Пластинин А.В. Бизнес-план: Экономическая оценка инвестиций

Федеральное агентство по образованию
Архангельский государственный технический университет
Институт экономики, финансов и бизнеса
БИЗНЕС-ПЛАН:
ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ЭФФЕКТИВНОСТЬ
ИНВЕСТИЦИЙ
Учебное пособие
Архангельск
2007г.
Рассмотрены и рекомендованы к изданию методической комиссией
Института экономики, финансов, бизнеса
Архангельского государственного технического университета
«30» января 2007г.
Автор:
А.В. Пластинин д.э.н., профессор
Рецензент:
А.В. Сметанин, директор Архангельского филиала
Всероссийского заочного финансово-экономического института,
д. э. н., профессор
УДК 630.79
Пластинин А.В. Бизнес-план: Экономическая оценка инвестиций Архангельск: Изд-во АГТУ, 2007. - 93 с.
Учебное пособие освещает вопросы разработки бизнес-планов и оценки
экономической эффективности инвестиций. В нем раскрыты принципы
оценки эффективности инвестиций, описаны основные экономические
показатели, приведено типовое содержание бизнес-плана и основные
расчетные таблицы. Работа содержит также методические указания к
проведению практических занятий и кейс-стадий.
Учебное пособие предназначено для студентов дневной и заочной форм
обучения, обучающихся по специальностям 080105.65 «Финансы и кредит»,
080102.65 «Экономика и управление на предприятии (по отраслям)»,
080107.65 «Менеджмент организации», а также для слушателей спецкурсов.
Учебное пособие выполнено на кафедре менеджмента.
Рис.23. Табл.22. Библиогр. 13 назв.
© Архангельский государственный
технический университет, 2007
Содержание
1. Введение
4
2. Курс лекций:
5
Тема 1. Глоссарий: бизнес-план, инвестиции, экономическая эф5
фективность
Тема 2. Советский опыт оценки экономической эффективности
12
инвестиций (капитальных вложений); краткий исторический экскурс
Тема 3. Рыночные подходы к оценке эффективности инвести19
ций: компондирование и дисконтирование.
Тема 4. NPV - важнейший показатель эффективности инвести24
ций.
Тема 5. Выбор норматива дисконтирования (Е)
26
Тема 6. IRR - важнейший показатель эффективности инвестиций. 30
Тема 7. Срок окупаемости - важнейший показатель эффективно- 35
сти инвестиций.
Тема 8. Система показателей экономической эффективности ин41
вестиций
Тема 9. Типовой состав бизнес-плана; методики разработки.
44
Тема 10. Денежные потоки в бизнес-плане (инвестиции, реализа- 50
ция, себестоимость).
Тема 11. Денежный поток источников возврата инвестиций.
58
Тема 12. Анализ рисков и чувствительности инвестиционного
64
проекта.
Тема 13. Финансовая стратегия реализации проекта.
69
3. Приложения
76
3.1. Типовые задания к практическим занятиям
76
3.2. Тест
78
3.3. Примерный перечень экзаменационных вопросов
81
3.4. Кейс - стадии «Бизнес-план организации лесопильного про82
изводетва».
4. Список литературы
91
3
ВВЕДЕНИЕ
Вопросы оценки экономической эффективности инвестиций находят от­
ражение в ряде учебных курсов для студентов экономических специальностей.
Автор в течении нескольких лет читал экономические дисциплины «Инвести­
ционный менеджмент» (080507.65), «Экономическая оценка инвестиций»
(080502.65), «Инвестиций» (0800105.65), а также для спецкурсам по вопросам
бизнес - планирования, разработки инвестиционных проектов. При всех имею­
щихся различиях, в содержании выше перечисленных курсов и дисциплин есть
одна общая центральная тема интересная как для студентов, так и для начи­
нающих предпринимателей, открывающих свой бизнес.
Это тема оценки экономической эффективности инвестиций в рамках
разработки бизнес - планов. Именно этой теме и посвящено данное учебное по­
собие. С точки зрения объекта исследования в работе рассматриваются вопросы
реальных, прямых инвестиций, и не рассматриваются вопросы портфельных
инвестиций в ценные бумаги.
Автор много лет по заказам предпринимателей сам и с партнерами, раз­
рабатывал бизнес - планы и искренне надеется, что данное учебное пособие
поможет его читателям овладеть как теоретическими, так и практическими на­
выками разработки бизнес-планов и оценки экономической эффективности ин­
вестиций, и они никогда не окажутся в ситуации, описанной в Евангелии от
Луки (глава 14). «... Кто из вас, желая построить башню, не сядет прежде и не
вычислит издержек, имеет ли он, что нужно для совершения ее, дабы, когда по­
ложит и не возможет совершить, все видящее не стали смеяться над ним, гово­
ря: этот человек начал строить и не мог окончить?»
4
ТЕМА№1
Глоссарий: бизнес-план, инвестиции, экономическая эффективность
1. Бизнес-план.
как
«... Для того, чтобы управлять, нужно,
никак, иметь точный план на некоторый,
хоть сколько - нибудь приличный срок»
М Булгаков «Мастер и Маргарита»
х
Термин бизнес-план в нашем российском обиходе появился в начале 90
годов прошлого века в период перехода к рыночной экономике. Характерную
историю мне пришлось услышать в то время от одного из моих заказчиков,
инициаторов проекта строительства завода по производству разовых шприцев в
Архангельске. Вращаясь в Москве во властных кабинетах в поисках инвести­
ций, наш земляк заметил, что касательно одного предмета люди разных поко­
лений задавали вопрос по разному; опытные чиновники «старого» уклада
спрашивали: «Есть ли у Вас ТЭО?», а молодое поколение потенциальных ин­
весторов и кредиторов интересовалось: «Разработан ли бизнес-план?».
Сам термин «бизнес - план» переводится на русский язык довольно легко.
«Бизнес» (business) - дело; слово «план» - в пояснениях не нуждается; таким
образом, словосочетание «бизнес-план» - можно перевести как - «План (како­
го-то) дела». Однако в те же 90° годы одновременно в русский язык из стран с
развитой рыночной экономикой пришло еще ряд терминов, явления близкие по
смыслу к «бизнес-плану»; в частности такие как: «инвестиционный проект»
(ИП), Feasibility Study (FS) и другие. Различия между этими терминами строго
не закреплены, но опытный в данной сфере знаний человек интуитивно их раз­
личает.
Если мы рассматриваем вопрос строительства крупного экономического
объекта: нового завода, фабрики, дороги, моста, крупного судна и т.п. - то бо­
лее уместен термин - «инвестиционный проект». Термин «бизнес-план» боль­
ше подходит для объектов малого и среднего бизнеса: магазин, бензозаправка,
кафе, ателье, мастерская и т.п. Англоязычный термин «Feasibility Stady» молено
перевести на русский как «изучение возможностей» - такой документ разраба­
тывают сами или заказывают в консалтинговых фирмах для себя уже дейст­
вующие предприятия, чтобы понять и оценить направления и масштабы своего
будущего на рынках каких-либо товаров или услуг.
5
х
Когда Соломбальский ЦБК в первой половине 90 годов оценивал пер­
спективы своего развития, финская консалтинговая фирма подготовила для
комбината документ (план) именно под таким названием ((Feasibility Stady».
На начальном этапе разработки проекта подобный документ может назы­
ваться «Рге-Feasibility Study», т.е. предварительный Feasibility Stady. Известная
консалтинговая компания, разрабатывающая в самом начале 90 годов страте­
гический план развития лесного комплекса Архангельской области назвала
свой продукт «Master plan».
Используется до сих пор в обыденной практике и, в общем - то устарев­
шее название - «технико-экономическое обоснование (ТЭО)».
На наш взгляд, самым общим и емким из предложенных терминов явля­
ется бизнес-план; выбор другого названия зависит от того, насколько точно
инициаторы каждого конкретного проекта хотят отметить его содержание и на­
значение.
Общее название
Конкретное название
- бизнес - план
- инвестиционный проект
- Feasibility Study
БИЗНЕС - ПЛАН
- технико-экономическое
обоснование (ТЭО)
- план внешнего управления
- другие названия
Вместе с тем, для масштабных проектов используется и сочетается «биз­
нес-план инвестиционного проекта» (например, в Законе об инвестиционной
деятельности ...) [ ].
Любой предприниматель, менеджер, директор, задумавший реализовать
какую - либо бизнес-идею, должен иметь разработанный бизнес-план (БП).
Бизнес-план - это рабочий документ и инструмент, с помощью которого
привлекаются деньги и объединяются усилия разных лиц для реализации заду­
манных проектов. Бизнес-план разрабатывают или сами инициаторы проекта
или нанятые со стороны специалисты. Основные адресаты бизнес-плана это:
потенциальные инвесторы, акционеры, кредиторы, органы власти. Каким обра­
зом с бизнес-планом работает достаточно большой круг людей; для самого об­
щего их обозначения используем термин «лицо, принимающее решение» ЛИР.
В хорошо разработанном бизнес-плане ЛПР ставят вопросы и находят от­
веты на вопросы типа:
- в чем заключается бизнес-идея?
х
6
- кто инициаторы проекта (имя, возраст, образование, опыт, капитал и
ДР-)?
- что будет производиться и продаваться (товар, услуга)?
- на каких рынках это будет продаваться (место, объемы, цены, дилеры,
упаковка, обслуживание, условия расчетов и др.)?
- сколько всего инвестиций надо для реализации проекта?
- какова финансовая стратегия проекта (собственный, привлеченный, за­
емный капитал)?
- каковы денежные потоки инвестиций, продаж, текущих затрат, аморти­
зации, налогов, прибыли?
- какова экономическая эффективность инвестиций (NPV, TRR, Paybaek
period и др.)?
- каковы риски и чувствительность проекта при изменении ключевых
факторов и условий?
2. Инвестиции.
х
Термин «инвестиции» в российском обиходе также появился в начале 90
годов. До этого времени мы пользовались термином «капитальные вложения»,
под которыми понимали денежные средства, направляемые на расширенное
воспроизводство основных фондов: зданий, сооружений, оборудования и др.
Введение термина «инвестиции», в какой - то мере было обусловлено са­
мим фактом перехода к рыночной экономике. Происхождение слова «инвести­
ции» довольно прозрачно: в английском языке «to invest» - вкладывать, «investition» - вложения. Таким образом, термин инвестиции, конечно, более широкий
и емкий, чем термин «капитальные вложения».
Содержание термина «инвестиции» нашло отражение в законах об инве­
стиционной деятельности. С точки зрения экономического содержания можно
остановиться на следующем определении: «Инвестиции - это долгосрочные
вложения средств в сфере экономики, предпринимательской деятельности с це­
лью получения прибыли и других конечных результатов за счет организации
производства и продаж каких-либо товаров и услуг».
В этом определении подчеркивается, что вложения «долгосрочные», по­
этому текущие затраты (себестоимость) к инвестициям не относятся; цель ин­
вестиций - прибыль и другие значимые результаты (социальные, экологиче­
ские), которые могут получить инициаторы и участники бизнес - проектов
(предприниматели, инвесторы, кредиторы, менеджеры, наемные работники,
7
общество в целом); материальной предпосылкой этой прибыли и конечных ре­
зультатов являются производственные реализованные товары и услуги.
Поскольку «инвестиции» категория достаточно сложная, продуктивным
по раскрытию ее содержания является такой метод как «классификация», по
какому-либо признаку.
Наиболее простой является классификация (деление) инвестиций на
портфельные и прямые (рис.1).
ИНВЕСТИЦИИ
ПРЯМЫЕ
(КАПИТАЛООБРАЗУЮГЦИ
Е ИЛИ РЕАЛЬНЫЕ)
Приобретение реальных активов Приобретение пакетов акций и
(зданий, сооружений, оборудодругих финансовых инструменвания) конкретного предприятия тов различных предприятий
(бизнеса)
Рис. 1 - Классификация (деление) инвестиций на портфельные и прямые
По признаку вещественного состава инвестиций можно классифициро­
вать следующим образом:
Инвестиции
Материальные (имущест­
венные)
Финансовые
Нематериальные (имущест­
венные права)
Земля
Деньги
Лицензии, патенты и др.
Средства производства
Акции, паи
Реклама
Топарпо-материалыше цен­
ности
Обязательства
Обучение персонала
Прочие
Информация, отчеты и
Полу фабрикаты
ДРПпочие
Рис. 2 - Классификация по признаку вещественного состава
8
Представляется познавательной и классификации инвестиций по источ­
никам их финансирования; хотя в большей мере это, возможно, классификация
самих источников:
ИСТОЧНИКИ
ФИНАНСИРОВАНИЯ
ИНВЕСТИЦИЙ
1
i
1
СОБСТВЕННЫЕ
ПРИРАВНЕННЫЕ
К СОБСТВЕННЫМ
ЗАЕМНЫЕ
ПРОЧИЕ
Прибыль
_ Акционерный
капитал
- Паи, взносы
— Кредиты
— Гранты
Амортизация
Личные
средства
физических
лиц
-Облигации '—Трансферты
Постоянная
дебиторская
" задолженность
своим
работникам
Дебиторская
- з ад ол же и н ость
сверх
постоянной
Рис. 3 - Классификация инвестиций по источникам их финансирования
Изучая эту классификацию, не следует, конечно, забываешь, что первоис­
точником всех инвестиций являются «собственные средства», поскольку «за­
емные» в конечном итоге также погашаются за счет «собственных» средств.
Если нет прибыли - бизнес развиваться не может!
В инвестиционной деятельности заинтересованы разные лица, поэтому в
заключении приведем еще одну классификацию, косвенно характеризующую
инвестиции.
Целевые ориентиры субъектов инвестиционной деятельности
'
обственник, пред y^f
приниматель
./V
Норма прибыли, сохран­
ность капитала
1
Ь
Процент (доход)с
займа
Общество (го
сударство)
Зарплата, у лучшение условий
труда
Зарплата, рост бизнеса, участие в
прибылях
Рабочие места,
зарплата, налоги
Рис. 4 - Целевые ориентиры субъектов инвестиционной деятельности.
9
3. Эффективность; экономическая эффективность инвестиций.
Эффективность - это сложная категория, в самом общем виде отражаю­
щая соотношение результатов и затрат функционирования какой-либо системы.
В отношении экономических систем обычно выделяет социальную, эко­
логическую и собственно экономическую составляющие. Кроме того, на наш
взгляд, молено раздельно рассматривать вопросы оценки эффективности дейст­
вующего бизнеса (производства) и инвестиций (будущего бизнеса), одновре­
менно признавая их тесную взаимосвязь (рис.5).
В данной работе рассматриваются вопросы экономической эффективно­
сти инвестиций.
ЭФФЕКТИВНОСТЬ
экономическая
инвестиций
социальная
экологическая
производства
Рис. 5 - Взаимосвязь категорий эффективности
Управление в т.ч. планирование эффективностью начинается с ее измене­
ния и оценки через те или иные показатели. При этом принцип построения по­
казателей эффективности наглядно виден из следующей модели:
Ресурсы
(или затраты)
—•
Бизнес
(будущий или действую­
щий)
Е - эффективность
Результат
(эффект)
ьЭ
Рис. 6 - Модель «ресурсы - эффект»
На рис. 6 эффективность (Е) выступает как внутренняя характеристика
функционирования некой экономической системы (будущего или действующе­
го бизнеса). В соответствии с определением, данным выше принципиально эф­
фективность (Е) работы системы можно выразить математически как соотно­
шение в виде «разности» (1) или «частного» (2) результатов и ресурсов (затрат):
Е = Э-Р(3) (1)
Е=Э/Р(3)
(2)
10
При этом следует, понимаешь, что конкретным содержанием как катего­
рии эффект (Э), так и категории ресурсы (затраты) могут быть различные кон­
кретные показатели. Например, «эффект» бизнеса можно измерять: в товарной
продукции, реализованной продукции, чистой продукции и многочисленных
модификациях показателя «прибыль».
В категорию ресурсы может выходить основной капитал (основные сред­
ства), оборотный капитал; затраты могу/т характеризоваться различными моди­
фикациями показателя «себестоимость» и т.д.
Множество сочетаний из этих показателей объективно определяет и на­
личие множества показателей эффективности, как действующего бизнеса, так и
инвестиций. Ниже будет показано, как из этого множества отбираются наибо­
лее значимые и репрезентативные показатели, образующие в совокупности
«систему показателей экономической эффективности инвестиций». При этом в
основе математической конструкции всех этих показателей, несомненно, лежат
формулы (1) и (2).
ТЕМА №2
Советский опыт оценки экономической эффективности инвестиций
(капитальных вложений); краткий исторический курс
В Советском Союзе показатели, и методы оценки экономической эффек­
тивности капитальных вложений разрабатывались медленно и своеобразно пер­
вые серьезные работы в этом направлении появились лишь в 60 годы [ ]. По­
степенно в 70 - 80 годы сформировалось два подхода к оценке эффективности
инвестиций основанных на понятиях:
- общая (абсолютная) экономическая эффективность капитальных вложе­
ний;
- сравнительная экономическая эффективность капиталовложений.
При этом не следует забывать, что советская экономика функционировала
на базе тотальной государственной собственности (которую по идеологическим
соображениям называли также «общественной»), поэтому государственные ме­
тодики носили всеобщий, директивный и обязательный характер, как и норма­
тивы эффективности, которые в них приводились. Термин «инвестиции» в со­
ветской экономике не использовался; употреблялся термин «капитальные вло­
жения».
е
е
1. Принципы, показатели и методы общей (абсолютной) экономической
эффективности капитальных вложений.
Принципы оценки общей (абсолютной) экономической эффективности
капитальных вложений последовательно отстаивались во всех официальных
методиках, разработанных под руководством академика Т С . Хачатурова [ ].
Показатели и методы общей эффективности применялись, прежде всего, для
оценки капитальных вложений в объекты обособленные и законченные в тех­
нологическом отношении: это, например, отдельный завод, цех, участок, техно­
логическая линия, крупный станок.
В этих методах основным и главным являлся показатель общей (абсо­
лютной) эффективности капитальных вложений (Е), который на уровне пред­
приятий рассчитывался в виде:
£ =-
(1);
£ =—
(2);
е =^ -
(3),
Где П (ЛП)/ - прибыль (прирост прибыли) за период времени (год);
12
AC
- снижение себестоимости за период времени (год);
К
- капитальные вложения.
Параллельно рассчитывался удобный и понятный для пользователя пока­
затель - срок окупаемости (Т):
Т =—
Л
(4);
Г =—
w
АЛ
(5);
Г=—
АС
(6).
Приведенные формулы практически одинаковы и выбор той или иной за­
висит лишь от характера решаемой задачи.
Рассчитанные по формулам (1....6) значения эффективности Е связыва­
лись с нормативными. Согласно методикам значение нормативного коэффици­
ента для промышленности было установлено Е =0,16. Следовательно, условие
эффективности выглядело образом:
а
ш
Е > Е
(7)
ш
т.е. капитальные вложения признались (оценивались) как экономически
эффективные, если «приносили» доход в виде прибыли не менее 16 коп. на ка­
ждый рубль капитальных вложений.
Определенные достоинства метода оценки общей эффективности заклю­
чается в том, что:
а) показатели (1-6) выражают по сути дела «норму прибыли на капитал»,
а это исключительно важный в рыночной экономике показатель, на основе ко­
торого принимается большинство решений.
б) кроме того, расчетное значение Е можно было сравнивать на дейст­
вующем предприятии с фактической «нормой прибыли на производственные
фонды (капитал - Еф)» или, что практически то же самое, с общей рентабельно­
стью (Рф); тогда условие эффективности капитальных вложений было:
Е > Е
ф
(8)
в) метод общей эффективности прост и понятен применительно к меро­
приятиям небольшого масштаба, осуществляемым в короткое время.
Вместе с тем, следует отметить и существенные недостатки как самого
метода, так особенно и типовой методики, где он практически был реализован.
Во-первых, основные расчетные формулы метода подразумевают, расчет при­
были, себестоимости, объемов продукции за некий усредненный год; т.е. это
типичный метод аннуитета. Вместе с тем, в реальной экономической практике
13
капитальные вложения, текущие затраты, продукция и прибыль внутри опреде­
ленного временного интервала формируются вовсе не равномерно, а индивиду­
ально, дифференцированно и по-разному для каждого года. Во-вторых, методи­
ка не содержала рекомендаций по дисконтированию результатов, хотя преду­
сматривала дисконтирование капитальных вложений; при этом предлагался
крайне низкий норматив приведения (дисконта) по фактору времени: от 0,08 до
0,03. В-третьих, количественные значения нормативов общей (абсолютной)
эффективности устанавливались директивно, по отраслям, и с одиннадцатой
пятилетки не пересматривались; для народного хозяйства в целом Е = 0,14, для
промышленности Е = 0,16.
С учетом этого, методика с позиций сегодняшнего дня, конечно, является
слишком грубым и несовершенным инструментом оценки инвестиций, не отве­
чающим требованиям рыночной экономики.
а
ш
2. Показатели и методы сравнительной экономической эффективности
капитальных вложений.
Эти показатели и методы применялись для решения таких задач, в самой
постановке которых содержится вариантность. Они широко использовались в
отечественной практике для оценки экономической эффективности капиталь­
ных вложений в новую технику, модернизацию, реконструкцию, рационализа­
цию и изобретательство.
Основополагающей здесь явилась методика 1977 года [ ] на основе, кото­
рой был разработан ряд отраслевых, включая отрасли лесохимического ком­
плекса.
Основным показателем в этой методике являлся годовой экономический
эффект (Э), рассчитывается как разность приведенных затрат по вариантам
(ПЭ):
Э = ПЭ П3
Г
2
(9)
Приведенные затраты включали в себя:
ПЗ = С + Е * К
(10)
где С - текущие затраты (себестоимость);
К - капитальные вложения;
Е - нормативный коэффициент сравнительной эффективности капи­
таловложений; (согласно методики Е„ = 0,15).
Н
н
14
Из формул (9) и (10) выводились полезные для использования в некото­
рых ситуациях формулы:
Э = АС-Е *К
Э = П(АП) - Е * К (АК)
где: АС - снижение себестоимости;
И (АП) - прибыль или прирост прибыли.
П
н
(11)
(12)
В методике - 77 были разработаны и более сложные формулы для расчета
годового экономического эффекта в случае в оценки новой техники с улучшен­
ными параметрами (производительность, мощность, долговечность, низкие
эксплуатационные затраты и т.д.), а также для оценки эффективности новых
методов предметов труда, но в настоящее время и они уже утратили свою зна­
чимость, поэтому здесь мы их не рассматриваем.
На определенном этапе развития экономической науки Методика - 77
сыграла свою положительную роль. Однако при переходе к рыночной экономи­
ке все более наглядно стало проявляться и ее несовершенство. Дело в том, что
основной показатель Методики - 77 - годовой экономический эффект - опре­
делялся как разность приведенных затрат по оцениваемым вариантам. Содер­
жание категорий «приведенные затраты» экономистами разных школ трактова­
лось неоднозначно. На наш взгляд, с точки зрения непосредственных экономи­
ческих (хозрасчетных) интересов предприятия и «приведенные затраты» и их
разность представляются искусственными категориями, оторванными от реа­
лий экономической практики. Величина годового экономического эффекта за­
висит от базы сравнения; в экономической же практике сплошь и рядом в каче­
стве базового варианта используют устаревшую действующую технику (техно­
логию), что «открывало дорогу в жизнь» весьма низкоэффективным ее образом.
Осуществление расчетов по Методике - 77 и ее отраслевым модификациям
требовало, кроме того, соблюдения правила «тождества полезных результатов»
по вариантам, что часто обеспечить весьма сложно.
И, наконец, самым главным недостатком Методики - 77 являлась невоз­
можность на ее основе адекватно оценить в динамике масштабные хозяйствен­
ные мероприятия, в ходе реализации которых как результаты, так и затраты из­
меняются по годам анализируемого периода и не являются равномерно распре­
деленными. Техника дисконтирования в Методике - 77 использовалась слабо:
тождественность норматива эффективности капитальных вложений и нормати­
ва приведения по фактору времени не соблюдалась, что также являлось боль­
шим недостатком.
15
Результативной попыткой преодолеть эти недостатки была разработка
группой экономистов под руководством академика Н. Федоренко Комплексной
методики оценки эффективности общественного производства и отдельных хо­
зяйственных мероприятий, которая, правда, так и не была утверждена в качест­
ве официальной. Однако все основополагающие идеи Комплексной методики
была, затем реализованы в Методических рекомендациях по комплексной
оценке эффективности мероприятий, направленных на ускорение научнотехнического прогресса (далее - Методические рекомендации - 88). [ ]
Основным показателем в Методических рекомендациях - 88 признан
«экономический эффект» от реализации мероприятий по НТП за весь расчет­
ный период - Э .
Экономический эффект формировался в виде разницы:
т
Э = Р -3
(13)
где Р - стоимостная оценка результатов осуществления инвестиций;
З - стоимостная оценка совокупных затрат.
Затраты на реализацию мероприятий НТП за весь период (З ) рассчиты­
вались как в сфере производства продукции (П), так и в сфере использования
(И) по единой формуле:
Х
Т
Т
т
т
т
з . = г„ + з: = ±ЗГ
= £ ( ( / , + К, - Л,К
(14)
Где 3 - величина ресурсов в году t расчетного периода Т;
U - текущие затраты в году t без амортизации на реновацию;
K - единовременные затраты (капитальные вложения) в году t;
JT -ликвидационная стоимость основных фондов, выбывших в году t;
X - коэффициент приведения результатов и затрат к расчетному году.
Коэффициент Х[ называли также коэффициентом дисконтирования и рас­
считывают по формуле:
t
t
t
t
t
Л=(1 + Я)''"'
(15)
где Е - норматив приведения (дисконтирования) разновременных резуль­
татов и затрат; в Методических рекомендациях - 88 это норматив равен норма­
тиву эффективности капитальных вложений (Е = 0,1);
t - год, результаты и затраты которого приводятся к расчетному;
t - расчетный гол: Методические рекомендации - 88 предлагают в каче­
стве расчетного принимать календарный год, предшествующий начал)' выпуска
продукции или использования в производстве новой техники.
и
p
16
Широкое использование техники дисконтирования являлось несомнен­
ным достоинством M P - 88 при оценке крупномасштабных мероприятий в ди­
намике. Дело в том, что в рыночной экономике любой капитал рассматривается
как потенциальный источник доходов, которые могут быть получены в произ­
водстве (в виде нормы прибыли) банковской системе (проценты по депозитам),
через ценные бумаги (например, дивиденды по облигациям и акциям) и в дру­
гих направлениях. С другой стороны, капитальные вложения "замороженные" в
строительстве расцениваются как потеря таких доходов. В рыночной экономике
"деньги сегодня" в виде прибыли (доходов) бывают ценнее денег завтра" пусть
даже речь идет и о большой сумме "таких денег» Применение техники дискон­
тирования позволяет лучше и полнее учесть "игру" рыночных факторов, повы­
сить эффективность применяемых решений. Однако Методические рекомендации-88 разрешали в отдельных случаях вести расчет экономического эффекта и
через годовые показатели результата (Р ) и затрат (З ) в том случае, если техни­
ко-экономические показатели внедряемого варианта стабильны по годам и рас­
пределяются во временном интервале равными долями, что в принципе не ха­
рактерно, но часто приходится допускать в условиях недостатка информации о
реальной динамике результатов и затрат. В этом случае предлагалось использо­
вать формулу:
г
х
^4
г
(16)
где Р - стоимостная оценка результатов за год;
З - стоимостная оценка суммарных ресурсов за год;
Е - норматив приведения разновременных затрат и результатов, чис­
ленно равный нормативу эффективности капитальных вложений;
К - норма реновации основных фондов при использовании продук­
ции.
Методические рекомендации-88 предусматривали также расчет таких по­
казателей как: "коэффициент эффективности единовременных затрат» и «пери­
од возврата единовременных затрат». «Коэффициент эффективности единовре­
менных затрат» рассчитывается из равенства:
г
г
н
р
5#-Г/,-АГ,Х1 + У ' - ' = 0
в
(17)
I
В странах с развитой рыночной экономикой в расчетах экономической
эффективности активно используется аналогичный показатель под названием
17
«внутренней нормы эффективности (доходности, прибыльности)»; в англоя­
зычных странах этот показатель называют «Intemal rate return».
В комментариях Методических рекомендаций - 88 было показано, что
для частного случая (капитальные вложения осуществляются в течение одного
расчетного года, результаты и затраты в последующие годы остаются постоян­
ными) формула 17 для расчета «внутренней нормы эффективности» упрощает­
ся до вида:
,
">
(18)
К
Рассчитанную таким образом величину «е» МР-88 рекомендовалось со­
поставлять с нормативом Е ; в эффективных мероприятиях должно соблюдать­
ся соотношение:
е>Е
(19)
н
н
Период возврата единовременных затрат (Т ) согласно (128) предлагалось
определять «... последовательным сложением величин (P - H ) до момента, по­
ка получаемая сумма не сравняется с величиной единовременных вложений,
приведенных к расчетному году».
в
t
t
Резюме.
Методики оценки экономической эффективности капитальных вложений,
действовавшие в 60-70-80 года в советской экономике базировались на методе
аннуитета, пренебрегали учетом фактора времени, использовали единые для
всех субъектов экономики директивные нормативы эффективности. С перехо­
дом к рыночной экономике все они утратили свою практическую значимость и
представляют интерес лишь для тех, кто изучает историю развития экономиче­
ской мысли и экономической науки в Советском Союзе и России.
ыс
18
ТЕМА № 3
Рыночные подходы к оценке эффективности инвестиций: к о м а н д и ­
рование и дисконтирование.
Переход к рыночной экономике в нашей стране объективно вызвал и не­
обходимость изменения подходов к оценке эффективности инвестиций.
Если в условиях государственной экономики использование метода ан­
нуитета (средних величин) еще как-то было оправдано: поскольку цены на про­
дукцию, а следовательно и себестоимость и прибыль годами не изменялись и
были постоянными, то в рыночной экономике колебания цен в зависимости от
конъюнктуры рынка могут быть весьма значительными и использование в рас­
четах «средних» величин становится все более бессмысленным. Естественным
выходом из этой ситуации является переход на метод денежных потоков (Cash
flow - CF), когда все исходные данные: инвестиции, объемы продаж, себестои­
мость, прибыль и другие задаются не в виде постоянных «средних» величин
(чаще всего среднегодовых), а виде изменяющихся во времени показателей.
Однако, как только мы начинаем описывать экономические процессы
(показатели) во времени, мы тут же сталкиваемся с необходимостью какимобразом решить возникающую проблему фактора времени (ФВ).
Дело в том, что в рыночной экономике любые деньги выступают как по­
тенциальный капитал, т.е. если их куда-либо вложить, то они с течением вре­
мени могут приносить доход. Следовательно, любая, условно говоря «тысяча»
долларов (евро, рублей ...) сегодняшних, через год можем стать суммой «тыся­
ча сто» или далее большей. Поэтому грамотный экономист всегда оценивает
деньги в зависимости от того, когда они будут получены (или затрачены).
Для разъяснения этого тезиса рассмотрим пример.
«При изучении наук примеры полезнее правил»
И. Ньютон; английскгш математик
ПРИМЕР 1.
Финансовый брокер предлагает Вам купить облигации эмитента А по
цене 140 USD за облигацию на следующих условиях: номинал облигации 100
USD, ежегодный купон 20%, обращение - 3 года, после это «гашение» облига­
ции по номиналу.
Пояснение. Купон характеризует доходность облигаций; выплаты по об­
лигациям (в отличие от акций) обязательны; инфляция здесь не рассматривает­
ся.
19
РЕШЕНИЕ.
Если не брать во внимание влияние фактора времени, то будущие доходы
покупателя (инвестора) за три года можно сосчитать следующим образом.
Доходы
1. Выплаты по
купону
2. Гашение по
номиналу
Итого
1 год
2 год
3 год
Всего
20
20
20
60
-
-
100
100
20
20
120
160
Сравнивая полученный за три года доход (160 USD), с ценой приобрете­
ния (140 USD) можно сделать «ложный» вывод, что инвестор заработает (плюс)
20 USD и поэтому облигации покупать можно.
Однако, если вы критически настроенный человек, то Вас будет терзать
червь сомнений: ведь 140 долларов надо отдать сейчас «сегодня», а доходы Вы
будете получать: 20 долларов через год, следующие 20 долларов через два года,
120 долларов через три!
Всем своим нутром и душой мы чувствуем, что сегодняшние «деньги»
важней и ценней чем деньги «завтрашние», поэтому неправомерно с точки зре­
ния грамотного экономиста суммировать их непосредственно; желательно и
нужно их привести их к сопоставимому виду. Такую операцию приведения
можно осуществить, используя известную формулу так называемых «сложных
процентов».
1. Формула сложных процентов: компондирование и дисконтирование.
Хотя формула сложных процентов хорошо известна, не откажем себе в
удовольствии вывести ее.
Введем обозначения:
Д - деньги «сегодня»;
Д з - деньги «завтра»;
Т- время (например, количество лет, которое «работают» деньги);
Е - коэффициент эффективности, с которой «работают» размещенные в
какой-либо бизнес деньги.
Представим, что мы имея какие-то деньги ( Д ) размещаем их в некий про­
ект (бизнес, банк, ценные бумаги...), где эти деньги «работают» с эффективно­
стью Е; при этом сумма денег ежегодно у нас возрастает на величину Е и мы
с
с
20
все это время деньги из оборота не вынимаем. Рассчитаем, как будет возрастать
сумма наших денег во времени.
Время
Формирование суммы денег во
времени
В универсальном ви­
де
0 - старт проекта Д с
1 - прошел 1 год Д с + Д с * Е
2 - прошло 2 года Д с + Д с * Е+( Д с + Д с * Е)*Е= Д с
+ Д * Е+Е* Д + Д * Е = Дс+2
Д с * Е+ Д * Е
Дс(1+Е)"
t - прошло t лет
Дс(1+Е)'
ДсО+Е)
Д (1+Е)
2
с
с
1
2
с
с
2
с
Отсюда мы и получаем знаменитую формулу сложных процентов:
Л
=
Д с * ( 1 + Е)'
(1)
Вычисление по формуле (1) называется «компондирование» и широко
используется в экономических расчетах. Например, по этой формуле вы можете
рассчитать, сколько денег вы «заработаете» в течение определенного периода
лет, разместив их на депозит (срочный вклад) в банке.
Замечательное свойство формулы (1) в том, что в разных ее сторонах че­
рез знак равенства связаны между собой деньги «завтра» (Д,) и деньги «сего­
дня» (Д с ) . Это позволяет нам с успехом оценивать не только сегодняшние
деньги в будущем, но и будущие деньги «переводить» в сегодняшние, а имен­
но:
Д =
^'
=Д (! + £)"'
(2)
Вычисление по формуле (2) называется дисконтирование, от discount
(анг.) - скидка, уменьшение.
В инвестиционном анализе, в оценке эффективности инвестиций исполь­
зуется, прежде всего, именно формула (2); инвестор, оценивая будущие доходы,
хочет знать их сегодняшнюю стоимость, что бы сравнить ее с величиной сего­
дняшних инвестиций. Зная формулу (2) вернемся вновь к решению примера 1.
ПРИМЕР 1. (Продолжение)
21
Представим будущие доходы (выплаты) по облигациям в виде денежного
потока по годам:
USD
1
2
3
Наименова­
ние
1. Доходы
20
20
120
Приведем будущие доходы инвестора на сегодняшний день, используя
чуть преобразованную формулу (2):
Д )
П =у
=Т
Д
>
(3)
Значения Д, по годам нам известны, но возникает новый вопрос с выбо­
ром величины коэффициента Е?
Коэффициент Е, как следует вышесказанного, отражает эффективность с
которой работают или могут работать вложенные куда-либо деньги (инвести­
ции).
Понятно, что в развитой рыночной экономике существует множество
возможностей, куда вложить деньги, а, следовательно, имеют место и большие
различия в коэффициентах эффективности. Выбор той или иной точки прило­
жения капитала зависит от умения, возможностей, целей и желания инвестора.
Таким образом, для решения Примера 1 с использованием формулы 3 мы для
выбора коэффициента Е должны понять: кто такой наш инвестор, какими зна­
ниями и возможностями он располагают и какого его поведение на рынке? Для
того, чтобы выполнить расчеты, допустим, что наш инвестор (покупатель обли­
гации) - это рядовой обыватель, не занимающийся бизнесом, не желающий
рисковать и консервативно настроенный на получение пусть и небольшого до­
хода, но с высокой гарантией. Логично предположить тогда, что реальной аль­
тернативой для него будет размещение денег на депозиты коммерческих бан­
ков. Если по депозитам банка уровень годовой доходности колеблется в преде­
лах 10%, то именно эту величину Е и возьмет в расчеты примера 1 наш инве­
стор (Е=10% или Е=0,1) или мы это сделаем за него.
Подставляя эти данные в формулу (3) получим:
_ у
с
Д,
_
20
^ (l + Е) ~ (1 + ОД)'
|
+
20
|
2 +
(1 + ОД)
20
(1 + 0Д)
|
1 +
100
(1 + 0Л)
1
22
18,2+16,5+15,0+75,1=124,8 USD
Сравнивая величину доходов по облигации (124,8) с величиной цены по­
купки (140 USD) приходим к выводу, что для данного инвестора сальдо сделки
(проекта) отрицательное (+124,8-140=-15,2 USD) - поэтому облигации ему по­
купать невыгодно (экономически нецелесообразно).
Как видим, решение Примера 1 с учетом фактора времени привело нас к
совершенно противоположным выводам относительно возможности инвести­
рования! В англоязычной литературе стоимость будущих доходов, приведенная
на сегодня обозначается аббревиатурой PDV, что означает Present Discounted
Value - приведенная на сегодня стоимость.
23
ТЕМА № 4
N P V - важнейший показатель эффективности инвестиций.
В вышеприведенном частном примере 1, рассчитав PDV, мы сравнивали
его с ценой покупки облигаций. Если формализовать эту ситуацию, то, по сути,
в ф о р м у л PDV, надо добавить инвестиции со знаком минус и распространить
на них дисконтирование; в результате получим формулу так называемого NPV:
NPV = ±{n,-K^
+
E)-
(1)
где n - прибыль (доход) в интервал времени t;
K - инвестиции в интервале t.
Если учесть, что в самом общем виде прибыль (П) определяется как раз­
ность между объемом продаж (Q) и себестоимостью (С), то формулу (26) мож­
но представить и в виде:
t
L
МРУ = ±(Q,-C,-Kj\
+ H)'
(2)
'р
N P V является аббревиатурой английских слов Net Present Value - что
можно перевести как - «чистая приведенная на сегодня стоимость».
Экономический смысл NPV достаточно ясен: в рамках формул (1,2) мы
последовательно суммируем инвестиции (как капитальные затраты) со знаком
минус (-), а доходы (прибыль) со знаком (+); при этом мы учитываем фактор
времени, приводя разновременные затраты и результаты на сегодняшний день
используя норматив дисконтирования Е.
Если при этом окончательный результат получается со знаком (+), то это
означает, что, реализовав проект мы в установленные сроки имеем превышение
доходов над инвестициями, следовательно, проект экономически эффективен; и
наоборот, если мы получаем минус (-), это означает, что доходы, полученные от
реализации проекта меньше величины инвестиций, следовательно, проект эко­
номически неэффективен и вкладывать в него деньги не стоит. Таким образом,
условием экономической эффективности любого инвестиционного проекта яв­
ляется:
NPV > 0
(3)
Проекты, где N P V < 0, с экономической точки зрения нецелесообразны.
24
Следует, однако, учесть, что величина N P V зависит, как это видно из
формулы 1 от величины выбранного значения норматива Е, т.е. для одного и
того же проекта рассчитанное N P V может не просто отличаться в зависимости
от выбранной величины Е, но может и поменять свой знак на противополож­
ный (см. ниже).
Резюме: N P V является важнейшим показателем (даже критерием) эффек­
тивности инвестиционного проекта. Условие N P V > 0 является обязательным !,
но не достаточным, поскольку открытым остается вопрос: а насколько высока
эффективность данного проекта? N P V показатель абсолютный и на данный во­
прос не дает определенного ответа. Кроме того, нельзя забывать и зависимости
величины (и знака !) N P V от выбранного значения норматива эффективности Е.
Пример 2.
Имеется инвестиционный проект небольшого бизнеса(например, неболь­
шой лесопильный завод). Денежные потоки по проекту представлены в табли­
це. Оценить экономическую целесообразность инвестирования в проект.
Тыс. USD
Года
Наименование
1
2
3
4
5
6
1.Инвестиции
500
500
2. Прибыль
300
300
300
300
На первый взгляд, кажется, что решить эту задачу можно без специаль­
ных знаний на основании простой житейской логики и здравого смысла.
Сумма инвестиций: 500+500=1000 тыс. USD
Сумма доходов: 300+300+300+300= 1200 тыс. USD
Сальдо = -£К+УП=+200 тыс. USD
Этот результат надо трактовать следующим образом: вложив в проект
впервые два года миллион долларов, мы к концу шестого года «отобьем» эти
деньги и заработаем сверх того + 200 тыс. долларов.
Однако с точки зрения профессионального экономиста (менеджера, пред­
принимателя, банкира и т.п.) это решение настолько примитивно, что стано­
виться неправильным! Основная ошибка подобного решения в том, что оно иг­
норирует влияние фактора времени, разновременные затраты и результаты
суммируются прямым методом без приведения их к сопоставимому виду.
Для того, чтобы правильно решить эту задачу надо привести затраты (ин­
вестиций) и результаты (прибыль) к сопоставимому виду используя формулу
25
дисконтирования и выбрав определенный норматив эффективности для каждо­
го конкретного инвестора.
Например, консервативный инвестор желающий получить небольшой, но
надежный доход - на уровне 10% годовых оценит предлагаемый проект сле­
дующим образом.
х
т
„
^
/
Г
7
„ .
5
0
0
(1 + 0.1)'
500
(1 + 0.1)
300
2
(1 + 0.1)'
300
(1 + 0.1)
4
300
300
(1 + 0.1)'
(1 + 0.1)'
= -454,5-413,2+225,4+204,9+186,3+169,3 = - 81,7 тыс. USD
N P V проекта получилось отрицательным, т.е. с учетом фактора времени
даже для инвестора с небольшими амбициями вложение денег в данный проект
нецелесообразно (экономически неэффективно).
Если даже N P V какого-либо проекта положительно, то и в этом случае
следует понимать, что это условие является всего лишь необходимым, а доста­
точно оно или нет, покажет дальнейшим анализ, важным шагом которого явля­
ется правильный выбор норматива приведения, а затем расчет показателя
«внутренней нормы прибыли».
26
ТЕМА №5
Выбор норматива дисконтирования (Е).
«Время и деньги большей частью взаимоза­
меняемы»
У. Черчилль, британский политик
В принципе нормативов дисконтирования (Е) может выбрать любой ЛПР,
работающий с проектом исходя из следующих обстоятельств.
Во-первых, надо иметь в виду, что норматив Е это прежде всего норматив
эффективности с которой могут «работать» деньги вложенные в какой-либо
проект (дело).
Например, представим, что инвестору предлагают вложить деньги в не­
кий новый проект, а у этого инвестора есть другие проекты, где деньги уже
«работают» или могут «заработать». В этом случае, инвестор выберет макси­
мальный показатель рентабельности (R) из имеющихся у него проектов (на­
пример, R = 22% годовых) и именно этот показатель использует как норматив
дисконтирования (Е = 22%) для расчета NPV нового проекта. При положитель­
ном N P V новый проект для него будет привлекательным для инвестиций; при
отрицательном N P V для него нет смысла инвестировать в новый проект, а луч­
ше инвестировать в те, где уже достигнута рентабельность активов 22 %. Оце­
нив, что «новый» проект при Е = 22% экономически эффективен (NPV > 0), ин­
вестор может дальше продолжить анализ увеличивая значение норматива эф­
фективности (приведения, дисконтирования) на величину рисков, предприни­
мательской премии, инфляции. Используя норматив дисконтирования как «ры­
чаг», инвестор продолжает испытывать проект «на излом» и увеличивает нор­
матив Е, например, до 30% (заложив сюда премию за свой предприниматель­
ский риск). Если и при таком значении норматива (Е=30%) получится положи­
тельное значение NPV, но исследуемый проект действительно является высоко­
эффективным и обладает большим запасом «прочности».
Понятно также, что чем больше у инвестора альтернативных возможно­
стей вложить деньги в высокоэффективные проекты, тем более высокое значе­
ние норматива дисконтирования он будет использовать при расчете N P V каж­
дого нового, предлагаемого для инвестирования, проекта.
27
Обратная картина наблюдается в том случае, если инвестор ограничен в
альтернативах и не склонен к рискам - в этом случае при расчете NPV новых
проектов он закладывает низкие значения норматива эффективности, которые
практически без риска может получить через такие финансовые инструменты
как: депозиты банков или покупка государственных ценных бумаг (государст­
венные казначейские обязательства).
Несколько иначе обстоит дело с учетом инфляции. Высокая инфляция,
несомненно, является негативным фактором в развитии экономики, она помимо
всего «сбивает» привычные ориентиры, искажает оценку реальной динамики
роста экономики и ее эффективности, ибо при быстром и значительном росте
цен создается иллюзия роста продаж и прибыли. Если индекс роста инфляции
обозначить через X, реальную доходность бизнеса через R, а номинальную (ви­
димую) через т, то взаимосвязь между ними можно выразить через уравнение
И. Фишера:
(l+T) = (1+RX1+b)
(1)
если раскрыть скобки в уравнении (1), то получим:
t=R+X+R*?,
(2)
при малой инфляции (1) величиной R* X можно пренебречь:
x-R+X
(3)
Отсюда понятно, как можно учесть инфляцию в оценке эффективности
инвестиций. Если, например, мы исходя из вышеописанных обстоятельств на­
мерены при приведении денежных потоков и расчете N P V использовать реаль­
ный норматив эффективности (а здесь дисконтирования) равный 20%, а инфля­
ция в год ожидается 10%; то номинальный норматив эффективности будет:
в упрощенном виде:
E = E + X = 0,2+0,1=0,3 (или 30%)
T
R
в более точном виде
E =E + X + E * X =0,2+0,1+0,2*0,1=0,32 (или 32%)
X
R
R
28
Но если в расчете эффективности мы введем номинальный норматив дис­
контирования (Е = 32%), то следует и все денежные потоки (инвестиций, про­
даж, статьи себестоимости) скорректировать на индекс инфляции, причем ин­
фляции именно на данный вид денежного потока.
Легко догадаться, что подобные данные об ожидаемой инфляции на не­
сколько лет вперед спрогнозировать чрезвычайно трудно; поэтому на практике
данный метод применяется очень редко.
Более простая идея заключается в том, чтобы совсем элиминировать ин­
фляцию из расчетов. Для этого все цены, в которых рассчитываются денежные
потоки: инвестиций, продаж, статьи себестоимости объявляются неизменными
на весь период действия проекта. При этом участники проекта понимают, что
если реально инфляция будет, то абсолютные показатели проекта (инвестиции,
продажи, прибыль и да же NPV) мнимо возрастут, но относительные показате­
ли эффективности проекта (рентабельность, TRR, окупаемость) под влиянием
взаимозаключающих факторов изменяться очень незначительно, т.е. оценка
эффективности инвестиций останется достаточно адекватный.
Практическим примером использования подобного подхода является си­
туация, когда в бизнес - плане все расчеты ведут в «твердой» валютой (напри­
мер, в долларах USA или евро). Конечно, и эта валюта испытывает влияние ин­
фляции, но очень незначительное, поэтому данный подход представляется
весьма удачным и именно он широко применяется на практике.
х
29
ТЕМА №6
I R R - важнейший показатель эффективности инвестиций.
1. Расчеты IRR.
Выше было показано, что величина и даже знак (+ или -) N P V зависит от
выбора норматива эффективности потенциального инвестора. В нашем примере
2 при использовании норматива Е=10% мы получим отрицательный результат
(NPV=-81,7 тыс. USD). При подсчете сальдо (доходы - инвестиций) в не при­
веденном виде (т.е. формально Е = 0%) N P V проекта получалось + 200 тыс.
USD. Даже простое любопытство подталкивает нас взять еще какое-либо на­
значение Е в интервале: 0% - 10% и рассчитать значение NPV. Допустим мы
выберем значение Е в середине этого интервала, например Е = 5% годовых.
NPV = Eъ
500
(1 + 0.05)'
500
(1 + 0.05)
300
2
+
(1 + 0,05)
300
3
(1 + 0.05)
300
4
(1 + 0.05)
300
5
6
(l + 0.05)
= +35.2mbic.USD
Т.е. при нормативе Е = 5% годовых N P V проекта положительно, и в проект
можно инвестировать!
Характер зависимости NPV от Е наглядно можно представить в ви­
де графика функции N P V = f(E); построим этот график по 3 рассчитанным
точкам:
1. Е=0%; NPV = + 200 тыс. USD
2. Е=5%; N P V = + 35,2 тыс. USD
3. Е=10%; N P V = - 81,7 тыс. USD
м
NPV
2 5 0 -i
200
Рис. 1 - Зависимость N P V от норматива приведения (Е)
30
Из графика наглядно видно, что при расчете N P V для данного проекта
при увеличении норматива Е мы имеем сначала положительные значения, а за­
тем - отрицательные. Очевидно, что если функция N P V = f (Е) является непре­
рывной (а оснований предполагать иное нет), то существует некое пограничное
значение Е, при котором N P V уже не положительное, но еще не отрицательное,
т.е. N P V = 0.
Это пограничное значение Е и называется Internal Rate Return (IRR) т.е. внутренней нормой прибыли (доходности); на графике IRR отображается точ­
кой пересечения кривой с осью абцис.
Вычисление IRR с точки зрения математики представляет определенную
сложность. Если исходить из тезиса о том, что IRR это такое значение Е при
котором NPV = 0, то казалось бы надо просто приравнять NPV к 0 и из полу­
ченного равенства выразить Е:
N P V = ] Г ( Я , - ^ ) * ( 1 + £)-' - 0
(1)
Однако Е здесь суммируется с 1, находится в скобках, возведенных в сте­
пень, все это находится в знаменателе дроби и приводится в отношение каждой
величины денежного потока; поэтому выразить прямо аналитически из равен­
ства (1) значение Е не удается. Математики разработали методы вычисления Е
на основе итераций; это метод секущей и метод Ньютона - Рафсона . В отличии
от интуитивного метода «тыка» (хорошо известно всем студентам) использова­
ние метода Ньютона - Рафсона позволяет сократить число итераций и быстрее
найти значение Е.
Приблизительное же значение Е можно определить и графически; так яс­
но, что в нашем случае IRR равно примерно 6% годовых.
Ну, и, наконец, вычислительная техника (от финансовых калькуляторов
до компьютеров) содержит встроенные функции, позволяющие моментально
вычислить IRR на основе заданных денежных потоков.
2. Экономическая интерпретация IRR.
Английское и русское название показателя 1RR достаточно полно отра­
жают его сущность: он характеризует внутреннюю, т.е. объективно присущую
данному инвестиционному проекту эффективность. Так в нашем примере лю­
бой инвестор, оценивая возможность вложить деньги в рассматриваемый про­
ект должен понимать, что доходность его инвестиций в данный проект, за рас­
сматриваемый период времени будет всего лишь около 6% в расчете на год. С
точки зрения инициаторов проекта TRR можно характеризовать как показатель
31
максимального процента, под который можно привлечь деньги для реализации
данного проекта и по окончании его полностью рассчитаться с кредиторами.
С обеих этих точек зрения, кстати, данный проект вряд ли можно оценить
как высокоэффективный. С точки зрения инвестора в настоящее время в России
депозитный банковский вклад обеспечивает большую доходность, чем вложе­
ния в данный проект.
С другой стороны, для инициаторов проекта вряд ли в России удастся
найти заемные деньги «дешевле» чем 6% годовых, а на более дорогие займы
(кредиты) проект при данных условиях не реализуется.
Резюме.
IRR - внутренняя норма прибыли является важнейшим показателем эф­
фективности инвестиционного проекта, характеризующим относительный уро­
вень его доходности (прибыльности). Условие реализации инвестиционного
проекта можно выразить неравенством:
IRR >ЦЦ,
Где - ДД - «цена денег», процент, под который занимают деньги для реа­
лизации инвестиционного проекта.
От чего зависит TRR?
Если величина NPV зависит от выбора Е, и является поэтому некой субъ­
ективной величиной, то IRR является в принципе объективной величиной, при­
сущей данному проекту. Единственным параметром, влияющим на величину
IRR может быть «время действия проекта».
В соответствии с логикой бизнеса самым типичным примером денежных
потоков является следующий:
-К ,-К ....-К + П ,+П ,+ ...+П
Т.е. вначале проекта вкладываются деньги, а затем извлекается доход. Ес­
ли срок действия проекта не определен с точки зрения технологии и рынков
сбыта, то понятно, что включение в расчеты все большего числа лет будет до­
бавлять прибыль (на тот же объем инвестиций) и тем самым увеличивать зна­
чение IRR. Типичный график зависимости IRR от времени действия (реализа­
ции) проекта в этом случае будет выглядеть следующим образом.
IRR
1
2
ь
1
2
1
IRR
2
IRR,
-*С
\
— •
Ti
Т
2
Время, t
Рис. 2 - график формирования IRR по времени реализации проекта.
То есть, в первое время, когда идут инвестиций IRR отрицательно, затем
по мере появления доходов IRR становится положительным и далее медленно
нарастает; если проект действует до времени Т то имеет значение TRR], если
же проект действует дольше - до времени Т , то эффективность его возрастает
до значения IRR . Поэтому в бизнес-плане (инвестиционном проекте) привода
значение IRR следует указать одновременно за какой период взяты денежные
потоки, например:
«TRR проекта равно 20,5% в расчете на год за период 6 лет», или «TRR
инвестиций равно 7,2% в квартал, рассчитанные на период реализации проекта
3 года (12 кварталов)» и т.д.
ь
2
2
3.Модифицированная внутренняя норма прибыли (MIRR).
Следует учитывать, что все рассмотренные выше суждения об IRR бази­
руются на том, что денежные потоки инвестиций (- K ) и прибыли (+П ) распо­
ложены в виде:
t
С
- К - К , - К з - . - ^ + ^ + Пг + Пз + П»
ь
2
То есть, сначала идут инвестиции или сальдо со знаком (-), а затем при­
быль (доходы) со знаком (+); такой денежный поток называется конвенциальным, а инвестиции - чистыми.
В соответствии с логикой бизнеса такая ситуация является на практике
доминирующей.
Однако случаются и ситуации, когда потребность в инвестициях возника­
ет уже после появления положительного сальдо доходов - такие инвестиций
называются смешанными, а поток в целом - неконвекциальным. На графике
N P V = f(E) в этом случае кривая не монотонно убывает, а пересекает ось Е в
нескольких местах.
NPV
Рис. 3 - Зависимость N P V от Е при неконвенциальном потоке.
В результате появляются несколько точек пересечения с осью и законо­
мерно возникает вопрос: где истинное значение внутренней нормы прибыли?
Согласно правилу Декарта уравнение N P V = 0 (из которого мы находим значе­
ние внутренней нормы прибыли) имеет столько возможных корней, столько раз
меняется знак денежного потока. Эффективным решением получить в данной
ситуации однозначный ответ является расчет показателя - модифицированная
внутренняя норма прибыли - Modified Internal Rate of Return - M1RR.
Показатель MIRR находится из уравнения:
у_й—
ft? (i +#•)'
(2)
(I+MRRY
где Р~ - значение денежного потока (по абсолютной величине) на шаге t
если оно отрицательно;
р - значение денежного потока на шаге t, если оно положительно или
+
равно нулю;
п - продолжительность проекта
г - ставка наиболее выгодного размещения средств.
При расчете MIRR параллельно решается еще одна проблема. Дело в том,
что при расчете IRR предполагается полная капитализация всех свободных де­
нежных средств от проекта по ставке самой же внутренней норме прибыли. По
мнению некоторых аналитиков это не вполне реально. В практике часть средств
может быть использована инициаторами проекта в других целях (например,
выплаты дивидендов или вложена в другие пусть и низкодоходные, но надеж­
ные активы; по этой причине показатель IRR как бы преувеличивает действи­
тельный доход от инвестиций). При расчете же MIRR предполагается, что по­
ложительные денежные потоки проекта реинвестируются по ставке наиболее
выгодного размещения средств (г), а это, по мнению ряда аналитиков более
реалистично. В любом случае расчет MIRR особенно необходим, если поток
является неконвенциальным.
34
ТЕМА № 7
Срок окупаемости - важнейший показатель эффективности инвести­
ций
Даже в рамках обычной житейской практики мы знаем, что когда деньги
дают взаймы всегда возникает вопрос о сроках возврата. В реальном бизнесе
инвестор, задавая вопрос о сроках возврата вложенных средств, подразумевает,
что проект заработает и будет получена прибыль в размере вложенных средств.
Понятно, что чем раньше это произойдет, тем привлекательней проект для ин­
вестора. Как же определяется этот срок?
При использовании метода аннуитета срок окупаемости инвестиций (Т)
можно определить по формуле:
т=п
(1)
где, К - инвестиции (капитальные вложения);
П - среднее значение прибыли за какой-то период (чаще всего, год).
Для рассмотренного выше примера 2 из лекции 4 срок окупаемости, рас­
считанный по формуле 1 равен:
Т=
з.з года
зоо
Расчеты по формуле (1) чрезвычайно просты и понятны, поэтому исполь­
зуется достаточно часто. Экономический смысл показателя так же понятен и
логичен; кроме того, отметим, что показатель (1) является обратным по отно­
шению к такой знаменитой категории рыночной экономике как «норма прибы­
ли на капитал».
Однако, именно простота расчетов обуславливает и целый ряд недостат­
ков, рассчитанного таким способом показателя. Так совершенно ясно, вопервых, что в реальном бизнесе прибыль из года в год вряд ли будет одинако­
вой (равной) величиной. Во-вторых, согласно формуле (1) инвестиции рассмат­
ривают как единовременные вложения в буквальном смысле этого слова, а фак­
тически процесс инвестирования сам по себе может занять значительное время
(в формуле же это не учитывается). Ну и, наконец, через формулу (1) невоз­
можно учесть влияние фактора времени.
35
Преодоление указанных недостатков возможно при использовании в рас­
четах срока окупаемости метода денежных потоков - cash flow («кэш-фло» CF).
Расчеты удобно представлять в табличной форме.
Таблица 1 - Денежные потоки проекта
Года
Показатель
1
2
3
4
5
6
1. Инвестиции (К)
500
500
2. Прибыль (П)
300
300
300
300
3. Денежный поток по годам (CF )
-500
-500 +300 +300 +300 +300
4. Денежный поток нарастающим -500 -1000 -700
-400 -100 +200
итогом (кумулятивный) - CCF
t
В этой таблице денежный поток (CF) в каждый отрезок времени (t) рас­
считывается в виде:
CF =-K +n
t
t
(2)
t
Динамика формирования денежного потока нарастающим итогом по сути
дела показывает, как идет процесс окупаемости инвестиций и, что особо важно,
показывает (с учетом определенной дискретности) тот момент времени, когда
сумма полученных доходов сравняется с величиной вложенных инвестиций,
т.е. будет достигнута их окупаемость. В нашем примере видно, что произойдет
это после пяти лет на шестом году работы данного бизнес - проекта. Еще на­
глядней это видно, если кумулятивный денежный поток (CCF) представить в
виде графика - CCF=f(T). Подобный график является настолько удобным инст­
рументом инвестиционного анализа, что получил самостоятельное названия Financial Diagrame. удачно переведенное на русский язык как «финансовый
профиль проекта». Используя данные таблицы, получим график вида:
ГГР
Года: 0
1
2
3
4
5
6
36
Рис. 1 - Финансовый профиль проекта
Как принято в математическом анализе рассмотрим точки перегиба и пе­
ресечения с осями.
Точка 1 - важнейшая характеристика графика. В точке 1 кумулятивный
денежный поток равен 0, т.е. сумма накопленных к этому времени доходов
(прибыли) достигает величины осуществленных ранее инвестиций. Этот мо­
мент времени и характеризует время окупаемости проекта.
Из графика видно, что в нашем случае оно составит примерно пять и одну
треть года (т.е. 5 лет 4 месяца), а не 3,3 года как мы ранее определяли методом
аннуитета (!). Существенное расхождение объясняется, прежде всего, тем, что в
данном проекте сам процессе инвестирования идет 2 года, а метод аннуитета
этого факта не отражает.
Точка 2 - показывает, что в момент окончания проекта (или в момент на
который произведены расчеты), величина накопленного дохода составит + 200
тыс. USD (конец шестого года).
И, наконец, точка 3, которая характеризует самый напряженный в финан­
совом аспекте момент реализации проекта: вложено максимальное количество
денег, а отдачи еще нет.
В англоязычной литературе эту точку называют «шах cash exposure))
(т.е.е.) что можно перевести как «максимальные денежные вложения)); заслу­
живает внимания и перевод, выполненный не формально, а с учетом экономи­
ческого смысла - «минимальная ликвидность проекта».
Приведенные в примере показатели равных по годам значений К и П
выбраны лишь для того, чтобы проще и легче считать, реальные значения K и
n чаще всего по годам различаются, но в рамках метода денежного потока для
расчетов показателей эффективности это не вызывает никаких затруднений.
Достаточно легко и эффективно в рамках метода денежных потоков ре­
шается и проблема учета фактора времени при оценке срока окупаемости. Для
этого достаточно продисконтировать суммарные денежные потоки по годам и
нарастающим итогом при некотором выбранном значении Е; расчет приведен в
таблице 2.
(
(
t
t
Таблица 2 - Денежные потоки проекта дисконтирования.
Показатель
1. Инвестиции (К)
2. Прибыль (П)
1
500
2
500
-
-
Года
3
4
5
6
-
-
-
-
300
300
300
300
37
3. Денежный поток по годам (CF)
-500
-500
+300
+300
+300 +300
Продолжение таблицы 2
Показатель
4. Дисконтированный денежный по­
ток по годам, (Е=10% годовых)
5. Дисконтированный денежный по­
ток нарастающим итогом (DCCF)
Года
3
1
2
4
5
6
-454
-413
+225
+205
+186 +169
-454
-867
-642
-437
-251
-82
Из таблицы 2 видно, что если для рассматриваемого проекта определять
срок окупаемости с учетом фактора времени при нормативе эффективности
(приведения) 10% годовых, то срок окупаемости в заданных пределах - 6 лет не наступает. Это вполне согласуется с ранее полученным выводом о том, что
N P V проекта при Е = 10% отрицательно, следовательно проект экономически
не эффективен.
Для углубления анализа рассчитаем и построим график для дисконтиро­
ванного срока окупаемости при Е=5%; в этом случае конечное значение куму­
лятивного денежного потока на конец шестого года составит + 35 тыс. USD. На
рисунке 2 показаны все три финансовых профиля проекта.
-1200
J
Рис. 2 - Финансовый профиль проекта с учетом фактора времени
Где FPi - финансовый профиль не дисконтированный; Е=0% годовых;
FP - финансовый профиль дисконтированный Е=5% годовых;
FP - финансовый профиль дисконтированный Е=10% годовых.
2
3
38
Термин «финансовый профиль проекта» очень удачно характеризует этот
инструмент инвестиционного анализа.
Действительно, в рамках «анализа рисков и чувствительности проекта»
(см. лекцию ниже) разработчики, инициаторы и пользователи бизнес-плана мо­
гут менять (варьировать) различные его параметры (инвестиции, цены, объемы
продаж и т.д.). При этом на мониторе компьютера кривая суммарных денежных
потоков во времени будет становиться, то более крутой, то более пологой, то
ступенчатой - отражая тем самым индивидуальные особенности реализации то­
го или иного проекта, точно также как изображение человека в профиль отра­
жает характерные черты его лица.
Самый интересный финансовый профиль проекта, который приходилось
разрабатывать автору, выглядел как кривая со «ступеньками».
NPV. тыс.
*
Т. месяц
Рис. 3 - Финансовый профиль проекта - гостиница на Соловецких остро­
вах.
Дело в том, что это был проект гостиницы на Соловках, где фактор се­
зонности доминирует и доходы, окупающие инвестиций поступают в мае, ию­
не, июле, августе, сентябре, а затем в осеннее - зимние месяцы доходов практи­
чески нет и процесс окупаемости «замораживается» до следующего летнего се­
зона.
Резюме.
39
Срок окупаемости (период возврата инвестиций) является важнейшим
показателем эффективности инвестиций и в целом инвестиционного проекта
(бизнес-плана); он характеризует интенсивность процесса возврата вложенных
средств доходами бизнеса. Чем меньше срок окупаемости проекта, тем более он
привлекателен для инвесторов, тем больше возможности привлечения заемных
денег для его реализации. Конкретную величину приемлемого срока окупаемо­
сти выбирает для себя каждый участник проекта самостоятельно, ориентируясь
на свои возможности, альтернативные варианты, цели, желания. Срок окупае­
мости, рассчитанный методом аннуитета, является очень грубой оценкой и мо­
жет использоваться лишь для предварительной оценки проекта. Точное значе­
ние срока окупаемости следует рассчитывать в рамках метода денежных пото­
ков, с учетом приведется по фактору времени.
40
ТЕМА № 8
Система показателей экономической эффективности инвестиций.
«Во всем должна быть система систематическая сис­
тема, заметил старший писарь Ванек, скептически улыба­
ясь. Да, - небрежно обронил вольноопределяющийся - сис­
тематизированная систематическая система! »
Я.Гашек «Приключения бравого солдата Швейка»
Показатели эффективности инвестиций являются ключевым фактором
при анализе бизнес - планов (инвестиционных проектов) и основным аргумен­
том в принятии решений о их реализации. При этом часто приходится слышать
вопрос о том, какой из показателей является главным: NPV, IRR, срок окупае­
мости или еще какой-либо?
На наш взгляд попытки выделить один из показателей в виде самого
главного нерезультативны. Категория «экономическая эффективность инвести­
ций» это одна из ипостасей сложнейшей экономической категории «экономи­
ческая эффективность производства», обе они настолько глубоки и масштабны,
что вряд ли их можно охарактеризовать всесторонне всего лишь одним показа­
телем.
На наш взгляд, во-первых: показателей может быть множество; вовторых: желательно, чтобы они (показатели) являлись не просто механическим
набором, а образовывали систему.
Наука и практика используют целый ряд показателей эффективности ин­
вестиций (еще больше показателей эффективности производства). Из них пре­
жде всего выделяются рассмотренные выше N P V и IRR.
Действительно, оценка N P V проекта иногда сразу решает судьбу проекта:
если NPV отрицательно, то проект экономически неэффективен. Казалось бы
какие еще вопросы? Но дело в том, что, во-первых, величина N P V сильно зави­
сит от выбора норматива приведения (эффективности). Можно представить, что
некий ЛПР (лицо принимающее решение) необоснованно завышая свои альтер­
нативные возможности закладывает в расчеты большое значение Е, получает
отрицательную величину NPV, принимает решение не инвестировать в проект,
и в результате проходит мимо возможности «заработать» деньги. Во-вторых,
41
наличие положительного значения N P V хотя и говорит о том, то проект эффек­
тивен, однако, не показывает насколько высок этот уровень эффективности?
Кроме того, размер N P V зависит и от выбора сроков действия (или сроков
оценки) проекта; если в проекте сначала идут инвестиции, а потом доходы, то
ясно, что каждый лишний год увеличивает величину доходов (хоть и дисконти­
рованных) и, следовательно, величину N P V .
Таким образом, величина N P V проекта носит черты субъективной харак­
теристики и поэтому не может полно объективно и всесторонне характеризо­
вать эффективность проекта.
С другой стороны, IRR напротив не зависит от субъективных факторов
(например, выбора Е), является «внутренней», объективной характеристикой
бизнес-плана (инвестиционного проекта), но характеризует лишь относитель­
ный уровень эффективности инвестиций. IRR., например, очень информативен
для инвестора, который дает заемные деньги в проект (например, банкир, кре­
дитор), но участник проекта (инициатор, акционер) не видит сколько денег (до­
ходов) в абсолютном выражении принесет реализация проекта в конкретные
сроки времени.
Понимая это, нетрудно представить себе насколько информативны зато
будут два эти показателя N P V и IRR в связке!
Если же к этой паре добавить еще срок окупаемости (РВ) информацион­
ная база для оценки экономической эффективности проекта будет, на наш
взгляд, практически выстроена!
Конечно, для некоторых ЛПР определенный интерес может представлять
и показатель рентабельности, рассчитанный в разных модификациях:
ИР=^
или в виде
- I X .
ИР =
Ч
2Ж
где ИР - индекс рентабельности (index profitability);
n и TTIt- прибыль в период времени t, или сумма прибыли;
K и
- инвестиции в период времени t или сумма инвестиций.
Заслуживает внимание и упомянутый выше показатель «шах cash ехроsure» (MCE), который отражает наибольшую по размеру величину затрат и од­
новременно отмечает самый напряженный момент в реализации проекта с точ­
ки зрения его ликвидности.
t
L
42
Если остановить свой выбор на рассмотренных выше показателях, то сле­
дует отметить, что в совокупности они образуют определенную систему пока­
зателей эффективности инвестиций, а не являются просто механическим набо­
ром показателей. Не вдаваясь в теоретические споры о том, что такое система (а
споры это продолжаются и в настоящее время) в качестве рабочего определе­
ния сформулируем следующее. Система показателей - это такое их множество,
где все отдельные элементы связаны между собой единством содержания и це­
ли и только в этой совокупности они приобретают такие свойства, которыми
они не обладают по отдельности.
В таблице 1 мы предлагаем систему показателей эффективности инвести­
ций, которую сами с успехом использовали в практике разработки бизнеспланов.
Таблица 1 - Система показателей эффективности инвестиций.
Английское на­ Русское название Расчетная формула Конкретные значения
звание
из примера 2
-81,7 тыс. USD при
1. Net Present
Чистая приве­
£ ( - К , Я,Х1 £ Г
Value - NPV
денная на сего­
Е=10%
дня стоимость
+ 35,2 тыс. USD при
Е=5%
+ 200 тыс. USD при
Е=0%
Внутренняя нор­ Такое значение Е,
6,2 % годовых за пе­
2. Internal Rate
Return - TRR
ма прибыли (до­
риод шесть лет
при котором
ходности)
NPV=0
3. Payback Period Срок возврата
Значение Т при ко­ 5 лет 4 месяца (недис-PB
(окупаемости)
тором N P V стано­
контированный)
инвестиций
вится равным 0
1200 , ^ТТСТЛ
4. Index Profita­
Индекс рента­
* или 5 1,2 USD приоыбельности
bility-TP
+
+
я
1000
5. max cash ex­
posure - nice
Мах денежные
затраты
^
ли на 1 USD инвести­
ций
-1000 тыс. USD на ко­
нец второго года
43
ТЕМА №9
«Типовой состав бизнес-плана; методики разработки»
1. Типовой состав бизнес-плана.
«Как говорил один цыган, а нам бы
новый бизнес-план, чтоб деньги нам,
а сроки им мы за ценой не постоим»
М. Танич группа «Лесоповал»
Организация любого бизнеса уникальна и носит, поэтому свои ориги­
нальные черты. Вместе с ним, по мере развития рыночной экономики посте­
пенно, эволюционно стали складываться некоторые общие универсальные тре­
бования, как к составу бизнес-планов, так и к их содержанию и методике оцен­
ки эффективности инвестиций. Унификация бизнес-планов позволяет всем его
пользователям (инициаторам, кредиторам, акционерам, властям) лучше пони­
мать друг - друга, т.е. в конечном счете, правильней и точнее оценивать бизнес
- идею, повышая тем самым эффективность бизнеса в целом.
Обобщая имеющиеся в настоящее время наработки, в том числе и свой
опыт, предлагаем типовой состав бизнес-плана в следующих разделах.
1. Резюме
2. Продукт (услуга)
3. Маркетинг
4. Организационный и юридический план
5. Строительный план
6. Производственный план
7. Финансовый план
7.1.
Денежный поток инвестиций
7.2.
Денежный поток продаж
7.3.
Денежный поток текущих затрат
7.4.
Денежный поток прибыли; источников возврата инвестиций.
7.5.
Сводный план денежных потоков
7.6.
Система показателей эффективности инвестиций
8. Социально-экономические последствия реализации проекта.
9. Анализ рисков чувствительности проекта
44
10. Финансовая стратегия проекта (бизнес - плана)
11. Оценка воздействия проекта на окружающую среду (ОВОС).
Остановимся здесь коротко на содержании разделов бизнес - плана.
1.1. Резюме.
Желательно содержание резюме изложить на одной машинописной стра­
нице; в этом случае если рассматривать бизнес - план как «визитную» карточку
Вашего бизнеса, то «резюме» будем выступать как «визитная карточка» самого
бизнес - плана.
В «Резюме» следует указать, является проект коммерческим или неком­
мерческим, цели проекта (у коммерческого проекта цель - извлечение прибыли,
распределяемой в интересах участников проекта). Далее обозначается бизнес идея и продукт (услуга), посредством производства и реализации, которых бу­
дет извлекаться прибыль. Бизнес - идея очень цениться в деловом мире. Неда­
ром еще О.Бендер заявлял: «Бензин Ваш - идеи наши!» - и действительно имея
идею (автопробел) он спокойно получал бензин! Далее приводится общий раз­
мер инвестиций, объем реализации продукции (например, за год), чистой при­
были и показатели экономической эффективности инвестиций (NPV, TRR, срок
окупаемости и другие).
«Резюме» это не просто раздел бизнес-план; оно может рассматриваться
и как самостоятельный документ. Например, на первом этапе продвижения
проекта заинтересованным сторонам можно предоставлять для ознакомления
не весь бизнес - план, а именно одно лишь «Резюме».
1.2. Продукт (услуга).
«Когда я беру деньги, я люблю оставлять в ру­
ках моего покупателя какой-нибудь осязатель­
ный предмет, чтобы он любовался им и не
слишком следил, в какую сторону я смываюсь»
О.Генри «Совесть в искусстве»
Продукт (услуга) являются ключевым звеном бизнеса. Чтобы заработать
деньги (прибыль) надо все же «что-то» произвести и продать как товар.
За термином «продукт» выступает некий материальный результат произ­
водства (пиломатериалы, целлюлоза, мебель, колбаса, пирожки и другое). Тер­
мин «услуга» используется для обозначения нематериального товара (знания,
советы, действия и т.д.). Как говорят в шутку: «услуга» это товар, который
можно продать и купить, но нельзя уронить на ногу».
45
Описание товара или услуги в бизнес-плане, на наш взгляд, должно осу­
ществляться с учетом двух принципиально разных позиций. Если Вы планируе­
те производить традиционный продукт, то достаточно кратко указать на то, что
его качественные характеристики будут отвечать общепризнанным стандартам
- это и будет являться его отличной характеристикой. И напротив, если в биз­
нес - плане предполагается выпускать уникальный продукт (услугу) лучше бо­
лее подробно описать, в чем заключается ее уникальность и особые свойства,
используя для этого разные виды аргументов и доказательств (включая, акты,
сертификаты, награды, фотодокументы и др.).
1.3. Маркетинг от англ. market - рынок; marketing - создание рынка, дей­
ствие на рынке. С начала 90- годов прошлого столетия по мере перехода к ры­
ночной экономике российские производственники и предприниматели быстро
поняли, что самое важное в бизнесе не производство товара, а возможность его
продажи. В отношении традиционных товаров, а таковые доминируют в эко­
номике: продукты деревообработки, лесохимии, большой химии, машино­
строения, легкой и пищевой промышленности, сельского хозяйства, строитель­
ства и т.д. технических проблем в их производстве давно уже не существует произвести можно все, но не все можно продать, особенно в желаемых объемах
и ценах!
Понятно поэтому, что успех реализации бизнес - идеи в первую очередь
зависит то того, насколько реально в бизнес - плане изучена и описана сфера
потребления производимого товара и услуг. Фактически в этом разделе надо
дать ответы на многие вопросы типа:
- где будет продаваться продукт (услуга)?
- в каких объемах будут продажи?
- какие цены и ценовая политика будут реализованы?
- кто будет продавать товар (сами производители или дилеры) и какими
партиями (опт или разница)?
- какова логистика продвижения товара для его реализации?
- каковы условия оплаты товара?
- кто основные конкуренты и какова наша доля на рынках?
- действует ли фактор сезонности при продажах?
Список подобных вопросов может быть продолжен, с учетом специфики
того или иного бизнеса. И еще раз подчеркнем, проработка этих вопросов и на­
хождение решений на них во многом будет определять успешность реализации
бизнес - плана в целом.
46
1.4. Организационный и юридический план
В этом разделе инициаторы (учредители) проекта сообщают сведения о
себе (например, ФИО, возраст, образование, стаж работы в этой сфере), по же­
ланию может быть раскрыта информация и о долях (вкладах) учредителей в
бизнес.
Юридически точно должна быть описана организационно - правовая
фирма, в которой будет осуществляться бизнес (акционерное общество, обще­
ство с ограниченной ответственностью, кооператив, индивидуальный предпри­
ниматель или другое).
Если при организации бизнеса просматриваются проблемы, следует раз­
работать план организационных мероприятий по открытию бизнеса.
1.5. Строительный план
Разрабатывается чаще в составе инвестиционных проектов (но не бизнес планов). Или как самостоятельный документ соответствующими специалиста­
ми.
1.6. Производственный план
Описывает технические аспекты производства продукта (товара), техно­
логию, условия производства, объемы производства во временных параметрах.
1.7. Социально - экономические последствия реализации проекта
Реалии жизни таковы, что в настоящий момент организация бизнеса дос­
таточно сильно зависит от решения местных властей (разрешительный характер
экономики).
Поэтому желательно в бизнес - плане указать позитивные для данной
территории последствия реализации бизнес - плана:
- создание новых рабочих мест;
- размер заработной платы работающих;
- налоговые и иные поступления в бюджет и внебюджетные фонды;
- социальная полезность производимой продукции
- возможность добровольных социальных обязательств бизнеса.
47
Подобные расчеты и аргументы особенно необходимы в том случае, ко­
гда в рамках финансовой стратегии предусматривается часть денег на реализа­
цию бизнес - плана привлекать из бюджета.
1.8. Экологическая часть проекта - оценка воздействия проекта на окру­
жающую среду (ОВОС).
Содержит информацию о том, какое воздействие на окружающую среду
окажет реализация проекта; кто, как и в каких размерах будет компенсировать
ущерб, наносимый окружающей среде.
Содержание разделов:
- финансовый план;
- анализ рисков и чувствительности проекта;
- финансовая стратегия.
Будет подробно рассмотрено нами ниже в отдельных лекциях.
2. Методики разработки бизнес - плана (инвестиционного) проекта.
Кто прожекты стешет абы, как ляпать,
того чина лишу и кнутом драть велю. Все
прожекты зело исправны, быть должны,
дабы казну не разорять и отечеству ущерба
не чинить.
Петр I.
В рыночной экономике в принципе любое лицо (ЛПР) может разрабаты­
вать бизнес - план по той методике, которая им самим оценивается как наибо­
лее эффективная. Однако, ряд обстоятельств понуждают разработчиков бизнес
- планов придерживаться неких норм и правил при их разработке.
Первое обстоятельство - людям, работающим с бизнес - планами (ини­
циаторам проекта, участникам, кредиторам, акционерам и др.) легче договари­
ваться, если они будут говорить на «одном языке», используя унифицирован­
ные термины и показатели.
Второе обстоятельство - если бизнес претендует на деньги из бюджета,
то государственные органы вправе установить свои «правила» разработчики и
представления бизнес - планов, как инструмента для привлечения денег.
48
Третье обстоятельство - по этой же причине крупные структуры (банки,
инвестиционные фонды и другие подобные организации) также задают свои
правила в отношении бизнес - планов.
Четвертое обстоятельство - для реализации идеи автоматизации расчетов
на базе компьютерной техники также необходима унификация методов разра­
ботки бизнес - планов.
В России переход на рыночные методики и стандарты разработки бизнеспланов начался в начале 90 годов. В 1995 году на русский язык был переведен
фундаментальный труд, подготовленный по инициативе одного из институтов
ООН - ЮНИДО [ ], с учетом значимости ООН эта методика оценки эффектив­
ности инвестиций, несомненно, является базовой и на нее стали ссылаться мно­
гочисленные разработчики других методик. Первая официальная российская
методика (точнее методические рекомендации) была издана в 19 и переиздана в
2001 [ ]. Несомненно положительную роль в методическом обеспечении разра­
ботки бизнес - планов сыграла и компьютерная российская программа «Project
Expert», а также программа «Альтинвест» (компания «Альт))), ИНЭК - анали­
тик (компания «ИНЭК») и другие [ ].
Таким образом, если бизнес - план разрабатывается для внутренних це­
лей организации или предпринимателя можно использовать любую методику
его разработки и оценки эффективности инвестиций придерживаясь лишь об­
щих принципов.
Если же, бизнес-план ориентирован на внешних пользователей (акционе­
ров, спонсоров, кредиторов) при его разработке в отношении методик надо
учитывать мнение и пожелание этих потребителей бизнес - плана.
х
49
Т Е М А № 10
Денежные потоки в бизнес - плане (инвестиции, реализация, себе­
стоимость)
Оценка эффективности инвестиций в бизнес - плане в соответствии с
принципами рыночной экономики требует представления как затрат (инвести­
ций) так и результатов во временном интервале; метод денежных потоков (cash
flow) при этом уверенно вытесняет метод аннуитета.
Один из первых вопросов, который приходится решать при использова­
нии метода денежных потоков - это выбор временного интервала. Здесь нет
единых рекомендаций - в каждом проекте (бизнес - плане) его заказчики и раз­
работчики выбирают конкретное значение временного интервала исходя, преж­
де всего из сроков реализации проекта. Этот временной интервал называют шаг
проекта.
Для больших и долгосрочных проектов шаг может быть равен одному го­
ду (большую величину шага трудно представить); для менее масштабных про­
ектов временной интервал может быть: пол -года, квартал, месяц.
Что касается выбора срока реализации самого проекта, то здесь тоже мо­
гут возникать вопросы. Есть такие виды бизнеса, где сроки реализации проекта
определены довольно четко: например, проект разработки нефтяного месторо­
ждения с известным дебитом нефти, или ввод в действие крупного механизма
(оборудования) с ограниченным сроком действия.
Но вместе с тем, есть проекты, в отношении которых, трудно заранее оп­
ределить на какое время они рассчитаны (предприятия по производству про­
дуктов питания, магазин розничной продажи, бензозаправка, бизнес по оказа­
нию каких - либо услуг и т.д.).
Для проектов описывающих подобный бизнес нужно отдельно задать
сроки реализации проекта; понятно, что этот срок должен быть не меньше, чем
срок окупаемости инвестиций.
1. Денежный поток инвестиций.
«Уменя всегда так - сказал Вендер ... - миллион­
ное дело приходится начинать при ощутитель­
ный нехватке денежных знаков. Весь мой капи-
50
тал, основной, оборотный и запасный, исчисля­
ется только рублями ...»
И.Ильф, Е. Петров «Золотой теленок»
Объем и виды инвестиций в небольших бизнес-планах могут установить
сами инициаторы или разработчики; в крупных инвестиционных проектах это
делают профессионалы: строители, проектировщики, специалисты по разработ­
ке проектно - сметной документации.
В любой случае, на завершающем этапе разработчики бизнес - плана
должны определиться: в какие объекты, и в какое время будут направлены (за­
трачены) инвестиций?
Таблица денежных потоков инвестиций представляет по сути дела ориен­
тированную во времени графическую модель процесса освоения инвестиций, в
ходе реализации бизнес - плана.
Таблица 1 - Денежный поток инвестиций
Наименование инвестиций
1. Земля
2. Сооружение
3. Здание
4. Рабочие машины и оборудование
5.Силовые, транспортные и другие машины и обо­
рудование
6. Единовременные
организационные
расходы
(проекты, инструкции, лицензии и другие)
7. Начальные оборотные средства
1
Период, t
2
3
4
V
V
V
V
V
V
V
V
V
V
V
V
V
V
V
Итого: инвестиций V
Примечание. Знаком «V» отмечены предполагаемые конкретные цифры
размера инвестиций.
2. Денежный поток продаж (реализации)
Задачей данного раздела является: определить размер реализованной
продукции (услуг) и время, в которое эти доходы (деньги) будут получены. Ис­
ходными данными служат: рассчитанные в плане производства (объемы про­
дукции (услуг), данные раздела «маркетинг» о ценах, валюте и условиях расче-
51
та (авансы, по факту и т.д.). Примерная таблица для расчетов денежных пото­
ков продаж приведена ниже.
Таблица 2 - Денежный поток продаж
Наименование
1. Произведено продукта, ед.:
А
Б
1
Период времени, t
2
3
V
V
V
2. Цена продукта, руб/ед.
Да
V
V
V
V
V
До
3. Стоимость произведенной и реализо­
ванный продукции, руб.
3. Денежный поток текущих затрат (себестоимости).
«Не жалей расходов, чтобы сэконо­
мить па всем, на чем можно сэконо­
мить»
С.Головин, американский бизнесмен ос­
нователь «Метро - Голдвин - Местер»
Все затраты, связанные с реализацией бизнес- плана можно классифици­
ровать как:
- единовременные (инвестиции);
- текущие (себестоимость).
Единовременные затраты - инвестиции - создают материальную базу для
бизнеса. Текущие затраты обслуживают бизнес тогда, когда он начинает рабо­
тать. То есть, текущие затраты - это затраты связанные непосредственно с про­
изводством и реализацией продукции.
Текущие затраты - это величина поток, поэтому называя абсолютную ве­
личину текущих затрат в денежном выражении всегда уточняют за какой пери­
од времени; например, текущие затраты в производстве пиломатериалов - 100
млн. руб. в год.
Текущие затраты также называют «себестоимость», иногда - «эксплуата­
ционные» затраты. Состав текущих затрат, обслуживающих бизнес очень ши­
рок, поэтому для учета и планирования их используют классификации. Наибо-
52
лее широко используемой классификацией является «смета затрат на производ­
ство», где однообразные затраты формируются по признак}'' «общности эконо­
мического содержания».
Состав типовой сметы затрат на производство можно представить в сле­
дующем виде:
1. Сырье
2. Основные и вспомогательные материалы
3. Топливо и энергия
4. Амортизация
5.Заработная плата и отчисления на социальные нужды
6. Прочие текущие затраты
Если общую сумму по смете затрат за какой-то период (год, квартал, ме­
сяц) разделить на количество произведенной (или реализованной) за этот пери­
од времени продукции, то мы получим себестоимость единицы продукции
(произведенной или реализованный). Однако, сказанное выше относится только
к тому случаю, когда производится один вид продукции. В случае с многопро­
фильным бизнесом для расчета себестоимости единицы продукции используют
такую классификацию текущих затрат как «калькуляция себестоимости».
С точки зрения исследования эффективности бизнеса и инвестиций в него
большое значение имеет деление и анализ текущих затрат на переменные и ус­
ловно - постоянные.
Дело в том, что в большинстве случаев бизнес имеет тенденцию со вре­
менем развиваться и расти, а иногда, к сожалению, он сокращается, уменьшает­
ся в размерах (например, при изменении рыночной конъюнктуры).
Но при этом уже давно было отмечено, что часть текущих затрат изменя­
ется прямо пропорционально изменяемым объема производства, а часть - (в
некотором интервале) не изменяется вообще. Это приводит к тому, что с изме­
нением объема производства и реализации продукции, например, их ростом,
текущие затраты в целом растут медленнее объемов и себестоимости единицы
продукции начинает снижаться. Состав текущих затрат с точки зрения деления
их на переменные и условно - постоянные показан ниже.
53
Переменные (прямые)
Условно - постоянные (об­
щие)
- сырье
- материалы
- топливо, энергия на техно­
логические нужды
- заработная плата сдельных
рабочих
- другое
- амортизация
- заработная плата управленче­
ского персонала
- содержание офиса, цехов
- расходы на маркетинг
- проценты за кредит
- другое
Рис. 1 - Деление текущих затрат на переменные и условно - постоянные
Заметим, что вопрос отнесения текущих затрат к переменным и условно постоянным может быть индивидуальным для каждого конкретного бизнеса.
Кроме того, подвижны и границы постоянных затрат, почему они и называются
«условно - постоянными». Однако, трудозатраты разработчиков бизнес- плана
по анализу классификации текущих затрат оправдывают себя, поскольку на ос­
нове их пользователи бизнес - плана получают интересную и продуктивную
информацию относительно влияния масштабов бизнеса на его экономические
показатели.
Рассмотрим характерный пример. Заказчик при выдаче задания на разра­
ботку бизнес- плана попросил рассчитать два варианта организации лесозагото­
вок. По первому варианту предполагалось задействовать один лесозаготовительный комплекс, и общий объем лесозаготовок составил бы 60 тыс. м7год; по
второму варианту предполагалось использовать более мощный комплекс техники с выходом на объем производства - 90 тыс. м древесины/год.
Расчеты показали, что за счет экономики на условно - постоянных расхо­
дах себестоимость заготовки кубометра древесины во втором варианте на 4
доллара США меньше, чем в первом варианте (см. рис. 2)
1
54
СЕБЕСТОИМОСТЬ КАК ФУНКЦИЯ ОБЪЕМОВ ПРОИЗВОДСТВА
(реализации)
э
+ С ($/м )
18
17
16
15
14
Q
60
75
С — себестоимость 1 м древесины
Q — объем заготовки древесины, тыс. м
90
тыс. м
3
3
я
Понимание того, что суммарные текущие затраты изменяются не прямопропорционально изменениям объема производства позволяет в ходе анализа
определить так называемую точку безубыточности. Классическая графическая
модель выглядит следующим образом:
Qct.c
ВЕР 1
Qua'
Рис. 3 - График безубыточности
где Qna - объем производства продукта в натуральном выражении, ед.;
T
55
Q
CT
- объем производства и реализации в стоимостном выражении,
руб.;
Суп - условно - постоянные расходы, руб.;
Спер - переменные расходы, руб.;
С бщ. - общие расходы - полная себестоимость, руб.;
ВЕР - Break Event Point - точка безубыточности;
ВЕР[ - в натуральном выражении;
ВЕР - в стоимостном выражении
0
2
Из рисунка 3 наглядно видно, что при небольших объемах производства и
реализации бизнес находится в зоне убытков, затем по мере роста производства
и продаж переходит в зону прибыльности. Критическая точка (ВЕР) - Break
Event Point - показывает начиная с какого именно объема производства (ВЕР])
и продаж (ВЕР ) бизнес переходит в зону прибыльности.
Точку безубыточности молено найти и из графической модели, представ­
ленный на рис. 4. Например, зная цену реализации обезличенного кубометра
древесины (Ц = 17$/m ) строим перпендикуляр к оси абцис графика, находим
точку пересечения с кривой С = f(Q) и опуская проекцию на ось ординат нахо­
дим минимально допустимый объем производства, обеспечивающий безубы­
точную работы данного бизнеса (рис.4).
2
j
СЕБЕСТОИМОСТЬ КАК ФУНКЦИЯ ОБЪЕМОВ ПРОИЗВОДСТВА
(реализации)
3
f С ($/м )
56
Аналитически точку безубыточности (ВЕР) можно рассчитать (в нату­
ральных единицах) по формуле:
С
ВЕР
^ ~
С уп ~ условно-постоянные расходы, всего.
Ц - цена единицы продукта;
С ер - переменные затраты на единицу.
П
Отметим также, что в финансовом менеджменте графические модели и
используются для изучения характеристики такого феномена как леверидж; но
мы здесь этот вопрос рассматривать не будем.
57
ТЕМА №11
Денежный поток источников возврата инвестиций
Источником возврата (окупаемости) инвестиций является прибыль и
амортизация, которые к тому же взаимосвязаны.
В рамках стоимости продукта (цены) увеличение амортизации приводит к
росту себестоимости и снижению прибыли, и наоборот: снижение амортизации,
снижает себестоимость и увеличивает прибыль. При этом, однако, прибыль в
любой стране и в любом бизнесе является объектом и источником налогов, а
амортизация вся остается в обороте предприятия.
Поэтому, с точки зрения разумной и легитимной оптимизации налогов
бизнес должен apriori определиться с выбором организационно - правовой
формы и системы налогообложения с тем, чтобы аккумулировать максималь­
ный объем собственных ресурсов для окупаемости инвестиций.
Известно, например, что малый и средний бизнес охотно регистрируется
в качестве ИТТ - индивидуального предпринимателя, поскольку в этом случае
можно попасть под вмененный налог или, например, платить единый налог со
всего валового дохода, но в размере всего лишь 6%.
Что касается амортизации, то для крупного бизнеса (предприятия) очень
выгодным является вариант с использованием «ускоренной амортизации». Го­
сударство в настоящее время разрешает реализовать эту политику в отношении
основных средств (фондов), работающих в агрессивной среде (коэффициент 2)
и оборудования взятого в лизинг (коэффициент 3). В результате у предприятий
объявивших это в учетной политике, возрастает годовая амортизация, снижает­
ся прибыль и, следовательно, размер налога на прибыль. Графическую модель
описываемых процессов можно представить в следующем виде.
Чистая прибыль
<
т
о
и
м
о
с
т
ь
(
Налоги
Остается в бизнесе
Амортизация
Сырье
<
Энергия
Уходит из оборота
Заработная плата
с отчислениями
Рис. 1 - Структура стоимости продукта
Таким образом, источником возврата инвестиций (П) в бизнесе являются
чистая (очищенная от налогов) прибыль (ЧП) и амортизация (А):
П=ЧП + А
(1)
1. Денежные потоки прибыли.
«Социалисты считают пороком получение
прибыли, ая- получение убытков»
У 1ерчилль; британский политик
1
Исходными данными для формирования (расчета) денежного потока при­
были являются рассчитанные ранее:
- денежный поток продаж (реализации);
- денежный поток текущих затрат (себестоимости); в т.ч. переменных и
условно - постоянных.
Примерная таблица для расчетов прибыли (Income Statement)
Таблица 1 - Денежный поток прибыли
Наименование
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
1
Период, t
2
3
4
Продажи
Переменные издержки
Валовая (маржинальная прибыль)
Условно - постоянные издержки
Прибыль (брутто)
Налоги (из прибыли)
Чистая прибыль
2. Денежный поток возврата инвестиций
59
Для формирования вышеозначенного суммируются денежные потоки
чистой прибыли и амортизация.
Таблица 2 - Денежный поток источников возврата
Наименование
1
Период, t
2
3
4
1.
Чистая прибыль
2.
Амортизация
3.
Итого: денежный поток возврата
инвестиций
Далее, полученный денежный поток возврата инвестиций сопоставляется
с денежным потоком самих инвестиций и на этой основе рассчитывается сис­
тема показателей экономической эффективности инвестиций (проекта): N P V ,
IRR, IP, РВ и другие.
Заметим, однако, что данный методический подход применим к относи­
тельно небольшим проектам; к масштабным проектам подход более сложный
(см. ниже).
3. Фундаментальный подход к использованию метода денежных потоков.
Для крупных инвестиционных проектов рекомендуется более фундамен­
тальный подход к расчету денежных потоков [ ].
Предлагается всю деятельность по реализации инвестиционного проекта
разделить на три вида:
- инвестиционную;
- операционную;
-финансовую.
Денежные потоки по каждому виду деятельности рассчитываются от­
дельно, а затем составляет сводный план денежных потоков.
3.1.
1.
2.
3.
Денежные потоки от инвестиционной деятельности
Период, t
Наименование
1
2
Земля
Здания и сооружения
Машины и оборудование
3
60
4.
Нематериальные активы
5. Оборотный капитал (начальный)
3.2.
Всего
Денежные потоки от операционной (производственной) деятельно­
сти
Наименование
Период, t
2
1
3
1.
Продажи
2.
Внереализационные доходы (расходы)
3.
Переменные затраты
4.
Постоянные затраты
5.
Амортизация
6.
% по кредитным источникам
7.
Прибыль до налогов (1±2-3-4-5-6)
8.
Налоги
9.
Чистая прибыль (7-8)
10.
Чистый денежный поток (9+5) операци­
онной деятельности
3.3Денежные потоки от финансовой деятельности
Наименование
1
Период, t
2
3
1.
Собственный капитал и приравненный к
собственному (акции)
2.
Заемный капитал
- краткосрочные кредиты
- долгосрочные кредиты
- облигации
3. Погашение заемного капитала
4. Выплата дивидендов
5. Сальдо финансовой деятельности
Примечания. Поступление со знаком (+), выплаты со знаком (-).
61
3.4Своднътй план денежных потоков
Наименование
1
Период, t
2
3
1.
Инвестиционная деятельность
2.
Операционная деятельность
3.
Финансовая деятельность
- кредит
- погашение кредита
4. Сальдо денежных потоков
В сводном плане все денежные потоки указываются со знаком (+) или (-).
Понятно, что инвестиционная деятельность характеризуется потоками со
знаком (-) - исключение, если в какой - то период времени активы (основные
средства) продаются.
Операционная деятельность может быть со знаком (-), но только в на­
чальный период; если бизнес не воспроизводит прибыль, то зачем он нужен?
В результате финансовой деятельности предприятия привлекает средства
(собственный капитал, акционерный капитал, заемный) и погашает задолжен­
ности (заемный капитал).
По сути дела финансовая деятельность нужна, прежде всего, для «запус­
ка» бизнеса на начальном этапе, а далее бизнес сам зарабатывает деньги, «га­
сит» привлеченные заемные средства и обеспечивает доходность собственни­
кам (инициаторам и участникам проекта).
Таблица 6 является своего рода ориентированной во времени моделью
основных денежных потоков проекта сбалансированных по притоку и оттоку
денежных средств.
Ясно, что с точки зрения условия реализации проекта в каждый период
времени приток средств должен быть не меньше оттока, т.е. сальдо должно
быть пусть и с небольшим, но плюсом.
Если в какой-то период времени в таблице 6 (модели) появляется минус,
это означает, что реализация проекта не сбалансирована по деньгам, и он может
в это время «остановиться». В этот период времени источники формирования
денежных потоков должны быть пересмотрены и скорректированы, например:
- увеличен собственный капитал;
62
-
привлечен дополнительно заемный капитал;
не выплачиваются дивиденды;
снижены текущие затраты;
скорректирован % за кредит;
увеличен объем продаж и т.д.
После каждой такой корректировки вновь перечитывается сводный план;
таким образом, методом последовательных итераций достигается обеспечение
небольшого положительного сальдо в каждый период времени, что создается
условия успешной реализации инвестиционного проекта.
63
Т Е М А № 12
Анализ рисков и чувствительности инвестиционного проекта
1. Риски реальных инвестиций.
Любой действующий бизнес подтвержден рискам. Еще больше мы рис­
куем, когда вкладываем деньги в будущий бизнес, в инвестиционный проект.
Под риском в самом общем виде понимается вероятность неполучения
запланированного результата вследствие фактического отклонения тех или
иных параметров от плановых значений.
Экономические риски обусловлены постоянно изменяющейся рыночной
конъюнктурой: изменяются цены на сырье, материалы, .... тарифы на перевоз­
ки, изменяются цены на конечную продукцию, оборудование, может изменять­
ся налоговая среда, таможенные пошлины и другое.
Кроме экономических рисков на проект и его показатели могут влиять
риски: политические, социальные, экологические.
Общих правил оценки рисков бизнес - планов не существует. Люди,
принимающие решения по конкретному бизнес - плану, на основе своих зна­
ний, опыта и анализа среды, в которой реализуется бизнес - план, сами решают
какие факторы риска наиболее значимы в данной ситуации и поэтому должны
быть оценены.
Для оценки рисков в крупных проектах привлекают экспертов, людей
особо продвинутых в какой-либо области знаний. Качественные анализ рисков
заключается в выявлении самых значимых факторов и оценке их влияния на
проект в категориях типа: «больше», «меньше», «сильный», «слабый» и т.д.
Вместе с тем, существуют методы, позволяющие переводить эти общие
суждения в конкретные оценки (баллы, очки и т.д.). Например, это метод
«Дельфи», метод расстановки приоритетов и др. Если экспертами определена
вероятность свершения событий (факторов) риски можно оценить такими из­
вестными в статистике показателями, как: математическое ожидание (средняя
ожидаемая величина), дисперсия, стандартное отклонение, коэффициент ва­
риации. Выше названные показатели особенно полезны при оценке рисков не­
сколько инвестиционных проектов (или вариантов) с целью установления наи­
более рискового и отбора наименее рискового. В любом случае, определив са-
64
мые существенные и значимые факторы риска, мы дальше можем использовать
их в анализе чувствительности проекта.
2. Анализ чувствительности инвестиционного проекта (бизнес-плана).
Под чувствительностью инвестиционного проекта понимается степень
реакции его конечных показателей (прибыль, NPV, IRR, срок окупаемости) на
изменения тех или иных существенных факторов, отобранных в результате
анализа рисков.
Обратимся к более конкретному примеру. Допустим, у нас есть базовый
вариант бизнес-плана лесопильного завода. Качественный анализ рисков, вы­
полненный инициаторами проекта и экспертами, показал, что главными факто­
рами риска для этого бизнеса являются: цена на сырье (пиловочник), цена на
конечный продукт (пиломатериалы) и изменения в стоимости строительномонтажных работ и стоимости оборудования (включая его транспортировку).
Отсюда, задачей дальнейшего анализа является определение того, на­
сколько вариация выявленных факторов повлияет на конечные показатели про­
екта. Выбор конечных показателей проекта в свою очередь зависит от предпоч­
тений инвесторов и финансовой стратегии. Например, если проект будет пре­
имущественно реализован на заемные деньги, стоит остановиться на таком ко­
нечном показателе проекта как IRR (это рекомендует и методика ЮНИДО) [ ].
Таким образом, наша задача еще более конкретизировалась: мы хотим узнать
как вариация (изменение) цены на пиловочник повлияет на TRR проекта, кото­
рое, как мы помним, должно быть больше «цены» заемных денег.
Вариацию фактора риска можно задавать достаточно произвольно, но
лучше, если есть возможность использовать накопленные ранее фактические
данные. Так статистика цен на пиловочник в любом лесном регионе практиче­
ски известна. Допустим мы знаем, что за последние пять лет цены на пиловочник (сырье) в данном регионе изменялись в диапазоне от 2 8 - 4 2 долларов/м^ в
базовом варианте расчетов взят показатель 3 6 USD/м \ В этом случае вариацию
показателя в процентах можно задать, например, в виде «круглых» цифр (они
воспринимаются и интерпретируются лучше): - 2 0 % , -10%, +10%, + 2 0 % откло­
нения.
Вариация показателя «цена - пиловочника» и рассчитанное значение 1RR.
1. Вариация, %
2. Цена пиловочника, USD/M"*
-20
-10
База
+ 10
+20
28,8
32,4
36,0
39,6
43,2
65
3. I R R , % годовых
36
32
28
24
20
Логика расчетов: в графу «база» заносим цену пиловочника принятую в
базовом расчете (36 U S D / M ) И значение I R R , которое получилось при этой цене
в базовом варианте (28%). Затем по заданной вариации (строка 1) вычисляем
«цены пиловочника», которые могут сложиться на рынке (строка 2). Последо­
вательно подставляя эти цены в расчеты, находим соответствующие им значе­
ния I R R (здесь без реальных расчетов, в качестве примера).
Таким образом, анализируя полученные данные мы можем отметить, что
рост цены на пиловочник, конечно, снизит рентабельности проекта, но все же
I R R будет достаточно высоким (+20%) даже при росте цены на 20%, если эта
величина больше %, под которой привлекаются деньги, то можно сделать вы­
вод, что даже в этом случае проект реализуется, если же цена заемных средств
выше 20%, проект становится экономики неэффективными и не реализуется.
Продолжая анализ чувствительности, рассматриваем далее ситуацию с
ценами на пиломатериалы. Здесь вполне уместно задать те же значения вариа­
ции фактора (хотя реально вариация цен на пиломатериалы может быть выше).
j
1. Вариация, %
ч
2.
пиломатериалов,
USD, M
3. Цена
IRR, %
годовых
J
-20
120
+8
-10
135
+ 18
+10
165
+38
База
150
+28
+20
180
+48
j
Допустим базовая цена на пиломатериалы 150 USD за M . В соответствии
с заданной вариацией (строка 1) рассчитываем цены (строка 2) и для каждой
цены пересчитываем новые значения I R R (строка 3, цифры примерно услов­
ные). Анализ полученных данных позволяет, сделать вывод о том, что измене­
ние цены на пиломатериалы существенно влияет на эффективность проекта,
отраженную в данном случае через I R R : снижение. Цена пиломатериалов даже
на 10% может сделать проект нереализуемым, если, например, «цена» заемных
денег 20% (поскольку в этом варианте I R R = 18% смотри строку 3).
Обладая подобной информацией, ЛПР и инициаторы проекта могут пред­
принять определенные действия, чтобы не допустить подобной ситуации или
смягчить ее последствия.
Полезным также является представление данной информации в графиче­
ском виде:
66
-20
-10
0
+ 10
+ 20
вариация
фактора, %
Рис. 1 - Чувствительность проекта по IRR от разных факторов.
На рисунке обозначены:
А - линия, отражающая функцию IRR=f(ALJ )
Б - линия, отражающая функцию IRR=f(AIJ, )
В - линия, отражающая функцию TRR=f(AK)
АЦпм - колебания цены на пиломатериалы;
ДЦ - колебания цены на пиловочник;
АК - колебания в стоимости инвестиций.
a[M
IC
ПЛ
График визуально, подтверждает, что самый рисковый фактор, с точки
зрения изменения его величины - «цена на пиломатериалы» - самый большой
угол наклона; наименее рисковый - стоимость инвестиций - наименьший угол
наклона. В рассмотренных ситуациях мы меняли один фактор при неизменных
других .Однако, по желанию ЛПР можно моделировать ситуацию когда в срав­
нении с базовым вариантом изменяются два-три и более фактора риска.
Кроме того, в качестве конечного показателя может быть выбран не толь­
ко TRR, но и N P V для проекта организации лесного холдинга с участием Соломбальского ЦБК выполненные финской колсантинговой компанией в сере­
дине 90 годов.
х
67
Еще один показательный пример автор имел при разработке бизнес плана кафе. Разрабатывая бизнес-план кафе, мы объем реализации (Q) рассчи­
тываем как произведение стоимости одного заказа (q) на количество посетите­
лей сделавших этот заказ (N).
При этом мы считали, что стоимость одного заказа (q) определена доста­
точно надежно, а вот число посетителей спрогнозировать гораздо трудней.
Вместе с тем, если учесть, что цены заказа складываются с учетом торговой на­
ценки, становится ясно, что действительно количество посетителей, делающих
заказы, становится определяющим фактором рентабельности этого бизнеса. За­
ложив в расчеты базового варианта прогнозируемое число посетителей ( Ы б а з ) ,
мы рассчитывали базовое значение прибыли (П ^, а затем задав вариацию по­
казателя ( N N2, N3...) рассчитали соответствующие показатели прибыли (П],
П , П ...). Результаты вычислений в виде графика представлены на рисунке 2.
График «работает» как номограмма, для любого числа посетителей (Ni) можно
найти соответствующее значение (ni); значение N является критическим; если
число посетителей будет меньше критического (Ni < NKp), бизнес будет нерен­
табельным (при прочих равных факторах).
Нетрудно заметить, что NKp является одновременно и своеобразной точ­
кой безубыточности дающей инициатором проекта очень важную информацию
о том, в каком направлении должна формироваться их маркетинговая страте­
гия.
ба
b
2
3
K p
п,
ТТ.ГС. L1V6.
(+) п
б а з
(+) п
(-)П1
2
7
68
Рис. 2 - Зависимость прибыли (П) от числа посетителей (П).
В литературе описываются и другие варианты (сценариев) проведения
анализа чувствительности под названиями метод корректировки нормы дискон­
та, метод безрисковых эквивалентов, метод сценариев, метод вероятностных
распределений потока платежей [ ]. Близкое рассмотрение этих методов по­
зволяет вывод, что принципиально они не отличаются от описанной выше ме­
тодики.
3. Метод реальных опционов.
Наличие рисков в бизнесе, особенно присуще инновационным проектам
подвигает аналитиков не просто совершенствовать механизмы учета рисков, а
изменять сам подход к оценке денежных потоков в целом. Дело в том, что опи­
санный выше классический метод дисконтированных денежных потоков
слишком жестко переопределяет значения показателей денежных потоков в
будущем. Современный же менеджер, управляющий проектом часто согласен
и хотел бы иметь определенный выбор в возможностях реализации проекта на
промежуточных этапах в связи с вновь открывающимися обстоятельствами,
возникающими уже в процессе начала реализации проекта.
Такая возможность и представляется менеджеру в рамках метода реаль­
ных опционов (МРО). При анализе проекта классическим методом денежного
потока (МДП) аналитик (разработчик инвестиционного проекта) вынужден за­
дать слишком однозначные оценки будущих показателей, в результате он не­
вольно усредняет эти оценки и может пройти мимо эффективных сценариев
инвестиционного проекта. При использовании метода реальных опционов ме­
неджеры не теряют время в поисках «идеального» варианта прогноза, а ищут
альтернативы развития событий при реализации проекта. МРО в отличии от
МДП позволяет учесть большее число условий (опционов) при реализации
проектов и развитии компании в целом в любой сфере деятельности где есть
неопределенности.
Принцип опционального управления инвестициями предполагает по­
этапное (пошаговое) осуществление (или отказ) от дополнительных инвести­
ций, на основе знаний, которые уже появляются в самом процессе реализации
проекта.
69
В принципе метод реальных опционов можно считать инструментом бо­
лее тонкой «настройки», чем классический метод денежных потоков. В России
этот метод еще недостаточно востребован и мало используется в практике.
Т Е М А № 13
Финансовая стратегия реализации проекта
«Где деньги, Зин?»
В. Высоцкий
В данном разделе бизнес-плана должен быть дан ответ на вопрос, из ка­
кого источника взять деньги на реализацию проекта? В развитый рыночной
экономике реально таких источников множество; попробуем классифицировать
их. Самая органичная и естественная классификация заключается в том, чтобы
разделить все источники финансирования на внутренние и внешние.
1. Внутренние источники финансирования.
«Ну что для вас 15 долларов, а для
нашей корпорации это огромные
деньги»
С. Довлятов, русский писатель
Если взять ситуацию, когда новый бизнес- план реализуется в рамках
действующего бизнеса, то внутренними источниками финансирования здесь,
несомненно, выступают: чистая прибыль и амортизация. Если же не забывать,
что амортизация, прежде всего, обеспечивает простое воспроизводство, то по­
нятно, что расширение производства, новый бизнес возможен лишь в том слу­
чае, если бизнес сам генерирует прибыль. К внутренним источникам финанси­
рования можно отнести и личные средства участников бизнеса в той или иной
форме (Уставный капитал, паи и т.д.) иногда высказывается мнение, что собст­
венный капитал это самый доступный и дешевый капитал. Однако это весьма
поверхностные мнения, не учитывающее того факта, что, во-первых, в рыноч­
ной экономике существуют альтернативные инвестиционные предложения.
Если предприниматель на свои деньги «держит» бизнес с рентабельно­
стью 7% годовых, а банки предлагают размещать деньги на депозитах с доход-
70
ностью 9%, то фактически такой предприниматель не зарабатывает деньги, а
«теряет» их.
С другой стороны, если рентабельность действующего бизнеса высокая
(например, более 30% годовых), возможности расширения еще не исчерпаны,
«извлекать» деньги из подобного бизнеса в новые бизнес - проекты с рента­
бельностью, скажем, 20% тоже экономически нецелесообразно.
Реальными достоинствами собственных средств является то, что обеспе­
чивают предпринимателю независимость, безопасность и некий психологиче­
ский комфорт.
Главной же их слабостью следует считать ограниченный объем: чем
крупнее проект, тем больше средств надо на его реализацию, тем труднее это
сделать без привлечения денег со стороны.
Вместе с тем, нельзя забывать, что только на внешних источниках (без
внутренних) реализовать любой бизнес - план исключительно трудно, а чаще
всего и не возможно.
2. Внешние источники финансирования.
Теоретически внешние источники финансирования бизнес - проектов не­
ограниченны - это деньги всех финансовых рынков: региона, страны, мира!
2.1. Акционерный капитал.
При реализации крупных инвестиционных проектов наиболее популяр­
ной формой инвестиционного капитала является акционерный капитал, кото­
рый с одной стороны, несомненно, является привлеченным, но в силу особен­
ностей его возврата многими экономистами рассматривается как «приравнен­
ный к собственному». Дело в том, что организаторы акционерного общества
(эмитенты) «собирают» деньги покупателей акций (инвесторов) без обязатель­
ства по их обратному выкупу, т.е. аккумулировав однажды большие деньги,
учредители, рассматривают их как практически собственные! Взамен денег ин­
вестор (акционер) получает обещание (не обязательство!) на возможную вы­
плату дивидендов и право принимать участие в управлении акционерным об­
ществом через механизм голосования в соответствии с количеством акций.
Кроме того, акционер может вернуть свои деньги за счет продажи акций на
вторичном рынке - если на эти акции найдутся другие покупатели (инвесторы).
Понятно, что подобный механизм привлечения денег является весьма
привлекательным для инициаторов крупных бизнес - проектов. Вместе с тем,
подобный механизм создает и почву для злоупотреблений; неслучайно боль­
шинство финансовых афер было реализовано как раз в виде открытых акцио-
71
нерных обществ; например, в России это: МММ, Русский дом Селенга, АВВА,
Хонер и другие.
Остап Бендер среди четырехсот «сравнительно честных способов объема
денег» имел такой перл как «организация акционерного общества по понятию
затонувшего в Крымскую войну корабля с грузом золота» (И. Ильф, Е.Петров
«Золотой теленок»),
В современных условиях государство и общественные организации все
более жестоко берут под контроль процессы организации и деятельности ак­
ционерных обществ, что вызывает у их инициаторов дополнительные затраты
ресурсов, которые оправдывают себя лишь в масштабах крупных проектов.
2.2. Облигации (долговые ценные бумаги).
Облигации, как и акции, являются ценными бумагами, но между ними го­
раздо больше различий, чем сходства. Само слово «облигация» имеет англий­
ские и французские корни и переводится как «обязательство», а не обещание
(как дивиденды по акциям). Эмитент, привлекая деньги инвесторов через меха­
низм облигаций, берет на себя безусловное обязательство выплат в полном
объеме плюс некий доход инвестора. Кроме того, инвестор обычно имеет воз­
можность «выйти» из проекта, если данные облигации имеют обращение на
вторичном рынке.
Понятно, что капитал, собранный через механизм облигаций это типич­
ный заемный капитал. Эмитент же предлагая облигации (вместо классического
обращения за деньгами к банкам), экономит на «цене» денег. У банков разрыв
в размере выплат процентов по кредиту и процентов по депозиту достаточно
большой; если эмитент облигаций сумеет «вклиниться» в этот разрыв, то соз­
даются условия, при которых для инвестора доход по облигациям получается
выше, чем доход (процент) по депозитам, а для эмитента выплаты по облигаци­
ям дешевле, чем оплата процентов по банковскому кредиту. Понятно, что если
интересы обеих сторон совладают, процесс размещения облигаций идет успеш­
но и эмитент собирает нужную для финансирования проекта сумму капитала.
Для эмитента также важно, что банковский заем обычно требует залогов и га­
рантий, а при облигационном займе практически достаточно проспекта эмис­
сии. Интересно отметить, что, конкурируя с банками в отношении выбора ис­
точников финансирования эмитент при выпуске облигаций, тем не менее, об­
ращается к тем банкам, поручая им процедуру организации выпуска, размеще­
ния, обращения облигаций на рынках. За последние годы объем выпуска кор­
поративных облигаций в России сильно возрос, однако для эффективного вы­
пуска облигационного займа нужны достаточно большие объемы выпуска, т.е.
72
выпускать облигации для финансирования небольших проектов экономически
не выгодно. Облигации - это инструмент крупных корпораций и крупных про­
ектов. Так в Архангельске к 2006 году практически единственным подобным
претендентом был выпуск облигаций в интересах группы «Архангельский ЦБК
- ТИТАН». Для небольших предприятий и проектов вместо облигаций проще
использовать векселя (фьючерсы, опционы). В середине 90 годов Архангель­
ский ликероводочный завод совместно с московскими акционерами разработал
схему привлечения денег на проект модернизации завода с использованием
фьючерсов, которые будучи куплены за живые деньги розничными и мелкооп­
товыми покупателями гарантировали отпуск продукции в определенные сроки
в недалеком будущем по зафиксированной в фьючерсе цене. Однако, в послед­
ний момент эта схема была отклонена мажоритарными акционерными завода.
х
2.3. Классические заемные средства; банковский кредит.
Банковский кредит, несомненно, является наиболее популярным средст­
вом и источником привлечения денег для реализации проектов; причем как
крупных, так и небольших. При этом, чем сильней и эффективней становится в
России банковская система в целом, тем больше и эффективней становятся
предложения по инвестиционным деньгам (кредитам) со стороны банков. Ко­
нечно, слабым местом в этой системе является то, что чисто инвестиционных
банков в стране насчитываются единицы. Большинство же российских банков
до сих пор ориентированы на краткосрочные и не столь масштабные проекты,
получение банковского кредита обычно требует от заемщика обеспечения в ви­
де залога или гарантии третьих лиц.
Кроме того, банки обычно не желают нести риски проекта в полном объ­
еме в одиночку, поэтому они требуют от заемщика вложения в проект собст­
венных средств и средств других спонсоров. В середине 90 годов, приглашая
Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР) поучаствовать в проекте
ввода в действие гостиницы «Пур - Наволок» в Архангельске, мы получили ус­
ловия участия банка в проекте в следующем виде:
- «финансирование ЕБРР не может превышать 35% всех затрат по проек­
х
ту»;
- организации, обращающиеся в ЕБРР за финансированием должны сами
«вложить в проект не менее одной трети общих затрат»;
- минимальная сумма финансирования со стороны банка составляет 6
млн. европейских ЭКЮ;
- ЕБРР готов принимать участие в коммерческих рисках, но требует га­
рантий от рисков на стадии строительства.
73
Как видно из перечня, условия достаточно трудно выполнимые, хотя банк
позиционировал себя как специализированный именно на проектном финанси­
ровании. В конечном итоге ЕБРР так и не принял участия в финансировании
проекта «Пур - Наволок» и вопрос был решен за счет альтернативного меха­
низма - привлечения денег через выпуск долевых ценных бумаг (акций). Об­
ратным примеров может служить реализация в Архангельске в 1993 - 1994 г г .
деревообрабатывающего предприятия «Тимпрок». Здесь учредители, вложив
собственные средства, основную стратегию финансирования выстроили через
банковские кредиты. С точки зрения строительства завода как физического
объекта проект был реализован в фантастически короткие для России сроки, но
экономические показатели проекта оказались не столь успешными - и одна из
причин этого - необычно высокая в условиях инфляции «цена» кредитов и не­
желание инициаторов проекта привлекать долевой капитал.
В завершение этого раздела заметим так же, что заем на реализацию про­
екта может предоставляться не только в денежном виде, но и виде товаров (на­
пример, сырья, комплектующих изделий); но это, конечно, дело не банков, а
чаще всего партнеров по бизнесу.
2.4. Финансовый лизинг.
Если на действующем предприятии реализуется достаточно крупный ин­
вестиционный проект обычно эффективно использовать для финансирования
части его финансовый лизинг. Речь идет о приобретении в лизинг крупного
оборудования. Лизингодатель по сути дела кредитует бизнес, извлекая свой до­
ход через часть текущих лизинговых платежей. Лизингополучатель имеет воз­
можность «растянуть» платеж во времени, а не платить большие деньги едино­
временно. Кроме того, большими достоинствами лизинга для получателя явля­
ются:
- возможность отнесения арендных платежей на себестоимость продук­
ции, а не на облагаемую налогом прибыль;
- возможность использования в амортизации для активной части основ­
ных фондов коэффициента 3, что также оптимизирует размер собст­
венных средств, остающихся на предприятии. Крупные компании в
стремлении оптимизировать денежные потоки, связанные с реализаци­
ей проекта, иногда регистрируют собственные лизинговые компании,
работа с которыми осуществляется весьма эффектно.
2.5.
Венчурные компании.
74
В странах с развитой рыночной экономикой в финансировании инвести­
ционных проектов, особенно инновационной направленности, хорошо зареко­
мендовали себя венчурные компании, которые работают с проектами высоких
рисков, но и высокой доходности. При этом подразумевается, что если хотя бы
часть высокодоходных проектов будет реализована, то эти доходы покроют
убытки от несостоявшихся проектов. Венчурные компании представляют капи­
тал предприятиям, реализующим инновационные проекты в обмен на долю в
Уставном капитале или пакет акций. В результате они получают доступ к
управлению проектом, а после его успешной реализации эта доля (пакет акций)
может быть эффективно продана третьим лицам. В России эта схема финанси­
рования еще не развита, поскольку и венчурные компании находятся еще толь­
ко в процессе создания; тем не менее, в 2006 году было принято решение о соз­
дании венчурной компании российского масштаба с государственным устав­
ным капиталом.
2.6. Государственное финансирование инвестиций.
Государство через бюджеты разных уровней принимает участие в финан­
сировании инвестиционных проектов. Субъектами финансирования являются,
прежде всего, государственные предприятия, осуществляющие инвестицион­
ные проекты, включенные в федеральные и региональные программы; в этом
случае денежные средства могут предоставляться даже в виде субсидий, гран­
тов т.е. на безвозмездной основе. Но чаще используются бюджетные кредиты,
т.е. деньги возвращаются в бюджет с процентами. Так и в Архангельской обла­
стной администрации создан Фонд поддержки предпринимательства, через ко­
торый на льготных условиях финансируются бизнес - проекты победители спе­
циальных конкурсов.
Еще одной специфической и интересной формой кредитования из бюд­
жета является возможность использования инвестиционного налогового креди­
та, который представляет собой отсрочку уплаты налога на прибыль, регионар­
ным и местным налогам.
Резюме.
В развитой рыночной экономике достаточно много источников финанси­
рования бизнеса, но при этом одним из главных условий является наличие гра­
мотно разработанного инвестиционного проекта (бизнес-плана). При этом
практически наиболее часто используется схема с несколькими источниками,
когда наряду с собственными средствами инициаторов проекта используются
75
долевые и заемные деньги, что еще больше расширяет базу финансирования
бизнес-планов.
3. ПРИЛОЖЕНИЯ
3.1.
Типовые задания к практическим занятиям
1. По данным денежного потока рассчитать приведенную на сегодняшний
день стоимость (PDV) и чистую приведенную стоимость (NPV) при заданных
значениях норматива дисконтирования (Е).
2. По данным денежного потока рассчитать внутреннюю норму прибыли
(IRR); построить графики зависимостей:
NPV = /(£);
IRR = f(T%
где Т - время.
3. По данным денежного потока и заданных нормативных дисконтирова­
ния построить финансовый профиль-график NPV=f(7')w определить по нему
точки характеризующие:
срок окупаемости (payback);
максимальные денежные затраты (maximum cash exposure);
чистую приведенную стоимость (NPV).
4. По представленным данным построить график условно-постоянных
переменных и суммарных текущих затрат; определить точку безубыточности и
критический выпуск продукции. Проанализировать «движение» точки безубы­
точности при росте доли условно-постоянных затрат и изменениях цен реали­
зации.
5. Рассчитать планы денежных потоков от операционной (производствен­
ной), инвестиционной и финансовой деятельности; составить сводный план,
обеспечивающий положительное сальдо денежных потоков в каждый период
времени за счет привлечения заемных средств.
6. Денежные потоки по инвестиционному проекту представлены в табли­
це. Рассчитать:
денежные потоки по периодам;
кумулятивный денежный поток;
N P V при заданных значения норматива дисконтирования;
76
внутреннюю норму прибыли;
чувствительность и устойчивость проекта по IRR и NPV при задан­
ном варьировании основных факторов (инвестиции, объем продаж, уровень те­
кущих затрат).
Построить графики зависимостей:
NPV=f{K)\
IRR =
NPV =
f(T);
f(T);
NPV = / ( Д у / Д г д е Д у / ,
- отклонения факторов;
IRR = / (Ду/,)
Комментарии
1. Правильно оценить сегодняшние затраты и завтрашние доходы можно
только через учет факторов времени путем приведения разновременных плате­
жей к одному времени:
д = д.(1 + А')' - компондирование;
з
Д =
с
- дисконтирование;
где Д - деньги «сегодня»; Д., - деньги «завтра»;
Е - норматив дисконтирования (приведения);
(1+Е) = а - коэффициент дисконтирования;
t - число периодов времени.
2. Чистая приведенная на сегодняшний день стоимость
с
W
= £ ( - * , +Я,)(1 + £У'
где K - инвестиции (со знаком «-»);
n - прибыль (со знаком «+»);
т - расчетный период, т.е. тот, к которому осуществляется приведение
разновременных затрат и доходов (обычно t = 0 - старт проекта).
Первое и необходимое условие экономической эффективности инвести­
ционного проекта: NPV > о.
3. Внутренняя норма прибыли (доходности, рентабельности) определяет­
ся из условия
t
t
р
p
NPV
1
к
!
= £(-k + ^ Х + ) " ' =
0
t
NPV
77
Е
О
NPV = f(E)
4. В экономическом смысле IRR показывает максимальный процент, под
который могут быть привлечены деньги в инвестиционный проект и при реали­
зации проекта заемные деньги и проценты будут возмещены. IRR равна такому
значению норматива приведения, при котором N P V = 0.
Любой бизнес-план (инвестиционный проект) может быть реализован при
условии: IRR > %, где % - процент под который привлекаются заемные деньги.
3.2.Тест
Данный тест составлен в соответствии с методическими принципами,
практикуемыми в государственных высших учебных заведениях России для
оценки знаний студентов во время аттестации и аккредитации вузов.
1. Международные рекомендации по разработке бизнес-планов и оценке
эффективности инвестиций разработал институт:
A. ФАО.
Б. ЮНИДО.
B. ЮНИСЕФ.
2. Метод аннуитета предполагает использование в расчетах:
A. Средних, равных по времени величин.
Б. Прогрессивных, нарастающих по времени величин.
B. Прогрессивно убывающих по времени величин.
3. Вычисление по формуле сложных процентов будущих доходов называ­
ется:
A. Дисконтирование.
Б. Компондирование.
B. Аннуитет.
78
4. Для приведения разновременных затрат и доходов к сопоставимому
виду можно использовать:
A. Только компондирование.
Б. Только дисконтирование.
B. Дисконтирование и компондирование.
5. Если в анализируемом денежном потоке сначала имеют место инвести­
ции, а потом появляются доходы, то при увеличении норматива приведения ве­
личина NPV имеет тенденцию:
А. К снижению.
Б. К увеличению.
6. Внутренней нормой прибыли (IRR) называется такое значение норма­
тива приведения (Е). при котором:
A. N P V > 0.
Б. N P V < 0.
B. N P V -> 0.
Г. N P V = 0.
7. Если процент, под который можно привлечь инвестиции для реализа­
ции бизнес-плана - Р, то условие экономической целесообразности реализации
проекта:
A. TRR < 0.
Б. IRR = P.
8. IRR > 0.
8. TRR - показатель эффективности инвестиционного проекта:
A. Относительный.
Б. Абсолютный.
B. Абсолютный или относительный в зависимости от обстоятельств.
9. NPV - показатель эффективности инвестиционного проекта:
A. Относительный.
Б. Абсолютный.
B. Абсолютный или относительный в зависимости от обстоятельств.
10. Какой показатель эффективности важней для оценки инвестиционно­
го проекта:
A. TRR.
Б. NPV.
B. Оба (TRR и NPV) важны с разных позиций в зависимости от обстоя­
тельств.
11. Для расчета NPV разновременные затраты и доходы приводятся на:
79
A. Момент начала проекта.
Б. «Середину» проекта.
B. Момент окончания проекта.
12. В инвестиционный проект целесообразно вкладывать «деньги» если:
A. N P V < 0.
Б. N P V > 0.
B. N P V = 0.
13. Эффективность инвестиционного проекта тем выше, чем значение
TRR:
A. Ниже.
Б. Выше.
B. Стабильнее.
14. Эффективность инвестиционного проекта тем выше, чем значение
NPV:
A. Ниже.
Б. Выше.
B. Стабильнее.
15. Эффективность инвестиционного проекта тем выше, чем значение
«периода возраста средств»:
A. Ниже.
Б. Выше.
B. Стабильнее.
16. На финансовом профиле (графике) инвестиционного проекта период
возврата средств (срок окупаемости) характеризуется:
A. Точкой перегиба кривой.
Б. Точкой пересечения кривой горизонтальной оси.
B. Точкой пересечения кривой вертикальной оси.
17. Показатель IRR от выбора величины норматива приведения по факто­
ру времени:
А. Зависит.
Б. Не зависит.
18. Показатель NPV от выбора величины норматива приведения по фак­
тору времени:
А. Зависит.
Б. Не зависит.
19. Показатель «срок окупаемости» от выбора величины норматива при­
ведения по фактору времени:
А. Зависит.
80
Б. Не зависит.
20. Зависимость между инфляцией, реальной и номинальной ставкой
(процентом) описывается формулой:
A. Ньютона-Рафсона.
Б. Фишера.
B. Самуэлльсона.
3.3. Примерный перечень экзаменационных вопросов
1. Инвестиции: содержание категории, классификация инвестиций по
разным признакам.
2. Эффективность: содержание категории, принципы изменения.
3 Принцип (метод) аннуитета в оценке эффективности инвестиций: дос­
тоинства и недостатки.
4. Бизнес-план: типовой состав разделов, резюме.
5. Фактор времени в оценке эффективности инвестиций; дисконтирова­
ние.
6. Фактор времени в оценке эффективности инвестиций; компондирова­
ние.
7. NPV - как важнейший показатель эффективности инвестиций.
8. Зависимость NPV от норматива приведения по фактору времени.
9. Внутренняя норма прибыли - важнейший показатель эффективности
инвестиций.
10. Внутренняя норма прибыли: способы вычисления, графическая ин­
терпретация.
11. Финансовый профиль проекта.
12. Система показателей эффективности инвестиций.
13. График и точка безубыточности в анализе инвестиционных проектов.
14. План прибылей (убытков).
15. Выбор норматива проведения при расчетах NPV.
16. Учет инфляции при оценке эффективности инвестиций; формула И.
Фишера. Выбор масштаба цен и валюты для расчетов.
17. Анализ рисков в бизнес-плане.
18. Анализ чувствительности проекта по NPV.
19. Анализ чувствительности проекта по IRR.
20. Срок окупаемости (возврата) инвестиций без учета и с учетом факто­
ра времени.
31. Анализ «устойчивости» инвестиционных проектов.
81
32. Финансовая стратегия реализации проекта. Собственный, акционер­
ный, заемный капитал: преимущества и недостатки.
3.4. Кейс - стадии «Бизнес - план организации лесопильного производст­
ва»
История вопроса
В октябре 1996 года к автору данной работы обратился студентэкономист заочного факультета АГТУ Олег Макаров с просьбой обсудить про­
блему и дать консультации в связи с тем, что он с коллегами и друзьями решил
создать свой бизнес в виде небольшого лесопильного производства. О. Макаров
сначала занимался торговлей аудио и видео записями, затем торговлей лесома­
териалами, а последнее время работал, используя систему толлинга: покупал
пиловочник, размещал его как давальческое сырье на Плесецком лесозаводе,
получал пиломатериалы и реализовывал их, в том числе на экспорт.
Уже в ходе первых консультаций удалось прийти к выводу, что нужно
разрабатывать бизнес-план, что и было сделано автором с активным участием
заказчиков.
Основными оригинальными решениями данного бизнес-плана были:
выбор высокопроизводительного и компактного оборудования
(финская фирма «КАРА»);
использование уже имеющегося у инициаторов проекта производ­
ственного здания, производственных площадей и земельного участка;
использование инициаторами проекта наработанных связей на рын­
ке сырья и рынке продаж пиломатериалов;
смешная финансовая стратегия: использование для реализации про­
екта собственных, заемных и акционерных (паевых) средств.
В феврале 1997 года бизнес-план был разработан, а в феврале 1998 года
проект был реализован, но не в Плесецке (Архангельской области), а в Подмос­
ковье.
Введение: бизнес-идея
В нелегкое, но интересное время начала 90-х годов начали свою трудо­
вую деятельность три друга Андрей, Олег и Николай из небольшого городка П.,
что находится в Архангельской области недалеко от областного центра.
Много общего поначалу было в их судьбе: вместе учились в школе, вме­
сте начали работать на лесных предприятиях района. Но затем пути из разо­
шлись.
82
Андрей и Олег, поработав немного на государственных предприятиях,
занялись частным бизнесом, торговлей, а Николай, продолжая работать на ак­
ционировавшемся лесопильном заводе и обучаясь заочно в Архангельском тех­
ническом университете, стал грамотным квалифицированным инженером, мас­
тером производства.
Андрей за товарами часто ездил в Москву, приобрел там партнеров, а по­
том и новых друзей, наконец сам перебрался в столицу и стал работать на рын­
ке ценных бумаг в мощной частной финансовой корпорации «АБС», в состав
которой входили: банк, чековый инвестиционный фонд, страховая компания,
инвестиционная компания, фондовый магазин, брокерские фирмы и ряд других
структур. Андрей закончил несколько краткосрочных курсов по работе с цен­
ными бумагами и начал сочетать работу/ с учебной в одном из платных вузов
Москвы.
Олег в начале своей деятельности занимался видеопрокатом и торговлей
аудио и видео записями, а потом перешел в бизнес, связанный с оптовой тор­
говлей лесопродукцией.
Встретились они все вместе в родном городке П. в 1997 году и, рассказы­
вая друг другу о своей работе, вдруг «наткнулись» на одну общую для всех их
тему.
Импульсом послужил рассказ Олега о том, что не внешнем рынке вдруг
довольно резко стали расти цены на пиломатериалы: «Вот бы организовать свое
хотя бы и небольшое производство пиломатериалов», - воскликнул Николай.
«А почему бы и нет?» - откликнулся Андрей. И тут, переглянувшись, они по­
няли, что судьба дает им счастливый шанс: в нужный момент сводя их всех
вместе. И действительно, команда получилась весьма эффективная.
Николай - накопил солидные знания и умения в области лесопиления,
стал проявлять себя как организатор производства и менеджер по работе с
людьми, но при этом был не удовлетворен атмосферой и уровнем производства
на приватизированном (бывшем государственном) предприятии, где работал:
испытывал дефицит реальной власти, чтобы изменить что-то к лучшему; считал
очень низким и нестабильным уровень оплаты своего труда.
Олег - хорошо изучил рынок сбыта пиломатериалов, установил деловые
и личные контакты с потребителями, но мечтал продавать не чужой, а свой то­
вар, что позволило бы придать устойчивость каналам сбыта и извлекать при­
быль не только из сферы торговли, но и из сферы производства.
Андрей - в принципе был доволен своей работой на финансовых и фон­
довых рынках, но в 1997 году и здесь ситуация стала изменяться.
83
Доходность операций в финансовом секторе была высокой, но рискован­
ной. Все больше инвесторов стали искать точки приложения капитала в реаль­
ном (производственном) секторе экономики. Работая в Москве, Олег неплохо
знал ряд таких структур, которые в 1997 году стали сами искать высокоэффек­
тивные производственные проекты для инвестирования.
Ребята поняли, что, соединив воедино профессиональные знания Нико­
лая, наработанные на рынках сбыта связи Олега и привлекая через Андрея
деньги из Москвы, они реально могут начать свой частный бизнес, который
может оказаться весьма эффективным. «Ударив по рукам», молодые бизнесме­
ны поняли, что на пути к задуманному им придется дать ответ на целый ряд во­
просов, связанных с финансированием организации дела и оценкой его эффек­
тивности. Здесь Андрей и Николай дружно заявили, что в комплексе эти вопро­
сы можно решить лишь в виде разработки бизнес-плана; Олег поддержал это
мнение. Решили, опираясь на свой опыт и знания, разработать бизнес-план са­
мостоятельно, консультируясь у преподавателей вузов, где учились Олег и Ан­
дрей. Свою бизнес-идею молодые предприниматели сформулировали следую­
щим образом: опираясь на свои профессиональные знания в области производ­
ства и сбыта пиломатериалов, а также предпринимательства и финансов, орга­
низовать свой частный бизнес в виде небольшого лесопильного производства с
целью получения прибыли, используя сырьевую базу и инфраструктуру П. рай­
она Архангельской области.
Круг вопросов, связанных с разработкой бизнес-плана, договорились
примерно распределить следующим образом.
Андрей - выбор организационно-правовой формы будущего предприятия,
финансовая стратегия, оценка эффективности инвестиций, их окупаемость и
«отдача».
Олег - маркетинг: поиск и «закрепление» партнеров на рынках сбыта,
изучение традиционных и новых потребностей потребителей, изучение рынка
поставщиков (пиловочника), поиск и разработка эффективных денежных и дру­
гих форм расчетов с поставщиками и потребителями, ценовая стратегия.
Николай - выбор эффективной технологии производства пиломатериалов
на базе новых комплексных автоматизированных линий, выбор места произ­
водственного участка, пусконаладочные работы и организация производства
пиломатериалов.
Договорились к следующей встрече собрать и подготовить информацию
по данным направлениям и в течение десяти дней разработать предваритель­
ный вариант бизнес-плана (так называемый pre-feasibility study) с тем, чтобы
84
далее обсуждать проблему более предметно и иметь информацию для принятия
окончательного решения.
Обсуждение pre-feasibility study
В соответствии с договоренностью друзья неделю работали, собирая ин­
формацию, а затем снова собрались вместе, чтобы обсудить эскиз бизнес-плана.
Андрей - подтвердил свою первую информацию о том, что в финансовых
структурах Москвы достаточно просто найти деньги на реализацию небольшо­
го и эффективного инвестиционного проекта при условии наличия грамотно
разработанного бизнес-плана (feasibility study). Объем инвестиций в проект по
ориентировочным подсчетам Николая не должен превышать 250 тыс. USD. Эту
сумму в принципе можно аккумулировать разными способами с учетом интере­
сов инициаторов проекта.
При реализации любой схемы финансирования молодые бизнесмены
твердо решили вложить в проект и свои деньги, тем самым повышая свою от­
ветственность за судьбу проекта. С учетом этого в качестве организационноправовой формы будущего предприятия решено было выбрать общество с ог­
раниченной ответственностью (ООО).
Схема «акционерный (долевой) капитал» - в соответствии с этой схемой
к собственному капиталу молодых бизнесменов можно было бы привлечь день­
ги московских структур в виде оплаты паев (акций) в уставном капитале буду­
щего предприятия. Достоинство этой схемы для инициаторов проекта - при­
влеченные деньги не надо было бы возвращать; недостаток - все привлекаемые
акционеры приобретают право в дальнейшем участвовать в управлении пред­
приятием и распределении прибыли.
Схема «заемного капитала» - привлекательна тем, что проект реализуется
на «чужие» деньги и после их возмещения кредитор не участвует ни в управле­
нии, ни в распределении прибыли. Однако кредитные деньги - это дорогие
деньги, их надо возвращать в жесткие сроки и с процентами.
Решили: в формировании необходимого объема инвестиций в основном
полагаться на собственные деньги и кредиты; акционерный капитал в случае
необходимости привлекать в доле, не превышающей 20 % от уставного капита­
ла будущего предприятия. Окончательное решение о соотношении собственно­
го, привлеченного и заемного капитала принять после того, как в разработан­
ном бизнес-плане выяснится уровень эффективности инвестиций (будет опре­
делена внутренняя норма прибыли и срок окупаемости инвестиций).
Олег - доложил ситуацию на рынке пиломатериалов в целом и охаракте­
ризовал рынок сбыта и будущих партнеров по объемам поставок, уровню цен и
85
формам расчетов. Одновременно с этим представил информацию и о постав­
щиках пиловочника.
Решили: с учетом проанализированной информации основной количест­
венный параметр - объем производства и реализации пиломатериалов - утвер­
дить в размере 1000 M В месяц.
Николай - проанализировал разные технологии, предложил друзьям ос­
тановить свой выбор на лесопильном оборудовании финской фирмы «Каллион
Канепя», выпускающей стационарные малогабаритные лесопилки на базе ком­
плектов круглопильных обрезных и торцовочных станков, известных под мар­
кой «Кара». На этом лесопильном оборудовании молено пилить даже не отсор­
тированные бревна и производить пиломатериалы нестандартных размеров (се­
чений и длин) в соответствии с требованиями отдельных потребителей, что
значительно расширяет границы потенциальных рынков сбыта. Менеджеры
фирмы «Каллион Канепая» для небольшого гибкого и эффективного лесопиль­
ного завода рекомендуют комбинацию из двух стационарных однопильных
станков, одного обрезного и одного торцовочного (информация, собранная Ни­
колаем, представлена далее).
Решили: на основе собранной информации разработать бизнес-план и,
проанализировав его принять окончательное решение по заводу.
J
Базовая информация для разработки бизнес-плана
Продукция и рынок
Предлагается в качестве основной продукции выпускать пиломатериалы;
качество продукции, поставляемой на внутренний рынок, должно удовлетво­
рять требования ГОСТ 8486-86, а качество пиломатериалов на экспорт - ГОСТ
26002-83; размеры сечения пиломатериалов будет определять потребитель.
Продукция
1 Пиломатериалы внутреннего рын­
ка.
2 Пиломатериалы экспортные
Итого
Доля в
общем
объеме,
%
Объем про­
изводства и
продаж,
м7мес.
25
75
100
250
750
1000
Цена без
НДС,
USD
70-80
110-130
86
Примечание. С учетом освоения производственных мощностей в началь­
ный период объем производства может составить; %: 1 м . - 50; 2-й м. - 80; 3-й
м. - 100.
Инвестиции
Наименование
Ориентировочная вели­
чина, тыс. USD
1. Организационные расходы:
разработка бизнес-планов
командировочные расходы
регистрация предприятий
Итого
10-12
2. Здание и земля:
имеется готовый ангар на участке земли,
право бессрочного пользования, которой принадлежит
собственнику ангара
18-20
Итого
3. Оборудование:
два станка «Кара»
100-110
станок обрезной
20
станок торцовый
20
дополнительное оборудование
5
транспортировка
3-5
монтаж
5
Итого (п. 1 + п. 2 + п. 3)
4. Начальный оборотный капитал
В размере реализации
за месяц (с учетом сро­
ков прохождения платежей)
Всего (п. 1 + п. 2 + п. 3 + п. 4)
1
Текущие затраты (на объем производства 1000 м пиломатериалов в ме­
сяц)
Норма расхода
Стоимость
1
з
Наименование
Цена, USD на 1 м пиломате­
на 1м пилома­
риалов, USD
териалов
1. Пиловочник, м
2
30
2. Электроэнергия, кВт.ч
60
0,05
3. Инструмент режущий
2,5
3
87
Примерное штатное расписание
Наименование
Рабочие:
оператор пильного станка
рабочий на торцовочном станке
рабочий на обрезном станке
рабочий на заточке
подсобный рабочий
Администрация:
Управляющий
Мастер
Бухгалтер- эконом ист
сторож
Списочная чис­
ленность
(при работе в две
смены)
Средняя зарплата в
месяц, USD
4
2
2
2
4
1
2
1
2
Внимание: Учтите в расчетах отчисления на социальные нужды и вне­
бюджетные доходы, производимые от начисленного фонда заработной платы.
Налоги и внешняя среда
В финансовых расчетах необходимо учесть, если не все, то хотя бы ос­
новные налоги, которые придется платить:
налоги на прибыль;
таможенные пошлины;
налог на добавленную стоимость (на экспортную продукцию воз­
мещается государством);
налог на имущество;
дорожный налог;
и другие.
Для малых предприятий можно применять ускоренную амортизацию, что
увеличивает собственные ресурсы бизнеса.
Рекомендуем с учетом экспортной направленности бизнеса финансовые
расчеты вести в «твердой» валюте (доллары США) и в рублях, при этом надо
указывать курс «доллар/рубль», так как это может непосредственно влиять на
результаты оценки эффективности инвестиций.
88
Методические указания к реализации кейс-стади
Предлагается в рамках описаний ситуации разработать бизнес-план орга­
низации небольшого лесопильного предприятия. Состав разделов бизнес-плана
должен быть стандартным для подобных проектов, но основное внимание в со­
ответствии с содержанием данного учебного курса должно быть уделено оцен­
ке эффективности инвестиций. Для этого рекомендуется провести следующие
расчеты.
1. Определить денежный поток инвестиций (временной шаг проекта 1 ме­
сяц).
2. Рассчитать денежный поток производства и продаж с учетом сроков
освоения производственной мощности, средней цены реализации и сроков про­
хождения платежей.
3. Рассчитать денежный поток текущих затрат, в том числе условнопостоянных и переменных; построить график безубыточности и определить
критическую точку безубыточности.
4. Рассчитать денежный поток формирования прибыли, в том числе чис­
той прибыли; определить денежный поток для возврата инвестиций (с учетом
амортизационных средств).
5. Провести анализ эффективности инвестиций:
определить временной интервал для оценки эффективности инве­
стиций (жизненный цикл или его часть);
рассчитать недисконтированный кумулятивный cash-flow;
рассчитать дисконтированный cash-flow (чистую приведенную
стоимость - NPV) при различных нормативах дисконтирования Е (например, 1,
3, 5% в месяц);
рассчитать внутреннюю норму прибыли (IRR), построить график
NPV=f{E)\
рассчитать срок возврата инвестиций, построить финансовый про­
филь проекта NPV = f(T):
89
6. Провести анализ чувствительности и устойчивости проекта по IRR и
NPV к вариациям таких факторов, как цена пиломатериалов, цена пиловочника,
объем производства, текущие затраты, капитальные вложения.
7. Скорректировать финансовую стратегию реализации проекта с учетом
показателей эффективности инвестиций.
8. Сделать выводы (резюме) об эффективности проекта в целом; офор­
мить отчет в виде макета бизнес-плана.
90
4. Список используемой литературы
1.
Беренс В. Хавранек ГГ. Руководство по оценке эффективности инве­
стиций. М., ИНФРА - М, 1995.
2.
Волков А.Инвестиционные проекты М. ООО «Вершина», 2005
3.
Виленский П., Лившиц В., Смоляк С. Оценка эффективности инве­
стиционных проектов. М. Дело, 2001
4.
Идрисов А.Б. Планирование и анализ эффективности инвестиций. М,
Проинвест Консалтинг, 1995.
5.
Ковалев В.В. Методы оценки инвестиционных проектов. М., ФиС,
1998
6.
Липшиц И.В., Косов В В . Экономический анализ реальных инвести­
ций. М. экономист, 2003
7. Типовая методика определения экономической эффективности капи­
тальных вложений. М. Экономика, 1984
8. Методика (основные положения) определения экономической эффек­
тивности использования в народном хозяйстве новой техники, изобре­
тений и рационализаторских предложений М. Экономика, 1977
9.
Методические рекомендации по комплексной оценке эффективности
мероприятий, направленных на ускорение научно-технического про­
гресса. М. 1989.-118 с.
10. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестицион­
ных проектов и отбору их для финансирования. М., 2001
11. Руководство пользователя «Project Expert»: российский программный
продукт для планирования и анализа эффективности инвестиций. М.,
Проинвест Консалтинг, 1998.
91
12. Инвестиционная деятельность. Под редакцией Г. Подшиваленко, Н.
Киселевой. М. Кнорце, 2005.
13. Руководство по эффективности инвестиций М., «Интерэкспресс»,
ЮНИДО, 1998
92
Пластинин Александр Викторович
В 1969 году окончил с отличием Архангельский лесотехнический ин­
ститут (АЛТИ) по специальности «Химическая переработка древеси­
ны» и начал работать в АЛТИ ассистентом кафедры экономики. В
1972-1975 годах обучался в очной аспирантуре Ленинградской лесо­
технической академии, где в 1975 году защитил диссертацию на соис­
кание ученой степени кандидата экономических наук; в 1993 году там
же защитил диссертацию на соискание ученой степени доктора эко­
номических наук. Обе диссертации посвящены проблемам формиро­
вания показателей и методов оценки, анализа и планирования эконо­
мической эффективности производства. В 1994 году получил ученое
звание профессор; является член-корреспондентом Российской акаде­
мии естественных наук (секция науки о лесе), принимает участие в
работе диссертационных советов, как научный руководитель подготовил пять кандидатов
наук. С 1994 года и по настоящее время работает заведующим кафедрой менеджмента в Ар­
хангельском государственном техническом университете; автор 80 научных работ. Много
выступал с лекциями в аудиториях и средствах массовой информации по вопросам пропа­
ганды экономических знаний.
Учебную и научную работу постоянно совмещает с практикой. В 80-е годы работал по хоз­
договорной тематике с предприятиями лесопромышленного комплекса. В 1990 году органи­
зовал и возглавил один из первых преподавательских кооперативов - "Хозрасчетный центр
"Экономика, право, информатика".
В 1992-1994 годах разрабатывал и принимал участие в разработке планов акционирования и
приватизации ряда региональных предприятий, таких как; Архангельский гидролизный за­
вод, Соломбальский целлюлозно-бумажный комбинат, лесопильно-деревообрабатывающие
предприятия.
В 1993 году вошел в первый состав Совета Директоров ОАО "Соломбальский целлюлознобумажный комбинат", с 1997 года избирается Председателем Совета Директоров ОАО
"СЦБК".
Награды: заслуженный экономист РФ; медаль МВД России "200 лет МВД России".
93