Document 993673

«УТВЕРЖДЕНО»
Советом СРО НФА
(протокол от 30 марта 2011 г.)
с изменениями, утвержденными
Экспертным Советом НФА по ценам
(протокол от 5 апреля 2013 г.)
МЕТОДИКА ОПРЕДЕЛЕНИЯ
СПРАВЕДЛИВЫХ РЫНОЧНЫХ ЦЕН
Редакция № 2.0.5.
Москва – 2013
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
1
1.
Общие положения
1.1. Настоящая Методика определения справедливых рыночных цен (далее – Методика)
устанавливает порядок осуществления оценки стоимости облигаций, принимаемых в
обеспечение при проведении операций междилерского РЕПО и РЕПО с Банком
России.
1.2. Методика соответствует основным принципам Международного стандарта финансовой
отчетности (IFRS) 13 «Оценка справедливой стоимости» (далее Стандарт), вступившему
в силу с 1 января 2013 года.
1.3. Справедливая стоимость в соответствии со Стандартом рассматривается как цена,
которая была бы получена при продаже облигации в условиях операции,
осуществляемой на организованном рынке, между участниками рынка на дату оценки.
Данное определение полностью соответствует определению, приведенному в письме
Банка России 186-Т от 29.12.2009: «… справедливой стоимостью ценной бумаги
признается сумма, за которую ее можно реализовать при совершении сделки между
хорошо осведомленными, желающими совершить такую сделку и независимыми
друг от друга сторонами».
1.4. Методика использует иерархию подходов к определению справедливой стоимости,
отдавая приоритет наблюдаемым рыночным данным: применяя «такие методы оценки,
которые являются приемлемыми в сложившихся обстоятельствах и для которых
доступны данные, достаточные для оценки справедливой стоимости, при этом
максимально используя уместные наблюдаемые исходные данные и минимально
используя ненаблюдаемые исходные данные.…».
1.5. Если для облигации существует активный рынок, в соответствии со Стандартом для
определения справедливой стоимости необходимо использовать котировки такого
активного рынка. Модели оценки могут использоваться только в случаях отсутствия
активного рынка.
1.6. В целях Методики применяются следующие термины и определения.

Активный рынок для облигации – организованный рынок торговли данной
облигацией, коэффициент ликвидности liq (см. п. 3.1) которого больше
значения liqmin , представленного в прил. 2.

Система – система оценки справедливой стоимости облигаций, принимаемых
в обеспечение при проведении операций РЕПО, реализующая данную
методику.

Фиксинг СРО НФА – консенсусная оценка цены облигаций, осуществляемая
в соответствии с требованиями Положения о фиксинге СРО НФА (MIRP),
утверждаемого Советом НФА.

Участник фиксинга СРО НФА – банк, включенный в список операторов
рынка, объявляющих котировки, утверждаемый Советом НФА.

Кредитно-дефолтный своп, CDS – кредитный дериватив или соглашение,
согласно которому «Покупатель» делает разовые или регулярные взносы
«Эмитенту», который берет на себя обязательство погасить выданный
«Покупателем» кредит третьей стороне в случае невозможности погашения
кредита. В этом случае «Покупатель» передает «Эмитенту» долговые бумаги,
а в обмен получает от «Эмитента» компенсацию оставшейся суммы долга
плюс все оставшиеся до даты погашения проценты.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
2

Своп-спред CDS (credit default swap) – премия (плата за перенос риска
неисполнения обязательств), уплачиваемая «Покупателем».

Экспертная группа – группа экспертов, включенных в список, утверждаемый
Советом НФА, и уполномоченных им решать вопросы, возникающие в
процессе оценки справедливой стоимости облигаций, принимаемых в
качестве обеспечения по операциям РЕПО.

Call опцион – опцион на покупку. Предоставляет покупателю (владельцу)
опциона право купить базовый актив по фиксированной цене.

Put опцион – опцион на продажу. Предоставляет покупателю (владельцу)
опциона право продать базовый актив по фиксированной цене.

NDF (non deliverable forward) – расчетные (беспоставочные) валютные
форвардные сделки.

CCS (cross currency interest-rate swap) – валютный процентный своп.
1.7. Оценка стоимости облигаций в целях Методики производится по результатам
предварительного определения цен облигации, осуществляемого следующими
методами.




Метод определения фактических внутренних цен устанавливает порядок
расчета стоимости облигации на основе рыночной цены облигации с учетом
ликвидности облигации.
Метод определения фактических внешних цен устанавливает порядок
расчета стоимости облигации на основе фиксинга СРО НФА и заявок в
торговой системе Московской биржи с учетом достоверности котировок,
используемых для расчета фиксинга СРО НФА.
Метод определения теоретических внутренних цен устанавливает порядок
расчета стоимости облигации на основе секторных кривых бескупонной
доходности.
Метод определения теоретических внешних цен устанавливает порядок
расчета стоимости облигации на основе котировок кредитно-дефолтных
свопов (CDS) на иностранных кредитных рынках.
В зависимости от ликвидности облигаций и текущей конъюнктуры рынка стоимость
облигаций, определенная в рамках перечисленных методов, может иметь разный
удельный вес в итоговой оценке стоимости облигации.
Значения отдельных параметров, используемых в Методике, перечень которых
приведен в прил. 2, устанавливается решением Экспертной группы,
осуществляющей мониторинг работы по оценке справедливой стоимости облигаций.
1.8. В обязанности экспертной группы входит мониторинг качества оценки стоимости
облигаций Системой, определение параметров, представленных в прил. 2; подготовка
предложений Совету НФА по изменению методики.
Члены Экспертной группы обладают правом вносить предложения по составу
Экспертной группы и готовить предложения Совету НФА по изменению Методики.
В состав Экспертной группы входят три представителя рабочей группы НФА по
разработке Методики определения рыночных цен и два специалиста Московской
биржи. Персональный состав Экспертной группы утверждается руководством НФА.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
3
Пересмотр параметров представленных в прил. 2 осуществляется ежеквартально.
При необходимости пересмотр параметров может осуществляться внутри квартала.
1.9. Термины и определения, не установленные в Методике, применяются в значениях,
установленных внутренними документами НФА, документами, регламентирующими
порядок проведения торгов и расчета информационных показателей в Московской
бирже, а также нормативными правовыми актами Банка России, федерального органа
исполнительной власти по рынку ценных бумаг, законами и иными нормативными
правовыми актами Российской Федерации.
1.10. Настоящая Методика, а также все изменения и дополнения в нее утверждаются
Советов НФА и вступают в силу с даты, определяемой решением Совета НФА.
Внесение изменений и дополнений в Методику может осуществляться не чаще
одного раза в квартал.
1.11. Информация об утверждении и вступлении в силу Методики, а также изменений и
дополнений в нее раскрывается на сайте СРО НФА не позднее, чем за 3 дня до даты
вступления их в силу.
2.
Порядок оценки стоимости облигаций
2.1. В целях определения ликвидности j-ой облигации
характеристики ее ликвидности (lj ) по формуле:
l j (t )  0,48  ln( 1 
Tj
)  0,32  ln( 1 
Vj
производится
)  0,20  ln( 1 
T
V
Сглаженное значение коэффициента ликвидности:
liq j (t )  1  l j (t )  (1  1 )  liq j (t  1)
Dj
D
),
расчет
(1)
(2)
где 1 – коэффициент сглаживания, величина которого устанавливается Экспертной
группой (см. прил.2).
где T j – среднедневное количество сделок, совершенных с j-м выпуском облигаций за
последние 20 рабочих дней;
T –среднедневное количество сделок по всем выпускам за последние 250 рабочих
дней;
V j – среднедневной объем сделок, совершенных с j-м выпуском облигаций за
последние 20 рабочих дней;
V – среднедневной объем сделок по всем выпускам за последние 250 рабочих
дней;
D j – доля дней, в которых совершались сделки с j-м выпуском облигаций за
последние 20 рабочих дней, в общем числе дней данного периода;
D – средняя по всем выпускам доля дней за последние 250 рабочих дней, в общем
числе дней данного периода;
Для расчетов используется информация о сделках, совершенных с облигациями в
режиме основных торгов и режиме переговорных сделок на Московской бирже.
2.2. В зависимости от ликвидности облигации, характеризуемой значением индекса
ликвидности, определяемого в п.2.1 , оценка стоимости облигаций осуществляется в
следующем порядке:
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
4
2.2.1. В случае если значение индекса ликвидности облигации, превышает liqmin, то в
качестве стоимости облигации принимается рыночная цена облигации,
определяемая в соответствии с Методом определения фактических внутренних цен
(см. п. 3).
2.2.2. В случае если значение индекса ликвидности облигации меньше или равно
liqmin, справедливая стоимость облигаций определяется по формуле (3):
4
Pt   wm  Pt m
(3)
m 1
где Pt – справедливая стоимость облигаций в день t;
P m t – цена облигации в день t, рассчитанная в порядке, установленном n-м
методом, указанным в п. 1.7;
wm – удельный вес цены облигации, определенной в соответствии с m-м
методом, в оценке стоимости облигации в день t.
w1 + w2 + w3 + w4 =1
Величины wm вычисляются по формуле (4):
wm 
wm'
4
w
s 1
(4)
'
s
Для расчета величин w m' определяются максимальные начальные удельные веса цен
по формулам (5):
1
L1 
1  b  2  b2
1  L1
(5)
L2 
1  b  2  b2
1  L1
L3  L4 
b
1  b  2  b2
где b - параметр, значение которого определяется решением Экспертной группы (см.
прил. 2).
Для учета качества приближения цен рассчитываются характеристики точности
каждого m-го метода:
( Pt i  Pt mi ) 2
,
(6)
1 i
i 1
где Pt – справедливая цена облигации в момент t;
Pt m – цена, облигации в день t, рассчитанная в порядке, установленном m-м
методом, указанным в п. 1.2 ;
t – дата расчета;
 - параметр, позволяющий учесть то обстоятельство, что последние
наблюдения ценней более ранних; устанавливается Экспертной группой (см.
прил. 2).
I – глубина расчета, определяемое Экспертной группой (см. прил. 2).
qm 
I

____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
5
Начальный вес цены облигации, определенной Методом определения фактических
внутренних цен, рассчитывается по формуле (7):
liq 1
w1' 
 * L1
(7)
liq min q1
где liq – значение индекса ликвидности определяемое по формуле (2);
liqmin - нижнее пороговое значение параметра ликвидности, определяемое
Экспертной группой (см. прил. 2) .
Начальный вес цены облигации, определенной Методом определения фактических
внешних цен, рассчитывается по формуле (8):
N
1
(8)
w2'  F  * L2 ,
N max q 2
где N F - количество участников фиксинга;
Nmax –
пороговое количество участников фиксинга, устанавливаемое
Экспертной группой (см. прил. 2).
Начальный вес цены облигации, определенной Методом определения теоретических
внутренних цен, рассчитывается по формуле (9):
L3
1
,
(9)
w3' 

1   * R3 q3
где  – параметр чувствительности расстояний, устанавливаемое Экспертной
группой (см. прил. 2);
R3 - среднее отклонение доходности i-ой облигации от кривой бескупонной
доходности, рассчитываемое по формуле:
n
R3 
 (Y
i
i 1
 Yi ) 2
n
,
где n – число облигаций в группе облигаций, определяемой прил. 4 и прил. 5 к
Методике,
Yi - доходность i-ой облигации;
Yi - доходность соответствующая i-й облигации, определяемая по кривой
бескупонной доходности.
Начальный вес цены облигации, определенной Методом определения теоретических
внешних цен, рассчитывается по формуле (10):
L4
1
w4' 

,
(10)
1   * R4 q 4
где  – параметр чувствительности расстояний (см. прил. 2);
R4 - среднее отклонение доходности i-ой облигации от кривой бескупонной
доходности
N
R4 
 (Y
i 1
i
 Yi ) 2
N
,
где N – число облигации данного рейтинга;
Yi - доходность i-ой, облигации;
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
6
Yi - доходность, определяемая по кривой доходности, соответствующая i-ой
облигации.
3.
Метод определения фактических внутренних цен
3.1.
При значении коэффициента ликвидности liqj не менее верхнего порогового
значения liqmax фактическая внутренняя цена облигации определяется в соответствии
с методикой оценки рыночной цены ФСФР.
3.2.
При значении коэффициента ликвидности менее верхнего порогового
значения liqmax фактическая внутренняя цена облигации определяется в соответствии
с п.п. 3.3 – 3.7 настоящей Методики.
3.3.
В целях определения устойчивой рыночной цены облигации осуществляется
расчет z-спредов доходности облигации к безрисковым кривым доходности (порядок
расчёта регламентируется пп. 3.4–3.6). Для указанных целей используются
следующие кривые доходности:

кривая бескупонной доходности рынка ОФЗ;

кривая доходности контрактов NDF (non-deliverable forward) и CCS (crosscurrency interest-rate swap), рассчитанная на основе котировок операторов
рынка данных инструментов, размещенных в информационной системе
Bloomberg. В расчетах одновременно учитываются котировки вмененной
рублевой доходности NDF и CCS. Список операторов, котировки которых
учитываются при построении кривой доходности контрактов NDF и CCS,
приведен в прил. 1.
Построение кривых доходности проводится путем аппроксимации исходных данных с
помощью модели Нельсона-Сигеля, в которой непрерывно начисляемая доходность
задается формулой (11):

 t 
 t
R(t )   0  ( 1   2 ) 1  exp      2 exp    .
(11)
t
  
 
где t – срок до погашения;
– параметры модели  0 , 1 ,  2 , пересчитываются ежедневно в порядке,
установленном в прил. 3 к Методике. Должен производиться периодический
мониторинг точности приближения цен ОФЗ и выполнения экономических
предпосылок (положительность мгновенных форвардных ставок). Для тех дат, в
которые средняя точность приближения цен превысит 2% от номинала или не будет
выполнены экономические предпосылки, должна быть произведена переоценка кривой
доходности на основе методов, описанных в прил. 7.
Бескупонная доходность, используемая для вычисления рыночной цены облигации,
связана с непрерывно начисляемой, соотношением (12):
YОФЗ (t )  e R (t )  1
(12)
Используемая для вычисления рыночной цены облигации базовая бескупонная
доходность определяется по формуле (13) на основе соответствующих доходностей,
полученных с помощью кривой доходности рынка ОФЗ и кривой доходности
контрактов NDF и CCS:
YB   * YОФЗ  (1   ) * YNDF ,
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
(13)
7
где параметр γ ( 0    1 ) определяется Экспертной группой.
3.4.
Расчет z-спреда доходности к погашению облигации к кривой доходности
(13), осуществляется на основе формулы (14):

CFi
100 
,
(14)
*  
ti 
Nom  i (1  YB (ti )  zm ) 
где P – рыночная (средневзвешенная) цена облигации, выраженная в процентах от
номинальной стоимости. Здесь
P A
A – накопленный купонный доход (НКД) облигации, выраженный в процентах от
ее номинальной стоимости;
Nom – номинальная стоимость облигации;
i – порядковый номер денежного потока;
CFi – i-й денежный поток по облигации - включает купонные, амортизационные
платежи, погашение остаточной номинальной стоимости (для облигаций с
плавающей ставкой купона величина купонных платежей приравнивается
величине последнего известного купона);
t i – срок до даты i-го денежного потока в годах;
YB (t i ) – доходность, определяемая с помощью кривой доходности по формуле
(13), соответствующая сроку t i ;
zm – z-спред доходности к погашению облигации к кривой доходности.
Для расчетов используется информация о сделках, совершенных с облигациями в
режиме основных торгов и режиме переговорных сделок на Московской бирже.
3.5.
Расчет фактической внутренней цены облигации осуществляется на основе zспреда доходности облигации определяемого следующим образом.

В случае если документами, определяющими условия выпуска и обращения
облигаций, не предусмотрено наличие опционов (досрочных погашений /
оферт), то z-спред облигации ( z ) рассчитывается на основе формулы (14) как
z-спред доходности к погашению к кривой доходности (13):
z  zm

В случае если документами, определяющими условия выпуска и обращения
облигаций, предусмотрено наличие put опционов, то z-спред доходности
облигации к соответствующей кривой доходности рассчитывается как:
z  zP ,
где z P – z-спред доходности облигации до ближайшего опциона к кривой
доходности (13).

В случае если документами, определяющими условия выпуска и обращения
облигаций, предусмотрено наличие call опционов, то z-спред доходности
облигации к кривой доходности (13) рассчитывается как:
z  zC  min( z m , min ( z k )) ,
l
где z k – z-спред доходности облигации к k-му сроку call опциона к кривой
доходности (13), рассчитанный с учетом неполного погашения по call опциону.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
8

В случае если документами, определяющими условия выпуска и обращения
облигаций, предусмотрено наличие put и call опционов, то z-спред
доходности
облигации
к
соответствующей
кривой
доходности
рассчитывается как:
z  min( zC , z P )
где zC рассчитывается только по call опционам, предшествующим
ближайшему опциону.
3.6.
Значение z-спреда доходности облигации, определенное в соответствии с
п.3.5, сглаживается методом взвешенного экспоненциального сглаживания в
соответствии с формулой (15):
zt 
где
 2  liq (t )  z (t )  (1   2 ) liq (t  1)  z (t  1)
,
 2 liq (t )  (1   2 ) liq (t  1)
(15)
 2– параметр сглаживания, определяемый Экспертной группой (прил. 2);
liq (t ) – значение коэффициента ликвидности на дату t (формула (2);
z (t ) – рассчитанное в соответствии с п. 3.5 значение z-спреда;
z (t ) – сглаженное значение z-спреда;
t – текущая дата;
t-1 – предыдущий торговый день.
3.7.
Расчет фактической внутренней цены облигации осуществляется по формуле:
P A
CFi
100 
 
Nom  i (1  YB (ti )  z (ti )) ti

 ,

(16)
где CFi – i-й денежный поток по облигации (в расчете учитываются только платежи,
используемые при расчете z – сглаженного значения z-спреда).
3.8. В случае если число бумаг у эмитента больше или равно величине Nissue ,
определяемой Экспертной группой (см. прил. 2), используется алгоритм оценки
внутренних фактических цен, описанный в данном пункте.
На основе рыночной (средневзвешенной) цены (P) облигации рассчитывается z-спред
облигации (z(t)) по итогам торгов:

CFi
100 

P A
  
ti 
Nom  i (1  YB (ti )  z (ti )) 
(17)
Характеристика ликвидности облигации (lj) рассчитывается по формуле (1), а
сглаженное значение коэффициента ликвидности ( liq j (t ) ) по формуле (2).
Показатель ликвидности эмитента
определяется как среднее
Lissuer (t )
арифметическое сглаженных показателей ликвидности, вычисленных по формуле
(2) по всем облигациям эмитента
1
 liq j (t ) 
N issuer j
Далее рассчитывается дюрация долга эмитента:
Lissuer (t ) 
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
(18)
9
 Dur (t  1)  liq
j
DurIssuer j (t ) 
j
j
(t )
 liq j (t )
,
j
где Dur j (t ) - модифицированная дюрация j-ой облигации, вычисляемая по формуле:
CF j (t )  t
1

Pj t 1  YB (t )  z (t ) t 1
Z-спрэд эмитента ( Z issuer (t ) ) рассчитывается в зависимости от характеристики
ликвидности каждого выпуска облигаций в данный день и Z-спрэда эмитента в предыдущий
день:
j l j (t )  z j (t )  Z issuer (t  1)  Lissuer (t  1)
Z issuer (t ) 
,
 l j (t )  Lissuer (t  1)
Dur j (t ) 
j
где суммирование ведется по всем выпускам облигаций эмитента, по которым были
торги в день t.
В случае если сглаженная характеристика ликвидности облигации больше показателя
ликвидности эмитента: liq j (t )  Lissuer (t ) , теоретический z-спрэд j-ой облигации ( z j (t ) )
вычисляется по формуле (19)
z j (t ) 
z j (t )  l j (t )  z j (t  1)  liq j (t  1)
l j (t )  liq j (t  1)
,
(19)
Если liq j (t )  Lissuer (t ) , теоретический z-спрэд j-ой облигации ( z j ) вычисляется по
формуле (20)
z (t ) 
z j (t )  l j (t )  z j (t  1)  liq j (t  1)  Z issuer (t )  Lissuer (t )  DurFac j (t )
l j (t )  liq j (t  1)  Lissuer (t )  DurFac j (t )
где величина DurFac вычисляется как
DurFac  exp(   Dur j (t )  DurIssuer j (t ) ) ,
(20)
(21)
где  – коэффициент масштаба.
Цена облигации рассчитывается на основе теоретического z-спрэда из (20) и кривой
доходности (13) по формуле:

CFi
100 

PF  A 
  
ti 
Nom  i (1  YB (t i )  z (t i )) 
(22)
Полученная величина - PF – представляет собой фактическую внутреннюю цену,
рассчитанную по первому методу.
4.
Метод определения фактических внешних цен
При значениях показателя ликвидности облигации меньше liqmin, для расчета
справедливой стоимости облигации могут использоваться данные фиксинга СРО НФА. При
этом котировки фиксинга СРО НФА используются только в случае, если количество
участников фиксинга превышает пороговое минимальное значение Nt, определяемое
Экспертной группой (см. прил. 2).
Если данные фиксинга отсутствуют, то вместо них используются цены заявок на
покупку по лучшим котировкам закрытия на Московской бирже или внутридневным
котировкам при наличии соответствующей информации.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
10
5.
Метод определения теоретических внутренних цен
5.1.
Данным методом при значениях показателя ликвидности облигации меньше
liqmin определение стоимости облигации осуществляется на основании цен облигаций
со сходным кредитным качеством, торгуемых на внутреннем рынке. С этой целью на
основе бухгалтерской отчетности и рейтингов кредитоспособности эмитентов
облигации разбиваются на однородные классы (группы) в порядке, определяемом в
прил.4. и прил.5.
5.2.
При достаточном числе выпусков одного эмитента (более Nissue,
представленной в прил. 2) данные выпуски рассматриваются в качестве отдельной
однородной группы.
5.3.
На основе рыночных доходностей ценных бумаг в соответствии с формулами
(11)-(16) проводится расчет спреда ( Spread ) доходностей ценных бумаг одинакового
кредитного качества к безрисковой кривой доходности. Для каждого класса
эмитентов рассматриваются значения спредов рыночных доходностей ценных бумаг
к безрисковой кривой доходности за пять последних торговых дней. При этом на
текущий торговый день выбирается 90% наиболее ликвидных бумаг (отбор
осуществляется на основе текущего значения индикатора ликвидности). За
предыдущий торговый день берется 75% наиболее ликвидных бумаг. За три
предыдущих торговых дня берется 50% наиболее ликвидных бумаг. Далее среди
выбранных значений спредов берется медианное значение распределения.
5.4.
Построение секторной кривой доходности осуществляется путем добавления
к базовой кривой доходности из п. 3.3 премии за кредитный риск, равной найденному
в п.5.3 спреду:
Yl (t )  YB (t )  Spread ,
(23)
где t– срок до погашения оцениваемой облигации;
l – номер класса (группы);
Yl (t ) – кривая доходности эмитента выделенного l-го класса (группы);
YB (t ) – безрисковая кривая доходности из п. 3.3;
Spread – премия за кредитный риск.
5.5.
Расчет теоретической внутренней цены облигации осуществляется по
формуле (24):
P A
CFi
100 
  
N  i (1  Yl (ti )  Liqv ) ti

 ,


(24)
где P – стоимость облигации, выраженная в процентах от номинальной стоимости;
A – НКД облигации, выраженный в процентах от номинальной стоимости;
N – номинальная стоимость облигации;
CFi – i-й будущий денежный платеж по облигации - включает купонные и
амортизационные платежи (для ценных бумаг с плавающим купоном величина
купонных платежей берется равной последнему известному купону);
i – порядковый номер денежного потока;
t i – срок до i-го денежного потока в годах;
Yl (t i ) – доходность секторной кривой бескупонной доходности, соответствующей
кредитному качеству эмитента, на срок t i ;
Liqv  премия за ликвидность, рассчитываемая по следующей формуле:
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
11
liq
)
(25)
liq min
где Liqv max  - максимальное значение премии за ликвидность,
определяемое Экспертной группой (прил. 2);
liq  коэффициент ликвидности определяемый в п. 2.1;
liq min  пороговое значение коэффициента ликвидности
определяемое Экспертной группой (прил. 2).
5.6.
В случае если документами, определяющими условия выпуска и обращения
облигации, предусмотрены только call опционы (оферта), стоимость облигации
рассчитывается в соответствии с п. 5.5.
Liqv  Liqv max  (1 
В случае если документами, определяющими условия выпуска и обращения
облигации, предусмотрены put опционы (оферта), доходности облигации к
групповой кривой доходности рассчитывается по формуле (24), в которой
учитываются лишь те денежные потоки ( CFi ), срок которых не превышает срока
оферты.
6.
Метод определения теоретических внешних цен
6.1.
Данным методом при значениях показателя ликвидности облигации меньше
liqmin определение стоимости облигации осуществляется на основании цен облигаций
со сходным кредитным качеством, торгуемых на внешнем рынке. С этой целью
осуществляется оценка кредитного качества эмитентов облигаций и их распределение
на однородные классы (группы) по уровню кредитного риска основанного на
рыночных оценках своп-спредов.
6.2.
Для каждого однородного класса (группы) на основе информации Bloomberg
о своп-спредах на кредитный риск корпоративных организаций, зарегистрированных
в США, по формуле (26) рассчитываются агрегированные своп-спреды:
1
CDS j 
Nj
Nj
CDS
i 1
ji
,
(26)
где CDS j  индикативный своп-спред для j-го рейтинга;
N j  количество корпоративных заемщиков, имеющих j-й рейтинг;
j  уровень рейтинга;
i  номер корпоративного заемщика.
6.3.
На основе полученных в п. 6.2 значений агрегированных своп-спредов
рассчитывается премия за кредитный риск ( spread j ), равная премии по CDS для
зарубежных эмитентов соответствующего рейтинга за вычетом премии по CDS для
зарубежных эмитентов, имеющих рейтинг, совпадающий с рейтингом России:
spread j  CDS j  CDS RUS ,
(27)
где CDS j – премия по CDS для зарубежных эмитентов рейтинга (j);
CDS RUS – премия по CDS для зарубежных эмитентов, имеющих рейтинг
совпадающий с рейтингом России.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
12
6.4.
Альтернативным вариантом является использование агрегированных кривых
по группам рейтингов, рассчитываемых Bloomberg. Для каждого однородного класса
(группы) на основе информации о кривых доходности эмитентов американских
облигаций, агрегированных по группам рейтингов, рассчитываются индикативные
спрэды по следующей формуле:


1 N j
ri  ri BBB ,
(28)

N i 1
где delta j  индикативный спрэд между агрегированной кривой j-го рейтинга и
агрегированной кривой рейтинга, совпадающего с рейтингом России (BBB);
N  количество значений ставок агрегированной кривой j-го рейтинга на дату
расчета;
j - уровень рейтинга;
rii - значение ставки агрегированной кривой j-го рейтинга на срок i.
delta j 
6.5.
На основе результатов пп. 6.3 и 6.4 рассчитывается сводная премия за
кредитный риск ( Spread ):
Spread   3  spread j  (1   3 )  delta j
(29)
где  3 - параметр определяемый экспертной группой (см. прил. 2).
6.6.
На основе полученных значений спрэдов рассчитывается кривая доходности
для каждого однородного класса (группы) облигаций путем добавления к базовой
кривой доходности YB (t ) из п. 3.3 премии за кредитный риск:
Yl (t )  YB (t )  spread ,
(30)
где Yl (t ) – кривая доходности эмитента выделенного класса;
YB (t ) – безрисковая кривая доходности из п. 3.3;
Spread – сводная премия за кредитный риск.
6.7.
Цена облигаций определяется в порядке, установленном в пп. 5.5 и 5.6 на
основе кривой доходности эмитентов соответствующего класса (группы), полученной
на основании с п. 6.3 и п. 6.4 в соответствии с величиной  3 , определяемой
Экспертной группой (см. прил. 2).
7.
Заключительные положения
7.1. Настоящая Методика утверждается Советом СРО НФА.
7.2. Мониторинг изменений текущего состояния рынка и экспертную оценку
необходимых параметров, используемых в Методике, осуществляет Экспертный совет
НФА по ценам.
7.3. Необходимые изменения в Методику вносит Экспертный совет НФА по ценам с
последующим утверждением Советом директоров СРО НФА.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
13
Приложение 1
Список операторов, котировки которых учитываются
построении кривой доходности контрактов NDF и CCS
при
1. Tradition U.K.
2. Sampo Bank PL
3. RBS, London
4. BNP Paribas Moscow
5. CS Russia
6. Uni Credit Bank
7. ICAP PLC
8. GFI Ruble Public
9. HSBC LDN
10. ING Bank, Eurasia
11. Kepler EquitiesSZ
12. VTB Capital
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
14
Приложение 2
Параметры, устанавливаемые решением Экспертной группы
1.
Параметр сглаживания 1 при расчете ликвидности в п.п. 2.1.
2.
Нижнее пороговое значение индекса ликвидности liqmin в п. 2.2.1.
3.
Максимальные начальные значения удельных весов цены облигации L1, L2, L3, L4
в
итоговой оценке стоимости облигации, определяемые методами, перечисленными в п. 2.2.2
Данные значения могут устанавливаться индивидуально для каждой облигации, в случае
существенного расхождения цен облигации, полученных методами.
4.
Параметр начального удельного веса b цены облигации, определяемой методами,
перечисленными в п. 2.2.2, в итоговой оценке стоимости облигации.
5.
Параметр глубины выборки I в формуле расчета точности в п. 2.2.2.
6.
Параметр чувствительности расстояний  в п. 2.2.2.
7.
Параметр  сглаживания дневных цен при определении качества оценки рыночных цен в
п. 2.2.2.
8.
Пороговое число участников фиксинга Nmax в п. 2.2.2.
9.
Верхнее пороговое значение индекса ликвидности liqmax в п. 3.1.
10.
Параметр выбора  в формуле задания базовой безрисковой кривой доходности при
расчете секторной кривой доходности в п. 3.3.
11.
Параметр сглаживания  2 ликвидности при определении рыночных цен в п. 3.6.
12.
Коэффициент  масштаба в формуле (23) п. 3.8.
13.
Пороговое число выпусков одного эмитента Nissue в п. 3.8.
14.
Максимальное значение премии за ликвидность Liqv max  в п. 5.5.
15.
Параметр сглаживания  3 при расчете сводной премии за кредитный риск в п. 6.5.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
15
Приложение 3
Порядок определения параметров модели
используемой для построения кривых доходности
Нельсона-Сигеля,
В качестве исходных данных для расчета параметров модели Нельсона-Сигеля
0 , 1,  2 ,
используется массив значений фактических доходностей
yn (t ) (за
текущий день.
Определение параметров 0 , 1,  2 , осуществляется путем решения задачи
минимизации суммы квадратов отклонений фактических доходностей yn (t ) от
расчетных доходностей y n (k , t ) :
   ( yn (t )  y n (k , t ))
2
n
где k - вектор параметров 0 , 1,  2 , ;
y n (k , t ) - функция вектора k и времени t:
y n ( k , t )  e R ( k ,t )  1

 t 
 t
R(t )   0  ( 1   2 ) 1  exp      2 exp   
t
  
 
Задача минимизации функции (k ) решается методом простого градиентного спуска
k n  k n 1   n (k )
n 
n  0
n
k = (5, 5, 1, 5) – начальный вектор параметров функции (k ) .
Параметр  определяется из условия:
0<  <(2/L)
где L –константа Липшица:
( x)  ( y)  L x  y
x, y
Вычисление градиента функции (k ) осуществляется путем расчета центральных
разностных производных.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
16
Приложение 4
Порядок оценки кредитного качества эмитентов
1. Оценка кредитного качества эмитентов облигаций осуществляется на основе их
бухгалтерской отчетности, а также сведений о рейтингах кредитоспособности,
присвоенных международными рейтинговыми агентствами. При этом рейтинг
кредитоспособности имеет приоритет перед показателями бухгалтерской отчетности при
оценке кредитного качества эмитента.
2. Эмитенты облигаций в целях настоящего Порядка подразделяются на три группы:
 Предприятия нефинансового сектора;
 Банки и небанковские кредитные организации;
 Регионы России.
3. Классификация эмитентов облигаций по кредитному качеству осуществляется с
использованием следующих показателей.
3.1. Для предприятий нефинансового сектора:
 Логарифм активов;
 Логарифм выручки;
 Коэффициент покрытия процентных платежей;
 Коэффициент соотношения процентных платежей и задолженности;
 Коэффициент соотношения валовой прибыли и задолженности.
3.2. Для банков и небанковских кредитных организаций:
 Коэффициент достаточности капитала (норматив Н1);
 Рентабельность собственных средств (ROAE, return on average equity);
 Логарифм суммарного объема активов;
 Коэффициент соотношения процентных доходов и расходов;
 Коэффициент эффективности затрат;
 Операционная эффективность.
3.3. Для регионов России:
 Валовый региональный продукт на душу населения.
 Индекс физического объема валового регионального продукта, в % к
предыдущему периоду;
 Отношение долга региона к доходам регионального бюджета
 Отношение профицита (дефицита) регионального бюджета к размеру доходов
бюджета;
 Доля средств, направляемых в бюджеты других уровней, в расходах;
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
17
 Доля прибыльных предприятий в общем количестве зарегистрированных на
территории субъекта.
Если предприятие нефинансового сектора для выпуска облигаций использует
специально созданную компанию (финансовую организацию), то в целях настоящего
Порядка рассматривается кредитное качество конечного заемщика, а не компании,
выпустившей облигации.
4. Классификация предприятий нефинансового сектора.
4.1. Классификация предприятий нефинансового сектора, которым международными
рейтинговыми агентствами (Standard and Poor's, Fitch и Moody's) присвоены
долгосрочные рейтинги кредитоспособности эмитентов, осуществляется на основе
шкалы рейтингов НРД, которая представлена в прил. 6 к Методике. При этом, если
эмитент получил более одного рейтинга НРД, то берется рейтинг соответствующий
последнему из присвоенных международными рейтинговыми агентствами
(присвоенный позже других).
4.2. Классификация предприятий нефинансового сектора, не имеющих кредитных
рейтингов,
присвоенных
международными
рейтинговыми
агентствами,
осуществляется на основе их бухгалтерской отчетности с помощью алгоритма
описанного в прил. 5 к Методике.
Показатели, характеризующие финансовое состояние эмитента, рассчитываются на
основе квартальной отчётности эмитентов, составленной по российским стандартам
бухгалтерского учета (РСБУ). При этом квартальная отчетность приводится к
4
годовой путем умножения всех показателей на величину К  , где n – номер
n
квартала.
Логарифм активов
К Активы  Ln(Активы) , где
Активы определяются как сумма значений по строкам 190 и 290
Бухгалтерского баланса (форма №1).
Логарифм выручки
К Выручка  Ln(Выручка ) , где
Выручка определяется как значение по строке 010 Отчета о прибылях и
убытках (форма №2).
Коэффициент соотношения валовой прибыли и задолженности
Валовая прибыль
К Валовойприбыли и задолженности 
, где
Задолженность
Валовая прибыль определяется как значение по строке 029 Отчета о прибылях
и убытках (форма №2).
Задолженность определяется как сумма строк 510 и 610 Бухгалтерского
баланса (форма №1).
Коэффициент покрытия процентных платежей
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
18
EBIT
, где
Процентные платежи
EBIT рассчитывается как сумма строк 140 и 070 Отчета о прибылях и убытках
(форма №2).
Процентные платежи определяются как значение по строке 070 Отчета о
прибылях и убытках (форма №2).
К Покрытия процентных платежей 
Коэффициент соотношения процентных платежей и задолженности
Процентные платежи
К Соотношения процентных платежей и задолженности 
, где
Задолженность
Задолженность определяется как сумма строк 510 и 610 Бухгалтерского
баланса (форма №1).
5. Классификация банков и небанковских кредитных организаций
5.1. Классификация банков и небанковских кредитных организаций, которым
международными рейтинговыми агентствами (Standard and Poor's, Fitch и Moody's)
присвоены долгосрочные рейтинги кредитоспособности эмитентов, осуществляется
на основе шкалы рейтингов НРД, которая представлена в прил. 6 к Методике. При
этом, если эмитент получил более одного рейтинга НРД, то берется рейтинг
соответствующий последнему из присвоенных международными рейтинговыми
агентствами (присвоенный позже других).
5.2. Классификация банков и небанковских кредитных организаций, не имеющих
кредитных рейтингов, присвоенных международными рейтинговыми агентствами,
осуществляется на основе данных формы 101 (оборотная ведомость по счетам
бухгалтерского учета), формы 102 (отчет о прибылях и убытках) и формы 808 (отчет
об уровне достаточности капитала, величине резервов на покрытие сомнительных
ссуд и иных активов) с помощью алгоритма описанного в Приложении №5 к
Методике.
Коэффициент достаточности капитала – коэффициент, определяемый в
порядке, установленном для расчета обязательного норматива Н1 («Норматив
достаточности собственных средств (капитала) банка»), и равный отношению
собственных средств (капитала) банка к активам, взвешенным с учетом риска.
Капитал
К достаточности капитала 
,
Взвешенные по риску активы
Данный показатель берется из формы №0409135 (Информация об
обязательных нормативах и о других показателях деятельности кредитной
организации).
Коэффициент рентабельности собственных средств (капитала) банка –
коэффициент, определяемый как отношение прибыли к среднему за
соответствующий период значению собственных средств (капитала) банка.
Прибыль
К рентабельности собственных средств 
Капитал
Показатель определяется на основе данных Оборотной ведомости по счетам
бухгалтерского учета (форма №0409101) и Отчета о прибылях и убытках (форма
№0409102).
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
19
Логарифм суммарного объема активов:
К Выручка  Ln(Активы)
Показатель определяется на основе данных Оборотной ведомости по счетам
бухгалтерского учета (форма №0409101).
Коэффициент соотношения процентных доходов и расходов –
коэффициент, характеризующий способность банка получать прибыль от основной
деятельности. Определяется как отношение процентных доходов к процентным
расходам банка.
Процентные доходы
К отношеия процентных доходов и расходов 
,
Процентные расходы
Показатель определяется на основе данных Отчета о прибылях и убытках
(форма №0409102).
Коэффициент эффективности затрат коэффициент, оценивающий
эффективность банка в целом, способность покрывать накладные расходы.
Определяется как отношение доходов банка к его расходам.
Доходы
К отношеия процентныхдоходов и расходов 
,
Расходы
Показатель определяется на основе данных Отчета о прибылях и убытках
(форма №0409102).
Операционная эффективность – коэффициент, характеризующий уровень
покрытия операционных расходов операционными доходами банка.
Операционн ые доходы
К операционная эффективность 
,
Операционн ые расходы
Показатель определяется на основе данных Отчета о прибылях и убытках
(форма №0409102).
6. Классификация регионов России
6.1. Классификация регионов России, которым международными рейтинговыми
агентствами (Standard and Poor's, Fitch и Moody's) присвоены долгосрочные рейтинги
кредитоспособности эмитентов, осуществляется на основе шкалы рейтингов НРД,
которая представлена в прил. 6 к Методике. При этом, если эмитент получил более
одного рейтинга НРД, то берется рейтинг соответствующий последнему из
присвоенных международными рейтинговыми агентствами (присвоенный позже
других).
6.2. Классификация регионов России, не имеющих кредитных рейтингов, присвоенных
международными рейтинговыми агентствами, осуществляется на основе
показателей, перечисленных в п. 3.3 настоящего Порядка с помощью алгоритма,
описанного в прил. 5 к Методике.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
20
Приложение 5
Алгоритм кластеризации эмитентов на основе данных финансовой
отчетности
Настоящий алгоритм кластеризации эмитентов на основе данных финансовой
отчетности предназначен для классификации эмитентов, не имеющих кредитных рейтингов,
присвоенных международными рейтинговыми агентствами. Алгоритм состоит из двух
этапов:
1. построения эталонного разбиения (обучающей выборки) эмитентов;
2. проведения классификации эмитентов на основе построенного Эталонного
разбиения.
1. Построение эталонного разбиения (обучающей выборки) эмитентов.
В целях настоящего алгоритма в качестве эталонного принимается разбиение эмитентов
на однородные классы (группы), осуществляемое применительно к эмитентам, которым
международными рейтинговыми агентствами (Standard and Poor's, Fitch и Moody's)
присвоены долгосрочные рейтинги кредитоспособности эмитентов. На основе указанного
разбиение эмитентов на однородные классы определяется значение эталонного разбиения
эмитентов:
S  (S1 , S 2 ,..., S L ) ,
где L – количество классов, задаваемое эталонным разбиением.
Для каждого выделенного класса S l определяется центр X l как медианное значение
финансовых показателей эмитентов, входящих в данный класс. В случае, если отчетность
эмитента является недостоверной или же какой-либо из классов не содержит эмитентов с
присвоенным кредитным рейтингом, медианное значение рассчитывается следующим
образом:
1. Рейтинги эмитентов, присвоенные международными рейтинговыми агентствами
переводятся в рейтинги по шкале НРД (прил. 6), после чего осуществляется группировка
эмитентов по рейтингам НРД.
2. Из каждой группы, в которых содержатся эмитенты, обладающие рейтингом НРД,
удаляются эмитенты, финансовые показатели которых в наибольшей степени отличающиеся
от показателей прочих представителей группы. По показателям оставшихся эмитентов
строятся медианные значения.
3. Для групп, в которые не попали эмитенты, обладающие рейтингом НРД, среднее
значение показателей группы (медианы) строится путем интерполяции и экстраполяции
медиан групп, в которых содержатся эмитенты, обладающие рейтингом НРД.
2. Проведение классификации эмитентов на основе обучающей выборки.
Эмитенты, не имеющие кредитных рейтингов, присвоенных международными
рейтинговыми агентствами, относились к классам S l в соответствии со значениями своих
финансовых показателей. При этом для каждого эмитента рассчитывается значение
расстояния до центра каждой эталонной группы на основе эвклидовой меры:
(X i , X l ) 
p

k 1
(k )
k
( xi( k )  x l ) 2 ,
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
21
l  1,...., L;
k  1,..., p ;
i  1,..., N ;
p – число показателей;
N – число эмитентов.
Веса  k задаются для нормирования значений финансовых показателей x k и
полагаются равными обратному значению дисперсии данного показателя.
где
В случае наличия значительных выбросов расстояние определяется на основе
усредненной меры близости нахождения в вариационном ряде:
( X i , X l ) 
где
(k )
1 p 1
rank ( xi( k ) )  rank ( x l ) ,

p k 1 N
N – общее количество наблюдений по данному показателю;
rank ( xi ) - ранг показателя
xi в выборке по данному показателю.
Отнесение эмитента производится к классу, расстояние  ( X i , X l ) до центра которого
минимально.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
22
Приложение 6
Шкала соответствия долгосрочных рейтингов кредитоспособности
Moody's
S&P
Fitch
Aaa
Aa1
Aa2
Aa3
A1
A2
A3
Baa1
Baa2
Baa3
Ba1
Ba2
Ba3
B1
B2
B3
Caa1
Caa2
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
BB
BBB+
B
BCCC+
CCC
AAA
AA+
AA
AAA+
A
ABBB+
BBB
BBBBB+
BB
BBB+
B
B-
Caa3
CCC-
CCC
Ca
CC
C
C
D
DDD
Шкала
НРД
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
Данная шкала составлена на основе рекомендаций Минфина России в соответствии с
протоколом заседания Экспертного совета по деятельности рейтинговых агентств от 25
ноября 2011 года.
____________________________________
 СРО НФА 2013 г. Все права защищены.
Методика определения справедливых рыночных цен СРО НФА
23