Биржевые облигации: дебют состоялся

«Рынок ценных бумаг», № 14 (365) 2008
БИРЖЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ: ДЕБЮТ СОСТОЯЛСЯ
Леонид Саввинов
директор по листингу и работе с эмитентами
ЗАО «Фондовая биржа ММВБ»
Появление нового финансового инструмента - всегда событие для участников
рынка и компаний-эмитентов. Оно позволяет банкам и финансовым компаниям
реализовать новые инвестиционные идеи и стратегии, совершенствовать
механизмы привлечения финансирования предприятиями. В полной мере это
относится и к биржевым облигациям - новому виду долговых инструментов на
российском рынке ценных бумаг, появления которых рынок ждал последние 2
года.
В 1999 г. на ММВБ прошло первое биржевое размещение нового инструмента российского
фондового рынка - корпоративных облигаций ОАО «ЛУКОЙЛ». За 9 прошедших лет этот сегмент
рынка Биржи стал для российских компаний практически единственным в стране центром по
размещению долговых инструментов с высокой ликвидностью вторичного рынка. Начиная с 1999
г. на ФБ ММВБ было размещено 914 выпусков корпоративных облигаций 808 компаний на сумму
60 млрд долл. Рынок корпоративных облигаций за последние годы показывает хорошие
результаты по ликвидности, причем на Бирже сосредоточена вся его ликвидность -99% торгового
оборота российского организованного рынка корпоративного долга. Полностью сложилась и его
сервисная инфраструктура. Так, на ФБ ММВБ работает более 50 андеррайтеров - банков и
финансовых компаний, имеющих успешный опыт организации размещений корпоративных
облигаций. Кстати, Биржа занимает сейчас весьма достойное 5-е место в рэнкинге крупнейших
мировых биржевых центров по торговле облигациями.
25 марта этого года на ФБ ММВБ прошло первое размещение «младшего брата» корпоративных
облигаций - биржевых облигаций ОАО «РБК». Уже существует проверенный временем долговой
инструмент привлечения финансирования предприятий - корпоративные облигации. Зачем же
эмитентам применять еще один способ финансирования - биржевые облигации - продукт новый,
неизвестный рынку, а значит, и несущий для компании определенные риски?
Новизна в данном случае означает одно: биржевые облигации не имеют аналогов на российском
фондовом рынке по критериям удобства и стоимости организации выпуска:

для осуществления их эмиссии не требуется государственной регистрации - ФБ ММВБ в
соответствии с действующим законодательством самостоятельно присваивает
регистрационный номер выпуску биржевых облигаций. Этим значительно сокращаются сроки,
необходимые для проведения их размещения;

не требуется государственной регистрации и отчета об итогах выпуска (после подведения
итогов размещения биржа сама направит соответствующее уведомление в ФСФР). Значит,
ФБ ММВБ готова начать торги облигациями на следующий день после окончания размещения;

нет необходимости платить государственную пошлину за регистрацию выпуска;

стандарты проспекта биржевых облигаций значительно либеральнее по сравнению со
стандартами проспекта корпоративных облигаций.
У корпоративных эмитентов есть целая линейка инструментов, позволяющих привлекать короткие
деньги, управлять ликвидностью, - векселя, банковское кредитование и т. д. Однако биржевые
облигации имеют ряд преимуществ. Это эмиссионные бумаги, выпускаемые в недокументарной
форме, и, значит, отсутствуют риски, связанные с возможностью подделки документов (в отличие
от векселей). Они размещаются и торгуются на открытом биржевом рынке, потому обладают
высокой ликвидностью и прозрачным ценообразованием. Для их выпуска эмитентам не надо
применять механизмы обеспечения, что требуется при использовании банковского кредитования.
Именно поэтому биржевые облигации станут для компании удобным инструментом управления
ликвидностью, диверсификации кредитного портфеля, покрытия кассовых разрывов; они могут
заменить или дополнить программы выпуска векселей.
ДОПУСК К БИРЖЕВЫМ ТОРГАМ
Рассмотрим подробнее условия допуска биржевых облигаций к размещению и торгам на Бирже,
порядок взаимодействия эмитента с торговой площадкой.
Итак, для допуска облигаций к торгам на ФБ ММВБ эмитент должен соответствовать следующим
требованиям:
1) акции эмитента биржевых облигаций должны быть включены в котировальный список
Биржи. Это значит, что 72 компании уже сейчас могут начинать программу выпуска
биржевых облигаций. Однако, даже не имея листинга акций на Бирже, эмитент может в
любой момент, проконсультировавшись со специалистами департамента листинга, подать
заявление на включение его ценных бумаг в котировальные списки. Вопреки
сложившемуся мнению, эта процедура недолгая (2 нед.) и незатратная. Кстати, сейчас
ФСФР рассматривает возможность либерализации этого требования, вероятно, не только
эмитенты акций, но и эмитенты облигаций, включенных в котировальные списки, смогут
выпускать биржевые облигации (сейчас это 152 компании).
2) эмитент облигаций существует не менее 3 лет и имеет надлежащим образом
утвержденную годовую бухгалтерскую отчетность за 2 завершенных финансовых года;
3) срок исполнения обязательств по облигациям не может превышать 1 год с даты начала их
размещения;
4) биржевые облигации не допущены к торгам на иных фондовых биржах (в случае
проведения размещения биржевых облигаций);
5) эмитентом биржевых облигаций соблюдаются требования законодательства Российской
Федерации о ценных бумагах и нормативных правовых актов федерального органа
исполнительной власти по рынку ценных бумаг, в том числе о раскрытии информации на
рынке ценных бумаг;
6) эмитентом представлен на Фондовую биржу ММВБ комплект документов, который
практически ничем не отличается от подаваемого им комплекта при допуске к
размещению корпоративных облигаций. При этом требования к проспекту биржевых
облигаций значительно более либеральны по сравнению с аналогичными по
корпоративным облигациям.
В проспект биржевых облигаций может не включаться следующая информация:
а) о показателях финансово-экономической деятельности эмитента;
б) о рыночной капитализации эмитента и его обязательствах;
в) о составе, структуре и стоимости основных средств эмитента;
г)
о финансово-хозяйственной деятельности эмитента;
д) о лицах, входящих в состав органов управления эмитента, органов эмитента по контролю
за его финансово-хозяйственной деятельностью и краткие сведения о сотрудниках
(работниках) эмитента;
е) об изменениях в составе и о размере участия акционеров эмитента, владеющих не менее
чем 5% его уставного капитала или не менее чем 5% его обыкновенных акций;
ж) о совершенных эмитентом сделках, в которых имелась его заинтересованность;
з) о размере дебиторской задолженности;
и) о стоимости недвижимого имущества эмитента;
к) о порядке созыва и проведения собрания (заседания) высшего органа управления
эмитента;
л) о существенных сделках;
м) о законодательных актах, регулирующих вопросы импорта и экспорта капитала, которые
могут повлиять на выплату дивидендов, процентов и других платежей нерезидентам;
н) ) порядок налогообложения доходов по размещенным ценным бумагам эмитента;
о) об объявленных (начисленных) и о выплаченных дивидендах по акциям эмитента, а также
о доходах по облигациям эмитента;
п) о формировании и об использовании резервного фонда, а также иных фондов.
После подачи полного комплекта документов ФБ ММВБ присваивает выпуску облигаций
индивидуальный идентификационный номер.
Важно, что все процедуры допуска биржевых облигаций к размещению и торгам (кроме
присвоения индивидуального идентификационного номера выпуску облигаций), а также
технология проведения размещения и торгов в целом аналогичны таковым на рынке
корпоративных облигаций. Значит, ни для эмитентов, ни для андеррайтеров, имеющих опыт
работы с корпоративными облигациями, взаимодействие с Биржей по биржевым облигациям не
представляет каких-либо дополнительных сложностей.
Однако, в связи с тем, что Биржа самостоятельно присваивает регистрационные номера выпускам
биржевых облигаций, появляется ряд интересных моментов, на которые следует обратить
внимание.
Прежде всего, это «пакетный» способ регистрации облигаций. При планируемом привлечении
средств через механизмы выпуска биржевых облигаций эмитент может предусмотреть в одном
проспекте несколько выпусков облигаций с разными параметрами по объему выпуска, срокам
обращения, технологии размещения и т. д. - в зависимости от потребностей в краткосрочном
финансировании на определенный период. Биржа присваивает регистрационные номера каждому
из выпусков облигаций в рамках одного проспекта (аналог государственной регистрации выпуска)
и на этом этапе не взимает за это плату.
В зависимости от своих потребностей в необходимый момент времени компания-эмитент
выбирает нужный выпуск из комплекта зарегистрированных в рамках одного проспекта биржевых
облигаций, определяет дату начала размещения и направляет заявление о допуске к размещению
выпуска биржевых облигаций, которому ФБ ММВБ уже присвоила регистрационный номер
(фактически зарегистрировала его) и который полностью готов к размещению. Причем в этом
случае эмитент платит за допуск к размещению только этого выпуска, а не всех выпусков
(которые могут и не размещаться) в рамках одного проспекта биржевых облигаций. В этом
варианте экономится не только бюджет эмитента, но и время, необходимое для выполнения всех
процедур после принятия эмитентом решения по определению даты начала размещения, - все
займет не более 5 дней.
Так как ФБ ММВБ самостоятельно подводит итоги размещения и направляет соответствующее
уведомление ФСФР, вторичные торги по биржевым облигациям могут начаться на следующий
день после окончания их размещения. Это имеет большое значение для инвесторов — бумаги ни
на один день не обездвиживаются, операции с ними можно проводить сразу же после
приобретения бумаг на первичном рынке.
Тарифы ФБ ММВБ по допуску биржевых облигаций к размещению в 2 раза ниже аналогичных
тарифов, применяемых к корпоративным облигациям (табл. 1). (Причем в 2007 г. действовал
льготный фиксированный тарифный план - 1 тыс. руб. за допуск к размещению одного выпуска
биржевых облигаций вне зависимости от объема выпуска.) Плата взимается только за процедуру
допуска бумаг к размещению - отдельные тарифы за присвоение биржей регистрационного
номера и допуск бумаг к обращению не предусмотрены.
Таблица 1. ТАРИФЫ ФБ ММВБ ПО ДОПУСКУ БИРЖЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Порядок расчета размера оплаты
Объемы выпуска, руб.
(без учета НДС)
До 120 млн
0,05% от объема выпуска
От 120 млн до 1 млрд
60 тыс. руб. + 0,005% от размера превышения
объема выпуска в 120 млн руб.
Свыше 1 млрд
104 тыс. руб. + 0,0025% от размера
превышения объема выпуска в 1 млрд руб., но
не более 150 тыс. руб.
ПЕРВЫЕ ИТОГИ
На ФБ ММВБ зарегистрированы 25 выпусков биржевых облигаций 4 эмитентов общим объемом 31
млрд руб., а именно:

неконвертируемые дисконтные документарные биржевые облигации ОАО «Аптечная сеть
36.6» (1 выпуск на 1 млрд руб.), андеррайтер - ЗАО ИК «Тройка Диалог»;

неконвертируемые процентные документарные биржевые облигации ОАО «РБК
Информационные Системы» (8 выпусков общей стоимостью 12 млрд руб.), андеррайтер —
ОАО «Альфа-Банк»;

неконвертируемые процентные документарные биржевые облигации ОАО «АВТОВАЗ» (10
выпусков на 10 млрд руб.), андеррайтер - ЗАО ИК «Тройка Диалог»;

неконвертируемые дисконтные документарные биржевые облигации ОАО «Разгуляй»(6
выпусков на 8 млрд руб.), андеррайтер - ИК «Еврофинансы».
Большинство эмитентов - не новички на биржевом облигационном рынке. Двое из них (ОАО
«АВТОВАЗ» и ОАО «Разгуляй») имеют по 4 торгуемых на ФБ ММВБ выпуска корпоративных
облигаций, у ОАО «Аптечная сеть 36.6» - 1 торгуемый на Бирже выпуск. Впрочем, то же самое
можно сказать и об андеррайтерах: на счету каждого из них - десятки проведенных на ФБ ММВБ
размещений корпоративных облигаций. Это было ожидаемо: первыми с новыми финансовыми
инструментами на Биржу должны были прийти финансовые институты и компании, хорошо
знакомые с организованным рынком корпоративного долга.
С 25 марта по 5 мая 2008 г. на ФБ ММВБ было проведено 6 первичных размещений 6 выпусков
биржевых облигаций 3 эмитентов (табл. 2). Практически все облигации - процентные (купонные),
со сроком выплаты купонного (процентного) дохода на 364-й день с даты начала размещения
облигаций выпуска. Облигации Группы «Разгуляй» - дисконтные, с тем же сроком погашения.
Выбор того или иного вида выпуска биржевых облигаций был обусловлен прежде всего сроками
принятия эмитентами решений по определению либо размера купонного дохода, либо ставки
дисконта. В соответствии с нормами действующего законодательства решения по определению
размера купонного дохода вправе принимать единоличный исполнительный орган компании,
например генеральный директор; определение ставки дисконта — прерогатива совета директоров.
Естественно, технология принятия решений по первому варианту требует меньшего времени,
именно поэтому крупные компании остановились на купонном варианте формы выпуска
облигаций.
Таблица 2. ПЕРВИЧНЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ БИРЖЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Эмитент,
серия выпуска
Дата
Количество бумаг / Отношение спроса Число
размещения объем выпуска
к предложению, % сделок
РБК
(серия БО-4)
25.03.08
1,500 млн шт.
1 500 млн руб.
+58,20
АВТОВАЗ
(серия БО-01)
26.03.08
1 млн шт.
1000 млн руб.
АВТОВАЗ
(серия БО-02)
26.03.08
Группа
«РАЗГУЛЯЙ»
(серия БО-03)
Андеррайтер
Доходность, %
63
Альфа-банк
12,25
к погашению
+176,36
16
ИК «Тройка Диалог»
9,44 к оферте
1 млн шт.
1 000 млн руб.
+133,10
19
ИК «Тройка Диалог»
9, 80
к погашению
14.05.08
0,5 млн шт.
500 млн руб.
0
(спрос равен
предложению)
1
ИК «Еврофинансы»
5,99
к погашению
АВТОВАЗ
(серия БО-01)
28.05.08
1 млн шт.
1 000 млн руб.
+232,2
8
ИК «Тройка Диалог»
9,2 к погашению
АВТОВАЗ
(серия БО-04)
05.06.08
1 млн шт.
1 000 млн руб.
+108,9
19
ИК «Тройка Диалог»
9,2 к погашению
При размещении купонных облигаций процентная ставка по купону определялась в ходе
проведения на Бирже конкурса среди потенциальных покупателей облигаций в дату начала
размещения облигаций. В день проведения конкурса участники торгов подавали адресные заявки
на покупку облигаций с кодом расчетов ТО на конкурс с использованием Системы торгов Биржи
как за свой счет, так и за счет клиентов.
Время и порядок подачи заявок на конкурс по определению процентной ставки по первому купону
устанавливались Биржей по согласованию с эмитентом и/или андеррайтером.
При размещении дисконтных облигаций определялась цена размещения на аукционе по
определению цены размещения (отсечения) ценных бумаг.
В период сбора заявок на аукцион участники торгов ФБ ММВБ направляли в Систему торгов
Биржи заявки, содержащие цену покупки (в процентах от номинала) и количество биржевых
облигаций.
По окончании периода подачи заявок Биржа составила сводный реестр заявок на покупку
облигаций и передала его андеррайтеру.
На основании анализа заявок, поданных на аукцион, уполномоченный орган эмитента (совет
директоров) принимал решение о цене отсечения. Заявки удовлетворялись в случае, если цена
отсечения устанавливалась не выше цены, указанной в заявке.
Все размещения биржевых облигаций были завершены, как и планировалось, в день начала
размещений, и на следующий день бумаги были допущены к обращению на вторичном рынке ФБ
ММВБ. Интересно, что рынок проявил высокий интерес к новым инструментам: практически по
всем выпускам спрос превысил предложение (превышение от 58,2 до 232,2%), и при размещениях
наблюдалось достаточно большое количество сделок (до 63).
Таблица 3. ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК БИРЖЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Эмитент,
серия выпуска
Объем,
млн руб.
Объем,
тыс. шт.
Количество
сделок
ОАО «РБК»
(серия БО-4)
3 703,5
3 863,3
254
ОАО «АВТОВАЗ»
(серия БО-01)
2 305,8
2 464,3
82
ОАО «АВТОВАЗ»
(серия БО-02)
1 295,5
1360,1
95
ОАО «АВТОВАЗ»
(корпоративные облигации объемом выпуска 5 млрд
руб., срок обращения 5 лет)
968,0
1011,7
57
Вторичный рынок биржевых облигаций за первые 3 мес. работы также показал очень интересные
результаты (табл. 3). Вопреки ожиданиям, ликвидность по всем торгуемым выпускам была
достаточно высокой по всем параметрам - объемы торгов, количество бумаг в сделках,
количество совершенных сделок. Сделки активно совершались во всех режимах -основном,
режиме переговорных сделок (РПС) и РЕПО. Причем по всем 3 выпускам биржевых облигаций
ликвидность рынка была выше, чем по аналогичному инструменту - корпоративным облигациям
ОАО «АВТОВАЗ» (объем выпуска 5 млрд руб., срок обращения 5 лет).
ПЕРСПЕКТИВЫ РЫНКА БИРЖЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Рынок биржевых облигаций стартовал 3 мес. тому назад, однако уже сейчас ФБ ММВБ готовит
изменения, которые повысят инвестиционную привлекательность этих бумаг и расширят круг
потенциальных инвесторов.
Предполагается, что биржевые облигации смогут включаться в котировальные списки Биржи.
Причем это можно будет делать не только на этапе вторичного обращения, но и на этапе
размещения. При этом уровень котировального списка не должен быть выше того, в который
включены акции данного эмитента.
Другой интересной новацией станет возможность запускать вторичный рынок биржевых
облигаций не на следующий день после окончания размещения (что уже делается), а в день
окончания размещения. То есть если сделки по облигациям завершаются в 13.00, то бумаги на
вторичном рынке откроются в 15.00 и приобретенные на аукционе биржевые облигации могут
быть проданы, использованы в сделках РЕПО и т. д. Для инвесторов отсутствие временного лага
между размещением и стартом вторичного рынка является одним из моментов, влияющих на
принятие решения о приобретении того или иного актива на биржевом рынке.
Очевидно, что рынок биржевых облигаций - часть общего рынка корпоративного долга, поэтому
сегодняшние проблемы рынка корпоративных облигаций сказываются и на сегменте биржевых
облигаций, особенно в начальный период его становления. Но и история российского рынка
корпоративных облигаций, которому потребовалось около 4 лет для формирования, и
международный опыт рынков аналогичных ценных бумаг (commercial papers) показывают, что
биржевые облигации станут востребованным и популярным инструментом долгового
финансирования для российских компаний, особенно учитывая общую тенденцию роста
количества эмитентов, выходящих на российский биржевой рынок, снижение значения и
возможностей зарубежных рынков капитала для программ долгового финансирования российских
эмитентов и постоянное расширение инвесторской базы внутри страны.