экономические циклы определят динамику фондового рынка
реклама
Колонка Я.М.Миркина Будущие 10 лет: экономические циклы определят динамику фонового рынка Много копий сломано по поводу того, как и за сколько времени рынок акций, как барометр, предсказывает падение производства, доходов или, наоборот, экономический рост в макроэкономике. В этой колонке нас интересует обратный вопрос: каково влияние длительных и коротких циклов, переживаемых экономикой, на фондовый рынок?1 XIX век Сравнение кондратьевских волн, датировка которых в XIX веке является признанной, с конъюнктурой рынков ценных бумаг дает следующее. В середине 40-х г.г. и в начале 90-х г.г. XIX века, на которые, по традиционной оценке, приходятся минимумы первой и второй кондратьевских волн, рынки акций США и Великобритании испытывали серьезные потрясения (табл. 1). Более точное исследование требует серьезного анализа. Годы 1842 1890- Великобритания, 1894- США Табл. 1 Динамика дефлированных цен на акции США Великобритания на 48% ниже максимума 1800на 64% ниже максимума 18001942 г.г., достигнутого в 1835 г. 1842 г.г. , достигнутого в 1824 г. на 29% ниже максимума 1840на 24% ниже максимума 18401894 г.г., достигнутого в 1881 г. 1890 г.г., достигнутого в 1873 г. Длительные циклы в экономике и финансовые рынки: ХХ век Анализ цикличности экономик крупнейших стран как фундаментального фактора движения рынков акций в последние 100 лет приведен в табл. 2. Синхронность колебаний рынков ценных бумаг, волновой характер их конъюнктуры и наличие длинных циклов в фондовой сфере, жесткая обусловленность движения рынков ценных бумаг циклами, в рамках которых- и в теснейшей взаимосвязи между собой- развиваются рыночные экономики, постепенное усиление их взаимозависимости (глобализация рынков) - все эти явления хорошо прослеживаются с конца 90-х г.г. прошлого века на примере крупнейших индустриальных стран. Дальнейшие оценки основываются на данных сервера в Интернет «Global Financial Data» (http://www.globfindata.com), который содержит длинные (за несколько столетий) временные ряды финансовых показателей по крупнейшим странам (конъюнктура фондовых рынков, инфляция, валютные курсы и т.д.), заимствованные из официальных публикаций и академических источников. В колонке используются дефлированные автором ряды динамики цен на рынках акций 1 Табл. 2 содержит дефлированные данные по тем странам, информация по которым собрана на сервере «Global Financial Data», начиная с 1899- 1919 г.г. Заштрихованы квадранты, в которых отражена динамика рынка акций, совпадающая с динамикой рынка акций США Табл. 2 Рост () или падение () рынка акций по отношению к концу соответствующего периода Страны Предвоенный экономи ческий подъем 1909 / 1899 Война и после воен. спад 1919 / 1909 Эконом. подъем 20-х годов 1929 / 1919 Кризис 30-х г.г., война и послевоенный спад 1939 / 1929 1949 / 1939 Экономический подъем 50-х - 60-х г.г. 1959 / 1949 Стагнация 70-х г.г. Экономический подъем 80-х - 90-х г.г. 1969 / 1959 1979 / 1969 1989 / 1979 1995 / 1989 Англо-саксонские страны США Великобритания Канада н/д н/д Австралия Крупные индустриальные страны, не относящиеся к англо- саксонской группе Япония н/д н/д Германия Франция Италия н/д Испания Небольшие индустриальные страны Европы Бельгия н/д н/д Дания н/д н/д Нидерланды Норвегия Швеция н/д н/д н/д н/д н/д н/д Швейцария н/д В итоге, табл. 2 демонстрирует тесную связь и обусловленность динамики фондовых рынков с длительными волнами в экономике, возникавшими в XX веке: первая волна - наблюдаемый с конца XIX века экономический подъем (примерно с середины 90-х гг.), продолжавшийся до 1914-1916 г.г., сменившийся послевоенным спадом в 1917-1921 гг. Рынки акций повторяли волнообразное движение. Две трети наблюдаемых рынков акций испытывали рост в период подъема и 100% рынков находились в падении в послевоенный период вторая волна- экономический подъем 20-х г.г. с последующим кризисом 30-х г.г., военной экономикой и послевоенным спадом 40-х г.г. Рынки акций вновь повторили волнообразное движение. Две трети рынков акций имели повышательную конъюнктуру в период роста и 87% рынков имели отрицательную динамику при нисходящем движении экономики третья волна- рост индустриальных экономик в 50-х- 60-х г.г. XX века с последующими экономическими трудностями 70-х г.г. Рынки акций в своем движении последовали за волной. 94% наблюдаемых рынков акций испытали рост в 50-х г.г. и 60% рынков- в 60-х г.г. при том, что 94% рынков акций характеризовались падением в 70-х г.г. четвертая (незаконченная?) волна- повышательное экономическое движение в 80-х- середине 90-х г.г., сменившееся кризисами конца 90-х г.г. (пройденная или приближающаяся точка поворота?). Рынки акций также демонстрировали волновое движение. К середине 90-х г.г. 66% наблюдаемых рынков акций находились на подъеме вслед за ростом лежащих в их основе экономик (см. табл. 2.) Таким образом, табл. 2. демонстрирует: - наличие длинных (в несколько десятилетий) волн в динамике рынков ценных бумаг -сильную обусловленность длинных циклов в движении рынков ценных бумаг длительными (в несколько десятилетий) волнами, в рамках которых развиваются рыночные экономики, -высокую степень синхронности колебаний рынков ценных бумаг различных стран, усиление взаимозависимости (глобализацию) рынков в течение последних ста лет. В 1899- 1949 г.г. рынки совершали синхронные колебания в 76% из 59 наблюдений (в качестве основы для сравнения рынков был выбран рынок акций США, наблюдения охватывают 15 стран на 5 дат, при этом в 16 случаях данные отсутствовали). Сихронность колебаний рынков акций в 1949- 1995 г.г. характеризуется тем, что в 83% из 75 наблюдений (15 стран на 5 дат) движение рынков имело одинаковое (совместный рост или совместное падение) направление -существенную возможность того, что в первом десятилетии XXI века осуществится масштабное понижательное движение экономик и, как следствие, рынков ценных бумаг (завершение четвертой волны), затрагивающее основную часть индустриального мира. Короткие экономические циклы Не менее жестко, чем в длительных циклах, зависимость рынка акций от циклического развития экономики проявляется при текущих изменениях экономической конъюнктуры (которые накладываются на длительные циклы). Примеры такой зависимости дает рынок акций США (табл. 3). Табл. 3 Кризисные периоды 1929- 1941 г.г. - Великая Депрессия 1946 г. - падение производства, конверсия 1953 г. - падение производства 1974-75 г.г. - падение производства, нефтяной шок 1980 г. - падение производства, 1981 г. - восстановление 1983-90 г.г. - восемь лет экономического роста 1990 г. - рецессия, 1991 г. - падение производства 1993 г. - замедление темпов роста в индустриальных странах, падение производства Состояние рынка ценных бумаг Из 12 лет- в течение 9 лет падение РЦБ 1946 г. - падение РЦБ 1953- падение РЦБ 1973- 74- падение РЦБ 1981- падение РЦБ 1982- 89 г.г. - восемь лет роста РЦБ 1990 г. - падение РЦБ 1993 г. - падение РЦБ Таким образом, ни в долгосрочном (см. выше), ни в краткосрочном планах положительная динамика (как и вообще позитивное развитие) рынков ценных бумаг невозможны вне растущей экономики. Этот тезис, несмотря на кажущуюся его очевидность, не является таким уж естественным, вытекающим из общего порядка вещей, если вспомнить рапорты об успехах в развитии рынков ценных бумаг (прежде всего emerging marketsформирующихся рынков), которыми пестрили финансовая (в т.ч. российская) пресса и отчеты международных и правительственных (в т.ч. российских) организаций в конце 80-х- 90-х г.г.2 Главный акцент делался на роли финансового сектора, в том числе рынков ценных бумаг, в экономическом развитии (что верно, но недостаточно). В самом финансовом мышлении утверждалось ощущение опережающего, стремительного развития финансовых рынков, подталкивающего рост производства. И в то же самое время в хозяйствах индустриальных и развивающихся стран медленно готовился очередной экономический поворот, приведший к финансовым кризисам конца 90-х г.г. Следствия для России Следствия для России, вытекающие из анализа: с высокой степенью вероятности движение рынка ценных бумаг в России (и российской экономики в целом в той мере, в какой на нее не воздействуют внутренние факторы) будет определяться длительными См., например, R.Levine, N.Loyaza, T.Beck. Financial Intermediation and Growth: Causality and Causes.- Wash.: World Bank.- Policy Research Working Paper 2059.- 1999- 22 p. 2 экономическими волнами, в которых существуют мировые рынки ценных бумаг и которые отражают длинные волны в развитии мировой экономики в этой связи важнейшее значение имеет то, что текущая длинная волна, в том состоянии, в каком она подошла к концу 90-х г.г., по оценке, может в ближайшее десятилетие- с существенными шансами- иметь снижающийся склон (отрицательная финансовая и экономическая динамика), что создаст фундаментальный внешний фактор, постоянно, негативно и с определяющей силой воздействующий на состояние российского рынка ценных бумаг (например, через приток внешних инвестиций) кризисное состояние экономики России в той мере, в какой оно вызывается внутренними факторами, как в долгосрочном, так и в краткосрочном (короткие циклы) планах, неизбежно вызывает и определяет кризисное состояние, отрицательную в реальном измерении динамику российского рынка ценных бумаг. Любые подъемы рынка акций, если только они не вызваны его фундаментальной недооцененностью в сравнении с внешними рынками, будут носить спекулятивный и недолговечный характер, любые объявленные «успехи в развитии рынка» будут непрочны и кратковременны, что актуально для тех, кто попытается объявить 1999 г. - годом огромных успехов российского рынка ценных бумаг в подъеме своей курсовой стоимости
