Эффективный курс рубля как фактор инвестиционной

Федеральное государственное образовательное учреждение
высшего профессионального образования
«Финансовый университет при Правительстве Российской
Федерации»
Кафедра ценных бумаг и финансового инжиниринга
Эссе на тему:
«Эффективный курс рубля как фактор инвестиционной
привлекательности»
Выполнил: студент группы
РЦБ4-1 Силаев Н.А.
Москва 2010
Формирование привлекательного инвестиционного климата в России не
представляется возможным без решения проблем денежно-кредитной и
валютной политики. Эффективная валютная политика оказывает серьезное
влияние как на экономический рост в стране, так и на повышение
инвестиционной привлекательности российской экономики.
Теоретики
определяют
множество
различных
целей
проведения
курсовой политики1. На мой взгляд, в целом современная российская
курсовая политика должна отвечать следующим требованиям:
1. Рентабельность экспорта
2. Стабильность курса рубля
3. Разумный компромисс между защитой внутреннего рынка и его
конкурентностью
Существует множество сторонников как политики сильного, так и
политики слабого рубля. Известно, что девальвация национальной валюты
способствует увеличению экспорта и сокращению импорта. Однако рост
импортных цен порождает всплеск инфляции. Популярно мнение, что
именно девальвация стала причиной роста российской экономики в 19992005гг.2
А это чревато запуском спирали девальвация - инфляция - девальвация,
что может свести на нет длительные макроэкономические усилия. Вызванная
инфляция послужит причиной снижения реальных денежных доходов
населения.
Политика “сильной” или “слабой” национальной денежной единицы,
проводимая центральным банком, не отвечает требованиям эффективности
валютного курса. Рассмотрим последнее более подробно.
1
см., например. Красавина Л. Н. - Международные валютно-кредитные и финансовые отношения,
2005
А.Бланк, Е. Гурвич, А.Улюкаев, “Обменный курс и конкурентоспособность отраслей российской
экономики”, "Вопросы экономики", №6, 2006
2
Эффективный курс рубля
Необходимо определить понятие эффективного валютного курса. Одни
исследователи понимают под эффективным курсом паритет покупательной
способности, другие – свободно плавающий рыночный валютный курс.
Паритет покупательной способности – расчётная величина, показывающая
соотношение уровней цен в разных странах. Я полагаю, что ППС может
служить ориентиром для оценки отклонения номинального валютного курса
от теоретического. Это связано как с периодичностью опубликования ППС
(обычно раз в год), так и более фундаментальным характером этого
показателя.
Таким образом, можно дать следующее определение: эффективный
валютный курс – это курс денежной единицы, определяемый исходя из
спроса и предложения на валюту, скорректированный в соответствии с
динамикой относительных цен товаров в двух странах.
Существенной
предпосылкой
установления
эффективного
курса
является доверие к национальной валюте. Стабильность валютного курса
повышает доверие к правительству и банкам, что способствует увеличению
вкладов.
Стабильность курса определяется, в первую очередь, ёмкостью и
стабильностью внутреннего валютного рынка. Стабильность валютного
рынка, в свою очередь, определяется балансом спроса и предложения на
валюту. Сам ЦБ РФ, как показывает практика, не может длительное время
удерживать курс на неком искусственном уровне. Для достижения этого
необходимо обеспечить постоянный приток иностранной валюты.
Второй фактор стабильности рубля – обеспеченность золотовалютными
резервами. Валютная обеспеченность (отношение денежного предложения и
объёма золотовалютных резервов) выступает в этой среде важнейшим
показателем. Такое покрытие позволяет сохранить курс устойчивым в случае
спекулятивной “атаки” на рубль.
Влияние курсовой политики на экономический рост
В России в период 1992г. был установлен режим плавающего курса.
Ориентиром
для
установления
рыночного
курса
рубля
служил
межбанковский фиксинг доллара США на торгах ММВБ. Однако кризисное
состояние экономики и зависимость от импорта вызвали отрицательные
последствия этого поспешного шага.3 В результате за два года рубль упал
почти в 20 раз по отношению к доллару. В 1994г. основной задачей денежнокредитной политики была поставлена борьба с инфляцией, и ЦБ РФ ввёл
режим валютного коридора. Режим валютного коридора.
Кризис 1998г. показал неэффективность такой системы, и ЦБ РФ
отказался от валютного коридора и ввёл регулируемое "плавание" курса
рубля. Как отмечает Илларионов, это привело к незамедлительному росту в
экономике4.
Проводимая в последующие годы политика стабилизации курса рубля, в
условиях отсутствия ограничений на движение инвестиций, Россия стала
привлекательной для притока краткосрочного капитала. Однако это привёло
к тому, что рубль превратился в спекулятивную валюту, а динамика
иностранных инвестиций коррелировала с изменением цен на нефть.
Влияние курсовой политики на инвестиционную привлекательность
При рассмотрении курсовой политики необходимо рассматривать
изменения реального курса рубля (скорректированного на инфляцию), т.к.
инфляционные процессы связаны с внутренними диспропорциями в
экономике. Влияние изменения курса рубля на экономический рост страны
следует рассматривать как в краткосрочном, так и в долгосрочном периодах.
Необходимо отметить, что снижение курса рубля будет способствовать
краткосрочному росту. Однако это приведёт как к увеличению экспорта, так
и консервации сырьевой структуры российской экономики. Низкий курс
рубля, фактически, защищая российских производителей от иностранной
http://www.banki-delo.ru/2010/08/валютный-курс-и-валютные-интервенции/ - портал “Банковское
дело”, статья “Валютный курс и валютные интервенции Центрального банка РФ” от 09/08/2010
4
А. Илларионов. РЕАЛЬНЫЙ ВАЛЮТНЫЙ КУРС И ЭКОНОМИЧЕСКИЙ РОСТ; "Вопросы
Экономики" - N2, 2002 г.
3
конкуренции,
устраняет
стимулы
для
модернизации
экономики.
Долгосрочным последствием будет также отток капитала и сокращение
иностранных инвестиций.
Согласно теории, увеличение курса валюты приводит к снижению
процентных ставок, что стимулирует инвестиционный спрос. Также
снижаются относительные цены импортных товаров, что делает их более
конкурентными.
Повышение курса рубля не принесёт выгоды в краткосрочном периоде,
однако будет эффективным в долгосрочном. Это способствует росту
инвестиций, увеличению импорта машин и оборудования.
Текущий курс рубля по отношению к доллару США, как и в
предыдущие годы, существенно занижен. Об этом свидетельствуют значения
“индекса бигмака”.5 Например, в 2010г. недооценка рубля, рассчитанная по
паритету покупательной способности, составила 50%.
Инвестиционный климат
В начале 2010г. ряд рейтинговых агентств повысили суверенный
рейтинг РФ с "Негативного" на "Стабильный". Помимо повышения цен на
нефть и снижения дефицита бюджета, отмечаются такие позитивные
факторы, как снижение инфляции и возможности для установления гибкого
валютного курса.6
Об инвестиционном климате в стране можно также судить по динамике
иностранных инвестиций. За 2008-2009гг. иностранные инвестиции в РФ
сократились более чем на 30%7. Это было связано как с продолжающейся
недооценкой рубля, так и с введением ЦБ РФ валютного коридора,
существенно сдерживающего рыночное образование курса рубля.
Подробнее см. график в приложениях. Индекс бигмака определяет курс валюты, рассчитанный по
паритету покупательной способности. Рассчитывается ежегодно журналом Economist.
6
Рейтинговое агентство Fitch, статья “Fitch изменило прогноз по рейтингам России на «Стабильный»
и подтвердило рейтинги на уровне «BBB»”
7
по данным Росстата, подробнее – в приложениях
5
В целом зависимость между отклонением установленного курса рубля от
теоретического и динамикой иностранных инвестиций в РФ можно выявить
эмпирически. В приложении 2 показано, что коэффициент корреляции между
изменениями недооценки рубля и темпом прироста иностранных инвестиций
равен -0,44. Это говорит о наличии умеренной, отрицательной связи. Чем
сильнее недооценён рубль (установленный курс ниже курса по ППС), тем
меньшим будет прирост иностранных инвестиций. Корреляция заметная,
хотя и не сильная, т.к. объём иностранных инвестиций в страну зависит
также от ряда других экономических и политических факторов.
Проведённый анализ говорит о наличии реальной зависимости между
эффективностью
курса
рубля
и
инвестиционной
привлекательности
российской экономики.
Политика ЦБ РФ по переходу к эффективному курсу рубля
В марте 2010г. ЦБ РФ перешёл к более гибкому управлению курсом,
сузив границы валютного коридора. По мнению специалистов Всемирного
банка, это делает валютную политику более эффективной, сглаживая
излишнюю волатильность и ограничивая последствия спекулятивного
давления на рубль8.
А в октябре 2010г. ЦБ РФ ввёл режим плавающего валютного коридора.
Если раньше валютные интервенции проводились только при достижении
верхней
или
нижней
границы
коридора,
то
теперь
интервенции
осуществляются и в границах самого коридора. Такая политика позволит
сглаживать валютные колебания и ограничить спекуляции.9
На 2011-2013гг. ЦБ РФ запланировал ещё большее расширение
валютного коридора и сокращение валютных интервенций. Также не
8
9
Всемирный банк - Доклад об экономике России. № 23. Ноябрь, 2010 г.
“ Большому рублю — большое плавание”, Газета «Коммерсантъ» № 191 (4491) от 14.10.2010
исключена полная отмена коридора и переход к тактике точечных
интервенций.10
Валютные войны и курс рубля
В последнее время мировое сообщество заговорило о возможности т.н.
“валютной войны”11, заключающейся в том, что многие государства
пытаются занизить курс собственной валюты, чтобы получить преимущества
при внешней торговле. Представители ЦБ РФ, со своей стороны, не раз
заявляли, что участвовать в валютной войне регулятор не намерен. Они
отмечают, что для России это шанс либерализовать валютный рынок, что
поспособствует перетеканию капитала в нашу страну. Это возможность
повысить
конвертируемость
рубля,
шаг
вперёд
к
формированию
Международного финансового центра12.
Описанная
перспектива
выглядит
довольно
заманчивой,
однако
насколько она осуществима на практике? Если основные торговые партнёры
снизят реальные курсы своих валют, то, прибегнув Россия к тому же самому,
отклонение курса рубля от паритетного значения сохранится на текущем
уровне. Только ответные действия со стороны ЦБ РФ предотвратят
сокращение экспортной выручки.
А ведь именно чистый экспорт в последние годы стабильно составляет
более 10% ВВП России методом по использованию13. Таким образом,
немедленная либерализация валютного курса может крайне негативно
сказаться на экономике страны.
К тому же введение свободно плавающего курса рубля связано с
дополнительными рисками. C. Смирнов полагает, что в условиях российской
экономики такой режим валютного курса не позволит абсорбировать
http://bankir.ru/news/article/8018583 - портал Банкир.Ру, статья “ Всемирный банк считает разумным
решение ЦБ РФ расширить валютный коридор” от 02.11.2010
11
статья “Правила игры: Хроники валютной войны”, ”Ведомости”, N 220 (2738) от 220 (2738)
12
статья “Рублевый ответ” "Российская газета" - №5319 (240) от 22 октября 2010 г
13
по данным Минфина РФ о структуре ВВП за 2005-2010гг., http://info.minfin.ru/gdp_s.php
10
внешние шоки, стабилизируя состояние реального сектора14. Он рекомендует
установление “регулируемого плавания” на ближайшую перспективу.
Проанализировав возможность установления эффективного курса рубля,
я пришёл к выводу, что, несмотря на свои явные преимущества, такая мера
преждевременна. Как было показано, отмена валютного коридора и
минимизация недооценки рубля существенно улучшают инвестиционную
привлекательность экономики. Однако, с другой стороны, по моему мнению,
в данный момент более актуальной задачей курсовой политики является
поддержание
рентабельности
экспорта.
В
случае
продолжения
посткризисного роста экономики станет возможным использовать курсовую
политику
как
реальную
меру
повышения
инвестиционной
привлекательности.
Стоит
отметить,
что,
несмотря
на
проведенный
анализ,
для
иностранных инвесторов ключевую роль играет не эффективность уровня
курса рубля, а его стабильность. Введение свободного плавания, скорее
всего,
поспособствует
увеличению
волатильности
курса.
Снижения
валютных рисков для иностранных инвесторов можно добиться, применяя
политику
14
2010
управляемого
плавания
курса
рубля.
C. Смирнов, “Режимы валютного курса и стабильность экономики”, "Вопросы экономики", №1,
Приложения.
Приложение 115
Динамика курса доллара и курса по ППС за 1996-2010
40
35
30
25
Установленный курс доллара
20
Курс доллара по ППС
15
10
5
0
1996
15
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
на основе данных журнала Economist за 1996-2010гг. Курс доллара по ППС рассчитан на основе “индекса бигмака”.
Приложение 216
160,00%
Зависимость темпа прироста иностранных инвестиций от
изменения недооценки рубля
140,00%
120,00%
Темп прироста
иностранных
инвестиций
100,00%
Недооценка
рубля
80,00%
60,00%
40,00%
20,00%
0,00%
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
-20,00%
-40,00%
по данным об иностранных инвестициях Росстата (http://www.gks.ru/free_doc/new_site/business/invest/in_inv1.htm) и данным журнала Economist. Недооценка
рубля рассчитывается как 1-(установленный курс доллара./курс доллара по ППС); рассматривается именно этот показатель, т.к. на протяжении рассматриваемого
периода рубль был преимущественно недооценён.
16
Список использованной литературы:
Книги:
1. Красавина Л. Н. - Международные валютно-кредитные и финансовые отношения,
2005
2. О.И. Лаврушин - Деньги Кредит Банки, М. : Кнорус, 2004, 559с
3. А.Г. Грязнова, А. Ю. Юданов, Макроэкономика: практический подход, ИД
“Кнорус”, 2007
4. Дорошенко М.Е., Куманин Г.М., Рудакова И.Е. и др. Введение в макроэкономику
М.. 2000г.
Научные статьи:
1. А.Бланк, Е. Гурвич, А.Улюкаев, “Обменный курс и конкурентоспособность
отраслей российской экономики”, "Вопросы экономики", №6, 2006
2. А. Илларионов. РЕАЛЬНЫЙ ВАЛЮТНЫЙ КУРС И ЭКОНОМИЧЕСКИЙ РОСТ;
"Вопросы Экономики" - N2, 2002 г.
3. К. Юдаева. “О валютной политике”, "Вопросы экономики", №1, 2010
4. C. Смирнов, “Режимы валютного курса и стабильность экономики”, "Вопросы
экономики", №1, 2010
Статьи в периодических изданиях:
1. Большому рублю — большое плавание”, Газета «Коммерсантъ» № 191 (4491) от
14.10.2010
2. “Правила игры: Хроники валютной войны”, ”Ведомости”, N 220 (2738) от 220
(2738)
3. “Рублевый ответ” "Российская газета" - №5319 (240) от 22 октября 2010 г
Статьи в интернет-изданиях:
1. http://www.banki-delo.ru/2010/08/валютный-курс-и-валютные-интервенции/ - портал
“Банковское дело”, статья “Валютный курс и валютные интервенции Центрального
банка РФ” от 09/08/2010
2. http://bankir.ru/news/article/8018583 - портал Банкир.Ру, статья “ Всемирный банк считает
разумным решение ЦБ РФ расширить валютный коридор” от 02.11.2010
Независимые обзоры:
1. Рейтинговое агентство Fitch, статья “Fitch изменило прогноз по рейтингам России
на «Стабильный» и подтвердило рейтинги на уровне «BBB»”
2. Расчёты паритета покупательной способности по “индексу бигмака” журнала
Economist за 1996-2010гг
3. Всемирный банк - Доклад об экономике России. № 23. Ноябрь, 2010 г.
Интернет-ресурсы:
1. Rbc.ru – информационно-деловой портал
2. Cbr.ru – сайт ЦБ РФ
3. Gks.ru – сайт Росстата
4. Minfin.ru – сайт Министерства финансов РФ