парадоксы добавленной стоимости - Бизнес

Реклама
МЕХАНИКА БИЗНЕСА
БИЗНЕС НА ПРОДАЖУ
АРСЕНИЙ
ДАББАХ
ОТКАЗ ОТ СТЕРЕОТИПОВ ВОСПРИЯТИЯ ПОЗВОЛЯЕТ
ПОВЫСИТЬ ЭФФЕКТИВНОСТЬ БИЗНЕСА И ЕГО СТОИМОСТЬ
ПАРАДОКСЫ
ДОБАВЛЕННОЙ
СТОИМОСТИ
ВЛАДЕЛЬЦЫ КОМПАНИЙ ЧАСТО ОБРАЩАЮТСЯ К КОНСУЛЬТАНТАМ
С ПРЯМЫМ ВОПРОСОМ: «СКАЖИТЕ, СКОЛЬКО В ТОЧНОСТИ СТОИТ
МОЙ БИЗНЕС?» УВЫ, ОТВЕТ НЕ СТОЛЬ ОЧЕВИДЕН. ВЕДЬ ОЦЕНКА
СТОИМОСТИ БИЗНЕСА И ВОЗМОЖНАЯ ЦЕНА СДЕЛКИ ПРАКТИЧЕСКИ
ВСЕГДА ОТЛИЧАЮТСЯ, ПРИЧЕМ КАК В БОЛЬШУЮ, ТАК И В МЕНЬШУЮ
СТОРОНУ.
К
Об авторе: Àðñåíèé Äàááàõ — óïðàâëÿþùèé ïàðòíåð
êîìïàíèè Gurus Capital, www.gurus−capital.ru.
40
Бизнесжурнал
АВГУСТ № 15. 2008
манды, которая будет ее реализовы−
вать; стоимость и структура капитала
компании.
Влияние владельца компании на
стоимость капитала оказывается весь−
ма ограниченным, поэтому пытаться
таким образом повысить цену активов
труднее всего. В историческом мас−
штабе российские компании все еще
находятся на ранней стадии развития.
А значит, основным фактором стои−
мости становится их способность ге−
нерировать денежные потоки в буду−
щем, а вовсе не результаты прошлых
лет. Вот почему очень важно иметь
четкий ответ на вопрос о том, какая
именно стратегия развития обеспечит
наибольший рост стоимости, а так−
же — за счет каких ресурсов компания
будет реализовывать эту стратегию.
Если руководство компании по−
стоянно следит за показателями опе−
рационной деятельности, ответить на
вопрос, создает ли компания добав−
ленную стоимость, довольно просто.
Однако, изучая показатели удачно за−
Фото: Daniel Padavona (Dreamstime.com)
ачество подготовки
компании к продаже,
правильный выбор
кандидатов на роль
покупателей и, нако−
нец, грамотная орга−
низация переговоров
нередко оказывают определяющее
влияние на итоговую стоимость сдел−
ки. Причем опыт показывает: внима−
тельное отношение к ним во время
продажи может добавить около 20% к
стоимости бизнеса.
Как выбрать лучшего кандидата на
роль покупателя выставленного на
продажу бизнеса? Прежде всего сле−
дует оценить синергетический эф−
фект, который может быть достигнут в
результате объединения активов поку−
пателя с продаваемой компанией.
Значит, приоритетным покупателем
скорее всего оказывается тот, кто име−
ет шанс получить максимальную выго−
ду от объединения, а следовательно,
готов поделиться частью этой выгоды с
продавцом, соглашаясь на увеличение
цены сделки в форме выплаты премии
к рыночной стоимости компании.
Еще один способ повысить цену
сделки — правильно подготовить ком−
панию к продаже. Известны четыре
базовых фактора, прямо влияющих на
стоимость бизнеса: привлекатель−
ность отрасли с точки зрения ее роста
и прогнозов прибыльности; операци−
онная эффективность компании; на−
личие четкой стратегии развития и ко−
МЕХАНИКА БИЗНЕСА
БИЗНЕС НА ПРОДАЖУ
вершенного года, владельцы нередко
упускают из виду потерю компанией
части стоимости за этот период. Увы, в
российском бизнесе до сих пор
слишком много внимания уделяется
краткосрочным показателям, таким
как выручка или прибыль. А ведь не
менее важно следить еще и за про−
цессами, которые позволят максими−
зировать стоимость компании на рын−
ке! А стоимость компании, в отличие от
прибыли, связана не только с текущи−
ми показателями, но и с ее перспекти−
вами, рисками и целым рядом других
параметров. И именно их будет изу−
чать потенциальный покупатель.
Зачем думать о стоимости бизнеса,
если владелец рассчитывает поддер−
живать рост компании за счет соб−
ственных средств и не планирует вы−
ходить из бизнеса? Есть ответ и на этот
вопрос. Стоимость (дисконтированные
денежные потоки) — лучший и наибо−
лее универсальный способ оценки
деятельности компании.
ставляющего свою продукцию в веду−
щие российские и международные
продуктовые розничные сети, задума−
лись о продаже бизнеса. Зачем? В по−
следние годы предприниматели нача−
ли развивать новые перспективные
проекты, которые требовали мас−
штабных инвестиций, а главное —
пристального внимания с их стороны.
Времени на поддержание, и уж тем
более развитие кондитерского проек−
та у них просто не оставалось.
К этому моменту увеличение объ−
емов продаж, вызванное расширяю−
щимися поставками в торговые сети,
повлекло за собой серьезные инвес−
тиции в увеличение мощности произ−
водства. В течение нескольких лет
компания закупила новое зарубежное
оборудование и практически полно−
стью переоснастила производство.
Кроме того, предприятию потребова−
лись производственные площади для
установки этого оборудования. В итоге
были арендованы новые помещения и
СТОИМОСТЬ КОМПАНИИ, В ОТЛИЧИЕ
ОТ ПРИБЫЛИ, СВЯЗАНА НЕ СТОЛЬКО
С ТЕКУЩИМИ ПОКАЗАТЕЛЯМИ, СКОЛЬКО
С ПЕРСПЕКТИВАМИ. ИМЕННО ИХ БУДЕТ
ИЗУЧАТЬ ПОТЕНЦИАЛЬНЫЙ ПОКУПАТЕЛЬ
Все эти постулаты автору удалось
проверить на практике. Вот лишь не−
сколько примеров, позволяющих
утверждать: стандартные методы
оценки эффективности бизнеса очень
часто оказываются ошибочными.
Обманчивая доходность
Почти каждый предприниматель
уверен, что прибыль — это хорошо.
Однако случается, что прибыль уби−
вает стоимость. В 2007 году к нам об−
ратились собственники кондитерского
производства (для простоты — «Cake
Co.»), одного из ведущих игроков рос−
сийского рынка тортов длительного
хранения. Компания с 15−летней ис−
торией уверенно входила в пятерку
наиболее крупных компаний рынка, а
торты под торговой маркой Cake Co.
можно было найти во многих рознич−
ных магазинах, они были хорошо из−
вестны потребителям.
Владельцы, прошедшие долгий
путь от организации производства до
создания национального брэнда, по−
нанят дополнительный штат в произ−
водственное и сбытовое подразделе−
ния для обслуживания «новых» про−
даж.
После серии интервью, которую
наша команда провела с руководством
компании, детально изучив управлен−
ческую отчетность, мы поняли: теку−
щая деятельность… разрушает стои−
мость бизнеса, которая создавалась
годами упорного труда! Усиливающа−
яся конкуренция существенно замед−
ляла рост прибыли, так что появля−
лись реальные предпосылки к даль−
нейшему ухудшению показателей в
ближайшие три года. (См. «Cake Co. в
цифрах».) В то же время конкуренты
компании укрупнялись, получая эко−
номию благодаря «эффекту масшта−
ба», и тем самым увеличивали отрыв
от Cake Co.
Тем временем активы компании
росли за последние годы намного
быстрее, чем прибыль. В итоге, под
давлением конкуренции в отрасли и
падения прибыльности, рентабель−
Cake Co.
в цифрах
Год
Чистая прибыль
2006
+12%
2007
+8%
2008 (ïðîãíîç)
+5%
Cake Co.
в расчетах
Àêòèâû
$42 ìëí
×èñòàÿ ïðèáûëü
$4,9 ìëí
Èíâåñòèðîâàííûé êàïèòàë
$37,3 ìëí
Îïåðàöèîííàÿ ïðèáûëü
$6,3 ìëí
Ñðåäíåâçâåøåííàÿ ñòîèìîñòü
êàïèòàëà
Âîçâðàò íà èíâåñòèðîâàííûé
êàïèòàë
Äîáàâëåííàÿ ýêîíîìè÷åñêàÿ
ñòîèìîñòü
20%
17%
−3%
ность инвестированного в бизнес ка−
питала планомерно уменьшалась —
пока не упала ниже стоимости капита−
ла, то есть ниже стоимости привлече−
ния и обслуживания долга. И наши
расчеты подтверждали этот факт (См.
«Cake Co. в расчетах»).
Продажа Cake Co. в такой ситуа−
ции означала избавление от бизнеса
по сравнительно невысокой цене,
ведь текущие показатели компании и
прогнозы не сулили радужных пер−
спектив.
Учитывая неоднозначность ситуа−
ции, мы предложили три варианта ре−
шения: продажу избыточных активов
(этот вариант предполагал оптимально
использовать активы за счет продажи
тех из них, которые не были вовлече−
ны в процесс создания добавленной
стоимости), оптимизацию издержек и
слияние (или создание альянса с дру−
гим игроком рынка).
Алгоритм поведения в первом слу−
чае был очевидным. Что же касается
второго, то еще на этапе изучения от−
четности и операционной деятельности
обнаружилось: у компании имеется яв−
ный потенциал для снижения издержек,
включая вполне возможное сокраще−
ние персонала и (что куда более су−
щественно!) себестоимости продукции.
Это решение предполагало незначи−
тельные инвестиции в приобретение
оборудования, с помощью которого
производились бы ингредиенты для
тортов, ранее приобретавшиеся у дру−
41
Бизнесжурнал
АВГУСТ № 15. 2008
МЕХАНИКА БИЗНЕСА
Фото: ИТАР−ТАСС
БИЗНЕС НА ПРОДАЖУ
гих компаний. И, наконец, третий вари−
ант (объединение с другим крупным
игроком рынка) позволял говорить о
достижении синергетического эффек−
та, который в течение трех лет после
завершения сделки составил бы, по
оценкам, не менее пяти миллионов
долларов. Синергия должна была воз−
никнуть благодаря сокращению опе−
рационных издержек (персонала, ло−
гистики, продвижения продукции и
т. п.), хотя значительной финансовой
синергии не ожидалось, так как уро−
вень денежных потоков и условия фи−
нансирования объединяемых компаний
не позволяли в будущем сократить сто−
имость заемного капитала.
В итоге владельцы Cake Co. выбра−
ли вторую стратегию поведения. Эф−
Комбинат
в расчетах
Статья
%
Ãðîññ−ìàðæà
16,7
Áîíóñû ïîñòàâùèêà
2%
Êîíòðàêòíûå ñêèäêè «ñåòåâèêàì»
−15,9
Çàòðàòû íà ëîãèñòèêó
−1,6
Çàòðàòû íà õðàíåíèå íà ñêëàäå
−1,4
Çàòðàòû íà ôàêòîðèíã
−1,6
Ïîòåðè è ïîð÷à òîâàðà
−1,3
ÈÒÎÃÎ:
−3,1
42
Бизнесжурнал
АВГУСТ № 15. 2008
фект от ее реализации начал прояв−
ляться уже через полгода, что позво−
лило в итоге увеличить стоимость ком−
пании при ее предпродажной подго−
товке почти на 10%.
Êðóïíàÿ òèïîãðàôèÿ c àêòèâàìè îáùåé ñòîèìîñòüþ
áîëåå 500 ìèëëèîíîâ ðóáëåé íà ïðîòÿæåíèè ïîñëåäíèõ
ëåò ïðèíîñèëà ïðèáûëü… â 25 ìèëëèîíîâ. Ïðîùå áûëî
âñå ïðîäàòü è ïîëîæèòü äåíüãè íà äåïîçèò.
Сокращение во благо
Мир полон парадоксов. Все вокруг
ведут борьбу за рост продаж. Между
тем в ряде случаев как раз снижение
продаж позволяет создать стоимость,
столь необходимую при подготовке
бизнеса к сделкам M&A.
В процессе разработки стратегии
увеличения стоимости компании мы
часто сталкиваемся с неочевидными,
на первый взгляд, решениями. На−
пример, в обычной ситуации сокра−
щение продаж или даже уход с како−
го−либо продуктового рынка воспри−
нимается как негативный факт. Но при
подготовке к продаже бизнеса точка
зрения порой сильно меняется.
В начале года к нам обратились ак−
ционеры крупного пищевого комбина−
та с просьбой провести оценку их
бизнеса и подготовить стратегию уве−
личения стоимости.
Созданное еще в советские годы,
это производство было выкуплено ме−
неджментом в начале 90−х, причем
даже в период кризиса 1998 года биз−
нес устоял, сохранив позитивную ди−
намику роста. К моменту знакомства
компания осуществляла поставки
мучных полуфабрикатов в гипермар−
кеты и супермаркеты в Центральном
федеральном округе, а в ее стратеги−
ческие планы входило увеличение ка−
питализации предприятия с последу−
ющей продажей бизнеса стратегиче−
скому инвестору (предположительно
западному). Кроме того, рассматри−
вался вариант IPO на российской
бирже. Кстати, все предпосылки к то−
му были: несколько лет назад компа−
ния перешла на международные стан−
дарты финансовой отчетности, юри−
дическая структура была значительно
упрощена, а новая команда была со−
брана из лучших специалистов пище−
вой отрасли. По всем признакам
предприятие было готово к росту и
выполнению намеченных планов.
Изучая деятельность холдинга, мы
неожиданно натолкнулись на проблему
с одной из ключевых товарных
групп — замороженным тестом и пиц−
цей. Продукция активно поставлялась
в федеральные сетевые магазины, та−
кие как «Ашан», «Метро», «Пятероч−
МЕХАНИКА БИЗНЕСА
БИЗНЕС НА ПРОДАЖУ
ка» и «Копейка», причем работа с этой
группой клиентов характеризовалась
низкой маржой и высокими издержка−
ми. Несмотря на то что в среднем в
сетевые магазины поставки осуществ−
лялись с наценкой 20%, анализ фи−
нансовых показателей свидетельство−
вал: совокупная прибыль не покрыва−
ет издержек на работу с этим каналом
продаж (См. «Комбинат в расчетах».)
Проще говоря, продажи этой катего−
рии товара в текущие каналы оказы−
вались убыточными для комбината.
Рабочей группой, в которую вошли
как консультанты, так и руководство
холдинга, была разработана страте−
гия, включавшая в себя несколько
элементов:
постепенное повышение цен на
«неприбыльные» продукты или заме−
на на другие товарные позиции. Эта
задача была предельно проста: в те−
чение максимум шести месяцев нужно
было вывести из оборота «убыточные»
позиции, пусть даже ценой постепен−
ного сокращения работы с сетевыми
магазинами, поскольку иным путем
обеспечить прибыльность операций
было просто невозможно;
развитие поставок в розницу и дру−
гие каналы с более высокой нормой
прибыльности;
выход на территориальные рынки, в
том числе на рынки стран СНГ, где
планировалось сохранять высокие
темпы роста и доходности.
Стратегию приняли на вооружение,
и через год можно было подводить ре−
зультаты. Компания потеряла в прода−
жах около 10%, однако в то же время
справедливая оценка стоимости по−
высилась более чем на 11%: отказ от
убыточных каналов продаж заметно
увеличил общую прибыльность, что
вместе с наличием стратегии развития
новых каналов сбыта оказало прямое
влияние на цену бизнеса.
Источники прибыли
Работа консультанта — это не толь−
ко действия, но и наблюдения. В сво−
ей работе я часто сталкиваюсь с ти−
пичной ситуацией: собственники биз−
неса откровенно игнорируют данные о
том, какие средства или активы во−
влечены в создание прибыли их орга−
низации. Многие предприниматели не
следят за эффективностью использо−
вания ресурсов, которые призваны
приносить доход и создавать стои−
мость для компании.
Не так давно мы проводили оценку
текстильного предприятия, произ−
Предпродажная подготовка
Ïðàâèëüíàÿ îðãàíèçàöèÿ ïðîöåññà ïðîäàæè áèçíåñà ïîçâîëÿåò âëàäåëüöàì ïîâûñèòü ñóììó
ñäåëêè.
Действия
Добавленная стоимость, %
Ìàêñèìèçàöèÿ ñòîèìîñòè è ïðåäïðîäàæíàÿ ïîäãîòîâêà áèçíåñà
10−15
Âûáîð êàíäèäàòîâ â ïîêóïàòåëè
5
Îðãàíèçàöèÿ ïåðåãîâîðîâ î ïðîäàæå áèçíåñà
5−10
Èñòî÷íèê: ýêñïåðòíûå îöåíêè Gurus Capital
водство которого располагалось в
Москве, а складские помещения на−
ходились в области. Компания выпу−
скала одежду, и «формально» дело
было прибыльным. Но после оценки
денежных потоков и вовлеченных в
бизнес активов стало ясно, что пред−
приятие функционирует неэффек−
тивно, тогда как альтернативное ис−
пользование тех же офисных и про−
изводственных помещений принесло
бы собственникам значительно боль−
шую прибыль: продажа площадей
или сдача их в аренду на рыночных
условиях гарантировали куда более
высокую доходность по сравнению с
стоимостью более 500 миллионов
рублей, на протяжении последних лет
приносила прибыль… в 25 милли−
онов. В среднесрочных планах ком−
пании значилось незначительное
увеличение ежегодных чистых де−
нежных потоков. Легко было сделать
вывод, что отдача на инвестирован−
ный капитал оказывалась значитель−
но ниже, чем стоимость капитала на
рынке. Другими словами, владельцам
выгоднее было продать по отдельно−
сти все активы и разместить деньги в
надежных финансовых инструментах
(например, на банковском вкладе или
в облигациях с фиксированным дохо−
ВСЕ ВОКРУГ ВЕДУТ БОРЬБУ ЗА РОСТ СБЫТА.
МЕЖДУ ТЕМ В РЯДЕ СЛУЧАЕВ КАК РАЗ
СНИЖЕНИЕ ПРОДАЖ ПОЗВОЛЯЕТ СОЗДАТЬ
СТОИМОСТЬ, СТОЛЬ НЕОБХОДИМУЮ
ПРИ ПОДГОТОВКЕ БИЗНЕСА К СДЕЛКАМ M&A
текущей производственной деятель−
ностью.
Налицо был классический случай
нерационального использования ре−
сурсов. Такая ситуация возникает
всегда, когда собственниками движут
эмоциональные аспекты деятельнос−
ти. Предприниматель большую часть
жизни «посвятил» определенному на−
правлению (товару или услуге), а ры−
нок начинает переживать далеко не
лучшие времена. И владелец бизнеса
оказывается в капкане. Отказаться от
дела, в которое вложено столько сил и
энергии, — очень трудно. Тем време−
нем лучший выход — как раз пере−
ключиться на другой, более прибыль−
ный проект.
А вот еще один весьма пока−
зательный пример. Крупная типо−
графия, владеющая активами, вклю−
чающими дорогостоящее западное
оборудование и помещение общей
дом), чем продолжать использовать
свои средства столь неэффективно.
И таких случаев — масса.
На мой взгляд, применение стои−
мостного подхода при ведении бизне−
са позволяет как эффективно макси−
мизировать прибыльность операций,
так и планомерно увеличивать стои−
мость бизнеса в целом. Кстати, в этом
нет ничего принципиально нового.
Стоимостное мышление как новый
подход к оценке деятельности органи−
заций было предложено еще в конце
ХХ века. Множество крупных и сред−
них компаний на Западе уже пытается
распространить эту философию, или,
если хотите, технику на свой бизнес
вплоть до отдельных структур и под−
разделений. В России же такие под−
ходы до сих пор обсуждаются скорее
на страницах финансовой и деловой
прессы. А жаль. От обсуждений пора
бы начать переходить к практике. 43
Бизнесжурнал
АВГУСТ № 15. 2008
Скачать