Общая теория оценки инвестиций инвестиций в реальные активы

Общая теория оценки
инвестиций в реальные активы
Оценка альтернатив развития
фирмы
План лекции
1. Инвестиционный проект как инструмент
реализации альтернативы развития.
1.1 нулевой вариант - оставаться в рамках
выбранной стратегии;
1.2 осуществить преобразования на новый
фирме.
2. Показатели эффективности и их особенности
Общественная эффективность.
3. Портфель проектов
1.1 Инвестиционные проекты как
инструмент реализации стратегии
фирмы.
1. Инвестиции вне контекста развития
фирмы имеют мало смысла.
2. Каждый инвестиционный проект способ реализации стратегии фирмы.
3. Сначала выбирается стратегия
фирмы, а затем подбираются
инвестиционные проекты, её
реализующие.
1.2 Минимальное число сценариев
А
*
D
B
C
При трёх опорных сценариях через них может быть
выражено любое число других привычных сценариев.
Крайне важно думать об ином измерении, когда всё
смотрится иначе.
1.3 Сценарии – качественные особенности
А. Нулевой вариант – оставаться в рамках
выбранной стратегии развития.
Инвестировать только в меру необходимости
для поддержания производственного
аппарата.
B. Выбранная стратегия развития – повышение
капитализации. Инвестиции в снижение
издержек как способ повышения EBITDA.
C.Освоение нового рынка – инвестиции в
производство новых товаров.
D. Диверсификация бизнеса. Для разведки
будущего полезно создать дочернее
предприятие
1.4 Ожидаемые последствия:
нулевой, А
1.Наименьшие капиталовложения. Возможность
развиваться независимо от внешних источников
финансирования. Наибольшая защищённость от
недружественного поглощения
2. Инвестиции в ремонт и замену оборудования.
3. Рост EDITDA в связи с ростом продаж и
улучшением условий торговли – ограниченные
возможности роста капитализации.
4. Главная опасность – отстать от роста рынка.
1.5 Ожидаемые последствия , В.
1. Умеренные капиталовложения. Возможность
ограничиться небольшим привлечением средств из
внешних источников финансирования.
2. Инвестиции в наращивание производственного
аппарата и развитие сбыта.
3. Рост EDITDA определяется приростом продаж.
4. Главная опасность в оценке перспектив роста рынка.
5. Не требует заметных изменений в управляющей
команде.
1.6 Ожидаемые последствия, С
1. Освоение нового рынка и выход из старого бизнеса.
Значительные капиталовложения. Необходимость
использования внешних источников
финансирования.
2. Инвестиции в создание мощностей по производству
нового товара и его сбыту.
3. Рост EDITDA определяется приростом продаж.
4. Главная опасность в оценке перспектив роста рынка.
5.Как правило, необходима перестройка управления и
привлечение новых людей.
6. Наибольший риск. Оправдан при существенно (от
50%) более высокой рентабельности.
1.7 Глубокая диверсификация бизнеса, D
Самое трудное дело смотреть на
привычное дело другими глазами, но
именно этот подход обеспечивает
большой выигрыш.
Выяснение того, чем привычный
бизнес неудобен для потребителей –
подсказка для будущего сценария.
Для разведки будущего – дочернее
предприятие с амбициозной командой и
опционищами.
2.1 Предмет оценки
1. Объект необходимо выделить из
окружающей среды – минимум «чёрный
ящик».
2. Для него должны быть указаны входы и
выходы
ВВВых
Вход
Выход
од
3. Входы – покупки и платежи; выход –
выручка.
2.2 Две точки зрения на проект
Налоговые последствия
Судьба
Проект
Для хорошего проекта они не
противоречат друг другу.
2.3 Две точки зрения
Финансовый анализ – сравнение доходов с
расходами каждым Агентом и расчёт
соответствующих коэффициентов.
Экономический анализ – идентификация
экономических и социальных выгод и
ущербов экономики от проекта . Отказ
от учёта чисто денежных потоков
(займы, субсидии) между Агентами.
2.4 Как оценивать вход?
1. Текущие рыночные цены – предполагается
наличие рынка с конкурентными
ценами.
2. Как быть с элементами входа, по
которым таких цен нет? –
Ответы:
а) доход от альтернативного использования
имущества;
б) согласие платить – для услуги
2.5 Как оценивать разрыв во времени
между притоком и завершением его
использования ?
Запасы – FiFo или LiFo ?
Основной капитал – амортизация.
Амортизация как часть выручки, не
облагаемой налогом.
Способы списывания капитала,
ускоренная амортизация как метод
стимулирования
2.6 Оценка эффекта с финансовой
и экономических точек зрения.
Финансовая точка зрения – все элементы входы
оцениваются по тем ценам, которые за них
заплачены. Выход оценивается по стоимости
проданной продукции. Отдельно показываются
дебиторская и кредиторская задолженности.
Экономическая точка зрения – по рыночным ценам
входы с рынка, имущество по альтернативной
стоимости. Выход оценивается по выручке, к
которой плюс выгоды за пределами проекта.
3.1 Показатели эффективности
1. Соединение через сумму или отношения
результатов (выгод) и затрат (ущербов).
Разность = чистый доход;
Отношение = рентабельности.
2. Отношение к разновременным притокам
и оттокам денег. При нулевой стоимости
денег – не имеет значение. Стоимость
денег определяет дисконтирование.
3.1 Показатели, использующие
дисконтирование
Предпосылка: деньги имеют цену. Ключевой
вопрос – норма дисконтирования, d
1.Чистый дисконтированный доход
ЧДД = -С(0) + Σ CF(t)/(1+d)t, (t=1,2,…,T)
2. Индекс рентабельности (ИР)
ИР = [Σ CF(t)/(1+d)]/C(0)
2. Внутренняя норма рентабельности (ВНР)
0 = Σ CF(t)/(1+ВНР)t.
d – это минимальный уровень доходности,
при котором фирма готова осуществить
инвестиции.
3.2 Показатели. Срок окупаемости.
Предпосылка: деньги ничего не стоят.
Число лет, необходимых для полного возмещения
первоначальных затрат, Т.
Т = Σ СF(t )= Инвестиции
Применяются для быстрой отбраковки проектов,
ориентируют на получение максимальных
доходов в кратчайшие cроки.
Минусы: не различает проекты по масштабу;
безразлична судьба проекта после срока
окупаемости; игнорируется цена денег.
3.3 Чистый дисконтированный
доход
1. Наиболее универсальный метод.
2. Необходимое условие принятия
проекта ЧДД>=0.
3.4a Внутренняя норма
рентабельности
1.Точный смысл: цена кредита, при котором возможно
реализация проекта, финансируемого исключительно
за счёт заёмных денег.
2. Может не существовать для проектов, в которых
инвестиции делаются неоднократно по ходу их
реализации.
3. Не различает проекты по их масштабу. В проектах
(-1000; 2000) и (–10; 20) ВНР = 100%.
Следствие: ВНР можно использовать в оценке
проектов одинакового масштаба.
3.4b Модифицированная ВСД
4. Предполагает, что средства
реинвестируются по той же ставке, что и
привлекаются.
МВСД ={[FV(CF+, ставка
реинвестирования)]/[=PV (CF- , ставка
финансирования)]}^(1/N) -1
CF+ притоки денег; CF- оттоки денег;
N – число периодов
FV и PV– будущая и текущие стоимости
3.4с Модифицированная ВСД
Денежные потоки по годам
1000
500
0
1 3 5 7 9 11 13
C
F
-500
-1000
-1500
-2000
Series1
ВСД =-5,7%;
ставка финансирования
=10%;
ставка
реинвестирования,
WACC = 15%;
МСВД =11,4%
3.5 Учёт цены денег
1. Желаемая доходность от намечаемого
проекта.
2. Не должна быть меньше
средневзвешенной цены используемых
средств. WACC.
3. Риск лучше учитывать отдельно, а не
увеличивать на него цену денег.
3.6 Недостатки методов оценки проектов,
использующих дисконтирования.
Дисконтирование идеально для оценки
облигаций, предполагающих пассивное
поведение покупателя – только
получение процентов.
В отличие от облигации доходность
инвестиционного проекта не
предопределена и зависит от качества
управления. Это учитывают реальные
опционы.
Искусство менеджера
30
0
20
0
10
0
Зона потерь
0
00
0,25
0,2
0,15
0,1
0,05
0
-1
частота
3.6 Частотное распределение
значений ЧДД
ожидаемый доход
3.7 Когда и для чего оценивается
эффективность проектов.
1. При первоначальном отборе предложений по
инвестиционным проектам - по соответствию
выбранной стратегии и ожидаемому приросту
денежного потока.
2. При анализе проработанных вариантов – по ЧДД и
ограничениям, вытекающим из стратегии.
3. В ходе реализации инвестиционного проекта
проверяется целесообразность его дальнейшей
реализации.
4. После ввода проекта – постаудит: сопоставление
того, что намечали, с тем, что получилось.
3.8 Оценка вариантов
1. Основной критерий ЧДД.
2. Особенности стратегии фирмы
учитываются как условия, которым
должен удовлетворять вариант. При
невыполнении условий оценивается
существенность выявленного факта и
только после этого решается судьба
варианта.
3.9 Ограничения или перечень
критериев.
1. Цели организации, стратегия, политика
и ценности.
2. Условия финансирования.
3. Производственные критерии
4. Научно-технические критерии (для
проектов НИОКР
5. Внешние и экологические условия
3.10 Условия – цели организации
1) Совместимость проекта с текущей стратегией
организации и долгосрочным планом.
2) Соответствие проекта потенциалу роста организации.
3) Соответствие проекта отношению организации к
нововведениям.
4) Соответствие проекта отношению организации к
риску.
5) Влияние больших финансовых затрат и отсрочки
получения прибыли на состояние организации.
6) Влияние возможного отклонения времени, затрат и
исполнения задач от запланированных, а также
влияние неудачи проекта на состояние дел в
организации.
3.11 Условия - финансирование
Возможности государственной поддержки.
Необходимость привлечения капитала для
финансирования проекта, его доля в инвестициях.
3) Желательные формы привлечения капитала.
4) Влияние принятия данного проекта на другие
проекты, требующие финансовых средств.
5) Финансовый риск.
1)
2)
3.12 Условия, накладываемые
производством
1) Необходимость технологических нововведений
для осуществления проекта.
2) Соответствие
проекта
имеющимся
производственным мощностям
3) Наличие
производственного
персонала
(по
численности и квалификации).
4) Критический уровень издержек производствабенчмаркинг.
5) Потребность в дополнительных
производственных мощностях (дополнительном
оборудовании )
3.13 Научно-технические критерии (для
проектов НИОКР
1) Патентная чистота и патентоспособность .
2) Уникальные возможности продаж продукции.
3) Наличие научно-технических ресурсов, необходимых
для осуществления проекта.
4)
Соответствие проекта стратегии НИОКР в
организации.
5)
Стоимость и время разработки.
6)
Возможные
будущие разработки продукта и
будущие применения новой генерируемой технологии.
7)
Воздействие на другие проекты.
3.14 Внешние и экологические
условия
1) Возможное вредное воздействие продуктов и
производственных процессов.
2) Правовое
обеспечение
проекта,
его
непротиворечивость законодательству.
3) Возможное
влияние
перспективного
законодательства на проект.
4) Возможная реакция общественного мнения
на осуществление проекта.
4.1 Полная эффективность
0. Инвестиционный проект – прирост
денежного потока(CF0).
1. Прирост денежного потока у
поставщиков (CFsup1) 1-го уровня.
2. Прирост денежного потока у
поставщиков 2-го уровня( CFsup2).
3. Итог (CF0)+ (CFsup1)+( CFsup2)
4.2 Общественная или полная
эффективность проекта
1. При оценке отдельного проекта учитывается
только порождаемый им денежный поток.
2. Реализация проекта порождает
дополнительный спрос на используемые в
нём материальные ресурсы.
3. Дополнительное производство каждого из
них порождает свой денежный поток.
4. Сумма всех приростов денежных потоков,
порождённых прямо или косвенно
реализуемым инвестиционным проектом
образует его общественную эффективность.
4.3а Общественная
эффективность
1. Для реализации относительно крупного проекта,
влияющего на жизнь в поселении, необходим
диалог с властями.
2. Позицию для такого диалога формирует
общественная эффективность проекта.
3. Общественная эффективность проекта показывает
эффект для общества, приносимый реализацией
проекта.
4. Эффект для общества складывается из денежных и
неденежных поступлений. Денежные поступления в
общественной и коммерческой эффективности
одинаковы.
4.3в Общественная эффективность (окончание)
4. Неденежные поступления определяются теми
эффектами, которые получает общество от реализации
проекта в данной точке. Наиболее легко определяемые
эффектами являются: сокращение безработицы и
улучшение окружающей среды. Они представляются
как вклад проекта в решение проблемы поселения.
5. Из состава платежей исключаются финансовые
трансферты: выплата процентов по кредитам,
субсидии и дотации, учитываемые в коммерческой
эффективности.
Изложенные особенности являются минимальными и
этим отличаются от рекомендаций в «Методических
рекомендация по оценке эффективности
инвестиционных проектов» Москва. Экономика 2000
4.4 Пример
0
Выручка
1
2
3
2000
2000
2000
Материалы
-600
-600
-600
Зарплата
-300
-300
-300
Амортизация
-400
-400
-400
Налоги в себестоимост
-312
-312
-312
-86
-90
-93
Налог на прибыль
Операционная (А)
Инвестиции
(Б)
Эффект проекта (А+Б)
Займы
702
699
695
702
699
695
-1200
-1200
300
Проценты, 15%
Финансовая
Коммерческий эффект
300
-900
557
-100
-100
-100
-45
-30
-15
-145
-130
-115
569
580
Выводы
1. Каждый инвестиционный проект является
неотъемлемой частью стратегии фирмы и
должен оцениваться в рамках этой стратегии.
2. Для описания развития фирмы необходимы,
как минимум, три сценария, отличающиеся
друг от друга стратегией развития. Надо
всегда помнить о третьем измерении.
3. Подход к оценке проектов зависит от
решаемой задачи.
4. Универсальным показателем эффективности
является ЧДД.
5. Для привлечения внимания властей к
проекту целесообразен расчёт общественной
эффективности.