Konspekt_lektsiy_Chast_pervaya

Электронное
учебно-методическое издание
по основным разделам дисциплины
«Монетарная политика и банковский надзор»
Часть первая: Теоретико-методологические основы монетарной политики
Под общей редакцией О.И. Румянцевой
МИНСК БГЭУ 2014
1
Авторы: Тарасов В.И. – §1.1; гл. 2;
Румянцева О.И. – §1.2, 1.3,1.4;
Бриштелев А.С. – §1.5.
2
ОГЛАВЛЕНИЕ
1. Денежно-кредитная политика – методологическая основа
денежно-кредитного регулирования ................................................................. 4
1.1. Основные методологические подходы к выбору концепции денежнокредитной политики ................................................................................................ 4
1.2. Цели денежно-кредитной политики, их экономическое значение на
современном этапе ................................................................................................ 24
1.3. Денежно-кредитное регулирование как средство реализации денежнокредитной политики .............................................................................................. 39
1.5. Трансмиссионный механизм денежно-кредитного регулирования.......... 51
2.
Денежное
обращение
в
механизме
денежно-кредитного
регулирования .................................................................................................. 65
2.1. Денежная масса и денежная база ................................................................. 65
2.2. Скорость денежного обращения и факторы, ее определяющие ............... 73
2.3. Спрос и предложение денег, их влияние на скорость денежного
обращения .............................................................................................................. 75
2.4. Денежно-кредитное регулирование и проблемы денежной эмиссии....... 85
2.5. Денежный мультипликатор и коэффициент монетизации экономики .... 89
Литература…..…………………………………………………………………100
3
1. Денежно-кредитная политика – методологическая основа
денежно-кредитного регулирования
1.1. Основные методологические подходы к выбору концепции денежнокредитной политики
Деньги играют важнейшую роль в жизни общества, поскольку они
опосредуют кругооборот общественного капитала, способствуют созданию
стоимости и прибавочной стоимости, играют активную роль в процессе
воспроизводства, воздействуя на цены, процент и другие важнейшие
стоимостные индикаторы экономики. С помощью денег происходит
перераспределение национального дохода и валового внутреннего продукта
между различными секторами экономики, а также социальными группами и
слоями населения.
Эволюция денег вызывает к жизни соответствующие ей теории. Так,
зародившаяся в XVI-ом ст. количественная теория денег основывалась на
том, что цены зависят от количества денег в обращении и изменяются
пропорционально их количеству. Основные положения количественной
теории денег могут быть представлены следующим образом:

деньги, независимо от их формы, всегда лишены внутренней
стоимости, т.е. стоимость денег не определяется количеством общественно
необходимых затрат труда на их производство;

стоимость любых форм денег и уровень товарных цен зависят
от количества денег в обращении, т.е. товарные цены определяются не
внутренней стоимостью, присущей товарам, а соотношением между общим
количеством товара и общей массой золота и серебра, имеющегося во всем
мире;

основной
функцией
денег
является
функция
средства
обращения, а все остальные функции не играют существенной роли в
денежном обращении и поэтому имеют вспомогательный характер;
4

количество денег первично, то есть стоимость денег обратно
пропорциональна
их
количеству
в
каналах
денежного
обращения:
понижается вследствие возрастания количества золота (цены на товары
растут) и наоборот;

деньги выступают в экономике только в роли посредника для
обмена товаров и не оказывают существенного влияния на процесс
общественного воспроизводства, поскольку увеличение количества денег в
обращении приводит лишь к прямо пропорциональному увеличению
абсолютного уровня цен и никак не влияет на относительные цены, т.е. на
меновые пропорции при товарном обмене (меновые стоимости товаров).
С первой половины ХХ-го ст. господствуют две разновидности
количественной
теории:
«трансакционный
вариант»
И.
Фишера
и
монетаристов во главе с М. Фридменом, а также концепция (теория)
«кассовых остатков» английской кембриджской школы во главе с А. Пигу, а
после второй мировой войны – Д. Патинкиным. Американский экономист,
статистик и математик И. Фишер (1867-1947 гг.) отрицал трудовую теорию
стоимости и исходил лишь из покупательной способности денег. Пытаясь
математически обосновать количественную теорию денег, И. Фишер
выделил шесть факторов, от которых зависит «покупательная сила денег». К
ним он отнес, во-первых, количество наличных денег в обращении, вовторых, скорость обращения денег, в-третьих, средневзвешенный уровень
цен, в-четвертых, количество товаров, в-пятых, сумму банковских депозитов,
в-шестых, скорость депозитно-чекового обращения. Полагая, что сумма
денег, уплаченных за товары, равна количеству товаров, умноженному на
уровень товарных цен и, И. Фишер вывел так называемое «уравнение
обмена», т.е.
М•V = Р•Y,
(1.1),
где М – количество денег в обращении;
5
V – скорость обращения денежной единицы;
Р – уровень цен (средневзвешенное значение цен товаров и услуг,
выраженное относительно базового годового показателя, равного единице);
Y – уровень реального объема производства и реализации
продукции за год.
Это уравнение предназначено для обоснования количественной теории
денег
с
математических
позиций.
Из
функциональной
зависимости
уравнения, имеющего одинаковое значение для левой и правой частей, И.
Фишер делает вывод о том, что цены товаров прямо пропорциональны
количеству денег в обращении (скорость их обращения у И. Фишера принята
за величину постоянную) и обратно пропорциональны количеству товаров
(эта величина у И. Фишера почти постоянная). В данном случае получается,
что объем товаров, столкнулся на рынке с массой денег и при этом товары,
не имевшие ранее цены, теперь ее приобретают в зависимости от объема
денежной массы.
В уравнении обмена (1.1) И.Фишер рассматривал скорость обращения
денег (V) и уровень реального объема производства (Y) как величины
достаточно постоянные в краткосрочном периоде. Он исходил из того, что
скорость оборота денег зависит только от институциональной структуры
платежной системы и технологии расчетов, характеризующихся крайне
медленными изменениями. Объем же реального производства является
неизменным вообще вследствие того, рыночной экономике свойственна
ориентация на полное использование всего производственного потенциала
(данный тезис является весьма спорным, что подтверждает практика
хозяйствования промышленно развитых стран). На основании этого И.
Фишер делает вывод о том, что уровень цен исключительно зависит только
от количества денег в обращении.
6
Однако скорость обращения денег может, как влиять на уровень цен,
так и быть инертной по отношению к нему. Это связано с тем, что она не
является постоянной величиной в полном понимании этого термина и может
существенно варьировать как в долгосрочных, так и краткосрочных
периодах. Поэтому взаимосвязь между количеством денег в обращении и
уровнем цен не должна пониматься как прямолинейная и очень жесткая. Из
этого следует, что уровень цен может оказывать обратное воздействие на
денежную массу.
Как течение количественной теории денег широкую известность
получил так называемый кембриджский вариант (теория кассовых остатков),
разработанный английскими экономистами А. Маршаллом (1842-1924 гг.) и
А. Пигу (1877-1959 гг.) и др. При этом уравнение, выражающее упрощенную
модель кембриджского варианта, аналогично уравнению И. Фишера, т.е.:
М = k • Р Y,
(1.2),
где М – количество денег в обращении;
k = 1/V;
Р – уровень цен;
У - уровень реального объема конечного продукта производства.
Как видно из уравнения (1.2), сторонники кембриджского варианта
уровень цен ставят в зависимость от количества денег в обращении, т.е.
такой подход фактически ничем не отличается от трансакционного варианта
количественной теории И. Фишера. Это обусловлено тем, что величина (k)
выступает константой, поскольку скорость обращения денег принимается
постоянной. Экономическое содержание двух остальных элементов (Р и Y)
правой части уравнения (1.2) практически ничем не отличаются от уравнения
(1.1).
7
Отличие трансакционного варианта от кембриджского состоит в
понимании сути спроса на деньги. Согласно трансакционного варианта спрос
на деньги зависит только от доходов экономических агентов, т.е. от
количества сделок, осуществленных при заданном уровне ВВП (РY) и
существующей скорости денежного оборота (V). При этом процентные
ставки не влияют на спрос, поскольку домашние хозяйства оставляют у себя
деньги только для оплаты сделок (трансакций). Вследствие того, что
экономические агенты не могут определить, какое количество денег оставить
у себя (трансакционный мотив хранения денег), то тем самым они являются
инертными к уровню процентных ставок.
Кембриджский вариант количественной теории (теория кассовых
остатков) не отрицает того факта, что домашние хозяйства могут хранить
определенную часть своего дохода в денежной форме. Не отрицая
трансакционный мотив сбережения денег, представители этого течения
рассматривают деньги не только как средство обращения, но и как средство
накопления. Поэтому они предполагают, что спрос на деньги зависит также
от размера накопления. Именно коэффициент (k) показывает, какую часть
совокупного номинального дохода небанковский сектор хранит в денежной
форме.
В обоих рассмотренных вариантах количественной теории спрос на
деньги принимается пропорциональным совокупному номинальному доходу.
В этом нет разногласий. Различие состоит в том, что в отличие от
трансакционного варианта, отрицающего возможность изменения спроса на
деньги в краткосрочных периодах, воздействием колебаний процентной
ставки кембриджский подход допускает воздействие ставки процента на
спрос. Это обусловлено тем, что решение об использовании денег в качестве
накопления (сохранения богатства) зависит от ожидаемой доходности других
активов, которые также могут выполнять функцию средства сохранения
богатства (функцию накопления).
8
Различие в формулах И. Фишера (1.1) и А. Пигу (1.2) состоит в том, что
в первой применяется показатель скорости обращения денежной единицы
{V), а во второй коэффициент (k), являющийся обратным показателю (V).
Однако при замене в формуле А. Пигу коэффициента (k) получается формула
И. Фишера. Идентичность двух разновидностей количественной теории
денег проявляется в том, что И. Фишер принимал постоянными V и У при
анализе длительных периодов времени, а А. Пигу принимал постоянными
показатели k и Y. При этом оба оставляли одни и те же переменные (М и Р) и
определяли причину роста цен (Р) из изменения количества денег в
обращении (М). В данном случае кембриджский вариант количественной
теории денег имеет те же недостатки, что и вариант И. Фишера, к которым
можно отнести:

при анализе длительных отрезков времени И. Фишер условно
принял относительно переменные величины (V и Y) за постоянные, а в
качестве зависимых переменных величин начали выступать количество денег
и цены (М и Р). В действительности же количество товаров (в силу
циклического характера производства) и скорость обращения денежной
единицы изменяются и тем самым существенно влияют на денежное
обращение и ценообразование;

из функциональной зависимости двух переменных (М и Р) И.
Фишер делает однозначный вывод о причине и следствии. Он исходит из
того, что уровень цен является следствием и поэтому не может быть
причиной изменения других факторов (показателей) уравнения обмена.
Однако
показала
практика
современного
значительное
монополистического
влияние
последнего
на
ценообразования
динамику
сферы
материального производства;

формула
И.
Фишера
представляет
собой
констатацию
тождества между продажей товаров (услуг) и их денежной оплатой, т.е.
сумма затраченных денег на производство товаров (услуг) равна средней
9
сумме денег в обращении, умноженной на скорость их оборота. В данном
случае произведение (М•Y) выражает денежную часть уравнения обмена, а
товарная часть уравнения представлена ценами и количеством обмениваемых
товаров. При этом цены товаров выводятся из соотношения товаров и денег в
сфере обращения, не принимая во внимание процессы в материальном
производстве, без чего нельзя понять связь ценообразования с издержками на
производство и реализацию товаров.
В трансакционном варианте И. Фишера деньги выступают только в
функциях как средство обращения и средство платежа. В теории кассовых
остатков А. Пигу добавил еще функцию накопления и придал ей особое
значение. Однако оба варианта количественной теории денег игнорируют
функцию денег как меры стоимости и их роль как всеобщего стоимостного
эквивалента. Количественная теория денег И. Фишера исходила из анализа
предложения денег, а кембриджская школа во главу поставила спрос на
деньги, который она рассматривает наравне со спросом на товары и услуги.
Если для трансакционного варианта основным является нахождение денег в
обращении, то для кембриджской школы главное состоит в том, что на
деньги есть особый спрос, и они остаются у экономических агентов в виде
«кассовых остатков». В отличие от И. Фишера, анализировавшего
глобальные величины всего общественного капитала и общий уровень цен А.
Пигу акцентировал внимание на индивидуальных капиталах и поведении их
владельцев, а также на «относительных» ценах, а не на «абсолютном» их
уровне. Его интересуют мотивы, заставляющие отдельных субъектов
держать у себя определенный запас денег.
К «кассовым остаткам» А. Пигу относит наличные деньги и остатки на
текущих счетах. В данном случае А.Пигу определяет количество денег как
сумму кассовой наличности населения и предприятий. По мнению А. Пигу,
нельзя установить общее количество денег, но каждый экономический агент
в состоянии решать, какую часть своего дохода он хочет иметь в денежной
10
форме. Если же, например, домашние хозяйства захотят держать меньшую,
чем прежде, часть дохода в денежной форме, то они будут расходовать
большие деньги, в результате чего товарные цены повысятся. Но когда все
экономические агенты захотят перевести большую часть дохода в денежную
форму, то в результате накопления денег расходы уменьшатся, а спрос на
товары упадет и цены понизятся. Хотя подход А. Пигу к анализу денег
отличается от подхода И. Фишера, но фактически он не вышел за рамки
количественной теории, так как устанавливает прямую связь между деньгами
и ценами. Это подтверждает формула (1.2), которая совпадает с «уравнением
обмена» И. Фишера.
С середины 50-х годов ХХ-го ст. прослеживается модернизация
кембриджской версии количественной теории денег. В частности, один из
наиболее крупных представителей этого направления Д. Патинкин исходит
из прямо пропорциональной зависимости между массой денег и ценами.
Однако он проводит четкое различие между «относительными» ценами
(ценами на отдельные товары) и «абсолютными» ценами (общим уровнем
цен).
Тем
самым
он
пытается
устранить
противоречие
между
микроэкономическим подходом кембриджской школы, рассматривавшей
спрос и предложение индивидуумов, и макроэкономическим подходом И.
Фишера, изучавшего «общий уровень цен» независимо от «относительных
цен». Между тем А. Пигу, исходивший из поведения собственников
индивидуальных капиталов и установления «относительных» цен, так и
И.Фишер, бравший за основу только «общий уровень» цен, оставляли без
внимания взаимосвязь этих двух экономических показателей.
Параллельный
анализ
двух
уровней
цен
получил
название
«классической дихотомии». Д. Патинкин сделал попытку связать эти два
уровня через эффект «кассовых остатков» или «резервов». Он считает, что
нужно исследовать полезность не израсходованных денег, а сохраненных или
накопленных. Тем самым спрос на деньги приобретает самостоятельное
11
значение наряду с потреблением и инвестициями. Такой подход к теории
денег становится одновременно вариантом теории доходов и теории
«предельной полезности». Д. Патинкин отказывается от неоклассического
понятия «нейтральности денег» (сущность денег представляется неким
техническим
средством,
ортодоксальной
версии
удобным
для
количественной
обмена
теории
и
приводящим
денег),
наделяя
к
их
полезностью, равнозначной полезности других общественных благ. Согласно
подходу Д. Патинкина деньги получают стоимость благодаря своему
свойству полезности в качестве «кассовых остатков», которые могут быть
использованы на различные цели. При этом он рассматривает «кассовые
резервы» как наиболее ликвидную форму инвестиций в ценные бумаги, а
затем уже в реальный капитал.
Д.
Патинкин
связывает
использование
доходов
на
три
цели
(потребление, инвестиции и «кассовые резервы») как с установлением
«относительных» цен, так и с общим уровнем цен. Однако он лишь усложнил
простую форму пропорциональной зависимости денежной массы и цен тем,
что ввел спрос на деньги как на «кассовые остатки». Поэтому роль денежной
массы стала определяться не только эмиссией, но и изменением «кассовых
резервов».
Современные монетаристы (прежде всего это связано с М. Фридменом)
внесли ряд новых моментов в количественную теорию денег своих
предшественников. Во-первых, они отказались от утверждения о жесткой
пропорциональности динамики денежной массы и цен, сохранив лишь
одностороннюю причинно-следственную связь. Во-вторых, они считают
целесообразным учитывать изменения скорости обращения денежной
единицы, хотя не придают этому фактору большого значения. В-третьих, они
отказались от выдвинутого И. Фишером условия постоянства товарной
массы при длительных периодах. В-четвертых, данная теория денег
корреспондирует с производством, поскольку динамика денежной массы
12
приобретает важнейшее значение для объяснения колебаний в процессе
воспроизводства. На основании этого делается вывод о том, что монетарная
политика является наиболее эффективным инструментом регулирования
экономического развития.
Несмотря на вышеназванные новые моменты, теория М. Фридмена в
основном опирается на концепцию И. Фишера. Количественная теория денег
в трактовке М. Фридмена является разновидностью общей теории
предложения применительно к деньгам. Предложение денег, по М.
Фридмену, определяется количеством денег, создаваемых государством или
банковской системой. При этом изменение спроса на деньги протекает
медленно, тогда, как предложение денег меняется гораздо чаще и вне связи с
денежным спросом. Поэтому спрос на деньги принимается за величину,
близкую к постоянной, а определяющим становится избыток предложения
денег.
При этом равновесие в экономике достигается автоматически путем
изменения относительных цен или цен на отдельные товары, а главным
предметом анализа должны быть особенности от одного уровня равновесия к
другому, т.е. к абсолютному или общему уровню цен. Причина изменения
этого уровня выводится из величины денежной массы. М. Фридмен относит
к денежной массе не только наличные деньги (банкноты и монеты), но и все
депозиты коммерческих банков, как до востребования, так и срочные.
Динамику национального дохода и уровня цен он рассматривает как явления,
производные от денежной массы, считая, что длительные колебания цен
правильно отражают колебания денежного запаса на единицу продукции.
Теоретический подход М.Фридмена выражается формулой, которая лишь
внешне отличается от формул И. Фишера и А. Пигу, а по существу призвана
обосновать ту же самую одностороннюю причинную связь между денежной
массой и ценами, т.е.
М=КРY
(1.3),
13
где М – количество денег;
К – отношение денежного запаса к доходу;
Р – индекс цен;
Y – национальный доход в неизменных ценах (или его физические
объем).
Из формулы (1.3) делается вывод, что изменение денежной массы (М)
может сопровождаться соответствующим изменением в любой из трех
величин правой части уравнения, т.е. рост денежной массы может привести
либо к повышению цен (Р), либо к увеличению реального национального
дохода (Y), либо к изменению коэффициента, отражающего отношение
денежного запаса к доходу (К). Как все представители количественной
теории М. Фридмен идет от денежной массы к ценам. В данном случае даже
не ставится вопрос об их возможной обратной связи, что игнорирует
практику современного монополистического ценообразования. Между тем
последняя свидетельствует о наличии во многих случаях обратной связи
между ценами и количеством денег в обращении. При этом основными
постулатами монетаристского варианта количественной теории денег
являются:

деньги и денежное обращение оказывают определяющее
влияние на экономику, поскольку основной причиной возникновения
экономических кризисов и развития инфляционных процессов является
нарушение денежного равновесия;

скорость обращения денег является величиной переменной,
изменяющейся под воздействием процентной ставки и ожидаемого темпа
инфляции;

денежная
масса
является
экзогенной
(внешнего
происхождения и вызываемой внешними причинами) величиной, которая
контролируется государством и должна возрастать равномерными годовыми
14
темпами независимо от состояния экономики, фазы делового цикла и других
воспроизводственных факторов;

существует определенное запаздывание в динамике денежной
массы, номинального и реального ВВП, а также абсолютного уровня цен;

анализ спроса на деньги можно провести посредством
использования теории спроса на финансовые активы путем представления
спроса на деньги как функцию от величины накоплений (богатства)
населения и ожидаемой доходности финансовых активов в сравнении с
ожидаемой доходностью денег.
 функция спроса на деньги является величиной стабильной и поэтому с
ее помощью можно достаточно точно определить эту величину с учетом
того, что спрос на деньги индифферентен (слабо реагирует) к изменению
ставки процента, а скорость изменения денег можно предсказать достаточно
точно.
К концу XIX-го ст. стало накапливаться все больше фактов,
подтверждающих, что развитие денежного хозяйства, системы кредита и
механизма расчетов оказывают самое непосредственное и глубокое влияние
на механизм функционирования экономики. Определенной реакцией на это
явилось формулирование в начале ХХ в. Концепции, или теории
«нейтральных денег». Данная теория, хотя и основывалась на прежних
представлениях о роли денег в экономике, но обладала более четкой
постановкой вопроса о возможном активном влиянии денег на протекание
экономических процессов.
Появление теории «нейтральных денег» обычно увязывают с именем
шведского ученого К. Викселля, хотя это не совсем точно, поскольку он
писал о «нейтральности» нормы процента (понималось отсутствие влияния
нормы процента на общий уровень цен). Тем не менее, теорию «нейтральных
денег» считают сформировавшейся под влиянием его идей, поскольку в его
работах механизм денежного обращения и динамика нормы обращения
15
являются тесно связанными. Оставаясь фактически в рамках количественной
теории денег, К. Викселль выдвинул новую для своего времени мысль о том,
что механизм денежного обращения влияет на цены через систему
кредитования. При этом в теорию денег была введена такая важная
переменная, как норма процента и делался вывод о том, что избыточный
спрос
на
деньги
предъявляется
преимущественно
со
стороны
промышленников, согласных за счет получаемых кредитов уплатить более
высокую цену за дефицитные ресурсы. Однако это приводит к ограничению
реального потребления вследствие общего повышения цен, а также к
возникновению в экономике так называемых сбережений за счет изъятия
части дохода у потребителей и передачи его промышленности.
На
основе
условия
«нейтральности»
денег
предпринимались
многочисленные попытки «выведения» денег из воспроизводственного
процесса и построения моделей функционирования экономики на основе
натурального товарообмена. Однако это в принципе невозможно, поскольку
капиталистическая экономика даже периода К. Викселля использовала весь
набор денежно-кредитных инструментов как необходимый элемент процесса
воспроизводства, который принципиально отличается от бартерного обмена.
В последующем стагнация классической количественной теории денег
в 30-х годах ХХ-го столетия породила значительный интерес экономистов к
проблеме «денежного равновесия», теоретико-практические направления
которой развивало неовикселлианские представители стокгольмской школы
(Г. Мюрдаль, Б. Олин, Э. Линдал) и теоретики кембриджского направления
(Д. Робертсон и Дж. М. Кейнс). Основное влияние экономисты этого
направления уделили проблеме взаимодействия сбережений и инвестиций, а
также
роли
процента
в
механизме
уравнивания
этих
величин.
В
теоретических схемах данного направления денежный сектор экономики
оказывает влияние на объект капиталовложений (инвестиций) через норму
процента. В данном случае деньги становятся важнейшим фактором общего
16
процесса воспроизводства. Наибольший вклад в развитие этого подхода внес
Дж. М. Кейнс.
Специфически рассматриваются деньги в кейнсианской теории. Дж.
М. Кейнс считал, что деньги воздействуют на развитие экономики не через
цены, а через норму ссудного процента: рост нормы ссудного процента
удорожает кредит и ведет к сокращению инвестиций в производство.
Снижение нормы ссудного процента (путём проведении
экспансии),
напротив,
облегчает
доступ
к
кредиту
и
кредитной
стимулирует
инвестиции. То есть уровень ссудного процента имеет определяющее
воздействие при принятии хозяйствующими субъектами инвестиционных
решений.
Важным
моментом
кейнсианской
концепции
является
теория
«ликвидной ловушки». Ситуация «ликвидной ловушки» предполагает, что
после падения процента ниже кокой-то величины субъекты экономики будут
ожидать её роста, а значит, будут держать деньги в иной форме, нежели
банковские активы. В этом случае кредитная экспансия не будет достигать
цели.
Ещё одним фактором, определяющим объективный предел политики
«дешёвых денег» является и то, что денежная экспансия экономически может
быть обоснована только до момента полного занятости всех факторов
производства. Это означает, что пределом кредитной экспансии является
достижение полной занятости факторов производства.
В соответствии с представлениями Дж. М. Кейнса деньги возникают в
процессе прямого или косвенного финансирования инвестиций, а также
расширения
контроля
над
уже
функционирующим
капитальным
имуществом. В данном случае прирост количества денег в обращении
направляется
на
финансирование
расширившегося
спроса,
либо
на
производимые в текущем периоде инвестиционные товары или на элементы
ранее накопленного запаса капитальных благ.
17
Основные элементы кейнсианской концепции в сопоставлении с
монетаристским подходом можно представить следующим образом:

инвестициям
и
потреблению
(«реальным»
факторам
кейнсианской модели) монетаристы противопоставляют денежный фактор,
играющий, по их мнению, решающую роль в динамике национального
дохода и в формировании цикла (при этом важное значение они придают
расхождению между денежным спросом и предложением денег);

функция
в отличие от кейнсианской теории (согласно данной теории
спроса
на
деньги
неустойчива
и
подвержена
влиянию
спекулятивных мотивов) в монетарной теории первостепенное значение
имеет стабильность этой функции (определяется устойчивой склонностью к
сбережениям в целях достижения желаемого уровня богатства). Из этого
делается фундаментальный для монетаристской теории вывод: стабильность
функции спроса на деньги означает, что для нормального функционирования
экономики необходимо устойчивое увеличение денежной массы;

в
кейнсианской
теории
нестабильности
денежного
предложения большого значения не придавалось. Монетаристы же наоборот,
именно в расхождении между спросом на деньги и их предложением
(нестабильности
денежного
предложения)
видят
исходный
пункт
циклических колебаний экономики. Поэтому они считают, что спрос на
деньги представляет собой устойчивую функцию ряда фундаментальных
экономических переменных, а предложение денег напротив, крайне
нестабильно
и
зависит
от
политики
соответствующих
монетарных
институтов;

монетаристсы,
иначе,
чем
кейнсианцы
рассматривают
механизм воздействия изменений в денежном обращении на динамику
национального дохода. Кейнсианцы это воздействие рассматривают только
через изменение нормы процента, которая в свою очередь может изменить
уровень инвестиций и через них – объем национального дохода (М → r → I
18
→Y). При этом два первых звена цепочки (М → r или воздействие денежной
массы на норму процента и г→I или влияние изменений нормы процента на
инвестиции) считались ненадежным, а конечный объект Y (национальный
доход) выступал одновременно в реальном и номинальном выражении. В
теории монетаристов изменение денежной массы обязательно влияет на
величину номинального дохода, трансформируясь частично в рост цен, а
частично в рост реального дохода. В этом теория М. Фридмена отличается не
только от кейнсианской, но и от прежней количественной теории денег,
которая полагала, что все изменения денежной массы поглощаются
изменениями цен, оставляя уровень реального производства постоянным.
М. Фридмен считает кейнсианскую теорию, предполагающую негибкость
цен, и количественную теорию, исходящую из негибкости производства,
одинаково нереалистичными и крайними подходами к решению проблемы.
По его мнению, одна теория основана на том, что изменение номинального
дохода будет полностью поглощено изменением цен, а другая базируется на
предположении,
что
это
будет
целиком
абсорбировано
объемом
производства;

конечным звеном монетаристской теории цикла выступает сам
процесс приспособления денежного спроса к изменившемуся уровню
экономической активности и уровню цен под влиянием изменений массы
денег в обращении. Это приспособление, по мнению М. Фридмена,
обязательно переходит границы равновесного состояния. Денежный спрос в
процессе приспособления непременно обгоняет прирост (падение) денежного
предложения. Эти «чрезмерности» возникают вследствие субъективных
причин. Так, владельцы разного рода активов, согласно монетаристской
теории, оценивают, данные активы не на основе реальной динамики цен, а на
основе более низких (более высоких) цен, существовавших раньше. В итоге
переоценивают либо недооценивают их реальную стоимость. Поэтому
денежный спрос на товары и другие активы оказываются выше или ниже,
чем он должен быть. Всякое изменение предложения денег по сравнению со
19
спросом должно, по мнению М. Фридмена, вызывать в экономике
циклические реакции. В этом М. Фридмен видит основную причину
циклического развития капиталистической экономики, соответственно, в
монетарной концепции этот подход по существу доведен до крайних
пределов. Такие представления о природе циклических колебаний являются
основой выводов о том, что главным параметром стабилизационной
политики должен стать объем предложения денег. Поэтому экономическая
политика должна переориентироваться с «безответственных» кейнсианских
рецептов антициклического регулирования, ведущих к резким колебаниям
денежной массы, на строгое регулирование денег в обращении независимо от
характера конъюнктуры. Экономическая политика должна перейти от
недостижимого принципа «точной настройки» к реалистическому «правилу»,
согласно которому денежная масса должна увеличиваться на 3-4% в год, т.е.
в соответствии с долгосрочным темпом роста национального дохода;

монетаристская
модель
национального
дохода
допускает
циклические колебания, вызываемые нарушениями денежного обращения.
Однако она полностью исключает возможность длительных нарушений
равновесия, связанных с внутренними свойствами капиталистической
системы хозяйства. Это фундаментальное положение монетаризма.
В одной из последующих теоретических работ, посвященной анализу
динамического равновесия номинального дохода, М. Фридмен попытался
доказать возможность устойчивого равновесия даже в условиях растущих
цен. Эта модель была призвана отразить столь типичные для современного
капитализма черты инфляционной экономики. Но в целом она настолько
абстрактна, а круг поведенческих функций и параметров, используемых в
ней, в такой мере сужен (динамика денежного дохода объясняется
расхождением между ожидаемой и реальной нормами процента), что ее
реальное значение для понимания механизмов хозяйственного роста и
инфляции является в целом незначительным. Поэтому дискуссия, вызванная
монетаризмом в макроэкономической теории по существу не смогла указать
20
путь для более глубокого понимания процессов циклического развития.
Однако она усилила внимание к анализу роли денежных факторов, играющих
существенную роль в развитии инфляционных процессов. В то же время эта
теория увела в сторону значительную часть экономической науки от
исследования
глубинных
закономерностей
развития
современного
производства, без которого исследования, как цикла, так и инфляции
остаются достаточно поверхностными. Таким образом, ни с помощью
традиционных макроэкономических рычагов регулирования, на которые
ориентируются кейнсианцы (элементы совокупного спроса), ни с помощью
денежных рычагов, за которые ратуют сторонники монетарной концепции,
невозможно устранить внутренние причины, вызывающие циклические
колебания
производства
стремительное
повышение
цен.
Об
этом
свидетельствует весь опыт государственного регулирования хозяйственной
деятельности в промышленно развитых странах после Второй мировой
войны.
Вместе с тем дискуссия между сторонниками кейнсианской и
монетаристской концепций наложила существенный отпечаток на общее
направление эволюции этих денежных теорий. Различные представления
кейнсианской и монетаристской теорий о характере причинно-следственных
связей в экономических процессах оказали воздействие на постановку задач
для денежно-кредитной политики. Смена акцентов прослеживалась как при
выборе промежуточных ориентиров, так и при установлении приоритета
конечных целей денежно-кредитного регулирования (табл. 1.1).
Таблица 1.1. Основные условия для выбора стратегии монетарной политики
в кейнсианской и монетаристской теориях
Кейнсианство
1. Экономика нестабильна по своей
Монетаризм
1. Экономика внутренне устойчива
природе
2. Большинство проблем в экономике
2. Большинство проблем в экономике
21
связано с недостаточным спросом на ресурсы
связано
с
недостаточным
предложением
ресурсов
3.
Главная
цель
экономической
политики – «полная» занятость
3.
Главная
политики
состоит
цель
экономической
в
долговременной
стабильности цен, являющейся необходимым
условием
действия
саморегулирующихся
механизмов
4. Уровень занятости зависит от спроса,
4. Воздействие на спрос разрушает
поэтому необходимо постоянно регулировать саморегулирующиеся механизмы в экономике
спрос
5. Спрос состоит из потребления и
5.
Причиной
экономического
цикла
инвестиций, а колебания последних являются являются колебания в темпах роста денежной
причиной цикла
6.
Рост
массы
инвестиций
зависит
от
6. Если денежная масса растет плавно,
процентных ставок и поэтому их регулирование то экономика развивается устойчиво
–
необходимое
условие
стабильности
в
экономике
7. Влияние монетарной политики на
7. Изменения в денежной массе влияют,
экономику должно осуществляться по схеме: прежде всего, на уровень цен, а их стабильность
денежная масса – норма процента – инвестиции определяет стабильность экономики
– национальный доход
8.
Целью
проведения
монетарной
8.
Целью
проведения
монетарной
политики должны быть динамика и уровень политики должен быть темп роста денежной
процентных ставок
массы
Из приведенных условий табл. 1.1 видно, что кейнсианцы, утверждая о
нестабильности экономики предлагают постоянно регулировать спрос,
который, в свою очередь, состоит из потребления и инвестиций. Они
предлагают с помощью государственного вмешательства на денежном рынке
регулировать (изменять) ставку процента в долговременной перспективе и
утверждают,
что
денежно-кредитное
регулирование
является
малоэффективным методом, в особенности в условиях глубокого спада,
когда инвестиции слабо или совсем не реагируют на понижение ставки
22
процента. Кейнсианцы считают главным инструментом регулирования
бюджетную
политику,
прежде
всего
увеличение
расходов
самого
государства. В противоположность кейнсианцам, монетаристы основываются
на
утверждении
о
внутренней
устойчивости
экономики.
Главным
инструментом проведения экономической политики они считают денежнокредитное регулирование, направленное на регулирование темпов роста
денежной массы.
В данном случае они исходят из того, что изменения в денежной массе
влияют главным образом на уровень цен, а долговременная стабильность цен
– главная цель экономической политики и необходимое условие действия
саморегулирующих механизмов.
В то же время многие сторонники монетаристской теории выступают
за преодоление ее одностороннего характера, и за разработку более общей
«синтетической»
концепции
модели.
Предложение
ограничиться
одной
сторонников
лишь
монетаристской
денежной
политикой,
предусматривающей стабильные темпы увеличений объема денежного
обращения
и
предоставляющей
лечение
всех
остальных
пороков
«живительным» силам самого государственного организма, не встречает
одобрения
со
стороны
сторонников государственного
регулирования
экономики, понимающих необходимость более действенных мер против
тяжелых последствий кризисов и инфляции.
Таким
образом,
эволюция
теорий
денег
предопределяется
экономическими, социальными и политическими условиями общественного
развития. В то же время, все денежные теории направлены на разработку
практических рекомендаций в области денежно-кредитной (и в целом
экономической) политики государства.
23
1.2. Цели денежно-кредитной политики, их экономическое значение на
современном этапе
Денежно-кредитная (монетарная) политика центрального банка, являясь
составной
частью
государственной
макроэкономической
политики,
предполагает управление денежным предложением и создание условий для
доступа экономических субъектов к кредитам в объёмах, соответствующих
определённым целям экономической политики. Иными словами, под
денежно-кредитной
политикой
понимают
стратегию
государства,
направленную на регулирование денежной массы в обращении, объёмов
кредитов, уровня процентных ставок и других показателей денежного
обращения и финансового рынка для достижения общеэкономических целей.
Денежно-кредитная политика осуществляется центральным банком
совместно с министерством финансов, а также с другими государственными
органами. Она проводится постоянно и влияет на общее состояние рынка
ссудных капиталов, а также на денежное обращение в целом.
Параметры
оказывают
денежно-кредитной
воздействие
на
политики
эффективность
центрального
банка,
капиталовложений,
и,
соответственно, на процессы воспроизводства, инфляции и занятости.
Изменяя условия функционирования кредитных организаций, центральный
банк определяет не только направление их деятельности, но и ход
экономического развития страны в целом. В частности, стимулируя или
затрудняя выдачу банками кредитов субъектам экономики, регулируя
эмиссию платежных средств, оказывая влияние на уровень процентных
ставок, центральные банки тем самым стремятся воздействовать на процесс
инвестирования, на масштабы и направление потребительского спроса,
уровень товарных цен и др.
24
Характер и содержание денежно-кредитной политики предопределяется
экономической
стратегией
общества,
национальными
особенностями
кредитной системы, общей хозяйственной ситуацией в стране. Роль денежнокредитной политики в развитии экономики заключается в том, чтобы
добиться максимально возможного равновесия денежного рынка, т.е.
поддержать баланс между количеством денег в обращении и потребностью в
них.
Монетарная политика по сравнению с бюджетно-налоговой политикой
обладает рядом существенных преимуществ.
Во-первых, быстрота и гибкость реакции центрального банка на
изменение ситуации в экономике. В отличие от инструментов фискального
регулирования инструменты денежно-кредитного регулирования могут
корректироваться
более
оперативно:
центральный
банк
ежедневно
принимает решения, например, о покупке и продаже ценных бумаг и тем
самым влияет на денежное предложение и процентную ставку.
Во-вторых, ограниченность политического давления в силу отсутствия
непосредственного влияния кредитно-денежной политики на изменения
государственных расходов и доходов.
В современной экономической литературе существует множество
подходов к определению сущности монетарной политики. В частности, она
определяется как:

совокупность решений центрального банка относительно
предложения денег;

государственная политика, воздействующая на количество
денег, находящихся в обращении;

инструмент
макроэкономического
регулирования,
предполагающий, что центральный банк через коммерческие банки и другие
кредитные учреждение воздействует на массу денег в обращении.
25
Выделяют два типа монетарной политики1:
Денежно-кредитная
рестрикция
(политика
«дорогих»
денег)
направлена на ограничение денежно-кредитной эмиссии, т.е. на ужесточение
условий и ограничение объёмов операций банков, повышение уровня
процентных ставок. Целями проведения рестрикционной денежно-кредитной
политики являются сдерживание инфляции, улучшение сальдо платёжного
баланса, сглаживание циклических колебаний деловой активности в периоды
экономических подъёмов.
Денежно-кредитная экспансия (политика «дешёвых» денег) означает
расширение масштабов кредитования экономики, ослабление контроля со
стороны Центрального Банка за приростом количества денег в обращении,
снижение уровня процентных ставок. Целями этого типа политики является
стимулирование деловой активности, экономического роста и сокращение
безработицы в стране.
Сложность разработки оптимальной денежно-кредитной политики
состоит в том, что достижение желаемых результатов по одним параметрам,
как правило, вызывает, ухудшение по другим (асимметричность денежнокредитной политики). Так, стимулирование инвестиций, и, соответственно,
рост деловой активности в экономике за счёт увеличения денежного
предложения
может
усиливать
инфляцию.
В
то
же
время
меры,
направленные на борьбу с инфляцией и на улучшение состояния платёжного
баланса,
предполагающие
снижение
темпов
прироста
денежного
предложения, дестимулируют экономическую активность и ухудшают
показатели занятости. В результате, при выборе денежно-кредитной
политики неизбежно возникает проблема маневрирования между задачами
1
Оба типа политики могут иметь как всеобщий, так и селективный характер. В первом случае
мероприятия центрального банка распространяются на все организации банковской системы, во втором -- на отдельные кредитные организации, их группы или на
определённые виды банковской
деятельности.
26
стимулирования экономической активности и борьбы с инфляцией. Поэтому
центральный
банк,
проводя
денежно-кредитную
политику,
должен
действовать последовательно в зависимости от состояния экономики в тот
или иной период её развития.
Бесспорно, эффективность денежно-кредитной политики достаточно
высока. В свою очередь, её недостатками являются вышеотмеченная
циклическая асимметрия (политика дорогих и дешёвых денег), слабая
предсказуемость
и
регулируемость
скорости
денежного
обращения,
существенное влияние процентной политики на инвестиционную активность
(что ограничивает возможности кредитной рестрикции), а также наличие
временного лага – запаздывающего эффекта между действиями органов
денежно-кредитного регулирования и ответной реакцией экономики.
Цели денежно-кредитной политики
Для
снижения
риска,
связанного
с
возможными
ошибками
в
предпринимаемых действиях, необходимо правильно определить стратегию
денежно-кредитной политики. Это предполагает определение иерархии
целей,
конкретный
состав
которых
и
количественные
параметры
определяются национальными приоритетами страны, а также этапом её
развития.
Выбор эффективных целевых показателей, построение иерархии целей
представляет собой достаточно сложную методологическую проблему.
Во-первых, имеется значительное, особенно для краткого периода,
противоречие между экономическими целями. Например, резкое снижение
темпов инфляции через ограничение спроса на деньги может послужить
тормозом для обеспечения заданных темпов экономического роста. И,
наоборот, стимулирование роста экономики, требующее активизации
инвестиций, создаёт повышенный спрос на деньги и, соответственно, может
27
оказать инфляционное давление на внутреннюю стабильность денежной
единицы (рост цен).
Во-вторых,
постановка
целей
денежно-кредитной
политики
предполагает наличие (формирование) условий и механизмов их реализации,
обеспечение экономической и организационно-правовой основы,
без
которой целевые установки будут нереальными, а экономические процессы
могут развиваться в нежелательном направлении.
Цели денежно-кредитной политики классифицируют по следующим
признакам:
1. по времени действия:
–
конечные
(стратегические,
общеэкономические,
или
цели
общественного выбора);
– промежуточные (монетарные);
– тактические (операционные).
2. по границам действия:
– внешние (равновесие платёжного баланса, стабильность валютного
курса);
– внутренние (стабилизация производства, уровень цен, обеспечение
максимальной занятости населения).
Поскольку денежно-кредитная политика является одним из ключевых
инструментов государства по регулированию экономики, ее конечные цели
совпадают с общими целями государственной экономической политики:
обеспечение
устойчивого
экономического
роста,
высокой
занятости,
стабильного уровня цен и равновесия платежного баланса.
В результате конечные цели денежно-кредитной политики образуют так
называемый «магический четырёхугольник»:
1. рост производства товаров и услуг;
28
2. обеспечение занятости населения;
3. обеспечение равновесия платёжного баланса страны;
4. стабильность покупательной способности национальной денежной
единицы: как внешней (обменный курс), так и внутренней (цены внутри
страны).
Такое название конечные цели имеют потому, что при очевидной их
взаимосвязи одновременное достижение всех поставленных целей только
методами денежно-кредитной политики не представляется возможным.
Причиной этого является противоположность методов достижения целей
политики «дорогих» и «дешёвых» денег.
Существуют и другие варианты выбора конечных целей. Например,
иногда к ним относят:

равновесие на финансовом рынке;

стабильность
(низкий
уровень
волатильности)
ставки
процента;

обеспечение кредитно-инвестиционного обслуживания ВВП
и др.
Однако
центральный
контролировать
и
банк
управлять
показателей.
Поэтому
определение
иерархии
априори
поведением
денежно-кредитная
целей:
помимо
не
имеет
всех
конечных
политика
конечных
возможности
целевых
предполагает
целей,
выделение
промежуточных и операционных целевых ориентиров, влияющих на
конечные цели и, одновременно, подконтрольных действиям органов
денежно-кредитного регулирования.
Можно
выделить
следующие
основные
причины
использования
промежуточных и операционных целей денежно-кредитной политики:
29

сложность отображения всех взаимосвязей экономических
параметров на макроуровне в режиме реального времени;

запаздывание реакции экономики на те или иные действия
центрального банка в монетарном секторе (временной лаг);

органы
денежно-кредитного
регулирования
не
всегда
обладают достаточной и своевременной экономической информацией для
принятия лучшего решения на долгосрочную перспективу.
Промежуточные
цели
определяют
значение
тех
или
иных
экономических переменных на длительных временных интервалах (год и
более).
При отборе промежуточных целей используется несколько критериев:
1.
Согласованность
с
конечными
целями
денежно-кредитной
политики.
2.
Контролируемость,
предполагающая
возможность
для
центрального банка влиять на величину промежуточной переменной.
3.
Измеримость, предполагающая наличие возможности правильно и
точно измерить выбранную промежуточную переменную.
4.
Своевременность, предполагающая, что достоверная информация
об этой цели должна своевременно и регулярно поступать в центральный
банк.
Промежуточные цели определяется уровнем развития экономики,
характером трансмиссионного механизма. Поэтому они не являются раз и
навсегда заданными, особенно в странах с переходной экономикой, так как
выбор целей обусловлен постоянным процессом развития рыночных
отношений.
Выбор промежуточных целей предполагает определение режима
монетарной политики.
30
Монетарный режим – это система обязательных принципов, норм в
денежно-кредитной сфере, направленных на достижение количественных
ориентиров целевой (таргетируемой) переменной, входящей в сферу
ответственности органов денежно-кредитного регулирования.
Выбор монетарного режима осуществляется с учётом множества
факторов.
Среди
институциональные
них
такие,
условия,
как
текущие
конечные
макроэкономические
приоритеты
и
экономического
развития, степень волатильности (изменчивости) спроса на деньги, скорости
их обращения, реакции экономических переменных на динамику ставки
процента и преобладающий канал денежной трансмиссии.
Монетарные режимы могут быть различными: темп прироста денежной
массы, ставка процента, величина валютного курса, индекс цен, объем
предоставляемого кредита, темп роста номинального выпуска (ВВП). Чаще
всего их них используют следующие: таргетирование обменного курса,
денежной массы и инфляции.
Исторически первым режимом денежно-кредитной политики считается
режим таргетирования обменного курса, который применялся в странах, в
виде «золотого», а затем и «долларового» стандарта.
В настоящее время режим обменного курса предполагает два возможных
варианта:
1) фиксирование обменного курса национальной валюты по отношению
к валюте страны с низким уровнем инфляции либо к корзине валют (в
расчете на то, что внутренние темпы роста цен постепенно сравняются с
уровнем инфляции в странах валют привязки);
2) установление «горизонтального» или «наклонного» коридора, в
пределах которого обменный курс национальной валюты может двигаться
свободно.
31
Сегодня таргетирование обменного курса наиболее часто используется в
развивающихся странах и странах с переходной экономикой, характерной
чертой
которых
являются
относительно
высокие
темпы
инфляции.
Использование режима таргетирования обменного курса обусловлено тем,
что данный монетарный режим позволяет быстро снизить девальвационные
ожидания субъектов экономики и темпы инфляции, так как показатель
обменного курса национальной денежной единицы к той или иной
иностранной валюте (корзине валют) дает понятную, подконтрольную для
субъектов хозяйствования и населения информацию об ожидаемом темпе
инфляции. В результате темпы инфляции в стране, использующей данный
режим, стремятся к уровню инфляции в стране валюты привязки, снижается
уровень долларизации экономики, повышается «насыщенности» её деньгами
(растёт коэффициент монетизации).
В свою очередь, недостатки режима таргетирования обменного курса
заключаются в следующем:

достижение
целевого
значения
обменного
курса
в
значительной степени зависит от состояния внешнего сектора экономики;

если
внешний
сектор
не
обеспечивает
необходимое
предложение валюты, то для поддержания заявленных целей по обменному
курсу необходимо использование золотовалютных резервов государства, что
чревато снижением их уровня;

в условиях сохранения достаточно высоких темпов инфляции
рост реального курса национальной денежной единицы приводит к
снижению
конкурентоспособности
экспорта
и
ухудшению
сальдо
платёжного баланса;

изменения
необходимость
номинального
поддержания
обменного
курса
установленных
национальной
пределов
валюты
ограничивает возможности по использованию денежно-кредитной политики
32
для стабилизации ситуации в случае каких-либо внутренних шоков; это
означает, что данный режим не учитывает динамику внутреннего спроса на
деньги, провоцируя возникновение противоречий в развитии внутренней и
внешней сфер экономики;

либерализация
внутреннего
валютного
рынка,
которая
обычно следует за введением режима таргетирования обменного курса,
усиливает уязвимость национальной валюты со стороны международных
спекулянтов (внешние шоки).
Учитывая вышеизложенное, необходимо отметить, что, несмотря на все
преимущества, которые дает политика таргетирования обменного курса на
начальном этапе перехода к рынку, использование данного режима в стране
может быть лишь временной мерой. В дальнейшем, при достижении
относительной макроэкономической стабильности для экономики более
предпочтителен гибкий курс, так как он служит сигналом для корректировки
денежной и фискальной политики.
Таргетирование денежных агрегатов. В этом случае при проведении
монетарной стабилизации центральный банк принимает величину того или
иного агрегата денежной массы в качестве основной промежуточной цели
денежно-кредитной политики.
Данная концепция была разработана экономистами – монетаристами в
конце 60-х годов ХХ века. Примерами использования монетарного
таргетирования являются США и Великобритания (в 1970-х годах), Канада,
Германия, Япония, Швейцария, Европейский союз. На практике характер и
способы таргетирования денежных агрегатов отличались значительным
разнообразием. В некоторых странах установление целевых ориентиров по
денежной массе имело более формальный характер и превращалось в
обычное прогнозирование (например, в Японии), в то же время в ряде других
стран оно оказалось более действенным (например, в Германии и
Швейцарии). Сами целевые ориентиры фиксировались по-разному: либо
33
контрольной цифрой допускаемого роста одного или нескольких денежных
агрегатов на предстоящий период, либо «коридором» с верхней и нижней
границей колебаний.
Основным преимуществом таргетирования денежных агрегатов является
то, что данный режим дает центральному банку широкие возможности по
приведению денежно-кредитной политики в соответствие с внутренними
потребностями
экономики.
Положительным
моментом
возможность достижения относительно стабильных
является
и
темпов прироста
денежной массы, а также снижения темпов роста денежной массы с целью
борьбы с инфляций. Однако контроль центрального банка за приростом
денежной массы возможен в случае стабильности в стране спроса на деньги.
Поэтому основным недостатком данного режима, например, для стран с
формирующимся рынком, является невозможность достижения желаемых
результатов в обеспечении контроля за денежной массой и ценовой
стабильности в условиях непредсказуемости изменения спроса на деньги в
долгосрочной перспективе.
Кроме того, исследования показали, что в условиях сохраняющейся
умеренной инфляции денежное таргетирование приводит к высоким
издержкам, связанным со снижением экономической активности и резким
ростом
процентных
ставок.
Если
номинальное
предложение
денег
неизменно, и при этом наблюдается относительная жесткость цен по
отношению к снижению, то реальное денежное предложение сокращается,
что вызывает рост процентных ставок. Это, в свою очередь, приводит к
падению выпуска.
Поэтому в настоящее время ведущие страны мира отказались от этого
режима как по причине частого невыполнения намеченных ориентиров, так и
в силу недостаточной его эффективности с точки зрения экономических
интересов страны. В то же время денежные агрегаты по-прежнему
34
используются органами денежно-кредитного регулирования различных стран
в качестве информационного индикатора о динамике спроса на деньги.
Инфляционное таргетирование предполагает контроль за ценами
единственной
целью
денежно-кредитной
политики.
Преимуществами
данного монетарного ориентира являются:
– гибкость денежно-кредитной политики;
– рост прозрачности денежно-кредитной политики;
– возможность сосредоточиться на внутренних проблемах экономики,
гибко реагировать на изменение макроэкономической ситуации и спроса на
деньги;
– рост доверия к проводимой монетарной политике, так как показатель
инфляции, так же как и обменный курс, понятен и подконтролен для
широкой общественности;
Однако, говоря о преимуществах данного монетарного режима, нельзя
не отметить обязательные условия, необходимые для его эффективной
работы:
– наличие у центрального банка возможности эффективно управлять
ценовым показателем, избранным в качестве промежуточной цели;
– обеспечение ценовой стабильности является единственной целью
денежно-кредитной политики;
– юридическая и фактическая независимость центрального банка;
– сбалансированность доходов и расходов государственного бюджета;
– устойчивое функционирование финансовой системы, развитый
финансовый рынок.
Так, если немонетарные факторы в динамике инфляции играют
первостепенную
инфляционного
роль,
то
использование
таргетирования
может
в
этих
оказаться
условиях
режима
дестабилизирующим
35
фактором, ведущим к росту макроэкономических диспропорций. В свою
очередь, в динамике инфляции в периоды экономических потрясений именно
немонетарные факторы чаще всего играют первостепенную роль. Это
особенно важно учитывать странам с переходной экономикой, где после
достижения средних и низких темпов инфляции резко возрастает влияние на
цены обменного курса, структурных изменений в экономике, внешних шоков
и т.д.
Кроме того, таргетирование инфляции предполагает, что денежные
власти сосредоточиваются на одной из макроэкономических целей инфляции, не уделяя должного внимания динамике других целевых
переменных – занятости населения, темпам роста ВВП и пр. В результате это
может привести к медленному и неустойчивому росту экономики, к большим
колебаниям занятости и ВВП. Если же денежные власти определяют
несколько целевых ориентиров (инфляцию, ВВП, безработицу), то это
неизбежно ведет к конфликту целей.
Самостоятельной проблемой также является наличие продолжительного
временного лага между действиями денежных властей (центрального банка)
и изменением темпов роста цен, что также может препятствовать
достижению поставленных целей по инфляции.
Режим
без
явного
номинального
якоря
предполагает
отказ
центрального банка от принятия каких-либо твёрдых обязательств по
достижению конкретных значений тех или иных макроэкономических
показателей (обменного курса, уровня инфляции, темпов роста денежных
агрегатов). В этом случае денежные власти заявляют лишь долгосрочные
цели (экономический рост, обеспечение занятости населения, низкие темпы
инфляции),
а
промежуточные
и
операционные
цели
определяются
центральным банком в зависимости от экономической ситуации.
Тактические
(операционные)
цели
усиливают
взаимосвязь
промежуточных целей и инструментов денежно-кредитного регулирования.
36
Кроме
того,
контролировать
промежуточные
ежедневно,
цели
трудно
еженедельно,
прогнозировать
ежемесячно.
Их
или
проще
использовать для ежеквартального или ежегодного контроля. Достижение
тактических целей возможно путём каждодневных регулирующих действий
центрального банка. Управление операционными целями является первым
звеном в трансмиссионном механизме, определяющем, как центральный банк
влияет на экономику. Через постановку и достижение тактических целей
центральный банк обеспечивает выполнение своих промежуточных и,
соответственно, конечных целевых установок.
Операционные цели связывают два ближайших уровня иерархии
переменных денежно-кредитной политики: с одной стороны, они зависят от
промежуточных целей, а с другой стороны – определяют эффективность
инструментов денежно-кредитного регулирования центрального банка.
Данная связь отражена на рисунке 1.1.
Конечная цель
Промежуточная цель
Операционные цели
Инструменты
регулирования
Рисунок 1.1 Связь целей денежно-кредитной политики и инструментов
регулирования центрального банка
Таким образом, выбор операционных целей в конечном итоге задается
режимом монетарной политики (промежуточными целями), а операционные
цели, в свою очередь, определяют комплекс конкретных инструментов
монетарного воздействия центрального банка на реальную экономику.
37
Требования к тактическим целям могут быть определены следующим
образом:
– максимальное воздействие на них центрального банка;
– способность быстро и позитивно изменяться в ответ на действия
центрального банка;
– стабильное влияние на промежуточную цель.
В зависимости от конкретной ситуации в качестве тактических целей
могут выступать краткосрочные процентные ставки денежного рынка,
ликвидность банковской системы, денежные агрегаты и пр.
В целом процесс формулирования целей денежно-кредитной политики
состоит из нескольких этапов:
– на первом этапе устанавливаются конечные цели в форме контрольных
цифр (диапазона изменений) экономического роста, инфляции, состояния
платежного баланса;
– на втором этапе определяются промежуточные цели в форме
конкретных количественных показателей, определяющих действующий
монетарный режим денежно-кредитной политики;
– на третьем этапе, с учётом специфики трансмиссионного механизма,
центральный банк выбирает операционные цели, то есть те показатели,
которые максимально поддаются ежедневному воздействию центрального
банка;
– на четвертом этапе производится выбор системы методов и
инструментов денежно-кредитного регулирования.
38
1.3. Денежно-кредитное регулирование как средство реализации
денежно-кредитной политики
Денежно-кредитная политика реализуется путём проведения денежнокредитного регулирования – совокупности мероприятий центрального банка,
направленных на достижение целей денежно-кредитной политики.
В зависимости от избрания тех или иных экономических приоритетов
выделяют три вида денежно-кредитного регулирования.
Первый вид – это гибкое регулирование, которое предполагает
поддержание на привлекательном уровне ссудного процента, определяющего
позитивную динамику инвестиционных решений хозяйствующих субъектов
и, соответственно, ВВП. Реализация этого варианта денежно-кредитного
регулирования при росте спроса на деньги приведёт к соответствующей
корректировке объёма денежной массы в обращении, оставляя норму
процента неизменной (рис 1.2).
Рисунок 1.2 Гибкое денежно-кредитное регулирование
39
Второй
–
жёсткое
регулирование,
предполагающее
сохранение
неизменным объёма денежной массы. В этом случае любое изменение спроса
на деньги будет влиять на величину ссудного процента, оставляя
фиксированной денежную массу (рис. 1.3).
Рисунок 1.3 Жёсткое денежно-кредитное регулирование
Однако на практике центральный банк не может поддерживать
предложение денег в экономике на неизменном уровне, так как полностью
его не контролирует (с определённой долей условности можно говорить
лишь о стабильных темпах прироста денежной массы в обращении). Поэтому
чаще всего центральный банк использует третий вариант – промежуточное
регулирование, когда корректируется и денежная масса, и уровень процента,
что даёт центральному банку возможность выбора степени своего влияния
на денежный рынок в соответствии со складывающимися экономическими
условиями (рис. 1.4).
40
Рисунок 1.4 Промежуточное денежно-кредитное регулирование
В целом эффективность применения различных видов денежнокредитного регулирования определяется тем, в какой мере дестабилизация
денежного
обращения
вызвана
именно
денежными,
а
не
общеэкономическими и политическими факторами.
Проведение
формирование
(монетарного)
денежно-кредитного
соответствующей
регулирования,
регулирования
системы
предполагает
денежно-кредитного
обеспечивающей
выполнение
как
стратегических, так и тактических задач в сфере регулирования денежного
оборота и обеспечения кредитного сопровождения воспроизводственного
процесса.
Вышеотмеченная система состоит из ряда элементов, основными из
которых
являются
принципы
проведения
денежно-кредитного
регулирования, субъекты, реализующие монетарное регулирование, объекты
регулирования, методы и инструменты центрального банка, используемые
для достижения целей денежно-кредитной политики, механизм денежнокредитного регулирования.
Принципы
проведения
денежно-кредитного
регулирования
представляют собой набор правил, соблюдение которых делает монетарную
систему устойчивой к внешним и внутренним шокам.
41
Принципы денежно-кредитного регулирования могут быть как общими
для стран с рыночной экономикой, так и специфическими, отражающими
национальные особенности модели хозяйствования.
1. Принцип независимости центрального банка от исполнительной
власти
и подотчётности его органам законодательной
власти. Это
предполагает:
– политическую независимость – высшие органы центрального банка
определяются
законодательной
властью
и
не
зависят
от
решений
исполнительной власти;
– институциональную независимость – законодательное закрепление за
центральным банком исключительного права выработки и осуществления
денежно-кредитной политики;
– материальную независимость – осуществление центральным банком
деятельности за счёт собственных доходов.
2. Принцип транспарентности (прозрачности) денежно-кредитной
политики для субъектов рынка – предполагает постоянное информирование
общественности о целях, инструментах монетарной политики, публикацию
статистики, отчётов и т.д., для того, чтобы политика центрального банка
была понятна обществу. Это необходимо для минимизации шоковых
(инфляционных, девальвационных) ожиданий субъектов рынка.
3. Принцип безусловности денежно-кредитной политики, то есть
безусловное выполнение центральным банком официально принятых
обязательств. Соблюдение этого принципа также обеспечивает центральному
банку
возможность
регулирования
шоковых
ожиданий
субъектов
национальной экономики.
4.
Принцип
централизованного
управления
системой
денежно-
кредитного регулирования означает, что:
42
– деятельность всей системы управляется из единого центра –
центрального банка;
– все субъекты системы в рамках данной территориальной единицы
руководствуются единой денежно-кредитной политикой.
5. Принцип определения задач денежно-кредитного регулирования
должен исходить из необходимости построения иерархии целей денежнокредитной политики с учетом:
– специфики экономики государства и особенности этапа развития;
– ориентации на достижение долгосрочного макроэкономического
эффекта.
6.
Единство
и
взаимодополняемость
денежно-кредитного
регулирования другими составляющими государственного регулирования
воспроизводственного процесса (налоговым, бюджетным регулированием и
пр.)
Субъектов денежно-кредитного регулирования можно рассматривать
в двух аспектах: в широком и узком смысле слова. В широком смысле к ним
относят всех субъектов, использующих национальные деньги для расчётов,
платежей и пр. и зависящих от регулирующих действий центрального банка
в монетарной сфере. В узком смысле – это органы денежно-кредитного
регулирования (центральные банки, осуществляющие денежно-кредитное
регулирование; другие законодательные и исполнительные органы, которые
издают нормативные акты, влияющие на ситуацию в денежно-кредитной
сфере), а также система банков и небанковских кредитно-финансовых
организаций, на практике
реализующих решения
органов денежно-
кредитного регулирования.
Объектами
ДКР
называются
показатели
денежного
оборота,
изменяющиеся под воздействием центрального банка. Это могут быть объём
и структура денежной массы, налично-денежный оборот, денежная база,
43
уровень
и
коэффициент
структура
процентных
монетизации
ставок,
экономики,
скорость
денежный
оборота
денег,
мультипликатор,
кредитные вложения и т.д.
Методы
и
инструменты
денежно-кредитного
регулирования
центрального банка, используемые для достижения целей денежнокредитной политики, являются также одним из важнейших элементов
системы, поскольку именно их использование позволяет реализовывать ту
или иную денежно-кредитную политику государства. При этом методы
представляют собой набор инструментов, объединённых каким-либо общим
признаком (например, характер используемых инструментов: экономические
и административные и т.д.)
Механизм денежно-кредитного регулирования характеризует условия
и порядок использования монетарных методов и инструментов, а также
организацию
деятельности
центральных
банков
в
данной
сфере
(регламентируется нормативными документами центрального банка).
Таким
образом,
в
самом
общем
смысле
денежно-кредитное
регулирование представляет собой одно из важнейших направлений
государственного регулирования экономики. В свою очередь, системное
представление монетарного регулирования с выделением вышеотмеченных
элементов позволяет более полно понять его сущность и место в развитии
национальной экономики.
1.4.Центральный банк в системе денежно-кредитного регулирования.
Вне зависимости от состава монетарных органов особое место в
кредитно-банковской системе современных стран занимает центральный
банк. Он является её главным звеном, обеспечивающим проведение денежно-
44
кредитной
политики,
а
также
выполняющим
другие
важнейшие
государственные функции.
Во всех странах, имеющих банковские системы, центральные банки
имеют ряд общих черт, характеризующих их статус главного банка страны:
1.
являются эмиссионным центром, осуществляющим выпуск в
обращение наличных денег и регулирующим безналичную эмиссию
денежных обязательств коммерческих банков;
2.
обладают абсолютной ликвидностью на рынке национальной
валюты, (т.к. являясь эмиссионным центром, центральный банк априори не
может стать банкротом по обязательствам в национальной валюте). Это
позволяет центральному банку выступать в роли «кредитора последней
инстанции» для банков (т.е. при необходимости предоставлять им кредиты с
целью недопущения системного банковского кризиса);
3.
имеют схожие цели деятельности, обеспечивающие реализацию
общегосударственных интересов: обеспечение стабильности денежного
оборота, банковской и платёжной систем, поддержание надежности и
устойчивости национальных денег. В отличие от коммерческих банков
получение прибыли не является основной целью деятельности центрального
банка.
4.
имеют функции, коренным образом отличающиеся от функций
коммерческих банков и позволяющие центральным банкам достигать
поставленных целей.
Выделим основные функции центрального банка, обеспечивающие
проведение денежно-кредитного регулирования.
Разработка
и
реализация
денежно-кредитной
политики.
Осуществление данной функции включает в себя:
45
– определение направлений развития денежно-кредитной сферы,
способствующих достижению устойчивых темпов экономического роста в
стране;
– выбор системы методов и инструментов денежно-кредитной политики;
– проведение аналитических и статистических исследований по
проблемам повышения эффективности денежно-кредитного регулирования.
Функция монопольного регулирования денежной эмиссии включает в
себя как функцию монопольной эмиссии наличных денег (эмиссионнокассовое регулирование), так и регулирование безналичной эмиссии банков
(эту часть эмиссионной функции центральный банк выполняет в рамках
регулирования
ликвидности
банковской
системы,
стабилизации
национальной денежной единицы или кредитования правительства).
Особо подчеркнём, что центральный банк обладает монопольным
правом только на эмиссию наличных денег. Что же касается безналичной
эмиссии, то центральный банк может ее лишь регулировать, «ужесточая» или
«смягчая» условия эмиссионной деятельности коммерческих банков.
Напомним также, что обеспечением наличных денег (банкнот) служат
активы центрального банка (золотовалютные резервы, государственные
ценные бумаги и прочие активы). Обеспечением безналичной эмиссии
служат активы коммерческих банков. В результате обеспечением всей
официальной денежной массы, обращающейся в экономике, служат активы
банковской системы в целом (центрального банка и коммерческих банков).
Следующей
функцией,
обеспечивающей
эффективность
денежно-
кредитного регулирования, является функция «банка банков». Это означает,
что, с одной стороны, центральный банк выполняет в отношении
коммерческих банков основные банковские операции (расчетные, кредитные,
депозитные). С другой стороны, центральный банк не только
хранит
свободные резервы банков, но и выступает в роли «кредитора последней
46
инстанции», т.е. предоставляет им кредиты в рамках своей эмиссионной
деятельности. Причём значимость этого аспекта существенно возрастает в
периоды нестабильности финансового рынка, когда высока вероятность
массового оттока депозитов и возникновения системного банковского
кризиса. Учитывая же, что центральный банк обладает абсолютной
ликвидностью на рынке национальной валюты, данное свойство и
определяет его роль «кредитора последней инстанции».
Помимо этого, центральный банк, как правило, выполняет и расчетные
функции – т.е. является центром платежной системы, организуя и
координируя расчеты, как на национальном, так и на международном уровне.
Таким образом, выполняя функцию «банка банков» центральный банк в
рамках
решения
текущих
задач
денежно-кредитного
регулирования
обеспечивает надежность и стабильность банковской и платёжной систем.
Функция банкира и финансового агента правительства также является
старейшей функцией центрального банка. Здесь центральный банк выступает
как кассир и банкир правительства, а также обеспечивает эффективное
управление его активами (размещение и погашение государственных ценных
бумаг).
В то же время, используя функцию финансового агента правительства,
центральный банк активно использует операции с государственными
ценными бумагами в качестве инструмента для проведения денежнокредитного регулирования.
Функция пруденциального регулирования деятельности коммерческих
банков. Характер реализации данной функции в разных странах существенно
отличаются друг от друга, однако везде основной целью является защита
интересов кредиторов и вкладчиков национальной банковской системы. В то
же время пруденциальное регулирование оказывает существенное влияние и
на динамику денежного предложения в экономике.
47
Функция валютного регулирования. Ее значимость в рамках денежнокредитного регулирования определяется уровнем развития экономики, а
также валютно-экономическим положением страны. Так, в переходных
странах с неустойчивым платежным балансом, валютному регулированию
подлежит весьма широкий круг внешнеэкономических операций (что связано
с необходимостью контроля за расходованием иностранной валюты).
Помимо этого, важность данной функции существенно возрастает при
использовании центральными банками этих стран монетарного режима
таргетирования обменного курса национальной денежной единицы.
В отличие от этого, в развитых странах, использующих режим
инфляционного
таргетирования,
значимость
функции
валютного
регулирования по этой причине существенно ниже (т.к. стратегическим в
этих странах является направление на
либерализацию валютного
регулирования и контроля).
Функция
управления
золотовалютными
резервами
предполагает
формирование центральным банком резервных активов (т.е. гарантийнострахового фонда в международных расчетах). Сегодня золотовалютные
резервы
чаще
всего
не
являются
основой
эмиссионных
операций
центрального банка. Тем не менее, данная функция значима в реализации
денежно-кредитного
регулирования
для
целей
покрытия
дефицита
платежного баланса и поддержания курса национальной валюты.
В последние годы одним из дискуссионных является вопрос о
транспарентности деятельности центрального банка в сфере денежнокредитного
регулирования.
Под
транспарентностью
(информационной
открытостью) понимают оперативное обнародование всей информации
(позитивной или негативной), которая оказывает влияние на принятие
решений центральным банком, а также раскрытие внутреннего процесса
приятия решений, т.е. объяснение того, каким образом эта информация
используется центральным банком в ходе принятия решений в сфере
48
денежно-кредитного регулирования. Сегодня выделяют несколько видов
открытости в сфере денежно-кредитной политики:
– открытость целей экономической политики (политическая открытость);
– раскрытие информации об экономических данных, моделях и прогнозах
(экономическая открытость);
– информация о стратегии и тактике денежно-кредитной политики,
механизме принятия решений (процедурная открытость);
– открытость информации о вмешательстве центрального банка на
денежном рынке и ошибках регулирования (рыночная открытость).
Взаимосвязь видов открытости в сфере денежно-кредитной политики
представлена на рисунке 1.5.
Рисунок 1.5 Концепция открытости денежно-кредитной политики
49
Значимость
проблемы
обеспечения
информационной
открытости
центрального банка обусловлена, во-первых, растущей независимостью
центральных банков и, соответственно, увеличившимися требованиями к
подотчетности денежных властей законодательной власти; во-вторых,
обострением проблемы ожиданий экономических агентов, особо актуальной
для стран с переходной экономикой.
Неопределённость
динамики
ожиданий
зачастую
препятствуют
проведению эффективного денежно-кредитного регулирования. В свою
очередь, ожидания экономических агентов могут способствовать более
эффективной политике центрального банка: в случае, когда участники рынка
понимают цели денежно-кредитной политики, а также стратегию и тактику
денежных
властей,
их
ожидания
будут
способствовать
успешному
выполнению центральным банком поставленных задач. Так, например, зная о
среднесрочной угрозе инфляции, участники рынка будут ожидать увеличения
ставки рефинансирования в номинальном выражении. В результате кратко- и
среднесрочные
рыночные
ставки
вырастут,
оказывая
рестриктивное
воздействие на экономику. В результате ужесточение денежно-кредитной
политики со стороны центрального банка может не понадобиться рациональные рыночные ожидания экономических агентов автоматически
скорректируют
ситуацию.
саморегулирующийся
Однако
механизм
для
работал
того,
в
чтобы
позитивном
подобный
направлении,
необходима информационная открытость центрального банка, являющаяся
важнейшим фактором обеспечения доверия субъектов рынка к проводимой
денежно-кредитной политике.
В
целом
информационной
можно
выделить
открытости
следующие
центрального
экономические
банка:
выгоды
снижение
неопределенности и асимметрии информации, уменьшение инфляционных
ожиданий, улучшение репутации центрального банка. В то же время доводы
50
против транспарентности в сфере денежно-кредитного регулирования обычно
появляются тогда, когда в качестве конечной цели денежно-кредитной
политики выбирается экономический рост, а не стабильность цен. Это
определяет
наличие
стимулов
у
центрального
банка
создавать
«неожиданную» инфляцию, с помощью которой можно будет ускорить
экономический рост. Тем не менее, несмотря на то, что в настоящее время нет
единого мнения по поводу открытости монетарной политики, центральные
банки развитых стран сделали выбор в пользу транспарентности.
1.5. Трансмиссионный механизм денежно-кредитного регулирования
Реализация целей денежно-кредитного регулирования, иерархичность их
структуры, а также выбор и применение тех или иных методов и
инструментов их достижения предполагают наличие механизма по передаче
регулирующих импульсов в денежно-кредитной сфере. Таким механизмом
является трансмиссионный (передаточный) механизм, под которым понимают
систему показателей, изменяющихся под воздействием центрального банка и
характеризующих влияние денежного предложения на экономику страны.
Иными словами, под трансмиссионным механизмом денежно-кредитного
регулирования понимают механизм, посредством которого применение
инструментов центрального банка влияет на экономику в целом и уровень
инфляции, в частности.
В современном понимании трансмиссионный механизм состоит из
каналов, которые в математическом виде описываются системой уравнений
для макроэкономических переменных (ВВП, уровень инфляции, СДМ и др.),
отражающих
взаимосвязь
между
корректирующим
генерируемым
центральным
банком
и
инструментов
денежно-кредитного
передаваемым
регулирования
импульсом,
посредством
реальному
сектору
экономики через финансовый сектор.
51
До сих пор не сложилось единого мнения относительно количества
каналов воздействия монетарного регулирования на реальный сектор
экономики. Наиболее часто выделяют канал процентной ставки, канал
валютного курса и кредитный канал. С учетом особенностей развития
экономики и используемых инструментов монетарного регулирования
зарубежные исследователи выделяют также инфляционный канал (Франция),
монетаристский канал (Германия), канал ожиданий и портфельный канал
(Италия), канал дохода и потока наличных поступлений (Бельгия).
Один из вариантов функционирования трансмиссионного механизма
представлен на рисунке 1.6.
52
Рост ставок РЕПО
Инфляционные
ожидания
Ожидания по
ставкам РЕПО
Рост рыночных процентных ставок
Снижение прибыли
фирм в будущем
Фиксированный обменный
курс
Снижение возможности
получения кредита низкие инвестиции
Снижение
потребления
Снижение
инвестиций
Снижение
экспорта /
рост импорта
Снижение
цен на
импорт
Падение спроса
Низкая инфляция
Кредитный канал
Канал процентной ставки
Канал валютного курса
Рисунок 1.6 Трансмиссионный механизм монетарного регулирования
Различают
четыре
фазы
функционирования
трансмиссионного
механизма: воздействие центрального банка на рыночные процентные ставки
и валютный курс; коррекция стоимости финансовых активов, отражающаяся
на расходах субъектов хозяйствования и домашних хозяйств; корректировка
равновесной цены на финансовые активы; макроэкономическая адаптация:
изменение темпов роста ВВП, уровня безработицы, платежного баланса и др.
53
Согласно второй и третьей фазам трансмиссии выделяют несколько
схем передачи корректирующего денежно-кредитного импульса, влияющего
на совокупный спрос. Такие схемы и принято называть каналами
трансмиссионного механизма. Основными из которых являются: канал
процентной ставки (канал замещения, канал дохода и потоков наличных
поступлений),
канал
благосостояния;
канал
кредитования
(широкий
(балансовый) и узкий (канал издержек привлечения капитала)); канал
валютного курса; монетаристский канал.
Пути
передачи
регулирующих
импульсов
посредством
трансмиссионного механизма представлены в табл. 1.2.
Таблица 1.2. Передача импульса от центрального банка экономике по
каналам трансмиссионного механизма
Канал
Процент
СДМ
↑
Процент
↓
*
Сбережен
ия
Инвестиц
ии
↑
↓
ВВП
↓
Процентной ставки
↓
↑долг
↑
=↓
↓
*
↑
*
↑
↑
↑
↑
Благосостояния
↓долг
↑
=↑
↑
↓
*
↓
*
↓
↑
↓
↑
Кредитования
↓
↑
↓
↑
↑
*
↑
*
↓
↓
↓
↓
Валютного курса
↓
Монетаристский
канал
↓
↑
*
*
↓
*
↓
↓
↓
↑
↑
↑
↑
↑
↑
↓
↓
Как в зарубежных, так и в отечественных исследованиях основное
внимание уделяется каналу процентной ставки. Изменение процентных
ставок
на
денежных
рынках
оказывает
влияние
на
предпочтения
экономических агентов относительно временной структуры сбережений и
54
потребления, что напрямую влияет на совокупные расходы домашних
хозяйств и инвестиции в экономике.
Схему функционирования процентного канала денежной трансмиссии
В экономической литературе предложена схема процентного канала,
показанная на рисунке 1.7.
Процентные ставки
денежного рынка
процентные ставки по
депозитам
ставки по кредитам
Предприятия
Население
Расходы на обслуживание имеющейся
задолженности
Спрос на новые кредиты
Размещение свободных денежных средств
(депозиты)
Доходы по размещенным денежным средствам
(депозитам)
С
+
G
+
I
+
Nx
=
ВВП
55
Рисунок 1.7 Механизм передачи регулирующих импульсов по процентному
каналу трансмиссионного механизма реальному сектору экономики
В экономической литературе в процентном канале часто выделяют два
канала воздействия: канал замещения и канал дохода. Канал замещения
(substitution effect in consumption) основан на постулате предпочтения
экономических субъектов сберегать либо расходовать свои средства в
текущий момент времени в зависимости от динамики краткосрочных
рыночных ставок. Так, например, снижение процентных ставок делает
сбережения менее привлекательными, увеличивается совокупный спрос на
товары, работы и услуги, что в свою очередь приводит к увеличению объема
выпуска продукции.
Схематично канал замещения можно представить следующим образом:
Следует отметить, для успешной реализации функций данного канала
необходимо достаточно широкое распространение потребительских кредитов
в экономике, кредитных карт и прочих финансовых услуг.
Канал дохода (income channel) или денежных потоков (cash flow
channel) характеризуется экспансионистской кредитной политикой, которая
объясняется ростом денежных потоков у фирм и снижением риска
кредитования (риска ассиметрии информации) при росте денежной массы и
снижении процентных ставок, повышением ликвидности фирм, что
гарантирует возврат выданных им ресурсов. Снижение процентных ставок
ведет к перераспределению доходов от кредитора к заемщику, за счет чего
что увеличивается покупательная способность заемщиков, их потребление и
совокупный спрос.
Схема работы такого механизма выглядит следующим образом:
56
Вторым
монетарного
по
значимости
регулирования
каналом
является
трансмиссионного
кредитный
(credit
механизма
channel),
характеризующий место и роль банков в регулирующем воздействии на
экономику и основанный на двух предпосылках: 1) асимметричном
распределении
информации
между
заемщиками
и
кредиторами,
на
финансовом рынке банки выступают в роли финансовых посредников,
сглаживая последствия асимметрии; 2) в банковской экономике, банковская
система является основным источником поставки заемных ресурсов на
кредитные рынки.
Кредитный канал в наибольшей степени распространен в странах
Европы. Принцип его работы заключается в следующем: центральный банк
оказывает влияние не только на процентные ставки, но и на уровень премии
по
различным
финансовым
активам.
Следовательно,
экономические
субъекты сталкиваются с изменением соотношения между стоимостью
внешних заимствований (путем эмиссии долговых обязательств или акций) и
альтернативными
издержками
инвестирования
собственных
средств.
Импульсы монетарного регулирования в таких моделях передаются по
другим каналам и не связаны с непосредственным воздействием на уровень
процентных ставок (рис. 1.8).
В экономической литературе кредитный канал, как и процентный,
подразделяют два варианта трансмиссии: узкий канал, или канал банковского
кредитования, и широкий (балансовый) канал.
Канал
банковского
кредитования
(bank
lending
channel)
характеризуется расширением денежного предложения центральным банком,
и в первую очередь увеличением объема избыточных резервов коммерческих
банков. Соответственно, с ростом объема ликвидных средств банков
расширяется и предложение кредитных ресурсов. При этом, если в условиях
57
сложившейся
экономики,
основным
поставщиком
заемных
ресурсов
являются банки, то экономические агенты полагаются на банковское
кредитование, а при уменьшении кредитных ресурсов снижается и объем их
совокупных расходов.
58
Изменение объемов и стоимости рефинансирования банков
Изменение кредитной
политики банков
Изменение депозитной
политики банков
Степень открытости экономики и либерализации валютного рынка
Ассиметрия информации
Инфляционные
ожидания
Девальвационные
ожидания
Отсутствие достоверных
сведений о заемщиках
Изменение пропорции
потребление/
сбережение
Изменение спроса на
заемные ресурсы
Изменение процентных ставок
по заемным ресурсам за счет
премии по информации о
состоянии заемщиков
Изменение структуры
СДМ
Изменение структуры
кредитного портфеля
по видам
валют
по срокам
Изменение объема расходов
на обслуживание кредитов
Изменение структуры
объема ресурсов
(собственных и заемных)
Изменение структуры
выручки по видам валют
Изменение инвестиционной
политики в зависимости от
состояния внешних рынков
Изменение структуры
потребления
Изменение структуры
распределения доходов
С
+
G
+
I
+
Nx
=
ВВП
Рис. 1.8 Схема передачи регулирующих импульсов по кредитному каналу
трансмиссионного механизма через банковский сектор реальному
59
Схема функционирования канала банковского кредитования выглядит
Суть балансового канала (balance sheet channel) денежной трансмиссии
состоит в эффекте снижения риска кредитования при увеличении общего
объема денежной массы в экономике. В частности, с увеличением денежного
предложения имеет место рост цен финансовых активов и стоимости акций
компаний. В этих условиях банки расширяют предложение кредитных
ресурсов, так как высокая цена акций фирм-заемщиков служит определенной
гарантией возврата средств. Схема работы балансового канала выглядит
следующим образом
Еще одни канал денежной трансмиссии, основанный
на снижении
риска кредитования – канал непредвиденного роста уровня цен (unanticipated
price level channel). Характерная особенность данного канала состоит в том,
что с ростом общего уровня цен (инфляции) ухудшается финансовое
положение экономических агентов, так как финансовые обязательства
реального сектора выражены, как правило, в номинальных величинах и,
соответственно, обесцениваются при росте цен. С другой стороны,
экономические агенты владеют реальными активами, стоимость которых не
изменяется при общем повышении уровня цен в экономике. Таким образом,
канал денежной трансмисси
Выделяют также канал денежной трансмиссии, основанный на
составляющей агрегированного выпуска (ВВП) – потреблении. Здесь
задействован эффект ликвидности домохозяйств (households liquidity effect):
при допущении, что долги домашних хозяйств фиксированы в номинальных
величинах, а сбережения хранятся в финансовых активах, рост стоимости
60
финансовых активов ведет к увеличению объема чистых активов, снижается
вероятность финансовых затруднений, повышаются расходы на потребление
ероятность
Канал благосостояния, или эффекта богатства (wealth effect), близок по
сути, к рассматриваемому выше. Рост денежного предложения, ведущий к
повышению цен акций, способствует росту благосостояния домохозяйств,
что обуславливает увеличение объемов потребления, совокупного спроса и, в
В основе другого канала денежной трансмиссии – канала цен активов
(asset price channel) лежит теория q–Тобина (Tobin’s q theory): с увеличением
денежного предложения происходит рост цен на финансовые активы (акции).
При этом исследование воздействия регулирующих импульсов основывается
не на оценке риска потерь со стороны кредитора, а на предположениях
относительно поведения заемщика. Так, по мере роста капитализации
экономического субъекта, балансовая стоимость его активов возрастает, и он
получает возможность наращивать их, осуществляя новые инвестиции:
–
Изменение цен на активы, принадлежащие домашним хозяйствам,
приводит к изменению их благосостояния, что оказывает влияние на их
решения относительно сбережений, потребления и инвестиций. Изменение
цен на активы, принадлежащие компаниям, обуславливает увеличение или
уменьшение объема ресурсов, которые могут быть направлены на
инвестиции. Кроме того, с понижением цен на активы, принадлежащие
61
домашним хозяйствам и фирмам, уменьшается объем их ликвидных средств,
предназначенных для погашения задолженности перед банками по кредитам,
что, соответственно, приводит к снижению потребления и объема новых
заимствований.
Действенность канала валютного курса (exchange rate channel) в
наибольшей степени проявляется в экономике со свободно плавающим
обменным курсом (рис. 1.13). При этом в странах с режимом фиксированного
валютного курса данный канал не действует, так как внутренние процентные
ставки в такой системе носят эндогенный характер.
Валютный курс
Эффект
относительных цен
Балансовый эффект
Расходы на обслуживание
задолженности
в иностранной валюте
Издержки
в иностранной валюте
Соотношение спроса
на импорт и товары
отечественного производства
Выпуск товаров и услуг
(объем продаж)
С
+
G
+
I
+
Nx
=
ВВП
Рисунок 1.9 Схема передачи регулирующих импульсов по валютному каналу
трансмиссионного механизма
В
долгосрочном
периоде
обменный
курс
валют
определяется
фундаментальными факторами, его движение в краткосрочном периоде
зависит от равновесия на рынке финансовых активов. При снижении
внутренних процентных ставок спрос на национальную валюту уменьшается,
что приводит к понижению номинального и реального курсов национальной
валюты, а, следовательно, к росту чистого экспорта и совокупного спроса:
62
Если резиденты страны являются чистыми дебиторами по отношению к
внешнему миру, рост обменного курса национальной валюты приводит к
улучшению паритета валют, что стимулирует внутренний совокупный спрос
в экономике страны. В малых открытых экономиках изменение обменного
курса воздействует как на совокупный спрос, так и на совокупное
предложение.
Если в стране используется режим фиксированного или регулируемого
обменного курса, эффективность монетарного регулирования снижается.
Даже
если
обменный
курс
абсолютно
фиксирован,
монетарное
регулирование может воздействовать на реальный курс, оказывая влияние на
темпы роста цен в экономике. Таким образом, монетарное регулирование
сохраняет способность влиять на чистый экспорт, однако в меньшей степени
и с большими временными лагами, нежели в условиях плавающего
валютного курса.
Монетаристский канал (monetarist channel) отражает прямой эффект
воздействия денежного предложения на цену активов, причем этот эффект
проявляется быстрее, чем изменения в процентных ставках. Применение
инструментов
денежно-кредитного
регулирования
за счет
изменения
денежной базы ведет к корректировке структуры активов и цен на них, что в
конечном счете отражается на реальном секторе экономики: денежная
Центральные банки самостоятельно разрабатывают специфические
каналы денежной трансмиссии с учетом национальных особенностей. Так,
например,
в
теории
и
практике
денежного
обращения
известны
инфляционный канал (inflation channel), связанный с динамикой изменения
потребления в условиях ценовой неопределенности, канал инфляционных
63
ожиданий
изменений
(inflation
в
expectations
денежно-кредитном
channel),
характеризующий
регулировании
на
влияние
инфляционные
ожидания, а также портфельный канал (portfolio channel), основанный на
эффекте перераспределения портфелей финансовых активов домохозяйств и
фирм.
Вопросы для самоконтроля:
1.
Назовите основные методологические подходы к выбору
концепции денежно-кредитной политики.
2.
Что Вы понимаете под денежно-кредитной политикой?
3.
Объясните взаимосвязь понятий денежно-кредитная политика и
денежно-кредитное регулирование.
4.
Какие типы монетарной политики Вы знаете? Объясните
специфику каждого из них.
5.
В чем состоит сложность разработки оптимальной денежно-
кредитной политики?
6.
Почему построение иерархии целей денежно-кредитной
политики является достаточно сложной методологической проблемой?
7.
Какие режимы монетарной политики Вы знаете?
8.
Назовите виды денежно-кредитного регулирования?
9.
Какие элементы включает система денежно-кредитного
регулирования?
10.
Что Вы понимаете под трансмиссионным механизмом денежно-
кредитного регулирования? Назовите его основные каналы.
64
2. Денежное обращение в механизме денежно-кредитного
регулирования
2.1. Денежная масса и денежная база
Денежное обращение порождает возникновение такого феномена как
денежная масса. Под ней понимают все денежные средства (в наличной и
безналичной форме), которые находятся в распоряжении юридических и
физических лиц – резидентов страны.
Для стабильного функционирования экономики необходимо, что бы
объем денежной массы определялся согласно закону денежного обращения:
количество денег в обращении должно соответствовать потребностям
хозяйственного оборота. Это означает, что между потребностями экономики
в деньгах и их количеством в обращении существует устойчивая связь,
нарушение
которой
ведет
к
обесценению
денежной
единицы,
диспропорциональности в экономическом развитии страны и расстройству
отношений между субъектами хозяйствования.
Изменение количества денег, обращающих в экономической системе,
оказывает существенное воздействие на реальный выпуск продукта, уровень
цен, занятость и другие экономические переменные. В свою очередь, на
объем денежной массы влияют такие факторы, как объем и динамика ВВП,
темп экономического роста, степень развития банковской системы и
финансовых рынков, структура денежного оборота, общеэкономическая и
денежно-кредитная политика государства. Это означает, что объем денежной
массы (предложение денег) и потребности экономики (спрос на деньги)
являются взаимосвязанными между собой.
Для анализа количественных изменений в денежном обращении на
определенную дату или за определенный срок, а также для регулирования
65
темпов роста и объема денежной массы применяются такие показатели как
денежные агрегаты. Они представляют собой ряд групп ликвидных активов,
являющихся измерителями денежной массы. Поэтому любой денежный
агрегат в той или иной степени представляет собой показатель объема и
структуры денежной массы.
В банковской статистике различных стран для определения денежной
массы используется своя система (набор) основных денежных агрегатов.
Однако в любом случае денежные агрегаты располагаются по принципу
убывания их ликвидности. Ликвидность представляет собой быстроту
конверсии отдельных видов денежных агрегатов в деньги как средство
обращения и платежа, а также степень затрат держателя актива для
осуществления
данной
конверсии. При
этом каждый
последующий
денежный агрегат включает в себя все предыдущие агрегаты.
Денежная масса включает в себя несколько элементов (агрегатов).
Наиболее ликвидным агрегатом являются наличные деньги в обращении (все
бумажные деньги и металлические монеты, находящиеся на руках у
населения, а также в кассах предприятий, учреждений и организаций). Для
исключения повторного счета в денежную массу не включают наличные
деньги в кассах банков, поскольку они не поступили в денежный оборот.
Денежную массу вместе с наличными деньгами образуют также банковские
депозиты (вклады) субъектов экономики
- населения, предприятий,
учреждений и организаций. Они включаются в различные агрегаты денежной
массы исходя из степени их ликвидности. Опять же для исключения
повторного счета в денежную массу не входят депозиты правительства,
межбанковские депозиты и депозиты банков в центральном банке, но
включаются так называемые другие обязательства банков (депозитные
сертификаты), ценные бумаги и т.п.
Структура денежной массы является достаточно сложной и различается
по разным странам. Доля наличных денег в структуре денежной массы
66
является не очень значительной (до 20-25%). Основную часть денежной
массы составляют менее ликвидные средства, которые можно использовать
как покупательное или платежное средство только при условии их
предварительной конверсии в наличные деньги. Например, к ним относят
денежные средства на срочных счетах и сберегательных счетах в кредитных
учреждениях, депозитные сертификаты, различные виды ценных бумаг и т.п.
Как известно, банки не только хранят, но и создают новые деньги, т.е.
мультиплицируют их количество в краткосрочном периоде, а в долгосрочном
– выпускают их новые виды и формы. Характерно, что объем депозитов
повышает количество банкнот в хранилищах банков, т.е. новые деньги не
просто замещают, но и мультиплицируют «старые» деньги. Фактически это
послужило толчком к возникновению понятия «денежная масса» и
формированию так называемого денежного агрегата М1:
Наличные деньги в обращении + депозиты до востребования + прочие
чековые депозиты.
Впоследствии сформировался спрос на кредиты (особенно в сфере
производства), что потребовало гибкой системы кредитования. Появление
кредитных
денег
потребовало
формирования
ограниченно
ликвидных
пассивов (денег, выполняющих не роль средства платежа, а функцию
накопления капитала), что способствовало возникновению денежного
агрегата М2:
М1 + срочные вклады + сберегательные вклады + взаимные фонды и
депозитные счета денежного рынка + однодневные соглашения об
обратном выкупе + однодневные займы в евродолларах.
Быстрое расширение спроса на кредиты вызвало не только появление
гибкой системы кредитования и ограниченно ликвидных пассивов, но и
появление новых объектов залога, роль которых стали играть депозитные
сертификаты, подтверждающие право собственности их держателей на
67
крупные срочные вклады. Возникла потребность в создании уже менее
ликвидных денежных форм, являющихся результатом мультипликации
элементов, входящих в состав М2. Это привело к возникновению денежного
агрегата М3:
М2 + депозитные сертификаты + срочные соглашения об обратном
выкупе + срочные займы в евродолларах + акции взаимных фондов
денежного рынка.
Таким
образом,
показатели
денежной
массы
довольно
полно
характеризуют структуру совокупного денежного оборота, динамику его
отдельных составных частей, объем кредитования. Оценка объема денежной
массы
в
нескольких
агрегатах
(М1,
М2
…)
дает
возможность
охарактеризовать разные параметры денежной массы, а так же дать оценку
тенденциям развития денежного обращения и всей экономики.
Выделяют активную денежную массу, включающую в себя рублевую и
совокупную составляющие. Рублевая активная денежная масса включает в
себя наличные деньги в обращении и депозиты до востребования в наличной
валюте. Совокупная активная денежная масса состоит не только из
наличных денег в обращении и депозитов до востребования в национальной
валюте, но и включает в себя депозиты до востребования в иностранной
валюте (в рублевом эквиваленте). Поскольку в современных условиях на
обеспеченность экономики деньгами влияет не только объем денежной
массы, но и покупательная способность входящих в ее агрегаты денежных
средств, то в связи с этим различают номинальную и реальную денежную
массу. Номинальная денежная масса определяется на основе сложившегося
уровня потребительских цен. Для расчета реальной денежной массы
номинальную денежную массу корректируют с учетом темпов инфляции,
поэтому реальная денежная масса всегда меньше номинальной. При этом
надо учитывать то обстоятельство, что при превышении темпов инфляции
над темпами роста номинальной денежной массы, даже несмотря на
68
увеличение последней, реальная денежная масса будет сокращаться. Это при
прочих равных
условиях приведет к недостатку в экономике денежных
средств для расчетов и платежей.
С денежной массой связан такой показатель денежного обращения как
денежная база (деньги центрального банка). Характерно, что при золотом
стандарте (подавляющая масса кредитных денег была обеспечена золотом),
денежная база соответствовала объему имеющихся золотых резервов. В
настоящее
время,
когда
в
денежном
обращении
функционируют
неразменные на золото кредитные (бумажные) деньги, содержание понятия
«денежная база» изменилось. Денежная база в современном понимании – это
совокупность наличных денег в обращении и общего объема резервов
коммерческих банков, находящихся на счетах в центральном банке. Данный
показатель называется денежной базой вследствие того, что входящие в него
денежные средства могут использоваться банками в качестве источника для
создания дополнительной денежной массы в обращении. В связи с этим в
экономической
литературе
средства,
составляющие
денежную
базу
центрального банка, часто называют «деньгами повышенной мощности».
Несмотря на видимую схожесть понятий денежной массы и денежной
базы, их следует различать. Денежная масса является более широким
понятием, чем денежная база, так как последняя включает в себя только
наличные деньги, находящиеся в обращении, а также резервы коммерческих
банков в центральном банке.
Более полное представление о денежной базе дает баланс центрального
банка.
В
данном
случае
обычно
проводится
упрощенный
баланс,
включающий только статьи, необходимые для раскрытия сущности
денежной базы и ее роли в организации денежного обращения (табл. 2.1).
Таблица 2.1. Упрощенный баланс центрального банка.
69
Активы
Пассивы
Кредиты коммерческим банкам
Банкноты в обращении
Кредиты правительству
Обязательные резервы коммерческих банков
Избыточные резервы коммерческих банков
Золотовалютные резервы
Денежная база выступает в качестве ресурсов центрального банка,
направления использования которых отражено в активе его баланса.
Напомним, что при проведении активных операций центральный банк может
выступать кредитором только коммерческих банков и правительства, но
никогда не занимается напрямую кредитованием субъектов хозяйствования
промышленности, строительства, сельского хозяйства и т.д.
Входящие в структуру денежной базы банкноты в обращении (наличные
деньги в обращении) являются незначительными по объему по отношению к
совокупной денежной массе. Однако как структурный элемент денежной
базы банкноты занимают достаточно значительный удельный вес.
Резервы, формирующие пассив центрального банка, подразделяются на
обязательные и избыточные.
Обязательные резервы представляют собой те резервы, которые
коммерческие банки обязаны формировать и резервировать по правилам,
определяемым центральным банком. Обязательные резервы составляют
незначительную часть в пассивах центральных банков развитых стран, а в
некоторых государствах они официально отменены. Однако в большинстве
переходных стран обязательные резервы продолжают оставаться важной
составной частью денежной базы центрального банка.
Избыточные резервы – это резервы, которые коммерческие банки
хранят в центральном банке сверх обязательных резервов. Они являются для
банков активами, которые могут быть в любое время использоваться ими для
70
проведения активных операций. Объемы и сроки размещения избыточных
резервов коммерческие банки определяют самостоятельно.
Избыточные резервы коммерческого банка состоят из наличных денег в
его кассе, денежных средств на корреспондентском счете коммерческого
банка в центральном банке, депозитов, размещенных в центральном банке
или ценных бумаг, купленных у центрального банка. Данные денежные
средства могут использоваться коммерческими банками для проведения
межбанковских операций, оплаты за приобретаемые у центрального банка
наличные
деньги,
предоставления
кредитов
различным
категориям
заемщиков, проведения валютных операций и т.д. Специфика формирования
избыточных резервов состоит в том, что коммерческие банки могут создавать
их путем увеличения объема различных видов депозитов, уменьшения
объема выдаваемых кредитов, снижения норм обязательных резервов,
получения кредита у центрального банка и проведения других операций.
Формирование избыточных резервов имеет свои особенности. В
частности, их недостаток приводит к затруднениям банка при проведении
своих операций, прежде всего в области осуществления расчетов и платежей.
Для
устранения
подобных
трудностей
коммерческие
банки
могут
заимствовать ресурсы у других банков, в том числе у центрального банка.
В свою очередь, создание и поддержание банками значительного
объема избыточных резервов не способствует росту прибыли. Это
обусловлено тем, что данные резервы практически не приносят дохода (за
исключением размещенных депозитов в центральном банке). Прежде всего,
это относится к наличным деньгам в кассе и денежным средствам на
корреспондентских счетах, поскольку по ним согласно существующей
мировой практике не выплачивается процент. Поскольку центральный банк
является для коммерческих банков «кредитором последней инстанции», то
он может воздействовать на размер их избыточных резервов путем
71
уменьшения или увеличения объема предоставляемых кредитов и изменения
ставки рефинансирования по данным ссудам.
Таким образом, денежная база, являясь обязательствами центрального
банка, характеризует предложение денег в экономике. Структура денежной
базы и соотношение между ее компонентами зависит от степени развития
банковской и платежной системы, темпов инфляции, динамики денежных
доходов населения, процентной политики центрального и коммерческих
банков и ряда других факторов.
Центральный банк регулирует объем денежной базы (величину
денежных ресурсов центрального банка) посредством проведения пассивных
и активных операций, когда взаимосвязаны между собой. Так, если в ходе
проведения пассивных операций происходит увеличение пассива баланса
центрального банка то, соответственно, возрастают его ресурсы, которые в
процессе проведения активных операций направляются на кредитование
экономики (кредиты коммерческим банкам и правительству).
Динамика денежной базы оказывает существенное влияние на денежную
массу в обращении. Так, при росте денежной базы происходит увеличение
предложения денег и наоборот. Изменение структуры денежной базы также
влияет на состояние денежной массы. В частности, при сохранении
неизменной величины денежной базы и снижении центральным банком норм
резервных требований происходит уменьшение объема обязательных
резервов коммерческих банков и увеличения их избыточных резервов. Это
приведет к увеличению денежного предложения, поскольку, как уже
отмечалось, избыточные резервы являются ресурсами коммерческих банков
для проведения активных операций. В ходе проведения данных операций
создаются новые депозиты, выступающие в форме безналичной денежной
массы.
72
2.2. Скорость денежного обращения и факторы, ее определяющие
Одним из подходов к формированию оптимального объема денежной
массы является определение интенсивности использования денег в денежном
обороте или скорости обращения денег. Скорость обращения денег является
фундаментальным
характеризует
показателем,
желание
который
экономических
в
наиболее
субъектов
общем
виде
использовать
национальную денежную единицу в качестве меры стоимости, средства
платежа, средства обращения и сбережения (накопления).
Скорость обращения денег оказывает существенное влияние на
денежную массу и на состояние экономики в целом. Например, рост спроса
на реальные денежные остатки как основной фактор повышения уровня
монетизации экономики и, соответственно, обеспечения экономического
роста, может быть обеспечен лишь при условии контроля центрального банка
за показателем скорости обращения денег. В ином случае увеличение
скорости обращения денег при прочих равных условиях равносильно росту
денежной массы и служит одной из причин инфляции.
Скорость обращения денег в самом общем виде представляет собой
число оборотов денежной массы (отдельных агрегатов денежной массы по
отношению к ВВП) за определенный период (год). В международных
сопоставлениях скорость обращения денег определяется и как количество
трансакций (количество единиц ВВП), обслуживаемых единицей денег в
течение определенного периода времени, например, года. В банковской
статистике также используется показатель оборачиваемости денег в
платежном обороте, характеризующий скорость совершения безналичных
расчетов и рассчитываемый как отношение суммы переведенных средств по
банковским текущим счетам к средней величине денежной массы.
Для анализа тенденций в сфере наличного денежного обращения
используется показатель скорости налично-денежного оборота, который
рассчитывается делением суммы поступлений и выдач наличных денег
73
(оборот наличных денег) на среднегодовую массу наличных денег в обороте.
В зависимости от полноты охвата оборота наличных денег, различают
скорость возврата денег в кассы банков (отношение сумм поступлений
денег в кассы банков к среднегодовой массе денег в обращении) и скорость
денег в наличном денежном обороте (отношение суммы поступлений и
выдач наличных денег, включая оборот почты и сберегательного банка, к
среднегодовой массе денег в обращении.
Сравнение
показателей
скорости
обращения
денег
по
странам
показывает довольно существенные расхождения. Так, в Японии, Франции,
Италии денежная единица за год оборачивается в процессе производства и
обращения конечного продукта в среднем от 2 до 4 раз, тогда как в США,
Германии, Великобритании – 5-6 раз.
На динамику скорости обращения денег влияет значительное число не
только объективных, но и субъективных факторов. Можно выделить
следующие основные группы факторов, оказывающих определяющее
воздействие на динамику скорости обращения денег и, соответственно на
спрос на реальные денежные остатки:
–уровень и динамика инфляции;
–сравнительная доходность инструментов в национальной валюте в
реальном выражении (процентная политика);
–наличие административных барьеров и ограничений в сфере обращения
национальной валюты, затрудняющих или удорожающих использование
национальной денежной единицы в качества средства платежа и расчетов;
–экономические ожидания и доверие к центральному банку со стороны
предприятий, банков и населения.
Дополнительным фактором, воздействующим на динамику обращения
денег, является технический прогресс. Так, финансовые инновации и
74
развитие новых технологий в финансовой сфере, ускоряющие процесс
расчетов и платежей в экономике, повышают скорость обращения. Однако
этот фактор действует в долгосрочном периоде и на коротких временных
интервалах его можно не учитывать. Скорость обращения денег зависит
также от изменений в финансовой системе, распределения денежной массы
между различными видами организаций и группами людей с разными
доходами.
Регулирование
скорости
обращения
денег
затруднено
рядом
существенных обстоятельств, обусловленных тем, что, во-первых, скорость
обращения
денег
находится
под
влиянием
многих
объективных
и
субъективных факторов, во-вторых, существуют трудности с выбором
критерия и способов измерения скорости денежного обращения.
2.3. Спрос и предложение денег, их влияние на скорость денежного
обращения
Спрос на деньги выступает как запас денег, который в каждый данный
момент экономические субъекты хотят иметь в своем распоряжении. Это
отличает спрос на деньги от спроса на товарных рынках, который
формируется как поток купленных товаров за определенный период. Если
спрос на деньги (запас денег) рассматривать как часть богатства, которым
владеют экономические субъекты, то спрос на деньги можно понимать как их
желание иметь определенную часть своего портфеля активов (богатства) в
ликвидной
форме.
Когда
собственники
портфелей
активов
отдают
преимущество ликвидной форме его составляющих, то это означает
повышение спроса на деньги, и наоборот. Такой подход (портфельный) к
изучению спроса на деньги был применен М. Дж. Кейнсом, который назвал
свою трактовку спроса на деньги теорией преимущества ликвидности.
75
Трактовка спроса на деньги как их остаток обусловливает существенное
отличие его от спроса на доход, который является явлением потока. Спрос на
деньги по сути отличается от спроса на доход, имея, кроме того,
относительно самостоятельные источники удовлетворения. Такая трактовка
спроса на деньги приобретает важное значение в практике управления
денежной сферой. В частности, наличие спроса на деньги означает, что
экономические субъекты будут держать деньги у себя, они не «выбросят» их
на товарный, валютный или фондовый рынки и не нарушат сформированное
там равновесие. Поэтому рост спроса на деньги требует увеличение объема
эмиссии денег и ведет к повышению уровня монетизации экономики.
Спрос на деньги связан обратно пропорционально со скоростью
обращения денег. Это означает, что в результате роста спроса на деньги
каждая единица денег, находящаяся в денежном обращении, будет большее
время находиться в распоряжении отдельного экономического субъекта,
соответственно, более медленным будет ее обращение и, наоборот. Из
данной зависимости следует, что:
- во-первых, спрос на деньги постоянно находится в динамике, поэтому и
скорость оборота денег не может быть постоянной,
- во-вторых, повышение скорости обращения денег вследствие падения
спроса на них и снижении уровня монетизации валового внутреннего
продукта может компенсировать дефицит платежных средств и тем самым
ослабить кризис неплатежей,
- в-третьих, снижение скорости обращения денег путем повышения спроса на
них ослабляет влияние увеличения денежной массы на конъюнктуру
рынков и поэтому ограничивает динамику инфляции,
- в-четвертых, в соотношении спрос на деньги и скорость обращения денег
определяющим является первый фактор, а второй – производным.
76
Поэтому изменение спроса на деньги объективно влияет на скорость их
обращения. Однако это не отрицает обратного влияния изменения скорости
обращения денег на динамику спроса на них.
Поскольку спрос на деньги является динамичным и может колебаться
(данное предположение основано на постоянном изменении спроса и,
соответственно, предложения на товары), то это должно приводить к
изменениям в предложении денег. Однако существующие денежные теории
подходят неоднозначно к данному постулату. В частности, согласно одной
точки зрения деньги обладают нулевой эластичностью в области их
производства и замены. Данный вывод основан на гипотезе об отсутствии
значительных
колебаний
контролируемости
спроса
денежной
на
массы
деньги
и
наличии
полной
центральным
банком.
Однако
существует другая точка зрения, согласно которой спрос на деньги
подвержен значительным колебаниям, а на объем денежной массы при
определенных состояниях конъюнктуры не могут воздействовать денежные
власти.
Поскольку
конъюнктура
рынка
подвержена
значительным
колебаниям, то и спрос на деньги будет сильно колебаться.
Существующие теории спроса на деньги также по-разному трактуют его
влияние на скорость обращения денег. Так, М. Дж. Кейнс отказался от
классического предположения о постоянстве скорости денежного обращения
и разработал теорию спроса на деньги, в которой акцентировал внимание на
роли и значение процентных ставок. Он выдвинул положение о том, что
спрос на деньги определяют три мотива: трансакционный, предосторожности
и спекулятивный.
Согласно трансакционному мотиву (классическому подходу) население
хранит у себя деньги как средство обмена (для выполнения текущих расчетов
или ежедневных трансакций). При этом трансакционная составляющая
спроса на деньги является пропорциональной доходу домашних хозяйств.
Мотив предосторожности связан с тем, что люди держат некоторую сумму
77
денег на непредвиденные расходы. При этом количество денег на
непредвиденные расходы зависит, прежде всего, от уровня ожидаемых
трансакций, который пропорционален доходу, т.е. денежный спрос на
непредвиденные расходы пропорционален доходу. Спекулятивный мотив
обусловлен тем, что население хранит деньги как средство накопления
богатства. При этом спекулятивная составляющая спроса на деньги также
зависит от дохода, а активы, используемые как средство сохранения
богатства, выступают в виде денег и облигаций. Поэтому население будет
держать у себя деньги, если их ожидаемая доходность будет выше
ожидаемой доходности облигаций, которая состоит из процентных выплат и
ожидаемого прироста капитала. Соответственно, при росте процентной
ставки спрос на деньги падает, т.е. объем спроса на деньги находится в
обратной зависимости от значения процентной ставки. Отсюда следует, что
спрос на деньги зависит не только от дохода, но и от процентной ставки. На
основании вышеназванных мотивов М. Дж. Кейнс обосновал формулу, на
основании которой определял совокупный спрос на деньги (2.1):
М = М1 + М2 = L1(Y) + L2(i),
(2.1)
где: М – совокупный спрос на деньги;
М1 – трансакционный спрос на деньги;
М2 – спекулятивный спрос на деньги;
Y – совокупный доход;
i – норма процента.
По мнению М. Дж. Кейнса, скорость обращения денег определяется как
отношение Y к М1. Значение Y зависит от характера банковской и
промышленной организации, от обычаев, от распределения дохода между
различными классами и от издержек хранения бездействующих наличных
денег, а изменяется прямо пропорционально ставке процента и обратно
78
пропорционально предложению денег. Если принимается краткий период
времени и не предполагается существенных изменений любого из факторов
формулы (2.1), то Y можно рассматривать как достаточно постоянную
величину.
Последователи теории М. Дж. Кейнса разработали ряд более точных
моделей, объясняющих влияние процентной ставки на спрос. В частности
У. Баумоль и Дж. Тобин независимо друг от друга разработали похожие
модели, согласно которых спрос на деньги даже для текущих трансакций
зависят от уровня процентной ставки. Поэтому при увеличении процентной
ставки запас наличных денег по трансакционному мотиву уменьшится, а
скорость их обращения увеличится. В данном случае трансакционная
составляющая спроса на деньги находится в обратной зависимости от уровня
процентной ставки. Спрос на деньги согласно мотиву предосторожности
связан с той же проблемой выбора, что и в случае с трансакционной
составляющей. Поэтому при росте процентной ставки альтернативные
издержки хранения запаса наличных денег в целях предосторожности
возрастает, а спрос на них по данному мотиву уменьшается, т.е. спрос на
деньги по мотиву предосторожности находится в обратной зависимости от
процентной ставки. Дж. Тобин разработал также модель спекулятивного
мотива спроса на деньги, согласно которой население при определении
структуры портфеля финансовых активов учитывает не только ожидаемую
доходность, но и риск одного актива по отношению к другому. Так, если
ожидаемая доходность облигаций выше ожидаемой доходности денег, то
население будет хранить богатство в форме денег, поскольку облигации
являются более рисковым активом. Поэтому население может снизить риск
путем диверсификации портфеля финансовых активов путем хранения, как
денег, так и облигаций.
Согласно теории спроса на деньги М. Фридмана функция спроса на
деньги имеет две особенности, состоящие в том, что, во-первых, доходность
79
денег является постоянной, во-вторых, данная функция является стабильной
(не реагирует на изменение процентной ставки) и поэтому случайные
колебания спроса на деньги являются незначительными. При постоянной
доходности денег рост процентной ставки позволяет банкам получить
больше прибыли от предоставляемых кредитов, а нечувствительность спроса
на деньги к колебаниям процентной ставки означает предсказуемость
скорости денежного обращения.
При разработке модели спроса на деньги М. Фридман исходил из того,
что, во-первых, спрос на деньги стабилен и, соответственно, стабильна
скорость обращения денег, во-вторых, принимается во внимание достаточно
широкий портфель активов для домохозяйств и субъектов хозяйствования, втретьих, все показатель модели носят одномоментный характер. При этом
М. Фридман исходил из того, что скорость обращения денег является лишь
другим способом определения спроса на деньги. Поэтому факторы,
воздействующие на денежный спрос (спрос на кассовые остатки) влияют
также на скорость обращения денег. В данном случае уравнение спроса на
деньги для домохозяйств и субъектов хозяйствования имеет следующий вид
(2.2):
М
1
dP
––– = f (y, w, rm, rb, re; –– х –––; [u])
Р
P
(2.2),
dt
где М/Р – реальные денежные остатки (спрос на кассовые остатки);
y – национальный доход в постоянных ценах;
w – доля «физического компонента» национального богатства
(человеческого капитала);
rm – ожидаемая номинальная доходность денежных остатков;
80
rb – ожидаемая доходность по облигациям;
re – ожидаемая норма доходности акций;
(1/Р) х (dP/ dt) – ожидаемый темп изменения товарных цен;
u – прочие факторы, которые влияют на спрос предприятий.
Весьма важным является использование М. Фридманом ожидаемых
величин. В его теоретических трудах явно не определено, какого рода
ожидания рассматриваются. Однако можно предположить, что в модели
использованы адаптивные ожидания.
Существуют также портфельные теории спроса на деньги, которые
делают акцент на функцию денег как средство накопления или сбережения,
подчеркивая тем самым, что деньги являются одной из форм активов.
Основной постулат этих теорий состоит в том, что накопление денег имеет
определенную специфику по сравнению с другими активами с точки зрения
факторов риска и дохода. В частности, оно приносит надежный номинальный
доход, в то время как цены на акции и облигации могут снизиться. Поэтому
при формировании оптимального портфеля активов население отдает
предпочтение ликвидным денежным средствам. Согласно портфельным
теориям,
потребность
в
деньгах
определяется
относительной
привлекательностью различных видов активов. Она зависит от степени риска
и уровня доходов, связанных с каждым из этих видов накопления, а также от
общей суммы активов. Например, функцию спроса на деньги можно
представить в следующем виде (2.3):
М
(–––) d = L (rs, rb, ie; W)
(2.3),
Р
81
где (М/Р) d – спрос на реальные денежные остатки (спрос на кассовые
остатки);
rs – реальные ожидаемые доходы по акциям;
rb – реальные ожидаемые доходы по облигациям;
ie – ожидаемый темп инфляции;
w – материальные активы.
При росте rs или rb спрос на деньги сокращается, а скорость их
обращения увеличивается, поскольку другие виды активов становятся более
привлекательными. То же происходит при росте ожидаемого темпа
инфляции (величина ie – реальный доход от накопления наличных денег).
При увеличении объема материальных активов потребность в деньгах растет,
так как увеличивается общая сумма активов и, соответственно, абсолютная
величина накопления каждого их вида. С точки зрения портфельных теорий,
упрощенная трактовка функции спроса на как зависимости от процентной
ставки и дохода вполне допустима. Во-первых, показатели реальных доходов
Y в ней приближенно измеряет величину реальных активов W. Во-вторых,
единственная переменная доходов в ней – номинальная ставка процента,
равная сумме реальных доходов по облигациям и ожидаемого темпа
инфляции (i = rb + ie). Вместе с тем, портфельные теории требуют, чтобы
функция спроса на деньги содержала также переменные ожидаемых доходов
от накопления других активов.
В отличие от спроса на деньги предложение денег означает, что
экономические агенты в каждый фиксированный момент имеют в своем
распоряжении определенный запас денег, которые они могут в любое время
направить в денежный оборот. При этом существует специфика предложения
денег на микроуровне (на уровне отдельного экономического субъекта) и на
82
макроуровне.
В
данном
случае
предложение
денег
по-разному
взаимодействует со спросом на деньги.
На
уровне
отдельного
экономического
субъекта
взаимодействие
предложения денег со спросом на них происходит на альтернативной основе.
Это означает, что в случае фактического превышения запаса денег
отдельного индивида над спросом на деньги (это становится возможным при
увеличении
альтернативной
стоимости
сохранения
денег)
он
будет
предъявлять часть своего запаса денег на денежный рынок для продажи.
Напротив, при превышении спроса над имеющимся у физического лица
запасом денег он будет покупать их на рынке или другими способами
удовлетворять свой денежный спрос. При этом влияние процентной ставки
на данный процесс не является нейтральным. Так, при повышении уровня
процентной ставки экономический субъект будет выступать на рынке с
предложением денег, а при ее снижении он предъявит спрос на деньги.
На макроэкономическом уровне формирование предложения денег
имеет
другой
характер
и
проявляется
по-иному.
Поскольку
все
экономические субъекты одновременно не могут предложить на рынок денег
больше имеющегося у них запаса, то фактическая масса денег в обороте
является естественной границей их
предложения. Поэтому никакие
стимулирующие меры, например, повышение процента, не могут увеличить
предложение денег сверх этой границы. Если же возникает потребность
увеличить предложение свыше данной границы (может произойти при росте
совокупного спроса на деньги), то это достигается только дополнительной
эмиссией денег. Соответственно, денежная эмиссия означает повышение
предложения денег на денежном рынке, а изъятие денег из оборота ведет к
сокращению их предложения.
Фактически под денежным предложением должно пониматься общее
количество денег в экономике, которое появляется в результате совокупной
эмиссионной деятельности банковской системы. Поэтому предложение денег
83
представляет собой их номинальное количество в обращении, которое
формируется на основе деятельности центрального банка и банковской
системы в целом. Данный процесс связан с эмиссией денег центральным
банком и их последующей мультипликацией посредством денежного
мультипликатора. При этом денежное предложение состоит из двух частей,
включающих в себя, во-первых, первичное денежное предложение или
«деньги
повышенной
мощности»
(денежная
база),
определяемое
центральным банком, во-вторых, совокупное денежное предложение,
определяемое совокупностью многих факторов и формируемое в ходе
депозитно-кредитной деятельности банковской системы. Денежную базу
иногда называют «внешними деньгами», а разницу между совокупным
денежным предложением и денежной базой – «внутренними деньгами».
Данное разделение означает, что денежная база формируется вследствие
деятельности центрального банка и зависит преимущественно от экзогенных
(по отношению к экономике) факторов. В то же время внутренние деньги
являются эндогенными, поскольку они возникают в процессе взаимодействия
банковского и финансового секторов экономики.
Однако денежная база является лишь одной из составляющих денежного
предложения, в то время как вторая его часть представлена безналичными
деньгами в коммерческих банках, которые формируются в процессе
мультипликативной деятельности банковской системы. В данном случае по
аналогии с механизмом формирования денежной базы деньги также
возникают на основе обязательств. Для того чтобы мультипликативный
процесс разворачивался, необходимо, чтобы, во-первых, субъекты экономики
имели счета в банках (представляют собой обязательства банковской
системы перед экономикой), во-вторых, банки возвращали деньги в денежное
обращение (обязательства нефинансового сектора или государства). В
соответствии со стандартной теорией денежная база является основой
формирования совокупного денежного предложения. Однако увеличение
84
кредитной экспансии банков также может (при определенных условиях)
воздействовать на денежную базу. В частности, это происходит тогда, когда
центральный банк проводит мероприятия по поддержанию снижающейся
ликвидности банковской системы.
2.4. Денежно-кредитное регулирование и проблемы денежной эмиссии
В
экономике
любого
государства
денежная
эмиссия
играет
разностороннюю, а порой противоречивую роль. Она влияет на укрепление и
ослабление экономики, повышение доходов государственных бюджетов и
покрытие их дефицитов, изменение покупательной способности и валютных
курсов национальных валют. Решение проблем денежной эмиссии имеет
важное теоретическое и практическое значение. Их разработка призвана
способствовать повышению эффективности использования функциональных
и информационных методов регулирования денежной эмиссии в экономике.
Обслуживая хозяйственный оборот, деньги постоянно выпускаются в
оборот и изымаются из оборота. Так, безналичные деньги выпускаются в
денежный оборот, когда коммерческие банки предоставляют ссуду своим
клиентам. Наличные деньги выпускаются в оборот, когда банки в процессе
осуществления
кассовых
операций
выдают
их
клиентам
из
своих
операционных касс. Одновременно с этим клиенты банков погашают
банковские ссуды и сдают наличные деньги в операционные кассы банков.
При этом количество денег в обороте может не увеличиваеться. Подобный
выпуск денег следует отличать от эмиссии денег. Под эмиссией понимается
такой выпуск денег в оборот, который приводит к увеличению денежной
массы,
находящейся
в
обороте.
Существует
эмиссия
наличных
и
безналичных денег. В условиях рыночной экономики эмиссию наличных
денег осуществляют центральные банки. Эмиссия безналичных денег
(кредитная эмиссия) производится коммерческими банками и регулируется
центральным банком страны. При этом первичной является безналичная
эмиссия, вследствие того, что эмитируемые наличные деньги сначала
85
отражаются в виде записей на депозитных счетах коммерческих банков, т.е.
выступают в безналичной форме.
Денежная эмиссия может быть как кредитной (банковской) так и
бюджетной (казначейской).
Бюджетная эмиссия связана с выпуском в обращение (обычно
казначейством) казначейских билетов для финансирования дефицита
государственного бюджета. Казначейские билеты обычно ничем не
обеспечены и поэтому называются бумажными деньгами. Разность между
номинальной стоимостью выпущенных бумажных денег и затратами на их
производство составляет доход государства, используемый на покрытие
бюджетных расходов. Бюджетная эмиссия обусловлена не потребностями
реального хозяйственного оборота, а величиной бюджетного дефицита.
Поэтому появляющиеся в обороте дополнительные денежные знаки приводят
к обесценению всей денежной массы.
Кредитная эмиссия связана с поступление в оборот кредитных денег,
возникающих на основе кредитных отношений. Целью такой эмиссии
является
обеспечение
нужд
хозяйственного
оборота
необходимым
количеством платежных средств в виде остатков на счетах в банках.
Кредитные деньги не стимулируют инфляцию, если их количество растет
(при прочих равных условиях) вместе с ростом хозяйственного оборота.
Однако рост сверх потребностей также приводит к излишнему росту
денежной массы, а соответственно и появлению инфляции.
В условиях формирования рыночных структур государство не может
жестко контролировать объем кредитования и денежной массы, а влияет на
них косвенными методами. Эта функция осуществляется центральным
банком, сотрудники которого проводят анализ и прогнозирование состояния
денежного обращения, выясняют тенденции его развития, прогнозируют
потребность хозяйственного оборота в денежных средствах на макро- и
86
микроуровнях,
устанавливают
контрольные
цифры
минимальной
и
максимальной границ прироста денежной массы. На основании этих
исследований центральный банк устанавливает ориентировочный прирост
денежной массы в обращении. И если чрезмерная эмиссия, как уже
отмечалось выше, приводит к возникновению в обороте избыточной массы
денег (что может вызвать всплеск инфляции), то недостаточная эмиссия
влечет за собой сбои в продаже товаров и некоторые другие негативные
последствия. Отсюда следует, что очень большое значение имеет снабжение
оборота
платежными
средствами
в
размере,
соответствующем
действительной потребности в них. Возникает необходимость точного
определения количества денежных средств в обороте.
Изменение количества денег в обращении находится в компетенции не
только центрального банка, но и системы коммерческих банков. Однако
определяет тенденции в динамике денежной массы центральный банк.
Методы денежно-кредитного регулирования позволяют ему контролировать
денежный рынок и создавать на нем ту ситуацию, которая требуется в
данный момент времени. Прежде всего, это связано с ограничением
инфляции. Так, в случае инфляции центральный банк применяет жесткую
денежно-кредитную политику, направленную на снижение количества денег
в обращении. Однако при чрезмерном ужесточении монетарной политики
может появиться целый комплекс отрицательных результатов. Особенно
склонна к появлению различных проблем в денежной сфере переходная
экономика. Поэтому проводить монетарную политику в таких условиях надо
с особой осторожностью.
Негативные последствия кредитной эмиссии как для экономической
системы, так и для населения проявляются в том случае, когда она
используется в качестве источника покрытия бюджетного дефицита. Из всех
источников финансирования дефицита государственного бюджета эмиссия
является самым простым и дешевым (с точки зрения издержек государства),
87
но в то же время и самым нецивилизованным. Государство, покрывающее
дефицит бюджета за счет эмиссии, неизбежно сталкивается с инфляцией и
ухудшением жизненного уровня населения.
Избыточная кредитная эмиссия на первый взгляд не видна, поскольку
отражается лишь в соответствующих бухгалтерских записях и проводках,
банковских операциях. Но тот разрушительный потенциал, который она
содержит огромен. Чрезмерная кредитная эмиссия по своей сути является
своеобразным аналогом бюджетных ассигнований. В целом необходимо
понимать, что эмиссия и инфляция – тесно взаимосвязанные экономические
явления. Однако, если причин возникновения инфляции бывает много, то
результат избыточной денежной эмиссии всегда одинаков – инфляция.
Особенностью денежной эмиссии в условиях двухуровневой банковской
системы является ее способность к мультипликации. Деньги, эмитированные
центральным банком, притекают на корреспондентские счета коммерческих
банков в центральном банке и проявляют свое мультипликативное свойство.
При этом мультипликация части денег, эмитированных центральным банком,
состоит из трех взаимосвязанных процессов: перераспределение кредитных
ресурсов между коммерческими банками, использование этих ресурсов для
кредитных операций и образование новых депозитов. Мультипликация
нарастает вместе с ростом деловой активности и снижается в периоды
кризисов и депрессий.
Все перечисленные свойства эмиссии (насыщение экономики деньгами,
возвратность избыточной денежной массы, гибкость и мультипликативность
денежной эмиссии) при эффективном их использовании ориентированы на
развитие экономики.
88
2.5. Денежный мультипликатор и коэффициент монетизации экономики
В настоящее время понятие денежного мультипликатора находится в
центре вопросов, относящихся к контролю над денежной массой и
формированием в целом монетарной политики государства. При этом надо
исходить из того, что по своей сущности мультипликатор является
множителем,
который
используется
в
экономической
теории
для
характеристики и определения различных взаимосвязей, где имеет место
мультипликационный эффект. Поскольку существует много различных
экономических
мультипликаторов
(мультипликатор
инвестиционных
расходов, мультипликатор правительственных расходов, мультипликатор
налогов и т.д.), то денежный (банковский) мультипликатор должен
рассматриваться также в системе близких к нему множителей. Прежде всего
таким множителем является депозитный мультипликатор, связанный с
начальной стадией развития мультипликативного эффекта в банковской
сфере. В дальнейшем, когда привлеченные банками свободные денежные
средства размещаются в кредиты, используемые кредитополучателями для
осуществления
необходимых
расчетов
и
платежей,
начинает
функционировать кредитный мультипликатор. В конечном счете, эти
денежные средства оказываются в пассиве другого банка, который за их счет
выдает новый кредит. Это происходит до тех пор, пока отношение
предельного размера данных денежных средств к первоначальному объему
привлеченного депозита не сравняется с нормой резервирования.
Мультипликативный эффект можно рассматривать, во-первых, с
позиции первоначального расширения ресурсной базы банков, во-вторых, с
позиций
создания
новых
денег
с
учетом
нормы
обязательного
89
резервирования, в-третьих, с точки зрения влияния названных выше двух
факторов на расширение предложения денег в экономике.
Механизм банковского мультипликатора функционирует только при, как
минимум, двухуровневой банковской системе: центральный банк управляет
механизмом
мультипликации,
а
коммерческие
банки
определяют
функционирование данного механизма. При этом механизм действия
банковского мультипликатора связан с понятием свободного резерва банков.
Свободный резерв банков – это совокупность ресурсов коммерческих
банков, которые в данный момент времени могут быть использованы для
активных банковских операций. Коммерческие банки могут осуществлять
свои активные операции (выдача ссуд, покупка ценных бумаг и т.д.) только в
пределах имеющихся у них ресурсов, т.е. свободного резерва. Свободный
резерв системы коммерческих банков складывается из резервов отдельных
коммерческих банков. Поэтому от увеличения или уменьшения резервов
отдельных банков свободный резерв всей системы коммерческих банков не
изменится. Величина свободного резерва одного банка вычисляется по
следующей формуле:
Ср = К + ПР + ЦК + МБК – ОЦР – А,
(4.1)
где Ср – свободный резерв коммерческого банка;
К – капитал коммерческого банка;
ПР – привлеченные ресурсы коммерческого банка (средства на
депозитных счетах);
ЦК – централизованный кредит, представляемый центральным
банком;
МБК – межбанковский кредит;
90
ОЦР – отчисления в централизованный резерв, находящийся в
распоряжении центрального банка (обязательные банковские резервы);
А – ресурсы, которые на данный момент уже вложены в активные
операции банка.
Механизм банковского мультипликатора рассматривается, как правило,
на условном примере, с учетом допущений, что, во-первых, коммерческие
банки на данный момент не располагают свободными резервами, во-вторых,
каждый банк имеет только двух клиентов, в-третьих, банки используют свои
ресурсы только для кредитных операций. Допустим, что клиент 1 нуждается
в 10 млн. рублей для расчетов с клиентом 2 и обращается в банк 1 за
кредитом. Но банк 1 не может предоставить этот кредит ввиду отсутствия
свободного резерва. Он обращается в центральный банк и получает
централизованный кредит в размере 10 млн. рублей. У него образуется
свободный резерв, из которого и выдается ссуда клиенту 1.
Клиент 1 со своего расчетного счета выплачивает 10 млн. рублей
клиенту 2. Таким образом, свободный резерв банка 1 исчерпывается, но
возникает свободный резерв в банке 2, т.к. именно в него положил
вырученные деньги клиент 2.
Часть свободного резерва банк 2 отдает центральному банку в виде
обязательного резерва. Будем считать норму обязательных резервов равной
20% (т.е., банк 2 отчислил в центральный банк 2 млн. рублей). Оставшиеся 8
млн. рублей используются для предоставления кредита клиенту 3. При этом
деньги на расчетном счете клиента 2 остаются нетронутыми.
Свободный резерв в коммерческом банке, дающий начало процессу
мультипликации, образуется не только при выдаче кредита центральным
банком. Он может образовываться, например, при покупке центральным
банком ценных бумаг у коммерческих банков.
91
Клиент 3 за счет этого кредита расплачивается с клиентом 4, который
кладет эти деньги в банк 3, таким образом, у этого банка возникает
свободный резерв, в то время как у банка 2 он исчезает. Банк 3 отчисляет 1,6
млн. рублей в центральный резерв, а остальные 6,4 млн. рублей выдает виде
кредита клиенту 5, не трогая при этом деньги на расчетном счете клиента 4.
Далее
процесс
мультипликации
протекает
аналогично.
Он
не
прекращается на клиенте, например 9, а продолжается до тех пор, пока
величина свободного резерва коммерческого банка (а значит и выдаваемого
кредита) не приблизится к нулю. За счет отчислений в централизованный
резерв денежные средства аккумулируются в центральном банке в размере
первоначально выданного им кредита (10 млн. рублей). В итоге средства на
счетах клиентов 2, 4, 6, 8, и всех последующих четных клиентов остаются
нетронутыми, поэтому общая сумма денег на расчетных счетах составляет
величину, значительно превышающую выданный центральным банком
кредит в размере 10 млн. рублей. Общую сумму денежных средств,
образующихся в результате действия банковского мультипликатора, можно
рассчитать следующим образом.
Банк 1, получив кредит от центрального банка, выдал клиенту 1 ссуду,
равную своему свободному резерву Ср1. Клиент 2 кладет сумму Ср1 в банк 2.
После отчисления обязательных резервов в центральный банк свободный
резерв банка 2 становится следующим:
Ср2 = Ср1 – Ср1 х Н/100 = Ср1(1 – Н/100),
(4.2)
где Срn – свободный резерв n-го банка (после отчисления обязательных
банковских платежей);
Н – норма обязательных банковских резервов в процентах.
Свободный резерв банка 2 выдается виде кредита, а затем кладется в
банк 3. Его свободный резерв имеет следующий вид:
92
Ср3 = Ср2 – Ср2 х Н/100 = Ср1(1 – Н/100) – Ср1(1 – Н/100) х Н/100 = Ср1(1
– Н/100) (1 – Н/100) = Ср1(1 – Н/100)2,
(4.3)
Таким путем выводится формула для вычисления свободного резерва nго банка, участвующего в механизме банковского мультипликатора:
Срn = Ср1(1 – Н/100)n-1,
(4.4)
Поэтому общая сумма денежных средств, образовавшихся в процессе
мультипликации, выражается следующим образом:
С = Ср1 + Ср1(1 – Н/100) + Ср1(1 – Н/100)2 + … + Ср1(1 – Н/100)n-1, (4.5)
где С – сумма денежных средств, образовавшихся в результате
мультипликации;
n – количество банков, принявших участие в работе банковского
мультипликатора.
В теоретической модели процесса мультипликации n стремится к
бесконечности и свободный резерв коммерческих банков в процессе
мультипликации не исчерпывается полностью, а бесконечно приближается к
нулю. Это означает, что процесс мультипликации, будучи однажды
запущенным, должен продолжаться бесконечно. В реальности этого,
конечно, не происходит в силу различных обстоятельств (не совсем точное
отчисление резерва в центральный банк, использование свободного резерва
не только для кредитных операций и т.д.). Однако для приближенных
расчетов можно использовать представленные выше математические
формулы. В данном случае сумма денежных средств, образовавшихся в
результате мультипликации, представляет собой бесконечно убывающую
геометрическую прогрессию со знаменателем (1 – Н/100). Согласно формуле
ее сумма равна:
С = Ср1 / [(1 – Н/100) ] = Ср1(Н/100) = (100 Ср1) / Н, (4.6)
93
На основе этой формулы можно вычислить величину банковского
мультипликатора, т.е. определить, во сколько раз количество денег,
образовавшееся в результате мультипликации, превысит первоначально
эмитированные деньги:
БМ = (100 Ср1) / Н / Ср1 = 100 / Н,
(4.7)
где БМ – банковский мультипликатор.
В рассмотренном ранее примере величина банковского мультипликатора
будет равна 100:20=5, т.е. первоначальный кредит в 10 млн рублей может
увеличить количество денег в обращении до 50 млн рублей. Однако это
только теоретический расчет. В реальности же количество образовавшихся
денег будет несколько меньше в силу указанных ранее обязательств. Следует
заметить, что банковский мультипликатор работает как на увеличение, так и
на уменьшение денежных средств, т.е. изъятие 10 млн рублей в
рассмотренном примере приведет к уменьшению безналичных денежных
средств на 50 млн рублей. Очевидно, что контроль за работой банковского
мультипликатора означает контроль за эмиссией безналичных денег в стране.
Центральный
банк
осуществляет
этот
контроль,
изменяя
величину
свободных резервов коммерческих банков, которые в определенной мере
связаны с монетизацией экономики и коэффициентом монетизации.
Понятие монетизация экономики пока полностью не раскрыто. С
позиции денежных отношений монетизация экономики представляет собой
обеспечение ее деньгами для устойчивого развития, т.е. монетизация
экономики должна создавать в объективно обусловленных границах
денежные ресурсы для ее экономического роста. Поскольку монетизация
экономики связана с деньгами, то она представляет собой средство
обеспечения и удовлетворения спроса на деньги как единого целого в
масштабах всей экономики. С практической точки зрения такое понимание
монетизации экономики позволяет выделить ее количественные параметры.
94
Данный коэффициент показывает обеспеченность денежного оборота
платежными средствами и рассчитывается на основе соответствующих
агрегатов денежной массы и объема валового внутреннего продукта.
Поэтому использование коэффициент монетизации предполагает не только
его теоретическое осмысление, но и непосредственно связано с контролем
над объемом и динамикой денежной массы. Это не означает, что
посредством
управления
только
денежной
базой
можно
добиться
эффективного контроля над денежной массой, поскольку денежная база
затрагивает только резервы. В тоже время объем и динамика бумажноденежной наличности зависит от поведения субъектов хозяйствования и
банковской системы по отношению к центральному банку. Поэтому
коэффициент монетизации может рассматриваться вне всякой взаимосвязи
между собой денежной базы и денежной массы.
Монетизация
экономики
часто
рассматривается
как,
во-первых,
коэффициент монетизации экономики, коэффициент монетизации валового
внутреннего продукта, степень монетизации расчетов. В данном случае
монетизация экономики фактически рассматривается (в разных аспектах) как
показатель
насыщенности
экономики
деньгами.
Во-вторых,
под
монетизацией экономики понимается перевод каких-либо неденежных
доходов в денежную форму, например, получившая в России большой
общественный резонанс, так называемая монетизация льгот. В свою очередь,
экономическое содержание коэффициента монетизации трактуется также
неоднозначно и поэтому может быть представлено как:
 отношение денежного агрегата М2 к объему ВВП;
 отношение денежной массы (наличные деньги в обращении, а также
депозиты физических и юридических лиц) к объему ВВП;
 отношение среднегодовой денежной массы к номинальному ВВП;
 отношение среднегодового объема широкой денежной массы к
номинальному годовому ВВП.
95
Отсюда следует, что в самом общем виде коэффициент монетизации
экономики
представляет
собой
степень обеспечения
(насыщенности)
экономики денежными средствами и может быть определен следующим
образом:
Дм
Кмон = –––––––
(4.8),
ВВП
где Кмон – коэффициент монетизации;
Дм – денежная масса или ее отдельные агрегаты;
ВВП – валовой внутренний продукт.
Уровень монетизации экономики позволяет судить о достаточности
денежной массы по отношению к произведенному валовому продукту.
Низкий уровень монетизации приводит, как правило, к появлению в обороте
денежных
суррогатов
(заменителей
денег),
расширению
встречного
товарообмена.
Все зависит от того, какой смысл вкладывается в понятие «монетизация
экономики». Так, при использовании агрегата денежной массы М2
коэффициент монетизации характеризует степень доверия экономических
агентов к национальной денежной единице в случае использования
«широких денег», включающих также депозиты в иностранной валюте,
коэффициент монетизации будет характеризовать насыщенность экономики
деньгами или общий спрос на деньги.
При расчете коэффициента монетизации в качестве показателя размера
экономики используется ВВП страны. В то же время размер экономики и
ВВП, ею создаваемый – понятия не равнозначные, поскольку ВВП не
охватывает многие операции. Поэтому по ВВП нельзя судить о размерах
96
таких секторов экономики, как финансово-кредитная система, рынок ценных
бумаг, государственный бюджет и т.д. Тем не менее, в настоящее время
величина ВВП является универсальным показателем размера экономики. Это
еще раз подтверждает субъективность расчета коэффициента монетизации,
значения которого лишь приблизительно соответствуют объективной
монетизации экономики.
Наибольшие значения коэффициента монетизации наблюдаются в таких
странах, как Гонконг, Швейцария, Ливан, Япония, Сингапур, Австрия,
Малайзия, Великобритания, Люксембург, Мальта, т.е. тех стран, на
территории которых действуют важнейшие мировые финансовые центры.
Это
вполне
закономерно,
поскольку
нормальное
функционирование
финансовых центров возможно лишь при наличии исключительно высокой
степени доверия к банковским системам соответствующих стран со стороны,
как резидентов, так и нерезидентов. Однако все большее внимание в
настоящее время акцентируется на проблеме низкого значения коэффициента
монетизации экономики, который воздействует на ее макроэкономическую
динамику. Поэтому одним из важнейших направлений минимизации
кризисных явлений и создания условий для устойчивого экономического
развития
страны
является
повышение
коэффициента
монетизации
экономики.
Ряд зарубежных исследователей уже акцентировали свое внимание на
проблеме низкой монетизации в развивающихся и переходных странах.
Иногда это объясняется неразвитостью банковской системы, поскольку
наблюдается низкая доля депозитов и кредитов в ВВП таких стран. Тем не
менее, можно сделать вывод, что коэффициент монетизации является
важным индикатором оценки возможности экономического роста, так как
наблюдается сильная связь между уровнем развития экономической системы
и коэффициентом монетизации.
97
В связи с этим, необходимы такие меры, которые бы позволили быстро
увеличить реальную денежную массу в ВВП страны без инфляционного
роста. Проблема заключается в использовании технологий неинфляционного
увеличения денежной массы. Чем больше страна и масштабы ее экономики,
тем большего уровня монетизации возможно достигнуть. Чем выше
кредитная активность, чем надежнее кредитные механизмы, тем выше
уровень
денежной
массы,
поглощаемой
экономикой
без
инфляции.
Насыщение экономики деньгами должно сопровождаться «нормализацией»
структуры денежной массы, т.е. ростом банковских депозитов и снижением
долларизации экономики. Так, в Республике Беларусь крайне низкое
значение
мультипликатора
денежной
массы,
что
свидетельствует
о
недостаточной эффективности работы банковской системы как эмитента
широких денег. Поэтому снижение потребности оборота в наличных деньгах
будут способствовать развитие различных видов платежных карточек,
совершенствование других форм безналичных расчетов.
Быстрому повышению монетизации
также может способствовать
вытеснение денежных суррогатов из обращения. Если планомерно и
целенаправленно вытеснять из обращения денежные суррогаты, то это даст
чисто техническое, неинфляционное увеличение объема реальных денег,
которые не повлияют на темпы инфляции. При обосновании стратегии и
механизмов развития страны на основе формирования эффективной
денежной
политики
центральный
банк
должен
ориентироваться
на
необходимое и достаточное увеличение монетизации. Это повышение
должно основываться на увеличении безналичных денег, т.е. увеличении
денежного мультипликатора.
Вопросы для самоконтроля:
1. Что такое денежная масса, ее агрегаты?
98
2. В чем сущность денежной базы, каковы ее составляющие и роль в
реализации денежно-кредитного регулирования?
3. В чем заключается влияние спроса и предложения денег на
скорость денежного обращения?
4. Назовите основные элементы механизма регулирования скорости
денежного обращения.
5. Какие виды эмиссии Вы знаете?
6. Что такое денежный мультипликатор, какие его? Объясните
механизм банковской мультипликации.
7. Раскройте содержание понятия «монетизации экономики».
99
Литература
1.
Алехин Б.И. Кредитно-денежная политика: учебное пособие. М.:
ЮНИТИ-ДАНА, 2004. 135 с.
2.
Бахолдин А.А. Интенсификация денежно-кредитной политики
Банка России // Финансы и кредит. № 1, 2007 г., стр. 63-66
3.
Бриштелев А. Целевые ориентиры монетарной политики в
Республике Беларусь // Банковский вестник №1 2005 г
4.
В.Андрианов.
Инфляция:
основные
виды
и
методы
регулирования // Экономист № 1, 2003, стр. 34-42
5.
Головачев А.С., Раковец А.А. Денежно-кредитный механизм
регулирования экономики // Белорусский экономический журнал 2000 №3
6.
Деньги, кредит, банки./ Под ред. Г.И. Кравцовой. Мн.: БГЭУ,
2011. 527 с.
7.
Деньги, кредит, банки./ Под ред.Г.Н. Белоглазовой. М.:Юрайт-
Издат, 2006. 620с.
8.
Деньги, кредит, банки: учебник./ Под ред. О.И. Лаврушина. М.:
КНОРУС, 2006. 560 с.
9.
др.;
Деньги. Кредит. Банки: Учебник / Г. Е. Алпатов, Ю.В. Базулин и
Под ред. В. В. Иванова, Б. И. Соколова. — М.: ТК Велби, Изд-во
Проспект, 2003. - 624с.
10.
Деньги. Кредит. Банки: Учебник для Вузов / Под. Ред. Проф. Е.Ф.
Жукова. – 3-е изд., перераб. И доп. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2005. – 703 с.
11.
Долан Э.Дж. и др. Деньги, банковское дело и денежно-кредитная
политика./ Пер. с англ. В. Лукашевича и др.; Под общ. ред. В. Лукашевича.
М.: Финстатинформ, 1993. 448 с.
12.
Имамутдинов
Ю.Г.,
Асанович
В.Я.
Механизм
денежной
трансмиссии в экономике Республики Беларусь на основе нелинейной
динамической модели долгосрочного развития//Белорусский экономический
журнал 2005 №2
10
0
13.
Козлова О. Монетарная политика Европейского центрального
банка // Вестник ассоциации белорусских банков 2004 №8
14.
Колпакова Г. Финансы. Денежное обращение. Кредит. Учеб.
пособие. 2006 г. 496с.
15.
Комков В. Монетарная политика и денежная масса: итоги
десятилетней эволюции // Банк. весн. — 2006. — № 16. — С. 32—36.
16.
Корчагин О. Выбор центральным банком оптимального режима
денежно-кредитной политики // Вестник ассоциации белорусских банков
2005 №13
17.
Корчагин О. Модели трансмиссионного механизма денежно-
кредитной политики. // Банковский вестник 2004. №11. С. 40-44
18.
Криворотов Д.В. Анализ применимости основных режимов
монетарной политики в Беларуси. // Финансы, учет, аудит 2003. №1. С. 74-77
19.
Криворотов Д.В. Европейская система центральных – краткое
описание. // Банковский вестник 2000. №6. С. 26-31
20.
Криворотов Д.В. Монетарная политика Республики Беларусь в
контексте общемировых тенденций. // Вестник Ассоциации белорусских
банков 2002. №8. С. 22-25
21.
Криворотов Д.В. О механизме эмиссии в Евросистеме. //
Белорусский экономический журнал 2003. №2. С. 49-57
22.
Криворотов
Д.В.
Трансмиссионный
механизм
монетарной
политики. // Белорусский экономический журнал 2005. №2. С. 29-40
23.
Крючкова И.П. Трансмиссионный механизм денежно-кредитной
политики и особенности его функционирования // Банковское дело 2003 №9
24.
Лемешевский И.М. Макроэкономика: учебное пособие. Мн.:
ФУАинформ, 2004. 576 с.
25.
тенденции
Лемещенко
П.С.
функционирования
Институциональные
денежно-кредитной
закономерности
системы
и
Беларуси//
Белорусский экономический журнал 2001 №1
10
1
26.
Лисицын А.Ю. Финансово-правовые основы денежно-кредитной
и валютной политики Европейского Союза: автореферат. М.: 2006. 23 с.
27.
Лобкович Э.И. Переходная экономика: сущность, проблемы,
особенности в Беларуси: Науч.-метод. Пособие. – Мн.: БГЭУ, 2000.
28.
Мазур
В.
Монетаризм
и
монетарное
таргетирование
//
Банковский вестник №7 2005г
29.
Макконнелл К.Р., Брю С.Л. Экономикс: принципы, проблемы и
политика./ Пер. с англ. 16-го изд. М.:ИНФРА-М, 2006. 940 с.
30.
Макроэкономика: социально-ориентированный подход./ Под ред.
Э.А. Лутохиной. Мн.: ИВЦ Минфина, 2005. 400 с.
31.
Миллер Р.Л., Ван-Хуз Д. Современные деньги и банковское
дело./ Пер. с англ. М.: ИНФРА-М, 2000. 856 с.
32.
Мишкин Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и
финансовых рынков./ Пер. с англ. Д.В. Виноградова; Под общ. ред. М.Е.
Дорошенко. М.: Аспект Пресс, 1999. 820 с.
33.
Моисеев С.Р. Денежно-кредитная политика: теория и практика.
М.: Экономистъ, 2005. 652 с.
34.
Моисеев С.Р. Трансмиссионный механизм денежно-кредитной
политики// Финансы и кредит 2002 №18
35.
Мойсейчик Г. Эволюция стратегии развития денежно-кредитной
сферы Беларуси // Вестник Ассоциации Белорусских банков 2001 №20
36.
Новикова Л.Н. Денежно-кредитная система и монетарная
политика: конспект лекций. Мн.: Академия управления при Президенте РБ,
1996. 33 с.
37.
Пашковская
И.В.
Трасмиссионный
механизм
денежно-
кредитного регулирования//Банковские услуги 2005 №7
38.
Пашкус Ю.В. Деньги и валютная система современного
капитализма. Л: 1983г
39.
Петренко С. Обзор современных моделей трансмиссионного
механизма денежно-кредитной политики // Банковское дело 2003 №10
10
2
40.
Роджер Л.Миллер, Дэвид Д. Современные деньги и банковское
дело. М:2000 г
41.
Тарасов В. Денежно-кредитная политика и инфляция // Финансы
2000 №9
42.
Тарасов В.И. Проблемы современных денег и монетарная
политика // Белорусский экономический журнал 2000 №3
43.
Тарасов В.И. Современная монетарная политика. Лекция. Минск,
Академия управления при Президенте Республики Беларусь, 1999
44.
Тихонов
А.
Денежно-кредитная
политика
РБ:
опыт,
макросистемные приоритеты, цели и задачи // Белорусский банковский
бюллетень 2002 №41
45.
Тихонов
А.О.
Теоретические
основы
денежно-кредитной
политики в трансформационной экономике: автореферат. М.: 2002. 40 с.
46.
Федоров
Б.Г.
Центральные
банки
и
денежно-кредитное
регулирование в развитых капиталистических государствах // Деньги и
кредит 1990 № 4.
47.
Финансы, денежное обращение и кредит: Учебник. -2-изд.,
перераб. И допол. / В.К. Сенчаков, И. Архипов и др.- М.: Велби, изд-во
Проспект, 2005. – 720 с.
48.
Фридмен М. Основы монетаризма./ Под ред. Д.А. Козлова. М.:
ТЕИС, 2002. 175 с.
49.
Харрис Л. Денежная теория М: Прогресс 1990
50.
Шимов В.Н. Экономическое развитие Беларуси на рубеже веков:
проблемы, итоги, перспективы: Моногр. / В.Н.Шимов. 2-е изд. Мн.: БГЭУ
51.
Экономическая теория./ Под. ред. Н.И.Базылева, С.П. Гурко. Мн.:
Меркаванне, 2004. 637 с.
10
3