АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 29 января 2014 г. НЛМК Цель: $1,5 (

Реклама
АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР
29 января 2014 г.
+7 (495) 258-19-88
[email protected]
НЛМК
Цель: $1,5 (-6%), ДЕРЖАТЬ
Рост рентабельность после продажи
NBH
Аналитик: Айрат Халиков
Эл.почта: [email protected]
Ключевые
моменты.
Мы
склонны
оценивать Динамика цены акций компании относительно индекса
операционные результаты НЛМК за 4 кв. 2013 г. как 1,1
1
нейтральные
для
стоимости
компании.
Мы
скорректировали прогноз финансовых результатов за 0,9
2013 г., чтобы учесть деконсолидацию NLMK Belgium 0,8
Holdings (NBH). Мы ожидаем, что выручка НЛМК по 0,7
итогам 4 кв. 2013 г. может составить 2,5 млрд долл., а 0,6
EBITDA — 395 млн долл. Несмотря на уменьшение 0,5
02.13
04.13
06.13
08.13
10.13
12.13
выручки в связи со снижением продаж, EBITDA группы
НЛМК
РТС
ММВБ Металлургия
вырастет благодаря росту рентабельности после продажи
Источник: Данные бирж
NBH с 13,9% в 3 кв. 2013 г. до 15-15,8% в 4 кв. 2013 г.
Акционеры, %
Мы сохранили оценку целевой стоимости акций НЛМК
равной 1,5 долл. за акцию, что при текущей цене
подразумевает потенциал снижения котировок 6% и
рекомендацию «Держать». В рамках оценки акций по
методу дисконтированных денежных потоков DCF мы
исходили из предположения, что ситуация в металлургии
в 2014 г. будет оставаться стабильной, при этом спотовые
цены на плоский прокат будут колебаться в диапазоне
550-600 долл. за т HRC.
Менеджеры
НЛМК; 3
В.С. Лисин;
86
Источник: Данные компании
Информация о компании
Операционные результаты
Продажи продукции и деконсолидация NBH. Продажи
стальной продукции НЛМК в 4К13 снизились на 4% по
отношению к 3К13 и на 3% по отношению к 4К12.
Менеджмент в отчете оценивает результаты как весьма
неплохие, а снижение продаж объясняет спад сезонным
фактором. Наибольшее снижение продаж пришлось на
листовой прокат (спад продаж на 29% кв/кв) который
является наиболее рентабельной продукцией. В тоже
время увеличились продажи полуфабрикатов чугуна
(+180% кв/кв) и слябов (+85 % кв/кв). Как правило, такое
изменение структуры реализации приводит к снижению
выручки и рентабельности. Однако снижение продаж
готового проката и увеличение продаж слябов
объясняется исключением показателей NLMK Belgium
Holdings (NBH) из консолидированной отчетности после
продажи 20,5% акций NBH за 123 млн долл. бельгийской
госкомпании. По факту продажа убыточного бельгийского
предприятия окажет позитивное влияние на финансовые
результаты НЛМК: EBITDA группы за 9 месяцев 2013 г.
составила 1,09 млрд долл., а с учетом исключения вклада
NBH — 1,22 млрд долл.
Free float; 11
Код RTS
NLMK
Цена обыкн. акции, долл.
1,6
Мин./макс. цена акции за 52 недели, долл. (об.) 1,2 / 1,9
Целевая цена акции (об.), долл.
1,5
Потенциал роста (об.), %
-6
Рыночная капитализация, млрд долл.
9,3
EV, млрд долл.
12,1
Источник: Данные бирж. Оценка: Велес Капитал
Финансовые показатели и коэффициенты (МСФО)
2012
Выручка, млн долл.
EBITDA, млн долл.
12 157
1 900
2013 (П) 2014 (П)
10 905
1 491
11 341
1 883
Чистая прибыль, млн долл.
653
353
622
Рентабельность по EBITDA, %
15,6
13,7
16,6
Рентабельность по чистой прибыли, %
5,4
3,2
5,5
EV
/S
0,99
1,11
1,07
EV
/ EBITDA
6,4
8,1
6,4
/E
14,2
26,3
15,0
ROIC, %
5,5
3,1
5,3
ROE, %
5,2
4,2
5,9
EPS
0,11
0,06
0,10
P
Источник: Данные бирж. Оценка: Велес Капитал
Данные аналитические материалы ИК «Велес Капитал» могут быть использованы только в информационных целях. Компания не дает гарантий относительно полноты
приведенной в них информации и ее достоверности, а также не несет ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов не по
назначению. Данный документ не может рассматриваться как основание для покупки или продажи тех или иных ценных бумаг.
Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических материалов ИК «Велес Капитал» не может
осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2013 г.
а н а л и т и ч е с к и й
о б з о р
Также стоит учесть, что вывод NBH привел к снижению Динамика цен на горячекатаный лист (HRC), долл./т
общего долга на 757 млн долл. Таким образом, вывод NBH 700
будет благоприятным событием для результатов компании.
Высокая загрузка. В числе ключевых позитивных моментов
стоит отметить высокую загрузку (95%) производственных
мощностей компании в то время, как среднемировая
загрузка остается на уровне 77,2%. Высокая загрузка
является
важным
условием
сохранения
низкой
себестоимости НЛМК, который является лидером по этому
показатели среди сталелитейщиков России. Выпуск стали в 4
кв. 2013 г. совпал с прогнозом компании, сделанным
кварталом ранее: прогнозировался выпуск 4,1 млн т, по
факту произвели 4,06 млн т продукции — разница менее 1%.
650
600
550
500
12.12
02.13 04.13 06.13
РФ, внутр. рынок
США, внутр. рынок
08.13 10.13 12.13
Экспорт из РФ
Источник: данные MetallBulletin
Влияние строительного сектора. На протяжении года
основным драйвером спроса на сталь в России был
строительный сектор, который увеличил закупки стальной
продукции на 8% г/г за 9 месяцев 2013 г. В отчетном
квартале, это фактор оказывал меньшее влияние, поскольку
с приближением зимы активность в данном сегменте
замедляется. Темпы строительства в России оказывают
значительное влияние на деятельность НЛМК, поскольку на
этот сектор приходится 80% продаж компании в России.
Господдержка в кредитовании. В числе ключевых
факторов, которые могут позитивно повлиять на
перспективы российских сталелитейных компаний мы бы
выделили планы государства по оказанию поддержки в
кредитовании металлургов с целью снижения стоимости
кредитования. Однако НЛМК обладает одним из самых
низких уровней долгового обременения: соотношение
«Чистый долг на конец 3 кв. 2013 г. к EBITDA за 12 мес.»
составил 1,48х, что является одним из самых низких уровней
в российской металлургии. Поэтому для компании снижение
стоимости кредитов будет малозначимым фактором, хотя и
позитивным, в целом, для российской металлургии
Девальвация рубля. Происходящая с начала года
девальвация рубля (на момент публикации отчета рубль
был дешевле на 6% по отношению к среднему курсу за
4К13) будет весьма позитивным фактором для российской
металлургии, которая несет большую часть затрат в рублях
(НЛМК несет в рублях 90% затрат), и, при этом до половины
продукции реализует на международном рынке в долларах.
Однако стоит учесть, что проходящая девальвация рубля
имеет скорее неуправляемый характер и связана с
возвращением капиталов в США с развивающихся рынков.
Поэтому оценить масштаб и продолжительность влияния
девальвации затруднительно.
29 января 2014 г.
Стр. 2
а н а л и т и ч е с к и й
о б з о р
Финансовая модель и оценка НЛМК, млн долл.
2012
Отчет о прибылях и убытках
Выручка
Операционные расходы (без амортизации)
EBITDA
Амортизация
EBIT
Разовые статьи
Процентные расходы
Неоперационные доходы/расходы
Прибыль до налогообложения
Налог на прибыль
Доля меньшинства
Чистая прибыль
Баланс
Долгосрочные активы
Основные средства и нематериальные
Прочие долгосрочные активы
Краткосрочные активы
Оборотные активы
Краткосрочные инвестиции
Денежные средства
Итого активы
Средства акционеров
Акционерный капитал
Доля меньшинства
Долгосрочные обязательства
Долгосрочные займы
Прочие долгосрочные обязательства
Краткосрочные обязательства
Краткосрочные займы
Оборотные обязательства
Итого обязательства и средства акционеров
Движение денежных средств
Основная деятельность
Чистая прибыль
Амортизация
Изменение оборотного капитала
Прочее
Инвестиционная деятельность
Приобретение внеоборотных активов
Приобретение/продажа дочерних компаний
Прочее
Финансовая деятельность
Изменение долга
Изменение акционерного капитала
Выплата дивидендов
Прочее
Изменение денежных средств
Коэффициенты
Рентабельность EBITDA, %
Рентабельность чистой прибыли, %
EBITDA / процентные расходы, 1х
Инвестиции / выручка, %
ROE, %
ROIC, %
Долг/EBITDA
Чистый долг/EBITDA
Долг/собственный капитал
2013 (П) 2014 (П) 2015 (П) 2016 (П)
12 157 10 905
(10 256) (9 414)
1 900
1 491
(768)
(657)
1 133
834
3
0
(68)
(231)
(152)
(137)
915
466
(305)
(113)
43
0
653
353
12 988
11 753
1 235
5 469
4 411
107
951
18 458
11 090
11 123
-33
4 065
2 816
1 250
3 302
1 816
1 486
18 458
12 897
11 662
1 235
5 315
4 119
107
1 089
18 213
11 355
11 388
-33
4 870
4 275
595
1 988
526
1 462
18 213
11 341 12 135 12 985
(9 458) (10 165) (10 285)
1 883
1 970
2 700
(700)
(725)
(758)
1 183
1 245
1 942
0
0
0
(221)
(205)
(209)
(142)
(152)
(163)
820
888
1 569
(199)
(215)
(380)
0
0
0
622
673
1 190
13 048
11 813
1 235
5 332
4 248
107
977
18 379
11 821
11 854
-33
4 560
3 965
595
1 998
526
1 472
18 379
13 425
12 190
1 235
5 589
4 466
107
1 016
19 014
12 326
12 359
-33
4 644
4 049
595
2 044
526
1 519
19 014
13 846
12 611
1 235
5 890
4 697
107
1 087
19 736
13 219
13 251
-33
4 484
3 889
595
2 034
526
1 509
19 736
1 839
610
768
311
150
(1 443)
(1 453)
(18)
29
(117)
(3)
0
(117)
2
154
1 278
353
657
268
0
(850)
(850)
0
0
(291)
(202)
0
(88)
0
138
1 203
622
700
(118)
0
(850)
(850)
0
0
(465)
(310)
0
(155)
0
(112)
1 226
673
725
(172)
0
(1 102)
(1 102)
0
0
(85)
84
0
(168)
0
39
1 708
1 190
758
(240)
0
(1 179)
(1 179)
0
0
(457)
(160)
0
(297)
0
71
15,6
5,4
27,8
12,0
5,5
5,2
2,4
1,9
0,4
13,7
3,2
6,4
7,8
3,1
4,2
3,2
2,4
0,4
16,6
5,5
8,5
7,5
5,3
5,9
2,4
1,8
0,4
16,2
5,5
9,6
9,1
5,5
6,0
2,3
1,8
0,4
20,8
9,2
12,9
9,1
9,0
9,0
1,6
1,2
0,3
2012
2013 (П) 2014 (П) 2015 (П) 2016 (П)
WACC
Безрисковая ставка, %
Налог на прибыль, %
Стоимость акционерного капитала (ао),
Систематический риск рынка акций, %
Beta leveraged
Специфический риск компании, %
Стоимость долга, %
Специфический риск компании, %
WACC, %
6,4
24,2
12,2
5,0
1,1
0,0
8,0
1,5
12,2
5,8
24,2
11,8
5,0
1,2
0,0
6,8
1,0
11,8
6,7
24,2
12,9
5,0
1,2
0,0
7,7
1,0
12,9
6,3
24,2
12,7
5,0
1,3
0,0
7,3
1,0
12,7
6,5
24,2
12,8
5,0
1,3
0,0
7,5
1,0
12,8
Свободный денежный поток
NOPAT
Амортизация
Капитальные затраты
Изменение чистого оборотного капитала
Свободный денежный поток
Ставка дисконтирования, %
Коэффициент дисконтирования
Дисконтированный свободный денежный
610
768
(1 453)
7
(68)
12,2
0,91
(61)
353
657
(850)
268
428
11,8
0,91
390
622
700
(850)
(118)
353
12,9
0,90
318
673
725
(1 102)
(172)
124
12,7
0,81
101
1 190
758
(1 179)
(240)
528
12,8
0,73
388
Оценка стоимости обыкновенных акций
Ставка роста в постпрогнозный период,
Сумма дисконтированного денежного
Дисконтированная продленная стоимость
Стоимость бизнеса компании
Стоимость чистого долга (-)
Доля миноритарных акционеров (-)
Стоимость финансовых вложений (+)
Стоимость акционерного капитала
Фундаментальная стоимость ао, долл.
3,0
3 656
8 634
12 290
3 574
(26)
0
8 742
1,5
Чувствительность оценки, %
TGR
WACC
-3,0
-2,0
1,0
+45%
+17%
2,0
+69%
+34%
3,0
+102%
+57%
4,0
+151%
+88%
5,0
+231% +134%
тек.
-21%
-12%
+0%
+15%
+35%
1,0
-35%
-27%
-19%
-8%
+6%
2,0
-46%
-40%
-34%
-25%
-15%
3,0
-55%
-51%
-46%
-39%
-31%
1,1
8,1
14,5
26,3
0,8
28,2
0,06
1,1
6,4
10,2
15,0
0,8
34,2
0,10
1,0
6,1
9,7
13,8
0,8
97,6
0,11
Рыночные мультипликаторы, 1x
EV / Sales
EV / EBITDA
EV / EBIT
P/E
P / BV
EV / FCF
EPS
-1,0
-4%
+8%
+24%
+45%
+74%
1,0
6,4
10,7
14,2
0,8
отр.
0,11
0,9
4,5
6,2
7,8
0,7
22,9
0,20
Источник: данные компании, Оценка: Велес Капитал
29 января 2014 г.
Стр. 3
а н а л и т и ч е с к и й
о б з о р
Раскрытие информации
Заявление аналитика и подтверждение о снятии ответственности
Настоящий отчет подготовлен аналитиком (ами) ИК «Велес Капитал». Приведенные в данном отчете оценки отражают личное
мнение аналитика (ов). Вознаграждение аналитиков не зависит, никогда не зависело и не будет зависеть от конкретных
рекомендаций или оценок, указанных в данном отчете. Вознаграждение аналитиков зависит от общей эффективности бизнеса ИК
«Велес Капитал», определяющейся инвестиционной выгодой клиентов компании, а также доходами от иных видов деятельности ИК
«Велес Капитал».
Данный отчет, подготовленный Аналитическим управлением ИК «Велес Капитал», основан на общедоступной информации.
Настоящий обзор был подготовлен независимо от других подразделений ИК «Велес Капитал», и любые рекомендации и суждения,
представленные в данном отчете, отражают исключительно точку зрения аналитика (ов), участвовавших в написании данного
обзора. В связи с этим, ИК «Велес Капитал» считает необходимым заявить, что аналитики и Компания не несут ответственности за
содержание данного отчета. Аналитики ИК «Велес Капитал» не берут на себя ответственность регулярно обновлять данные,
находящиеся в данном отчете, а также сообщать обо всех изменениях, вносимых в данный обзор.
Данный аналитический материал ИК «Велес Капитал» может быть использован только в информационных целях. Компания не дает
гарантий относительно полноты и точности приведенной в этом отчете информации и ее достоверности, а также не несет
ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов. Данный документ не может служить
основанием для покупки или продажи тех или иных ценных бумаг, а также рассматриваться как оферта со стороны ИК «Велес
Капитал». ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия, а также сотрудники, директора и аналитики ИК «Велес Капитал»
имеют право покупать и продавать любые ценные бумаги, упоминаемые в данном обзоре.
ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия могут выступать в качестве маркет-мейкера или нести обязательства по
андеррайтингу ценных бумаг компаний, упоминаемых в настоящем обзоре, могут продавать или покупать их для клиентов, а также
совершать иные действия, не противоречащие российскому законодательству. ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия
также могут быть заинтересованы в возможности предоставления компаниям, упомянутым в данном обзоре, инвестиционнобанковских или иных услуг.
Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических
материалов ИК «Велес Капитал» не может осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2013 г.
Принцип определения рекомендаций
Инвестиционные рекомендации выносятся исходя из оценки доходностей акций компаний. Основу при расчете ожидаемой
стоимости компании составляет оценка по методу дисконтированных денежных потоков (DCF). В некоторых оценках применяется
оценка по методу сравнительных коэффициентов, а также смешанная оценка (методу DCF и по методу сравнительных
коэффициентов). Все рекомендации выставляются исходя из определенной нами справедливой стоимости акций в последующие 12
месяцев.
В настоящее время инвестиционная шкала ИК «Велес Капитал» представлена следующим образом:
ПОКУПАТЬ – соответствует потенциалу роста акций в последующие 12 месяцев на 15% и более.
АККУМУЛИРОВАТЬ – соответствует потенциалу роста акций в последующие 12 месяцев на 5-15%.
ДЕРЖАТЬ – соответствует потенциалу роста (снижения) акций в последующие 12 месяцев от -5% до 5%.
СОКРАЩАТЬ – соответствует потенциалу снижения акций в последующие 12 месяцев от 5% до 15%.
ПРОДАВАТЬ – соответствует потенциалу снижения акций в последующие 12 месяцев на 15% и более.
В некоторых случаях возможны отклонения от указанных выше диапазонов оценки, исходя из которых устанавливаются
рекомендации, что связано с высокой волатильностью некоторых бумаг в частности и рынка в целом, а также с индивидуальными
характеристиками того или иного эмитента.
Для получения дополнительной информации и разъяснений просьба обращаться в Аналитическое управление ИК «Велес Капитал».
29 января 2014 г.
Стр. 4
а н а л и т и ч е с к и й
1Департамент активных операций
Аналитический департамент
Евгений Шиленков
Директор департамента
[email protected]
Иван Манаенко
Директор департамента
[email protected]
Денис Саранцев
Управляющий директор по активным операциям
[email protected]
Айрат Халиков
Металлургия, Машиностроение
[email protected]
Михаил Васильев
Заместитель
управляющего
активным операциям
[email protected]
Василий Танурков
Нефть и газ, Химия и Удобрения
[email protected]
директора
по
Александр Антипов
Начальник управления операций на рынке акций
[email protected]
Алексей Никогосов
Сейлз-трейдер
[email protected]
Вячеслав Беззубенко
Сейлз-трейдер
[email protected]
Александр Цветков
Сейлз-трейдер
[email protected]
Артем Московский
Сейлз-трейдер
[email protected]
Елена Дэйвиз
Сейлз-трейдер
[email protected]
Россия, Москва, 123610,
Краснопресненская наб., д. 12, под. 7, эт. 18
Телефон: +7 (495) 258 1988, факс: +7 (495) 258 1989
www.veles-capital.ru
29 января 2014 г.
о б з о р
Юрий Кравченко
Банковский сектор, Денежный рынок
[email protected]
Анна Соболева
Долговые рынки
[email protected]
Александр Костюков
Электроэнергетика
[email protected]
Юлия Фрумкина
Потребительский сектор
[email protected]
Управление по работе с VIP клиентами
Юрий Павлов
Директор (VIP клиенты)
[email protected]
Арсений Валитов
Корпоративные клиенты
[email protected]
Украина, Киев, 01025,
Б. Житомирская ул., д. 20
Телефон: +38 (044) 459 0250, факс: +38 (044) 459 0251
www.veles-capital.ua
Стр. 5
Скачать