Глава 6. ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК И КРЕДИТНО
реклама
Глава 6. ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК И КРЕДИТНО-ДЕНЕЖНАЯ ПОЛИТИКА Даже любовь не свела с ума стольких людей, сколько мудрствования о сущности денег. Уильям Ю. Гладстон (1809—1898), премьерминистр Великобритании Деньги …это не колеса торговли, а масло, которое делает их вращение более ровным и гладким. Д. Юм, шотландский философ Задачи главы Эта глава знакомит с основными теоретическими представлениями о закономерностях функционирования денежного рынка, о формах и методах осуществления денежно-кредитной политики. Она обеспечивает теоретический фундамент для анализа многих экономических процессов, в частности, инфляции, динамики ВВП и уровня занятости валютного курса и др. Данная глава должна помочь: уяснить сущность денег и выполняемых ими функций; выяснить, как определяется рыночная ставка процента в экономике; выявить факторы, которые оказывают влияние на денежный спрос и предложение денег; раскрыть роль центрального банка и коммерческих банков; изучить основные инструменты кредитно-денежной политики и механизм их использования. Ключевые термины • Деньги • Функции денег • Символические деньги • Товарные деньги • Фидуциарные деньги • Денежные агрегаты • Ликвидность • Дисконтирование • Предложение денег • Спрос на деньги • Ставка процента • Скорость обращения денег • Предпочтение ликвидности • Количественная теория денег • Нейтральность денег • Коэффициент монетизации • Обязательные резервы • Избыточные резервы • Ставка рефинансирования • Норма депонирования • Денежная база • Система частичного резервирования • Банковский мультипликатор • Денежный мультипликатор • Операции на открытом рынке • Монетарная политика • Инструменты монетарной политики • Механизм денежной трансмиссии Пролог Глава посвящена изучению роли, которую деньги играют в экономике. Изменение количества денег может оказывать значительное воздействие на различные макроэкономические показатели, такие как инфляция, доходы, выпуск, процентная ставка. В этой главе рассматриваются функции денег, денежные агрегаты, с помощью которых измеряется количество денег в экономике. Проводится анализ спроса на деньги, предложения денег и равновесия на денежном рынке. Рассматриваются факторы, от которых зависит спрос на деньги, показано, каким образом центральный банк и коммерческие банки могут влиять на предложение денег в экономике. Анализ базируется на простых экономических концепциях, которые помогают понять, какое значение имеют процентные ставки и деньги для экономики. Этот анализ демонстрирует, что уровень цен тесно связан с количеством денег в экономике. В заключение будут рассмотрены вопросы, связанные с проведением монетарной политики. 6.1. Что такое деньги? Деньги — одно из наиболее важных изобретений человечества, их появление способствовало развитию обмена и торговли. Чтобы исследовать, какое влияние деньги оказывают на экономику, прежде всего, необходимо определить, что понимать под термином «деньги». Деньги представляют собой особый актив, без которого трудно представить нормальное функционирование современной экономики. Определение денег в экономическом смысле имеет иное содержание, чем в обыденной жизни. Часто люди, говоря о деньгах, имеют в виду наличные деньги. Но в экономическом смысле это нечто большее, чем просто наличность, представленная в виде монет и банкнот. Более широкое определение включает не только наличность, но и безналичные деньги. Безналичные деньги — это депозиты или банковские счета, с помощью которых могут совершаться платежные операции. Другими словами, деньги — это финансовый актив, который принимается в обмен на товары и услуги, а также при возврате долговых обязательств. Это особый вид активов, который имеет важнейшее значение для экономики. С количеством денег в экономике тесно связан уровень цен. Но при определенных условиях изменение количества денег может оказывать влияние на объем производства и занятости. Функции денег. Начало теоретическим исследованиям в области денежного обращения было заложено У. Ст. Джевонсом в работе «Деньги и механизм обмена», которая была написана в 1875 г. в период формирования международного денежного стандарта. В своей книге У. Ст. Джевонс дал краткое и ясное изложение многих важнейших вопросов, связанных с теорией денег, в том числе дал определение денег и показал функции, которые они выполняют. Его подход к определению денег широко используется и сегодня. Основываясь на данном подходе, можно определить деньги как финансовый актив, которому присущи следующие функции: 1) средство обмена (обращения); 2) средство измерения стоимости (мера стоимости); 3) средство сбережения (сохранения ценности); 4) средство (отсрочки) платежа. Рассмотрим функции денег подробнее. Деньги как средство обмена. Служить средством обмена — главная функция денег, отличающая их от других видов активов. Деньги были созданы для того, чтобы облегчить обмен одного товара на другой. При натуральном хозяйстве люди не нуждались в деньгах, так как господствовал бартерный обмен: один товар обменивался на другой без использования денег. И хотя в настоящее время люди тоже иногда обмениваются между собой товарами и услугами, в целом бартер не является эффективным способом обмена1. Чтобы понять, почему это так, рассмотрим бартерную экономику, в которой нет денег. Например, садовник получил хороший урожай яблок и намерен приобрести на них картофель. А портной хотел бы купить немного яблок, но он может предложить только сшитые костюмы, которые садовник не хочет приобретать. Прямая бартерная сделка между ними невозможна. Им обоим нужно найти овощевода, который имеет картофель и заинтересован в покупке костюма. Для того чтобы обмен состоялся, люди должны найти того, кто имеет необходимый им товар или услугу и одновременно желает приобрести предлагаемый взамен товар. Время и усилия, потраченные на обмен товаров и услуг, являются трансакционными издержками, которые очень высоки в бартерной экономике из-за проблемы «двойного совпадения потребностей». Если в экономике появятся деньги, то эта проблема исчезнет. Садовник продаст яблоки и на вырученные деньги сможет купить картофель. А портной, продав костюмы, на полученные денежные средства купит яблоки. Проблема двойного совпадения желаний исчезнет, причем каждый участник сделки купли-продажи будет экономить время и силы, так как деньги избавляют от необходимости поиска торгового партнера. Сокращение трансакционных издержек позволит людям больше сил и времени уделять своей работе, т.е. специализироваться на том, что они умеют делать лучше. Рассмотренный пример показывает, какую важную роль деньги играют в экономике, позволяя людям существенно экономить время. При обмене уменьшение транзакционных издержек приводит к углублению специализации и разделения труда, что способствует повышению квалификации и росту производительности труда. 1 В 90-е годы XX в. доля бартерного обмена в объеме продаж российских промышленных предприятий по разным оценкам составляла от 40 до 50%. Деньги как мера стоимости. Стоимость товаров и услуг измеряется в денежных единицах. Использование денег в качестве универсального измерителя стоимости всех товаров и услуг очень удобно. Например, выражение цен товаров в рублях упрощает их сравнение между собой. В условиях бартерной экономики все товары обмениваются в соответствии с их относительной ценой. Так, в рассмотренном выше примере пришлось выражать яблоки в костюмах, костюмы — в картофеле, а картофель — в яблоках. При наличии трех благ имеет место три относительных цены. Сложно осуществлять покупки в супермаркете, определяя, что дешевле и выражая цену одного товара в другом (килограммы курицы в штуках тетрадей). Чтобы сравнить цены всех товаров, необходимо затратить время и силы на чтение этого ценника. Каждый ценник должен был бы содержать список из тысяч цен. Например, при наличии 500 наименований товаров в магазине ценник должен содержать 124 750 относительных цен, если подсчитать по формуле определения количества пар из N единиц2. В этом случае использование денег как единицы оценки стоимости товаров сокращает трансакционные издержки, равные затратам времени и сил на составление и чтение ценников. Можно сказать, что деньги являются всеобщим эквивалентом, в котором выражается стоимость всех других товаров и посредством которого совершается обмен. Деньги как средство накопления (или сохранения ценности). Деньги — это актив, поэтому они могут служить средством сохранения покупательной способности доходов и богатства, позволяют переносить ценность из настоящего в будущее время. Но не только деньги являются средством сбережения. Любые другие активы, такие как акции, облигации, произведения искусства, дома, земля, ювелирные украшения и т.д. также являются средством накопления. Многие из них приносят владельцам отдачу и со временем могут повышаться в цене. Получается, что некоторые активы являются более выгодным средством сбережения, чем деньги. Тогда почему люди все равно сберегают деньги? Дело в том, что деньги обладают одним важным свойством — ликвидностью, т.е. способностью легко и быстро обмениваться на любой другой актив. Деньги являются самым ликвидным активом. Их не надо превращать в другую форму для осуществления покупок, тогда как если необходимо использовать для покупки другой актив, то вначале придется произвести дополнительные затраты на преобразование его в деньги. Например, продавая акции, приходится платить комиссионные брокеру. Если же наличность требуется немедленно, скажем, для оплаты неотложных счетов, а свободных денег нет, то возможно придется согласиться на более низкую цену, чтобы быстрее продать ценные бумаги и расплатиться по счетам. Комиссионные брокеру плюс низкая текущая стоимость акций 2 . Математическая формула для подсчета числа относительных цен при наличии N товаров: N(N - 1) 2 увеличивают трансакционные издержки преобразования акций в средство обмена. Используя деньги как средство сбережения, люди стремятся уменьшить такие издержки, несмотря на то, что в отличие от акций наличные деньги не приносят дохода. Деньги как средство (отсрочки) платежей. Эта функция проявляется при использовании денег для осуществления отложенных во времени платежей (уплаты налогов, выплаты долгов, получения доходов, оформления банковского кредита, получения трансфертов, выплаты заработной платы и т.п.). В силу ряда обстоятельств товары не всегда могут продаваться с немедленной оплатой за наличные деньги, возникает разрыв во времени между передачей товаров покупателю и денег продавцу. В то же время величину будущих выплат нередко требуется определить в текущий момент. Например, рабочие и работодатели заранее согласуют определенную ставку заработной платы на следующий период. Фирмы утверждают в контрактах с поставщиками цену сырья и других поставок. Поэтому возникают расчеты, которые растянуты во времени и фактически базируются на отсрочке уплаты денег. В силу этого обстоятельства иногда говорят, что деньги выполняют здесь функцию «средства отсрочки платежей». Деньги функционируют как средство платежа не только при оплате товаров, купленных в кредит, но и при погашении других обязательств, например при возврате денежных кредитов, внесении арендной платы за землю, уплате налогов. С другой стороны при авансовых платежах деньги передаются продавцу до получения товара. Основные свойства денежного материала. Практически все общества с различными типами экономических систем изобретали и использовали деньги. Чтобы некий товар мог функционировать как деньги, он должен удовлетворять определенным требованиям. Во-первых, товар должен быть стандартизированным, т.е. он должен быть легко узнаваем, чтобы можно было без труда определить его ценность. Во-вторых, он должен быть общепринятым, т.е. законным платежным средством, принимаемым всеми в обмен на блага. В-третьих, он должен обладать свойством делимости, т.е. деньги не должны существенно менять свои свойства, если их делить на мелкие части или объединять в одну крупную часть. В-четвертых, денежный товар должен обладать свойствами транспортабельности и портативности. В-пятых, не должен быстро портиться, наоборот, должен хорошо храниться, не изменяя своих физических и/или химических свойств на протяжении длительного времени. В-шестых, этот товар должен быть защищен от хищения, подделки, изменения номинала. И, наконец, такой товар должен быть относительно редким благом. В результате развития системы платежей на протяжении многих столетий появлялись различные виды денег. Виды денег. С давних времен люди используют ту или иную форму денег. Сначала в качестве денег функционировали товарные деньги — в виде драгоценного металла или другого общепризнанного товара, который принимался людьми вследствие его собственной внутренней ценности. Роль денег выполняли зерно, меха, драгоценные камни, соль, ракушки и др. Но с развитием экономики товарные деньги стали вытесняться бумажными. Бумажные деньги — это денежные знаки с определенным номиналом, используемые как платежное средство. Они легче монет и драгоценных металлов. Первоначально существовала гарантия обмена бумажных денег на определенное количество драгоценного металла. Сейчас бумажные деньги превратились в фидуциарные3 бумажные деньги — средство обращения, законно используемое в операциях обмена и при уплате долгов, но не конвертируемое в драгоценный металл. Фидуциарные деньги принимаются всеми потому, что они являются долговым обязательством особого учреждения. Для обращения фидуциарных денег важным условием является доверие к учреждению, которое эмитирует деньги. А поскольку государство пользуется доверием у населения, то именно оно выпускает фидуциарные деньги и определяет их как законное платежное средство. В современных условиях правом выпускать в обращение банкноты обычно обладает центральный банк, поэтому наличные деньги являются обязательствами центрального банка. Фидуциарные деньги называют еще символическими, так как они всего лишь символизируют какую-либо ценность. Бумажные деньги и монеты имеют свои недостатки — их легко украсть, а крупные суммы сложно транспортировать. Поэтому наряду с бумажными банкнотами стали распространяться другие виды финансовых активов, которые сегодня составляют большую часть денежной массы. Основная масса сделок производится не за наличные деньги. При помощи чеков, кредитных и дебетовых карт деньги перемещаются с банковского счета покупателя на счет продавца. Безналичные деньги выступают наравне с наличными, так как в любую минуту они могут превратиться в наличные, что гарантируется кредитными институтами. Развитие банковской системы привело к появлению электронных денег, которые используются для покупки благ через Internet. Можно заметить, что в процессе развития платежной системы роль денег выполняли различные активы. В современных условиях легкость и низкая стоимость операций по преобразованию одной формы активов в другую создают трудности в отношении определения денег. Тогда какие же активы следует рассматривать в качестве денег? Денежные агрегаты как денежные измерители. Для измерения денежной массы в экономике используют денежные агрегаты. Количество агрегатов и их состав различаются в разных странах. В России, так же как и в большинстве стран мира, используется несколько различных денежных агрегатов. Каждый следующий агрегат включает предыдущий. Ликвидность каждого последующего агрегата падает, а доходность — растет. В России применяют агрегаты М0, М2. 3 От лат. «fiducia» — сделка, основанная на доверии. В настоящее время для предоставления информации о показателях финансовой и кредитно-денежной статистики Центральный банк России использует показатель широкой денежной массы, который исчисляется в соответствии с требованиями «Руководства по денежнокредитной и финансовой статистике Международного валютного фонда, 2000». ЦБ России дает следующее определение денежной массы: «Денежная масса (национальное определение) определяется как совокупность денежных средств в валюте Российской Федерации, предназначенных для оплаты товаров, работ и услуг, а также для целей накопления нефинансовыми и финансовыми (кроме кредитных) организациями и физическими лицами — резидентами РФ4». В показатель денежной массы в национальном определении включаются все средства нефинансовых и финансовых (кроме кредитных) организаций и физических лиц в наличной и безналичной формах в рублях. В составе денежной массы в национальном определении выделяются два компонента: денежный агрегат М0 и денежный агрегат М2. Денежный агрегат М0 состоит из наиболее ликвидной части денежной массы, доступной для немедленного использования в качестве платежного средства. Он включает банкноты и монеты в обращении. Денежный агрегат М2 — это сумма наличных денег в обращении и безналичных средств. Безналичные средства включают остатки средств нефинансовых и финансовых (кроме кредитных) организаций и физических лиц на расчетных, текущих, депозитных и иных счетах до востребования (в том числе счетах для расчетов с использованием банковских карт) и срочных счетах, открытых в действующих кредитных организациях в валюте Российской Федерации, а также начисленные проценты по ним5. Динамика денежной массы по данным ЦБ РФ представлена в табл. 6.1. Таблица 6.1 6 Денежная масса М2 (национальное определение) в России Год Денежная масса М2 (на конец года), млрд руб. (1995 г. — трлн руб.) В том числе: наличные деньги вне банковской системы М0 безналичные средства доля наличных денег в денежной массе, % 1995 2000 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 220,8 1154,4 3212,6 4363,3 6044,7 8995,8 13272,1 13493,2 15 697,7 80,8 418,9 1147,0 1534,8 2009,2 2785,2 3702,2 3794,8 4 038,1 140,0 735,5 2065,6 2828,5 4035,4 6210,6 9569,9 9698,3 11 659,7 36,6 36,3 35,7 35,2 33,2 31,0 27,9 28,1 25,7 Данные статистики показывают динамику денежных агрегатов М0 и М2 в современной России (см. табл. 6.1, рис. 6.1). Можно заметить, что за рассматриваемый период наблюдалась тенденция роста обоих денежных агрегатов. Важным фактором, повлиявшим на динамику 4 Источник: Центральный банк России, http://www.cbr.ru Источник: Центральный банк России, http://www.cbr.ru 6 Источник: Центральный банк России, http://www.cbr.ru 5 денежного агрегата М0 в последние годы, было заметное снижение спроса населения на наличные доллары США в условиях укрепления российского рубля. Отличительной особенностью динамики денежно-кредитных показателей является значительный рост безналичных средств. Причин увеличения объемов депозитов в рассматриваемый период было несколько. Во-первых, выросла степень доверия населения к национальной денежной системе. Во-вторых, происходило увеличение темпов роста реальных располагаемых денежных доходов населения. В-третьих, последние изменения в области электронной технологии осуществления платежей значительно облегчили процедуру перевода средств с текущих депозитов, не приносящих процентов или приносящих низкие проценты и образующих часть М1, на счета с более высокой доходностью, включаемые в М2. $$6.1 Рис. 6.1. Денежная масса М2 (национальное определение) в России: 1 ― денежная масса М2 (на конец года), млрд руб. (1995 г. ― трлн руб.); 2 ― наличные деньги вне банковской системы М0 Итак, для измерения количества денег используются денежные агрегаты, динамика которых зависит от многих экономических факторов. Информация об объеме, структуре и динамике денежного агрегата M2 (денежной массы) используется при разработке экономической политики, при расчете многих других макроэкономических показателей. 6.2. Спрос на деньги Как формируется спрос на деньги в экономике? Часть получаемых доходов домохозяйства направляют на покупку благ, другую часть сберегают. Свои сбережения люди могут хранить в виде различных активов: денег, ценных бумаг, произведений искусства, недвижимости и т.п. Набор активов, который выбирает для себя владелец богатства, называется портфелем. Когда человек принимает решение о распределении своего богатства между разными видами активов, это обычно называют решением о портфельном распределении. Решение купить и хранить определенный актив принимается человеком с учетом таких факторов, как богатство, ожидаемая доходность, степень риска, ликвидность актива. Рост богатства, принадлежащего человеку, увеличивает его спрос на активы. Рост ожидаемой доходности определенного актива относительно ожидаемой доходности альтернативного актива увеличивает спрос на данный актив. Если же растет степень неопределенности относительно доходности актива, то спрос на этот актив уменьшается. Чем выше ликвидность, тем выше спрос на актив. Поэтому суть портфельного решения заключается в формировании такого набора активов, который обеспечивает владельцу достижение оптимального сочетания доходности, ликвидности и степени риска. Деньги — это тоже актив, поэтому они могут использоваться в качестве средства сохранения ценности. Деньги имеют меньшую доходность, чем активы с сопоставимой степенью риска, такие как, например, государственные облигации. Но люди все-таки предпочитают держать часть своего богатства в форме денег, что объясняется высокой степенью их ликвидности. Домохозяйства будут хранить часть своих сбережений в наиболее ликвидной форме — деньгах, поскольку такая форма позволяет немедленно совершать покупки товаров и услуг при минимальных издержках. Таким образом, можно определить спрос на деньги как такое количество денег, которое люди хотят иметь в своих портфелях наряду с другими активами. Спрос на деньги определяется выбором в пользу ликвидности вместо более высокой доходности. На величину спроса на деньги оказывают влияние разные факторы: уровень цен, реальные доходы, процентные ставки. Рост цен или доходов увеличивает потребность людей в ликвидности, а значит, приводит к росту спроса на деньги. Если же увеличивается процентная ставка, то спрос на наличность снизится, поскольку люди будут стремиться перевести свои сбережения в депозиты и другие виды активов, приносящие доход. Альтернативная стоимость хранения денег. Номинальная ставка процента играет важную роль в определении спроса на деньги, так как она представляет для экономических агентов альтернативную стоимость хранения богатства в денежной форме. Чем выше ликвидность актива, тем меньше его доходность. Когда люди принимают решение перевести свои денежные средства в какую-либо менее ликвидную форму, они получают более высокий процентный доход, тогда как, оставляя свои сбережения в форме наличности, они теряют этот доход. Следовательно, ценой высокой ликвидности денег будет упущенный процентный доход. В результате появляется проблема выбора: менее ликвидный актив нельзя использовать немедленно в качестве платежного средства, но по нему можно получить более высокий доход. И наоборот, ликвидный актив, например, наличность, всегда можно использовать для оплаты сделок, но в этом случае мы не получим процентный доход, который могли бы иметь, положив деньги, например, на срочный депозит. Таким образом, ставка процента выступает своеобразной «ценой» денег и в модели спроса на деньги является «ценовым фактором» спроса. Графически функцию спроса на деньги изображают в координатах: ставка процента R — реальная денежная масса M/P, где М — номинальная денежная масса, Р — уровень цен. Уровень цен и спрос на деньги. Чем выше уровень цен в экономике, тем в большем количестве денег нуждаются люди. И поэтому тем большее количество денежных средств люди и фирмы будут стремиться удерживать у себя. Можно сказать, что при прочих равных условиях номинальный спрос на деньги прямо пропорционален уровню цен. Номинальный спрос на деньги MD определяет величину спроса в стоимостном выражении (в рублях). Однако одна из существенных черт спроса на деньги состоит в том, что для экономических агентов важна не номинальная сумма денег, а их покупательная способность, т.е. то, сколько товаров и услуг можно купить на эту сумму. Поэтому будем рассматривать спрос на деньги как спрос на реальную денежную массу. Обозначим реальную денежную массу7 как M , где М – номинальная денежная P масса, Р - уровень цен. Тогда функцию спроса на деньги можно представить как ( M D ) . P Реальная денежная масса остается неизменной, когда уровень цен увеличивается в той же пропорции, что и номинальная денежная масса. При прочих равных условиях, если предложение денег и уровень цен удвоятся, это никак не повлияет на реальную экономику. Принцип, согласно которому изменение денежной массы в долгом периоде не оказывает влияния на реальный выпуск, занятость и другие реальные величины, а приводит лишь к росту цен, называется нейтральностью денег. Спрос на деньги иначе называют предпочтением ликвидности. Существует ряд причин, побуждающих людей хранить часть своего богатства в наиболее ликвидной, т.е. денежной форме. Рассмотрим факторы, определяющие спрос на деньги. Реальный доход как фактор спроса на деньги. Важным фактором, определяющим число сделок в экономике, являются реальные доходы. Если растет реальный доход, то человек будет совершать больше покупок. Рост числа сделок в экономике увеличивает потребность в ликвидных активах, что и означает увеличение спроса на деньги. Отразить данную зависимость можно при помощи уравнения количественной теории денег8: MV = PY, где M — количество денег в обращении; V — скорость обращения денег, под которой понимается количество оборотов, которое делает в среднем за год одна денежная единица; P — общий уровень цен (индекс цен); Y — реальный ВВП. Это уравнение называют уравнением обмена, или уравнением Фишера. Оно показывает, что количество денег в обращении с учетом скорости их обращения соответствует величине номинального ВВП. Из уравнения следует, что одним из факторов реального спроса на деньги М/Р является величина реального дохода Y. Выразим зависимость спроса на деньги от реального дохода аналитически: M ( ) D = f (Y ) = k × Y , P 7 Иногда используют термины «реальные денежные остатки» или «реальные денежные запасы». Первоначально уравнение, ставшее впоследствии основным пунктом количественной теории денег, было предложено американским экономистом И. Фишером. Другие представители классической школы — А. Маршалл и А. Пигу — предложили свое уравнение спроса на деньги, которое было названо кембриджским уравнением: МD = k × Р × Y. 8 где k — коэффициент предпочтения ликвидности, или коэффициент чувствительности спроса на деньги к изменению дохода. Этот коэффициент показывает, на сколько изменится спрос на деньги при изменении дохода на единицу. Из уравнения количественной теории следует, что он обратно пропорционален скорости обращения денег и равен k = 1/V. Изменение реального дохода является важнейшим фактором, определяющим количество трансакций (сделок), осуществляемых экономическими агентами. Таким образом, более высокий доход приводит к большему числу трансакций и на большие суммы. А это, в свою очередь, вызывает увеличение спроса на деньги. Тогда спрос на деньги для покупки товаров и услуг, который зависит от изменения реальных доходов, можно определить как трансакционный спрос на деньги. Ставка процента и спрос на деньги. В классической модели количество трансакций или уровень дохода является единственным фактором спроса на деньги. Впоследствии Д. М. Кейнс расширил представления о причинах, побуждающих людей держать часть имущества в наиболее ликвидной, т.е. денежной форме. В его теории, помимо трансакционного, присутствуют еще два мотива предпочтения ликвидности. Он обратил внимание на то, что у людей возникает потребность в деньгах не только для совершения сделок. Домохозяйства стремятся иметь в наличии запас денег для их вложения в доходные финансовые активы с целью получения процентного дохода. Результатом его наблюдений стало открытие нового мотива спроса на деньги, который был назван спекулятивным спросом на деньги. Его объяснение основано на существовании обратной зависимости между ценой облигации и ставкой процента. ВОПРОСЫ ТЕОРИИ Цена облигации и процентная ставка Для определения связи между ценой облигаций и ставкой процента воспользуемся методом дисконтирования. В экономической науке он применяется для приведения величины будущих доходов к сегодняшней стоимости, например, когда надо определить, сколько средств необходимо вложить сегодня (при данной ставке процента), чтобы получить некоторую сумму в будущем. Рассмотрим процесс дисконтирования на простом примере с дисконтной облигацией. Дисконтная облигация — это облигация, которая покупается по цене (Pb = bond price, цена облигации) ниже номинала (со скидкой), а ее номинальная стоимость выплачивается в момент погашения облигации. Например, дисконтная облигация номиналом 1000 руб. продается сегодня за 909 руб., а через год ее владелец получит 1000 руб. Тогда процентный доход будет равен 10%. Чтобы в текущий момент сравнивать ожидаемую доходность различных активов, необходимо рассмотреть понятие текущей стоимости будущих доходов (PV — present value, текущая стоимость будущих доходов). Текущая стоимость показывает, сколько средств необходимо вложить сегодня (при заданной ставке процента), чтобы получить в будущем определенную сумму. В нашем случае сегодня необходимо вложить 909 руб., чтобы через год (при ставке 10%) получить 1000 руб.: Pb = PV = 1000 ≈ 909 руб. 1 + 0,1 Попробуем определить текущую стоимость PV облигации со сроком погашения два года: 1000 ≈ 826,4 руб. (1 + 0,1)2 PV = Понятно, что чем дальше в будущее отодвинут срок погашения долга, тем на большую величину будет дисконтирована сумма. Пусть ежегодный фиксированный доход по облигации равен А. Тогда текущая стоимость всего потока будущих доходов за n лет, дисконтированная по ставке процента r9, будет: PV = A1 A2 A3 An + + + ... + = Pb 2 3 (1 + r) (1 + r) (1 + r ) (1 + r )n Для простоты предположим, что облигация гарантирует выплату определенной фиксированной суммы А бесконечно. Такая облигация носит название консоли. Текущая стоимость консоли представляет дисконтированную величину платежей по ней: PV = A A A A A + + + ... + + ... = = Pb 2 3 n (1 + r) (1 + r) (1 + r ) (1 + r) r Отсюда видно, что цена консоли находится в обратной зависимости от процентной ставки. Для облигаций с конечным сроком погашения эта зависимость будет более сложной. Но общий вывод остается тем же: более высокая ставка процента предполагает более низкие цены на облигации. Таким образом, цена облигации и ставка процента находятся в обратной зависимости: чем выше процентный доход, тем меньше надо заплатить сейчас, чтобы получить определенную сумму дохода в будущем10, т.е. с ростом процентной ставки цена облигаций падает, 9 Теоретически предполагается, что в конкурентной экономике формируется равная доходность на все финансовые активы. 10 Связь динамики процентной ставки и цены облигации можно объяснить и по-другому. Пусть фиксированный доход по государственным облигациям составляет 100 руб. в год. Если цена облигации 1000 руб., то этот доход соответствует ставке процента, равной 10%. Если цена облигации составит 500 руб., то этот же доход – 100 руб. в год – будет соответствовать 20%. (100 руб. в % от 500 руб.). Поскольку предполагается, что конкурентной экономике устанавливается одинаковая доходность на равные активы, то уровень процентных ставок в экономике повысится и составит 20%. И наоборот, если цена облигации повысится до 2000 руб, то ставка процента упадет до 5% (100 руб. в % от 2000 руб.). Таким образом, при прочих равных, чем выше цена облигаций, тем ниже процентная ставка, и наоборот. соответственно, спрос на них растет, так как экономические агенты предпочитают покупать облигации, а не оставлять на руках деньги. Это означает, что спрос на деньги при высокой ставке процента будет небольшим11. Домохозяйства, принимая портфельное решение об объеме вложений в ценные бумаги, одновременно формируют величину спекулятивного спроса на деньги. Так как люди стремятся получить максимальный доход от своих вложений, то величина спроса на ценные бумаги находится в прямой зависимости от их доходности (номинальной ставки процента). Повышение процентной ставки приводит к увеличению альтернативных издержек хранения денег и, следовательно, к снижению величины спроса на деньги. Можно заключить, что население будет менять объем спроса на ценные бумаги и денежные средства в зависимости от величины номинальной ставки процента. Отсюда следует, что спекулятивный спрос на деньги можно представить в виде функции, аргументом которой является номинальная ставка процента. Следует обратить внимание, что номинальная ставка процента зависит от реальной ставки е процента и ожидаемого темпа инфляции π , который, в свою очередь, зависит от роста денежной массы. ВОПРОСЫ ТЕОРИИ Номинальная и реальная процентные ставки Ставку процента, которая назначается банками, называют номинальной. Реальная ставка процента — это покупательная способность дохода в виде процента, т.е. номинальная ставка, скорректированная на инфляцию. Предположим, что индивид помещает свои сбережения в размере 10 000 руб. на банковский вклад, приносящий 8% годовых. На следующий год он снимает свои деньги вместе с начисленными процентами. Теперь у него стало на 800 руб. больше. Но при этом цены за год выросли на 7%, т.е. темп инфляции π за год составил 7%. Это означает, что теперь на полученную с вклада сумму денег индивид может приобрести товаров не на 8%, а только на 1% больше. Из-за инфляции покупательная способность денег уменьшилась на 7%, поэтому фактически реальный доход индивида вырос не на 8%, а всего лишь на 1%. В этом и заключается различие между такими понятиями, как номинальная и реальная ставки процента. Если номинальную ставку обозначить i, а реальную ставку — r, то зависимость между ними можно записать как r ≈ i −π. 11 Экономические агенты, планируя приобрести облигации, будут следить за динамикой процентных ставок и цен на облигации, чтобы решить, держать ли свои доходы в форме наличности или купить ценные бумаги. Например, если они знают, что процентные ставки сегодня высокие, но со временем они понизятся, то (с учетом указанной зависимости между ценой облигаций и ставкой процента) скорее всего сегодня они не будут держать наличные деньги, а приобретут облигации, цена которых невысока, но в будущем (по мере роста процентных ставок) повысится. Через некоторое время они, помимо обычного дохода на облигации, смогут заработать, выгодно продав подорожавшие облигации, купленные сегодня по невысокой цене. Это означает, что при высоких ставках процента спрос на деньги будет невелик. Можно увидеть, что реальная ставка процента равна разнице между номинальной ставкой и темпом инфляции. Эта формула является приближением, которое дает результаты только при низких значениях темпа инфляции (до 5%). Для более высоких темпов инфляции следует пользоваться более точной формулой определения реальной ставки процента: 1+ r = 1+ i 1+ π ⇒ r= i-π 1+ π Если выразить номинальную ставку процента из приближенной формулы, то получим, что номинальная ставка приближенно равна сумме реальной ставки и темпа инфляции: i ≈r+π. Это уравнение называется уравнением Фишера (в честь американского экономиста Ирвинга Фишера, 1867—1947) и показывает зависимость номинальной ставки процента от реальной ставки и темпа инфляции. Однако учитывая, что в момент определения номинальной ставки темп инфляции не может быть известен, эффект Фишера более точно можно представить как: i ≈ r + πe , где πе — ожидаемый темп инфляции. Функцию спекулятивного спроса на деньги можно задать как: ( M D ) = φ(i) P С учетом эффекта Фишера номинальную ставку выразим как сумму реальной ставки процента и ожидаемого темпа инфляции. Тогда получим: ( M D ) = φ(r + π e ) P . Д. М. Кейнс обратил внимание на еще один мотив предпочтения ликвидности, который получил название мотива предосторожности. У людей возникает потребность в наличии еще одного вида денежных запасов, предназначенных на случай непредвиденных обстоятельств: неожиданных покупок, необходимости проведения немедленных выплат, связанных, например, с ремонтом автомобиля, оплатой лечения и т.п. Величина спроса может прямо зависеть от объема трансакций, которые люди желают совершить в будущем, и пропорциональна доходу. Поэтому для упрощения анализа спроса на реальные деньги по мотиву предосторожности и мотиву, связанному с доходом, их нередко объединяют в одно понятие — трансакционный спрос на деньги. Отметим, что на практике реакция спроса на деньги на изменение дохода не пропорциональна изменению дохода. Это вызвано тем, что, например, с ростом доходов в экономике более активно начинает развиваться финансовая система. В бедных странах люди обычно держат большую часть своих небольших сбережений в форме наличных денег. В богатых странах люди имеют не только более высокие доходы, но и больший выбор привлекательных с точки зрения доходности и удобных для трансакций активов, которые становятся альтернативой денежным запасам. Следовательно, при увеличении уровня дохода в стране замедляется рост спроса на деньги по сравнению с темпами роста дохода. Таким образом, трансакционный мотив дает нам положительную зависимость спроса на деньги от реального дохода. Спекулятивный мотив показывает отрицательную зависимость спроса на деньги от ставки процента (если рассматривать экономику в коротком периоде, то цены не успевают измениться и нет различий между номинальной и реальной ставками процента). Общий спрос на деньги складывается из трансакционного и спекулятивного: (М/Р)D = kY – hR, (6.1) D где (М/Р) — реальный спрос на деньги; Y — реальный доход или объем производства; R — ставка процента, k — чувствительность спроса на деньги к изменению реального дохода (k > 0); h — чувствительность спроса на деньги к изменению ставки процента (h > 0), которая показывает, как изменится спрос на деньги при изменении ставки процента на единицу. График спроса на деньги представлен на рис. 6.2. $$6.2 Рис. 6.2. График функции спроса на деньги Кривая спроса на деньги имеет отрицательный наклон, отражая обратное воздействие изменения ставки процента на величину спроса на деньги. Изменение ставки процента соответствует движению вдоль кривой (М/Р)D. Сдвиги кривой спроса на деньги происходят при изменении дохода. Если на товарном рынке растет реальный доход, то увеличится спрос на деньги, что отразится сдвигом вправо кривой спроса на деньги (рис. 6.3). $$6.3 Рис. 6.3. Сдвиги кривой спроса на деньги Представленная здесь функция спроса на деньги отражает важнейшие макроэкономические факторы спроса на деньги: доход и ставку процента. Но есть другие факторы, которые также влияют на спрос на деньги. Среди них богатство, риски, ликвидность альтернативных активов, технологии расчетов и некоторые другие. При росте величины богатства часть его прироста может быть сохранена на руках в форме денег, что приводит к увеличению спроса на деньги. Однако воздействие роста богатства на величину спроса на деньги очень незначительно (люди предпочитают хранить его в более доходных активах). Если в экономике существенно возрастают риски по активам, альтернативным деньгам (акциям, недвижимости, драгоценным металлам), люди могут принять решение перевести свое богатство в более безопасные активы, в том числе в денежные средства. В этом случае возрастает спрос на деньги. И наоборот, более высокий риск по денежным средствам, например, вследствие инфляции, изменения обменного курса и др., делает их менее привлекательными и ведет к снижению спроса на деньги. В то же время более высокая ликвидность альтернативных активов (возможность их перевода в денежную форму) делает эти активы более привлекательными. Поэтому люди могут осуществлять операции в том же объеме, но с меньшим количеством денег. На спрос на деньги оказывают влияние технологии, используемые для осуществления платежей. Например, внедрение кредитных карточек позволило людям осуществлять расчетные операции без использования наличных денег. Очевидно, при появлении новых технологий, которые используются для проведения расчетов, спрос на деньги будет падать. Появление новых финансовых инструментов также должно приниматься в расчет при определении спроса на деньги в целях прогнозирования величины денежной массы. Спрос на деньги зависит от доверия населения к национальной денежной системе. В периоды усиления нестабильности финансовой системы люди обычно активно избавляются от денег. Они начинают снимать со счетов свои вклады, чтобы приобрести иностранную валюту или иные, нефинансовые активы — золото, товары длительного пользования и др. Паническое изъятие вкладов из банка, так называемые «набеги на банки», могут истощить банковские резервы, что приведет к закрытию банков. В этом случае может возникнуть угроза стабильности всей финансовой системы страны. Например, в ноябре 2008 г. — январе 2009 г. в России наблюдался процесс усиления долларизации экономики. На рис. 6.4 показана динамика спроса на иностранную валюту в России в рассматриваемый период. $$6.4. Рис. 6.4. Чистый спрос на доллар США и евро в 2006—2008 гг., млн долл. Из рис. 6.4 видно, что с сентября 2008 г. совокупный спрос населения на наличную иностранную валюту (сумма купленной в обменных пунктах, полученной по конверсии и снятой с валютных счетов наличной иностранной валюты) начал резко расти, и только в ноябре он снизился по сравнению с октябрем на 24% и составил 12,9 млрд долл. Тем не менее, его объемы оставались большими, превысив совокупный спрос в аналогичные периоды 2006 и 2007 гг. примерно в 2 раза12. Причин такого поведения экономических агентов было несколько: мировой финансовоэкономический кризис, снижение мировых цен на товары, составляющие основу российского 12 Источник: Центральный банк России, сборник «Вестник Банка России» 14 января 2009, № 1. экспорта, замедление темпов экономического роста, сохранение высокого уровня инфляции, постепенная девальвация российского рубля. Все это привело к переводу рублевых средств в активы в иностранной валюте. Общий объем депозитов в иностранной валюте в долларовом выражении увеличился в 2008 г. более чем в два раза (депозиты населения в иностранной валюте возросли на 99,3%, нефинансовых организаций — на 105,9%13). Для характеристики степени насыщения экономики деньгами используют коэффициент монетизации — отношение денежного агрегата М2 к ВВП. ВОПРОСЫ ПРАКТИКИ Коэффициент монетизации экономики Коэффициент монетизации экономики — это отношение среднегодового объема денежной массы (М2) к номинальному ВВП. Уровень монетизации экономики — запас денежной массы на 1 руб. валового внутреннего продукта. Этот коэффициент дает представление о степени обеспеченности экономики деньгами, необходимыми для осуществления платежей и расчетов, выплаты заработной платы, пособий, стипендий и др. Монетизация характеризует насыщенность экономики деньгами. Чем больше страна, масштабы ее экономики, уровень ее развития, тем большего уровня монетизации возможно достигнуть. Чем выше уровень монетизации экономики, тем выше кредитная активность и надежнее кредитные механизмы. Достижение оптимального размера денежной массы к ВВП обусловлено многими факторами и специфическими особенностями экономики той или иной страны, а потому не может быть одинаковым для всех стран. Хотя в России коэффициент монетизации в последние годы рос (уровень монетизации экономики за 2008 г. увеличился с 32,2 до 32,8%14, тогда как в середине 90-х XX в. составлял 12— 15%), он остается ниже, чем в развитых странах, и даже меньше, чем в некоторых восточноевропейских. Оборотной стороной низкого уровня монетизации являются недоверие экономических агентов к национальной валюте и политике денежных властей, а также низкая степень кредитной активности. В этих условиях может усиливаться долларизация экономики, использование денежных суррогатов, увеличивается объем бартерных сделок. Динамика монетизации связана с инфляцией. Быстрый рост денежной массы в периоды высокой инфляции вызывает «бегство» от национальной валюты и повышение цен, которое опережает рост денег. Это приводит к сокращению коэффициента монетизации. Чем продолжительнее период высокой инфляции, тем ниже становится этот коэффициент. При снижении темпов инфляции и достижении финансовой стабильности этот коэффициент стабилизируется и повышается. 13 14 Источник: Росстат России. http://www.gks.ru Источник: Центральный банк России, http://www.cbr.ru Современные требования Программы развития ООН (ПРООН) к наиболее развитым странам указывают на необходимость иметь коэффициент монетизации на уровне около 100%. От величины коэффициента монетизации зависят возможности государства осуществлять займы на внутреннем финансовом рынке, а также выполнять социальные программы. 6.3. Предложение денег. Банковская система Денежная масса, или предложение денег определяется как совокупность денежных средств, предназначенных для оплаты товаров, работ и услуг, а также для целей накопления. Это сумма наличных денег в обращении и безналичных средств. MS = C + D, (6.2) где С — сумма наличных денег; D — депозиты. Наибольшей составляющей величиной денежного предложения являются банковские депозиты. Поэтому неудивительно, что банки играют решающую роль в функционировании денежной системы. В процессе создания денежной массы участвуют, прежде всего, Центральный банк и коммерческие банки, а также другие экономические агенты, выступающие в качестве вкладчиков и заемщиков. Стабильность и эффективность экономики во многом зависят от деятельности банковской системы, которая способствует перераспределению финансовых средств в экономике. Роль Центрального банка в формировании предложения денег. Во всех странах центральный банк (от англ. central bank) — это государственный институт, который несет ответственность за кредитно-денежную политику. Центральный банк (ЦБ) через систему монетарных инструментов воздействует на деятельность банков, взаимодействующих с реальной экономикой. ЦБ осуществляет контроль над денежно-кредитной системой страны в целом и поддерживает стабильность и эффективность банков и других финансовых институтов. Центральный банк — это государственное или почти государственное учреждение. Его называют также «банком банков», поскольку он выступает в качестве межбанковского расчетного центра. Каждой кредитной организации для осуществления расчетов через платежную систему Банка России в обязательном порядке открывается корреспондентский счет в учреждении Банк России15. ЦБ не оказывает услуг физическим лицам и небанковским учреждениям. ВОПРОСЫ ПРАКТИКИ 15 Источник: Центральный банк России, http://www.cbr.ru Функции Банка России16 Ключевым элементом правового статуса Центрального банка Российской Федерации является принцип независимости, который проявляется, прежде всего, в том, что Банк России выступает как особый публично-правовой институт, обладающий исключительным правом денежной эмиссии и организации денежного обращения. Он не является органом государственной власти, вместе с тем его полномочия по своей правовой природе относятся к функциям государственной власти, поскольку их реализация предполагает применение мер государственного принуждения. Функции и полномочия, предусмотренные Конституцией Российской Федерации и Федеральным законом "О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)", Банк России осуществляет независимо от федеральных органов государственной власти, органов государственной власти субъектов Российской Федерации и органов местного самоуправления. Основной функцией Центрального банка России является защита и обеспечение устойчивости рубля. В соответствии со ст. 4 Федерального закона «О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)» Банк России выполняет следующие функции: • во взаимодействии с Правительством Российской Федерации разрабатывает и проводит единую денежно-кредитную политику; • монопольно осуществляет эмиссию наличных денег и организует наличное денежное обращение; • является кредитором последней инстанции для кредитных организаций, организует систему их рефинансирования; • устанавливает правила осуществления расчетов в Российской Федерации; • устанавливает правила проведения банковских операций; • осуществляет обслуживание счетов бюджетов всех уровней бюджетной системы Российской Федерации, если иное не установлено федеральными законами, посредством проведения расчетов по поручению уполномоченных органов исполнительной власти и государственных внебюджетных фондов, на которые возлагаются организация исполнения и исполнение бюджетов; • осуществляет эффективное управление золотовалютными резервами Банка России; • принимает решение о государственной регистрации кредитных организаций, выдает кредитным организациям лицензии на осуществление банковских операций, приостанавливает их действие и отзывает их; • осуществляет надзор за деятельностью кредитных организаций и банковских групп; 16 Источник: Центральный банк России, http://www.cbr.ru • регистрирует эмиссию ценных бумаг кредитными организациями в соответствии с федеральными законами; • осуществляет самостоятельно или по поручению Правительства Российской Федерации все виды банковских операций и иных сделок, необходимых для выполнения функций Банка России; • организует и осуществляет валютное регулирование и валютный контроль в соответствии с законодательством Российской Федерации; • определяет порядок осуществления расчетов с международными организациями, иностранными государствами, а также с юридическими и физическими лицами; • устанавливает правила бухгалтерского учета и отчетности для банковской системы Российской Федерации; • устанавливает и публикует официальные курсы иностранных валют по отношению к рублю; • принимает участие в разработке прогноза платежного баланса Российской Федерации и организует составление платежного баланса Российской Федерации; • устанавливает порядок и условия осуществления валютными биржами деятельности по организации проведения операций по покупке и продаже иностранной валюты, осуществляет выдачу, приостановление и отзыв разрешений валютным биржам на организацию проведения операций по покупке и продаже иностранной валюты. (Функции по выдаче, приостановлению и отзыву разрешений валютным биржам на организацию проведения операций по покупке и продаже иностранной валюты Банк России будет выполнять со дня вступления в силу Федерального закона о внесении соответствующих изменений в Федеральный закон «О лицензировании отдельных видов деятельности».); • проводит анализ и прогнозирование состояния экономики Российской Федерации в целом и по регионам, прежде всего денежно-кредитных, валютно-финансовых и ценовых отношений, публикует соответствующие материалы и статистические данные. Наиболее важная функция Центрального банка состоит в установлении стандарта платежей путем непосредственной эмиссии одного из компонентов денежной массы — наличности и организации наличного денежного обращения. Он также законодательно устанавливает норму обязательного резервирования, которая определяется в виде процентной доли депозитов. При этом создаются беспроцентные вклады коммерческих банков в ЦБ (пассивы ЦБ). Норма резервирования определяется в нормативных документах Центрального банка, и с ее помощью он в состоянии влиять на денежное предложение в стране. Норма обязательного резервирования является ключевым показателем, который принимают во внимание коммерческие банки, формируя свою политику. Сумма наличных денег и резервов коммерческих банков называется денежной базой МВ. МВ = С + R, (6.3) где С (от англ. cash) — наличность; R (от англ., reserves) — резервы коммерческих банков. Денежная база не является денежным агрегатом, она представляет собой основу для формирования денежных агрегатов и поэтому называется также деньгами «повышенной эффективности». ВОПРОСЫ ПРАКТИКИ О показателе «Денежная база в широком определении» В российской банковской статистике используется показатель «Денежная база в широком определении», который характеризует денежно-кредитные обязательства Банка России в национальной валюте, обеспечивающие рост денежной массы. На рис. 6.5 и рис. 6.6 представлена информация о структуре и динамике денежной базы в России. Этот показатель характеризует денежно-кредитные обязательства Банка России в национальной валюте, которые обеспечивают рост денежной массы. Денежная база в широком определении включает выпущенные в обращение Банком России наличные деньги, остатки на счетах обязательных резервов, депонируемых кредитными организациями в Банке России, средства на корреспондентских счетах и депозитных счетах кредитных организаций в Банке России, вложения кредитных организаций в облигации Банка России (по рыночной стоимости), средства резервирования по валютным операциям, внесенные в Банк России, а также иные обязательства Банка России по операциям с кредитными организациями в валюте Российской Федерации17. $$6.5. Рис. 6.5. Структура денежной базы в широком определении по состоянию на 01.06.2009 (Россия) $$6.6. Рис. 6.6. Показатели денежного обращения в России (на начало года)18 Центральный банк выступает кредитором последней инстанции, предоставляя кредиты коммерческим банкам. Эти кредиты служат для покрытия временной нехватки финансовых ресурсов. Ставка процента, по которой ЦБ выдает кредиты коммерческим банкам, называется учетной ставкой (ставкой рефинансирования). Через такие кредиты обеспечивается 17 18 Источник: Центральный банк России, http://www.cbr.ru Источник: Росстат, сборник «Финансы России. 2008». регулирование ликвидности банковской системы при недостатке у кредитных организаций средств для осуществления кредитования клиентов и выполнения принятых на себя обязательств. В России под ставкой рефинансирования подразумевают ставку по сверхкраткосрочному кредиту («овернайт»)19. Данные о ставках рефинансирования для разных стран представлены в табл. 6.2. ВОПРОСЫ ПРАКТИКИ Значение ставки рефинансирования ЦБ в России Сегодняшнее положение дел в финансовом секторе российской экономики характеризуется недостаточно высокой долей кредитования реального сектора. В общем объеме инвестиций предприятий за последние годы кредиты банков занимают незначительную долю. При этом миллиарды свободных денег по-прежнему остаются на корреспондентских счетах и в малодоходных депозитах ЦБ России. Высокий риск кредитования реального сектора ограничивает увеличение дальнейшего объема кредитования. В такой ситуации учетная ставка ЦБ России имеет больше политическое, чем практическое значение. С ее помощью ЦБ России может формировать ожидания на рынке. Снижая ставку процента даже при росте инфляции, Центральный Банк России демонстрирует уверенность в устойчивости положительных тенденций в экономике (см. табл. 6.2). Таблица 6.2 Ставки рефинансирования на конец года20 19 Кредиты «овернайт» — кредиты Банка России, предоставляемые кредитной организации в конце дня сроком на один рабочий день в сумме непогашенного внутридневного кредита путем зачисления суммы кредита на соответствующий основной счет — корреспондентский счет кредитной организации. 20 Источник: Росстат, сборник «Группа восьми в цифрах» — 2009. 2000 Германия1) Италия1) Канада Россия2) США Япония 5,75 5,75 6,00 25,0 6,00 0,50 2 2001 5 4,25 5 4,25 6 2,50 2 25,0 6 1,33 0 0,10 2 2002 4 3,75 4 3,75 2 3,00 2 21,0 1 0,75 0 0,10 2 2003 3 3,00 3 3,00 3 3,00 2 16,0 0 2,00 0 0,10 2 2004 3 3,00 3 3,00 3 2,75 1 13,0 2 3,15 0 0,10 2 2005 3 3,25 3 3,25 2 3,50 1 12,0 3 5,16 0 0,10 2 2006 3 4,50 3 4,50 3 4,50 1 11,0 5 6,25 0 0,40 2 2007 4 5,00 4 5,00 4 4,50 1 10,0 6 4,83 0 0,75 2 5 5 4 1 4 0 1) Ставка рефинансирования для стран зоны евро. 2) По данным Банка России на 30 апреля 2010 г. — 8%. Центральный Банк России ответственен за регулирование обменного курса. Обычно правительство выбирает режим обменного курса (фиксированный или плавающий), а обязательства по реализации этого решения принимает на себя Центральный Банк России. ЦБ России хранит золотовалютные резервы и обеспечивает устойчивость национальной валюты. Для поддержания валютного курса он осуществляет валютные интервенции, покупая национальную валюту при ее избыточном предложении и продавая национальную валюту в противном случае. В условиях плавающего обменного курса Центральный Банк России обычно не вмешивается в функционирование валютного рынка, однако при резких изменениях курса он зачастую осуществляет интервенции и в этом случае. Следует иметь в виду, что, поддерживая фиксированный валютный курс, ЦБ России не может одновременно проводить активную внутреннюю кредитно-денежную политику, т.е. контролировать другие переменные, например, ставку процента или предложение денег. Увеличение или сокращение валютных резервов в целях поддержания обменного курса автоматически ведет к изменению денежной массы в экономике21. В России (и Советском Союзе) до 1990 г. функционировала одноуровневая банковская система: государственный банк с его отделениями. В 1988 г. появились первые российские коммерческие банки, и началось формирование двухуровневой банковской системы. На верхнем уровне расположен Центральный Банк России, на втором — остальные виды кредитных учреждений (в большинстве своем — коммерческие банки). 21 Так, покупая иностранную валюту, Центральный банк России переводит на счета коммерческих банков-продавцов рубли, увеличивая, таким образом, предложение денег. Роль коммерческих банков в процессе создания предложения денег. Коммерческие банки — это частные банки, которые работают непосредственно с населением, принимая вклады и выдавая кредиты. Коммерческий банк22 — юридическое лицо, которому в соответствии с законом и на основании лицензии, выдаваемой ЦБ России, предоставлено право привлекать денежные средства от юридических и физических лиц и от своего имени размещать их на условиях возвратности, платности и срочности, а также осуществлять иные банковские операции. Очевидно также, что количество коммерческих банков, размер их уставного капитала имеет существенное значение для экономики. Большее количество банков позволяет большему числу предприятий пользоваться услугами банковской системы и упрощает взаимодействие с ней. Больший размер уставного капитала коммерческого банка делает его более надежным и служит гарантией стабильного развития не только самого банка, но и его клиентов. Коммерческие банки являются финансовыми посредниками, они перераспределяют денежные ресурсы от кредиторов к заемщикам. Кроме того, банки играют особую роль в процессе формирования предложения денег в экономике. Без банковского сектора в обращении находились бы только наличные средства. Успешное функционирование банковского сектора является ключевым фактором достижения высоких темпов экономического роста, а недостаточный уровень его развития — одна из причин отсталости и бедности многих стран мира. События на финансовых рынках и в банковском секторе непосредственно влияют на личное благосостояние граждан, поведение фирм и потребителей. Чтобы понять, как работают банки, необходимо рассмотреть баланс банка, т.е. состояние активов и пассивов (и капитального счета) банка. Баланс банка включает источники средств банка (пассивы) и их использование, т.е. во что они вложены (активы). Банки могут получать средства путем займов, а также привлекая их на депозиты. Затем банки вкладывают полученные средства в активы, выдавая кредиты или приобретая ценные бумаги. Пример упрощенного баланса коммерческого банка представлен в табл. 6.3. Таблица 6.3 Баланс коммерческого банка Активы Наличность Резервы в ЦБ России 22 Пассивы 5 15 Задолженность ЦБ России Депозиты частного сектора 10 84 Термин «коммерческий банк» возник на ранних этапах развития банковского дела, когда банки обслуживали преимущественно торговлю (commerce), товарообменные операции и платежи. Основной клиентурой банков были торговцы. Коммерческие банки кредитовали транспортировку, хранение и другие операции, связанные с товарным обменом. С развитием промышленного производства возникли операции по краткосрочному кредитованию производственного цикла: ссуды на пополнение оборотного капитала, создание запасов сырья и готовых изделий, выплату зарплаты и т.д. Сейчас термин «коммерческий» в названии банка утратил свой первоначальный смысл. Он стал обозначать деловой характер банка, его ориентированность на обслуживание всех видов хозяйственных агентов независимо от рода их деятельности. Ценные бумаги Кредиты Прочие активы (например, физический капитал) Итого 20 Собственный капитал банка 6 55 5 100 Итого 100 Чтобы максимизировать прибыль, банки управляют своими активами, стремясь достичь более высокой доходности от ценных бумаг и выданных кредитов, пытаясь при этом снизить риск. Сегодня большую часть денежной массы составляют банковские депозиты, которые создаются коммерческими банками. Эта функция отличает банки от других финансовых посредников. Рассмотрим процесс создания денег в банковской системе. Как известно, ЦБ России вводит резервные требования для коммерческих банков. По причине того, что банки обязаны хранить часть депозитов в виде обязательных резервов, банковская система называется системой частичного резервирования. В современных условиях обязательные резервы выполняют не столько функцию страхования вкладов (эту функцию выполняют специализированные финансовые институты), сколько служат для осуществления контрольных и регулирующих функций Центрального банка России, а также для межбанковских расчетов. Норма обязательных резервов устанавливается ЦБ в виде процентной доли депозитов. Однако банки могут держать больший объем резервов, чем это установлено законодательно. Таким образом, существуют две категории резервов: обязательные, которые банки обязаны держать на депозитах в ЦБ, и избыточные — дополнительные резервы сверх норматива ЦБ. Наличие избыточных резервов ведет к появлению издержек. Избыточные резервы не приносят дохода. Поэтому чем больше объем резервов, тем больше величина упущенного процентного дохода. Следовательно, если растет рыночная ставка процента, то норма избыточного резервирования будет снижаться. Резервы — это активы для банков и пассивы для ЦБ. Центральный банк, коммерческие банки и небанковский сектор (другие экономические агенты) определяют предложение денег. Здесь, также как и в случае с автономными расходами, действует мультипликативный эффект. Причем механизмы этого эффекта и в том, и в другом случае похожи, различия заключаются в содержательной стороне. В случае с расходами образуется цепочка расходов и доходов, а в случае с предложением денег банковским сектором — цепочка депозитов и кредитов. Рассмотрим упрощенную модель мультипликативного процесса создания денег. Предположим, 1) что вся банковская система — это один объединенный банк; 2) банки используют свои кредитные возможности полностью; 3) деньги, выданные в виде кредитов, полностью возвращаются в банковскую систему, то есть деньги обращаются только в виде безналичных средств. Пусть ЦБ установлена величина нормы обязательного резервирования, равная 10% (rrоб = 10%). Если банки полностью используют свои кредитные возможности и не формируют избыточных резервов, то норма их резервирования равна норме обязательных резервов (rr = rrоб). Предположим, что депозиты банка D выросли на 1000 руб. Тогда 100 рублей он должен направить в обязательные резервы Rоб (Rоб = D × rr = 1000 × 0,1 = 100). Следовательно, кредитные возможности банка К составят 900 руб. (К = D × (1 – rr) = 1000 × (1 – 0,1) = 900). Банк выдает всю эту сумму в кредит клиенту, чтобы получить прибыль. Полученный кредит в размере 900 руб. клиент использует на покупку товаров и услуг. Поэтому на счет продавца товара поступит депозит, равный выданному кредиту (900 руб.). Получив депозит 900 руб., банк отчислит в обязательные резервы 90 руб. (900 × 0,1 = 90). И вновь выдаст полученные средства в кредит. Его кредитные возможности составят теперь 810 руб. (900 × (1 – 0,1) = 810). Использовав всю эту сумму для выдачи кредита новому клиенту, банк, как и в первом случае, создает дополнительное количество новых денег, которые попадут на депозит очередного клиента. Этот процесс будет продолжаться до тех пор, пока не станет равной нулю величина выдаваемых кредитов. Отсюда, общая сумма денег (общая сумма депозитов с учетом первого), созданная банковской системой, составит: М = D 1 + D 2 + D 3 + D 4 + D 5 + … = D1 + D1 × (1 – rr) + [D1 × (1 – rr)] × (1 – rr) + [D1 × 2 (1 – rr) ] × (1 –rr) + [D1 × (1 – rr)3] × (1 – rr) + + [D1 × (1 – rr)4] × (1 – rr) + … = 1000 + 900 + 810 + 729 + 656,1 + … Получаем сумму бесконечно убывающей геометрической прогрессии со знаменателем меньше единицы, которая равна: MS = D× 1 1 = D× 1 - (1 - rr) rr (6.4) здесь D — первоначальный депозит. Подставив данные в формулу (5.4), получим: M S = 1000 × 1 = 1000 × 10 = 10000 0,1 Можно увидеть, что количество денег увеличилось в 10 раз. Коэффициент 1 , равный 10, rr называется банковским мультипликатором и равен mB = 1 rr (6.5) Денежная масса увеличивается, если деньги, попав в банковскую систему, будут выданы в кредит, и сумма депозитов увеличится. Используя банковский мультипликатор, можно рассчитать величину предложения денег, которое способна создать при оговоренных раннее условиях банковская система: М S = D × mB. (6.6) Простая модель расширения депозитов создает впечатление, что ЦБ может полностью контролировать объем депозитов, устанавливая норму обязательного резервирования. На самом деле процесс создания депозитов сложнее, чем его описывает рассмотренная выше модель. Если деньги, предоставленные банком в кредит, не попадают вновь на чей-то депозит, а остаются у клиента банка в виде наличности, то прирост объема депозитов будет меньше, чем предсказывает простая модель. Если коммерческие банки не используют полностью свои кредитные возможности и хранят избыточные резервы, то общая сумма новых кредитов и соответствующих депозитов окажется меньше. Эти примеры показывают, что на объем депозитов и, следовательно, величину денежной массы влияет не только политика центрального банка. Исходя из вышеизложенного, построим более реалистичную модель предложения денег, которая учитывает поведение и взаимодействие всех участников этого процесса. Как известно, ЦБ может контролировать денежную базу, нежели резервы. Взаимосвязь денежной массы МS и денежной базы МВ представим в таком виде: MS = m×MB. (6.7) Коэффициент m — это денежный мультипликатор, показывающий, на сколько меняется денежная масса при изменении денежной базы на единицу) или во сколько раз денежная масса превышает денежную базу. Поскольку денежный мультипликатор больше единицы, логично называть денежную базу деньгами повышенной мощности: при изменении денежной базы на один рубль денежная масса изменяется более чем на один рубль. Денежный мультипликатор отражает влияние на денежную массу других факторов, кроме базы. Проанализируем факторы, определяющие величину денежного мультипликатора: во-первых, это решения вкладчиков по поводу того, какую часть денег они желают иметь в виде наличности, а какую — на банковских депозитах; во-вторых, резервные требования ЦБ, которым подчиняются банки; в-третьих, решения самих банков относительно суммы избыточных резервов. Простая модель мультипликативного расширения депозитов не учитывала того, как влияют на величину денежной массы объем наличных денег на руках у населения и сумма избыточных резервов банковской системы. Введем эти переменные в модель создания денег. Будем считать, что объем наличных денег на руках у населения С (от англ. cash) и сумма избыточных резервов банковской системы Rе (от англ. exscess reserves) растут пропорционально объему депозитов D, причем коэффициенты пропорциональности — константы. Коэффициент депонирования сr = C D (cash — deposit ratio — отношение наличности к депозитам); норма резервирования (6.8) rr = ! ! = Re + Rr D (reserve ratio — норма резервирования). (6.9) Общая величина резервов R складывается из обязательных и избыточных резервов: следовательно, rr = rrr + rre (required reserve ratio, rrr R=Rr+Re, = Rr / D, exscess reserve ratio, rre = Re / D). Так как предложение денег МS состоит из наличных С и безналичных средств D (денежный агрегат М2 — см. формулу (6.2)), то можно записать: МS = С + D. Поскольку С = сr × D, а R = rr × D, то: МS = С + D = сr × D + D = (сr + 1) × D; (6.10) МВ = С + R = сr × D + rr × D = (сr + rr) × D. (6.11) Разделим выражение (6.10) на равенство (6.11), получим: (сr + 1) × D сr + 1 MS = = , MB (cr + rr ) × D cr + rr отсюда MS = сr + 1 × MB. cr + rr Выражение m= (6.12) сr + 1 представляет собой денежный мультипликатор. cr + rr Как видим, значение денежного мультипликатора определяют три коэффициента — коэффициент депонирования сr (зависит от поведения вкладчиков), норма избыточных резервов rre (зависит от банков) и норма обязательного резервирования rrr (устанавливается ЦБ). Итак, денежная масса прямо пропорциональна денежной базе MB и зависит от: 1) нормы обязательного резервирования; 2) коэффициента депонирования23; 23 Для подтверждения этого утверждения подставим числа в формулу денежного мультипликатора и проверим. Пусть изначально коэффициент депонирования cr был равен единице, норма резервирования rr — 5% (0,05). Тогда денежный мультипликатор будет приблизительно равен 1,9. При снижении нормы депонирования до 0,5 (при той же норме резервирования) денежный мультипликатор увеличится приблизительно до 2,7. Это будет верно для любых значений коэффициента депонирования. Если cr1>cr2, то вычитая из нового мультипликатора старый, получим отрицательное число, так как знаменатель полученной дроби всегда больше нуля, а числитель при любых значениях cr будет отрицательным (rr всегда меньше единицы): cr2 + 1 cr1 + 1 (cr1 − cr2 )(1 − rr ) − = . Либо можно продифференцировать денежный cr2 + rr cr1 + rr (cr2 + rr )(cr1 + rr ) мультипликатор по каждой переменной, тогда частная производная данной функции, взятая по норме депонирования, будет отрицательной, что свидетельствует об обратной зависимости 3) нормы избыточного резервирования. Первые два фактора были рассмотрены раньше. Теперь определим, почему денежная масса будет уменьшаться, если растет норма избыточного резервирования. Интуитивно понятно, что если банки увеличивают избыточные резервы, меньше средств попадает в процесс мультипликативного расширения предложения денег, т.е. денежная масса оказывается меньше, чем при отсутствии избыточных резервов. Возможно и другое объяснение. Альтернативной стоимостью хранения избыточных резервов для банка являются проценты, которые мог получить банк, если бы не хранил избыточные резервы, а предоставил кредит или приобрел ценные бумаги. Для простоты предположим, что процент по кредитам и доход по ценным бумагам равны некоторой ставке процента. Назовем эту величину рыночной процентной ставкой. Если растет ставка процента, то альтернативная стоимость хранения избыточных резервов увеличивается, держать избыточные резервы становится невыгодным и норма избыточного резервирования уменьшается. Наоборот, снижение ставки процента уменьшает альтернативную стоимость избыточных резервов, а коэффициент избыточных резервов увеличивается. В этом случае, предложение денег будет отрицательно зависеть от нормы избыточного резервирования и положительно от ставки процента. При росте ставки процента величина предложения денег будет увеличиваться. Если банки чувствуют, что отток депозитов усиливается (т.е. ожидаемый отток депозитов растет), они хотят застраховаться от риска оказаться не в состоянии удовлетворить требования вкладчиков и увеличивают избыточные резервы. Рост избыточных резервов наблюдается и в случае ухудшения состояния экономики в целом. Российские банки имели значительные избыточные резервы в 90-е годы XX в., когда ситуация в экономике оставалась нестабильной, сохранялась неустойчивость финансовой системы. Есть и другие факторы, которые оказывают влияние на величину денежной массы. Центральный банк, поддерживая стабильность банковской системы, может обеспечивать ликвидностью банки при недостаточности их собственных денежных ресурсов. Он выдает кредиты коммерческим банкам по ставке рефинансирования. Коммерческие банки принимают решение об объеме заимствования, в том числе в зависимости от уровня этой ставки. Следовательно, объемы кредитов, выданных ЦБ коммерческим банкам, зависят как от действий ЦБ, определяющего ставку рефинансирования и условия предоставления кредитов, так и от решений коммерческих банков — их желания или необходимости обращаться за кредитом к ЦБ. Таким образом, можно выявить все факторы, которые оказывают влияние на предложение денег. Предложение денег зависит от: cr + 1 ⎞ʹ′ rr − 1 величины денежного мультипликатора от нормы депонирования: ⎛⎜ < 0, так ⎟ = 2 ⎝ cr + rr ⎠ cr (cr + rr ) как rr<1 при системе частичного резервирования. 1) нормы обязательного резервирования; 2) нормы избыточного резервирования; 3) нормы депонирования; 4) объема выданных кредитов коммерческим банкам. Заметим, что в моделях, описывающих денежный рынок, обычно предполагается, что предложение денег не зависит от процентных ставок, а полностью контролируется ЦБ, т.е. денежное предложение является внешним, экзогенным. Графически функция предложения денег будет в этом случае вертикальной в координатах: ставка процента — денежная масса (рис. 6.7). $$6.7. Рис. 6.7. Экзогенное предложение денег 6.4. Равновесие на денежном рынке Равновесие на денежном рынке устанавливается при равенстве величины денежного спроса предложению денег. Это равновесие достигается с помощью изменений процентной ставки. $$6.8 Рис. 6.8. Равновесие на денежном рынке На рис. 6.8 представлена функция реального спроса на деньги (М/Р)D и функция предложения денег (M/P)S. По вертикальной оси откладывается ставка процента R, которая отражает альтернативную стоимость хранения денег. Положение кривой спроса соответствует определенному доходу в экономике, т.е. уровню реального ВВП. Если ВВП увеличивается, растет и спрос на деньги при любой номинальной ставке процента, и кривая спроса смещается вправо. Предположим, что ЦБ фиксирует номинальное денежное предложение, т.е. при данном уровне цен реальное предложение денег будет постоянно, отсюда и вертикальная линия на рис. 6.8. В данном случае рассмотрим модель денежного рынка для краткосрочного периода, когда уровень цен меняется мало и можно считать его постоянным. В этом случае темп инфляции не меняется и модель справедлива как для реальной, так и номинальной процентной ставки. Состояние равновесия на рынке денег соответствует точке пересечения обоих графиков. Факторы, которые оказывают влияние на равновесие в краткосрочном периоде. 1. Динамика реального ВВП. Увеличение реального ВВП приводит к росту спроса на деньги, и график спроса смещается вправо, как показано на рис. 6.9. $$6.9 Рис. 6.9. Рост реального объема выпуска (ВВП) Если реальное денежное предложение остается неизменным, процентная ставка будет расти, пока увеличение спроса, вызванное ростом ВВП, не будет полностью компенсировано увеличением альтернативной стоимости хранения денег. 2. Изменение предложения денег. Рост предложения денег, например, в результате проведения экспансионистской монетарной политики, представлен на рис. 6.10 сдвигом вправо вертикальной кривой (M/P)S. График спроса на деньги при этом не смещается, поскольку предполагается, что реальный ВВП не меняется. Равновесие установится при более низкой процентной ставке. $$6.10 Рис. 6.10. Рост предложения денег Если проводится ограничительная (или жесткая) кредитно-денежная политика — Центральный банк сокращает реальное денежное предложение, это отражается сдвигом влево вертикальной кривой предложения денег. В этом случае процентные ставки возрастают. Финансовые рынки чрезвычайно быстро реагируют на нарушение равновесия. Например, если при данной ставке процента r2 , ниже равновесной (рис. 6.11), в экономике возникает избыточный спрос на деньги, то люди будут продавать облигации или другие доходные активы, чтобы получить деньги. Низкая ставка процента соответствует высокой цене облигаций, поэтому продавать их будет выгодно. Но по мере роста предложения облигаций цена их будет падать, соответственно, ставка процента будет расти и приближаться к равновесному уровню. Если же предложение денег превышает спрос (при ставке r1), то экономические агенты будут стремиться избавиться от денег, обратив их в другие виды активов, например в облигации. Высокая ставка процента, как известно, соответствует низкому курсу облигаций, поэтому будет выгодно скупать дешевые облигации (можно рассчитывать на доход от повышения их курса в будущем вследствие снижения ставки процента). Рост спроса на облигации приведет к росту цен на них и, соответственно, к снижению процентных ставок до равновесного уровня. Таким образом, любое неравновесие на рынке денег быстро устраняется благодаря изменению процентных ставок и цен на облигации. $$6.11 Рис. 6.11. Восстановление равновесия на денежном рынке Необходимо отметить, что изменения на денежном рынке могут существенно повлиять на состояние валютного рынка, следовательно, на обменный курс. Предположим, например, что денежное предложение возрастет. Часть избыточных денежных сумм населением будет использована на покупку иностранных активов. Это повлечет за собой рост предложения национальной валюты (рублей) на валютном рынке. Кроме того, избыточное предложение денег на внутреннем денежном рынке приведет к падению процентной ставки в данной экономике по отношению к мировой. В результате может вырасти спрос на иностранные активы, а на отечественные упасть. Это, как и в первом случае, повлечет за собой рост спроса на иностранные активы и, таким образом, увеличение предложения рублей на валютном рынке. Снизится спрос на отечественные активы за пределами страны, а значит, уменьшится спрос на рубли. Спекулянты, предвидя, что рост предложения рублей повлечет за собой обесценение валюты, продадут рубли и купят иностранную валюту еще до того, как произойдет падение курса. Все это вызовет еще большее падение курса рубля. 6.5. Монетарная политика В предыдущих параграфах было показано, что деньги влияют на многие экономические переменные, определяющие уровень экономического развития страны. Кредитно-денежная (или монетарная) политика — это политика управления денежной массой и процентными ставками. Центральный банк — государственный орган, который управляет банковской системой и отвечает за проведение монетарной политики. Представленные макроэкономические модели показывают, что изменения в денежной массе влияют на номинальные переменные, такие как уровень цен и номинальный валютный курс. Кроме того, в краткосрочном периоде монетарная политика может оказывать воздействие на реальные переменные, такие как реальный ВВП, реальную ставку процента и экономические уровень безработицы. последствия, Поскольку экономические монетарная агенты политика пристально имеет следят за серьезные действиями Центрального банка страны. При проведении кредитно-денежной политики ЦБ имеет определенные цели, или конечные ориентиры, такие как: 1) достижение высокого уровня занятости; 2) экономический рост; 3) стабилизация финансового и валютного рынков; 4) стабильность цен и контроль над темпом инфляции. Для достижения этих целей ЦБ может использовать инструменты кредитно-денежной политики: операции на открытом рынке, интервенции на валютном рынке, ставку рефинансирования, норму обязательного резервирования. Как уже говорилось, помимо Центрального банка на величину денежной массы влияют коммерческие банки (путем выбора величины избыточных резервов, заимствований у ЦБ) и население, от предпочтений которого зависит соотношение наличности и депозитов. Следовательно, ЦБ может непосредственно контролировать денежную базу, но имеет лишь ограниченное воздействие на предложение денег в целом. Рассмотрим подробнее инструменты монетарной политики. Операции на открытом рынке. Это покупка или продажа государственных ценных бумаг на вторичном рынке. Открытый рынок можно трактовать как рынок, на котором различные финансовые посредники торгуют ценными бумагами. На этом же рынке ЦБ покупает или продает ценные бумаги. Центральный банк — один из активнейших участников межбанковского рынка. Этот механизм позволяет участникам осуществлять заимствование или кредитование на очень короткий срок. Другими словами, на этом рынке торгуют свободными денежными средствами. Процентная ставка, по которой эти сделки совершаются, устанавливается таким образом, что уравновешивает спрос и предложение. Центральный банк воздействует на рынок опосредованно, через дилеров или брокеров. Посредством своих интервенций центральный банк меняет денежную базу, а через нее и денежный мультипликатор. Если ЦБ покупает государственные ценные бумаги на открытом рынке, то тем самым он увеличивает денежную базу, а продавая — уменьшает ее. Можно проследить, как операции на открытом рынке отразятся на балансе Центрального банка. Баланс Центрального банка, как и любой другой организации, состоит из активов и пассивов (обязательств) (табл. 6.4). К активам Центрального банка относят золотовалютные резервы, активы, кредиты, выдаваемые Центральным банком коммерческим банкам, а также имеющиеся у ЦБ государственные ценные бумаги. К пассивам относят наличные деньги в обращении, депозиты коммерческих банков и правительства на счету в Центральном банке, собственный капитал банка. Заметим, что как сумма всех активов, так и сумма всех пассивов должны давать одну и ту же величину. Таблица 6.4 Баланс Центрального банка Активы Пассивы Золотовалютные резервы Кредиты коммерческим банкам Ценные бумаги Прочие активы Наличные деньги в обращении Депозиты коммерческих банков в ЦБ России Депозиты правительства Собственный капитал Прочие пассивы Сумма пассивов (денежная база) Сумма активов (денежная база) Рассмотрим ситуацию, когда ЦБ покупает государственные облигации на сумму, равную 100 млн руб., непосредственно у домохозяйств. В результате этой операции активы Центрального банка в форме государственных ценных бумаг увеличиваются на 100 млн руб. С другой стороны количество денег у домохозяйств возрастает также на 100 млн руб., т.е. пассивы Центрального банка (наличные деньги) увеличиваются на такую же величину. Каким образом покупка государственных облигаций на сумму, равную 100 млн руб. отражается на балансе Центрального банка, показано в табл. 6.5. Таблица 6.5 Покупка Центральным банком государственных облигаций Активы Ценные бумаги Сумма активов Пассивы +100 млн руб. +100 млн руб. Наличные деньги в обращении +100 млн руб. Сумма пассивов +100 млн руб. Покупка Центральным банком облигаций у коммерческих банков приведет к росту его активов на соответствующую величину. Чтобы оплатить покупку, ЦБ переведет деньги на счета коммерческих банков в ЦБ, что увеличит его пассивы на ту же сумму. Заметим, что покупка государственных облигаций Центральным банком влияет не только на денежную базу, но и на ставку процента. Если ЦБ покупает государственные облигации, это действие приводит к росту спроса на облигации. В результате растет цена облигаций и, следовательно, падает ставка процента. Интервенции на валютном рынке. На величину валютного курса, помимо спроса и предложения, может влиять политика ЦБ. Предположим, что ЦБ решает купить валюту для пополнения золотовалютных резервов. Как отразится на денежной базе покупка иностранной валюты у коммерческих банков на сумму, равную 100 млн руб.? С одной стороны активы (золотовалютные резервы) Центрального банка возрастут на 100 млн руб., как это показано в табл. 6.6. С другой стороны, покупая иностранную валюту, Центральный банк расплачивается национальной валютой, что отражается на пассивах: депозиты коммерческих банков в ЦБ увеличатся на эту же сумму. Таблица 6.6 Покупка Центральным банком иностранной валюты Активы Пассивы Золотовалютные резервы +100 млн руб. Наличные деньги в обращении +100 млн руб. Сумма активов +100 млн руб. Сумма пассивов +100 млн руб. Таким образом, денежная база возрастет на 100 млн руб. Исключение составляет лишь ситуация, когда ЦБ при этом не хочет увеличивать денежную базу и, соответственно, денежную массу. Тогда он может одновременно нейтрализовать последствия своей интервенции посредством операций на открытом рынке. Подобная политика носит название стерилизации. Например, Центральный банк приобретает иностранную валюту на сумму 100 млн руб. В результате увеличивается денежная база. Для того чтобы нейтрализовать рост денежной базы, Центральный банк продает государственные облигации на такую же сумму. Продав облигации коммерческим банкам, он списывает с их счетов в ЦБ соответствующую сумму, что приводит к уменьшению денежной базы. При фиксированном обменном курсе у ЦБ постоянно возникает необходимость поддерживать валютный курс, что требует его вмешательства всякий раз, когда имеют место нежелательные колебания курса. В этом случае предложение денег изменяется автоматически. Изменение ставки рефинансирования (учетной ставки). Одним из эффективных инструментов регулирования денежной массы является политика процентной ставки, которая в мировой практике называется учетной ставкой. На практике кредитование Центральным банком коммерческих банков в случае временной нехватки финансовых ресурсов называется рефинансированием. Ставка процента, по которой выдаются кредиты коммерческим банкам, называется ставкой рефинансирования. Эта ставка является инструментом кредитно-денежной политики, с помощью которого Центральный банк воздействует на ставки межбанковского рынка и другие процентные ставки. Изменение ставки процента позволяет Центральному банку проводить политику «дорогих» и «дешевых денег». Когда ЦБ понижает эту ставку, он поощряет коммерческие банки к получению кредитов в ЦБ. Соответственно, кредиты, выдаваемые коммерческими банками, увеличивают предложение денег. Снижение процентных ставок стимулирует предпринимательскую деятельность, инвестиционный процесс и тем самым экономический рост. Изменение ставки рефинансирования является важным инструментом воздействия на денежную базу: в отличие от межбанковского кредита, ссуды Центрального банка, попадая на счета коммерческих банков в ЦБ, увеличивают денежную базу, а следовательно, и предложение денег. Однако в отличие от операций на открытом рынке и на рынке иностранной валюты в данном случае нельзя точно оценить, как сильно изменится денежная база. Следует заметить, однако, что объем кредитов, получаемых коммерческими банками у Центрального банка, составляет обычно лишь незначительную долю привлекаемых ими средств. Изменение учетной ставки Центральным банком стоит рассматривать скорее как индикатор политики Центрального банка. В ряде случаев ЦБ действует в качестве «кредитора последней инстанции», одалживая деньги банкам, которые попали в сложную ситуацию и не могут получить кредит в другом месте. ЦБ может кредитовать коммерческие банки через дисконтное окно. Это означает, что ЦБ предоставляя кредиты коммерческому банку, «учитывает» («дисконтирует») обязательства государства и частных лиц24, первоначально принадлежавшие банку. 24 Обеспеченные кредиты Банка России можно разделить на две группы в зависимости от используемого обеспечения: кредиты, обеспеченные рыночными активами (ценными бумагами, входящими в Ломбардный список Банка России), и кредиты, обеспеченные нерыночными активами (векселями организаций реального сектора экономики или правами требования по кредитным договорам с указанными организациями), или поручительствами кредитных организаций. Дисконтирование означает, что ЦБ предоставляет коммерческому банку кредит на сумму, которая устанавливаемая меньше при номинальной дисконтировании, стоимости — обязательства. учетная ставка (в Процентная ставка, России ставка — рефинансирования). Переучет — это сделка, при которой коммерческий банк приобретает кредит непосредственно у ЦБ. Изменение нормы обязательных резервов. Изменение нормы обязательных резервов может повлиять на объемы кредитных возможностей коммерческих банков. Однако подобное изменение считается сильнодействующим средством. Например, повышение нормы резервирования может вынудить банки не только прекратить кредитование, но и требовать немедленного возврата наличными уже представленных ссуд. Через эффект мультипликатора это может привести к существенному денежному сжатию. Поэтому нормы обязательных резервов изменяются не часто. В мировой практике изменение норм обязательных резервов не относится к гибким и оперативным инструментам денежно-кредитного регулирования. Следует отметить, что некоторые страны с достаточно развитой банковской системой и низким уровнем инфляции исключили норму обязательного резервирования из состава инструментов денежно-кредитной политики. В настоящее время в качестве одного из главных инструментов монетарной политики в мировой практике используются операции на открытом рынке. «Механизм денежной трансмиссии». Механизм воздействия изменения предложения денег на реальную экономику носит название «механизма денежной трансмиссии». Он показывает, каким образом изменения на денежном рынке влияют на ситуацию на рынке товаров и услуг. Так как ставка процента формируется на денежном рынке при взаимодействии спроса на деньги и предложения денег, то, изменяя предложение денег, Центральный банк может влиять на ставку процента. Инвестиционный спрос частного сектора находится в обратной зависимости от ставки процента. Поэтому чем выше ставка процента, тем меньше кредитов будут брать фирмы и домохозяйства и тем меньше будет величина совокупных расходов. А сокращение совокупных расходов в экономике может привести к уменьшению выпуска и росту безработицы. Данный механизм можно рассмотреть на примере проведения политики «дорогих денег», когда ЦБ, уменьшая предложение денег, сдерживает рост темпа инфляции. Такая политика относится к мерам сдерживающей монетарной политики. Этот механизм показан на рис. 6.12, а, б, в. $$6.12 Рис. 6.12. Механизм денежной трансмиссии Число звеньев в этом «передаточном» механизме может быть различным и зависит от выбранного курса денежной политики и реакции финансовой системы. Нарушения в любом звене могут привести к снижению или отсутствию результатов кредитно-денежной политики. Например, если инвестиционный спрос в большей степени зависит от ожиданий инвесторов, от стабильности политических решений и общей экономической ситуации, а не связан с динамикой ставки процента, то изменения на денежном рынке, скорее всего, не окажут значительного воздействия на объемы инвестиционных расходов. Такая ситуация характерна для стран с переходной экономикой. Кроме того, существуют и другие проблемы осуществления кредитно-денежной политики. Мы уже говорили о конечных целях монетарной политики, которые могут быть реализованы в долгосрочном периоде: стабильность цен, выпуска, финансовых и валютных рынков. Проблема состоит в том, что ЦБ не может непосредственно повлиять на достижение определенной конечной цели. Например, пытаясь бороться с инфляцией путем проведения сдерживающей кредитно-денежной политики, монетарные власти могут в краткосрочном периоде спровоцировать снижение выпуска и рост безработицы. Используя инструменты монетарной политики, ЦБ может обеспечить достижение определенной цели только через некоторый промежуток времени (существует так называемый временной лаг). Тогда результаты неверных, ошибочных решений могут проявиться с опозданием. Причина заключается в несовершенстве и неполноте информации. По многим макроэкономическим показателям информация становится доступной только через определенный промежуток времени. В результате монетарные власти сталкиваются с проблемой выбора целей, которых ЦБ может достичь в краткосрочном и долгосрочном периодах. Поэтому ЦБ разрабатывает конкретную стратегию проведения монетарной политики исходя из целевых значений нескольких величин, соответствующих конечным целям. После утверждения целевых значений, например, уровня инфляции и безработицы, он определяет несколько показателей (так называемых промежуточных целей или промежуточных ориентиров (intermediate targets)), которые будут непосредственно воздействовать на уровень цен и занятости. Такими промежуточными целями могут быть денежные агрегаты или процентные ставки. Устанавливая промежуточные цели, ЦБ может убедиться в правильности проводимой политики раньше, чем проявится ее влияние на конечные цели. Кроме этого, установление промежуточных ориентиров помогает частному сектору лучше понимать, чего можно ожидать в будущем, какова будет кредитно-денежная политика. Объявляя о своих целях, ЦБ дает возможность обсуждать правильность выбранной ориентации, что увеличивает ответственность ЦБ за свои действия. Существует несколько условий, которым должны удовлетворять промежуточные цели. Они заключаются в следующем. 1). Согласованность с основными целями государственной кредитно — денежной политики. Следовательно, ЦБ будет стремиться к достижению промежуточной цели, только если это поможет достичь основных целей экономической политики. 2). Измеримость — должна быть выбрана переменная, которую ЦБ может правильно и точно измерить. 3). Своевременность. Макроэкономический показатель, который ЦБ может измерять лишь время от времени, не станет промежуточной целью, учитывая то, что точно такая же проблема возникает и для переменных основной цели. 4). Контролируемость. Для того чтобы макроэкономический показатель оказался эффективным, ЦБ должен иметь возможность влиять на величину этого показателя. Необходима доступная и стабильная для понимания зависимость между инструментами монетарной политики и промежуточным показателем. Соблюдение всех этих условий — сложная задача. Для достижения промежуточной цели ЦБ выбирает инструменты монетарной политики, которые он практически полностью контролирует. Используя эти инструменты, ЦБ может корректировать принятый курс, что позволит ему достичь конечной цели. Выбор инструментов монетарной (денежно-кредитной) политики непрост и часто затрудняется еще и тем, что он оказывается предметом политического спора. Основные расхождения во взглядах экономистов на способы оценки эффективности монетарной политики заключаются в определении параметров уравнения денежного обмена: денежной массы и скорости обращения денег. По отношению к мерам денежно-кредитной политики экономисты делятся на сторонников определенных правил (нормативная политика) и сторонников дискреционных мер. Сторонники дискреционной политики считают, что экономика постоянно испытывает шоки совокупного спроса и совокупного предложения и что без проведения политики, направленной на стабилизацию экономики, эти процессы могут привести к значительным колебаниям выпуска и безработицы либо усилить инфляцию. Использование дискреционной политики управления совокупным спросом сопряжено с целым рядом проблем: а) политика действует с запаздыванием; б) результат политики зависит от ожиданий частного сектора, которые трудно спрогнозировать; в) существует неопределенность по поводу шоков, воздействующих на экономику. Альтернативой дискреционной выступает политика, основанная на следовании заранее установленным правилам. Эти правила могут быть различными. Проведение такой политики предполагает предварительное объявление о мерах, которые будут приняты в той или иной ситуации, и последующее соблюдение объявленной программы. Например, правило поддержания постоянного темпа роста денежной массы означает — что бы ни случилось в экономике, никаких изменений со стороны темпа роста денег не последует. Это правило находится в русле концепции пассивной политики или политики невмешательства. Следует отметить, что рассмотренные разногласия отражают идеи представителей разных школ: разногласия между представителями классической школы и кейнсианства в вопросе о проведении и последствиях монетарной политики. Кейнсианцы обычно утверждают, что монетарные власти должны иметь значительную свободу в проведении активной стабилизационной политики для поддержания полной занятости и сохранения низкой инфляции. В противоположность кейнсианским взглядам представители классического направления и монетаризма уверены, что монетарную политику нельзя оставлять на усмотрение Центрального банка. Монетаристы считают, что ЦБ должен следовать заранее установленным правилам, например, требованию о постоянном темпе роста денежной массы. В своей работе «Денежная история Соединенных Штатов 1867—1960 гг.» (Принстонский университет, 1991 г.) монетаристы М. Фридман и А. Шварц доказали, что существует прямая связь между ростом денежного предложения и инфляцией. Идеи монетаризма оказали наиболее значительное воздействие на политические решения в начале 80-х годов ХХ в. Правительства большинства стран сделали контроль над инфляцией краткосрочной макроэкономической целью номер один. Для ее достижения они следовали строгой монетарной политике, которая в большинстве случаев включала установку предельного значения для роста денежного предложения. Однако придерживаться этого значения было довольно трудно, так как не было единого определения денег. Таким образом, от целевого денежного предложения постепенно отказались. Сегодня в большинстве стран важнейшей задачей монетарной политики является сохранение стабильности цен. Политики и экономисты считают, что низкая, стабильная и, что наиболее важно, предсказуемая инфляция необходима для экономики. Например, главной функцией Европейского центрального банка (ЕЦБ), как это неоднократно подчеркивалось в Маастрихском договоре, является «поддержание стабильности цен». Под стабильностью цен понимается уровень инфляции, не превышающий 2% в год. Все остальные функции ЕЦБ могут реализовываться только при соблюдении этой первой заповеди.25 Для замедления роста уровня цен монетарные власти этих стран используют стратегию номинального якоря. Номинальный якорь — это номинальное значение инфляции, валютного курса или денежной массы. При такой стратегии ЦБ проводит монетарную политику так, чтобы значение номинального якоря не выходило за рамки установленных пределов. В международной практике рассматриваются номинальный якорь: три стратегии таргетирование кредитно-денежной валютного курса, политики, монетарное использующей таргетирование и таргетирование инфляции. Установление номинального якоря способствует поддержанию инфляции на низком и стабильном уровне, снижая инфляционные ожидания. 25 Источник: Андрианов В. Д. Инфляция и методы ее регулирования. http://viperson.ru. Сегодня все большее число стран с успехом применяют определенный темп инфляции в качестве главной цели своей монетарной политики. Для определения целевого показателя монетарной политики в странах используется индекс потребительских цен. Таргетирование инфляции имеет ряд преимуществ: 1) позволяет кредитно-денежной политике сосредоточиться на решение внутренних проблем; 2) обеспечивает ясность и прозрачность для населения, что помогает фиксировать инфляционные ожидания; 3) повышает подотчетность ЦБ; 4) сглаживает влияние на экономику инфляционных шоков. ЦБ применяют гибкую форму таргетирования, при которой основное внимание уделяется достижению целевого показателя в среднесрочной перспективе (обычно за период в два или три года), что позволяет осуществлять другие задачи краткосрочной перспективы, в частности, сглаживание темпов роста выпуска. Как свидетельствует мировой опыт, инфляция может быть вполне контролируемым и регулируемым процессом. Особенность российской экономики заключается в том, что она достаточно сильно зависит от мировых цен на сырьевые ресурсы и, прежде всего, на энергоносители. Хотя долларизация экономики России резко снижается, она все еще остается достаточно высокой. Учитывая эти особенности российской экономики, сегодня ЦБ России сложно осуществлять политику таргетирования инфляции. Но в перспективе Центральный банк России, как и Европейский центральный банк, должен перейти к такой политике: «В настоящее время политика ЦБ России направлена на создание условий для применения режима инфляционного таргетирования и перехода к свободному плаванию курса рубля. При принятии решений по кредитно-денежной политике Банк России основывается на анализе складывающихся внутренних и внешних макроэкономических тенденций, формирующихся в обществе ожиданий относительно будущей динамики инфляции и валютного курса рубля, а также принимает во внимание динамику денежных и кредитных агрегатов. Для перехода к введению таргетирования инфляции в практику формулирования и реализации денежно-кредитной политики Банк России развивает систему прогнозирования и анализа денежно-кредитной политики, использует методы моделирования макроэкономических процессов. Особое значение Банк России придает обеспечению прозрачности проводимой денежно-кредитной политики путем разъяснения широкой общественности причин и ожидаемых последствий принимаемых мер». 26 Эпилог Анализ денежного рынка включает вопросы, связанные с определением сущности денег, предложением денег, спросом на них и ставкой процента. Деньги — это финансовый актив, который принимается в обмен на товары и услуги, а также при возврате долговых обязательств. Деньги выполняют следующие функции: средство обмена (обращения); средство измерения стоимости; средство сбережения; средство платежа. 26 Источник: Банк России. Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2010 г. и период 2011 и 2012 гг. Для измерения денежной массы используют денежные агрегаты. Общий спрос на деньги складывается из трансакционного, спекулятивного и спроса из предосторожности. Предложение денег создается банковской системой, но испытывает влияние поведения населения. Соотношение спроса и предложения на денежном рынке определяет ставку процента. Центральный банк и коммерческие банки составляют основу платежной системы. Деньги влияют на многие экономические переменные, определяющие уровень экономического развития страны. Кредитно-денежная (или монетарная) политика — это политика управления денежной массой и процентными ставками. Центральный банк — государственный орган, который управляет банковской системой и отвечает за проведение монетарной политики. Для достижения этих целей ЦБ может использовать инструменты кредитно-денежной политики: операции на открытом рынке, ставку рефинансирования, норму обязательного резервирования. При проведении кредитно-денежной политики ЦБ руководствуется определенными целями, или конечными ориентирами, такими как стабилизация экономики, достижение полной занятости ресурсов стабильность цен и устойчивость платежного баланса. Контрольные вопросы и задания 1. Чем отличаются деньги от других видов активов? 2. Что из нижеследующего перечня можно отнести к деньгам российской экономики, а что нельзя? Объясните свой ответ, используя известные вам три функции денег. а) монета достоинством пятьдесят копеек; б) американский доллар; в) старинные золотые монеты; г) пластиковая кредитная карта; д) крупные срочные депозиты; е) депозиты до востребования; ж) краткосрочные ценные бумаги частных фирм; з) краткосрочные государственные ценные бумаги. 3. Расположите перечисленные виды активов по степени их ликвидности: а) дачный участок; б) 1000-рублевая купюра; в) средства на депозите до востребования; г) ювелирные украшения; д) средства на сберегательном счете; е) государственные краткосрочные ценные бумаги; ж) акции частной компании. 4. Предположим, что каждый рубль, предназначенный для сделок, обращается в среднем два раза в год и направляется на покупку конечных товаров и услуг. В соответствии с уравнением количественной теории денег определите величину спроса на деньги для сделок, если объем номинального ВВП составляет 2000 ден. ед. 5. Будут ли банки держать резервы, если норма обязательного резервирования равна нулю? 6. Предположим, что в стране А коэффициент, отражающий отношение наличности к депозитам (норма депонирования), значительно превышает аналогичный коэффициент в стране В. Подумайте, почему может существовать данное различие? 7. Объясните, как каждое из следующих событий воздействовало бы на предложение денег, спрос на деньги и процентную ставку. Проиллюстрируйте ответы при помощи графиков: а). Волна оптимизма у предпринимателей стимулирует производственные инвестиции; б). ЦБ принимает решение о снижении резервных требований; в). Растут цены на нефть; г). Увеличивается потребность домашних хозяйств в наличных деньгах, которые используются для покупок. 8. Предположим, банки установили больше банкоматов в каждом городе и ЦБ не изменяет предложения денег. Как в соответствии с теорией предпочтения ликвидности изменится процентная ставка? 9. Если ЦБ, столкнувшись с изменением спроса на деньги, стремится сохранить рыночную ставку процента постоянной, как изменится предложение денег? Что произойдет с совокупным спросом и совокупным объемом выпуска продукции? Поясните свой ответ, используя макроэкономические модели, которые рассматривались в предыдущих главах. 10. В этой главе объясняется, что экспансионистская монетарная политика ведет к снижению процентной ставки, что стимулирует спрос на потребительские и инвестиционные товары. Объясните, как такая политика может стимулировать спрос на чистый экспорт. 11. Предположим, что ЦБ принял решение об увеличении предложения денег. а). Как отразится такая политика на процентной ставке в краткосрочном периоде? Проиллюстрируйте ответ соответствующим графиком. б). Каковы последствия такой политики для процентной ставки в долгосрочном периоде? 12. Согласны ли вы со следующими утверждениями? а). «Введение новых инструментов финансового рынка (например, новых видов вкладов с более привлекательными условиями) способствует увеличению скорости обращения денег». б). «Требование Центрального банка к коммерческим банкам держать обязательные резервы похоже на введение дополнительного налога на банковскую деятельность». в). Может ли ставка рефинансирования Центрального банка быть выше, чем ставка процента на межбанковском рынке кредитов? Возможна ли обратная ситуация? г). «Продажа государственных ценных бумаг с целью покрытия дефицита бюджета на объемы денежной массы не влияет». 13. Известно, что в стране номинальный ВВП вырос на 80%, а уровень цен удвоился. Что произошло с реальным ВВП и скоростью обращения, если объем денежной массы увеличился на 60%? Решите задачу, используя уравнение количественной теории денег. 14. В стране на каждые 160 денежных единиц в форме наличных денег приходится 200 денежных единиц в форме депозитов. При увеличении денежной базы на 200, денежная масса возрастает на 400. Общая величина обязательных резервов коммерческих банков страны составляет 200 млн руб. Определите общие величины депозитов, наличных денег в обращении, денежной базы, денежной массы; величины коэффициента депонирования, нормы обязательных резервов, банковского и денежного мультипликаторов. 15. Пассив баланса коммерческого банка содержит следующие статьи, млрд. руб.: вклады до востребования — 1200; срочные вклады — 400; собственный капитал, в том числе акции — 250. Норма обязательных резервов по вкладам до востребования равна 15%, по срочным вкладам — 10%. Определите сумму, на которую банк сможет увеличить свои кредитные возможности, если третья часть вкладов до востребования будет переоформлена на срочные вклады? 16. В некоторой экономике номинальная денежная масса 3200, дефлятор ВВП равен 2, номинальный ВВП 4800, скорость обращения денег три оборота в год, спекулятивный спрос на деньги описывается уравнением (М/Р)d = 1000 – 40R, где ставка процента выражается в процентах. Определите параметры равновесия на денежном рынке. Если ЦБ, проводя сдерживающую монетарную политику, сокращает номинальное предложение денег на 10%. Как в этом случае изменится равновесная ставка процента? Решение проиллюстрируйте на графиках. Литература 1. Мишкин, Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков. — 7-е изд. : пер. с англ. / Ф. Мишкин. — М. : ООО «И. Д. Вильямс», 2006. 2. Мэнкью, Н. Г. Макроэкономика : пер. с англ. / Н. Г. Мэнкью. — М. : Изд-во МГУ, 1994. 3. Дорнбуш, Р. Макроэкономика : пер. с англ. / Р. Дорнбуш, С. Фишер. — М.: Изд-во МГУ: ИНФРА-М, 1997. 4. Абель, Э. Макроэкономика : пер. с англ., 5-е изд. / Э. Абель, Б. Бернанке. — СПб. : Питер, 2008. 5. Агапова, Т. А. Макроэкономика — 9-е изд., доп. / Т. А. Агапова, С. Ф. Серегина. — М. : Маркет ДС, 2009. 6. Улюкаев, А. Перспективы перехода к режиму таргетирования инфляции в РФ / А. Улюкаев, С. Дробышевский, П. Трунин // Вопросы экономики, № 1, 2008. 7. Улюкаев, А. Российский банковский сектор в условиях нестабильности на мировом финансовом рынке: проблемы и перспективы / А. Улюкаев, Е. Данилова // Вопросы экономики, № 2, 2008. 8. Андрианов, В. Д. Инфляция и методы ее регулирования / В. Д. Андрианов: http://viperson.ru. 9. Официальный сайт Федеральной службы государственной статистики Российской Федерации: http://www.gks.ru. 10. Официальный сайт ЦБ России: http://www.cbr.ru. 11. Blanchard O. (2000) Macroeconomics, 2nd edition, Prentice-Hall. 12. Ball, L. 2003. Does Inflation Targeting Matter? / L. Ball and N. Sheridan // Working Paper, № w9577. 13. Friedman, B. Monetary Policy, 2000. NBER Working Papers No w8057.
