Организация и финансирование инвестиций
advertisement
Попков Валерий Павлович Семенов Виктор Павлович ОРГАНИЗАЦИЯ И ФИНАНСИРОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИЙ Организация и финансирование инвестиций. - СПб: Питер, 2001. - 224 с.: ил. - (Серия "Ключевые вопросы"). ISBN 5-318-00354-0 В книге подробно рассмотрены особенности становления и развития инвестиционных процессов в коммерческой деятельности и предпринимательстве в современных условиях хозяйствования на примере России и зарубежных стран. Учебное пособие предназначено для студентов экономических вузов всех форм обучения, аспирантов, преподавателей, может быть полезно работникам инвестиционной сферы. © Попков В. П., Семенов В.П., 2001 © Издательский дом "Питер", 2001 Содержание Введение Глава 1. Инвестиции и инвестиционная деятельность коммерческих предприятий 1.1. Особенности становления и развития инвестиционных процессов в коммерческой деятельности и предпринимательстве в современных условиях хозяйствования 1.2. Экономическое содержание, классификация и виды инвестиций 1.3. Основы выбора инвестиционных решений 1.4. Инвестиционный проект, его структура и жизненный цикл 1.5. Бизнес-планирование инвестиционных проектов Глава 2. Финансовые потоки в коммерческой деятельности 2.1. Содержание и сущность финансовой деятельности коммерческого предприятия 2.2. Виды и источники финансирования коммерческого предприятия 2.3. Формы финансовых расчетов и виды платежей 2.4. Кредитование коммерческих предприятий Глава 3. Основы финансовой и инвестиционной политики. Инвестиционный климат 3.1. Сущность и содержание финансовой политики 3.2. Инвестиционная политика, ее роль и принципы в современных условиях 3.3. Инвестиционный климат Глава 4. Финансовые рынки 4.1. Понятие и структура финансового рынка 4.2. Место, роль и особенности функционирования банков в условиях переходного периода 4.3. Структура и виды рынка ценных бумаг 4.4. Виды профессиональной деятельности и финансовые институты на рынке ценных бумаг Глава 5. Методы финансирования инвестиционной деятельности коммерческих предприятий 5.1. Финансовое обеспечение инвестиций в основные средства (фонды) предприятий 5.2. Инвестиции в оборотные средства предприятий 5.3. Финансовые инвестиции 5.4. Финансирование долгосрочных инвестиций в нематериальные активы Глава 6. Методы экономической оценки инвестиций в условиях определенности 6.1. Традиционные методы оценки инвестиций 6.2. Выбор ставки дисконтирования Глава 7. Оценка инвестиционных проектов в условиях неопределенности 7.1. Подходы к анализу инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности 7.2. Некоторые особенности принятия решения по инвестиционному проекту в условиях неопределенности Глава 8. Оценка бизнеса 8.1. Цели оценки бизнеса 8.2. Методы оценки бизнеса 8.3. Метод дисконтированного денежного потока 8.4. Оценка денежных потоков Литература ВВЕДЕНИЕ В настоящее время российская экономика переживает тяжелый кризис, причиной которого, с одной стороны, стали нараставшие противоречия в экономическом развитии СССР, а с другой стороны, - современные радикальные, но непоследовательные реформы. В результате произошло резкое снижение инвестиционной активности. Тяжелое положение сложилось в наукоемких отраслях промышленности, являющихся основой современного экономического роста. Но происходящий глубокий экономический спад имеет некоторое положительное значение: он приводит к новому типу инвестирования, иному виду воспроизводства, для которого будет характерна более высокая эффективность. Несмотря на то что государственные сооружение инвестиции имеют электростанций, большое строительство значение дорог, так (например, как частные инвесторы во всем мире неохотно занимаются этим), частные инвестиции являются наиболее эффективными, так как находятся под контролем людей, которые рискуют своими капиталами и заинтересованы в высокой отдаче. Одним из экономических главных реформ в направлений России продолжения является активизация современных финансово- инвестиционной деятельности. Это ключевой вопрос, необходимость решения которого обусловлена рядом причин. Во-первых, это существенное повышение роли инвестиций в подъеме национальной экономики, преодолении финансово-экономического кризиса, большая потребность в устойчивом развитии, обеспечивающем улучшение качества жизни населения. Во-вторых, необходимость коренных перемен в инвестиционной сфере, которая находится в крайне неудовлетворительном состоянии. Следует также отметить, что эти перемены обусловлены перспективами крупномасштабной структурной перестройки экономики, предстоящих качественных изменений в ее технологическом укладе и другими важными обстоятельствами, требующими массового привлечения отечественных и иностранных инвестиций. Банки и финансовые институты, являющиеся главными держателями частного капитала, начинают переориентироваться с преимущественного кредитования торговой сферы на средне- и долгосрочное кредитование промышленности, особенно под новые конкурентоспособные производства. При этом одним из приоритетных направлений инвестирования становятся инновации, направленные на достижение производственных и коммерческих целей их инициаторов. Товаропроизводящие коммерческие предприятия проводят научные исследования и разработки новой продукции с целью диверсификации производства, модернизации продукции, создания высоких технологий и современного производственного потенциала путем замены машин и оборудования. Под влиянием возрастающей внутренней и внешней конкуренции инновации становятся важнейшим элементом финансового менеджмента на коммерческом предприятии. Новые идеи и продукты, прогрессивные технологии и организаторские решения - все в большой степени определяют успех предпринимательской деятельности, обеспечивают выживание и финансовую стабилизацию предприятий. В данной работе рассматриваются принятые в мировой практике организационно-экономические подходы и пути эффективной организации финансирования и инвестирования деятельности коммерческих предприятий с учетом отечественной специфики. Теоретико-методологической отечественных финансирования, деятельности. авторов, а также основой работы анализировавших проблемы послужили различные активизации труды аспекты инвестиционной 1.1. Особенности становления и развития инвестиционных процессов в коммерческой деятельности и предпринимательстве в современных условиях хозяйствования Экономическая политика Российской Федерацией в настоящее время находится в стадии формирования, которая протекает в сложных условиях нестабильности экономических связей, с одной стороны, и глубокого спада инвестиционной активности - с другой. Затянувшийся кризис характеризуется прежде всего глубоким спадом производства, продолжающимся в течение последних десяти лет, и обнищанием большей части населения страны. Спад производства привел к деградации отраслевой структуры промышленности и не только в отраслях, производящих продукцию, но и в сырьевых отраслях. Экономическая ситуация в стране усугубляется также исключительно низким уровнем сельскохозяйственного производства. На отечественном рынке чрезвычайно высока доля импортных товаров. Форсированный же экспорт сырья тоже приводит к деградации промышленности, функции которой могут перейти к импорту, если не прекратится массовый отток ресурсов. Сегодня становится очевидным, что вызов, брошенный плановой экономике на начальном этапе экономических реформ, имел в основном идеологический характер. Любая страна с развитой рыночной экономикой ставит идеи управляемости в экономике на передний план, независимо от того, идет ли речь о макро- или микроуровне. Кризис управления во многом отражает ошибочные представления об отказе государства от участия в регулировании экономики, допущенные в ходе реформирования. Экономическая система, созданная под влиянием спешно внедренных реформаторских идей перехода к рынку, оказалась к настоящему времени неустойчивой. Так, частный сектор экономики, который должен был бы базироваться на принципах предпринимательства, конкуренции, открытости и т.п., в настоящее время, к сожалению, находится на низком уровне развития. Сложившийся рынок далек от совершенства, имеет высокую степень монополизма и очень слабо интегрирован в мировое хозяйство. Денежнокредитная система чрезвычайно расстроена, и время от времени ее состояние обостряется значительными инфляционными процессами и неплатежами, которые заметно мешают мобилизации накоплений для проведения структурных реформ. Сегодня потенциал первоначальных реформаторских преобразований в значительной степени исчерпал себя, и требуются новые научно обоснованные шаги. Для их осуществления необходимо опираться на новые парадигмы экономического и социального развития, законы и категории, которые рождаются в настоящей действительности. Это относится не только к сложившейся к настоящему времени экономической системе, но в полной мере и к ее основной подсистеме инвестиционной сфере, так как именно она является ключевым звеном структурного кризиса и выхода из него. Инвестиционный кризис в стране оказался даже глубже, чем общий экономический, хотя оба они тесно взаимосвязаны и взаимообусловлены. Однако проблемы современной экономической ситуации объясняются не только факторами, возникающими в результате рыночных преобразований, но и доставшимися в наследство от старой экономической системы и возникшими в результате ее разрушения. Командная (плановая) экономика, функционирование которой возможно лишь в условиях общественной собственности, требует огромного количества объективной информации для принятия решений центральными органами управления и планирования по использованию ресурсов в целях производства необходимых товаров и услуг. Эта информация подвержена различным искажениям по пути движения между различными уровнями управления и во времени. В результате произвольного ценообразования по ряду одних товаров появляется затоваривание, по ряду других - дефицит, возникают так называемые "черные рынки". Кроме этого, в условиях строго обязательного выполнения планов, централизованного выделения ресурсов и отсутствия рыночной конкуренции у предприятий нет серьезных стимулов к использованию передовых ресурсосберегающих технологий и отвлечению средств на техническое усовершенствование производства. Так или иначе, важнейшими причинами торможения инвестиционной активности в условиях резкого поворота к рынку можно назвать монополизированность экономики, либерализацию цен, инфляцию, конверсию, отсутствие целенаправленной государственной политики поддержки инвестиций и другие. Действительно, существовала ли такая острая необходимость в освобождении цен, в то время как число товаропроизводящих предприятий, способных быстро реагировать на новые цены, было очень незначительным? Приватизация государственной собственности также была бы действенной, если бы ее осуществляли после соответствующей адаптации предприятий к рыночным условиям, подготовки квалифицированных менеджеров, способных это обеспечить, и, главное, организации государственного текущего контроля процессов приватизации общественной собственности. Созданная система коммерческих банков установила такие высокие проценты за кредиты, что инвестиционная деятельность для многих предприятий оказалась бессмысленной. Эти и многие другие причины говорят о том, что в настоящее время еще не созданы необходимые условия для нормальной рыночной конкуренции, не задействованы в полной мере объективные рыночные законы и антимонопольный механизм, однако разрушены сложившаяся система распределения и контроль управления предприятиями и экономики страны в целом. Вместе с тем в России имеются также и определенные достижения в создании и развитии новых форм рыночной инфраструктуры - банков, бирж, инвестиционных фондов, страховых обществ, консалтинговых фирм, рекламных агентств и др. Пусть они далеки от совершенства, однако многие структуры в последние годы продемонстрировали свою жизнестойкость и воспитали отечественных специалистов, способных успешно работать в условиях конкуренции и предпринимательства. Для поиска путей выхода из кризиса необходимо учитывать не только предыдущие ошибки, но и опыт (его положительные и негативные стороны) других стран, их умение вести себя на рынке, ставить потребителя в центр всей производственной и коммерческой деятельности. Оценка этого опыта показывает, что важной проблемой преодоления кризиса в настоящее время является как эффективное развитие частного предпринимательства, так и активное участие государства в области хозяйственной деятельности. Необходимо развивать государственное предпринимательство, особенно в таких областях, как энергетика, черная металлургия, транспорт, связь и других, компенсируя недостатки и дополняя работу рыночных механизмов мерами экономической политики, в первую очередь - промышленной политики. В настоящее время крайне важно сокращение сроков технического перевооружения производства, продуманное подключение к мировым финансовым ресурсам с использованием таких отечественных преимуществ, как мощная сырьевая база, достаточно квалифицированная рабочая сила, передовой уровень некоторых отраслей и видов продукции, достижения в сфере фундаментальных научных исследований. Сегодня особенно тяжелое положение наблюдается в обновлении основных фондов, строительстве новых товаропроизводящих предприятий и цехов. И здесь не помогут ни вновь созданные рыночные структуры, так как они практически мало участвуют в производстве, ни иностранная помощь, которая также в основном распространяется на сферу распределения, не затрагивая производство и технологии. Современная экономическая ситуация характеризуется прежде всего прагматизмом участников экономических отношений. Любое вложение капитала в какое-либо дело, инвестиционный проект осуществляется лишь тогда, когда оно способствует достижению поставленных, прежде всего экономических, целей, когда предприятие, фирма или предприниматель планируют через какое-то время не только возместить пущенный в оборот капитал, но и получить, кроме этого, определенную прибыль. Руководители предприятий вынуждены принимать хозяйственные решения в условиях неопределенности последствий таких решений, в условиях повышенного риска. Вкладывая средства, в первую очередь, как правило, ориентируются на цены и рентабельность основных производственных факторов - труда, земли, капитала. Наибольшие вложения поэтому и направляются в отрасли, в которых их сочетание наиболее выигрышно. С этой точки зрения такой наиболее рациональной отраслью оказалась торговля. Действительно, относительно дешевая универсальная рабочая сила, задействованная в торговле, обеспечивает "дешевый труд", торговая деятельность менее капиталоемка, чем производственная, и т. д. Этим, видимо, и объясняется наличие в стране в настоящее время огромного количества торговых предприятий. Понятие "торговля" и "коммерция" отличаются друг от друга, хотя их часто отождествляют. В широком смысле, коммерция - это деятельность, направленная на получение прибыли в сфере обращения товаров и услуг, она шире понятия "торговля", так как включает в себя и сферу производства, в которой производится продаваемый товар. Всякое предприятие как субъект экономической деятельности представляет собой самостоятельную в хозяйственном отношении структуру, обладающую правами юридического лица. Как объект предприятие - это совокупность структурных подразделений, определенным образом организованных для достижения поставленных целей. Внутреннее построение предприятия обусловливается спецификой (содержанием) предпринимательски предпринимательство - это деятельности. инициативная в рамках Как известно, действующего законодательства деятельность по созданию, функционированию и развитию предприятия, имеющая своей целью сбыт производимой продукции и получение прибыли. Различают следующие основные виды предпринимательской деятельности предприятия: * производственная деятельность; * коммерческая деятельность; * финансовая деятельность. В производственной деятельности предприятия среди всех его предпринимательских функций (а именно маркетинг, финансовое обеспечение, материально-техническое обеспечение, производство, сбыт, кадровое обеспечение, инновационное обеспечение, управление) главной функцией является производство, а сбыт произведенного продукта является второстепенной функцией. Коммерческое же предпринимательство в отличие от производственного не предусматривает необходимость в обеспечении производственными ресурсами, связанными с производством продукции, поскольку коммерческий предприниматель приобретает эти ресурсы в виде готового продукта с последующей его реализацией на основе коммерческой сделки с конечным потребителем или промежуточным продавцом. Среди всех предпринимательских функций предприятия основными его коммерческими функциями являются сбыт и материально-техническое обеспечение. Финансовое предпринимательство является разновидностью коммерческого, в котором объектом покупки и продажи выступает своеобразный товар - деньги, валюта, ценные бумаги. Коммерция, таким образом, является одним из видов предпринимательской деятельности. Она решает комплексные задачи эффективного сбыта товара, обеспечивая его жизнь от момента создания до реализации конечному потребителю или промежуточному продавцу. Коммерческая деятельность предприятий не сводится только к непосредственно коммерческим функциям покупки и продажи продукции. Она предполагает выполнение и других работ - изучение и формирование спроса на продукцию, поиск партнеров и заключение сделок до поставки продукции и последующего обслуживания, включая и управление коммерческой деятельностью. Коммерческие функции товаропроизводящих предприятий в зависимости от содержания обслуживаемых процессов подразделяются на функции собственно коммерческого характера и функции технологит ческого характера [27]. Функции коммерческого характера определяются процессами формирования экономического содержания продукта, его изготовления как предмета последующей коммерческой деятельности (сбыта) и оценки его стоимости и потребительной характера определяются стоимости. процессами Функции технологического формирования материально- вещественного воплощения (в продукте) потребностей потенциальных пользователей и изменения его физического состояния в направлении более полного удовлетворения потребностей, обусловливающего дальнейшую структуру содержания технологических функций коммерческой деятельности предприятия. Функции экономическому технологического коммерческого коммерческого характера содержанию характера характера. и вторичны Они первичны по результативности. по отношению подразделяются на своему Функции к функциям основные и вспомогательные. Основные функции технологического характера (хранение, доставка) обусловливают взаимосвязь функциональной деятельности предприятия на стадии обращения: материально-техническое обеспечение-производствосбыт, то есть цикличность процесса воспроизводства. Вспомогательные функции технологического характера (предпроизводственная и предпродажная подготовка, послепродажное обслуживание) сопутствуют осуществлению основных функций коммерческого характера как итогового процесса всей функциональной деятельности предприятия, обусловливающего в конечном счете его результат (ценность). Основой деловой активности предприятий является наращивание экономического потенциала. Однако в последние годы углубляются диспропорции между материально-вещественными и финансово- стоимостными факторами воспроизводства, постоянно обесценивается основной капитал и разрушается потенциал возрождения экономики. Катастрофическое сокращение инвестиций в последние годы не обеспечивает условий даже для простого воспроизводства, не говоря уже об экономическом росте и структурной перестройке экономики. Источники финансирования воспроизводственных процессов образуют финансовые ресурсы. Потенциально финансовые ресурсы создаются на стадии производства, когда образуется новая стоимость и осуществляется перенос старой. Однако реальное формирование финансовых ресурсов начинается только на стадии распределения, когда стоимость реализована. Процесс формирования финансовых ресурсов, используемых для расширенного воспроизводства, называется накоплением. Инвестирование же, как известно, - это процесс использования совокупных материальных, трудовых и финансовых ресурсов, направляемых на увеличение капитала, расширение, модернизацию и техническое перевооружение производства с целью прибыльного размещения капитала. Накопления предшествуют инвестициям, так как служат их источником. В то же время накопления - это результат выгодных инвестиций. Инвестиционная деятельность, таким образом, не имеет смысла, если запланированные инвестиции не могут быть профинансированы. С другой стороны, накопление финансовых средств для предприятия также превращается в самоцель, если они не могут быть использованы для формирования материального, нематериального или финансового имущества (машины и оборудование, технологии, запасы, патенты, лицензии, ценные бумаги, долевое участие и др.), получения дохода или иного положительного эффекта. Поэтому в современных условиях важнейшее значение имеет выбор наиболее рациональных источников и способов финансирования предприятий. Важнейшими источниками финансирования инвестиционной деятельности в Российской Федерации являются: * централизованные средства федерального бюджета; * средства региональных и местных бюджетов; * собственные средства предприятий и организаций; * денежные средства населения; * коммерческие кредиты российских банков; * средства иностранных юридических и физических лиц; * кредиты международных финансовых ерганизаций. Финансовые средства в настоящее время направляются в основном туда, где их вложения сулят надежную, быструю и наиболее высокую отдачу. Однако для преодоления технического кризиса, реализации и огромного производственного отечественного потенциала научно- необходимы крупномасштабные инвестиции, направляемые в первую очередь на восстановление и развитие реального сектора экономики, то есть прямые инвестиции. Основным их источником являются собственные средства предприятий и заемные средства, то есть внебюджетные источники. Совершенствование налоговой системы, в том числе налогового законодательства, поэтапное снижение ставки налога на добавленную стоимость, снижение предельной ставки налога на прибыль и другие меры позволят несколько стабилизировать финансовое положение предприятий и организаций. Меры по обеспечению нормального функционирования рынка, совершенствованию внешнеэкономической политики, в том числе приведение таможенной политики в соответствие с курсом государства на развитие реального сектора экономики, меры по привлечению прямых иностранных инвестиций, а также меры по укреплению российской государственности будут способствовать улучшению инвестиционного климата, укреплению доверия инвесторов и кредиторов, росту инвестиционной активности в условиях политической стабильности. 1.2. Экономическое содержание, классификация и виды инвестиций Термин "инвестиции" появился в отечественной экономике сравнительно недавно. Ранее использовалось понятие "валовые капитальные вложения", означающее единовременные совокупные затраты на воспроизводство основных фондов. Инвестиции - более широкое понятие, чем капитальные вложения. В качестве инвестиций могут выступать: 1) денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции, облигации и другие ценные бумаги; 2) движимое и недвижимое имущество (здания, сооружения, машины, оборудование, транспортные средства, вычислительная техника и др.); 3) объекты авторского права, лицензии, патенты, ноу-хау, программные продукты, технологии и другие интеллектуальные ценности; 4) права пользования землей, природными ресурсами, а также любым другим имуществом или имущественные права Инвестиции в широком понимании, представляют собой вложения средств и ресурсов с целью последующего их увеличения и получения экономического эффекта либо иного запланированного результата (социального, экологического и других эффектов). Поэтому такие вложения должны осуществляться на условиях платности, срочности и возвратности. Инвестиции являются ключевой экономической категорией и играют исключительно важную роль, как на макро- так и на микроуровне в системе товарно-денежных отношений. Инвестиции на макроуровне призваны обеспечить: * осуществление политики расширенного воспроизводства и ускорение научно-технического прогресса; * реформирование отраслевой структуры общественного производства и сбалансированное развитие как отраслей, производящих продукцию, так и сырьевых отраслей; * повышение качества продукции; * улучшение структуры внешнеторговых операций; * решение социальных и экологических проблем; * решение проблем обеспечения обороноспособности страны и др. Таким образом, инвестиции как экономическая категория выполняют важные функции роста отечественной экономики. В макроэкономическом масштабе сегодняшние инвестиции закладывают основы завтрашнего роста производительности труда и более высокого благосостояния населения. В микроэкономическом масштабе инвестиции необходимы в первую очередь для обеспечения нормального функционирования предприятия в будущем. Они необходимы для того, чтобы обеспечить: * расширение производства; * предотвращение морального и физического износа основных фондов и повышение технического уровня производства; * повышение качества продукции предприятия; * осуществление мероприятий по охране окружающей среды; достижение других целей предприятия. Наиболее наглядно обеспечение этих целей можно наблюдать на состоянии инвестиционной деятельности в Санкт-Петербургском регионе. В нем поток инвестиций состоит из внутренних (см. табл. 1.1) и внешних инвестиций (см. табл. 1.2). Так, например, наблюдались на негативные протяжении тенденции практически в виде спада всего 2000 года инвестиционной активности предприятий и организаций города. Если в первом полугодии удалось удержать объем инвестиций на уровне предыдущего года (101 % к первому полугодию 1999 года), то со второго полугодия 2000 года наметилось падение инвестиций в основной капитал, и по итогам года объем инвестиций по полному кругу предприятий и организаций составил 79% к 1999 году, в том числе по крупным и средним предприятиям 80,8%. Это самый низкий результат в динамике за последние 5 лет. В целом за 2000 год объем отечественных инвестиций из всех источников составил 35,38 млрд руб., в том числе по крупным и средним предприятиям и организациям 29,03 млрд руб. [43]. Падение инвестиций в основной капитал в прошедшем году частично объясняется тем, что в предыдущие три года, включая кризисный 1998-й, объемы инвестиций в экономику города возрастали на 7-17% в год. В России же за 1997-1998 годы инвестиции сократились на 11,4% (к уровню 1996 года), а в 1999 году выросли лишь на 4,5%. Таким образом, накопление инвестиционного потенциала и обновление фондов в Санкт-Петербурге началось раньше, чем в других регионах России, где прирост инвестиций в 2000 году носил во многом компенсационный характер. Основные объемы инвестиций направлялись в промышленность - 34% к итогу (главным образом в пищевую, электроэнергетику, машиностроение и металлообработку), транспорт - 23%, строительство - 11%, жилищнокоммунальное хозяйство - 14%. Объем внешних, то есть иностранных, инвестиций в 2000 году (см. табл. 1.2) составил 1147,5 млн долл. США (рост в 1,7 раза по сравнению с 1999 годом). Отдельно фиксируемые рублевые вложения зарубежных инвесторов составили 347,4 млн руб. (33,1% к 1999 году). Доля прямых инвестиций к итогу составила в долларовом исчислении - 11,8% (57,3% к 1999 году); в рублевом исчислении - 95,2% (33,5% к 1999 году). Иностранные вложения от прямых инвесторов направлялись в основном в промышленность (преимущественно в пищевую, лесную, деревообрабатывающую и целлюлозно-бумажную, машиностроение и металлообработку), связь, торговлю и общественное питание. Инвестиционная деятельность представляет собой процесс, который охватывает: вложение инвестиций или инвестирование; * совокупность практических действий юридических лиц, граждан и государства по реализации инвестиций. Понятие "инвестирование" находится в тесном взаимодействии с понятием "финансирование", так как использование средств предполагает их предварительное образование. Под финансированием понимается предоставление капитала для формирования имущества, формирования финансовых средств, а под инвестированием - их использование. Объектами инвестиционной деятельности могут быть вновь создаваемые и модернизируемые основные фонды и оборотные средства, ценные бумаги, целевые денежные вклады, научно-техническая продукция, другие объекты собственности, а также имущественные права и права на интеллектуальную собственность. Субъектами инвестиционного процесса являются: * инвесторы; * заказчики; * исполнители работ (подрядчики, субподрядчики); * пользователи объектов инвестиционной деятельности; * поставщики. К субъектам инвестиционной деятельности относятся также банки, страховые, посреднические и другие организации. Субъекты инвестиционной деятельности могут действовать в сфере практической реализации инвестиций. В состав этой инвестиционной сферы входят: * сфера капитального строительства, в которой происходит вложение инвестиций в основные фонды; * инновационная сфера, где реализуется научно-техническая продукция и интеллектуальный потенциал; * сфера обращения финансового капитала; * сфера реализации имущественных прав субъектов инвестиционной деятельности. Инвесторы - это субъекты инвестиционной деятельности, осуществляющие вложения собственных, заемных и привлеченных средств в форме инвестиций и обеспечивающие их целевое использование. В качестве инвесторов могут выступать: органы, управляющие государственным и муниципальным имуществом или имущественными правами, граждане, предприятия и другие юридические лица, иностранные граждане и юридические лица, государства и международные организации. Субъекты инвестиционной деятельности могут совмещать функции двух и более участников инвестиционного процесса. Все инвесторы имеют равные права на осуществление инвестиционной деятельности. Каждый инвестор самостоятельно определяет объемы, направления, размеры, экономическую эффективность инвестиций и подбирает юридических и физических лиц (как правило, на конкурсной основе), необходимых ему для реализации инвестиций. Инвестор может выступать в роли заказчика, вкладчика, кредитора, покупателя, а также выполнять другие функции участников инвестиционного процесса. Заказчики - юридические или физические лица, осуществляющие финансирование проекта, контроль за реализацией и управление работами, начиная от разработки технико-экономического обоснования и заканчивая сдачей выполненного проекта. Если заказчик не является инвестором, то он выполняет функции владельца, пользователя и распорядителя инвестициями на период и на условиях, определяемых договором между участниками инвестиционного процесса. Исполнители работ принимают на себя функции организаторов работ и сдают выполненные проекты заказчикам. Пользователями инвестиционных объектов могут быть юридические и физические лица, государственные и муниципальные органы, иностранные государства и международные организации. Если пользователь не является инвестором, то отношения между ними регулируются договором об инвестировании. Инвестор, не являющийся пользователем, вправе владеть, пользоваться, контролировать целевое использование и распоряжаться объектами и результатами инвестиций, в том числе осуществлять торговые операции и реинвестирование. Инвестор вправе передать свои права по инвестициям юридическим и физическим лицам, государственным и муниципальным органам (по договору). Принципиальная схема инвестиционного процесса и распределение функций между его участниками представлены на рис. 1.1. В коммерческой практике применяются различные классификации инвестиций. Им посвящено немало публикаций [1,23,24,44,49 и др.]. Инвестиции по направлениям вложения средств классифицируют следующим образом: * инвестиции в материальные активы (земельные участки, средства производства, запасы, покупные комплектующие, другое имущество); * финансовые инвестиции (ценные бумаги, долевое участие, приобретение долговых прав); * инвестиции в нематериальные активы (исследования и разработки, ноу-хау, приобретение лицензий, обучение персонала, реклама, фирменный имидж, социальная сфера и пр.). Инвестиции в материальные активы принято называть инвестициями в реальные активы, а инвестиции в ценные бумаги - портфельными инвестициями. Эти инвестиции имеют наибольшее значение в экономике. Инвестиции в реальные активы по направлениям использования подразделяют на: * инвестиции в повышение эффективности; * инвестиции в расширение производства; * инвестиции в новое производство; * инвестиции для удовлетворения требований государственных органов управления. По соотношению к росту прибыльности инвестиции подразделяют на: * пассивные инвестиции (поддержание производства); * активные инвестиции (расширение производства). В зависимости от места в инвестиционном процессе различают: * начальные (нетто) инвестиции; * брутто-инвестиции реинвестиций). (складываются из нетто-инвестиций и По характеру инноваций (нововведений) принято различать: * экстенсивные инвестиции (расширение на прежней технической основе); * интенсивные инвестиции (расширение на новой технической основе). В зависимости от характера участия инвестиции бывают прямыми или непрямыми (осуществляемыми через финансовых посредников), а в зависимости от периода инвестирования - краткосрочными и долгосрочными. Форма собственности * * инвесторов разделяет инвестиции государственные частные инвестиции; инвестиции * на: российских иностранные резидентов; инвестиции; * совместные инвестиции (субъектов Российской Федерации и иностранных государств). Реальные средства, предназначенные и фактически используемые в инвестиционной деятельности, формируют инвестиционные ресурсы. Классификация инвестиционных ресурсов представлена на рис. 1.2. Инвестиционный рынок состоит из рынков объектов реального Инвестирования и рынков инструментов финансового инвестирования. Рынок объектов реального инвестирования включает рынки прямых капитальных вложений, приватизируемых объектов, недвижимости, прочих объектов реального инвестирования (коллекции, драгоценные металлы и пр.). Рынок фондовым инструментов и финансового инвестирования денежным представлен рынками. Развитие фондового и денежных рынков стимулируется привлечением средств населения на покупку корпоративных и государственных ценных бумаг (например, жилищных сертификатов), средств юридических лиц, резидентов и нерезидентов через продажу корпоративных и иных ценных бумаг, а также эмиссией и реализацией корпоративных и иных ценных бумаг. Основы 1.3. Инвестиционная предприятию. деятельность Инвестиционными * получение * защита * инвестиционных присуща любому целями предприятия стабильного размещение комбинация решений коммерческому могут высокого капитала долгосрочное * выбора дохода; от средств под указанных быть: инфляции; высокий целей процент; и др. Средством решения проблем, стоящих перед предприятием, и достижения инвестиционных целей являются альтернативные инвестиционные проекты. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь на определенных критериях. Обычно альтернативные проекты поочередно сравниваются друг с другом и выбирается наилучший из них с точки зрения доходности, дешевизны и безопасности для инвесторов. Для этого используются различные формализованные и неформализованные методы. Принятие решения осложняется такими факторами, как ограниченность финансовых ресурсов, наличие инвестиционных рисков и др. Особенно трудоемка вероятность оценка долгосрочных достижения проектов, для прогноза которых невелика. Инвестиционные решения можно классифицировать следующим образом: 1) * обязательные решения по уменьшению инвестиции: экономического вреда; * решения по улучшению условий Труда до государственных норм; 2) * * * решения решения решения решения по по по снижению совершенствованию повышению по качества организации издержек: применяемых продукции, труда и технологий; работ, услуг; управления; 3) решения, направленные на расширение и обновление предприятия: * инвестиции на новое строительство; * инвестиции на расширение предприятия; * инвестиции на реконструкцию * инвестиции на техническое 4) решения 5) 6) по решения решения приобретению по по предприятия; перевооружение; финансовых освоению приобретению новых нематериальных активов; рынков; активов. При принятии решений важно определить, куда выгоднее вкладывать средства: в производство, ценные бумаги, недвижимость, товары, валюту или др. В целом, принятие инвестиционного решения требует учета интересов различных категорий лиц (субъектов). Их можно классифицировать следующим образом: * собственники капитала (рентабельность и сохранность вложенного капитала); * кредиторы (сохранность и возврат кредита); * наемные работники (сохранение рабочих мест, безопасность труда, участие в прибыли); * менеджеры (показатели успеха предприятия, участие в прибыли, власть, престиж и т. д.); * общество (налоги, занятость и другие положительные эффекты от инвестиций). Круг людей, участвующих в принятии инвестиционных решений, очень широк. Чем больше информации требуется для принятия решения, тем больше людей включено в этот процесс. Инвестиционные решения, таким образом, - это комплексные решения, требующие совместной работы многих людей с разной квалификацией и взглядами на инвестиции. Сбор информации, ее обсуждение и достижение консенсуса - непременные этапы принятия Принимая следующих любых инвестиционные инвестиционных решения, целесообразно основных решений. придерживаться правил: 1) инвестировать денежные средства в производство или ценные бумаги имеет смысл лишь тогда, когда можно получить чистую прибыль выше, чем от хранения денег в банке; 2) инвестировать средства имеет смысл лишь тогда, когда рентабельность инвестиций превышает темпы роста инфляции; 3) инвестировать имеет смысл лишь в наиболее рентабельные с учетом дисконтирования проекты. Инвестиционные решения применяются тогда, когда проект удовлетворяет следующим основным критериям: * высокая рентабельность проекта (в целом и после дисконтирования); * дешевизна * минимизация * краткость * * инвестиционных стабильность отсутствие проекта; или более рисков; срока окупаемости; концентрация поступлений; выгодных альтернатив и др. При планировании инвестиций необходимо руководствоваться следующим принципом: всякое инвестиционное решение должно повышению Основными ценности признаками * способствовать предприятия роста ценности рост (фирмы). предприятия могут доходов быть: предприятия; * повышение эффективности производственно-хозяйственной деятельности; * снижение производственного или финансового риска. Инвесторы, как правило, соизмеряют ожидаемые расходы со степенью вкладываемого риска для капитала. Как видим, результаты инвестирования тесно связаны со степенью их рискованности. Поэтому для принятия решений весьма важен анализ рисков. Основными инвестиционными рисками являются следующие: * возможность полной * * потери невыплата вложенных ожидаемого обесценивание средств; дохода * частичная по утрата вложенным вложенных капитала; средствам; средств; * задержки в выплате процентов на вложенный капитал. Инвестиционным риском можно управлять, используя различные методы для прогнозирования рискового события и снижения возможных потерь. Эффективность управления риском во многом зависит от его правильной количественной оценки, включающей в первую очередь определение степени риска. Степень риска - это вероятность его наступления, а также размер Возможного ущерба от него. Количественно риск можно охарактеризовать ожидаемой величиной максимального дохода или убытка. Чем больше этот диапазон при равной вероятности их получения, тем выше степень риска. Кроме этого, степень риска зависит от неопределенности хозяйственной ситуации, то есть от политической и экономической обстановки и перспектив изменения этих условий. При этом чем выше неопределенность ситуации, тем выше и степень риска. Риск определяется математически выраженной вероятностью наступления потерь или получения прибыли, которая опирается на статистические данные и может быть рассчитана с достаточно высокой степенью точности. Для количественной оценки риска существует ряд способов, которые можно разделить на * две основные группа * группа группы: априорных выводов; эмпирических подходов. Первая группа так называемых априорных (предварительных) выводов базируется в первую очередь на теоретических положениях, и риск рассчитывается Группа с помощью эмпирических подходов логических рассматривает рассуждений. ожидаемый риск на основании изучения событий прошлого, обобщения массовых явлений и фактов, то есть на основе обработки информации. Отсюда так важна роль информации, ее систематизации и обработки при принятии решений. Чем совершеннее применяемые методы исследования риска, тем в большей степени может быть уменьшен фактор неопределенности. Информация, используемая при принятии решений, независимо от ее источника подвержена влиянию случайных факторов и, следовательно, должна рассматриваться как стохастическая. Вероятностный характер основных данных, множество возможных исходов, которые можно ожидать с определенной степенью достоверности, - все это приводит к тому, что хозяйственный результат колеблется в широких пределах. При количественной оценке риска принимается во внимание также возможность одновременного наступления как благоприятного, так и неблагоприятного исходов, определяемая объективными или субъективными методами. В зависимости от степени готовности к инвестиционному риску различают следующие типы * инвестор консервативный возможных (надежность вложений, инвесторов: минимизация возможного риска); * умеренно агрессивный инвестор (защита инвестиций, обеспечение их безопасности, высокая доходность, склонность к риску); * агрессивный инвестор (высокая доходность вложений, ориентация на высокорискованные ценные бумаги, склонность к риску); * опытный инвестор (профессиональные знания, опыт, стабильный рост вложенного капитала и его высокая ликвидность, обоснованный риск); * изощренный игрок (стремление к максимальному доходу под угрозой потери капитала). Инвестиционные решения не могут рассматриваться в изоляции от деятельности предприятия в целом. Инвестиции определяют многие функции и решения внутри предприятия, а также должны соотноситься с процессами, происходящими во внешней среде предприятия. На рис. 1.3 схематично показана взаимосвязь инвестиционных решений с другими сторонами деятельности предприятия (фирмы) [41]. Отношения между финансовыми и инвестиционными решениями сочетают в себе выбор направления инвестиций и источников их финансирования. Производство, исследования и развитие, информационный менеджмент в различной степени имеют отношение к вложениям средств и поэтому связаны с инвестиционными решениями. Финансовый анализ и отчетность занимаются способами оценки инвестиций. Элементы маркетинга подразумевают значительные финансовые затраты с расчетом на их выгодную отдачу в будущем. Стратегическое планирование имеет самое непосредственное отношение к принятию инвестиционных решений, так как должно обеспечить согласование долгосрочных целей предприятия и использования ресурсов. Трудовые ресурсы предприятия также играют важную роль в системе отношений между инвестиционными решениями и другими сторонами деятельности предприятия. Чем точнее и полнее будут учтены взаимосвязи и влияние функциональных областей предприятия друг на друга, тем существенней будет снижен риск, имеющийся Субординация при частных планов любом предприятия планировании. и место среди них инвестиционного плана зависят от вида инвестиций. Так, инвестиции в расширение производства имеют смысл лишь тогда, когда на основе маркетинговых исследований достаточно надежно установлены возможности сбыта и конкурентоспособность производимой продукции. В этом случае на основе плана реализации формируется производственная программа и план производства, из которого и вытекает потребность в дополнительных мощностях и новом оборудовании. Если инвестиционные расчеты подтверждают рентабельность проекта рас-: ширения производства, то в сбытовом подразделении предприятия разрабатываются предложения по рекламным мероприятиям, новым каналам сбыта и т. д., что вызовет новые изменения в Инвестиции могут * производственная * распределение * объем инвестиционном анализироваться различным признакам: программа предприятия-получателя инвестиций; прибыли и сбыта по плане. затрат по по их носителям; продуктовым группам; * распределение прибыли от продаж по сегментам рынка и т. д. В стратегическом планировании развития предприятия и в краткосрочном планировании мероприятий соответствующих продуктовой по инвестиций программы рационализации важная роль (товарная производства принадлежит политика) и анализу предприятия. Цели анализа могут быть различны. Для средне- и долгосрочного планирования конкурентоспособности предприятия используют инновационные "агрессивные" стратегии (новые рынки, новые продукты, инвестиции в разработки, новые технологии, мотивацию персонала и т. д.). Для краткосрочного "оздоровления" предприятия используют "оборонительную" стратегию удержания доли рынка за счет мероприятий по улучшению спектра продукции, рационализации производства, снижению затрат по функциональным областям предприятия, улучшению их структуры и пр. Каждому процессу производства продукции предшествует финансирование, которое * * включает: определение обеспечение потребности в установленного объема капитала потребности в капитале капитале; и предоставление инвестиций. Определению * планирование предшествуют: инвестиций; * разработка * расчет Важная роль в альтернатив инвестиций; рентабельности инвестиций. предпринимательской деятельности в обеспечении эффективности деятельности предприятий в настоящее время уделяется контроллингу * формирование * основными данных развитие * получения средств проверка * и * текущие решениям; информации; инвестиций; бюджета инвестиций; инвестиционных расчетов инвестиционных являются: планирования контроль проведение контроль которого инвестиционным установление * задачами по координация * * инвестиций, по проектов по заявок; инвестициям; содержанию и инвестиционные * расчеты; контроль Основной целью инвестиционных срокам; бюджета. расчетов является обеспечение рентабельности планируемых инвестиций. Инвестор, вкладывающий свои средства в реальные инвестиции и имеющий при этом больший риск, чем при вложении средств на рынке капитала, вправе рассчитывать и на больший доход с вложенного капитала. На практике применяются различные модели принятия инвестиционных решений. Укрупненная схема принятия и осуществления инвестиционных решений может включать в себя стадии, показанные на рис. 1.4. Выявление инвестиционной ситуации - это отправная точка инвестиционного процесса. На этой стадии осуществляется постановка инвестиционной проблемы и сбор инвестиционных данных. Обычно на этой стадии производится выявление инвестиционных возможностей, заключающееся в поиске Цель наиболее следующей перспективных стадии - инвестиционных преобразование этих идей идей. в четко сформулированные инвестиционные предложения. Сначала определяется, стоит ли данную идею рассматривать в дальнейшем, и если ответ положительный, то выделяются средства на окончательную формулировку предложений. После этого на следующей стадии рни подвергаются детальному финансовому анализу. Такая первичная оценка предложений значительно влияет на выбор окончательного решения. Предварительный отбор инвестиционных предложений на данной стадии в основном базируется на качественной оценке основных параметров жизнеспособности проектов. После формулировки инвестиционных предложений и первоначального отбора они проверяются более тщательно на следующей стадии с помощью количественных методов оценки. Именно на этой стадии модели принятия и осуществления инвестиционных решений вырабатывается окончательное решение о вложении финансовых средств в проект. На этой стадии осуществляются обычно семь последующих этапов: 1) официальное представление альтернативных инвестиционных проектов; 2) классификация и группирование альтернатив по целям (критериям) и по условиям (ресурсам) и выделение наиболее предпочтительных альтернатив в соответствии 3) 4) с финансовый сравнение определенными анализ альтернативных результатов целями и инвестиционных финансового условиями; проектов; анализа; 5) рассмотрение финансовых возможностей для осуществления проекта; 6) 7) принятие решения разработка об системы Рассмотрим осуществлении мониторинга эти инвестиционного хода проекта; реализации этапы проекта. подробнее. На этапе официального представления альтернативных инвестиционных проектов производится детальный отбор информации более тщательный, чем тот, который применялся при первоначальном отборе. Эта информация должна быть более объективной и достоверной. Во многих предприятиях выработана стандартная процедура представления инвестиционных проектов. Как правило, инициатор проекта, оформляя официальное предложение, заполняет комплект документов по определенной форме и выделяет там возможные варианты своего проекта, которые представляются ему наиболее предпочтительными после первичной оценки. Обычно устанавливаются сроки, в пределах которых предложения на предприятиях принимаются к рассмотрению. Классификация и группирование проектов в каждом предприятии могут осуществляться по-разному. Инвестиционные предложения часто подразделяются в зависимости от рассматриваемых целей (критериев) и условий (ресурсов) приемлемости проектов. Например, на предприятии могут * быть выделены замена имеющихся * * группы освоение новых видов освоение обеспечение проектов: основных расширение * * такие фондов; производства; продукции или технологий; новых безопасности, экологических рынков; задач и др. Такая классификация необходима, так как от нее зависят методы и содержание финансового анализа инвестиционных предложений. Финансовый анализ - важнейший и ответственный элемент, влияющий на принятие конечного решения, хотя и не единственный. Он может иметь различные формы и осуществляется, как правило, специально созданной группой работников, которая оценивает и сравнивает все инвестиционные проекты. В основном применяются две группы методов финансового анализа: методы, дисконтирующие денежные потоки (сложные методы), и методы, не дисконтирующие их (упрощенные методы). Однако независимо от используемого метода основной упор на этапе финансового анализа делается на количественной оценке различных аспектов инвестиционных предложений. Следующий этап - сравнение результатов анализа по каким-либо заранее определенным критериям (в зависимости от вида финансового анализа, типа инвестиций и времени осуществления проекта). Эти критерии определяются таким образом, чтобы учитывать не только какой-либо тип проекта и оценивать риск, связанный с ним, но и стоимость капитала, необходимого для финансирования проекта, а также степень важности этих вложений для предприятия. Принятие инвестиционных решений тесно связано с финансированием инвестиций. Этот вопрос, в свою очередь, очень тесно связан с разработкой бюджета организации, который ограничивает размеры фондов, направленных на финансирование инвестиций. Бюджетные ограничения могут определяться как внешними факторами ("жесткое нормирование капитала"), так и внутренними ("мягкое нормирование капитала"). Проекты, появившиеся не во время становления бюджета, а во время его исполнения, имеют меньше преимуществ, так как на их осуществление не выделены средства. А если источники финансирования инвестиций у предприятия сильно ограничены, то эти проекты становятся объектами самого строгого финансового анализа, который призван установить, стоят ли эти предложения того, чтобы отнимать средства у проектов, осуществление которых Окончательное запланировано решение о судьбе в инвестиционного бюджете. проекта может приниматься на различных иерархических уровнях системы управления предприятия в зависимости от типа инвестиций, их рискованности и объема требуемых затрат. После принятия решения о реализации инвестиционного проекта необходимо спланировать его осуществление и разработать соответствующую систему мониторинга. Здесь важно заложить требование для послеинвестиционного контроля, так как в этом случае проще будет получить информацию об успехе или неудаче того или иного проекта в будущем. Важной особенностью описанной схемы принятия инвестиционных решений является включение в ее состав стадии осуществления проекта. Такой подход позволяет рассматривать этот процесс как интегрированную совокупность действий по моделированию и осуществлению процесса принятия инвестиционных решений. Стадия послеинвестиционного контроля направлена на улучшение будущих инвестиционных решений, она подводит итоги принятому решению по конкретному инвестиционному проекту. Так, например, могут быть исследованы затраты на нововведения и сравнены с тем, что ожидалось и планировалось. Послеинвестиционный контроль направлен не на всестороннее исследование произведенных вложений, а только на те параметры инвестиций, которые являются решающими для успеха проекта. Послеинвестиционная оценка требует времени и затрат, поэтому должен быть найден баланс между затратами, которых требует Послеинвестиционный контроль, и результатами, которые он может дать. Обычно контролю подвергаются не все инвестиционные проекты, а лишь те, которые связаны со значительными затратами, высокими рисками или представляют для предприятия стратегическую важность. Послеинвестиционный контроль связан с оценкой всего процесса принятия и реализации инвестиционных решений, а не с каким-либо конкретным проектом. Главная задача послеинвестицион-ного контроля заключается в определении того влияния, которое он оказывает на поведение инициаторов проектов. Он также позволяет улучшить дальнейшие инвестиционные решения. 1.4. Инвестиционный проект, его структура и жизненный цикл Реализация целей инвестирования предполагает формирование совокупности изолированных или взаимосвязанных инвестиционных проектов. Систему взаимосвязанных инвестиционных проектов, имеющих общие цели, единые источники финансирования и органы управления, называют инвестиционной программой. Инвестиционный проект представляет собой комплекс взаимосвязанных мероприятий, предполагающий определенные вложения капитала в течение ограниченного времени с целью получения доходов в будущем. В то же время в узком понимании инвестиционный проект может рассматриваться как комплекс организационно-правовых, расчетнофинансовых и конструкторско-технологических документов, необходимых для обоснования и проведения соответствующих работ по достижению целей инвестирования. Инвестиционный проект предполагает постановку целей, планирование выполнения, управление и анализ. Реализуемые предприятиями (фирмами) инвестиционные проекты различаются по: 1) содержанию: инвестиционные проекты разделяются на проекты расширения (развития) предприятия и проекты реабилитации (санации). Проекты развития предполагают реализацию мероприятий, направленных на увеличение количества выпускаемой продукции без изменения номенклатуры или на изменение производственной программы путем освоения новой продукции. Эти результаты могут быть достигнуты за счет инвестиций в факторы производства. Реабилитационные инвестиции очень значимы для России. Они отражаются в бизнес-плане финансового оздоровления предприятия; 2) масштабам: проекты разделяются на глобальные, крупномасштабные, регионального, отраслевого, городского масштаба и локальные. Масштаб проекта определяется не только объемом капиталовложений, но и влиянием на хотя бы один из рынков (финансовый, материальных продуктов и услуг, труда), а также на экологическую и социальную обстановку; 3) продолжительности: краткосрочные проекты (до одного года) связаны с освоением новых технологических процессов, с обновлением оборудования и др. Долгосрочные проекты включают научно-технические разработки (новой технологии, новой продукции) и их освоение. Всякий инвестиционный проект связан с затратами на его осуществление и разрабатывается для получения определенных выгод (дохода, прибыли). Ограниченный период, за который реализуются поставленные цели, Называется жизненным циклом инвестиционного проекта. Часто жизненный цикл проекта определяют по денежному потоку: от первых инвестиций (затрат) до последних поступлений денежных средств (выгод). Начальный этап реализации инвестиционного проекта характеризуется, как правило, отрицательной величиной денежного потока, так как осуществляется инвестирование денежных средств. В последующем, с ростом доходов по проекту, его величина становится положительной. Величина (ценность) затрат и выгод в момент рождения идеи об инвестировании средств в проект и в момент окончания ее эксплуатации различна. Конкретные расчеты их ценности возможны на основе использования теории стоимости денег во времени. Любой инвестиционный проект от его зарождения до окончания проходит ряд этапов. Жизненный цикл принято условно делить на фазы (стадии, этапы). Рассмотрим различные варианты (примеры) выделения фаз жизненного цикла проекта. Первый вариант основан на использовании методики Мирового Банка и включает выполнение следующих шести последовательных этапов. 1. Определение: формирование целей экономического развития и определение задач проекта. На этом этапе вырабатываются идеи проекта, осуществляется его предварительная проработка, ана- " лиз осуществимости, а также рассматриваются альтернативные проекты. По окончании работ по этапу будущий кредитор и заемщик составляют совместный отчет (резюме). 2. Подготовка: изучение технических, экономических, институциональных, финансовых аспектов проекта с точки зрения его осуществимости. На этой стадии работу ведет либо заемщик, либо специализированное агентство. 3. Экспертиза: детальное изучение всех аспектов проекта. Работы по этапу проводятся либо специализированным агентством, либо совместно кредитором и заемщиком. При этом анализируются все выгоды и затраты, связанные с проектом, то есть технический план и степень его завершенности, воздействие на природную и социальную среду, коммерческие (рыночные) перспективы, экономический аспект последствий проекта для государства, финансовые обстоятельства проекта и т. д. 4. Переговоры: проведение деловых встреч кредитора с заемщиком, утверждение кредита, подписание документов, выдача кредита под проект. 5. Реализация: планирование проектной деятельности, ее проведение, надзор за ходом и управление проектом. 6. Завершающая оценка. Проводится через некоторое время после окончания проекта и служит целям ретроспективного анализа. Второй вариант выделения этапов жизненного цикла инвестиционного проекта условно можно представить следующим образом: * замысел; * анализ проблемы (цели, требования, задачи); * разработка концепции (анализ выполнимости, альтернативные концепции); * детальная проработка (спецификация, чертежи, детальные планы); * выполнение проекта (рабочая документация, испытания, приемка); * использование (внедрение, техническое обслуживание, эксплуатация); * ликвидация (демонтаж, утилизация, продажа, задание на развитие). В третьем варианте жизненный цикл проекта разделяется на более крупные стадии (фазы): * прединвестиционную; * инвестиционную; * эксплуатационную. Прединвестиционная стадия начинается с формирования инвестиционного замысла и определения инвестиционных возможностей. Эта работа проводится в рамках технико-экономических исследований с целью получения убедительных доводов в пользу осуществления инвестиционного проекта, способов его осуществления и рентабельности не только у заказчика (инвестора и его партнеров), но и при необходимости у внешних структур, принимающих решения о целесообразности реализации этого проекта в данной местности (на данном предприятии). Техникоэкономические исследования могут включать в себя патентные, а для масштабных проектов исследования. На - экологические, основе социологические технико-экономических и иные исследований осуществляется предпроектная проработка инженерно-конструкторских, технологических и строительных решений, уточняются все экономические показатели проекта и расчеты по его реализации и эффективности. Технико-экономические исследования должны обязательно включать в себя результаты осуществляется необходимых маркетинговых примерный инвестиций, финансирования, ожидаемой исследований, расчет в том с учетом масштабов производства, числе внешних выручки от из реализации которых объема источников проектируемой продукции, текущих затрат на ее производство и реализацию. На основе результатов маркетингового исследования проводятся предварительные расчеты для определения возможностей реализации (финансовой осуществимости) и эффективности проекта. Все это осуществляется в виде < первого предпроектного инвестиционного документа предложения. Цель обоснования подготовки инвестиций - инвестиционного предложения - заинтересовать потенциальных инвесторов и в случае необходимости провести инвестиционный конкурс. В результате рассмотрения и принятия инвестиционного предложения определяются в первом приближении организационно-правовая форма реализации проекта, примерный состав инвесторов. Следующим шагом является разработка технико-экономического обоснования целесообразности инвестиций (ТЭО инвестиций). Оно базируется на принятых заказчиком и одобренных потенциальными инвесторами инвестиционных предложениях и содержит оценки рисков, требуемых ресурсов и ожидаемых результатов. Весьма важное место в ТЭО инвестиций занимает сравнение альтернативных вариантов реализации проекта. Маркетинговая проработка на уровне ТЭО инвестиций состоит из анализа рынка и формирования комплекса мероприятий по воздействию на рынок. Анализ должен включать характеристику и структуру целевого рынка, данные о потребителях, организации сбыта, социально- экономической среде, конкуренции, расчеты спроса, предложения и емкости рынка, определение планового объема продаж в стартовый год и прогноз продаж в заключительный год эксплуатации проекта. Синтез комплекса маркетинговых мероприятий начинается с выбора рыночных стратегий проекта. В зависимости от масштабов целевого рынка, степени новизны продукта, освоенности рынка и перспектив его развития необходимо выбрать адекватные стратегии, то есть пути и методы доведения продукта до потребителя. В рамках выбранных стратегий разрабатывается концепция маркетинга, включающая конкретные мероприятия по воздействию на рынок. Обоснование инвестиций должно учитывать новейшие научнотехнические достижения и передовой опыт работы близких по роду деятельности производств, а также иметь в виду перспективы развития данной отрасли. Если ТЭО инвестиций положительно оценивает инвестиционные предложения, то проводится его детальная проработка и разрабатывается ТЭО инвестиционного проекта. Разработка ТЭО проекта позволяет принять решение о финансировании проекта или отказе от него. Если принимается решение о продолжении проекта, то на основе материалов ТЭО и дополнительной информации с целью снижения неопределенности результатов инвестирования составляется бизнес-план проекта. Как правило, бизнес-план составляет та же команда специалистов, которая готовила ТЭО проекта. Бизнес-план - это документ, содержащий полную системную оценку перспектив инвестиционного проекта. Бизнес-план завершает прединвестиционную фазу и является инструментом управления инвестиционным проектом на инвестиционной и эксплуатационной фазах. Инвестиционная фаза начинается с правовой подготовки реализации проекта. Она включает в себя проведение переговоров, подготовку и заключение договоров со всеми участниками разработки и реализации инвестиционного * * проекта, в заключение заключение * Назначается на выполнение заказов руководитель числе: кредитных договоров размещение том на проекта и договоров; контрагентских оборудование при и необходимости работ; др. создается юридическое лицо. Для инвестиционных проектов, включающих освоение и производство новых изделий, осуществляется научно-техническая проработка проекта, включающая техническую и организационную подготовку производства. На этом этапе подготавливается (инвестиционные) продукты, техническая документация разрабатываются планы на новые производства, заключаются договоры на поставку комплектующих, осуществляются установка нового оборудования, перепланировка, изменение производственной структуры и структуры управления. Для инвестиционных проектов, предполагающих изменения на рынках сбыта, осуществляется формирование стратегии сбыта, товаропроизводящей сети, мероприятий по рекламе. Таким образом, инвестиционный проект может включать в себя следующие документы: * обоснование инвестиций в составе инвестиционного предложения и технико-экономического обоснования целесообразности инвестиций; * технико-экономическое обоснование проекта; * бизнес-план инвестиционного проекта; * проектно-сметную документацию; * разрешительно-контрактную и другую документацию, обеспечивающую реализацию инвестиционного проекта. 1.5. Бизнес-планирование инвестиционных проектов Понятие "бизнес-план" означает план предпринимательской деятельности, предпринимательства. Бизнес-план в рыночных условиях хозяйствования помогает обозначить круг проблем, с которыми сталкивается предприятие, фирма либо предприниматель в изменчивых, нестабильных и порой трудно предсказуемых рыночных ситуациях. Бизнес-план - это документ, содержащий краткое, точное и понятное описание предполагаемой предпринимательской деятельности, необходимый при рассмотрении большого количества различных ситуаций, позволяющий выбрать наиболее рациональные решения и определить средства для их реализации. Бизнес-план может быть разработан как для нового, только создающегося предприятия, так и для работающих предприятий на очередном этапе их развития. Для начинающего предпринимателя бизнес-план является документом, позволяющим привлечь внимание инвесторов. Уровень составленного бизнес-плана показывает надежность и серьезность предпринимателя и его дела. Бизнес-план часто подготавливается к переговорам между предпринимателем и возможными инвесторами (например, банками). Особенно необходим бизнес-план при ведении переговоров с иностранными фирмами. Бизнес-план, как правило, имеет внешнюю направленность. Назначение бизнес-плана и его участники схематично изображены на рис. 1.5. Если понятие "инвестиционный проект" относится к мероприятию (делу), то понятие "бизнес-план" относится к предприятию, фирме. С одной стороны, бизнес-планы могут входить в состав инвестиционного проекта, являясь документами, содержащими планы разработки и реализации отдельных частей инвестиционного проекта. С другой стороны, может быть разработан бизнес-план предприятия, фирмы, который включал бы в себя планируемые результаты проекта. Такой бизнес-план разрабатывается тогда, например, когда инвестиционный проект реализуется на действующем предприятии и предусматривает его развитие. В этом случае инвестиционный проект может быть включен в бизнес-план предприятия, и он регулирует порядок использования собственных и заемных финансовых средств в рамках инвестиционного проекта. И наконец, для фирм, созданных под определенный инвестиционный проект, бизнес-план является планом реализации проекта, а иногда (особенно в сфере малого бизнеса) может и заменить инвестиционный проект. Таким образом, понятие "бизнес-план" и "инвестиционный проект" могут быть близки по структуре. В рыночной экономике существует множество версий бизнес-планов по форме, содержанию, структуре и т. д. Объектами бизнес-планирования могут быть новые либо действующие предприятия (расширение Производства, модернизация, реконструкция, финансовое оздоровление и др.), либо продукция предприятий. Бизнес-планы ориентированы прежде всего на инновации (нововведения), и они в отличие от стратегических планов имеют четко определенные временные границы с конкретными проработками, в то время как стратегические планы могут пересматриваться и корректироваться по мере их выполнения. К бизнес-плану близок такой документ, как технико-экономическое обоснование. В настоящее время еще нередко бытует мнение, отрицающее целесообразность разработки развернутого бизнес-плана и предлагающее в качестве альтернативы краткое технико-экономическое обоснование. В этом случае считается, что отсутствие проработанного бизнес-плана может быть компенсировано знанием особенностей отечественного бизнеса, специфики предприятия, интуиции. Однако в современных условиях такая позиция недостаточна для получения или выделения инвестиций. Главное отличие бизнес-плана от техникоэкономического обоснования заключается в его стратегической направленности, предпринимательском характере, грамотном сочетании производственного, технического, финансового и рыночного аспектов деятельности на основе внутренних возможностей организации и внешнего окружения К предприятия. сожалению, специфика отечественного инвестиционного климата усложняет процедуру разработки бизнес-планов, потому что требует учета таких факторов, как высокий уровень инфляции оцениваемых в бизнес-плане показателей, плавающий характер банковских и налоговых ставок, потребность перевода в некоторых случаях рублевых показателей в валютные, затруднения с оплатой поставок из-за кризиса неплатежей, недостаточная прозрачность информационных, рынка инвестиций статистических данных (недостаточность и др.). Для разработки бизнес-планов имеется большой выбор различных методик и пособий. Имеются иностранные типовые методики, среди которых наиболее популярной является методика ЮНИДО "Ком-фар". Но при всем их разнообразии основные принципы разработки бизнес-плана несущественно отличаются друг от друга. Бизнес-план должен быть оформлен в соответствии с требованиями потенциальных инвесторов и партнеров по бизнесу. Бизнес-план должен содержать ряд обязательных разделов, приводимые показатели в них должны быть достоверными, обоснованными, им следует базироваться на документах и расчетах. Важное значение имеет то, какая фирма претендует на получение инвестиций (размер уставного капитала, опыт работы в данной отрасли, наличие квалифицированных исполнителей проекта, величина предлагаемых инвестиций, наличие залогов и гарантий возврата кредитов и др.). Для написания бизнес-плана должен быть собран большой информационный материал, значительная часть которого может и не войти в окончательный официальный вариант бизнесплана. Однако в него должны быть включены рабочие материалы (описания, формулировки идей, расчеты и др.), которые могут быть использованы в процессе работы и при модернизации бизнес-плана. Объем бизнес-плана зависит от специфики проекта и обычно не превышает 50 страниц. Структура бизнес-плана зависит от конкретных целей, задач и объекта предпринимательства. Главной целью предпринимательства в большинстве случаев является получение прибыли за счет предложения рынку конкурентоспособных видов продукции, услуг, новых технологических решений либо увеличение прибыли за счет увеличения объема продаж, снижения издержек и др. Основными задачами бизнес-планирования являются: * обоснование экономической целесообразности направлений раз- : вития объекта * расчет предпринимательства; ожидаемых финансовых результатов предпринимательской деятельности; * определение источников финансирования реализации выбранной стратегии предпринимательства; * подбор команды работников, способных реализовать бизнес-планы, и др. Каждая задача решается во взаимосвязи с другими задачами. Главное заключается в концентрации стратегических финансовых и ресурсов для тактических решения задач. Объектами предпринимательства могут быть предприятия, фирмы (новые и реально действующие), отдельные предприниматели, продукция, услуги, технические решения и др. Примерная структура бизнес-плана может быть представлена следующими разделами: * * обзорный раздел характеристика объекта (резюме); предпринимательства; * описание отрасли; * анализ рынка; * организационный план; * инвестиционный план; * производственный план; * маркетинговый план; * финансовый план; * анализ рисков; * выводы; * приложения. Обзорный раздел (резюме) должен быть подготовлен в самом конце работы над бизнес-планом, когда готовы все остальные разделы и достигнута полная ясность во всех аспектах проекта. Это один из наиболее важных разделов бизнес-плана. Он является сутью проекта, предельно краткой версией бизнесплана и должен содержать основные данные о предприятии, персонале, продукции, ситуации на рынке и в отрасли в аспекте производства и реализации продукции, основные щели которой ставит перед собой предприятие, фирма или предприниматель, финансовые результаты, потребность и предлагаемые предполагаемые доходы, условия рентабельность, получения срок инвестиций, окупаемости. Порядок изложения этой информации достаточно свободен, однако начинать раздел следует с формулирования главной цели предлагаемых проектных решений и назначения разрабатываемого бизнес-плана. Главной целью проекта является основной предвосхищаемый результат деятельности, поэтому формулировка цели должна показать этот результат, его реальность и достижимость. Формулировка назначения плана должна быть предельно конкретной, например: * для потенциального инвестора или кредитора; * возможных партнеров по бизнесу или акционеров (соучредителей); * руководства предприятия или предпринимателя (как средство самоорганизации); * оказания государственной поддержки или поддержки органов местного самоуправления и т. д. Объем обзорного раздела (резюме), как правило, составляет 2-3 страницы. Характеристика объекта предпринимательства. Объектом предпринимательства может быть либо создание нового предприятия, фирмы, либр развитие действующего предприятия, либо создание нового продукта, услуги или технического решения. Характеризуя действующее предприятие как объект предпринимательства, необходимо дать информацию об истории его создания, текущем состоянии, целях развития, организационной структуре, учредителях, персонале, достижениях предприятия, его месте на рынке, основных клиентах и партнерах. Российско-американский фонд предпринимательства выдвигает определённые требования к разделу "компания". Он включает следующие сведения. 1. История компании: как она была основана, ее достижения на сегодняшний день, роль нынешнего руководства в этих достижениях, основная информация о финансах (объемы продаж, доходы, активы), юридический статус компании в настоящее время, место расположения главного офиса компании, владельцы и совладельцы компании, типы контрактов, которые заключаются с работниками компании. 2. Текущая деятельность: перечень предлагаемых товаров, услуг или технических решений; отличия компании от других, ее особенность и уникальность, географический спектр деятельности компании в пределах России; осуществляется ли продажа товаров или услуг за границу и в каком объеме, условия расчетов с клиентами и поставщиками; условия доставки товаров (услуг); количество магазинов и других учреждений, имеющихся в компании; 3. Стратегия численность ведения дел: работающих. нацеленность компании на какие-либо существенные возможности рынка, цели компании на ближайшее будущее, реальные перспективы их достижения. Новое предприятие может быть создано в различных организационноправовых формах и с различными формами собственности (аренда, приобретение на торгах, выделение, слияние, приобретение доли в других предприятиях и др.). Должна быть указана специфика нового предприятия, экономические потребитель преимущества, (например, дополнительные услуги которые снижение и пр.). получают производитель себестоимости Необходимо описать и продукции, пути выхода предприятия на рынок и перспективы развития. Следует определить основную группу потребителей и оценить возможности появления новых рынков сбыта, а также расширения номенклатуры выпускаемых товаров и услуг. Характеризуя новые изделия, услуги, технические решения, необходимо подчеркнуть их уникальность, важность для потребителей, перечислить функциональные особенности продукта, а также дать результаты сравнительного анализа с учетом существования аналогов на рынке. При описании продукта рекомендуется указать следующие сведения: * наименование * функциональное изделия и назначение его и спецификация; область применения; * основные технические характеристики изделия, включая показатели технологичности * и соответствие * универсальности; стандартам и нормативам; стоимостная * требования * к характеристика; обслуживанию возможности продукции; дальнейшего развития; * сведения о патентно-лицензионной защите, торговых знаках, авторских правах и других * объектах условия * интеллектуальной поставки преимущества продукции * собственности; продукции; перед аналогами; экспортные возможности. Очень важно представить наглядное изображение продукта, поэтому необходимо приложить его фотографию, прайс-лист или рекламный листок. Описание * отрасли. изучение Этот раздел состояний и решает две тенденций основные развития задачи: отрасли; * получение информации для прогноза объема производства и реализации продукции и услуг предприятия с учетом конкуренции. Для решения первой задачи рекомендуется провести ретроспективный анализ состояния отрасли и описать возможные тенденции ее развития, а также описать предприятия отрасли и развитие соответствующих производств в планируемых регионах сбыта продукции внутри страны и за рубежом. Для этого необходимо отразить следующую информацию: * перечень основной продукции и услуг отрасли; * региональная структура производства (распределение производственных мощностей * сырьевая региона); база отрасли в настоящее время и в перспективе; * состояние основных фондов, материально-технической базы предприятий отрасли; * инвестиционный климат; * описание сегмента рынка, в котором будет работать предприятие; * общий объем продаж по отрасли и объем продаж предприятия; * перечень основных потребителей. Для решения второй задачи необходимо проанализировать деятельность основных * конкурентов номенклатура * и по следующим позициям: объем выпускаемой продукции; конкурентоспособность продукции; * рынки, на которых работают конкуренты, и их доли на этих рынках; * состояние производственной * ценовая * * базы политика сильные и политика; сбыта слабые конкурентов; продукции; стороны конкурентов. Анализ рынка. Этот раздел особенно важен и труден, поскольку последующие разделы бизнес-плана построены на рыночных оценках, развивают его положения и позволяют определить размеры требуемых инвестиций. Этот раздел требует обработки обширной информации, и его рекомендуется подготавливать раньше, чем остальные. Исследования и анализ рынка направлены в первую очередь на определение потенциальных потребителей продукции или услуг. Важно определить приоритеты, которыми руководствуются потребители при покупке: качество, цена, время и надежность поставки, сервисное обслуживание и т. д. Выявление потребителей начинается с проведения сегментации рынка (разбивки потребителей по мотивации и другим признакам), определения размеров и емкости рынка продукции предприятия. Важно определить потребителей, готовых приобрести продукцию (почему, сколько и когда), а также проанализировать быстроту утверждения продукции на рынке и обосновать возможности его дальнейшего расширения. Необходимо оценить основные конъюнктурообразующие факторы, влияющие на расширение рынка. Очень важно оценить позиции конкурентов, их сильные и слабые стороны. Основываясь на оценке своих преимуществ, определяют возможный объем продаж в натуральном и денежном выражении. Организационный план разрабатывается, как правило, при создании нового предприятия. Он содержит описание концепции и структуры управления инвестиционным проектом (или организационной структуры предприятия). В состав этого раздела обычно включается информация о правовых аспектах деятельности документы, предприятия: сведения сведения о форме о регистрации, собственности, учредительные законодательных ограничениях, особенностях налогообложения, патентной защите и др. В разделе отражается также характеристика руководителей и основного персонала, отвечающих за реализацию проекта (возраст, образование, послужной список, квалификация). Кроме этого, целесообразно представить штатное расписание, отразив в нем возможное увеличение численности работников в дальнейшем при расширении бизнеса. Для действующего предприятия и других объектов предпринимательства вместо этого раздела может быть подготовлен раздел "персонал и управление". Инвестиционный план отражает этапы работ по подготовке предприятия к производству продукции и услуг. Предпроизводственная стадия инвестиционного проекта включает в себя определенные подготовительные работы: организационный этап, строительно-монтажные работы и приобретение оборудования (или аренда помещений и оборудования), проведение НИОКР, разработка технической документации на продукцию, изготовление и испытание опытных образцов, доработка технической документации и Пр. Одновременно планируется выполнение работ по формированию рынка сбыта продукции, подбору потенциальных подрядчиков, заключению договоров на покупку сырья, материалов, Комплектующих Для формирования следующая изделий плана и осуществлению потребностей в их поставки. инвестициях необходима информация: * перечень * этапов предпроизводственной описание * технологического степень * правовое * сроки процесса; освоения наличие * стадии; документации продукции; по проекту; обеспечение инвестиционного проведения работ проекта; по этапам; * потребности в сырье, материалах, комплектующих изделиях с указанием основных поставщиков; * потребности в необходимом дополнительном оборудовании с указанием стоимости и сроков поставки; * потребности в производственных помещениях, в земельных участках; * описание системы охраны окружающей среды, утилизации отходов, обеспечения безопасности * прогноз затрат * потенциальные по этапам источники и жизнедеятельности; предпроизводственной условия стадии; привлечения капитала. Итоговые показатели раздела целесообразно представить в табличной форме. Производственный план (по объему производства и реализации продукции) формируется на основе сопоставления результатов исследования и анализа рынка с производственными возможностями предприятия. Объем производства продукции в номенклатурном разделе прогнозируется по следующим периодам: первый год - по кварталам (месяцам), второй год - по полугодиям, последующие годы - в целом за год. Объем реализации продукций в стоимостном выражении прогнозируется на основе производственной программы с учетом промежутка времени от момента начала производства до момента первых поступлений денежных средств от реализации продукции. оптимистический, Рекомендуется пессимистический рассчитать и три наиболее варианта: вероятный. В разделе осуществляется расчет издержек производства и себестоимости производимой продукции. Маркетинговый план представляет собой план мероприятий по достижению намечаемого объема продаж и получению максимальной прибыли путем удовлетворения рыночных потребностей. Необходимо разработать стратегию развития предприятия с учетом неопределенности рыночной ситуации, тенденции изменения технологий, запросов, мотивации потребителей и пр. Для этого разрабатывается комплекс маркетинга, включающий товарную, ценовую, сбытовую стратегии и стратегию по организации сервисного обслуживания. Товарная стратегия предполагает программу действий, благодаря которым обеспечивается эффективное с коммерческой точки зрения формирование ассортимента товаров, гибкое приспособление имеющихся ресурсов к рыночным условиям. Ценовая стратегия может базироваться на издержках производства, спросе на продукцию и Ценообразование, осуществляться ценах основанное одним на издержках из конкурентов. производства, следующих может методов: * полных затрат; * усредненных затрат; * предельных затрат; * * стандартных прямых затрат издержек (целевой производства; нормы прибыли). Метод полных затрат предполагает расчет цены на основе всех издержек производства и реализации товара (прямых, общепроизводственных, коммерческих) и прибыли, определяемой с учетом ставки банковского процента. Метод усредненных затрат используется для поддержания стабильных цен в течение длительного времени и основан на определении средних затрат на производство продукции. Метод предельных затрат применяется при прогнозируемом расширении масштабов производства и реализации продукции. Под предельными затратами понимается изменение суммы общих затрат на единицу продукции в результате увеличения объемов производства или сбыта. Уровень предельных затрат может быть выше или ниже средних, что зависит от характера изменения спроса и возможностей предприятия. Метод стандартных издержек производства основан на расчете цены исходя из предполагаемых затрат предприятия при существующих производственных условиях и нормативах затрат на производство и реализацию продукции с учетом нормальной (около 80%) загрузки производственных Метод прямых мощностей. затрат (целевой нормы прибыли) предусматривает установление рыночной цены исходя из издержек производства при определенном уровне загрузки производственных мощностей и заранее установленном или прогнозируемом целевом уровне прибыли. Сбытовая стратегия предполагает ориентацию на систему ФОССТИС, создание общественного мнения (public relations) и может предусматривать: * рекламную деятельность; * создание и регулирование коммерческих связей через посредников, дилеров, * агентов организацию и и участие в ярмарках, пр.; выставках; * использование кредита в различных формах, продажу в рассрочку, лизинг; * презентацию продукции специально для потенциальных потребителей и др. При описании сбытовой стратегии целесообразно указывать каналы распределения и сбыта с определением доли объемов продукции по каждому каналу. Стратегия по предпродажный организации-сервисного и послепродажный обслуживания сервис. предполагает Предпродажный сервис ориентирован на постоянное изучение и анализ требований потребителей с целью совершенствования качественных параметров предлагаемой продукции. Послепродажный сервис предусматривает комплекс работ по гарантийному и послегарантийному обслуживанию (ремонт, поставка запасных частей и пр.). При разработке маркетинговой стратегии желательно подготовить оптимистический, пессимистический и наиболее вероятный сценарий развития событий. Финансовый план разрабатывается с целью определения эффективности предлагаемых проектных решений. В этом разделе должны быть представлены: * отчет о * баланс * прогнозный прибылях денежных * и расходов баланс активов анализ * убытках; и поступлений; и пассивов; безубыточности; финансовая стратегия. Расчеты целесообразно провести по трем вариантам: оптимистическому, пессимистическому и наиболее вероятному. Различия в прибыли и наличности при различных вариантах покажут степень возможного риска. Отчет о прибылях и убытках отражает процесс формирования и изменений прибыли и является, по существу, прогнозом финансовых результатов. В нем учитываются также различные виды налогообложения. Баланс денежных расходов и поступлений позволит оценить суммы, которые необходимо вложить в бизнес в разбивке по времени, проверить синхронность поступления и расходования денежных средств, а значит, проверить будущую ликвидность, (способность своевременно погашать обязательства перед кредиторами за счет средств, поступающих на расчетный счет). Баланс денежных расчетов и поступлений может быть преобразован в модель денежных потоков с дисконтированием расходов и поступлений для проведения их к моменту вложения инвестиций. Прогнозный баланс активов и пассивов предприятия составляется на начало и конец каждого года и очень важен для потенциальных инвесторов и кредиторов, так как позволяет оценить динамику наращивания активов (и за счет каких средств). На основе составленного баланса производится прогноз финансового состояния предприятия по годам планируемого периода. Анализ безубыточности проводится в целях определения объема продаж, при котором предприятие покрывает свои расходы, не имея прибыли, но и не неся убытков (точка безубыточности). Запас финансовой прочности рассчитывается как разница объема продаж анализируемого года и объема точки безубыточности. Стратегия финансирования отражает план получения финансовых средств для создания или развития предприятия, который показывает количество необходимых средств для реализации задуманного дела, источники получения средств, сроки возврата вложенных средств и получения инвесторами дохода на них, величину дохода. В данном разделе приводится потребность в инвестициях с указанием источников их покрытия, а также график погашения кредита и выплаты процентов. В разделе также показывается чувствительность прогноза по объему продаж к изменениям, движение наличности и потребность в ней, результат для инвестора (ожидаемые прибыли). Анализ рисков. Этот раздел очень важен, так как от степени его проработки зависит доверие потенциальных инвесторов, кредиторов и партнеров по бизнесу. Здесь важна не столько точность расчетов, сколько необходимость учета возможных рисковых ситуаций. Учитывают как минимум следующие виды рисков: производственные, коммерческие, финансовые и риски, связанные с обстоятельствами непреодолимой силы (форс-мажорными обстоятельствами). Производственные риски связаны с нарушениями в производственном процессе или в процессе поставок сырья, материалов, комплектующих изделий. Мерами по снижению производственных рисков являются рациональная организация контроля за ходом производственного процесса и усиление влияния на поставщиков за счет их дублирования, применения унифицированных комплектующих и др. Коммерческие риски связаны с изменениями в реализации продукции на рынке, например с уменьшением размеров и емкости рынков, снижением платежеспособного спроса, появлением новых конкурентов и др. Мерами снижения коммерческих рисков могут быть систематическое изучение рыночной конъюнктуры, проведение соответствующей ценовой политики, образование сети сервисного обслуживания, формирование общественного мнения (public relations), проведение рекламных мероприятий и пр. Финансовые риски вызваны инфляционными процессами, неплатежами, колебаниями валютных курсов и другими причинами. Они снижаются благодаря созданию эффективной системы финансового менеджмента, работе Мерой на по условиях снижению рисков, предоплаты связанных с и др. форс-мажорными обстоятельствами, может служить работа предприятия с достаточным запасом финансовой прочности. Для снижения общего влияния рисков необходимо предусмотреть различные виды коммерческого страхования (страхование имущества, транспортных перевозок и др.). Необходимо прогнозировать риски и по возможности рассчитывать их. Выводы. В данном разделе делается заключение о возможности реализации проекта. Приложения. В разделе формируются данные, документы, графики, схемы, таблицы, которые необходимы для описания и подтверждения информации, содержащейся в бизнес-плане, а также прикладываются биографии управленческого персонала, результаты исследования рынка, заключения аудиторов, фотографии образцов продукции, производственных площадей, договоры, гарантийные письма и т. д. планы 2.1. Содержание и сущность финансовой деятельности коммерческого предприятия Финансы представляют собой совокупность денежных отношений, связанных с формированием, распределением и использованием фондов денежных средств в целях воспроизводства, стимулирования и удовлетворения социальных нужд общества. Финансы - это один из важнейших инструментов, с помощью которого осуществляется воздействие на экономику хозяйствующего субъекта (страны, региона, предприятия и др.). Всякое предприятие, как хозяйствующий субъект, взаимодействует с партнерами по бизнесу, бюджетами различных уровней, собственниками капитала и другими субъектами. Основу экономики предприятия образуют его производственные отношения. Часть производственных отношений проявляется через оборот денег. Деньги, выполняя функцию средства обращения, становятся капиталом. Финансовая деятельность коммерческого предприятия в общем виде представляет собой движение денежных средств во времени. Совокупность таких движений, сгруппированных по какому-либо признаку и представленных в виде функции во времени, называется финансовыми потоками. Расположение финансовой сферы предприятия относительно производственной системы условно может быть представлено так, как это изображено на рис. 2.1. Она обрамляет внутрипроизводственный процесс, в рамках которого изготавливаются товары или услуги. Финансовая сфера двусторонне связана с реальной внешней средой. С одной стороны, финансовые потоки направляются на приобретение средств производства, сырья, технологий, рабочей силы (рынки закупок). С другой стороны, финансовые средства поступают с рынков продаж. Отток средств государству в виде налоговых платежей и приток в виде субсидий формируются под влиянием не только производственных условий, но и исходя из конкретных положений отечественного законодательства. Наконец, предприятие связано с финансовым рынком. Финансовые потоки поступающих с внешней среды денежных средств являются входными, а финансовые потоки платежей - выходными. Финансовые потоки, связанные с перераспределением денежных средств внутри предприятия, являются внутренними. Поэтому финансовые потоки предприятия укрупненно можно сгруппировать следующим образом: 1) входные финансовые потоки, возникающие в процессе продажи товаров и услуг (сбытовые); 2) выходные финансовые потоки, направленные на приобретение ресурсов производства (закупочные); 3) внутренние финансовые потоки (скрытые), направленные на формирование материальных затрат в процессе производственной деятельности предприятия и отражающие полное или частичное перенесение стоимости ресурсов на вновь создаваемый товар (производственные). Совокупность потоков также представляет собой поток, который практически является не чисто входным или выходным, а смешанным. Каждый однородных финансовый элементов - поток представляет элементов собой финансового совокупность потока. Элемент финансового потока - это единичное перечисление (перераспределение) денежных средств, относящихся к соответствующему финансовому потоку. Элемент потока задается двумя основными параметрами - величиной (стоимостью) и временем. Абсолютная величина элемента финансового потока соответствует сумме перемещаемых денежных средств. Оборот капитала предприятия, таким образом, включает внутренний и внешний уровень. Регулятором внутреннего оборота капитала является коммерческая деятельность, так как целью такого оборота является использование капитала для получения прибыли. Прибыль как источник финансовых ресурсов используется для увеличения основного и оборотного капитала и может обеспечить простое воспроизводство. Расширенное воспроизводство требует формирования внешнего оборота капитала, то есть выхода на региональный рынок капитала и привлечения дополнительных инвестиций. Внешний уровень регулирует состояние финансового капитала, рынка стоимости ценных бумаг и ссуды. Инвестиции могут распространяться на собственные проекты (прямой и венчурный капитал) или расходоваться на покупку акций других предприятий (портфельные инвестиции). Если внутренний оборот связан с производственной деятельностью, то внешний связан значительно с финансовым рынком. Обе сферы оборота объединяет банк. Он же принимает значительное участие во внутреннем обороте капитала. Управление капиталом предприятия зависит от состояния его технического потенциала. Если основной капитал представлен относительно новыми основными фондами, ценными бумагами, приносящими стабильный доход, то положение предприятия будет устойчивым, и управление капиталом будет в основном осуществляться совершенствованием производственно-финансовой деятельности. Если на предприятии требуется осуществить техническое перевооружение, то без внешнего оборота не обойтись, и поэтому необходимо привлечение дополнительных средств, кредита. Выдача же кредита связана с риском. Таким образом, управление капиталом предприятия на внешнем уровне сопряжено с моделированием структуры и потока инвестиций, а на внутреннем уровне - с анализом производственно-финансовой деятельности предприятия. Обеспечение финансовых потребностей коммерческого предприятия может рассматриваться как стратегическая или тактическая задача, для решения которой необходимо создание единой системы финансового воздействия на сбалансированное движение ресурсов и капитала предпринимательских структур, применение имеющегося законодательства к управлению денежным оборотом и формированию источников финансирования, экономического роста, стимулирование накопления деловой активности, капитала, эффективных финансирования коммерческого воспроизводственных процессов. 2.2. Вилы и источники предприятия Финансовые ресурсы коммерческого предприятия, часто ограниченные в настоящее время по отношению к возможности их использования, разделяют на внутренние и внешние. Основные источники финансовых средств коммерческого предприятия представлены на рис. 2.2. В наиболее общем виде они разделяются на источники средств долгосрочного и краткосрочного назначения. Состав финансового капитала коммерческого предприятия, являющегося одним из источников покрытия потребностей в финансовых ресурсах, приведен на рис. 2.3. Он разделяется на собственный и заемный капитал. Основными источниками финансирования являются собственные средства. Собственный капитал включает уставный капитал, накопленные предприятием средства, в том числе резервный капитал, а также средства целевого финансирования, поступившие в виде ассигнований, дотаций, благотворительных взносов, пожертвований и др. Уставный капитал состоит из средств, предоставленных собственниками для обеспечения уставной деятельности предприятия. Вкладами в уставный капитал могут быть денежные средства, материальные и нематериальные активы. Уставный капитал формируется при первоначальном инвестировании средств, и его величина фиксируется при регистрации предприятия. Формирование уставного капитала может сопровождаться получением дополнительного источника средств - эмиссионного дохода. Он возникает при первичном размещении акций по ценам, превышающим номинал. Накопленный предприятием собственный капитал формируется из трех источников. Основной источник средств - прибыль от производственной и финансовой деятельности, которая накапливается в виде резервного капитала, нераспределенной прибыли и фондов накопления. Второй источник - амортизационные отчисления. Третий источник - средства от увеличения стоимости основного капитала предприятия при переоценке основных фондов. Прибыль - основной источник формирования резервного капитала. Резервный фонд создается для покрытия убытков предприятия, для погашения облигаций и выкупа собственных акций. Резервный капитал не может быть использован для целей потребления, а порядок его формирования регламентируется нормативными и уставными документами. Основная цель образования фонда накопления - приобретение нового основного и оборотного капитала. Добавочный капитал образуется при переоценке основных фондов и других материальных ценностей. К основным источникам заемных средств предприятия относятся: * государственные кредиты, кредиты региональных органов; * долгосрочные кредиты банков; * средства от продажи облигаций и других ценных бумаг; * кредиторская задолженность. Финансовые средства краткосрочного назначения также могут быть как собственными, так и заемными. Собственные средства коммерческого предприятия для покрытия краткосрочных потребностей составляют выручка от реализации и внереализационные доходы, устойчивые пассивы, выручка от реализации имущества (рис. 2.4). В составе выручки наибольшее значение в отношении направлений использования имеют прибыль и амортизационные отчисления. Использование иных средств ограничено нормативными документами по начислению налогов, выплате заработной платы, оплате счетов и др. Кроме средств от производственной деятельности источниками собственных финансовых ресурсов являются также средства от финансовой деятельности предприятия. Часть этих средств, состоящая из поступлений от размещения акций на первичном рынке, образует финансовый капитал. Другая часть средств, образуемая дивидендами и процентами по ценным бумагам других предприятий и государства, страховых вознаграждений, поступлений с валютных счетов при падении курса рубля и др., может использоваться как источник средств краткосрочного назначения. Основными видами заемных средств краткосрочного назначения являются краткосрочные кредиты банков и иных кредитных организаций и коммерческие кредиты, оформленные в виде простых векселей. При рассмотрении движения финансовых потоков и определении потребности коммерческого предприятия в финансовых ресурсах необходимо определить цели и период (краткосрочный или долгосрочный) использования финансовых средств, их количество, источники (внутренние или внешние), затраты на уплату долгов и др. При определении рациональных источников получения финансовых средств большое значение имеют также применяемые формы расчетов и виды платежей. 2.3. Формы финансовых расчетов и вилы платежей В сфере коммерческой деятельности предприятия движение финансовых потоков обеспечивается применяемыми формами расчета за передаваемые и приобретаемые товарно-материальные ценности (в общем случае - за товары и услуги). Основной формой расчетов является денежная. Она может осуществляться наличными деньгами и в безналичном порядке. Безналичные расчеты производятся с участием банка путем списания денежных сумм со счета плательщика и зачисления их на счет получателя. В соответствии с Гражданским кодексом Российской Федерации и "Положением о безналичных расчетах в Российской Федерации", утвержденным Центральным банком России 9 июля 1992 года, допускается использование следующих форм безналичных расчетов: * платежными поручениями; * аккредитивами; * чеками; * платежными требованиями-поручениями; * векселями. Формы расчетов между плательщиком и получателем средств определяются договором. Выбор той или иной формы расчета определяется характером хозяйственных связей между договаривающимися сторонами, их финансовым положением и местонахождением, особенностью поставляемой продукции, способом ее транспортировки и условиями приемки. Одной из самых распространенных в настоящее время в России форм безналичных Платежное расчетов поручение являются расчеты представляет платежными собой поручение поручениями. предприятия обслуживающему его банку о перечислении определенной денежной суммы со своего счета (рис. 2.5). В соответствии с договоренностью сторон и Положением о безналичных расчетах платежные поручения могут быть срочными, долгосрочными и отсроченными. Срочные платежи осуществляются при авансовых платежах до отгрузки продукции, либо после отгрузки продукции (прямой акцепт товара), либо при частичных платежах при крупных сделках. Долгосрочные и отсроченные платежи могут оговариваться сторонами в договоре. Платежные поручения действительны в течение десяти дней со дня Их выписки и принимаются к исполнению только при наличии средств на счете плательщика. Для обеспечения гарантии платежа поставщик может внести в условие сделки акцепт платежного поручения. В этом случае банк депонирует сумму поручения на отдельном балансовом счете, и на акцептованном поручении делается отметка о подтверждении депонирования средств. При длительных равномерных поставках продукции расчеты между поставщиками и покупателями могут осуществляться в виде плановых платежей. 1 - поставка продукции; 2 - оформление и передача платежного поручения покупателем в банк; 3 - списание средств со счета покупателя, перевод средств и передача платежного поручения в банк поставщика, зачисление средств на счет поставщика; 4 - сообщение покупателю о списании средств с его расчетного счета; 5 - сообщение поставщику о зачислении средств на его расчетный счет. Рис. 2.5. Схема движения финансового потока при расчетах платежными поручениями По условиям договора поставщик обязуется отгрузить продукцию покупателю в определенных размерах по согласованному графику поставок, а покупатель обязуется в определенные сроки производить соответствующие плановые платежи. В этом случае договаривающиеся стороны направляют в обслуживающие их банки копии соглашений с указанием длительности расчетных периодов, сроков платежей, реквизитами счетов, сроков выверки и порядка завершения расчетов. Платежное поручение выписывается и передается банку на каждый плановый платеж. Контролирует расчетные отношения одна из сторон, определенная условиями договора. В зависимости от результатов уточнения расчетов производятся перерасчеты, которые при недоплате осуществляются отдельными платежными поручениями. Плановые платежи упрощают технику расчетов и дают возможность договаривающимся сторонам более четко регулировать денежный оборот. В случае когда поставщик и покупатель не уверены в надежности и платежеспособности друг друга, применяется аккредитивная форма расчетов. При расчетах аккредитивами покупатель поручает обслуживающему его банку произвести оплату продукции за счет средств, предварительно депонированных на счете для этой цели, либо под гарантию банка. Аккредитив предназначается для расчетов только с одним поставщиком. В случае когда банк плательщика (банк-эмитент) по поручению покупателя переводит средства в банк поставщика для осуществления данного платежа, в банке поставщика открывается отдельный банковский счет "Аккредитивы". Аккредитивы бывают следующих видов: покрытые (депонированные) и непокрытые (гарантированные), отзывные и безотзывные, делимые и неделимые, возобновляемые. При открытии покрытого (депонированного) аккредитива банк-эмитент перечисляет средства плательщика или предоставляет ему кредит в распоряжение банка поставщика на весь срок действия обязательств банкаэмитента Открывается (рис. покрытый аккредитив 2.6). по заявлению покупателя, предоставленному в обслуживающий его банк-эмитент. Поставщик получает средства по аккредитиву после отгрузки продукции, предоставления реестра счетов, отгрузочных и других документов, предусмотренных условиями аккредитива, в обслуживающий его банк, где проверяется правильность и соответствие документов условиям аккредитива. Аккредитив по истечении его срока закрывается в банке поставщика продукции, который сообщает об этом банку-эмитенту. Аккредитив может быть закрыт и до истечения его срока (по заявлению поставщика продукции, при его отказе от использования аккредитива). В этом случае банку-эмитенту исполняющим банком направляется уведомление, а неиспользованная сумма перечисляется в банк покупателя на счет, с которого были депонированы средства. Непокрытый (гарантированный) аккредитив открывается в исполняющем банке, и ему предоставляется право списывать всю сумму аккредитива с ведущегося у него счета банка-эмитента. Этот вид аккредитива используется при наличии между банками корреспондентских отношений. Отзывный аккредитив может быть аннулирован (отозван) досрочно и притом не только по указанию покупателя, но и самостоятельно банком, его открывшим, в случае ухудшения финансового положения покупателя и досрочного отказа банка-эмитента гарантировать платежи по аккредитиву, а также при несоблюдении условий договора или опасения в отношении уплаты покупателем товарных документов. Безотзывный аккредитив не может быть аннулирован (отозван) или изменен банком-эмитентом до наступления срока без согласия поставщика, в пользу которого он был открыт. Безотзывный аккредитив является обязательством банка, его открывшего, и гарантирует поставщику выплату причитающихся ему 1 средств. - заключение договора; 2 - заявление на открытие аккредитива, передача платежного поручения о депонировании средств; 3 4 - - депонирование сообщение об 5 средств; открытии аккредитива; поставка - продукции; 6 - направление документов, подтверждающих отгрузку продукции; 7 - зачисление средств со счета "Аккредитивы" на расчетный счет, сообщение 8 - об сообщение использовании покупателю аккредитива об в использовании банк-эмитент; аккредитива. Рис. 2.6. Схема движения финансового потока при аккредитивных расчетах с предварительным депонированием средств Делимый аккредитив предусматривает выплату поставщику определенных согласованных в договоре сумм после каждой частичной поставки. Неделимый аккредитив предполагает, что вся причитающаяся поставщику сумма будет выплачена после завершения всех поставок или после последней частичной поставки. Такой аккредитив используется обычно при поставках отдельными партиями оборудования, технологически тесно связанного, когда непоставка одной или нескольких партий делает невозможным использование ранее поставленного оборудования. Неделимый аккредитив защищает интересы покупателя. Возобновляемый аккредитив предполагает, что в пределах общего срока использования аккредитива его сумма восстанавливается, как только покупатель возместит банку, открывшему аккредитив, произведенные по нему платежи плательщику. Такой аккредитив используется обычно, когда покупатель поставщика производит или регулярные когда закупки осуществляется продукции периодическая у данного поставка определенных партий товаров через согласованные промежутки времени. Преимущества аккредитивной формы расчетов для поставщика состоят, вопервых, в гарантии оплаты отгруженного товара банком, открывшим аккредитив, а при гарантированном аккредитиве также и банком, его подтвердившим; во-вторых, в получении платежа сразу же после поставки товара и предъявления банку документов, свидетельствующих эту поставку. Покупатель, в свою очередь, имеет гарантию, что платеж будет произведен в пользу поставщика только после предъявления последним товарных документов, удостоверяющих отгрузку товара. Недостатки аккредитивной формы расчетов заключаются, во-первых, в невозможности переадресовки аккредитива в случае неисполнения или ненадлежащего исполнения договорных обязательств поставщиком; вовторых, в замедлении товарооборота, так как поставщик не может отпустить продукцию до извещения об открытии аккредитива и несет дополнительные затраты по хранению продукции. Для уменьшения сложности и расходов, имеющихся при использовании аккредитива, используется чековая форма расчетов. Она осуществляется путем выдачи чекодателем распоряжения своему банку произвести из имеющихся средств чекодателя выплату определенной суммы чекодержателю или перечисление этой суммы на его счет. Чек может передаваться одним лицом другому путем внесения в него передаточной надписи (индоссамента). Чек является ценной бумагой. Чеки сброшюрованы в книжке установленного образца по 10, 25 и 50 листов. Для получения чековой книжки предприятие представляет в обслуживающий его банк заявление. Банк депонирует средства заявителя на отдельном счете, с которого оплачиваются чеки. В международной коммерческой практике применяются следующие виды чеков: именные - выписанные в пользу определенного лица и не подлежащие передаче по индоссаменту; ордерные - выписанные по индоссаменту; на предъявителя - передаваемые путем простой передачи или по индоссаменту. В России возможности использования чеков имеют следующие ограничения: * чекодателю запрещен индоссамент чека; * чекодатель не может передать чеки поставщику путем индоссамента; * необходимо обязательное предварительное депонирование чекодателем средств на отдельном счете. Схема движения финансового потока при чековой форме расчетов изображена на рис. 2.7. Расчеты чеками в коммерческой практике наиболее часто применяются при работе с транспортными и другими организациями, осуществляющими товародвижение. При поставках на условиях последующей оплаты используется инкассовая форма расчетов, или инкассо товарных документов, которая осуществляется платежными требованиями-поручениями, т. е. поставщик предъявляет платежное требование к покупателю оплатить поставленную продукцию на основании направленных в обслуживающий банк плательщика (покупателя) расчетных 1 и отгрузочных заявление - 2 выписка - чека - предъявление 6 - передача перечисление требования средств продукции; поставщику чека на книжки; книжки; отгрузка 5 - чековой чековой - 4 7 выдачу получение - 3 на документов. продукции; для оплаты; на оплату; счет поставщика. Рис. 2.7. Схема движения финансового потока при расчетах чеками Поставщик выписывает платежные требования-поручения и вместе с коммерческими документами отправляет в банк покупателя, который передает требования-поручения плательщику (рис. 2.8). Плательщик обязан представить платежное требование-поручение в банк в течение трех дней со дня поступления его в банк плательщика. Об отказе полностью или частично оплатить платежное требование-поручение плательщик уведомляет обслуживающий его банк в течение этих трех дней. В этом случае требование-поручение вместе с приложенными отгрузочными документами и извещениями об отказе в оплате возвращаются непосредственно поставщику. Преимущество расчетов платежными требованиями-поручениями заключается в том, что оплата продукции производится только после предварительного акцепта (согласия на оплату платежных документов) покупателем, который в данном случае уверен как в самой поставке продукции в установленные сроки, так и в ее качестве. Отдельные виды расчетов предприятия производят наличными денежными средствами. Сюда относятся выплаты заработной платы, закупка сырья у физических лиц, оплата сотрудниками предприятия различного вида услуг и 1 3 поставка продукции; платежного требования-поручения; - 2 предоставление - передача платежного др. требования-поручения для акцепта; 4 - возвращение акцептованных расчетных документов в инкассирующий банк; 5 - перевод средств со счета покупателя, зачисление на счет поставщика и сообщение об этом банку поставщика; 6 - сообщение поставщику о зачислении средств на его расчетный счет. Рис. 2.8. Схема движения финансового потока при расчетах платежными требованиями-поручениями 2.4. Кредитование коммерческих предприятий Важной составляющей финансового потока наряду с деньгами являются вспомогательные финансовые инструменты - векселя, опционы, фьючерсы, варранты, свопы и др. Наиболее привлекательным инструментом при расчетах в порядке зачета взаимных требований, а также при аккредитивной форме расчетов является вексель. Он представляет собой ценную бумагу, безусловное письменное долговое обязательство векселедателя уплатить при наступлении срока обозначенную в векселе денежную сумму владельцу векселя (векселедержателю). Различают казначейские, банковские и коммерческие векселя. Казначейский вексель выпускается государством со сроками погашения три, шесть и двенадцать месяцев. Банковский вексель выпускается банком или объединением банков (эмиссионный синдикат). Владелец банковского векселя получает доход, равный разнице между ценой погашения (номиналом) и ценой продажи. Коммерческий (товарный) вексель может использоваться для отсрочки или рассрочки платежа и является по существу формой коммерческого кредитования покупателя продавцом. Различают векселя по предъявлению и срочные. В первых срок платежа не указывается, платеж совершается в момент предъявления векселя. В срочных векселях указывается либо точная дата платежа, либо период от момента составления векселя, по истечении которого он должен быть оплачен, либо период от момента предъявления векселя, в течение которого он должен быть оплачен. Различают простые и переводные векселя. Простой вексель - это обязательство векселедателя произвести оплату определенной суммы векселедержателю в назначенный срок и в определенном месте. Переводный вексель (тратта) - это распоряжение одного лица (трассанта), адресованное другому лицу (трассату), уплатить в назначенный срок определенную сумму третьему лицу (ремитенту). Трассант при этом является одновременно кредитором по отношению к трассату и должником по отношению к ремитенту. Выдача переводного векселя имеет целью урегулирование обоих долговых требований. Переводный вексель может быть передан одним держателем другому посредством специальной передаточной надписи индоссамента, выполненной индоссантом на оборотной стороне векселя или при нехватке места для передаточных записей на дополнительном листе аллонже. Виды индоссамента: полный, бланковый и инкассовый. Полный (именной) индоссамент указывает лицо, которому должен быть совершен платеж. На бланковом индоссаменте (на предъявителя) имеется лишь подпись индоссанта и не указывается лицо, которому переуступается вексель. Инкассовый индоссамент дает право лицу, принимающему вексель, производить лишь взыскание по векселю. Наиболее ликвидными являются векселя, снабженные гарантией крупных банков в виде специальной надписи на векселе - аваля. Лицо, совершившее аваль, несет солидарную ответственность вместе с должником за оплату векселя. В коммерческой практике нередко используется переводный вексель, в котором в роли ремитента выступает банк. Процедура обращения трассанта в банк-ремитент с акцептованным векселем с целью получения взамен него денежной суммы называется учетом векселя. Учет векселей в банках (дисконтирование) способствует ускорению оборота средств. Трассант передает банку вексель, получая от него вексельную сумму за вычетом учетного процента в пользу банка, называемого дисконтом. Таким образом, коммерческие кредиты широко используются предприятиями, так как это не только необходимо, но и выгодно. Однако внедрение в практику расчетов векселей не устраняет потребности поиска реальных денежных ресурсов для коммерческих предприятий. Другим видом кредита, принципиально отличного от коммерческого, является банковский кредит. Банковские кредиты классифицируются по срокам возврата, назначению, уровню риска и др. Рассмотрим наиболее распространенные виды кредитов, предоставляемых банками коммерческим предприятиям. Контокоррентный кредит предусматривает закрытие расчетного счета и открытие контокоррентного счета, сочетающего свойства расчетного и ссудного счетов. Это производится в случаях, когда у предприятия возникает потребность в укрупненных средствах, а между платежами и поступлениями средств имеются разрывы. В контокоррентном счете дебетовое сальдо означает выдачу кредита клиенту банка, кредитовое - наличие у него собственных средств на счете. Несмотря на то что банки предоставляют кредиты по контокорренту только платежеспособным и наиболее ответственным клиентам, этот вид банковского кредита является одним из наиболее рискованных. В случае малейшего ухудшения финансового положения заемщика банк вводит в режим кредитования более жесткие условия: ограничивает сумму кредита, повышает плату за кредит и др. Ограниченным вариантом контокоррента является овердрафт. Под овердрафтом понимается краткосрочный банковский кредит в целях покрытия временного недостатка средств на счете клиента без установления предельной суммы и заключения дополнительных кредитных договоров. Имеются следующие виды овердрафта: * краткосрочный - предоставляется предприятию по разовому разрешению на один или несколько дней, по истечении которых на кредит требуется новое разрешение учреждения банка; * продленный - предоставляется на срок от нескольких недель до нескольких месяцев на основании документально подтвержденной доверенности с партнерами предприятия о переносе срока платежа по договору; * сезонный - выдается в случае возникновения значительного разрыва между платежами и поступлениями средств из-за специфических условий производственного или сбытового процесса. Овердрафт предоставляется только надежным клиентам. По каждому из применяемых видов овердрафта банк устанавливает лимиты кредитования в соответствии с ожидаемой расчетной потребностью заемщика. В российской практике овердрафт оформляется на ссудном счете, в западной на расчетном счете. Целевой кредит предоставляется под осуществление конкретной сделки (приобретение какого-либо сырья, проведение торгово-посреднической сделки, приобретение ценных бумаг и др.). Целевой кредит от банка может быть выдан предприятию независимо от наличия у него расчетного счета в учреждении банка. Для получения кредита заемщик предоставляет технико-экономическое обоснование и гарантии погашения кредита. Проектный кредит предоставляется банкам под осуществление инвестиционных проектов на основе детального анализа бизнес-планов инвестиционных проектов и под надежное обеспечение. Ипотечный кредит предоставляется под залог недвижимости. Наиболее удобной формой кредитования для коммерческих предприятий является кредитная линия. Она позволяет получать средства в пределах определенного лимита и срока действия договора и не требует точного определения будущих поступлений наличных средств и потребностей в кредитных ресурсах. Рамочная кредитная линия открывается банком для оплаты поставок продукции в пределах основного крупного договора. Револьверная кредитная линия представляет собой цепочку продлеваемых в пределах определенного периода краткосрочных кредитных операций. Долгосрочные кредиты связаны преимущественно с приобретением оборудования и осуществлением инвестиционных проектов. Для таких кредитов характерны большие риски, сложные условия обслуживания и возврата долга. В настоящее время в России они практически не применяются. Одной из наиболее важных проблем кредитования предприятий является определение процентной ставки. Ставка по кредиту должна быть такой, чтобы заемщик и банк получали прибыль и компенсировали риски. Чем выше уровень конкуренции на рынке банковских кредитов, тем ниже ставка процента. Для получения кредита на приемлемых условиях важное значение имеет предоставление банку надежных гарантий обслуживания и возврата долга. Наиболее распространенным способом возврата кредита является залог имущества. Предметом залога под крупные кредиты служит недвижимость, принадлежащая заемщику. При оформлении краткосрочных кредитов банки принимают под залог готовую продукцию, полуфабрикаты, валютные счета и др. Различают залог имущества и заклад имущества. При залоге заемщик остается собственником имущества, если на него не будет обращено взыскание по кредиту за неуплату. При закладе имущество передается в собственность банка, и при погашении кредита заемщик выкупает его. Предметом заклада могут быть драгоценные металлы, произведения искусства, автомобили и другие ценности. В качестве гарантий возврата кредита могут выступать также поручительства третьих лиц. Должник и гарант в случае неисполнения обязательств отвечают перед кредитором как солидарные должники. Гарантами могут быть другие банки и крупные фирмы. Ускорению взаимных платежей и оборачиваемости денежных средств способствует факторинг. Он нередко имеет преимущества и перед банковским, и перед коммерческим кредитом. В первом случае факторинг позволяет быстрее привлекать банковские ссуды, во втором - обеспечивает оперативное инкассирование долгов в ситуации, когда вексельная форма расчетов не гарантирует своевременное погашение дебитором своих обязательств. Факторинг представляет собой финансово-посредническую операцию, состоящую в уступке поставщиком финансовому посреднику (фактор-банку или специализированной фактор-компании) своих прав по требованию от покупателей оплаты поставленной им продукции. В экономическом плане факторинг представляет собой покупку долгов финансовым посредником с немедленной их оплатой Факторинговые операции поставщику. подразделяются на: * внутренние, если поставщик, покупатель и фактор-фирма находятся в одной стране; * международные, если какая-либо из трех сторон находится в другом государстве. Кроме этого, факторинговые операции могут быть: открытыми (если должник уведомлен об участии в факторинговой сделке) и закрытыми (конфиденциальными). Продажа дебиторской задолженности может осуществляться поставщиком в двух формах: без регресса (права обратного выкупа) и с регрессом (права обратного требования к поставщику вернуть уплаченную сумму). При продаже без регресса финансовый посредник берет на себя риск неплатежа, возникающий при отказе плательщика выполнить свои обязательства. Различия между финансированием при факторинге и при кредитовании показаны в табл. 2.1. Факторинговое обслуживание может осуществляться следующим образом (рис. 1 2.9): - поставка товара на условиях отсрочки платежа; 2 - установка права требования долга по поставке банку; 3 - выплата досрочного платежа (до 60-90% от суммы поставленного товара) сразу 4 после - оплата за поставки; поставленный товар; 5 - выплата остатка средств (10-40% после оплаты покупателем) за вычетом комиссии. Рис.2.9. Схема обслуживании движения финансового потока при факторинговом Поставщик товаров и услуг имеет следующие преимущества при факторинговом обслуживании. 1. Постоянная подпитка оборотными средствами банка (до 60-90% от оборота). 2. Наращивание товарооборота с действующими клиентами и привлечение новых за счет следующих конкурентных преимуществ: * возможность увеличения лимитов отгрузок с отсрочкой (в кредит); * возможность изменения сроков платежа по поставляемой продукции по своему усмотрению. 3. Покрытие торговых рисков: * ликвидные риски (риски несвоевременной оплаты поставок покупателями); * кредитные риски * (риски неоплаты поставок покупателями); валютные риски; * процентные риски (риски резкого изменения рыночной стоимости денежных ресурсов). Факторинговая комиссия, как правило, содержит следующие основные составляющие: а) фиксированный сбор за обработку документов; б) фиксированный процент от оборота поставщика (в зависимости от количества покупателей, оборота, частоты поставок, особенностей товарного рынка находится в пределах от 0,5 до 5% от оборо-та); в) стоимость кредитных ресурсов, необходимых для финансирования поставщиков. В России используются следующие виды факторинговых услуг [2]: * поставщикам по погашению дебиторской задолженности покупателей; * поставщикам по немедленной оплате отгруженной ими продукции; * форфейтинговые услуги, которыми пользуются в основном экспортеры при реализации продукции на внешнем рынке. Форфейтинг - это кредитование экспортера путем покупки векселей или других долговых требований. Форфейтинг - это форма трансформации коммерческого кредита в банковский. Продавцом при форфейтинге обычно выступает экспортер, выполнивший свои обязательства по контракту и стремящийся инкассировать расчетные документы импортера с целью получить наличные средства. В качестве покупателя (форфетора) обычно выступает банк или специализированная компания. Покупатель (банк) обычно берет на себя коммерческие риски, связанные с неплатежеспособностью, импортеров, без права регресса (оборота) этих документов на экспортера. Форфетор может хранить купленные документы у себя. В этом случае затраченные им средства рассматриваются как капиталовложения. Но он может продать их другой форфейтинговой фирме также на безоборотной основе. С наступлением срока платежа конечный держатель документов предъявляет их в Форфейтинг предоставляет банк экспортеру для следующие оплаты. преимущества: * многократно ускоряет поступление средств за экспортируемый товар, а следовательно, * и освобождает оборот от риска капитала; неплатежа; * упрощает баланс предприятия за счет частичного освобождения от дебиторской задолженности. Недостатком форфейтинга является относительное повышение расходов экспортера по передаче рисков форфейтору. Если факторинговые операции применяются для финансирования поставок потребительских товаров со сроком кредитования от 90 до 100 дней и правом регресса к уступающему свои обязательства в случае неоплаты своих счетов должниками, то форфейтинговые операции применяются при сроках кредитования от шести месяцев до шести лет и форфетор несет по приобретенным обязательствам все риски без оборота на уступающего их. На практике при покупке задолженности экспортеров бывает трудно определить платежеспособность импортера, находящегося в другой стране. Поэтому чаще всего в таком случае факторские фирмы заключают договор с фирмой аналогичного профиля в стране импортера, которой легче определить финансовое состояние покупателя, застраховать на местном рынке возникающие риски или инкассировать задолженность. Такие факторинговые операции получили название двухфакторных операций. Переуступаемая в факторинговых и форфейтинговых операциях задолженность может быть оформлена векселями. При их учете возникает проблема нахождения предоставляемого такого поставщиком соотношения покупателю процентной кредита, ставки способов его погашения и выплаты процентов, учетной ставки факторской фирмы, чтобы в результате всех этих операций продавец товара мог получить o его первоначальную В рамках стоимость. системы финансирования инвестиционной деятельности коммерческих предприятий роль банков не ограничивается только прямым кредитованием, предоставлением кредитных ресурсов от имени сторонних инвесторов (заказчиков), участием в размещении централизованных инвестиционных ресурсов и другими формами участия. Диверсифицируя свою деятельность, кредитные организации широко используют другие виды банковских операций, внедряются в хозяйственную деятельность своих клиентов, в том числе через такую форму финансирования и кредитования обновления производства, как лизинг. Лизинг является видом предпринимательской деятельности, направленной на инвестирование временно свободных или привлеченных (собственных или заемных) финансовых средств, когда по договору финансовой аренды (лизинга) лизингодатель определенного продавца обязуется приобрести обусловленное в договором собственность у имущество и предоставить его лизингополучателю за оплату во временное пользование для предпринимательских целей. Со стороны лизингодателя - это вид предпринимательской деятельности, схожий с кредитованием (средства вкладываются на условиях возвратности, платности, срочности, обеспеченности) и инвестированием (вложение средств в основной капитал). Со стороны лизингополучателя - это аренда с достаточно продолжительными сроками. В качестве лизингодателя может выступать как юридическое лицо, осуществляющее лизинговую деятельность, так и физическое лицо. Обычно в качестве лизингодателя выступают либо банки, либо самостоятельные лизинговые фирмы, которые часто создаются как дочерние компании банков, страховых фирм, а также предприятий-товаропроизводителей, для которых лизинг является одной из форм сбыта произведенной продукции. Лизингополучателем может быть коммерческое предприятие, нуждающееся в конкретном имуществе и испытывающее финансовые проблемы, которые препятствуют его приобретению на собственные или заемные средства. Таким образом, лизинг выступает своеобразной альтернативой покупке. В качестве продавца лизингового имущества может выступать предприятиеизготовитель ценностей, выступающих объектом лизинга, или другое лицо (например, тортовая или снабженческая организация), соответствующее продающее имущество. Механизм реализации лизинговой сделки представлен на рис. 2.10. По срокам проведения сделки различают оперативный и финансовый лизинг (с неполной и полной амортизацией). По условиям обслуживания лизингового имущества различают полный (мокрый) и чистый лизинг, а также лизинг с частичным набором услуг. При полном лизинге обязанности по страхованию, обслуживанию, ремонту имущества, а иногда и маркетингу готовой продукции берет на себя лизингодатель, включающий соответствующие затраты в сумму лизинговых платежей. При чистом лизинге все расходы по содержанию лизингового имущества, его страхованию, техническому обслуживанию и ремонту берет на себя лизингополучатель, включающий в этом случае соответствующие издержки в общий размер лизинговых платежей. При лизинге с частичным набором услуг на лизингодателя возлагаются отдельные функции, связанные с обслуживанием 1 подписание - 2 лизингового договора; приобретение - 3 имущества. имущества; поставка - имущества; 4 - кредитование банком операции приобретения лизинговой компанией имущества (при необходимости); 5 - оплата имущества 6 - выплата лизинговых 7 2.10. платежей; возврат - Рис. (поставки); Этапы кредита. лизинговой операции В зависимости от состава участников операции лизинг подразделяется на внутренний (когда все стороны представляют одну страну) и международный (который разделяется на экспортный и импортный лизинг). Кроме рассмотренных выше видов лизинга выделяют также раздельный лизинг, характеризующийся крупномасштабностью сделок и участием в них нескольких фирм и финансовых учреждений, когда в роли лизингодателя может выступать специально организованный для финансирования дорогостоящего имущества лизинговый консорциум. Противоположным этому виду лизинга является возвратный лизинг, при котором предприятие продает лизинговой фирме частЬ своих собственных основных фондов, одновременно заключая с ней договор на их аренду. В результате этого предприятие, не прибегая к кредиту, получает дополнительные денежные средства от реализации своего имущества, эксплуатация которого не прекращается. После окончания срока договора возможен обратный выкуп предприятием имущества. В современных российских условиях финансирование покупки лизингового имущества осуществляют специальные лизинговые компании, создаваемые, как правило, крупными коммерческими банками. Для приобретения имущества, предназначенного для сдачи в аренду, лизинговые компании используют как собственные, так и заемные средства. В соответствии с лизинговым договором лизингополучатель обязан выплачивать лизингодателю в течение срока аренды лизинговые платежи. Сумма лизинговых платежей может быть рассчитана по следующей формуле: ЛП = где АО АО ЛП + - величина - ПК общая + KB + сумма амортизационных ДУ + лизинговых отчислений, НДС, платежей; причитающихся лизингодателю в текущем году (за время действия лизингового договора ему должна быть перечислена сумма, возмещающая полную лизингового стоимость имущества); ПК - сумма, выплачиваемая лизингодателю за кредитные ресурсы, использованные им для покупки имущества по договору лизинга; KB комиссионное - вознаграждение лизингодателя; ДУ - плата лизингодателю за дополнительные услуги (страховые платежи, если имущество было застраховано лизингодателем, затраты на техническое обслуживание, НДС - рекламу, налог на расходы на добавленную командировки стоимость, лизингополучателем по услугам лизингодателя. и т. д.); выплачиваемый Лизинговые платежи включаются в себестоимость продукции (работ, услуг) лизингополучателя по элементу "Прочие расходы". Амортизационные отчисления рассчитываются по следующей формуле: где БС Н - балансовая стоимость норма - лизингового имущества; амортизационных отчислений. Плата за используемые лизингодателем кредитные ресурсы может быть вычислена следующим образом: где КР - кредитные ресурсы, используемые на приобретение лизингового имущества; СП процентная - ставка за кредит. Плата за кредитные ресурсы, используемые на приобретение лизингового имущества (осуществляемого в текущем году), составляет: где Q - коэффициент, учитывающий долю заемных средств в общей сумме приобретаемого имущества (Q - 1 при использовании только заемных средств); ОСн и ОСк - расчетная остаточная стоимость имущества соответственно на начало и конец года. Комиссионное вознаграждение может быть установлено одним из двух способов: 1) в процентах от балансовой стоимости имущества: где СТ - ставка комиссионного вознаграждения; 2) в процентах от среднегодовой остаточной стоимости лизингового имущества: Плата за дополнительные услуги лизингодателя в расчетном году могут быть определены следующим образом: где Р1 Р2 ... Рn - расход лизингодателя на каждую предусмотренную договором услугу; Т - срок лизингового договора. Сумма налога на добавленную стоимость определяется по формуле: где Вт - выручка от сделки по лизинговому договору в текущем году; СТн ставка налога на добавленную стоимость. Лизинговые платежи могут быть начислены как платежи с фиксированной общей суммой, авансовые платежи, минимальные платежи. При начислении платежей с фиксированной суммой общая их величина выплачивается в течение всего срока действия лизингового договора. Если были осуществлены авансовые платежи в момент подписания договора, то оставшаяся сумма платежей начисляется и уплачивается в течение срока действия договора так же, как и платежи с фиксированной общей суммой. Минимальные платежи применяются, как правило, в том случае, когда предусматривается выкуп имущества по заранее согласованной стоимости и эта стоимость долями прибавляется к выплатам, определяемым исходя из фиксированной общей суммы платежей. При определении суммы лизинговых платежей может быть исполь-' зована также формула где БС аннуитетов ЛП - (ежегодных единовременный балансовая стоимость платежей по лизинговый лизингового займу): платеж; имущества; СТк - годовая процентная ставка по договору лизинга (ставка по банковскому кредиту); N - количество лизинговых платежей в год; TN количество гашений стоимости лизингового имущества за весь период лизинга. Для определения суммы платежа, скоректированного на размер остаточной стоимости имущества, используется формула дисконтного множителя: где ОС - остаточная стоимость имущества (%). Лизинг оживляет инвестиционную деятельность и способствует росту производства, позволяет обеспечивать производство новой современной техникой и поэтому весьма актуален в Российской Федерации. С финансовой стороны лизинговые операции выгодны и лизингодателям, и лизингополучателям. Для широкого развития лизинговых операций в Российской Федерации необходимы стабилизация денежно-кредитной и финансовой системы, преодоление инфляции и укрепление рубля как национальной валюты. При недостатке средств кроме лизинга может использоваться также селенг. Селенг представляет собой специфическую форму обязательства, состоящую в передаче собственником прав на пользование и распоряжение его имуществом на срок за определенную плату. В качестве такого имущества могут выступать как внеоборотные активы (здания, сооружения, оборудование), так и оборотные активы (денежные средства, ценные бумаги и др.). При этом собственник остается владельцем переданного внаем имущества и может по первому требованию возвратить его. Селенг-компания привлекает и свободно использует по своему усмотрению имущество и отдельные имущественные права юридических лиц и граждан. По форме финансирования инвестиционный селенг близок к банковской деятельности. С помощью селенга оказывается финансовая помощь компаниям, испытывающим острый дефицит в различных видах ресурсов, включая и денежные средства. 3.1. Сущность и содержание финансовой политики Основой успешного экономического развития является функционирование стабильной финансовой системы, соответствующей уровню развития производительных сил и общественных отношений. Глубокий экономический кризис, стагнация производства, инфляция, характерные для нынешнего этапа развития, привели к дестабилизации финансовой системы страны, разбалансированности ее отдельных элементов. Это проявляется в кризисе в области кредитно-денежной и инвестиционной деятельности, недостатке внебюджетных ресурсов, неплатежеспособности предприятий, негативных тенденциях в денежном обращении и др. Финансовую политику коммерческого предприятия нельзя рассматривать в отрыве от финансовой политики государства. Финансовая политика предприятия существенно зависит от приоритетов государственной финансовой политики, ее обоснованности и реальности. Каждое государство для реализации поставленных целей, функций и задач разрабатывает соответствующую финансовую политику, содержание которой включает: * выработку научно обоснованных концепций развития финансов; * определение основных направлений использования финансов на текущий период и на перспективу; * осуществление практических действий, направленных на достижение поставленных целей. Целью финансовой политики является наиболее полная мобилизация финансовых ресурсов, необходимых для удовлетворения насущных потребностей развития общества. Главной задачей финансовой политики является обеспечение соответствующими финансовыми ресурсами реализации той или иной государственной программы экономического и социального развития. Таким образом, финансовая политика - это совокупность государственных мероприятий, направленных на мобилизацию финансовых ресурсов, их распределение и использование для выполнения государством его функций. Финансовая политика - это самостоятельная сфера деятельности государства в области финансовых отношений. Разработка и успешное проведение финансовой политики возможно только при наличии у правительства ясной программы общественного развития с выделением интересов всего общества и отдельных его групп, характеристикой текущих и перспективных задач, определением сроков и методов их решения. Результативность финансовой политики тем выше, чем полнее она учитывает потребности общественного развития, интересы всех слоев общества, конкретные исторические и этносоциальные условия. Существует финансовая политика государства, финансовая политика предприятия и международная финансовая политика. Финансовая политика государства, в свою очередь, разделяется на бюджетную и кредитно-денежную политику. Под бюджетной политикой государства понимается определение источников формирования доходов направлений государственного расходов бюджета, бюджета, приоритетных допустимых пределов разбалансированности бюджета, источников финансирования бюджетного дефицита, принципов взаимоотношений между отдельными звеньями бюджетной системы. В составе бюджетной политики имеют относительную самостоятельность налоговая политика, политика управления государственным долгом, политика бюджетного федерализма. Одновременно устанавливается мера конфискационной или стимулирующей направленности как налоговой системы в целом, так и отдельного налога. Под кредитно-денежной политикой государства понимают обеспечение устойчивости денежного обращения через управление эмиссией, регулирование инфляции и курса национальной денежной единицы; обеспечение своевременности и бесперебойности расчетов в народном хозяйстве и в различных звеньях финансовой системы через регламентацию и регулирование деятельности банковской системы; управление деятельностью финансового рынка через регламентацию эмиссии и размещение государственных и корпоративных ценных бумаг и регулирование их оборота. Относительно самостоятельными в кредитноденежной политике являются эмиссионная, ценовая, кредитная, валютная политика. Для реализации финансовой политики, успешного проведения ее в жизнь требуется соответствующий финансовый механизм, представляющий собой совокупность способов организации финансовых отношений, применяемых обществом в целях обеспечения благоприятных условий для экономического и социального развития. Он включает все виды, формы и методы организации финансовых отношений, способы их количественного определения. Сочетание этих элементов образует конструкцию финансового механизма, которая приводится в движение путем установления количественных параметров каждого элемента, то есть определенных ставок и норм изъятия, объема фондов, уровня расходов и пр. Процесс построения в России финансового механизма сопровождается созданием соответствующей правовой базы. К основным законам, принятым в России в процессе создания правовой основы финансовой деятельности, относятся законы: о предприятиях и предпринимательской деятельности, о налогах с предприятий и граждан, об иностранных инвестициях, о государственной налоговой Финансовая предприятия политика экономической политики. службе является Финансовая составной деятельность и др. частью его предприятия осуществляется на основании исследования спроса на продукцию, оценки имеющихся ресурсов и прогнозирования результатов хозяйственной деятельности. Направления использования финансовых фондов предприятия определяются исходя из поставленных целей, положения предприятия на рынке, выработанной концепции организации финансовой деятельности. Главной целью финансовой политики предприятия является наиболее полное и эффективное использование и наращивание его финансового потенциала. Цель любого коммерческого предприятия заключается в обеспечении роста доходов и прибылей пропорционально вложенным финансовым ресурсам. Важной особенностью государственного финансирования предприятий является сочетание отраслевого и территориального принципов управления. Территориальный принцип формирования и распределения ресурсов в современных условиях является приоритетным. Имеются три уровня территориального управления: * * федеральный; региональный (субъектов Федерации); * местный (муниципальных образований). Финансовые ресурсы в значительной степени сосредоточены в бюджетах субъектов Федерации и в местных бюджетах. Федеральный бюджет финансирует региональные программы государственного значения. При этом обоснованность распределения финансовых ресурсов между бюджетами разных уровней является важной проблемой не только для государства, но и для территорий. Финансовые взаимоотношения между территориальными единицами, регионами и Федерацией обеспечиваются движением соответствующих потоков финансовых ресурсов и соблюдением установленных социальных стандартов [29]. Система социальных стандартов включает показатели минимально необходимой обеспеченности населения наиболее важными социально-культурными, жилищно-бытовыми и прочими услугами. С использованием этих Показателей потребительский составляется бюджет для минимальный населения. Минимальный потребительский бюджет разрабатывается на основе набора потребительских товаров и услуг, удовлетворяющих основные потребности населения. Однако фактическое удовлетворение социальных потребностей населения определяется минимальными размерами оплаты труда, пенсий и социальных пособий, которые в настоящее время не соответствуют минимальному потребительскому бюджету. Причинами этого являются различные диспропорции, имеющиеся в бюджетах регионов. Для выправления бюджетных диспропорций регионам оказывается финансовая помощь, которая осуществляется посредством выделения субсидий и грантов. Субсидиями называются пособия, предоставляемые, как правило, в денежной форме за счет средств государственных бюджетов различных уровней, а также специальных фондов. Прямые субсидии направлены на удовлетворение потребностей предприятий региона или отрасли, а косвенные субсидии выражаются в форме льготных условий налогообложения и кредитования. В настоящее время в России используются следующие методы бюджетного субсидирования: дотации, субвенции, ссуды вышестоящих бюджетов, взаимозачеты, трансферты. Дотации - это государственные пособия территориальным органам власти, предприятиям в форме доплаты, материальной помощи для покрытия убытков или других целей. Субвенции - это вид государственных финансовых пособий местным органам власти, предоставляемых (в отличие от дотаций) на определенные цели. Ссуда представляет собой договор о предоставлении финансовых ресурсов во временное пользование. Является формой кредитования. Взаимозачеты - это способ безналичных расчетов на основе зачета взаимных требований, возникающих у бюджетов одного или разных уровней. Трансферт - это безвозмездная передача государством финансовых ресурсов в распоряжение бюджетов территорий. Грантом называется безвозмездное выделение денежных средств на строго определенные мероприятия предоставляемое Государственная на высокой условиях бюджетная политика социальной значимости, конкурсного требует отбора. постоянного совершенствования, к числу важнейших направлений которого могут быть отнесены: * разработка мер по усилению стимулирующего воздействия порядка формирования территорий территориальных в развитии бюджетов собственной на заинтересованность экономической базы; * устранение волевого подхода в распределении ресурсов между бюджетами различных уровней; * определение принципов установления размеров и направления бюджетных субсидий. Принципы выделения дотаций и субвенций из вышестоящих бюджетов нижестоящим должны основываться на объективной оценке состояния развития и экономических возможностей территорий. Предоставлять бюджетные средства целесообразно непосредственным потребителям, а не промежуточным инстанциям. 3.2. Инвестиционная политика, ее роль и принципы в современных условиях Инвестиционная политика, как и финансовая политика, является составной частью экономической политики государства. Инвестиционная политика это важный рычаг воздействия как на экономику страны, так и на предпринимательскую деятельность Под политикой инвестиционной ее хозяйствующих государства субъектов. понимается комплекс целенаправленных мероприятий по созданию благоприятных условий для всех субъектов хозяйствования с целью оживления инвестиционной деятельности, подъема экономики, повышения эффективности производства и решения социальных проблем. Основной целью инвестиционной политики является создание оптимальных условий для активизации инвестиционного потенциала. Основными направлениями инвестиционной политики выступают меры по организации благоприятного режима для деятельности отечественных и иностранных инвесторов, увеличению прибыльности и минимизации рисков в интересах повышению Результат стабильного экономического жизненного осуществления и социального уровня инвестиционной политики развития, населения. оценивается в зависимости от объема вовлеченных в развитие экономики инвестиционных ресурсов. Государство может влиять на инвестиционную активность при помощи амортизационной политики, научно-технической политики, политики в отношении иностранных инвестиций и др. Амортизационная политика государства устанавливает порядок начисления и использования амортизационных отчислений. Осуществляя соответствующую амортизационную политику, государство регулирует темпы и характер воспроизводства, и в первую очередь,скорость обновления основных фондов. Правильная амортизационная политика государства позволяет предприятиям иметь достаточные инвестиционные средства для простого и в определенной мере для расширенного воспроизводства основных фондов. Под научно-технической политикой государства понимается система целенаправленных мер, обеспечивающих комплексное развитие науки и техники, внедрение их результатов в экономику страны. Научно-техническая политика является составной частью инновационной политики и предполагает выбор приоритетных направлений в развитии науки и техники и всяческую поддержку государства в их развитии. В настоящее время российская экономика нуждается в притоке иностранных инвестиций. Это вызвано практически полным отсутствием финансирования из средств государственного бюджета, отсутствием достаточных средств у предприятий, развитием производства, большим общего износом экономического установленного кризиса на и спадом предприятиях оборудования и другими причинами. Действительно, иностранный капитал, привлеченный в национальную экономику и используемый эффективно, с одной стороны, оказывает положительное влияние на экономический рост, помогает интегрироваться в мировую экономику. С Другой стороны, привлечение иностранных инвестиций накладывает определенные обязательства, создает многообразные формы зависимости страны, вызывает резкий рост внешнего долга и др. Таким образом, иностранные инвестиции могут иметь неоднозначные последствия для национальной экономики. В связи с этим, естественно, ставится вопрос о расширении технической помощи, направленной на углубление использования собственных ресурсов, повышение квалификации национальных Кадров, а уже затем о привлечении инвестиций в виде кредитов. Речь идет о том, что сначала необходимо научиться эффективно использовать свои финансы, а затем принимать иностранный капитал в свою экономику. Перспективы же для инвесторов в России в настоящее время весьма многообещающи. Отсутствие существенной конкуренции со стороны национальных предпринимателей, дешевая рабочая сила, емкий рынок дешевого сырья и всепоглощающий рынок потребления, и, самое главное, высокий процент прибыли, во много раз превышающий среднюю прибыль в странах со зрелой рыночной экономикой, делают отечественную экономику привлекательной для иностранных предпринимателей. Однако; несмотря на это, иностранные инверторы не очень торопятся вкладывать свои капиталы в причинами * российские предприятия. Основными этого нестабильность * несовершенное * неясность экономической и в являются: и политической противоречивое определении ситуации; законодательство; прав собственности; * отсутствие реальных льгот и привилегий для иностранного капитала; * * нестабильность рубля непредсказуемость как изменений в национальной налоговой валюты; системе и др. Государственные мероприятия по привлечению иностранных инвестиций можно свести в две группы. К первой относятся действия, направленные на снижение темпов инфляции, рисков для иностранных инвесторов в России и гарантированные выплаты по внешним долгам. К второй - мероприятия правительства, которые снижают налоги для иностранных инвесторов и облегчают таможенные условия. Таким образом, продуктивная инвестиционная политика государства тесно связана с амортизационной политикой, научно-технической политикой, политикой в отношении иностранных инвестиций и др. Все они являются составными частями экономической и социальной политики государства, должны вытекать из нее и способствовать ее реализации. Инвестиционная политика не может осуществляться без механизма ее реализации. * выбор * Он должен источников и включать методов определение в финансирования сроков себя: инвестиций; реализации; * выбор органов, ответственных за реализацию инвестиционной политики; * создание необходимой нормативно-правовой базы функционирования рынка * инвестиций; создание благоприятных условий для привлечения инвестиций. Кроме государственной инвестиционной политики различают отраслевую, региональную инвестиционную политику и инвестиционную политику предприятия. Все они находятся в тесной взаимосвязи, но определяющей является государственная инвестиционная политика, так как она создает условия и способствует активизации инвестиционной деятельности на всех уровнях. Под отраслевой инвестиционной политикой понимается инвестиционная поддержка приоритетных отраслей хозяйства, развитие которых обеспечивает экономическую и оборонную безопасность страны, экспорт промышленной продукции, ускорение научно-технического прогресса и установление неискаженных хозяйственных пропорций на ближнюю и дальнюю перспективу. Под региональной инвестиционной политикой понимается система мер, проводимых на уровне региона и способствующих мобилизации инвестиционных ресурсов и определению направлений их наиболее эффективного и рационального использования в интересах населения региона и отдельных инвесторов. Инвестиционная политика в каждом регионе имеет свои особенности, которые обусловлены следующими факторами: * экономической и социальной политикой, проводимой в регионе; * * величиной имеющегося производственного природно-климатическими потенциала; условиями; * оснащенностью энергосырьевыми ресурсами; * географическим местонахождением и геополитическим положением; * * состоянием окружающей демографической среды; ситуацией; * привлекательностью региона для иностранных инвестиций и др. Все большую роль в .инвестиционной деятельности в последнее время играют отдельные коммерческие предприятия и организации. Исходя из этого существенно повышается роль инвестиционной политики предприятия. Под инвестиционной политикой коммерческого предприятия понимается комплекс мероприятий, обеспечивающих выгодное вложение собственных, заемных и других средств в инвестиции с целью обеспечения финансовой устойчивости работы предприятия в ближайшей и дальнейшей перспективе. Инвестиционная политика предприятия исходит из стратегических целей его бизнес-плана. Многие проблемы формирования инвестиционного процесса в современных условиях обусловлены отсутствием четко разработанной системы принципов инвестиционной политики. Система принципов инвестиционной политики является стержнем развития экономики, обеспечивающим эффективное взаимодействие всех уровней, начиная от предприятий и охватывая органы власти всех уровней. Согласно теории инвестиций основными принципами инвестиционной политики являются: целенаправленность, эффективность, многовариантность, системность, гибкость, готовность к освоению ресурсов, регулируемость действий, комплексность и социальная, экологическая и экономическая безопасность. Эти принципы должны реализовываться в инвестиционной политике органов власти различного уровня. Инвестиционная политика на федеральном уровне должна активизировать инвестиционную деятельность на уровне регионов и предприятий. Так, например, основными принципами региональной инвестиционной политики на федеральном уровне могут быть следующие [42, с. 33-34]: 1) государственная инвестиционная политика должна обеспечивать единство инвестиционного пространства на всей территории России, то есть обеспечивать свободное перемещение финансового капитала, инвестиционных товаров и строительных услуг. Она должна создавать единство условий инвестиционной экономического деятельности, ее и правового регулирования информационного обеспечения; 2) на федеральном уровне целесообразно разработать и реализовать ограниченное количество, но реальных федеральных среднесрочных и долгосрочных программ, органической частью которых должен стать региональный разрез, согласованный с субъектами Федерации; 3) необходимо устранить многоканальность и частичное дублирование одинаковых по назначению потоков государственных финансов путем совершенствования их региональной привязки. Важную роль в управлении потоками играет стабильное и полное разграничение пропорций, закрепление каждого вида налоговых бюджетных доходов за федеральным бюджетом и бюджетами субъектов Федерации как экономической основы региональной инвестиционной политики этих субъектов; 4) наделение органов государственной власти субъектов Федерации широкими полномочиями по экономическому, в первую очередь налоговому регулированию, 5) стимулирующему разработка и применение инвестиционную единых деятельность; общероссийских нормативно- законодательных основ залогового права, предусматривающих, в частности, страхование инвестиций от некоммерческих рисков имуществом субъектов Федерации по их усмотрению. Для проведения эффективной муниципальной инвестиционной политики (на уровне муниципальных инвестиционной республики). целесообразно образований) требуется выработка деятельности Привлечение проводить на уровне инвестиций с региона стратегии (области, края, на региональном уровне учетом следующих мер: * оценки собственного инвестиционного потенциала, сильных и слабых сторон региона; * формирования * разработки и реализации целевых стратегии комплексных регионального программ, развития; реализующих круг маркетинговых, организационно-технических и других мер по привлечению инвестиций в регион. В целевых комплексных программах может быть отражена система программных мероприятий, например создание бизнескарты, которая содержит информацию о деловом потенциале региона в целом и его отдельных территориальных образований; * формирование банка данных производственных мощностей, свободных и предлагаемых для включения в инвестиционный процесс, неэффективно используемых, а также имущества для передачи в лизинг; * разработка программ по стимулированию отдельных территорий путем открытия зон свободного предпринимательства, а также мер по снижению незавершенного строительства; * формирование бизнес-профилей по отдельным отраслям и предприятиям. При разработке инвестиционной придерживаться политики предприятия необходимо следующих принципов: * нацеленность инвестиционной политики на достижение стратегических планов * предприятия учет * * и его инфляции экономическое формирование финансовую и устойчивость; фактора обоснование оптимальной структуры риска; инвестиций; портфельных и реальных инвестиций; * ранжирование проектов и инвестиций по их важности и последовательности исходя из имеющихся ресурсов и с учетом привлечения внешних источников; * выбор надежных и более дешевых источников и методов финансирования инвестиций. Учет этих и других принципов позволит избежать многих ошибок и просчетов при разработке инвестиционной политики предприятия. В современных условиях эффективная инвестиционная политика должна строиться * в развитии совершенствование четырех базовых законодательного принципов обеспечения [42,47]: инвестиционной деятельности; * осуществление концентрации инвестиционной политики на стратегических направлениях инвестиционных программ; * организация взаимодействия с предприятиями с целью мобилизации в инвестиции их собственных средств (здесь речь идет о реализации взаимных интересов предприятий региона в развитии инвестиционной политики); * осуществление постоянного мониторинга положительных и отрицательных моментов развития. 3.3. Инвестиционный климат Инвестиционный климат - это среда, в которой протекают инвестиционные процессы. Он формируется под воздействием взаимосвязанного комплекса законодательно-нормативных, организационно-экономических, социальнополитических и других факторов, определяющих условия инвестиционной деятельности в отдельных стране, регионе, городе [42]. Следует отметить, что существует достаточно широкий спектр как определений инвестиционного климата, так и методик его исчислений, прежде всего с точки зрения прибыльности на вложенный капитал [20, 31]. Понятие "инвестиционный климат" применимо преимущественно для рыночной экономики, когда хозяйственная среда не поддается прямому управлению. Оно является наиболее общим критерием для размещения инвестиционных ресурсов. Инвестиционный климат складывается из совокупности экономических, социальных, политических, правовых и даже культурных условий, обеспечивающих привлекательность вложений в ту или иную область экономики, в конкретные предприятие, город, регион или страну. Оценки инвестиционного климата колеблются в границах от благоприятного до неблагоприятного. Благоприятным считается климат, способствующий активной деятельности инвесторов, стимулирующий приток капитала. Неблагоприятный климат повышает риск для инвесторов, что ведет к утечке капитала и затуханию инвестиционной деятельности. Факторы, оказывающие влияние на инвестиционный климат, подразделяются по возможности * объективные энергосырьевыми воздействия них со (природно-климатические ресурсами, демографическая * на стороны условия, географическое ситуация субъективные (связанные с общества оснащенность местонахождение, и управлением на: др.); деятельностью людей). Инвестиционный климат тесно связан с инвестиционной политикой. Инвестиционная политика представляет собой совокупность мер организационного и экономического воздействия органов управления на уровне страны, региона, города или предприятия, направленных на создание оптимальных условий для вложения инвестиций. Инвестиционный климат выступает объектом воздействия инвестиционной политики. С одной стороны, он определяет стартовые условия для разработки инвестиционной политики, а с другой - является ее результатом. Эффективность инвестиционной политики измеряется степенью изменения инвестиционного климата в более благоприятную сторону. В свою очередь, более благоприятное состояние инвестиционного климата влияет на инвестиционную политику в сторону ее дальнейшего совершенствования. Инвестиционная политика, выступающая как совокупность различных мероприятий, воздействует на различные (прежде всего субъективные) составляющие инвестиционного климата. Она актуализируется через разработку и реализацию стратегии регулирования инвестиционной деятельности. Методы оценки инвестиционного климата весьма разнообразны [20, 31, 56]. Они базируются на различных экономических, политических и финансовых показателях, по совокупности которых стране, региону или городу присваивается инвестиционный рейтинг. Рейтинг является важным показателем для инвесторов, большинство которых не в состоянии проводить самостоятельные детальные исследования, особенно внутри других стран, а ориентируются на оценки рейтинговых агентств. Поэтому повышение рейтинга всегда связано с притоком инвестиций, необходимых для экономического роста. 4.1. Понятие и структура финансового рынка Финансовый рынок представляет собой организованную или неформальную систему торговли финансовыми инструментами. На этом рынке происходит обмен деньгами, предоставление кредита и мобилизация капитала. Основную роль здесь играют финансовые институты, направляющие потоки денежных средств от собственников к заемщикам. Товаром выступают собственно деньги и ценные бумаги. Финансовый рынок, таким образом, предназначен для установления непосредственных контактов между покупателями л продавцами финансовых ресурсов. Финансовый рынок разделяется на денежный рынок и рынок капиталов. На денежном рынке осуществляются операции по предоставлению и заимствованию свободных денежных средств предприятий и населения на короткий срок. На рынке капиталов производится заимствование средств на длительные сроки. Различия определяются назначением заемных средств. Денежный рынок обслуживает сферу обращения, капитал функционирует на нем как средство обращения и платежа, что определяет типы финансовых инструментов на этом рынке. Рынок капиталов обслуживает процесс расширенного воспроизводства: капитал функционирует самовозрастающая Процессу накопления как стоимость. денежного капитала предшествует этап его производства. Когда денежный капитал создан и еще находится в сфере производства, он представляет собой чистый денежный капитал. Его передача в другие сферы хозяйства означает принятие им формы ссудного капитала. Рынок ссудных капиталов (как часть рынка капиталов) способен объединить мелкие разрозненные денежные средства, которые сами по себе не могут действовать как денежный капитал. Объединение их в крупные суммы позволяет рынку играть большую роль в процессах концентрации и централизации производства и капитала [55]. Роль рынка ссудных капиталов в экономике проявляется в трех основных направлениях: 1) пред оставление ссудного капитала частному сектору, государству и населению, а также иностранным заемщикам; 2) аккумуляция свободного денежного капитала и денежных сбережений населения; 3) аккумуляция Под фиктивным и сосредоточение капиталом понимается фиктивного накопление и капитала. мобилизация денежного капитала в виде различных ценных бумаг (вторая часть рынка капиталов), который в отличие от реального капитала (в форме денег, оборудования) представляет собой не стоимость, а лишь право на получение дохода. Ценные бумаги - это денежные документы, удостоверяющие права собственности или займа владельца документа по отношению к лицу, выпустившему такой документ (эмитенту) и несущему по нему обязательства. Самостоятельное движение фиктивного капитала на рынке приводит к резкому отрыву рыночной стоимости ценных бумаг от балансовой, что материальными стоимостью, еще более ценностями усугубляет и их разрыв относительной представленной в между реальными финансированной ценных бумагах. Таким образом, национальный финансовый рынок складывается из трех сегментов: 1) денежного рынка (обращающихся наличных денег и других краткосрочных платежных средств векселей, - чеков и др.); 2) рынка ссудного капитала в виде краткосрочных и долгосрочных кредитов, предоставляемых заемщикам финансово-кредитными учреждениями; 3) рынка ценных бумаг, который делится на внебиржевой (первичный) и биржевой секторы, а также "уличный" сектор. Рынок ценных бумаг обслуживает как денежный рынок, так и рынок капиталов, причем ценные бумаги охватывают лишь часть движения финансовых ресурсов. Основной функцией рынка ценных бумаг является распределение денежных средств, перелив капитала из одной отрасли в другую через инструменты рынка (ценные бумаги). Посредством механизма эмитирования, размещения, купли-продажи ценных бумаг формируются необходимые инвестиционные источники для модернизации и расширения всех сфер общественного воспроизводства. Ценные бумаги и выпускаются прежде всего с целью мобилизации и более рационального использования финансовых ресурсов предприятий и сбережений населения. При длительном нарушении сбалансированности спроса и предложения на капитал в результате колебаний экономической конъюнктуры ссудный капитал начинает вкладываться туда, где можно получить доход в виде процента, дивиденда. Обезличенность рынка ссудного капитала проявляется в том, что его развитие и движение осуществляется через рынок ценных бумаг (чтобы получить доход не ниже средней нормы ссудного процента). Следовательно, держатель ценных бумаг обладает возможностью превратить фиктивный капитал (ценные бумаги) в реальный, денежный. Поэтому рынок ценных бумаг входит составной частью в национальный рынок капиталов. Функционирование рынка ценных бумаг носит в большой степени спекулятивный характер. Государство участвует в перераспределении капитала, выступая через свои кредитные учреждения и как продавец, и как покупатель ценных бумаг. Банки, страховые компании, инвестиционные и пенсионные фонды, осуществляя операции с ценными бумагами, накапливают уже реальный капитал, субсидируя государство, предприятия и население. Так как не все ценные бумаги ведут свое происхождение от денежных капиталов, то рынок ценных бумаг не может быть в полном объеме отнесен к финансовому рынку. В той части, в какой рынок ценных бумаг основывается на деньгах как на капитале, он называется фондовым рынком (как составная часть финансового рынка). Фондовый рынок образует большую часть рынка ценных бумаг. В России, однако, правовое пространство и инфраструктура фондового рынка пока не завершены. Часто понятия рынка ценных бумаг и фондового рынка считаются синонимами. К ценным бумагам фондового рынка относятся товарные и валютные фьючерсы, биржевые опционы и др. Рынок ценных бумаг имеет ряд функций, которые можно разделить на общерыночные (присущие каждому рынку) и специфические (отличающие данный К рынок общерыночным 1) от функциям рынка коммерческая 2) ценовая других). ценных бумаг (получение (формирование относятся: прибыли); рыночных цен); 3) информационная (доведение до участников необходимой информации); 4) регулирующая К специфическим (создание правил функциям торговли рынка ценных и участия бумаг в ней). относятся: 1) перераспределительная функция, которая может быть разбита на три подфункции: * перераспределение денежных средств между отраслями и сферами рыночной * перевод деятельности; сбережений производительную (населения) из непроизводительной в форму; * финансирование дефицита государственного бюджета на неинфляционной основе, т. е. без выпуска в обращение дополнительных денежных средств; 2) функция страхования ценовых и финансовых рисков (хеджирование). Учитывая масштабы экономических преобразований, которые предстоит сделать в России в процессе структурной перестройки, необходимы колоссальные финансовые средства, которые не в состоянии предоставить ни бюджетная система, ни внутренние источники финансирования, существующие на предприятиях. В этой связи роль и значение финансового рынка в развитии экономики трудно переоценить. 4.2. Место, роль и особенности функционирования банков в условиях переходного периода В общей совокупности финансовых отношений выделяют три крупные взаимосвязанные сферы: финансы хозяйствующих субъектов (предприятия, организации, учреждения), страхование, государственные финансы. В совокупности Финансы они образуют хозяйствующих финансовую субъектов систему являются государства основным [24]. элементом финансовой системы и представляют собой денежные отношения, связанные с формированием и распределением финансовых ресурсов. Формирование финансовых ресурсов осуществляется за счет следующих источников: * собственные средства (например, акционерный капитал, прибыль от основной * * деятельности, средства, средства, бюджетные целевые мобилизуемые поступающие в субсидии, поступления на порядке и др.); финансовом рынке; перераспределения (например, субвенции и др.). Страхование является правоотношением, основанным на страховом договоре и законе, по поводу создания целевого страхового фонда, предназначенного для возмещения возможного ущерба в связи с последствиями фактически наступивших страховых случаев. Государственные финансы образуют федеральный, региональный и местный бюджеты, а также государственные внебюджетные фонды, основными из которых являются Пенсионный фонд, Фонд социального страхования, Фонд занятости, Федеральный фонд обязательного медицинского страхования. Взаимодействие между выделенными звеньями финансовой системы осуществляется, как правило, при посредничестве учреждений банковской системы. Банки, таким образом, образуют одно из центральных звеньев в системе рыночных отношений, и развитие их деятельности - необходимое условие создания реального рыночного механизма. Современная банковская система России представляет собой систему переходного периода. Как рыночная модель она может быть разделена на два яруса. Первый ярус охватывает учреждения Центрального Банка Российской Федерации, осуществляющего выпуск денег в обращение (эмиссию). Основной его задачей является обеспечение стабильности рубля как национальной валюты, а также надзор и контроль за деятельностью коммерческих банков. Второй ярус охватывает различные коммерческие банки, задача которых - обслуживание клиентов (предприятий, организаций, населения), предоставление им разнообразных услуг посредством осуществления кредитных, расчетных, депозитных, кассовых, валютных и других операций. Развитие банков исторически неразрывно связано с развитием товарного производства и сферы обращения. Производя денежные расчеты, кредитуя предприятия, выступая посредником в перераспределении капитала, банки существенно влияют на деловую активность и общую эффективность экономики. Деятельность банков тесно связана с потребностями воспроизводства. Удовлетворяя интересы производителей, они являются посредниками в отношениях между промышленностью и торговлей, сельским хозяйством и населением. значительным Банки обладают существенной денежным финансовой мощью и капиталом. В экономике банковская система занимает особое положение, которое определяется тем, что банки - это воплощение и заемщика, и кредитора в одном лице. Банковская деятельность играет очень важную роль в движении капиталов и одновременно несет в себе опасность повышенного социальноэкономического риска. Поэтому во всех странах с развитой рыночной экономикой банковская деятельность регулируется специальным законодательством. Банковская система в рыночной экономике исполняет, таким образом, три главные роли. 1. Развитая структура коммерческих банков управляет системой платежей, которая обеспечивает выполнение предприятиями и частными лицами обязательств друг перед другом. 2. Банки наряду с другими финансовыми посредниками направляют сбережения населения Эффективность значительной к фирмам осуществления степени и коммерческим процесса зависит предприятиям. инвестирования от способности средств банковской в системы предоставлять кредиты именно тем заемщикам, которые найдут способы их оптимального использования. 3. Коммерческие банки, действуя в соответствии с кредитно-денежной политикой Центрального банка Российской Федерации, регулируют количество денег, находящихся в обращении. Стабильный и умеренный рост денежной массы при соответствующем росте объема производства обеспечивает постоянство уровня цен. Задача кредитно-денежной политики сводится еще и к обеспечению, по возможности, полной занятости и роста реального объема производства. Деятельность банков, действующих сегодня на российском рынке, в отличие от банков в странах с развитой рыночной экономикой ориентирована в основном на получение прибыли. Участие же кредитных ресурсов в реальном инвестиционном процессе ограничено, так как инвестиции капитала в производство связаны со значительным снижением оборачиваемости средств и большими кредитными рисками. Поэтому из-за ограниченности инвестиций современная двухъярусная структура банковской системы России не в полной мере отвечает потребностям сегодняшнего дня. Слабость производственного капитала лишает всю совокупность экономических отношений надежного фундамента и не дает оснований назвать капитал действительно доминирующей категорией современной российской экономики. Банки, будучи самостоятельными финансово-кредитными учреждениями, осуществляют свою деятельность с учетом ряда внешних и внутренних факторов. К внешним * нестабильность * политической ситуации; условия; законодательная * база; межбанковская банковская К конкуренция; инфраструктура внутренним * * относятся: экономические * * факторам и факторам относятся: наличие структура имеющихся др. ресурсов; денежных средств; * ликвидность банка; * специализация банка; * наличие специально обученного персонала. Увеличение предпринимательской активности кредитных инвесторов и их заемщиков связано с развитием межбанковского кредита. В развитой рыночной экономике сектор межбанковского кредита является одним из важнейших секторов финансового рынка. Как показывает мировая практика, за счет кредитных операций на межбанковском рынке формируется существенная часть чистой прибыли, отчисляемой в резервные фонды и идущей на выплату дивидендов акционерам банка. Межбанковский кредит позволяет решать задачу обеспечения текущей ликвидности банка и снижения затрат на поддержание необходимого уровня ликвидности. Межбанковский кредит чаще всего представляет собой ссуды с фиксированной ставкой, выдаваемые на срок до одного года, либо ролловерные кредиты, выдаваемые на срок более одного года, но с периодическим пересмотром ставки (раз в месяц, квартал, полугодие или год). Для наиболее надежных клиентов может использоваться овердрафт по счету. На межбанковском кредитном рынке уверенно преобладают кредиты на срок от одного до семи дней. Размер процентной ставки по межбанковским кредитам определяется в кредитном договоре и зависит от рыночной процентной ставки, срока кредита, вида межбанковского кредита, валюты. С 1994 года развивается аукционный рынок централизованных банковских кредитов, организованный Центральным банком России. Размеры кредита, предназначенного одному заемщику, ограничены (не более 25% выставляемых ресурсов). Аукционный кредит должен быть обеспечен залогом активов банка. Состояние межбанковского кредитного рынка России в последние годы неустойчиво. Некоторое стабилизирующее действие на межбанковский кредитный рынок в свое время оказал переход системы межбанковских расчетов от платежей через корреспондентские счета к межбанковскому клирингу. Клиринг - система регулируемых безналичных расчетов, основанная на зачете взаимных требований и обязательств юридических и физических лиц за товары (услуги), ценные бумаги. Использование системы клиринга снизило нуждаемость банка в средствах и упростило обмен платежами. При большом объеме платежей между банками клиринг и урегулирование межбанковских расчетов стали осуществляться на основе двухсторонних соглашений. Ускорению платежей и расчетов способствовало создание клиринговых центров, представляющих собой акционерные общества банков данного региона и действующих как специальный клиринговый банк. Банки участники клиринговой системы создают в клиринговом центре страховой фонд для непрерывного осуществления взаимных расчетов. На основе взаимозачета кредитуемых и дебетуемых оборотов клиринговый центр ежедневно вносит соответствующие изменения в баланс каждого банкаучастника. Межбанковский кредитный рынок с точки зрения Центрального банка является той сферой, воздействие на которую оказывает наиболее быструю и адекватную реакцию экономических агентов и которая является передаточным звеном регулирующих мер Центрального банка всей кредитной сфере и экономике в целом. Кредитно-денежная политика Центрального банка направлена на поддержание стабильности банковской системы. В основу ее положен механизм рефинансирования рефинансирования включает коммерческих в себя, как банков. правило, Понятие предоставление коммерческим банкам целенаправленных кредитов в виде покупки векселей (переучетный кредит), в виде ссуды денег под ценные бумаги (ломбардный кредит), сезонный, вспомогательный или другие кредиты, позволяющие удовлетворить различные по природе и срочности потребности банков в ликвидности. Степень участия Центрального банка в межбанковских расчетах зависит от существующей системы частности решения от рефинансирования вопроса о коммерческих предоставлении банков, в сверхкоротких (внутридневных) кредитов, предназначенных для завершения межбанковских расчетов и платежей. Предоставление внутридневных кредитов Центральным банком во многих странах рассматривается как гарантия безопасного функционирования национальных платежных систем. Являясь одним из секторов денежного рынка, межбанковский кредитный рынок и проблемы его развития оказывают существенное влияние на развитие всего денежного рынка. Важными факторами, воздействующими на банковскую систему в настоящее время, остаются негативные социально-экономические последствия резкого инфляционного всплеска, последовавшего в 1998 году после трехкратной девальвации рубля, а также кризис внутренней и внешней задолженности. Операции, которые достаточно долгое время предопределяли относительно более благоприятные по сравнению с другими секторами российской экономики финансовые результаты банковской системы, включая интенсивное использование возможностей рынков государственных бумаг, международных кредитных ресурсов, а также средств населения, оказали в период кризиса разрушительное воздействие на финансовое состояние подавляющего большинства банков. Кроме основных прямых потерь, выразившихся в массовых задержках проведения клиентских платежей и существенном сокращении ликвидности, банковская система понесла потери, обусловленные вынужденной ликвидацией активов для удовлетворения ажиотажного спроса на денежную наличность, ростом курса доллара при исполнении срочных контрактов с нерезидентами, недополучением доходов от государственных ценных бумаг, резким снижением возможностей использования государственных ценных бумаг в качестве залога, свертыванием кредитных линий западных банков. Кризис привел к снижению численности кредитных организаций и концентрации банковского капитала. Количество действующих кредитных организаций за 9 месяцев 1998 года сократилось на 9,8% (с 1967 до 1531). Вместе с тем число кредитных организаций, имеющих генеральные лицензии на осуществление банковских операций (их 261), практически не изменилось [39]. Кризис серьезно затронул региональные кредитные организации. Тем не менее в силу того, что большинство региональных банков были ориентированы на кредитование местных предприятий, а не на вложения в ценные бумаги, их прямые потери от кризиса оказались значительно меньшими, чем у московских банков. В силу этого состояние региональных банков определяется не столько обстановкой на финансовых рынках, сколько общей экономической ситуацией на рынке. Стабильность банковской системы имеет чрезвычайно важное значение для эффективного осуществления кредитно-денежной политики. Банковская система является тем каналом, через который импульсы денежно-кредитного регулирования Для преодоления передаются последствий всей финансовых экономике. трудностей банков, проявившихся в период кризиса, Центральный банк Российской Федерации продолжает осуществлять в настоящее время комплексную программу реструктуризации банковской системы, направленную на удовлетворение потребностей общества. Для повышения надежности банковской системы требуется решение ряда важных задач. Одной из важнейших является задача правового обеспечения. Банковское законодательство России остается неполным и не охватывает весь спектр проблем, связанных с деятельностью коммерческих банков. Некоторые законодательные акты не согласуются, а иногда и просто взаимно исключают друг друга. Разработаны проекты ряда законов, которые ждут своего принятия. Другая проблема - эффективность функционирования коммерческих банков. Внешний аспект этой проблемы состоит в недостаточной развитости как самой банковской системы, так и ее традиционных элементов - развитого и ликвидного рынка государственных ценных бумаг, рынка таких финансовых инструментов, как фьючерсы, опционы и др. Внутренний аспект проблемы недостаточное внимание к ней со стороны самих коммерческих банков, особенно в вопросах управления ликвидностью, прибыльности операций, контроля за рисками и т. д. Коммерческие банки должны уделять особое внимание решению как этих, так и других своих проблем. Все многообразие существующих в мире финансовых систем по принципам их взаимоотношений с реальным сектором условно можно разделить на два типа: рыночные и банковские [4]. Для первого типа финансовых систем характерна ориентация на рыночную внешнюю модель корпоративного контроля, глубокие и всеохватывающие контрактные отношения, отсутствие устойчивых долгосрочных связей компаний с банками. Второй (банковский) тип отличается доминированием в финансовой системе крупных универсальных банков, которые поддерживают долгосрочные отношения с компаниями, зачастую носящие закрытый (внутренний) характер. Долгосрочность и устойчивость отношений компаний с банками позволяет решать проблемы информированности кредиторов о деятельности заемщиков и на этой основе снижать риски невыполнения контрактных обязательств. Кризис финансовой системы в России обострил споры по поводу выбора оптимальной модели ее дальнейшего развития. Банкротство многих банков стало весомым аргументом в пользу отстранения банков от активного участия в корпоративном управлении. Однако решая стратегически важные вопросы судьбы национальной финансовой системы и роли банков в ней, исходить следует прежде всего из интересов реального сектора экономики, потребностей его развития и задач интеграции в мировую экономическую систему. Условиям российской экономики переходного типа в наибольшей степени соответствует такая структура финансовой системы, в которой доминирующую роль в финансировании экономики играли бы крупные банки, принимающие участие в корпоративном управлении и контроле [4]. Именно на этот тип финансовой системы, который вполне соответствует и российским историческим ориентироваться традициям при ее развития, совершенствовании необходимо законодательства, регламентирующего финансовую сферу, и при разработке долгосрочных программ преодоления последствий финансового кризиса. 4.3. Структура и виды рынка ценных бумаг Ценные бумаги - это денежные документы, удостоверяющие права собственности или займа владельца документа по отношению к лицу, выпустившему такой документ и несущему по нему обязательства. Ценные бумаги - это права на ресурсы, которые отвечают следующим требованиям: обращаемость, доступность для гражданского оборота, стандартность и серийность, документальность, регулирование и признание государством, рыночность, ликвидность, риск. В российской практике используются следующие виды ценных бумаг. 1. Акции акционерных обществ - любые ценные бумаги, удостоверяющие право их владельца на долю в собственных средствах акционерного общестЁа, на получение дохода от его деятельности и, как правило, на участие в управлении этим обществом. 2. Облигации - любые ценные бумаги, удостоверяющие отношения между их владельцем (кредитором) и лицом, выпустившим документ (должником). Особый вид облигаций - жилищные сертификаты - ценные бумаги с индексируемой номинальной стоимостью, удостоверяющие право их собственника на приобретение жилья при условии покупки пакета жилищных сертификатов или вложения других условий эмиссии. 3. Государственные долговые обязательства - любые ценные бумаги, удостоверяющие отношения займа, в которых должником выступает государство, органы (государственные облигационного государственной краткосрочные власти облигации, займа или управления облигации внутреннего и т.п.). 4. Производные ценные бумаги - любые ценные бумаги, удостоверяющие право их владельца на покупку или продажу акций, облигаций и государственных долговых обязательств (финансовые фьючерсы, варранты и др.), в том числе опционы акций (облигаций) - право покупки акций на льготных условиях. 5. Сертификаты акций - ценные бумаги, являющиеся свидетельством владения поименованного в нем лица определенным числом акций. 6. Вексель - составленное по установленной законом форме безусловное письменное долговое денежное обязательство, выданное одной стороной (векселедателем) другой стороне (векселедержателю), в том числе коммерческие бумаги .- краткосрочные финансовые простые векселя, выпущенные для краткосрочного привлечения средств в оборот эмитента. 7. Акции предприятий - ценные бумаги, удостоверяющие внесение средств на цели развития предприятия, не дающие права на участие в управлении предприятием, предполагающие выплату ее владельцу дивиденда. 8. Акции трудового коллектива - ценные бумаги, удостоверяющие внесение средств членами трудового коллектива на цеди развития предприятия, не дающие права на участие в управлении предприятием, предполагающие выплату ее владельцу дивиденда. 9. Депозитные сертификаты банков - документы, право требования по которым может уступаться одним лицом другому, являющиеся обязательством банка по выплате размещенных у него депозитов. 10. Сберегательные сертификаты банков - документы, право требования по которым может уступаться одним лицом другому, являющиеся обязательством банка по выплате размещенных у него сберегательных вкладов. 11. Чеки - безусловное письменное распоряжение чекодателя банку (плательщику) произвести платеж чекодержателю указанной на чеке денежной суммы. 12. Товарный фьючерсный или опционный контракт - имеет содержание, аналогичное производным ценным бумагам (см. п. 4), при том, что объектом сделки является поставка стандартной партии товара определенного качества. 13. Валютный опцион или фьючерс - имеет содержание, аналогичное производным ценным бумагам (см. п. 4) при том, что объектом сделки является поставка валютных ценностей. 14. Прочие ценные бумаги - иные финансовые инструменты, которые Министерство финансов Российской Федерации вправе квалифицировать в качестве новых видов ценных бумаг (коносаменты и т. п.). Не признаются ценными бумагами по российскому законодательству: * документы, подтверждающие получение банковского кредита; * документы, подтверждающие внесение суммы в депозиты банков (за исключением депозитных * и сберегательных сертификатов); долговые расписки; * завещания; * страховые полисы; * лотерейные билеты; * суррогаты ценных бумаг ("чековые карты", коммерческие сертификаты, билеты Всякое АО коммерческое и предприятие вправе иметь др.). в своих активах (долгосрочных и краткосрочных) ценные бумаги различных эмитентов (заемщиков финансовых ресурсов), в том числе собственные акции. Формируя портфель ценных бумаг и осуществляя регулирование его состава и структуры, предприятия реализуют стратегию доходности, риска и ликвидности. Основная цель рынка ценовых бумаг и состоит в том, чтобы обеспечить связь между продавцами и покупателями для оказания им помощи в обмене ценных бумаг на деньги или на другие ценные бумаги. Рынок ценных бумаг оказывает содействие инвесторам в мобилизации и предоставлении в кредит денежных средств для совершения капитальных вложений. Для того чтобы рынок ценных бумаг обеспечивал доходность капитала, он должен соответствовать следующим требованиям: 1) необходимо наличие правовой базы совершения сделок купли-продажи ценных 2) должна бумаг; быть создана соответствующая инфраструктура рынка, обеспечивающая оперативность и равнодоступность сделок, правовую защиту его участников; 3) необходимы достаточная емкость и структурированность рынка, позволяющие удовлетворить различные запросы по времени и объемам сделок. Рынок * субъекты * бумаг рынка собственно * * ценных органы состоит (участники рынок государственного саморегулируемые из организации следующих рынка (биржевой, регулирования (объединения компонентов: ценных бумаг); внебиржевой); и надзора; профессиональных участников ценных бумаг, которые выполняют определенные регулирующие функции); * инфраструктура а) рынка: правовая; б) информационная (финансовая пресса, система фондовых показателей и т. д.); в) депозитарная и расчетно-клиринговая сеть (для государственных и частных бумаг часто существуют раздельные депозитарные и расчетноклиринговые г) системы); регистрационная сеть. Субъектами (участниками) рынка ценных бумаг являются физические лица или организации, которые покупают или продают ценные бумаги или обслуживают их оборот и расчеты по ним, вступая между собой в определенные экономические отношения по поводу обращения ценных бумаг. Субъекты рынка ценных бумаг подразделяются на три категории: 1) эмитенты - заемщики финансовых ресурсов: юридические лица, государственные органы, органы местных администраций, выпускающие ценные бумаги, несущие от своего имени обязательства по ценным бумагам перед их владельцами; 2) инвесторы - собственники временно свободных денежных средств, желающие инвестировать их для получения дополнительного дохода: физические лица, хозяйствующие субъекты, профессиональные инвесторы (страховые 3) компании, профессиональные пенсионные участники фонды, рынка ценных банки и бумаг др.); (фондовые посредники) - банки и инвестиционные организации, юридические и физические лица, осуществляющие виды деятельности, признанные профессиональными на рынке ценных бумаг (брокерская, дилерская деятельность и др.). Виды рынка ценных бумаг характеризуются не тем или иным видом основных ценных бумаг, а способом торговли на данном рынке: * * первичный и организованный * биржевой * традиционный * вторичный; и неорганизованный; и внебиржевой; и компьютеризированный; кассовый и срочный. Первичный рынок - это рынок, на котором ценные бумаги приобретаются их первыми владельцами в соответствии с определенными правилами и требованиями. Вторичный рынок - это рынок, на котором обращаются ранее выпущенные ценные бумаги. Разделение рынка ценных бумаг на организованный и неорганизованный относится к вторичному рынку. Организованный рынок - это рынок, на котором обращение ценных бумаг производится на основе законодательно установленных правил между лицензированными профессиональными посредниками. Неорганизованный рынок - это рынок, на котором обращение ценных бумаг происходит без соблюдения единых для всех участников рынка правил. При биржевом рынке торговля ценными бумагами осуществляется на фондовых биржах. Это всегда организованный рынок. При внебиржевом рынке торговля ценными бумагами осуществляется, минуя фондовую биржу. Он может быть организованным и неорганизованным. Компьютеризированный рынок - это рынок, на котором торговля производится через компьютерные сети, объединяющие соответствующих фондовых посредников в единый компьютеризированный рынок. Кассовый рынок ("кэш"-рынок, или "спот"-рынок) - рынок с немедленным исполнением сделок в течение рабочих 1-2 дней. Срочный рынок - рынок, на котором заключаются разнообразные по виду сделки со сроками исполнения, превышающими два рабочих дня (например, три месяца). Кроме того, рынки ценных бумаг иногда классифицируют по другим критериям: * по территориальному принципу (международные, национальные и региональные * по видам рынки); ценных бумаг (рынок акций, облигаций и т. д.); * по эмитентам (рынок ценных бумаг предприятий, рынок государственных ценных * * бумаг по по объему отраслевому и т. п.); обращающихся ценностей; и критериям. другим Существуют три модели фондового рынка в зависимости от банковского или небанковского характера финансового посредника: 1) небанковская модель (США) - в качестве посредников выступают небанковские компании по ценным бумагам; 2) банковская модель (Германия) - посредниками выступают банки; 3) смешанная модель (Япония) - посредниками являются как банки, так и небанковские компании. В России сложилась смешанная модель фондового рынка, на котором присутствуют и коммерческие банки, имеющие все права на операции с ценными бумагами, и небанковские инвестиционные институты. 4.4. Виды профессиональной институты на деятельности рынке и финансовые ценных бумаг Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг подразделяется на следующие виды: 1) перераспределение денежных ресурсов и финансовое посредничество: * брокерская деятельность; * дилерская деятельность; * деятельность по организации торговли ценными бумагами; 2) организационно-техническое обслуживание торговли ценными бумагами: * депозитарная деятельность; * консультационная деятельность; * деятельность по ведению и хранению реестра владельцев ценных бумаг; * расчетно-клиринговая деятельность по ценным бумагам; * расчетно-клиринговая деятельность по денежным средствам (в связи с операциями с Профессиональными ценными участниками рынка бумагами). ценных бумаг являются юридические лица, включая кредитные организации, а также физические лица, зарегистрированные осуществляют в перечисленные качестве виды предпринимателей, деятельности. которые Профессиональным участникам рынка ценных бумаг нельзя совмещать свою деятельность с другими видами деятельности, не связанными с рынком ценных бумаг (например, с торговой деятельностью). Деятельность профессиональных участников подлежит обязательному лицензированию. Брокерской деятельностью признается совершение гражданско-правовых сделок с ценными бумагами в качестве поверенного или комиссионера на основе договоров комиссии и поручения либо доверенности на совершение таких сделок. Профессиональный участник рынка ценных бумаг, занимающийся брокерской деятельностью, - это финансовый брокер. Дилерская деятельность - это совершение сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявления цен покупки и продажи ценных бумаг с обязательством покупки и продажи этих ценных бумаг по объявленным ценам. Дилером может быть только юридическое лицо, являющееся коммерческой организацией. На российском рынке дилером Деятельность по является организации инвестиционная торговли ценными компания. бумагами - это предоставление услуг, способствующих заключению сделок с ценными бумагами между профессиональными участниками рынка ценных бумаг. Профессиональными участниками рынка, осуществляющими этот вид деятельности, являются фондовые биржи, фондовые отделы товарных и валютных бирж, организационные внебиржевые системы торговли ценными бумагами. Депозитарная деятельность - это предоставление услуг по хранению сертификатов ценных бумаг и/или учету и переходу прав на ценные бумаги. Эту деятельность осуществляют специализированные депозитарии, расчетнодепозитарные организации, депозитарии инвестиционных фондов. Консультационной деятельностью признается предоставление юридических, экономических и иных консультаций по поводу выпуска и обращения ценных бумаг. Этой деятельностью занимаются инвестиционные консультанты. Деятельностью по ведению и хранению реестра владельцев ценных бумаг признаются сбор, фиксация, обработка, хранение и предоставление данных, Составляющих систему ведения реестра владельцев ценных бумаг. Лица, занимающиеся данным видом деятельности, именуются держателями реестра (специализированными регистраторами). Расчетно-клиринговая деятельность по ценным бумагам - это деятельность по определению взаимных обязательств по поставке (переводу) ценных бумаг участников операций с ценными бумагами. Этим видом деятельности призваны заниматься расчетно-депозитарные организации, клиринговые палаты, банки и кредитные учреждения. Расчетно-клиринговая деятельность по денежным средствам - это деятельность по определению взаимных обязательств и /или по поставке (переводу) денежных средств в связи с операциями с ценными бумагами. Занимаются этой деятельностью также расчетно-депози-тарные организации, клиринговые палаты, банки и кредитные учреждения. Рассмотрим подробнее деятельность финансовых институтов на рынке ценных бумаг. Фондовая биржа - это финансовое посредническое учреждение, где осуществляются операции с ценными бумагами. Биржа является некоммерческой организацией и не преследует цели получения собственной прибыли. Биржа предоставляет помещение участникам рынка ценных бумаг для операций с ценными бумагами, оказывает расчетные и информационные услуги, получая за это комиссионное вознаграждение. Ее работа основана на принципах самоокупаемости, причем члены биржи не получают доходов от ее деятельности. Предметом деятельности биржи являются обеспечение необходимых условий нормального обращения ценных бумаг, определение их рыночной цены и надлежащее распространение информации о них. Фондовая биржа не вправе заниматься деятельностью в качестве инвестиционного института, а также выпускать ценные бумаги, за исключением Инвестиционный собственных институт - это участник акций. рынка ценных бумаг, осуществляющий свою деятельность в качестве посредника (финансового брокера), инвестиционного консультанта, инвестиционной компании или инвестиционного фонда. Брокер - физическое или юридическое лицо, выполняющее посреднические функции с валютой, ценными бумагами, товарами, недвижимостью и заключающее сделки от своего имени, но за счет клиента. Помимо брокеров на бирже могут работать также дилеры, выполняющие те же посреднические функции, но за собственный счет. Инвестиционное консультирование осуществляется по вопросам выпуска и обращения ценных бумаг. Инвестиционные компании работают по двум основным направлениям: 1) организация выпуска ценных бумаг и выдача гарантий по их размещению в пользу третьих лиц; 2) осуществление операций с ценными бумагами от своего имени и за свой счет, в том числе путем котировки ценных бумаг, то есть объявления "цены продавца" и "цены покупателя", по которым компания обязуется продавать и покупать определенные ценные бумаги. Инвестиционные компании формируют свои ресурсы только за счет средств учредителей и эмиссии собственных ценных бумаг, реализуемых юридическим лицом, и не имеет права привлекать средства населения. Инвестиционный фонд - это открытое акционерное общество, аккумулирующее средства мелких инвесторов путем продажи собственных ценных бумаг. Фонд обеспечивает инвестирование собранных средств в ценные бумаги других эмитентов, а также выполняет другие операции на финансовом рынке. Инвестиционные фонды бывают трех типов: открытые, закрытые и чековые. Открытый фонд эмитирует ценные бумаги с обязательством их обратного выкупа. Закрытый фонд такого обязательства на себя не принимает. Чековый инвестиционный фонд - это специализированный фонд, совершающий операции с приватизационными чеками. Деятельность инвестиционного фонда заключается в выпуске акций с целью мобилизации денежных средств инвесторов и их вложения от имени фонда в ценные бумаги и на банковские счета. Приобретая акции фонда, инвесторы становятся его совладельцами и разделяют в полном объеме весь риск от финансовых операций операций, отражается осуществляемых в изменении фондом. текущей Успешность цены акций таких фонда. Инвестиционный фонд не вправе направлять более 5% своего капитала на приобретение ценных бумаг одного эмитента, а также приобретать более 10% ценных бумаг одного эмитента. В штате фонда обязательно должен быть специалист по работе с ценными бумагами, имеющий квалификационный аттестат Министерства финансов на право совершения операций с В годы последние привлечением появились средств инвестиционные населения. институты других организационных форм, такие как финансовые компании и финансовопромышленные группы. Финансовая компания занимается организацией выпуска ценных бумаг, фондовыми операциями и другими финансовыми сделками, например, кредитованием физических и юридических лиц. Финансово-промышленная группа - это группа предприятий, учреждений, организаций, кредитно-финансовых учреждений и инвестиционных институтов, объединение капиталов которых произведено ее участниками в добровольном порядке либо путем консолидации одним из участников группы приобретаемых им пакетов акций других участников. Формирование финансово-промышленной группы может осуществляться путем: * учреждения участниками группы открытого акционерного общества; * передачи участниками группы находящихся в их собственности пакетов акций, входящих в группу предприятий и учреждений, в доверительное управление одному из участников группы; ' * приобретения одним из участников группы пакетов акций других предприятий, становящихся участниками группы. Процесс формирования финансово-промышленных групп регулируется государством, в частности путем проведения предварительной экспертизы проекта создания группы, декларирования некоторых ограничений по составу группы, формам собственности участников и др. Создание группы подтверждается записью в реестре финансово - промышленных групп Российской Федерации. Одним из важнейших видов финансовых институтов являются депозитарии ценных бумаг. Хранение ценных бумаг может быть организовано либо самим их владельцем, либо с помощью специализированного хранилища ценных бумаг депозитария. - Депозитарная деятельность заключается в предоставлении услуг по хранению ценных бумаг и /или учету прав на эти бумаги. Депозитарную деятельность могут осуществлять только следующие юридические лица: * инвестиционные институты (кроме инвестиционных консультантов, инвестиционных фондов и * * чековых инвестиционных фондовые специализированные биржи; депозитарии, занимающиеся депозитарной * фондов); исключительно деятельностью; расчетно-депозитарные организации, осуществляющие совместно депозитарную деятельность по организации денежных расчетов и клиринга денежных обязательств и требований, возникающих из сделок с ценными бумагами. Лицо, которое на договорных условиях пользуется услугами депозитария, называется депонентом. Договор, заключенный между депонентом и депозитарием, называется договором счета "депо". Счет "депо" - это совокупность записей в учетных регистрах депозитария, необходимых для исполнения договора с депонентом. Хранение ценных бумаг в депозитарии может осуществляться двумя способами: закрытым и открытым. В первом случае депозитарий обязуется принимать и исполнять поручения депонента в отношении любой конкретной ценной бумаги, учтенной на его счете "депо", при наличии у такой бумаги индивидуальных признаков (номер, серия, разряд). Открытый способ хранения ценных бумаг представляет собой способ реализации прав на взаимозаменяемые ценные бумаги в депозитарии, при котором депонент может давать поручения только по отношению к определенному количеству ценных бумаг, индивидуальных учтенных на его счете "депо", без указания их признаков. Современный российский рынок ценных бумаг имеет множество проблем. К ним можно отнести и небольшие объемы рынка, и его неликвидность, и неразвитость технологий торговли, регулятивной, информационной инфраструктуры, и высокую степень рисков, и отсутствие открытого доступа к макро- и микроэкономической информации о состоянии рынка, и отсутствие обученного персонала, а также крупных, заслуживших общественное доверие инвестиционных институтов, и др. Несмотря на нерешенность многих проблем, российский рынок ценных бумаг - это динамичный рынок. Для того чтобы рынок ценных бумаг обеспечивал доходность капитала, он должен отвечать следующим основным требованиям: * необходимо наличие достаточной и согласованной правовой базы совершения * должна сделок быть обеспечивающая создана купли-продажи ценных бумаг; соответствующая инфраструктура рынка, оперативность и равнодоступность сделок, информационную "прозрачность" (открытость) рынка, которая означает доступ участников рынка к информации о местах и видах торговли, о торгуемых бумагах, о ценах и объемах сделок, об издержках торговли и др.; * необходимы временная структурированность, достаточная емкость и делимость рынка, позволяющие удовлетворять различные запросы по времени и объемам сделок, и др. Для рынка ценных бумаг необходима динамичная информация о текущем состоянии и котировках ценных бумаг для каждого из субъектов. Публикации в финансовых газетах могут быть достаточными для частных инвесторов, но никак не могут устроить операторов фондового рынка. Необходимы мощные информационные системы, работающие в режиме реального времени с задержкой информации, соизмеримой со временем принятия решений на проведение операции. Так, международные агентства Renter, Dow Jons Telerate поставляют следующую финансовую информацию: * финансовые и промышленные индексы на основных биржах мира; * котировки наиболее ликвидных ценных бумаг на основных биржах мира; * данные о торгах на российских фондовых биржах по государственным ценным бумагам и валютам; * данные о торгах по наиболее ликвидным котируемым ценным бумагам; * данные о внебюджетном рынке и др. Пользователями указанной информации являются финансовые институты (банки, инвестиционные компании, биржи и др.), а также крупные инвесторы, контролирующие управление своими портфелями активов или занимающиеся этим сами. Рынок информационных финансовых услуг интенсивно развивается. На отечественном рынке ценных бумаг наиболее успешно развиваются следующие программно-технологические комплексы: * реестры акционеров; * электронные депозитарии; * системы поддержки товаров. Программно-технологические комплексы "Реестры акционеров" выполняют функции по ведению реестра владельцев ценных бумаг, регистрации операций с ценными бумагами, расчет и начисление дивидендов. Реестры ориентированы, как правило, на одного эмитента, содержат регистрационную функцию. Существуют следующие основные формы ведения реестра акционеров: 1) централизованный ("прозрачный") реестр - ведение реестра осуществляет одна организация; 2) реестр с номинальными держателями ("полупрозрачный" реестр) - вместо инвестора в реестре записан номинальный держатель, который может предоставлять свои услуги нескольким акционерам этого регистратора; 3) распределенный ("непрозрачный") реестр - у регистратора в реестре акционеров записаны только номинальные держатели, реестр собирается на определенную дату на договорной основе с номинальными держателями. Депозитарии выполняют следующие функции: ведение реестра, регистрация операций с ценными бумагами, оформление их движения, расчет и начисление дивидендов. Депозитарные услуги могут оказывать банки, брокерские фирмы, биржевые, расчетные и клиринговые центры. Технология ведения реестра у регистраторов или его части у депозитариев различна. Информационные системы ведения реестра акционеров используют линейную технологию учета ценных бумаг. Информационные депозитарные системы применяют технологию балансового учета ценных бумаг, где в разрезе активных счетов учитываются ценные бумаги по местам их хранения, а в разрезе пассивных счетов - ценные бумаги по их принадлежности (счета "депо" инвесторов). Информационные системы ведения реестра акционеров и электронные депозитарии производят: * начальное формирование реестра или части реестра, то есть на основе проспектов эмиссии, первичного размещения акций вводится информация о типах, категориях, количестве акций в данном выпуске и др.; * корректировку информации о выпуске ценных бумаг вследствие глобальных или корпоративных операций над выпуском ценных бумаг (сплит, обратный сплит, конвертация, начисление дивидендов и т.д.); * ведение лицевых счетов или счетов "депо" акционеров, на которых учитывается информация по каждому акционеру о принадлежащих ему акциях с возможностью изменения информации; * регистрацию перехода прав собственности на ценные бумаги с ведением истории таких операций; * автоматическое формирование для представления акционеру выписки из реестра или со счета "депо" инвестора. Акционеры часто находятся в различных регионах, поэтому депозитарии, ориентированные на привлечение широкого круга инвесторов, должны быть приближены к инвестору. Для обеспечения удобства акционеров создается депозитарная сеть, по возможности приближенная к акционерам. Кроме этого, система должна обеспечить на единой технологической основе весь спектр услуг не только депозитария, но и регистратора в рамках единой структуры взаимодействия субъектов депозитарной сети. Расчетно-депозитарные центры выполняют следующие основные функции: * координация * * деятельности с оформление координация * нормативными фондовых деятельности задание счетов * подготовка * анализ операций; региональных взаимодействие * органами; депозитариев; с "депо" сводного регистратором; региональных отчета и по депозитариев; счетам управление "депо"; деятельностью. Региональные депозитарии выполняют следующие основные функции: * работа * услуги * подготовка * услуги * операции с по запросами составлению процесса по списка акционеров; по доверенности; голосования по распределению передаче акционеров; прав дивидендов; собственности; * сопровождение фондовых операций. Основными функциями эмитента являются: * подготовка проспекта эмиссии; * подготовка и согласование договоров с реестродержателями, агентами по голосованию и депозитариями; * согласование регламентов взаимодействия в рамках депозитарной сети; * проведение собраний акционеров; * определение предварительных предложений по условиям выплаты дивидендов; * доведение условий выплаты дивидендов в соответствии с решением общего собрания акционеров до регистратора; * перечисление средств для выплаты дивидендов акционерам через агента по платежам; * определение стратегии управления акциями общества на вторичном рынке. Эмитент получает от реестродержателя отчеты и оперативную информацию о состоянии рынка ценных бумаг. Наиболее универсальным и функциональным для депозитарного учета является программно-технологический комплекс DEPONET. Он включает в себя следующие * расчетно-депозитарный * систему учета * удаленный * систему * систему * * системы: прав собственности; регистрационный пункт; глобального переуступки прав собственности систему систему центр; реестра; ("Фондовый "Собрание "Формирование бухгалтерских магазин"); акционеров"; документов для выплаты дивидендов"; * систему "Конвертация данных с чековых/денежных аукционов". В DEPONET предусмотрена возможность объединения депозитариев в межрегиональную депозитарную сеть как с прямыми корреспондентскими отношениями между узлами сети, так и с использованием расчетнодепозитарных центров. депозитарной сети Проводки по осуществляются корреспондентским в счетам автоматизированном в режиме. Системы поддержки торгов ценных бумаг позволяют физическим и юридическим лицам участвовать в торгах в режимах реального времени (online) и отложенной обработки торгов (off-line). Эти системы обслуживают текущие потребности участников рынка ценных бумаг, устанавливают рыночную стоимость Унифицированная технология следующих ценных работы фондовой биржи бумаг. состоит основных из этапов: * предторговый этап (сбор заявок брокеров, анализ и сортировка исходной информации, подготовка персонала биржи к торгам и т. д.); * этап проведения торгов (заключение сделок, установление цен и т. д.); * этап проведения расчетных операций (между покупателем и продавцом, между биржей и участниками торгов происходит зачет обязательств, оформление и регистрация сделок); * заключительный этап (формирование отчетных документов). Подсистемы информационной системы биржевой торговли выполняют следующие функции. Подсистема формирования заявок и отчетов предваряет и завершает работу основной функциональной подсистемы биржи - торговой. В ней формируются ведомости заявок, затем информация передается в торговую подсистему, а по окончании торговой сессии формируется отчетная документация для брокеров. Эта подсистема имеет также информационные связи с расчетно-клиринговой и депозитарной подсистемами, откуда поступают данные о наличии денежных средств на счете брокера-покупателя и наличии ценных бумаг на счете "депо" брокера-продавца. Торговая подсистема обеспечивает проведение биржевых торгов, начиная от анализа поступающих из подсистемы формирования заявок и отчетов данных и заканчивая совершением сделок. Технологическое решение биржевых торгов нашло свое отражение в торговле ценными бумагами по правилам простого или двойного аукциона (простой - по единому типу ценных бумаг, заявка удовлетворяется по предложенной наилучшей цене; двойной одновременная конкуренция и продавцов и покупателей). Расчетно-клиринговая и депозитарная подсистемы осуществляют расчет текущих позиций участников торгов по денежным средствам, финансовым инструментам (ценным бумагам) и итоговым обязательствам участников по завершении торговой сессии. Основная цель этих подсистем - реализация принципа трех "П" "поставка против платежа", который означает одновременное осуществление расчетов по обязательствам участников. Информационная подсистема обеспечивает накопление, выдачу биржевой информации или результатов Административно-контрольная деятельностью всех анализа подсистема подсистем биржи биржевого осуществляет и деятельностью процесса. "надзор" за участников биржевого процесса (брокеров), а также определенную "настройку" подсистем и Информационные персонала системы внебиржевой биржи. торговли поддерживают совершение сделок с ценными бумагами вне фондовой биржи и реализуют операции с ценными бумагами в рамках внебиржевых технологий фондового рынка. Основная разница между биржевыми и внебиржевыми технологиями заключается в том, что участники внебиржевой торговли работают со "своими" депозитариями, депозитарные и регистраторами, банками, расчетно-клиринговые а услуги не получают на бирже. Банки, проводя операции с ценными бумагами на фондовом рынке, выступают в качестве эмитентов, инвесторов и профессиональных участников фондового рынка и выполняют соответственно эмиссионные, инвестиционные, комиссионные и сервисные операции. Информационные системы поддержки операций банков на фондовом рынке обеспечивают эффективное выполнение поддержки перечисленных выше операций банков на рынке ценных бумаг и надлежащий контроль, учет и аналитическую поддержку этих операций. Информационные системы поддержки операций банков на фондовом рынке являются, как правило, составной частью интегрированной банковской информационной системы и представляют собой двухкон-турную информационную систему. Внешний контур предназначен для взаимосвязи с банковской интегрированной системой и обеспечения доступа к информационным массивам общего пользования, а внутренний контур - для решения собственных задач. В настоящее время разрабатываются и действуют на отечественном рынке ценных бумаг и другие информационные системы. Они обеспечивают решение задач оценки эффективности инвестиций, управления инвестиционным портфелем, анализа и прогнозирования развития рынка ценных бумаг, анализа эмиссии и др. Однако отечественные разработки этих систем имеют недостаточно высокий уровень функционального накопления по сравнению с зарубежными системами, что объясняется в первую очередь менее развитой инфраструктурой отечественного фондового рынка. К котировке на фондовой бирже допускаются только ценные бумаги, которые прошли требованиям, листинг, то предъявляемым к есть удовлетворяют ценным бумагам определенным данной биржей. На разных биржах существуют различные критерии допуска ценных бумаг к котировке (правовой статус ценных бумаг, степень капитализации рынка, минимальное количество акций, способы распределения акций и акционеров и др.). Часто учитываются и некоторые неформальные критерии, такие, например, как значимость компании для национальной экономики, ее положение в отрасли, стабильность и устойчивость хозяйствования и др. В России в 1992-1993 гг. некоторые фондовые биржи (например, Московская центральная фондовая биржа и др.) объявили о введении листинга, однако практического значения это не имело, так как российские биржи страдают от отсутствия должного объема финансовых инструментов. Практическое применение листинг нашел в подсчете биржевых индексов. К наиболее значимым и популярным индексам относятся индексы Доу-Джонса (исчисляются как простые средние показатели движения курсов акций) и индексы "Стэндард энд пурз" (взвешенный по рыночной стоимости индекс акций корпораций). В России наиболее известными индексами являются фондовые индексы АК&М, рассчитанные акционерной компанией АК&М, специализирующейся на информационно-аналитическом обеспечении рынка ценных бумаг. Существуют также отраслевые индексы, которые строятся на основе расширения списка эмитентов для каждой отрасли. При расчете фондовых индексов АК&М формируется листинг, который основывается на нескольких критериях с учетом влияния той или иной ценной бумаги на ситуацию на фондовом рынке в целом. За исходную информацию для расчетов индексов берутся котировки на покупку и продажу, выставленные участниками рынка, по каждой конкретной акции. Источником такой информации является ежедневно обновленная база данных по котировкам спроса и предложения внебиржевых рынков ценных бумаг. Система регулирования рынка ценных бумаг включает: * регулирующие органы (государственные органы регулирования рынка ценных бумаг и саморегулируемые организации); * регулирующие функции и процедуры (законодательные, регистрационные, лицензионные, * надзорные); законодательные нормы, регулирующие рынок ценных бумаг; * правила ведения бизнеса на рынке ценных бумаг, установленные саморегулируемыми * организациями; традиции и обычаи. Государственное регулирование рынка ценных Федерации осуществляют бумаг в Российской следующие органы: * Государственная Дума (издает законы, регулирующие рынок ценных бумаг. Рядом комитетов Государственной Думы разработаны законопроекты в области рынка ценных бумаг: Комитетом по собственности, приватизации и хозяйственной деятельности - законопроекты об акционерных обществах, о трасте и др.; Подкомитетом по законодательству о финансовых институтах, фондовом рынке и страховании - законопроекты о ценных бумагах и фондовом рынке; Подкомитетом по банкам - законопроекты о банках и банковской деятельности, регламентирующие операции банков с ценными бумагами); * Правительство Российской Федерации (выпускает постановления, осуществляет общее руководство функционированием и развитием рынка ценных бумаг); * Федеральная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку (ФКЦБ) при Правительстве Российской Федерации (разрабатывает основные направления развития рынка ценных бумаг; утверждает стандарты эмиссии ценных бумаг, проспекты эмиссии ценных бумаг эмитентов и порядок осуществления регистрации эмиссии; устанавливает обязательные требования и иные условия допуска ценных бумаг к их публичному размещению и обращению, котированию и листингу; осуществляет государственную регистрацию фондовых бирж, фондовых отделов, товарных бирж, их объединений и ассоциаций, а также лицензирование их деятельности; обеспечивает создание единого информационного пространства на фондовом и финансовом рынках Российской Федерации); * Министерство финансов Российской Федерации (является основным исполнительным органом, регулирующим фондовый рынок: регламентирует правила совершения операций с ценными бумагами; регулирует учет и отчетность; лицензирует финансовых брокеров, инвестиционных консультантов, инвестиционные компании и фонды, фондовые биржи; регистрирует выпуск ценных бумаг корпораций, субъектов Федерации и органов местного самоуправления; осуществляет ведение Единого государственного реестра зарегистрированных в Российской Федерации ценных бумаг; контролирует приобретение крупных пакетов акций; осуществляет выпуск государственных ценных бумаг и регистрирует их обращение); , * Центральный банк Российской Федерации (устанавливает для банков правила совершения операций на фондовом рынке, в том числе лицензирование, регулирование и контроль операций банков с ценными бумагами; регистрирует выпуск ценных бумаг банков и осуществляет ведение их реестра; осуществляет аттестацию специалистов банков на право ведения операций с ценными бумагами и т. д.); * Российский фонд федерального имущества (занимается продажей акций в процессе приватизации; управляет портфелем акций, находящихся в собственности государства; выполняет методические и регулирующие функции в отношении подобных операций); * Госкомимущество Российской Федерации (регулирует порядок создания депозитариев, порядок применения траста, создание холдинговых компаний; контролирует деятельность чековых инвестиционных фондов); * Государственный комитет по антимонопольной политике (согласовывает крупнейшие выпуски ценных бумаг, приобретение 35% и более акций одного эмитента или акций, обеспечивающих более 50% голосов акционеров, создание холдинговых компаний при преобразовании государственных предприятий в акционерные общества; контролирует рекламную деятельность в области ценных бумаг; регулирует обращение товарных фьючерсных и опционных контрактов посредством созданной при комитете Комиссии * по Госстрахнадзор товарным (регулирует компаний на особенности рынке биржам); деятельности страховых ценных бумаг); * Министерство экономики Российской Федерации участвует в разработке политики формирования рынка ценных бумаг, подготовке соответствующих законопроектов, занимается экспертизой создания финансово- промышленных групп. Министерство по налогам и сборам совместно с Министерством финансов регулирует порядок налогообложения операций с ценными бумагами. Государственный таможенный комитет регулирует ввоз и вывоз Российский рынок ценных ценных бумаг бумаг из регулируется более страны. чем 1000 законодательных и нормативных документов. Однако, несмотря на их обилие, они несогласованны, имеют пробелы в регулировании отдельных элементов рынка. Так, например, отсутствует система защиты инвесторов от банкротства инвестиционных институтов, отсутствует перечень запрещенных сделок, отсутствует регулирование обращения суррогатов на рынке Саморегулируемыми и организациями др. являются предпринимательские ассоциации, добровольные объединения, устанавливающие для своих членов правила ведения бизнеса на рынке ценных бумаг. В развитых странах, кроме этого, существует одна или несколько ассоциаций инвестиционных институтов, действующих в национальном масштабе и представляющих интересы профессионального сообщества в области ценных бумаг данной страны. Они выполняют функции по надзору и регулированию рынка. В США, например, такой организацией является Национальная ассоциация инвестиционных дилеров (NASD). В замкнутых региональных рынках ценных бумаг учреждаются региональные саморегулируемые организации. Имеется также Международная организация Саморегулируемые организации обеспечивают профессиональных стандартов и инфраструктуры фондового рынка, фондовых бирж. поддержание высоких подготовку персонала, развитие проведение совместных научных разработок, коллективное представительство своих интересов и интересов инвесторов. В настоящее время в России на рынке ценных бумаг работают две крупные саморегулируемые организации: Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР) и Профессиональная ассоциация регистраторов, трансфер-агентов и депозитариев (ПАРТАД). Цели создания и основные виды деятельности саморегулируемых организаций схожи и различаются в основном лишь составом участников. ПАРТАД учреждена представителями пятнадцати ведущих компаний профессиональных Первоначальными участников фондового задачами рынка в мае 1994 ПАРТ АД года. являлись: * разработка стандартов торговли ценными бумагами и комплекса мер дисциплинарного воздействия на их нарушителей; * создание для участников ассоциации внебиржевой компьютерной торговой системы. Объединение брокерских фирм в саморегулируемый механизм происходило не только в Москве, но и в Санкт-Петербурге, Екатеринбурге, Новосибирске, где ряд региональных инвестиционных компаний объединялись в союзы, аналогичные ПАРТАД. Со временем позиции ПАРТ АД и независимых региональных организаций брокеров стали сближаться. Поэтому в ноябре 1995 года представители четырех региональных ассоциаций объявили о создании межрегионального объединения участников фондового рынка ПАРТАД России, которая стала прообразом будущей саморегулируемой всероссийской организации НАУФОР. НАУФОР - саморегулируемая некоммерческая организация, объединяющая участников фондового рынка. В настоящее время она объединяет более 900 компаний, расположенных в различных регионах России и имеет 14 филиалов в Основные направления * различных защита прав городах [48]. деятельности НАУФОР: интересов инвесторов; и * проведение проверок профессиональной деятельности членов НАУФОР; * третейский суд НАУФОР; * аттестация; * обучение в информационно-аналитическом учебном центре НАУФОР; * лицензирование. В современных условиях рыночных отношений в России развитие и устойчивое функционирование рынка ценных бумаг напрямую связано с осуществлением целенаправленных действий по восстановлению доверия российских и иностранных инвесторов путем приведения действующего законодательства в соответствие с международными стандартами и устранения практики нарушения прав инвесторов. Для объединения усилий всех заинтересованных сторон по защите прав и законных интересов была разработана система комплексного раскрытия информации СКРИН "Эмитент". Задача системы, создание которой начато НАУФОР в 1999 году, заключается в том, чтобы предоставить инвесторам максимально достоверную информацию о крупнейших российских эмитентах и их эмиссионных ценных бумагах (с предоставлением возможности эмитентам ценных бумаг самостоятельно вносить информацию в систему). Проверки профессиональной деятельности членов НАУФОР проводятся с целью выявления и предупреждения нарушений учредительных и внутренних документов НАУФОР, законодательства Российской Федерации и других органов, осуществляющих регулирование и контроль на рынке ценных бумаг. Важным элементом деятельности саморегулируемых организаций является третейское разбирательство. Оно позволяет участникам рынка ценных бумаг более быстро и эффективно разрешать возникающие между ними конфликты. Для этих целей при НАУФОР создан постоянно действующий третейский суд. Существует несколько видов аттестатов ФКЦБ России, которые являются свидетельством о присвоении его владельцу определенной квалификации, дающей ему право на определенный вид деятельности. НАУФОР уполномочена ФКЦБ на проведение специализированных экзаменов. При НАУФОР работает Информационно-аналитический и учебный центр, который НАУФОР осуществляет ходатайствует подготовку также к о различным выдаче видам (продлении) экзаменов. лицензии профессионального участника рынка ценных бумаг своим членам при условии соответствия документов заявителя требованиям законодательства о ценных бумагах, нормативным правовым актам Российской Федерации и ФКЦБ, учредительным и внутренним документам НАУФОР. Контроль за деятельностью саморегулируемых организаций осуществляет ФКЦБ России. 5.1. Финансовое обеспечение инвестиций в основные средства (фонды) предприятий Система финансового обеспечения инвестиционного процесса складывается из источников и методов финансирования инвестиционной деятельности. По действующему законодательству инвестиционная деятельность на территории Российской Федерации может финансироваться за счет: * собственных финансовых ресурсов и внутрихозяйственных резервов инвестора (прибыли, амортизационных отчислений, денежных накоплений и сбережений граждан и юридических лиц, средств, выплачиваемых органами страхования в виде возмещения потерь от аварий, стихийных бедствий и других средств); * заемных финансовых средств инвестора или переданных им средств (банковские и бюджетные кредиты, облигационные займы и другие средства); * привлеченных финансовых средств инвестора (средств, получаемых от продажи акций, паевых и иных взносов членов трудовых коллективов, граждан * и финансовых юридических средств, предприятий централизуемых в лиц); объединениями (союзами) установленном порядке; * средств федерального бюджета, предоставляемых на безвозвратной и возвратной основе, средств бюджетов субъектов Российской Федерации; * средств * средств внебюджетных фондов; иностранных инвесторов. При всем многообразии источников финансирования основными методами инвестирования являются самофинансирование, кредитный, бюджетный, а также комбинированный Самофинансирование инвестиций в странах методы. с развитой рыночной экономикой осуществляется за счет собственных средств корпораций в виде нераспределенной прибыли и амортизации, которые дополняются определенной долей эмиссии ценных бумаг и кредита, полученного с рынка ссудного капитала. В Российской Федерации в настоящее время еще не сформировался полнокровный рынок ценных бумаг. Самыми надежными являются собственные источники самофинансирования финансирования является приоритетным инвестиций. для Метод коммерческих предприятий. Самофинансирование обеспечивается за счет собственного капитала предприятия - уставного фонда, а также потока средств, формируемого в процессе деятельности предприятия. Важнейшими собственными источниками финансирования инвестиций в любом коммерческом самофинансирования, предприятии, являются чистая формирующими прибыль и поток амортизационные отчисления. Прибыль - главная форма чистого дохода предприятия. Она является обобщающим показателем результатов коммерческой деятельности предприятий и находит отражение в отчете о прибылях и убытках. После уплаты налогов и других платежей из прибыли в бюджет у предприятий остается чистая прибыль. Часть ее предприятие вправе направить на капитальные вложения производственного и социального характера, а также природоохранные мероприятия. Эта часть прибыли может использоваться на инвестиции в составе фонда накопления или другого фонда аналогичного назначения, создаваемого на предприятиях. Порядок формирования и использования средств этих фондов регулируется учредительными и другими внутренними документами предприятия. Нераспределенная часть прибыли также может быть направлена для капитализации, так как по своему экономическому со-держанию она является одной из форм резерва собственных средств предприятия, используемых для развития. Вторым крупным источником финансирования инвестиций в основные средства (фонды) предприятий являются амортизационные отчисления. Амортизация - это процесс переноса стоимости основных фондов на выпускаемую продукцию в течение нормативного срока службы. К основным средствам относятся здания, сооружения, рабочие и силовые машины и оборудование, измерительные и регулирующие приборы и устройства, вычислительная техника, транспортные средства, производственный и хозяйственный инвентарь сроком службы более одного года и стоимостью более 100 минимальных размеров месячной оплаты труда (МРОТ). Основные средства в процессе производства постепенно морально и физически изнашиваются. Стоимость основных средств погашается посредством начисления амортизации. Норма амортизации определяется в процентах от балансовой стоимости и зависит от вида основных средств и условий их эксплуатации. Сумма амортизационных отчислений должна быть достаточной для сооружения или приобретения новых объектов взамен выбывающих из эксплуатации. Амортизация не начисляется по объектам основных средств, полученным по договору дарения и безвозмездно в процессе приватизации; жилищному фонду; объектам внешнего благоустройства; объектам лесного и дорожного хозяйств; специализированным сооружениям и подобным объектам; продуктивному скоту, буйволам, волам и оленям; многолетним насаждениям, не достигшим эксплутационного возраста, а также по приобретенным изданиям. Не подлежат амортизации объекты основных средств, потребительские свойства которых с течением времени не изменяются (земельные участки и объекты природопользования). Стоимостной износ не начисляется по полностью амортизированным объектам, даже если они продолжают нормально функционировать (за исключением зданий и сооружений). В большинстве случаев нормы амортизации были определены по группам основных средств, состоящих из множества инвентарных объектов. В целях создания финансовых условий для быстрейшего внедрения в производство научно-технических достижений и повышения заинтересованности предприятий в ускоренном обновлении активной части основных фондов (рабочие машины, оборудование и транспорт) в России разрешено применять метод ускоренной амортизации машин и оборудования. Ускоренная амортизация является целевым методом более быстрого и полного перенесения их балансовой стоимости на издержки производства и обращения. Действительно, при введении ускоренной амортизации растут издержки производства, снижается прибыль, но увеличивается денежный поток. Если снижение чистой прибыли допустимо, то есть не приводит к образованию задолженности перед бюджетом и т. п., то ускоренная амортизация выгодна. Не случайно в странах с развитой рыночной экономикой ускоренную амортизацию рассматривают как налоговую защиту. Предприятие получает возможность увеличить темпы обновления оборудования и за счет этого повысить конкурентоспособность. Предприятия вправе применять метод ускоренной амортизации в отношении основных средств, используемых для увеличения выпуска вычислительной техники, новых прогрессивных видов материалов и оборудования, расширения экспорта продукции, а также в случаях, когда осуществляется массовая замена изношенной и морально устаревшей техники на новую, более При производительную. введении ускоренной амортизации предприятия используют равномерный (линейный) метод ее начисления. При этом утвержденная норма годовых амортизационных отчислений повышается, но не более чем в два раза. Решение о применении механизма ускоренной амортизации (после согласования с соответствующими финансовыми органами) в месячный срок доводится до соответствующих налоговых органов. С целью развития малого предпринимательства в России разрешено в первый год работы малых предприятий наряду с применением ускоренной амортизации списывать дополнительно как амортизационные отчисления до 50% первоначальной стоимости основных фондов сроком службы более трех лет. При прекращении деятельности малого предприятия до истечения одного года сумма дополнительно начисленного износа подлежит восстановлению за счет увеличения балансовой прибыли. Для малых предприятий нет ограничений на целевое использование дополнительных амортизационных отчислений Амортизационные отчисления, используются целевому использования по дополнительная осуществленные назначению. сумма В ускоренным случае амортизации, их методом, нецелевого соответствующая расчету по ускоренному методу, включается в налогооблагаемую базу и подлежит налогообложению в соответствии с действующим законодательством. Наряду с ускоренной амортизацией коммерческим предприятиям всех форм собственности разрешено применять понижающие коэффициенты к амортизационным отчислениям (до 0,5). Это создает краткосрочные предпосылки для снижения издержек и роста прибыли. В долгосрочной песпективе снижение амортизационных отчислений приводит к росту морального износа основных фондов. В условиях российской инфляции возможность обновления оборудования за счет увеличения амортизационных отчислений долгое время отсутствовала. Накопленная сумма амортизационных отчислений постоянно отставала от роста цен на оборудование. В 1997 году в Российской Федерации введена новая система амортизации основных фондов. Все имущество, подлежащее амортизации (стоимостью более 100 минимальных размеров месячной оплаты труда), было разделено на четыре группы. По каждой группе были установлены нормы амортизации по предприятиям и отдельно для - малых предприятий. Первая группа - здания, сооружения и их структурные компоненты. Расчет амортизационных отчислений ведется для каждой группы имущества в отдельности. Норма амортизации здания составляет 5%, для малых предприятий - 6%. Вторая группа - легковой и легкий грузовой автотранспорт, конторское оборудование и мебель, компьютерная техника, информационные системы. Нормы амортизации составляют соответственно 25% и 30%. Расчет амортизационных отчислений производится путем умножения суммы балансовой стоимости имущества на норму амортизации. Третья группа - технологическое, энергетическое, транспортное и иное оборудование и материальные активы, не включенные в первую и вторую группы. Нормы амортизации - 15%, для малых предприятий - 18%. Четвертую группу образуют нематериальные активы. Амортизация нематериальных активов осуществляется равными долями в течение всего срока эксплуатации. Если срок использования нематериального актива установить невозможно, то период его амортизации устанавливается в 10 лет. При реализации имущества 2-4-й группы суммарная стоимость имущества соответствующей группы уменьшается на сумму чистой выручки равными долями в течение двух лет. Основные фонды учитываются в финансовой документации (в балансе) по первоначальной или восстановительной стоимости за вычетом износа. Первоначальная стоимость основных фондов представляет собой сумму фактических затрат на строительство, покупку, транспортировку, монтаж и наладку основных фондов в действующих ценах. В связи с инфляцией цены на элементы основных фондов непрерывно растут. Первоначальная стоимость отклоняется от рыночной и под влиянием износа. Для создания благоприятных экономических условий и стимулирования активного обновления основных фондов государство использует механизм их переоценки. Проведенные в России переоценки означали изменения стоимости активов за счет накопленного за прошлый период инфляционного потенциала. Переоценка основных фондов оказывает существенное влияние на итоги производственно-финансовой деятельности предприятий, так как приводит к изменению Для амортизационных определения пользоваться величины методами отчислений и налоговых амортизационных прямого и платежей. отчислений аналитического можно расчетов. При использовании прямого метода расчета величина амортизационных отчислений где А устанавливается - сумма по амортизационных формуле: отчислений; Ф - балансовая стоимость 1-го объекта основных фондов, тыс. руб. Н1 - годовая норма амортизации по объекту 1-го вида, в %; n - к шичество объектов основных фондов, по которым начисляется амортизация (i = 1, 2,3,.....n). При использовании в финансовом планировании аналитического метода расчет! при определении величины амортизационных отчислений первоначально вычисляется средняя стоимость амортизируемых основных фондов на планируемый год (с) по следующей формуле: где Фб балансовая стоимость основных фондов предприятия на начало расчетного периода; Ф1 - стоимость вводимых в эксплуатацию основных фондов в планируемом периоде; Ф2 - стоимость выбывающих из эксплуатации основных фондов в планируемом периоде; М - число полных месяцев функционирования основных фондов в планируемом периоде; (12-М) - число месяцев, остающихся до конца года после выбытия основных фондов. Величина амортизационных отчислений, рассчитанная по аналитическому методу, определяется по формуле: где Наф - средняя, фактическая норма амортизации, которая сложилась по отчету предприятия за прошлый год. Аналитический метод расчета величины амортизационных отчислений более прост в использовании, чем метод прямого расчета, однако дает менее точный результат, так как этот расчет ведется не по каждому инвентарному объекту, а по Рассмотренный всем метод основным средствам самофинансирования предприятия. (самоинвестирования) предприятий является наиболее перспективным. Дальнейшее наращивание инвестиционного капитала предприятий возможно за счет внешних источников финансирования. Для определения доли собственных средств в общем объеме инвестиций используется коэффициент самофинансирования, который где СС- определяется собственные амортизационные по средства отчисления); И формуле: предприятия (чистая общая сумма - прибыль и инвестиций. Рекомендуемое значение коэффициента самофинансирования должно быть не ниже 51%. Если оно ниже, предприятие утрачивает финансовую независимость по отношению к внешним источникам финансирования (заемным и привлеченным средствам). Самоокупаемость дает возможность предприятию уплачивать налоги и финансировать за счет прибыли простое воспроизводство. Самофинансирование же (за счет чистой прибыли и амортизационных отчислений) позволяет предприятию обеспечить возмещение затрат по расширенному воспроизводству и реализации социальных программ. Одной из форм воспроизводства основных средств (фондов) является их ремонт. Ремонт зданий, сооружений, оборудования и других основных средств Капитальный делится ремонт на выполняется капитальный для и восстановления текущий. исправности инвентарного объекта с заменой или восстановлением любых его частей. Текущий ремонт производится для обеспечения или восстановления работоспособности объекта и состоит в замене отдельных его частей. Предприятие самостоятельно разрабатывает план капитального ремонта основных средств и график проведения ремонтных работ по отдельным объектам. Базой для составления такого плана является смет-но-техническая документация, в которой учитываются действующие нормы, цены и тарифы. В настоящее время предприятия включают расходы на все виды ремонта в себестоимость продукции по элементу "Прочие расходы". Предприятие вправе самостоятельно выбирать способ отнесения затрат на ремонт на издержки производства и обращения: * включать в себестоимость фактические затраты на проведение ремонта непосредственно * создавать после за счет его осуществления; себестоимости ремонтный фонд; * относить в случае необходимости фактические затраты на прове-дение ремонта на расходы будущих периодов с последующим их ежемесячным списанием на себестоимость продукции. Ремонт основных фондов непосредственного назначения возмещается за счет чистой прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. 5.2. Инвестиции в оборотные средства предприятий Инвестиции в оборотные (текущие) активы представляю! собой вложения средств для обеспечения непрерывности производственно-коммерческой деятельности. Оборотные средства (оборотный капитал) - это мобильные активы в денежной форме или в виде материальных запасов, которые могут быть обращены в денежные средства в течение одного производственного цикла. Состав оборотных средств предприятия условно продемонстрирован на рис. 5.1. В процессе производственно-коммерческой деятельности происходит непрерывный кругооборот текущих активов (рис. 5.2). Для осуществления воспроизводственного процесса предприятию необходимо закупать у поставщиков материальные ресурсы и пользоваться услугами. В производстве они превращаются в незавершенное производство, а затем в готовую продукцию. Готовая продукция продается покупателю. Это часто сопровождается отсрочками платежей (коммерческий кредит). В результате возникает дебиторская задолженность, которая через некоторый промежуток времени превращается в денежные средства. Часть выручки вновь расходуется В современных на покупку условиях каждое материалов и предприятие обязано т. д. обеспечить эффективное использование и ускорение оборачиваемости оборотных средств. Длительность оборота оборотного капитала определяется по формуле: При простом воспроизводстве и отсутствии инфляции оборот текущих активов не требует дополнительного финансирования оборотных средств. Но при расширении производства и росте цен на материальные ресурсы предприятию постоянно требуются дополнительные финансовые ресурсы. Для изучения спроса на оборотные средства пользуются следующими методами: * прямого счета; * аналитическим; * смешанного расчета. При использовании метода прямого счета спрос на оборотные средства устанавливается по отдельным статьям оборотных активов: производственно-материальным запасам, незавершенному производству, расходам будущих периодов, готовой продукции на складе, товарам. Метод прямого счета имеет значительную трудоемкость, однако позволяет наиболее точно рассчитать потребности предприятия в оборотных средствах. Расчет заключается в определении норм и нормативов запасов. Норма по сырью, основным материалам и покупным полуфабрикатам определяется как сумма норм оборотных средств в страховом, текущем, технологическом и транспортном запасах. Норматив равен произведению общей нормы на однодневный расход по каждому виду материалов. Вспомогательные материалы для нормирования их запасов делятся на две группы. По основным видам вспомогательных материалов норма определяется так же, как и по основным (сумма частичных норм). По другой группе! вспомогательных материалов нормы рассчитываются упрощенно следующим образом: средний остаток за прошлый период корректируется с учетом излишних и недостающих запасов, а затем делится на ежедневный расход. К малоценным и быстроизнашивающимся предметам относятся инструменты и приспособления общего и специального назначения, хозяйственный инвентарь, спецодежда и обувь, стоящие менее 100 МРОТ. Норматив по каждой из этих групп рассчитывается по запасу на складе и в эксплуатации. Норматив складского запаса равен произведению нормы на ежедневный расход. Эксплуатационный запас устанавливается в размере 50% стоимости малоценных и быстроизнашивающихся предметов. Остальные 50% стоимости списываются на себестоимость при запуске в эксплуатацию. Общая потребность рассчитывается как сумма потребностей в каждом элементе на складе и в эксплуатации. Оптимальный запас оборотных средств, находящихся в незавершенном производстве, зависит от четырех факторов: объема производства, себестоимости продукции, длительности производственного цикла, темпов нарастания затрат в процессе производства. Объем незавершенного производства прямо пропорционально зависит от объема производства и длительность производственного цикла. Они определяют общее количество изделий в натуральном выражении, находящихся в виде незавершенного производства. Темп нарастания затрат в процессе производства определяет средний уровень затрат всех изделий, обработка которых начата, но не завершена. Себестоимость изделия среднего уровня готовности определяется как произведение себестоимости нарастания затрат. производстве Норматив может быть готового оборотных рассчитан изделия средств по на коэффициент в незавершенном следующей формуле: Где Сп - себестоимость готовой продукции в предстоящем периоде; Тп Тц Кнз длительность длительность - коэффициент производственного нарастания периода; цикла; затрат. Нормы и нормативы рассчитываются по каждому изделию в отдельности, а затем нормативы суммируются. Норматив готовой продукции зависит от объемов производства (ежедневного выпуска) и нормы запаса. Норма оборотных средств на готовую продукцию рассчитывается раздельно по готовой продукции на складе и отгруженным товарам. Норма готовой продукции на складе равна времени, необходимому для накопления, упаковки и маркировки необходимого объема продукции. Норма по отгруженным товарам соответствует времени, необходимому для выписки платежных документов, отправки их в банк и совершения банковских проводок. Рассмотренные выше статьи оборотных средств относятся к нормируемым оборотным активам. К ненормируемым оборотным активам относятся средства в отгруженных товарах, дебиторской задолженности, денежные средства и др. Предприятия имеют возможность косвенно управлять этими средствами с помощью системы кредитования и расчетов (предоставление коммерческих кредитов, предварительная оплата, выбор формы расчетов). Аналитический метод и метод смешанного расчета применяются, как правило, на предприятиях, имеющих достаточно устойчивую производственную программу. Если предприятие имело достаточные оборотные активы в отчетном периоде, то в плановом периоде требуемые оборотные активы при использовании аналитического метода меняются прямо пропорционально изменению объема производства. При использовании аналитического метода расчета фактические средние остатки материальных ресурсов за отчетный период (без объема неликвидов) умножаются на темп объема реализации продукции в предстоящем периоде. Отдельные расчеты осуществляются для установления плановой потребности в оборотных средствах на предстоящий период по незавершенному производству, расходам будущих периодов, готовой продукции на складе и товарам. Суммирование потребностей в оборотных средствах по отдельным статьям позволяет определить совокупную потребность. Метод смешанного расчета точнее, так как рост оборотных активов считается по отдельным статьям по различным коэффициентам пропорциональности, так, например, коэффициент пропорциональности по сырью и материалам приблизительно равен единице; по дебиторской задолженности он обычно меньше единицы, если планируется ускорение ее оборачиваемости и значение его принимается дебиторской больше единицы, задолженности если снижается, оборачиваемость и т. п. При использовании аналитического метода и метода смешанного расчета важно оценить обоснованность фактического остатка оборотных средств, его соответствие нормативу. Для этого анализируется структура оборотных средств, списывается безнадежная дебиторская задолженность, оцениваются неликвиды в запасах и незавершенном производстве, анализируются запасы готовой продукции на складе и т. п. Полученные таким образом результаты сравниваются с нормативами по отдельным статьям оборотных активов. Это делается для того, чтобы применение этих методов дало обоснованные результаты даже при устойчивой производственной программе. Имеются и другие методы укрупненного расчета потребностей в оборотных средствах. Так, например, в одном из них используются два ключевых параметра: длительность финансово-эксплуатационного цикла и планируемые затраты по текущей хозяйственной деятельности. Первый параметр определяется продолжительностью четырех циклов: снабжения, производства, сбыта и расчетов. Продолжительность периодов снабжения (закупок) и сбыта (продаж) определяется на основе показателей маркетингового раздела бизнес-плана. Цикл производства соответствует принятой технологии, а период расчетов - договорным условиям. В настоящее время значительная часть дебиторской задолженности, например по договорным авансам и предоставленному покупателям коммерческому кредиту, нередко имеет обоснованный и стабильный характер. Потребность в оборотных средствах для расчетов с дебиторами определяется по формуле: где Пдз - потребность в оборотных средствах для покрытия нормальной дебиторской задолженности; ВР - выручка от реализации Т - продолжительность продукции расчетного (без периода НДС и акцизов); (90,180,360 дней); Дк - средний срок кредитования (авансирования) покупателей, дней. В данной модели расчета общей потребности предприятия в оборотных средствах рекомендуется учитывать ежедневные расходы (оборот) на соответствующих стадиях финансово-эксплуатационного цикла. Затраты в день каждого цикла устанавливаются на основе плановой сметы затрат на производство, но возможно использование фактических данных за базовый год, скорректированных на индекс инфляции в планируемом периоде. На втором этапе совокупный норматив распределяется финансовой службой предприятия по структурным подразделениям. Важным показателем финансовой прочности предприятия, его надежности как получателя текущих кредитов является чистый оборотный капитал. Наличие этого капитала необходимо для поддержания устойчивого финансового положения предприятия. Чистый оборотный капитал - это мобильные активы, источником которых является собственный и заемный долгосрочный капитал. Величина чистого оборотного капитала может быть определена двумя способами: * как разность между текущими активами (оборотными средствами) и текущими обязательствами (кредиторской задолженностью); * как разность между собственными и долгосрочными заемными средствами (переменным капиталом) и внеоборотными активами. Собственные оборотные средства (собственный чистый оборотный капитал) имеет своим источником только собственные средства предприятия. Он может быть рассчитан, во-первых, как разность между всеми собственными ресурсами предприятия и внеоборотными активами, во-вторых, как разность между всеми оборотными средствами и всей задолженностью. К источникам инвестиций в оборотные средства относятся собственные и привлеченные Собственные средства. оборотные средства служат источником формирования нормируемых оборотных средств. Первоначально (на этапе создания предприятия) собственные средства образуются в виде уставного капитала, часть которого используется для формирования запасов товарно- материальных ценностей. В дальнейшем основным источником прироста собственных оборотных средств становится чистая прибыль. Величина чистой прибыли (доля), направляемой на прирост оборотных средств, зависит от дивидендной политики предприятия, увеличения норматива оборотных средств, условий привлечения оборотных средств и др. К собственным средствам предприятия, которые могут быть направлены на прирост оборотных активов, относят устойчивые пассивы (минимальную переходящую задолженность по оплате труда, по налогам, устойчивую кредиторскую задолженность, переходящие остатки фонда потребления и др.). Устойчивые пассивы могут быть источником покрытия оборотных средств только Основными в сумме источниками прироста привлеченных за предстоящий (заемных) средств период. являются краткосрочные ссуды банков и займы, авансы покупателей и заказчиков, кредиторская задолженность. К заемным средствам, используемым при финансировании оборотных активов, относятся также остатки резервов и фондов самого предприятия, предназначенные для других целей (амортизационный фонд, резерв предстоящих платежей, финансовый резерв и др.). За счет собственных оборотных средств покрывается действительная потребность предприятия в денежных ресурсах, обеспечивающая непрерывность процесса производства и реализации продукции на протяжении года. За счет заемных источников покрывается дополнительная потребность для образования сезонных запасов материальных ценностей и покрытия затрат в производстве, а также вызываемая колебаниями рыночной конъюнктуры (платежеспособным спросом покупателей). Высокая мобильность средств предприятия достигается в сфере обращения, где функционируют краткосрочные активы, дающие быструю отдачу (государственные ценные бумаги, товары для продажи и др.). Они формируются, как правило, за счет собственных средств предприятий. 5.3. Финансовые инвестиции Основная задача финансового рынка - трансформировать финансовые сбережения в производственные инвестиции. Объективной предпосылкой формирования финансового рынка является несовпадение потребностей в денежных средствах у предприятий и наличия источников для их удовлетворения. Финансовые средства имеются в наличии у их владельцев, а инвестиционные потребности возникают у других субъектов рыночных отношений. Назначение финансового рынка и состоит в посредничестве в движении финансовых ресурсов от их владельцев (сберегателей) к пользователям (инвесторам). Одним из ресурсов, мобилизуемых на финансовом рынке, является банковский кредит. При этом немаловажное значение для заемщика имеет уровень учетного процента на ссудный капитал, который определяется спросом и предложением, величиной процента по депозитам, уровнем инфляции, ожиданиями инвесторов относительно перспектив развития экономики. Банковские проценты дифференцируются в зависимости от размеров и сроков предоставленных кредитов, их обеспеченности, формы кредитования, степени кредитного риска и др. В настоящее время инвесторы привлекают кредит в те сферы предпринимательской деятельности, которые дают быструю отдачу. Инвестиционными являются долгосрочные кредиты в основные фонды предприятия. Несмотря на преимущества по сравнению с бюджетным финансированием, долгосрочный кредит не получил пока в России широкого распространения. Этот связано с общей экономической нестабильностью, инфляцией, а также высокими процентными ставками, превышающими уровень доходности многих предприятий. Инвестиции в настоящее время ограничиваются преимущественно кредитованием торгово-закупочных и посреднических операций, уровень доходности которых превышает банковские процентные ставки. Долгосрочный кредит не получил распространения также из-за большого банковского риска, неразвитости надлежащего страхования, а также из-за финансовой несостоятельности многих предприятий. Мобилизация временно свободных денежных средств и их инвестирование в различные виды расходов осуществляются в основном посредством обращения на рынке ценных бумаг. Благодаря рынку ценных бумаг осуществляется перелив капитала между отраслями приоритетных и предприятиями, производственных, обеспечивается финансирование научно-технических и социальных программ. С помощью рынка ценных бумаг сберегатели получают возможность участвовать в прибыли коммерческих предприятий. Наконец, рынок ценных бумаг позволяет цивилизованным способом покрывать денежный дефицит бюджета, ибо именно на таком рынке мобилизуются свободные денежные средства юридических лиц и граждан для финансирования растущих государственных расходов. Финансовые активы предприятий представляют собой часть внеоборотных активов, состоящую из инвестиций в дочерние, зависимые и иные общества и организации, государственные, муниципальные, корпоративные ценные бумаги, а также собственные акции, выкупленные у собственных акционеров и непогашаемые в текущем году. Инвестиции в дочерние, зависимые и иные общества и организации состоят из пакетов акций или долей в уставных капиталах этих предприятий. Эти финансовые вложения (инвестиции) объясняются не только возможностью получения более высоких доходов, чем вложения в собственное производство, но и возможностью оказывать влияние на управление другими предприятиями. Совокупность ценных бумаг других предприятий, которыми владеет инвестор, называют портфелем ценных бумаг. Он содержит ценные бумаги с различной степенью обеспечения и риска, а также бумаги с фиксированным гарантированным доходом (с минимальным риском потерь по основной сумме и текущим поступлениям). В широком смысле портфель ценных бумаг включает долгосрочные и краткосрочные ценные бумаги. Причисление их к той или иной группе определяется планами или обязательствами по использованию бумаг. Если ценные бумаги покупаются с целью их использования в течение года и более, то они относятся к долгосрочным. Если ценные бумаги должны быть погашены в текущем году (облигации, собственные акции) или предприятие планирует их продать в течение года, то они относятся к краткосрочным финансовым вложениям (оборотным активам). Основная задача портфельного инвестирования заключается в улучшении условий инвестирования, недостижимых с позиции отдельно взятой ценной бумаги и возможных только при их комбинации. Структура больших портфелей отражает определенное сочетание интересов инвестора, а также консолидирует риски по отдельным видам ценных бумаг. При вложении денежных средств в краткосрочные и долгосрочные ценные бумаги других эмитентов и государства у предприятия возникает необходимость управления портфелем с целью повышения его доходности, ликвидности и минимизации риска. Успешно осуществить управление можно с помощью диверсификации входящих в портфель ценных бумаг. Управление * определение * разработку портфелем ценных задач, стоящих и реализацию перед бумаг портфелем, инвестиционной предполагает: в целом; стратегии. В зависимости от характеристики задач, стоящих перед портфелем ценных бумаг, их подразделяют 1) на следующие портфели 2) роста; портфели 3) портфели типы: дохода; роста и дохода; 4) специализированные портфели. Тип портфеля характеризует в основном соотношение дохода и риска. Портфели роста ориентированы на акции, растущие на фондовом рынке по курсовой стоимости. Цель таких портфелей - увеличение капитала инвесторов. Дивиденды их владельцам выплачиваются в небольшом размере либо не выплачиваются вообще в течение периода интенсивного инвестирования. В зависимости от темпов роста курсовой стоимости портфели роста подразделяются * * * на: портфели портфели агрессивного роста; консервативного роста; портфели среднего роста. Портфели агрессивного роста нацелены на максимальный прирост капитала. Они включают акции в основном молодых, быстрорастущих компаний. Инвестиции в данный тип портфеля являются достаточно рискованными, но могут приносить и весьма высокий доход. Портфели консервативного роста являются наименее рискованными среди портфелей роста. Они состоят, как правило, из акций крупных, хорошо развитых компаний. Темпы роста курсовой стоимости невысоки, но устойчивы. Эти портфели нацелены на сохранение капитала. Портфели среднего роста включают наряду с надежными ценными бумагами и рискованные бумаги. Прирост капитала в них - средний, степень риска - умеренная. Портфели дохода ориентированы на получение высоких текущих доходов - процентных и дивидендных выплат. Эти портфели составляются из акций с умеренным ростом курсовой стоимости и высокими дивидендами, облигаций и других ценных бумаг с высокими текущими выплатами. Отношение стабильно выплачиваемого дохода к курсовой стоимости ценных бумаг выше среднеотраслевого уровня. К * портфелям дохода портфели относятся: регулярного дохода; * портфели доходных бумаг. Портфели регулярного дохода состоят из высоконадежных ценных бумаг и приносят средний доход при минимальном уровне риска. Портфели доходных бумаг формируются из высокодоходных облигаций корпораций и ценных бумаг, приносящих высокий доход. Портфели роста и дохода формируются для уменьшения возможных потерь как от падения курсовой стоимости, так и низких дивидендыных и процентных выплат. Одна часть финансовых активов, входящих в состав такого портфеля, приносит-его владельцу прирост капитала, другая - доход. Так, уменьшение прироста может компенсироваться увеличением дохода, и наоборот, увеличение прироста может компенсироваться уменьшением дохода. К портфелям роста и дохода относятся: * сбалансированные портфели; * портфели двойного подчинения. Сбалансированные портфели предполагают сбалансированность дохода и риска. Они состоят из ценных бумаг с быстрорастущей курсовой стоимостью и высокодоходных ценных бумаг. Как правило, они содержат обыкновенные и привилегированные акции, а также облигации. В таком портфеле могут находиться и высокорисковые ценные бумаги агрессивных компаний, однако получение высокого дохода и финансовые риски являются сбалансированными. Портфели двойного подчинения приносят его владельцам высокий доход при росте вложенного капитала. Включают в себя ценные бумаги инвестиционных фондов двойного назначения, которые выпускают акции, приносящие высокий доход и обеспечивающие прирост капитала. В специализированных портфелях ценные бумаги объединяются по таким частным критериям, как, например, вид ценных бумаг; уровень их риска; отраслевая, региональная принадлежность и др. К специализированным портфелям относятся: * портфели стабильного капитала и дохода; * портфели краткосрочных фондовых ценностей; * портфели долгосрочных ценных бумаг с фиксированным доходом; * региональные портфели; * портфели иностранных ценных бумаг. Портфели стабильного капитала и дохода включают, как правило, краткосрочные и среднесрочные депозитные сертификаты коммерческих банков. Портфели краткосрочных фондовых ценностей включают государственные краткосрочные облигации (ГКО), муниципальные краткосрочные облигации (МКО), векселя и другие ценные бумаги. Портфели долгосрочных ценных бумаг с фиксированным доходом включают облигации акционерных Региональные портфели компаний состоят из и муниципальных государства. облигаций. Владелец мржет изменять тип портфеля в зависимости от конъюнктуру фондрвого рынка Основные принципы и стратегических формирования целей инвестиционного инвестора. портфеля: безопасность, доходность, ликвидность вложений, а также их рост. Под безопасностью инвестиций имеется в виду страхование от возможных рисков и стабильность получения дохода. Безопасность достигается в ущерб доходности и росту вложений. Под ликвидностью понимается способность финансового актива быстро превращаться в деньги для приобретения недвижимости, товаров, услуг. Ни одна инвестиционная ценная бумага не имеет всех перечисленных свойств. Если она надежна, то ее доходность будет низкой, так как покупатели надежных ценных бумаг будут предлагать за них реальную цену. Главная цель инвестора - достичь оптимального соотношения между риском и доходом. Фондовый портфель является оптимальным тогда, когда риск минимален, а Управление 1) доход от вложений фондовым формирование и максимален. портфелем анализ его включает: состава и структуры; 2) регулирование его содержания для достижения поставленных перед портфелем целей при сохранении необходимого уровня и минимизации связанных Целями с управления ним портфелем расходов. могут быть: * сохранность и увеличение капитала в отношении ценных бумаг с растущей курсовой стоимостью; * приобретение ценных бумаг, которые по условиям обращения могут заменить наличность (векселя); * доступ через приобретение ценных бумаг к дефицитной продукции, имущественным и неимущественным правам; * расширение сферы влияния собственности, еоздание холдинговых компаний, финансово-промышленных групп и иных предпринимательских структур; * спекулятивная игра на колебаниях курсов в условиях нестабильности фондового рынка; * зондирование рынка, страхование от излишних рисков путем приобретения государственных краткосрочных облигаций с гарантированным доходом и т. д. В процессе инвестиционной деятельности цели вкладчика могут меняться, что приводит к изменению состава портфеля. Обновление портфеля сводится к пересмотру соотношения между доходностью и риском входящих в него ценных бумаг. По результатам анализа принимается решение о продаже определенных видов ценностей. Инвестиционная ценная бумага продается, если: 1) она не принесла требуемого инвестору дохода, его рост не ожидается в будущем; 2) она не выполнила возложенную на нее функцию; 3) появились более доходные сферы вложения собственных денежных средств. При покупке ценных бумаг (акций и облигаций) одного эмитента инвестору необходимо исходить из принципа финансового левериджа. Финансовый леверидж представляет привилегированными собой акциями соотношение (префакциями), обыкновенными акциями ФЛ + = (Облигации между с одной стороны, с - Префакции) облигациями / и и другой: Обыкновенные акции. Финансовый леверидж является показателем финансовой устойчивости акционерного общества, что отражается и на доходности портфельных инвестиций. Высокий уровень данного показателя (больше 0,5) опасен для акционерной компании, так как приводит ее к нестабильности. Для снижения риска потерь инвестора применяется диверсификация портфеля, т. е. приобретение им различных типов ценных бумаг. Диверсификация понижает риск за счет того, что возможные низкие доходы по одним ценным бумагам будут компенсированы высокими доходами по другим фондовым ценностям. Минимизация риска достигается за счет того, что в фондовый портфель включаются ценные бумаги широкого круга отраслей хозяйства. Отдельные специалисты оценивают оптимальную величину фондового портфеля от 8 до 15 видов различных ценных бумаг. При большем количестве типов ценных бумаг фондовый портфель становится трудноуправляемым [9]. Методам расчета оптимального распределения фондовых инвестиций посвящено немало исследований, называемых "теорией портфеля". На практике применяются два способа управления портфелем ценных бумаг акционерного общества - самостоятельный и трастовый (доверительный). В качестве доверительного лица (траста) могут выступать коммерческие банки (их трастовые отделы); трастовые компании, создаваемые банками; инвестиционные банки и фонды. Средства, полученные предприятиями с фондового рынка, используются на следующие цели: 1) средства, полученные от первичного выпуска акций, направляются на формирование уставного капитала, предусмотренного учредительными документами акционерного общества; 2) средства, поступившие от дополнительной эмиссии акций, направляются на увеличение уставного капитала, предусмотреннр-го учредительными документами; 3) средства, вырученные от продажи корпоративных облигаций, могут быть направлены на финансирование реальных активов, нематериальных активов, а также на приобретение высокодоходных ценных бумаг других эмитентов; 4) государственные краткосрочные облигации служат платежным средством во взаимоотношениях с партнерами, а также источником получения дополнительного дохода; 5) доходы по депозитным счетам и облигационным займам могут быть направлены на пополнение оборотного капитала (приобретение товарноматериальных ценностей); 6) эмиссионный доход общества служит источником формирования добавочного капитала (наряду с дооценкой основных средств). Средства, полученные предприятиями с фондового рынка, повышают их финансовую устойчивость, улучшают ликвидность баланса и платежеспособность хозяйствующих субъектов. 5.4. Финансирование долгосрочных инвестиций в нематериальные активы Долгосрочные инвестиции в нематериальные активы предназначены для расширения научно-технического потенциала предприятия, принадлежат ему на праве собственности и приносят доход. Нематериальные активы отличаются от других активов: * от основных средств - не являются материально-вещественными ценностями; * от товаров - не предназначены для продажи; * от производственных запасов - используются в производстве в течение длительного периода (свыше года). Под данными активами понимаются права пользования и преимущества, объекты интеллектуальной собственности, имеющие стоимость. К ним относятся права пользования земельными участками и объектами природопользования, патенты, лицензии, авторские права, организационные расходы, товарные марки и знаки, изобретения, программные продукты, "цена фирмы" и т. д. К нематериальным активам могут также относиться отдельные виды научно-исследовательских, опытно-конструкторских и проектных работ. Особым видом нематериальных активов является "цена фирмы". Он обращает уровень деловой репутации предприятия, которая выявляется при его покупке по цене, превышающей стоимость его активов. В этом случае сумма превышения уплаченной суммы над оценочной стоимостью объекта составляет "цену фирмы" и учитывается у покупателя в составе нематериальных активов. Стоимость объектов нематериальных активов отражается в балансе первоначально по их рыночной стоимости или как сумма затрат по их изготовлению собственными силами с учетом расходов на доведение до практического использования. При создании учредителями отдельных видов нематериальных активов фактические затраты отражаются на счете "Капитальные вложения". По мере доведения их до состояния, пригодного к использованию они зачисляются на счет "Нематериальные активы". Довольно часто нематериальные активы учитываются в балансе по символической стоимости, не отражающей их реальную стоимость. Это происходит из-за либо неграмотной, либо сознательно искаженной оценки. Как и основные фонды, нематериальные активы отражаются в балансе по остаточной стоимости с учетом износа. Норма амортизации нематериальных активов определяется сроком их использования. Если он не установлен, то норма Все амортизации учитываемые принимается нематериальные активы равной относятся 10%. к категории идентифицируемых. Они могут быть индивидуальными объектами куплипродажи как объекты интеллектуальной собственности. Нематериальные активы * могут взносами поступать учредителей предприятию в следующими уставный капитал способами: предприятий; * определением имущественных долей в уставном капитале при слиянии или разъединении предприятий; * куплей патентов, лицензий и других прав на объекты интеллектуальной собственности; * кредитованием под залог имущества, содержащего интеллектуальной * объекты собственности; куплей товарной марки (франчайзинг); * поступлениями безвозмездно от других предприятий и граждан и др. Нематериальные активы * выбывают с предприятия продажи вследствие: (реализации); * * списания; вложений * в уставный вклада * в безвозмездной капитал других предприятий; совместную передачи деятельность; и др. Универсальных методов оценки интеллектуальной собственности нет. Как и при оценке недвижимости и бизнеса, основными подходами к оценке объектов интеллектуальной собственности являются затратный, рыночный и доходный. При приобретении собственности могут и использовании учитываться объектов следующие интеллектуальной виды затрат: * * затраты затраты на приобретение на доведение до имущественных состояния, позволяющего использовать прав; практически эти объекты; * затраты на освоение в производстве объектов интеллектуальной собственности или товаров с их использованием; * затраты на правовую охрану объектов интеллектуальной собственности; * затраты на страхование рисков использования нематериальных активов и др. Источниками доходов от использования собственности объектов интеллектуальной могут быть: * увеличение объемов продаж отдельных товаров предприятия или всей продукции; * повышение цены использующей * вследствие объекты снижение повышения качества интеллектуальной издержек в продукции, собственности; производстве; * выручка от реализации самих объектов интеллектуальной собственности и др. Основная трудность в оценке стоимости нематериальных активов состоит в том, что в бухгалтерском учете не выделяется доля прибыли, полученная за счет использования объектов интеллектуальной собственности. Обоснование этой прибыли трудно бывает оценить. Это положение используется в методах, в основу которых положена ставка роялти. Роялти - это периодические отчисления лицензиару (продавцу) за возмездное представление права пользования объектами интеллектуальной собственности (патентами, лицензиями, товарными марками и др.). Как правило, роялти определяется процентом от дохода, прибыли или собственности. Обычно роялти составляет 5-20% дополнительной прибыли, получаемой предприятием, купившим интеллектуальную собственность. Этот процент устанавливается по договоренности между покупателем и продавцом. Помимо идентифицируемых нематериальных активов некоторые предприятия имеют другую группу нематериальных активов, которые нельзя идентифицировать с отдельным объектом. Эта группа активов не может быть отделена от конкретного бизнеса или конкретного предприятия. Она называется гудвилл. По сути - это неучтенные активы. В финансовой отчетности предприятий (фирм) в странах с развитой рыночной экономикой гудвилл учитывается только в случае приобретения (поглощения, слияния) другой фирмы по цене, превышающей стоимость активов. В западных странах в целях минимизации налогообложения приобретающая компания оценивает гудвилл минимально возможной величиной, ограниченной правовыми возможностями высокой оценки прочих активов. Гудвилл не амортизируется. Источниками финансирования приобретения нематериальных активов являются: * амортизационные отчисления, поступающие в составе выручки от реализации * чистая продукции прибыль, на расчетный остающаяся в счет распоряжении предприятия; предприятия; * средства, поступающие с фондового рынка от продаж ценных бумаг; * ссуды коммерческих банков и др. Основным принципом управления динамикой нематериальных активов является то, что темпы роста объема продаж и прибыли должны опережать темпы роста нематериальных активов за расчетный период. Доходность нематериальных активов может быть существенно повышена за счет ускорения их оборачиваемости и увеличения рентабельности продаж. Оба фактора могут быть приведены в действие через позитивное влияние нематериальных активов на качество продукции, расширение рынка сбыта, снижение затрат всех видов ресурсов. 6.1. В Традиционные экономической теории методы известны оценки следующие инвестиций методы оценки инвестиционных проектов в условиях определенности (определенность - эта ситуация, когда нам точно известны величины денежных потоков проекта, то есть дисперсия 1) методы, а) метод б) в) основанные определения метод метод г) равна на применении чистой текущей расчета расчета расчет индекса внутренней дисконтирования: стоимости NPV; прибыльности IP; нормы дисконтированного нулю): рентабельности срока IRR; окупаемости; 2) методы, не использующие дисконтирование (эта группа методов является частным случаем Рассмотрим первой первую группы). группу методов. 1. Метод NPV - определение разницы между суммой дисконтированных денежных поступлений от реализации проекта и дисконтированной текущей стоимостью где CFt It всех - инвестиционные затраты денежный поток затрат: в момент в времени период t; t. Иногда можно использовать эквивалентный аннуитет, если проекты имеют разную продолжительность: Преимущества * критериев учитывается альтернативная дисконтирования: стоимость используемых ресурсов; * в расчет принимаются реальные денежные потоки, а не условные бухгалтерские величины, т. е. оценка инвестиционных проектов проводится с позиции инвестора * инвестиционных оценка обеспечения и не проектов благосостояния Недостатки критериев зависит от учетной производится собственника дисконтирования политики; исходя из цели предприятия-акционера. (проистекают из исходных предположений): * повышение акционерной стоимости фирмы - не единственная цель предприятия (кроме того, существуют маркетинговые, социальные, научнотехнические, психологические ограничиваться исключительно и другие финансовыми цели), следовательно, критериями нельзя: в дополнение к ним в системе контроллинга должны использоваться и другие критерии, оценивающие факторы психологического, социального, научнотехнического плана; * менеджеры не всегда действуют рационально и не всегда стремятся к этому; цели менеджеров не всегда совпадают с целями фирмы; * некоторые из используемых ресурсов трудно оценить в денежном выражении (например, такие как время высококвалифицированных сотрудников). 2. Метод рентабельности инвестиций - рассчитывается индекс прибыльности PI; Достоинства и недостатки критерия рентабельности представлены в табл. 6.1. 3. Метод расчета внутренней нормы рентабельности. IRR - уровень окупаемости инвестиций, то есть k, при котором NPV=0: где k - неизвестное. 4. Метод расчета срока окупаемости. Срок окупаемости - это тот срок, который понадобится для возмещения суммы первоначальных инвестиций. Этот метод особенно привлекателен при следующих условиях: * все сравниваемые проекты имеют одинаковый период реализации; * все проекты предполагают разовое вложение средств; * ежегодные денежные потоки на протяжении срока жизни проекта примерно равны. Достоинства и недостатки критерия окупаемости представлены в табл. 6.2. Так как NPV в этом методе не учитывается, использовать его для ранжирования инвестиций не рекомендуется. В целом методы дисконтирования более совершенны, чем традиционные: они отражают законы рынка капитала, позволяя оценить упущенную выгоду от выбора конкретного способа использования ресурсов, то есть экономическую стоимость ресурсов. Однако в чистом виде эти критерии могут использоваться только в условиях "совершенного рынка": для анализа инвестиций в условиях неопределенности, неполной информации потребуются модификации критериев. Основная проблема, которая встает при использовании критериев дисконтирования денежных потоков, - выбор ставки дисконтирования. Ставка дисконтирования должна отражать альтернативную стоимость капитала, поэтому она зависит от возможностей вложения капитала, имеющихся у предприятия. В литературе [8,10,24,25,49 и др.] встречается множество различных подходов к определению ставки дисконтирования. Рассмотрим наиболее распространенные (средневзвешенная стоимость капитала, процент по заемному капиталу, ставка по безопасным вложениям и др.) и приведем оценку достоинств и недостатков каждого подхода. 6.2. Выбор ставки дисконтирования Можно предложить следующую формулу определения средневзвешенной стоимости капитала WACC (если приравнять требуемую доходность, то есть ставку дисконта, к WACC). где we, wsd, wid - удельный вес в активах предприятиях собственных, краткосрочных ke, ksd, и rld r t - долгосрочных их соответствующая ставка - средняя кредитов ставка и стоимость займов; в %; рефинансирования; налога на прибыль. Использование средневзвешенной стоимости капитала в качестве ставки дисконтирования * стоимость имеет капитала следующие можно преимущества: точно рассчитать; * по стоимости капитала можно судить по крайней мере об одном из возможных вариантов альтернативного использования ресурсов - возврате денег акционерам и кредиторам пропорционально их вкладам в капитал предприятия. Однако есть у этого подхода и недостатки, которые заключаются в следующем: * средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается на основе процента по заемным средствам и дивиденда, но и процент, и дивиденды включают в себя поправку на риск; в ходе дисконтирования поправка на риск учитывается при расчете сложного процента, поэтому риск как бы нарастает равномерно с течением времени (однако это происходит не всегда); * средневзвешенная стоимость капитала не является постоянной величиной, и в результате осуществления инвестиций она может измениться при следующих условиях: - если риск планируемого инвестиционного проекта сильно отличается от риска деятельности фирмы в настоящее время; - если для осуществления проекта предприятию необходимо привлечь дополнительный капитал из одного конкретного источника (например, взять кредит); * средневзвешенная стоимость капитала усредняет все риски предприятия, так как для всех инвестиционных проектов используется одна и та же ставка дисконтирования, но различные инвестиционные проекты одного и того же предприятия могут сильно отличаться по степени и характеру риска; * использование средневзвешенной стоимости капитала в качестве ставки дисконтирования предполагает, что внутренняя норма рентабельности любого инвестиционного проекта предприятия должна быть выше средневзвешенной стоимости капитала, но это необязательно: у одного проекта она может быть выше, у другого ниже, важно лишь, чтобы внутренняя норма рентабельности всего инвестиционного портфеля предприятия была не ниже стоимости капитала (с учетом возможного изменения стоимости капитала в результате осуществления инвестиционного проекта). Выбор ставки дисконтирования с опорой на процент по заемному капиталу Ставка процента по заемному капиталу - это текущая эффективная ставка процента по долгосрочной задолженности, т. е. процент, под который предприятие может взять в долг в настоящее время. Действительно, если капитал можно либо инвестировать, либо вернуть заимодавцам, то процент по заемным средствам равен альтернативной стоимости капитала. Следует подчеркнуть, что в качестве ставки дисконтирования следует использовать только эффективную ставку процента, которая может отличаться от номинальной, поскольку период капитализации процентов может быть разным. Выбор ставки дисконтирования с опорой на ставку по безопасным вложениям Ставку процента по безопасным вложениям можно рассматривать как вмененную (альтернативную) стоимость денег. Определим, что понимается под безопасностью вложений. Существуют определенные виды риска, которые невозможно устранить на практике и которые отражаются на всех процентных ценных бумагах (например, риск изменения процентных ставок в будущем). Для практического использования было бы целесообразно несколько упростить задачу, сведя весь многообразный спектр рисков к вероятности того, что фактические денежные доходы окажутся меньше запланированных. Это значит, что в качестве ставки дисконтирования можно использовать ставку процента по таким инвестициям, риск неплатежа (или непоступления денежных доходов) по которым практически нулевой. На Западе роль такой государственным ставки ценным обычно бумагам, В играет ставка условиях процента России для по этого использовались ставки по ГКО и другим федеральным финансовым инструментам. Сейчас можно предложить использовать ставку рефинансирования. Недостаток этого подхода в условиях России в том, что трудно определить, какие вложения можно считать безрисковыми. Выбор ставки дисконтирования с опорой на ставку по безопасным вложениям с поправкой на риск Ставка дисконтирования с поправкой на риск равна ставке процента по безопасному r = где r вложению, скорректированной rt + учетом B(rm искомая - с риска: - ставка rf), дисконтирования; B - показатель "бета", характеризующий взаимосвязь между среднерыночной доходностью и доходностью данной инвестиции; среднерыночная rmrf доходность; доходность - безопасного вложения. B характеризует взаимосвязь между доходностью данной инвестиции и среднерыночной доходностью. Например, если коэффициент B = 2, это означает, что при росте среднерыночной доходности на 1% доходность по данной инвестиции вырастет на 2%. Для большинства инвестиционных проектов промышленных предприятий получить коэффициент 3 практически невозможно. Выбор ставки дисконтирования с опорой на ставку по безопасным вложениям Более с тонкий поправкой способ учета на риск риска - по методу введение в нарашения анализ ставки дисконтирования, скорректированной с учетом риска, - использование ставки дисконтирования с учетом риска по методу наращения. Норма дисконта по методу наращения означает, что ставка дисконтирования зависит не только от фазы, но и от этапа реализации проекта, и норма дисконта R для = Rбр этапа * проекта равна: + Y(Pпр)), (1 где Y(Рпр) - коэффициент роста безрисковой ставки для данной Pпр (степень риска проекта, (определяется определенная экспертным экспертным путем) на данном этапе путем). Выбор ставки дисконтирования с опорой на ставку с поправкой на риск и стоимость долга Использование средневзвешенной стоимости капитала в качестве ставки Дисконтирования уравнивает риски всех инвестиционных проектов предприятия. Чтобы отразить различия в риске разных проектов, показатель Средневзвешенной стоимости капитала можно несколько модифицировать. Один из возможных подходов - дисконтировать денежные потоки по ставке, отражающей только риск самого проекта и не учитывающей эффект финансирования, собственными как будто средствами. проект финансируется Единственная проблема исключительно возможность - предприятия взять целевой кредит на осуществление определенного проекта под льготный процент, который может оказаться значительно ниже, чем в среднем на рынке. Тогда осуществление инвестиционного проекта позволит предприятию сэкономить часть процентных выплат, а отказ от этого проекта автоматически означает отказ от льготного кредита. Поэтому ставку дисконтирования, равную стоимости собственного капитала, можно использовать, если рассматривать приведенную стоимость проекта как сумму следующих составляющих: 1) приведенной стоимости денежных потоков проекта после налогов, но без учета 2) кредита приведенной и стоимости процентов налогов, по сэкономленных нему; в результате использования заемных средств за счет того, что часть процентов включается в себестоимость и исключается из налогооблагаемой прибыли; 3) приведенной стоимости процентных выплат, сэкономленных за счет использования Обозначим льготных кредитов скорректированную (если приведенную таковые есть). стоимость APV: где Tt - налоговые отчисления, сэкономленные вследствие использования конкретной схемы финансирования; St - величина процентов, сэкономленных в году t в результате использования льготного кредита; Id - процент по заемным средствам, скорректированный с учетом уменьшения налога на прибыль вследствие включения процентов по заемным средствам в себестоимость). Чтобы отразить разницу между рискованностью денежных потоков, слагаемые дисконтируют по различным ставкам. Денежные потоки, связанные с экономией налогов и использованием льготного кредита, необходимо дисконтировать по ставке, равной проценту по заемным средствам: денежные потоки, возникающие изза экономии налогов и процентов, точно известны. Денежные потоки, связанные с осуществлением самого проекта, связаны с наибольшим риском, а потому их необходимо дисконтировать по ставке, равной проценту по безопасным вложениям плюс премия за риск конкретного проекта. Основные преимущества скорректированной приведенной стоимости следующие: * * учтена учтен эффект специфика особенностей проекта; финансирования проекта; * частично учтена различная степень риска для разных денежных потоков. Недостатки * не метода: учтены конкретные источники риска: * разная степень риска разных денежных потоков учтена лишь частично (риску могут быть подвержены не все денежные потоки от операций, а только их часть, например издержки на материалы и комплектующие); * затруднено определение точного значения поправки на риск; * риск учтен через ставку дисконтирования, то есть предполагается, что более отдаленные по времени денежные потоки сопряжены с большим риском (это не всегда соответствует истине). Выбор ставки дисконтирования с опорой на альтернативную стоимость денег Под альтернативной стоимостью денег обычно понимают внутреннюю норму рентабельности предельного принятого или предельного непринятого проекта. Например, у предприятия есть три инвестиционных проекта: А, Б, В и каждому проекту соответствует свое значение IRRi. Предприятие решило осуществлять проекты А и В, а от проекта Б отказаться (ранжирование могло вестись и по критерию IRR). Таким образом, предприятие может взять в качестве ставки дисконтирования внутреннюю норму рентабельности предельного принятого проекта или внутреннюю норму рентабельности предельного непринятого проекта. С точки зрения теории использование внутренней нормы рентабельности предельного принятого или предельного непринятого проекта вполне оправданно, но недостаток метода в том, что на практике определить это значение достаточно сложно и, кроме того, проценты по предельному принятому и предельному непринятому проектам будут различны. Итак, существует множество разнообразных подходов к определению ставки дисконтирования, причем у каждого из них есть свои "плюсы" и "минусы". Трудность выбора ставки дисконтирования инвестиционных проектов заключается в том, что с позиции математики не только результат оценки, но и результат ранжирования инвестиционных проектов зависит от ставки дисконтирования. Анализ При оценке возможности проектов в эффективности учитывать условиях капитальных влияние вложений инфляции. Это инфляции необходимо можно по делать корректировкой на индекс инфляции либо будущих поступлений, либо коэффициента дисконтирования. Наиболее корректной, но и более трудоемкой в расчетах является методика, предусматривающая корректировку всех факторов, влияющих на денежные потоки сравниваемых проектов. Среди основных факторов: объем выручки и переменные расходы. Корректировка может осуществляться с использованием различных индексов, поскольку индексы цен на продукцию предприятия и потребляемое им сырье могут существенно отличаться от индекса инфляции. С помощью таких пересчетов исчисляются новые денежные потоки, которые и сравниваются между собой с помощью критерия Более NPV. простой является методика дисконтирования p = где р r на r - + i ставка обычный - корректировки коэффициента индекс + r*i дисконтирования инфляции: = r с + учетом коэффициент i риска; дисконтирования; i - индекс инфляции. 7.1. Подходы к анализу инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности В условиях определенности рыночную стоимость инвестиций можно определить с помощью текущей стоимости будущих денежных потоков при ставке дисконтирования, равной проценту по безрисковым вложениям. Этот подход теоретически верен и практически осуществим, так как имеется лишь один возможный вариант денежных потоков и точно известна соответствующая ставка дисконтирования. Существует необходимость методы работы с капитальным бюджетом в условиях неопределенности. Когда инвестиционное решение принято в условиях неопределенности, денежные потоки могут возникать в соответствии с одним из множества альтернативных сценариев. Мы не знаем заранее, какой из сценариев осуществится в действительности. Цели остаются все теми же: мы хотим узнать, на какую величину изменится рыночная стоимость фирмы в случае принятия решения в пользу вложения капитала. Однако процесс оценки гораздо сложнее, чем в условиях определенности. В условиях неопределенности существует своего рода противоречие между теоретически верным и практически осуществимым подходом. Теоретически безупречный подход состоит в том, чтобы учесть все возможные варианты сценариев денежных потоков. В большинстве случаев это трудно или невозможно, так как придется учитывать слишком много альтернатив. Методы исследования неопределенности можно разбить на три группы. Одна группа методов делает попытку учесть в явном виде все альтернативные сценарии денежных потоков. К этой группе относятся методы предпочтительного состояния. Методы другой группы требуют, чтобы было дано полное обобщенное описание активов, на основе которого можно будет определить их стоимость. Например, можно составить прогноз ожидаемых денежных потоков на каждый период и дисконтировать их по соответствующей ставке с поправкой на риск, определяя тем самым стоимость активов. Третья группа методов разработана для того, чтобы обеспечить более глубокое понимание характеристик инвестиций, особенно связанного с ними риска. Это может принести пользу, даже если метод и не дает точного прогноза рыночной стоимости инвестиций. Анализ окупаемости, анализ чувствительности, стратегическое планирование могут послужить примерами таких методов. Хотя эти три подхода могут вступить в противоречие, их можно использовать и так, чтобы они дополняли друг друга. В условиях неопределенности любое инвестиционное решение в значительной мере основано на субъективных суждениях (на здравом смысле). Чтобы принимать правильные решения, необходимо: а) понимать, каким образом альтернативные сценарии денежных потоков, возможные в результате инвестирования, повлияют на рыночную стоимость проекта; б) осознавать риск конкретного рассматриваемого инвестиционного проекта (этому поможет применение третьего подхода) и в) на основании своих заключений по первым двум пунктам оценить стоимость инвестиций (используя один из методов второй группы) так, чтобы данный проект можно было сравнивать с другими альтернативами. Большинство инвесторов готовы пойти на риск только в том случае, если получат за это дополнительный выигрыш (в виде доходов). Поэтому для полноценного анализа инвестиций нужно определить, сколько стоит риск в глазах инвестора, то есть за какой дополнительный доход инвестор согласится рисковать. Существует множество подходов к решению непростой проблемы анализа инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности. Рассмотрим наиболее известные из них. 1. Подходы, связанные с определением величины поправки на риск Ставка дисконтирования с поправкой на риск - наиболее часто применяемый подход. Напомним, что ставка дисконтирования с поправкой на риск рассчитывается как сумма ставки по безопасным вложениям и поправки на риск. У этого подхода есть ряд достоинств и недостатков. Основное достоинство метода заключается в том, что он основывается на хорошо известных законах функционирования рынка капитала (на модели определения цены капитальных активов). Пользуясь этим методом, предприятие оценивает инвестиционные предложения так, как это сделали бы сами акционеры. Но, несмотря на очевидные достоинства, у этого метода есть ряд недостатков: * использование ставки дисконтирования с поправкой на риск взято из модели определения цены капитальных активов (САРМ) - модели, построенной для совершенного рынка, а реальный рынок не удовлетворяет требованиям к совершенному рынку капитала (полная информация, неограниченное количество продавцов и покупателей, низкие входные и выходные барьеры и т. д.). Кроме того, под риском в этой модели понимают степень отклонения фактической доходности инвестиций от среднерыночной, тогда как в реальной жизни риск более ассоциируется у менеджеров с опасностью потерь или в крайнем случае с вероятностью недополучения ожидаемых доходов; * метод основан на неявном предположении о том, что более отдаленные по времени денежные потоки более рискованны, причем рискованность денежных потоков растет заранее известным нам темпом (в реальности это не всегда так); * метод повышения ставки дисконтирования не позволяет учитывать конкретные источники риска; * очень трудно определить точное значение поправки на риск. Не всегда можно найти аналог оцениваемому инвестиционному проекту. Рационально обоснованные процедуры для этого отсутствуют, а значит, ставка дисконтирования - чисто субъективная величина, для определения ее значения требуется опыт применения методов дисконтирования. Неверное определение ставки дисконтирования с поправкой на риск может стать источником значительных ошибок, так как при дисконтировании погрешность накапливается в геометрической прогрессии. Подводя итог, можно сказать, что, несмотря на то что ставки дисконтирования с поправкой на риск широко используются, на практике этот метод может оказаться не вполне корректным и даже привести к ошибкам в исследованиях. Второй метод учета риска состоит в том, чтобы непосредственно оценить поправку на риск и вычесть ее из величины текущей стоимости, рассчитанной по ставке безрискового вложения. Третий возможный подход состоит в том, чтобы заменить ожидаемый денежный поток в каждый момент времени на его достоверный эквивалент и дисконтировать эти эквиваленты по ставке безрискового вложения. 2. Анализ метола достоверных эквивалентов Вместо того чтобы менять ставку дисконтирования, многие исследователи предлагают корректировать сами денежные потоки, рассчитав достоверные эквиваленты неопределенных денежных потоков. Достоверный эквивалент неопределенных денежных потоков - это такие определенные денежные потоки, полезность которых для предприятия точно такая же, как и полезность неопределенных денежных потоков. Использование в качестве достоверного эквивалента математического ожидания денежных потоков самый простой метод анализа достоверных эквивалентов. Чтобы сделать поправку на риск, находят математическое ожидание денежных потоков для каждого момента времени. Математическое ожидание (МО) рассчитывается по где формуле: Xi p(i) денежные - потоки при условии вероятность события события i; i. Очевидно, что для вычисления математического ожидания необходимо знать вероятности получения тех или иных денежных потоков. На практике это довольно трудно сделать. Затем анализ проводят так же, как и в случае, когда риска нет: находят чистую приведенную стоимость или внутреннюю норму рентабельности инвестиций и на основе этих критериев принимают решение (стоит ли оцениваемый проект того, чтобы вкладывать в него деньги, или нет). Пример 1. Денежные потоки инвестиционного проекта представляют собой неопределенную величину. Имеются три возможных варианта развития событий: А, Б, В. Денежные потоки проекта для каждого варианта и вероятность каждого варианта представлены в табл. 7.1. Результаты расчета математического ожидания денежных потоков приведены в последней строке. Очевидный недостаток метода в том, что если лицо, принимающее решение не склонно к риску, то полезность случайной величины не может быть равна математическому ожиданию. Метод состояния предпочтения - более сложный и тонкий инструмент. Если достоверный эквивалент равен математическому ожиданию денежных потоков, то ценность денег зависит исключительно от вероятности наступления каждого возможного состояния природы. Напротив, в основе метода состояния предпочтения лежит предположение о различной полезности денежных потоков для предприятия в различных ситуациях. Использовать метод предпочтительного состояния при разработке капитального бюджета в условиях неопределенности с теоретической точки зрения настолько же правильно, как и применять метод текущей стоимости в условиях определенности. Методы текущей стоимости и предпочтительного состояния тесно взаимосвязаны. Можно представить себе, что метод предпочтительного состояния - это обобщение метода текущей стоимости для случая неопределенности. В модели предпочтительного состояния трактовка неопределенности следующая: пусть в период 0 доллары в условиях В дороже, чем доллары в условиях А. Более высокая цена может отражать тот факт, что предельная ценность доллара для потребителя в условиях В больше, чем и условиях А (так как предельная полезность того, что на него можно купить, больше). Другое возможное объяснение заключается в том, что средний инвестор считает низкой вероятность возникновения условий А и потому не хочет платить высокую цену за доллары, которые он получит только в этих условиях. На условные коэффициенты текущей стоимости влияют и недостаточность долларов в некоторых условиях, и вероятность самого этого состояния. Применяется метод предпочтительного состояния следующим образом: сначала составляют список всех возможных состояний природы на каждый период времени. Здесь состояние природы - это денежные поступления за период. Для каждого такого состояния рассчитывают коэффициент, показывающий, чему равна ценность одной денежной единицы в данном состоянии природы. Этот коэффициент называется коэффициентом приведенной стоимости с поправкой на риск. Он представляет собой произведение трех сомножителей: RAPVE= p(i) * дисконтирующий множитель * К . Ценность одной денежной единицы в состоянии i-м природы где р (i) - вероятность того, что состояние наступит (сумма вероятности по всем событиям должна равняться 1); PV - приведенная стоимость достоверного дохода в одну денежную единицу; К - коэффициент поправки на риск при данном состоянии, то есть количественное выражение полезности риска для предприятия. Таким образом, денежные потоки для каждого состояния природы умножают на коэффициент ценности доллара в соответствующем состоянии природы и на вероятность самого по себе состояния природы. Сумма полученных произведений - это ценность предлагаемого инвестиционного проекта. Коэффициент поправки на риск помогает учесть различную ценность денег в разных условиях (например, в условиях кризиса предприятию дорога каждая копейка, а в условиях процветания можно рискнуть значительной суммой). Чем выше коэффициент поправки на риск, тем больше ценность денег в данном состоянии природы. Таким образом, можно ожидать, что коэффициент поправки на риск будет ниже среднего при условии, что доход и богатство большинства инвесторов выше среднего, и выше среднего, если доход и богатство большинства инвесторов ниже среднего. Требуется понимание того, что коэффициенты поправки на риск, связанные с некоторым состоянием, зависят от дохода и богатства типичного инвестора в этом состоянии в один и тот же период времени. Если же величина активов относительно невелика, коэффициент не зависит от суммы денег, генерируемых активом в этом состоянии (если денежные потоки этого актива составляют малую часть доходов типичного инвестора). Весьма интересна ситуация "противофазных активов", когда инвестиции генерируют более высокие суммы доходов в тех ситуациях, когда деньги особенно нужны. Итак, каждое событие характеризуется собственным коэффициентом поправки на риск. Эти коэффициенты просто отражают цену долларов в различных событиях, но за один период, и не учитывают стоимость денег во времени и вероятность наступления события (например, см. табл. 7.2). Модель предпочтительного состояния предполагает, что все инвесторы пришли к согласию, во-первых, относительно состояния природы, которые в принципе возможны, и, во-вторых, о сегодняшней ценности одной денежной единицы, которая будет получена в каждом из состояний. Если все договорятся и по поводу денежных потоков, возникающих в каждом из состояний, то будет выработано общее мнение и о ценности активов. Инвесторы могут договориться о значениях коэффициентов приведенной стоимости с поправкой на риск для каждого состояния природы, если существуют рынки, на которых условные (зависящие от состояния природы) денежные потоки можно "купить" или "продать" по отдельности. Если такие рынки есть, то можно сделать инвестиционные вложения в такой портфель активов, который приносит оптимальное количество долларов в каждом состоянии в зависимости от бюджетных ограничений предприятия. Кроме того, найдя RAPVE для нескольких периодов, мы должны учитывать, что их можно использовать для оценки множества различных активов (то есть для других инвестиционных проектов). Метод предпочтительного состояния математически красив и теоретически верен, а потому его использование в анализе инвестиционных проектов представляется целесообразным. Недостатки метода: * для сложного проекта трудно составить перечень всех возможных состояний природы; * метод требует большого объема вычислений, даже если расчеты производят при помощи компьютера; * не всегда можно объективно определить ценность денег в каждом состоянии * человеку природы; психологически трудно оценивать вероятности. Таким образом, для применения метода предпочтительного состояния необходимо выявить условия возникновения денежных потоков, определить денежные потоки в каждом из условий и найти коэффициенты текущей стоимости с поправкой на риск. Кроме того, метод дает возможность сравнить относительную рискованность двух или более проектов: проект, который предлагает защиту от возможных потерь (то есть имеет денежные потоки большей стоимости), относительно более привлекателен. Но есть, однако, недостатки, которые затрудняют использование метода достоверных эквивалентов в проектировании инвестиционных проектов: трудность определении RAPVE при отсутствии совершенных рынков. 3. Анализ методов принятия решений без использования численных значений вероятностей На практике часто встречаются ситуации, когда оценить значение вероятности события чрезвычайно сложно. В этих случаях часто применяют методы, не использующие численные значения вероятностей: * максимакс - максимизация максимального результата проекта; * максимин - максимизация минимального результата проекта; * минимакс - минимизация максимальных потерь; * компромиссный - критерий Гурвица: взвешивание минимального и максимального результатов проекта. Для принятия решений об осуществлении инвестиционных проектов строят матрицу. Столбцы матрицы соответствуют возможным состояниям природы - ситуациям, над которыми руководитель предприятия не властен. Строки матрицы соответствуют возможным альтернативам осуществления инвестиционного проекта - стратегии, которые может выбрать руководитель предприятия. В клетках матрицы указываются результаты каждой стратегии для каждого состояния природы. Пример 2. Предприятие анализирует инвестиционный проект строительства линии по производству нового вида продукции. Существуют две возможности: построить линию большой мощности или построить линию малой мощности. Чистая приведенная стоимость проекта зависит от спроса на продукцию, а точный объем спроса неизвестен, однако известно, что существуют три основные возможности: отсутствие спроса, средний спрос и высокий спрос. В клетках матрицы (см. табл. 7.3) показана чистая приведенная стоимость проекта в соответствующем состоянии природы при условии, что предприятие выберет соответствующую стратегию. В последней строке показано, какая стратегия оптимальна в каждом состоянии природы. Максимаксное решение - построить линию большой мощности: максимальная чистая приведенная стоимость при этом составит 300, что соответствует сотуации высокого спроса. Максимаксный критерий отражает позицию руководителя-оптимиста, игнорирующего возможные потери. Максиминное решение - построить линию малой мощности: минимальный результат этой стратегии - потеря 100 (что лучше, чем возможная потеря 200 при строительстве линии большой мощности). Максиминный критерий отражает позицию руководителя, совершенно не склонного рисковать и отличающегося крайним пессимизмом. Этот критерий весьма полезен в ситуациях, где риск особенно высок (например, когда от результатов инвестиционного проекта зависит само существование предприятия). Для применения минимаксного критерия построим "матрицу сожалений" (табл. 7.4). В клетках этой матрицы показана величина сожаления - разность между фактическим и наилучшим результатами, которого могло бы добиться предприятие в данном состоянии природы. Сожаление показывает, что теряет предприятие в результате принятия неверного решения. Минимаксное решение соответствует стратегии, при которой максимальное сожаление минимально. В нашем случае для линии малой мощности максимальное сожаление составляет 150 (в ситуации высокого спроса), а для линии большой мощности - 100 (при отсутствии спроса). Поскольку 100 < 150, минимаксное решение - построить линию большой мощности. Минимаксный критерий ориентируется не столько на фактические, сколько на возможные потери или упущенную выгоду. Критерий Гурвица заключается в том, что минимальному и максимальному результатам каждой стратегии присваивается "вес". Оценка результата каждой стратегии равна сумме максимального и минимального результатов, умноженных на соответствующий вес. Пусть вес минимального и максимального результатов равен 0,5, вес максимального - также 0,5. Тогда расчет для каждой стратегии будет следующим: линия малой мощности: 0,5 х (-100) + 0,5x150 - -50 + 75 = 25; линия большой мощности: 0,5 х (-200) + 0,5 х 300 = -100 + 150 = 50. Критерий Гурвица свидетельствует в пользу строительства линии большой мощности (поскольку 50 > 25). Достоинство и одновременно недостаток критерия Гурвица заключается в необходимости присваивания весов возможным исходам; это позволяет учесть специфику ситуации, однако в присваивании весов всегда присутствует некоторая субъективность. Вследствие того что в реальных ситуациях часто отсутствует информация о вероятностях исходов, использование представленных выше методов в проектировании инвестиционных проектов вполне оправданно. Но выбор конкретного критерия зависит от специфики ситуаций и от индивидуальных предпочтений 4. аналитика. Анализ опционных методов Опционные критерии оценки инвестиционных проектов основаны на предположении о том, что любой инвестиционный проект можно уподобить опциону. Опцион - это ценная бумага, дающая владельцу право на покупку или продажу акции в некоторый будущий момент времени, но по заранее известной цене. Заплатив за опцион сейчас, инвестор покупает право на свободу выбора в будущем: он может либо воспользоваться этим выбором, либо нет. Стоимость опциона всегда неотрицательна (она положительна, если есть ненулевая вероятность получения выгоды от обещанной возможности, и равна нулю, если пользаваться этой возможностью невыгодно). Обычная биномиальная модель оценки опционов выглядит следующим образом. Пусть r - ставка процента, под которую можно привлечь или вложить капитал на один период, К - цена исполнения опциона покупателя, С стоимость опциона покупателя в момент времени 0, Cu, Cd - стоимость опциона к концу срока, если цена акции в этот момент достигнет соответственно u * S и d * S. Доходы от опциона покупателя можно точно промоделировать доходами от соответствующим образом выбранного портфеля акций в количестве А и облигаций в количестве В. Такой портфель называется хеджированным портфелем. Так как опцион покупателя полностью эквивалентен портфелю, стоимости Если опциона и портфеля наступит должны состояние быть u, одинаковы. то А * и * S + r * В = Сu Если же наступит состояние d, то A * d * S + r * B = Cd. Решая полученную систему уравнений относительно А и В, получаем Так как доход от хеджированного портфеля равен доходу от опциона, стоимости их тоже должны быть равны: C=A*S+B. Достоинство метода заключается в том, что нет необходимости знать вероятности и и d. Предлагается следующий теоретический подход к использованию опционных методов в анализе инвестиционных проектов: в качестве и х S и d х S можно взять денежные потоки от проекта в различных ситуациях (не обязательно знать вероятности этих ситуаций) и в качестве NPV использовать стоимость опциона. Основная трудность в том, что не во всех случаях можно подобрать адекватный промышленному проекту хеджированный портфель. Применение опционных методов в анализе инвестиционных проектов представляется весьма перспективным, поскольку данные методы позволяют оценивать в денежном выражении имеющиеся у предприятия возможности и стоящие перед ним опасности. 7.2. Некоторые особенности принятия решения по инвестиционному проекту в условиях неопределенности Используя все теоретические разработки для окончательной оценки проекта, люди, производящие оценку, должны полностью понимать, что за проект им предлагают. Особенно это важно в ситуациях, когда дается характеристика денежных потоков со всеми подробностями (например, при использовании метода предпочтительного состояния) или обобщенно (например, при использовании ставки дисконтирования с поправкой на риск). Необходимо учитывать также, что усилия и затраты следует направлять не только на оценку обобщенных показателей, но и на сбор первичных данных для прогнозирования денежных потоков. Для инвестиционного проекта, связанного с выпуском нового продукта, предположения о капитальных затратах будут основываться на детальных оценках потребностей в оборудовании, включая исследования цен, тщательный анализ способов замены оборудования. Потребности в рабочей силе, прогнозы уровня зарплаты, объема и доли рынка также являются предметом серьезного исследования. Для этих и других показателей определяется, какими будут результаты при различных условиях, так что, когда требуется всего одна оценка, ее получают на основе анализа ряда альтернатив. Ведь в процессе разработки капитального бюджета может использоваться необыкновенно богатый набор исходных данных. Как следует из этого, теория денежных потоков удобна для изучения проекта, сбора и обобщения большого объёма информации о проекте. Аналитики проектов, которые выполнили свою работу добросовестно, знают о проекте гораздо больше, чем может сказать о нем сам по себе набор оценок денежных потоков. Фактически один из наиболее важных результатов разработки капитального бюджета - это знания, которые приобретает аналитик при изучении проекта. Существует ряд методов, использование которых на практике поможет аналитику понять проект и, что особенно важно, изложить руководству в сжатой форме все необходимое. Среди них наиболее важен анализ чувствительности (имитационное моделирование). Он основан на том, что изменяют величины таких переменных, как стоимость наиболее важных материалов или спрос на конечный продукт, и смотрят, как повлияет это на денежные потоки и NPV. Другие важные соображения касаются гибкости проекта (в какой степени он позволяет приспосабливаться к неожиданностям и не следовать заранее определенному образу действия). 8.1. Цели оценки бизнеса Одним из главных направлений структурной перестройки экономики является стимулирование инвестиций в высокоэффективные и конкурентоспособные производства, в инновации. Инновационный диверсифицированным бизнес может предприятием, вестись так как многопродуктовым и однопродуктовыми специализированными предприятиями. При этом наблюдается закономерность: чем более радикальные продуктовые новшества собираются осваивать, тем чаще для их освоения и ведения операций с новыми продуктами создают новые однопродук-товые предприятия. Причины отмеченной закономерности видны из отражаемых ниже характерных случаев создания подобных предприятий. Создание нового специализированного предприятия под инвестиционный проект освоения продуктовой инновации характерно в следующих случаях [11, с. 167]: 1. Материнское финансово здоровое многопродуктовое предприятие выделяет для освоения новшества и операций с новым продуктом специализированное дочернее предприятие, потому что не хочет впрямую отвечать по обязательствам, возникающим в связи с освоением технически и коммерчески рискованного новшества. 2. Материнское финансово кризисное предприятие создает под инвестиционный проект освоения нового продукта (коммерчески эффективного, с коротким сроком окупаемости и способного вывести материнское предприятие из кризиса, обеспечить его санацию) дочернее специализированное предприятие, так как понимает, что привлечение необходимого партнерского и заемного капитала в материнское предприятие невозможно - в частности, из-за вполне оправданных опасений инвесторов, что их средства будут в действительности использованы для погашения первоочередных долгов материнского предприятия. Кроме того, материнское предприятие не желает допущения представителей инвесторов в свои органы управления, но допускает их приход в органы управления дочернего предприятия. 3. Специализированное на новшествах предприятие учреждается авторами (разработчиками) новшества, нуждающимися в привлечении сторонних инвесторов, которые, тем не менее, предпочитают разделить риски Инновации с частными учредителями - владельцами соответствующей интеллектуальной собственности, потребовав от них и посильного участия в предприятии реальными имущественными взносами; В строгом смысле инновационный бизнес предполагает создание нового предприятия (так называемого start-up), специально предназначенного для освоения новой продуктовой линии, также и потому, что именно оно способно привлекать средства инвесторов, которые желают инвестировать не столько в ту или иную фирму, сколько именно в осваиваемую продуктовую линию (проект) с гораздо большими гарантиями того, что их инвестиции не будут использоваться многопродуктовым предприятием для поддержания продуктовых линий (производств, операций, рабочих мест), не рассматриваемых инвестором в качестве перспективных. Специфической разновидностью инновационного бизнеса является сшдание и такого предприятия, которое организуется для создания и продаж не промышленного, а научно-технического продукта (научно-технической продукции). В этом случае предметом коммерческой реализации будут новые технологии. Осваиваемая продуктовая линия тогда станет базироваться на продажах разрабатываемых предприятием технологий в форме, например, продаж простых, исключительных и полных лицензий на изобретения и ноухау, в форме получения заказов на разработку новшеств с определенными технико-экономическими показателями. Подобные инновационные предприятия не берутся за освоение выпуска промышленного продукта, использующего создаваемые технологии. Они специализируются только на разработке все новых технологий для разных отраслей, на закреплении прав собственности на эти технологии и последующей продаже как этих прав, так и необходимого их получателю ноу-хау (последнее осуществляется посредством продажи разработанной конструкторской и технологической документации, предоставления образовательно-консультационных услуг и т. п.). Бизнес-линию в широком смысле можно определить как совокупность прав собственности, долгосрочных привилегий и конкурентных преимуществ, специального (по своему возможному применению) и универсального имущества, технологий, а также контрактов (на приобретение покупных ресурсов, аренду имущества, наем работников и сбыт продукта), которые обеспечивают возможность получать определенные доходы (поток доходов или серию денежных потоков) [11, с. 8]. В широком смысле бизнес-линию могут еще называть продуктовой линией. В инвестиционном анализе бизнес-линию именуют инвестиционным проектом, который может находиться на разных стадиях своего жизненного цикла (в начале процесса инвестиций в компоненты бизнес-линии, в середийе его, по завершению инвестиционного процесса и в течение периода получения отдачи с ранее сделанных инвестиций). В узком смысле бизнес-линия представляет собой совокупность контрактов (особенно долгосрочных), включая лицензии на вид деятельности и на технологии, которые являются ключевыми составляющими (так называемые закупочные и сбытовые линии бизнеса) для обусловленного ими денежного потока доходов. Соответственно в качестве предметов оценки бизнес-линии могут выступать: * продуктовые линии либо инвестиционные проекты (бизнес-линии в широком смысле слова); * совокупности контрактов, обеспечивающих закупочные и сбытовые линии бизнеса (бизнес-линии в узком смысле слова). Предметом оценки в последнем случае может выступать даже отдельный долгосрочный контракт, позволяющий регулярно получать определенные дополнительные доходы или определенную экономию в затратах. Примерами этого могут служить долгосрочные льготные (выгодные) договоры поставки товара по цене выше рыночной либо, наоборот, долгосрочные льготные договоры закупки ресурса (товара, сырья, комплектующего изделия, найма работника и пр.) по цене ниже рыночной. Такой же смысл имеет и оценка долгосрочных льготных договоров аренды недвижимости Главным или показателем оценки оборудования. предприятия и его инвестиционной привлекательности (с точки зрения инвестора) является рентабельность собственного капитала ROE Чистая = (return of equity): прибыль/Собственный капитал. С точки зрения акционеров, ROE можно сравнить со ставкой по депозитам. Именно опираясь на данный показатель, инвестор решает, держать ему деньги в предприятии или нет. Оценка бизнеса широко применяется при разработке бизнес-плана, так как инвестиционная стоимость проекта прежде всего интересует инвестора. Ответ на вопрос, какова инвестиционная эффективность проекта по сравнению с безрисковой рыночной ставкой ссудного процента, характеризующей простейшую альтернативу вложения средств, например в государственные облигации, следует приводить в бизнес-плане сразу же после краткого соответствующие изложения численные сути инвестиционного показатели, отражающие проекта, а интегральную эффективность проекта, необходимо поместить в краткий сводный проспект. Показатели должны быть именно теми, которые применяются в современном инвестиционном анализе, а не теми, которые удобно и просто сосчитать авторам бизнес-плана. Необходимо показать расчет этих показателей (например, в специальных приложениях, которых вообще должно быть много), тем самым убеждая инвестора в своей компетентности и добросовестности. Рассмотрим показатели эффективности инновационных проектов. Вопервых, здесь должна быть использована оценка инновационного бизнеса, о методах которой подробнее будет говориться ниже. Во-вторых, на основе оцененной чистой текущей стоимости проекта должны быть рассчитаны некоторые дополнительные предприятия показатели в Относительная эффективности задуманного относительных эффективность капиталовложения цифрах. в оцениваемое предприятие традиционно понимается как отношение экономического эффекта к вызвавшим его единовременным затратам. Если такую эффективность рассчитывать с использованием чистой настоящей ценности проекта, она представит собой доходность сделанных затрат, добавочную по сравнению с доходностью ссуживания средств 1о по рыночной ставке ссудного процента: E = NPV/Io. Однако этот метод слишком примитивен для принятия на его основе ответственных инвестиционных решений, когда экономическая среда динамично изменяется, вследствие выведения а самим инвесторам инвестиционных небезразличны средств из потери оборота. Наиболее корректным и рекомендуемым для использования показателем относительной эффективности инвестиций является показатель так называемой внутренней нормы доходности проекта (internal rate of return). В этом показателе сохраняется учет разной ценности разновременных затрат и доходов. В нем реализуется также и идея выявления действительной доходности проекта по сравнению с рыночной ставкой ссудного процента. Суть оценки внутренней нормы доходности проекта состоит в том, что при ее вычислении задаются вопросом, при какой ставке ссудного процента было бы равнопредпочтительно вместо инвестирования в этот проект просто вложить те же необходимые для него средства (Iо) в покупку государственных безрисковых облигаций или прокредито-вать кого-либо при том же уровне кредитных рисков, что и уровень рисков рассматриваемого бизнеса. Эту гипотетическую ставку ссудного процента и называют внутренней нормой доходности по конкретной инвестиции. Разница между нею и фактически действующей в момент оценки рыночной ставкой ссудного процента (по безрисковому ссуживанию посредством покупки государственных облигаций, если денежные потоки дисконтируют с использованием безрисковой ставки процента) указывает на сравнительную эффективность данного инвестиционного проекта в сопоставлении со средней эффективностью простых (с пренебрежимо малыми издержками трансакций) Внутренняя капиталовложений норма доходности на (IRR) рынке инвестиционного кредитов. проекта высчитывается приравниванием к нулю выражения для определения чистой настоящей ценности анализируемого инвестиционного проекта и решения полученного уравнения относительно той дисконтной ставки IRR, при которой чистая настоящая ценность проекта обратится в ноль (что будет означать равнопредпочтительность данного проекта с простым ссуживанием инвестируемого капитала по таким образом вычисленной ставке процента). Менеджерам такая оценка эффективности инвестиционных проектов кажется весьма наглядной: больше внутренняя норма доходности по проекту, чем рыночная Иногда ставка ссудного эффективность процента, инвестиционных равна ей или проектов меньше также ее. измеряют показателем срока окупаемости капиталовложений (в сравнении с какимилибо нормативами окупаемости, принятыми в фирме, или соответствующим потребительским предпочтением и планами индивидуальных инвесторов). Необходимо определить номер того первого года, когда накопленные денежные потоки покроют аккумулированные первоначальные инвестиции. 8.2. Методы оценки-бизнеса Методы оценки бизнеса разделяются на две группы. Первая группа рассматривает предприятия, имеющие собственное имущество (на собственном балансе), которое, будучи использовано в виде реальных материальных и нематериальных активов, способно обеспечивать определенные прибыли. Вторая группа методов исходит из представления предприятия как совокупности бизнес-линий (подкрепленные контрактными правами и правами собственности на сбытовые, закупочные линии и технологии), способных приносить соответствующий поток прибылей (точнее, денежные потоки или, Минэкономики, согласно действующим Минфином и утвержденным Госкомпромом РФ Госстроем, Методическим рекомендациям по оценке эффективности инвестиционных проектов и отбору их для финансирования, "потоки реальных денег" в форме остатка средств на счете и учтенной наличности предприятия) [35]. Главными представителями первой группы выступают так называемые "метод накопления активов" и "метод компании-аналога", распадающийся, в свою очередь, Использование на "метод метода рынка накопления капитала" активов и "метод предполагает сделок". оценку предприятия по рыночной, ликвидационной стоимости либо (наиболее простой вариант) балансовой стоимости его активов. Этот метод применим к предприятиям с быстро растущими в цене материальными активами типа высоколиквидных и дефицитных запасов сырья, материалов и пр. Однако нужно иметь в виду, что тогда оценки по этому методу следует делать не на основе прогноза" балансовой стоимости этих активов (она будет резко отставать и от роста указанных активов, и от инфляции), а базируясь на их рыночной стоимости (еще лучше ликвидационной стоимости при срочной продаже). Такой прогноз на основе надежных актуальных рыночных котировок может делаться специалистами соответствующих товарных рынков (например, биржевыми и внебиржевыми брокерами, крупными компаниями оптовой торговли). Тем не менее получение необходимого по качеству прогноза будущей рыночной или ликвидационной стоимости даже такого рода ликвидных материальных активов затруднено, если, конечно, заинтересованные всестороннего лица не располагают научного возможностью проведения исследования. Метод компании-аналога заключается в том, чтобы, опираясь на прогнозные оценки величин чистой (за вычетом задолженности) балансовой стоимости, прибыли или денежного потока предприятия, определить его обоснованную рыночную стоимость, делая это по аналогии с актуальным соотношением этих показателей и цен на их акции у сходных (принадлежащих к той же отрасли) предприятий. При этом в качестве сходных предприятий берутся фирмы данной отрасли, чьи акции ликвидны и достаточно надежно котируются на биржевом или внебиржевом фондовом рынке. Очевидно, что подбор фирм, сходных с оцениваемым предприятием, должен отвечать определенным критериям так, чтобы выдерживалась та же, что и у оцениваемого предприятия, доля профилирующего аналогичного продукта, размер предприятия, чтобы сходными с ним были стадия жизненного цикла фирмы, рынки сбыта, территориальное расположение, соотношение собственного и заемного капитала и пр. На базе информации о сходных фирмах рассчитываются так называемые "мультипликаторы" (коэффициенты) "цена/чистая балансовая стоимость", "цена/прибыль" и "цена/ денежный поток" (могут существовать предприятия, специализирующиеся на мониторинге и продаже в той или иной форме данных об этих коэффициентах). Общая идея данного метода сводится к тому, что прогнозируемая будущая рыночная стоимость предприятия оценивается по аналогии с рыночной стоимостью котируемых на фондовом рынке аналогичных предприятий. Причем в качестве таковых берутся предприятия, по которым уже выявились относительно устойчивые соотношения, харакг теризуемые соответствующими мультипликаторами. Фондовый рынок, таким образом, как бы помогает оценить предприятие, которое само еще на нем не появилось. Если метод компании-аналога подразумевает расчет и использование мультипликаторов, опирающихся на котируемую цену акций сходных с оцениваемым предприятием фирм, по которым фактически происходили продажи неконтрольных (достаточно мелких) пакетов акций, то такая разновидность данного метода называется "методом рынка капитала" и предполагает получение оценки стоимости предприятия в расчете на инвестора (как бы глазами инвестора), приобретающего неконтрольный пакет акций. В случае когда все же оказывается необходимым оценить стоимость контрольного пакета акций предприятия методом рынка капитала, к полученной оценке рекомендуется добавлять "премию за контроль", которая, согласно международной статистике, может достигать 40%. Данная цифра берется из статистики сделок на фондовом рынке. Если метод компании-аналога подразумевает расчет и использование мультипликаторов, которые рассчитаны по ценам акций в составе фактически продававшихся контрольных пакетов сходных фирм, то подобная разновидность указанного метода называется "методом сделок". Практические возможности использования этого метода предоставляются гораздо реже в силу относительно малой частоты сделок с контрольными пакетами. Этот метод предполагает оценку стоимости предприятия с точки зрения владельца контрольного пакета. При переходе к оценке неконтрольного пакета от оценки, первоначально полученной методом сделок, требуется уменьшить первоначальную оценку на так называемую " скидку за недостаток контроля". Она может достигать 30-35%. Метод сделок сводится к тому же алгоритму, что и в методе рынка капитала, с тем различием, что применяемые мультипликаторы вычисляются на основе цен по отслеживаемым на фондовом рынке сделкам с контрольными пакетами. Основу второй группы составляет "метод дисконтированого денежного потока", подразумевающий также применение методов "цены капитальных активов" или "модели оценки капитальных активов" (Capital Assets Pricing Model), "кумулятивного построения ставки дисконта" и "средневзвешенной стоимости капитала" ( Weighted Average Cost of Capital). Рассмотрим "метод дисконтированного денежного потока" более подробно. 8.3. Метод дисконтированного денежного потока Метод дисконтированного денежного потока является основным для оценки рыночной стоимости действующих предприятий (on-going-concerns), которые и после перепродажи новым владельцам не планируется закрывать (ликвидировать). Применительно к учреждаемому предприятию он предполагает рассмотрение так называемой бизнес-линии или продуктовой линии, реализующих предполагаемый к реализации инвестиционный проект. Бизнес-линия или продуктовая линия при этом представляют собой совокупность сбытовых (по реализуемому продукту) и закупочных (по покупным ресурсам соответствующего на него) продуктового линий, имеющихся инвестиционного у проекта, инициатора а также доступных ему технологий выпуска данного продукта [ 11, с. 49]. Закрепленность сбытовых и закупочных линий может в этом контексте характеризоваться либо уже заключенными сбытовыми и закупочными контрактами (по которым заявлено, например, протоколом о намерениях юридически обязующее намерение заключить их на определенных условиях), либо явно выраженными конкурентными преимуществами по поводу будущего заключения (перезаключения) этих контрактов. Доступ к необходимым технологиям отражается либо титулами собственности на них (патентами), либо фактическим распоряжением соответствующими, часто секретными, ноу-хау (желательно при пренебрежимо малой вероятности судебного преследования в связи с исками о неправомочном получении доступа к чужим охраняемым в качестве коммерческой тайны техническим секретам). Оценка предприятия тогда сводится к оценке бизнес-линии, что облегчается строго специализированным, по определению и уставу характером вновь создаваемого однопродуктового предприятия. Любая бизнес-линия (продуктовая линия, продукт) имеет свой жизненный цикл. Полный такой цикл включает в себя стадии создания продукта (разработки изделия и технологических процессов его производства, специального технологического оборудования и оснастки, проектирования и создания, включая строительство, монтаж оборудования, а также пусконаладочные работы соответствующих производственных мощностей); его освоения (освоения производства, продвижения товара на рынок, организация системы сбыта), роста выпуска и продаж продукта; "зрелости" продукта (замедления, а потом стабилизации его продаж); а также "упадка" или уменьшения продаж и/или прибыльности продукта (вследствие исчерпанности резерва совершенствования применяемых технологий и качества продукции). Если новым для фирмы является продукт, не новый для рынка, то стадия создания продукта сводится к покупке существующих технологий (например, по лицензии). В случае выведения на рынок усовершенствований ранее выпускавшегося продукта первая стадия его жизненного цикла сводится к незначительным разработкам по модернизации продукта и не включает создания новых технологических процессов, оборудования и производственных мощностей (вместо нового строительства или реконструкции имеет место лишь частичное обновление производства, когда достаточным может оказаться только создание новой специальной технологической оснастки, т. е. приспособлений, инструмента, а также контрольно-измерительных приборов). Завершение жизненного цикла продукта (продуктовой линии, бизнеслинии), когда предприятие прекращает выпуск продукта или операции с ним, наступает с окончанием так называемого "полезного срока жизни продукта". В нормальном случае этот момент приходится на достаточно далекую стадию уменьшения прибыльности продукта. Однако в это время продукт еще не успевает стать убыточным. В экономически ненормальных случаях предприятие завершает операции с проектом (снимает его с производства, прекращает его закупки) уже после того, как было вынуждено в течение некоторого времени выпускать ставший убыточным продукт. Нормальность или ненормальность жизненного цикла продукта на предприятии связана с тем, позаботилось ли предприятие своевременно начать подготовку перспективного и освоение продукта, когда еще более выявилась нового, тенденция коммерчески замедления выпускаемого товара либо услуги (противодействующая этой тенденции кампания "поддерживающей" рекламы, сама по себе дорогостоящая, может лишь на относительно короткое время отсрочить потерю рынка и/или прибылей, если не будет освоен новый, более выгодный и пользующийся спросом продукт). В экономически нормальном случае стратегия предприятия такова, что на стадию уменьшения массы и нормы прибыли по ранее освоенному продукту приходится стадия их роста по вновь осваиваемому товару (услуге). То же можно сказать и по поводу соответствующих бизнес-линий (продуктовых линий). В итоге совокупные (по сменяющим друг друга продуктам и продуктовым линиям) продажи и прибыли фирмы остаются постоянными либо незначительно, но равномерно растут. В экономически ненормальном случае обновления продукции до завершения освоения ее нового, более выгодного вида предприятие вынуждено продолжать вести выпуск и убыточные продажи устаревшего продукта, так как у предприятия просто нет иного продукта, который оно могло бы продавать, чтобы выручать средства, минимально необходимые хотя бы для осуществления фиксированных, т. е. не зависящих от объема выпуска платежей. Суть метода дисконтированного денежного потока состоит в следующем [26, с. 68]. Во-первых, остаточная ценность предприятия (продуктовой линии, проекта) должна выявляться в тот момент, когда динамика роста прибылей предприятия стабилизируется, то есть к данному моменту должен подтвердиться факт следования действительных доходов и расходов проекта изначально ожидавшейся их траектории. Важно при этом и то, что при удачном выполнении инвестиционного проекта (успешном освоении продукта) и по мере продвижения от начала проекта (учреждения предприятия) до момента перепродажи прав на дальнейшие прибыли от него, если это "продвижение" будет происходить по траектории ожидаемого в начале проекта жизненного цикла продукта (проекта), гипотетические будущие прибыли начнут уверенно реализовываться. Вероятность их получения в дальнейшем станет расти, доверие к проекту - увеличиваться. Поэтому стартовые капиталовложения инвесторов будут подниматься в цене пропорционально тому, в какой мере эффективность проекта (продукта предприятия) превысит среднюю эффективность капиталовложений в экономике. Во-вторых, при использовании метода дисконтированного денежного потока учитываются и суммируются только так называемые "экономические прибыли", то есть не сами прибыли по проекту в их абсолютном выражении, а только та их часть, на которую они больше прибыли от какого-либо альтернативного сопоставимого по рискам, но более простого для инвестора способа вложения тех же средств, что он инвестировал в данный проект. Отсечение от ожидаемых абсолютных прибылей той их доли, которая равна прибылям от указанных альтернативных способов вложения равнозначных средств (или выделение превышения над прибылями с альтернативных равнорисковых проектов), является основным экономическим содержанием дисконтирования прогнозируемых доходов (денежных поступлений) и расходов (платежей). В-третьих, в наиболее законченном своем варианте рассматриваемый метод оперирует не прибылями, которые прямо учитывают лишь текущие издержки (капиталовложения отражаются косвенно через их текущую амортизацию), а денежными потоками. Недостаток прибыли (убытков) как показателя в инвестиционных расчетах также объясняется тем, что прибыль, будучи чисто бухгалтерским отчетным показателем, подвержена значительным манипуляциям. Ее объявляемая величина зависит от метода учета стоимости покупных ресурсов в себестоимости проданной продукции (LIFO, FIFO, метод скользящей средней), от метода ускоренной амортизации и пр. Реальные деньги, причитающиеся инвестору зависят от движения и наличия у предприятия денежных средств - остатка средств на текущем (расчетном) счете и наличности в кассе. Денежный поток как термин является буквальным переводом с английского "cash-flow". В российской официальной терминологии этот показатель называется "сальдо реальных денег" или просто "реальными деньгами" предприятия [35]. Данный показатель отражает движение денежных средств предпри ятия остаток средств на текущем банковском счете в совокупности с "кассой" его наличных денежных фондов. Применяя метод дисконтированного денежного потока, можно оперировать в расчетах либо так называемым "денежным потоком для собственного капитала", либо бездолговым денежным потоком. 8.4. Оценка денежных потоков "Денежный поток для собственного капитала" (или "полный денежный поток"), работая с которым можно непосредственно оценивать рыночную стоимость собственного капитала предприятия (что и представляет собой рыночную стоимость последнего), отражает в своей структуре планируемый способ финансирования стартовых последующих инвестиций, обеспечивающих жизненный цикл продукта (бизнес-линии) [11, с. 57]. Иначе говоря, этот показатель указывает в том числе, сколько и на каких условиях для финансирования инвестиционного процесса будет привлекаться заемных средств, помимо собственных. Применительно к каждому будущему периоду в нем учитываются: ожидаемые прирост долгосрочной задолженности предприятия, уменьшение обязательств предприятия, выплата процентов по кредитам в порядке их текущего обслуживания. Поскольку доля и стоимость заемных средств в финансировании инвестиционного проекта здесь учтена уже в самом прогнозируемом денежном потоке, дисконтирование ожидаемых полных денежных потоков может происходить по ставке дисконта, равной требуемой инвестором (с учетом рисков) минимальной доходности вложения только его собственных средств, то есть, по так называемой ставке дисконта для собственного капитала [30, с. 116]. Бездолговой денежный поток не отражает планируемого движения и стоимости кредитных средств, используемых для финансирования инвестиционного процесса. Поэтому если в расчетах оперируют с ним, то тогда дисконтирование ожидаемых по инвестиционному проекту денежных потоков производится по ставке, равной средневзвешенной стоимости капитала данного предприятия (на момент вероятной перепродажи). При этом получаемая при суммировании дисконтированных бездолговых денежных потоков ожидаемая остаточная стоимость предприятия окажется оценкой стоимости всего инвестированного в предприятие к моменту его перепродажи капитала. Таким образом, для оценки стоимости его собственного капитала (то есть рыночной стоимости предприятия как такового) необходимо будет еще вычесть планируемую на рассматриваемый момент долгосрочную финансового (выходящую периода) за пределы рассматриваемой) задолженность предприятия. Денежный поток для оценки собственного капитала (полный денежный поток) может прогнозироваться двояким образом: * непосредственно из анализа сроков, величин и условий платежей и поступлений, предусмотренных заключенными закупочными, сбытовыми, трудовыми, арендными, кредитными и прочими договорами, если срок их действия полностью обеспечивает весь жизненный цикл рассматриваемых бизнес-линий краткосрочных или продукта проектов, по (что вероятно которым лишь имеются соответствующих для хотя достаточно бы проекты контрактов); * на основе оценки потребности в инвестициях и прогноза будущих текущих доходов и расходов предприятия. Наиболее реалистично отталкиваться от ожидаемых прибылей (убытков), не рассчитывая на возможность планировать будущие остатки средств на счете непосредственно из анализа заключаемых договоров. Тогда денежный поток в определенном будущем периоде t (по состоянию на конец его, реже на середину) может быть выражен так: "Денежный поток в период t" = "Прибыль (убытки) за период t" + "Износ ранее закупленных и созданных основных фондов (амортизационные отчисления за период t" - "Процентные выплаты в период t по кредитам" "Налог с прибыли" - "Инвестиции в период t" + "Прирост долгосрочной задолженности за период t" - "Прирост собственных оборотных средств в период Под t". приростом собственных оборотных средств здесь понимается увеличение запасов сырья и материалов, незавершенного производства, а также запаса готовой продукции, то есть всего того, в чем оказались связанными собственные оборотные средства и направленные на их пополнение денежные ресурсы. Движение краткосрочной задолженности в данной формуле не учитывается, так как считается, что ее оборот "уложился" в оборот средств предприятия, имевший место внутри соответствующего отчетного периода (проценты же за нее оказались учтенными в калькуляции себестоимости продукции). Бездолговой денежный поток может быть оценен по формуле, аналогичной приведенной выше, с той разницей, что в ней будут отсутствовать процентные выплаты, прирост и уменьшение долгосрочной задолженности. Решающим элементом денежного потока в любом его виде является ожидаемая прибыль от реализации продукта. В общем виде формула для ее прогноза Пt = на период Pt * t Qt выглядит - aPtk так [11, с. 60]: * Qtk - Wt где: Пt - прибыль от реализации продукта предприятия в период t; Рt - ожидаемая цена реализации продукта в период t; Qt - планируемое количество продаж продукта предприятия по цене Pt в период t; k = l,..., К - множество покупных ресурсов (включая рабочую силу разной квалификации), необходимых для выпуска продукта (k - номер покупного ресурса, Ptk - К цена их - приобретения общее покупного ресурса количество); k в период t; Qtk - объем (в натуральном выражении) покупного ресурса с номером k, необходимого для выпуска финального продукта Qt Wt - ожидаемые в период t накладные расходы. Информация о возможных Pt во взаимосвязи с Qt может быть получена из маркетинговых исследований прогнозируемого спроса (его емкости и ценовой эластичности) на осваиваемый продукт. Сведения о вероятных Рtk должны быть представлены в результате маркетинговых исследований сегодняшнего и будущего предложения покупных ресурсов. Величины же Qtk подлежат оценке из представлений (которым следует обязательно располагать менеджерам предприятия) о технологии выпуска продукта, которой располагает предприятие. Очевидно, работа с номинальными денежными потоками может обеспечить более высокую точность инвестиционных расчетов, при условии, что оценщик действительно хорошо ориентируется в текущей и ожидаемой конъюнктурах на рынках сбыта осваиваемого продукта и рынках потребления для него покупных ресурсов, опирается на соответствующие маркетинговые исследования данных рынков. Если же он лишь приблизительно ориентируется в указанных конъюнктурах, то следует использовать метод дисконтированного денежного потока, прогнозируя по осваиваемой продуктовой линии реальные денежные потоки. Они представляют собой ожидаемые в периоды t сальдо реальных поступлений и платежей по продажам продукта и закупкам ресурсов, которые будут оцениваться в ценах базисного периода (на момент проведения оценки). Уже в связи с выбором типа денежного потока, который будет использоваться при оценке текущей остаточной стоимости продуктовой линии на момент предполагаемой перепродажи предприятия, надо отметить, что закладываемый в расчет тип денежного потока должен однозначно определить тип адекватной применяемому виду денежного потока ставки дисконта, по которой следует дисконтировать прогнозируемые по продукту денежные потоки. Если работают с номинальными денежными потоками, учитывающими при расчете ожидаемых прибылей цены по их прогнозируемой и действительной величине, то и ставка дисконта должна быть номинальной, то есть включающей в себя средние за срок полезной жизни проекта в расчете на единичный период t инфляционные ожидания [26, с. 71]. Если денежные потоки планируют как реальные (в ценах базисного периода), то ставка дисконта также должна быть очищена от инфляционных ожиданий. Используя в инвестиционных расчетах денежные потоки для собственного капитала, в качестве ставки дисконта достаточно применять номинальную или реальную безрисковую ставку процента (на практике - соответствующую ставку по государственным долгосрочным облигациям), которая наращивается на величину принятых на рынке премий за риск данного проекта. Эта ставка называется ставкой дисконта для оценки собственного капитала предприятия. Экономический смысл дисконтирования денежных потоков иногда трактуют как приведение их к определенному моменту (в рассматриваемом случае - к окончанию периода выхода предприятия на прибыльный режим работы) времени. Более глубокое понимание смысла дисконтирования денежных потоков сводится к следующему. Ценность инвестиционного проекта в указанный "момент заключается в том, насколько больше с учетом рисков проекта можно получить от него отдачи по сравнению со стандартным безрисковым способом вложения тех же денег (инвестиций в проект или в перекупку прав на него) путем их ссуживания надежному заемщику (им обычно является государство, выпускающее долгосрочные облигации, обеспеченные налоговыми поступлениями в государственный бюджет и по сроку принесения ими доходов сравнимые со сроком полезной жизни оцениваемого проекта). Ожидаемый по проекту в каждый будущий период t денежный поток At должен быть, следовательно, уменьшен на некую величину, равную ссудному безрисковому (плюс рыночная премия за риски проекта) проценту, который можно было бы получить с капитала, вкладываемого в проект в момент прогнозирования его ценности (стоимости прав на проект или предприятие). Этот процент определяется (в расчете на каждый рубль вложений) принятой на рынке ставкой безрискового ссудного процента (плюс премия в виде дополнительных процентов с каждого рубля, так что в совокупности индивидуальная ставка дисконта для проекта оказывается равной i), помноженной на сумму вкладываемого капитала. Стоимость однопродуктового предприятия, рассчитанная на момент его учреждения (начала освоения продукта), представит собой тогда не всю сумму ожидаемых превышений поступлений над платежами за весь срок полезной жизни продукта от t=0 до Т. Она будет отражаться лишь суммой ожидаемых денежных потоков, уменьшенных на недополученный (при альтернативном ссуживании с произведенных сопоставимыми рисками) стартовых процент с инвестиций. Экономический смысл дисконтирования денежных потоков рассмотрим применительно к определению текущей стоимости будущих денежных потоков на момент учреждения предприятия и начала освоения продукта. Другими словами, проанализируем экономический смысл так называемой чистой текущей стоимости (Net Present Value) или "чистого дисконтированного дохода" вновь начинаемого инвестиционного проекта. Дисконтирование будущих денежных потоков не всегда адекватно отражает описанную методологию выявления действительной сравнительной доходности инвестиционных проектов, хотя она и является традиционно общепризнанной (данная методология рекомендуется для применения, в частности, Организацией Объединенных Наций по промышленному развитию UNIDO - одной из специализированных организаций ООН). Так, если рассматриваемый инвестиционный проект предполагает наличие отрицательных денежных потоков не только в нулевом (начальном, стартовом) единичном периоде (году, квартале/месяце) проекта, но и в ряде последующих его единичных периодов (хотя бы одном), то использование метода дисконтирования приводит к получению следующей картины: в нулевом периоде деление t стартовых инвестиций на коэффициент дисконтирования 1/(1+i), как полагается, не изменит значения текущей стоимости стартовых инвестиций (так как возведение любой не равной нулю величины в степень, равную нулю, дает единицу); однако применительно к последующим единичным периодам с еще отрицательными денежными потоками (когда текущие издержки и продолжающиеся инвестиции еще превышают доходы) это не увеличит абсолютную величину потерь, а, наоборот, преуменьшит ее. По-настоящему единственным правильным выходом из подобных ситуаций (чтобы сохранить адекватность использования метода дисконтирования) тогда должно быть укрупнение в рассматриваемом анализе размера единичного периода t (квартал вместо месяца, год вместо квартала и т. д.), в результате чего структуру инвестиционного проекта во времени удалось бы свести к такой, когда, отражая денежные потоки по проекту в рамках более длительных единичных периодов учета, с отрицательным денежным потоком мы имели бы лишь один период - начальный (нулевой, стартовый). Тогда бы также изменилась и экономическая суть показателя Iо: его уже нельзя было бы понимать в качестве стартовых инвестиций как таковых; этот показатель тоже стал бы всего лишь показателем сальдо платежей и поступлений в течение укрупненного стартового периода. Метод дисконтирования денежных потоков в общем случае следует понимать как метод выявления действительного (по сравнению с альтернативным безрисковым ссудным инвестированием) дохода с тех же стартовых инвестиций Iо, который (метод) выполняет две самостоятельные функции: 1) он обеспечивает простой учет фактора времени при приведении к определенному (здесь текущему) моменту величины будущих доходов; 2) он позволяет вычесть из будущих доходов по рассматриваемому проекту выгоду, потерянную из-за того, что стартовые инвестиции были вложены в проект, а не в простое ссуживание с доходностью на уровне, например, государственных сравниваемой облигаций ссудной плюс требуемая альтернативе при условии, предполагается, что если в стартовые инвестиции Iо не извлекаются из ссуды в течение того же периода Т, что длится и оцениваемый проект. Приведение к настоящему моменту времени будущих денежных потоков (или, наоборот - денежных потоков в прошлом к некоторому будущему моменту времени) предполагает умножение денежных потоков At на коэффициент (l+i)^t. При определении текущей стоимости будущих денежных потоков суть этого способа сводится к ответу на вопрос о том, какой величине на настоящий момент времени эквивалентны будущие денежные потоки At. Или какой чистый доход, полученный сегодня, будучи перевложен по ставке i, позволил бы получить в будущий период t рассматриваемый денежный поток At. Такая постановка вопроса относится и к отрицательным будущим At, дисконтируемым (здесь - делимым) на коэффициент (1+i)^t: больший по абсолютной величине убыток "завтра" эквивалентен меньшему убытку "сегодня" (так как меньший убыток "сегодня" тоже как бы "перевкладывается", наращивается, обусловливая, из-за потери возможности перевложить каждый рубль убытка на t единичных периодов, появление к будущему моменту t убытка, уже в (l+i)At раз большего). Не приведенный по фактору времени действительный по сравнению с указывавшейся потерянной выгодой суммарный доход по прог екту будет представлять собой разность всей совокупности будущих доходов At по проекту и не полученного с инвестиций 1о за срок Т ссудного дохода Io*(l+i)^T: Если привести по фактору времени этот действительный сравнительный доход, то он превращается в показатель чистой текущей стоимости рассматриваемого проекта: Различные методы оценки бизнеса адекватны различным оценочным ситуациям. Другими словами, цель оценки бизнеса, особенно если имеется в виду оценка "под конкретного инвестора" с его конкретной степенью информированности, деловых возможностей и конкурентных преимуществ, то есть если имеется в виду оценка не некой всеобщей (для всех потенциальных инвесторов фирмы) обоснованной рыночной стоимости предприятия, а его инвестиционной стоимости, всегда предопределяет то, какой из методов оценки в данной ситуации более пригоден. Существенным является и тип оцениваемого предприятия в соответствии с долей на этом предприятии специальных материальных активов, возрастом и размером предприятия, его отраслевой принадлежностью и другими факторами. Коротко остановимся на применении метода дисконтирования денежных потоков. Метод дисконтированного денежного потока ориентирован на оценку предприятия как действующего, которое будет и дальше действовать (функционировать). Предприятие оценивают как источник будущих денежных потоков или прибылей от продаж продукта предприятия. При этом рыночная стоимость нефункционирующих активов, добавляемая в методе дисконтированного денежного потока к остаточной текущей стоимости продолжающихся продуктовых линий предприятия, составляет в оценке предприятия относительно незначительную дополнительную величину. Метод дисконтированного денежного потока более применим для оценки молодых предприятий, не успевших за свою короткую предысторию заработать достаточно прибылей для капитализации в дополнительные активы, которые, тем не менее, имеют перспективный продукт и обладают явными конкурентными преимуществами по сравнению с существующими и потенциальными конкурентами. Метод дисконтированного денежного потока является достаточно надежным, только если денежные потоки по указанному перспективному продукту уже показали нарастающий тренд в пределах области положительных денежных потоков. Данное ограничение может быть снято, если подобная ретроспективная прогнозируемость денежных потоков наблюдается у других предприятий - пионеров выведения на рынок рассматриваемого имеющего большой спрос продукта или если метод дисконтированного денежного потока основывается на организуемого предприятия. высококачественном бизнес-плане вновь Литература 1. Балабанов И. Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом. М.: - Финансы и статистика, 1997. 2. Балабанов И. Т. Финансовый менеджмент: Учеб. пособие. - М.: Финансы и статистика, 2000. 3. Баркан Д. И., Валдайцев С. В. Как создаются коммерчески успешные товары и услуги: Маркетинг и нововведение. - Л., 1991. 4. Белоглазова Г. Н. Роль российской банковской системы в корпоративном управлении // Сборник тезисов докладов научной конференции "Теория и практика финансов и банковского дела на современном этапе". - СПб: СПбГИЭУ, 2000. 5. Беренс В., Хавранек П. Руководство по подготовке промышленных технико-экономических исследований (пособие ЮНИДО). - М.: Инфра-М, 1995. 6. Бизнес-план инвестиционного проекта: отечественный и зарубежный опыт. Современная практика и документация: Учеб.-практ. пособие/Под ред. В. М. Попова. М.: - Финансы и статистика, 1999. 7. Бизнес-план: Методические материалы / Под ред. Р. Г. Маниловского. - М.: Финансы и статистика, 1999. 8. Бирман Г., Шмидт С. Экономический анализ инвестиционных проектов / Пер. с англ. М.: - Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997. 9. Бочаров В. В. Методы финансирования инвестиционной деятельности предприятий. М.: - Финансы и статистика, 1998. 10. Бромвич М. Анализ экономической эффективности капиталовложений / Пер. с англ. - М.: Финансы и статистика, 1998. 11. Валдайцев С. В. Оценка бизнеса и инновации. - М.: Информационноиздательский дом "Филинъ", 1997. 12. Валдайцев С. В. Риски в экономике и методы их страхования.- СПб: СПбДНТП, 1992. 13. Васильев Н. М. Катырин С. Я., Лепе Л. Н. Лизинг как механизм развития инвестиций и предпринимательства. - М.: ООО Изда-тельско-консалтинговая компания "ДЕКА", 1999. 14. Воронцовский А. В. Инвестиции и финансирование: Методы оценки и обоснования. СПб: - СПбГУ, 1998. 15. Воропаев В. И. Управление проектами в России. - М.: Аланс, 1995. 16. Горенбургов М. А. Бизнес-планирование инвестиционных проектов: Учеб. пособие. СПб: - СПбГИЭА, 1996. 17. Деньги, кредит, банки: Учебник / Под. ред. О. И. Лаврушина. - М.: Финансы и статистика, 1998. 18. Доветов М. Ш. Введение в специальность "Коммерция": Учеб. пособие. СПб: СПбГИЭА, 1996. 19. Завлин П. Н., ИпатовА. А., Кулагин А. С. Инновационная деятельность в условиях рынка. СПб, - 1994. 20. Иванова М. Ю. Понятия инвестиционного климата и его влияние на эффективность инвестиционного взаимодействия партнеров// Сборник методических материалов. - М.: Российская академия государственной службы при Президенте РФ, 1996. 21. Инновационный менеджмент / Под ред. Завлина П. Н.; Казанцева А. К., Миндели Л. Э. - СПб: Наука, 1997. 22. Иностранные инвестиции: мировой опыт: Учеб. пособие / Под ред. Б. Г. Дякина. - М.: РОСБИ, 1997. 23. Ипотечно-инвестиционный анализ: Учеб. пособие/Под ред. В. Е. Есипова. - СПб: СПбГУЭФ, 1998. 24. Ковалев В. В. Финансовый анализ: управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. - М.: Финансы и статистика, 1997. 25. Ковалев В. В. Методы оценки инвестиционных проектов. - М.: Финансы и статистика, 2001. 26. Козлов А. Некоторые способы применения дисконтирования будущих поступлений и инвестиций при анализе инвестиционных проектов и принятия инвестиционных решений. М.: - Интелтех, 1993. 27. Коммерческая деятельность производственных предприятий (фирм): Учебник / Под ред. О. А. Новикова, В. В. Щербакова. - СПб: СПбГУЭФ, 1999. 28. Кныш М. И., Перекатов Б. А., Тютиков Ю. П. Стратегическое планирование инвестиционной деятельности: Учеб. пособие. - СПб: Изд. дом "Бизнес-пресса", 1998. 29. Крутик А. Б., Хайкин М. М. Основы финансовой деятельности предприятия: Учеб. пособие. - СПб: Бизнес-пресса, 1999. 30. Липсиц И. В., Коссов В. В. Инвестиционный проект. - М.: БЕК, 1995. 31. Лебедев В. М. Формирование инвестиционного климата в России // Финансы. - 1995. № - 4. 32. Лимитовский М. А. Основы оценки инвестиционных и финансовых решений. - М.: ООО Издательско-консалтинговая компания "ДЕКА", 1998. 33. Лунев Н., Макаревич Л. Бизнес-план для получения инвестиций: методические рекомендации. М.: -. Внешсигма, 1995. 34. Мелкумов Я. С. Организация и финансирование инвестиций: Учеб. пособие. М.: - Инфра-М, 2000. 35. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и отбору их для финансирования, утвержденные Минфином, Минэкономики, Госстроем и Госкомпромом РФ 31.03.1994. 36. Методические рекомендации по разработке инвестиционной политики предприятия. Утверждены Министерством экономики РФ от 1 октября 1997 г., № 118. - М.: 1998. 37. Молчанов Н. Н. Инновационный процесс: Организация и маркетинг. СПб: СПбГУ, 1994. 38. Мотовилов О. В. Формы участия государственных и негосударственных инвесторов в создании системы инновационного финансирования. - СПб: СП6ГУД995. 39. Насущные проблемы функционирования банковской системы// Деньги и кредит. - 1998. № - 10. 40. Николаев И. А. Приоритетные направления науки и технологий: Выбор и реализация. М., - 1995. 41. Норткотт Д. Принятие инвестиционных решений / Пер. с англ. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997. 42. Обозов С. А. Привлечение инвестиций в экономику города: теория и практика. - Нижний Новгород, НИСОЦ - Издательство Волго-Вятской академии государственной службы, 1998. 43. Основные показатели экономического развития Санкт-Петербурга за 2000 год и прогнозные показатели на 2001-2003 годы. - СПб: 2001. 44. Попков В. П. Экономическая оценка инвестиционных решений: Учеб. пособие. СПб: - СПбГИЭА, 1996. 45. Савинская Н. А., Домбровский А. П. К вопросу о реструктуризации банковской системы// Деньги и кредит. - 1998. - № 10. 46. Санто Б. Инновация как средство экономического развития. - М.: Прогресс, 1990. 47. Сергеев И. В., Веретенникова И. И. Организация и финансирование инвестиций: 48. Учебное Учеб. пособие. пособие для - М.: студентов Финансы и организаций, статистика, 2000. осуществляющих брокерскую, дилерскую деятельность и доверительное управление ценными бумагами. М.: - Деловой экспресс, 1998. 49. Терехин В. И., Моисеев С. В., ТерехинД. В., Циганков С. Н. Финансовое управление фирмой / под ред. В. И. Терехина. - М.: ОАО Издательство "Экономика", 1998. 50. Финансы, денежное обращение и кредит Учебник / Под ред. В. К. Сенчагова и А. И. Архипова. - М.: Проспект, 1999. 51. Фишер П. Прямые иностранные инвестиции для России: стратегия возрождения промышленности. - М., 1999. 52. Хорн Дж. К. Ван. Основы управления финансами / Пер. с англ. - М.: Финансы и статистика, 1996. 53. Шарп У. Ф., Александер Т Д., БэйлиД. В. Инвестиции / Пер. с англ. - М.: Инфра-М, 1997. 54. Шеремет В. В., Павлюченко В. М., Шапиро В. Д. Управление инвестициями. Т.1. - М.: Высшая школа, 1998. 55. Ценообразование на финансовом рынке: Учеб. пособие / Под ред. В. Е. Есипова. - СПб: СПбГУЭФ, 1998. 56. Ясин Е. Г. Инвестиционный климат в России// Общество и экономика. 1999. - № 12.
