Пояснительная записка к финансовой модели оценки

Пояснительная записка к финансовой модели оценки
инвестиционного проекта по строительству объектов
общественной инфраструктуры в рамках реализации
проекта ГЧП
ОБЩИЕ ПРЕДПОСЫЛКИ МОДЕЛИ
Целью подготовки настоящей модели являлась разработка инструментария для
моделирования условий и результатов реализации проектов по строительству объектов
общественной инфраструктуры, предусматривающих использование инструментов
государственно-частного партнерства.
Модель не привязана к проекту строительства какого-либо конкретного объекта
общественной инфраструктуры и, таким образом, может быть использована для всей
совокупности проектов, рассматриваемых ВЭБ в качестве потенциально приемлемых для
финансирования в рамках программы привлечения частных инвестиций в работы по
строительству объектов общественной инфраструктуры.
Модель основана на предположении о том, что вне зависимости от проекта, его реализация
будет осуществляться по следующей схеме:
1) компания-инвестор за счет привлечения заемного финансирования организует процесс
строительства, нанимая в качестве подрядчиков строительные, проектировочные и другие
компании;
2) после завершения строительства компания ставит созданные капитальные активы на
баланс и сдаёт их в аренду муниципалитету (или определенному муниципалитетом
арендатору) на период до завершения проекта;
3) муниципалитет (определенный им арендатор) берет на себя все расходы, связанные с
эксплуатацией объекта; косвенные затраты компании не учитываются при оценке
финансовой эффективности проекта, таким образом, предполагается, что в операционном
периоде компания получает арендные платежи и не несёт никаких расходов, кроме
налоговых;
4) по окончанию проекта компания передаёт капитальные активы муниципалитету, при этом
компания не получает терминального платежа, то есть схема реализации проекта
предполагает, что капитальные затраты инвестора должны быть покрыты за счёт арендных
платежей.
Прогнозный период в модели покрывает всю протяжённость реализации проекта,
постпрогнозный период не рассматривается.
Модель реализована средствами Microsoft Excel 2003 и представляет собой один файл
формата *.xls.
Модель состоит из 8 блоков, каждый блок размещен на отдельном листе файла.
Ниже представлено краткое описание каждого блока модели.
1
ОПИСАНИЕ СОСТАВНЫХ ЧАСТЕЙ МОДЕЛИ
Блок 1. Предпосылки (Лист Inputs).
В данном блоке вводятся все параметры, признаваемые для модели экзогенными, а так же
рассчитываются некоторые вспомогательные показатели.
1.1. Налоги
Ставки налогов являются задаваемыми параметрами (экзогенными величинами). В модели
используются ставки НДС, налога на прибыль, налога на имущества и единого социального
налога.
1.2. Инфляция
Инфляция в модели задаётся через параметр темпа роста цен, который задаётся экзогенно
для каждого из 10 финансовых годов прогнозного периода. Темпы инфляции задаются
отдельно для доходов, операционных расходов, заработной платы и капитальных вложений.
1.3. Индекс инфляции
Индекс инфляции – коэффициент, показывающий соотношение цен 0-го периода с ценами
рассматриваемого квартала. Он рассчитывается на основании заданного ранее темпа
инфляции, согласно формуле:
1
К
4
инф i = (1 +`) × К инф (i -1) ,
где
К
инф i
- коэффициент инфляции i-того периода,
t инф i - темп инфляции в i-тый период. Опять индексы не читаются
Коэффициент рассчитывается отдельно для каждой из категорий по которой вводится
прогноз темпов инфляции. (доходов, операционных расходов, заработной платы и
капитальных вложений)
1.4. CAPEX (Капитальные затраты)
При фиксированном перечне затратных статей в качестве вводимых параметров в данном
разделе стоит рассматривать:
количество и цену услуг, товаров на потребление которых идут инвестиции,
схему оплаты товаров услуг 1 ,
доля аванса в общей сумме затрат по данному пункту,
периоды начала и окончания инвестиций в данный вид капитала.
В случае если изменяется структура затрат, для новых позиций должен быть определен
соответствующий ей срок амортизации. В данном разделе все цены указываются с НДС.
1.5. Операционные параметры
1
В модели предусмотрены две схемы оплаты: 1 – равномерными долями на протяжении всех периодов пока
осуществляются затраты по данному пункту капитальных затрат, 2 – авансом, при этом предполагается что
часть суммы (вводимая отдельно в случае выбора этой съемы) уплачивается в первый период, а остальная сума
в последний период в который осуществляются инвестиции по данному пункту.
2
В данном разделе вводится размер арендных платежей, начальный и конечные периоды их
выплаты (включая НДС). Также в данном разделе вводятся целевые показатели
оборачиваемости дебиторской задолженности и задолженности перед бюджетом (в днях).
1.6. Финансовые параметры
1.6.1. Параметры кредитования
Экзогенно указывается ставка кредитования, протяжённость льготных периодов по уплате
процентов и основной суммы долга в периодах (кварталах), периодичность выплат (раз в
сколько кварталов производятся платежи по возврату кредитов).
1.6.2. Параметры оценки проекта
В данном разделе вводятся показатели, необходимые для определения ставки
дисконтирования при расчете приведенной стоимости проекта: безрисковая ставка процента,
размер рыночной премия за риск, премия за становой риск, коэффициент Бета, характерный
для рассматриваемой отрасли. При оценке инвестиционных проектов и в использовании
результатов расчётной модели в бизнес планах необходимо аргументировать причину
выбора того или иного значения этих показателей и приводить ссылки на авторитетные
источники. Это связанно с тем, что итоговые результаты расчёта приведённой стоимости
проекта очень чувствительны к данным экзогенным величинам.
Блок 2. Капитальные затраты (Лист CAPEX)
В данном блоке рассчитывается распределение капитальных затрат во времени, а так же
рассчитывается амортизация и балансовая стоимость капитальных активов для
операционного периода проекта.
2.1. CAPEX. Капитальные затраты
На основе экзогенно заданных параметров затрат производится расчёт капитальных
вложений для каждого из инвестиционных периодов на основании первоначального объема
затрат, сроков их осуществления и прогноза темпов инфляции для капитальных затрат.
Затраты по каждой из позиций затраты рассчитываются без НДС. НДС рассчитывается
отдельно в сумме для каждого инвестиционного периода.
2.2. Ввод зданий и оборудования
Рассчитывается балансовая стоимость капитальных активов в момент их постановки на
баланс в начале операционного периода. За момент начала операционного периода
принимается первый период после осуществления последних капитальных затрат.
2.3. Амортизация
В модели предполагается, что все капитальные активы капитализируются по линейному
методу. Соответственно, амортизация в каждый финансовый период рассчитывается как
балансовая стоимость актива, разделенная на количество периодов, за которые он должен
быть амортизирован (этот параметр вводится экзогенно).
2.4. Балансовая стоимость основных средств
Балансовая стоимость всех капитальных активов рассчитывается для каждого периода как
балансовая стоимость при вводе в эксплуатацию за вычетом накопленного потока
амортизации.
3
Блок 3. Операционные потоки (Лист Operations)
В данном блоке производится расчёт всех основных операционных потоков по финансовым
периодам.
3.1. Доходы
В данном разделе рассчитывается объём доходов от арендных платежей по периодам на
основании введённых экзогенно значений, периодичности и сроков осуществления
платежей, а так же заданных темпов инфляции.
3.2. Расходы (налоги)
В данном разделе ведётся расчёт налоговых баз, налоговых вычетов, а так же объёмов
расчётов с бюджетом по периодам.
3.2.1. ЕСН
Рассчитывается на основании базы оплаты труда и ставки по ЕСН – в данной версии модели
этот параметр всегда равен 0.
3.2.2. Налог на имущество
Рассчитывается как произведение балансовой стоимости капитальных активов на каждый
финансовый период и ставки налога.
3.2.3. НДС
Отдельно рассматриваются НДС по расходам, принимаемый к зачёту и понижающий сумму
НДС к выплате в бюджет, и НДС по доходам, подлежащий выплате в бюджет. При
превосходстве НДС по расходам над НДС по доходам разность принимается к вычету в
следующих периодах.
3.2.4. Налог на прибыль
За налоговую базу принимается прибыль после уплаты процентов в данный финансовый
период, рассчитанная в отчёте о прибылях и убытках. В случае, когда компания в
рассматриваемом периоде понесла убыток, налоговая база принимается равной 0, а объём
убытка используется как вычет, понижающий налоговую базу в следующих периодах, в
случае получения положительной прибыли. После определения налоговой базы как разности
полученной прибыли и накопленных вычетов, сумма выплаты в бюджет рассчитывается
перемножением полученного значения параметра на введённую экзогенно ставку налога.
3.3. Оборотный капитал
В этом разделе рассчитываются различные параметры оборотного капитала, которые
необходимо будет учесть в отчётных документах.
3.3.1. Дебиторская задолженность
Рассчитывается как объем поступлений за данный период в пересчёте на количество дней,
экзогенно указанных как длительность оборота дебиторской задолженности.
3.3.2. Задолженность по расчётам с бюджетом и внебюджетными фондами
Рассчитывается как сумма необходимых платежей в бюджет по всем видам налогов за
данный период в пересчёте на количество дней, экзогенно указанных как длительность
оборота задолженности перед бюджетом.
3.3.3. Чистый оборотный капитал
4
Рассчитывается как разность между оборотными активами и краткосрочными пассивами. В
данном случае это соответствует разности между дебиторской задолженностью и
задолженностью перед бюджетами и внебюджетными фондами.
Блок 4. Финансовые активы (лист FA)
В данном блоке ведётся расчёт потребности в привлечении дополнительного
финансирования, задаётся структура источников привлечения дополнительного
финансирования, рассчитываются платежи по выплате процентов по кредитам, а так же
выплатам по основной сумме кредитов.
4.1. Дефицит денежных средств
В данном разделе оценивается дефицит наличных средств по инвестиционной, финансовой и
операционной деятельности. В итоге получается суммарный дефицит средств для каждого
финансового периода, и задаются источники его финансирования.
4.1.1. Дефицит средств от операционной деятельности
Принимается равным результирующему потоку средств от операционной деятельности в
отчёте о движении денежных средств, если он принимает отрицательное значение.
4.1.2. Дефицит средств от инвестиционной деятельност.
Для целей данной модели принимается равным сумме капитальных затрат данного периода с
учётом НДС.
4.1.3. Дефицит средств от финансовой деятельности
Рассчитывается только для льготного периода по уплате процентов и основной суммы
кредита как сумма начисленных, но не уплаченных за все предыдущие периоды процентов, и
процентов, которые были начислены в данном периоде на сумму задолженности на конец
предыдущего периода.
Модель не покрывает ситуации возможного дефицита денежных средств, вызванного
недостаточности денежного потока от операционной деятельности для покрытия затрат по
процентным выплатам и плановому возврату суммы кредита. В связи с этим, при
использовании несбалансированных исходных параметров проекта возможно появление
отрицательных значений накопленных денежных средств в отчете о движении денежных
средств. Такой результата в общем случае это является свидетельством нежизнеспособности
проекта при данных параметрах, однако если такие дефициты являются краткосрочными
компания может рассмотреть возможность привлечения дополнительных кредитных средств,
что не должно существенно сказаться на финансовом результате проекта.
4.1.4. Покрытие дефицита за счёт собственных средств
В модели предполагается, что возникающий в каждом периоде дефицит может быть покрыт
за счёт либо собственных, либо заёмных средств. В данном пункте необходимо ввести ту
сумму собственных средств, которая будет инвестирована в покрытие дефицита.
4.1.5. Покрытие дефицита за счёт заёмных средств
Определяется сумма кредитования, которую необходимо привлечь в данном периоде, чтобы
покрыть часть дефицита, не покрытую вложением собственных средств. Рассчитывается как
разность суммарного дефицита денежных средств в данном периоде и суммы основных
средств, инвестированных в его покрытие.
4.2. Заёмное финансирование
5
В данном разделе рассчитываются платежи по обслуживанию долга.
4.2.1. Поступление кредитов
Поступление кредитов приравнено к покрытию дефицита за счёт заёмных средств.
4.2.2. Начисление процентов
Рассчитывается как суммарная задолженность на конец прошлого периода, умноженная на
экзогенно заданную ставку процента.
4.2.3. Погашение основной суммы долга
Рассчитывается исходя из предпосылки о погашении основной суммы долга равными
долями с момента окончания льготного периода (протяженность которого задана экзогенно)
до момента окончания проекта.
4.2.4. Выплата процентов
В льготный период равна 0, в остальные периоды равна сумме процентных платежей,
начисленных в этот период, и процентных платежей, не выплаченных за предыдущие
периоды, делённой на количество периодов до момента окончательного погашения кредита.
4.2.5. Задолженность по основной сумме на конец периода
Рассчитывается как сумма всех привлёчённых кредитов за вычетом всех выплат по основной
сумме долга.
4.2.6. Задолженность на конец периода
Рассчитывается как сумма задолженности по основной сумме долга и сумма начисленных,
но неуплаченных процентов за все предшествующие периоды.
Блок 5. Отчёт о прибылях и убытках
Составлен в соответствии с российскими правилами бухгалтерского учёта на основании
результатов разделов 1-4.
Блок 6. Отчёт о движении денежных средств
Составлен в соответствии с российскими правилами бухгалтерского учёта на основании
результатов разделов 1-5. При подготовки отчёта использовался прямой метод учёта
движения денежных средств.
Для аналитических целей в отчёт добавлен показатель сводный денежный поток для
обслуживания долга, который отражает суммарный денежный поток за период по всем
видам деятельности за исключением уплаты процентов.
Блок 7. Балансовый отчёт
Составлен в соответствии с Российскими правилами бухгалтерского учёта на основании
результатов разделов 1-6.
Блок 8. Дисконтированный денежный поток
6
В данном блоке определяется ставка дисконтирования, рассчитываются денежные потоки по
периодам, производится их дисконтирование и оценка показателя чистой приведённой
стоимости проекта.
8.1. Доходность собственного капитала
Оценивается на основании следующих экзогенно введённых параметров:
• безрисковая ставка процента,
• размер рыночной премия за риск,
• премия за становой риск,
• коэффициент Бета, характерный для рассматриваемой отрасли.
В модели предполагается, что эти показатели неизменны на всём протяжении проекта
(прогнозного периода).
Расчёт ведётся по формуле модели CAPM:
R = R f + β × RP + Pcountry
,
где
R- требуемая доходность собственного капитала,
Rf
- безрисковая ставка процента,
β - коэффициент Бета для данной отрасли,
RP - премия за рыночный риск,
Pcountry
- дополнительная становая премия за риск.
8.2. WACC (Взвешенная средняя доходность капитала)
8.2.1. Доля собственного капитала
Рассчитывается на основании результатов сведения правой части бухгалтерского баланса как
отношение собственных и заёмных средств.
8.2.2. Доля заёмного капитала
Рассчитывается как 100%- доля собственного капитала.
8.2.3. Ставка дисконтирования годовая
Рассчитывается по формуле WACC:
WACCi =
Ei
Di
× RE +
× RD
Ei + Di
Di + Ei
,
где
WACC – средневзвешенная требуемая доходность по собственному и заёмному капиталу iтого периода,
Ei – собственный капитал i-того периода,
Di - заёмный капитал i-того периода,
RE - Требуемая доходность по собственному капиталу,
7
RD - ставка процента по кредитам.
8.2.4. Ставка дисконтирования квартальная
Рассчитывается по формуле
Rqi = 4 (1 + WACCi ) − 1
,
где
Rqi - квартальная ставка дисконтирования i-того периода,
WACCi – средневзвешенная требуемая доходность по собственному и заёмному капиталу iтого периода.
8.2.5. Коэффициент дисконтирования
Рассчитывается как
DR =
1
1 + Rqi
,
где
DR - коэффициент дисконтирования,
Rqi - квартальная ставка дисконтирования i-того периода.
8.3. NPV. Чистая приведённая стоимость проекта
Рассчитывается как сумма денежных потоков от инвестиционной и операционной
деятельности полученных при составлении отчёта о движении денежных средств за
соответствующий период скорректированных на коэффициент дисконтирования
соответствующего периода.
Таким образом для оценки денежных потоков используется формула Free Cash Flow являющаяся индикатором денежных средств свободных для реинвестирования в другие
проекты или для выплат в виде дивидендов, в показатель не включаются средства
необходимые для реинвестирования в рамках рассматриваемого проекта в целях его
развития.
8.4. DPDP. Дисконтированный срок окупаемости проекта
Показатель позволяет оценить в какой момент времени накопленный дисконтированный
денежный поток в модели достигнет положительно го значения. Расчёт осуществляется в два
этапа: на первом этапе определяется период в который значение накопленного
дисконтированного потока впервые превышает ноль, затем рассчитывается в какой момент
времени внутри этого периода происходит достижение целевого значения. Для этого
производится расчёт согласно следующей формуле:
ДП =
CFi − CFНi
,
CFi
Где
i - период в который накопленный дисконтированный денежный поток достигает
положительного значения,
8
ДП – доля периода i, от начала периода до момента, когда достигается нулевое значение
накопленного дисконтированного денежного потока.,
CFi - Дисконтированный денежный поток за период i.
CFНi - Накопленный денежный поток на конец периода i.
8.5. IRR. Внутренняя норма доходности проекта
Показатель, показывающий, при каком значении требуемой доходности полученный ряд
денежных потоков за все периоды реализации проекта позволит достигнуть нулевого
значения NPV.
9