комментарий к рыночной конъюнктуре

ДЕПАРТАМЕНТ КАЗНАЧЕЙСКИХ ОПЕРАЦИЙ
И ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ
АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОТДЕЛ
КОММЕНТАРИЙ К РЫНОЧНОЙ КОНЪЮНКТУРЕ
Изм. за
день
16.04.2010
Индекс S&P 500
Индекс EMBI+
iTRAXX Xover
Индекс волатильности VIX
LIBOR/OIS (б.п.)
Нефть Urals, долл.за барр.
EUR/USD
UST 2Y, доходность
UST 10Y, доходность
Корзина ЦБ РФ EUR+USD/RUB
USD/RUB NDF 3m IY
USD/RUB NDF 1Y IY
MosPRIME o/n
MosPRIME 3M
1,192
518
396
18.4
8
82.4
1.350
0.96
3.77
33.6
3.9
4.6
3.65
4.4
▼
▼
▼
▲
▼
▼
▼
▼
▼
▼
▼
-
-1.6
-0.2
-1
2.5
0
-2.4
-0.6
-6
-7
-0.1
0
0
-9
0
19.04.2010
Изм. с нач. Изм. за 12
Изм. c
Единица
года
мес.
июл.2007г.
изменения
6.9
43.2
-22.2
%
5.3
23.1
26.1
%
6
-454
149
б.п.
-3.3
-0.5
3.2
%
-2
-83
-2
б.п.
6.8
63.5
10.5
%
-5.7
3.5
-0.9
%
-18
-1
-399
б.п.
-7
92
-136
б.п.
-7.4
-11.6
14.2
-195
-853
13
б.п.
-183
-905
-38
б.п.
220
-543
43
б.п.
-269
-1,152
-36
б.п.
► Математика против порядочности: имеет ли подобная странная дилемма материальное
измерение? Какое отношение это имеет к стоимости активов и уровням доходности? Мы
всегда подозревали, что экономика, рынки и финансы – гуманитарные феномены. Такое
впечатление, что подобные идеи уже стучатся в двери. Кто-то уже придумал термин:
«МОРАЛЬНОЕ БАНКРОТСТВО»
Операция по созданию CDO с тем, чтобы потом зашортить ее с помощью покупки CDS, требует не столько
математики, сколько рыночной находчивости. О таких категориях, как «моральные обязательства» и т.п.,
как представляется, говорить в мире инвестбанкинга вообще смешно: чтобы кто-то выиграл, надо, чтобы
кто-то проиграл. Возможно, проигравшим в конечном итоге окажется бюджет, но это не столь важно:
правила одни для всех. Особенно если не смотреть на несколько шагов вперед, разумеется. Смотреть же
на эти несколько шагов человек, тем более циничный, как и положено инвестбанкиру, не станет, если не
существует механизмов clawback (изъятия уже выданных бонусов). Таковые механизмы не существовали
или, точнее, бездействовали, как минимум, до 2009 г. Однако примечательно и то, что постоянно
функционировать в нормальном режиме без этой самой гуманитарной категории доверия, пусть даже и
основанного на математических упражнениях, рынок вряд ли может.
По новой традиции – цитата из самих себя (19 апреля, краткий обзор валютного рынка):
…На самом деле, случай с GS может и не иметь существенных юридических последствий, но психологически (и, если
угодно, идеологически) вдруг всплывшая информация о предполагаемом совместном «мошенничестве» с г-ном
Полсоном имеет колоссальное значение. Вокруг этого дела вмиг соединились смутно терзавшие рынки и
общественность подозрения о коррупции, нечестной игре, подтасовках, пренебрежении обществом и самим законом
со стороны элиты; наконец, все это – еще одна дискредитация идеи о 100% эффективности рынка. …Как можно
теперь доверять если не всему банковскому и инвестиционному сообществу, то некоторым – и, увы, крупнейшим –
контрагентам?
Если на пике кризиса разлом в доверии прошел между банками, то теперь он может пройти между банками и их
клиентами. Кому-то нравится такая перспектива? И, что любопытно, не задаст ли теперь американский потребитель
следующий вопрос: «А не из-за таких ли «ловкачей» я скоро буду опять платить 3 доллара за галлон бензина?»
Альтернатива: возможно, ничего такого не произойдет: GS и Полсон окажутся единственными виноватыми в кризисе,
а законодатели США твердой рукой быстрее наведут порядок в финансовой сфере под аплодисменты широкой
публики. Хорошо, если бы так и случилось…
КОММЕНТАРИЙ К РЫНОЧНОЙ КОНЪЮНКТУРЕ
19.04.2010
Мнения относительно будущих неприятностей самого успешного инвестиционного банка недавнего прошлого
существенным образом разделились. Некоторые эксперты считают, что проблема непременно получит свое
неблагопритяное развитие, тем более, что она только что перешагнула океан: расследование может продолжиться в
Великобритании, Германии; вновь, разумеется, привлечено внимание к взаимоотношениям GS и Греции.
Доходность греческой 10-летки поднялась с 6% 13 апреля до 8%. А Гордон Браун как раз и упомянут Bloomberg как
автор термина «моральное банкротство» (moral bankruptcy).
Другая часть экспертов считает, что GS докажет свою непричастность, но, вероятно, будет избран (а, точнее,
видимо, уже избран) на роль козла отпущения для обозленного общественного мнения. Повторимся: лучше уж пусть
пострадает один из участников рынка, чем зараженным окажется весь рынок. Чего нельзя, конечно, исключать, т.к.
ситуация очень и очень своеобразная. С одной стороны, речь идет о неком вполне изолированном случае, хотя и не
новом. С другой стороны, как нам представляется, речь на известном накале, который присутствует в западном
обществе, может зайти о новом, специфическом подрыве рыночного доверия. Причем – о подрыве доверия к, если
можно так выразиться, основным проводникам антикризисных мер и «организаторам» самого важного рыночного
явления 2009 г. (если оставить в стороне бурную активность КНР) – годичного ралли финансовых автивов. На
подозреваемых, к тому же, распространялась и немалая бюджетная помощь…
Впрочем, если рынок и окажется в какой-то степени пораженным новым «идеологическим» кризисом, то, вообще-то,
отчасти и поделом, а переоценка некоторых «околорыночных» ценностей может пойти на благое дело
строительства новой финансовой парадигмы, которое начинается как раз сейчас. Вдобавок, это строительство
может быть теперь ускорено: законодатели будут «поворачиваться» быстрее, а почва под ногами лоббистов
перестает быть на 100% надежной. Еще одним важным уроком, вероятно, станет и более внимательное отношение
к рискам, что тоже немало.
Что мы имеем в виду под финансовыми парадигмами? Схема из собственной презентации:
История – предтеча скандала. Речь идет о хедж-фонде Magnetar, удивительно откровенно названном термином,
обозначающим магнитное поле умирающей звезды. Пик деятельности фонда пришелся на времена,
наступившие после пика ипотечного рынка, достигнутого в 2005 г. Magnetar в течение 2006-2007 гг., по сути,
спасал от более раннего наступления кризиса рынок RMBS, а именно CDO, выкупая на себя младшие транши,
mezzanine и, особенно, equity, вновь создаваемых облигаций, которые без его покупок просто не были бы
упакованы. Дело в том, что рынок CDO на фоне растущих рисков в ипотечной сфере шел тогда к потере
ликвидности, и покупки Magnetar’ом самых рискованных траншей в новых выпусках позволяли этим выпускам
все же продаваться целиком.
Суть бизнеса, согласно http://www.propublica.org, была в том, что представители Magnetar давили на
независимые компании, которые обычно создавали список бумаг для упаковки в CDO (некоторые из этих
компаний, впрочем, оказались сомнительными с точки зрения методов ведения дел) с целью заставить их
КОММЕНТАРИЙ К РЫНОЧНОЙ КОНЪЮНКТУРЕ
19.04.2010
включить в список наиболее рискованные активы. Затем успешно продаваемые облигации шортились
Magnetar’ом.
Когда в 2007 г. разразился кризис subprime, Magnetar все же «завис» с бумагами низких траншей почти на 1
млрд.долл. (при участии Magnetar’а выпускались очень большие CDO – иногда более 1.5 млрд.долл.) Однако он
успешно переупаковал их в CDO squared (CDO из CDO) и заложил их в таком виде банку Mizuho (см.
http://www.propublica.org/feature/magnetars-exit-a-deal-so-bad-even-a-credit-rating-agency-balked). Рейтинговые
агентства, кроме Moody’s, отрейтинговали значительную часть этого продукта на уровне ААА. Когда через
полгода CDO squared под названием Tigris была объявлена дефолтной, требования Mizuho могли
распространяться только на активы из состава CDO, т.е. на низкие транши других CDO, и облигация в итоге
была просто списана банком. Для сведения: пока законодательных зацепок для подачи в суд на Magnetar SEC
не нашла – в отличие от GS. Однако случай Magnetar очень наглядно показывает, что даже примерно наказать
GS для SEC будет непросто. А на рынке, кстати, до сих пор схему Magnetar считают «элегантной»…
Что касается второй темы дня – событий вокруг рынка жилья в Китае, где власти вот уже несколько месяцев
пытаются его охладить, то ее значение для внешних рынков, финансовых и сырьевых, вероятно, было сегодня
преувеличено. Ранее в этом году Китай уже запретил госкомпаниям играть на рынке жилья, если это не относится к
их основному бизнесу. Теперь власти КНР подняли начальные взносы по ипотеке до 30% для первой покупки и до
50%, скажем так, для покупок в целях «улучшения жилищных условий», а также подняли ставки по ипотеке путем
установления нового директивного минимума для покупателей второго жилья. Но ничего особенного в этом шаге,
вообще-то, нет. В 2009 г. Китай уже «проколол» пузырь на рынке акций (без катастрофических, как мы знаем,
последствий для иных рынков), теперь же, когда экономический рост в стране достиг почти 12% (отчасти из-за
низкой базы сравнения, конечно), власти пытаются охладить и рынок жилья. К слову, рынка деривативов в
континентальном Китае практически нет.
При этом заметим, что помимо запретительных мер власти собираются в целях снижения стоимости недвижимости
построить миллионы квадратных метров жилья в бедных районах. Так или иначе, но к состоянию ликвидности
китайских игроков сырьевого рынка происходящее прямого отношения не имеет. А вот подмечаемое наблюдателями
замедление роста экономики квартал к кварталу может иметь эффект на рынки, но никак не немедленный.
Из неприятных новостей последнего времени: рост обращений за
первичными пособиями по безработице. Цифра неожиданно
заметно выбивается из позитивного тренда, который и так
выглядит в последние месяцы ослабевшим, и заставляет еще раз
задать вопрос: откуда же происходит довольно быстрое
восстановление конечного спроса, которое охотно подмечают
наблюдатели?
Розничные продажи в номинальном выражении (зеленая линия) и
месяц к месяцу (черная); последние данные еще не включены в
график. Тот самый случай, когда график динамики сам по себе не
дает полной и адекватной картины. Как бы то ни было, даже такое,
на первый взгляд, бурное восстановление продаж делает их
страшно далекими от прерванного в 2008 г. тренда. А если еще и
применить должный дефлятор, отклонение будет еще немного
более заметным.
Источник: Reuters, СБРФ
Источник: Reuters, СБРФ
КОММЕНТАРИЙ К РЫНОЧНОЙ КОНЪЮНКТУРЕ
19.04.2010
Парадокс за парадоксом: черным – доверие потребителей
Conference Board, красным – динамика розничных продаж месяц к
месяцу. Такой сильной раскорреляции ранее не наблюдалось.
Потребительское доверие могло опережать продажи, что с точки
здравого смысла не очень удивляет, но чтобы наоборот…
Вразумительного объяснения новому буму потребительской
активности у иностранных коллег мы не нашли, и лишь
подозреваем, что он сосредоточен в определенных социальных
слоях, выигравших прежде всего от годичного бума на фин.рынках.
Инфляция в США год к году: явление, которое мы не можем обойти
вниманием из-за нового падения базовой инфляции (красная
линия) на очень низкий уровень, который в годовом выражении
оказался негативным. Странные и необычайно противоречивые
данные относительно состояния экономики говорят нам самое
важное: не стоит рассчитывать еще долгое, долгое время на
изменение политики ФРС.
Источник: Reuters, СБРФ
Источник: Reuters, СБРФ
Разница в ставках между США и ЕЗ (красным) и курс EUR/USD
(зеленым). Пока сильного роста доходностей в США не ждем, вряд
ли стоит ждать и стремительного роста доллара. Только уж очень
сильное бегство от рисков, пожалуй, может подвигнуть его сегодня
к 1.30 – 1.31 за евро.
График для завершения обзора: что делает цена на сталь на таком
уровне? Не пора ли Китаю – после борьбы с пузырями в
недвижимости – обратить внимание и на этот рынок? ☺ Или это
опять он – очередной “carry trade” с долларом?
Источник: Reuters, СБРФ
Источник: Reuters, СБРФ
Ежедневные комментарии к событиям на валютном рынке можно прочесть в нашем обзоре «Глобальный взгляд.»
КОММЕНТАРИЙ К РЫНОЧНОЙ КОНЪЮНКТУРЕ
19.04.2010
Отказ от ответственности
Данные, приведенные в настоящем документе, не являются рекомендацией о вложении денег. Информация предоставлена
исключительно в ознакомительных целях. Любая информация, представленная в настоящем документе, носит
ознакомительный характер и не является предложением, просьбой, требованием или рекомендацией к покупке, продаже, или
предоставлению (прямому или косвенному) ценных бумаг или их производных. Продажа или покупка ценных бумаг не может
осуществляться на основании информации, изложенной в настоящем документе, и указанных на нем цен. Информация в
настоящем документе не может быть использована в основе какого-либо юридически связывающего обязательства или
соглашения, включая, но не ограничиваясь обязательством по обновлению данной информации. Банк вправе в любое время и
без уведомления изменять информацию и сведения, приведенные в настоящем документе. Информация в настоящем документе
не может воспроизводиться, распространяться или издаваться любым информируемым лицом в целях какого-либо
предложения, мотива, требования или рекомендации к подписке, покупке или продаже любых ценных бумаг или их
производных. Будет считаться, что каждый, получивший информацию, провел свое собственное исследование и дал ей свою
собственную оценку. Сбербанк России не берет на себя никакой ответственности за любые прямые или косвенные убытки,
затраты или ущерб, понесенные в связи с использованием информации, размещенной в настоящем документе, включая
представленные данные. Информация также не может быть рассмотрена в качестве рекомендации по определенной
инвестиционной политике или в качестве любой другой рекомендации.
 2010, ОАО Сбербанк. Без разрешения Сбербанка запрещается воспроизводить, адаптировать, передавать по различным каналам, транслировать в
эфир, доводить до общего сведения, публично показывать, преобразовывать в цифровую форму, синтезировать, опубликовывать, модифицировать,
усовершенствовать, адаптировать, переводить на другие языки, использовать с другими произведениями, рекламировать, распространять,
сублицензировать, продавать, сдавать в аренду, включать в каталоги, создавать резервные копии, архивировать, включать в базы данных и давать право
доступа.
Департамент казначейских операций и финансовых рынков
Аналитический отдел
Начальник отдела
Кащеев Николай Игоревич
Тел.: (495) 957-58-82
Внутр.: 20-551
[email protected]
Рынок облигаций
Рачков Роман Владиславович
Тел.: (495) 957-58-14
Внутр.: 12-551
[email protected]
Ермак Александр Леонидович
Тел.: (495) 957-58-14
Локтюхов Евгений Александрович
Тел.: (495) 957-58-82
Внутр.: 13-551
[email protected]
Перелыгина Евгения Михайловна
Тел.: (495) 957-58-82
Внутр.: 18-551
[email protected]
Сергиенко Алексей Александрович
Тел.: (495) 957-58-82
Внутр.: 32-034
Фролов Илья Геннадьевич
Тел.: (495) 957-58-82
Внутр.: 25-551
Рынок акций