Рынок производных финансовых инструментов в современных

РЫНОК ПРОИЗВОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ
В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ РАЗВИТИЯ
Чхутиашвили Лела Васильевна,
к.э.н., доцент кафедры экономики МГЮА имени О.Е. Кутафина,
[email protected])
Рынок деривативов (производных финансовых инструментов (ПФИ)) является самым
быстрорастущим сектором мирового финансового рынка. Интерес инвесторов, спекулянтов,
хеджеров к данному рынку очень высокий.
В современных условиях наиболее распространенными производными являются
фьючерсы, опционы и свопы. Контракт, который предусматривает покупку или продажу по
заранее обговоренной цене на определенную дату в будущем и на определенный объем
называется фьючерс, который торгуется на биржевой площадке. Аналогом фьючерса на
внебиржевой площадке является форвард. Фьючерсный контракт - стандартизированный
контракт и торгуется на стандартизированной площадке. Если контрактом предусмотрена
не обязанность, а возможность выбрать покупать или продавать базисный актив в будущем
по заранее определенной цене, то этот контракт является опционом. Контракт,
предусматривающий обмен
одного денежного потока на другой, является свопом.
Существуют также комбинации этих инструментов. Участники фондового рынка торгуют
деривативами с разной целью. В одних случаях производный инструмент позволяет
хеджерам страховать (хеджировать) риск, занимая позицию на рынке производных (купив
или продав инструмент). Эта позиция позволяет нейтрализовать потенциальный убыток.
Другим мотивом торговли производными является спекуляция, занятие позиции на рынке с
целью заработать прибыль. В данном случае спекулянт не обладает ни базовым активом, ни
необходимостью страховать какие-то риски, и в связи с этим, он может понести потери.
На рынке не всегда можно определить цель торговли тем или иным инструментом,
поскольку существующие игроки могут быть и хеджерами и спекулянтами одновременно.
С одной стороны, бизнес страхует свои риски, с другой - использует вероятную
возможность получения прибыли. Существует третий тип трейдеров – арбитражеры. Эти
трейдеры используют моментальные разницы между спотовым (текущим) рынком и рынком
срочным, что позволяет им заработать прибыль. Польза арбитражеров заключается в том,
что при ценовой разнице они зарабатывают на одновременной покупке или продаже
активов и производных.
Развитие рынков, рост мировой торговли и технологический прогресс произвели
революцию на мировом финансовом рынке, что привело к увеличению оборотов торговли
активами и товарами. Соответственно росту количества сделок росла потребность в
продуктах, позволяющих управлять рисками. Этот спрос проявляется в росте и развитии
деривативов, вначале в виде стандартизированных фьючерсных контрактов и опционов
1970-х годов, а затем в виде широкого спектра внебиржевых инструментов хеджирования
рисков 1990-х годов. Производные присутствуют на рынке в разных формах: фьючерсные и
форвардные контракты, свопы и опционы, а также комбинации этих инструментов.
Производные инструменты стали неотъемлемой частью финансового рынка, так как
они позволяют:
 страховать (хеджировать) или снижать риски бизнеса,
 спекулировать и торговать с целью получения прибыли,
 формировать оптимальную структуру капитала, управлять задолженностью и
долговым финансированием компании.
Важно отметить, что деривативы, страхуя риски, сами являются рисковыми
инструментами. Владение производными может привести как к прибыли, так и к потерям.
Чрезмерная рискованность проектов и операций с деривативами, недостаточное понимание
сути и характеристик этих инструментов, отсутствие или плохой внутренний контроль,
неадекватное отношение высшего менеджмента к рынку производных, может привести к
негативным последствиям. Поэтому важно понимать инструменты этого рынка, понимать
риски, возникающие при определенных видах деятельности предприятия и присущие тем
или иным инструментам. Как и в случае с другими инструментами, нужна четкая система
измерения и мониторинга рисков, возникающих в процессе работы с производными.
Под «производными финансовыми инструментами» в соответствии с Положением
ФСФР от 04.03.2010 г. № 10-13/пз-н «О видах производных финансовых инструментов»
понимаются опционный и фьючерсный договор (контракт), биржевой и внебиржевой
форвардный договор (контракт) и своп договор (контракт), исполнение обязательств по
которым находится в зависимости от изменения цен ценных бумаг либо от изменения
индексов, рассчитываемых на основании совокупности цен ценных бумаг (фондовых
индексов), в том числе договоры (контракты), предусматривающие исключительно
обязанность сторон уплачивать/уплатить денежные суммы в зависимости от изменения цен
ценных бумаг либо изменения значения фондового индекса.
В современных условиях широкое распространение получили биржевые и
внебиржевые сделки, развитие которых представляет собой бесконечный процесс, что
подтверждается возникновением и распространением таких новых договорных форм, как
фьючерсные, форвардные, опционные сделки, сделки своп и репо и т.д. Доказательством
этого и выступают постоянно изменяющиеся существующие законодательные акты,
регулирующие биржевые сделки, такие Федеральные законы, как «О товарных биржах и
биржевой торговле» и «О рынке ценных бумаг».
Прообразом современных деривативов в дореволюционном правопорядке являлись
биржевые срочные сделки. «Дореволюционные юристы считали, что срочная сделка по
правовой природе является договором поставки»1. Срочные сделки в дореволюционном
правопорядке делились на поставочные и расчетные. Юридическая особенность поставочной
срочной сделки состоит в том, что она должна быть исполнена в течение указанного срока
или в определенную дату. Соблюдение времени или срока – существенная составная часть
действия лица, обязавшегося в поставке чего- либо. При несоблюдении этого условия эта
сделка влечет за собой особые правовые последствия, а именно покупатель может требовать
от продавца, допустившего просрочку:
 исполнения поставки вместе с возмещением убытков;
 только вознаграждения за убытки от неисполнения договора;
 полного уничтожения договора.
На современном этапе представление о том, что представляют собой деривативы, на
практике сформировалось лишь в отношении достаточно ограниченного круга финансовых
инструментов. К ним относят фьючерсы/форварды и опционы. Правовая природа свопов до
сих пор недостаточно разработана. За пределами этого списка возникают значительные
расхождения в понимании понятия «дериватив».
Деривативы являются договорами, обе стороны которых принимают на себя
обязательства, причем обязательство, по меньшей мере, одной стороны является
стохастически обусловленным (зависит от случая). Неважно, оформлены ли права по такому
договору ценной бумагой или нет, а значит договоры, заключаемые при первичном
размещении ПФИ, также являются деривативами.
Деривативы являются финансовыми инструментами. Обязанности обеих сторон по
договору направлены на разовую или неоднократную выплату денежной семы в
национальной или в иностранной валюте, размер которой определен или будет определен в
будущем. В случае деривативов с симметричной структурой рисков (фьючерсы/форварды,
свопы) денежное обязательство каждой из сторон подлежит исполнению не в момент
заключения договора, а в определенный момент в будущем. В случае деривативов с
ассиметричной структурой рисков (опционы) одна сторона (покупатель опциона) уже в
1
Куракин Р.С. Правовое регулирование биржевого срочного рынка. М.: Wolters Kluwer 2010. С.15.
момент заключения договора должна уплатить фиксированную сумму - опционную премию.
В свою очередь денежное обязательство другой стороны (подписчика опциона) подлежит
исполнению по истечении некоторого срока.
По мнению Г. Райнера еще одним отличительным признаком деривативов является
наличие потоков платежей, которое придает им характер чисто финансовых сделок и
позволяет отграничить деривативы от иных сделок с отложенным исполнением,
опосредующих товарный оборот, в частности от так называемых срочных сделок «с
исполнением в натуре». Срочные сделки, предусматривающие исполнение в натуре,
направлены не на исполнение в денежной форме, а на поставке определяемых родовыми
признаками вещей- товаров, ценных бумаг, валютных ценностей. Г. Райнер считает, что
последние не являются деривативными финансовыми инструментами, поскольку в данном
случае колебания рыночной стоимости базисного актива не проявляет себя непосредственно
в форме платежных требований. Данная точка зрения является не бесспорный и вытекает из
особого подхода Г. Райнера к природе деривативов, суть которого в том, что целью
заключения деривативного контракта не является реальная поставка базисного актива.
Следующим признаком, раскрывающим правовую природу деривативов, является то,
что будущие платежи по деривативам, по крайней мере, для одной из сторон договора,
являются стохастически обусловленными, т.е. зависят от случая. До момента исполнения их
размер оказывается неизвестным - субъективно для сторон договора и объективно для
третьих лиц. Он может колебаться между нулем и бесконечностью или между нулем и
заданной величиной заранее известной сторонам. При этом денежная сумма, которая должна
быть уплачена (положительная) или получена (отрицательная), определяется как разница
между оговоренной ценой единицы базисного актива и ее ценой в определенный момент
времени в будущем, умноженное на некоторое условное количество базисного актива.
Стохастическая неопределенность может проявлять себя и как отлагательное условие
возникновения платежного требования и в качестве условия предъявления требования. В
конкретной ситуации этот выбор осуществляется в зависимости от того, насколько
желательно наступление правовых последствий. Вследствие того, что платежи по
деривативам стохастически обусловлены и в момент заключения договора размер
обязательств по деривативам не определен, терминологически их можно классифицировать
как обязательства, имеющие денежное выражение, отличное от обязательства по уплате
определенной денежной суммы, т.е. денежная сумма устанавливается не в момент
заключения договора, а должна быть определена позже расчетным путем. Поэтому главным
отличием денежных обязательств по деривативам от иных договорных обязательств,
имеющих денежное выражение, как, например, обязательств по договору купли-продажи с
индексацией цены, состоит в уже раскрытом ранее принципе вычисляемости, который
непосредственно связан со стохастической обусловленностью платежей по деривативам.
Деривативы являются алеаторными (рисковыми) договорами. Производные
финансовые инструменты (деривативы), чья роль в качестве инструментов хеджирования и
спекуляции растет с каждым годом, можно определить как двухсторонние обязывающие,
алеаторные договоры, порождающие стохастически обусловленные воспроизводимые
потоки платежей, цена которых зависит от базисного актива.
В России финансовый рынок разделен по видам активов на валютный рынок, рынок
ценных бумаг товарный рынок, рынок драгоценных металлов и драгоценных камней. В
соответствии с этим делением регулирование каждого из рынков осуществляется специально
уполномоченным федеральным органом в соответствии с отдельным законом. Так,
валютный рынок регулирует Центральный банк Российской Федерации в соответствии с
Федеральным законом «О валютном регулировании и валютном контроле», рынок ценных
бумаг - Федеральная служба по финансовым рынкам в соответствии с Федеральным «О
рынке ценных бумаг», рынок драгоценных металлов и драгоценных камней - Министерство
финансов Российской Федерации в соответствии с Федеральным законом «О драгоценных
металлах и драгоценных камнях» и Федеральным законом «Об основах государственного
регулирования внешнеторговой деятельности». Указанное деление не является четким.
Существуют вопросы, находящиеся в совместном ведении нескольких органов, поэтому
разграничение полномочий федеральных органов является постоянным предметом спора.
Эта проблема имеет место и при регулировании срочного рынка. С одной стороны, порядок
совершения сделок с деривативами определяет орган, который уполномочен регулировать
операции с активом, являющимся базисным в ПФИ, с другой стороны, как следует из
изложенного выше, порядок совершения сделок с ПФИ настолько специфичен и практически
не зависит от вида базисного актива, поэтому совершенно необходим единый орган,
уполномоченный регулировать ряд сделок с деривативами независимо от вида их базисного
актива. Попытки создания указанного органа уже делались.
Развитие биржевых и внебиржевых сделок и появление новых договорных форм
приводит к принятию новых законов, в целях адекватного реагирования, соответствующего
требованиям времени. Ликвидация нормативного пробела осуществляется на уровне
подзаконных нормативных актов, принимаемых такими регуляторами, как Федеральная
служба по финансовым рынкам, Центральный банк Российской Федерации и Министерство
финансов Российской Федерации. Регулирование бирж и биржевых сделок осуществляется
также правилами самих бирж, которые являются обязательными для всех участников
биржевой торговли, в том числе для бирж, которые принимают эти правила.
Если на биржевом рынке биржа все регулирует, анализирует состояние контрагентов,
то на внебиржевом рынке этот анализ предоставлен самим участникам рынка. Отсутствие
централизованного контроля приводит к тому, что некоторые участники и институты
берут на себя неоправданный риск. В случае если этот участник не справится с этими
рисками, он потянет за собой всех связанных с ним контрагентов. С целью повышения
эффективности функционирования внебиржевого рынка производных для его регулирования
должет быть создан центральный агент для внебиржевого рынка производных, который
будет проводить сбор, анализ информации о торгах, и публиковать выводы этих
исследований среди участников рынка, для принятия последними решений об инвестициях в
производные инструменты. Это позволит точнее оценить риски для участников рынка и
повысить качество и уровень прозрачности информации о внебиржевом рынке и его
участниках.
Таким образом, термин derivative (производная) означает, что цена этих контрактов
производится от цены лежащих в их основе ценных бумаг или товаров, или какого-то
индекса, процентной ставки, обменного
курса или события. Примерами деривативов
являются фьючерсы, форварды, опционы и свопы, и их различные комбинации, как между
собой, так и с другими инструментами и кредитами с целью создание гибридных
инструментов или структурных ценных бумаг.
Согласно оценке Deutsche Börse Group2, транзакционные издержки по покупке
деривативного контракта на фондовый индекс Европейской биржи на 60% ниже
издержек по покупке портфеля активов, лежащих в основе этого дериватива.
Следовательно, этот инструмент позволяет сразу
инвестировать, при этом обладание
активами необязательно. В свою
очередь, это преимущество таких контрактов
стимулирует экономическую активность инвесторов, что, в свою очередь, чревато тем, что
объемы рынка будут нарастать, рискованность операций будет нарастать, объемы рынка не
будут удовлетворять реальным потребностям, и экономическая действительность будет
искажаться. Другой инвестиционной особенностью является то, что инвестор будет
покупать контракт на акции, если есть уверенность в том, что они переоценены, чтобы в
будущем продать их. Так как сегодня они переоценены, а на определенный в договоре
момент в будущем, цена на этот актив упадет, и он сможет получить прибыль, продав ее по
высокой цене. Рынок производных остается самым быстро растущим рынком и по объему
Группа Deutsche Börse является оператором торговой площадки для акций и других ценных бумаг, является
одной из самых больших биржевых организаций в мире. Deutsche Börse предоставляет инвесторам и компаниям
выход на глобальный рынок капиталов.
2
торгов самым крупным на мировом финансовом рынке. Торги производными на акции и
кредитные деривативы по объему превосходят объемы капитализаций рынка акций и
облигаций. Биржевая статистика показывает, что активность торговли этими инструментами
увеличивается. Вот почему роль нормативного регулирования ПФИ растет.
В настоящее время в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг» закреплено понятие
«производный финансовый инструмент», а Положением ФСФР России от 04.03.2010 г. № 1013/пз-н «О видах производных финансовых инструментов» (на подзаконном уровне)
определены виды производных финансовых инструментов, таких, как «фьючерс»,
«форвард», «опцион» и пр., что позволяет осуществлять единую политику при
регулировании ПФИ, значительно осложняет деятельность участников рынка и правовую
защиту инвесторов.
С 1 января 2012 года вступили в силу «Положение о порядке ведения бухгалтерского
учета производных финансовых инструментов», утвержденное Банком России от 04.07.2011
года № 372-П, которое будет регулировать порядок ведения бухгалтерского учета
производных финансовых инструментов в кредитных организациях, расположенных на
территории Российской Федерации; Изменения, внесенные Указом ЦБ РФ от 04.07.2011 г. №
2654-У «О внесении изменений в «Положение Банка России от 26.03.2007 г. № 302-П "О
правилах ведения бухгалтерского учета в кредитных организациях, расположенных на
территории Российской Федерации», предусматривающие введение в План счетов
бухгалтерского учета в кредитных организациях новой редакции в наименования счетов №
47407 и № 47408 «Расчеты по конверсионным операциям, производным финансовым
инструментам и срочным сделкам».
Что касается деятельности кредитных организаций на фондовом рынке, то сегодня уже
действуют Постановление Правительства Российской Федерации от 02.03.2010 г. № 111 «Об
утверждении «Положения о лицензировании деятельности биржевых посредников и
биржевых брокеров, заключающих в биржевой торговле договоры, являющиеся
производными финансовыми инструментами, базисным активом которых является биржевой
товар», которое определяет условия и порядок выдачи, переоформления, приостановления
действия и аннулирования федеральным органом исполнительной власти в области
финансовых рынков лицензий на заключение биржевыми посредниками и биржевыми
брокерами в биржевой торговле договоров, являющихся производными финансовыми
инструментами, базисным активом которых является биржевой товар, Указание Банка
России от 12.11.2009 г. № 2332-У «О перечне, формах и порядке составления и
представления форм отчетности кредитных организаций в Центральный банк Российской
Федерации», которым утверждены формы отчетности кредитных организаций, порядок их
составления и представления в учреждения ЦБ РФ, в том числе по внебиржевым
производным финансовым инструментам и прочим срочным сделкам.
Целью развития российского финансового рынка согласно «Стратегии развития
российского финансового рынка на период до 2020 года», утвержденной Распоряжением
Правительства РФ от 29.12.2008 г. № 2043-р является обеспечение ускоренного
экономического
развития
страны
посредством
качественного
повышения
конкурентоспособности российского финансового рынка и формирования на его основе
самостоятельного финансового центра, способного сконцентрировать предложение
широкого набора финансовых инструментов, спрос на финансовые инструменты со стороны
внутренних и внешних инвесторов и тем самым создать условия для формирования цен на
такие финансовые инструменты и соответствующие им активы в РФ.
Список литературы
1. Белов В. А. Ценные бумаги в российском гражданском праве. − М.: ЮрИнфоР, 2007.
2. Куракин Р. С. Правовое регулирование биржевого срочного рынка. − М.: Wolters
Kluwer, 2010.
3. Сафонова Т. Ю. Рынок производных финансовых инструментов. − Ростов-на-Дону:
Феникс, 2008.