Инвестиционный потенциал компаний электроэнергетики в

Инвестиционный потенциал компаний электроэнергетики в условиях
либерализации рынка: межстрановый анализ ключевых факторов.
Мельтенисова Е.Н.
Реструктуризация российской электроэнергетики была призвана обеспечить
стабильный приток инвестиций в отрасль для модернизации и ввода новых мощностей, в
том числе и в сектор генерации. За период либерализации отрасль ощутила поступления
финансовых средств, многие компании приобрели стратегических инвесторов. На
сегодняшний день, специалисты сходятся во мнении, что интерес к генерирующим
компаниям со стороны инвесторов по-прежнему сохранился (Russian Energy Report 2009),
однако изменения состава стратегических инвесторов не предвидится. Таким образом, на
данном этапе развития российской электроэнергетики для генерирующих компаний
возникает проблема не столько привлечения средств в отрасль, сколько оценка
целесообразности,
рациональности
и
результативности
инвестиций
компаний,
осуществляемых как за счет собственных, так и за счет привлеченных средств.
Актуальность
вопроса
эффективности
инвестиций,
повышения
инвестиционного
потенциала компаний электроэнергетики, обусловлена необходимостью своевременного
выполнения инвестиционных программ.
Российский рынок электроэнергетики находится на ранней стадии либерализации в
силу чего новые игроки рынка, генерирующие компании России, не имеют опыта в
управлении инвестиционным потенциалом. Для расстановки приоритетов при принятии
управленческих решений важно определить, какие факторы влияют на уровень
инвестиционного потенциала генерирующих компаний России. В силу того, что
свободный рынок электроэнергии в России достаточно «молод», интересно также
рассмотреть зарубежный опыт, определить ключевые факторы инвестиционного
потенциала для зарубежных компаний электроэнергетики, работающих в условиях
свободного рынка. Сопоставление результатов позволит, с одной стороны, выявить
определяющие факторы инвестиционного потенциала компаний в условиях свободного,
конкурентного рынка электроэнергетики, а, с другой стороны, ответить на вопрос,
насколько факторы инвестиционного потенциала энергокомпаний зависят от уровня
либерализации рынка.
В рамках данного анализа были рассмотрены российские генерирующие компании
– оптово-генерирующие (ОГК) и территориально-генерирующие компании (ТГК). Для
анализа зарубежного опыта был рассмотрен американский рынок электроэнергии. Выбор
обусловлен тем, что в США реструктуризация электроэнергетики происходила по
схожему с российским сценарию, на сегодняшний
день
американский
рынок
электроэнергии является высоко конкурентным (US Energy Report, 2009). В исследовании
были рассмотрены девять основных игроков рынка – Exelon, Southern California Edison,
American Electric Power, Pacific Gas & Electric, Florida Power &Light, TXU Energy, Reliant
Energy Retail Services, Consolidated
Edison Co-NY, Georgia Power. В 2008 году доля
данных компаний на рынке электроэнергии США составляла порядка 45% (US Energy
Report, 2009).
В качестве инструмента анализа был использован метод панельных данных. В
качестве исследуемой величины, уровня инвестиционного потенциала компании, был
использован индикатор Q-Тобина (Tobin, 1969). Рассчитываясь как отношение рыночной
стоимости активов к их балансовой стоимости, Q-Тобина отражает, сколько рублей дает
рынок за каждый вложенный рубль в активы компании. В экономических исследованиях
данный показатель зачастую используется как индикатор эффективности менеджмента
при капитальных вложениях компании (Hoshi T. 1990, Yoshikawa H. 1992).
На способность компании эффективно вкладывать финансовые средства в
собственные активы влияет достаточно большой набор факторов. Показатели социальноэкономического
состояния,
региональные
и
отраслевые
факторы,
индикаторы
финансового состояния компании. Для проведения комплексного исследования в анализ
был включен достаточно информативный перечень показателей (табл.1).
Таблица 1.
Перечень возможных значимых факторов инвестиционного потенциала
российских и американских компаний
Группа рассматриваемых
показателей
Региональные
социальноэкономические показатели
Отраслевые показатели
Индикаторы
финансового
состояния компании
Перечень показателей для
американских компаний
-темп роста ВРП;
-уровень инфляции в регионе;
-темп
роста
тарифов
на
электроэнергию;
-уровень
производства
электроэнергии в регионе;
-уровень
потребления
электроэнергии в регионе;
- коэффициенты ликвидности;
-коэффициенты
оборачиваемости;
-коэффициенты
структуры
капитала;
- коэффициенты прибыльности;
- коэффициенты рентабельности;
- доля энергии, произведенной на
газе;
- доля энергии, произведенной на
альтернативных
источниках
энергии;
-доход на 1 акцию
- дивиденд на 1 акцию.
Перечень показателей для
российских компаний
-темп роста ВРП;
-уровень инфляции в регионе;
-темп
роста
тарифов
на
электроэнергию;
-уровень
производства
электроэнергии в регионе;
-уровень
потребления
электроэнергии в регионе;
- коэффициенты ликвидности;
-коэффициенты оборачиваемости;
-коэффициенты
структуры
капитала;
- коэффициенты прибыльности;
- коэффициенты рентабельности;
- доля энергии, произведенной на
газе;
Перечень рассматриваемых показателей для российских и американских компаний
отличается присутствием у последних двух дополнительных индикаторов - показателей
дохода и уровня дивиденда на 1 акцию, а также доли энергии, произведенной с
использованием альтернативных источников энергии. Для российских компаний первые
два показателя не рассчитывались, поскольку в 2006-2007 гг. акции компаний только
выходили на рынок, наблюдалась постоянная эмиссия ценных бумаг, что привело к их
резкому приросту в 2007 году. Таким образом, динамика изменения показателей
«дивиденд на одну акцию» и «доход на одну акцию» будут неинформативными и не были
включены в рассмотрение для российских компаний. Показатель использования
альтернативных источников энергии был включен в уравнение регрессии в силу растущей
роли возобновляемых ресурсов в качестве первичных источников энергии.
Показатели, приведенные в табл.1, а также индикатор Q-Тобина рассчитывались
ежеквартально с четвертого квартала 2006 года до четвертого квартала 2010 года для
российских генерирующих компаний. Для американских энергокомпаний массив
рассчитывался ежегодно с 2002 года до 2008 года. Данный факт не стал препятствием для
сопоставления результатов, в силу того, что при введении в уравнение регрессии
фиктивных переменных, отвечающих определенному рассматриваемому периоду, они
оказались незначимым. Это говорит о том, что полученные выводы не являются
характерными для данного отрезка времени, а отражают общую тенденцию влияния
рассматриваемых факторов на инвестиционный потенциал российских и американских
компаний электроэнергии.
В результате были получены оценки уравнения регрессии, где в качестве
исследуемой величины выступал показатель инвестиционного потенциала компании, в
качестве регрессоров – показатели, представленные в табл.1. На основе тестов
спецификации Вальда, Бройша-Пагана и Хаусмана наиболее подходящей оказалась
модель с фиксированными индивидуальными эффектами (Baltagi, 2001) как для
российских, так и американских компаний. В табл.2 представлен перечень значимых
показателей, факторы представлены в порядке убывания значимости для инвестиционного
потенциала компаний электроэнергетики в России и США.
Из шести значимых факторов инвестиционного потенциала российских и
американских компаний четыре фактора оказались значимыми для обеих групп компаний.
На основе данного факта, можно сделать вывод, что на перечень ключевых факторов,
влияющих на уровень инвестиционного потенциала компаний электроэнергетики, не
влияет уровень либерализации рынка. Более шестидесяти процентов значимых факторов
инвестиционного потенциала российских компаний с формирующимся свободным
рынком
электроэнергии
совпадают
с
факторами
инвестиционного
потенциала
американских компаний с конкурентным, свободным рынком.
Таблица 2.
Значимые факторы инвестиционного потенциала для компаний электроэнергетики
в России и США
№
1.
2.
Американские энергетические компании
Коэффициент обеспеченности собственных средств
Коэффициент оборачиваемости собственных средств
3.
Темп роста валового регионального продукта
4.
5.
Коэффициент быстрой ликвидности
Доля производства электроэнергии
возобновляемых источников энергии
Дивиденд на 1 акцию
6.
на
основе
Полученные результаты (табл.2) также
Российские генерирующие компании
Темп роста валового регионального продукта
Коэффициент соотношения собственных и
заемных средств
Коэффициент обеспеченности собственных
средств
Коэффициент собственной автономии
Коэффициент оборачиваемости собственных
средств
Коэффициент быстрой ликвидности
свидетельствуют
о том, что
на
инвестиционный потенциал компаний электроэнергетики как в России, так и в США
преимущественно оказывают влияние показатели финансового состояния компании – ее
способность эффективно управлять собственными активами, а также способность
рассчитываться по долгам в краткосрочном периоде. Из региональных социальноэкономических показателей значим показатель темпа роста валового регионального
продукта, в то время как отраслевые показатели не оказывают влияние на уровень
инвестиционного потенциала компаний электроэнергетики ни в России, ни в США.
В отличие от американских компаний, на уровень инвестиционного потенциала
российских генерирующих компаний влияет структура капитала компании (значимы
коэффициенты собственной автономии и соотношения собственных и заемных средств).
Другими словами, чем меньше российские генерирующие компании привлекают
финансовых средств извне, тем более эффективны инвестиции компании.
Список литературы:
1.
Chung C.H., Pruitt S.W. A simple approximation of Tobin’s q.Financial Management, №
23, 1994, pp.70-74.
2.
Hsaio C. Analysis of Panel Data, Second Edition. Cambridge Press. 2005.
3.
Hoshi T., Kaship A.K. Evidence on q and investment for Japanese firms. Finance and
Economics Discussion Series, №190, 1990, pp.7-9.
4.
Tobin J. A general equilibrium approach to monetary theory. Journal of Money, Credit
and Banking, Vol.1, No.1, 1969, pp.15-20.
5.
Russian Energy Report 2009. – Business Monitor International.
6.
United States Energy Report 2009. – Business Monitor International.
7.
Yoshikawa H. On the q Theory of Investment. The American Economic Review, Volume
70, Issue 4, 1992, pp.739 – 743.