Министерство образования и науки Республики Казахстан Павлодарский государственный университет им. С. Торайгырова Касимова М.Ахметова Д., Галижапаров А., Жимайлова Б., Кудайбергенов Б., Сарсекеева А., Сулейменова А. СЛИЯНИЕ И ПОГЛОЩЕНИЕ КОРПОРАЦИЙ: ПРОБЛЕМЫ И ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ В КАЗАХСТАНЕ Научно – исследовательская работа в рамках программы «Жас Ғылым » Павлодар УДК 658.15 (574) (075.8) ББК 65.290-93 (5Каз) я73 К 30 Рекомендовано решением Ученого совета ПГУ им. С. Торайгырова Рецензенты: Смагулова З.К. – кандидат экономических наук, доцент ИнЕУ Турсынханов Д.Ж. - кандидат экономических наук, доцент ИнЕУ Смагулова Р.И. - кандидат экономических наук, доцент Под общим руководством: кандидата экономических наук, доцента Н.С. Кафтункиной и преподавателя М.М. Мухамедовой Составители: М. Касимова, А. Галижапаров, Б. Жимайлова, Д. Ахметова, Б. Кудайбергенов, А. Сарсекеева, А. Сулейменова К 30 Слияние и поглощение корпораций: проблемы и перспективы развития в Казахстане: научно-исследовательская работа/ Касимова М., Галижапаров А., Жимайлова Б., Ахметова Д., Кудайбергенов Б., Сарсекеева А., Сулейменова А. – Павлодар : Кереку, 2009. – 58 с. В работе изложены теоретические основы слияний и поглощений предприятий, выявлены особенности слияний и поглощений в Казахстане, предложены меры защиты от недружелюбных поглощений. УДК 658.15(574)(075.8) ББК 65.290-93(5Каз)я73 © Касимова М., Галижапаров Жимайлова Б.и др., 2009 © ПГУ им. С. Торайгырова, 2009 А., Содержание 1 1.1 1.2 2 2.1 2.2 3 Введение Теоретические и методологические основы слияния и поглощения корпораций в рыночной экономике Слияния и поглощения как процесс рыночных преобразований в условиях конкуренции Современный механизм слияний и поглощений компаний Анализ современных тенденций слияний и поглощений крупных предпринимательских объединений в Казахстане Характеристика процессов слияний и поглощений в Казахстане Исследование процесса становления и развития рейдерства в стране Проблемы и перспективы развития слияний и поглощений в Казахстане Заключение Список использованной литературы 3 Введение Деятельность компаний, охваченных процессом, может быть самой различной – от банков и компьютерных фирм до супермаркетов и производителей средств личной гигиены. Практически каждый топ-менеджер хотя бы раз за свою карьеру сталкивается с вопросом – продавать или покупать. В этой связи очень важно досконально знать и понимать весь процесс, начиная от выбора интересующего объекта, и заканчивая постинтеграционными мероприятиями. Актуальность данной работы обусловлена тем, что в той неблагоприятной экономической обстановке, которая сложилась на сегодняшний день в Казахстане, перед отечественными компаниями как никогда остро стоит проблема преодоления кризисной ситуации путем применения конкретных и эффективных мер. Возникает потребность поиска действенных технологий по выходу из состояния кризиса на предприятии, необходимость освоения современных методов реструктуризации собственности. В этом свете деятельность по слияниям и поглощениям как один из основных элементов реструктуризации, ее заключительное звено, ставящее целью изменение структуры собственности, заслуживает особого изучения. Фундаментальная роль слияний и поглощений заключается в том, что они позволяют компании приспособиться к изменяющейся экономической среде, а значит использовать новые возможности. Если процесс слияния или поглощения осуществлён грамотно, то его результатом будут возросшие выручка, доля рынка конкретной компании, повышение рентабельности, рост стоимости компании. Целью слияний и поглощений является увеличение благосостояния акционеров и достижение конкурентных преимуществ на рынке. Слияния и поглощения являются очень эффективным инструментом реструктуризации компании. С помощью этого внешнего пути развития компания обеспечивает соответствие своей деятельности выбранной концепции развития. Слияния и поглощения обладают целым рядом преимуществ по сравнению с внутренними методами корпоративного развития. Основным из них, служащим одновременно главным мотивирующим фактором к проведению слияний и поглощений, является синергетический эффект, выражающийся в создании дополнительной стоимости от слияния/поглощения. Эффект от проведения слияний/поглощений носит, скорее, долгосрочный характер, поэтому важным моментом является приоритет долгосрочных ориентиров развития над стремлением извлечения краткосрочных выгод, который должен соблюдаться руководством сливающихся компаний. Данная работа ставит целью изучение такого неразработанного у нас вопроса, как слияния и поглощения, выявление специфичности этих процессов в Казахстане, а также исследование всего процесса слияний и поглощений, включая анализ инструментов защиты от недружественного захвата и оценку стоимости целевой компании. Основными задачами проведения исследования являются: - определение основных понятий, методов, эволюции развития, зарубежного опыта, механизмов слияний и поглощений; - выявление особенностей развития рынка слияний и поглощений в Казахстане; - проведения анализа процессов слияний и поглощений в различных отраслях страны; - выявление основных проблем развития слияний и поглощений; - раскрытие основных предложений по управлению процессами слияний и поглощений. Рассматриваются теоретические аспекты проведения слияний и поглощений, основные их классификации, а также анализируются возможные пути оценки эффективности слияний и поглощений. Отдельная глава посвящена рассмотрению специфики проводимых в Казахстане сделок по слияниям/поглощениям. Объектом исследования является рынок слияний и поглощений предприятий Казахстана. Предметом исследования является современный механизм, способствующий и препятствующий слияниям и поглощениям. Новизна работы заключается в том, что процессы слияний и поглощений в стране происходят недавно и имеет свою специфичность, которая до конца не изучена и включает в себя различные проблемы. Результатом исследования являются выявленные проблемы и предложения по управлению слияниями и поглощениями. Во многих отраслях с избыточными мощностями слияния станут наиболее эффективным путем решения проблемы. Новые технологии будут продолжать оказывать огромное влияние и создавать новые возможности для бизнеса любого размаха. Новые возможности, в свою очередь, будут открывать перспективы мелкому бизнесу для потенциального роста и создания реальных активов. Не прекратит свою деятельность индустрия венчурного капитала. Во многих отраслях с избыточными мощностями слияния станут наиболее эффективным путем решения проблемы. Новые технологии будут продолжать оказывать огромное влияние и создавать новые возможности для бизнеса любого размаха. Новые возможности, в свою очередь, будут открывать перспективы мелкому бизнесу для потенциального роста и создания реальных активов. В работе исследование базируется на общенаучной методологии, предусматривающей системно – комплексный подход к решению проблем. В процессе исследования применялись следующие методы: - общенаучные – индукция, дедукция, классификация, обобщение, анализ, синтез; - специфические – графический, табличный метод, выборочное исследование. В работе использованы материалы периодических изданий, монографии специалистов в области корпоративных финансов, а также иностранные источники. 1 Теоретические и методологические основы поглощения корпораций в рыночной экономике 1.1 Слияния и поглощения преобразований в условиях конкуренции как процесс слияния и рыночных Двадцатый век распахнул перед человечеством ворота в новую эпоху, которая сократила расстояния и стерла границы между странами и культурами. Экономики приобрели новые более современные формы. Активно начал развиваться частный бизнес, который, по мере роста совокупного дохода населения, расширения рынков сбыта и усиления государственно– правовой защиты перерос в быстро растущие корпорации, стремящиеся контролировать все большие части уже мирового рынка. В силу ограниченности всех видов ресурсов, а также конечного значение платежеспособного спроса, разросшимся корпорациям стало тесно на одном рынке. Началась настоящая борьба за выживание. Как в любом сопротивлении существует только два способа достижения намеченной цели. Договориться или заставить. Так и в экономике – компании пытались либо объединиться с конкурентом, либо насильно захватить его активы и заставить работать на себя. Высокие темпы экономического роста, положительная динамика потребления сулили все большие прибыли и способствовали агрессивному захвату рынка. Возросшая конкуренция, рационализация бизнеса, технологическая революция и глобализация заставляли находить все новые пути для укрепления своих позиций. Именно процессы слияний и поглощений стали этим новым методом развития предприятий. Слияние – приобретение компании целиком или же её контрольного пакета акций. Термин поглощение (merger) означает объединение двух или более компаний путем продажи акционерам одной компании акций другой в обмен на отказ от своих акций. Другими словами, поглощение есть такая комбинация из двух компаний, когда только одна «выживает», а другая перестаёт существовать. Причём компания-покупатель поглощает все активы и пассивы последней. В результате слияния несколько компаний объединяются в одну. При этом, как правило, существует одна «приобретающая» компания, выступающая инициатором подобной сделки и обладающая более мощным экономическим потенциалом. Отличительной чертой сделки слияния компаний является то, что акционеры «приобретаемой» компании после объединения сохраняют свои права на акции, но уже нового, объединенного акционерного общества. Процедуру поглощения отличает то, что здесь приобретающая (поглощающая) компания выкупает у акционеров приобретаемой (поглощаемой) компании все или большую часть акций. Таким образом, акционеры поглощаемой компании теряют свои права на долю в капитале новой объединенной компании. Различают следующие виды слияния и поглощений. С экономической точки зрения: - горизонтальные – объединение компаний одного вида деятельности; - вертикальные – задействованы компании одной отрасли, разных стадий производственного процесса; - конгломератные – слияния компаний различных несвязанных видов бизнеса (спорный вид, так как степень несвязанности – понятие субъективное). - диагональные – данная характеристика присваивается некоторыми специалистами сделкам, в результате которых покупатель выходит на новые рынки, вне своей специализации, однако, предполагается, что новый товар может быть реализован через ту же дистрибьюцию, что и товар покупателя. Далее для упрощения будем использовать термин «слияния», имея в виду деятельность по слияниям и поглощениям. Горизонтальные слияния предполагают объединение компаний, функционирующих и конкурирующих в одной области деятельности. Такой тип слияний обеспечивает достижение конкурентных преимуществ по сравнению с другими участниками данного конкретного сегмента рынка за счет экономии от масштаба и наращивания капитала. Здесь необходимо отметить, что подобного рода слияния как ограничивающие конкурентную борьбу могут регулироваться со стороны государства через систему антимонопольных мер. Вертикальными слияниями называются объединения компаний, относящихся к разным стадиям одного производственного процесса. При этом слияние принимает форму «интеграции вперед» или «интеграции назад». Например, комбинат по производству металлопроката объединяется со станкостроительным заводом («интеграция вперед», то есть объединение с компанией, относящейся к следующей стадии производственного процесса) или, допустим с компанией, занимающейся добычей железной руды («интеграция назад», то есть слияние с компанией предыдущего этапа производственного процесса). Данный тип слияния обеспечивает повышение технологической экономичности производства, снижению трансакционных издержек (участники таких вертикально интегрированных схем поставляют друг другу объект промежуточного производства по гораздо меньшим ценам или вообще бесплатно), лучший обмен информацией в пределах объединенной компании, что в итоге приводит к значительному снижению промежуточных затрат и, в конце концов, совокупных затрат производства конечной продукции. Конгломератные слияния предполагают объединение компаний из различных, несвязанных отраслей или географических регионов. Существуют три разновидности конгломератных слияний: - слияние для расширения спектра продуктов; - слияние для географического расширения; - собственно конгломератное слияние. Слияние для расширения спектра - объединение компаний, производящих различную продукцию, обладающую, тем не менее, схожими признаками, и способных расширить ассортимент выпускаемой друг другом продукции. Тем самым значительно повышается конкурентное превосходство образовавшейся структуры. Слияние для географического расширения. В данном случае объединяются компании, выпускающие однотипную продукцию, но осуществляющие свою деятельность в различных регионах. Данная схема позволяет значительно снизить уровень риска через географическую диверсификацию и расширить свое присутствие, а значит, и приобрести конкурентные преимущества, обеспечить себя дополнительным спросом на различных географических рынках. Собственно конгломератное слияние. Предполагает объединение компаний из совершенно несвязанных и неродственных отраслей. Выявляют следующие факторы обуславливающие слияния и поглощения: - выделение бизнеса; - изменение структуры собственности. Выделение бизнеса как составная часть корпоративной стратегии также может осуществляться за счет использования механизма слияний и поглощений. Для этих целей компания может проводить отпочковывание (spin-off) и продажу (divestiture) отдельных подразделений. Данные методы представлены на рисунке 1. Методы слияний и поглощений Выделение бизнеса Отпочкование Разбиение компании Изменение структуры собственности Выкуп управляющими Отделение Рисунок 1 - Методы слияний и поглощений Отпочковывание подразумевает создание из имеющегося подразделения компании отдельного юридического лица. Акционеры материнской компании пропорционально своей доли в ее капитале становятся владельцами акции новой образовавшейся компании. При этом никакого движения денег не происходит, материнская компания какого-либо дохода в результате отпочковывания своего подразделения не получает. Существуют несколько вариантов отпочковывания - разбиение компании (split-up) и отделение (split-off). При разбиении материнская компания в результате серии отпочковываний преобразуется в несколько независимых новых юридических лиц, а сама перестает существовать. При отделении часть акционеров получает долю в новой компании взамен своей доли в материнской компании в определенном соотношении. Таким образом, происходит разделение всех акционеров на две группы: акционеры, владеющие исключительно акциями материнской компании, и акционеры, владеющие исключительно акциями отделившейся компании. Продажа отдельных подразделений, или дивестирование, предполагает продажу этого подразделения третьему лицу. В отличие от отпочковывания, материнская компания получает реальные денежные средства в результате проведения подобного рода реструктуризации. Дивестирование является очень популярным методом реструктуризации компании с одновременным получением необходимых материнской компании живых денег. Итак, причины, побуждающие компании, производить продажу или отпочковывание своих подразделений, очевидны. Основная из них повышение эффективности ведения бизнеса. Зачастую в составе компании присутствует убыточное подразделение, занимающееся неосновным видом деятельности. Выделение подобного бизнеса позволяет менеджменту компании концентрировать свое внимание на основном виде деятельности, устраняя ненужные расходы на поддержание неосновного и неприбыльного направления. К тому же если различные направления бизнеса становятся независимыми, довольно просто увидеть истинную эффективность каждого из них и на основании этого адекватно распределять вознаграждение управленческого персонала. Изменение структуры собственности. В деятельности по слияниям и поглощениям особняком стоят процедуры по изменению структуры, формы собственности. Другими словами, основным отличием данного вида сделок от остальных сделок по слияниям и поглощениям состоит в том, что акции компании выкупаются небольшой группой инвесторов и перестают котироваться на фондовом рынке. Как правило, либо покупается какаянибудь компания целиком, либо приобретается отдельное ее подразделение. Это происходит путем покупки у акционеров компании их акций, либо акционерам взамен их акций предлагаются привилегированные акции или облигации. При этом очевидно, что для того, чтобы осуществить подобного рода сделку, инвесторам требуются привлечение очень больших объемов денежных средств. Поэтому еще одной особенностью сделок по преобразованию открытого акционерного общества в закрытое является то, что они практически всегда сопровождаются крупными заимствованиями. Если выкуп компании производится ее высшим руководством, то такая сделка называется Выкуп управляющими (Management buy-out, MBO). Часто компания прибегает именно к выкупу менеджментом, когда желает освободиться от неосновного направления своей деятельности. Тогда какоелибо подразделение или дочерняя компания выделяется из структуры материнской и переходит в руки высшего руководства этого подразделения, становясь при этом закрытым акционерным обществом или партнерством. Данная операция, наряду с уже рассмотренными выше плюсами от проведения выделения бизнеса в рамках реструктуризации компании, обладает еще нескольким очень важными особенностями, являющихся достаточно сильным стимулом к проведению MBO. Менеджеры компании, хорошо знакомые со своим бизнесом, становясь собственниками компании, своей первоочередной задачей будут ставить эффективное ведение собственного дела, так их благосостояние будет напрямую зависеть от благосостояния фирмы. Кроме того, стремление к увеличению уровня прибыльности и повышению уровня конкурентоспособности будет диктоваться наличием значительных долговых обязательств вновь образованной компании и необходимостью их обслуживания. Таким образом, выкуп управляющими и вообще выкуп с рычагом имеет одно неоспоримое достоинство - он заставляет управляющих компании вести эффективный бизнес, снижать затраты и повышать рентабельность производства. Существует множество различных тактик враждебного поглощения. Перечислим некоторые из них: - медвежьи объятия; - тендерное предложение. Тактики враждебного поглощения показаны на рисунке 2. Тактики враждебного поглощения Медвежьи объятия Тендерное предложение Двухуровневое предложение Частичное предложение Рисунок 2 - Тактики враждебного поглощения Медвежьи объятия (bear hug). Рассылка высшему руководству компаний-мишеней сообщений о предстоящем поглощении с требованием принять быстрое решение по поводу данного предложения. В случае отказа поглощающая компания обращается непосредственно к акционерам этой компании за спиной ее менеджмента с тендерным предложением. Тендерное предложение (tender offer). Менеджмент компании-мишени может посоветовать акционерам принять предложение или сопротивляться намерениям потенциального покупателя. Тендерное предложение может быть реализовано различными способами. Двухуровневое предложение (two-tier offer) - цена, по которой поглощающая компания обещает купить акции поглощаемой компании, дифференцируется. Сначала покупается пакет акций более высокого уровня (например, 51 %) по более высокой цене, что объявляется одновременно с тендерным предложениям. Остальные акции затем покупаются по более низкой цене. Частичное предложение (partial offer) - поглощающая компания объявляет максимальное количество акций, которое она намеревается приобрести, но не раскрывает своих планов относительно остальных акций. Оба этих способа тендерных предложений ставят целью снижение совокупной цены приобретения акций компании-мишени и одновременно стимулируют акционеров поглощаемой компании быстрее продать свои акции, обещая более высокую цену при покупке стартового пакета акций. Подобного рода враждебные поглощения зачастую вызывают сопротивление менеджмента поглощаемой компании. Причин этому может быть несколько. Во-первых, предстоящее поглощение может не соответствовать концепции развития компании-мишени. Проще говоря, возможная реструктуризация может идти в разрез с ее стратегией деятельности. Во-вторых, менеджеры компании могут через систему защитных мер пытаться завыcить цену своей компании. И в-третьих, как правило, поглощения в большинстве случаев представляют реальную угрозу для высшего руководства поглощаемой компании потери рабочих мест. В данном случае защитные меры используются ими просто для того, чтобы остановить поглощающую компанию любыми способами. Исходя из этого, проведение высшим руководством компании-мишени комплекса защитных мер часто предполагает определенный конфликт интересов между ним и акционерами компании - желание менеджеров сохранить свои позиции в компании нередко перекрывает стремление повысить благосостояние акционеров. Во избежание подобных конфликтов используется механизм «золотых парашютов» (golden parachutes), которые предполагают определенные поощрения (причем довольно значительных размеров) управляющим компании в случае их смещения с должностей в результате проведенного поглощения. Итак, среди основных методов защиты от враждебных поглощений можно выделить следующие. Здесь необходимо сделать две оговорки. Во-первых, несмотря на явные отличия конгломератных и диагональных сделок, последние не признаны официально. И, во-вторых, важно также понимать, что вышеперечисленные характеристики сделок описывают не постоянную категорию, а лишь тенденцию в определенный промежуток времени. Одна компания стремится приобрести другую для достижения одной или нескольких целей: - достижения экономии на масштабе - приобретается клиент, поставщик или конкурент – синергия («operating synergy»); - более быстрое и удачное достижения стратегических целей – стратегическое планирование («strategic planning»); - получения дохода от инвестиций в компании с менее эффективным менеджментом, чья эффективность повышается – дифференциальная эффективность («differential efficiency»); - получения дохода от инвестиций в компании с неэффективным менеджментом, который заменяется специалистами покупателя – неэффективный менеджмент («inefficient management»); - увеличения доли рынка – рыночная сила («market power»); - снижения стоимости капитала, путем увеличения денежного потока и возможностей привлечения заемных средств – финансовая синергия («financial synergy»); - использования преимуществ от более низкой стоимости акций по сравнению с бывшими и/или ожидаемыми будущими ценами, а также по сравнению с теми затратами, которые покупателю пришлось бы нести в случае организации подобной компании с нуля. Или, другими словами, возможность воспользоваться рыночной недооценкой капитализации целевой компании («undervaluation»); - получения контроля над компанией, работающей не на полных мощностях с «рассеянным» капиталом – агентская проблема («agency problems»); - получения более выгодного налогового статуса – налоговая эффективность («tax efficiency»); - увеличения размера компании и, таким образом, расширения властных полномочий и вознаграждения высшему звену менеджеров – менеджерализм («managerialism»). Отметим, что только четыре первые мотива зависят от интеграции. Если покупатель совершает приобретение по стратегическим причинам, то интеграция просто необходима для достижения успеха. Если же причина финансовая – в этом случае интеграция не только не нужна, но и вредна для проекта. Такие покупатели намного более успешны, чем те, кто вынужден интегрировать структуры. По большому счёту внутренний рост способствует улучшение финансовых показателей корпорации. Те компании, которые достигли положительного внутреннего роста без слияний и поглощений превосходят компании, которые идут по пути приобретений в части повышения стоимости своих акций. Внутренний рост также более стабильный и менее риской путь развития для компании. Он даёт компании возможность плавного, последовательного роста, задействуя существующие ресурсы, системы и обязательства, в то время как внешний рост таит в себе большое количество препятствий, требует принятия быстрых и смелых решений, привлечения новых ресурсов, разрушение старых и создание новых систем и обязательств. Однако, перспектива внешнего роста не настолько мрачна, так как имеет неоспоримые преимущества. Во-первых, внешний рост экономит время и позволяет достичь больших финансовых результатов, чем при внутреннем росте за более короткий временной отрезок. Временной фактор в бизнесе очень часто оказывается ключевым, и многие компании просто не могут позволить себе такую роскошь как внутренний рост. Источники создания дополнительной стоимости: - экономия масштаба; - экономия от вертикальной интеграции; - взаимодополняющие ресурсы; - неиспользованные льготы по налогообложению; - излишние объемы свободных денежных средств; - устранение неэффективного управления; - диверсификация; - снижение цены заемного капитала. Экономия от масштаба. Объединяющиеся компании обладают рядом схожих функциональных подразделений, таких, как бухгалтерия, управление финансового контроля, маркетинговое управление, рекламные, исследовательские и сбытовые подразделения и т.д. Дублирование функций можно избежать, создав единые централизованные управления оптимального размера вместо обычного объединения уже имеющихся в наличии у объединяющихся компаний, что приведет к значительному снижению затрат на их содержание. Кроме того, что не менее важно, экономия от масштаба означает возможность производить большие объемы продукции при тех производственных мощностях. Другими словами, происходит снижение удельного веса постоянных затрат в себестоимости производимой объединенной компанией продукции. Разумеется, эффект экономии от масштаба может наблюдаться при горизонтальных и иногда при конгломератных слияниях, когда идет речь об объединении одинаковых или родственных видов бизнеса. Но при кажущейся столь очевидной простоте использования эффекта экономии от масштаба на практике слияния, тем не менее, порождают множество проблем, связанных с возможностью интеграции двух компаний и, соответственно, их дублирующихся подразделений в одно целое. Зачастую объединившиеся компании после слияния продолжают функционировать как две отдельные независимые единицы, что сводит на нет эффект использования экономии от масштаба. Экономия от вертикальной интеграции. Вертикальные слияния также сулят определенные выгоды объединяющимся компаниям. В частности, очень важным источником создания дополнительной стоимости при вертикальном слиянии компаний является экономия от вертикальной интеграции. Как уже было рассмотрено выше, суть ее заключается в том, что вертикально интегрированные компании значительно экономят на трансакционных издержках. Например, за счет того, что промежуточный продукт внутри объединенной компании передается от одного звена производственного процесса к другому без какой-либо оплаты или по минимальной цене, себестоимость конечного продукта значительно снижается. Взаимодополняющие ресурсы. Основная идея его в том, что зачастую мелкая компания, выпускающая уникальную, перспективную продукцию, не имеет возможностей реализации своего потенциала и успешного продвижения на рынке. В этом случае одним из наиболее эффективных решений является слияние с более крупной компанией, обладающей для этого всеми ресурсами. Тогда компании «помогут» друг другу за счет того, что каждая из них имеет то, чего не хватает другой. То есть мотивом для слияния будет наличие у них взаимодополняющих ресурсов. Неиспользованные льготы по налогообложению. Речь идет о том, что если какая-либо компания, обладающая определенными налоговыми льготами, но не способная использовать их вследствие отсутствия прибыли, объединяется с другой компанией, стабильно получающей достаточно большие объемы прибыли, то у объединенной компании появляется возможность эффективного использования этих налоговых льгот. Существует также целый ряд причин, побуждающих компании к проведению слияний/поглощений, но не создающих дополнительной стоимости. Излишние объемы свободных денежных средств. Возможна ситуация, когда стабильная, развитая компания генерирует постоянные, значительные объемы чистой прибыли, но в силу каких-либо причин не имеет подходящих возможностей для ее инвестирования. Политика менеджмента может не предполагать выплату больших дивидендов, тогда создаются все предпосылки для осуществления финансовых вложений через проведение слияния или поглощения. Некоторые компании вообще практически не инвестируют имеющуюся у них чистую прибыль. В этом случае они сами становятся лакомой добычей для поглощения другой компанией. Устранение неэффективного управления. Существует иной вариант, когда потенциальным объектом поглощения становится компания, где вследствие неграмотного управления имеются неиспользованные возможности сокращения издержек производства, а также повышения уровня продаж и уровня рентабельности. Тогда поглощающая компания ставит целью полную замену существующей системы управления с извлечением из этого всех возможных выгод. В данном случае поглощение используется как эффективный инструмент замены старой команды управляющих новой. Диверсификация является очень мощным стимулирующим фактором к проведению слияния/поглощения. Особенно это относится к конгломератным слияниям, где объединение компаний из несвязанных отраслей способствует снижению ими риска банкротства от резкого ухудшения экономической ситуации в какой-либо отрасли или регионе, внезапного значительного снижения спроса на каком-либо сегменте рынка и т.д. Однако при всей весомости этого фактора в принятии решения о проведении слияния/поглощения он не способствует увеличению стоимости объединенной компании. Мало того, зачастую рыночная стоимость диверсифицированных компаний ниже, чем стоимость недиверсифицированных. Объяснение этому, вероятнее всего, в том, что диверсификация компании представляет ценность только для нее самой. Для ее акционеров же какой-либо ценности диверсификация не имеет и их благосостояния она не повышает, пока у инвесторов существует возможность персональной диверсификации собственных вложений в акции различных эмитентов, которая будет полностью соответствовать их личным интересам. Снижение цены заемного капитала. Еще один немаловажный стимул к проведению слияний и поглощений, имеющий достаточно большое значение для сливающихся компаний, но, как и предыдущий, имеющий достаточно неоднозначный эффект. Его суть в том, что стоимость заимствований для каждой из компаний в отдельности выше, чем их стоимость для объединенной компании, образованной в результате слияния. Это объясняется тем, что до слияния предоставленные займы обеспечены активами только одной фирмы, в то время как займы для объединенной компании обеспечены активами сразу двух фирм. То есть кредитор в случае непогашения своих обязательств одной из слившихся компаний всегда может рассчитывать на их погашение второй компанией. В результате займы для объединенной компании будут стоить дешевле. Однако и здесь есть своя оборотная сторона. Акционеры каждой из объединившихся компаний волей-неволей вынуждены гарантировать возвратность займов своего партнера по слиянию, жертвуя своими дивидендами и ничего не получая взамен. То есть их благосостояние не увеличивается, а, скорее, наоборот, уменьшается. Именно это противоречие является причиной того, что данный фактор не увеличивает стоимость компании. 1.2 Современный механизм слияний и поглощений компаний Каким бы трудным ни был процесс приобретений, он неизбежен для выживания современной корпорации. Теперь необходимо определиться, что же делать дальше. Оставлять или продавать новую компанию. Реализация активов приобретенной компании распространенное явление. Здесь главный вопрос в сроках, которые бывший покупатель – нынешний хозяин отводит для реализации этой цели. Очень немногие компании продают целевые приобретения сразу после совершения сделки, но очень многие делают это по истечению определённого времени. Этот процесс достаточно трудно отследить во времени, поскольку сами компании и их подразделения часто производят реструктуризацию и смену названий. Начальным этапом проведения слияний и поглощений является «дью дилидженс». Дью дилидженс – это проверка на соответствие фактического статуса компании заявленному. Назначение процедуры «дью дилидженс» – это оценка выгод и обязательств предполагаемой сделки. Due diligence для слияний и поглощений – процесс изучения экономических показателей деятельности целевой компании. Предполагается, что специалисты (консультанты, команда А), проводящие такое исследование делают это на совесть и максимально внимательно – ведь именно от этого исследования зависит правильность выбора целевой компании и объективность оценки её стоимости, которая впоследствии станет основной составляющей твердого бида. На рисунке 3 показан механизм проведения слияний и поглощений. Дью дилиджен с Формирование команды Выбор целевой компании Скупка акций целевой компании Изменение приобретенной компании Проведение слияния или поглощения Рисунок 3 - Механизм проведения слияний и поглощений Посмотрим основные составляющие процесса due diligence: - прогнозы прибылей и наличности; - условия, от которых зависит реальное получение прогнозных величин; - перспективы для синергии, экономии на масштабах после слияния; - наличие контрактов с крупнейшими клиентами/поставщиками/партнерами; - наличие и состояние активов, их остаточная стоимость и юридическая чистота собственности; - текущие, долгосрочные и потенциальные обязательства; - подтверждение о том, что компания ведёт нормальную деятельность, то есть не испытывает в настоящий момент какие-либо проблемы; - подтверждение о том, что менеджеры и информационные системы компании работают в обычном режиме; - расследование любых недавних изменений в финансовой системе компании; - исследование текущего состояния НИОКР компании; - соответствие требованиям законам о защите окружающей среды. Процедура «дью дилидженс» начинается с момента, когда покупатель только начинает планировать возможное поглощение. Начинается изучение деятельности компании, поиск любой информации о компании, как правило, через официальные источники (Интернет-сайты, публикации в прессе). Поиск, отслеживание и анализ информации проводится с целью выяснения стоимости компании и интереса в ее приобретении. Продолжительность процедуры «дью дилидженс» занимает от нескольких недель до года в зависимости от структуры и размера бизнеса. Издержки, связанные с наймом юристов, аудиторов, финансистов и других специалистов, ни в коем случае не должны явиться причиной отказа в качественном проведении «дью дилидженс», так как подобная экономия может привести к потере более крупных ресурсов. Не менее важным в процедуре «дью дилидженс» является проверка внутрифирменных операций: любых контрактов, заключенных компанией (залогов, займов, подрядов, аренды и других гражданско-правовых договоров), включая любые протоколы о намерениях, переводы денежных средств, предполагаемое публичное размещение акций (IPO). Необходим тщательный анализ судебных рисков в отношении компании-цели, проверка объектов интеллектуальной собственности, вопросов антимонопольного законодательства, охраны окружающей среды. Для полного изучения состояния компании в первую очередь необходимо убедиться в том, что компания была создана в соответствии с законом и продолжает существовать. Для этого изучаются уставные (учредительные) документы компании и любые изменения к ним, например, смена наименования. Учредительные документы необходимо проверять в оригинале либо в виде нотариально заверенных копий. Необходимо получить из регистрирующего органа официальное подтверждение о том, что компания зарегистрирована должным образом, все имеющиеся изменения были правильно приняты и зарегистрированы. Можно рекомендовать получить подтверждения также из органов статистики, налогового комитета, земельного комитета, центра по недвижимости, агентства по финансовому надзору, а также из органов-лицензиаров. Для получения подтверждающей информации из государственных органов обязательно необходимо иметь доверенность от продавца на получение подобных данных. Для полного завершения этой стадии процедуры «дью дилидженс» покупатель должен проверить действующие лицензии на осуществление деятельности компании, соответствующие сертификаты о регистрации в качестве налогоплательщика и о регистрации в органах статистики, свидетельства о государственной регистрации эмиссии акций, отчеты об итогах размещений ценных бумаг, документы, подтверждающие оплату уставного капитала. Даже при наличии доверенности получение официальных ответов требует времени и зачастую затягивает процесс. Подготовка отчета. После изучения и анализа всей информации, проведения интервью составляется отчет «дью дилидженс». Отчет всегда должен составляться в письменной форме. Отчеты юристов, аудиторов, финансистов и других специалистов обязательно должны быть отдельными. При международных сделках, когда в команде «дью дилидженс» присутствует несколько юридических фирм, форма отчета должна быть согласована между ними. Необходимо сохранять все письменные отчеты по процедуре и результатам «дью дилидженс» по следующим причинам. Во-первых, лица, которые принимали участие в проверке, будут иметь особенно хорошее представление об изученных ими областях и смогут ответить на вопросы новых собственников и давать советы. Всегда существует ряд незаконченных дел, вытекающих из процедуры «дью дилидженс», которые должны быть решены после завершения сделки. Во-вторых, иск покупателя против продавца (и/или наоборот) может заставить возвратиться к вопросам «дью дилидженс», а именно: раскрыла ли одна из сторон или предоставила ли другой стороне все документы или факты, имеющие отношение к делу. Если в соглашении о покупке не содержится информация, которая, как предполагается, должна быть известна ответчику, суд может изучить процедуру «дью дилидженс», чтобы определить виновного. Общие проблемы, возникающие при проведении процедуры «дью дилидженс». Одна из наиболее частых проблем – это ситуация, когда продавец отказывается представить запрошенную документацию, не содействует в ее предоставлении, направляет покупателя к служащим, которые не знают ответы на вопросы. В ходе всего процесса покупателю следует учитывать стресс, который возникает при взаимодействии его персонала с продавцом. Процедура «дью дилидженс» нарушает обычный распорядок бизнеса и может быть расценена продавцом как необоснованное подозрение со стороны покупателя. Продавец может опасаться негативных последствий для ведения бизнеса и его будущей продажи другим лицам, если предполагаемая сделка не состоится. Некоторые потенциальные сделки срывались из-за строгостей процедуры «дью дилидженс», вызывающей неприязнь у сторон. Итак, после долгих изучений, оценок и исследований компания принимает решение о необходимости приобретения. Процесс начинается с поиска потенциальных кандидатов на роль целевой компании. Покупатель, исходя их своих стратегических целей, должен сформулировать свои требования и пожелания как для себя самого, так и для сторонних консультантов, которые привлекаются для помощи в подготовке и совершении сделки. Составляется описательный портрет целевой компании с указанием конкретных критериев. Такой портрет должен быть максимально реалистичен для того, чтобы не терять время на поиски несуществующего идеала. В качестве примера рассмотрим два метода, описанных ниже. Brooker. Использует три основных критерия: - синергия – приобретение должно приносить финансовые выгоды; - стратегия – целевые компании должны занимать лидирующие позиции на растущих рынках; - простота – приобретение не должно повлечь за собой массовую реорганизацию или реструктуризацию. Wassal выдвигает 6 основных критериев: - целевая компания должна быть одним из лидеров на хорошо развитом рынке; - должна продавать низкотехнологичные товары повседневного спроса; - должна иметь достаточное количество активов (продажная цена определяется стоимостью активов целевой компании); - должна генерировать большие потоки наличных средств; - основные экономические показатели должны быть ниже, чем по отрасли в целом; - изначально в целевую компанию не были вложены и не вкладываются в настоящий момент необходимые объёмы инвестиций. После того, как основные критерии сформулированы, необходимо создать команду, которая будет заниматься поиском целевой компании. Можно выделить несколько типов команд, которые действуют с разной эффективностью и разными подходами к реализации проектов. Их стоит разделить по признаку занятия позиции «менеджер проекта» профессионалом из определенной профессии: - команда юристов; - команда финансистов; - команда профильных специалистов; - команда людей, далеких от финансов и юриспруденции. Команда юристов. Когда ключевые позиции в группе по слияниям и поглощениям занимают специалисты с юридическим образованием, особое внимание, как правило, уделяется минимизации рисков на стадии проверки компании, а также юридическому структурированию самой сделки и ее корректному исполнению. Юристы должны обеспечить максимальную законность и соблюдение договоренностей в рамках подписанных соглашений на этапе реализации сделки. Их активная роль в ведении переговоров может немного затянуть сроки подготовки к подписанию пакета документов, однако качество таких документов бывает гораздо выше, чем, если бы сделка проводилась под руководством других специалистов. Финансисты в такой команде играют второстепенную роль, которая сводится к проведению анализа компании-цели, выстраиванию потоков денежных средств, перечисляемым продавцу в рамках сделки, а также к эпизодическим консультациям по вопросам реструктуризации задолженности и предоставлению информации по финансовому и бухгалтерскому учету. Некоторые иски заслуживают пристального внимания, вне зависимости от их суммы. Например, иск по выпускаемой продукции потребует особого внимания. При оценке издержек потенциальных рисков компаниям следует рассмотреть также вариант внесудебного урегулирования. Команда финансистов. Если в команде преобладают люди с финансовым образованием, эта группа может быть очень эффективна на этапах поиска компаний-целей путем проведения математически обоснованных расчетов рыночной стоимости и моделирования перспектив развития бизнеса компании в будущем. В такой группе особое внимание может уделяться разработке схема реструктуризации задолженности компании-цели, порядку и способам оплаты стоимости акций или долей. Юристы в таком коллективе играют вспомогательную роль, реализуя в виде договоров или рамочных соглашений идеи и схемы лидеров-финансистов. Отраслевые специалисты выступают в роли консультантов и ассистентов, выполняя свою часть работы по проверке компании и анализу возможности ее интеграции в структуру холдинга или дальнейшего развития инвестором. Команда профильных специалистов. Иногда мне встречались команды по слияниям и поглощениям, в которых лидирующую позицию занимали отраслевые специалисты. С их помощью холдинговая структура или консалтинговая группа могут осуществлять эффективный поиск компанийцелей внутри определенной отрасли и производить анализ и оценку привлекательности возможного приобретения исходя из специфических параметров. Финансы и юриспруденция здесь играют второстепенную роль, выполняя свои обязанности на основе поручений менеджера проекта – профильного специалиста. Команда людей, далеких от финансов и юриспруденции, а также от профиля отрасли. Как ни странно, все еще остаются команды по слияниям и поглощениям, состоящие из далеких от юриспруденции и финансов людей – физиков, химиков, инженеров и т.д. В силу своего менеджерского склада характера или имеющихся навыков такие команды могут довольно эффективно действовать, но при этом их работа чревата грубыми упущениями в ключевых для сделки и для компании-цели моментах. Такие менеджеры не могут полноценно структурировать сделки, поскольку у них нет системных знаний. Однако их харизма, личностные качества и умение находить объекты для слияний и поглощений могут покрыть негативную оборотную сторону их дилетантства в остальном. Именно качественное взаимодействие между профессиональным юристом и финансистом, тесный контакт в работе и про-активная позиция в общении с другими членами рабочей группы и представителями контрагента определяют успех сделки, делают сделку быстрой, качественно структурированной и не содержащей в себе существенных юридических или финансовых рисков для стороны покупателя. Причем даже на стороне продавца открытый честный стиль раскрытия финансовой и правовой информации о компании-цели делает большую честь команде работающих у продавца юристов и финансистов – это почти всегда помогает ускорить принятие решения о сделке на недели и даже на месяцы. Услуги, предоставляемые покупателям: - поиск целевых компаний согласно сформулированным критериям; - оценка перспективности целевой компании для выполнения покупателям стратегических задач; стоимостная оценка целевой компании; обоснование справедливой стоимости (fair value); - разработка финансовой структуры сделки, обеспечение цены предложения, методов платежа и источников финансирования; - консультирование клиента по тактике проведения переговоров при дружеских и недружеских сделках; - сбор информации о потенциальных соперниках – претендентов на ту же компанию; - убеждение акционеров целевой компании выгодно реализовать свои акции; помощь покупателю в организации «road show»; - сбор и анализ информации с финансовых рынках об отношении финансовых институтов к предстоящей покупке и её условиях; - выявление и отслеживание потенциальных «show stoppers», то есть тех, кто может помешать совершению сделки, например, антимонопольные органы; - помощь в подготовке предложения, составление прогнозов по прибыли, извещение акционеров о новых шагах и решениях, составление пресс-релизов. Целевым компаниям предоставляются следующие услуги: - мониторинг колебаний стоимости акций компаний для раннего выявления потенциальных «захватчиков» и предупреждение клиента; - создание эффективных индивидуальных защитных стратегий; - оценка стоимости целевой компании и составляющих её бизнеса для обсуждения повышения цены потенциальным покупателем; справедливая оценка предложения; - помощь бухгалтерам целевой компании в составлении прогнозов по прибыли; - поиск «белых рыцарей» для блокирования возможного захвата; - помощь в выделении из компании «драгоценностей короны», которые являются целью захвата. В качестве важных участников сделок по слияниям и поглощениям стоит упомянуть специалистов по бухгалтерскому учёту и аудиторов. Они помогают адвокатам и инвестиционным банкам подготовить предпродажный анализ компании. Такой анализ включает в себя сбор ограниченной информации о целевой компании, изучение отрасли, в которой последняя работает, а также причин для продажи. Тем не менее, данный анализ не подходит для принятия стратегических решений. Основной целью является определение значимых моментов, на которые стоит обратить внимание - в части касающейся необходимости получения поручительств и гарантий возмещения убытков, политики бухгалтерского учёта, проводимой целевой компанией. Специалисты по бухгалтерскому учёту также составляют прогнозы будущих денежных потоков, которые затем используются покупателем или продавцом как аргумент в пользу более высокой или низкой цены. Такие прогнозы требуют особой тщательности и должны быть составлены очень точно, на основе достоверной информации. Существуют определённые стандарты построения прогнозов – ответственность за их выполнение лежит на бухгалтерах и аудиторах. Потенциальный покупатель или продавец могут привлекать других специалистов, для помощи в осуществлении сделки. Ими могут быть брокеры (stockbrokers), которые играют важную роль в качестве канала получения информации через свои деловые связи. В частности, к такой информации относятся инсайдерские сведения об отношении рынка и инвесторов к готовящемуся поглощению или продаже. Брокеры также участвуют в скупке акций целевой компании. Позже, когда покупатель выпускает новые акции, брокеры выступают спонсорами выпуска. Стратегические консультанты (strategy consultants) могут привлекаться для оценки привлекательности целевой компании с точки зрения стратегических интересов покупателя и выбора наиболее подходящего способа оценки ее стоимости. Например, в связи с недавним законодательным бумом на тему защиты окружающей среды, покупатели серьезно опасаются возможных обязательств по созданию необходимой инфраструктуры для обеспечения выполнения таких законов. Консультанты по связям с общественностью (PR consultants) и инвесторами (IR consultants) играют ключевую роль, когда на одну целевую компанию претендуют несколько покупателей. Консультанты по связям с общественностью убеждают акционеров в привлекательности того или иного предложения. У консультантов по связям с общественностью более широкий спектр обязанностей, так как их влияние должно распространяться не только на акционеров, но и на прессу, работников, политиков и регулирующие органы. Многие европейские и американские корпорации держат специалистов по связям с общественностью в штате, рассчитывая на их помощь в программе долгосрочной подготовки возможных захватов/приобретений и/или защиты от таковых. После того, как на стол Совета Директоров легла бумага с названием целевой компании, достаточно только росчерка пера уполномоченного лица для того, чтобы начать нападение. Существует три пути подхода к целевой компании: - прямой бид менеджменту целевой компании; - выставление бида через посредников-консультантов; - скупка акций целевой компании посредством договоренностей с отдельными акционерами. Покупатель или его представитель (консультант) выставляет бид, то есть предложение акционерам целевой компании продать свои акции биддеру. Данный документ должен включать в себя все условия приобретения, предлагаемые биддером – цена, методы и сроки платежа. Покупатель излагает свои намерения относительно будущего компании после заключения сделки, формулирует выгоды, получаемые акционерами в случае принятия бида. Биддер также уточняет свои планы относительно работников целевой компании. Часто покупатель начинает нападение с приобретения 5 % акций целевой компании (toehold), которое предшествует официальному объявлению бида. Однако, сегодня в цивилизованном мире уже практически невозможно тайно скупить контрольный пакет акций целевой компании. Во многих странах действует законодательство, обязывающее покупателя выставлять официальный бид в случае, если он скупил более 30 % акций одной компании. Преимущества и недостатки такой тактики приведены в таблице 1. Таблица 1 - Преимущества и недостатки скупки акций (проценты в таблицы относятся к общему числу голосующих акций целевой компании). Преимущества Недостатки Вынуждает целевую Раскрываются намерения биддера – компанию идти на переговоры. целевая компания в «игре», что вызывает рост стоимости ее акций. Повышает шансы Если в течение одного года биддер получить пакет акций, приобретает за наличные более 10 % акций позволяющий контролировать одной компании, то вероятно дальнейший целевую компанию. выкуп также будет происходит за наличные по завышенным ставкам. Наличие у биддера Если биддеру не удастся приобрести значительного пакета акций целевую компанию, то он останется с может отпугнуть потенциальных нежелательными инвестициями. соперников в борьбе за целевую компанию и предотвратить переплату в виде премии. Если соперники перебьют Если такой пакет превысит 20 %, то цену бида, то акции можно будет осуществление бухгалтерского слияния реализовать со значительной будет невозможно. прибылью. Снижаются денежные расходы на приобретение целевой компании, поскольку часть акций уже принадлежит биддеру. В некоторых случаях, со стороны покупателя или продавца может быть предложено подписать двустороннее письмо о намерении вступить в переговоры о покупке – продаже компании и о попытке заключить сделку. При этом ни одна сторона не обязуется окончательно принять условия другой. В таблице 2 представлены основные варианты развития ситуации при враждебном захвате. Таблица 2 - Ключевые моменты при осуществлении враждебного захвата целевой компании. Элемент тактики Его характеристики Подбери правильную Задолго до начала операции необходимо команду консультантов выбрать консультантов, имеющих опыт проведения враждебных захватов Четко обоснуй Необходимо сильно аргументировать выгодность объединения Дави временными рамками, выбирая правильный момент для «броска» Ссылайся на плохие результаты деятельности компании Располагай к себе акционеров целевой компании Скупай акции Проводи грамотный PR выгодность слияния и сформулировать список выигрышей для биддера и целевой компании Бид выставляется в тот момент, когда целевая компания наиболее слаба и уязвима. Можно объявить целевой компании срок принятия решения для того, что максимизировать давление на акционеров. Упор на обреченность стратегии, проводимой руководством целевой компанией, плохой менеджмент, слабые показатели за прошлые года, нереалистичный прогноз прибылей и дивидендов. Выявление в отчетности целевой компании любого недочета для того, чтобы усомниться в возможности доверять любой информации. Институциональные акционеры должны ознакомиться с бидом. От крупных акционеров необходимо добиваться безотзывных договоренностей. Необходимо скупать до 10 % акций целевой компании по цене предложения. Иначе цена вырастет. Нельзя дать возможность прессе создать негативное впечатление о готовящейся сделке. Работники целевой компании, их пенсионные фонды, а также профсоюзы должны быть на стороне покупателя. Враждебный захват требует большей сноровки, опыта, тактической хитрости, а также терпения, поскольку может длиться очень долго. Он требует разработки детального плана, учитывающего все возможные варианты развития событий. Важным моментом в токай игре становится элемент неожиданности. Для начала действий выбирают наименее удачный момент для «жертвы». Например, падение прибылей или убытки. Компания может находится в самом разгаре реструктуризации или испытывать проблемы в связи с циклическим спадом в отрасли в целом. Покупатель должен точно отрегулировать тот момент, когда информация о готовящемся захвате станет известна как общественности, так и целевой компании. Слишком раннее объявление может дать «жертве» шанс и время подготовиться к защите. Анализ состава акционеров целевой компании также является важным звеном в тактике нападения, в частности в выборе средств коммуникации. Враждебные поглощения неизбежно вызывают сопротивление со стороны целевой компании. Существует множество инструментов оборонительной политики. Однако, очень важен постоянный контроль за ситуацией компании и предвосхищения возможного захвата. Это всегда проще и дешевле, чем спасение активов от уже возникшей опасности. Основной сигнал, который должен настораживать владельцев компаний – это недооцененность ее акций, то есть ситуация, когда номинальная стоимость ценных бумаг эмитируемых корпорацией не отражает ее реальную и потенциальную ценности. 2 Характеристика процессов слияний и поглощений в Казахстане 2.1 Анализ современных тенденций слияний и поглощений крупных предпринимательских объединений в Казахстане Рост экономики и развитие рынков значительно подняли инвестиционную привлекательность Казахстана, что активизировало рынок слияний и поглощений (M&A) в нашей стране. До недавнего времени рынок слияний и поглощений в Казахстане был неактивен. Основной формой вхождения стратегических инвесторов являлись прямые инвестиции в создание новых предприятий. Однако в последние годы рынок заметно активизировался. Казахстан, как и любая страна мира, имеет свои особенности, предпосылки, этапы развития слияний и поглощений. Предпосылками появления и развития слияний и поглощений является сложившаяся ситуация в начале 90-х годов, когда при развале СССР предприятия оказались не принадлежащими никому. Тогда и начинается формирование предпринимательства в стране. К основным стимулам развития рынка слияний и поглощений в Казахстане можно причислить несколько факторов. В первую очередь это, конечно, высокий рост экономики в СНГ, хороший инвестиционный климат, богатая сырьевая база, интерес к которой активно проявляют такие быстроразвивающиеся страны, как Китай и Индия. Первым этапом к появлению рынка слияний и поглощений является приватизация. После прохождения первой волны приватизации большинство отечественных капиталистов подходило к приобретению предприятий и компаний без сформулированной стратегии или по принципу «бери что можешь». Многие активы были аккумулированы под зонтами холдингов в ожидании стратегического инвестора. В Казахстане оживление рынка слияний и поглощений начало происходить 3-4 года тому назад. В этот период наибольшую активность в приобретении казахстанских активов начали проявлять иностранные инвесторы. В настоящее время казахстанский рынок слияний и поглощений находится на начальном этапе своего развития, при этом многие сделки, осуществленные за последние три года, говорят о существенном потенциале для развития рынка M&A. Благодаря росту профессионального уровня менеджеров и улучшению акционерной культуры среди местных инвесторов качество продукции и предоставляемых услуг становится более привлекательным не только для потребителей, но и для потенциальных стратегических инвесторов. Добывающий сектор в лице нефтяных и горнодобывающих компаний всегда вызывал интерес в основном ввиду роста цен на нефть и золото за последние два года, такие компании стали предметом особого внимания со стороны западных, китайских и индийских инвесторов. В этой связи можно отметить, что государство на рынке M&A, выступающее в роли субъекта в этих процессах, косвенно стимулирует совершение сделок по M&A. Во-первых, это связано с реализацией своих долей в компаниях. Сегодня страховые компании, не способные увеличить свой капитал, уже на стадии ликвидации или продажи инвесторам. На рисунке 4 показаны особенности развития слияний и поглощений в Казахстане. Особенности развития слияний и поглощений в Казахстане Информацион Не использование Нет специалистов, ную помощи различных специализирующи закрытость консультантов для хся на слияниях и местных проведения слияний поглощениях компаний и поглощений Нерациональнос Фрагментарност В основном целью ть покупки ь рынка в слияний является мелких банков большинстве увеличение своих крупными секторов ресурсов и активов конгломератами Слияния происходят в форме поглощения Рисунок 4 – Особенности слияний и поглощений в Казахстане Рассматривая специфику этого рынка, можно отметить информационную закрытость местных компаний. Для владельца бизнеса, желающего продать свой актив, есть большой риск утечки информации. Поэтому такого рода сделки владельцы бизнеса пытаются осуществлять без помощи брокеров или финансовых консультантов, что часто бывает проблематично. Также к проблемам можно отнести неразвитый рынок акций, т.к. компании до сих пор остаются нетранспарентными и в части финансовой отчетности, принятия решений. Рынок акций помог бы также компаниям и потенциальным инвесторам определить рыночную стоимость компании. Существует также сильная аффилированность компаний с финансовопромышленными группами, что ведет к нежеланию изменять сложившую ситуацию, неразвитость эффективного корпоративного управления. Как было отмечено выше, при анализе рынка исследователи используют разные методики оценки, в итоге цифры у разных компаний могут варьироваться. Но главной проблемой объективного анализа этой сферы является ее закрытость. Исследованию подвергаются только те сделки, которые были преданы официально публичной огласке. В основном это касается только крупных сделок, малый и средний бизнес практически не присутствует в ежегодных отчетах, соответственно реальные объемы рынка значительно превышают существующие оценки экспертов. Говоря о прогнозах, можно отметить, что существенным фактором для развития рынка будет являться вступление Казахстана в ВТО. Компании, не подготовленные к ведению бизнеса в условиях жесткой конкуренции, будут вынуждены закрываться или быть поглощенными крупными иностранными компаниями. На казахстанском банковском рынке существуют большие ожидания по слияниям и поглощениям. Уже в ближайшие два-три года его структура претерпит большие изменения. Это может быть связано не только с приходом иностранных игроков, но и с желанием мелких отечественных банков усилить свои рыночные позиции. Так что слияния в этом лагере исключены. Что касается собственно поглощений, то «крупняк» нисколько не заинтересован в этом: первая тройка имеет динамичный бизнес. Их стратегии соответствуют духу времени: банки являются универсальными. Приобретение любого мелкого банка по большому счету авангарду практически ничего не дать не может, зато на покупку будет необходимо отвлекать дополнительные денежные ресурсы, что совершенно нерационально. Другое дело - средние банки. Вторая тройка игроков неизменно соревнуется друг с другом, борясь за лидерство. Топ-менеджмент этих банков и не скрывает, что опасается оказаться в хвосте. Поэтому все они придерживаются агрессивной стратегии: ведут наступление в своих нишах и одновременно улучшают качество управления. Эти банки хотя и не находятся в постоянном поиске стратегических партнеров или объектов для слияния и поглощения, но они активно анализируют рынок и готовы рассматривать такие предложения. Категория мелких банков, надо полагать, с еще большим вниманием изучает возможность своего поглощения. Слияния в этом лагере вряд ли возможны, потому что они не дадут каких-либо конкурентных преимуществ для единого банка, а вот поглощение более крупным - способно разом решить множество, казалось бы, непреодолимых проблем. Поскольку в группу мелких банков входят финансовые институты, находящиеся в стадии развития, либо обслуживающие крайне ограниченный круг клиентов, далеко не все из них занимают прочную рыночную нишу и имеют возможность финансировать свой рост. Аналитики подчеркивают, что прогнозировать конкретное число сделок слияния и поглощений практически нереально, хотя своеобразный шорт-лист виртуально составлен и о входящих туда кредитных организациях банкиры знают. Подобные сделки возможны не только среди дружественных компаний - не исключены и враждебные поглощения. Это не специфика казахстанского банковского рынка - подобные тенденции отмечаются во всем мире. Что же привлекает одни банки в активах других? Однозначно ответить на этот вопрос невозможно, поскольку любая сделка преследует абсолютно «эксклюзивные цели». Посредством слияния или поглощения некрупный банк может увеличить свою долю. В рыночных условиях и открытой конкуренции этот факт носит исключительно экономический характер: таким образом банк сможет привлекать более дешевые ресурсы, которые необходимы для динамичного развития. Кроме того, он получает карт-бланш в виде увеличения собственной маржи. В результате новый банк получает возможность повысить эффективность своего бизнеса и стать более конкурентоспособным. Речь идет об увеличении потенциала: более крупный банк может лучше диверсифицировать свою деятельность, снизить риски, быстрее внедрить новые технологии и т.д. Однако не исключено, что в Казахстане процесс слияния и поглощений будет носит специфический характер. Учитывая то, что самые значительные банки имеют структуру конгломерата (сюда входят и пенсионные фонды, и страховые организации, и управляющие компании и т.д.), у них нет ярко выраженного интереса к развитию только банковского бизнеса - их одинаково интересуют все направления. Банки являются ведущими в структуре конгломерата - их бизнес в финансовом секторе наиболее развит. А вот аффилированным компаниям еще только предстоит отстроить свои бизнес-процессы. Чем быстрее они сделают это, тем больше шансов на то, что они смогут занять лидирующее положение на рынке. Поэтому банки заинтересованы, прежде всего, в том, чтобы не только себя вывести в лидеры, но и весь конгломерат. Вполне возможно, что в процесс слияний и поглощений вмешаются иностранные банки. Прецедент уже есть, (Сбербанк России объявил о покупке Texakabank еще в прошлом году), и это, судя по всему, только начало. Приход иностранных банков, безусловно, повлияет на качество отдельных казахстанских банков и состояние финансового рынка в целом. Несмотря на то, что банковская система Казахстана считается довольно продвинутой во всем пространстве СНГ, тем не менее, она далека от совершенства. Международные эксперты уже много лет говорят о том, что 35 банков для Казахстана - это слишком много. Объективно их количество должно уменьшаться. Но каким образом число банков будет сжиматься? Самый оптимальный и безболезненный вариант - за счет слияний и поглощений. В нашей стране этот процесс имеет ряд своих особенностей. Даже за короткий период развития рынка слияний и поглощений можно сказать, что количество успешных сделок в сфере слияний и поглощений в нашей стране больше, чем в среднем по миру. Но данный факт обусловливается в первую очередь тем, что это нестандартные сделки. Большинство из них проходило в условиях, когда приобретаемый актив был недооценен. В силу, например, политических рисков или неблагоприятной в то время обстановки некоторые активы были выкуплены не по справедливой стоимости. И, естественно, если вы платите меньше реальной стоимости, то результат будет существенно лучше, чем на развитом рынке, где изначально все оценки операций в этой сфере были осуществлены по справедливой стоимости. Недооцененность активов, бурный экономический рост, рост цен на нефть (в нефтяной сфере происходили самые объемные сделки) – это все основополагающие факторы, которые обеспечили нашей стране большее среднее количество положительных сделок, чем среднемировое. На западном рынке все эти операции будут иметь хорошее сопровождение, и можно будет отчетливо отследить какую-либо стратегию, от начала до конца компания идет по определенному плану. В Казахстане компании больше исходят не из мотивации, согласованной с собственной стратегией развития, а, скорее, от желания захватить как можно больше ресурсов и активов. Тенденция быстрого захвата активов наблюдалась и в западных странах. В 60−х годах в Америке тоже возникали конгломераты. Однако со временем практика показала, что такой метод набивания ресурсов, построение деятельности только за счет расширения активов, не совсем экономически выгоден. Те конгломераты, которые объединились в те годы в Америке, в последующем избавлялись от своих малопрофильных и невыгодных элементов. Этот же процесс ждет и Казахстан, когда рынки будут более развитыми и собственники поймут, что средства, вкладываемые ими в непрофильные активы, можно более эффективно использовать по своему основному виду деятельности компании. Повториться пример более развитых стран: принцип роста конгломератов будет в конце концов проведен посредством роста эффективности имеющихся активов и занятия своей основной деятельностью. В течение ближайших 3–5 лет Казахстан перейдет в другой этап, где экономические законы начнут работать по более стандартному сценарию. Но темпы роста рынка это не снизит. Попытки не будут прекращаться, потому что они движимы экономическими интересами. А при соблюдении всех правил результат всегда положительный. Желание расширять рынки сбыта или географически расширяться, получать доступ к новому финансированию – все это останется. Новые правила игры, задаваемые рынком, будут приближать нашу страну к мировой тенденции, где 2/3 сделок не приносят компаниям повышение капитализации и заставляют их обращать внимание на внутренние факторы процесса слияния. Обычно слияние – это сделка равных в попытке улучшить свою конкурентоспособность. Данные сделки зачастую происходят на поздних этапах становления отрасли и в условиях развитого рынка капиталов. Многие отрасли Казахстана находятся в ранней фазе своего развития, а компаниями в них владеют и управляют собственники, поэтому большого количества сделок слияния не наблюдаются. Сделки в основном происходят в формате приобретений (поглощений). Рынок слияний и поглощений – это прежде всего процесс глобализации. Мировая практика показывает, что сделки на этом рынке в основном международные и проводятся с целью входа в новые страны. Поэтому неудивительно, что и в нашей стране развитие рынка проходит со значительным участием иностранного капитала. Иностранные инвесторы задали неплохой темп развития рынка, и столь динамичное развитие M&A в Казахстане, вероятно, не ослабнет и в дальнейшем, более того, рынок будет развиваться и расширяться. С развитием рынка капитала сделки будут все более прозрачными. Публичные компании, торгующие своими акциями на бирже, будут представлять больше информации о себе, что может сделать их объектом интереса для слияний и поглощений. Между казахстанским рынком и российским существует определенное сходство: там тоже первенство держат нефтегазовая и горнодобывающая отрасли. Но в отличие от нас, в России наблюдается значительный рост и в сфере других отраслей, например в сервисной или розничной торговле. Такие компании, как «36,6» (аптечный бизнес) или «Пятерочка» (розничная сеть торговли) уже активно участвуют на рынке слияний и поглощений. И по количеству сделок несырьевые отрасли тоже не уступают нефтяному сектору. В Казахстане наблюдается рост рынков практически по всем товарным группам, что, в частности, заставит рынок последовать российскому опыту – активизируются новые отрасли. Эксперты видят также особые перспективы в сфере услуг, гостиничном бизнесе и пищевой промышленности, все они сейчас стремительно набирают обороты. В любом случае M&A – важный показатель эволюции бизнеса в нашей стране и показатель вовлечения Казахстана в процессы интеграции мировых бизнесов. У отраслей, которые ориентированы на потребительский сектор – ритейл, производство ТНП и пищевая промышленность, очень большой потенциал. В ближайшее время розничные сети будут развиваться в регионах, поглощая региональных игроков. И только после того, как в отрасли будет сформирован основной состав лидеров, начнется слияние крупных игроков и выход на казахстанский рынок западных сетей – путем приобретения местных. Инвесторов привлекает в секторе розничной торговли, услуг, инфраструктуры и строительства отсутствие серьезных внутренних ограничений со стороны влиятельных финансово-промышленных групп. По оценке спикера, поглощения имеют больший потенциал, в частности потенциал для консолидации. Особенностью Казахстана является так называемая фрагментарность рынка в большинстве секторов. Возьмем, к примеру, розничную торговлю, которая сегодня характеризуется большим числом разрозненных магазинов разного размера, набора товаров и различных стандартов. Единых торговых сетей в Казахстане нет, есть сети, хорошо представленные в двух-трех городах. А покупатель ищет узнаваемости и единообразия. Поэтому консолидация будет увеличиваться. Не исключают аналитики усиления консолидации и в других сегментах рынка. Более перспективным в этом плане является горнодобывающий сектор, BCC Invest. В Казахстане в настоящее время много небольших металлургических компаний, производящих цинк, золото, они могут стать объектами для поглощения. Вопрос диверсификации и создания крупных металлургических холдингов сегодня актуален для всех основных игроков этого сектора. Рынок M&A является хорошим индикатором развития экономики и отражает основные тенденции, происходящие в ней. Отсюда и вытекает, что основной интерес в сфере слияний и поглощений проявляется в таких отраслях, как нефтегазовая, горнодобывающая, цементная, телекоммуникационная и финансовая. Наибольшей популярностью для сделок M&A пользуются объекты из быстроразвивающихся секторов экономики, в которых присутствует большое количество игроков. Так, например, китайские и индийские инвесторы, а потом американские и российские инвесторы очень активны в приобретении нефтегазовых компаний и месторождений ввиду острой борьбы за мировые энергетические запасы. Сюда можно причислить наиболее громкие сделки прошлого года, останавливаться на каждой из них не будем. 2.2 Исследование процесса становления и развития рейдерства в стране В связи с тем, что экономика на постсоветском пространстве становится все более цивилизованной, слияния и поглощения одних предприятий другими должны восприниматься нормально, то есть в том случае, если процесс положительно сказывается на развитии предприятия и происходит без нарушения закона. К сожалению, рейдерство в нашей стране не имеет ничего общего с традиционным западным пониманием бизнеса в сфере слияний и поглощений. Рейдер – налетчик. В колониальной Британии рейдерами назывались военные корабли, охотившиеся за торговыми судами противника. В понимании современного казахстанского общества рейдерство представляет собой «захват собственности посредством инициирования бизнесконфликта». В постсоветской России и Казахстане силовые захваты предприятий превратились в особую сферу деятельности. В последнее время Казахстанские СМИ стали обращать внимание на такие проблемные моменты нашей экономики и правовой действительности, мимо которых уже нельзя проходить, не замечая их. К этим проблемам относится такое ужасное явление как рейдерство. Цель рейдерства, как правило, - захват недвижимости той или иной фирмы, а потому оно приносит огромные прибыли. Эпидемия рейдерства переходит границы России и начинает обосновываться в Казахстане. Этому необходимо поставить серьезный заслон, иначе необратимые последствия, в том числе, и во внешней политике не заставят себя долго ждать. В Англии, например, было зарегистрировано всего два захвата предприятий, после чего английская Палата общин быстро приняла закон, и через два месяца Палата лордов его утвердила, и больше там не было такого. Прививка была сделана, есть все основания последовать примеру британцев. Рейдеры – это новая беда нашего бизнеса, который стал подниматься с колен и выходить из тени. Суть рейдерства состоит в том, что собственность, которую можно захватить по дешевке, стоит ровно столько, сколько потребуется на организацию захвата. Зачем вкладывать деньги в развитие бизнеса или рекламу, если его всегда можно запросто отобрать. Характерным для большинства случаев недружественных поглощений предприятий становится коррупционная вовлеченность в процесс правоохранительных структур и судебной системы, а также незаконность действий рейдеров на фоне слабой законодательной защиты прав собственников. На сегодняшний день казахстанское право пока не содержит даже определения «незаконного поглощения». На сегодня при отсутствии соответствующей нормативной базы владельцам предприятий было бы разумным рекомендовать принять меры по обеспечению непрерывной готовности к возможному вторжению рейдеров и при необходимости привлекать для борьбы с ними соответствующих юридических советников. Невозможно определить универсальные рецепты борьбы с недружественными поглощениями. Это и невозможно, хотя бы потому, что каждое поглощение само по себе уникально. Цель любого поглощения - доступ к активам определенного предприятия. Поставленной задачи можно достичь различными путями: как напрямую - приобрести в собственность интересующее имущество, так и опосредованно - стать владельцем контрольного пакета акций компании, имеющей на балансе указанное имущество. Наибольшее распространение получили три основных варианта недружественного поглощения компаний: - установление контроля над менеджментом предприятия либо лицом, представляющим интересы владельца крупного пакета акций; - приобретение контрольного пакета акций; - банкротство компании с последующим приобретением ее активов. Основные виды рейдерства показаны на рисунке 5. Варианты недружественного поглощения компаний Установление контроля над менеджментом предприятия либо лицом, представляющим интересы владельца крупного пакета акций Приобретение контрольного пакета акций Банкротство компании с последующим приобретением ее активов Рисунок 5 - Варианты недружественного поглощения компаний Первый способ обычно используется, когда невозможно приобрести контролирующую долю предприятия либо пакет акций ввиду отказа акционеров продавать собственность. В данном случае компания-агрессор подкупает менеджеров предприятия, а также лиц, представляющих интересы крупных акционеров (участников) на общих собраниях. Данный способ весьма удобен, когда сторонняя компания не в состоянии ни приобрести контрольный пакет акций (собственник в обозримом будущем не собирается расставаться с долей товарищества либо с акциями), ни обанкротить предприятие. Кроме того, если собственник все же решит реализовать принадлежащий ему пакет акций общества, у компании, имеющей «неформальные» отношения с командой управления хозяйствующего субъекта, будет огромное преимущество в борьбе за продаваемые активы. Значительный минус данного способа - зависимость от конкретных должностных лиц (в случае смены менеджмента либо лица, представляющего акционера), а также отсутствие оформления права собственности на имущество либо акции компании. Второй способ. Получение контрольного пакета акций. Компанияагрессор делает акционерам приобретаемой компании тендерное предложение о скупке за наличные обычно 95-100 % акций. Руководство и высший менеджмент фирмы с этим предложением не согласны, а акционеры могут приветствовать. Основными разновидностями такого враждебного приобретения являются: - постепенная скупка акций, направленная на смену исполнительного органа; - обмен акций, при котором акционерам приобретаемой компании предлагается обменять свои акции на акции компании-поглотителя; - внезапное поглощение. Быстрая скупка акций (blitzkreig tender offer) выкуп контрольного пакета акций с привлечением залога (leveraged buyout). Активы поглощенной компании продаются для выплаты долга, возникшего в результате финансирования поглощения. В такой ситуации рейдер приказывает брокеру скупать все акции другой компании на рынке как можно быстрее и скрытно, чтобы поглощаемая компания не поняла (dawnraid); - медвежьи объятия (bear hug) - очень выгодное предложение о поглощении компании, акционеры не возражают. Разновидностями такой тактики поглощения являются: очень щедрое предложение о поглощении, при непринятии которого акционеры подадут в суд на руководство компании (godfather offer); - покупка компании через заемные средства, когда у акционера нет другой альтернативы, как принять невыгодные для себя условия. Третий способ. Получение контроля над активами компаниями через проведение процедуры банкротства. Не используется, если ценность компании-цели представляют непередаваемые права (лицензионные права). Процедура банкротства выгодно отличается от других способов рейдерства. Самый главный плюс банкротства коммерческой организации - низкие издержки по реализации подобной модели, а также он используется в случае невозможности получения контроля через покупку контрольного пакет акций и достижения договоренностей с менеджментом компании. Для предотвращения попыток захвата собственности необходимо принять превентивные меры. Компании, у которой есть значительные активы, следует провести правовую и экономическую оценку всей деятельности предприятия - Due Diligence - для того, чтобы определить уязвимые места в деятельности компании, истории предприятия, которыми могут воспользоваться рейдеры. Кроме того, такой Due Diligence в будущем может помочь при разработке механизма защиты от враждебного поглощения. Создание компании проверяется исходя из того, что юридическое лицо может быть ликвидировано в связи с допущенными при его создании грубыми нарушениями закона, если они носят неустранимый характер. Хотя на практике случаи подобных исков не слишком часты с точки зрения потенциального и, что особенно важно, эффективного «greenmail», компания является крайне уязвимой. Поскольку понятия «грубое нарушение» и «неустранимый характер» являются оценочными, существенным для целей Due Diligence является любое нарушение, допущенное при создании компании, количество выявляемых нарушений, если учитывать при этом нарушения в ходе увеличения уставного капитала и т. д., как правило, прямо пропорционально длительности истории компании. Так, например, по законодательству Республики Казахстан уставный капитал товарищества должен быть сформирован в течение одного года с момента регистрации. В случае, если такое требование не выполнено, то процедура регистрации товарищества в уполномоченном органе может быть признана недействительной. Учредительные документы компании проверяются для определения их соответствия закону и установления особенностей, которые должны быть учтены при оценке совершенных корпоративных действий. Такой анализ помогает обнаружить существенные нарушения в совершавшихся ею корпоративных действиях. Например, если положения устава о полномочиях какого-либо органа, о порядке одобрения сделок, реализации преимущественного права приобретения акций, о порядке проведения собрания акционеров не соответствуют закону, то высока вероятность того, что соответствующие действия проводились в определенном уставом порядке, и, следовательно, при определенных обстоятельствах могут быть оспорены. Кроме того, к мерам, которые могут предотвратить рейдерские действия, также можно отнести внесение изменений в устав предприятия (поправки к уставу). Такие изменения должны коснуться ротации исполнительного органа: введение коллегиального исполнительного органа, деление его на несколько частей, ежегодное переизбрание некоторых членов исполнительного органа. Здесь немаловажное внимание должно уделяться тщательному отбору лиц, претендующих на должность члена исполнительного органа, цель которого - не допустить назначения на руководящие посты лиц, связанных с различного рода вертикальноинтегрированными компаниями, а также иными видами коммерческих организаций. На рисунке 6 показаны меры защиты от недружелюбных поглощений. Меры защиты от недружелюбных поглощений Проведение Дью дилидженс и выявление своих слабых сторон для их ликвидации Введение «золотой акции» Зеленая почта Приведение учредительных документов в соответствии с нормами Установление сверхбольшинства Соглашение о бездействии Введение различных поправок и положений Судебные иски Союз с «белым рыцарем» Рисунок 6 - Методы защиты от недружелюбных поглощений Установление сверхбольшинства является также защитным средством против рейдерства. Некоторые существенные вопросы (вопросы слияния, разделения и т. п.) должны приниматься сверхбольшинством (не менее 2/3) или единогласно. Введение «золотой акции». Владелец «золотой акции» обладает правом вето на решения общего собрания акционеров, совета директоров и исполнительного органа по вопросам, определенным уставом общества. Для случаев, когда компании стало известно о том, что она является целью, существует ряд приемов защиты, больше ориентированных на снижении привлекательности компании. Поправки в уставах – «Отпугивание акул» (Shark-repellent charter amendments) Сюда можно отнести различные, вносимые с согласия акционеров, поправки в уставы компаний-мишеней, ставящие, как правило, определенные условия для перехода контроля над ними. Положения по переизбранию совета директоров (Staggered board amendment) – совет директоров делится на три группы. Каждый год только одна группа может быть переизбрана, вследствие чего поглощающая компания не может немедленно установить контроль над компаниеймишенью. Положение о мажоритарном большинстве (Supermajority amendment) – согласно этой поправке, для одобрения поглощения требуется высокий процент голосов, обычно до 80 %. Поправка о справедливой цене (Fair price amendment) – поглощение разрешается, если за все акции будет заплачена справедливая цена, которая определяется по определенной формуле или оценочным путем. Поправка об ограничении прав голоса (Restricted voting rights amendment) – акционеры, владеющие существенной долей в капитале компании-мишени (выше определенного процента акций), не имеют права голоса без специального разрешения совета директоров. Положение о периоде ожидания (Waiting period amendment) – нежелательные покупатели могут завершить поглощение только по истечении определенного периода времени (как правило, до нескольких лет). «Отравленные пилюли» (Poison pills). Для существующих акционеров компании-мишени может быть выпущен новый класс ценных бумаг, называемых «отравленными пилюлями». Если поглощающей компанией произведена покупка значительного объема акций компании-мишени, то такие бумаги дают право их владельцам на покупку дополнительных акций компании-мишени по договорной цене. Poison puts. Право, выпущенное для держателей облигаций компаниимишени, на требование досрочного погашения облигаций в случае враждебного поглощения. Как правило, это наносит сильный удар по платежеспособности поглощающей компании при том, что она прибегает к активным заимствованиям для осуществления враждебного поглощения. Судебные иски (Litigation). Компания может подать иск в суд по делу о нарушения антимонопольного законодательства или законодательства в области рынка ценных бумаг. Реструктуризация активов (Asset restructuring). Покупка ненужных поглощающей компании активов или продажа активов, представляющих для нее особую ценность. Реструктуризация обязательств (Liability restructuring). Продажа акций третьей дружественной стороне или увеличение числа акционеров. Выкуп акций у имеющихся акционеров с премией. Следует особо выделить несколько очень эффективных методов защиты от враждебного поглощения, стоящих особняком от приведенной выше классификации. «Зеленая почта» (Greenmail). Выкуп акций компании-мишени с премией по отношению к рыночной цене у акционеров. Зачастую выкуп производится у самой поглощающей компанией. Соглашение о бездействии (Standstill agreement). Добровольное соглашение с акционером, у которого выкупаются акции, о том, что он не будет приобретать акции компании-мишени в течение определенного периода времени. Выкуп с рычагом (Leverage buy-out)/Выкуп управляющими (Management buy- out) Уже рассмотренный выше, этот механизм является эффективным методом защиты от враждебного поглощения. Компания, выкупленная менеджментом, представляет гораздо меньший интерес для поглощающей компании, поскольку добиться соглашения с акционерами уже невозможно - все акции сосредоточены в руках высшего управления. Кроме того, после проведения выкупа управляющими компания-мишень становиться обремененной лишними долговыми обязательствами, что делает ее менее привлекательной. Союз с «белым рыцарем» (White Knight). Чтобы защититься от враждебного поглощения, компания может слиться с более приемлемым для партнером («белым рыцарем»), что повысит стоимость и устойчивость компании-мишени. К сожалению, вышеназванные меры по защите предприятия от поглощений в нынешней правовой казахстанской действительности не позволяют в полной мере противостоять корпоративным захватам, организованным путем инициирования бизнес-конфликта. Слабым звеном при захвате предприятия может стать все что угодно. Неправильно оформленные документы, отсутствие трудовых договоров с работниками, неуплата налогов, некорректное ведение бухгалтерского учета - все это в потенциале эффективные рычаги давления на предприятие. В качестве превентивной меры защиты предприятия от утечки информации юристы рекомендуются внедрять на предприятии внутренние правила по защите информации, относящейся к коммерческой тайне компании, предусмотреть в трудовых договорах ответственность за разглашение коммерческой тайны, уделять внимание системе внутренней безопасности компании. Несмотря на то, что за разглашение коммерческой тайны в Казахстане предусмотрена уголовная ответственность, эта норма не имеет широкой практики применения и зачастую играет роль психологического воздействия на сотрудников. Проблема рейдерства в Казахстане - это в большей части, как уже отмечалось, проблема коррупции и несовершенства законодательства. Информация о недружественных поглощениях и силовых захватах предприятий, как правило, является закрытой для широких масс - рейдеры и противостоящий им собственник зачастую используют не вполне законные методы, не имеющие отношение к юриспруденции. Для усиления роли права в вопросах предотвращения и эффективного урегулирования корпоративных конфликтов требуется тщательная и скрупулезная работа по совершенствованию казахстанского корпоративного права (сферы корпоративного управления), а также процессуального законодательства. Не секрет, что большинство недобросовестных захватов предприятий осуществляется путем: - подачи миноритарными акционерами множества судебных исков в различные судебные инстанции в отношении одного корпоративного спора; - использования многочисленных способов затягивания рассмотрения судебных дел, вытекающих из корпоративных споров; - принятия судами мер по обеспечению иска, блокирующих деятельность предприятий; - использования отсутствия в законодательстве положения об ответственности за недобросовестный захват предприятий. 23 февраля распоряжением премьер-министра Казахстана создана рабочая группа по разработке законопроекта о борьбе с рейдерством. Законопроект должен быть разработан до июня и внесен в парламент до сентября текущего года. Рейдерство - это отнятие собственности с помощью государственной машины. Рейдерство является существенным препятствием, не позволяющим действенно обеспечивать права собственности и мешающим становлению здоровой экономики в Казахстане. 3 Проблемы и перспективы развития слияний и поглощений в Казахстане Рынок слияний и поглощений – это прежде всего процесс глобализации. Мировая практика показывает, что сделки на этом рынке в основном международные и проводятся с целью входа в новые страны. Поэтому неудивительно, что и в нашей стране развитие рынка проходит со значительным участием иностранного капитала. Среди иностранных инвесторов имеется большой интерес к местным компаниям в «зрелых» отраслях экономики, а внутренние сделки превалируют в отраслях, где все еще происходят процессы консолидации. Если же говорить о количественных показателях, то внутренние сделки часто не объявляются ее участниками, и создается впечатление, что сделки с иностранным участием превалируют в абсолютных величинах». Серьезное участие иностранных компаний на рынке M&A в Казахстане – это, скорее, положительный фактор. Чем больше будет у нас таких проектов, тем ближе мы будем к тем стандартам, по которым эти инвесторы привыкли работать на своих рынках. Здесь происходит и много других процессов, таких как обмен технологиями, опытом, доступ к инновациям и т.д. Иностранные инвесторы задали неплохой темп развития рынка, и столь динамичное развитие M&A в Казахстане, вероятно, не ослабнет и в дальнейшем, более того, рынок будет развиваться и расширяться. Казахстанский рынок слияний и поглощений характеризуется непрозрачностью, информация о многих внутренних сделках не раскрывается. Таким образом, на рынке отсутствуют индикаторы стоимости, что создает трудности в определении справедливой стоимости бизнеса. Местные инвесторы, как правило, не пользуются услугами опытных финансовых и юридических специалистов в процессе ведения переговоров, комплексной проверки объекта сделки и составления договоров, это создает опасность неадекватной оценки рисков и управления ими. Хотя данное обстоятельство по мере развития рынка постепенно меняется. Одной из тенденций на рынке M&A в последнее время стал рост количества сделок, проведенных с помощью профессиональных консультантов/брокеров. Приходит понимание, что продажа бизнеса или компании – достаточно серьезный процесс, в котором без профессиональной помощи не обойтись. Еще одной тенденцией, характеризующей в некоторой степени «эволюционное» развитие рынка M&A, стал рост внимания к угрозе рейдерства как со стороны потенциальных участников сделок, так и со стороны регулирующих органов. Все-таки еще несколько лет назад подобная проблема казалась чем-то далеким». Одной из основных проблем развития рынка слияний и поглощений эксперты в области корпоративных отношений считают нежелание общественности, а во многом и властных структур учиться отличать профессионала от преступника, пользующегося прикрытием чиновников- коррупционеров. При этом то, что считается хорошо для крупных, в особенности сырьевых компаний, в отношении консолидации среднего и малого бизнеса в нашей стране до сих пор рассматривается как нечто негативное и даже криминальное, получающее клеймо «черный рейд», с которым предлагается бороться запретительными мерами. Между тем, как показывает практика, размеры активов поглощаемых компаний не влияют на результаты сделок, потому что итогом таких операций является появление экономически более эффективных предприятий. Появление в СМИ публикаций с очередным рассказом о «захвате» того или иного предприятия, как утверждают специалисты, зачастую инициируется самим менеджментом поглощаемых компаний, который не хочет признаваться в том, что его работа неэффективна, и пытается таким образом защитить прежде всего себя, свое кресло, а не доверенные ему в управление производственные активы. На деле большинство поглощаемых предприятий давно уже потеряли и социальную, и стратегическую, и иную значимость. А существенный процент его площадей сдается в аренду по «черным схемам», когда большая часть прибыли идет не на выплаты дивидендов акционерам, а в карманы менеджменту и чиновникам, которые закрывают глаза на происходящее. По сути: прямое воровство у акционеров. По мнению специалистов, при полном запрете «недружественных поглощений» законодательным путем акционеры предприятий станут заложниками своих менеджеров, что в целом негативно повлияет на экономику государства в целом. В настоящее время эта проблема особенно актуальна в крупных городах. В конечном итоге цель процесса слияния и поглощения - получение контроля над бизнесом в целом или над активами предприятия. И ошибочно было бы полагать, что такая цель достигается исключительно последовательной скупкой акций, доведением своего пакета до контрольного, смены менеджмента предприятия, реорганизации в случае необходимости или заключения сделок, направленных на вывод активов Общества. Данный процесс чрезвычайно долгий и дорогостоящий, что естественно уменьшает его привлекательность для потенциальных инвесторов. С целью избежать этой трудоемкой процедуры на практике используется множество методов и схем, которые вовсе не связаны с уголовно-правовой тематикой, а основаны на действующем корпоративном законодательстве, отчасти его проблемности и противоречивости. Любой процесс слияния и поглощения связан с получением информации об интересующем предприятии. Поскольку на некоторых эмитентов возложена обязанность по раскрытию информации (в том числе опубликование ежеквартальных отчетов, сообщений о существенных фактах), часть сведений может быть почерпнута из общедоступных источников (Интернет, лента новостей). Более подробную информацию можно получить, напрямую запросив ее у Общества, действуя по доверенности от лояльного акционера. Несмотря на то, что, на первый взгляд, акционерное законодательство предоставляет довольно серьезные гарантии получения акционером информации о деятельности Общества, указанные положения далеко не совершенны. Акционер, даже располагая сведениями о том, что Обществом были совершены сделки, судебной защиты своих прав получить не может, поскольку обращение в суд с требованием о признании сделки недействительной без приложения текста самого договора в большинстве случаев влечет возвращение искового заявления. Таким образом, право акционера требовать признания крупных сделок и сделок с заинтересованностью, совершенных Обществом с нарушением действующего законодательства, недействительными фактически сводится на нет при отсутствии доступа к документам, которыми оформлены эти сделки (договоры). Непосредственно покупка акций в открытом акционерном обществе особых проблем не вызывает. Запоздалые иски акционеров о переводе прав и обязанностей покупателя по сделкам купли-продажи акций, совершенных с нарушением преимущественного права, своей цели не достигают. Поскольку после исполнения сделки купли-продажи акций фигура покупателя исчезает, появляется собственник акций, возможность истребования в данном случае акций у их собственника не возникает. Чаще всего акционеры узнают о нарушении своего преимущественного права намного позже исполнения договора, что на практике означает, что законодательные ограничения на вхождение в состав акционеров закрытых акционерных обществ третьих лиц превращаются в фикцию. Несомненно, такой способ получения контроля над предприятием является достаточно долгим, дорогим и рискованным, поскольку каждый этап эмиссии предполагает как раскрытие информации, так и соблюдение прав акционеров, голосовавших против такого решения органов управления Общества. Считается, что дополнительную эмиссию акций достаточно легко оспорить, между тем вследствие неоднозначности законодательства исполнить решения о признании недействительным выпуска ценных бумаг чаще всего не представляется возможным. А связано это с тем, что по истечении трех месяцев с даты регистрации отчета о размещении ценных бумаг, происходит объединение дополнительного выпуска ценных бумаг с первым выпуском. И вынесенное судебное решение о признании недействительным дополнительного выпуска ценных бумаг и изъятии из обращения таких ценных бумаг не может быть исполнено, поскольку дополнительного выпуска больше не существует. Таким образом, годичный срок исковой давности для признания выпуска недействительным, предусмотренный ФЗ на практике не отвечает целям защиты прав акционеров, чья доля в уставном капитале Общества в результате подобных действий сократилась. Так или иначе, ни один процесс слияния и поглощения не обходиться без судебных разбирательств. Между тем, лицо, требующее судебной защиты, сталкивается с проблемами еще на стадии подачи искового заявления, а именно на стадии выбора компетентного суда. Качество принимаемых судебных актов также оставляет желать лучшего. И в данном случае речь вовсе не идет о заведомо купленных судебных решениях. Единства судебной практики нет в принципе. Решения, принимаемые арбитражными судьями, их мотивировка различаются между собой в зависимости от судебного округа, в котором выносится судебный акт. Отчасти тому виной, коллизионность и противоречивость корпоративного законодательства, что, естественно, влечет за собой увеличение роли. В прочем, о чем можно говорить, если корпоративное законодательство находится в стадии становления и существует от силы десять лет, а квалифицированные специалисты, в том числе и компетентные судьи и того меньше. Подводя итоги по выявленным проблемам рынка слияний и поглощений можно заметить, что эти процессы будут продолжаться и набирать силу, но со своими особенностями. На рисунке 7 показаны проблемы развития рынка слияний и поглощений в Казахстане. Проблемы развития рынка слияний и поглощений «Сверхконцентрация» собственности – крупнейшие акционеры стараются обеспечить себе пакет акций как минимум 75 % Неразвитость институтов профессиональных консультантов на этом рынке, роль которых за рубежом преимущественно выполняют инвестиционные банки, а также еще множество особенностей Непрозрачность информации о многих внутренних сделках Проблема существования «захватов» Не развитость законодательной базы Происходящие процессы Местные инвесторы, слияний и поглощений как правило, не напоминают процессы пользуются услугами приватизации, а лица, опытных финансовых владеющие значительными и юридических объемами ресурсов, используют специалистов в этот рынок для совершения процессе ведения спекулятивных сделок переговоров Рисунок 7 - Проблемы развития рынка слияний и поглощений в Казахстане Итоги рынка слияний и поглощений за 2007 год: - рынок M&A в Казахстане характеризуется непрозрачностью и отсутствием объективной информации, за исключением финансового, нефтяного и горнодобывающего секторов. - процесс консолидации компаний большей частью проходил в финансовом сегменте рынка и нефтяном сегменте. - основная часть иностранных прямых инвестиций в прошедшем году поступила в нефтегазовый сектор страны. В таблице 3 показаны барьеры при осуществлении слияний и поглощений. Таблица 3 - Барьеры при осуществлении слияния, поглощения. Связанные законодательством с Регулирующие Инфраструктура Менеджмент Учётные Акционеры Регулирование (a) Структурные барьеры Наличие у наблюдательного комитета права вето на решение о слиянии, строгие правила по сокращению рабочей силы. Разрешение выпуска не голосующих акций и акций голосующих дважды. Дискриминационное налогообложение – обложение дивидендов налогами. Антитрастовое законодательство, контроль за иностранными инвестициями, правила работы на фондовых рынках. Отсутствие институциональных или добровольных организаций, регулирующих процедуры слияний и поглощений. Отсутствие базы, обеспечивающей процедуру слияний и поглощений, в том числе законодательной, бухгалтерской, коммерческих банков. (b) Технические барьеры Основная часть акций принадлежит одной – двум семьям, которые реально управляют компаниями. Возможности Совета Директоров выпускать акции с различными правилами голосования в пользу дружеских лиц, а также ограничивать права голоса существующих акций. Совет Директоров может пренебрегать мнением акционеров в угоду собственным интересам. (c) Информационные барьеры Отсутствие публичной финансовой отчётности, низкое качество информации. Незнание МСФО. Основная цель финансовой отчетности - занижение налогов. В связи с эмиссией акций на предъявителя, неизвестна структура держателей. Система регулирования сделок неизвестна или непредсказуема. На особенности этих процессов оказывают влияние развитость экономики, законодательство, развитость финансовых рынков и множество других факторов. Если углубиться, то можно найти много особенностей слияний и поглощений, поэтому остановимся на основных из них. Во-первых, это распространение враждебных «захватов» — приобретения контроля над активами путем использования силового, политического, судебного давления, пробелов в корпоративном законодательстве, зачастую с использованием мошеннических схем с подделкой документов, подкупом судей и другими подобными методами. Во-вторых, то что явилось одной из причин возникновения первого – это превышение стоимости активов компании над ее стоимостью как бизнеса. В-третьих, как один из итогов существования первого – «сверхконцентрация» собственности – крупнейшие акционеры стараются обеспечить себе пакет акций как минимум 75 %; а также низкая прозрачность деятельности компаний. В – четвертых, низкая развитость финансового рынка, в результате чего недостаточно развиты процессы финансирования сделок слияний и поглощений с помощью заемных средств, в том числе банковских кредитов и облигаций. В-пятых, неразвитость институтов профессиональных консультантов на этом рынке, роль которых за рубежом преимущественно выполняют инвестиционные банки, а также еще множество особенностей. Как в настоящее время обстоит дело с враждебными «захватами», и, каковы, на Ваш взгляд, тенденции и перспективы этих процессов? Проблема существования «захватов» в настоящее время стоит достаточно остро для нашей экономики. Сущность этих процессов заключается в приобретении контроля над активами компании без приобретения преобладающей доли в структуре ее капитала. После приобретения контроля над активами, они, как правило, выводятся, и продаются. Норма прибыли при этом в некоторых случаях может достигать 1000 % и более. Основные проблемы, которые ставят «захваты» для экономики – это потери для акционеров, которые теряют свою собственность; проблемы, связанные с последующим перепрофилированием или остановкой предприятия – что сопровождается потерей рабочих мест, деформацией отраслевой структуры и пр. Таким образом, очевидны существенные негативные моменты существования этих процессов, поэтому с ними необходимо бороться. Сейчас в процессе обсуждения находятся некоторые законодательные изменения, например, вопрос о проведении судебных тяжб между собственниками строго по месту нахождения компании, что может сократить возможности так называемых «рейдеров» — компаний, осуществляющих «захваты» — которые используют определения судов из удобных им дальних регионов Казахстана. Однако все равно, проводимые изменения недостаточны. Объем же проводимых «захватов» очень значителен. Существует несколько сотен рейдерских групп, осуществляющих по несколько сделок в год, с бюджетом свыше 1 млн. дол. Учитывая, что информация о таких «захватах» редко становится достоянием общественности, по расчетам наших аналитиков, объем таких сделок может составлять порядка 30 % от общего объема публичных сделок слияний и поглощений. В то же время, постепенно количество объектов, интересных для «захвата» уменьшается, а вместе с тем, уменьшается и количество «захватов». Также становится заметной тенденция улучшения корпоративного поведения на этом рынке, сделки слияний и поглощений все больше проходят в цивилизованном русле. «Захваты» объективно обречены, тенденция их уменьшения началась и будет продолжаться, уступая место классическим слияниям и поглощениям. Тенденция роста объема слияний и поглощений характерна. Однако для нашей страны эти процессы новы. То, что на развитых рынках существует уже более 100 лет, у нас существует менее 10 лет. Существование этих процессов является неотъемлемым свойством нашей рыночной экономики, так же, как и процессы купли-продажи. Слияния и поглощения – те же процессы купли-продажи, только объектом здесь выступает контроль над собственностью компании. Согласно теории, слияния и поглощения способствуют большей эффективности деятельности компании за счет того, что новый собственник считает уплаченную сумму ниже реальной, и планирует получить большую прибыль, чем предыдущий собственник, путем встраивания компании в свою производственную и финансовую цепочку и реализации различного рода синергий. Этот положительный эффект может реализовываться, и реализуется. Однако в некоторых отраслях еще до сих пор нет мощных финансовопромышленных групп, происходящие процессы слияний и поглощений напоминают процессы приватизации, а лица, владеющие значительными объемами ресурсов, используют этот рынок для совершения спекулятивных сделок. За счет особенностей, в том числе, недооцененности активов, практически все сделки слияний и поглощений эффективны, в отличие от зарубежной практики, где более половины сделок не оправдывают себя. Средства, которые используются на осуществление слияния или поглощения идут, в том числе, с оффшоров, тем самым, способствуя возвращению капитала. Вышеуказанные значения слияний и поглощений делают их значимыми для развития экономики. Развитие рынка слияний и поглощений в нашей стране происходит также как и в зарубежных странах. Это значит, что в будущем произойдет бум слияний и поглощений. Компании начнут объединяться для распространения своего господства, расширения рынков сбыта, увеличения своих активов и границ. В конце концов произойдет уменьшение количества мелких компаний и увеличения размеров крупных конгломератов. Через несколько десятков лет процессы слияний и поглощений уменьшатся и станут единичными. Все это произойдет из-за осознания компаний того, что лучше вложить в компанию деньги для развития, чем поглощать мелкую компанию ведь расходов при поглощении больше, нежели при инвестирования своих средств. Все чаще в новостях появляется информация о приобретении иностранными компаниями предприятий, осуществлении ими производства в нашей стране на базе существующих активов. Также и казахстанские компании все больше проявляют интерес к зарубежным активам. Насколько эти процессы благоприятны для нашей экономики? Действительно, некоторые компании осуществляют поглощения предприятий, находящихся за рубежом. Здесь можно выделить две основные группы компаний. Во-первых, это крупнейшие холдинги, деятельность которых не ограничивается рамками нашей страны и влияет на мировой рынок. Стратегия таких компаний ориентируется на мировой рынок, поэтому происходящие трансграничные слияния и поглощения являются нормальной, а зачастую, необходимой стратегией для их развития. Вторая группа – это более мелкие компании, которые видят в зарубежных рынках потенциал для своего развития, и осуществляют развитие сразу на нескольких рынках, используя для них разные стратегии. И в том и другом случае поглощения способствуют развитию компаний, и в этом смысле положительно влияют на экономику. В то же время, государство должно способствовать тому, чтобы заработанные на приобретенных заводах средства возвращались и инвестировались в нашу экономику, и у компаний существовали стимулы, прежде всего, для своего развития. Что касается зарубежных компаний, то здесь тоже не все однозначно. С одной стороны, они развивают производство, инвестируют в модернизацию, развитие предприятия. Но в то же время, необходимо помнить, что главным фактором для осуществления производства для них являются низкие издержки, особенно на рабочую силу. Поэтому многие, особенно европейские заводы, стремятся на восток, и переносят сюда свои производства. Слишком большое присутствие зарубежных компаний на рынке, а также их присутствие в капитале стратегически важных компаний, может угрожать экономической безопасности страны. Нужно отметить также, что в этом случае для экономики страны более полезными могут быть процессы инвестирования не через форму слияний и поглощений, а через форму создания новых предприятий. Это способствует созданию рабочих мест, создает новые предприятия, увеличивает конкуренцию. Положительным, на мой взгляд, является строительство новых заводов российскими компаниями, причем, все больше компаний заявляет о таком развитии. Сделки слияний и поглощений требуют значительных объемов денежных средств – порой стоимость компании превышает миллиард долларов. За рубежом часто используют при их осуществлении ценные бумаги компании-инициатора сделки. Откуда компании берут деньги для осуществления слияний и поглощений? Данные проблемы могут решиться через несколько лет. Ниже предложены некоторые предложения для управления ими: - обеспечение прозрачности механизмов слияний и поглощений; - внесение изменения в уставы акционерных обществ по поводу продажи акций; - доведение до предпринимателей меры по защите от рейдеров; - привлечение профессиональных консультантов для проведения слияний и поглощений; - усовершенствование судебной структуры. Система независимая, но не бесконтрольная; - усовершенствование законодательной базы; - приведение документации предприятий до стандартов, предоставление правдивой информации в печатные издания; - развитие отстающих отраслей экономики; - выход на рынки других стран; - и другие. Некоторые предложения могут быть реализованы государственными органами. Это в основном касается законодательной базы и судебной системы. Что касается внесений изменений в уставы предприятий, то изменения могут быть приняты акционерами. Заключение Одной из характерных черт сегодняшнего рынка слияний и поглощений является региональная экспансия. Этому способствуют интенсивная конкуренция между основными игроками, ограничение дальнейшего роста в центральных регионах, необходимость развития филиальных сетей и значительный потенциал региональных рынков. Покупка иностранных активов становится все более распространенной стратегией для таких развитых отраслей как нефтегазовый и металлургический сектор, а также сектор телекоммуникаций. С ее помощью компания получает возможность выйти на новые рынки, улучшить качество продукции и диверсифицировать риски. После проведения анализа рынка слияний и поглощений были выявлены следующие проблемы развития в Казахстане: - «сверхконцентрация» собственности – крупнейшие акционеры стараются обеспечить себе пакет акций как минимум 75 %; - неразвитость институтов профессиональных консультантов на этом рынке, роль которых за рубежом преимущественно выполняют инвестиционные банки, а также еще множество особенностей; - нежелание общественности, а во многом и властных структур учиться отличать профессионала от преступника, пользующегося прикрытием; - проблема существования «захватов»; - не развитость законодательной базы; - непрозрачность информации о многих внутренних сделках; - местные инвесторы, как правило, не пользуются услугами опытных финансовых и юридических специалистов в процессе ведения переговоров. В будущем ожидается рост слияний и поглощений в банковском секторе и неразвитых секторах. Банковский сектор должен будет сократиться за счет уменьшения числа мелких банков. Неразвитые сектора могут начать развиваться, в случае, если иностранные компании поглотят их, либо, если они начнут сливаться друг с другом. В конце концов, Казахстан повторит развитие данного рынка по зарубежному опыту. Когда конгломераты не захотят тратить деньги на слияния и поглощения, а будут развиваться за счет увеличения внутренней производительности. Список использованной литературы 1 Андреева Т. Организационные аспекты слияний и поглощений: западный опыт и российские реалии. - Экономические стратегии, 2003, № 5-6 с.12-17. 2 Бородаевская А.А. Масштабы превыше всего, или новая волна слияний в мировой экономике / А.А. Бородаевская. - М. : Междунар. отношения, 2001. - 205с. 3 Быков К.Э. Новые тенденции в международной деятельности инвестиционных банков / К.Э. Быков // БИКИ. - 2001. - № 100. - С.1-2; № 101. - С.2-3. 4 Внешнеэкономическая деятельность: учебное пособие / Под ред. Б.М. Смитиенко, В.К. Поспелова. - М. : Мастерство, 2002. - 304с. 5 Волков В.С. Статья «Основы слияний и поглощений», Журнал " Вестник экономики "2003г, №12.с. 10-12. 6 Воронин М.С. Международные аквизиции и корпоративные финансовые стратегии: учебное пособие. Под науч. ред. проф. А.И. Евдокимова / М.С. Воронин. - СПб.: Издательство СПбГУЭФ, 2004. - 135с. 7 Газин Г. Наука поглощений / Газин Г., Манаков Д // Вестник McKinsey. - 2003. - №4. - С.7-23. 8 Акжол Садешев Слияния и поглощения. - Эксклюзив. - №3 март 2006 9 www.kpmg.kz 10www.ifd. resmi.kz 11www.zakon.kz 12С. Тусупханова Due diligenceю – Юрист. - №5 2006 13Айнура Каргалинова M&A развернется на ритейл.- № 55, 2007 14Т. Аманжолов Рейдерство в Казахстане: юридические аспекты защиты от недружественных поглощений. - Мир финансов.- 2006 15Рудык Н.Б. Защита от жесткого поглощения / Н.Б. Рудык // Финансист. - 2000. - № 10. - С.45-48. 16Рудык Н.Б. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы долговым финансированием / Н.Б. Рудык, Е.В. Семенкова. - М. : Финансы и статистка, 2000. - 454с.