Оценка реакции рынка на инвестиции российских компаний в информационные технологии Рогова Е.М., Бойко К.А. В современных условиях трудно представить себе работу предприятия без использования информационных технологий. Внедрение информационных технологий1 является достаточно дорогостоящим и длительным по времени проектом, а следовательно, может рассматриваться как инвестиция. Инвестиционные ресурсы предприятий ограничены, поэтому возникает вопрос о целесообразности внедрения ИТ. Поскольку основным постулатом современного инвестиционного и финансового менеджмента является нацеленность инвестиций на создание стоимости для владельцев бизнеса и других стейкхолдеров компании, то и инвестиции должны быть ценностноориентированными, создающими стоимость, то есть, обеспечивать доходность инвестированного капитала не ниже определенного уровня и удовлетворять интересы основных стейкхолдеров компании. Хотя инвестиции в ИТ рассматриваются исследователями как важный инструмент повышения конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности, в литературе мало внимания уделяется исследованию связи между инвестированием в ИТ и рыночной ценностью компании. Хотя исследования реакции рынка на объявления об инвестировании компаний в ИТ на рынках развитых стран проводились неоднократно и были опубликованы еще 20 лет назад, для стран с переходной экономикой они только начинаются, в России же таких исследований не проводилось. Попытка заполнить этот пробел послужила поводом для написания данной статьи. Для целей исследования было принято, что инвестиции в информационные технологии охватывают все компоненты, которые позволяют эффективно управлять информационными системами: технический персонал, прикладное программное обеспечение, операционную систему и оборудование. Российский рынок ИТ растет быстрыми темпами (в 2010 г. он вырос на 33%, в 2011 на 14%), однако он ещё далек от насыщения. При этом интенсивность инвестиций в ИТ российских компаний (измеряемая как доля ИТ-бюджета в выручке) в разы ниже аналогичного показателя зарубежных компаний. В 2012 г. в России наблюдалась общая тенденция сокращения ИT-бюджетов, поэтому можно сделать вывод о серьезном недоинвестировании российских компаний в ИT. 1 Далее ИТ Ключевым вопросом корпоративных финансов является оценка влияния финансовых решений на рыночную стоимость компании. В качестве наблюдаемой оценки рыночной стоимости используется рыночная капитализация. Методом, выбранным для проведения исследования, является метод анализа событий (event study analysis). В рамках исследования принято допущение, что рынок является эффективным, то есть результат реакции рынка на объявления об инвестировании компаний в ИТ — это появление избыточной доходности у инвестора. В качестве основного источника информации использована база данных Emerging Markets Information Service (EMIS). Рассмотрены объявления об инвестировании компаний в ИT в период 2009–2012 гг.2. Первоначальный список содержал 436 объявлений, но после итеративного детального анализа объявлений в итоговую выборку вошло 91 объявление крупных публичных компаний. Исходя из анализа драйверов ценности, которые возможно применить в данной ситуации, были сформулированы следующие гипотезы исследования. Исходя из предполагаемых рычагов создания стоимости, описанных на третьем шаге и на основе проанализированных исследований, были сформулированы следующие гипотезы. H1: Увеличение рыночной стоимости компании зависит от того, в какой сектор экономики инвестировали средства; максимальный прирост будет достигнут в секторах, где копании инвестировали в ИT больше средств. H2: Инновационные информационные технологии будут увеличивать стоимость компании, в то время как адаптационные технологии не будут оказывать влияния на прирост стоимости. H3: Рынок более позитивно реагирует на объявления об инвестировании в информационные технологии, когда они приобретаются у крупных глобальных вендоров (в сравнении с локальными вендорами). Для оценки избыточной доходности сперва была оценена нормальная доходность: 𝑅𝑖𝑡 = 𝛼𝑖 + 𝛽𝑖 𝑅𝑚𝑡 + 𝜇𝑖𝑡 , (1) где R it — ожидаемая доходность ценной бумаги фирмы i в момент времени t; R mt — доходность рыночного портфеля в момент времени t; αi , βi — оцениваемые коэффициенты фирмы i. 2 Период посткризисного роста рынка. В качестве доходности рыночного портфеля применена доходность рыночного индекса3, которая, как и доходности ценных бумаг изучаемых компаний, взята в логарифмической форме: 𝑅𝑚𝑡 = log(𝑃𝑖𝑡 ) − log(𝑃𝑖𝑡−1 ), (2) где Rmt — доходность рыночного индекса в день t; Pi,t — значение рыночного индекса в момент времени t; Pi,t-1 — значение рыночного индекса в момент времени t-1. Оценка параметров α и β по всем исследуемым объявлениям об инвестициях в ИT производилась на временном промежутке окна оценивания длинной 200 дней. Нормальная доходность за каждый день в интервале окна события была найдена посредством подстановки ежедневной доходности рыночного индекса в рыночную модель с найденными оцененными параметрами α и β. После оценки нормальной доходности в окне события был произведен расчет избыточной доходности для каждого дня окна события по каждому исследуемому событию: 𝐴𝑅𝑖𝑡 = 𝑅𝑖𝑡 − 𝛼̂𝑖 − 𝛽̂𝑖 𝑅𝑚𝑡 , (3) где AR it — оценка избыточной доходности ценной бумаги i в день t; Rit — фактическая доходность ценной бумаги i в день t; Rmt - доходность рыночного индекса в день t. Для проверки выполнения гипотезы о значимости коэффициента, было найдено накопленное значение избыточной доходности (Cumulative Abnormal Return, CAR) в окне события, начиная с первого дня события 𝑡1 до последнего дня 𝑡2 : 𝐶𝐴𝑅𝑖 (𝑡1 , 𝑡2 ) = ∑𝑡2 𝑡=𝑡1 𝐴𝑅𝑖𝑡 , (4) Поскольку объявления об инвестициях в ИT рассматривались на панельных данных, были рассчитаны также средняя избыточная доходность и соответствующая ей накопленная средняя избыточная доходность (Cumulative Average Abnormal Return, CAAR): 1 ̂ 𝐴𝐴𝑅𝑡 = 𝑁 ∑𝑁 𝑖=1 𝐴𝑅𝑖𝑡 , (5) 𝑇2 ̂ 𝑇 ,𝑇 = ∑ 𝐴𝐴𝑅𝑡 , 𝐶𝐴𝐴𝑅 1 2 𝑡=𝑇1 ̂ it — оценка избыточной где AARt — средняя избыточная доходность в день t; AR доходности ценной бумаги i в день t; N — число событий указанного типа в выборке. Полученные значения избыточных доходностей были стандартизированы: 1 ̂ 𝐶𝑆𝐴𝑅 = 𝑁 ∑𝑁 𝑖=1 𝐶𝑆𝐴𝑅𝑖 . (6) В работе применительно к России использован индекс РТС. Индекс РТС является основным индикатором российского рынка и рассчитывается на основе 50 наиболее ликвидных ценных бумаг крупнейших компаний России. 3 где С𝑆𝐴𝑅𝑖𝑡 – стандартизированная величина накопленной избыточной доходности. 1. Гипотеза о том, что максимальный прирост доходности будет ожидаться в тех секторах, где компании инвестировали в ИT больше средств, не подтверждается. Скорее всего, данный вывод требует проведения дальнейших исследований, в том числе более детальной классификации компаний по отраслям. 2. Гипотеза о том, что инновационные информационные технологии увеличивают стоимость компании в отличие от адаптационных, подтвердилась. Компания, инвестирующая в инновационные технологии, становится «технологическим лидером» на рынке и приобретает конкурентное преимущество относительно последователей. 3. Российский рынок более позитивно реагирует на объявления об инвестировании в ИT, когда технология приобретена у крупных международных вендоров. Полученные результаты имеют ценность, как для компаний, так и для рынка в целом. С позиций рынка инвестирование компаний в ИT будет рассматриваться, как позитивный сигнал. Для самих компаний инвестиции в ИT создают дополнительную ценность, поэтому для того, чтобы компания смогла извлечь преимущество от этих инвестиций, она должна определиться со стратегией оптимизации ИT-бюджета.