1 СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА

16
СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА
Сравнительный подход предполагает использование прибыли,
денежного потока или других показателей оцениваемого предприятия,
стоимость
которого
определяется
по
аналогии
с
соотношением
перечисленных показателей и цен на акции (или предприятие в целом) у
сходных предприятий (аналогов).
В рамках данного подхода используются следующие методы.
Метод рынка капитала – основан на ценах, реально выплаченных
за акции сходных компаний на фондовом (или внебиржевом) рынке.
Метод сделок – основан на ценах приобретения сходных компаний
в целом (контрольных пакетов их акций). Отличается от первого метода
тем, что за основу расчетов берутся цены не за единичную акцию, а за
контрольный пакет.
Метод отраслевых коэффициентов – основан на специальных
формулах или ценовых показателях, используемых в отдельных отраслях.
Формулы выводятся с помощью статистической обработки
данных о
продажах компаний в этих отраслях. В нашей стране этот метод пока
используется
редко,
информационная база.
так
как
не
сформирована
необходимая
17
ЭТАПЫ РАСЧЕТА СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ ПРИ
ИСПОЛЬЗОВАНИИ СРАВНИТЕЛЬНОГО ПОДХОДА:
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
Сбор необходимой информации
Составление списка предприятий-аналогов
Финансовый анализ (первые три этапа выполняются одновременно)
Расчет мультипликаторов
Выбор величины мультипликатора
Определение итоговой стоимости
Внесение заключительных поправок.
Этап 1. Сбор информации.
Собирается вся доступная информация по предприятиям-аналогам:
a) Ценовая
b) Финансовая
Этап 2. Составление списка предприятий- аналогов.
a) отбираются сопоставимые компании по критерию отраслевого
сходства,
b) собирается дополнительная информация по сопоставимым компаниям
c) уточняется список на основании данных финансового анализа.
18
Этап 3. Финансовый анализ.
В ходе финансового анализа выявляется рейтинг оцениваемой компании в
общем списке, устанавливаются различия между аналогами, на основании
чего затем выбирается величина мультипликатора (см. этап 5).
Этап 4. Расчет мультипликаторов
МУЛЬТИПЛИКАТОР (µ) – соотношение между ценой предприятия и
финансовым параметром, обеспечивающим доходность инвестирования
(прибыль, денежный поток, выручка, дивиденды, балансовая стоимость и
т.д.).
Выделяют 4 группы мультипликаторов:
1. Цена / Прибыль; Цена / денежный поток;
2. Цена / Дивидендные выплаты (фактические или потенциальные);
3. Цена / Выручка; Цена / Физический объем;
4. Цена / Балансовая стоимость.
19
Этап 5. Выбор величины мультипликатора.
Необходимость выбора величины мультипликатора связана с тем, что
достаточно объективные результаты сравнительный подход дает тогда,
когда для оцениваемого предприятия подобрано не менее 3 аналогов
(оптимально- 5- 7 аналогов). Мультипликаторы, полученные по данным
разных аналогов, могут значительно различаться между собой, поэтому
необходим выбор такой величины, которая в наибольшей степени
соответствует финансовому состоянию оцениваемого предприятия.
Работа выполняется в следующей последовательности:
a) анализируются и ранжируются ряды мультипликаторов;
b) проводится анализ финансовых коэффициентов, наиболее тесно
связанных с данным мультипликатором;
c) на основе взаимосвязи ряда мультипликаторов и ряда коэффициентов
выбирается величина мультипликатора ( методом средней взвешенной, с
помощью уравнения регрессии и т.д.)
20
Этап 6. Определение итоговой стоимости предприятия.
Необходимость определения итоговой стоимости путем согласования
связана с тем, что достаточно объективные результаты сравнительный
подход дает тогда, когда в процессе оценки используется несколько
различных мультипликаторов, дающих разный уровень стоимости. Для
определения
итоговой
стоимости
обычно
используется
метод
взвешивания. Веса, присваиваемые стоимости, полученной с помощью
того или иного мультипликатора, определяются экспертным путем. При
этом учитывается степень доверия к информации, с помощью которой
определен тот или иной мультипликатор, особенности объекта оценки.
Наиболее общие критерии доверия к мультипликаторам первой группы:
21
ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА
Затратный
подход предполагает оценку предприятия с точки зрения
издержек на его создание при условии, что предприятие останется
действующим. Такому определению соответствует метод стоимости
чистых активов, в рамках которого стоимость предприятия определяется
как разность между суммой рыночных стоимостей всех видов активов и
обязательствами компании.
Другим
методом
в
рамках
затратного
подхода
является
метод
ликвидационной стоимости предприятия, когда определяется чистая
денежная сумма, которую собственник предприятия может получить при
ликвидации предприятия и раздельной распродаже его активов.
АКТИВ
ПАССИВ
Внеоборотные
Собственный
активы
520 600 капитал
500 700
Оборотные
активы
Привлеченные
средства
280 400 (обязательства) 300 300
800 1000
800 1000
Стоимость предприятия =
= Рыночная стоимость собственного капитала =
= Рыночная стоимость всех активов - стоимость
обязательств
22
ЭТАПЫ РАБОТЫ ПО МЕТОДУ СТОИМОСТИ ЧИСТЫХ АКТИВОВ:
1)
2)
3)
4)
5)
6)
7)
8)
определяется рыночная стоимость недвижимого имущества;
определяется рыночная стоимость машин и оборудования;
выявляются и оцениваются нематериальные активы;
определяется рыночная стоимость долгосрочных и краткосрочных
финансовых вложений;
товарно-материальные запасы переводятся в текущую стоимость;
оценивается дебиторская задолженность;
оцениваются расходы будущих периодов, незавершенное
производство;
определяется рыночная стоимость собственного капитала как разность
между рыночной стоимостью совокупных активов и текущей
стоимостью всех обязательств компании.
Этапы 1-2. Определение рыночной стоимости недвижимого
имущества, машин и оборудования
Недвижимость, машины и оборудование оцениваются
с помощью
соответствующих методов.
Этап 3. Выявление и оценка нематериальных активов.
В соответствии с ПБУ 14/2007 к нематериальным активам (НМА) могут
быть
отнесены
объекты,
отвечающие
одновременно
следующим
условиям:
а) объект способен приносить организации экономические выгоды в
будущем, в частности, объект предназначен для использования в
производстве продукции, для управленческих нужд организации;
б) организация имеет право на получение экономических выгод, которые
данный объект способен приносить в будущем (в том числе организация
имеет
надлежаще
оформленные
документы,
подтверждающие
существование самого актива и права данной организации на результат
интеллектуальной деятельности или средство индивидуализации - патенты,
свидетельства, другие охранные документы, договор об отчуждении
исключительного права на результат интеллектуальной деятельности и т.п.),
а также имеются ограничения доступа иных лиц к таким экономическим
выгодам (далее - контроль над объектом);
в) возможность выделения или отделения (идентификации) объекта от
других активов;
г) объект предназначен для использования в течение длительного
времени, т.е. срока свыше 12 месяцев;
д) организацией не предполагается продажа объекта в течение 12
месяцев;
е) фактическая (первоначальная) стоимость объекта может быть
достоверно определена;
ж) отсутствие у объекта материально-вещественной формы.
23
К нематериальным активам относятся, например, произведения науки,
литературы и искусства; программы для электронных вычислительных
машин; изобретения; полезные модели; селекционные достижения; секреты
производства (ноу-хау); товарные знаки и знаки обслуживания.
Важным новшеством для отечественного бухгалтерского учета стала
возможность
включения в состав нематериальных активов
деловой
репутации организации (цена фирмы, гудвилл), под которым понимается
стоимость фирмы как действующего предприятия, т.е. способность
эффективно функционировать и
привлекать клиентов. Считается, что
гудвилл формируется за счет преодоленных стартовых трудностей,
удачного месторасположения, налаженных деловых связей и т.д.
Оценка
нематериальных
активов
и
объектов
интеллектуальной
собственности чаще всего производится с позиций доходного подхода.
Доходный подход заключается в определении размера прибыли (дохода)
от использования
хозяйственной
тех или иных нематериальных активов (НМА) в
деятельности
предприятия.
Доход
при
этом
рассчитывается от использования НМА в будущем, по годам прогнозного
периода. Для оценки нематериальных активов используются различные
методы в зависимости от вида активов.
Для оценки гудвилла используется метод избыточной прибыли, который
включает в себя следующие этапы:
-
определяется стоимость всех активов предприятия;
-
рассчитывается нормализованная прибыль оцениваемого
предприятия;
-
уточняется среднеотраслевая доходность вложенного капитала
(активов);
-
рассчитывается ожидаемая прибыль предприятия на уровне
среднеотраслевой;
-
устанавливается величина избыточной прибыли;
-
рассчитывается стоимость гудвилла путем деления избыточной
24
прибыли на коэффициент капитализации, величина которого
связана с прогнозным количеством приносящих избыточную
прибыль лет, за которое инвестор готов заплатить.
Для оценки патентов обычно используется метод дисконтированных
денежных потоков:
-
определяется ожидаемый оставшийся срок полезной жизни
патента;
-
прогнозируется прибыль, генерируемая данным патентом;
-
определяется ставка дисконта;
-
рассчитывается текущая стоимость потока прибыли в прогнозный
период.
Для оценки изобретений обычно используется метод преимущества в
прибыли ( модификация метода дисконтированных денежных потоков).
Под преимуществом в прибыли понимается
получаемая
обладателем
интеллектуальной
собственности)
НМА
дополнительная прибыль,
(основанного
при
производстве
на
и
объекте
реализации
продукции по сравнению с предприятиями, которые им не обладают.
Обычно это связано с возможностью производить товар, обладающий
более высокими технико-экономическими показателями или качеством,
что позволяет устанавливать на него более высокие цены.
Этап 4. Определение рыночной стоимости долгосрочных и
краткосрочных финансовых вложений
Рыночная
стоимость
долгосрочных
и
краткосрочных
финансовых
вложений определяется чаще всего с позиций доходного подхода. Метод
оценки зависит от вида вложений.
a) оценка облигаций с купоном с постоянным уровнем выплат включает
следующие этапы:

устанавливается текущая стоимость получаемых до даты
25
погашения купонных выплат;

определяется текущая стоимость
выплаты номинала при
наступлении срока погашения.
b) оценка облигаций с нулевым купоном представляет собой расчет
дисконтированной стоимости номинальной цены на дату оценки;
c) оценка привилегированных акций предполагает
учет собственной
нормы прибыли инвестора;
d) оценка обыкновенных акций может быть проведена с учетом прогноза
выплаты дивидендов.
26
Этапы 5-7. Оценка товарно-материальных запасов, дебиторской
задолженности, расходов будущих периодов
Для оценки товарно-материальных запасов необходимо установить их
рыночную стоимость на дату оценки.
Для оценки дебиторской задолженности:
a) строится календарный график погашения задолженности;
b) выявляется просроченная задолженность;
c) задолженность, признанная безнадежной, приравнивается к нулю
d) долгосрочная задолженность приводится к текущей стоимости
Для оценки расходов будущих периодов, незавершенного производства
устанавливается,
существует
ли
связанная
с
ними
выгода.
Если
существует, то оценка производится по номинальной цене, если нет – то
эти расходы приравниваются к нулю
27
МЕТОД ЛИКВИДАЦИОННОЙ СТОИМОСТИ
Технология работы по методу ликвидационной стоимости во многом
сходна с работой по методу стоимости чистых активов, однако ряд
особенностей приводит к значительному различию в итогах расчетов по
этим методам.
К особенностям метода ликвидационной стоимости относятся:
a) чрезвычайный характер ситуации, при которой обычно осуществляется
оценка ликвидационной стоимости предприятия;
b) необходимость
дисконтирования
доходов
предприятия
с
учетом
повышенных рисков при ликвидации;
c) высокая степень зависимости третьих сторон от результатов оценки
ликвидационной стоимости предприятия;
d) более жесткие корректировки стоимости отдельных видов активов с
учетом обеспечения реальной ликвидности;
e) необходимость учета затрат на ликвидацию предприятия, к которым
относятся выходные и другие пособия, оплата посредникам и
консультантам, затраты на управление ликвидируемым предприятием,
а также другие издержки, связанные с владением активами, начиная с
даты последнего отчетного периода до предполагаемой даты их
реализации. При определении ликвидационной стоимости эти затраты
приводятся в текущую стоимость путем дисконтирования и вычитаются
из рыночной стоимости собственного капитала. При этом применяется
повышенная ставка дисконта, учитывающая повышенные риски самой
ситуации и отдельных элементов процесса ликвидации.
28
ОЦЕНКА КОНТРОЛЬНЫХ И НЕКОНТРОЛЬНЫХ ПАКЕТОВ АКЦИЙ
В зависимости от метода, используемого для расчета стоимости
предприятия, а также в соответствии с задачами оценки, делается
поправка, связанная с контролем над деятельностью компании.
Степень контроля влияет на оцениваемую стоимость и зависит от тех или
иных прав (избирать членов совета директоров, приобретать или
продавать активы, утверждать перспективную политику и т.д.). Каждое в
отдельности из перечисленных прав имеет свою стоимость, поэтому
акция контрольного пакета
оцениваемого предприятия, как правило,
стоит выше акции неконтрольного пакета той же самой компании.
Стоимость акции
в 100-%
(контрольном)
пакете
Скидка на
неконтрольный характер
(20-25%)
Скидка на
недостаточную
ликвидность
(30-40%)
Стоимость акции
в неконтрольном
пакете
Стоимость низколиквидных акций
в неконтрольном
пакете
Доходный подход
Затратный подход
Метод сделок
Премия за
контроль
(30-40%)
Метод рынка
капитала
Если стоимость была рассчитана с помощью метода рынка капитала, то
для определения стоимости 100%-ного контроля добавляется премия за
контроль.
Если же использовались другие методы, то для определения стоимости
свободнореализуемой
меньшей
доли
(миноритарного
пакета)
используется скидка на неконтрольный характер оцениваемого пакета.
29
Для закрытой компании применяется также скидка на недостаточную
ликвидность,
связанная с тем,
что
стоимость акций ликвидных
предприятий, как правило, выше, чем акций низколиквидных.
ЗАКЛЮЧИТЕЛЬНОЕ СОГЛАСОВАНИЕ СТОИМОСТИ
Оценщик
обязан,
по
возможности
использовать
все
подходы
и
максимальное количество методов в процессе оценки, что повышает
обоснованность полученных результатов.
Экономической основой теории оценки собственности является положение
о том, что в условиях совершенного конкурентного рынка рыночная
стоимость, полученная стандартными методами, должна иметь близкое
значение, независимо от метода ее определения. Различие оценок,
полученных различными методами, показывает неуравновешенность
рынка на текущий момент (при условии, что оценщик располагал
достаточной по объему и качеству информацией, а также корректно с ней
работал).
Различие
оценок,
полученных
различными
методами,
требует
заключительного согласования стоимости.
Наиболее
распространенный
метод
согласования
–
определение
средневзвешенной величины стоимости. Веса отражают степень доверия
оценщика каждому методу
Степень доверия к методу зависит от:
-целей оценки
-полноты и качества использованной информации
-особенностей объекта оценки