Сущность, особенности и направления развития проектного

СУЩНОСТЬ, ОСОБЕННОСТИ И НАПРАВЛЕНИЯ РАЗВИТИЯ
ПРОЕКТНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ В РОССИИ
Петрикова Елена Михайловна,
доцент, к.э.н. кафедры «Финансов и цен» РЭУ им. Г.В. Плеханова
(E-mail: petrikova@mail.ru)
Проектное
финансирование
представляет
собой
метод
финансирования
инвестиционных проектов, при котором заемное финансирование погашается и
обеспечивается за счет доходов, генерируемых этим проектом. Данный тип финансирования
обычно применяется в отношении крупных, сложных и дорогостоящих инвестиционных
проектов, которые могут включать электростанции, заводы, объекты транспортной,
экологической и телекоммуникационной инфраструктуры. На сегодняшний день в России
четкого законодательства (за исключением гражданского, акционерного, земельного
законодательства), регламентирующего инвестиционную деятельность, связанную
проектным финансированием, не имеется. Такого рода проекты регулируются
инвестиционным законодательством.
Под инвестиционные проекты, финансируемые по методу проектного финансирования,
привлекают заемное финансирование (до 70% от суммы капитальных затрат по проекту) на
длительный срок (до 3-5 лет), залоговой базой по которому служит движимое и недвижимое
имущество, права аренды на земельные участки, земельные участки и другое имущество,
создаваемое в процессе реализации проекта. Сравнительная характеристика данного типа
финансирования инвестиционных проектов по сравнению с другими видами представлена в табл. 1.
Таблица 1
Сравнительный анализ видов финансирования инвестиционных проектов
№
п/п
1
2
3
4
5
6
Критерии
Максимально
доступный объем
привлекаемых средств
Сроки погашения
кредита
Плата за привлечение
денежных средств
Доля собственных
средств, инвестированных в проект
Залоговое обеспечение
по кредиту
Выборка средств
кредитной линии
Кредиты (на проектное
финансирование)
До 70% от общей суммы
затрат по проекту
Кредиты
(на рефинансирование)
До 70% от рыночной
стоимости объекта
До 3-5 лет
До 10–15 лет
Мезонинные
кредиты
Сумма долга не должна
превышать 70% от
стоимости активов
компании
До 3-5 лет
10–15%
9–12%
20%
25–35%
25–30%
10–15%
Права на земельные
участки,
имущественные права,
акции проектных
компаний
По необходимости (по
мере строительства)
Права на земельные
участки, права
собственности на объект,
акции проектных
компаний
Единовременно
Акции холдинговых и
субхолдинговых
компаний, акции SPV,
акции строящихся
компаний
По гибкому графику на
основе утвержденного
бизнес-плана компании
Для структурирования источников финансовых средств, необходимых для реализации
проекта, компанией-инициатором проекта, как правило, создается проектная компания
специального назначения (SPV – special purpose vehicle), ответственная за реализацию
проекта, путем инвестирования в ее уставный капитал материальных активов (в виде
денежных средств, земельных участков, основных фондов и пр.), необходимых для запуска
проекта. Компания-инициатор зачастую является одним из основных участников
создаваемой SPV, на которую привлекается основной кредит, и которая отвечает за его
погашение и обслуживание. Обычно в качестве обеспечения по основному кредиту
закладываются имеющиеся у SPV активы и создаваемые в процессе финансирования
инвестиционного проекта активы. В случае недостаточности обеспечения по основному
кредиту компания-инициатор проекта может выступать поручителем. Однако для того,
чтобы подстраховать себя банки просят предоставить гарантию или оговаривают опцион на
приобретение пакета акций SPV, достаточного для контроля за ее деятельностью (рис. 1).
Рис. 1. Схема финансирования инвестиционного проекта с участием SPV
Проектное
финансирование
отличается
от
мезонинного
финансирования.
Существенными различиями между этими двумя способами финансирования
инвестиционных проектов является, то, что, во-первых, погашение в рамках проектного
финансирования осуществляется за счет денежных средств, генерируемых проектом, а в
рамках мезонинного финансирования – с помощью средств, вырученных от реализации
активов или акций компании SPV. Во-вторых, инструменты мезонинного кредитования
неликвидны, в отличие от ликвидных инструментов проектного финансирования,
обращающихся на рынке (табл. 2).
Таблица 2
Сравнение проектного и мезонинного финансирования
№
п/п
1
Критерии
Источники
погашения
2
Источник
заёмных средств
3
Ликвидность
4
Объем
финансирования
5
Обеспечение
6
Стоимость
заемных
ресурсов
Проектное
финансирование
Погашение происходит за счёт
денежных средств, получаемых от
операционной деятельности
реализуемого проекта
Обычно, заёмные средства для
проектов привлекаются через
открытый рынок (выпуск
облигаций) или в результате займа у
пула кредиторов
Векселя, облигации, пулы
стандартных кредитов и т.д. –
ликвидные инструменты и
находятся в обращении на рынке
Кредиты под проектное
финансирование могут покрывать
до 70% от общего объёма
стоимости инвестиционного
проекта
Обеспеченный (залог объектов,
создаваемых в рамках проекта с
дисконтом от 30%)
Зависит от уровня
кредитоспособности заемщика и
риск-класса сделки
Мезонинное
финансирование
Погашение, как правило, осуществляется с
помощью средств, вырученных от реализации
активов или акций компании SPV
Мезонинное финансирование осуществляется
только через инструменты, размещаемые
напрямую по результатам переговоров между
инвестором и заёмщиком
Инструменты мезонинного кредитования
неликвидны и не могут быть проданы на
рынке
Мезонинное финансирование предоставляется
в небольших объёмах (около 10%-15%) от
общего проектного финансирования
Необеспеченный (иногда в залоге находятся
акции, облигации, выпускаемые под вновь
созданную компанию SPV)
Дорогой (учитывает низкий уровень покрытия
кредитного риска по мезонинному кредиту)
Проблемы и развитие проектного финансирования в России зависят от динамики
инвестиционных процессов и роли банковских институтов. На данный момент времени
можно выделить следующие барьеры для развития проектного финансирования в России:
1. отсутствие наработанной практики реализации такого рода проектов, которая
является причиной длительных сроков рассмотрения инвестиционных проектов
и их анализа;
2. отсутствие российского законодательства, в силу которого коммерческие банки
не имеют возможности участвовать в проектном финансировании;
3. низкое качество менеджмента как на предприятиях, так и в банковской сфере;
4. отсутствие качественно проработанных проектов.
Кроме того, в России процесс взыскания долгов с кредиторов и реализация залоговой
базы занимает длительное время и требует судебного разбирательства и итогового решения
суда, поэтому в случае невозвратности денежных средств под проект банки зачастую
прибегают к использованию зарубежной компании. Компания, зарегистрированная в
иностранной юрисдикции, получает основное финансирование, а затем предоставляет
финансирование российской компании (рис. 2). Компания, получающая кредит, чаще всего
регистрируется в иностранном праве для того, чтобы в случае дефолта, банк не потерял
контроль над проектом и не тратил время на реализацию акций компании через публичные
торги, как предусматривает законодательство в России.
Залог Акций
Холдинговой компании
Акционеры
Залог Акций Заемщика
Оффшорная Холдинговая
компания
100%
акций
SPV
Кредитное
соглашение
Заемщик
Договор с операционной
компанией
Кредиторы
Кредиторы
Мезонинное
соглашение
SPV (Россия)
Договор проектирования и
строительства (РФ)
Договор
страхования (РФ)
Договор эксплуатации и
технического обслуживания (РФ)
Рис. 2. Схема структурирования проекта под схему проектного финансирования
Использование проектного и мезонинного финансирования параллельно с долгами
первой очереди (рис. 3) позволяет оптимизировать структуру капитала, получить
дополнительные источники финансирования, уменьшив необходимый бизнесу объем
собственного капитала, избежать размытия акционерного капитала, повысить
рентабельность капитала (ROE) и снизить средневзвешенную стоимость капитала (по
сравнению с ситуацией использования акционерного капитала для финансирования
проектов).
Заемный капитал
(долг первой очереди) 60%-70%
5%-12%
Мезонинное финансирование 10%
13%-25%
Собственный капитал 20%-30%
25%-30%
Типовая структура капитала, %
Ожидаемая доходность, %
Рис. 3. Типовая структура капитала и ожидаемая доходность по нему
Одной из форм проектного финансирования является реализация проектов на
принципах государственно-частного партнерства (ГЧП). По нашему мнению, ГЧП – это
взаимовыгодное стратегическое средне- и долгосрочное сотрудничество государственного и
частного секторов экономики в отношении объектов государственной и муниципальной
собственности, представляющее собой механизм реализации инвестиционного проекта
(любого уровня и масштаба) на паритетных началах с целью выполнения государственных и
иных общественно полезных задач и функций государства для достижения общего блага.
Центральным моментом в проектах ГЧП является вопрос разграничения рисков и сферы
финансовой ответственности государства и частного бизнеса. К контракту ГЧП прибегают в
тех случаях, когда есть возможность передать частному бизнесу по результатам конкурсной
процедуры часть рисков (финансирования, проектирования, строительства, эксплуатации
или предоставления услуг потребителям). Сложность состоит в том, что в проектах ГЧП
государство может финансировать только те инфраструктурные объекты, которые в
соответствии с законодательством не могут принадлежать на праве собственности частному
бизнесу или существует равенство в выборе формы собственности для государства и
бизнеса. Требуется формирование механизма стимулирования и гарантирования для
инвесторов и собственников, которые обычно включают в себя льготные таможенные
пошлины на импортируемое оборудование, уменьшение ставок налога на прибыль и
предоставление налоговых каникул.
Начиная с середины 2000-х гг. органы государственной власти при расходовании
бюджетных средств основной акцент инвестиционной политики стали переносить с
федеральных и региональных целевых программ на новые инвестиционные проекты
федерального масштаба. В этот период у государства была основная задача – это эффективно
потратить деньги из бюджета на строительство инфраструктуры. Чем бюджетная
эффективность от строительства была выше, тем у частного инвестора было больше шансов,
что инфраструктуру построят именно к его заводу. Традиционная схема освоения
бюджетных средств в этот период при реализации инвестиционных проектов на условиях
государственного и частного софинансирования строилась на завышении стоимости этапа
строительства и занижении расходов бюджета на этапе эксплуатации проекта. Так как
масштабных (как федеральных, так и региональных) хорошо структурированных проектов с
высокой степенью проработки до кризиса 2008 г. было мало (большая часть реализуемых
проектов была разработана еще в советскую эпоху), то львиную долю обязательств и рисков
в проектах ГЧП приходилось брать на себя и выполнять государству.
Однако мировой финансово-экономический кризис 2008 г. и дефицит бюджетов разных
уровней лишний раз доказал, что попытка решить инфраструктурную проблему только за
счет государственных средств закончится либо слишком медленным строительством
объектов инфраструктуры, что будет тормозить экономический рост, либо раздуванием
государственных расходов, которое чревато подрывом макроэкономической стабильности.
Кризис потребовал поиска новых форм взаимодействия государственного и частного
секторов экономики для эффективной реализации совместных инвестиционных проектов,
при которых государство в условиях бюджетного дефицита могло бы снизить свои расходы в
данный момент или перенести их в будущее.
Таким образом родилась новая модель ГЧП: для строительства инфраструктуры
сегодня привлечь деньги с рынка (внебюджетные средства), а затем, за счет будущей
бюджетной эффективности, расплатиться за эту дорогу с инвестором. Однако частный
бизнес тоже начал испытывать трудности с финансированием. В результате кризиса 2008 г.
интересы частного и государственного секторов экономики при реализации инвестиционных
проектов начали резко расходиться. Разрыв интересов между секторами обострился в связи с
тем, что первым привлекательным активом в посткризисный период, особенно для частного
бизнеса, стал долг, в то время как государство все еще ориентировалось на проекты с
чистого листа («green field projects») или проекты с заброшенными промышленными
объектами («brown-field project»), разработанные в предыдущий период времени.
Кроме того, существуют следующие проблемы по реализации проектов ГЧП:
• отсутствие или непроработанность законодательства, наличие неопределенностей в
сфере государственных форм собственности при реализации ГЧП проектов;
• правила бюджетного учета и установления тарифов не предоставляют необходимые
гарантии потенциальному частному инвестору по определению уровня будущих
денежных потоков для окупаемости проектов;
• стоимость строительства 1 кв. м. инвестиционного проекта существенно отличается в
зависимости от региона его реализации;
• не проработан вопрос залогового законодательства, что создает проблемы для банков
по финансированию ГЧП на основе проектного финансирования и требует обращения
к западному законодательству.
В настоящий момент времени существует тенденция в России по сокращению
количества сделок по проектному финансированию и проектам ГЧП из-за падения
доходности по этим проектам и возросшей стоимости этих проектов (в отношении
ожидаемой прибыли). По этой причине мезонинное финансирование в ближайшее время
будет использоваться более активно. По-нашему мнению в ближайшее время в России
мезонинное финансирование может быть востребовано как крупными банками для
финансирования компаний с хорошей капитализацией, так и венчурными фондами и
фондами прямых инвестиций по финансированию высокорискованных венчурных проектов
субъектов малого и среднего предпринимательства (МСП).
Для развития рынка проектного финансирования, по нашему мнению, необходимо:
 формирование законодательной базы для развития проектного финансирования
в России;
 создание государственной системы поддержки механизмов проектного
финансирования – налоговых и финансовых;
 подготовка управленческих кадров и накопление ими практического опыта для
реализации проектов по схеме проектного финансирования;
 развитие межбанковского сотрудничества в области совместного кредитования
инвестиционных проектов;
 дальнейшее развитие рынка капиталов и производных финансовых
инструментов с целью развития практики привлечения денежных средств в
инвестиционные проекты с финансового рынка;
 создание практики применения ГЧП на равных условиях для государства и
бизнеса;
 развитие рынка качественных страховых и независимых консалтинговых
(юридических, технических, финансовых, отраслевых) услуг;
 привлечение иностранных кредитов.
Подводя итоги, можно сказать, что рынок проектного финансирования в России
находится на начальной стадии развития. На кредитном рынке доминируют краткосрочные и
высоко-рискованные операции, вложение средств в долгосрочные инвестиционные проекты
пока еще редкость и характерны больше для институтов развития. Отдельные элементы
проектного финансирования в России имеются в операциях международных финансовых
институтов (ЕБРР, МФК, КФВ и др.), что привносит в российскую банковскую практику
опыт по финансированию инвестиционных проектов. У России есть огромный потенциал,
который благодаря применению схем проектного финансирования и ГЧП, способен
улучшить социально-экономические показатели на более высокий уровень.