Новый финансовый инструмент на рынке коллективных

Новый финансовый инструмент на рынке коллективных инвестиций
В текущих экономических условиях внутренний финансовый рынок России
вдвойне нуждается в развитии длинных инструментов, интересных как для
институциональных, так и для частных инвесторов. Эти деньги могли бы пойти в первую
очередь в ипотечные активы, запустив сразу несколько мультипликаторов в экономике.
Банки смогут выдавать больше ипотечных кредитов, что в перспективе будет
способствовать их удешевлению; инвесторы получат надежный актив для вложения
длинных средств; а экономика в целом – выигрыш от развития рынка недвижимости и
ценных бумаг.
Пока все эти возможности остаются по большей части теоретическими. Причин
тому несколько, но одна из них заключается в том, что инвесторы много слышали о
рисках ипотечных ценных бумаг (на примере того же американского ипотечного кризиса),
но мало знают о реальных механизмах, которые уже работают в нашей стране, и об их
положительных аспектах. В то же время крупные институциональные инвесторы и
управляющие компании постоянно ищут новые инструменты для инвестирования.
Агентство по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК), государственный институт
развития, имеет возможность учесть негативный западный опыт и не просто
усовершенствовать различные механизмы рефинансирования ипотеки, но и сделать этот
процесс простым для оригинаторов, а актив – интересным и надежным объектом для
инвестиций.
В 2012 году на финансовом рынке появился инструмент, обеспеченный кредитами
на жилье, – ипотечные сертификаты участия (ИСУ). Это именная ценная бумага,
удостоверяющая долю ее владельца в праве общей собственности на ипотечное покрытие,
право требовать от выдавшего ее лица надлежащего доверительного управления
ипотечным покрытием, право на получение денежных средств, полученных во
исполнение обязательств, обеспеченных ипотечными кредитами или иными активами.
Объемы выпуска ИСУ в России пока невелики – в 2013 году ипотечных сертификатов
участия было выпущено на 4,1 млрд руб., но инструмент ждет большое будущее.
ИСУ не являются эмиссионной ценной бумагой, что заметно снижает операционные
издержки и сокращает время подготовки выпуска до 2-3 месяцев. По своей экономической
природе, в отличие от облигаций, ИСУ не долговая бумага. Инвестор получает весь
денежный поток непосредственно от ипотечных кредитов, находящихся в ипотечном
покрытии по ИСУ, за исключением расходов на оплату вознаграждения
инфраструктурным компаниям, обслуживающим эти бумаги (управляющей компании,
спец. депозитарию, сервисеру закладных), которые составляют в среднем 1,5 – 1,6% от
остатка задолженности по всем закладным, «генерящим» доход бумаги. Иными словами,
если в обеспечение по ИСУ, к примеру, включен пул закладных со средней ставкой по
кредитам 13% годовых, то инвестор будет получать 13% годовых минус 1,5 – 1,6% на
инфраструктуру. При этом риски по пулу закладных распределены между инвесторами
равномерно. Инвестор может напрямую влиять на качество инфраструктурных услуг по
ИСУ, а также имеет возможность на этапе структурирования бумаги выбирать пул
кредитов, которые будут включены в покрытие по бумаге, исходя из собственных
пожеланий по их качеству. Однако владельцу ИСУ не приходится брать на себя нагрузку
по сопровождению этих активов.
В том числе по инициативе АИЖК в 2013 году были внесены изменения в
законодательство, которые сделали юридическую базу для выпуска ИСУ более
прозрачной и понятной. Пенсионные накопления можно вкладывать в ограниченный
список инструментов, и ипотечный сертификат участия в этот список уже входит. Если
бумагу залистинговать на бирже в первый котировальный список, то самые
консервативные инвесторы, такие как пенсионные фонды, имеют право приобретать такие
ценные бумаги. Но особенно интересным является тот факт, что такие бумаги также могут
приобретать страховые компании и частные инвесторы через управляющие компании.
При этом данные классы инвесторов могут приобретать ИСУ даже в случае, если они не
проходили листинг на бирже (внебиржевые сделки), что в первую очередь позволяет
формировать выпуски объемом меньше 1 млрд руб. (текущие требования биржи для
высшего котировального списка) и, как следствие, позволяет «входить» инвесторам
меньшими суммами, для того чтобы, например, на первом этапе понять суть данной
бумаги. Этот факт и наличие широкой базы потенциальных инвесторов в данные бумаги
указывает на позитивные перспективы в части повышения оборачиваемости ИСУ. Таким
образом, ИСУ уже становится более интересным инструментом, чем ряд других видов
ценных бумаг и депозиты, в том числе с точки зрения доходности.
Проведенный АИЖК анализ рынка показал, что реальный интерес к ипотечным
сертификатам участия исходит в основном от негосударственных пенсионных фондов.
Логично, что эмитенты ипотечных ценных бумаг ориентируются именно на них, так как
возможна реализация большого объема накопленного ипотечного портфеля.
Управляющие компании, организующие паевые инвестиционные фонды (ПИФы),
на данный момент обходят ИСУ своим вниманием, хотя у них также есть возможность
покупать ипотечные сертификаты участия за счет средств частных инвесторов,
переданных в доверительное управление, но в меньшем объеме, чем у институциональных
инвесторов.
Для вложений в ипотечные активы ИСУ удобнее ПИФов. Срок действия договора
доверительного управления в паевом фонде составляет максимум 15 лет. На российском
розничном банковском рынке наибольшим спросом пользуются ипотечные кредиты
сроком от 20 лет и дольше. Таким образом, закладные по самым востребованным
кредитам не могут быть переданы в ПИФы. Срок действия договора доверительного
управления ипотечным покрытием, в частности ИСУ, доходит до 40 лет, и эта
конструкция значительно лучше подходит для длинных ипотечных кредитов.
Не только срок создания правил доверительного управления, но и периодичность
выплат по ИСУ выгодно отличают этот инструмент от ПИФов. Начиная уже с первого
поступления по ИСУ, а это практически весь поток по ипотечным кредитам, находящимся
в ипотечном покрытии, инвестору возвращается часть вложенных средств и поступает
доход. Периодичность выплат зафиксирована в ФЗ-152 «Об ипотечных ценных бумагах»
и не должна превышать три месяца со дня получения соответствующих платежей.
Если разобрать процесс создания и выпуска таких бумаг, то оказывается, что он
напоминает процесс формирования ПИФа. Организатор выпуска и будущий владелец
ИСУ выбирают оригинатора - владельца пула ипотечных кредитов, которые будут
включены в состав ипотечного покрытия. Проводится аудит пула закладных для
определения качества и стоимости пула. На следующем этапе происходит подготовка и
регистрация правил доверительного управления. Затем формируется ипотечное покрытие
на собранный объем прав требований по ипотечным кредитным договорам, которые могут
быть оформлены закладными, выдается указанное в правилах доверительного управления
количество ИСУ. В рамках этой сделки управляющая компания ИСУ совместно с иными
инфраструктурными компаниями в течение всего срока жизни бумаги контролирует
имущество, составляющее ипотечное покрытие, выплачивает владельцам ИСУ доход,
ежемесячно рассчитывает стоимость ипотечного покрытия и одного ипотечного
сертификата участия.
Однако есть и существенные отличия. При работе с ПИФами основная задача
управляющей компании заключается в том, чтобы осуществлять качественное управление
и обеспечивать рост стоимости пая при заданных ограничениях нормативных актов.
Перед управляющим ипотечным покрытием (УК) стоят другие цели. Ему нужно
распределять платежи, которые поступают на основании прав требования по кредитным
договорам/закладным, между инфраструктурными организациями, обеспечивающими
сопровождение выпущенных ИСУ, и владельцами ипотечных сертификатов участия. Сбор
платежей по закладным для УК осуществляет специальная сервисная компания, с которой
у него заключен договор. Следует отметить, что наличие качественного и надежного
сервисера является одной из важных составляющих бумаги, т.к. от результатов его работы
(и, конечно же, от качества пула закладных в покрытии) зависит объем собранных с
заемщиков средств по ипотечным кредитам, которые в дальнейшем будут направлены
инвестору. Кроме того, на УК ложится ответственность по ведению отчетов для
инвесторов и перечислению денежных средств владельцам ИСУ, взаимодействие со
специальным депозитарием, который ведет контроль и учет закладных, а также отвечает
за сохранность непосредственно самой закладной, сервисером, который собирает платежи
с заемщиков, и регистратором, который учитывает права владельцев ИСУ.
Управляющий с участием инфраструктурных компаний по ИСУ также
контролирует пул кредитов, составляющих ипотечное покрытие, в соответствии с
требованиями регулятора. Это означает, что новые закладные могут попасть в состав
ипотечного покрытия только по итогам общего собрания владельцев ИСУ. Такая строгая
система позволяет инвесторам постоянно контролировать качество актива. Главные
механизмы снижения остальных рисков ИСУ – это умелая селекция кредитов для
изначального пула закладных, а также эффективная и надежная сервисная
инфраструктура.
Особенностью таких сделок является доходность, потому что основной денежный поток
от закладных направляется держателям сертификатов. В случае, когда доходность по
облигациям фиксирована, доход по ИСУ является расчетным (бумага класса Pass
Through). Присутствует риск, что доход по бумагам будет ниже запланированного, но
вероятность утраты всей суммы инвестиций в ИСУ близка к нулю. Уровень дефолтов в
ипотеке очень низок и, кроме того, в структуру бумаги можно включить страхование
рисков инвесторов
АИЖК как институт развития не только разрабатывает инфраструктуру и
инициирует поправки в законы и нормативные акты, но и выступает организатором
выпусков ИСУ, оказывает услуги по аудиту и дальнейшему сопровождению портфелей
закладных, обеспечивающих ИСУ, а также предлагает управляющим компаниям и
пенсионным фондам формировать заказы на любой интересующий их объем ИСУ. Для
снижения рисков держателей ИСУ АИЖК включает в сделку услуги сервисера закладных
(полный/ мастер-сервис), что обеспечивает стабильное поступление денежных средств в
пользу инвесторов и страхование финансовых рисков кредитора. Страховая выплата
призвана дополнительно «подстраховать» инвесторов – владельцев ипотечных ценных
бумаг. Ипотечное страхование, то есть страхование кредитного риска, покроет потери
инвесторов в случае дефолта заемщика и продажи залога. На ближайшие годы работа в
качестве прямого страховщика портфелей ипотечных кредитов в целях секьюритизации
становится одним из приоритетных направлений деятельности СК АИЖК.
В рамках схемы есть возможность также работать с риском досрочного погашения
ипотечных кредитов – через пополнение пула активов (довыпуск ИСУ), разумеется,
согласованное с держателями ИСУ.
Участие АИЖК повысит гарантии для инвесторов, поскольку качество ипотечных
активов, прозрачность сделки и общее прохождение процедур будет контролировать
государственное системообразующее для ипотечного рынка учреждение. Благодаря
участию в сделке АИЖК оригинаторы (банки) могут быстро «упаковать» и продать пул
активов, получить средства и высвободить резервы под возможные потери. Инвесторы
получают новый инструмент для вложений, фактически имеющий дополнительные
государственные гарантии.
На полноценный запуск ипотечных облигаций ушло порядка пяти лет. Практика
взаимодействия участников рынка, накопленный опыт и влияние АИЖК помогли
отладить механизм ИСУ. В результате практического применения основные проблемы
сглажены, и участники рынка ценных бумаг уже могут вкладывать средства в
дополнительный надежный и доходный финансовый инструмент. Полноценная раскрутка
ИСУ, без сомнения, станет мощным импульсом для развития внутреннего финансового
рынка.