Суверенный Риск и Фискальные Ограничения: Вынужденный vs

Суверенный Риск и Фискальные Ограничения: Вынужденный vs.
Стратегический Дефолт
Соколова А.В.
В результате мирового финансового кризиса 2007-2009
ряд стран-участниц
Европейского Экономического и Монетарного Союза столкнулся с фискальными
ограничениями, в результате которых поддержание устойчивости государственного долга
стало затруднительным. Рост операционных дефицитов привел к разрастанию долгов и
понижению кредитных рейтингов стран-участниц Еврозоны, в последствии – к
реструктуризации долга Греции.
Данная работа посвящена исследованию функционирования экономик в условиях
фискальных ограничений и угрозы суверенного дефолта. В работе представлено
исследование влияния прогнозов темпов экономического роста и ожиданий относительно
издержек дефолта на премию за риск по государственным облигациям в условиях, когда
доходы от налоговых сборов ограничены.
Проблема дефолтов в работе рассматривается в рамках двухпериодной версия
модели общего равновесия. Мы рассматриваем закрытую экономику, в которой рисковые
облигации правительства покупают несклонные к риску домохозяйства. Фискальная
политика связана ограничениями, обусловленными кривой Лаффера: величина доходов от
налоговых сборов ограничена сверху – это ограничение в модели является эндогенным.
Правительство принимает решения о дефолте и величине налоговых ставок путём
максимизации полезности домохозяйств.
В модели возможны два вида дефолтов.
Стратегический дефолт происходит, когда выигрыш в полезности от дефолта превышает
потери – беневолентное правительство принимает решение о дефолте несмотря на то, что
выплата долга возможна. Вынужденный дефолт происходит в случае неблагоприятной
реализации шока производительности, когда правительство оказывается не способно
собрать достаточно налогов для выплаты долга.
Данный подход рассматривает как
стратегические аспекты суверенных дефолтов, так и проблему фискальных ограничений –
в этом заключается его методологическая новизна.
Представленная
модель
согласуется
с
эмпирическими
закономерностями,
характерными для эпизодов дефолтов. Мы показали, что ожидания экономического спада
приводят к увеличению премии за риск по государственным облигациям. Чем больше
ожидаемая величина издержек дефолта, тем большая величина операционного дефицита
может быть профинансирована выпуском облигаций. Важный результат в области
методологии: мы показали, что в условиях неопределённости относительно издержек
дефолта функция стоимости эмиссии не является глобально вогнутой по объёму эмиссии.
Анализ показал возможность существования нескольких равновесий: один и тот же объём
операционного дефицита может быть профинансирован при разных объёмах эмиссии,
которым соответствуют разные вероятности дефолта.
Когда правительство не может
зафиксировать объём эмиссии, экономика может оказаться в «плохом» равновесии,
которому соответствует высокая вероятность дефолта.