***** 1 - ic|energy

Чистая энергия
Выпуск рублевых еврооблигаций в
сравнении с другими инструментами
привлечения рублевого финансирования опыт РусГидро
Сергей Теребулин
Начальник Департамента корпоративных финансов
ноябрь 2011
Содержание
Чистая энергия
● Еврооблигации РусГидро – 2010 (обзор сделки)
● Сравнение альтернативных инструментов финансирования
● Подготовка сделки – ключевые вопросы
● Маркетинг и завершение сделки – ключевые вопросы
2
3
Содержание
Чистая энергия
● Еврооблигации РусГидро – 2010 (обзор сделки)
● Сравнение альтернативных инструментов финансирования
● Подготовка сделки – ключевые вопросы
● Маркетинг и завершение сделки – ключевые вопросы
4
Сравнение альтернативных инструментов финансирования (1)
Чистая энергия
Рублевые
Еврооблигации
Источники
ликвидности и база
инвесторов
Локальные
облигации
Иностранные
банки /
синдикаты /
клубы
Рос. банки с
иностранным
участием
(UniCredit,
Росбанк/SG)
Гос. банки
Негос
банки
Рублевые
депозиты,
ЦБ РФ, ВЭБ и
пр.
Рублевые
депозиты
Инвесторы в рубль
и в кредитный риск
эмитента
Инвесторы в
кредитный риск
эмитента
USD / EUR
фондирование
на рынке + своп
USD / EUR
фондирование
+
Рублевые
депозиты
Банки, юристы,
аудиторы, рейтинг.
агентства
Банкиорганизаторы
Юристы
Min
Min
Min
Benchmark +
Benchmark +
Чаще всего
MosPrime +
MosPrime +
или Фикс
Чаще всего
Фикс
MosPrime +
или Фикс
5 – 7 лет
3 – 5 (для
лидеров до 7)
до 3
(максимум 10)
До 5
индивидуал
ьно
До 5
Категории
заемщиков
Крупнейшие с
высоким
рейтингом и МСФО
Компании,
раскрывающие
информацию
Компании с
отчетностью по
МСФО
Недостатки
Для «избранных»,
ковенанты,
необходимость
обновления duediligence и
проспекта
Затраты
Ценообразование
Срок (лет)
5
ковенанты
Широкая база заемщиков
ковенанты
Долго и
сложно
Дорого
Сравнение альтернативных инструментов финансирования (2)
Особенности при разных состояниях рынка
Чистая энергия
При стабильных рынках
•
Публичный долг в целом привлекательнее непубличного
•
Доходность еврооблигаций ниже доходности локальных бондов (за счет более широкой
базы инвесторов)
•
Иностранные банки и банки с иностранным участием привлекательнее госбанков (за счет
«синтетического» рубля)
•
Банки готовы отказаться от права на односторонний пересмотр ставок (цена – 1,25-2%
годовых)
При НЕстабильных рынках
•
Рынки капитала открыты только для тех, кто входит в ломбардный список ЦБ РФ
•
MosPrime нестабилен, отсутствие «коммерческого» кредитования
•
Меняется работа госбанков:
6
•
Концентрация на крупнейших клиентах, резкое снижение кредитования остальных
•
«Цена спасения» в госбанках очень высока
•
Банк диктует условия (обязательно право банка на одностороннее изменение ставки)
•
Скорость работы остается медленной, но ставки меняются часто (еженедельно)
Содержание
Чистая энергия
● Еврооблигации РусГидро – 2010 (обзор сделки)
● Сравнение альтернативных инструментов финансирования
● Подготовка сделки – ключевые вопросы
● Маркетинг и завершение сделки – ключевые вопросы
7
Подготовка сделки – ключевые вопросы (1)
Чистая энергия
1. Выбор банков-организаторов
•
Критерии выбора
Облигации
Кредит
• Цена (комиссия)
•
Цена (Up-Front Fee и ставка по кредиту)
• Опыт (что важнее – все евробонды, евробонды
в СНГ или только рублевые бонды?
•
Длительность отношений с банком
•
Гибкость в отношении ковенантов (если в
этом есть необходимость)
•
Менеджер по сделке со стороны банка
(«вменяемость» и
клиентоориентированность)
• Команда
• Насколько сделка важна для банка по
сравнению с остальными, которые он ведет
одновременно
•
Чего следует избегать?
•
8
•
Что важно?
Банков с недавними сделками, в которых инвесторы были
недовольны (т.к. есть риск, что банк будет «отдавать
долг»
•
Демпинга
•
«Насилия»
Рекомендация
•
Идеально – 2 банка (1 – госбанк и 1
международный лидер
•
При большом объеме выпуска либо в случае
«насилия» - 3-й банк
•
Несколько точек зрения
•
Покрытие разных
секторов рынка
Подготовка сделки – ключевые вопросы (2)
Чистая энергия
2. Выбор юристов
•
Критерии выбора юриста банка
Облигации
Кредит
• Качество работы, скорее всего, будет
примерно одинаковым для у всех фирм,
названных банками-организаторами
•
Цена
•
Знание клиента (т.е. скорость проведения Due
Diligence)
• Рекомендация – выбирать по минимальной
цене из предложенного перечня
•
Критерии выбора юриста заемщика
•
Цена
•
Разные подходы: одна юридическая фирма на все сделки (системное долгосрочное
партнерство) или выбор на каждую сделку?
•
Что важнее – сильный партнер или команда младших юристов, знакомых с клиентом?
• Выбор аудитора
• Если есть планы по выходу на рынок,
то цена заверения проспекта может
быть одним из критериев выбора
9 аудитора компании
• Рейтинговые агентства
• Даже если есть 3 рейтинга, можно ограничиться двуми
(несмотря на возражения банков-организаторов)
• Одно из агентств «дискриминирует» бонды по
сравнению с корпоративным рейтингом
Подготовка сделки – ключевые вопросы (2)
Чистая энергия
2. Определение структуры выпуска
•
Формат Reg S vs Reg S/144A – Борьба страха и жадности
•
Необходимо оценить риск нестабильности рынка и вероятность переноса сделки
•
Организаторы почти всегда будут рекомендовать Reg S/144A (расширение базы
инвесторов)
•
В реальности 144А дает расширение спроса, но не снижение доходности. Это можно
использовать для давления на европейских инвесторов, но при этом в итоговой аллокации
дола инвесторов из США будет небольшой
•
Почти всегда Reg S достаточно для сделок в рублях
• Ковенанты
• Если у эмитента нет инвестиционного рейтинга – Debt / EBITDA < 3 (иначе – заметный рост
доходности
• Можно включить условие, что этот ковенант не применяется при получении эмитентом
согласованного уровня кредитного рейтинга от 2-х или 3-х агентств
• Банки-организаторы склонны настаивать на установлении ковенантов «с запасом» для
большего комфорта инвесторов
10
Содержание
Чистая энергия
● Еврооблигации РусГидро – 2010 (обзор сделки)
● Сравнение альтернативных инструментов финансирования
● Подготовка сделки – ключевые вопросы
● Маркетинг и завершение сделки – ключевые вопросы
11
Маркетинг и завершение сделки – ключевые вопросы
Чистая энергия
•
Предварительный маркетинг
Важно:
• Хорошее аналитическое покрытие
• Предварительная работа банков по «представлению» эмитента инвесторам
• Якорный инвестор
Обычно не имеет смысла:
• Предварительное non-deal road-show (хотя банки часто это предлагают)
•
Определение ценового ориентира
•
•
•
12
можно полагаться на банки, даже если они предлагают более высокий стартовый
уровень, чем хотелось бы
Road-Show – важно правильно составить график встреч
•
Нужно «фильтровать» предложения банков – не имеет смысла встречаться с
инвесторами, которые не имеют представления об эмитенте
•
Надо иметь представление о предпочтениях инвесторов перед встречами
Аллокация
•
Максимум якорному инвестору (возможно, даже в ущерб ликвидности)
•
Соблюдение договоренностей (если были) – не менять принятые решения!
•
В рублевых выпусках – приоритет иностранным заявкам
Чистая энергия™
Спасибо за внимание!