происходит ли отделение собственности от управления в
реклама
Т.Г.Долгопятова (ГУ-ВШЭ) ПРОИСХОДИТ ЛИ ОТДЕЛЕНИЕ СОБСТВЕННОСТИ ОТ УПРАВЛЕНИЯ В РОССИЙСКИХ КОМПАНИЯХ?1 Доклад основан на опросе руководителей 822 крупных и средних акционерных обществ (АО) секторов промышленности и связи, проведенном в 2005 году в 64 субъектах Российской Федерации специалистами «Левада-центра». Этот опрос – часть совместной работы Института анализа предприятий и рынков ГУ-ВШЭ и Института экономических исследований Университета Хитоцубаши (Токио) по проблемам корпоративного управления и интеграции.2 Детальное описание российско-японского исследования, организации и основных результатов опроса приведено в [Долгопятова, Ивасаки, 2006]. Постановка проблемы: трансформация корпоративного контроля В конце 1980-х гг. контроль над государственными предприятиями фактически осуществлялся коалициями трудовых коллективов и администраций. Ваучерная приватизация привела к легализации контроля в первичной структуре акционерного капитала. К моменту завершения массовой приватизации акционерная собственность российских предприятий справедливо рассматривалась как распыленная и инсайдерская практически всеми исследователями (напр., [Blasi, Kroumova, Kruse, 1997]). Ограничения в реализации прав собственности на фоне трансформационного спада и высокой инфляции (неликвидность акций, отсутствие дивидендов, вывод активов c предприятия в интересах менеджеров и влиятельных акционеров) стимулировали акционеров к концентрации собственности для получения легитимного контроля над предприятиями. Российский корпоративный сектор в условиях несовершенства правовых институтов пошел по ожидаемому пути формирования крупного акционера с пакетом акций, позволяющим ему контролировать управляющих [Stiglitz, 1999]. Впрочем, как раз распыленная собственность является скорее исключением в мировой практике [La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer, 1999]. Высокий уровень концентрации характерен и для стран с переходной экономикой, несмотря на различие в исходных методах приватизации и в качестве институтов [Капелюшников, 2005], [Andreff, 2005]. Всеми эмпирическими обследованиями последнего десятилетия подтверждена крайне высокая концентрация капитала в российских АО. Поэтому корпоративное управление подчинено интересам доминирующих собственников, ограниченных только необходимостью соблюдения формальных правовых норм, что часто достигается имитацией их исполнения. При этом сложилась модель корпоративного управления, в которой доминирующие акционеры непосредственно участвуют в управлении компаниями в качестве их топ-менеджеров. Совмещение собственности и контроля стало формальным институтом российской корпоративной практики, ограничивая привлечение наемного менеджмента. В то же время, в условиях интенсивных интеграционных процессов происходили существенные сдвиги в составе доминирующих акционеров и способах реализации Доклад подготовлен в рамках проекта «Интеграционные процессы в корпоративном секторе: стимулы, формы, экономические последствия», выполняемом по гранту Московского общественного научного фонда за счет средств Агентства по международному развитию США (USAID). Точка зрения, представленная в докладе, может не совпадать с точкой зрения Агентства или МОНФ. 2 Автор выражает благодарность российским и японским коллегам за плодотворную совместную работу по разработке вопросника и проведение исследований. 1 2 корпоративного контроля. Расширяя границы фирмы, интеграция изменяет взаимоотношения между участниками корпоративного управления. Определив формальный индикатор разделения собственности и управления как наличие наемного генерального директора АО при отсутствии крупных пакетов акций у других менеджеров компаний, в [Долгопятова, 2004], опираясь на ограниченный круг интервью, было показано, что разделение владения и контроля характерно, прежде всего, для предприятий, входящих в бизнес-группы на правах их рядовых членов. Если же предприятия представляло бизнес (было автономной компанией или головной компанией бизнес-группы), то здесь доминирующие собственники практиковали формально зафиксированное совмещение функций. Разделение собственности и контроля сопровождалось более высокой степенью концентрации собственности и более активной сменой высших менеджеров. В советах директоров компаний превалировали представители акционеров, тогда как совмещение собственности и управления, как правило, отдает советы и их деятельность на откуп исполнительным менеджерам. В данной работе мы поставили задачу проверить полученные выводы на представительной выборке, а также проанализировать иные предпосылки и последствия формального обособления функции управления в компаниях, оставляя в стороне вопрос о разнообразных неформальных механизмах контроля доминирующих собственников.3 Индикаторы соотношения собственности и управления в компаниях В опросе фигурировали две переменные, которые можно отнести к частным индикаторам совмещения/разделения собственности и управления. Первый – это прямой вопрос о работе крупных акционеров менеджерами АО, второй – это вопрос о наличии акций предприятия у его генерального директора (председателя правления) (Рис. 1). Если не учитывать «затруднившихся с ответом», то в 2005 году крупные акционеры работали менеджерами в 48% компаний, а директор АО являлся его акционером в 63% случаев. Как и следовало ожидать, эти индикаторы значимо коррелированны между собой. Когда крупные акционеры являлись менеджерами, то в 83% случаев генеральный директор был акционером компании. Если крупные собственники не являлись менеджерами, то и здесь директор в 44% случаев был его акционером. Группа АО, в которой респонденты отрицательно ответили на оба вопроса, определяется как группа с формальным отделением собственности от управления; остальные предприятия образуют группу с совмещением этих функций, хотя она объединяет объекты с разной конфигурацией подобного совмещения (Рис. 2). Там, где крупные акционеры являются менеджерами, а генеральный директор – также владелец акций, налицо факт совмещения. В весомую подгруппу, где только директор является акционером, входят компании с небольшим участием в капитале их руководителя. Но даже некрупное владение в руках директора дает дополнительные рычаги контроля, особенно при наличии распыленных акций у трудового коллектива. Далее мы сопоставляем группу АО с разделением собственности и управления с остальными компаниями. Нас интересовали два вопроса: 1) какие компании характеризуются формальным отделением управления от владения и 2) чем может отличаться практика корпоративного управления в этих АО. Для каких компаний характерно отделение управления от владения Здесь и далее мы считаем значимыми результаты тестов по проверке связи между переменными, различий средних и пропорций, если уровень значимости составляет менее 0.05. 3 3 Базовые характеристики предприятия - это секторальная (отраслевая) принадлежность, размеры, организационно-правовая форма, история формирования АО, а также факт присутствия его ценных бумаг на российских или зарубежных биржах. Сопоставление двух групп АО по этим характеристикам показало (таблица 1), что различия имели место только при разных историях создания компании: разделение собственности и управления чаще характерно для новых или реорганизованных АО, а совмещение – для приватизированных. Особое внимание стоит уделить участию компаний в интеграционных процессах, поскольку конфигурация владения и контроля для АО, представляющих бизнес в целом или его часть, скорее всего, будет различна. Отделение собственности от управления чаще присуще предприятиям – рядовым членам холдингов, тогда как управляющие компании и автономные предприятия в весомом большинстве функционируют на основе совмещения этих функций (таблица 2). Рис. 1 Распределение обследованных АО по участию акционеров в управлении Директор является акционером Крупные акционеры являются менеджерами 0% Да 20% Нет 40% 60% 80% 100% Затрудняется ответить Рис. 2 Группировка АО по участию акционеров в управлении компанией 4 Крупные акционеры не являются менеджерами , и директор - не акционер 29% Крупные акционеры не являются менеджерами , но директор акционер 23% Крупные акционеры менеджеры, директор акционер 40% Крупные акционеры менеджеры, директор не является акционером 8% Таблица 1 Выделение групп предприятий с разной конфигурацией собственности и управления в зависимости от характеристик обследованных АО Группы АО, % по столбцу Совмещение Разделение Всего Статистическая значимость различий Ценные бумаги представлены на биржах Да Нет 71.1 28.9 100 71.5 28.5 100 0.941 Организационноправовая форма Сектора Промышленность 71.3 28.7 100 0.614 Связь ОАО ЗАО 68.3 31.7 100 70.6 29.4 100 72.0 28.0 100 0.692 Размеры компании (численность занятых, человек) 100299 71.6 28.4 100 300499 70.0 30.0 100 500999 69.8 30.2 100 1000 и более 72.0 28.0 100 История создания предприятия как акционерного общества Приватизировано полностью 74.5 25.5 100 0.955 Новое Выделение Слияние 64.0 36.0 100 63.4 36.6 100 54.2 45.8 100 0.010 Таблица 2 Конфигурация собственности и управления в интегрированных и автономных компаниях % по строке Автономное предприятие Рядовой член холдинга Управляющая компания холдинга По выборке АО Группы АО, различающиеся по соотношению собственности и управления Совмещение Разделение Всего 78.6 21.4 100 56.1 43.9 100 77.5 22.5 100 71.0 29.0 100 Статистическая значимость различий 0.000 Число АО 458 253 40 751 Отделение управления от владения, как и ожидалось, характерно для тех бизнесгрупп, которые отличаются большими размерами и сложностью управления. Рассмотрение подвыборки АО, входящих в бизнес-группы, показало, что разделение функций значимо чаще встречается в более крупных холдингах, в холдингах с более широкой географией размещения, в конгломератах и вертикально-интегрированных структурах, тогда как при горизонтальной интеграции предпочитается совмещение. Процесс принятия решений в рядовых членах бизнес-групп, рассмотренный с позиций участия руководства холдинга в принятии оперативных или стратегических решений, не выявил различий между АО с совмещением или разделением собственности и управления. Отчасти это связано с тем, что в российских холдингах участие «сверху» в принятии решений обусловлено не столько временным горизонтом, сколько их содержанием [Авдашева, 2004]. Поскольку выбор конфигурации собственности и управления предопределен решениями доминирующих собственников, степень концентрации собственности может рассматриваться как предпосылка такого выбора. Опрос подтвердил крайне высокую степень концентрации собственности в российских компаниях. Три четверти компаний выборки имели блокирующего акционера, а две трети – акционера с контрольным пакетом акций. В то же время более 82% респондентов утверждали, что в их компаниях сложился собственник (или группа собственников), контролирующий предприятие, причем всего в 12% компаний опрошенные руководители с определенностью отметили отсутствие такого собственника. Подобный уровень концентрации капитала почти 70% респондентов (из числа давших определенный ответ) посчитали оптимальным для развития бизнеса, около 18% считали нужным его повысить, а менее 13% - снизить. Высокая концентрация собственности – универсальная черта российских компаний всех отраслей и размеров, даже факт присутствия ценных бумаг компании на биржах не коррелировал с уровнем концентрации. Однако налицо ее связь с индикаторами интеграции. Рядовые члены холдингов отличались существенно более высокой долей АО с держателем контрольного пакета, нежели независимые фирмы и управляющие компании. Доля АО, где есть собственник, контролирующий деятельность фирмы, была значимо ниже в автономных компаниях, чем в интегрированных предприятиях, причем вне зависимости от их статуса в группе. Сопоставление двух групп АО показало (таблица 3), что только наличие акционера с контрольным пакетом акций коррелировало с разбиением выборки на группы: в этом случае отделение управления от владения встречалось значимо чаще. Таблица 3 Концентрация собственности и контроля в АО с совмещением/разделением управления и владения Индикаторы концентрации собственности и контроля, Собственность и управление: По выборке % по столбцу Совмещены Разделены Да 81.6 80.9 81.4 Нет 18.4 19.1 18.6 Есть акционер с 25% акций+1 Всего 100 100 100 Статистическая значимость различий 0.816 Да 68.6 78.4 71.4 Нет 31.4 21.6 28.6 Есть акционер с 50% акций+1 Всего 100 100 100 Статистическая значимость различий 0.008 Да 31.9 27.4 30.4 68.1 72.6 69.6 Есть акционер с 50%+1, а также акционер Нет с 25%+1 акция («противовес») Всего 100 100 100 Статистическая значимость различий 0.314 7 Сложился контролирующий АО собственник, по мнению респондента Да Нет Всего 88.1 84.6 87.1 11.9 15.4 12.9 100 100 100 Статистическая значимость различий 0.208 В чем проявляется специфика корпоративного управления при отделении управления от владения Анализ практики корпоративного управления охватил основные внутрикорпоративные механизмы, а также некоторые аспекты внешних отношений компаний. Исходя из известных теоретических представлений, можно ожидать, что привлечение наемных менеджеров приведет к увеличению числа внутрикорпоративных споров за счет проявления агентской проблемы. В целом по выборке в 2001-2004 гг. такие споры наблюдались на каждом четвертом АО (в среднем ежегодно на 6% АО). При этом различия были незначимы: при разделении собственности и управления споры возникали на четверти компаний против 29% в остальных АО. Прямые оценки респондентами влияния собрания акционеров и совета директоров на принятие корпоративных решений были инвариантны в первом случае, но роль совета директоров в условиях разделения оказалась выше (таблица 4). Таблица 4 Оценка влияния совета директоров на принятие корпоративных решений в основных группах АО Группы АО, Сильное Умеренное Практически % по строке влияние влияние нет влияния - с совмещением собственности и управления 64.3 26.7 8.9 - с разделением собственности и управления 71.5 25.0 3.5 По выборке АО 66.3 26.3 7.4 Статистическая значимость различий 0.030 Число АО 516 200 716 Прежние обследования показывали, что среднее число членов совета директоров составляет около 7 человек и имеет тенденцию к уменьшению [Ясин, 2004, глава 7]. В нашей выборке при преобладании менеджеров компаний на второе место вышли представители крупных внешних акционеров. Вместе в среднем по составу совете «новые инсайдеры» - менеджеры и крупные внешние акционеры закрепили за собой почти 80% голосов. Сопоставление групп показало (таблица 5), что весомые различия связаны с представительством менеджеров, крупных внешних акционеров, а также - в меньшей степени - рядовых работников. При разделении крупные внешние акционеры сами имели более половины голосов (вместе с независимыми директорами – почти 60%), что создает предпосылки для мониторинга деятельности исполнительного менеджмента с их стороны. Таблица 5 Структура Совета директоров, в % к общему числу членов Совета по каждой группе АО Представители в Совете Менеджеры АО Рядовые работники, профсоюз Федеральные органы власти Региональные и местные органы власти Крупные внешние акционеры Мелкие внешние акционеры Независимые директора Справочно: число членов совета, человек Количество АО * Kruskal Wallis тест По выборке 46.7 5.0 2.3 3.0 32.2 4.3 6.0 6.6 688 АО, где собственность и управление Совмещены 54.4 5.5 2.2 2.8 25.2 4.5 4.9 6.6 498 Разделены 26.3 3.5 2.4 3.4 50.7 3.8 8.8 6.7 190 Значимость различий* 0.000 0.007 0.877 0.655 0.000 0.663 0.055 0.119 - 8 По материалам углубленных интервью [Долгопятова, 2004] видно, что деятельность совета директоров – это зачастую дань формальным нормам права, о чем обычно свидетельствует сращивание совета с исполнительным менеджментом, стабильность состава в течение многих лет. Оказалось, что в нашей выборке только треть АО могла похвастаться существенным обновлением состава совета директоров, причем при разделении собственности и управления оно затронуло каждое второе АО, а при совмещении – только каждое четвертое. Тот факт, что разделение способствует лучшему контролю деятельности менеджмента, иллюстрируют и данные о смене генерального директора, которая значимо чаще происходило именно в условиях разделения (таблица 6). При этом если в группе АО с разделением собственности и управления замена директора в 2001-2004 гг. была проведена по инициативе акционеров компании в 71% АО, то в остальных – только в 46% случаев. С одной стороны, разделение и могло стать следствием смены директора (которое обычно идет вслед за сменой собственника). С другой, оно снижает способность руководителя к окапыванию, что подтверждается тем, что в этой группе АО смена директора происходила несколько раз во многих случаях. Таблица 6 Интенсивность смены генерального директора (председателя правления) в 2001-2004 гг АО, где собственность и управление Совмещены Разделены Директор не менялся 71.3 35.3 Директор менялся 1 раз 23.6 35.8 Директор менялся несколько раз 5.1 28.9 Всего 100 100 Число компаний 533 218 Статистическая значимость различий 0,000 % по столбцу Выборка в целом 60.9 27.2 12.0 100 751 Наряду с взаимоотношениями между акционерами и менеджерами рассматривалась и практика согласования ключевых решений по развитию компаний с другими возможными участниками корпоративного управления. В выборке почти 39% компаний в принципе ссылались на наличие такой практики, но доли АО, согласующие решения, в двух наших группах были практически одинаковы. Детальный анализ различий по отдельным видам участников (органы власти, трудовые коллективы, контрагенты, банки и т.п.) также не выявил различий. Еще один аспект корпоративного управления – это источники инвестиционного развития. В контексте «дилеммы инсайдера» разделение собственности управления должно способствовать диверсификации источников инвестирования (и меньшей доле собственных средств). Однако не стоит забывать российскую специфику неформальных отношений, когда внешние инвесторы и кредиторы предпочитают предоставлять средства предприятиям с персонифицированным «хозяином». Эмпирические же данные никаких различий ни по факту доступа к разным источникам инвестирования, ни по размеру их использования не зафиксировали. Некоторые выводы Обследование подтвердило, что в результате интенсивного передела собственности в российских АО сложился высокий уровень концентрации акционерного капитала и контроль доминирующего акционера. Хотя превалирует совмещение владения и контроля, интеграционные процессы способствуют постепенному отделению управления от собственности. Переход к формальному разделению, то есть к привлечению на работу наемного менеджмента, также характерен для компаний с наличием акционера – держателя 9 контрольного пакета акций. Это переход проявился в иной практике формирования и деятельности совета директоров. Его роль в деятельности компаний возрастает, он становится работающим органом, действующим в интересах крупных акционеров, и может выполнять функцию мониторинга исполнительного менеджмента. Разделение не отразилось на инвестиционном процессе, не повлияло на интенсивность корпоративных споров, на характер взаимоотношений со стейкхолдерами, оно лишь снизило барьеры защиты для руководителя компании перед возможным увольнением. Подобные результаты, на наш взгляд, говорят о сохранении инсайдерского характера корпоративного контроля со стороны доминирующих собственников над бизнесом и его «закрытости». Хотя изменение корпоративного управления не выходит за рамки внутренних механизмов в компаниях с разделением собственности и управления, но и это ограниченное влияние привело к внедрению отдельных норм хорошего корпоративного управления. При прочих равных условиях эти компании выглядят более привлекательными для потенциальных инвесторов, если доминирующие собственники все-таки решатся на их допуск в бизнес. Литература Авдашева С.Б. 2004. Бизнес-группы и их роль в развитии российских предприятий. «Мир России», том 13, № 3. Andreff W. Corporate Governance Structures in Postsocialist Economies: Toward a Central Eastern European Model of Corporate Control. EACES Working paper No.4, May 2005, www.eaces.org Blasi J., Kroumova M., Kruse D. 1997. Kremlin Capitalism: the Privatization of the Russian Economy. Cornell University Press: Ithaca. Долгопятова Т.Г. 2004. Собственность и корпоративный контроль в российских компаниях в условиях активизации интеграционных процессов. «Российский журнал менеджмента», том 2, № 2, с. 3-26. Долгопятова Т. Г., Ивасаки И. 2006. Исследование российских корпораций: первые итоги совместного российско-японского проекта. Препринт WP1/2006/01. М.: ГУ-ВШЭ. Капелюшников Р. Концентрация акционерной собственности и корпоративное управление. Препринт WP1/2005/03. М.: ГУ-ВШЭ, 2005. La Porta R., Lopez-de-Silanes F., Shleifer, A. 1999. Corporate Ownership around the World. The Journal of Finance. 54, No.2, p. 471-517. Stiglitz, J. 1999: “Quis custodiet ipsos custodies? Corporate Governance Failures in the Transition”. The paper presented at the World Bank’s Annual Conference on Development Economics (ABCDE). Paris, June 1999. Challenge, Vol. 42, No. 6, web-site www.findarticles.com/p/articles/mi_m1093/is_6_42/ Е.Г. Ясин (ред.). 2004. Структурные изменения в российской промышленности. М.: ГУВШЭ.
