Александр Хандруев. Перспективы дальнейшего ужесточения

Александр Хандруев
Перспективы дальнейшего
ужесточения процентной
политики Банка России
Февраль, 2011
Процентная политика
центральных банков
•
Процентная политика центрального банка в современном
понимании:
Использование доступных центральному банку инструментов
управления ликвидностью для поддержания ставок денежного
рынка на уровне, обеспечивающем посредством работы механизма
денежной трансмиссии достижение промежуточных и конечных
целей денежной политики.
•
Система процентных ставок центрального банка, как правило,
включает в себя:
– Ставку денежной политики
(служащую ориентиром для ставок денежного рынка)
– Ставки по инструментам постоянного доступа
(кредиты дисконтного окна и депозитные операции)
– Ставку по операциям на открытом рынке
(как правило, соответствует ставке денежной политики)
2
Схема каналов денежной трансмиссии,
предполагающая использование
процентной ставки в качестве
инструмента денежной политики
Процентная политика центрального
банка
Канал ожиданий
Ставки межбанковского рынка
Канал банковского кредитования
Канал ожиданий
Цены на активы
Реальная процентная ставка
Избыточные резервы
банков
Валютный курс
Стоимость обеспечения
Процентный канал
Канал цен активов
Предложение банковских кредитов
Кредитный канал
Совокупный спрос
Валютный канал
Инфляция
3
Процентный канал
•
Центральный банк воздействует через ставки денежного рынка на
рыночную кривую доходности, что приводит к изменению реальных
издержек заимствования и, в конечном плане, оказывает влияние на
совокупный спрос и инфляцию:
i p  ER  im  rm  C, I  Y  
Ставка
денежной
политики
Избыточные
резервы
банков
Номинальная
рыночная
ставка
Реальная
рыночная
ставка
Потребительский и
инвестиционный
спрос
Совокупный
спрос
Инфляция
• Ключевые предпосылки для работы процентного канала:
– развитые финансовые рынки, предоставляющие предприятиям и
населению возможность межвременного арбитража
– относительная жесткость цен и заработной платы,
обеспечивающие влияние процентной политики на реальные
издержки заимствования
• В развитых странах процентный канал денежной политики
является основным.
4
Процентная ставка в операционных
процедурах денежной политики
Операционные процедуры денежной политики нацелены на
обеспечение соответствия рыночных ставок целевому уровню –
т.н. ставке денежной политики (policy rate). Ключевые элементы
системы управления процентными ставками:
– механизм предоставления внутридневной ликвидности
– коридор (как правило, симметричный относительно ставки
денежной политики) ставок по операциям постоянного доступа
(депозитам и кредитам дисконтного окна)
– механизм усреднения обязательных резервов
– операции на открытом рынке, параметры которых должны быть
четко согласованы со ставкой денежной политики
– цикл принятия решений в области денежной политики,
согласованный с периодом усреднения резервов и регулярностью
проведения операций на открытом рынке
5
Ограничения для проведения
процентной политики
•
•
•
В ситуации глобального спада развитые страны были вынуждены
переходить к политике низкой процентной ставки, что говорит об их
близости к «ловушке ликвидности»
В классическом понимании «ловушка ликвидности» возникает по
причине низкой эластичности инвестиционного спроса по
процентной ставке
В современном понимании «ловушка ликвидности» обусловлена
усилением неприятия риска со стороны инвесторов и
дефляционными ожиданиями:
Реальная процентная ставка = номинальная ставка +
рисковая премия – ожидаемые темпы инфляции
•
В этих условиях, тем не менее, центральные банки сохраняют
возможность влияния на реальную процентную ставку:
– Посредством изменения разрыва между краткосрочными и
долгосрочными ставками
– Посредством уменьшения рисковой премии
– Посредством воздействия на ожидания
6
Ставки денежной политики
развитых стран
7
6
5
Великобритания
4
3
ЕЦБ
2
1
США
Япония
0
01.01.02 01.01.03 01.01.04 01.01.05 01.01.06 01.01.07 01.01.08 01.01.09 01.01.10 01.01.11
7
Трилемма «обменный курс –
процентные ставки – свободное
движение капиталов»
•
•
В условиях отсутствия ограничений по капитальным операциям
центральный банк не может одновременно контролировать
валютный курс и процентные ставки
На практике многие страны с развивающимися рынками следуют
режиму управляемого плавания национальных валют, в рамках
которого ставки по инструментам центрального банка используются
для сглаживания курсовой динамики. Такая политика может быть
оправданной в условиях:
– Высокой зависимости экономики от импорта и, как следствие, сильного
воздействия курса на цены
– Значительных относительно масштабов экономики внешних потоков
капитала и низкой емкости внутреннего финансового рынка
– Нестабильных курсовых ожиданий и значимой рисковой премии
– Невысокого уровня доверия к денежным властям и, как следствие,
отсутствия альтернативного валютному курсу якоря денежной политики
8
Вызовы денежной политике стран
с развивающимися рынками:
до и во время кризиса
ДО
ВО ВРЕМЯ
• Приток капитала и сильное
повышательное давление на
курсы национальных валют
• Высокие темпы роста
кредитования
• Интенсивная динамика
внутреннего спроса и риски
перегрева экономики
• Повышательное давление на
цены потребительского
рынка, заработные платы и
стоимость активов
• Сжатие глобальных
финансовых рынков, бегство
инвесторов из рисковых
активов, девальвация
национальных валют
• Ухудшение
внешнеэкономической
конъюнктуры и спад деловой
активности
• Высокие риски системной
устойчивости банковского
сектора
9
Денежная политика стран
с развивающимися рынками
в условиях глобального кризиса
•
•
Политика теряет антиинфляционную
направленность: на первый
план выходят задачи
стабилизации валютных
курсов, поддержания
финансовой стабильности и
стимулирования экономики
Недопущение перелета
валютного курса
посредством валютных
интервенций и
регулирования процентной
ставки
Расширение операций
рефинансирования банков, а
также принятие мер по
поддержке их капитальной
базы
Ставки денежной политики
20%
Бразилия
16%
12%
8%
4%
Россия
Индия
Китай
Корея
0%
янв.06
Темп девальвации национальных валют к доллару США
в январе-феврале 2009 г.
•
июл.06
янв.07
июл.07
янв.08
июл.08
янв.09
Средний уровень краткосрочных процентных ставок
10
Процентная политика Банка России
с 4 квартала 2008 по 1 квартал 2009 годов
M IA CR
30
25
Овернайт
20
Депозит (Овернайт, Call)
15
М инимальная с тавка Р Е ПО
10
5
0
01.10.2008
•
•
•
Сред невзвеш енная процентная с тавка по
беззалоговым кред итным ау кционам
01.11.2008
01.12.2008
01.01.2009
01.02.2009
01.03.2009
01.04.2009
В IV квартале 2008 – I квартале 2009 года основные усилия Банка России были
направлены на предотвращение кризиса ликвидности: снижены нормативы обязательных
резервов, расширен перечень банковских активов, принимаемых в залог при
рефинансировании, введен новый инструмент – беззалоговые кредитные аукционы.
В условиях сильного давления на рубль действия Банка России в значительной степени
были нацелены на сдерживание девальвационных ожиданий (снижение лимитов по
беззалоговым кредитам и валютным свопам, усиление контроля за валютной позицией
банков, пользующихся государственной поддержкой).
В настоящее время Банк России считает что перелом в девальвационных и
инфляционных ожиданиях уже произошел. В этих условиях Банк России в конце апреля
2009 года снизил ставку рефинансирования и ставки по инструментам денежной политики
на 0,5 п.п.
11
Динамика ставок по рублевым депозитам
физических лиц сроком до 1 года
(без вкладов «до востребования»)
и темпы инфляции
20
15
10
5
1.11.10
1.9.10
1.7.10
1.5.10
1.1.10
1.3.10
1.11.09
1.9.09
1.7.09
1.5.09
1.1.09
1.3.09
1.11.08
1.9.08
1.7.08
1.3.08
1.5.08
1.1.08
1.11.07
1.9.07
1.7.07
1.3.07
1.5.07
1.1.07
0
Ставки по депозитам физических лиц до года (исключая Сбербанк РФ), %
Прирост потребительских цен в годовом исчислении, %
12
1.11.10
1.9.10
1.7.10
1.5.10
1.3.10
1.1.10
1.11.09
1.9.09
1.7.09
1.5.09
1.3.09
1.1.09
1.11.08
1.9.08
1.7.08
1.5.08
1.3.08
3
1.1.08
1.11.07
1.9.07
1.7.07
1.5.07
1.3.07
1.1.07
Динамика ставок по рублевым кредитам
нефинансовым организациям сроком
до 1 года и темпы инфляции
18
15
12
9
6
Инфляция
Ставка по кредитам
0
13
Ставка рефинансирования
и темпы инфляции
14%
16
13,00%
12,00%
12%
10,50%
10%
11,00%
14
11,00%
10,00%
12
9,00%
10
7,75%
8%
8
6%
6
4%
4
Ставка рефинансирования
2%
2
Инфляция (правая шкала)
0%
янв.11
окт.10
июл.10
апр.10
янв.10
окт.09
июл.09
апр.09
янв.09
окт.08
июл.08
апр.08
янв.08
окт.07
июл.07
апр.07
янв.07
0
14
Можно ли ожидать повышения
ставки рефинансирования
Банка России???
15
Спасибо за внимание!