Финансы и кредит Лекция 03 © Золотов Михаил Михайлович
advertisement
Финансы и кредит Лекция 03 © Золотов Михаил Михайлович 2 Финансовые ресурсы предприятия, понятие капитала ПОНЯТИЕ КАПИТАЛА, ОСНОВНЫЕ КОМПОНЕНТЫ БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА, СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ, УСТАВНОЙ КАПИТАЛ, РЕЗЕРВНЫЙ КАПИТАЛ, РЕЗЕРВЫ ОРГАНИЗАЦИИ, ЗАЕМНЫЙ КАПИТАЛ И ИСТОЧНИКИ ЕГО ФОРМИРОВАНИЯ, ПОНЯТИЕ И ВИДЫ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА, ПОНЯТИЕ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ, ЦЕНА СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА Понятие финансовых ресурсов Финансовые ресурсы предприятия – это часть его средств, функционирующая в денежной форме, являющейся неотъемлемой сущностной характеристикой финансовых средств, которая отличает их от других видов ресурсов предприятия. Финансовые ресурсы предприятия, предназначенные для возобновления и развития производственного процесса, это капитал в денежной форме. В принципе капиталом может являться любая имущественная и интеллектуальная ценность, включенная в воспроизводственный кругооборот и приносящая доход ее владельцу. Первоначальные финансовые ресурсы коммерческих предприятий формируется за счет вносимой в денежной форме части их учредительного капитала, а также части денежных средств, поступивших в виде целевого финансирования и субсидий от сторонних лиц и организаций. 3 Типы финансовых ресурсов Финансовые ресурсы действующего коммерческого предприятия по источникам их формирования можно подразделить на: Формируемые из выручки от реализации продукции (прибыль, фонд амортизационных отчислений, фонд заработанной платы, фонд возмещения материальных затрат); Получаемые от прочей реализации (имущества, услуг, не относящихся к основной деятельности); Формируемые на финансовом рынке (кредиты и займы, продажа собственных акций и других видов ценных бумаг, дивиденды и проценты по ценным бумагам других эмитентов, страховые возмещения); Образующиеся за счет кредиторской задолженности (поставщиками и подрядчиками, по оплате труда, по социальному страхованию, перед бюджетом); Формирующиеся за счет взносов и поступлений целевого характера (поступающие от других организаций и физических лиц, бюджетные субсидии). 4 Понятие капитала Категория «капитал» является одной из наиболее фундаментальной и основополагающей в предмете финансов и кредита. Адам Смит характеризовал капитал лишь как накопленный запас вещей или денег. Давид Риккардо трактовал капитал как средства производства. Карл Маркс подошел к капиталу как к категории социального характера. Он утверждал, что капитал – это стоимость, приносящая прибавочную стоимость, или это самовозрастающая стоимость. При этом Маркс доказывал, что капитал – это не деньги. Деньги становятся капиталом лишь тогда, когда на них приобретаются средства производства и рабочая сила, причем создателем прироста стоимости он считал только труд наемных рабочих. Именно поэтому капитал можно понять лишь как движение, а не вещь, пребывающая в покое. В рамках экономического подхода капитал – это стоимость (совокупность ресурсов), авансированная с целью извлечения прибыли. С точки зрения физической концепции капитала, то капитал можно рассматривать, как совокупность ресурсов, являющихся универсальным источником доходов общества, и который, в свою очередь, можно разделить на реальный и финансовый, основной и оборотный капитал. 5 Бухгалтерский подход к капиталу Финансовая концепция капитала представляет собой разницу между суммой активов хозяйствующего субъекта и величиной его обязательств. Учетно-аналитический подход является, по сути, комбинацией двух предыдущих подходов и использует модификации физической и финансовой концепции капитала (таким образом, мы приходим к концепции баланса). В этом случае капитал как совокупность ресурсов характеризуется одновременно с двух сторон: Направленный на вложения; Источников происхождения. По своему строению бухгалтерский баланс – двухсторонняя таблица, где левая сторона (актив) отражает состав и размещение хозяйственных средств, а правая (пассив) отражает источники образования хозяйственных средств и их целевое назначение. В бухгалтерском балансе должно присутствовать обязательное равенство актива и пассива. 6 Активный и пассивный Таким образом, выделяют две разновидности взаимосвязанного капитала: активный и пассивный. Активный капитал – это имущество хозяйствующего субъекта, формально представленное в активе его бухгалтерского баланса в виде двух блоков – основного капитала и оборотного капитала. Пассивный капитал – это источники средств, за счет которых сформированы активы субъекта. Они подразделяются на собственный и заемный капитал. Капитал организации – это стоимость (финансовые ресурсы), авансированная в производство с целью извлечения прибыли и обеспечения на этой основе расширенного воспроизводства. Капиталу присуща многоаспектность: это основной фактор производства; это совокупные ресурсы применяемые в бизнесе и приносящие доход; это источник благосостояния собственников (главные образом собственный капитал); измеритель рыночной стоимости предприятия; барометр уровня эффективности финансово-хозяйственной деятельности фирмы; это исходная сумма средств, которую нужно иметь для начала осуществления предпринимательской деятельности. 7 Актив бухгалтерского баланса АКТИВ – имущество компании Внеоборотные (основные) активы – за счет чего производится продукция и услуги Нематериальные активы (патенты, лицензии, товарные знаки) Основные средства (земельные участки, здания, сооружения, машины и оборудование) Незавершенное строительство Капитальные вложения (инвестиции в дочерни общества, займы, предоставленные организациям на срок более 12 месяцев) Прочные внеоборотные активы Оборотные активы – средства, обслуживающие текущую производственно-коммерческую деятельность и полностью потребляемых в течение одного цикла Запасы (сырье и полуфабрикаты, материалы) Незавершенное производство НДС по приобретенным ценностям Дебиторская задолженность (ожидаемые платежи в срок свыше 12 мес. после отчетной даты, векселя к получению, авансы выданные) Запасы готовой продукции, предназначенной для реализации Денежные активы в национальной и иностранной валюте Краткосрочные финансовые вложения Расходы будущих периодов (активы всех видов со сроком использования до 1 года) 8 Пассив бухгалтерского баланса ПАССИВ – из чего мы финансируем активы (equity + liabilities) Собственный капитал – принадлежащий самой компании капитал. Собственный капитал представляет наиболее надежную часть общего капитала фирмы, поэтому часто о надежности фирмы судят по величине ее собственного капитала и его доле в пассиве. Уставной капитал Собственные акции, выкупленные у акционеров Добавочный капитал Резервный капитал Нераспределенный капитал (доходы от деятельности предприятия) Заемный капитал Долгосрочные обязательства Займы и кредиты Отложенные налоговые обязательства Прочие долгосрочные обязательства Краткосрочные обязательства Займы и кредиты Кредиторская задолженность (задолженность перед персоналом, гос. и внебюджетными фондами, по налогам и сборам) Задолженность перед учредителями по выплате доходов Резервы предстоящих расходов Прочие краткосрочные обязательства 9 Виды капитала Виды капитала По источникам формирования Собственный Заемный По объектам инвестирования Основной Оборотный По целям использования Производительный Ссудный Спекулятивный По формам инвестирования В денежной форме В материальной форме В нематериальной форме В зависимости от форм нахождения в процессе кругооборота В денежной форме В производительной форме В товарной форме В зависимости от формы собственности Государственный Муниципальный Частный По характеру использования собственниками Потребляемый Накапливаемый По характеру участия в производ. Процессе Функционирующий Нефункционирующий По организ.-правовым формам деятельности Акционерный Паевой (складочный) Индивидуальный По источникам привлечения Отечественный Иностранный 10 Собственный капитал СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ организации характеризует общую стоимость средств организации, принадлежащих ей на праве собственности и гарантирующих интересы ее кредиторов. В известном смысле собственный капитал можно трактовать как аналог долгосрочной задолженности организации перед своими собственниками. Величина собственного капитала есть важнейший показатель, характеризующий экономическое состояние любого предприятия. В качестве такой реальной величины собственных средств выступает стоимость чистых активов предприятия, отражающая стоимость той части его имущества, которая в случае наступления неблагоприятных обстоятельств может быть использована для исполнения обязательств компании. Значительная по размерам стоимость чистых активов, в частности, в сопоставлении с общей стоимостью имущества общества, с балансовой стоимостью его активов во много характеризует финансовую устойчивость организации и оказывает существенное влияние на ее взаимоотношения с кредиторами. От стоимости чистых активов зависят возможности увеличения уставного капитала, выплаты дивидендов в акционерных обществах. 11 Уставной и добавочный капитал Уставной капитал – это первоначальная сумма средств учредителей, необходимых для ее функционирования и отражающих право, закрепленное в уставе общества, на ведение предпринимательской деятельности. Его величина определяет минимальный размер имущества фирмы, гарантирующего интересы его кредиторов. Добавочный капитал включает: Прирост стоимости имущества по переоценке; Эмиссионный доход акционерного общества (сумму, полученные сверх номинальной стоимости размещенных обществом акций за минусом издержек по их продаже); Курсовые разницы, возникающие при погашении задолженности по взносам в уставной капитал, стоимость которого выражена в иностранной валюте. Использование добавочного капитала имеют место в следующих случаях: погашение сумм снижения стоимости внеоборотных активов по результатам переоценки; выбытие объектов основных средств, когда сумма их дооценки переносится с добавочного капитала в нераспределенную прибыль организации; направление средств на увеличение уставного капитала; распределение сумм между учредителями организации. 12 Резервный капитал Резервный капитал – сумма остатков резервного и других аналогичных фондов, создаваемых в соответствии с законодательством РФ или в соответствии с учредительными документами. По величине резервного капитала судят о запасе финансовой прочности предприятия. Отсутствие или недостаточная его величина рассматриваются как фактор дополнительного риска вложения капитала в предприятие. Законодательством РФ предусмотрено обязательное создание резервных фондов в акционерных обществах. Резервный фонд создается в размере, предусмотренным уставом общества, но не менее 5 % от его уставного капитала. Средства резервного фонда общества предназначены для покрытия убытков, погашения облигаций общества, выкупа собственных акций в случае отсутствия иных средств. Для предприятий других организационно-правовых форм создание резервного фонда не является обязательным. ООО может создавать резервный фонд и иные фонды в порядке и размерах, предусмотренные уставом общества, при этом для ООО при создании резервных фондов не установлено их минимально необходимых размеров. 13 Нераспределенный капитал Нераспределенный капитал – это часть капитала держателей остаточных прав (собственников), аккумулирующая не выплаченные в виде дивидендов, или нераспределенную, прибыль, которая является внутренним источником финансовых ресурсов предприятия долгосрочного характера. Использование собственных средств для финансирования деятельности организации имеет как свои преимущества, так и недостатки. Так, собственный капитал характеризуется простотой привлечения, обеспечивает устойчивое финансовое состояние предприятия и снижает риск банкротства. Недостатки использования собственного капитала в качестве единственного источника финансирования деятельности предприятия состоят: в ограниченности объема привлечения для расширения масштабов предпринимательской деятельности; более высокий стоимости в сравнении с альтернативными заемными источниками капитала; нереализуемой возможности прироста рентабельности за счет использования заемных средств с помощью эффекта финансового рычага. 14 Формирование и использование резервов Предприятие создает резервы в соответствии с законодательством РФ или в соответствии с учредительными документами, суммы которых соответственно отражаются на счете 82 «Резервный капитал». Система резервов организации Резервы, образованные в соответствии с законодательством Резервы, образованные в соответствии с учредительными документами Оценочные резервы Резервы предстоящих расходов Резервы по условным фактам хозяйственной деятельности 15 Типы резервов Резерв по сомнительным долгам признается такая дебиторская задолженность, которая не погашена в сроки, установленные договором, и не обеспечена залогом, поручительством или банковской гарантией. Сомнительным долгом признается не любая не погашенная задолженность, а только задолженность, возникшая в связи с реализацией товаров, выполняемых работ, оказываемых услуг. Резерв под обесцениванием финансовых вложений Под обесцениванием финансовых вложений понимается устойчивое существенное снижение их стоимости ниже величины экономических выгод, которые организация рассчитывает получить в обычных условиях ее деятельности. 16 Устойчивое снижение стоимоти Устойчивым признается снижение стоимости финансовых вложений при одновременном выполнении следующих условий: на отчетную дату и на предыдущую отчетную дату стоимость вложений существенно выше их расчетной стоимости; в течении отчетного года расчетная стоимость финансовых вложений существенно изменялась исключительно в направлении уменьшения; на отчетную дату отсутствуют свидетельства того, что в будущем возможно существенное повышение расчетной стоимости данных финансовых вложений. Если эти условия выполнены, то необходимо создать резерв под обесцененные финансовые вложения. Другими примерами ситуации обесценивания являются: появление признаков банкротства у эмитента ценных бумаг или его должника; осуществление снижение доходов от финансовых вложений. Резервы предстоящих расходов создаются в целях равномерного включения предстоящих расходов в издержки производства и обращения. Организация решает самостоятельно какие резервы ей создавать, и закрепляет это положение в учетной политике. 17 Заемный капитал и источники его формирования Заемный капитал – совокупность заемных средств (денежных средств и материальных ценностей), авансированных в предприятие и приносящих прибыль. Иными словами, заемный капитал, используемый предприятием, характеризует объем его финансовых обязательств (общую сумму долга). К долгосрочным финансовым обязательствам относятся все формы формирующегося на предприятии заемного капитала со сроком использования более одного года. К краткосрочным финансовым обязательствам относятся все формы формирующегося на предприятии заемного капитала со сроком использования до одного года. За счет внешних источников, покрываются, как правило, дополнительная потребность в инвестициях в основные средства, в формирование сезонных запасов сырья, материалов, комплектующих, готовой продукции, покрытие производственных расходов. За счет внутренних источников формирования заемных средств покрываются основная потребность предприятия в ресурсах, обеспечивающих процесс непрерывности производства и реализации продукции, работ, услуг. 18 Схема заемного капитала Основные элементы заемного капитала По периоду привлечения Долгосрочные По форме обеспечения Необеспеченные заемные средства Краткосрочные Обеспеченные заемные средства По целям привлечения По уровню платности На пополнение оборотных средств С фиксированной оплатой На инвестиции во внеоборотные активы С плавающей оплатой На преодоление кассовых разрывов и иные цели Формально бесплатные средства По источникам привлечения По методам привлечения Заемные средства из внешних источников Кредит Заемные средства из внутренних источников Лизинг Факторинг Эмиссия корпоративных облигаций Взаимное кредитование предприятий 19 Формы обеспечения обязательств К основным формам обеспечения обязательств в соответствии с гл. 23 ГК РФ относятся неустойка, залог, удержание, поручительство, банковская гарантия, задаток. Вместе с тем в современных условиях могут использоваться такие формы, как страхование, цессия, ипотека. Неустойка – определенная законом или договором денежная сумма, которую должник обязан уплатить кредитору в случае неисполнения или ненадлежащего исполнения обязательства, в частности, при просрочке исполнения Поручительство – обеспечение личной или имущественной ответственностью обязательств другого лица. Цессия – уступка прав требования на дебиторскую задолженность. Кредиторская задолженность означает привлечение в хозяйственный оборот предприятия средств других предприятий, организаций или отдельных лиц. 20 Выводы: заемный капитал Использование заемных средств в современных условиях объективно необходимо для нормального функционирования предприятий и народного хозяйства в целом в силу объективности кругооборота и оборота капитала. В нормальных условиях заемный капитал является более дешевым источником по сравнению с собственным капиталом за счет эффекта «налогового щита» и обладает возможностью генерировать прирост рентабельности собственного капитала за счет эффекта финансового рычага при условии, что рентабельность активов организации превышает процентную ставку за использование заемных средств (кредитов). В то же время использование заемного капитала имеет определенные недостатки: это сопряжено с рисками для организации: кредитным риском (риск невыполнения обязательств одной стороной по договору и возникновения, в связи с этим, у другой стороны финансовых убытков), процентный риск (риск потерь из-за негативных изменений процентных ставок), риск потери ликвидности; заемные активы формируют более низкую норму прибыли на капитал, так как возникают дополнительные расходы по обслуживанию долга перед кредитором; сложность привлечение заемных средств, особенно на длительный (свыше года) срок. 21 Понятие и стоимости капитала Под стоимостью капитала организации понимают ту величину (в виде общей суммы средств), в которую обходятся предприятию привлекаемые на рынке капитала финансовые ресурсы, причем как собственные, так и заемные, или это размер финансовой ответственности организации за использование собственных и заемных средств в своей деятельности. ИОк ⋅100% Цк = Ск где, Цк – цена капитала; ИОк – издержки на обслуживание капитала; Ск – усредненная за отчетный период величина капитала предприятия. Результатом этой формулы является %, то есть либо рентабельность капитала, который является дебиторской для нас задолженности, либо % ставка в случае кредиторской задолженности. 22 WACC Поскольку любые предприятия обычно финансируются из нескольких принципиально различных источников и их стоимость варьируется, то в качестве интегральной оценки стоимости капитала следует использовать некий средний показатель. Этот показатель называется средневзвешенная стоимость капитала, WACC – Weighted Average Cost of Capital. Рассчитывается данный показатель, как средневзвешенная величина из индивидуальных стоимостей, в которые обходятся компании привлечение различных источников средств. n WACC = ∑ k j ⋅ d j j =1 где, kj – стоимость j-го источника средств; dj – удельный вес j-го источника средств в общей сумме. 23 Интерпретация WACC Показатель WACC имеет достаточно простую интерпретацию – он характеризует уровень расходов (в процентах), которые ежегодно должны нести предприятия за возможность осуществления своей деятельности благодаря привлечения собственных и заемных средств. Условно говоря, WACC численно равна проценту, получаемому в среднем поставщиками капитала, то есть инвесторами предприятия (процентной ставки, по которой поставщики капитала предоставляют ресурсы для финансирования деятельности предприятиям). Предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения WACC. 24 Пример использования WACC 25 Пример. Рассчитайте средневзвешенную стоимость капитала по нижеследующим данным и сделайте вывод о целесообразности вложений фирмой средств в инвестиционный проект, внутренняя норма доходности которого составляет 18 %. Источник средств Средняя стоимость источника средств, % Привилегированные акции Обыкновенные акции и нераспределенная прибыль Заемные средства, включая кредиторскую задолженность Удельных вес данного источника средств в пассиве 20 0,1 25 0,5 20 0,4 n Необходимо посчитать WACC = ∑ k j ⋅ d j = 20 ⋅ 0,1 + 25 ⋅ 0,5 + 20 ⋅ 0,4 = 22,5% j =1 Внутренняя норма доходности IRR (Internal Rate of Return) = 18 %, что меньше значения WACC (18 < 22,5). Это значит, что проект обладает недостаточной доходностью в сравнении со стоимостью источников финансирования предприятия и не может быть одобрен, так как он не обеспечит удовлетворение интересов инвесторов и кредиторов. Цена собственного капитала Собственный капитал имеет стоимость, которая рассматривается с точки зрения альтернативных вариантов размещения средств или упущенной выгоды. Собственный капитал компании формируется за счет В научной литературе, могу быть выделены три подхода к оценке стоимости собственного капитала. Метод дивидендов; Метод доходов; Метод оценки доходности финансовых активов на основе использования модели CAPM (Capital Assets Pricing Model). 26 Дивидендный подход Дивидендный подход предполагает, что стоимость собственного капитала определяется текущей стоимостью дивидендов, которые акционеры либо получают, либо желают получить от предприятия, а также ожидаемыми изменениями курсовой стоимости акций. Логика данного подхода состоит в том, что выплата дивидендов рассматривается как плата за собственный капитал. D k= P где k – норма дивиденда на акцию (цена собственного капитала), D – прогнозируемый размер дивиденда на акцию, Р – текущая рыночная стоимость акции. Если предположить, что дивиденды растут, то можно модифицировать приведенную формулу, добавив g который представляет собой ожидаемый темп прироста дивидендов. В этом случае формула может быть следующей: k= D +g P 27 Пример. Дивидендный подход Пример. Текущая рыночная цена акции компании составляет 600 рублей. Величина дивиденда, выплачиваемого в текущем году, составляет 25 рублей на акцию, и ожидается ежегодный прирост дивидендов на 5 %. Необходимо определить стоимость собственного капитала. k= 25 + 0,05 = 0,092 = 9,2% 600 28 Метод доходов Метод доходов основывается на расчете коэффициентов соотношения рыночной цены акций P и прибыли, приходящейся на акцию EPS – Earnings per Share. , однако данный подход достаточно груб, так как предполагается, что вся будущая прибыль будет распределяться среди акционеров. k= EPS P Поэтому в российской практике цену собственного капитала Цск в рамках данного подхода можно рассчитать упрощенным способом, а именно: Ц ск = чистая _ прибыль собственный _ капитал 29 Модель оценки доходности финансовых активов Capital Assets Pricing Model – модель оценки доходности финансовых активов компании базируется на принципе, согласно которому требуемая норма доходности должна отражать уровень риска, который вынужден понести собственник для того, чтобы получить указанную доходность. Данный подход включает в себя расчет следующих показателей: Rf – ставка доходности по бездисковым вложениям (государственные ценные бумаги); Rm – среднерыночный уровень доходности обыкновенных акций, то есть средняя ставка доходности по всем акциям, котирующимися на фондовом рынке; β (коэффициент бета) – показатель систематического риска. Он характеризуется колебаниями показателей на рынке ценных бумаг и показывает, насколько изменение цены акций предприятия обусловлено рыночными тенденциями. При β = 1 – акции компании имеют среднюю степень риска, которая сложилась на рынке в целом; При β < 1 – акции компании менее рискованны, чем в среднем на рынке; При β > 1 – акции компании более рискованны, чем в среднем на рынке. 30 31 R = R f + β ⋅ ( Rm − R f ) при этом ( Rm − R f ) имеет вполне реальную интерпретацию, представляет собой рыночную (среднюю) премию за риск вложения капитала в рисковые ценные бумаги. Пример. Акционерный капитал компании имеет коэффициент β = 1,2. Рыночная надбавка за риск равна 8 %, а процентная ставка при отсутствии риска – 6 %. Последние дивиденды на акцию составили 2 рубля, их предполагаемый рост 8 %. В настоящее время акции продаются по цене 30 рублей за акцию. Необходимо рассчитать стоимость акционерного капитала. R = 6 + 1,2 ⋅ (14 − 6) = 15,6% Особенности оценки собственного капитала Оценка стоимости собственного капитала имеет ряд особенностей, важнейшие из которых: суммы выплат акционерам входят в состав налогооблагаемой базы, что повышает стоимость собственного капитала в сравнении с заемными средствами. Выплата процентов за привлекаемый заемный капитал в форме банковских кредитов, напротив, уменьшает налогооблагаемую базу. В результате цена вновь привлекаемого собственного капитала часто превышает стоимость заемного капитала; привлечение собственного капитала связано с более высоким финансовым риском для инвесторов, что повышает его стоимость на величину премии (надбавки) за риск; мобилизация собственного капитала, в отличие от заемного, не связана с обратным денежным потоком, что говорит в пользу выгодности данного источника, несмотря на его более высокую стоимость; необходимость периодической корректировки объема собственного капитала, зафиксированного в бухгалтерском балансе, вызванная заниженной оценкой суммы используемого собственного капитала в сравнении с использованием вновь привлекаемого собственного или заемного капитала, которые оцениваются в текущих рыночных ценах; 32 33 оценка вновь привлекаемого собственного капитала носит вероятностный характер, так как текущие рыночные цены на акции подвержены значительным колебаниям на фондовом рынке. Если привлечение заемных средств основывается на процентных ставках, зафиксированных, к примеру, в кредитных договорах с банками, то выпуск в обращение обыкновенных акций не содержит таких договорных обязательств перед инвесторами. Исключение составляет эмиссия преференциальных акций, с твердо фиксированным процентом дивидендных выплат. Тем самым по своей сущности цена собственного капитала является имплицитной ценой, т. е. ценой, в которой издержки определяются неточно (неявно – implicit). Особенности оценки заемного капитала Оценка стоимости заемного капитала имеет ряд особенностей, основные из которых: сравнительная простота формирования базового показателя оценки стоимости заемных средств. Базовым показателем, подлежащим последующей корректировке, служит стоимость обслуживания долга в форме процента за банковский кредит, а также купонной ставки по корпоративным облигациям. Данный показатель предусматривается условиями кредитного договора, проспекта эмиссии или иными формами долговых обязательств предприятия; учет в процессе оценки стоимости заемного капитала налогового корректора (щита). Это связано с тем, что выплаты по обслуживанию долга (проценты за банковский и коммерческий кредит, проценты по облигационным займам и т. п.) относятся на издержки производства и обращения, понижая тем самым размер налогооблагаемой базы и самой стоимости заемных средств на ставку налога на прибыль; привлечение заемного капитала всегда вызывает обратный денежный поток, причем не только по уплате процентов, но и по погашению основной суммы долга; стоимость привлечения заемного капитала всегда связана с оценкой кредитоспособности заемщика со стороны кредитора (банка). Высокий уровень кредитоспособности организациизаемщика, по оценке кредитора, обеспечивает возможность привлечения заемного капитала по минимальной (низкой) стоимости. 34 Оценка стоимости заемного капитала Цена заемного капитала определяется отношением расходов, связанных с привлечением финансовых ресурсов, к самой величине привлекаемого капитала. Стоимость банковского кредита определяется на основе процентной ставки по нему, обозначенной в соответствующем договоре, которая и формирует основные расходы заемщика по обслуживанию долга. Сбк = ПСбк ⋅ (1 − Н п ) 1 − УРбк , где ПСбк – ставка процента за банковский кредит, %; Нп – ставка налога на прибыль, доли единицы; УРБк – уровень расходов заемщика по привлечению банковского кредита к его общей сумме, доли единиц. Числитель в данной формуле означает «налоговый щит» (Tax Shield), что означает величину, на которую уменьшается налоговое бремя в следствии получения кредита. 35 Пример. Стоимость банковского кредита Пример. Компания берет в банке кредит в размере 1 200 000 рублей на один год под 14 % годовых. Банк требует обеспечения в размере 10 % от суммы кредита. Кроме того на инвестиционный проект компания затратила 1100 рублей. Определить стоимость банковского кредита, если ставка налога на прибыль составляет 24 %. Сначала необходимо рассчитать уровень расходов по привлечению банковского кредита: [120 000 (стоимость обеспечения кредита) + 1100 (издержки по привлечению кредита)] : 1 200 000 = 0,1 Сбк = 14 ⋅ (1 − 0,24) = 11,82% 1 − 0,1 данный результат указывает на то, что эффективная ставка кредита с учетом налогового щита составляет 11,82 %. Иными словами можно сказать, что если мы взяли кредит в 1 200 000 рублей, то мы должны заплатить за его использования 14 %, но привлечение кредита уменьшает нашу налогооблагаемую прибыль на определенную сумму, вследствии чего мы должны заплатить за использование привлеченных средств уже не 14 % , а 11,82 %. 36 Оценка эффективности привлечения заемных средств Решение о выборе тех или иных форм привлечения заемных средств принимается на основе сравнительного анализа их цены, а так же оценки влияния результатов использования заемного капитала на финансовые показатели деятельности показателя в целом. При привлечении заемного капитала необходимо решить две противоречивые задачи: минимизировать финансовый риск, связанный с привлечением заемного капитала, и, с другой стороны, увеличить рентабельность собственного капитала за счет использования заемных средств. Механизм оценки влияния использования заемных средств на рентабельность собственного капитала основывается на соотношении, получившим название эффекта финансового рычага. ЭФР – это приращение к чистой рентабельности собственных средств (изменение показателя прибыли на акцию), получаемое благодаря использованию кредита (заемного капитала), несмотря на платежность последнего. Таким образом, эффект финансового рычага отражает принцип роста доходов собственников за счет привлечения заемных средств. 37 Формула финансового рычага 38 Используя этот показатель, можно определить эффективность соотношения собственных и заемных средств и рассчитать максимальный предел банковского кредитования, за порогом которого нарушается финансовая устойчивость предприятия. ЭФР = (1 − Н п / 100) ⋅ (ЭР − ССПС ) ⋅ ЗК / СК где Н – ставка налога на прибыль, %; ЭР – экономическая рентабельность, %; ССПС – средняя расчетная ставка процентов по кредитам (заемные средства); ЗК – стоимость заемного капитала; СК – стоимость собственного капитала. Что касается показателя экономической рентабельности, то он определяется как отношение прибыли до уплаты процентов и налогов к средней стоимости активов предприятия. EBIT ROA = average _ assets _ value На основании формулы эффекта финансового рычага можно сформулировать два важнейших правила. Если новое заимствование приносит предприятию увеличение уровня эффекта финансового рычага, то оно выгодно. Однако следует следить за дифференциалом рычага. Риск кредитора выражен величиной дифференциала: чем больше дифференциал, тем меньше риск и наоборот. Оптимизация структуры капитала Структура капитала предприятия формируется под воздействием множества факторов. Наиболее существенное влияние оказывают следующие: темпы роста предприятия. Чем выше и устойчивее темпы роста оборота предприятия, тем сильнее его склонность к использованию заемных средств, поскольку предприятие, ориентированное на увеличение оборотов, как правило, делает ставку не на внутреннее, а на внешнее финансирование, поскольку при прочих равных условиях издержки по привлечению банковского кредита ниже, чем на эмиссию акций; тяжесть налогового бремени. В таких условиях проявляется склонность предприятий к долговому финансированию по причине уменьшения налоговой базы за счет хотя бы части процентов по заемным средствам; структура активов предприятия. Наличие у предприятия высоколиквидных активов и имущества универсального применения, которые по своей природе могут служить подходящим обеспечением кредитов, упрощает получение заемных средств; уровень и динамика доходности предприятия. Предприятия с высокой доходностью на вложенный капитал, с одной стороны, могут гораздо легче привлечь инвесторов, с другой — предпочитают ограничиваться использованием собственных средств по причине достаточности нераспределенной прибыли. 39 40 С учетом этих факторов ведущим принципом в выборе соотношения между собственным и заемным капиталом организации должна быть такая финансовая политика, которая приведет к максимизации стоимости акции (прибыли на акцию) и максимизации стоимости компании в целом. Только такое финансирование отвечает долговременным целям развития предприятия. Стоимость организации (предприятия, фирмы) становится максимальной, когда средневзвешенная стоимость капитала (ССК) сведена к минимуму. Это связано с тем, что ССК — это, по сути, процентная (учетная) ставка, принятая в операциях, связанных с движением денежной наличности организации (компании) в целом. Поскольку стоимость и процентная (учетная) ставка движутся в противоположных направлениях, минимизация средневзвешенной стоимости капитала неизбежно приведет к максимизации объема движения денежной наличности организации, что требует внимательного управления ее финансовыми рисками. Следовательно, некое конкретное (желаемое) соотношение заемного и собственного капитала будет представлять собой оптимальную структуру капитала, если капитал организации, сформированный таким образом, будет обеспечивать максимальную ее стоимость при минимальном значении показателя ССК (WACC) и минимальном уровне финансовых рисков. 41 Чем выше налог на доходы, тем выгоднее заемное финансирование, и наоборот. Между тем существует так называемый эффект банкротства – при возрастании доли заемного финансирования увеличивается премия за риск в виде дополнительных гарантий, требуемых кредиторами, и соответственно, возникает ряд дополнительных затрат, т.е. стоимость капитала начинает расти. Следовательно, об оптимальной структуре капитала можно говорить тогда, когда сэкономленные на налогах денежные средства компенсируют издержки банкротства. Опытные финансовые менеджеры США полагают, что доля заемных средств в капитале организаций не должна превышать 40 %, т.е. пропорция заемного и собственного капитала должна быть 40 к 60, что соответствует коэффициенту задолженности 0,67. При таком значении данного показателя фондовый рынок максимально оценивает курсовую стоимость компании. Сравнение структуры капитала в России и за рубежом Источники финансирования В развитых странах Удельный вес источника Цена источника Высокая 42 В России Удельный вес источника Низкая (может стремиться к нулю) Низкая (может стремиться к нулю) Высокая Равна ССК или цене краткосрочного кредита Акционерный капитал 30-50 % Добавочный капитал Низкий Прибыль 10-20 % Амортизационные отчисления 30-50 % Итого – собственный капитал Высокий или средний Высокая Низкий или средний Долгосрочные кредиты Средний или высокий Ниже цены собственных средств Низкая (часто может стремиться к нулю) Чрезвычайно низкий Чрезвычайно высокая Краткосрочные кредиты Низкий в инвестиционных проектах Может быть выше цены долгосрочных кредитов Низкий или средний Высокая Кредиторская задолженность поставщикам и подрядчикам, по заработной плате Низкий Не рассматривается как источник финансирования Высокий Обычно равна нулю Кредиторская задолженность перед бюджетом и внебюджетными фондами Низкая Не рассматривается как источник финансирования Высокий Чрезвычайно высокая Итого – заемный капитал Высокий или средний Доступен для всех участников рынка Высокий за счет кредиторской задолженности Высокая Обычно не рассматривается Высокая Равна средневзвешенной цене капитала (ССК) Низкий (10-30 %) Цена источника Высокий Низкий Низкий
