Разработка методологии оценки стоимости портфеля на основе

УТВЕРЖДЕНО
Решением Бюро Совета Научного Фонда
ГУ-ВШЭ
от «01» ноября 2006 г., протокол № 20
ТЕХНИЧЕСКОЕ ЗАДАНИЕ
на выполнение работ по теме:
«Разработка методологии оценки стоимости портфеля на основе исследования
микроструктуры рынков для целей управления рисками.»
№ 06-05-0019
в рамках Инновационной образовательной программы ГУ-ВШЭ
«Формирование системы аналитических компетенций для инноваций в бизнесе и
государственном управлении»
Мероприятие 5.2.5 «Проведение совместных исследований преподавателей,
аспирантов и студентов»
1. Основание для проведения работы
Работа выполняется на основании протокола заседания Координационного Совета ИОП
№ 9 от «07» ноября 2006 г.
Цель 5.: Формирование способностей к исследовательской работе и практическому
использованию результатов фундаментальных и прикладных исследований.
Задача 5.2.: Реализация научно-исследовательских проектов.
Мероприятие 5.2.5: Проведение совместных исследований преподавателей, аспирантов и
студентов.
Направление совместных исследований:
Экономика.
2. Исполнитель и соисполнители работы
Руководитель проекта - Смирнов Сергей Николаевич, заведующий кафедрой Управления
рисками и страхования ГУ-ВШЭ
Контактная информация о руководителе:
Телефон:
o рабочий 8-(495)-621-67-62
o мобильный 8-(916)-612-7745
o домашний 8-(495)-143-2216
Электронная почта:
[email protected] ; [email protected] ; [email protected]
Исполнители:
Косьяненко Антон Валерьевич, студент 2-й курс магистратуры (кадровый резерв)
Телефон:
o рабочий 8-(495)-621-67-62
o мобильный 8-(910)-468-9309
o домашний 8-(498)-600-9265
Электронная почта:
[email protected] ; [email protected]
Здоровенин Владимир Владимирович, студент 2-й курс магистратуры
Телефон:
o мобильный 8-(916)-444-4477
Электронная почта:
[email protected]
Науменко Владимир Викторович, аспирант кафедры управления рисками и страхования
Телефон:
o мобильный 8-(910)-439-8188
Электронная почта:
[email protected]
Говорун Мария Николаевна, студентка 1-й курс магистратуры
Телефон:
o мобильный 8-(926)-284-8161
Электронная почта:
[email protected]
Романовская Марина Вячеславовна
Телефон:
o мобильный 8-(926)-368-5007
o домашний 8-(495)-590-6928
Электронная почта:
[email protected]
Состав исполнителей проекта может изменяться в течение срока его выполнения.
Соисполнитель(и) - отсутствует.
Сторонние организации – исполнители - отсутствуют.
3. Цель, задачи и исходные данные для проведения работы
Проведение совместных исследований преподавателей, аспирантов и студентов
направлено на формирование способностей к исследовательской работе и практическому
использованию результатов фундаментальных и прикладных исследований (цель 5
Инновационной образовательной программы ГУ-ВШЭ), что определяется целями и
задачами данного мероприятия Программы.
Целью проведения работы «Разработка методологии оценки стоимости портфеля на
основе исследования микроструктуры рынков для целей управления рисками» является
разработка универсальной методики оценки стоимости портфеля ценных бумаг и
производных финансовых инструментов, с учетом ликвидности рынка, которая была бы
пригодна для целей управления рисками, а так же адаптацию уже разработанных моделей
и методов к условиям российской действительности.
Задачами являются:
 Накопление высокочастотной рыночной информации, включая объёмы и цены
котировок на покупку и продажу, по результатам торгов облигаций на
Российских и зарубежных (Швейцарских) электронных торговых площадках.
 Разработка методики оценки параметров безрисковой кривой доходности на
основе рыночной информации по облигациям разнородных эмитентов, возможно
содержащим в себе вложенные опционы. Это включает в себя как разработку
алгоритма выбора кривой, наилучшим образом соответствующей рыночным
данным, так и выбор класса кривых среди которых будет производиться поиск.
 Разработка и адаптация методики восстановления пропущенных данных на
основе имеющейся рыночной информации. Предполагается расширение
методики с использованием в качестве исходной информации не только
результатов совершившихся сделок, но и всех заявок, имевших место на рынке.
При этом возможно восстановление отсутствующих данных на интервалах
времени менее одного дня.
 Определение влияния ограничений ликвидности на ликвидационную стоимость
портфеля на малоликвидных рынках и исследование возможности построения
стратегий реструктуризации портфеля, позволяющих ориентироваться на
имеющиеся в текущий момент активные рыночные заявки.
 Разработка методики оценки кредитных рисков по портфелю обязательств
банков контрагентов.
Исходные данные для проведения работ будут получены путем загрузки
высокочастотной рыночной информации по результатам торгов облигаций из
информационного терминала агентства Bloomberg, доступ к которому закупается в рамках
инновационного образовательного проекта. Обобщенная информация о результатах
торгов за день может быть получена как из того же терминала, так и из открытых
источников в сети Интернет (информационный портал ММВБ www.micex.ru,
информационный сайт по облигациям www.cbonds.ru).
4. Основное содержание работы
Новизна работы и связь с предыдущими исследованиями
Решение задачи о построени безрисковой кривой доходности будет проводиться на основе
оригинальной методики, разработанной в последние годы под руководством профессора
С.Н.Смирнова, позволяющей проводить оценку параметров безрисковой кривой
доходности по результатам рыночных сделок с облигациями эмитентов различного
кредитного качества. При этом класс функций, среди которых производится выбор
оптимальной кривой, может быть выбран произвольно, как и метод выбора характеристик
такой кривой. Однако, целесообразно использование оригинального метода,
позволяющего проводить построение оптимальной кривой безрисковой доходности с
использованием синусоидально-экспоненциальных сплайнов, гарантирующий кроме
прочего неотрицательность форвардных процентных ставок. В настоящее время данный
метод – единственный гарантирующий наличие этого свойства у оптимальной кривой.
Решение задачи о восстановлении пропущенных данных планируется проводить на основе
Байесовского подхода, позволяющего по уже имеющимся данным восстанавливать не
только точечные или интервальные оценки пропущенных величин, но и строить
совместное распределение всех отсутствующих данных, что существенно повышает
ценность получаемых результатов для целей управления рисками. В зарубежной
литературе описаны различные варианты применения байесовского подхода для
восстановления пропущенных данных. Однако при этом в качестве исходной информации
использовались только характеристи реально имевших место сделок.
Методология исследования
Задача оценки стоимости портфеля по природе своей приводит к необходимости решения
нескольких подзадач: оценки временной стоимости потоков платежей, оценки стоимости
коротких и длинных позиций по активам и производным финансовым инструментам в
случае отсутствия рыночной информации, определение ликвидационной стоимости
портфеля на рынках с ограниченной ликвидностью, фильтрация и хранение данных и
другие.
Традиционным методом оценки стоимости потока разновременных платежей является
расчет его приведённой стоимости. При этом потоки платежей оцениваются с
использованием функции дисконтирования значения которой в каждый момент могут
быть определены по текущей информации на рынке облигаций. Использование
фоксированной ставки дисконтирования при такой оценке не удовлетворяет целям
управления рисками. В современной практике риск-менеджмента используется понятие
безрисковой кривой доходности, позволяющей не только оценить приведённую стоимость
потока платежей, но и судить о величине кредитных рисков, связанных с вложением в
облигации различных эмитентов. Однако, задача определения безрисковой кривой
доходности на рынках, где государственные облигации обладают значительными
кредитными рисками, а на рынке присутствуют бумаги только на ограниченное
количество сроков представляет собой отдельную сложную задачу. В настоящее время
под руководством профессора Смирнова С.Н. идёт разработка универсальной методики
определения параметров безрисковой кривой доходности. Ближайшей перспективой
развития этой методики является её адаптация к реалиям российского рынка облигаций и
распространение не только государственные и муниципальные купонные облигации, но и
на корпоративные облигации, зачастую содержащие в себе вложенные опционы.
Оценка стоимости портфеля невозможна без учета ограничения ликвидности рынков. На
малоликвидных рынках или при оценке относительно больших портфелей, стоимость
портфеля не совпадает со стоимостью его составных частей. Причем ограничения
ликвидности всегда снижают стоимость потрфеля. В этом смысле следует определять
стоимость портфеля именно как его ликвидационную стоимость, иначе пренебрежение
ограничениями ликвидности может привести к недопустимой недооценке возможных
потерь по портфелю.
Как при построении безрисковых кривых доходности, так и при решении задач по
определению ликвидационной стоимости портфеля, задач оценки стоимости опционов и
ряда других задач возникает проблема пропущенных данных. Причиной отсутствия
рыночной информации может быть как отсутствие сделок за рассматриваемый период
(длительность которого в зависимости от решаемой задачи может изменяться от
нескольких дней до нескольких секунд) в частности по причине низкой ликвидности
рынка, так и ошибка в работе информационных систем самой организации, проводящей
оценку стоимости портфеля, или поставщика информации. Независимо от природы
явления, вызвавшего пропуск данных, имеет смысл задача оценки возможного значения
стоимости актива или производного финансового инструмента, которое могло бы быть
эффективно использовано в дальнейшем для целей управления рисками (например
расчета показателя Value at Risk). Существуют различные численные методы,
позволяющие получить точечные или интервальные оценки значений пропущенных
данных. Однако такие оценки не удовлетворяют в полной мере целям управления
рисками, поскольку они керезмерно сглаживают наблюдаемые значения, исключают
возможность выбросов, занижая тем самым показатели риска. Решением может быть
применение Байесовского подхода, позволяющего получить не только точечную оценку
наблюдаемого параметра (в данном случае рыночной цены актива или производного
инструмента), но и распределение этой величины.
Должен быть выполнен следующий комплекс работ:
В 2006 г.:
Адаптация методики восстановления пропущенных рыночных данных для решения
задачи восстановления отсутствующей информации о ценах закрытия облигаций,
торгуемых на электронных торговых площадках на территории РФ (ММВБ, СПВБ).
В 2007 г.
Адаптация методики построения безрисковой кривой доходности группе облигаций
эмитентов различного кредитного качества на основе рыночной информации по
результатам торгов облигаций на электронных торговых площадках на территории РФ
(ММВБ, СПВБ).
Модификация разработанных моделей с целью учета ограничений ликвидности рынка,
использования в качестве дополнительной входной информации котировок на покупку и
продажу исследуемых активов и производных финансовых инструментов.
Накопление высокочастотной рыночной информации по результатам торгов облигаций на
ведущих Российских и зарубежных электронных торговых площадках.
Пересмотр программы курса лекций «Финансовые вычисления и анализ ценных
бумаг»магистерской программы «Управление рисками и актуарные методы» и «Практика
управления рисками в финансовых институтах» программы подготовки специалистов
факультета Экономики ГУ-ВШЭ, с целью включения в них результатов данных
исследований.
Подготовка учебных пособий и сборников задач и упражнений для курсов «Финансовые
вычисления и анализ ценных бумаг» магистерской программы «Управление рисками и
актуарные методы» и «Практика управления рисками в финансовых институтах»
программы подготовки специалистов факультета Экономики ГУ-ВШЭ с использованием
результатов исследований.
5. Перечень, сроки выполнения и стоимость этапов работы.
Этап 1 – 2006 г.
Краткое содержание этапа:
Сроки выполнения: октябрь-декабрь 2006 года.
Стоимость этапа: 150 000 рублей.
Этап 2 – 2007 г.
Краткое содержание этапа:
Сроки выполнения: январь-ноябрь 2007 года.
Стоимость этапа: 200 000 рублей.
6. Основные требования к выполнению работы
Не менее половины от общего объема финансирования исследований по проекту должно
ежегодно выделяться молодым участникам коллектива.
Результатами проекта в обязательном порядке должны стать:
- публикации или рукописи, подготовленные для открытой печати в виде монографий или
статей в ведущих российских и зарубежных изданиях,
- учебно-методические материалы, в т.ч. подготовленная рукопись учебного пособия,
программа учебного курса и т.п.
Организационные требования
Руководители проектов представляют:
ежеквартальные научно-организационные отчеты о ходе выполнения проекта (не позднее
10 числа месяца, следующего за отчетным кварталом по форме в соответствии с
приложением 3);
промежуточный годовой научно-организационный отчет (не позднее 30 ноября 2006 года
по форме в соответствии с приложением 3);
итоговый научный отчет по проекту (не позднее 1 ноября 2007 года по форме в
соответствии с приложением 4).
Материалы итогового научного отчета по проекту в обязательном порядке публикуются
на сайте Научного фонда ГУ-ВШЭ.
Отчетные документы о проведенных работах представляются в двух экземплярах на
бумажном и электронном носителях (дискета или компакт-диск).
Требования к оформлению работ
Все результаты научно-исследовательских разработок должны быть оформлены в
соответствии с приложением 3 (Научно-организационный отчет) и приложением 4
(Научный отчет).
7. Состав участников
Руководитель проекта:
Заведующий кафедрой управления рисками и страхования к.ф.-м.н.Смирнов С.Н.
Исполнители старше 30 лет (из числа сотрудников ГУ-ВШЭ, работающих на полную
ставку): нет
Исполнители моложе 30 лет (из числа сотрудников ГУ-ВШЭ, работающих на полную
ставку): нет
в том числе:
- аспиранты
Науменко Владимир Викторович
- студенты
Косьяненко Антон Валерьевич
Здоровенин Владимир Владимирович
Говорун Мария Николаевна
Романовская Марина Вячеславовна
8. Ожидаемые результаты работ и предполагаемое использование результатов работ
Основным результатом работ должна стать методика, позволяющая проводить эфективное
оценивание стоимости портфеля облигаций и производных финансовых инструментов на
основе высокочастотной рыночной информации, с учетом ограничений ликквидности. В
частности будет модифицирована и адаптирована к условиям Российского рынка ценных
бумаг методика построения безрисковой кривой доходности принятая Международной
Комиссией по облигациям в 2006 г.
Полученные результаты будут использованы при подготовке и пересмотре программ
курсов, читаемых на кафедре Управления рисками и страхования. В частности будут
разработаны методические пособия и сборники задач, опирающиеся на результаты
проведённых исследований. Участники проекта будут привлекаться к проведению
семинарских занятий, тематически связанных с содержанием их работ в ходе
исследований.
Руководитель работ,
(заведующий кафедрой управления
рисками и страхования)
______________Смирнов С.Н.