоятельных потребителей, проживающих в городах, благодаря чему инвесторам предоставляется множество возможностей. За последние пять лет потребительские расходы в этом регионе росли на 5 – 11 процентов в год, при этом, по данным Euromonitor, в странах Европейского Союза (ЕС) этот показатель составлял всего два процента, что способствовало снижению зависимости экономики ЦВЕ от экспорта в страны ЕС и сделало ее более устойчивой к экономическому кризису. В целом, по данным Economist Intelligence Unit, темпы роста ВВП стран ЦВЕ и Турции почти вдвое превышали аналогичный показатель 15 стран – членов ЕС, начиная с 2004 г., и прогнозируется, что в ближайшие годы эти темпы роста сохранятся. Эти привлекательные фундаментальные характеристики привлекают в ЦВЕ как местных, так и международных инвесторов PE. Сделки PE в этом регионе хорошо отражают более широкие макроэкономические тенденции: акцент делается на отечественном производстве товаров широкого потребления и розничной торговле, а также на отраслях, в которых существует «легкий» доступ в развитые страны Европы. В Польше, Турции и Чехии на волне роста потребительских расходов осуществляются сделки в секторе связи и товаров широкого потребления, при этом увеличение инвестиций в энергетику, здравоохранение и транспорт обусловлено совершенствованием инфраструктуры в развивающемся регионе. Во всех отраслях выделяются три основных направления региональных инвестиций: приватизация отраслей, ранее находившихся в государственной собственности, консолидация предприятий мелкого и среднего бизнеса (МСБ) и выделение активов в самостоятельные компании. Поскольку региональные правительства более открыто подходят к вопросу о наличии зарубежных собственников, сделки по приватизации, вероятно, будут продолжаться, хотя и более низкими темпами, создавая масштабные возможности для осуществления инвестиций. Продолжающаяся консолидация МСБ дает фирмам PE возможность увеличивать масштабы и расширять управленческие компетенции. Наконец, поскольку многие конгломераты, присутствующие в этом регионе, оптимизируют свои портфели и продают отдельные виды бизнеса, сделки по выделению активов в самостоятельные предприятия станут в перспективе еще одной привлекательной возможностью для инвестирования. Несколько проблем омрачают перспективы прямых инвестиций в ЦВЕ и Турции. Условия бизнеса в этом регионе все еще не соответствуют стандартам ЕС. Защита инвестиций, уровень бюрократии, политическая и экономическая нестабильность остаются постоянными проблемами. Кроме того, конкуренция PE за более крупные приобретения будет очень высокой – корпорации пытаются выйти на эти быстро растущие рынки, рассматривая их в качестве платформ для дальнейшего расширения деятельности. В результате этого большинство сделок PE, вероятно, будет осуществляться с участием компаний средней величины и более мелких компаний. Еще одним узким местом в этом регионе является невозможность выхода из сделок путем IPO. Наиболее распространенными механизмами выхода являются сделки между спонсорами или продажи стратегическим покупателям, что требует тщательного планирования с самого начала. Наконец, страны ЦВЕ и Турция не могут рассматриваться в качестве однородных рынков в силу различных языков, валют, политической и экономической динамики. Для повышения вероятности успеха фирмам PE необходимо разрабатывать локализованные схемы деятельности, формировать сеть местных консультантов и отраслевых экспертов, а также обеспечивать наличие знающих специалистов на местах. В быстро меняющемся мире PE понимание местных условий является критически важным для инвесторов, пытающихся правильно выбрать объект инвестиций в регионе, где конкуренция за поток сделок постоянно увеличивается, и старающихся успешно управлять компаниями в своем портфеле. ГЕОГРАФИЯ 13 14 ГЕОГРАФИЯ Развитие отрасли прямых инвестиций в Китае Развитие отрасли прямых инвестиций в Китае Развитие отрасли прямых инвестиций в Китае Как-то в одну из моих поездок в Китай, общаясь с управляющим директором Qiming Venture Partners, я вдруг узнал, что в КНР около тысячи фондов прямых инвестиций. Количество меня настолько поразило, что я ещё несколько дней недоумевал, каким образом индустрия прямых инвестиций достигла таких масштабов в Китае. Д ействительно, согласно данным, опубликованным журналом The Economist со ссылкой на Asia Private Equity Research, в 2010 году в Китае было 167 зарегистрированных иностранных управляющих компаний фондов прямых инвестиций и 265 – внутренних, притом, что ещё десятилетие назад таковых практически не было. Оценки незарегистрированных китайских фондов прямых инвестиций разнятся от 3 000 до 10 000. В связи с этим и данные об объеме ежегодных инвестиций существенно отличаются в разных источниках – от 7 до 16 миллиардов долларов США в 2008. Общая сумма капитала, привлеченного фирмами PE&VC в Китае в 2010 году, превысила 23 миллиарда. Однако до того, как китайская индустрия прямых инвестиций начала приносить инвесторам реальный доход, ей пришлось пройти весьма трудный путь. Первые факты прямых инвестиций, вклю- чая венчурные, появились в Китае в середине 1980-х годов. В первую очередь это была реализация инициативы центрального правительства Китая улучшить технологический сектор экономики. К сожалению, вследствие нехватки опыта и преобладания политических мотивов при принятии решений об инвестировании, большинство проектов обанкротилось в течение 10 лет. Первый иностранный капитал потек в китайскую индустрию прямых инвестиций и венчурного капитала в начале 1990-х годов. Причиной повышения интереса у иностранных инвесторов явились хорошие результаты китайских экономических реформ, которые были начаты в 1978 году. В особенности приватизация государственных предприятий и открытие фондовых бирж в Шанхае и Шеньчжэне зародили у инвесторов надежду на реализацию большого количества успешных про- ектов прямых инвестиций в Китае. Достаточно популярна история об американском банкире Джеке Перковском, который на День благодарения в 1993 году начал собирать средства для венчурного фонда, фокусированного на Китай – Asian Strategic Investment Management Company, и уже к Рождеству размер его фонда составил 75 миллионов долларов и в течение всего 6 недель достиг 150 миллионов. Тем не менее, трудности выравнивания интересов с недавними государственными предприятиями и отсутствие профессиональных менеджеров препятствовали развитию портфельных компаний. Кроме этого, либерализация процесса выхода на биржу шла медленно, что ограничивало возможности выхода из портфельных компаний. Практически ни одна управляющая компания, создавшая фонд в начале и середине 90-х годов, не смогла запустить второй фонд в течение последующих 10 лет. Поворотным моментом для китайской индустрии прямых инвестиций явился 2004 год. Фонды венчурного капитала и фонды прямых инвестиций в конечном счете смогли продемонстрировать истории успеха, реализовав очень прибыльные выходы через IPO. Среди них были и предприятия в секторе IT, такие как Baidu, Shanda, и компании более традиционных отраслей для фондов PE, такие как Li Ning (производство и дистрибуция спортивной одежды), Mengniu (производство молочных продуктов). Чрезвычайно успешные примеры сделок с участием фондов PE&VC не только изменили западное восприятие рисков в китайской индустрии прямых инвестиций, но также помогли китайским чиновникам признать прямые инвестиции одним из потенциальных двигателей экономики и ценным классом активов. В течение последующих нескольких лет правительство реализовало несколько существенных инициатив для улучшения климата в области прямых инвестиций. Китайское правительство начало позволять различным финансовым юридическим лицам инвестировать в активы PE&VC. В 2007 Госсовет КНР разрешил Национальному фонду социальной защиты КНР (NSSF), который является главным государственным пенсионным фондом страны, аллоцировать до 10% своих активов в область прямых инвестиций. Недавно NSSF заявил, что надеется сформировать портфель размером 82 миллиарда долларов в области прямых инвестиции. В 2009 году крупнейшие страховые компании Китая получили возможность начать инвестировать в непубличные компании. Согласно исследованию китайской компании China First Capital, суммарные объемы инвестиций могут составить более 3 миллиардов долларов США. Госбанкам Китая также разрешено инвестировать в фонды прямых инвестиций, номинированные в китайских юанях. Кроме финансовой поддержки китайское правительство улучшило законодательство, связанное с учреждением фондов прямых инвестиций. В июне 2007 регуляторы Китая приняли закон о партнерствах, который позволил создавать в китайской юрисдикции товарищества с наличием статуса ограниченных партнеров, а также решил проблему двойного партнерства внутри Китая. Китайское правительство продолжает либерализацию законодательства в области публичного размещения компаний внутри Китая, уменьшая lock up периоды и количество лет существования компании, предоставляя налоговые каникулы. Нужно отметить, что в то же самое время регуляторы Китая создают серьезные препятствия для учреждения фондов в иностранной валюте. В настоящее время почти невозможно провести листинг китайской компании за пределами Китая. Гонконг в данной ситуации считается оффшором. Также чрезвычайно непросто осуществлять инвестиции в китайскую компанию из оффшорного фонда. Данные барьеры создаются китайским правительством для повышения роли и увеличения размеров национальной финансовой системы. Быстрое развитие отрасли прямых инвестиций в Китае принесло множество позитивных результатов для общества и экономики страны. Недавнее исследование, проведенное торговой палатой европейского союза совместно с Bain&Company и опубликованное в 2009 году, демонстрирует, что фонды прямых инвестиций оказывают серьезное содействие росту китайских компаний и способствуют реализации макроэкономических целей страны. Исследование сравнивает портфельные проекты фондов прямых инвестиций с публичными компаниями в Китае в период с 2002 по 2008 года. Несколько внушительных фактов заслуживают упоминания. Вопервых, компании, получившие прямые инвестиции, создают ра- бочие места быстрее и платят более высокую заработную плату. Во-вторых, фирмы с поддержкой прямых инвесторов осуществляют более высокие расходы на инновации. Результаты исследования показали, что у компаний с инвестициями от фондов прямых инвестиций отношение расходов на исследования и разработки к выручке было более чем в два с половиной раза больше, чем у их публичных коллег. Компании с прямыми инвесторами также продемонстрировали более высокие темпы роста: по выручке рост превышал публичные аналоги на три процентных пункта в год, а по прибыли – на 14 (см. Диаграмму 1). И, наконец, фирмы, получившие инвестиции от фондов, показали более быстрорастущие налоговые платежи, которые увеличивались на 28% в год, что на 10 процентных пунктов выше, чем у их публично котируемых коллег. Пример Китая показателен и вполне может быть изучен в России. Ещё 15 лет назад чиновники даже не представляли себе, что такое прямые инвестиции, а инвесторы были наполнены скептицизмом. Сегодня тема создания благоприятных условий для прямых инвестиций является обязательной в повестке обсуждения инвестиционного климата в Китае, а крупные LPs учреждают отдельные отделы по анализу китайского рынка. Периодически начинают появляться статьи о завышенных мультипликаторах покупки, сильной конкуренции за сделку. Однако в нашем случае это уже проблемы следующего этапа, до которых нужно ещё добраться. ГЕОГРАФИЯ Федор Сусов занимает позицию Associate в инвестиционной группе Z1. До этого Федор работал в российском фонде Foresight, а также в лондонском офисе банка Lehman Brothers. До карьеры в финансах Федор работал более трех лет с Китаем и жил там два года. Федор окончил ИСАА при МГУ им. Ломоносова и Российскую Экономическую Школу. Диаграмма 1 Сравнение роста выручки и прибыли. Темп роста (%) 50% 39% 40% 30% 27% 24% 25% PE backed 20% Listed 10% 0% Revenue Profit 15 Источник: The Social and Economic Impact of Private Equity in China – 2009 Survey. European Union Chamber of commerce in China and Bain & Company, Inc., p. 10. 16 ИНТЕРВЬЮ Прямой инвестор Прямой инвестор Прямой инвестор Глеб Давидюк – один из не многих «кадровых офицеров» российской индустрии Private Equity, прошедший все этапы карьерной лестницы от стажера до управляющего партнера в фонде прямых инвестиций. В прошлом году г-н Давидюк покинул фонд Mint Capital, чтобы заняться сбором средств для нового фонда, специализирующегося на инвестициях в цифровую экономику. О том, что происходило и происходит в российском PE и о том, как собирать российские деньги для российского фонда, инвестирующего в российские компании, г-н Давидюк рассказал RPEJ. Сколько лет Вы работаете в российском PE? Что изменилось в индустрии за это время? В отрасли я с 95 года. Начинал стажером в фонде Central Russia RVF, позже Quadriga Capital. С тех пор из индустрии никогда не уходил. Пятнадцать лет. За это время изменилось все. Среда. Технологии. Опыт. Люди, работающие в индустрии, – сегодня все совсем по-другому. Не изменилась только ключевая характеристика: по-прежнему хочется вложить рубль вынуть пять. Российское Private Equity стало более зрелым. Но по сравнению с нашими западными «братьями и сестрами» мы все еще premature. По десятибалльной шкале мы в классе пятом-шестом. Уже достаточно умны, чтобы научиться читать, писать и структурировать, но недостаточно сложны, чтобы делать крупные сделки. В кризис нас спасло то, что у нас не было сложных долговых сделок. Поэтому индустрия PE, в отличие от наших западных коллег, не загнулась и не сжалась. Надо признать, что последние пару лет очень сильный толчок индустрии PE дало государство. Пускай где-то оно ведет себя по-дилетантски, где-то альтруистично, где-то палит из пушки по воробьям, но те шаги, которые государство делает в поддержку инновационной волны, не приветствовать нельзя. Объективно, создается фундамент на базе которого потом будут отстроены правила игры, которых не было еще пять-шесть лет назад. Все сказанное относится и к созданию фонда с государственным участием? По поводу недавней государственной инициативы ничего кроме удовлетворения выразить не могу. Без государства невозможно создать существенную платформу для качественных изменений. Государство дает фундамент. Основным инструментом индустрии являются деньги. Не имея «сырья» в виде денег невозможно ничего построить. Государство это сырье дает и дает все качественнее и осознаннее. Рад, что новости о PE, отчасти благодаря фонду, стали появляться на первых полосах газет и ТВ. Рад, что люди стали серьезнее относиться к вещам, которые мы делаем в своей ежедневной работе. Отчасти рад, что чиновники обратили на нас внимание. Совместить коммерческие интересы с государственными достаточно сложно, поэтому перед Кириллом Дмитриевым (Генеральный директор управляющей компании Российского фонда прямых инвестиций (РФПИ – прим. Ред.) стоит непростая задача. Самые важные, с Вашей точки зрения, события, которые ждут индустрию в этом году? Самое важное событие для меня – закрытие нашего фонда. Год назад я с головой ушел в проект и вместе со своими партнерами рискнул заняться непопулярным делом – собирать фонд прямых инвестиций. Объективно, есть ряд предпосылок, позволяющих ожидать, что мы будем успешными: хороший портфель, сильный track record, интересный pipeline. Для индустрии в целом – будет создан фонд с серьезным государственным участием. Интересно будет посмотреть на инициативу Сбербанка и Credit Swiss по созданию большого фонда прямых инвестиций. Насколько быстро и без сомнения успешно будет «поднимать» новый фонд Baring. Они тоже выходят на рынок и собираются привлечь большой объем средств. Будет интересно посмотреть на выходы из портфелей фондов, которые были сформированы в 2007-2009 годах. Портфели сложные, кризисные. Эти компании пережили непростые 2008-10 годы с точки зрения управления, принятия стратегических решений, сохранения и соблюдения партнерских условий. Все фонды, так или иначе, прошли через цикл серьезных экономических, политических и управленческих передряг. Качество, с которым менеджеры фондов смогли управлять своими портфелями, будет выражено в тех сделках, которые мы увидим. С удовольствием прочту в газетах их истории успеха. «Подъем» фонда на Россию оказался делом нелегким? Фонд не закрыт, и говорить как о некотором законченном деле пока рано. По базе инвесторов фонд практически полностью российский. Все LPs – это российские инвесторы. Это здорово, так как мы представляем продукт, который полностью international с точки зрения требований KYC и пригодный для инвестиций меж- дународных инвесторов, и в то же время в который верят россияне. Таких прецедентов на рынке очень мало. Я не могу на этом этапе называть имена и фамилии, но все LPs так или иначе связаны с той областью, в которую инвестируем. На нашем сайте написано: «Мы инвестируем в цифровую экономику». Это все, что связано с монетизацией интернета, платежными системами, инфраструктурой. Области, где продукт или услуга могут быть проданы большому числу пользователей без географических ограничений и принести достаточно большую доходность. Да, здесь велик человеческий риск, но этот риск мы готовы брать на себя и контролировать. Недавние громкие сделки, такие как IPO Яндекс и вызванный ими повышенный интерес к инвестициям в интернет, помогают или мешают делать здесь бизнес? Помогают и мешают одновременно, но все же больше помогают. В фазе сбора средств в фонд, когда я «маркетирую» бизнес-идею и наш pipeline, мне проще убеждать инвесторов в том, что идея жизнеспособна, понятна и практична. Я не рассказываю о какихто эфемерных вещах, я говорю о четких и осязаемых понятиях. Темы, которые мы обсуждаем, понятны простому обывателю, а проекты, которые мы уже сделали, настолько очевидны, что спора особого не возникает. Потенциальная ликвидность уже сделанных инвестиций подтверждена массовой эйфорией рынка относительно сектора. О перегретости. Наверное, с большой долей вероятности, можно говорить о надувающемся пузыре. С другой стороны, мы уже проходили эту историю в 2000 и конце 90-х. Почти все те, кто инвестируют в интернетиндустрию сегодня, еще помнят уроки тех лет. Инвестиционные решения принимаются с оглядкой на цикл десятилетней давности. Экономическая парадигма в мире и в России меняется. Интернет-сообщество, интернетэкономика уже составляют существенную долю ВВП. Да, не такую как нефть и газ, но это уже не доли процента, это проценты, причем растущие кратными темпами. Потребители интернет-экономики – мы и наши дети, в меньшей степени наши родители – это люди, которые относятся к связи ИНТЕРВЬЮ 17 18 ИНТЕРВЬЮ Прямой инвестор и информации на принципиально другом уровне. Если сложить все три тезиса, то, наверное, это и не пузырь, а «пузырек», который будет надуваться еще долго. И последнее, мы находимся только в начале восстановительного посткризисного процесса. Очевидно, что выходить из кризисной ямы ни Россия ни мир не будут быстро. Это значит, что любое осознанное решение экономического характера сегодня принимается обдуманно. Следовательно, слово «ажиотаж» не сильно применимо к тем условиям, в которых мы сегодня создаем новый фонд. Поэтому для меня и нескольких десятков наших инвесторов инвестиции в цифровую экономику достаточно привлекательны. Безусловно, есть и другая чаша весов – мода. Есть желание заработать быстро. Есть жадность. Есть все то, что было и будет в мире всегда. Ваши инвесторы – частные лица. Вы не пытались искать институциональные деньги? Мы с самого начала говорим о специфике российского рынка. С точки зрения правил игры он очень молод. Правила только начинают складываться. Через какое-то время они будут написаны, по ним научаться играть, они будут адаптированы и изменены с учетом ошибок. И лишь потом мы сможем говорить об индустрии, как иституциональном инструменте. А пока институциональных российских инвесторов в российском PE нет. Те немногие что есть, еще только тренируются, инвестируя в западные фонды. В непрозрачных условиях могут играть только инвесторы, ориентированные на высокую доходность и высокий риск. Институциональные игроки будут очень осторожны и не прийдут в индустрию, пока она не приобретет понятной, прозрачной и проинституциональной формы. Когда это произойдет? Через десять лет. Это происходит и сейчас, но точечными выстрелами. Все, кто имеет институциональные локации на Россию, ходят кругами вокруг нескольких понятных им игроков. Что, собственно, и правильно. Крупному инвестору важнее сохранить средства. Антрепренерский подход «институционалам» не свойствен. Безусловно, я хотел бы иметь среди наших инвесто- ров крупные институциональные структуры. Пока все они – западные игроки. С некоторыми ведем переговоры об участии в Фонде. Привлекая квалифицированного институционального инвестора в свой круг, я буду вынужден внести в свою работу ограничения. Больше отчетности. Появится большой объем работы, связанный с объяснением наших решений. Меня это не пугает. Индустрия просто обязана становиться более прозрачной, и это мировой тренд. Какие задачи Вы ставили перед своей командой, начиная собирать фонд? Насколько успешно они реализуются? Начиная в прошлом году работу с чистого листа, мы ставили перед собой задачу поднять 120 млн долл. до конца 2001 года, из них до конца весны – 60 млн долл. Мы беседуем в конце мая и уже сейчас мы выходим на цифру 90 млн долл. Цель в 120 млн долл. становится реалистичной. Все эти деньги мы хотели бы собрать на пять лет, потому, что считаем, что горизонт планирования в 10 лет слишком длинный для России в целом и для Интернета в частности. Даже 5 лет – это уже длинный срок. Интернет-экономика заставляет быть быстрее. Если ты не мобилен и не гибок, то места тебе в этой экономике нет. Вегда найдется тот, кто быстрее тебя. Задача – проинвестировать не менее 15-20 проектов в категории cash positive или brake even и несколько десятков проектов в категории seed и venture capital на сумму не более 20 млн долл. Хотим заработать минимум пять раз на вложенный капитал. Это базовые ожидания. Насколько мы понимаем, Вы собираете фонд абсолютно самостоятельно. Не возникала идея воспользоваться услугами фандрайзинга? Есть ли вообще на российском рынке место для подобного бизнеса? Сейчас на российском рынке таких людей нет и места для них нет. Индустрия только формируется. Можно представить, что ты на этом рынке знаешь многих и сможешь познакомить сторону ищущую со стороной, желающей инвестировать. Но большого объема этого рынка в России нет. Нет большого числа команд и фондов. Если в Европе каждый месяц со- бирать фонды начинают по 10 команд, то у нас на рынке их всего несколько десятков. Пока рынок во всех отношениях маленький. Но совершенно очевидно, что с ростом PE возникнет и рынок агентов, обслуживающих индустрию. Это произойдет только тогда, когда на рынке появятся институциональные деньги. Сейчас все фандрайзеры – это иностранцы, предлагающие доступ к иностранному капиталу. Надеюсь, что через 10 лет в России будет полный спектр сервисных услуг – начиная от структурирования фондов и заканчивая услугами по подготовке презентаций. В вашем портфеле уже есть первые сделки, о которых можно рассказать? Мы подписали первые документы с тремя компаниями. Мы начинаем проект почтовой дитрибуции в России. Это бизнес на стыке электронной коммерции, логистики и процессинга. Второе – мы начали проект близкий к электронной коммерции в Турции. Компания разрабатывает приложение для facebook в формате wish-list. Третий – мы поддержали компанию Sotal. Это производитель решения для IPTV операторов и компаний, предоставляющих вещание в цифровом формате. Платформа, которую мы продаем, позволяет интерактивно общаться со зрителями. Сложно ли искать новые проекты? В стране бум стартапов. Многочисленные площадки генерируют поток всевозможных новых компаний. Чисто математически среди тысяч идей найдется одна уникальная. Если вчера эти идеи стучались в западные двери, то сегодня им дали возможность реализоваться на русском языке через простую и понятную процедуру. Остаются вопросы к качеству этих бизнес-идей. Хороших среди них мало и еще меньше конкурентоспособных на мировой арене. За счет более широкого кругозора и опыта мы стараемся отобрать и профинансировать лучшие идеи на рынке. В этом и состоит наша работа. На мою почту приходят четыре проекта в день при том, что у нас еще не было пиар-кампании. Работы хватает и работы не боимся. III Российский конгресс Private Equity Даты проведения: 27 октября 2011 Место проведения: Москва, Новотель Москва Центр (Новослободская ул., д. 23) Ожидаемое количество участников: 150 О конференции: Ведущее мероприятие, посвященное индустрии Private Equity и Венчурного финансирования в России и СНГ. Данная площадка является местом, где встречаются представители фондов Private Equity и венчурных фондов, институциональных инвесторов (LPs/ GPs), компаний реального сектора и инвестиционных банков, ведущих юридических и консалтинговых компаний. Consulting Finance tTax t Valuation 20 M&A ЛЕГЕНДЫ И МИФЫ НА СЛУЖБЕ У ПРОДАВЦА БИЗНЕСА ЛЕГЕНДЫ И МИФЫ НА СЛУЖБЕ У ПРОДАВЦА БИЗНЕСА M&A 21 ЛЕГЕНДЫ И МИФЫ НА СЛУЖБЕ У ПРОДАВЦА БИЗНЕСА Павел Филиппов, Партнер, к.э.н., EMBA, руководитель офиса инвестиционного банка Evli в Санкт-Петербурге. +7 921 966 4734 pavel.filippov@evli.com …В то время как все боги делили землю, бог Гелиос отсутствовал и явился только тогда, когда свободных участков уже не осталось. Расстроенный Гелиос обратился с претензиями к Зевсу, но смог договориться лишь о том, что ему достанется земля, которая поднимется из морских глубин. И, о удача, из морских глубин не замедлил подняться остров Родос, который и поступил в собственность Гелиоса. Грош цена была бы этой нехитрой истории, если бы даже на самых высоких скалах Родоса не было полно ракушечника – осадочной породы, формирующейся на дне моря. Попробуй после этого, поспорь с легендой… Собственникам бизнеса, на входе в процесс продажи, имеет смысл заготовить некоторое количество легенд, которые увяжут все происходящее в единую и непротиворечивую картину для многочисленных заинтересованных сторон. Но не просто увяжут, а сделают это красиво. Крайне важно, чтобы люди видели за происходящим стройную или даже романтическую историю, «story», которая, к тому же, имеет подтверждения в ряде реперных точек. Даже если легенда не во всех деталях соответствует действительности, она нужна, чтобы все обрело смысл. Если проис- ходящее не складывается в адекватную историю, люди отказываются в нем участвовать, пассивно или активно, либо создают свои легенды, совсем не обязательно льющие воду на мельницу акционеров. Кому нужны легенды? Абсолютно всем. Интуитивно понятно, что комментариев захочет менеджмент, вопросы могут начать задавать и рядовые сотрудники, разъяснений будут ждать контрагенты (клиенты, поставщики, банки и т.п.). Нужна правильная история для инвесторов/покупателей. Да и чего греха таить, собственникам тоже нужна история для самих себя: «Почему я делаю все это? Как далеко я готов зайти?». История для самих себя – это вообще важнейшая часть любого стратегического начинания, sense making. Но это большая отдельная тема из области стратегического менеджмента. Не следует понимать легенду как сказку для маленьких. Ни в коем случае. Сказка – ложь, сколько бы намеков в ней ни содержалось. Легенда же – это один из сценариев развития событий. Легенда – это факты и ожидания, пропущенные через соответствующую призму так, чтобы связать важные для целевой группы события прошлого, настоящего и будущего в органичное целое. Цель – доказать, что происходя- щее не вселенская энтропия, а, наоборот, шаг вперед. Люди должны видеть и ощущать себя в понятном и позитивном контексте. Неопределенность и отсутствие информации вызывает больше стресса и необдуманных решений, чем участие в заведомо рискованном проекте. Почему это «легенда», а не «объяснение», например? Да просто потому, что никто никогда не знает, что на самом деле происходит, ибо интересы сторон различны, ситуация изменчива и окончательные решения еще далеко не приняты. Совершенно ни к чему готовить людей к потрясениям, которые, возможно, никогда не произойдут. В этой ситуации нет никакого смысла объяснять то, что завтра может перемениться и всех запутать, надо предлагать устойчивую легенду. «Мы не продаем компанию, мы привлекаем инвестора, который привнесет в наш бизнес компетенции и финансовые ресурсы и выведет нас в национальные лидеры»… «Думая о слиянии с транснациональным игроком, мы хотим создать карьерные лифты для всех сотрудников и тем самым повысить их мотивацию»… «Мы запланировали этот шаг для того, чтобы получить возможность предоставлять нашим клиентам глобальный сервис высочайшего качества»… И т.д. и т.п. Это только фрагменты легенд. Хорошие легенды часто начинаются словами «Наш первый агрегат (автомобиль, компьютер и т.п. – нужное подчеркнуть) мы собрали в гараже…». Кстати, наверное, любой компании не помешает упаковать свои истоки в подобную красивую предысторию, детали которой, как правило, невозможно проверить. Это неплохо вдохновляет. Легенда должна выходить в свет, когда целевая аудитория уже получила сигнал о том, что что-то происходит, но еще не укрепилась в своих выводах. Очевидно, что менеджеры и, скажем, поставщики, получают сигналы в разное время. Истории должны доходить до них в соответствующем порядке. …Все знают про подвиг 300 спартанцев, которые три дня преграждали путь 200-тысячному персидскому войску в ущелье Фермопилы и погибли все до одного. Отличная легенда, тут вообще почти все – правда. Но есть маленькое дополнение: это спартанцев было 300, а всего греков было около 6000. Остальные были не спартанцы, а ополченцы других городов, а также государственные крепостные (или попросту рабы) – илоты – коих приходилось несколько на каждого спартанца, но славой с которыми делиться было не принято… Рассказывая о компании, топ менеджмент чаще всего склонен представлять себя потенциальным покупателям или инвесторам этакими 300 спартанцами, которые сделали или в настоящее время делают всю работу. Это происходит почти бессознательно в расчете на упрочение своей переговорной позиции об условиях будущего найма. Однако, в большинстве случаев для собственника подобные легенды работают на понижение. Покупатель, как правило, не хочет иметь дело с горсткой пассионариев, предпочитая, чтобы успехи организации были достигнуты за счет организационного капитала – внутренних бизнес-процессов и организационной культуры – позволяющих любого «илота» относительно быстро трансформировать в «спартанца». Собственнику стоит озаботиться тем, чтобы появляющиеся таким спонтанным образом «вредные» легенды не пускали корней, а «правильные» легенды, наоборот, набирали силу. Планерки с менеджментом на предмет того, что говорим, что не говорим, не будут иметь должного результата, без качественной истории, достаточно простой, чтобы не вступать в противоречие с деталями, и достаточно стильной, чтобы образованным людям хотелось в нее поверить. Другой нежелательной легендой, даже скорее мифом, с которым надо всячески бороться, является представление о том, что раз компания продается, значит с ней чтото не так. Опытный венчурный капиталист знает, что лучшее время продавать компанию это как раз тогда, когда нет особой нужды это делать, а лучшая сделка – это та, от которой до последнего момента ты можешь позволить себе отказаться. Легенда должна логично объяснять, почему компания продается, подводя покупателя и всех остальных к мысли, что собственник свободен в выборе, но, например, имеет альтернативные интересы и потому тестирует разные стратегические варианты. …Греко-персидская война 480479 гг. до н.э. – не единственная война, в ходе которой у Фермопил героически погибали небольшие отряды, сдерживая натиск превосходящего вражеского войска. Но легендой стали только 300 спартанцев под руководством царя Леонида. Может благодаря харизме царя Леонида, который по ходу наговорил массу афоризмов, может благодаря вниманию историка Геродота, но это так. Не всякое событие делает из человека легенду, зато разумный человек всегда может сделать легенду из события, причем почти из любого. И этим следует пользоваться. Evli Bank Plc – один из крупнейших независимых инвестиционных банков Балтийского региона с офисами в Хельсинки, Тампере, Стокгольме, Мальмё, Вильнюсе, Таллинне, Москве и Санкт-Петербурге. Evli Bank оказывает услуги в области корпоративных финансов, брокерского обслуживания и управления активами для частных и корпоративных клиентов. www.evli.com 22 ИНДУСТРИЯ Фонды на доверии Фонды на доверии Фонды на доверии «Второй наш фонд – один из лучших фондов в истории мирового Private Equity, наверное, он входит в Топ-5 или Топ-10 по уровню доходности», – без лишней скромности говорит Майкл Калви, управляющий партнер Baring Vostok Private Equity (BVCP). В это легко поверить и без доказательств. Мы сидим в офисе компании, стены коридоров которого увешаны листами бумаги с красной буквой «Я». О «Яндексе» Калви не упоминает вовсе, пожимает плечами: выход на IPO уже произошел, но на тот момент действовало правило «полного молчания» (blackout period). Но уже известно, что это было крупнейшее размещение на NASDAQ в этом году, а спрос был таков, что накануне торгов книга заявок на акции «Яндекса» была переподписана, по разным данным, в 10-15 раз. И это не единственный успех BVCP за более чем полтора десятка лет работы. В Россию Калви попал случайно. Он возглавлял направление слияний и поглощений в нефтегазовом секторе в Salomon Brothers. «А мой бывший начальник в Salomon Brothers работал к тому времени главой инвестиционного направления в ЕБРР. И он мне сказал, что вроде бы в Советском Союзе есть нефть и газ и что ему нужен молодой парень, который бы помогал создавать проекты в этой отрасли», – рассказывает Калви. Первоначальное предложение сделали сроком на 1 год, чтобы была возможность создать команду для работы в нефтегазовом секторе. Шел 1991 год, самый финал советского режима. Работа спорилась, наверное, из 10 первых сделок по финансированию нефтегазовых проектов в СССР, Калви участвовал в шести или семи. Но решение о переезде было принято не сразу: «Когда в 1994 году началась приватизация «по полной программе», я понял, что это отличная возможность для предпринимателей». Тогда-то Калви и решил приехать в Москву и создать свой первый фонд. История BVCP началась с «Первого регионального фонда Независимых Государств» (First NIS Fund). Он был создан в 1994 г. Baring Asset Management и российско-амери- канским коммерческим банком «СОВЛИНК». Фонд управлялся специально созданной командой из четырёх профессионалов, одним из которых был Калви. В 1997 г. появилась Baring Vostok Capital Partners, которая стала подразделением группы, специализирующейся на прямых инвестициях, Baring Private Equity Partners (BPEP). В результате известной истории банк Barings потерпел крах и был продан в 1995 г. за символический 1 фунт стерлингов голландской банковской группе ING. Так BPEP стала 100-процентной дочерней компанией ING. Партнёрство BPEP и ING пошло на пользу Baring Vostok – оно открыло доступ к опыту инвестиционных проектов. Проекты эти были реализованы на развивающихся рынках Азии, Латинской Америки и Восточной Европы, что помогло команде BVCP избежать многих ошибок и воспользоваться отличными инвестиционными идеями. Это было время становления постсоветской экономики, создания рыночных институтов и укрепле- ния законодательной базы в странах региона. Неизбежные частые экономические кризисы стали серьёзным испытанием для бизнеса компаний, в которые были вложены средства фонда, однако эти кризисы открывали и новые коммерческие и инвестиционные возможности. Это было время фантастически дешевых активов; множество интересных компаний, казалось, только и ждали, чтобы их кто-нибудь купил. Калви называет ошибки, которые они тогда сделали, глупыми. Хотя в обстоятельствах «дикой экономики», с равным успехом можно было сделать состояние или потерять огромные деньги – все происходило слишком непредсказуемо. Но случались и удачи, взять хотя бы «Вымпелком» – тогда у них было только 2000 абонентов, но они сделали среди российских компаний первое IPO на Нью-йоркской бирже в 1996 г. Были успешные инвестиции и в нефтегазовой отрасли, когда начали приватизироваться «Сиданко», «Славнефть» и др. Прибыль от этих проектов была такой, что когда в 1998 г. начался кризис, First NIS Fund уже успел вернуть через дивиденды деньги в капитал фонда. Поэтому и акционеры чувствовали себя достаточно комфортно – впервые в России фонд прямых инвестиций выплатил своим акционерам дивиденды в размере $100 млн. Тем не менее, в 1998 г. у Baring Vostok было полтора десятка проектов, и половина из них сильно пострадала от кризиса. «И мы решили половину компаний из этой группы спасать, а половину списать. У нас просто не было денег, чтобы спасти всех», – вздыхает Калви. Во время, когда все инвесторы прекратили свою деятельность, у фонда осталась возможность инвестировать остатки капитала фонда – порядка $30 млн. «Это были небольшие деньги, но так как рынок был на спаде, мы смогли очень удачно распорядиться ими – увеличить размер наших долей в компаниях, в некоторых случаях доведя ее до контрольного пакета», – уточняет Калви. К этому времени относится появление единого национального бренда «СладКо» и консолидация трёх региональных кондитерских фабрик – «Конфи» (Екатеринбург), «Волжанка» (Ульяновск) и «Заря» (Казань). Создание «сладкого» холдинга началось в 1997 году. А в 2005 году он был успешно продан норвежскому концерну Okla Group. Самой Baring Vostok кризис тоже сыграл на руку: в конце 1998 – начале 1999 года к компании присоединилась команда «Альфа-Капитал» с Алексеем Калининым, который впоследствии стал управляющим партнером. «После этого мы стали более местными», – улыбается Калви. И это не могло не сказаться на эффективности работы. В 1999-2000 гг. был собран второй фонд Baring Vostok Private Equity Fund с капиталом $205 млн. «Это было самое удачное время для инвестирования, время, когда ни у кого не было капитала, а у нас был», – улыбается Калви. Конечно, никто из них не ожидал большого роста. А между тем из этого фонда были реализованы проекты СТС, «Яндекс», Europlan. И именно об этом фонде Калви говорит, как об одном из самых успешных в истории. «Нам повезло со временем и с людьми, которые собрались в нашей команде» В мае 2004 г. BPEP выкупила долю ING в своём бизнесе. Одновременно партнёры Baring Vostok, как и другие структуры BPEP, стали владельцами своих региональных компаний и основали новую – Baring Private Equity International (BPE International). Дела шли в гору: в 2005 году был сформирован третий фонд прямых инвестиций Baring Vostok Private Equity Fund III с капиталом $413 млн. В феврале 2007 г. было объявлено о формировании рекордного на то время для Центральной и Восточной Европы фонда Baring Vostok Private Equity Fund IV с капиталом $1,1 млрд и дополнительного фонда Baring Vostok Fund IV Supplemental Fund с капиталом $302 млн для соинвестирования крупных проектов. Имя компании уже стало нарицательным – для привлечения капитала потребовалась всего пара месяцев. Работать в Baring Vostok предпочитают с западными инвесторами. Калви знает, что капитала в России ни сколько не меньше, чем на других развивающихся рынках – Китае или Индии. Отличие в том, что в России практически нет институционального капитала: все деньги либо в руках государства, либо в частных руках. Он объясняет: «Поскольку это первое поколение предпринимателей, они молодые, энергичные, и предпочитают сами инвестировать свои деньги, а не отдают их управляющей компании. Я не вижу большого потенциала у идеи собирать деньги у местных инвесторов». По мнению Майкла Калви, государство – это отдельная история, в целом позитивная, но подчас очень сложная. Поэтому если в Baring Vostok и работают с государственными банками, то на уровне проектов. «А если они захотят что-то сделать в Private Equity, то предпочтут обойтись своими силами, без чужой управляющей компании. И мы видим их иногда как партнеров, а иногда и в качестве конкурентов». Но дело не только и не столько в этом: у BVCP множество предложений от российских инвесторов, которые хотят отдать им в управление свои деньги. «Но мы этого не очень хотим. Пока нет еще культуры инвестиций в подобные фонды», – убежден Калви. Baring Vostok работает с местными инвесторами на уровне проектов. Но на уровне фонда – это совсем другое дело, которое юридически оформляется гораздо сложнее. Иностранные компании, которые ИНДУСТРИЯ занимаются подобным инвестированием несколько десятилетий, имеют специальные отделы, они очень консервативно управляют своей ликвидностью, чтобы в течение короткого срока внести свои деньги в фонд по запросу управляющей компании. Калви размышляет: «Ведь мы можем целый год никуда не инвестировать деньги. В России это невозможно реализовать». И добавляет: «Все это Дмитрий Старцев, будет, конечно. Лет через 10-20». По признанию Калви, блокба- редактор стеры, вроде СТС и Burren Energy – просто невероятная история. В 2006 г. «СТС-Медиа» разместила акции на NASDAQ с капитализацией свыше $2 млрд. В 2008 г. Burren Energy была приобретена итальянской нефтяной компанией ENI. «От нефтяного проекта мы получили в 20 раз больше, чем вложили. Это отличный результат, но у СТС он еще лучше», – говорит он. Такие суперсделки очень сильно влияют на общий результат работы управляющей компании. Калви продолжает: «Я горжусь нашим историческим рекордом: в 9 из 10 проектов мы зарабатываем прибыль. Только в одном случае мы теряем деньги». По мнению Калви, потенциал роста объектов инвестиций в России сейчас меньше, чем десять лет назад, но качество компаний стало гораздо выше. Увеличилось и количество потенциальных возможностей для выхода из проекта. «Думаю, что и в будущем у нас есть надежды показывать неплохие результаты», – считает Калви. Благодаря результатам своей деятельности Baring Vostok заслужил доверие своих инвесторов, поэтому у компании есть возможность инвестировать непрерывно. А это важно для такой непредсказуемой страны, как Россия. «Те инвестиции, которые мы сделали в 1997, 1999-2000 и в 2009-2010 гг., были и будут, наверное, самыми сверхприбыльными проектами», – считает Калви. Одним из таких проектов может стать Riki Group, которой принадлежат все активы холдинга «Смешарики». По сообщению источников, близких к обеим компаниям, BVCP получила 45-47% бизнеса, оцененного в $90 млн. Но авансов Калви не раздает: «Так как мы инвестируем на длительный период и используем долговое финансирование, то волатильность дает нам больше возможностей, одновременно порождая множество проблем. Но что будет в будущем – никто не знает». 23 24 СТРАТЕГИЯ Четвертый путь Четвертый путь Четвертый путь Вспомним традиционный зачин русской сказки. Выезжает богатырь на перепутье, а впереди три дороги. На распутье – камень с надписью, из коей следует – налево пойдешь – совсем пропадешь, прямо пойдешь – головы не снесешь. Поездка направо тоже ничего хорошего не сулит. Вот богатырь и задумался. П римерно в такой же ситуации находится сегодня российская индустрия Private Equity. Только вряд ли ее можно сравнить с непобедимым Ильей Муромцем, могучим Добрыней Никитичем или молодым да ранним Алешей Поповичем. Скорее речь идет здесь о юноше бледном со взором горящим, обдумывающим свое будущее житье-бытье. Итак, что же это за три пути? Первый путь – это работа с государственными деньгами. Это направление важно в том смысле, что может служить катализатором создания полноценной индустрии Private Equity в стране. По этому пути идут РОСНАНО, Российская венчурная компания, РФПИ. Хотя появление таких компаний свидетельствует о благосклонном отношении государства к подобному виду активов, этот путь не имеет больших перспектив. Во-первых, государственных денег на всех не хватит, во-вторых, в основе бизнеса Private Equity (что переводится как частный, а не государственный капитал) лежат предпринимательство и свободные рынки, а не выделение средств из бюджета на те или иные проекты. Каким образом такого рода структуры отчитываются перед государством (а точнее перед конкретными людьми, принимающими решение о выделении средств) о своей работе – тоже не совсем понятно. Если в структуре Генеральный партнер – Ограниченный партнер все прозрачно, то говорить о прозрачности расходования бюджетных средств пока сложно. Да и в целом освоение госресурсов имеет весьма противоречивую историю в нашем Отечестве. Правда случается, государственные активы становятся частными – но это уже совсем другая история. Так что государственные деньги – это путь налево. Куда же ведет правая дорога? Примером здесь может служить возглавляемая новым лидером Правого дела Михаилом Прохоровым группа ОНЭКСИМ. Это так называемые кэптивы. Такого рода игроки располагают крупными ресурсами, имеют устойчивые связи во властных структурах и доступ к первоклассным сделкам. Сюда же можно отнести РУСАЛ Олега Дерипаски, Millhouse Романа Абрамовича и многих других. Возглавляемые энергичными и относительно молодыми владельцами, эти структуры делают инвестиции, не оглядываясь на мнение внешних инвесторов – в соответ- ствии с желаниями принципала. Конечно, в таких компаниях работают специалисты высокого уровня, нет ограничений по стратегиям инвестирования и срокам нахождения в проекте – до тех пор, конечно, пока собственник не решит иначе. Но думается, что в их силе заключена их слабость. Сумевший заработать большие деньги в какой-то сфере бизнесмен не обязательно преуспеет в других секторах экономики. Однако делегировать принятие инвестиционных решений в силу различных причин такие люди пока не готовы. Поэтому все в конечном счете упирается в способность принципала преуспевать на самых разных поприщах. В отдельных случаях такое возможно. Но в конечном счете во всем требуются независимые профессиональные навыки – и без делегирования права принятия инвестиционных решений не обойтись. Кроме того подобным структурам будет сложно привлекать средства у инвесторов – для этого нужно развивать классическую структуру Генеральный партнер – Ограниченные партнеры. Хотя следует отметить, что определенные попытки в этом направлении делаются. На наш взгляд, наиболее удачным примером может служить созданная в рамках «Альфа-Групп» Alfa Capital Partners, сумевшая привлечь внешних инвесторов. Но это единичный случай. В том же направлении работают S-Group Алексея Мардашова и Foresight Capital Partners Вадима Махова – но пока, насколько нам известно, до привлечения внешних инвесторов дело не дошло. Как особый случай кэптива можно рассматривать ситуацию, когда какой-либо институциональный инвестор, например, банк или пенсионный фонд напрямую инвестирует в компании, не пользуясь услугами посредника в лице Генерального партнера. Например, ВТБ Капитал совместно с TPG вложил деньги в Петербургскую «Ленту». Насколько нам известно, фонда под управлением ВТБ Капитал нет – следовательно, вкладывались собственные средства. Неважно, как фондировалась именно эта сделка, но инвестиционное решение принималось без оглядки на внешних инвесторов. Хотя кэптивная модель несомненно играет и будет играть заметную роль на российском рынке прямых инвестиций, нельзя не отметить ряд ее серьезных изъянов, о некоторых из которых мы уже упоминали. Во-первых, процедура принятия решения целиком зависит от мнения принципала, будь то владелец компании или руководство институционального инвестора. Что далеко не всегда объективно и в интересах дела. Во-вторых, отсутствует должная диверсификация инвестиций, вернее, присутствует такая диверсификация, которая устраивает принципала. А это не всегда самый оптимальный вариант. В-третьих, классическая схема позволяет привлекать на понятных условиях внешних инвесторов. Кэптив же он, как известно, и в Африке кэптив. Так что и дорога направо сулит мало хорошего. Что представляет собой прямая дорога? Это уже действующие в России классические компании и Private Equity. Ведущие позиции здесь занимает Baring Vostok Capital Partner (BVCP). Всего таких игроков на рынке очень мало – меньше десяти. Да это и понятно, учитывая тот факт, что инвесторами в таких фондах выступают или международные финансовые организации типа ЕБРР или западные институциональные инвесторы. А аллокации на Россию у них весьма небольшие. Для BVCP это не проблема – для них деньги всегда найдутся. Что не заберет BVCP – привлекут другие немногочисленные профессиональные игроки – CapMan, Mint Capital и др. Но как было сказано, ресурс здесь ограничен. Да, по правде сказать, пока не видно новых Генеральных партнеров с историей, достаточно убедительной для того, чтобы подымать капитал на международных рынках. Западные Генеральные партнеры сюда, похоже, не рвутся. Традиционно инвестиционные банки имеют достаточно сильные программы Private Equity. Насколько мы знаем, работа в этом направлении ведется в Тройке Диалог, Ренессанс Капитале и Атоне, но пока о каких-либо успехах не слышно. Как мы видим, источник средств для такого рода игроков ограничен. Да и возможности создания с нуля компаний, способных выйти на эти рынки, весьма проблематичны. Итак, дорога прямо если и не тупик, но явно не открывает новые горизонты. По нашему мнению, ни один из трех путей не может стать магистральной дорогой развития Private Equity в России. Неужели все так безнадежно? Отнюдь. Есть и четвертый путь – на наш взгляд наиболее перспективный. Мы имеем в виду как раз тот путь, который прошли индустрии Private Equity на зрелых рынках, прежде всего США. Должны появиться российские Генеральные партнеры, ориентированные на российских же Ограниченных партнеров. Например, в Штатах первые компании Private Equity привлекали деньги не у немецких банков или японских страховых компаний, а ориентировались на внутренний рынок, на своих – извините за тавтологию – американских инвесторов. Почему этого пока не происходит у нас? Во-первых, происходит – компания Олега Царькова Svarog Capital Advisors привлекла деньги в свои фонды именно от российских инвесторов. Конечно, это пока единичный пример, но, как говорится, работающая модель перед нами. Во-вторых, не будем забывать, что индустрия Private Equity появилась совсем недавно. Причем развивается она стремительно. Например, в Китае еще лет десять назад таких компаний фактически не было, а сейчас постоянно поступают сообщения о поднятии т.н. RMB фондов (в местной валюте от китайских инвесторов) на десятки миллиардов в долларом эквиваленте. В-третьих, мы неоднократно слышали мнения экспертов об отсутствии в России зрелых институциональных инвесторов, о неготовности крупных предпринимателей доверять кому-то свои деньги в управление, отсутствии достаточного количества привлекательных проектов для инвестиций и т.д. И все это на фоне звучащих уже более 20 лет причитаний о коррупции, руке Кремля, несовершенстве законодательства и налоговой системы и т.д. Но железный занавес давно пал. Люди, идеи, капитал находят возможность перетекать в обе стороны через границы России. И невидимая рука направляет ресурсы на новые, неосвоенные рынки. Если во всем мире что-то работает, нет причин сомневаться, что это заработает и у нас. А идеальных условий нет нигде. В американской истории есть термин Frontier – это граница между более-менее освоенной территорией и, как у нас говорят, диким полем. Именно ее осваивали первые переселенцы в Америке на знаменитых крытых повозках, которые мы помним по вестернам. Private Equity является последней границей (frontier) финансового рынка России, которая остается практически не освоенной. И капитал устремится туда на принципах, уже оправдавших себя на более зрелых рынках. Итак, подведем черту. Компании, ориентированные на госресурсы, кэптивы и привлекающие деньги у западных инвесторов, будут работать на рынке независимо от того, что бы о них не писали. Но по-нашему мнению, именно компании, работающие на классических принципах Генеральный партнер – Ограниченные партнеры и привлекающие деньги у российских инвесторов станут основной моделью развития Private Equity в России. Причина очевидна. Есть доказавшая свою дееспособность модель ведения бизнеса плюс ясно, что основными инвесторами в России должны быть российские инвесторы. Именно этот четвертый путь должен стать столбовой дорогой развития Private Equity в России. СТРАТЕГИЯ 25 26 the last but not the least Буква Инсайт застает нас там, где ему хочется, а не там, где нам было бы удобно. Иногда это опасно. Особенно, если озарение приходит за рулем автомобиля, летящего по загородному шоссе со скоростью 120+. А казалось, ничто не предвещало. Радио Бизнес-ФМ, директор ABBYY Сергей Андреев дежурно отвечает на дежурные вопросы о фонде Сколково. Немножко патоки в эфире. Глупо кусать руку дающую. Да, в фонде работают эффективные менеджеры. Все отобранные проекты очень разумны. Процесс одобрения занял не более двух месяцев – а мы рассчитывали на шесть. Почему именно Сколково, а не другие фонды? Частные фонды рассчитывают выйти из бизнеса в течение пяти лет и выдвигают жесткие требования к финансовым результатам. Со Сколково работать удобнее, т.к. подобных условий у них нет. Все это не буквально, но очень близко по смыслу. К Денис Самсонов Главный редактор журнала Russian Private Equity репче держим руль. Инвестиционный фонд, который отбирает проекты не по принципу эффективного возврата инвестиций. Это, вообще, что такое? Инвестиционный фонд (как мы его понимаем) – коммерческая структура, созданная с целью наживы. Самой благородной на свете. Если исключить из рассмотрения благотворительность и кружки по интересам, все прочие организации, оперирующие финансами с целями, отличными от извлечения прибыли, вызывают у меня подозрения. Почти всегда оправданные. Как справедливо отметил в своем интервью Глеб Давидюк, нас (российское Private Equity) заметило государство. Это внимание вывело Private Equity из информационного вакуума на первые полосы «Коммерсанта» и «Ведомостей». С точки зрения популяризации Private Equity как класса активов – прекрасный результат. Похоже, государство нас даже полюбило. И выразило свою любовь единственным понятным ему способом. Дало денег. У меня нет оснований сомневаться в том, что и фонд Сколково и Российский фонд прямых инвестиций создавались с самыми лучшими намерениями, в них работают известные рынку профессионалы, которые честно делают свое дело. Я сомневаюсь, что из этого выйдет что-либо путное. Дух PE – это дух предпринимательства. Уберите его. Замените в инвестиционном комитете жадных инвесторов на беспристрастных чиновников, и останется мертвая буква. Форма, лишенная содержания. При всей симпатии к компании ABBYY, мне жаль, что они получили деньги в фонде Сколково. Не будь Сколково, Сергей Андреев наверняка нашел бы общий язык с инвесторами из частных фондов. Вместе с деньгами компания получила бы «на борт» внешних директоров, жестко мотивированных на финансовые результаты, что наверняка пошло бы на пользу ABBYY, инновациям и инвестиционному климату в целом.
