Управление собственным капиталом
advertisement
1 Тема 7. Управление собственным капиталом 1. Политика формирования собственных финансовых ресурсов ....... 1 2. Финансовые механизмы управления формированием операционной прибыли ........................................................................ 5 3 Эмиссия акций.......................................................................................... 9 1. Политика формирования собственных финансовых ресурсов Финансовую основу предприятия составляет сформированный им собственный капитал. На действующем предприятии он представлен следующими основными формами: 1. Уставный фонд. Он характеризует первоначальную сумму собственного капитала предприятия, инвестированную в формирование его активов для начала осуществления хозяйственной деятельности. Его размер определяется (декларируется) уставом предприятия. Для предприятий отдельных сфер деятельности и организационно-правовых форм (акционерное общество, общество с ограниченной ответственностью) минимальный размер уставного фонда регулируется законодательством. 2. Резервный фонд (резервный капитал). Он представляет собой зарезервированную часть собственного капитала предприятия, предназначенного для внутреннего страхования его хозяйственной деятельности. Размер этой резервной части собственного капитала определяется учредительными документами, формирование резервного фонда (резервного капитала) осуществляется за счет прибыли предприятия (минимальный размер отчислений прибыли в резервный фонд регулируется законодательством). 3. Специальные (целевые) финансовые фонды. К ним относятся целенаправленно сформированные фонды собственных финансовых средств с целью их последующего целевого расходования. В составе этих финансовых фондов выделяют обычно амортизационный фонд, ремонтный фонд, фонд охраны труда, фонд специальных программ, фонд развития производства и другие. Порядок формирования и использование средств этих фондов регулируется уставом и другими учредительными и внутренними документами предприятия. 4. Нераспределенная прибыль. Она характеризует часть прибыли предприятия, полученную в предшествующем периоде и не использованную на потребление собственниками (акционерами, пайщиками) и персоналом. Эта часть прибыли предназначена для капитализации, т.е. для реинвестирования в развитие производства. По своему экономическому содержанию она является одной из форм резерва собственных финансовых средств предприятия, обеспечивающих его производственное развитие в предстоящем периоде. 5. Прочие формы собственного капитала. К ним относятся расчеты за имущество (при сдаче его в аренду), расчеты с участниками (по выплате им 2 доходов в форме процентов или дивидендов) и некоторые другие, отражаемые в первом разделе пассива баланса. Управление собственным капиталом связано не только с обеспечением эффективного использования уже накопленной его части, но и с формированием собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих предстоящее развитие предприятия. В процессе управления формированием собственных финансовых ресурсов они классифицируются по источникам этого формирования. Источники формирования собственных финансовых ресурсов предприятия: 1. Внутренние источники: А. Прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия; Б. Амортизационные отчисления от используемых собственных основных средств и нематериальных активов; В. Прочие внутренние источники формирования собственных финансовых ресурсов. 2. Внешние источники: А. Привлечение дополнительного паевого или акционерного капитала; Б. Получение предприятием безвозмездной финансовой помощи; В. Прочие внешние источники формирования собственных финансовых ресурсов. В составе внутренних источников формирования собственных финансовых ресурсов основное место принадлежит прибыли, остающейся в распоряжении предприятия, — она формирует преимущественную часть его собственных финансовых ресурсов, обеспечивает прирост собственного капитала, а соответственно и рост рыночной стоимости предприятия. Определенную роль в составе внутренних источников играют также амортизационные отчисления, особенно на предприятиях с высокой стоимостью используемых собственных основных средств и нематериальных активов; однако сумму собственного капитала предприятия они не увеличивают, а лишь являются средством его реинвестирования. Прочие внутренние источники не играют заметной роли в формировании собственных финансовых ресурсов предприятия. В составе внешних источников формирования собственных финансовых ресурсов основное место принадлежит привлечению предприятием дополнительного паевого (путем дополнительных взносов средств в уставный фонд) или акционерного (путем дополнительной эмиссии и реализации акций) капитала. Для отдельных предприятий одним из внешних источников формирования собственных финансовых ресурсов может являться предоставляемая им безвозмездная финансовая помощь (как правило, такая помощь оказывается лишь отдельным государственным предприятиям разного уровня). В число прочих внешних источников входят бесплатно передаваемые предприятию материальные и нематериальные активы, включаемые в состав его баланса. 3 Основу управления собственным капиталом предприятия составляет управление формированием его собственных финансовых ресурсов. В целях обеспечения эффективного управления этим процессом на предприятии разрабатывается обычно специальная финансовая политика, направленная на привлечение собственных финансовых ресурсов из различных источников в соответствии с потребностями его развития в предстоящем периоде. Политика формирования собственных финансовых ресурсов представляет собой часть общей финансовой стратегии предприятия, заключающаяся в обеспечении необходимого уровня самофинансирования его производственного развития. Разработка политики формирования собственных финансовых ресурсов предприятия осуществляется по следующим основным этапам: Этап 1. Анализ формирования собственных финансовых ресурсов предприятия в предшествующем периоде. Целью такого анализа является выявление потенциала формирования собственных финансовых ресурсов и его соответствия темпам развития предприятия. 1.1. Анализ общего объема формирования собственных финансовых ресурсов, соответствия темпов прироста собственного капитала темпам прироста активов и объема реализуемой продукции предприятия, динамики удельного веса собственных ресурсов в общем объеме формирования финансовых ресурсов в предплановом периоде. 1.2. Анализ источников формирования собственных финансовых ресурсов - соотношения внешних и внутренних источников формирования собственных финансовых ресурсов, стоимости привлечения собственного капитала за счет различных источников. 1.3. Анализ достаточности собственных финансовых ресурсов, сформированных на предприятии в предплановом периоде. Критерием такой оценки выступает показатель «коэффициент самофинансирования развития предприятия» (см. этап 6). Этап 2. Определение финансовых ресурсах: СФР общей потребности в собственных К ПЛ * dСС СК Н НП ПЛ , 100 где КПЛ - общая потребность в капитале на конец планового периода; dСК планируемый удельный вес собственного капитала в общей его сумме; СКН — сумма собственного капитала на начало планируемого периода; НППЛ сумма прибыли, направляемой на потребление в плановом периоде. Рассчитанная общая потребность охватывает необходимую сумму собственных финансовых ресурсов, формируемых как за счет внутренних, так и за счет внешних источников. Этап 3. Оценка стоимости привлечения собственного капитала из различных источников. 4 Такая оценка проводится в разрезе основных элементов собственного капитала, формируемого за счет внутренних и внешних источников. Результаты такой оценки служат основой разработки управленческих решений относительно выбора альтернативных источников формирования собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих прирост собственного капитала предприятия. Этап 4. Обеспечение максимального объема привлечения собственных финансовых ресурсов за счет внутренних источников: - выявление и использование резервов повышения суммы чистой прибыли; - выявление и использование резервов повышения сумм амортизационных отчислений (использование ускоренной амортизации). Однако следует иметь в виду, что рост суммы амортизационных отчислений в процессе проведения ускоренной амортизации отдельных видов основных средств приводит к определенному уменьшению суммы чистой прибыли. Поэтому при изыскании резервов роста собственных финансовых ресурсов за счет внутренних источников следует исходить из необходимости максимизации совокупной их суммы, т.е. из следующего критерия: ЧП + АО СФРМАХ, где ЧП - планируемая сумма чистой прибыли предприятия; АО планируемая сумма амортизационных отчислений; СФРМАХ - максимальная сумма собственных финансовых ресурсов, формируемых за счет внутренних источников. Этап 5. Обеспечение необходимого объема привлечения собственных финансовых ресурсов из внешних источников: СФРВНЕШ = СФР – СФРВНУТ, где СФРВНЕШ - потребность в привлечении собственных финансовых ресурсов за счет внешних источников; СФР - общая потребность в собственных финансовых ресурсах предприятия в планируемом периоде; СФРВНУТ - сумма собственных финансовых ресурсов, планируемых к привлечению за счет внутренних источников. Обеспечение удовлетворения потребности в собственных финансовых ресурсах за счет внешних источников планируется за счет привлечения дополнительного паевого капитала (владельцев или других инвесторов), дополнительной эмиссии акций или за счет других источников. Этап 6. Оптимизация соотношения внутренних и внешних источников формирования собственных финансовых ресурсов. Критерии оптимизации: а) обеспечение минимальной совокупной стоимости привлечения собственных финансовых ресурсов; б) обеспечение сохранения управления предприятием 5 первоначальными его учредителями. Эффективность разработанной политики формирования собственных финансовых ресурсов оценивается с помощью коэффициента самофинансирования развития предприятия в предстоящем периоде: К СФ СФР , А НП где СФР – планируемый объем формирования собственных финансовых ресурсов; А – планируемый прирост активов предприятия; НП планируемый объем потребления чистой прибыли. Успешная реализация разработанной политики формирования собственных финансовых ресурсов связана с решением следующих основных задач: обеспечением максимизации формирования прибыли предприятия с учетом допустимого уровня финансового риска; формированием эффективной политики распределения прибыли (дивидендной политики) предприятия; формированием и эффективным осуществлением политики дополнительной эмиссии акций (эмиссионной политики) или привлечения дополнительного паевого капитала. 2. Финансовые механизмы управления формированием операционной прибыли Основу формирования собственных внутренних финансовых ресурсов предприятия, направляемых на производственное развитие, составляет балансовая прибыль, которая характеризует один из важнейших результатов финансовой деятельности предприятия. Она представляет собой сумму следующих видов прибыли предприятия: • прибыли от реализации продукции (или операционную прибыль); • прибыли от реализации имущества; • прибыли от внереализационных операций. Среди этих видов главная роль принадлежит операционной прибыли, на долю которой приходится в настоящее время 90-95% общей суммы балансовой прибыли. На многих предприятиях она является единственным источником формирования балансовой прибыли. Поэтому управление формированием прибыли предприятия рассматривается обычно как процесс формирования операционной прибыли (прибыли от реализации продукции). Основной целью управления формированием операционной прибыли предприятия является выявление основных факторов, определяющих ее конечный размер, и изыскание резервов дальнейшего увеличения ее суммы. Механизм управления формированием операционной прибыли строится с учетом тесной взаимосвязи этого показателя с объемом реализации продукции, доходов и издержек предприятия. Система этой 6 взаимосвязи, получившая название «Взаимосвязь издержек, объема реализации и прибыли» позволяет выделить роль отдельных факторов в формировании операционной прибыли и обеспечить эффективное управление этим процессом на предприятии. Механизм этой системы предусматривает последовательное формирование различных видов операционной прибыли предприятия по следующей схеме: 1. Валовый доход от реализации продукции (валовый операционный доход) - Налог на добавленную стоимость, акцизный сбор и другие налоги, входящие в цену продукции = = Чистый доход от реализации продукции (чистый операционный доход) 2. Чистый доход от реализации продукции (чистый операционный доход) - Постоянные операционные издержки (текущие затраты) = = Маржинальная операционная прибыль (маржинальный доход) 3. Маржинальная операционная прибыль (маржинальный доход) Переменные операционные издержки (текущие затраты) = = Валовая операционная прибыль 4. Валовая операционная прибыль - Налог на прибыль и другие обязательные платежи за счет прибыли = Чистая операционная прибыль Из приведенной схемы видно, что в процессе осуществления операционной деятельности формируется три вида операционной прибыли: 1) маржинальная операционная прибыль: МП0 = ВД0 - НДС - ИПОСТ; МП0 = ЧД0 - ИПОСТ, где ВД0 - сумма валового операционного дохода в рассматриваемом периоде; ЧД0 - сумма чистого операционного дохода в рассматриваемом периоде; ИПОСТ - сумма постоянных операционных издержек; НДС - сумма налога на добавленную стоимость и других налоговых платежей, входящих в цену продукции; 2) Валовая операционная прибыль: ВП0 = ВД0 – НДС - И0, ВП0 = ЧД0 - И0, ВП0 = МП0 – ИПЕР, где И0— совокупная сумма операционных издержек; ИПЕР — сумма переменных операционных издержек. 3) чистая операционная прибыль: ЧП0 = ВД0 – НДС – И0 – НП; ЧП0 = ЧД0 – И0 – НП; ЧП0 = МП – ИПЕР – НП; ЧП0 = ВП0 – НП, 7 где НП — сумма налога на прибыль и других обязательных платежей за счет прибыли. В процессе управления формированием операционной прибыли на основе системы «Взаимосвязь издержек, объема реализации и прибыли» предприятие решает ряд задач: 1. Определение объема реализации продукции, обеспечивающего безубыточную операционную деятельность в течение короткого периода. Для достижения «точки безубыточности» своей операционной деятельности (ВКР) предприятие должно обеспечить такой объем реализации продукции (QКР), при котором сумма чистого операционного дохода (валового операционного дохода за вычетом суммы налоговых платежей из него) сравняется с суммой издержек — как постоянных, так и переменных. 2. Определение объема реализации продукции, обеспечивающего безубыточную операционную деятельность в длительном периоде. Операционная деятельность в длительном периоде по сравнению с коротким периодом претерпевает следующие основные изменения: а) с ростом объема реализации продукции периодически возрастают постоянные операционные издержки. Это связано с увеличением парка используемых машин и оборудования (что приводит к росту амортизационных отчислений), повышением численности работников аппарата управления (что приводит к росту расходов на его содержание) и т.п.; б) с насыщением рынка в результате роста объема реализации продукции предприятие вынуждено снижать уровень цен, что приводит к соответствующему уменьшению темпов роста чистого операционного дохода; в) за счет более экономного использования сырья и материалов, роста производительности труда операционного персонала, укрупнения партий закупаемого сырья и отгружаемой продукции постепенно снижается уровень переменных операционных издержек на единицу продукции. Все эти изменения в силу взаимосвязи рассмотренных факторов с операционной прибылью существенно влияют на формирование ее суммы. В силу трансформирующихся условий операционной деятельности точка безубыточности постоянно меняет свое значение, т.е. требует гораздо большего объема реализации в сравнении с предыдущим периодом (ВКР1 < ВКР2 < ВКР3). Соответственно меняется и сумма валовой операционной прибыли, получаемой предприятием в силу меняющихся условий операционной деятельности на каждом этапе. Если на первых двух этапах это изменение суммы валовой операционной прибыли вызывалось в основном ростом суммы постоянных операционных затрат, то на третьем этапе основное влияние на изменение суммы этой прибыли оказывало снижение уровня чистого операционного дохода (см. рис. 2.1). 8 Q1 Q2 Q3 Рис. 2.1. График формирования точки безубыточности операционной деятельности предприятия в длительном периоде Каждый этап изменения условий операционной деятельности предприятия в длительном периоде представляет собой начало этой деятельности в коротком периоде, окончание которого характеризуется новым изменением условий. Иными словами, длительный период операционной деятельности предприятия может быть разложен на ряд коротких ее периодов (с неизменными условиями), что позволяет использовать при расчетах алгоритмы, характерные для короткого периода. В связи с этим, последующие задачи формирования валовой и других видов операционной прибыли с использованием системы «СУР» будут рассмотрены в рамках короткого периода операционной деятельности предприятия. 3. Определение необходимого объема реализации продукции, обеспечивающего достижение запланированной (целевой) суммы валовой операционной прибыли. При запланированной сумме валовой прибыли (ВППЛ) плановый объем реализации продукции предприятия должен находиться в точке ВПЛ. 4. Определение суммы «предела безопасности» (или «запаса прочности») предприятия, т. е. размера возможного снижения объема реализации продукции в стоимостном выражении при неблагоприятной конъюнктуре товарного рынка, который позволяет ему осуществлять прибыльную операционную деятельность. «Предел безопасности» («запас прочности») определяет возможные границы маневра предприятия как в ценовой политике, так и в снижении натурального объема производства и реализации продукции в процессе осуществления операционной деятельности в неблагоприятных рыночных условиях (снижения спроса, усиления конкуренции и т.п.). «Предел безопасности» («запас прочности») предприятия характеризует тот объем реализации продукции, который находится в пределах между точкой обеспечения запланированной (фактически достигнутой) суммы валовой операционной прибыли предприятия (ВППЛ) и 9 точкой безубыточности его операционной деятельности (ВКР). «Предел безопасности» («запас прочности») может быть выражен не только абсолютной, но и относительной величиной — его уровнем (или коэффициентом безопасности). Аналогичный результат расчета этого коэффициента может быть получен и при его определении в натуральных показателях объема реализации продукции. 5. Определение необходимого объема реализации продукции, обеспечивающего достижение запланированной (целевой) суммы маржинальной операционной прибыли предприятия. При запланированной сумме маржинальной операционной прибыли (МППЛ) плановый объем реализации продукции предприятия должен находиться в точке ВПЛ. 6. Определение необходимого объема реализации продукции, обеспечивающего достижение запланированной (целевой) суммы чистой операционной прибыли. При запланированной сумме чистой операционной прибыли (ЧППЛ) плановый объем реализации продукции предприятия должен находиться в точке ВПЛ. 7. Определение целевой суммы дохода при необходимом уровне цен на продукцию. Финансовый механизм управления прибылью позволяет существенным образом влиять на уровень доходов через систему ценообразования на продукцию предприятия. Уровень устанавливаемых цен на продукцию существенно влияет как на объем реализации продукции, обеспечивающий достижение точки безубыточности (ВКР), так и на возрастание «предела безопасности» («запаса прочности»). Таким образом, механизм управления различными видами операционной прибыли предприятия с использованием системы «Взаимосвязь издержек, объема реализации и прибыли» основан на ее зависимости («чувствительности») от следующих основных факторов: а) объема реализации продукции в стоимостном или натуральном выражении; б) суммы и уровня чистого операционного дохода; г) суммы постоянных операционных издержек; д) соотношения постоянных и переменных операционных издержек; е) суммы налоговых платежей, осуществляемых за счет прибыли. Эти показатели могут рассматриваться как основные факторы формирования суммы различных видов операционной прибыли, воздействуя на которые можно получить необходимые результаты. 3 Эмиссия акций Основной целью управления эмиссией акций является привлечение на фондовом рынке необходимого объема собственных финансовых ресурсов в минимально возможные сроки. Процесс управления эмиссией акций строится по следующим основным этапам: 1. Исследование возможностей эффективного размещения 10 предполагаемой эмиссии акций. Решение о предполагаемой первичной (при преобразовании предприятия в акционерное общество) или дополнительной (если предприятие уже создано в форме акционерного общества и нуждается в дополнительном притоке собственного капитала) эмиссии акций можно принять лишь на основе всестороннего предварительного анализа конъюнктуры фондового рынка и оценки потенциальной инвестиционной привлекательности своих акций. Анализ конъюнктуры фондового рынка (биржевого и внебиржевого) включает характеристику состояния спроса и предложения акций, динамику уровня цен, их котировки, объемов продаж акций новых эмиссий и ряда других показателей. Результатом проведения такого анализа является определение уровня чувствительности реагирований фондового рынка на появление новой эмиссии и оценка его потенциала поглощения эмитируемых объемов акций. Оценка потенциальной инвестиционной привлекательности своих акций проводится с позиции учета перспективности развития отрасли (в сравнении с другими отраслями), конкурентоспособности производимой продукции, а также уровня показателей своего финансово состояния (в сравнении со среднеотраслевыми показателями). В процессе оценки определяется возможная степень инвестиционной предпочтительности акций своей компании в сравнении с обращающимися акциями других компаний. 2. Определение целей эмиссии. В связи с высокой стоимостью привлечения собственного капитала из внешних источников цели эмиссии должны быть достаточно весомыми с позиций стратегического развития предприятия и возможностей существенного повышения ее рыночной стоимости в предстоящем периоде. Основными из таких целей, которыми предприятие руководствуется, прибегая к этому источнику формирования собственного капитала, являются: а) реальное инвестирование, связанное с отраслевой (подотраслевой) и региональной диверсификацией производственной деятельности (создание сети новых филиалов, дочерних фирм, новых производств с большим объемом выпуска продукции и т.д.); б) необходимость существенного улучшения структуры используемого капитала (повышение доли собственного капитала с целью роста уровня финансовой устойчивости; обеспечение более высокого уровня собственной кредитоспособности и снижение за счет этого стоимости привлечения заемного капитала; повышение суммы эффекта финансового левериджа и т.д.); в) намечаемое поглощение других предприятий с целью получения эффекта синергизма (участие в приватизации государственных предприятий также может рассматриваться как вариант их поглощения, если при этом обеспечивается приобретение контрольного пакета акций или преимущественная доля в уставном капитале); г) иные цели, требующие быстрой аккумуляции значительного объема собственного капитала. 11 3. Определение объема эмиссии. При определении объема эмиссии необходимо исходить из ранее рассчитанной потребности. 4. Определение номинала, видов и количества эмитируемых акций. Номинал акций определяется с учетом основных категорий предстоящих их покупателей (наибольшие номиналы акций ориентированы на их приобретение институциональными инвесторами, а наименьшие - на приобретение населением). В процессе определения видов акций (простых и привилегированных) устанавливается целесообразность выпуска привилегированных акций; если такой выпуск признан целесообразным, то устанавливается соотношение простых и привилегированных акций (при этом следует иметь в виду, что в соответствии с действующим законодательством доля привилегированных акций не может превышать 10% общего объема эмиссии). Количество эмитируемых акций определяется исходя из объема эмиссии и номинала одной акции (в процессе одной эмиссии может быть установлен лишь один вариант номинала акций). 5. Оценка стоимости привлекаемого акционерного капитала. В соответствии с принципами такой оценки она осуществляется по многим параметрам: а) предполагаемому уровню дивидендов (он определяется исходя из избранного типа дивидендной политики); б) затрат по выпуску акций и размещению эмиссии (приведенных к среднегодовому размеру). Расчетная стоимость привлекаемого капитала сопоставляется с фактической средневзвешенной стоимостью капитала и средним уровнем ставки процента на рынке капитала. Лишь после этого принимается окончательное решение об осуществлении эмиссии акций. 6. Определение эффективных форм андеррайтинга. Если не предусмотрена продажа акций непосредственно инвестором по подписке, то для того, чтобы быстро и эффективно провести открытое размещение эмитируемого объема акций, необходимо определить состав андеррайтеров, согласовать с ними степень их участия в размещении эмиссии, цены начальной котировки акций и размер комиссионного вознаграждения (спрэда), обеспечить регулирование объемов продажи акций в соответствии с потребностями в потоке поступления финансовых средств, обеспечивающих поддержание ликвидности уже размещенных акций на первоначальном этапе их обращения. С учетом возросшего объема собственного капитала предприятие имеет возможность используя неизменный коэффициент финансового левериджа соответственно увеличить объем привлекаемых заемных средств, а следовательно и повысить сумму прибыли на вложенный собственный капитал. В качестве потенциальных инвесторов могут выступать портфельные инвесторы и стратегические инвесторы. Портфельные инвесторы предоставляют российским предприятиям существенный источник финансирования. Портфельные инвесторы включают: 12 инвестиционные фонды (как частные фонды, так и фонды «помощи»), фонды венчурного капитала, пенсионные фонды, страховые фонды, и т.д. Они стремятся найти сочетание доходов от выплаты дивидендов и от повышения стоимости основных средств (повышения стоимости акций): • Инвесторы должны обеспечить твердый доход своим вкладчикам; • Хорошее управление предприятием является, возможно, самым важным критерием для инвестирования. Они не нуждаются, и обычно не стремятся к получению контрольного пакета акций. Но портфельные инвесторы обычно хотят иметь свое право голоса в отношении того, как управлять предприятием, а именно голосование на собрании акционеров, представительство в Совете Директоров. Существует ряд иностранных фондов, специализирующихся на российском рынке. Однако, строгие правила Комиссии по ценным бумагам США не разрешают американским фондам инвестировать в большинство российских предприятий. Менее строгие, но аналогичные правила европейских фондов (как внешние правила, таки внутренние требования фонда) также затрудняют инвестирование в Россию. Многие иностранные фонды, работающие в России, будут инвестировать деньги, предназначенные для России или СНГ. Это благоприятное обстоятельство, так как в этом случае в борьбе за капитал соперничество будет только с другими российскими предприятиями. Поскольку эти фонды имеют деньги, которые должны быть инвестированы только здесь, фонд будет, вероятно, иметь свой офис в России, и будет знаком с окружающими условиями и культурой. Для того, чтобы успешно сотрудничать с портфельными инвесторами, надо понимать их инвестиционную стратегию: 1. Нехватка капитала приводит многие российские фонды к поиску краткосрочной торговой прибыли: • на срок до 6 месяцев; • инвестиции только в ликвидные ценные бумаги (обычно крупные предприятия). 2. Задача же американских/европейских портфельных инвесторов состоит в том, чтобы найти средне- и долгосрочные доходы, связанные с ростом рыночной стоимости: • на срок 5 лет и более; • инвестиции в ценные бумаги с различной степенью ликвидности. Размер и отраслевая принадлежность предприятия является существенным фактором: • Портфельные инвесторы, стремящиеся получить торговую прибыль, имеют тенденцию инвестировать в акции крупных предприятий; • Крупные иностранные инвестиционные фонды обычно инвестируют в крупные предприятия, но большинство иностранных инвестиционных 13 фондов в России являются среднего размера и заинтересованы в акциях предприятий средней величины; • Портфельные инвесторы все в большей степени нацелены на отдельные отрасли. Многосторонние и двусторонние фонды «помощи» являются особым случаем портфельных инвестиций. Фонды «помощи» являются инвестициями, поддерживаемыми иностранными правительствами: • Обычно рассматривают небольшие инвестиции между $50 000 - $3 млн.; • Инвестируют в малые предприятия. Являются хорошим источником финансирования дочернего предприятия (особенно, если это новое направление деятельности); • Приветствуют неопосредованные заявки на финансирование: их двери открыты, по крайней мере, для запроса; • Имеют большее желание осуществлять инвестиции во времена политической и экономической нестабильности; • Однако, в связи с тем, что они поддерживаются иностранными правительствами, на процесс принятия ими решений оказывают влияние многие политические факторы, которые трудно предсказать и невозможно контролировать; • Фонды помощи стремятся инвестировать в различные отрасли промышленности. Стратегические инвесторы в настоящее время являются основным источником финансирования акционерного капитала в России. Стратегическими инвесторами могут быть: компании в той же самой или связанной с ней отраслью промышленности, стремящиеся расширить существующие направления своей деятельности; компании в несвязанной с ней отрасли промышленности, стремящиеся лучше использовать свои активы; финансово-промышленные группы (ФПГ), которые стремятся развивать стратегические связи - однако, присоединение к ФПГ не гарантирует финансирования; могут предоставить ряд ценных вложений дополнительно к финансированию. Стратегические инвесторы часто хотят создать каналы сбыта на рынках России/СНГ/Восточной Европы и ищут: • прочно занятую долю рынка или конкретные права на долю рынка; • производство с низкой себестоимостью; • источники высококвалифицированной и относительно недорогой рабочей силы; • технологию; • эффект от взаимодействия с деятельностью в других странах; • возможный эффект масштаба (экономия, обусловленная ростом масштаба производства); 14 • • возможность продажи продукции в России (если это поставщик); готовый источник сырья и материалов (если это покупатель). Предприятия среднего размера представляют наилучшую возможность для стратегических инвесторов при реализации задач их деятельности, особенно если сумма инвестиций обеспечивает получение права голоса при принятии основных оперативных решений. Кроме того, они могут потребовать принятия непопулярных мер, связанных с реорганизацией, изменением стратегии. Выгоды для российского предприятия от стратегического инвестора: • Новые технологии, уникальное оборудование; • Знание рынка и отрасли; • Доступ к каналам сбыта на иностранных рынках; • Расширение ассортимента продукции; • Признание рынком торговой марки инвестора, своей репутации; • Потенциальная экономия за счет роста масштабов производства (эффект масштаба) при снабжении, производстве и сбыте; • Синергизм (эффект производственного взаимодополнения); • Поставки (если инвестор является поставщиком) или готовый рынок (если инвестор является покупателем); • Обучение и доступ к опытным профессионалам; • Стратегический инвестор обычно оценивает акции предприятия выше, чем портфельный инвестор: - лучше знает данную деятельность, поэтому может лучше оценить стоимость акций - может увеличить стоимость предприятия помимо просто финансирования - синергизм между 2 предприятиями (видами деятельности) может увеличить стоимость для стратегического инвестора • Последующее финансирование. Таблица 3.1 Примеры проектов, связанных со стратегическими инвестициями в России Инвестиции Стратегия Компании General Electric и «Рыбинские моторы» Доступ к технологии планируют создать СП по производству Источник поставок авиационных и промышленных двигателей Компания RJR осуществила приоритетные Низкая себестоимость инвестиции в несколько табачных фабрик СНГ Распространение в СНГ Компания ABB создала 16 СП с российскими Местные поставки предприятиями Низкая себестоимость Распространение в России Компании Caterpillar, National Oilwell и Распространение в СНГ «Уралмаш» учредили СП по изготовлению Низкая себестоимость буровых вышек Одним из способов устранения риска потери контроля над основной деятельностью при привлечении стратегического инвестора является 15 создание дочернего предприятия в рамках реализации инвестиционного проекта, для которого привлекается финансирование. Создание со стратегическим партнером дочернего совместного предприятия имеет несколько преимуществ: 1. Внешним инвесторам это нравится как средство инвестирования по следующим причинам: Четкая определенность; Отдельное юридическое лицо; Никаких обязательств в социальной сфере, и т.д.; Часто имеются налоговые льготы; Дает возможность инвестору начать с малого и лучше узнать предприятие, прежде чем инвестировать в основное предприятие; Возможность осуществлять контроль и назначать новое руководство. 2. Выгоды российскому предприятию: • Может продемонстрировать образцы западных методов управления, которые могут быть перенесены на основное предприятие; • Может дать западному партнеру то, что он хочет (управленческий контроль, контрольный пакет акций), не уступая контроля над основным предприятием; • Может дать предприятию возможность доказать, что является ответственным партнером для будущего инвестирования (снижение будущей стоимости капитала благодаря снижению риска). Решение о публичной эмиссии акций зависит от ситуации на рынке. Российское предприятие может рассматривать вопрос о публичной эмиссии акций либо на российском рынке, либо на иностранном рынке: • комбинирование средств из различных источников может дать возможность предприятию получить больше денег; • приводит в результате к диверсификации состава акционеров при том, что ни один инвестор не имеет контрольного пакета акций; • увеличивает ликвидность продаваемых акций, дает возможность определить рыночную стоимость акций; • отличная реклама для предприятия в случае успеха; • высокая стоимость - подготовка, издержки на эмиссию, на рекламу и т.д.; • заранее не известно, сколько денег будет получено, если только акции не размещены предварительно у одного или нескольких покупателей. Публичная эмиссия на российском рынке: кто купит акции? • Публичная эмиссия в России включает продажу акций иностранным инвесторам; • Российские частные лица обычно покупают очень небольшой процент акций, размещаемых публично; • Большинство акций продаются российским и иностранным портфельным инвесторам, хотя значительная часть может быть продана заранее - либо портфельным инвесторам, либо стратегическим инвесторам. Публичная эмиссия на иностранном рынке дает возможность: доступа к источнику капиталов во всем мире, 16 оценки стоимости акций на международных рынках и отличной рекламы для предприятия в случае успеха. К сожалению, она дороже публичной эмиссии на российском рынке, и возможна только для крупных, хорошо известных предприятий. Прямая эмиссия ценных бумаг: комбинация законодательства по ценным бумагам и рыночных сил не дает российским предприятиям возможности получать деньги путем прямой эмиссии акций на большинстве иностранных рынков. Способы выпуска акций: 1. Через инвестиционные институты, которые покупают весь выпуск и затем продают его по фиксированным цене физическим и юридическим лицам; 2. Продажа непосредственно инвесторам по подписке – доступно для процветающих компаний с хорошей репутацией; 3. Тендерная продажа – один или несколько инвестиционных институтов покупают у эмитента весь выпуск по фиксированной цене и затем организуют аукцион (торг), на котором устанавливается оптимальная цена акции; 4. Размещение брокером у небольшого числа его клиентов – для небольших выпусков; 5. «Пирамида» - искусственное поддержание роста курсовой стоимости и ликвидности акций путем привлечения все новых инвесторов. Иностранные инвесторы предпочитают покупать ценные бумаги не непосредственно на российском рынке, а на международном в виде американских и глобальных депозитарных расписок. Основными методами размещения ценных бумаг на международном рынке являются: 1. Частное размещение уже эмитированных акций – осуществляется среди квалифицированных институциональных инвесторов (страховые компании, инвестиционные компании, инвестиционные консультанты) через профессионального посредника (инвестиционный банк), контактирующий с ними. 2. Размещение по «Правилу 144» - не нужно регистрировать финансовые инструменты для квалифицированных институциональных инвесторов с объемом инвестиций не менее 100 млн. долл.; 3. Открытое размещение; 4. Техническое привлечение капитала. Американские депозитарные расписки (American Depository Receipt) - обращаемая на американском фондовом рынке производная ценная бумага (сертификат), выпускаемая под депонированные в банке США акции неамериканских эмитентов. За владельцами АДР сохраняются права на получение дивидендов и прирост курсовой стоимости. Глобальная депозитарная расписка (Global Depository Receipt) депозитарный сертификат, подтверждающий право на акции иностранной компании, которые имеют хождение во всех странах мира. Мосэнерго и ЛУКОЙЛ организовали эмиссии АДР; другие организовали эмиссии ГДР - но эти эмиссии основаны на перепродаже акций, 17 уже находящихся на рынке, и не принесли финансирования. Северский трубный завод получил разрешение выпустить АДР; десять других российских компаний уже подали соответствующие документы. Таблица 3.2 Преимущества и недостатки фондовых инструментов для российской компании Название Преимущества Недостатки Российские - Отсутствие необходимости - Появление новых акции возврата финансовых ресурсов акционеров, изменение - Создание положительного структуры акционерного имиджа компании капитала; - В результате увеличения уставного капитала возможно временное падение курсов акций - Необходимость раскрытия подробной информации о компании Депозитарные - Отсутствие необходимости - Появление новых расписки на возврата финансовых ресурсов акционеров, изменение акции - Значительное количество структуры капитала потенциальных инвесторов - Дополнительные затраты - Рост курсов акций при на аудиторские проверки, сохраняемом размере уставного консультационные услуги капитала и сотрудничество с - Создание положительного банком-депозитарием имиджа компании - Необходимость - Новые инвестиционные раскрытия подробной возможности и привлечение информации о компании капитала на различных рынках Зачем организовывать эмиссии АДР/ГДР, если нельзя получить никаких денег: • Долгосрочная стратегия - российские компании организуют выпуски АДР сейчас для того, чтобы их названия стали известными на иностранных рынках, и для создания рынка для своих акций. • Это хорошая подготовка для выпуска АДР в будущем. В целом наибольшим инвестиционным потенциалом в отношении акций предприятий обладают: - иностранные инвесторы – 36%; - коммерческие банки – 28%; - население – 18%; - брокерские фирмы – 8%; - инвестиционные фонды, пенсионные фонды, коммерческие структуры – 18 5%.
