Merrill Lynch сообщил, что получит финансовые - Mba

Д.э.н., профессор М.А. Портной
Кейс по курсу «Финансы и финансовые рынки»
Основные аспекты ипотечного кризиса в США в 2007-2008 гг.
(Кейс составлен в феврале 2008г. по материалам российских и иностранных деловых изданий)
Выберите один из вопросов в конце и напишите краткое эссе на 2-3
стр.
В июле 2007 г. в США начал развертываться финансовый кризис в
области ипотечного кредита. Непосредственная причина кризиса состояла
в неспособности граждан, взявших кредиты, вовремя их погасить. Масштабы кризиса начали проявляться в начале сентября 2007 г., когда появились сведения о том, что число неплательщиков быстро растет и банки вынуждены отчуждать у них дома по причине невыплаты долга.
Первые тревожные публикации появились еще весной 2007 г., когда
стало возрастать напряжение на американском ипотечном рынке. А уже
летом в США обанкротилось несколько ипотечных компаний. Проблемы
перекинулись на другие сектора финансового рынка, спровоцировав, в
частности, острую ситуацию с ликвидностью в мировой банковской системе. Эффект оказался столь значительным по причине того, что доля
ипотечных ценных бумаг, обращающихся на американском фондовом
рынке, очень велика. И если этот сектор начинает лихорадить, безусловно,
лихорадка распространяется на весь рынок.
По данным американского Центра ответственного кредитования, в
США к октябрю 2007 г. около 2 млн. семей, взявших неподъемный кредит,
уже потеряли или вот-вот потеряют свои дома.
Большую роль в формировании ипотечного кризиса сыграл рост цен
на жилую недвижимость в США, который происходил непрерывно с 1950
г., что стало основанием уверенности в объективном характере этого роста
и его продолжения в будущем. Вложения в недвижимость как объект инвестиций становились все более популярными в США, создавая спрос на
новые дома и подогревая рост строительной индустрии и связанного с ней
банковского ипотечного кредитования. Массовая поддержка и страхование
ипотечных кредитов через государственные и полугосударственные структуры, такие, например, как Фредди Мак1 и Фанни Мэй2, укрепляло уверенность в устойчивости рынка недвижимости, доступности кредитов и хороших перспектив в будущем.
Federal Home Loan Mortgage Corporation (FHLMC) – Федеральная корпорация жилищного ипотечного
кредита. Создана в 1970 г. и представляет собой полугосударственное учреждение в рамках Федеральной
системы банков жилищного кредита. Поддерживает вторичный рынок обычных ипотек, не гарантированных государством, выпускает ценные бумаги под обеспечение пулом ипотек. В 1989 г. реорганизовано в акционерное общество. В обиходе получило название Freddie Mac – Фредди Мак.
2
Federal National Mortgage Association (FNMA – Fannie Mae. Федеральная национальная ипотечная ассоциация. Была создана в 1938 г. как государственный орган, а в 1968 г. была трансформирована в частное
учреждение с федеральной государственной поддержкой. Проводит поддержку вторичного рынка ипотек
несколькими способами. Инвестирует в ипотеки, гарантирует и выпускает ценные бумаги под обеспечение ипотеками.
1
Раздутость ипотечного кредитования приобрела угрожающие размеры. Этому в большой степени способствовала система поддержки и страхования ипотечных кредитов, а также система их секъюритизации. Общий
объем рынка ипотечных закладных оценивался специалистами в августе
2007 г. в размере около 9000 млрд. долл., из которых объем обращающихся
на рынке ценных бумаг только одного из видов кредитных деривативов –
облигаций, обеспеченных кредитными обязательствами (collateralized Debt
Obligations – CDO) достиг летом величины более 1000 млрд. долл.
Огромную роль в развитии кризиса летом 2007 г. сыграли крупные
инвесторы и особенно – хедж-фонды, которые при ухудшении ситуации на
рынке ипотечных инструментов стали сбрасывать их в крупных размерах и
по традиции «уходить в казначейские векселя» как наиболее надежные и
ликвидные финансовые инструменты. Однако рынок казначейских векселей в размере порядка 4,4 трлн. долл. не мог удовлетворить их спроса на
такие инструменты, что и способствовало развитию кризиса.
Потери американских финансовых компаний от ипотечного кризиса
могут снизить объем кредитования в стране на 2 трлн долл., говорится в
исследовании Goldman Sachs. Аналитики отмечают, что снижение объемов
кредитования может распространиться по всему миру. Ущерб от ипотечных кредитов представляет значительно больший макроэкономический
риск, чем сама эта сумма. Каждый потерянный из-за ипотечных проблем
доллар может привести к тому, что общий объем кредитования снизится
более чем на 10 долл.» — пишет эксперт банка.
Дело в том, что банки и брокерские компании по большей части финансируют свой бизнес за счет заемных средств и при списании активов
вынуждены снижать свои объемы кредитования, чтобы не допустить снижения соотношения собственного капитала и заемных средств. Goldman
Sachs полагает, что фактические потери банков, брокерских компаний и
хедж-фондов из-за кризиса будут в диапазоне 200—400 млрд. долл., что
приведет к снижению объемов кредитования на сумму около 2 трлн долл.
Это около 7% от общих кредитных обязательств американских домохозяйств, корпораций и правительства (30 трлн долл.). Снижение объемов
кредитования будет иметь грандиозные макроэкономические последствия.
Если это снижение произойдет быстро, за один год, то экономику США
ожидает рецессия. Если же оно растянется на два-четыре года, то США
ждет продолжительный период вялого экономического роста.
С целью поддержания экономического роста в условиях, когда
неурядицы на ипотечных рынках привели к нехватке ликвидности у банков, ФРС приняла 18 сентября 2007 г. решение о снижении ставки по федеральным фондам с 5,25%, до 4,75%, то есть сразу на 0,5%, что оказало
сильное влияние на финансовые рынки. Сразу после объявления решения
ФРС фондовые рынки отреагировали повышением курсов акций и стоимости облигации, причем это случилось не только в США, но и на фондовых
рынках Европы и Азии, а также в России. Однако, несмотря на некоторое
улучшение ситуации на мировых финансовых рынках, общая обстановка
продолжала оставаться тревожной.
В начале октября 2007 г. в США появились негативные прогнозы относительно перспектив развития экономики. Рейтинговое агентство
Standard & Poor’s (S&P) заявило в начале октября 2007 г., что пик кризиса
на американском рынке недвижимости еще не пройден, и нормализация
начнется только в следующем году. Это приведет к снижению потребительского спроса, росту безработицы и замедлению американской экономики, а ущерб от него будет ощущаться вплоть до 2009 года. К этому моменту объем невыплат по ипотечным кредитам в США может достигнуть
150 млрд. долл. «Объем строительства новых домов продолжит снижаться,
безработица вырастет, поэтому рост экономики США будет вялым».
К оценкам Standard & Poor’s добавились тревожные прогнозы МВФ.
МВФ считал, что замедление роста экономики США негативно отразится
на всей мировой экономике. В связи с этим эксперты фонда пересмотрели
свой прогноз полугодичной давности: рост мирового ВВП снижен с 5,2 до
4,8%, США — с 2,8 до 1,9%, еврозоны — с 2,5 до 2,1%. Вместе с тем МВФ
отметил, что мировая экономика обладает достаточным запасом прочности
для противостояния кризису за счет роста Индии и Китая.
В этих условиях в деловом мире сложилось ожидание новых действий Комитета ФРС по операциям на открытом рынке, очередное заседание которого было запланировано на 30-31 октября 2007 г.
Однако внимание ФРС было приковано, в первую очередь, к показателям инфляции, что нашло отражение в оценке положения в экономике
США в опубликованном 9 октября 2007 г. протоколе ФРС. По мнению
аналитиков, это говорило о том, что ФРС больше озабочена снижением
рисков для роста экономики, и эта линия ФРС будет доминировать.
К концу октября, когда ведущие банки обнародовали свои квартальные отчеты, стало очевидно, что развертывается настоящий финансовый
кризис, который может приобрести крупные масштабы. По итогам третьего квартала 2007 г. Мерилл Линч списал почти 8 млрд. долл. из-за ипотечного кризиса. Это повергло рынок в шок.
Список банков, серьезно пострадавших от кризиса subprime, пополнился: кризис стоил 1 млрд. долл. Deutsche Bank и Lehman Brothers, а
Citigroup была вынуждена списать 11 млрд. долл. Goldman Sachs потратил
более 2 млрд. долл. собственных средств на спасение двух своих хеджфондов, вкладывавших в рисковые ипотечные облигации, оказавшись чуть
ли ни единственным, чей квартальный отчет из-за этого практически не
пострадал. По прогнозам экспертов, JP Morgan спишет 1,3—2 млрд. долл.,
а Bank of America — около 1 млрд. долл. Рынок отреагировал на новость
снижением курсов акций. На следующий день в начале торгов на NYSE
цена акций банка Merrill Lynch снизилась на 6%. С начала года до 24 октября бумаги Merrill Lynch потеряли около трети своей стоимости. Затем
падение продолжилось – с начала года до 25 декабря акции Merrill Lynch
подешевели почти на 45%, с 92 долл. до 53,90 долл. Капитализация компании в конце года не превышала 50 млрд. долл.
В середине января 2008 г. появились сообщения, что списания
Citigroup могут составить 24 млрд. долл., и хотя в реальности они были
меньше, но все же оказались рекордно велики — 18,1 млрд. долл.
Федеральная резервная система (ФРС) США на очередном заседании
комитета по денежно-кредитной политике 31 октября 2007 г. понизила
ставку на четверть процента, до 4,5% годовых, пытаясь защитить экономику от воздействия ипотечного кризиса. Рынки ждали именно такого решения, даже несмотря на то, что чуть раньше вышли хорошие показатели роста американской экономики, которые удивили экспертов. По данным за
третий квартал, ВВП страны неожиданно подрос до 3,9% в годовом исчислении, хотя все ожидали только 3% роста.
Некоторые эксперты считали, что явной экономической необходимости снижать ставку не было, так как последствия предыдущего снижения на 0,5%, которое ФРС произвела 18 сентября, еще не в полной мере
проявили себя. Кроме того, после публикации данных о ВВП США за третий квартал, которые оказались лучше, чем ожидалось, необходимость
снижения стала неочевидной.
После объявления о новом снижении ставки ФРС, продолжающие
поступать отчеты финансовых холдингов показывали растущие масштабы
кризиса. Морган Стэнли заявил, что его объем списаний к концу 4 квартала может составить 6 млрд. долл. При этом Morgan Stanley оценил свою
вовлеченность в рынок ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами, по итогам 3-го квартала в размере 10,4 млрд. долл., из которых около
6 млрд. долл. придется списать. Вовлеченность Citigroup в сферу ипотечных облигаций составляла 55 млрд. долл., Merrill Lynch — 21 млрд. долл.
Общие потери крупных финансовых компаний в начале ноября 2007
г., по разным оценкам, составили 30—40 млрд. долл., а по прогнозам самих банков, эти показатели до конца года могут увеличиться почти вдвое.
По оценкам Citigroup, для крупных инвестбанков они составят порядка 64
млрд. долл. JP Morgan прогнозирует, что общий объем списаний ипотечных ценных бумаг составит 60—70 млрд. долл. Однако, по словам экспертов, итоговый ущерб пока крайне трудно оценить.
В декабре стало известно, что один из крупнейших в Европе банк
UBS со штаб-квартирой в Швейцарии списал 11 млрд. долл. По мнению
экспертов, UBS пострадал от кризиса сильнее других европейских банков,
так как активно наращивал американские активы, зависимые от ипотечного рынка США. По оценкам экспертов, к началу декабря 2007 г. банки и
финансовые компании уже списали активы на общую сумму 76 млрд.
долл.
Другие действия ФРС и других Центральных банков
17 декабря 2007 г. ФРС США провела специализированный аукцион
в рамках совместной программы мировых центробанков по снижению
негативных последствий кредитного кризиса. Суммы 20 млрд. долл. оказа-
лось недостаточно. Кредитные организации подали 93 заявки на общую
сумму 61,6 млрд. долл., что превысило предложение втрое. Каждому банку
разрешалось подать не более двух заявок. Деньги надо будет вернуть через
28 дней, добавив к возвратной сумме 4,65% годовых. Эксперты не предполагали, что спрос будет столь ажиотажным. Следующий аукцион на 20
млрд. долл. был намечен 20 декабря, и еще два в январе 2008 г.
Также 17 декабря Европейский центробанк провел аукцион денежных средств в аналогичном размере — 20 млрд. долл., причем спрос на
кредиты ЕЦБ тоже оказался высоким. Банк Англии 18 декабря предложил
рынкам 10 млрд. фунтов стерлингов (20,1 млрд. долл.), однако спрос на его
средства оказался сдержанным. Считают, что центробанкам сегодня не
хватает более продуманной единой денежной политики и общего понимания, что нужно делать.
В середине января 2008 г., ФРС, не дожидаясь запланированного на
конец месяца очередного заседания, объявила снижение ставки на 0,75%
до 3,5% по федеральным фондам.
Рынки акций в Нью-Йорке отреагировали на заявление главы ФРС
резким ростом курсов ценных бумаг. Евро преодолело планку в 1,48 долл.
и достигала временами даже отметки в 1,4814 долл., чего не случалось с
конца ноября прошлого года. В настоящее время ключевая учетная ставка
в еврозоне равна 4%. Резко снизив учетную ставку в Штатах, ФРС опустило ее ниже европейского уровня, что приведет к дальнейшему увеличению
давления на доллар.
Действия банков
Для преодоления трудностей из-за кризиса, ряд крупных банков
предложили создать антикризисный фонд. Объем этого «фонда взаимопомощи» и состав участников долго обсуждался. По предварительным данным, он составит 80—100 млрд. долл.
Идею создания фонда Master Liquidity Enhancement Conduit (MLEC)
в октябре 2007 г выдвинули ведущие американские инвестбанки Citigroup
Inc., Bank of America Corp и JP Morgan Chase & Co. Главная задача фонда
— поддержка структурных инвестиционных компаний (structured
investment vehicles, SIV), которые сильно пострадали в ходе финансового
кризиса на ипотечном рынке США. SIV покупали у банков ценные бумаги,
связанные с ипотечными закладными, привлекая капитал для этих инвестиций за счет выпуска кратко- и среднесрочных долговых обязательств.
Однако в результате кризиса спрос на такие обязательства снизился, и это
поставило SIV перед необходимостью продавать активы, многие из которых торгуются плохо и нередко не находят покупателей.
По данным Reuters, тройка ведущих инвестбанков США предложила
японским коллегам скинуться по 5 млрд. долл. в создаваемый стабфонд,
размер которого должен составить 30—60 млрд. долл. Однако в Японии
восприняли эту идею без энтузиазма. Как сообщило Reuters, Mitsubishi UFJ
Financial Group, Mizuho Financial Group и Sumitomo Mitsui Financial Group
Inc. сомневаются в эффективности создаваемой структуры.
Финансовый кризис стал одним из серьезнейшим ударов за последние 20 лет для финансовых институтов Северной Америки и Западной Европы, однако практически не затронул Азию. Более того, крупнейшие азиатские инвестфонды готовы воспользоваться моментом и купить доли в
подешевевших западных корпорациях. Так, китайские власти через госфонд и банк CITIC уже стали совладельцами Morgan Stanley и Bear Stearns,
а UBS получил миллиардные инвестиции от правительства Сингапура.
Чтобы минимизировать негативное воздействие кризиса, западные
банки обратились за экстренной помощью к независимым инвестфондам.
В частности, Citigroup продал пакет акций на 7,5 млрд. долл. инвестиционной группе из ОАЭ Abu Dhabi Investment Authority.
Крупнейший швейцарский банк UBS AG объявил, что для восполнения убытков займет 11,51 млрд. долл. у сторонних инвесторов. Банк продаст крупный пакет конвертируемых долговых облигаций с фактической
процентной ставкой 9%, которые через два года будут преобразованы в
обыкновенные акции. О покупателях известно, что ими будут инвестиционный фонд правительства Сингапура Government of Singapore Investment
Corporation Pte. Ltd. (GIC), а также некий «стратегический инвестор из
стран Ближнего Востока».
Merrill Lynch сообщил, что получит финансовые вливания из Азии
на сумму порядка 6 млрд. долл. за счет продажи акций. Сингапурский госфонд Temasek и компания Davis Selected Advisors купят допэмиссию в
размере 129 млн. новых акций Merrill Lynch & Co Inc за 6,2 млрд. долл.,
или по 48 долл. за акцию. Пресс-служба Merrill Lynch вчера сообщила, что
фонд Temasek приобретет часть эмиссии банка стоимостью 4,4 млрд.
долл., а также получит право на приобретение доли стоимостью 600 млн.
долл. к 28 марта 2008 года. Партнер по сделке — американская компания
Davis Selected Advisors — получит долю стоимостью 1,2 млрд. долл.
Merrill Lynch, также сообщила о достижении соглашения с тремя
иностранными частными инвестиционными фондами. Фонды Korean
Investment Corp., Kuwait Investment Authority и японский банк Mizuho
Corporate приобретут конвертируемые привилегированные облигации на
6,6 млрд. долл., что позволит покрыть ущерб банка.
Citigroup надеется получить внушительное дополнительное вливание капитала. По данным СМИ, в крупнейший банк США может поступить до 14 млрд. долл. с Ближнего Востока и из Китая. Среди инвесторов
называют и принца Аль-Валида бин Талала из Саудовской Аравии, который, владея почти 4% акций Citigroup, уже является одним из крупнейших
его акционеров. Аналитики полагают, что саудовский принц не станет увеличивать свой пакет выше планки в 5%, дабы не привлекать излишнего
внимания американских надзорных ведомств.
Банк привлечет 14,5 млрд. долл., из которых 12,5 млрд. будет получено в результате закрытого размещения конвертируемых привилегированных ценных бумаг с купоном в 7% и конверсионной премией в 20%,
еще 2 млрд. долл. — за счет публичного размещения нового выпуска ана-
логичных бумаг. По данным Handelsblatt, «спасителями» Citigroup станут
несколько фондов, в том числе из развивающихся стран Азии и Ближнего
Востока: Инвестиционная корпорация правительства Сингапура, фонд
Kuwait Investment Authority, а также саудовский принц Аль-Валид бин Талал и бывший глава банка Сэнфорд Уэйлл. В числе других инвесторов —
фонды Capital Research Global Investors, Capital World Investors и New Jersey Division of Investment. В декабре новым крупным акционером
Citigroup, купив пакет на 7,5 млрд. долл., уже стал фонд из Абу-Даби.
Вопросы для обсуждения
1. В чем проявляется кризис ликвидности?
2. Является ли высокий уровень развития финансового рынка США гарантией его устойчивости?
3. Почему известия об убытках компаний и банков вызывают падение
курсов их акций на фондовом рынке?
4. В чем состоят преимущества и опасности секъюритизации банковских
активов, в частности ипотечных кредитов?
5. Что собой представляют кредитные деривативы?
6. Что собой представляют хедж-фонды?
7. Что собой представляет рынок государственных казначейских векселей
США?
8. Почему банки снижают объемы кредитования других клиентов из-за
ипотечного кризиса?
9. Как проявляется эффект от понижения ставки ФРС по федеральным
фондам на кредитном рынке в США?
10. Каков механизм воздействия изменений ставки центрального банка на
финансовые рынки?
11. Почему остальной мир немедленно реагирует на изменения ставки
ФРС в США?
12. Какие меры, кроме изменения ставки процента, применяют центральные банки для регулирования кредитно-денежной системы?
13. Почему продажа акционерного капитала стала последним средством
спасения крупных банков?