Иррациональное возбуждение, мания, спекулятивные пузыри

Теплова Т.В.
Блок Фундаментальный анализ
курса
Анализ финансовых рынков
Тема 2 Спекулятивные пузыри на
финансовом рынке: причины и
последствия
Тема 2 Почему финансовая система не
находится в равновесии?
Иррациональное возбуждение, мания,
спекулятивные пузыри (bubbles)
Почему надуваются финансовые пузыри и проявляются
антипузыри?
Почему имеет место переоценка активов по отношению к их
справедливой стоимости и как долго она держится?
Может ли микроструктура рынка повлиять на быстрое достижение
равновесия? Действия правительства?
Как быстро рынок возвращается к справедливому уровню?
Как распознать пузырь (иррациональное
возбуждение)?
ОПРЕДЕЛЕНИЕ 1 – резкий рост цен, за которым следует
падение (30-40% в течение недель или месяцев). 20%
падение = медвежий рынок
МАРК ФАБЕР Мини пузыри – схлопывание не ведет к
масштабным экономическим последствиям
(схлопываются самые популярные акции или сектора)
1988-1990 игры
1950-1960 мелкие компании (SBIC)
Начало и конец 90-х – биотехнологический бум
70-е годы – китайская керамика, марки, 80-е = предметы
искусства (импрессионисты, 20 века)
Чем падение пузыря отличается от
медвежьего тренда
ОПРЕДЕЛЕНИЕ 4:
пузырь = ситуация когда финансовый рынок перестает влиять на
экономику.
ЭВРИСТИЧЕСКИЕ ПРАВИЛА
Марк Фабер
А) Чистильщик обуви интересуется фондовым рынком, попрошайка
дает советы по покупке акций (вовлекается большое число
непрофессионалов- КЕЙНС «спекуляция это игра шлюх и старых
кухарок»), рост инвест фондов
Б) Пирамидальность процесса, отказ от традиционных методов
оценки, утолщение брокерских аналитических отчетов,
игнорирование плохих новостей, перетекание средств из
реального сектора, рост IPO, LBO, строятся высотные (шикарные)
здания,
Чем падение пузыря отличается от
медвежьего тренда
ОПРЕДЕЛЕНИЕ 2:
Величина падения + поведение цен после падения
без последующего быстрого восстановления,
предыдущие уровни не достигаются
ОПРЕДЕЛЕНИЕ 3: пузырь = цены не соответствуют
справедливым уровням (не объясняются
фундаментальными факторами)
ТРИ ОБЪЯСНЕНИЯ надувания пузыря
Объяснение 1 через бизнес-циклы
Йозеф Шумпетер – спекулятивные бумы
развиваются в период экономического
процветания
Хайман Мински (две теоремы гипотезы о
финансовой нестабильности).
Вывод – нестабильность является неотъемлемой
частью современной фин системы, внешние шоки
не обязательны
Объяснение 2 финансовой нестабильности
Гипотеза ограниченности арбитража
1977 Эдвард Миллер
Андрей Шлейфер и Роберт Вишни
Два типа инвесторов на фин рынке
Рациональные (профессионалы)
Иррациональные
(шумовые трейдеры)
Рациональные инвесторы должны возвращать цены к равновесному уровню
Гипотеза ограниченного арбитража
Два типа инвесторов на финансовом рынке
Рациональные инвесторы
(профессионалы),
smart money
Эти инвесторы адекватно
оценивают
стоимость активов, проводят
арбитражные операции
Иррациональные
(непрофессиональные)
инвесторы
«шумовые трейдеры» Noise traders, feedback traders
«чайники»
Классическая теория финансов: рациональные инвесторы должны возвращать
цены к равновесному уровню. Но существуют объективные и субъективные
ограничения для их работы на рынке
Как должны действовать рациональные трейдеры
чтобы вернуть цены к нормальному уровню?
Не покупать
активы
по завышенным
ценам,
продавать
переоцененные
активы
Открыть короткую
позицию по этому
активу (акции)
«отшортить»
Ограниченные возможности продать «в короткую»
раздутые активы у рациональных инвесторов.
1. Объективные рыночные ограничения
1) Чтобы продать «вкороткую» (шорты), эти акции
нужно одолжить на рынке. Такой возможности
может не быть
2) Открытие короткой позиции (шорта) = торговля
с рычагом. Инвестиционные декларации
институциональных инвесторов ограничивают
уровень рычага
3) Выбор краткосрочного горизонта рациональными
инвесторами (+ на длительный срок акции взаймы не
дают)
4) Высокие транзакционные издержки по шортам
(коротким продажам) по сравнению с обычными
покупками/продажами (напр., проценты за
использование долга)
5) Высокая вероятность отзыва акций со стороны
владельца (для рационального инвестора это
увеличивает риски)
+ Институциональные ограничения на арбитраж =
стимулы для менеджеров инвест компаний
(рациональных игроков) через систему вознаграждений
Институциональные ограничения для
рационального поведения
СТИМУЛЫ у менеджеров фондов и
аналитиков
1)
Оценка по действиям, а не по результату - «лучше со всеми
потерять, чем выиграть в одиночку».
2) Оценка по среднему уровню результата на рынке
3) Краткосрочность оценки. Результаты работы взаимных фондов
оцениваются ежеквартально – это короткий период, чтобы сыграла
долгосрочная инвест стратегия инвестирования «в противоход»
РЫНОК УПАДЕТ, НО РАНЬШЕ ИНВЕСТОР ПОЙДЕТ КО ДНУ
РАСПНИ МЕДВЕДЯ
Эмпирические исследования: На бычьем рынке рыночная
информация хуже агрегируется,
отдельная новость получает особое влияние
Проблема макроэкономических и отраслевых
построений – использование регрессионного
анализа и трендовых построений.
Игнорирование возможности непредвиденных
событий – «черных лебедей»
Заведомо ли плох анализ трендов?
- Нуриэль Рубини
Геральд Селенте (Celente) – возглавляет институт исследования трендов с 1980 г
(главный экономический аналитик)
Философ-экономист Нассиб Талеб (проигравший
трейдер)
«Черный лебедь: последствия маловероятных
событий» 2007г
ВЫВОД
Продавать акции в короткую затратно, рисковано, не всегда
технически возможно и осуждаемо инвестиционным сообществом
Умные инвесторы
могут вернуть
рынок в
нормальное
состояние, НО!
У рациональных инвесторов может
не быть стимула играть на
понижение в ситуации
переоцененности активов.
Умные инвесторы не могут
повлиять на уровень цен
(закрыли все позиции, но
цены держатся на
оптимизме шумовых
трейдеров)
ИГРА в
поддавки
Как играют в поддавки рациональные
инвесторы
Моментум стратегии.
При превышении определенных ценовых уровней
не продают активы, а покупают их. (это стратегии
позитивной обратной связи)
Объяснение 3.
Жан Тироль
Даже если все инвесторы рациональны и имеют
рациональные ожидания, пузыри будут из-за разного
отношения разных инвесторов к риску.
Финансовые перспективы все инвесторы могут оценивать
одинаково, а ставка дисконта будет отличаться. Имеет
место рациональный пузырь.
Тироль – «рациональный пузырь характерен для
долгоживущих активов (бесконечный срок у золота,
акции), с неэластичным предложением по цене в
краткосрочном периоде, на ликвидном рынке»