Гудвилл и эффективность M&A сделок

Гудвилл и эффективность M&A сделок
С.А.Дзюба Иркутский государственный технический университет
Считается, что укрупнение компаний в результате сделок по слиянию и
поглощению (Mergers & Acquisition, M&A сделок), должно приводить к
увеличению их эффективности в результате синергетического эффекта.
Результаты одних исследований показывают, что после слияния компаний
операционный денежный поток значимо увеличивается, по сравнению с
периодом, когда компании вели деятельность раздельно (Healy, Palepu,
Ruback. 1992, исследование за период 1979-1983 гг.). Однако авторы
широких обзоров более осторожны при оценке последствий (Datta, Pinches,
Narayanan, 1992), причём более поздние результаты говорят о том, что по
наиболее часто исследуемым переменным отдача (performance) фирм после
слияния не является позитивным результатом (возрастающей функцией) от
M&A активности (King, Dalton at al. 2004).
Объединяющим признаком таких исследований выступает то, что
образование гудвила (goodwill) как одно из следствий слияний и
поглощений, не рассматривается при анализе эффективности этого процесса,
поскольку гудвил не связан с синергетическим результатом. Образование
гудвила
принято
рассматривать
как
положительное
явление,
демонстрирующее деловую репутацию компании (Reed, Lajoux, Nesvold,
2007). В то же самое время он формируется как результат переплаты при
покупке компании с премией к рыночной цене (Li, Shroff, Venkataraman,
2005). Если по прошествии какого-либо времени сделка признаётся
неэффективной, то гудвил становится чистым убытком в результате его
обесценивания (goodwill impairment). При этом требования к учётной
политике компаний позволяют довольно широко трактовать условия и
порядок его списания, что значительно затрудняет исследование
предпосылок таких событий (Hayn, Hughes, 2006, Verriest, Gaeremynck, 2009).
Однако определённо можно сказать, что чем выше M&A активность
компании, тем выше для неё вероятность такого рода потерь (Gu, Lev, 2011)
Вышесказанное позволяет утверждать, что гудвил имеет прямое
отношение к эффективности M&A сделок, но не синергетической, а
финансовой. В докладе представлены результаты панельных исследований
источников финансирования гудвила, а именно взаимосвязи финансового
рычага (Leverage) и доли гудвила в капитале компании (отношение Goodwill /
Equity). Источником данных послужила публичная годовая финансовая
отчётность компаний. На рис. 1 представлена динамика этих показателей для
3M Corp., она характерна для очень значительного числа компаний,
накопивших значительные объёмы гудвила.
Выявлено, что сделки по слиянию и поглощению, связанные с
образованием гудвила, в основном финансируются за счёт заёмных средств.
Это наносит двусторонний удар по финансовой устойчивости компаний: с
одной стороны, форсируется использование заёмных средств, с другой
стороны, над капиталом формируется навес в виде потенциальных убытков.
Таким образом, компании, проводящие активную политику в области M&A
сделок за получение синергетического эффекта платят снижением
финансовой устойчивости и потенциальной потерей финансовой
эффективности.
1,20
1,00
0,80
0,60
0,40
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
0,20
Leverage
Goodwill rate
Рис. 1. Взаимосвязь финансового рычага компании (Leverage) и доли гудвила
в капитале (Goodwill / Equity) на примере 3M Corp.
В докладе также освещается индустриальный аспект выявленного
эффекта, который не одинаково представлен в различных отраслях. Так
нефтегазовые компании и автопроизводители в подавляющем большинстве
своём не обременены гудвилом, и в этих отраслях указанный эффект не
распространён. В то же самое время в индустриальном секторе, высоких
технологиях, телекоммуникациях, производстве продуктов питания и
потребительских товаров он носит массовый характер, особенно среди
отраслевых лидеров.
Литература
1. Healy P., Palepu K., Ruback R. (1992) Does Corporate Performance Improve
After Mergers? Journal of Financial Economics, 31(2), 135–175
2. Datta D., Pinches G., Narayanan V. (1992). Factors influencing wealth
creation from mergers and acquisitions: A meta‐ analysis. Strategic
management journal, 13(1), 67-84.
3. King D., Dalton D. Daily C., Covin J. (2004) Meta‐Analyses Of
Post‐Acquisition Performance: Indications Of Unidentified Moderators.
Strategic Management Journal, 25: 187-200.
4. Reed S., Lajoux A., Nesvold P. (2007) The Art of M&A. Fourth edition.
McGraw-Hill. 2007. 1070 p.
5. Li Z., Shroff P., Venkataraman R. (2005) Goodwill impairment loss: Causes
and consequences. In AAA 2005 FARS Meeting Paper.
6. Hayn C., Hughes P. (2006) Leading Indicators of Goodwill Impairment.
Journal of Accounting, Auditing & Finance, July 2006 vol. 21 no. 3 223-265
7. Verriest A., Gaeremynck A. (2009) What Determines Goodwill Impairment?
Review of Business and Economics. 2009, vol. 54, issue 2, p 1-23.
8. Gu F., Lev B. (2011) Overpriced shares, ill-advised acquisitions, and goodwill
impairment. The Accounting Review, 2011, 86(6), 1995-2022.