ЛОВУШКИ ТОРГОВЛИ ВОЛАТИЛЬНОСТЬЮ"

ЛОВУШКИ ТОРГОВЛИ ВОЛАТИЛЬНОСТЬЮ"
Торговля на основе волатильности - эффективное оружие трейдера, стремящегося снизить свои риски. Но
обращаться с ним надо крайне осторожно и пример тому - анализ, проведенный в этой статье.
Почти в любой книге, посвященной опционной торговле сказано: "Покупай при низкой волатильности и
продавай, если она высока". Особенно любимая тема - это сравнивать между собой историческую и
подразумеваемую волатильности. Первая выясняется на основе поведения базовых активов (акций или
фьючерсов), а вторая - оценивает их будущее поведение.
Смысл подобных рекомендаций очевиден: волатильность обычно находится в каком-то устойчивом
диапазоне, который редко покидает, а если и выходит из него, то не может долго нахордиться вне своих
обычных границ - возврат практически гарантирован. Можно обсуждать только сроки - не более. Поэтому с
точки зрения торговли на основе волатильности, после каждого всплеска той или иной силы, торговец
волатильностью будет делать ставку на возврат этой характеристики в ее прежние границы. Конечно, могут
наблюдаться периоды, когда повышенная или очень низкая волатильность наблюдается длительное время,
но подобные аномалии крайне редки. Также никогда нельзя в полной уверенности утверждать, что
волатильность и дальше не будет снижаться, если она очень сильно упала, или наоборот - после
безудержного роста не продолжит свое дальнейшее повышение. Тем не менее, многочисленные
исследования подтверждают, что в огромном большинстве случаев отслеживание волатильности - наиболее
информативный показатель о будущих ценовых движениях.
Основная проблема при анализе волатильности состоит в одном: сама по себе она ничего не говорит о том,
куда пойдет цена. Известно только одно: прорыв через границы коридора или тренда, образованных
ценовыми колебаниями в последнее время, наступает после снижения волатильности. И наоборот: после
сильного скачка волатильности можно ожидать консолидации цен, сопровождающейся спадом
волатильности. Именно поэтому, в ожидании подъема волатильности наиболее распространненной и
продуктивной стратегией считается покупка стрэддла (опционы пут и колл с одинаковыми ценами
исполнения) или стрэнгла (цены исполнения опционов пут и колл различны), а при всплесках волатильности
- их продажа. Это - базовые стратегии, и на их основе могут получить развитие другие варианты, как-то:
включающие в себя на одной "ноге" базовый актив, покупка или продажа опционов с другими ценами
исполнения, серий, и прочее. Мы не будем сейчас описывать все известные варианты, их может быть
великое множество, а перейдем к практическим вопросам торговли волатильностью.
Во втором номере "ТА: Акции и Фьючерсы" в статье "Торговля волатильность" я описал некоторые
стратегии, основанные на использовании волатильности, где проповедовался именно тот подход, который
озвучен в предыдущих строках. Теперь настала пора посмотреть на это несколько с другой стороны.
Позвольте обратить ваше внимание на второй пример вышеуказанной статьи, описывавшей торговлю с
акцией PG&E Corporation (NYSE: PCG), имевшей довольно драматический оттенок, но завершившейся с
успехом. Напомним: подразумеваемая волатильность находилась на исторических высотах, поэтому
использовалась стратегия короткого стрэддла. Последовавшее падение акции потребовало применить
технику "роллирования", хотя и "забравшей" дополнительные денежные ресурсы, но в конечном итоге
обеспечившей положительный результат, так как акция позже "устоялась", и все короткие опционы истекли
в состоянии "без денег".
Рис. 1. Подразумеваемая волатильность опционов на PCG, 2-летний период
По прошествии времени, мне показалось любопытным посмотреть, а к чему бы могла привести торговля
"наоборот", отвергающая общеизвестные и широко распространяемые концепции. То есть: на пике
волатильности не продавать волатильность, а покупать ее! Я не буду опережать события, а предлагаю
последовательно рассмотреть три основных варианта, основанных на реальных ценах, существовавших в
тот момент. Итак, ситуация была следующая на 28 января 2000 года:
Цена акции - 19.50
Цена для покупки Январь-20-Колл - 2.50
Цена для покупки Январь-20-Пут - 3.20
Три основных варианта стратегии, которые можно применить, если пойти по пути покупки волатильности:
1. Покупка стрэддла: одновременная покупка опционов пут и колл
2. Торговля по технике "покупка волатильности" с использованием опциона колл: короткая акция +
длинный колл
3. Торговля по технике "покупка волатильности" с использованием опциона пут: длинная акция + длинный
пут
Теперь рассмотрим их поочередно.
Вариант 1. Покупка стрэддла
Покупка стрэддла - самая простая из всех возможных стратегий, которая только может быть применена при
неопределенности в отношении оценки будущего направления движения цены. Покупка одного стрэддла в
нашем случае обошлась бы в $570 (=($2.50 + $3.20) x 100). Таким образом, по пять контрактов опционов пут
и колл стоят $2850 без учета комиссии. Через 7 дней, когда акция упала, и начала торговаться между 9 и 14
долларов за акцию, у нас могло быть немало случаев продать длинный опцион пут за 7 - 11 долларов. Но не
будем слишком жадными, а предположим: в момент падения мы настолько сильно испугались обратного
ухода цены наверх, что поспешили продать пут, скажем за $8.00. Теперь подсчитаем итог.
Табл. 1. Результаты торговли длинным стрэддлом
Скажем прямо, результат неплохой. Причем, явно это - не предел, так как можно было бы найти множество
вариантов развития успеха, достигнутого в момент сильного снижения цены акции. Например: продать пять
опционов пут "около денег" или немного "в деньгах", либо купить 500 акций, "захватив" тем самым
прибыль, потому что дальнейшее падение акции нам ничем уже не грозит в силу наличия гарантии продажи
по 20 долларов за акцию, и так далее. Но не будем фантазировать, а просто констатируем факт: покупка
стрэддла на вершине подразумеваемой волатильности не обернулась потерей денег, хотя философия
торговли волатильностью утверждает обратное - на пике волатильности покупка ее грозит убытками.
Вариант 2. Покупка волатильности через синтетический стрэддл с опционом колл
Здесь покупка волатильности предполагает первоначально создать синтетический срэддл, имеющий
иммунитет к ценовому движению акциии в любую из сторон, что основано на дельта-нейтральности
позиции. Расчеты показали, что для обеспечения этого при покупке пяти опционов Январь-20-Колл
необходимо продать 270 акций. В дальнейшем, по мере движения бумаги в ту или иную сторону требуется
постоянное рехеджирование позиции через покупку и продажу необходимого количества акций,
поддерживая дельта-нейтральность. Эта техника описывалась в статье, упомянутой выше, а за более
подробными объяснениями лучше обратиться к источникам, приведенным в конце. Ниже приведены
результаты вычислений, выполненных с помощью написанной мною программы, ценовых уровней, где надо
проводить операции, связанные с покупкой и продажей бумаг (на каждом уровне торгуется 30 бумаг).
Табл. 2. Торговля ведется лотами по 30 акций на каждом ценовом уровне через лимитные ордера, которые
выставляются выше и ниже последней сделки
Надо сказать, применение подобной техники с краткосрочными опционами чревато отрицательными
последствиями, так как для ее эффективности нам требуется либо очень сильное ценовое движение в любую
из сторон, либо частые и размашистые колебания вокруг точки создания позиции. Одно из таких событий,
как мы теперь знаем, наступило быстро: акция, немного приподнявшись, рухнула. И уже спустя семь дней
нам можно было бы подвести итоги (мы не приводим здесь весь список торгов, но укажем, что была
исполнена одна сделка на продажу, все прочие - покупки, причем из-за ценового разрыва исполнению
подлежали сразу четыре ордера по 30 акций в каждом).
Табл. 3. Итоги торговли с PCG по технике покупка волатильности (короткая акция + длинный колл),
предусматривающей поддержание дельта-нейтральности (с учетом всех комиссий)
Нечего сказать - полученный результат тоже впечатляет, что уже навевает определенные мысли
относительно столь широко проповедуемых идей. Вам так не кажется? Но давайте рассмотрим последний
вариант.
Вариант 3. Покупка волатильности через синтетический стрэддл с опционом пут
Этот вариант похож на предыдущий, но в нем мы вместо конструкции, включающей в себя короткие акции
и длинные опционы колл, все строим на основе опционов пут: покупаем акции и покупаем путы. В
остальном все то же самое: продаем при повышении и покупаем на снижении. Даже ценовые уровни
прежние. Разница заключается в количестве акций. И в данном случае, чтобы обеспечить дельтанейтральность при покупке пяти опционов пут нам требовалось бы в самом начале приобрести 230 акций.
Ниже приведена сводная таблица, демонстрирующая результаты.
Табл. 4. Итоги торговли с PCG по технике покупка волатильности (длинная акция + длинный пут),
предусматривающей поддержание дельта-нейтральности (с учетом всех комиссий)
Это тоже впечатляет, но в сравнении с предыдущими результами кажется совсем уже никчемным, а потому
- не самым эффективным. Но должен предупредить: хотя мы в данном случае предположили, что вся
торговля нами завершена через исполнение длинных путов, на самом деле она могла бы продолжаться
дальше, так как у нас имелась возможность распродажи купленных акций при повышении и покупки акций
при понижении. С учетом того, что наблюдались довольно существенные колебания (до 50% от нижней
точки), это обеспечило бы дополнительную прибыль. Но с другой стороны - больше времени пришлось бы
удерживать позицию, что в потенциале способно снизить доходность. Но не будем углубляться в эти
тонкости, потому что наша цель иная - увидеть результат в самом примитивном исполнении. Кроме того,
мы анализируем ситуацию пост-фактум, поэтому некорректно говорить о том, что лучше было бы сделать
так, а не иначе. Так что настала пора подвести итоги.
Рис. 2. Демонстрация выборочно наложенных на ценовой график PCG уровней рехеджирования при
использовании техники покупка волатильности (на каждом уровне находится указанное количество акций:
если изначально акции продаются, то онис "-", а при первоначальной покупке с "+")
А итоги таковы: при ограниченном риске мы имели достаточно весомую прибыль. Кажется, нет никаких
противоречий? В каждом варианте применялся разумный и доброкачественный менеджмент, потому все и
увенчалось успехом. Но позвольте напомнить, что мы покупали волатильность на ее пике! Очевидно, если
бы мы попытались продавать волатильность, применив технику рехеджирования акциями, это не привело
бы к успеху. Во всяком случае, вывести позицию хотя бы ноль потребовало бы большей изощренности и
усилий.
Выяснив данный факт, я пришел к выводу о необходимости поиска новых путей анализа, обеспечивающего
доброкачественный прогноз результатов торговли на основе поведения подразумеваемой волатильности. С
этой целью мне пришлось вывести условия необходимости и достаточности для успешной торговли по
технике "покупка волатильности", применяющей дельта-нейтральный хедж. Я не буду приводить весь ход
рассуждений - они довольно обременительны для данной статьи, и включают в себя множество формул.
Лучше сразу перейду к результатам. А он таков: мне удалось создать простой, но удивительно эффективный
индикатор, названный мною Demand ProfitФ, рассчитываемый как среднее значение за период разницы
между максимальной и минимальной ценой (High и Low), умноженного на коэффициент 1.3425. Лично я
практикую 21-периодное среднее, что связано со средним числом торговых дней в месяце, и вывожу его в
виде гистограммы.
Наблюдение за этим индиктором показало, что он более качественно информирует о перспективах
применения техники покупки или продажи волатильности. Особенно эффективно выявлять моменты
создания стратегий, основанных на покупке волатильности. Хотя весь анализ производится визуально и нет
строгих правил, но когда индикатор снижается и показывает минимальные значения, то можно быть
уверенным: вскоре волатильность вырастет. Из рисунка 3 видно, что показания индикатора не являются
наибольшими за последние два месяца. Конечно, рост прослеживается, но в границах разумного: с начала
декабря он поднялся приблизительно на треть. В сопоставлении с просто-таки безудержным всплеском
подразумеваемой волатильности - это и вовсе ничего.
Рис. 3. Поведение 21-периодного индикатора Demand ProfitФ на PCG, дневной график (Metastock)
Я не буду приводить огромное количество примеров, показывающих эффективность работы индикатора
Demand ProfitФ, особенно в ситуациях, предшествующих прорыву цен из рэнжа. Любой, даже совсем
немного разбирающихся в способах написания индикаторов, сможет проделать это самостоятельно.
Формула для написания Demand ProfitФ приведена в конце этой статьи. А сейчас продолжим наше
обсуждение, касающееся волатильности.
Исследовав ситуацию на множестве ценных бумаг, я пришел к следующему выводу: если изменение
подразумеваемой волатильности не подтверждается поведением Demand ProfitФ, то не следует действовать
так, как предлагают нам классические методы торговли волатильностью. В то же время, вне зависимости от
поведения подразумеваемой волатильности, можно действовать, не обращая особого внимания на нее, а
опираясь только на показания индикатора Demand ProfitФ. Более того, я обнаружил: в огромном числе
случаев он дает чрезвычайно верные сведения относительно справедливой премии опционов "около денег",
что не характерно для модели Блэка-Шоулза, которая в определенной степени "притянута за уши" при
оценке опционов ближних сроков истечения. Полагая, что это уже выходит за рамки настоящей статьи, к
этому вопросу мы вернемся в будущих выпусках нашего журнала, и я надеюсь, к тому моменту мною будет
выведена новая формула ценообразования опционов. А сейчас позвольте обратить ваше внимание на
следующий очень важный факт.
Он состоит в том, что даже если вы не увлекаетесь опционами, и не собираетесь ими торговать, то Demand
ProfitФ все равно будет вам очень полезен, являясь качественным предсказателем будущего поведения
рынка. Любой активно торгующий на рынке заинтересован в поиске торговых инструментов, намеренных в
ближайшем будущем совершать активные движения, поэтому чтобы иметь хорошую спекулятивную
прибыль, нам требуются акции или фьючерсы, которые "дышат" или будут "дышать" в ближайшем
будущем. Именно глубину "дыхания" и позволяет оценивать индикатор Demand ProfitФ, показывая в
пунктах среднюю величину дневных колебаний, что отражает средний размах внутри дня. Эти-то движения
и создают прибыль для торгующих внутри дня и обеспечивают поиск хороших точек для входа при
позиционной торговле.
Кроме того, поведение индикатора Demand ProfitФ в период консолидации позволяют определить, что
рынок готовится к прорыву. Правило для его определения простое: если Demand ProfitФ снижается, и
одновременно наблюдается консолидация (движение в горизонтальном тренде), то можно ожидать прорыва
в любую из сторон. Как правило, прорыв происходит в сторону, обратную имевшемуся прежде периода
консолидации тренду. Обычно такого рода ситуация наблюдается на протяжении не менее полутора-двух
недель. При использовании периодов, отличных от 21, о котором было сказано выше, например - 13 или 5,
можно ориентироваться на такие правила: если мы наблюдаем пиковое значение после достижение
очередной ценовой вершины, можно ожидать в ближайшем времени снижение цены, которое может
привести к смене тенденции. Аналогично, пиковые значения индикатора в нижней части рынка означают
формирование дна, где возможно, нисходящая тенденция себя исчерпала полностью. Консолидации и
коррекции обычно сопровождаются снижением показателей индикатора. Более долгосрочные тенденции
хорошо отслеживаются при использовании 63-дневного периода, хотя конечно же, он явно запаздывающий,
если ориентироваться на него как на индикатор будущего ценового движения.
Основываясь на имеющихся наблюдениях, могу добавить только следующее: наиболее эффективно это
правило работает при развитии тренда вверх. Но следует предупредить: этот индикатор не слишком
агрессивен, поэтому при его использовании следует проявлять завидную выдержку. Но если цена изменяет
свое направление, прорывая устойчивый ценовой коридор, она может пройти очень далеко. Кроме того,
надо учитывать тот факт, что этот индикатор не является "нормированным", поэтому находится в прямой
зависимости от текущих цен, затрудняя исследование в исторической ретроспективе. Основываясь на
сказанном, должен отметить: рассматривать поведение индикатора Demand ProfitФ надо примерно так, как
это представлено на рисунке 4.
Рис. 4. Вот что нам было видно в середине июля на дневном графике Dell Computer (DELL), оснащенном 21периодным Demand Profit
А теперь, обратившись к рисунку 5, вы можете посмотреть, что с ним случилось в дальнейшем. Обратите
внимание, как при первой попытке разворота, когда рынок находился во флэте, это не находило
подтверждения на индикаторе, продолжавшем показывать все большие значения. И только в декабре,
особенно во второй половине, при нахождении в ценовом диапазоне между 17 и 22, когда индикатор
действительно стремился показывать все меньшие значения, рынок развернулся.
Рис. 5. Вот что случилось за период июль-март с Dell Computer (DELL), дневной график
Подводя итог, я должен заметить, что данный индикатор не является очень уж универсальным и скорее
предназначен заменить малопонятный для многих индикатор волатильности, вызывающий к тому же
подозрения, в силу многочисленности вариантов его составления (некоторые из них даны в приложении к
статье). Кроме того, Demand ProfitФ показывает нам действительную силу "живости" поведения цен, размах
их колебаний внутри дня, позволяя оценить истинную привлекательность торгуемого инструмента. А для
торговцев волатильностью я считаю его просто незаменимым помощником. И мы должны признать честно:
не является полноценной истиной при опционной торговле покупка волатильности при ее всплеске и
продажа на падении. Скорее главное здесь - продуманный план менеджмента позициями.
И позвольте мне напоследок проявить вольность, приведя высказывания одного моего знакомого, который
сказал примерно так: "Все эти рассуждения о подразумеваемой волатильности - полная ерунда. В наше
время рынок в целом настолько волатилен, что можно покупать любые опционы, и если только в одном из
десяти случаев окажешься прав, прибыль с лихвой покроет все потери по другим девяти. Главное в этом
деле - правильно выбрать страйк и не суетиться".