биржевые облигации — надежный инструмент поддержания

МНЕНИЕ ЭКСПЕРТА
№ 5 (55)
2008
11
Интервью с Директором по работе
на долговом рынке капитала
ОАО «АЛЬФА-БАНК»
Александром Кузнецовым
БИРЖЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ —
НАДЕЖНЫЙ ИНСТРУМЕНТ
ПОДДЕРЖАНИЯ ЛИКВИДНОСТИ
Организатором дебютного выпуска биржевых облигаций ОАО «РБК
Информационные системы» выступил «АЛЬФА-БАНК». Редакция БО попросила
Директора по работе на долговом рынке капитала ОАО «АЛЬФА-БАНК» Александра
Кузнецова прокомментировать итоги размещения и перспективы рынка новых инструментов.
Б. О. Почему биржевые облигации в
России не получили такого широкого
распространения, как, например, краткосрочные коммерческие бумаги на западных рынках?
А. К. В США рынок биржевых облигаций
или коммерческих бумаг — один из крупнейших по объему долговых рынков, на
который выходят самые качественные
компании, нуждающиеся в коротких займах. Средний срок обращения таких инструментов на американском рынке составляет около двух недель. Как правило, для
хороших и прозрачных корпораций структура займов распределяется следующим
образом: основная часть сосредоточена
в корпоративных облигациях, до 5% составляют коммерческие бумаги. Но можно привести другой пример: у General
Electric краткосрочные коммерческие
бумаги составляют до 30% всех привлечений. Такая структура заимствований
объясняется оборачиваемостью дебиторской задолженности, которую легко
и удобно покрывать краткосрочными займами. Кроме того, это очень простая форма займа. Самые дешевые деньги можно
занять именно на рынке коммерческих
бумаг, они обходятся заметно дешевле
банковских кредитов.
Если же посмотреть на российский
рынок, то потребность в краткосрочных
заимствованиях всегда удовлетворяли
коммерческие банки, предоставляя кредиты. Если компании срочно понадобились деньги и у нее открыта кредитная
линия в банке, то можно оформить заявку и в тот же день получить кредит. До сих
пор это был наиболее простой способ
привлечения средств, хотя, как правило,
процентные ставки по таким займам выше, чем по облигациям.
Б. О. Почему биржевые облигации только сейчас начинают обращаться на российских биржах?
А. К. Во-первых, выпуск биржевых облигаций стал возможен только осенью
2007 г., после принятия соответствующих поправок в закон «О рынке ценных
бумаг«, в нормативные акты ФСФР и внутренние документы ММВБ. Во-вторых,
у нас основными покупателями любых
ИСТОРИЯ КОММЕРЧЕСКИХ БУМАГ: РЫНОК США
В США коммерческие бумаги (CP) появились в 1920-х гг.
Текущий объем рынка коммерческих бумаг США в 3 раза больше европейского
1700 эмитентов в 2007 г. обеспечили объем 2,2 трлн долл.
8229 — ежедневное количество эмиссий на рынке
21 млн долл. — средний объем эмиссии в 2007 г.
Доминирует краткосрочное финансирование (40% эмиссий имеют срок от 1 до 4 дней)
По данным ОАО «АЛЬФА-БАНК»
МНЕНИЕ ЭКСПЕРТА
№ 5 (55)
2008
ИСТОРИЯ ЕВРОПЕЙСКИХ
КОММЕРЧЕСКИХ БУМАГ (ECP)
1984 г. — первый выпуск Королевства Швеции
1991 г. — Bundesbank вводит нормативы, регулирующие рынок ECP
1991—1995 гг. — Центробанки Франции, Бельгии и Нидерландов следуют примеру
Bundesbank
1995 г. — объем рынка превысил 100 млрд долл.
1999 г. — переход на евро стал существенным фактором роста
Сегодня рынок ECP включает 1200 эмитентов из 68 стран
По данным ОАО «АЛЬФА-БАНК»
12
облигаций выступают банки, институциональных инвесторов очень мало. Если же
посмотреть на структуру активов иностранных взаимных фондов, то значительная часть активов размещается именно
в краткосрочных коммерческих бумагах,
хотя бы потому, что инвесторы взаимных
фондов могут в любой момент потребовать вернуть их деньги, и чтобы в экстренном порядке фонду не пришлось распродавать активы, размещенные в акциях и облигациях, часть денег вложена в
краткосрочные инструменты. В России
пока такой практики нет, но это дело ближайшего будущего.
Б. О. Срок обращения дебютного выпуска биржевых облигаций составляет
один год. Можно ли прогнозировать сокращение сроков обращения биржевых
облигаций, которые будут размещаться
в дальнейшем?
А. К. Если посмотреть на развитие рынка
облигаций в России, то можно вспомнить,
что сначала оферты были трехмесячные,
затем четырехмесячные, полугодовые,
годовые, двухгодовые и т. д. В результате
кризиса ликвидности срок до оферты по
всему рынку сократился до одного года.
В случае с РБК заимствование по
форме представляет биржевые облигации,
а по смыслу мало отличается от обычных
корпоративных облигации с офертой один
год. Я считаю, что сроки заимствований
при помощи биржевых облигаций постепенно будут сокращаться до трех-четырех
мес., параллельно сроки заимствований
по обычным облигациям будут удлиняться.
Чем еще удобны биржевые облигации?
Тем, что компания может оперативно обслуживать свои предыдущие займы: бесконечно длинных денег не бывает, срок
некоторых займов заканчивается, и их необходимо рефинансировать. Выпуск биржевых облигаций подходит для этих целей
как нельзя лучше.
Еще одна привлекательная черта биржевых облигаций — не нужно декларировать цели заимствования. Например,
РБК планирует покупку новых активов,
в том числе связанных с интернет-технологиями. Иногда покупать такие активы нужно в достаточно короткие сроки. Если для
осуществления инвестиций потребуется
получить банковский кредит, то банкиры
будут анализировать запланированную
сделку, вникать в ее суть, изучать предмет
вопроса и т. д. Это займет определенное
время, и проволочки могут привести к
срыву сделки. Поэтому компания должна
иметь возможность альтернативного займа, чтобы быстро осуществить инвестиции.
Одна из особенностей биржевых облигаций состоит в том, что законодательство позволяет проводить их эмиссию
без государственной регистрации, достаточно пройти процедуру допуска к торгам
на фондовой бирже. Кроме того, время
размещения биржевых облигаций законом не ограничено, в отличие от обычных корпоративных облигаций. В связи
с этим имеет смысл одновременно допустить к торгам несколько выпусков бир-
жевых облигаций, т. е. организовать своеобразную программу заимствований. Например, ММВБ допустила к торгам 8 выпусков биржевых облигаций ОАО «РБК
Информационные системы» на 12 млрд
руб. Был размещен 1 выпуск объемом
1,5 млрд руб. Многие спрашивают: «А когда будут размещаться остальные 10,5 млрд
руб. РБК?». Компания разместит следующий выпуск биржевых облигаций, когда
возникнет необходимость в привлечении
средств.
Б. О. Можно ли прогнозировать количество потенциальных эмитентов биржевых облигаций в 2008 г.?
А. К. Согласно российскому законодательству, биржевые облигации может выпускать только эмитент, акции которого вошли
в листинг биржи. Кроме того, компания
должна существовать не менее трех лет.
Исходя из этого, 40—50 российских эмитентов теоретически могут выйти на рынок
биржевых облигаций. Другое дело, что
многие пока не поняли преимущества
коротких займов. Кому-то это не нужно,
у кого-то есть возможность привлекать
дешевые деньги и т. д. Тем не менее, для
значительной части эмитентов этот рынок
интересен. Некоторые готовы пройти процедуру включения своих акций в биржевой
ПОТЕНЦИАЛЬНЫЕ ЭМИТЕНТЫ —
ЛУЧШИЕ РОССИЙСКИЕ КОМПАНИИ:
ОАО «АЭРОФЛОТ»
ОАО «Газпромнефть»
ОАО «Седьмой Континент»
ОАО «Северо-Западный Телеком»
ОАО «Иркутскэнерго»
ОАО «Дальсвязь»
ОАО «Система-Галс»
ОАО «АФК Система»
ОАО «ЛУКОЙЛ»
ОАО «Корпорация «ИРКУТ»
ОАО «ВолгаТелеком»
ОАО «ЧЦЗ»
ОАО «Мосэнерго»
ОАО «Корпорация ВСМПО-АВИСМА»
ОАО «ТМК»
ОАО ДВМП
ОАО «Ростелеком»
ОАО «ММК»
ОАО «Финансовая Лизинговая Компания»
ОАО «Группа Черкизово»
ОАО «Мобильные ТелеСистемы»
ОАО «ЦентрТелеком»
ОАО «Мечел»
ОАО «Сибирьтелеком»
ОАО «Мосэнергосбыт»
ОАО «Лебедянский»
ОАО «Фармстандарт»
ОАО «Татнефть»
ОАО «НК «Роснефть»
ОАО «ЮГК ТГК-8»
ОАО «НК «Роснефть»
ОАО «Уралсвязьинформ»
ОАО «НЛМК»
ОАО «МОЭСК»
ОАО «Силовые машины»
ОАО «ПАВА»
ОАО ОГК-2
ОАО ОГК-3
ОАО ОГК-4
ОАО ОГК-5
ОАО «СИТРОНИКС»
ОАО «ЮТК»
ОАО «Полюс Золото»
ОАО ТГК-1
ОАО ТГК-2
ОАО ТГК-5
ОАО ТГК-6
ОАО ТГК-14
ОАО «Распадская»
ОАО АК «Якутскэнерго»
ОАО «Свердловэнерго»
ОАО «Уралкалий»
ОАО МГТС
ОАО «Северсталь»
ОАО «Вимм-Билль-Данн ПП»
ОАО «ГМК «Норильский никель»
ОАО «Северсталь-авто»
ОАО ЦМТ
По данным ОАО «АЛЬФА-БАНК»
Ускоренная процедура эмиссии
Упрощенная форма эмиссионных документов
Начало вторичного обращения сразу после размещения
Возможность оперативного привлечения краткосрочных ресурсов
Низкая конкуренция — круг потенциальных эмитентов ограничен действующим
законодательством (около 50 компаний)
По данным ОАО «АЛЬФА-БАНК»
совершенно другого свойства. Это попрежнему будут средства банков, но эти
деньги будут отвечать за ликвидность каждого из них. Новый рынок сможет дополнить рынок межбанковского кредитования, поможет банковской системе преодолеть кризис ликвидности и кризис доверия. Что такое кризис ликвидности? Это
когда банк опасается предоставлять высвободившиеся средства в виде длинных
кредитов или покупать длинные активы.
Может получиться так, что однажды денег
на корсчет в РКЦ придет меньше, чем
банк должен заплатить другим банкам.
Чтобы исполнить обязательства по проведению платежей перед своими клиентами,
банки обычно обращаются в банковскую
«кассу взаимопомощи», т. е. выходят на
рынок межбанковских кредитов. Но в условиях кризиса доверия уверенность, что
банк сможет привлечь необходимые деньги, пропадает. А раз так, он вынужден
держать больше денег в активах, за счет
которых можно поддерживать свою ликвидность.
Б. О. Существуют ли какие-то другие
факторы, препятствующие популяризации биржевых облигаций?
А. К. В принципе, Ломбардный список
ЦБ РФ — основная проблема. Но, по нашей информации, ФСФР готова обсуждать
возможность предоставления права выпускать биржевые облигации не только эмитентами, акции которых входят в биржевой листинг, но и эмитентами корпоративных облигаций, прошедшими процедуру
листинга. Ведь требования по раскрытию
информации при размещении облигаций
примерно такие же, как и при прохождении листинга на рынке акций. Если это
произойдет, то ряды качественных эмитентов биржевых облигаций могут попол-
ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ РОССИЙСКОГО
РЫНКА БИРЖЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Прогноз роста рынка биржевых облигаций в России с учетом оптимальных при текущей конъюнктуре рынка сроков обращения: 5—10 выпусков в ближайшее время
Включение биржевых облигаций в ломбардный список Банка России придаст мощный импульс развитию данного инструмента
Компании, заинтересованные в размещении биржевых облигаций, будут стремиться
включить свои акции в котировальные списки фондовой биржи, что будет способствовать дальнейшему развитию фондового рынка в целом
По данным ОАО «АЛЬФА-БАНК»
ниться рядом «качественных» заемщиков,
Например, Х5 Retail Group (хорошая компания, акции которой пока не представлены в котировальных списках Фондовой
биржи ММВБ, но на бирже обращаются
ее облигации). В случае внесения изменений в законодательство эта компания
сможет выпускать биржевые облигации.
Есть еще масса подобных примеров.
Б. О. Как можно оценить перспективу
вторичного рынка биржевых облигаций?
А. К. По коммерческим бумагам в США
практически нет вторичного рынка. Они
выпускаются в огромных объемах, но
ими никто не торгует, т. е. вложил деньги на 2 недели, потом получил их обратно с процентами на свой счет. Если российский рынок пойдет по американскому пути, где срок обращения коммерческих бумаг составляет 7—14 дней, то
вторичный рынок вряд ли будет ликвидным. Инвесторы, которые приобретают
7-дневные бумаги, не намерены покупать
и продавать их по несколько раз в день.
Для такого рынка вторичное обращение
бессмысленно. В Америке даже говорят,
что короткой бескупонной облигацией
может торговать даже монашка. Имеется
в виду, что инструмент очень простой,
легко покупаемый и быстро погашаемый.
На американском рынке представлены
коммерческие облигации на любой срок
обращения. В день размещается сотни
эмиссий, объем рынка коммерческих
бумаг составляет миллиарды долларов.
Если рынок биржевых облигаций
в России пойдет по направлению, схожему с путем корпоративных облигаций, когда срок облигаций будет составлять от
6 мес. до года, то потребуется ликвидность, и вторичный рынок будет развиваться. Кстати, сейчас вторичный рынок
биржевых облигаций РБК практически ничем не отличается от рынка обычных рублевых бондов. Думаю, что через год уже
будет понятно, в каком именно направлении будет развиваться российский рынок.
Многое будет зависеть от банков.
Банкиры должны убедиться, что биржевые облигации — надежный инструмент
поддержания ликвидности. Как только
они это поймут, рынок начнет расти. На
американском рынке это давно произошло.
МНЕНИЕ ЭКСПЕРТА
ПРЕИМУЩЕСТВА БИРЖЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ
ДЛЯ ЭМИТЕНТОВ
№ 5 (55)
2008
листинг только ради того, чтобы в дальнейшем привлекать короткие и недорогие
деньги.
Но надо понимать, что включение в
биржевой листинг становится неким фильтром, который способен отсеять «некачественных» эмитентов, так как это достаточно
жесткая процедура, требующая от компании открытости, прозрачности, правильной
отчетности и т. д.
Б. О. Тот факт, что биржевые облигации
не включены в Ломбардный список
Центробанка, как-то сдерживает развитие рынка?
А. К. Да, это так. Когда будет решен вопрос о включении инструментов в Ломбардный список Банка России, рынок
биржевых облигаций получит дополнительный стимул к развитию. Дело в том,
что при разработке законодательства в
части обращения биржевых облигаций
было определено, что этот инструмент может обращаться только на фондовой бирже. А Центральный банк не допущен
к торгам на фондовой бирже. Из-за этого
недоразумения он технически не может
включить биржевые облигации в свой
ломбардный список. Впрочем, насколько
мне известно, представители Федеральной службы по финансовым рынкам в
курсе этой проблемы и готовы обсуждать
возможность внесения изменений в закон «О рынке ценных бумаг» с тем, чтобы
допустить Центробанк к операциям с биржевыми облигациями. Если это произойдет, мы увидим взрывной рост эмиссий
в этом сегменте.
Для этого есть все основания. Во-первых, биржевые облигации выпускают «качественные» эмитенты. Во-вторых, под облигации можно будет получать сверхкороткое финансирование. В условиях кризиса
ликвидности эта бумага будет интересна
очень многим участникам рынка. А для
банковской системы это жизненно необходимый инструмент.
Б. О. Как долго этого ждать?
А. К. Надо сказать, что вопрос о внесении
изменений в законодательство ставился
еще в декабре. Мы надеемся, что к осени
вопрос будет решен. И если все будет хорошо, то мы увидим на этом рынке деньги
13