ИНВЕСТИЦИИ Конспект лекций по дисциплине для направления 080100.62 «Экономика»
реклама
МУРМАНСКАЯ АКАДЕМИЯ ЭКОНОМИКИ И УПРАВЛЕНИЯ ИНВЕСТИЦИИ Конспект лекций по дисциплине для направления 080100.62 «Экономика» Мурманск 2012 Инвестиции: конспект лекций по дисциплине для обучающихся по направлению подготовки 080100.62(Г) «Экономика» / сост. к.э.н., доц. кафедры экономики и финансов В.А.Финагенова. – Мурманск: МАЭУ, 2012. – 90с. Мурманская академия экономики и управления, 2012 СОДЕРЖАНИЕ Тема 1. Экономическая сущность и виды инвестиций ………………………..4 Тема 2. Инвестиционный процесс финансового рынка………………………..8 Тема 3. Содержание и сущность инвестиционных проектов ………………..12 Тема 4. Критерии и методы оценки инвестиционных проектов……………...53 Тема 5. Критические точки и анализ чувствительности инвестиционных проектов……………………………...……………………….58 Тема 6. Инвестиционные риски: понятие, виды и управление……………….64 Тема 7. Инвестиции в ценные бумаги……………………………...…………..70 Тема 8.Капитальные вложения……………………………...………………….76 Тема 9. Инвестиции в недвижимость и строительство ……………………….84 Тема 10: Финансирование капитальных вложений………………...…………87 Тема 1. Экономическая сущность и виды инвестиций 1. Понятие и экономическое значение Воспроизводственный процесс – замена изношенных о.с. новыми. Вместе с тем расширение производства возможно посредством новых вложений средств. Вложения, используемые на развитие и расширение производства с целью получения дохода в будущем – экономический смысл инвестиций. Термин «инвестиция» - лат. «облачать». В централизованной плановой экономики – термин и. не использовался, речь всегда шла о капитальных вложениях (на основные фонды и их совершенствование и долгосрочный период). С появлением рыночных отношение понимание и. изменилось, что нашло отражение в законодательстве. ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 25.02.1999 N 39-ФЗ (ред. от 24.07.2007) "ОБ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ В РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ, ОСУЩЕСТВЛЯЕМОЙ В ФОРМЕ КАПИТАЛЬНЫХ ВЛОЖЕНИЙ"(принят ГД ФС РФ 15.07.1998): «инвестиции - денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта». Инвестиции – совокупность затрат, реализуемых в форме целенаправленного вложения капитала на определенный срок в различные отрасли, сферы и объекты, для получения дохода, достижения индивидуальных целей и положительного социального эффекта. Инвестиции – понятие более широкое, чем капитальные вложения. 2. Виды и типы инвестиции Классификация: Типы: - в основной капитал, в реальные активы (на возмещение, на модернизацию, на расширение) – амортизационные отчисления и чистые инвестиции; - в финансовые активы, в денежные активы (прямые и портфельные); - в нематериальные активы. Прямые инвестиции – непосредственное участие инвестора в инвестиционном процессе, т.е. инвестор сам определяет объект инвестирования, а также организацию финансирования. Источниками финансирования м.б. собственные и заемные средства. Собственные средства – прибыль и амортизация. В отношении нематериальных активов амортизационные отчисления производятся равными долями в течение срока их существования. Если срок нематериального актива установить невозможно, то период его амортизации устанавливается 10 лет. Заемные – банковские ссуды или ценные бумаги. Исходя из формы собственности инвесторов различают частные, государственные, иностранные и совместные инвестиции. Капитальные вложения – одна из форм реальных инвестиций в воспроизводство основных средств организации; осуществляются в форме нового строительства, реконструкции, модернизации и капитального ремонта. Совокупность затрат, направленных на воспроизводство производственных мощностей, возведение сооружений производственного назначения и объектов непроизводственной сферы. Капитальные вложения могут направляться на создание новых предприятий и реконструкцию действующих. Капиталовложения финансируются за счет следующих источников: 1. собственных финансовых ресурсов; 2. заемных; 3. привлеченных; 4. средств бюджета; 5. средств внебюджетных фондов; 6. средств иностранных инвесторов. Рынок объектов финансового инвестирования включает в себя - фондовый рынок – мобилизация средств с помощью ценных бумаг для расширения масштабов хоз. деятельности реального сектора экономики, - рынок объектов тезаврации – совершение операций по инвестированию в драгоценные металлы, предметы коллекционирования - денежный рынок – его часть формируется с помощью таких объектов финансового инвестирования как банковские депозитные вклады и иностранная валюта. Инвестиции в финансовые активы – вложения денежных средств в операции с ценными бумагами других компаний (в т.ч. филиалы и дочерние компании). Основные цели инвестиций в финансовые активы: - образование стратегических альянсов; - поглощение и слияние фирм; - использование сложных финансовых инструментов в операциях с основным капиталом таких как, например, финансовый и возвратный лизинг. Прямые инвестиции – вложения фирмы в уставный капитал другой компании с целью установления контроля над ней, а также вложения в новые физические активы (основной капитал) – так называемые капиталообразующие инвестиции. Прямые инвестиции осуществляются для оказания воздействия на процесс управления предприятием, что достигается путем участия в его капитале. Портфельные инвестиции – вложения фирмы в ценные бумаги других компаний или государства с целью получения дохода либо в других целях, исключая установления контроля над другой компанией, например операции с мелкими пакетами ценных бумаг. Портфельные инвестиции – для получения дохода. Для разграничения прямых и портфельных инвестиций используется следующий критерий: если инвестор владеет 10 и более процентами обыкновенных акций, считается, что вложенные средства носят характер прямых инвестиций. 3.Понятие инвестиционного портфеля. Типы, принципы и этапы формирования. Портфель ценных бумаг – совокупность различных инвестиционных инструментов для достижения конкретной инвестиционной цели вкладчика. Типы портфелей ценных бумаг: - портфели роста, ориентированные на ценные бумаги, растущие на фондовом рынке по курсовой стоимости (цель – увеличение капиталов инвесторов); - портфели дохода ориентированы на ценные бумаги, обеспечивающие высокий и стабильный текущий доход; - портфели рискованного капитала состоят преимущественно из ценных бумаг молодых компаний или предприятий «агрессивного типа», выбравших стратегию расширения производства на основе освоения новых видов продукции и технологий; - сбалансированные портфели – сочетание бумаг разного типа (цель приращение капитала с минимальным риском); - специализированные портфели ориентированы на отдельную группу ценных бумаг (отраслевую, региональную). Параметры которыми руководствуется инвестор при формировании портфеля: 1. определить тип портфеля – ориентированы на текущий доход или прирост стоимости; 2. оценить приемлемое сочетание риска и доходности ценных бумаг, содержащихся в портфеле. Литература: 1. Липсиц И.В., Косов В.В. Экономический анализ реальных инвестиций: учебное пособие – М.: Экономистъ, 2004. – 374 с. 2. Инвестиции : учебное пособие / Мурманск, МИЭП, 2006 - 176 c. 3. Чиненов М.В. Инвестации : учебное пособие – М.: КНОРУС, 2007 – 248с. 4. Подшиваленко Г.П. : учебное пособие – М. : КНОРУС, 2007. – 200с. 5. Сергеев И.В. и др. Организация и финансирование инвестиции : учебное пособие – М. : Финансы и статистика, 2003. – 400с. Тема 2. Инвестиционный процесс финансового рынка. 1. Инвестиционный инвестиционного рынка процесс (И.п.) как механизм И.п. – совокупное движение инвестиций различных форм и уровней. Условия при которых возможен и.п.: - достаточный для и. сферы ресурсный потенциал; - наличие экономических субъектов, способных обеспечить и.п. в необходимых масштабах; - механизм трансформации инвестиционных ресурсов в объекты и. деятельности. И.п. реализуется посредством механизма инвестиционного рынка. 2. Финансовый рынок (ф.р.) и его элементы Ф.р. – является часть инвестиционного рынка, представляет собой систему торговли финансовыми инструментами (наличные деньги, банковские кредиты и ц.б.). Ф.р. – это совокупность первичного рынка на котором мобилизуются фин. ресурсы и вторичного, где они перераспределяются. Элементы ф.р.: 1. Денежный рынок – рынок краткосрочных кредитных операций. Учетный рынок – основные инструменты кр.ср. обязательства, казначейские и коммерческие векселя. Межбанковский – рынок, на котором временно свободные ден. ресурсы кредитных учреждений привлекаются и размещаются банками между собой, преимущественно в форме межбанковских кредитов на короткие сроки (от 1 дня до 5 лет). 2. Валютный 3. Рынок капиталов – это рынок кредитов, акций, облигаций и др. фин. обязательств Рынок ц.б. + эмиссия и первичное размещение (первичный) и обращение (вторичный). Фондовый – это рынок ц.б., в основе которого лежат деньги как капитал Рынок денежных и товарных ценных бумаг – чеки и товарные варранты. Рынок товарных фьючерсов и опционов. 4. Типы инвесторов. Инвестор – ф.л. или ю.л., приобретающее ц.б. (вкладывающее в проект) от своего имени и за свой счет. Номинальный инвестор – это инвестор, зарегистрированный как владелец ц.б., хотя они фактически ему не принадлежат. Ими обычно являются банк или иное учреждение. Типы инвесторов: 1. Институциональные – кредитно-финансовый институт, владеющий акциями и облигациями (инвестиционные фонды, страховые организации, пенсионные и благотворительные фонды, планы внутри самих компаний – целевые программы). Институциональный инвестор (и.и.) призван аккумулировать мелкие сбережения и укрупнять их на основе вложения на основе вложения в объемные портфели ц.б. Источником финансовых средств и.и. является маржа между доходами от инвестиций и выплатами клиентам. 2. Частные. Инвесторы подразделяются: - агрессивный - аккредитованный – инвестор, отвечающий квалификационным требованиям к компетентности в финансовых вопросах; допускается к участию в размещении ц.б. - иностранный 3. Финансовые институты. Типы финансовых институтов: 1. коммерческие банки - универсальные - специализированные (инвестиционные и ипотечные) 2. небанковские кредитно-финансовые институты - ломбарды - кредитные товарищества - кредитные союзы - общества взаимного кредитования - страховые общества - частные пенсионные фонды - финансовые компании 3. инвестиционные институты - инвестиционные компании и фонды - инвестиционные дилеры и брокер 4. Участники инвестиционного процесса 1. 2. 3. 4. Эмитенты Инвесторы Профессиональные участники Государственные органы управления и контроля. См.: ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 25.02.1999 N 39-ФЗ (ред. от 24.07.2007) "ОБ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ В РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ, ОСУЩЕСТВЛЯЕМОЙ В ФОРМЕ КАПИТАЛЬНЫХ ВЛОЖЕНИЙ" (принят ГД ФС РФ 15.07.1998). Тема 3. Содержание и сущность инвестиционных проектов 1. Экономическая сущность, значение и цели инвестирования Принятие решений по инвестированию осложняется различными факторами: - вид инвестиции; - стоимость инвестиционного проекта; - множественность доступных проектов; ограниченность финансовых ресурсов, доступных для инвестирования; - риск, связанный с принятием того или иного решения, и т. п. Причины, обусловливающие необходимость инвестиций: 1. обновление имеющейся материально-технической базы, 2. наращивание объемов производственной деятельности, 3. освоение новых видов деятельности. Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта различна: если речь идет о замещении имеющихся производственных мощностей, решение может быть принято достаточно безболезненно, поскольку руководство предприятия ясно представляет себе, в каком объеме и с какими характеристиками необходимы новые основные средства. задача осложняется, если речь идет об инвестициях, связанных с расширением основной деятельности, поскольку в этом случае необходимо учесть целый ряд новых факторов: возможность изменения положения фирмы на рынке товаров, доступность дополнительных объемов материальных, трудовых и финансовых ресурсов, возможность освоения новых рынков и др. В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования довольно много. Вместе с тем любое предприятие имеет ограниченные свободные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому встает задача оптимизации инвестиционного портфеля. Принятие решений инвестиционного характера, как и любой другой вид управленческой деятельности, основывается на использовании различных формализованных и неформализованных методов. Цели инвестирования (= повышение эффективности): 1. Рост производственного и экономического потенциала предприятий и организаций в результате эффективной инвестиционной деятельности. 2. Максимизация финансовой отдачи. Основными итоговыми показателями эффективности всей производственно-хозяйственной деятельности предприятий, в том числе инвестиционной, являются суммы полученного дохода и прибыли. Темпы роста указанных фондов полностью зависят от вложенного капитала и эффективности его использования. 3. Оптимизация инвестиционных вложений. Эта задача непосредственно связана с задачей получения максимальной отдачи инвестиций. Отдача инвестиционных вложений в различные сферы существенно различается. Рассмотренная оптимизация относится в большей мере к государственному сектору экономики, региональным экономикам, экономикам отраслей, а также к крупным инвестиционным, финансовым и производственным организациям. 4. Минимизация риска при осуществлении инвестиционных проектов. Предпринимательство в рыночной экономике всегда сопряжено с неопределенностью конъюнктуры и перспектив рынка, а значит, с определенной степенью риска. Это в наибольшей степени относится к инвестиционным вложениям, отдача от которых может произойти через несколько лет. 5. Обеспечение финансовой устойчивости и платежеспособности фирмы, компании в процессе осуществления инвестиционной деятельности. Инвестиционные вложения в реализацию крупных проектов предполагают отвлечение финансовых средств в больших размерах и на длительный период времени. Это может приводить к снижению платежеспособности предприятий по текущим хозяйственным операциям, платежам в бюджет, а в конечном счете даже к банкротству. Наличие большой доли заемных средств в активах организаций может привести к снижению их финансовой устойчивости в перспективе. В связи с этим необходимо проводить глубокий анализ и осуществлять прогнозирование состояния текущей устойчивости предприятия на всех этапах и фазах их осуществления. 6. Изыскание путей ускорения реализации инвестиционных проектов. Сокращение времени реализации инвестиционных проектов ускоряет: - отдачу вкладываемых инвесторами финансовых средств и других капиталов за счет ускорения выпуска продукции и ее реализации; - сроки пользования кредитом и другими заемными средствами, а значит, суммы уплаты процентов по ним; - начисление амортизационных сумм. В результате ускоряется накопление амортизационных средств и прибыли, которые являются источниками дальнейшего развития и технического совершенствования производства. Кроме того, ускорение реализации инвестиционных проектов существенно понижает степень риска при их осуществлении. 2. Инвестиционный проект: понятие, содержание и классификация Инвестиционный проект - это совокупность соединенных воедино намерений и практических действий по осуществлению инвестиционных вложений, по обеспечению заданных конкретных финансово-экономических, производственных и социальных результатов. Инвестиционный проект обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимая проектная документация, разработанная в соответствии с законодательством Российской Федерации и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнесплан); (в ред. Федерального закона от 24.07.2007 N 215-ФЗ) Критерии классификации инвестиционных проектов: 1. по отношению друг к другу (независимые, альтернативные, взаимодополняющие); 2. по срокам реализации (краткосрочные - до 3 лет, среднесрочные – 3 – 5 лет, долгосрочные – свыше 5 лет); 3. по масштабам (малые – реализуются одной фирмой в целях расширения производства или ассортимента, средние – реконструкция и техническое перевооружение, крупные – в основе «новая идея», мегапроекты – целевые программы, содержащие множество взаимодополняющих конечных проектов); 4. по основной направленности – производственные, научнотехнические, социальные, экологические, коммерческие (финансовые); 5. в зависимости от степени влияния на результатов на внутренние или внешние финансовые рынки – глобальные, народнохозяйственные, крупномасштабные, локальные. 6. в зависимости от величины риска – безрисковые и рисковые 7. и др. 3. Этапы создания и реализации инвестиционных проектов (фазы развития) Реализация инвестиционных проектов, связанных с созданием новых, расширением, реконструкцией, техническим перевооружением действующих предприятий или производств, требует осуществления ряда мер: - по приобретению, аренде, отводу и подготовке земельных участков под застройку, - проведению инженерных изысканий и пусконаладочных работ, - разработке проектной документации на строительство или реконструкцию зданий и сооружений, - приобретению технологического оборудования, - обеспечению создаваемого (переоснащаемого или перепрофилируемого) предприятия (производства) необходимыми кадрами, сырьем, комплектующими изделиями, - организации сбыта намеченной к производству продукции. Осуществление указанных мер во взаимосвязи с организационнотехнологическим обеспечением реализации проекта есть инвестиционный процесс. Создание и реализация инвестиционного проекта включает в себя следующие этапы: Формирование инвестиционного замысла (идеи) предусматривает: - рождение и предварительное обоснование замысла; - инновационный, патентный и экологический анализ технического решения (объекта техники, ресурса, услуги), организация производства которого предусмотрена намечаемым проектом; - проверку необходимости выполнения сертификационных требований; предварительное согласование инвестиционного замысла с федеральными, региональными, муниципальными и отраслевыми органами управления; - подготовку информационного меморандума. Предпроектное исследование инвестиционных возможностей - это: - предварительное изучение спроса на продукцию и услуги с учетом экспорта и импорта; - оценка уровня базисных, текущих и прогнозных цен на продукцию (услуги); - подготовка предложений по организационно-правовой форме реализации проекта и составу участников; - оценка предполагаемого объема инвестиций по укрупненным показателям и предварительной оценки их эффективности; - подготовка исходно-разрешительной документации; - подготовка предварительных оценок по разделам ТЭО проекта (в частности, эффективности проекта); - утверждение результатов обоснования инвестиционных возможностей; - подготовка контрактной документации на проектно-изыскательские работы; - подготовка инвестиционного предложения для потенциального инвестора (решение о финансировании работ по подготовке ТЭО проекта). Технико-экономическое обоснование (ТЭО) проекта - это: - проведение полномасштабного маркетингового исследования (эти вопросы освещены ранее); - подготовка программы выпуска продукции; - подготовка пояснительной записки, включающей в себя данные предварительного обоснования инвестиционных возможностей; - подготовка исходно-разрешительной документации; - разработка технических решений, в том числе: генерального плана, технологических решений (анализ состояния технологии, оборудования, загрузки производственных мощностей и площадей, предложения по модернизации производства, закупке зарубежных технологий, расширению производства, используемые сырьевые и вспомогательные материалы, комплектующие изделия, энергоресурсы); - градостроительные, архитектурно-планировочные и строительные решения; - принятие решений по инженерному обеспечению создаваемого, расширяемого или модернизируемого предприятия, производства; - мероприятия по охране окружающей среды и гражданской обороне; - описание организации строительства; - данные о необходимом жилищном строительстве; - описание системы управления предприятием (производством); - организация труда рабочих и специалистов; - подготовка сметно-финансовой документации, в том числе: расчет капитальных затрат, оценка издержек производства, расчет годовых поступлений от деятельности предприятия, расчет потребности в оборотных средствах, источники финансирования проекта, предполагаемые потребности в иностранной валюте, источники и условия инвестирования, выбор кредиторов, оформление соглашений; - оценка рисков, связанных с осуществлением проекта; - оценка коммерческой эффективности проекта; - анализ бюджетной и/или экономической эффективности проекта (при использовании бюджетных инвестиций); - формулирование условий прекращения реализации проекта. Подготовленное ТЭО проходит вневедомственную экологическую и другие виды экспертиз. На основании ТЭО и его экспертизы принимается решение о вложении средств в инвестиционный проект и его реализации. Подготовка контрактной документации - это: - подготовка тендерных торгов и подготовка по их результатам контрактных соглашений; - проведение переговоров с потенциальными инвесторами; - тендерные торги на дальнейшее проектирование объекта и разработку технической документации. Подготовка проектной документации - это: - подготовка проектно-сметной документации на стадии рабочих чертежей; определение изготовителей и поставщиков нестандартного технологического оборудования. На этапе осуществления строительно-монтажных работ помимо непосредственного их выполнения производятся: - наладка оборудования; - обучение персонала; - подготовка контрактной документации на поставку сырья, комплектующих и энергоносителей; - подготовка контрактов на поставку продукции; - выпуск лидерной партии продукции. На этапе эксплуатации объекта и мониторинга экономических показателей проводятся: - сертификация продукции; - создание дилерской сети; - создание центров сервисного обслуживания и ремонта; - текущий мониторинг экономических показателей функционирования созданного предприятия, производства, объекта. 4. Критерии и методы оценки инвестиционных проектов Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр: А) основанные на дисконтированных оценках (чистая приведенная стоимость - NPV, индекс рентабельности инвестиций - PI, внутренняя норма прибыли – IRR, дисконтированный срок окупаемости - DPP); Б) основанные на учетных оценках (срок окупаемости инвестиций PP, коэффициент эффективности инвестиций – ARR, ). Далее будут рассмотрены методы, использующие данные критерии. Метод расчета чистой приведенной стоимости Целевая установка – повышение ценности фирмы, количественной оценкой которой служие ее рыночная стоимость. Цели собственников и управленцев – конгруэнтны, т.е. негативные последствия агентского конфликта. Метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений. Пусть инвестиция генерируется в течение n лет годовые доходы в размере P PV= NPV= Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то: NPV = I – прогнозируемый средний темп инфляции. Метод расчета индекса рентабельности инвестиций Этот метод является по сути следствием метода NPV. PI = Это относительный показатель. Он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений. Благодаря этому критерий PI удобен при выборе одного проекта из альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV (если два проекта имеют одинаковые значения NPV , но разные объемы требуемых инвестиций – выгоднее тот, который обеспечивает большую эффективность вложений), либо при комплектовании портфеля инвестиций с целью максимизации суммарного значения NPV. Метод расчета внутренней нормы прибыли инвестиций Под внутренней нормой прибыли инвестиции (внутренняя доходность, внутренняя окупаемость) понимают значение ставки дисконтирования r, при которой значение NPV проекта равно нулю: IRR = r, при котором NPV = f (r) = 0. Если обозначить IC = Ро, то IRR находится из уравнения: Экономический смысл критерия IRR заключается в следующем: организация может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя «стоимость капитала» СС, под которым понимается либо WACC, если источник средств точно не идентифицирован, либо стоимость целевого источника, если таковой имеется. Именно с CC сравнивается IRR. IRR IRR IRR Метод определения срока окупаемости инвестиций Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиций. Если доход по годам распределен равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиции будет погашена кумулятивным доходом. PP = min n, при котором Некоторые специалисты при расчете PP рекомендуют учитывать временной аспект. В этом случае в расчет принимаются денежные потоки, дисконтированные по показателю WACC, а соответствующая формула имеет вид: DPP = min, при котором Очевидно, что при дисконтировании срок окупаемости увеличивается, т.е. DPP>PP. Проект приемлемый по PP может отказаться неприемлемым по DPP. Недостатки расчета показателя PP: - не учитывает влияние доходов последних периодов; - не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но разным распределением ее по годам; - не обладает свойством аддитивности. Достоинства расчета показателя PP: - решение проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта; - при определении риска – чем короче срок, тем меньше риск. Метод расчета коэффициента эффективности инвестиций (учетной нормы прибыли ARR) - не предполагает дисконтирования показателей дохода; - доход характеризуется показателем чистой прибыли PN (прибыль за минусом отчислений в бюджет); - метод прост. ARR рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиций (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (RV)? То ее оценка должна быть учтена в расчетах. Наиболее распространенный: ARR = -------------------------------Данный показатель чаще всего сравнивают с коэффициентом рентабельности авансированного капитала (деление общей чистой прибыли на общую сумму авансированный средств). Недостатки метода: - не учитывает временной компоненты денежных потоков; - не делается различие между проектами с одинаковой среднегодовой прибылью, но варьирующей суммой прибыли по годам. 5. Определение и сущность основных показателей, используемых при оценке эффективности инвестиционных проектов Прежде всего, значение оценки эффективности инвестиций напрямую связано с решением важнейшей проблемы отечественной экономики стимулированием инвестиций в реальную экономику. Для предприятий оценка эффективности инвестиций имеет исключительно важное значение, поскольку: во-первых, оценка инвестиций служит экономической основой для принятия конкретных управленческих решений, во-вторых, вариантные оценки инвестиций "задают" определенный уровень их эффективности, в-третьих, оценка эффективности инвестиций служит основой для формирования бизнес-планов предприятия, активно участвуя, таким образом, в выработке стратегии его развития. Определение экономической эффективности инвестиций базируется на определенных методических рекомендациях и подходах, которые, в свою очередь, опираются на расчеты ряда показателей (инструментарий), составляющих основу этих методов. Радикальное изменение принципов инвестирования в современных условиях выражается в перенесении центра тяжести инвестиционной активности с государства на частных инвесторов, возвратности и платежности инвестиционных источников, погашении инвестиционных кредитов за счет денежных поступлений от реализации произведенной продукции, работ, услуг и т.п. Принятию инвестиционного решения о финансировании предшествует оценка эффективности: 1. проекта в целом – потенциальная привлекательность (социальная и коммерческая) – сопоставление выгод и затрат; 2. участия в проекте. При оценке эффективности инвестиционных проектов используются следующие расчетные показатели (инструментарий): Определение и сущность приведенной стоимости инвестиционных проектов - техника дисконтирования. Решения, которые принимают на предприятии, имеют разную степень влияния на его будущую деятельность. Одни решения определяют рост и прибыльность предприятия на долгие годы, другие имеют лишь краткосрочный эффект. 1. Решение о внедрении в производство нового продукта, расширении производства или замене действующего оборудования, приобретении нового предприятия и т.д., т.е. принятие инвестиционных решений, требует глубокого анализа и расчетов. Именно эти решения определяют будущее предприятия, поэтому ошибки при принятии инвестиционных решений всегда наиболее опасны. При закупке недостаточного количества сырья данную ситуацию легко исправить, но если потерпел на рынке неудачу новый продукт, для производства которого было закуплено новое оборудование, получен кредит под высокий процент, эту ошибку исправить будет значительно труднее, а порой просто невозможно. Поэтому основное внимание в финансовом управлении предприятий уделяется анализу инвестиций и принятию решений. Процесс принятия решений есть процесс поиска, сравнения и выбора альтернатив. Представим себя владельцем 1 млн руб. и попробуем просчитать все варианты вложения денежных средств. Какой из множества вариантов будет наилучшим? На первый взгляд, ответ будет простым лучшим является вариант, приносящий максимальную прибыль. В этот момент и возникает первая и одна из наиболее важных задач финансового управления предприятием. Пример. Управляющий предприятием должен выбрать лучший способ вложения 100 млн руб. Допустим, что он стремится максимизировать прибыль и действует в ситуации полной определенности, т.е. имеет возможность точно рассчитать прибыль по каждому варианту за любой период времени. Имеются два проекта (А и Б) вложения средств. По проекту А предприятие может закупить партию товара, реализовать его и на этом закончить свою деятельность. По проекту Б предприятие может приобрести оборудование, которое будет производить продукцию в течение десяти лет. Кроме того, всегда существует возможность держать деньги в банке, получая доход в виде процентов. Сведем данные по проектам в табл. 5.1. Таблица 5.1 Характеристика проекта (млн. руб.) Проект Затраты Доходы текущего текущи через через через года й 1 год 2 года 10 лет год А -100 +140 Б -100 0 +25 +25 +25 Какую прибыль будет максимизировать фирма: краткосрочную прибыль ближайшего года или долгосрочную за десять лет? Отвлечемся пока от мысли о том, что за десять лет многое может измениться. Вспомним, что у нас существует полная определенность. Но даже в этих далеких от реальности условиях сравнить 140 млн. руб., полученных сразу, и 250 млн. руб., распределенных на десятилетие, будет непросто. Для этого нужно определить сегодняшнюю ценность распределенного во времени потока доходов проекта Б. Для решения задач подобного типа экономистами разработан специальный аппарат - техника дисконтирования. Сущность дисконтирования. Дело в том, что денежные средства, полученные или затраченные в разные временные периоды, имеют различную стоимость. Экономическая природа указанной разницы стоимости денег обусловлена тем, что деньги, полученные ранее, могут быть задействованы в оборот и принести прибыль либо в виде выплаты депозитного процента, либо в виде процента на облигацию, либо в виде дивиденда на акцию и т.д. Наиболее простой и абсолютно очевидной аксиомой сказанного является увеличение суммы средств путем помещения в банк под проценты. Если 100 млн. руб. в начале года внести в банк под 12% годовых, то в конце года эта сумма превратится в сумму, равную 100 + (100 0,12) = 112 млн. руб. Неравенство стоимости денег во времени предопределяет необходимость сравнения и приведения получаемых и затрачиваемых сумм в процессе реализации инвестиционных проектов. В применяемых методах экономических обоснований и определения фактической результативности инвестиционных проектов реального инвестирования используются следующие понятия: Текущая стоимость денег - номинальная сумма на фактический (текущий) момент затрат или получения денег. Будущая стоимость денег представляет собой сумму, в которую превратится номинальная сумма поступивших или затраченных денег через соответствующий период времени в соответствии с принятой ставкой доходности. Определение будущей стоимости денег отражает итоговый результат наращивания номинальной суммы денег, который осуществится в результате ее увеличения путем присоединения суммы процентных платежей согласно процентной ставке к рассматриваемому будущему моменту. Приведенная стоимость денег - номинальная сумма, приведенная к конкретной временной дате или временному отрезку реализации инвестиционного проекта в соответствии с принимаемой ставкой процента доходности (так называемой дисконтной ставкой). Определение приведенной стоимости называется дисконтированием. При расчетах экономической эффективности инвестиционных проектов стоимость инвестиционных вложений и денежных поступлений, как правило, приводится к дате начала их реализации. В этом случае приведение означает как бы обратное действие по отношению к определению будущей стоимости, т.е. соответствующее уменьшение этих сумм согласно принятой дисконтной ставке. В соответствии с формулой сложных процентов наращение суммы вклада определяется по выражению: (5.1) где - наращение суммы вклада за период времени t; Д - номинальная сумма вклада; p - годовая процентная ставка (ставка дисконта); t - время, за которое определяется наращение вклада, в годах. Графически процесс наращения стоимости вклада при годовой процентной ставке 15% и его сумме, равной 100 млн. руб., изображен на рис. 5.1. Значения подставить в формулу 5.1. и посчитать ; ответы проверить по суммам на рис. 5.1. Рис. 5.1. График наращения суммы вклада при процентной ставке, равной 15% При приведении сумм денежных поступлений и затрат к конкретному моменту времени их номинальные значения умножаются на дисконтный множитель 1 , определяемый по формулам: (5.2) (5.3) где Е - принятая дисконтная ставка; t - время от момента затрат или денежных поступлений до момента (даты) приведения. Дисконтный множитель, рассчитанный по формуле (5.2), применяется при дисконтировании сумм, поступивших или затраченных ранее момента приведения, а дисконтный множитель, рассчитанный по формуле (5.3), при дисконтировании сумм, поступивших или затраченных позднее момента приведения. Графически процесс приведения номинальной суммы предстоящих поступлений или затрат к текущему моменту в размере 200 тыс. руб. при дисконтной ставке 15% показан на рис. 5.2. Значения подставить в формулу 5.3. и посчитать ; ответы проверить по суммам на рис. 5.2. Рис. 5.2. График дисконтирования суммы поступлений (затрат), осуществленных в конце 3-го года (при дисконтной ставке 15%) Отметим, что предприятие в приведенных расчетах максимизирует не прибыль какого-либо определенного периода, а чистую сегодняшнюю ценность будущего инвестиционного денежного потока. Определение и сущность денежного потока инвестиционного проекта. Любое предприятие, осуществляющее какую-либо предпринимательскую деятельность, постоянно тратит и получает денежные средства. Сегодня, к примеру, подошел срок оплатить счета по материалам, завтра - налоги, через неделю поступят деньги за проданную продукцию, в конце месяца пора выдавать заработную плату, в конце квартала - дивиденды. Тратятся деньги на покупку нового оборудования, научные исследования и научные разработки, рекламу и т.д. Кроме того, деньги можно брать и давать в долг, можно продавать и покупать акции, облигации и т.д. Движение (приток и остаток) денежных средств называют денежным потоком. Финансовые решения в связаны непосредственно с расходованием и получением денег, т.е. денежным потоком. Величина притока (оттока) денег может рассчитываться за любой период времени и равна поступлениям (выплатам) денежных средств, произошедшим за этот период. Разность между притоком и оттоком денег за какой-либо период времени принято называть чистым денежным потоком. Если на начало дня предприятие имело 50 млн. руб., заплатило за день 3 млн. руб. и получило 4 млн. руб., то его чистый денежный поток за этот день составил 1 млн. руб. Чистый денежный поток может быть положительным и отрицательным. Он будет положительным, если в данном периоде приток денег больше оттока, и отрицательным в противоположной ситуации. Денежный поток является важной характеристикой деятельности предприятий. Любые решения о расходовании денег должны опираться на информацию об их наличии или источниках получения. 2. Если предприятие стремится к максимизации прибыли, то всегда ли бoльшая величина чистого денежного потока соответствует большей величине прибыли - естественно, при условии, что эти величины рассчитываются за один и тот же период? Для ответа на этот вопрос нам необходимо сравнить прибыль предприятия и ее чистый денежный поток, выявив возможные причины их расхождения. Если чистый денежный поток определяется как разность между притоком и оттоком денег за определенный период, то прибыль можно определить как разницу между выручкой и затратами. Однако прежде чем перейти к сравнению притока денежных средств с выручкой и оттока денег с затратами, примем следующие условия. Сравнивать мы будем прежде всего чистый операционный (производственный) денежный поток, получаемый непосредственно при производстве и реализации продукции, с прибылью, которая также непосредственно относится к производству. Помимо производственного денежного потока, на предприятии существует движение денег, которое напрямую нельзя связать с производством продукции. Это, например, получение и возврат кредита, продажа акций, выплата дивидендов и др. Такое движение денег относится к финансовому денежному потоку. Кроме этого, выделим инвестиционный денежный поток. Инвестиции образуют в нем отток денежных средств, а приток денег возникает, например, при продаже основных средств. Таким образом, денежный поток предприятия распадается на три потока: инвестиционный, финансовый и операционный. Каждый из этих потоков образует свой приток и отток денег, а значит, можно рассчитать и соответствующие им чистые денежные потоки. Теперь приступим непосредственно к вопросу о том, совпадает ли выручка с производственным притоком денег. В первую очередь это зависит от того, что принято считать выручкой. В настоящее время предприятию предоставлено право самостоятельно выбирать метод учета выручки. При этом возможны два метода: либо определять выручку по отправленной потребителю продукции, либо по мере поступления (притока) денежных средств за реализованную продукцию. При использовании первого метода выручка и приток денег за определенный период могут не совпадать. Это происходит в силу того, что момент отправки (реализации) продукции не совпадает с моментом оплаты ее потребителем. Реализованная, но не оплаченная в этом периоде продукция не образует притока денег, однако учитывается как выручка и влияет на прибыль предприятия. Можно представить и обратную ситуацию, когда предприятие получает деньги раньше, чем поставляет продукцию. Используя второй метод, предприятие определяет выручку строго по притоку денежных средств за данный период. Теперь обратимся к затратам. Понятно, что для определения прибыли нужно выручку от реализации за конкретный период сравнить с затратами, относящимися именно к этой продукции, - релевантными затратами. Данные затраты совпадают с оттоком денег при условии, если предприятие сразу оплачивает счета по материалам, не имеет незавершенного производства, запаса ресурсов и основных средств. Во всех остальных случаях денежные и релевантные затраты будут отличаться. Причиной этого различия являются затраты, которые не связаны с денежными выплатами в этом периоде. Допустим, предприятие купило оборудование, которое будет работать пять лет, заплатив за него 100 млн. руб., т.е. произошел отток денег в инвестиционном денежном потоке, а производственный денежный поток остался неизменным. При расчете размера прибыли за первый год необходимо отнести к релевантным затратам ту часть оборудования, которая была использована непосредственно в этом году. Самое простое решение задачи заключается в равномерном распределении затрат на покупку оборудования на весь ожидаемый срок его службы. В нашем примере затраты составят 20 млн. руб. в год и приведут к увеличению релевантных затрат предприятия в течение всех пяти лет, хотя деньги за оборудование полностью были выплачены в первый год. Таким образом, оценка инвестиционного проекта не может быть основана на использовании прибыли, так как в этом случае инвестиционные затраты учитываются в виде оттока денег в инвестиционном денежном потоке и в виде распределения затрат на покупку оборудования на ожидаемый срок его службы. Использование денежного потока позволяет устранить двойной счет, так как сопоставляются денежные затраты на осуществление инвестиционного проекта с потоком денежных доходов по этому проекту. Анализ инвестиционного проекта основан на росте его денежного потока. Простой пример поможет понять еще одну причину, почему именно денежный поток является важной характеристикой инвестиционного проекта. Допустим, судостроительный завод заключил два договора на поставку двух одинаковых судов. По одному из договоров завод получает авансом половину договорной суммы, по другому оплата производится после выполнения договора. Эти различия никак не повлияют на прибыль, однако из двух совершенно одинаковых проектов более предпочтительным выглядит тот, доход по которому поступает раньше. Учесть это можно только с помощью денежного потока, в котором зафиксированы моменты получения и расходования денег. Денежный поток инвестиционного проекта отражает приток и отток денег, вызванные непосредственно данным проектом, т.е. является релевантным денежным потоком проекта. Для его определения надо сравнить два денежных потока предприятия. Первый денежный поток, который имела бы фирма в случае осуществления проекта, второй - в случае отказа от него. Предприятие должно как бы пропустить через себя каждый инвестиционный проект, а не оценивать его как нечто самостоятельно существующее. Поэтому нет ничего удивительного в том, что один и тот же проект, оцениваемый разными предприятиями, будет иметь разные денежные потоки. Отметим далее, что величину денежного потока можно определить только за какой-либо период времени (месяц, год, пятилетку). Конечно, расчет будет более точным, если определить величину чистого денежного потока за каждый месяц на протяжении всего срока действия проекта, но оправдает ли такая точность многократно возросшую сложность прогнозирования и расчета? Чаще всего при определении денежного потока проекта для расчета чистого денежного потока принимают период, равный одному году. Денежный поток проекта удобно изображать графически, как это показано на рис. 5.3. Рис. 5.3. Денежный поток инвестиционного проекта (тыс. руб.) 3. Методика установления цен на товар, предусмотренный инвестиционным проектом. Эффективность инвестиционных проектов непосредственно зависит от разработанных цен на товар, который предусмотрен проектом. Так, при определении чистого дисконтированного (приведенного) дохода в размере потока платежей необходимо отражать как цены, по которым предполагается реализация товара, так и затраты на его производство. Поэтому разработчикам проекта необходимо доказать инвесторам, при каком уровне цены и при каких затратах на выпуск продукции данный проект будет эффективен. Реализацию любого проекта по производству того или иного товара можно считать успешным при выполнении следующих пяти основных условий: - хорошие цены на продукцию, производимую предприятием по данному проекту, а также тарифы на ее транспортировку до рынков сбыта; - хорошие цены и тарифы на продукцию материально-технического обеспечения проекта и ее доставку; - хорошая, современная технология для производства продукции по рассматриваемому проекту; - стабильный спрос на рынках данного товара; - устойчивое предприятия. конкурентоспособное преимущество проектируемого Метод обоснования цены товара зависит от того, на что ориентирован сам проект, т.е. куда и на каких условиях будет поставляться товар. Основными условиями можно считать: - поставка товара на экспорт или на внутренний рынок; - разработка нового товара и выведение его на старый рынок или на новый рынок; - выведение уже производимого и продающегося товара на старых рынках на новый рынок. Такая формулировка успешной реализации инвестиционного проекта в части цен является постановочной, так как требует расшифровки понятия "хорошие цены". Для установления рыночных цен на товар, предусмотренный инвестиционным проектом, необходимо использовать методику, которая включает: - постановку задач ценообразования; - определение спроса на товар; - оценку издержек; - выбор метода ценообразования. Ниже рассмотрены этапы расчета рыночных цен на товар. Постановка задач ценообразования. Предприятию прежде всего предстоит решить, каких целей оно стремится достигнуть при реализации конкретного товара. Чаще всего с помощью ценовой стратегии предприятия могут быть достигнуты следующие цели: - сохранение стабильного положения на рынке; - расширение доли рынка; - максимизация прибыли, повышение уровня рентабельности; - поддержание предприятия; и обеспечение ликвидности (платежеспособности) - завоевание лидерства на рынке; - расширение экспортных возможностей. Определение спроса на товар. Любая цена, назначенная предприятиемпродавцом, так или иначе скажется на уровне спроса на товар. На рис. 5.4 представлена зависимость между ценой P и сложившимся уровнем спроса q. Рис. 5.4. Общий вид кривой спроса D Кривая спроса показывает, какое количество товара будет продано на рынке в течение конкретного отрезка времени по разным ценам. В обычной ситуации спрос и цена находятся в обратно пропорциональной зависимости, т.е. чем выше цена, тем ниже спрос; чем ниже цена, тем выше спрос. Подняв цену с , до , предприятие продаст меньшее количество товара. Потребители с ограниченным бюджетом, столкнувшись с выбором альтернативных товаров, будут покупать меньше товаров, цены на которые оказываются для них слишком высокими. Зарубежные фирмы постоянно проводят замеры изменений спроса в зависимости от изменений цен, так как этот показатель является главным в осуществляемой политике цен. Различия в подходах к замерам диктуются типом рынка. В условиях чистой монополии кривая спроса свидетельствует о том, что спрос на товар обоснован ценой, которую предприятие за него запрашивает. Однако с появлением одного или более конкурентов кривая спроса будет меняться в зависимости от цен конкурентов. Чувствительность спроса к изменению цены характеризуется показателем эластичности. Эластичность показывает, на сколько процентов изменится одна переменная в результате изменения другой переменной на 1%. Рассмотрим две кривые спроса, представленные на рис. 5.5. Рис. 5.5. Неэластичный (а) и эластичный (б) спрос Кривая неэластичного спроса наглядно показывает, что увеличение цен с , до ведет к относительно небольшому падению спроса с до . Кривая эластичного спроса (б) показывает, что то же самое увеличение цены приводит к существенному падению спроса с до . Если под влиянием небольшого изменения цены спрос почти не меняется, значит, он неэластичен. Если же при этом спрос претерпевает значительные изменения, то принято считать, что он эластичен. Для общего спроса на многие товары промышленного назначения характерна низкая ценовая эластичность. Что определяет эластичность спроса по ценам? Спрос, вероятнее всего, будет менее эластичен при следующих обстоятельствах: - товару нет или почти нет замены или отсутствуют конкуренты; - покупатели не сразу замечают повышение цен; - покупатели медленно меняют свои покупательские привычки; - покупатели считают, что повышенная цена оправдана улучшением качества товара, естественным ростом инфляции и т.д. Если спрос можно определить как эластичный, продавцам стоит задуматься о снижении цены. Сниженная цена принесет больший объем общего дохода. Такой подход имеет смысл до тех пор, пока нет непропорционального роста издержек производства и сбыта товара. В практике зарубежных фирм широко применяется числовая (расчетная) оценка эластичности спроса (предложения) в зависимости от изменения цены. Поскольку величину спроса (предложения) мы обозначили q, а цену товара - Р, то показатель (коэффициент) спроса (предложения) в зависимости от изменения цены (или ценовая эластичность) спроса (предложения) будет равен: где qи Р - изменение спроса (предложения) и цены, %. Пример 1. Цена на товар повысилась на 10%, спрос на него уменьшился на 3%. Эластичность спроса на товар в зависимости от изменения цены будет равна: = - 3/10 = - 0,3. Пример 2. Цена на товар повысилась на 10%, предложение (производство) товара выросло на 1%. Эластичность предложения товара в зависимости от изменения цены составит: = 1/10 = + 0,1. Принято считать, что если: < 1, - спрос неэластичен; > 1, - спрос эластичен; = 1, - спрос с единичной эластичностью. Положительные значения эластичности отражают одинаково направленные изменения взаимосвязанных величин, т.е. обе возрастают либо уменьшаются, а отрицательные - разную направленность изменений: одна величина возрастает, другая - уменьшается, либо наоборот: одна - уменьшается, другая - возрастает. Эластичность спроса в зависимости от изменения цены обычно является отрицательной величиной, эластичность предложения, как правило, положительной величиной. Показатели эластичности спроса (предложения) широко используются зарубежными предпринимателями при установлении цен на товары. Оценка издержек. Спрос, как правило, определяет максимальную цену, которую предприятие может запросить за свой товар. В то же время минимальная цена определяется издержками предприятия. Предприятие стремится установить на товар такую цену, которая полностью будет покрывать все издержки по производству, распределению и сбыту товара, включая справедливую норму прибыли за приложенные усилия и риск. Издержки производства и реализации товаров (продукции, работ, услуг) представляют собой затраты средств производства, включающих сырье, материалы, топливо, электроэнергию, основные фонды, транспортные средства, посреднические и общественные услуги, расходы, связанные с непосредственным применением труда, выраженные в денежной форме. Издержки в ценообразовании на предприятии имеют особое значение. Их учет необходим для определения цены предложения и, самое главное, для выработки эффективной стратегии и тактики всей деятельности предприятия. При сложившейся рыночной конъюнктуре обеспечение более низких издержек по отношению к доходу (выручке) предприятия - определяющее условие его выживаемости и эффективной работы. Правильное определение издержек, их снижение, а иногда и повышение имеют непосредственное значение для прибыльной работы предприятия и его благополучия. В отечественной практике ценообразования на предприятии, работающем в условиях рынка, необходимо различать два вида издержек: бухгалтерские издержки производства и реализации товаров и экономические (предпринимательские) издержки. Бухгалтерские издержки производства и реализации товара (продукции, работ, услуг) определяются и группируются в соответствии с их экономическим содержанием по следующим элементам: - материальные затраты; - затраты на оплату труда; - отчисления на социальные нужды; - амортизация основных фондов; - прочие затраты. Экономические, или предпринимательские, издержки производства и реализации товара (продукции, работ, услуг) по своему существу определяют цену предложения товара. Выраженные в денежной форме издержки, которые предприятие учитывает, чтобы функционировать на рынке, исходя из минимально необходимых условий осуществления нормальной деятельности, - это затраты, связанные с простым и расширенным воспроизводством в данной отрасли. В экономические (предпринимательские) издержки производства и реализации товара (продукции, работ, услуг) предприятия включают бухгалтерские издержки производства товаров, реализации услуг и нормальную предпринимательскую прибыль, которая определяется выбранным методом ценообразования с учетом всех обязательных выплат. Выбор метода ценообразования. Предпринимательская деятельность, ориентированная на эффективную работу на рынке, должна иметь определенную прибыль. Поэтому, кроме затрат на себестоимость продукции, в предпринимательские издержки входят нормальная предпринимательская прибыль и, соответственно, нормальная предпринимательская рентабельность предприятия и изделий, видов продукции. В предпринимательских издержках прибыль и рентабельность предприятия и изделий учитываются в соответствии с принятой стратегией (и тактикой) ценообразования, с тем чтобы обеспечить предприятию ту стратегию общего развития, которую определило руководство или собрание акционеров с учетом конкурентной конъюнктуры в отрасли. При расчете нормальной предпринимательской прибыли учитываются: - затраты, обеспечивающие нормальное (принятое, сложившееся в отрасли) расширенное воспроизводство, т.е. капитальные вложения в основные фонды и прирост оборотных средств; - затраты на научно-исследовательские и опытно-конструкторские и другие работы, обеспечивающие научно-технический прогресс; - затраты на социальное, в том числе жилищное, и другое строительство; - текущие затраты на социальные нужды, финансируемые из прибыли; - расходы по подготовке и переподготовке кадров, финансируемые из прибыли; - отчисления в централизованные фонды и в фонды концерна, ассоциации, объединения; - выплата дивидендов по акциям; - отчисления налогов, уплачиваемых за счет прибыли. Все затраты, финансируемые за счет прибыли, учитываются при определении нормальной предпринимательской прибыли в размере, сложившемся в отрасли, и, следовательно, могут быть обоснованы при "уторговывании" цен. В предпринимательских издержках учитываются налог на добавленную стоимость (НДС), если он прибавляется к цене, т.е. начисляется сверх цены предприятия, а также акцизы. НДС входит в издержки предприятия, отражается в затратах, предприятие вносит его сумму в бюджет, и, следовательно, НДС учитывается при калькулировании всех издержек. Акциз необходимо учитывать в издержках, если предприятие отчисляет в бюджет акцизный налог. В этом случае цена предложения определяется с учетом этого налога. Если же акцизный налог уплачивается сбытовой базой или какой-то другой посреднической организацией, то предприятие в своих издержках может не учитывать акцизный налог, но при этом должно предусмотреть его при конечной реализации своей продукции. Таможенные пошлины, тарифы и сборы учитываются предпринимательских издержках товаров, отпускаемых на экспорт. в Необходимо отметить, что в настоящее время определение прибыли при расчете проектировщиками необходимой выручки производится "снизу вверх", т.е. сначала рассчитывается необходимая чистая прибыль как источник финансирования расходов. Затем определяется налогооблагаемая прибыль для определения суммы налога на прибыль. К чистой прибыли прибавляется сумма налогов на прибыль и финансовые результаты, и таким образом определяется "прибыль от продаж". Схема формирования чистой прибыли приведена в гл. 3 (рис.3.1). Рассмотрим методы ценообразования для целей обоснования проектов. 1. Издержки плюс прибыль. Метод ценообразования, довольно часто применяемый в России, отражает сложившуюся за долгие годы систему планового хозяйствования. Справедливости ради следует отметить, что этот метод достаточно широко применяется и -в зарубежной практике ценообразования. Метод, называемый "издержки плюс прибыль" (cost plus), предполагает последовательное определение всех издержек производства продукции и прибыли, необходимой для осуществления хозяйственной деятельности предприятия и его производственного развития (формирование фонда потребления и фонда накопления). При расчете необходимой прибыли проектируемого объекта (предприятия) сегодня не может быть рекомендован к использованию метод определения величины прибыли через норматив рентабельности, ориентирующий на средние по отрасли значения рентабельности. Это связано со следующими обстоятельствами. Во-первых, при плановой экономике сложилась практика финансирования и содержания большей части социальной сферы городов, поселков за счет средств производственных предприятий, которая ведет -к увеличению размера налогооблагаемой прибыли. Различия в составе и количестве объектов социальной сферы, состоящих на балансе предприятий (определяемые готовностью администраций регионов взять на себя их содержание), обусловливают невозможность единого подхода к исчислению необходимой прибыли. Организации, имеющие на балансе детские учреждения, поликлиники, санатории, дома отдыха и т.п., постепенно передают их на баланс -и финансирование местного бюджета. Этот процесс, по-видимому, займет некоторое время, поэтому определение необходимой прибыли через расчет источников финансирования данных расходов -в ближайшем будущем сохранится. Во-вторых, традиционное для плановой экономики применение коэффициента рентабельности как отношения полученной прибыли к себестоимости продукции в условиях перехода к рыночной экономике утрачивает свое значение. Эффективность того или иного производства как сферы применения капитала определяют показатели рентабельности капитала (рентабельность активов, рентабельность собственного капитала, рентабельность инвестиций и др.) или рентабельности продаж. В-третьих, ряд местных налогов, уплачиваемых из прибыли (налоги на финансовые результаты), устанавливаются самостоятельно субъектами Российской Федерации и их ставки могут различаться (в установленных пределах) по регионам России. В связи с этим не только сумма налогов, уплачиваемых из прибыли, но и рентабельность будет различной для предприятий страны. 2. Метод индексации цен и тарифов. Наряду с методом формирования тарифов по принципу "издержки плюс прибыль", при обосновании уровня цены (тарифа) может применяться и метод индексации цен в соответствии с индексами роста инфляции. Этот метод целесообразно использовать при обосновании проекта выпуска уже имеющегося на рынках товара, когда цены на него известны (среднерыночные цены). Следует отметить, что данный метод уже использовался в практике ценообразования в России. Начиная с 1993 г. в соответствии с решением Правительства Российской Федерации при формировании цен на газ был введен порядок автоматической их индексации, учитывающей ежемесячную фактическую инфляцию в промышленности по данным Госкомстата России. Такой порядок, с одной стороны, позволил оперативно и достаточно объективно учитывать изменение цен на промышленную продукцию и услуги, используемые в газовой отрасли при добыче и транспортировке газа, с другой стороны, при замедлении темпов инфляции дал дополнительные средства предприятиям газовой промышленности, не подтвержденные плановыми затратами на период регулирования. С 1 октября 1996 г. механизм автоматической индексации цен на газ в Российской Федерации был отменен. Метод индексации может применяться в двух видах: индексация "по факту" и опережающая индексация. В первом случае изменение цены (тарифа) происходит в зависимости от официально опубликованного уровня инфляции за период времени, прошедший со времени последнего пересмотра цен (тарифов). Такая индексация не может производиться прямым умножением цены (тарифа), установленной на предшествующий интервал регулирования. Это связано с тем, что ряд статей, включаемых в цену (тариф), такие, как амортизация, плата за землю, загрязнение окружающей среды и др., не связаны с плановым инфляционным ростом затрат компании (Знеизм.) и зависят либо от переоценки стоимости основных производственных фондов, либо законодательных решений Государственной Думы или субъектов Российской Федерации. В то же время затраты компании, связанные с изменением цен в различных отраслях промышленности, должны учитываться в проектных решениях и их индексация должна проводиться с учетом возможного различия темпов роста цен в этих отраслях. где - статья затрат (расходов из прибыли), изменяющаяся в зависимости от уровня инфляции в соответствующих отраслях народного хозяйства; уровень инфляции (как правило, изменение цен в промышленности). Следует отметить, что метод индексации цен (тарифов) в соответствии с фактическим изменением затрат может применяться только в случае быстрой реализации проектного решения (в течение нескольких месяцев), так как его применение приводит к определенной недостаточности выручки компании вследствие образования некоторого лага времени. В то же время данный метод стимулирует менеджеров проекта к поиску резервов снижения себестоимости продукции и экономии средств, финансируемых за счет прибыли. Опережающая индексация цен (тарифов) в соответствии с прогнозными индексами-дефляторами роста цен основана на тех -же принципах, что и индексация "по факту", но использует официальную прогнозную оценку роста затрат в различных отраслях хозяйства. Такая информация предоставляется, как правило, Министерством экономического развития и торговли Российской Федерации. 3. Возможность применения метода регулирования нормы прибыли на капитал. Широко используемый в зарубежных странах метод установления нормы прибыли на вложенный капитал основывается на принципах постоянного возмещения (через обоснованную норму) инвесторами вложений в создание (развитие) компании. Опыт приватизации в России, основанный на принципах ваучерной приватизации, не позволяет в настоящее время говорить об акционерах компаний как об инвесторах в силу существенной недооценки основных производственных фондов - ОППФ, стоимость которых в ценах 1990 г. была заложена в условия приватизации. Следует также иметь в виду, что использование принципа нормы возврата прибыли на вложенный капитал в ближайшей перспективе может найти достаточно широкое распространение в России только для предприятий, ориентированных на выпуск экспортной продукции. В этом случае, с одной стороны, существует возможность получения кредитов под залог экспортной выручки, а с другой стороны, может применяться принцип проектного финансирования при осуществлении инвестиционных проектов. В других случаях из-за недостаточного развития финансово-кредитной сферы и высоких рисков долгосрочного кредитования этот метод вряд ли найдет широкое применение. Тем не менее пропаганда такого метода формирования цен (тарифов) уже ведется и его внедрение в будущем будет напрямую связано с устойчивостью экономической ситуации в государстве. 4. Учет неопределенности и риска в оценке инвестиционных проектов. Этого вопроса мы касались в гл. 2. Напомним, что полная -определенность и отсутствие риска при оценке и принятии инвестиционного проекта являются нереалистичным условием. Поэтому денежный поток инвестиционного проекта можно оценить с той или иной степенью достоверности. Кроме того, разные проекты часто имеют разный уровень риска. Например, проекты, связанные с совершенствованием существующих и внедрением новых видов товаров всегда связаны с достаточно высоким риском. В этой связи необходимо подчеркнуть важность анализа внешней маркетинговой среды, которая характеризуется изменчивостью -и непредсказуемостью. Здесь используется вариантность расчетов проекта при благоприятных и неблагоприятных условиях, например при низких и высоких ценах на сырье, материалы, энергию и т.д. Для повышения качества принимаемых решений по инвестиционным проектам целесообразно проверить устойчивость их эффективности при различных значениях исходной информации в границах возможного колебания ее и наиболее вероятных неблагоприятных условиях их реализации. Проект считается устойчивым, надежным, если во всех вариантах влияние неблагоприятных последствий устранимо за счет создания запасов и резервов или они могут быть возмещены страховыми компаниями. Степень устойчивости проекта к возможным неблагоприятным изменениям его осуществления может быть охарактеризована показателями предельного уровня объема производства, цен производимой продукции и других параметров проекта. Предельное значение параметра проекта для конкретного года его реализации - значение параметра в данном году при нулевой чистой прибыли. Наиболее распространенным приемом оценки устойчивости проекта является определение "точки безубыточности", которая показывает тот минимальный объем продаж подлежащей выпуску продукции, при котором выручка от ее реализации покрывает только издержки производства и сбыта продукции. "Точка безубыточности" (минимальный объем выпуска продукции может быть определена по формуле: ) где Ц - цена единицы продукции; - условно-постоянные издержки предприятия в целом; - переменные затраты на производство единицы продукции. Проект считается относительно надежным, если номинальный объем продаж превышает "точку безубыточности". 5. Учет инфляции при расчетах экономической эффективности инвестиционных проектов. Инфляция находит выражение в повышении уровня цен и снижении покупательной стоимости денег, их обесценении. Неодинаковая стоимость денег в различные периоды осуществления инвестиционных проектов, обусловленная фактором инфляции, также требует учета при оценке их экономической эффективности. Уровень инфляции принято характеризовать и измерять двумя показателями: темпом прироста и индексом роста. Темп прироста инфляции представляет собой процентное отношение размера увеличения цены на ресурс, товар, продукцию и т.п. за определенный промежуток времени (год, квартал, месяц) к величине цены на его начало, т.е. представляет собой величину: где - тем инфляции за рассматриваемый период; и - цены ресурсов, продукции, услуг, товаров соответственно на начало -и конец рассматриваемого периода. Индекс инфляции представляет собой соотношение цен на ресурсы, продукцию, услуги, товары на конец и начало рассматриваемого периода, т.е. его величина определяется по формуле: Необходимость учета инфляции при оценке экономической эффективности инвестиционных вложений обусловлена двумя основными причинами: - неоднородностью инфляции, т.е. различной величиной ее уровня по видам товаров и ресурсов, производимых, реализуемых и потребляемых в процессе реализации инвестиционных проектов; - превышением уровня инфляции над ростом курса иностранных валют. Кроме того, даже однородная инфляция влияет на показатели экономической эффективности инвестиционных проектов вследствие: - изменения влияния запасов и задолженностей (увеличение запасов материалов и кредиторской задолженности становится более выгодным, а запасов готовой продукции и дебиторской задолженности - менее выгодным, чем без инфляции); - завышения налогов за счет отставания амортизационных отчислений от тех, которые соответствовали бы повышающимся ценам на основные фонды; - изменения фактических условий предоставления займов и кредитов. Учет влияния инфляции на показатели экономической эффективности инвестиций и инвестиционных проектов осуществляется с использованием базисных, расчетных и прогнозных цен на потребляемые ресурсы, производимые и реализуемые товары, продукцию и услуги. Базисная цена - цена, которая сложилась на рынке товаров, ресурсов и услуг на данный конкретный момент времени. Базисная цена считается неизменной в течение всего расчетного периода оценки эффективности инвестиционного проекта. Расчетная цена продукции или ресурса определяется путем приведения их базисной цены к рассматриваемому моменту времени. Указанное приведение называется дефлированием. Оно состоит в том, что расчетная цена определяется умножением базисной цены на дефлирующий множитель, представляющий собой фактический индекс инфляции за период от момента потребления (приобретения) ресурса до рассматриваемого момента приведения. Расчетная ( ) и базисная ( ) цены связаны между собой зависимостью: где j - коэффициент (индекс) фактического изменения цен "продукции или ресурсов соответствующей группы за период времени от момента их потребления и реализации до момента приведения (при расчетах эффективности затраты и поступления, как правило, приводятся к дате начала реализации инвестиционного проекта). Для обеспечения сравнимости результатов инвестирования и произведенных при этом затрат при расчете показателей экономической эффективности инвестиционных проектов используются расчетные цены. 6. Приведенные затраты как показатель сравнительной экономической эффективности капитальных вложений. Этот показатель широко использовался в расчетах по определению экономической эффективности капитальных вложений до перехода отечественной экономики на рыночные отношения. В настоящее время данный показатель при определенных условиях может быть использован и в условиях рыночной экономики. Ниже рассмотрена экономическая суть показателя приведенных затрат при расчетах сравнительной экономической эффективности капитальных вложений. Показатель приведенных затрат (ПЗ) определяется по формуле: где - текущие производственно-эксплуатационные издержки (себестоимость) по i-му варианту; - капитальные вложения по тому же варианту; - нормативный коэффициент эффективности капитальных вложений. Необходимость приведения текущих и единовременных затрат при оценке экономической эффективности инвестиционных вложений обусловлена, вопервых, разновременностью в процессе реализации инвестиционных проектов, во-вторых, потребностями определения так называемой сравнительной экономической эффективности различных вариантов инвестиционных решений и инвестиционных проектов. Экономическое сопоставление различных вариантов решения того или иного вопроса осуществляется путем сравнения величин приведенных затрат, необходимых для осуществления каждого варианта (все варианты должны быть приведены в сопоставимый вид). Приведенные затраты есть сумма текущих затрат за год и единовременных капиталовложений. Текущие затраты - систематически повторяющиеся затраты, обычно включаемые в себестоимость продукции. Поэтому в расчетах обычно вместо текущих затрат используют себестоимость. Поскольку размерность текущих и единовременных затрат различна (соответственно руб./год и руб.), то непосредственное их суммирование невозможно. Для приведения единовременных затрат к виду, сопоставимому с текущими затратами, их умножают на нормативный коэффициент эффективности . Относительно нормативного коэффициента эффективности капитальных вложений следует отметить следующее. До перехода экономики на рыночные отношения этот коэффициент был величиной заданной и устанавливался Госпланом СССР для народного хозяйства в целом и дифференцированно для отдельных отраслей, а также направлений капитальных вложений. Например, последний регламентирующий показатель общей эффективности по народному хозяйству был установлен на уровне 0,14, для промышленности - 0,16; для машиностроения - 0,20; для металлургии 0,15. Нормативный коэффициент эффективности - нижняя граница эффективности капитальных вложений. Например, при нормативном коэффициенте эффективности 0,15 целесообразны лишь те капиталовложения, которые дадут эффект не менее 15 %. Если вложения дают эффект ниже этой границы, то они признаются неэффективными. Нормативный срок окупаемости капитальных вложений Тн есть величина, обратная нормативному коэффициенту эффективности: Если = 0,15, то =1/0,15 = 6,7 года. В соответствии с принятыми коэффициентами эффективности предприятия соответствующих отраслей использовали нормативные коэффициенты и, соответственно, нормативные сроки окупаемости капитальных вложений. Налоговым кодексом Российской Федерации введены в действие значительные новации в области использования основных средств предприятий: увеличение норм амортизации, использование механизма ускоренной амортизации, определение срока полезного использования объектов основных средств и др. Данные изменения дают возможность предполагать, что нормативный коэффициент эффективности может быть рассчитан и использован в условиях конкретного предприятия. Иными словами, приведенные затраты могут быть использованы в качестве сравнительной эффективности капитальных вложений при выборе одного из двух или более вариантов решения определенной технической или хозяйственной задачи предприятия. Показатели Сi и Кi могут применяться как в полной сумме, так и в виде удельных величин - удельных капитальных вложений и себестоимости единицы продукции. Удельные капитальные вложения показывают размер капитальных вложений, приходящихся на единицу вновь созданной мощности или на единицу прироста годового продукта. Если показатели Сi и Кi применяются в виде удельных величин, то формула приведенных затрат принимает вид: где - себестоимость единицы продукции по i-му варианту; - удельные капитальные вложения по i-му варианту; В - годовой выпуск продукции (он должен быть одинаковым для всех рассматриваемых вариантов); нормативный коэффициент эффективности капитальных вложений. Для сравнения вариантов можно использовать и другую формулу: Вариант, обеспечивающий минимальные приведенные затраты, является наилучшим для данных условий производства. Пример. Выбрать наиболее эффективный вариант производственного процесса, исходя из следующих данных: Вариант К (млн руб.) С (млн руб.) 1 5,0 2 7,0 3 4,0 12,0 10,0 13,0 Выбор варианта осуществляем по формуле приведенных затрат. При 0,15 величина приведенных затрат будет равна: = 12,0 + 0,15 5,0 = 12,75 млн руб.; = 10,0 + 0,15 7,0= 11,05 млн руб.; = 13,0 + 0,15 4,0= 13,6 млн руб. = Следовательно, вариант 2, по которому приведенные затраты минимальные и составили 11,05 млн руб., будет наиболее эффективным. Если число сравниваемых вариантов не превышает двух, то для выявления наиболее эффективного из них можно ограничиться расчетом срока окупаемости дополнительных капитальных вложений по сравниваемым вариантам или коэффициента сравнительной эффективности дополнительных капитальных вложений. Обозначим: - капитальные вложения по 1-му варианту, - по 2-му варианту; - себестоимость годового выпуска продукции по 1-му варианту, - по 2-му варианту. Для выбора экономически более эффективного варианта следует определить соотношение приведенных показателей: если < и , то ясно преимущество 1-го варианта; если > и , то преимущество имеет 2-й вариант; если = и < , то предпочтительнее 1-й вариант; если = и > , то преимущество имеет 2-й вариант. В случае когда > и < , для характеристики эффективности одного из вариантов определяется срок окупаемости или коэффициент эффективности дополнительных капиталовложений по формулам: где Т - срок окупаемости; Е - коэффициент сравнительной экономической эффективности. Расчетные сроки окупаемости дополнительных капитальных вложений и показатели сравнительной эффективности сопоставляются с нормативными. Если Т < или Е > , то более капиталоемкий вариант признается целесообразным (эффективным). Пример. Имеются два проекта строительства обогатительной фабрики. По первому проекту капитальные вложения в основные производственные фонды составляют 30 млн. руб., себестоимость годового выпуска продукции 46 млн. руб., по второму проекту они составляют соответственно 36 и 44 млн. руб. Срок окупаемости дополнительных капитальных вложений: Т = ( - ) = (36 - 30) : (46 - 44) = 3 года. - )/( Коэффициент сравнительной эффективности дополнительных капитальных вложений: E = ( - )/( - ) = (46 - 44) : (36 - 30) = 0,33. Сравнение рассчитанных показателей с нормативными (Т< , а Е > ) показывает, что более экономичным является второй проект, так как дополнительные капитальные вложения по нему (6 млн. руб.) окупаются за счет эффекта, получаемого от снижения себестоимости годового выпуска продукции (2 млн. руб.), в течение 3 лет (при нормативном сроке окупаемости 6,7 года). Определив наиболее эффективный вариант, необходимо рассчитать величину годового экономического эффекта Эг по выбранному варианту по сравнению с базовым. Его исчисляют как разницу между приведенными затратами по базовому и внедряемому вариантам: где и - себестоимость годового выпуска продукции соответственно по базовому и внедряемому вариантам; и - капитальные вложения в основные производственные фонды соответственно по тем же вариантам. Пример. Имеется несколько вариантов механизации и автоматизации производства (количество и качество продукции во всех вариантах одинаковы). Необходимо выбрать наиболее экономичный из них и рассчитать годовой экономический эффект, который получит отрасль в результате внедрения этого варианта. Нормативный коэффициент эффективности равен 0,15. Ниже приведены суммы капиталовложений в основные производственные фонды по вариантам (К), себестоимости годового выпуска продукции по вариантам (С) в тыс. руб.: Вариант Капиталовложения в основные производственные фонды Себестоимость годового выпуска продукции Базов ый 680 1-й 2-й 3-й 750 860 970 560 500 450 430 Рассчитаем приведенные затраты по вариантам, тыс. руб./год: = + = 560 + 0,15 = 500 + 0,15 680 = 662,0; = + 750 = 612,5; = + = 450 + 0,15 860 = 579,0; = + = 430 + 0,15 970 = 575,5. Как видно, наиболее экономичным является 3-й вариант, так как он обеспечивает наименьшую сумму приведенных затрат, которая составила 575,5 тыс. руб.. Сравнивая приведенные затраты по этому и базовому вариантам, рассчитаем годовой экономический эффект: =( + )- ( + ) = 662 - 575,5 = 86,5 тыс. руб./год. Таким образом, вследствие внедрения 3-го варианта механизации и автоматизации производства предприятие получит годовой экономический эффект в сумме 86,5 тыс. руб./год. При сравнении сопоставимости. вариантов необходимо соблюдать условия их Методологические основы сравнительной оценки эффективности инвестиционных проектов Экономическая оценка эффективности инвестиционных проектов занимает центральное место в процессе обоснования и выбора возможных вариантов вложения денежных средств и других капиталов с целью их увеличения. При всех прочих благоприятных характеристиках проектов (увеличение числа рабочих мест и занятости населения, повышение степени освоенности территории, улучшение экологической обстановки и др.) они не будут приняты -к реализации, если не обеспечат: - возмещение вложенных сумм денежных средств и других капиталов в результате создания новых предприятий, производств или их модернизации, технического переоснащения и реализации производимых на них товаров, продукции и услуг; - получение прибыли, обеспечивающей рентабельность инвестиций не ниже желательного для инвесторов уровня; - окупаемость инвестиций в пределах срока, приемлемого для инвестора. Определение возможности достижения вышеназванных экономических результатов при осуществлении реальных инвестиционных вложений и является основной задачей оценки любого конкретного инвестиционного проекта. Указанная задача является до-статочно сложным и ответственным этапом при принятии решений, связанных с инвестированием, что усугубляется следующими обстоятельствами. Во-первых, инвестиционные вложения могут осуществляться и в разовом порядке при создании новых предприятий, и неоднократно повторяться на всем протяжении осуществления производственно-хозяйственной деятельности существующими предприятиями как реинвестиционный процесс и как процесс по диверсификации производства на действующих предприятиях и т.д. Во-вторых, получение результатов от инвестирования в связи с длительностью сроков осуществления инвестиционных проектов реального инвестирования (как правило, год и более) имеет относительно вероятностный характер и растянуто по времени. В третьих, в связи с длительностью сроков реализации проектов реального инвестирования в процессе их осуществления весьма вероятны изменения внешней маркетинговой среды (в частности, изменение налоговой системы, финансово-кредитной политики государства, условий заимствования, инфляция, изменение цен и т.п.). В итоге указанные обстоятельства могут привести к существенным отклонениям фактических результатов инвестирования от расчетных. Поэтому оценке и выбору рациональных (оптимальных) проектных решений уделяется особое внимание. Основным документом, регламентирующим оценку эффективности использования инвестиций при разработке и реализации инвестиционного проекта, являются "Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов", утвержденные Минэкономики России, Минфином России и Госстроем России от 21.06.1999 г. N ВК 47. Под оценкой коммерческой эффективности проекта понимаются определенные соотношения финансовых затрат и результатов, обеспечивающих необходимую норму доходности для участников конкретного проекта. Во всех случаях оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности проекта проводится в определенных пределах, которые принято называть горизонтом расчета. Продолжительность горизонта расчета принимается с учетом: - продолжительности создания, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта; средневзвешенного нормативного технологического оборудования; срока службы основного - достижения заданных характеристик прибыли (масса или норма прибыли и т.д.); - требований инвестора. Горизонт расчета измеряется годами, а при расчетах экономической эффективности проекта делится на шаги расчета. Каждый шаг может измеряться одним месяцем, кварталом, годом. Методическую основу оценки эффективности инвестиционного проекта составляет определение и соотношение затрат и результатов от его осуществления. Другим важным положением, требующим учета при оценке экономической эффективности, является дисконтирование (приведение) получаемых результатов и производимых затрат при расчете показателей эффективности. Сравнительная оценка инвестиционных использованием следующих показателей: проектов производится с - чистого дисконтированного дохода или интегрального эффекта; - индекса доходности или индекса прибыльности; - внутренней нормы доходности инвестиций; - срока окупаемости инвестиций. При определении показателей эффективности инвестиционных проектов могут использоваться базисные, мировые, прогнозные и расчетные цены на продукцию и потребляемые ресурсы (см. § 1 данной главы). Поскольку, как правило, расчет показателей эффективности осуществляется на основании цен на дату начала реализации проекта, то стоимость потребляемых ресурсов и производимой продукции (работ, услуг) также определяется в базисных ценах на начало реализации инвестиционного проекта. Все виды цен могут выражаться в рублях или устойчивой ино-странной валюте (доллары США, германские марки и др.). Рассмотрим методы расчета вышеперечисленных определении эффективности инвестиционных проектов. показателей при Чистый дисконтированный доход от реализации инвестиционного проекта. Чистый дисконтированный доход (ЧДД), называемый еще интегральным экономическим эффектом (Эинт), представляет собой величину чистого дохода, который получит инвестор от реализации инвестиционного проекта за расчетный период (горизонт расчета). Чистый дисконтированный доход рассчитывается как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами по формуле: где - результаты, достигнутые на t-м шаге расчета; - затраты, осуществляемые на t-м шаге расчета; - инвестиционные затраты на t-м шаге расчета; T - временный период расчета (горизонт расчета); t - номер шага расчета; E - норма дисконта, которая для инвестора должна соответствовать норме дохода на капитал. Если величина ЧДД инвестиционного проекта, рассчитанная по вышеприведенной формуле, положительна, то он признается эффективным. Равенство нулю означает, что при осуществлении инвестиционного проекта обеспечивается уровень доходности инвес-тиционных вложений, равный принятой норме дисконта. Если, например, норма дисконта принята в размере 0,2, то чистый доход инвестора составит 2 коп. на один рубль инвестиционных вложений в год. Чем выше значение ЧДД, тем эффективнее проект. Индекс доходности. Индекс доходности инвестиций (ИД) представляет собой отношение суммы приведенного эффекта к величине инвестиционных затрат К и определяется по формуле: Индекс доходности инвестиций строится из элементов ЧДД, -и его величина связана с величиной ЧДД. Если ЧДД имеет положительное значение, то индекс доходности инвестиций ИД > 1, и наоборот. Если ИД > 1, проект эффективен и обеспечивает доходность на уровне принятой нормы дисконта; если ИД < 1, то неэффективен и не обеспечивает доходности в размере принятой нормы дисконта или приносит убытки. Внутренняя норма доходности инвестиций. Как было сказано при рассмотрении чистого дисконтированного дохода, равенство его единице означает получение его величины, соответствующей принятой инвестором норме доходности инвестиций. Как правило, при расчетах величины ЧДД она не равна нулю, а представляет или большую, или меньшую величину, т.е. фактический уровень доходности будет соответственно больше или меньше принятой нормы. Поэтому определяется фактическая (расчетная) величина доходности инвестиций согласно принятым параметрам объема и цен реализации продукции, себестоимости ее производства, размеру инвестиционных вложений. Внутренняя норма доходности инвестиций (ВНД) представляет собой ту норму дисконта ( ), при которой величина приведенных эффектов равна приведенным инвестиционным вложениям, т.е. она определяется из равенства: Рассчитанная по вышеприведенной формуле величина внутренней нормы доходности ВНД сравнивается с требуемой инвестором величиной дохода на вкладываемый в инвестиционный проект капитал. Если ВНД равна или больше требуемой нормы доходности, то проект считается эффективным. Внутренняя норма доходности инвестиций имеет также и другие названия: внутренняя норма прибыли, норма возврата инвестиций, норма рентабельности инвестиций. Срок окупаемости инвестиций. Срок окупаемости инвестиций ( ) минимальный временной период от начала осуществления инвестиционного проекта, за пределами которого интегральный экономический эффект = ЧДД становится и остается в дальнейшем неотрицательным, т.е. период окупаемости - время от начала реализации инвестиционного проекта до момента, когда первоначальные инвестиционные вложения и другие затраты, связанные с реализацией инвестиционного проекта, покрываются суммарными результатами (прибылью) от его осуществления. Срок окупаемости иногда называют сроком возмещения или возврата инвестиционных затрат. Величина срока окупаемости определяется путем решения следующего равенства: Тема 4. «Критерии и методы оценки инвестиционных проектов» 1. Классификация методов 1. Простые методы – те, которые оперируют отдельными точечными значениями исходных данных, но при этом не учитывается вся продолжительность срока жизни проекта и неравнозначность денежных потоков, возникающих в различные моменты времени. Используются для быстрой оценки на предварительной стадии анализа. Простая норма прибыли (ROI) – показатель, аналогичный показателю рентабельности капитала: ROI = Pr / IС Pr - годовая чистая прибыль; IC – общий объем инвестиционных затрат. Экономический смысл – оценка того, какая часть инвестиционных затрат возмещается (возвращается) в виде прибыли в течение одного интервала планирования. При сравнении ROI с минимальным или средним уровнем доходности инвестор может сделать предварительные выводы о целесообразности данной инвестиции, а также о том следует ли проводить далее анализ инвестиционного проекта. Период окупаемости – с помощью этого показателя рассчитывается период, в течение которого проект будет работать «на себя» , т.е. весь объем генерируемых проектом денежных средств (чистая прибыль и амортизация), направляется на возврат первоначально инвестированного капитала: PP = Io / P Io = IC = Po – первоначальные инвестиции; Р – чистый годовой поток денежных средств от реализации инвестиционного проекта. + примеры с Л 4. Подшиваленко Г.П. Инвестиции : учебное пособие – М. : КНОРУС, 2007. – 200с. Стр. 75 - 76. 2. Сложные методы применяются для более глубокого анализа и.п.: они используют понятия временных рядов, требуют более тщательной подготовки исходной информации. 2. Классификация критериев Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр: А) основанные на дисконтированных оценках (чистая приведенная стоимость - NPV, индекс рентабельности инвестиций - PI, внутренняя норма прибыли – IRR, дисконтированный срок окупаемости - DPP); Б) основанные на учетных оценках (срок окупаемости инвестиций PP, коэффициент эффективности инвестиций – ARR, ). Далее будут рассмотрены методы, использующие данные критерии. 3. Характеристика методов Метод расчета чистой приведенной стоимости Целевая установка – повышение ценности фирмы, количественной оценкой которой служие ее рыночная стоимость. Цели собственников и управленцев – конгруэнтны, т.е. негативные последствия агентского конфликта. Метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений. Пусть инвестиция генерируется в течение n лет годовые доходы в размере P PV= NPV= Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то: NPV = I – прогнозируемый средний темп инфляции. Метод расчета индекса рентабельности инвестиций Этот метод является по сути следствием метода NPV. PI = Это относительный показатель. Он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений. Благодаря этому критерий PI удобен при выборе одного проекта из альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV (если два проекта имеют одинаковые значения NPV , но разные объемы требуемых инвестиций – выгоднее тот, который обеспечивает большую эффективность вложений), либо при комплектовании портфеля инвестиций с целью максимизации суммарного значения NPV. Метод расчета внутренней нормы прибыли инвестиций Под внутренней нормой прибыли инвестиции (внутренняя доходность, внутренняя окупаемость) понимают значение ставки дисконтирования r, при которой значение NPV проекта равно нулю: IRR = r, при котором NPV = f (r) = 0. Если обозначить IC = Ро, то IRR находится из уравнения: Экономический смысл критерия IRR заключается в следующем: организация может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя «стоимость капитала» СС, под которым понимается либо WACC, если источник средств точно не идентифицирован, либо стоимость целевого источника, если таковой имеется. Именно с CC сравнивается IRR. IRR IRR IRR Метод определения срока окупаемости инвестиций Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиций. Если доход по годам распределен равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиции будет погашена кумулятивным доходом. PP = min n, при котором Некоторые специалисты при расчете PP рекомендуют учитывать временной аспект. В этом случае в расчет принимаются денежные потоки, дисконтированные по показателю WACC, а соответствующая формула имеет вид: DPP = min, при котором Очевидно, что при дисконтировании срок окупаемости увеличивается, т.е. DPP>PP. Проект приемлемый по PP может отказаться неприемлемым по DPP. Недостатки расчета показателя PP: - не учитывает влияние доходов последних периодов; - не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но разным распределением ее по годам; - не обладает свойством аддитивности. Достоинства расчета показателя PP: - решение проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта; - при определении риска – чем короче срок, тем меньше риск. Метод расчета коэффициента эффективности инвестиций (учетной нормы прибыли ARR) - не предполагает дисконтирования показателей дохода; - доход характеризуется показателем чистой прибыли PN (прибыль за минусом отчислений в бюджет); - метод прост. ARR рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиций (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (RV)? То ее оценка должна быть учтена в расчетах. Наиболее распространенный: ARR = -------------------------------Данный показатель чаще всего сравнивают с коэффициентом рентабельности авансированного капитала (деление общей чистой прибыли на общую сумму авансированный средств). Недостатки метода: - не учитывает временной компоненты денежных потоков; - не делается различие между проектами с одинаковой среднегодовой прибылью, но варьирующей суммой прибыли по годам. Литература: 1. Липсиц И.В., Косов В.В. Экономический анализ реальных инвестиции: учебное пособие – М.: Экономистъ, 2004. – 374 с. 2. Инвестиции : учебное пособие / Мурманск, VB”G? 2006/ - 176 c. 3. Чиненов М.В. Инвестации : учебное пособие – М.: КНОРУС, 2007 – 248с. 4. Подшиваленко Г.П. : учебное пособие – М. : КНОРУС, 2007. – 200с. 5. Сергеев И.В. и др. Организация и финансирование инвестиции : учебное пособие – М. : Финансы и статистика, 2003. – 400с. Тема 5. Критические точки и анализ чувствительности инвестиционных проектов 1. Критические точки инвестиционных проектов. Метод расчета критических точек проекта обычно представлен расчетом точки безубыточности, применяемым по отношению к объемам производства или реализации продукции. Смысл – определение минимально допустимого (критического) уровня производства (продаж), при котором проект остается безубыточным, т.е. не приносит не прибыли ни убытка. Чем ниже этот уровень, тем более вероятно, что данный проект будет жизнеспособным в условиях непредсказуемого сокращения рынка сбыта, и тем ниже будет риск инвестора. Для использования данного метода надо выбрать интервал планирования, на котором достигается полное освоение производственных мощностей. Затем методом итераций подбирается искомое значение объема производства (обычно в натуральном выражении) или объема продаж (обычно в денежном выражении). Проект признается устойчивым, если найденная величина не превышает 75 – 80 % от нормального уровня. Применяется также и аналитический метод расчета точки безубыточности. Для этого необходимо подразделить текущие производственные затраты на условно-переменные и условно-постоянные, а затем подставить их в следующую формулу: BEP FC V VC VEP – величина точки безубыточности; FC – условно-постоянные затраты V – выручка от реализации; VC – условно-переменные затраты. В случае определения критических точек для каждого конкретного участника проекта его вероятные убытки могут быть устранены за счет создания запасов или возмещения. Таким образом после учета всех потенциальных критических точек проекта и разработки механизмов компенсации возможных потерь проект можно считать устойчивым. В современных условиях риск при определении критериев устойчивости проекта можно рассчитывать с помощью различных программ, например предлагаемых в отделении ООН по промышленному развитию, ЮНИДО (пакеты «COMAFAR» и «PROPSIN»). Используется также статистический метод оценки рисков: 1. Средняя ожидаемая доходность: n K K i * Pi 1 K i - прогнозная доходность, отдача; Pi - вероятность такой отдачи; i - i-ый возможный результат; n - номер возможного результата. 2. Стандартное отклонение G (ki k ) * Pi 3. Коэффициент вариации V G K Сущность – построение вероятного распределения доходности и коэффициента вариации. Последний рассматривается как степень риска, связанного с соответствующим активом. Чем выше коэффициент вариации, тем более рисковым является проект. 2. Анализ чувствительности инвестиционных проектов Инвестиционные решения рисковы по определению. Следовательно, при их принятии необходимо иметь некоторый резерв безопастности – формулирование некоторых аргументов, позволяющих с достаточной точность утверждать, что инвестор не понесет критических убытков даже в том случае если в ходе прогнозирования были допущены ошибки (завышены или занижены) некоторые параметры. Т.к. основными характеристиками инвестиционного проекта являются элементы денежного потока и ставка дисконтирования, то снижение рисковости достигается благодаря поправкой одного из этих параметров. Далее будут рассмотрены несколько наиболее распространенных подходов: 1. Имитационная модель учета риска. Связан с корректировкой денежного потока и последующим расчетом NPV для всех вариантов (имитационное моделирование или анализ чувствительности). Методика анализа: по каждому проекту строят три варианта развития: пессимистический, наиболее вероятный и оптимистический; по каждому варианту рассчитывают NPV для каждого проекта рассчитывается размах вариации NPV R (NPV) = NPV о - NPV р из двух сравниваемых проектов тот считается более рисковым, у которого размах вариации NPV больше. Модификация данной методики может выглядеть так: по каждому проекту строят три варианта развития: пессимистический, наиболее вероятный и оптимистический; для каждого значения рассчитывают вероятность проявления NPV; рассчитывается вероятное значение NPV, взвешенное по присвоенным вероятностям и среднее квадратическое отклонение от него; проект с большим значением среднего квадратичного отклонения считается более рисковым. 2. Методика построения безрискового эквивалентного денежного потока Снижение рисковости проекта возможно посредством уменьшения прогнозируемых значений элементов денежного потока. Логика рассуждений – если даже при заниженных значениях ожидаемых поступлений критерии свидетельствуют об эффективности, проект можно принять. Уменьшение значения элементов денежного потока называются безрисковыми эквивалентами (данное название условно, поскольку полностью элиминировать риск весьма сложно). Как на практике находят безрисковые эквиваленты? Существуют различные способы: 1. Можно попытаться оценить вероятность появления заданной величины денежного поступления для каждого года и каждого проекта. После этого составляются новые проекты на основе откорректированных с помощью понижающих коэффициентов денежных потоков, и для них рассчитывается NPV. Откорректированный поток и есть поток безрисковых эквивалентов. Предпочтение отдается тому проекту откорректированный денежный поток которого имеет наибольший NPV (он менее рисковый). Пример: Необходимо провести анализ двух взаимоисключающих проектов А и В, имеющих одинаковую продолжительность – 4 года, стоимость капитала составляет 10%, а требуемые инвестиции составляют для проекта А – 42 млн. руб., для проекта В – 35 млн. руб. Таблица 1. Год Проект А Денежный Понижающий поток коэффициент 1 2 3 1-й 20,0 0,9 2-й 20,0 0,9 3-й 15,0 0,8 4-й 15,0 0,75 IC - 42,0 NPV 20,5 - Проект В Откорректир Денежный Понижающий поток поток коэффициент 4 5 6 18,0 15,0 0,9 18,0 20,0 0,75 12,0 20,0 0,75 10,5 10,0 0,6 -42,0 -35,0 10,5 22,9 - Откорректир поток 7 13,5 15,0 15,0 6,0 -35,0 9,4 Понижающий коэффициент – экспертным путем 2. Методики, базирующиеся на идеях, развитых в рамках теории полезности и теории игр. Так Дж. Фон Нейман и О. Моргенштерн показали, что принятие решений с помощью критериев, основанных только на монетарных решениях не является безусловно оптимальным. Необходимо использовать специальные критерии, учитывающие ожидаемую полезность того или иного события. Например, социальные эффекты. 3. Методика поправки на риск ставки дисконтирования Методика не предполагает корректировки денежного потока – ввлдится поправка к ставке дисконтирования. В формуле NPV увеличение ставки дисконтирования приводит к уменьшению приведенной стоимости, поэтому можно использовать поправку на ставку дисконтирования. Методика имеет вид: устанавливается исходная стоимость капитала, СС, предназначенного для инвестирования (WACC); определяется премия за риск (экспертным путем), ассоциируемый с проектом A – ra, B – rb. рассчитывается NPV со ставкой дисконтирования r. для проекта A: r = CC + ra для проекта В : r = CC + rb проект с большим NPV считается более предпочтительным По мнению западных специалистов последняя методика пользуется большей популярностью 3. Оценка конкурирующих инвестиций 3.1. Понятие о конкурирующих инвестициях Причины возникновения конкуренции между инвестиционными проектами: 1. инвестиции могут быть взаимоисключаемыми по причинам внешнеэкономического характера (например компания нуждается в покупке холодильного оборудования для хранения определенного объема продукции; есть возможность купить 100 и 200 литровые холодильники; если покупаем 200 литровые, то 100 литровые покупать нет необходимости); 2. инвестиции могут конкурировать вследствие бюджетных ограничений (рационирование капитала). Например, в портфеле имеется несколько взаимоисключающих проектов с положительными значениями NPV и др., но на реализацию всех проектов средств у компании нет. 3.2. Взаимоисключающие инвестиции – когда они обеспечивают альтернативные способы достижения одного и того же результата или использования к-л ограниченного ресурса, но только не денежных средств. Данный тип проблем выбора возникает лишь в фиксированных временных рамках. Пример. АО «ХХХ» необходимо возвести новую котельную. Для этих целей возможно использование трех видов топлива: угля, газа и мазута. Срок жизни всех вариантов проектов равен 4 годам, коэффициент дисконтирования 10%. Денежные потоки представлены в таблице: Типы Годовые суммы денежных поступлений инвестиций Уголь Газ Мазут 0 -1000 -1000 -500 1 750 350 180 2 500 350 180 3 0 350 180 Чистая текущая стоимость, NPV Рентабе льность инвести ций, PI, % Внутрен няя норма прибыл и, IRR, % 0 350 180 Угольная схема – малоэффективна, с третьего года котельная не будет приносить доход, однако результат NPV больше, чем при мазутной схеме. Причины противоречивого ранжирования проектов: 1. различия в графике будущих денежных поступлений; 2. различия в необходимых суммах инвестиций. Тема 6. «Инвестиционные риски: понятие, виды и управление» 1. Понятие неопределенности и риска Изученные нами методы оценки эффективности инвестиционных проектов относятся к детерминированным условиям их реализации, т.е. принятые нами условия реализации проекта являются полными и точными. Реальная действительность же постоянно меняется, поэтому принято считать, что мы живем в условиях неопределенности (риска), а значит и большая часть решений принимаются с определенной неточностью (неопределенностью). Неопределенность – это неполнота и неточности информации о внутренних и внешних условиях реализации проекта, которая используется для расчетов. Степень неопределенности уменьшается по мере продвижения от одной к другой стадии ТЭО проекта, т.к. уточняется информация (объем производства, размер инвестиций, состав оборудования, производительность). Следовательно, на стадии реализации проекта фактически достигнутые результаты отличаются от запланированных. Это означает, что детерминированные условия являются абстракцией. Возможность какихлибо изменений может рассматриваться в качестве риска. Не существует однозначной трактовки понятия риск. Риск инвестиционной деятельности – возможность возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям всех или некоторых участников процесса. - вероятность наступления нежелательных событий в будущем. Риск – это ситуация некоторой неопределенности принятия решений, которая может привести к альтернативным результатам, вероятность наступления которых может быть определена количественно и качественно. Инвестиционный риск – вероятность отклонения величины фактического инвестиционного дохода от величины ожидаемого (чем больше диапазон колебания, тем выше риск). Инвестиционная деятельность – разновидность коммерческой деятельности Формы проявления негативных последствий: потери продукции, повышение затрат, что ведет к снижению прибыли (эффективности). О факторах риска важно знать на стадии разработки проекта; на основе чего может и должен быть сделан вывод об эффективности проекта. Потери наступления рискового события имеют вероятностный характер. 2. Классификация инвестиционных рисков Все риски делятся на чистые (статистические, простые; результат или нулевой или отрицательный) и спекулятивные (динамические, коммерческие; результат либо положительный, либо отрицательный). 1. По источникам (причинам) возникновения 1.1. Внутренние, специфические (диверсифицируемые) – связаны с особенностями осуществления конкретного проекта (надежность оборудования, качественность маркетинга, эффективность распределения капитала). Можно снизить путем повышения надежности оборудования, правильным выбором вариантов инвестирования, диверсификацией. 1.2. Внешние (недиверсифицируемые) – определяется изменением макроэкономической ситуации (политические, экономические, экологические и др.). 2. В зависимости от характера проявления 2.1. Риски, проявление которых характеризуется статистическими закономерностями. Они предсказуемы. Их можно измерить и предотвратить. 2.2. Непредсказуемые – их проявление характеризуется полной неопределенностью. Не имеют закономерности проявления. Непредотвратимые. 3. По объекту инвестирования 3.1. Финансовые – связаны с инвестициями в финансовые активы. Уровень финансового риска определяется финансовой устойчивостью, платежеспособностью, возможностью банкротства. В отдельную группу принято выделять кредитные риски – это 1) риск неполучения или несвоевременного получения процентных выплат и 2) риск банкротства заемщика. 3.2. Производственные риски – обусловлены конкретным производством и его особенностями. 4. В зависимости от вида потенциальных потерь. 4.1. Риск снижения доходности проекта (в результате некачественного планирования или изменений на финансовом рынке). 4.2. Риск прямых финансовых потерь (недополучение доходов, из-за снижения притока денежных средств или повышения затрат). 4.3. Риск упущенной выгоды (проявляется в тех случаях, когда принятый инвестиционный проект становится менее эффективным; позволяет ответить на вопрос «а если бы мы тогда…., то что сейчас???»). 5. По связи с другими проектами фирмы. 5.1.Единичный (отдельный, изолированный) – характерен только для одного проекта. 5.2. Внутрифирменный – оценивается влияние конкретного проекта на инвестиционный портфель. 5.3. Рыночный риск отдельного инвестиционного проекта рассматривают в том случае, когда его доходность оценивается в сравнении с показателями доходности рынка в целом, когда существует доказанная корреляция между конкретной инвестицией и рыночным трендом. 6. По уровню экономической системы. 6.1. Мегаэкономические риски – вызванные особенностями функционирования мировой экономики. 6.2. Макроэкономические – риски экономической системы государства. 6.3. Мезоэкономические риски – риски, характерные для отдельных сфер н/х, для специфических видов бизнеса. 6.4. Микроэкономические риски – риски отдельных предпринимателей. 7. По направлениям отражения рисков в расчетах эффективности 3.1. Риски, предотвращение которых связано с процессом ТЭО проекта, надежностью технических и организационно-экономических систем. 3.2. Предсказуемые виды риска, формирующие рисковую премию при обосновании нормы дохода инвестора. 3.3. Риски, влияние которых на эффективность проекта м.б. установлено при заданном инвестором сценарии проявления непредсказуемых видов рисков в процессе выполнения процедуры анализа чувствительности проекта. 8. По методам оценки в зависимости от направления отражения рисков в расчетах эффективности 4.1. Расчетно-аналитический метод. 4.2. Статистический (вероятностный) метод. 4.3. Метод расчета критических значений проекта (в т.ч. точки безубыточности). 9. По степени влияния на предприятие и обратимости последствий: 2.1.Допустимый (неполучение ожидаемой прибыли). 2.2. Критический (потеря расчетной выручки от реализации продукции). 2.3. Катастрофический (потеря вложенных инвестиций, имущества предприятия). 3. Идентификация и оценка риска Зоны риска. Оценка риска. 1. Определение зоны риска, в которой находится каждый инвестиционный проект. Для этого из всех вариантов необходимо выбрать самый пессимистический и определить коэффициент уровня потерь: К уп Y , где C Y – максимально возможная сумма убытков, С – объем собственных финансовых средств с учетом всех возможных поступлений от инвестирования. Если значение коэффициента не более 0,3 – проект в зоне допустимого риска; от 0,3 до 0,7 – зона критического риска; более 0,7 – зона катастрофического риска, это может привести к банкротству. Данная градация позволяет инвестору ранжировать инвестиционные проекты 2. Строится матрица ожиданий, которая учитывает различные варианты инвестирования и различные будущие состояния экономики (таблица 1). Таблица 1 Матрица ожиданий доходности проекта Инвестиционный проект Сумма инвестиций 1 А Б В Г 2 I1 I2 I3 I4 Должно выполняться условие: P1+P2+P3+P4=1 1-е Р1 3 R 11 R 21 R 31 R 41 Будущее состояние экономики 2-е 3-е Р2 Р3 4 5 R 12 … … … … … … … 4-е Р4 6 … … … … R – это показатель IRR Rij (Yij I i ) / I i , где Yij - доход по i-му инвестиционному проекту при наступлении j-го будущего состояния экономики; I i - инвестиционные расходы по i-му проекту. 3. Представленные в матрице ожиданий данные позволяют рассчитать ожидаемую доходность по каждому проекту: R i ( ERR ) P1 Ri1 P2 Ri 2 .... Т.е. получается, что ERR – это средневзвешенная доходность при разных состояниях экономики. Следующие показатели рассматривают как меру риска 4. Рассчитывается среднее квадратичное отклонение n ( IRR ERR) i 1 2 Pi 5. Рассчитывается коэффициент вариации CV ERR В экономической статистике установлена следующая градация значений коэффициента вариации: до 10% - слабая колеблемость; от 10 до 25% - умеренная; свыше 25% - высокая. Методы определения инвестиционных рисков: - объективные – основаны на обработке статистических показателей; - субъективные – основаны на личном опыте, оценке экспертов, мнении консультантов. 4. Управление инвестиционными рисками Подходы (концепции) управления риском: 1. Активный – управление осуществляется до момента попадания в рисковую ситуацию (страхование, хеджирование, диверсификация). 2. Умеренный – управление начинается во время рисковой ситуации (вывод активов из оборота при снижении доходности). 3. Консервативный – предполагает локализацию риска в рамках одной финансовой операции или одного структурного подразделения. Этапы управления риском: Определение 1. Видов рисков. 2. Объема возможных потерь. 3. Вероятности его проявления. 4. Ожидаемой доходности. 5. Выбор рисков, которыми необходимо управлять. 6. Предложение методов снижения рисков. 7. Применение методов. 8. Оценка эффективности применения. При управлении инвестиционными рисками используется ряд приемов, которые состоят из средств и приемов. Средства разрешения риска: 1. Избежание риска – уклонение от мероприятия, связанного с риском. В этом случае происходит отказ от прибыли, т.е. возникает риск упущенной выгоды. 2. Удержание риска – оставление риска за инвестором, т.е. на его ответственности 3. Передача риска – инвестор передает ответственность за риск кому-то другому (страховой компании). 4. Снижение степени риска – сокращение вероятности и объема потерь (диверсификация, достоверность и полнота информации, лимитирование, страхование и самострахование). 5. Игнорирование риска – отсутствие каких-либо специальных действий, направленных на снижение негативного эффекта рисковых ситуаций (в силу незначительности последствий, риск не был своевременно идентифицирован из-за недостаточных знаний инвестора). 6. Принятие риска – покрытие возможных убытков за счет собственных ресурсов (если убытки будут покрыты доходами). Формой принятия является провоцирование – при венчурном финансировании. 7. Исключение риска – специальные меры, направленные на предотвращение ущерба (например, риск сбоев технологического процесса может быть исключен посредством своевременного обслуживания оборудования). Тема 7. «Инвестиции в ценные бумаги» 1. Ценные бумаги (ц.б.) и их оценка Финансовые инвестиции – вложение средств в различные финансовые активы, наибольшую долю среди которых, как правило, занимают вложения в ценные бумаги. Финансовые инвестиции отождествляют с понятием «портфельные инвестиции» - целенаправленная сформированная совокупность вложений в ценные бумаги. В соответствие с ГК РФ под ценой бумагой понимается документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении. К ценным бумагам относятся: государственная облигация, облигация, вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификаты, банковская сберегательная книжка на предъявителя, коносамент, акция, приватизационные ценные бумаги и другие документы, которые законами о ценных бумагах или в установленном ими порядке отнесены к числу ценных бумаг. Эти ц.б. являются первичными. Производные ц.б. удостоверяют право владельца на покупку или продажу первичных ценных бумаг (опционы, фьючерсы, варранты, форварды). 2. Доходность и риск в оценке эффективности инвестиций в ценные бумаги Основные понятия по оценке ценных бумаг: Номинальная стоимость (номинал) – стоимость указанная на бланке ценной бумаги. Рыночная стоимость – цена, по которой ценную бумагу можно приобрести на рынке. Внутренняя (теоретическая или расчетная) стоимость – стоимость, полученная посредством приведения будущих поступлений по ценной бумаге к настоящему моменту времени. В условиях эффективного рынка внутренняя стоимость и рыночная стоимость ценной бумаги должны совпадать. Доход – измеряется в абсолютном выражении, может включать дивиденды, проценты, прирост капитализированной стоимости. Доходность – отношение дохода, генерируемого ценной бумагой, к стоимости ее приобретения. Требуемая доходность – доходность по ценной бумаге, обычно определяемая как доходность по безрисковой ценной бумаге плюс премия за риск. Показатель требуемой доходности используется в качестве ставки дисконтирования при оценке ценных бумаг, может быть определен на основе модели оценки финансовых активов (CARM). Ожидаемая доходность – сумма произведений возможной доходности по ценной бумаге на соответствующее значение вероятности. Наиболее низкую доходность имеют краткосрочные ц.б.. Государственные краткосрочные облигации считаются безрисковыми инструментами, поэтому не имеют рисковой премии. Срок действия ц.б. – фактор, оказывающий существенное влияние на доходность. Когда срок действия финансового инструмента увеличивается, уровень доходности обычно возрастает. Доходность связана со степенью риска. Следовательно, эффективность вложений в ц.б. следует оценивать как с т.з. приносимого дохода, так и возможного риска. Доходность и риск – это параметры, характризующие инвестиционные качества ценных бумаг. Более рисковые ценные бумаги должны иметь более высокую ожидаемую норму прибыли 3. Этапы формирования инвестиционного портфеля. Портфель – совокупность собранных воедино различных инвестиционных ценностей, служащих инструментом для достижения конкретных инвестиционных задач и целей. Цель формирования портфеля – достижение наиболее оптимального для инвестора сочетания между риском и доходностью (формирование оптимального портфеля). Задача портфельного инвестирования – обеспечение совокупности ценных бумаг таких инвестиционных характеристик, которые недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги. Желаемые инвестиционные характеристики обеспечиваются посредством манипулирования структурой ценных бумаг в портфеле. Принцип портфельного инвестирования - диверсификация Этапы инвестирования в финансовые активы: 1. Выбор инвестиционной политики включает определение целей инвестирования и объема инвестируемых средств. Цели инвестирования должны формироваться с учетом, как доходности, так и риска. Выбор потенциальных видов финансовых активов для включения в портфель. 2. Анализ ценных бумаг включает изучение отдельных видов ценных бумаг в рамках выбранных в предыдущем этапе. 3. Формирование портфеля ценных бумаг. Основываясь на критериях доходности и риска, наиболее часто выделяют два основных типа портфеля: портфель дохода (получение дохода за счет процентов и дивидендов) и портфель роста (прирост курсовой стоимости входящих в него инвестиционных ценностей). 4. Пересмотр портфеля ценных бумаг. Введение в портфель безрискового актива свидетельствует о том, что введение в портфель безрискового актива снижает совокупный риск портфеля (однако при этом будет снижаться и доходность). 5. Оценка эффективности портфеля ценных бумаг (ожидаемая доходность портфеля, среднее квадратичное отклонение, ковариация ожидаемых доходностей, бета-коэффициент, требуемая по финансовым активам доходность ). 4. Доход и риск по портфелю. Ожидаемая доходность портфеля - взвешенная средняя ожидаемой доходности индивидуальных акций, где весами служат доли инвестиций в каждую акцию от всей суммы, вложенной в портфель акций: n R p Ri * Wi , где i 1 Rp Ri Wi – доходность портфеля; - доходность i-й акции; - доля инвестиций в i-акцию. Следовательно, доходность портфеля зависит от двух параметров: доходности индивидуальной ценной бумаги и доли инвестиций в каждую ц.б. Коэффициенты корреляции отражают поведение этих ценных бумаг. Если акции имеют свойств двигаться в одном направлении, то коэффициенты корреляции и ковариации позитивны. Если курсы акций двигаются в разных направлениях, то коэффициенты корреляции и ковариации негативны. Если бы движение акции было полностью независимо друг от друга, то коэффициенты корреляции и ковариации были бы равны нулю. Выводы: 1. доходность портфеля есть взвешенная средняя значений доходности входящих в портфель акций; 2. если акции ведут себя совершенно одинаково (корреляция положительная), то стандартное отклонение портфеля остается таким же, как у входящих в портфель акций; 3. портфельный риск (за исключением положительной корреляции) будет меньше, чем средняя взвешенная стандартных отклонений, входящих в портфель акций; 4. можно достичь такого сочетания акций в портфеле, что степень риска портфеля может быть ниже степени риска любой акции в портфеле; 5. наибольший результат от диверсификации м.б. получен от комбинации акций, которые находятся в негативной корреляции(т.е. коэффициент корреляции = -1), так можно сформировать безрисковый портфель (в действительности негативная корреляция почти никогда не встречается); 6. риск портфеля м.б. снижен за счет увеличения числа акций в портфеле, при этом степень снижения риска зависит от корреляции добавляемых акций. 5. Модели формирования инвестиций. Модель «доходность-риск» Марковица Первая работа, в которой были изложены принципы формирования портфеля в зависимости от ожидаемой нормы прибыли и риска портфеля явилась работа Г. Марковица «Выбор портфеля: эффективная диверсификация инвестиций» (опубликована в 1952 г. в журнале, а в 1959 г. издана книга). Это было толчком для целой серии исследований в результате чего были разработаны основы теории оценки инвестиций, суть которой составляет «Модель оценки финансовых активов» (CAPM – си эй пи эм). Марковиц исходил из предположения, что большинство инвесторов стараются избегать риска, если это не компенсируется более высокой доходностью инвестиций. Риск определен Марковицем как неопределенность или способность ожидаемого результата к расхождению, измеряемого посредством стандартного отклонения. Это была первая попытка дать количественную оценку степени инвестиционного риска, учитываемого при формировании портфеля. Инвесторы пытаются минимизировать стандартное отклонение доходности портфеля путем диверсификации ценных бумаг в портфеле. Сочетание различных выпусков ценных бумаг в портфеле может незначительно снизить отклонение ожидаемой доходности, если эти ценные бумаги имеют высокую степень позитивной ковариации. Эффект от диверсификации достигается только в том случае, если портфель составлен из ценных бумаг, которые ведут себя несхожим образом. Если имеется информация об ожидаемой доходности, стандартном отклонении и ковариации между акциями, то с помощью квадратичного программирования можно определить набор «эффективных портфелей» (рис 1). Если имеется портфель А, то он является субоптимальным или неэффективным, т.к. портфель В мог бы обеспечить тот же самый уровень ожидаемой доходности с меньшей степенбью риска, в то время когда портфель С при той же степени риска мог бы обеспечить более высокую ожидаемую доходность. Таким образом, все эффективные портфели должны лежать на кривой EF («эффективная граница» Марковица). Портфели, которые лежат в средней части, обычно содержат много ценных бумаг, а ближе к краям несколько. Точка А – все инвестиции вложены в акции одного вида, с максимальной ожидаемой доходностью. Точка У – сочетание нескольких акцийв портфеле обеспечивает наименьшую степень риска портфеля. Модель Марковица не дает возможности выбрать оптимальный портфель, а определяет набор эффективных портфелей. Каждый из этих портфелей обеспечивает наибольшую ожидаемую доходность для определенного уровня риска. Сформированный однажды эффективный портфель не остается таковым всегда. Модель Шарпа - самостоятельно 6. Оптимальный портфель. Линия рынка капитала (CML – си эм ел) Бета коэффциент Литература: 1. Инвестиции : учеб. / А.Ю. Андрианов, С.В. Валдайцев, П.В. Воробьев – М. : ТК Велби, Изд-во Проспект, 2007 С. 402 – 491. 2. Чиненов М.В. Инвестации : учебное пособие – М.: КНОРУС, 2007 – 248с. 3. Подшиваленко Г.П. : учебное пособие – М. : КНОРУС, 2007. – 200с. 4. Сергеев И.В. и др. Организация и финансирование инвестиции : учебное пособие – М. : Финансы и статистика, 2003. – С. 202 - 227. Тема 8. «Капитальные вложения» План: 2. Сущность, значение, субъекты и объекты капитальных вложений 3. Классификация капитальных вложений 4. Оценка экономической эффективности капитальных вложений 5. Рынок недвижимости 6. Формы и инструменты финансирования инвестиций в недвижимость 1. Сущность, субъекты и объекты капитальных вложений Основу и. деятельности составляют реальные инвестиции, которые преимущественно осуществляются в форме капитальных вложений Капитальные вложения - инвестиции в основной капитал (основные средства), в том числе затраты на новое строительство, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектноизыскательские работы и другие затраты. (ст. 1 ФЕДЕРАЛЬНЫЙ ЗАКОН от 25.02.1999 N 39-ФЗ (ред. от 24.07.2007) "ОБ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ В РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ, ОСУЩЕСТВЛЯЕМОЙ В ФОРМЕ КАПИТАЛЬНЫХ ВЛОЖЕНИЙ" (принят ГД ФС РФ 15.07.1998)). Капитальные вложения являются основой (их роль): - расширенного воспроизводства и систематического обновления основных средств; - структурной перестройки общественного производства; - ускорение НТП; - улучшение качества продукции; - решение проблем безработицы; - функционирование социальной сферы; - и др. Объектами капитальных вложений в Российской Федерации являются находящиеся в частной, государственной, муниципальной и иных формах собственности различные виды вновь создаваемого и (или) модернизируемого имущества, за изъятиями, устанавливаемыми федеральными законами. Субъектами инвестиционной деятельности, осуществляемой в форме капитальных вложений (далее - субъекты инвестиционной деятельности), являются инвесторы, заказчики, подрядчики, пользователи объектов капитальных вложений и другие лица (ст. 4). 2. Инвесторы осуществляют капитальные вложения на территории Российской Федерации с использованием собственных и (или) привлеченных средств в соответствии с законодательством Российской Федерации. Инвесторами могут быть физические и юридические лица, создаваемые на основе договора о совместной деятельности и не имеющие статуса юридического лица объединения юридических лиц, государственные органы, органы местного самоуправления, а также иностранные субъекты предпринимательской деятельности (далее - иностранные инвесторы). 3. Заказчики - уполномоченные на то инвесторами физические и юридические лица, которые осуществляют реализацию инвестиционных проектов. При этом они не вмешиваются в предпринимательскую и (или) иную деятельность других субъектов инвестиционной деятельности, если иное не предусмотрено договором между ними. Заказчиками могут быть инвесторы. Заказчик, не являющийся инвестором, наделяется правами владения, пользования и распоряжения капитальными вложениями на период и в пределах полномочий, которые установлены договором и (или) государственным контрактом в соответствии с законодательством Российской Федерации. 4. Подрядчики - физические и юридические лица, которые выполняют работы по договору подряда и (или) государственному или муниципальному контракту, заключаемым с заказчиками в соответствии с Гражданским кодексом Российской Федерации. Подрядчики обязаны иметь лицензию на осуществление ими тех видов деятельности, которые подлежат лицензированию в соответствии с федеральным законом. (в ред. Федерального закона от 02.02.2006 N 19-ФЗ) 5. Пользователи объектов капитальных вложений - физические и юридические лица, в том числе иностранные, а также государственные органы, органы местного самоуправления, иностранные государства, международные объединения и организации, для которых создаются указанные объекты. Пользователями объектов капитальных вложений могут быть инвесторы. 6. Субъект инвестиционной деятельности вправе совмещать функции двух и более субъектов, если иное не установлено договором и (или) государственным контрактом, заключаемыми между ними. 2. Классификация капитальных вложений По назначению: - производственные (объекты – основные активы производственного назначения – машины, здания цехов, увеличение запасов сырья и материалов); - непроизводственные (направляемые на развитие социальной сферы – библиотеки, детские учреждения). По элементам вложения: - материальные вложения (кап. вложения в активы, имеющие материальное содержание, т.е. расходы на строительство и реконструкцию зданий и сооружений, увеличение оборотных активов); - нематериальные вложения (кап. вложения в активы интеллектуальной собственности, не имеющие материального содержания – патенты, лицензии, программное обеспечение и др.). По технологической структуре: - в строительно-монтажные работы; - на приобретение оборудования и инвентаря; - др. капитальные работы и затраты. По направлениям использования (по воспроизводственной структуре) связанные с: - экстенсивным развитием (новое строительство и расширение действующих предприятий); - интенсивное развитие (реконструкция и техническое перевооружение). По источникам финансирования: - собственные капиталовложения (за счет вкладов в УК, амортизационные отчисления, прибыли предприятий); - привлеченные (за счет заемных и бюджетных средств). По степени централизации: - государственные (за счет бюджетных средств); - децентрализованные (за счет собственных и заемных средств). По происхождению: - отечественные; - иностранные. 3. Оценка экономической эффективности капитальных вложений Подходы к определению и оценке эффективности реальных инвестиций: затратный и доходный. Затратный (Преобладал раньше. Принцип отбора эффективных вариантов – сравнительная эффективность. Основа – расчеты снижения эффективности на единицу продукции). Сравнительный коэффициент эффективности ( k e ) и срок окупаемости кап. вложений ( Tok ): ke ci c 0 ; Ki Tok Ki Ci C 0 - себестоимость продукции до осуществления капитальных вложений; C i - себестоимость продукции по рассматриваемому i-ому варианту; K i - капитальные вложения по рассматриваемому i-ому варианту. C0 Если k e > En , то капитальные вложения целесообразны. En - нормативы экономической эффективности (рассчитывались централизовано по отраслям). Методика определения сравнительной эффективности кап. вложений была основана на сравнении приведенных затрат по вариантам. Вариант считался экономически целесообразным, который обеспечивает минимум приведенных затрат. Недостаток данной методики: при определении лучшего варианта вложений не учитывается прибыль. Методика не может быть использована при обосновании кап. вложении, направляемых на улучшение качества продукции, т.к. это как правило ведет к увеличению издержек производства. Доходный. Трактовка кап. вложений в рамках доходного подхода – финансовые ресурсы, предназначенные для расширенного воспроизводства основных фондов, с целью обеспечения прироста капитальной стоимости предприятия в форме дохода как конечной цели инвестирования. Эффективность кап. вложений определяется на основе принципа – повышения стоимости предприятия (один из важных принципов экономики). Следовательно инвестиционные решения имеют смысл только в том случае, если они повышают рыночную стоимость предприятия (рост курсовой стоимости акций, долей участия в предприятии). Для руководства эффект от вложений в активы – увеличение денежного потока, создание дополнительного дохода. Для инвесторов (лендеров и акционеров) – выплата процентов, дивидендов, рост стоимости акций. Следствием является повышение прибыли предприятии в размерах больших, чем стоимость вновь приобретаемых активов (в идеале темпы прироста прибыли должны быть больше, чем темпы прироста объемов производства и продаж продукции, в следствие чего происходит рост рентабельности активов предприятия за счет увеличения рентабельности продаж и отдачи активов). 4. Рынок недвижимости Недвижимость – это важнейшая из составных частей национального багатства всех стран мира. Надолю недвижимого имущества приходится более 50% мирового богатства. Согласно ст. 130 ГК РФ к недвижимым вещам относятся: - земельные участки; - участки недр; - обособленные водные объекты и все, что прочно связано с землей, т.е. объекты перемещениме которых без несоразмерного ущерба их назначения невозможно, втом числе леса, многолетние насаждения, здания, сооружения; - подлежащие государственной регистрации воздушные и морские суда, суда внутреннего плавания, космические объекты. Традиционно недвижимость делится на 3 группы: 1. жилищный фонд – совокупность всех жилых помещений независимо от форм собственности, включая жилые дома, общежития и иные строительные помещения пригодные для проживания. 2. нежилой фонд – здания, сооружения и др. объекты или их часть, расположенные на определенном земельном участке и зарегистрированные в установленном порядке (по функциональному назначению: офисные, торговые, складские, производственные). 3. земля. Особенности недвижимости как товара: - фундаментальность, - уникальность и неповторимость, - стационарность, - длительность создания и долговечность, - удовлетворение сложных потребностей потребителя. Рынок недвижимости – совокупность сделок с недвижимостью, потока информации, касающихся таких сделок, а также операций по развитию управления и финансированию недвижимости в условиях господства рыночных отношений. Отличительные черты рынка недвижимости: 1. специфический характер оборота – оборот прав на нее; 2. высокий уровень трансакционных издержек; 3. более низкая по сравнению с другими товарами ликвидность недвижимости; 4. ограниченная возможность саморегулирования рынка посредством ценового механизма; 5. формирование цены происходит в результате взаимодействия ограниченного количества продавцов и покупателей; 6. взаимодействие спроса и предложения происходит не на национальном уровне, а на уровне регионов. Развитие рынка недвижимости невозможно без ее оценки. Оценка недвижимости – это операция по определению стоимости объекта. Величину стоимости необходимо знать для: - осуществления купли-продажи объекта; - определения налогооблагаемой базы; - аренды; - страхования; - привлечения иностранных инвестиций; - др. Оценить недвижимость – значит определить рыночную стоимость объекта. Рыночная стоимость – наиболее вероятная цена, которая может быть установлена на оцениваемый объект недвижимости в условиях конкуренции. 5. Формы и инструменты финансирования инвестиций в недвижимость Классификация форм финансирования инвестиций в недвижимость: 1. по правовому статусу инвестора – частные и государственные; 2. по источнику финансирования – за счет собственных, заемных или их сочетания; 3. по наличию посредников – прямые (активные, не предусматривающие посредников) и инвестиции с участием посредников (пассивная форма). Инструменты инвестирования в недвижимость: - ипотека; - опционы; - гибридные формы обязательств – сочетание, например, ипотечного кредита и опциона; - финансирование с применением аренды; - лизинг; - создание совместных предприятий и консорциумов инвесторов. Литература: 1. Инвестиции: учеб. / А.Ю. Андрианов, С.В. Валдайцев, П.В. Воробъев – М. : ТК Велби, Изд-во Проспект, 2007. – 584 с. 2. Липсиц И.В., Косов В.В. Экономический анализ реальных инвестиций: учебное пособие – М.: Экономистъ, 2004. – 374 с. 3. Подшиваленко Г.П. инвестиции : учебное пособие – М. : КНОРУС, 2007. – 200с. 4. Сергеев И.В. и др. Организация и финансирование инвестиции : учебное пособие – М. : Финансы и статистика, 2003. – 400с. 5. Чиненов М.В. Инвестации : учебное пособие – М.: КНОРУС, 2007 – 248с. Тема 9: Инвестиции в недвижимость и строительство 1. Особенности недвижимости как объекта инвестиций Недвижимость обладает рядом специфических черт, которые следует учитывать потенциальным инвесторам. Данные особенности можно сгруппировать в четыре взаимосвязанных блока: 1) базовые особенности недвижимости, обусловленные спецификой ее материально-вещественной сущности: - иммобильность (объекты недвижимости привязаны к конкретному земельному участку); - уникальность (нет одинаковых земельных участков и абсолютно аналогичных стоящих зданий); - относительная дефицитность (совокупное предложение земельных участков ограничено рамками земной поверхности); - длительность создания и сроков службы зданий и сооружений (длительность создания более года, а по срокам службы российский классификатор основных средств выделяет 7 типов зданий со сроком полезного использования от 5-7 лет (киоски и ларьки) до 30 лет и выше (здания с железобетонными и металлическими каркасами, со стенами из каменных материалов, крупных блоков и панелей)); - вечность земли (не имеет сроков создания, а срок службы неограниченный). 2) особенности недвижимости как товара: - специфика оборота (через оборот прав); - специфика жизненного цикла (большая длительность, а также неравномерность и ложность денежных потоков за период владения объектом); - потенциал роста стоимости земли (бесконечность срока ее службы, инфляция, увеличение дефицитности земли вследствие роста численности населения) при потенциале снижения стоимости зданий и сооружений (физический износ – вследствие эксплуатации; моральный износ – вследствие появления на рынке на рынке новых, более совершенных объектов; устаревание по местоположению – влияние соседних объектов, изменение транспортного сообщения, экологии); - низкая эластичность предложения. 3) особенности организационно-правового характера: - раздельность (делимость) юридических прав. Права могут быть разделены: А) по типу прав (неограниченное право собственности, права пользования, владения и распоряжения); Б) по элементам объекта (на земельный участок и на здания); В) по времени их осуществления. Инвесторам важно учитывать и возможность наличия обременений прав на недвижимость в виде залога, сервитута, ограничения прав пользования объектом, вытекающего из контракта и т.д. Наиболее распространенная форма обременений в отношении земельного участка – это сервитут. Сервитут – это ограниченное право пользования чужим имуществом. Применительно к земельному участку для обеспечения прохода (проезда) через соседний земельный участок, прокладки и эксплуатации линий электропередачи, связи и трубопроводов и др. - своеобразие условий налогообложения; - необходимость инвестиционного менеджмента (инвестиции в недвижимость требуют управленческих затрат, значительно больших, нежели вложения в финансовые активы). 4) особенности инвестиционного характера: - низкая ликвидность; - повышенная степень риска и неопределенность (риски повышены за счет малоликвидности и имммобильности недвижимости). Прежде чем принять решение об инвестициях в недвижимость необходимо провести инспекцию как самого объекта, так и окружающей его территории. Ситус - риск изменения внешней среды по отношению к недвижимости; - гибкость условий финансирования (может быть несколько слоев финансирования – собственные и заемные (ипотека)). 2. Основные инвестиционные характеристики недвижимости: 1) Высокая степень зависимости от качества менеджмента. 2) Высокая степень устойчивости по отношению к инфляции (вследствие чего, вложения в недвижимость считаются хорошим способом диверсификации инвестиционного портфеля). 3) Большая стабильность потока доходов от владения недвижимостью по сравнению с денежным потоком корпораций зачастую при более высоких ставках доходности. 4) Отрицательная корреляция доходов от инвестиций в недвижимость и инвестиций в традиционные финансовые активы. Инвестиционная привлекательность доходной недвижимости повышается в период промышленного кризиса и высоких темпов инфляции, в то время как реальные ставки доходности финансовых активов в этот период падают. К важнейшим результатам инвестиций в недвижимость следует отнести следующие ключевые возможности: 1) Получение дохода – потоки доходов от недвижимости делятся на два вида: текущий рентный доход (периодический доход от аренды) и доход от перепродажи (реверсия). 2) Получение налоговых преимуществ - владение недвижимостью предполагает уплату налога на имущество организаций, сумма которого уменьшает налогооблагаемую базу по налогу на прибыль организаций, так в соответствие с НК РФ включается в состав прочих расходов, связанных с производством и (или) реализацией, и, следовательно, приводит к уменьшению суммы налога на прибыль. НК РФ предусмотрены налоговые льготы по подоходному налогу с физических лиц, приобретающих недвижимость, в виде так называемых налоговых вычетов из налогооблагаемой базы. 3) Защита инвестиций от инфляции – любое повышение компенсируется повышением номинальной ставки дохода от актива. 4) Диверсификация инвестиций с целью минимизации риска. инфляции 3. Роль строительство. и значение инвестиций в недвижимость и Значение инвестиций в недвижимость определяется внушительной стоимостью этой части инвестиционного рынка. Для оценки емкости рынка недвижимости как сферы инвестиций существует несколько подходов: 1) Оценка емкости ипотечного рынка. В середине 1970-х гг. для оценки емкости рынка американской недвижимости сравнивали невыплаченные ипотечные обязательства с другими долговыми обязательствами (правительственными ценными бумагами и корпоративными облигациями). На основе данных о суммарном количестве непогашенных обязательств можно сделать вывод о примерной стоимости недвижимости. Как правило, делается допущение, что ипотечный кредит составляет не более 70% залоговой стоимости предмета залога. Таким образом, эти данные не учитывают недвижимость, свободную от залога. 2) Оценка емкости строительного рынка осуществляется по показателю объема инвестиций в новое строительство. Ежегодный объем нового строительства (частного и государственного) в развитых странах оценивается из расчета 8 – 10 % валового национального продукта. Тема 10: Финансирование капитальных вложений 1. Значение привлечения инвестиционных программ ресурсов для реализации Планирование привлечения ресурсов для финансирования инвестиционных проектов подчинен следующим вопросам: - обеспечению бесперебойного финансирования инвестиционной деятельности; - наиболее эффективному использованию собственных средств предприятия; - повышению экономической эффективности отдельных проектов и ценности фирмы в целом; - обеспечению финансовой устойчивости как отдельных проектов, таки действующего предприятия, на котором они реализуются. Проблему привлечения капитала следует исследовать по двум взаимосвязанным направлениям: источникам и методам финансирования. Источниками долгосрочного финансирования инвестиций предприятия в свои активы являются: 1) внутренние средства (амортизация, прибыль, средства от реализации излишних активов); 2) внешние по отношению к предприятию средства 1.1. заемные – долгосрочные кредиты банков; эмиссия облигаций предприятия; средства бюджетов различных уровней, предоставляемые на возвратной основе; инвестиционный лизинг; 1.2. привлеченные средства – эмиссия привилегированных и обыкновенных акций; взносы сторонних отечественных и зарубежных инвесторов в уставный фонд. Принцип разделения довольно прост: выполнение обязательств по заемным средствам не зависит от результатов предпринимательской деятельности. Привлеченные средства предполагают выплату дивидендов (этим они близки к внутренним источникам). 2. Формы и участники инвестирования в недвижимость Критерии классификации форм финансирования инвестиций в недвижимость: 1) 2) сочетания. 3) По правовому статусу инвестора – частные и государственные. По источнику финансирования – за счет собственных, заемных. Или их По наличию посредников – без посредников и с посредниками. Вложения в трасты по инвестициям в недвижимость – это пример пассивной формы инвестирования в недвижимость. Имеющей место на рынке недвижимости США. Ассоциация трастов по инвестициям в недвижимость, учрежденная впервые в 1960-х гг.. стала механизмом . позволяющим как частным, так и институциональным инвесторам участвовать на рынке американской недвижимости через государственные торговые компании Трасты приобрели репутацию рисковых в середине 1970-х гг.. когда многие из них обанкротились из-за рискованного кредитования строительства и избыточного заемного капитала. Партнерства закрытого типа по управлению недвижимостью дают возможность покупать доли участия в профессиональных риэлтерских синдикатах. Вкладывающих средства в конкретные виды недвижимости и (или) закладные. Практика функционирования данных организаций в США имеет преимущества (налоговые льготы и высокий уровень текущего дохода) и недостатки (невысокая ликвидность таких партнерств). Инвестор собственного капитала владеет правом собственности на недвижимость. Ипотечный кредитор в отличие от инвестора собственного капитала имеет право на получение платежей по долговым обязательствам, если в инвестиционном договоре не предусмотрено участие в доходах от всего инвестированного капитала. Арендатор является косвенным участником процесса финансирования. Временно владеющим правом пользования объектом недвижимости. Государство. - является косвенным участником процесса финансирования. Т.к. накладывает законодательные ограничения участников процесса; - является самостоятельным инвестором собственного капитала (средств федерального бюджета, бюджета субъектов РФ и местных бюджетов). 3. Инструменты инвестирования в недвижимость 1. Собственный капитал. 2. Ипотека – финансовый инструмент, заключающийся в предоставлении кредита под залог недвижимости. Почти все сделки по покупке недвижимости совершаются с привлечением ипотечных кредитов. В тех случаях, когда для завершения сделки используются кредитные средства, говорят, что заемщик применяет финансовый леверидж (финансовый рычаг). 3. Опцион на покупку (продажу) недвижимости – это право, но не обязательство, купить (продать) определенный объект собственности по оговоренной цене в течение определенного срока. 4. Гибридные формы обязательств при финансировании недвижимости – это, например, совмещение ипотечного кредита и опциона. Держатель колл-опциона обеспечивает владельцу недвижимости финансирование первой закладной по более льготным условиям по сравнению со среднерыночными, и получает опцион на повышение стоимости недвижимости в будущем. 5. Право преимущественной аренды земли создается, когда права на недвижимую собственность разделяются на ограниченное право владения зданием на основе аренды (например, право быть арендатором и передавать в субаренду) и право собственности на землю. 6. Лизинг недвижимости – это долгосрочная аренда недвижимости на срок. Сопоставимый со сроком полезной жизни объекта недвижимости (около 30 лет). Это самый долгосрочный вид лизинга в мировой классификации, он предусмотрен также и российским законодательством о лизинге. Предметом лизинга могут быть любые непотреблямые вещи, в том числе предприятия и другие имущественные комплексы, здания, сооружения, оборудование, транспортные средства и другое движимое и недвижимое имущество, которое может использоваться для предпринимательской деятельности. Однако предметом лизинга не могут быть земельные участки и другие природные объекты, а также имущество, которое запрещено для свободного обращения или для которого установлен особый порядок обращения. Использование различных инструментов инвестирования в доходную недвижимость в целом направлено на диверсификацию риска и получение максимально возможных доходов при стабильном уровне риска. 4. Методы финансирования инвестиционной деятельности Методы долгосрочного финансирования инвестиционной деятельности: 1) Самофинансирование предполагает инвестирование за счет собственных средств (амортизация). В условиях высоких темпов инфляции при сложившейся системе переоценки основных фондов происходит обесценение этого источника. Методы расчета амортизации, в том числе методы ускоренной амортизации, методические предпосылки сокращения инфляционного обесценения амортизации. 2) Привлечение капитала посредством эмиссии акций как метод финансирования используется обычно для реализации крупномасштабных проектов. 3) Кредитное финансирование применяется при инвестировании в быстрореализуемые и высокоэффективные проекты. Методы оценки (обоснования) верхнего предела цены кредита. Методы построения кредитных линий и схем возврата долга и процентов. 4) Финансовый (инвестиционный) лизинг, являющийся разновидностью кредита, но в материально-вещественной форме, используется по той же причине, что и кредитное финансирование. 5) Смешанное финансирование основывается на различных комбинациях перечисленных методов и может быть использовано для всех форм инвестирования. Методы оптимизации источников финансирования. Данный метод является самым распространенным. Используемые методы должны обеспечить решение следующих задач: - надежности финансирования в соответствии с графиком реализации инвестиционного проекта на протяжении всех его фаз: прединвестиционной, инвестиционной и эксплуатационной; - минимизации инвестиционных издержек в экономически целесообразных границах и роста дохода на собственный капитал; - финансовой устойчивости проекта и предприятия. Где он реализуется.
