Кит-Финанс» Алла Петрова: "Зачем нужны котировки?"
advertisement
Зачем нужны котировки? А как же без них….. Фондовый рынок – место, где компании могут привлечь средства для своего развития Выгоды акционеров Риски акционеров •Участие в получении доли чистой прибыли •Акционер отвечает по всем долгам компании •Использование пакета акций компании в качестве залогового обеспечения для получения кредита •Дивидендная политика может быть изменена •Рост курсовой стоимости •Возможность участвовать в управлении компанией при наличии крупных пакетов акций •Стоимость акций компании может снижаться даже при условии успешного бизнеса •При банкротстве компании акционеры – последние в очереди кредиторов Каким был фондовый рынок после приватизации 90-х годов Причина • Миноритарные акционеры приватизированных компаний не являлись в полном смысле владельцами бизнеса Следствие • Отсутствие заинтересованности во владении акциями • Основным владельцам не было смысла привлекать дополнительные средства для развития компании с использованием классических правил фондового рынка • Компании, формально являясь публичными (ОАО), достаточно долго оставались по факту закрытыми для других акционеров, их акции не торговались на организованном рынке • Миноритарные акционеры - работники предприятий в наибольшей степени ощущали на себе все риски (неплатежи, налоги, отсутствие з/п) • Продажа полученных «в подарок от государства» акций таких компаний являлась единственным способом остаться «на плаву» • Владельцы крупных пакетов акций стремились к полному контролю над предприятием • Появление неорганизованного рынка с неясными ориентирами стоимости компаний На таком рынке невозможно было понять, сколько же стоит компания, сколько стоят ее акции, владелец контрольного пакета которых мог получить доступ как к управлению производственными процессами, так и финансовым потокам акционерного общества Организованный рынок Новые формы торговли Появление котировок •Котировальные системы на интернет-сайтах, доступ к которым был весьма ограничен •Цена акции – результат договоренности продавца и покупателя •Центры фондовых операций (ЦФО) для клиентов и представителей брокерских фирм •Заявки на продажу и покупку на стендах брокерских компаний в ЦФО •Торговая система, аналог американской торговой системы NASDAQ в первоначальном ее варианте •Сведение котировок в таблицу торговой системы, где сделки заключались на основе устной договоренности •Торговая система РТС •Срочный рынок в РТС •Появление автоматизированных систем, сводящих все заявки в единую обезличенную форму •СГК в РТС •Появление клиринговых систем •Твердые котировки, выставляемые на сайтах крупных инвестиционных домов •Быстрое изменение котировок как реакция на изменение рыночной ситуации •Фондовая площадка ММВБ Покупка Продажа Совокупный объем …. Объем Цена 150 150 20.35 1350 4200 20.42 6750 2400 20.52 ….. …. Цена Объем Совокупный объем …… ….. ….. 19.95 2500 7400 20.15 3400 4900 20.32 1500 1500 Почему меняются котировки «Вся доступная информация немедленно отражается в ценах на финансовые активы» - постулат технического анализа и основная гипотеза эффективного рынка. «Рынки могут оставаться иррациональными дольше, чем вы сохраните платежеспособность» - Джон Мейнард Кейнс. «Каждый раз, когда думаешь, что знаешь, что произойдет на рынке, случается что-то неожиданное» энерготрейдер хедж-фонда Amaranth Advisors, убытки которого составили 65% ($6.2 млрд). Факторы, которые зачастую не имеют непосредственного отношения к бизнесу конкретной компании •макроэкономические факторы, которые имеют долгосрочный или краткосрочный характер •динамика мировых фондовых рынков как развивающихся стран, к которым пока еще относится Россия, так и стран G-7 •политические события в стране и мире, форсмажорные обстоятельства (в большей или меньшей степени) •состояние денежно-кредитного рынка в мире и в стране (уровень ставок заимствования, уровень свободной денежной ликвидности) Факторы, которые оказывают непосредственное влияние на стоимость компании •спрос на продукцию компании на внутреннем и/или внешнем рынке •производственная и финансовая эффективность деятельности компании •финансовая устойчивость •уровень корпоративного управления •налоговая политика в отношении данной компании •дивидендная политика, характер ее изменения •положение компании на рынке (недружественные поглощения, реформирование, стадия активного роста, степень сезонности бизнеса). Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Несмотря на все колебания рынка, акции компании стремятся к своей справедливой стоимости, которая определяется теми выгодами (убытками), которые получит акционер компании в течение срока владения этими акциями Выбор инвестора Риски •Банковский депозит в различных валютах •Низкий риск (дополнительный риск колебания курсов валют – закладывается в ставку депозита) •Покупка облигаций, номинированных в различных валютах •Покупка паев инвестиционного фонда •Покупка недвижимости •Покупка акций компании •Риск колебаний процентных ставок и курсов валют •Риск волатильности базовых активов фонда •Риск низкой ликвидности и изменения цен •Риск потери большей части вложений в случае негативной динамики рынка или банкротства компании Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Способы определения стоимости Доходный Доходный подход к оценке бизнеса основан на сопоставлении будущих доходов инвестора с текущими затратами. Сопоставление доходов с Затратный Сравнительный Затратный (имущественный) подход в оценке бизнеса рассматривает стоимость предприятия с точки зрения понесенных издержек Наиболее вероятной стоимостью компании может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком Базовой формулой в имущественном (затратном) подходе является: Собственный капитал = Активы Обязательства. затратами ведется с учетом Данный подход представлен двумя основными методами: факторов времени и риска. методом стоимости чистых активов; Сравнительный подход возможен только при наличии самой разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу сходных фирм методом ликвидационной стоимости. «Есть много в свете друг, Гораций, чего не снилось нашим мудрецам» ...» Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Прибыль компании складывается из разницы между ее доходами и всеми видами расходов Доходы Расходы •Продажа основной продукции или услуг •Затраты на сырье (топливо в случае генерирующих компаний) •Доходы от непрофильной производственной деятельности •Дополнительные доходы за счет сокращения переменных издержек •Дополнительные доходы от повышения эффективности производства •Доходы от размещения временно свободных денежных средств •Доходы от реализации основных средств •Затраты по непрофильной деятельности •Амортизация основных средств •Административные и коммерческие расходы (организация продаж, оптимизация управления, установка автоматизированных систем и пр.) •Выплаты процентов по кредитам •Налоговые платежи •Дивиденды акционерам Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Если предприятие тратит больше, чем оно зарабатывает, оно становится банкротом Прогнозы •Темпы роста спроса на продукцию предприятия •Темпы роста стоимости продукции •Темпы роста стоимости топлива и изменение топливного баланса в случае введения новых мощностей •Уровень амортизационных отчислений •Потребность в кредитовании, ставки по кредитам и возможность погашения займов •Затраты на оплату труда и социальные расходы •Затраты на налоги и на увеличение объема оборотных средств •Затраты на инвестиции в основной капитал и модернизацию существующего оборудования •Возможность изменения системы расчетов с поставщиками и потребителями Учет всех доходов и расходов на ближайшие 10 или более лет позволяет определить величину свободных денежных потоков для акционеров за рассматриваемый период. Если разность прогнозируемых доходов и расходов оказывается положительной, очевидно, что компания будет существовать и дальше Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Основные определения •EV - стоимость бизнеса (Enterprise Value) •SV - стоимость акционерного капитала (Shareholders Value) •TV - стоимость бизнеса в постпрогнозном периоде (Terminal Value) •EBIT - операционная прибыль от продаж (до и уплаты процентов по кредиту и налогов) •EBITDA - опер. прибыль до уплаты налогов, процентов и амортизации (=EBIT+амортизация) •NOPLAT - чистая операционная прибыль, очищенная от эффектов долгового финансирования •FCFF - св. ден.поток фирмы (= валовый д/п – валовые инвестиции=NOPLAT+амортизация) •FCFE - св.ден.поток для акционеров(=чистая прибыль-погашение долга-амортизация) •WACC - средневзвешенная стоимость капитала • k - требуемая доходность инвесторов si •IC - инвестированный капитал •ROIC - рентабельность инвестированного капитала •ROE - рентабельность акционерного капитала •ROA - рентабельность активов •NA – неоперационные активы Основные мультипликаторы •P/S - отношение капитализации компании к годовой выручке •P/E - отношение капитализации к чистой прибыли •P/BV - отношение капитализации к балансовой стоимости компании •EV/EBITDA, EV / IC, ROIC / WACC Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Чтобы понять, сколько в настоящее время стоит компания на рынке (EV), все будущие свободные потоки компании требуется уменьшить (дисконтировать) с учетом средневзвешенной стоимости капитала (WACC) TV FCFFi EV = + NA i + (1 WACC i ) n i 1 (1 WACCi) n FCFF – свободный денежный поток фирмы (Free Cash Flow to Firm) FCFF = валовый ден. поток - валовые инвестиции валовый денежный поток = NOPLAT+амортизация Чтобы понять, сколько стоит компания для ее акционеров, все будущие свободные потоки акционеров требуется уменьшить (дисконтировать) с учетом требуемой доходности для акционеров ( k ) si n FCFEi TV + +Cash+NA i n ( 1 k ) ( 1 k ) I 1 si si SV= FCFE – свободный денежный поток для акционеров (Free Cash Flow to Equity) FCFF=валовый акц.ден.поток – валовые инвестиции валовый ден. акц. поток = чистая прибыль – ежегодное погашение долга + мортизация Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Для оценки стоимости конкретной компании в сравнении со стоимостью других используются сравнительные коэффициенты (мультипликаторы), которые позволяют оценить, насколько дороже или дешевле стоит данная компания по сравнению с аналогичными компаниями на российском рынке, развивающихся и развитых рынках Компания Тикер Последняя Расчетная цена ао, $ цена, $ P/E РАО ЕЭС EESR 0.772 МосЭнерго (ТГК-3) MSNG 0.190 ОГК-2 ао OGKB 0.101 ОГК-3 ао OGKC 0.080 ОГК-4 ао OGKD 0.057 ОГК-5 ао OGKE 0.083 ТГК-5 ао TGKE 0.00078 ТГК-6 ао TGKF 0.00075 ТГК-8 ао TGKH 0.00075 Иркутскэнерго IRGZ 0.575 ВоткГЭС ао VOTG 0.452 ЗагорГАЭС ZAGR 0.015 Дагестанская ГК DAGR 0.074 Башкирэнерго BEGY 0.860 Среднее Среднее по развивающимся рынкам Среднее по мировым рынкам 0.85 0.12 0.082 0.08 0.048 0.08 0.0007 0.0006 0.00058 0.68 0.6 0.0097 0.060 1.44 18.0 <0 <0 31.5 82.0 <0 14.3 15.0 16.0 65.2 49.8 46.2 28.8 36.2 36.6 14.09 29.85 EV / EBITDA P/S 7.4 22.4 135.8 9.0 32.4 17.2 8.2 17.8 30.0 18.3 2.0 10.9 17.0 9.2 24.1 EV/N, $/KWt 1.2 222 2.2 532 1.4 293 2.3 279 3.5 327 3.1 318 1.1 290 1.3 249 1.5 335 4.1 211 7.3 197 1.9 380 3.4 286 1.0 197 2.5 294 21.4 500-800 4.2 600-1200 MCap, $ млн 33123 5367 2551 2360 2823 2776 706 782 887 2739 202 416 389 936 P/BV 2.58 2.48 5.26 2.26 0.00 2.07 1.68 2.00 1.62 1.34 1.85 1.66 2.78 0.80 2.18 5.19 6.3 Кто и как определяет справедливую цену на акции энергокомпаний Кто бы и как бы не определял стоимость компании, фондовый рынок в каждый конкретный момент вносит коррективы в эти оценки. Аналитики Трейдеры • Потеря доверия участников рынка Убытки, потеря доверия клиентов и работодателя Брокеры Инвесторы •Потеря доверия клиентов •Потеря капитала На протяжении всего существования фондового рынка аналитики, брокеры, трейдеры и инвесторы имеют совершенно различные уровни рисков… но и различные уровни доходов СПАСИБО ЗА ВНИМАНИЕ
