Код УДК 330.567.2 Кузнецова С. Ю. Финансирование сделок по

Код УДК 330.567.2
Кузнецова С. Ю.
Финансирование сделок по слиянию и поглощению компаний
Ни один из аспектов процесса слияния, поглощения компаний не
является более важным, чем финансирование. Интеграция не бывает
бесплатной и требует привлечения дополнительного капитала. В конечном
счёте, все сделки оплачиваются наличными, акциями и/или векселями, но
конкретный вид этих трех основных способов расчета зависит от
источника
финансирования.
Финансирование
позволит
увеличить
финансовый рычаг (financial leverage) и, как следствие, повысить будущую
капитализацию (стоимость акций) объединенных компаний.
Сделка может финансироваться с использованием собственных
средств. В данном случае могут использоваться следующие механизмы:
оплата
денежными
средствами;
продажа
акций,
используют
первоначальное размещение акций (IPO); частное размещение - продажа
ценных бумаг компании ограниченному кругу лиц. Механизм привлечения
источников финансирования представлен на схеме 1.
При
ограниченности
распространённый
способ
собственных
финансирования
ресурсов
сделок
наиболее
-
является
финансирование с высокой долей заемных средств (highly leveraged
transactions - HLT). Рассмотрим каждый из инструмент финансирования
более подробно. Так как одни и те же инструменты встречаются и в
среднем, и в долгосрочном периоде, условно разделим все источники
финансирования на структурированные и неструктурированные. В свою
очередь, среди структурированных источников финансирования можно
выделить секьюритизированные и несекьюритизированные, котируемые и
некотируемые (схема 2).
Неструктурированные
инструменты
внешнего
финансирования
подразумевают наличие только одного контрагента для корпоративного
заемщика - банка, без привлечения внешних инвесторов и других
вспомогательных компаний. Многие инвесторы прибегают к помощи
банков
для
частичного
финансирования
сделок
по
слияниям
и
поглощениям за счет кредитов. К основным особенностям данного
инструмента следует отнести то, что они предоставляются заемщику
одним банком-кредитором. Получение такого кредита требует от заемщика
значительной подготовительной работы по формированию бизнес-плана
проекта,
технико-экономического
обоснования,
проектно-сметной
документации, а также заключенных договоров на финансирование
обязательств, по которым будет предоставлен кредит.
Инвестиционные банковские кредиты обычно выдаются на срок, не
превышающий срока окупаемости самого проекта, как правило, не менее
одного года, имеют целевой характер, который необходимо документально
подтвердить
платежами
по
заключенным
договорам
в
рамках
утвержденной проектно-сметной документации.
Бридж-кредиты Bridge Financing - промежуточное, краткосрочное
финансирование, предназначенное для покрытия денежных потребностей
до тех пор, пока не будет осуществлено привлечение дополнительных
денежных средств на долгосрочной основе, например, пока не будет
заключен
долгосрочный
кредитный
договор,
осуществлена
дополнительная эмиссия акций или облигаций и т. д.
Синдицированные
банковские
кредиты.
Этот
инструмент
финансирования, по сути, схож с инвестиционным банковским кредитом, в
котором контрагентом компании-заемщика выступают несколько банков,
организованных в пул во главе с организатором займа. Данный инструмент
применяется в случаях, когда открытый доступный кредитный лимит
заемщика
в
основном
обслуживающем
банке
недостаточен
для
финансирования сделки по слиянию и поглощению; процентная ставка,
предложенная заемщику банком, выше ожидаемой со стороны заемщика;
банк оценивает сделку, как слишком рисковую для политики банка и
рекомендует распределить риск между несколькими банками. Как правило,
организатором синдицированного займа в данном случае выступает
основной
банк,
кредитующий
компанию-заемщика.
Специалисты
управления синдикациями подготавливают меморандум и рассылают
оферты на участие в будущем пуле банкам-партнерам, для которых
открыты взаимные лимиты. После проведения процесса подписки на
участие в пуле определяется ставка отсечения по принципу обратного
аукциона
и
рассчитывается
средневзвешенная
стоимость
синдицированного кредита.
Сделки по средствам LBO-финансирование (Leveraged Buy-out) – это
выкуп
компании-цели
с
использованием
схемы
долгового
финансирования. Суть сделки заключается в том, что слияние или
поглощение производится на заемные деньги. Причем займы погашаются
за счет доходов самого поглощенного актива. Обычно при LBO
инициаторы сделки вкладывают около 10% -30 % общего объема
собственных средств, а остальную часть предоставляет финансовый
институт, сопровождающий операцию. В качестве финансового института
могут выступать банки, инвестиционные и страховые компании либо
образованные
ими
пулы.
На
практике
ведущую
роль
играют
инвестиционные банки, имеющие реальные возможности оценить все
риски. Кредиты выдаются, как правило, на 5 лет под проценты (обычно не
более 10%). Обеспечением по таким сделкам выступают активы или акции
поглощаемой компании. Такая передача долговой нагрузки на целевую
компанию отличает LBO от обычной формы кредитования. При этом
новые собственники компании организуют ее работу таким образом, чтобы
в максимально короткие сроки погасить задолженность по привлеченному
кредиту.
Management Buy-Out (MBO) - это разновидность LBО, при которой
происходит выкуп компании-цели её менеджментом с использованием
заемных средств. Таким образом, это форма приобретения компании за
счет и при условии привлечения заемных средств, используемая для
передачи права собственности на акции компании от текущих акционеров
к
топ-
менеджерам
предприятия.
При
подобных
сделках
для
финансирования значительной части стоимости покупаемой компании
используются долговые инструменты; соответственно, большая часть
таких
операций
осуществляется
в
сформировавшихся
компаниях,
имеющих значительную историю генерирования устойчивых денежных
потоков.
Среди секьюритизированных инструментов привлечения внешнего
финансирования наибольший интерес представляют кредитные ноты,
вексельные и облигационные займы, еврооблигации.
Кредитные ноты (СLN, Credit Linked Notes) - это долговые ценные
бумаги, выпускаемые на международном рынке капиталов специально
созданной иностранной компанией (SPV) (эмитентом), предоставляющей
кредит
российской
компании-заемщику
или
ее
аффилированной
иностранной структуре. В отличие от рублевых облигаций, кредитные
ноты могут быть номинированы в долларах США, евро или рублях,
отсутствуют требования по регистрации выпуска, а так же государственная
пошлина и необходимость листинга на бирже. Не готовится проспект
эмиссии, нет обязательного раскрытия информации, а база инвесторов
заемщика расширяется за счет иностранных инвестбанков и фондов. В
отличие от еврооблигаций, кредитные ноты имеют короткий срок
подготовки выпуска и сравнительно небольшой объем раскрываемой
информации.
Отсутствует
процедура
due
diligence
-
детальная
юридическая проверка деятельности заемщика, а так же отсутствует
листинг.
Финансирование
в
подлинном
смысле
является
искусством,
особенно, когда покупатель стремиться максимально сократить свои
расходы. Для осуществления удачной сделки по слиянию и поглощению,
необходимо провести анализ, который поможет определить правильную
структуру финансирования, выбрать подходящего кредитора и успешно
завершить сделку.