Классификация активных инвестиционных стратегий на рынке
реклама
ВОПРОСЫ ИМУЩЕСТВЕННОЙ ПОЛИТИКИ Классификация активных инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг А.С. Диденко аспирант кафедры биржевого дела и рынка ценных бумаг Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова В последние десятилетия мировой финан совый ландшафт кардинально изменился. Такие тенденции, как электронизация бир жевой торговли, демократизация доступа и глобализация рынка ценных бумаг, сделали его ликвидным, более волатильным, более массовым и менее рациональным. Расту щее количество и масштабы минипузырей и миникрахов провоцирует даже крупных инвесторов к активному участию в спекуля тивных краткосрочных операциях, в том числе путем продаж без покрытия (т. е. про дажи ценных бумаг, которых у продавца нет в наличии, по текущей рыночной цене с обя зательством выкупить их в будущем). Упро щение и удешевление процедуры купли продажи ценных бумаг вследствие компью теризации рынков способствует сокраще нию среднего времени удержания ценной бумаги в позиции. Такой мотив удержания инвестором ценной бумаги, как получение дивидендного или процентного дохода, пос тепенно уступает в значимости мотиву удер жания бумаги с целью фиксации курсовой разницы. Кроме того, современный инвес тор не ограничивает свои операции заняти ем длинных и коротких позиций1 только на рынках акций и облигаций. Общепризнанно важной тенденцией современного рынка ценных бумаг является рост объемов опера ций с товарными и финансовыми деривати вами, в частности, сложными производны 1 ми инструментами, являющимися комбина циями покупки и продажи актива, разнесен ных во времени или по рынкам. Наряду с ростом числа доступных инстру ментов растет и число участников рынка. Так, помимо таких традиционных институ тов коллективного инвестирования, как вза имные фонды, рынок наполняют различные хеджфонды, весьма разнообразные как по юридическому оформлению, так и по мето дам осуществления операций. В силу свое го особого юридического статуса хеджфон ды обладают большей свободой действий на рынке. Таким образом, распространение хеджфондов и подобных им участников рынка способствовало значительному уве личению количеств технологий извлечения прибыли на рынке ценных бумаг. Как уже отмечалось, в течение нескольких последних десятилетий растет роль эмоцио нального фактора рыночной конъюнктуры. Это вызывает интерес исследователей к процессам принятия решений реальными участниками рынка, в том числе к такому ат рибуту этих процессов, как рациональность. Категория рациональности является ключе вой для экономической теории в целом и для современной финансовой теории в частнос ти. При этом способность инвестора прини мать рациональные решения всегда была одной из наиболее дискутируемых вопросов в экономике. Существует несколько тракто Занятие длинной позиция – покупка актива – обычно в ожидании роста цены на него. Занятие короткой по зиции на рынке акций – продажа акций, которых у продавца нет в наличии, по текущей рыночной цене с целью выкупить их по более низкой цене в будущем. Реализуется как последовательность следующих действий: инвестор занимает акции у брокера, продает их на рынке, выкупает через некоторое оговоренное время. На рынке фьючерсов занятие короткой позиции означает продажу фьючерса, на рынке опционов – принятие продавцом обязательства на покупку (путопцион) или продажу (коллопцион) базового актива. Вопросы подписки по тел. (095) 1290001 71 №2(41), 2005 вок рациональности, и в наиболее общем виде рациональность понимается как непро тиворечивость, обоснованность, внутренняя согласованность. Таким образом, чтобы ин вестиционное решение было рациональным, у инвестора прежде всего должен быть опре деленный способ анализа данных, имею щих, по его мнению, отношение к происходя щему на рынке ценных бумаг, а кроме того – некоторый конструктивный принцип осущес твления инвестиционных операций на осно вании полученной в ходе анализа информа ции. Взаимосвязанную совокупность того и другого мы называем инвестиционной стра тегией рынка ценных бумаг. Иными словами, в статье под инвестицион ной стратегией рынка ценных бумаг понима ется концепция, в рамках которой инвестор принимает решения о куплепродаже ценных бумаг для достижения инвестиционных це лей. Мы рассмотрим построение классифика ции инвестиционных стратегий, являющейся частью общего плана по систематизации раз личных трактовок рациональности поведения инвесторов, принятых в экономике. Под инвестором рынка ценных бумаг (в статье также употребляется термин инвес тор) понимается физическое или юридичес кое лицо, осуществляющее куплюпродажу ценных бумаг на соответствующем рынке. В статье также будут рассмотрены ситуации, при которых общей инвестиционной целью инвестора является прирост стоимости ин вестиций, хотя то, как именно инвестор де лает выбор – оптимизируя стоимость в духе полной неоклассической рациональности или демонстрируя ограниченную рацио нальность по Г. Саймону – не оговаривает ся; в общем случае вычислительная проце дура инвестора может быть любой. Более узкое толкование категории инвестора под разумевает организацию или лицо, приоб ретающего (покупающего) ценные бумаги на фондовом рынке (облигации, акции) с целью увеличения собственного капитала, однако перечисленные тенденции сделали подобное определение устаревшим. Инвестиционная стратегия как целостная концепция деятельности на рынке ценных бумаг состоит из четырех тесно взаимосвя занных элементов: 72 ИМУЩЕСТВЕННЫЕ ОТНОШЕНИЯ В РФ 1) обоснование стратегии – теоретичес кое представление о том, что является ис точником получения дохода для инвестора, реализующего стратегию; 2) принцип, лежащий в основе выбора ценной бумаги для инвестиционной опера ции (например, выбираются только бумаги эмитентов определенной отрасли; только бу маги эмитентов с определенными показате лями финансовой отчетности; только бумаги эмитентов, находящихся в специфических условиях, скажем, банкротство или реструк туризация; только бумаги эмитентов, цены на которые демонстрируют определенную фигуру технического анализа, и т. п.); 3) методология отбора и анализа данных, имеющих отношение к принятию инвести ционного решения; 4) технология осуществления инвестици онной операции с выбранными ценными бу магами (ценной бумагой), на основании по лученной в ходе анализа данных информа ции. В этот элемент также входит представ ление о структуре типичной позиции, выст роенной в рамках стратегии: виды ценных бумаг, направления позиций (длинная – ко роткая), сроки истечения для деривативов, объемы и цены открытия – закрытия пози ции, ценовые уровни на которых планирует ся фиксировать позицию, и т. п. Существуют активные и пассивные ин вестиционные стратегии. Пассивные стра тегии предполагают построение широко ди версифицированного рыночного портфеля. Активные позиции предполагают творчес кий поиск возможностей безрисковых сверхрыночных доходностей. Выбор той или иной группы стратегий определяется представлениями инвестора о рациональ ности рынка в целом. Гипотеза эффектив ного рынка, разрабатываемая в рамках не оклассической экономической теории, ут верждает, что, если участники рынка раци ональны, не существует способа превзойти рынок. Однако широкая распространен ность многочисленных инвестиционных стратегий входит в противоречие с гипоте зой эффективности рынка. Гипотеза об эф фективности рынка покоится на неокласси ческом понимании рациональности. Как уже отмечалось, в науке существуют дру ВОПРОСЫ ИМУЩЕСТВЕННОЙ ПОЛИТИКИ гие, альтернативные трактовки рациональ ности. Систематизация этих трактовок должна предваряться систематизацией ин вестиционных стратегий. Итак, активные инвестиционные стратегии, которых при держиваются участники рынка для выра ботки инвестиционных решений, можно разбить на четыре большие группы: ситуа ционные, относительной стоимости, хеджи рования рынка и спекулятивные. Группа ситуационных стратегий вклю чает стратегии арбитража на акциях компа ний, находящихся в процессе слияния, тор говлю обремененными ценными бумагами (включая ипотечные бумаги) и другие уни кальные четко различимые ситуации в жиз ни корпорации, например реструктуриза ция или выделение дочерних компаний. Источник доходности стратегий этой груп пы – неверная оценка акций эмитента рын ком в силу неопределенности ситуации или по причинам, связанным с психологией участников рынка. Формирование портфеля основывается на принципе наличия четко различимой специфической ситуации, име ющей экономические последствия для стои мости эмитента, неочевидные для других участников рынка и потому потенциально недооцененные. Отбор и анализ данных в основном происходит в соответствии с принципами классической версии фунда ментального анализа, изложенной в рабо тах Б. Грэма и Д. Додда (см., например [2]). Технология осуществления инвестиционных операций зависит от конкретной стратегии. Арбитраж на акциях компаний, находя щихся в процессе слияния, подразумевает покупку обыкновенных акций поглощаемой компании и продажу без покрытия акций компаниипокупателя, поскольку акции ком паниицели обычно торгуются с дисконтом к «фундаментальному» значению, которое будет достигнуто после того, как слияние компаний закончится. В этом случае цель арбитражеров – зафиксировать расхожде ние между текущими ценами на акции и их стоимостью по завершении поглощения. Торговля обремененными ценными бума гами – это покупка долгов или обыкновен ных акций компаний, находящихся в про цессе банкротства, или близких к нему. Этот тип ценных бумаг часто неэффектив но оценивается изза отсутствия ликвидно го рынка, существования принудительных продаж, неопределенности, созданной про цессом реструктуризации, или просто изза создания отрицательного имиджа вслед ствие банкротства. Другие корпоративные действия, такие как реорганизация или разделение компа нии, обеспечивают дополнительные воз можности извлечения прибыли и часто практикуются менеджерами хеджфондов и инвестиционных банков, применяющих стратегии ситуационной группы. Основное преимущество этой группы стратегий состоит в том, что доходность стратегий имеет низкий коэффициент кор реляции с эталонными индексами. К недос таткам можно отнести высокие расходы на осуществление операций, сложность оцен ки рисков, связанных с возможностью пос тоянной недооценки рынком купленных бу маг эмитента. Кроме того, в настоящее вре мя не существует надежной модели, позво ляющей оценивать синергетический эф фект от слияния и предсказывать стоимость эмитента по завершении поглощения. Группа стратегий относительной стои мости формирует репертуар наиболее кон сервативных классических хеджфондов. Основная цель стратегий этой группы и ис точник их доходности – исключение рыноч ного риска, концентрация исключительно на ценовых аномалиях, использование ар битражных возможностей. Принцип отбора бумаг в портфель зависит от конкретной стратегии (об этом далее). Методологичес ки стратегии прежде всего задействуют ко личественные методы формирования порт феля, используемые для изоляции альфы путем балансировки рисков длинных и ко ротких позиций, а также сокращения ры ночного риска (беты). Отличительная черта структуры типичной позиции, выстроенной в рамках стратегии, – сочетание покупки и короткой продажи непроизводных инстру ментов. В эту группу входят маркетнейт ральные стратегии рынка акций, арбитраж бумаг с фиксированной доходностью, ар битраж конвертируемых бумаг, арбитраж закладных и арбитраж производных. Вопросы подписки по тел. (095) 1290001 73 №2(41), 2005 Маркетнейтральные стратегии рынка ак ций – это попытка извлечь прибыль из не эффективной оценки положительной кор реляции между связанными обыкновенны ми акциями, нейтрализуя рыночный риск, выстраивая комбинированные длинные и короткие позиции. Типичная позиция, выст роенная в рамках этой стратегии, сочетает купленный пакет относительно недооценен ных акций и проданный пакет переоценен ных акций (объемы пакетов эквивалентны в денежном выражении). Наиболее распрост раненная стратегия этой группы получила название pairs trading (торговля парами). Согласно этой стратегии выбираются две ценные бумаги, цены которых сильно кор релируют, также существует весомая эко номическая причина полагать, что их корре ляция фундаментально обоснована, а не является статистическим артефактом. Как правило, выбираются два коррелирующих между собой компонента какоголибо от раслевого индекса, например индекса про изводителей полупроводников. Если по ря ду причин есть основание полагать, что один из них недооценен, а другой переоце нен (например увеличилось нормированное расхождение цен), то занимается длинная позиция в акциях производителя полупро водников, который недооценен (по тем или иным критериям), и противостоящая корот кая позиция в акциях производителя полуп роводников, который по тем же критериям переоценен. Арбитраж ценных бумаг с фиксированной доходностью – открытие противоположных длинных и коротких позиций в связанных ценных бумагах с фиксированной доход ностью и их производных, стоимости кото рых в общем случае коррелированны, но в настоящий момент отношения временно на рушены или скоро изменятся. Арбитраж бу маг с фиксированной доходностью является наиболее технологичным среди всех прочих стратегий. Сложность стратегии – результат многих переменных, влияющих на цену цен ных бумаг процентной ставки, то есть кри вых доходности, кривых волатильности, дю рации, выпуклости, ликвидности и прочее. Поскольку менеджеры должны занимать ко роткие позиции, реализуя эту стратегию, их 74 ИМУЩЕСТВЕННЫЕ ОТНОШЕНИЯ В РФ деятельность ограниченна теми рынками, на которых действует право коротких про даж. Главным образом это возможно только в отношении ценных ликвидных бумаг, име ющих высокие кредитные рейтинги. Такие рынки являются наиболее эффективными среди рынков бумаг с фиксированной до ходностью, и трейдеры вынуждены иденти фицировать малейшие несоответствия, а также широко использовать маржинальное кредитование, чтобы стратегия оставалась прибыльной. Арбитраж конвертируемых ценных бумаг – это закупка недооцененных инструментов, которые являются конвертируемыми в акции, а затем хеджирование рыночного риска. Фундаментальное предположение участника арбитражной сделки о конвертируемой це ной бумаге – более высокая волатильность акции по сравнению с конвертируемой обли гацией. Поэтому коэффициент хеджирова ния, означающий количество проданных без покрытия обыкновенных акций, чтобы исклю чать риск акции, играет критическую роль в этой стратегии. Этот коэффициент, так назы ваемая «дельта», измеряет чувствитель ность цены конвертируемых бумаг к измене нию цен на акцию. Поэтому типичная струк тура сделки в этой стратегии – покупка кон вертируемой облигации компании и одновре менно игра на понижение на акциях. Арбит ражеры конвертируемых долговых обяза тельств также реализуют стратегию, которую называют «смертельной спиралью». «Смер тельная спираль», или «floorless convert ibles», – внебиржевые конвертируемые цен ные бумаги с конверсионной ценой, которая устанавливается дискаунтом от среднего числа (иногда минимумом) прошлых курсов акций за некоторый период времени. Назва ние «смертельная спираль» произошло изза способности этого инструмента увеличивать размывание капитала и вызывать обвалы курсов. Механизм «смертельная спираль» работает следующим образом: хеджфонд предлагает этот инструмент компании, у ко торой серьезные проблемы с ликвидностью, выступая в роли «кредитора последней на дежды» (ростовщика). После этого хедж фонд продает ценные бумаги компании и фактически получает контроль над компани ВОПРОСЫ ИМУЩЕСТВЕННОЙ ПОЛИТИКИ ей, причем он также получает огромную скидку от ее реальной стоимости. Арбитражеры на рынке закладных сосре дотачиваются на ценных бумагах, обеспе ченных закладными, и их производных. Ти пичные структуры включают межрыночный арбитраж, например покупка закладных и продажа казначейских обязательств, так же как внутрирыночный арбитраж, напри мер покупка ипотечных «опционов» и про дажа обеспеченные ипотечных обяза тельств (облигаций, обеспеченных пулом ипотек). Рынок закладных почти вписыва ется в концепцию арбитражного хеджфон да как фонда, генерирующего прибыль за счет оценки несоответствий между связан ными рынками, постоянно сохраняющихся изза их сложности и дорогостоящих анали тических инструментов, требуемых для пра вильной оценки этих несоответствий. Арбитраж производных охватывает ши рокий диапазон фьючерсных и опционных стратегий, разработанных для обработки ситуаций нерациональной оценки рынков производных. Основное преимущество стратегий этой группы – технологичность и научная обос нованность. Хотя такие стратегии разраба тываются в попытке получить отрицатель ную корреляцию с традиционными актива ми, в отличие от ситуативных стратегий эти попытки очень чувствительны к выбору мо делей, лежащих в основе стратегий. В слу чае, если выбранная модель перестает быть адекватной реальности, достоинства стратегии в виде высокой технологичности обращаются недостатками, превращая «машину для печатания денег» в «машину для уничтожения денег». Группа стратегий хеджирования рынка. Источник доходности стратегий этой группы – изоляция доходности стратегии от доход ности основного класса активов. При этом риск не исключается полностью, поэтому стратегии этой группы больше используются для наращивания доходности. Типичная структура позиции, выстроенной в рамках стратегии хеджирования рынка, отличается от позиции, выстроенной в рамках стратегии относительной стоимости, тем, что страте гии хеджирования комбинируют длинные по зиции в базовом активе с продажами сроч ных инструментов (а стратегии относитель ной стоимости комбинируют длинные пози ции и короткие продажи акций,то етсь базо вых активов). Иными словами, как в случае применения стратегий относительной стои мости, так и в случае применения стратегий хеджирования выбираются два положитель но коррелированных актива. Один продает ся без покрытия, а другой покупается. Раз ница в том что в первом случае речь идет о двух разных положительно коррелирован ных акциях, а во втором – об акции и сроч ном инструменте на нее. Средства портфеля инвестируются в обыкновенные акции. Отбор акций в преде лах этой категории прежде всего основан на фундаментальном анализе. Многие из западных менеджеров, следующих этим стратегиям, отбирают компании в отраслях, которые недостаточно охвачены большими инвестиционными банками (IT, биотехноло гии). Преимущество стратегий хеджирова ния рынка – хорошая сочетаемость с любы ми другими стратегиями. Однако риск не исключается полностью, поэтому такие стратегии не рекомендуется использовать в качестве самостоятельного средства. Группа спекулятивных стратегий (такти ческий трейдинг). Стратегии в пределах этой категории могут быть разделены на сис темные и дискреционарные. Оба типа подра зумевают инвестирование в производные инструменты, однако могут быть стратегии и для акций. Существует множество обоснова ний доходности стратегий этой группы, в ос новном опирающиеся на эмпиризм и психо логию участников рынка. Наиболее распро страненные – инертность временных цено вых рядов (и, соответственно, предсказуе мость), связанная с психологическими осо бенностями принятия решений участниками рынка; а также эффект самосбывающегося пророчества и прочие ценовые эффекты, укорененные прежде всего в человеческой психологии. Позиции, выстраиваемые в рам ках стратегий этой группы, обладают уни кальной особенностью. Они неразрывно свя заны со стратегией как системой координат принятия инвестиционного решения. Факти чески, инвестор, принимающий решение о Вопросы подписки по тел. (095) 1290001 75 №2(41), 2005 запуске в торговлю системной стратегии, за нимает однуединственную позицию, состоя щую из нескольких активов, которые будут куплены или проданы в будущем на основа нии сигналов системной стратегии (которые неизвестны на момент принятия решения о запуске стратегии в торговлю). Аналогично, дискреционарный трейдер, обосновывая те кущие и будущие уровни куплипродажи бу маг из своего портфеля, формулирует в тер минах принятой им парадигмы рыночного анализа сценарии дальнейшего развития со бытий и жестко связывает с определенными сценариями определенные действия по куп лепродаже ценных бумаг. Как методология анализа, так и технология реализации стра тегии сильно варьируют. Фактически, спеку лятивные стратегии – наиболее разнообраз ные в аспекте эвристик, используемых для принятия решений. Системные стратегии, в отличие от диск реционарных подходов, которые использу ют как технический, так и фундаменталь ный анализы, основаны на техническом, выполняемом с помощью компьютера ана лизе. Основной принцип системных страте гий – ограничение количества факторов принятия решения до такого уровня, чтобы уникальная инвестиционная ситуация све лась к повторяемой, и опора на статисти ческое преимущество. Модели, лежащие в основе таких стратегий, как правило, отли чаются сложностью и современностью как с академической, так и с практической то чек зрения. В основе количественных под ходов, используемых некоторыми инвесто рами, лежат нейронные сети, поведенчес кая теория ценообразования на рынке цен ных бумаг, теория хаоса, нелинейная оцен ка временного ряда, высокочастотный ана лиз и другие. Большой недостаток страте гий этой группы состоит в том, что все без исключения используемые алгоритмы явля ются «черными ящиками». Такая ситуация сложилась вследствие того, что участники рынка тратят огромные ресурсы, чтобы об наружить некоторые реальные статисти ческие рыночные модели и поэтому не раскрывают информацию конкурентам. Кроме того, стратегиям рассматриваемой группы часто не хватает более убедитель 76 ИМУЩЕСТВЕННЫЕ ОТНОШЕНИЯ В РФ ного фундаментального научного обосно вания, чем заявления об «ориентации на психологию», маскируемые использовани ем изощренных количественных методик. Однако нельзя отрицать существования общепризнанных в научных источниках це новых аномалий, которые с успехом эксплуа тируются системными стратегиями. Систем ная торговля применяется при управлении как фондами, так и отдельными счетами и может быть разделена на краткосрочную и долгосрочную. Краткосрочные системные торговцы имеют обычный период владения: от нескольких секунд до пяти операционных дней. Они используют внутридневные дан ные, чтобы эксплуатировать импульс, конт ртрендовые системы и алгоритмы распозна вания образов. Инвесторы, реализующие стратегии этой группы, делают сильный ак цент на управление риском, хотя риск на од ну сделку является несущественным, так как торговля проведена для короткого периода времени, и среднее отношение маржа – ка питал имеет тенденцию быть ниже, чем стра тегии других инвесторов. Источник доходнос ти для таких стратегий – растущая волатиль ность, краткосрочный импульс и краткосроч ные откаты на основной тенденции. Особые риски системных стратегий – быст рые откаты цен внутри сессии, низкая вола тильность и ликвидность. Критический фак тор риска для любой системной стратегии – стоимость трансакций (величина брокерской комиссии), так как системная стратегия за ко роткое время делает сравнительно много сделок, а прибыль на одну сделку сравни тельно невелика. Долгосрочные системати ческие торговцы занимают длинные и корот кие позиции на более длительные сроки (ме сяцы, а не дни). Источники их доходности в основном идентичны источникам доходности краткосрочных инвесторов. Основной риск – упомянутый «риск черного ящика», который, с одной стороны, имеет риск слепого следо вания системе, а с другой – риск «человечес кого фактора», например ошибка при испол нении ордера. Кроме того, волатильность рынка и финансовое плечо – это генераторы не только доходности, но и риска. Дискреционарные трейдеры также ис пользуют компьютерные системы, чтобы ВОПРОСЫ ИМУЩЕСТВЕННОЙ ПОЛИТИКИ идентифицировать выгодные отрасли или проводить фундаментальный анализ цен ной бумаги, или комбинации обоих мето дов. Ключевое различие от системной тор говли лежит в факте, что конечное инвести ционное решение принимается руководите лем фонда. При этом следует отметить, что дискреционарные трейдеры не продолжают использовать стратегию, которая находится в нисходящей фазе жизненного цикла, всегда переключаясь на стратегии, находя щиеся в фазе роста. Фактически использо вание технических эвристик практиками рынка перешло на новый уровень, измени лась единица субстанционального времени планирования инвестора: если ранее техни ческий спекулянт планировал дветри бли жайшие сделки (например, «мы ожидаем продолжения роста до уровня N, затем кор рекции до уровня Фибоначчи M, затем во зобновления роста в рамках пятой волны Эллиотта»), то теперь горизонт расширил ся, и планирование ведется в других катего риях (например, «в отсутствие покупательс кого интереса к рынку иены и при условии поддержки Центральным банком Японии уровня M мы ожидаем движение цены в ко ридоре от M до N в течение двух ближай ших лет, поэтому к рынку иены мы будем применять контртрендовую стратегию S1, а если ситуация в экономике изменится в лучшую сторону, перейдем к стратегии S2»; «имея фундаментальные предпосылки рос та рынка ценных бумаг в России, мы будем применять трендовую стратегию S2, осо бенностью которой является отсутствие ко ротких продаж»; «открытие новых место рождений серебра в Аргентине фундамен тально обусловили нисходящий тренд в те чение ближайших пяти лет, поэтому на фь ючерсах серебра мы будем применять стра тегию S3, специально оптимизированную под короткие продажи», и т. п.). В литерату ре для практиков такой подход получил наз вание спекулятивной кампании или прог раммного трейдинга. Считается, что активы дискреционарных трейдеров высоко мар жированы, что увеличивает как доходность, так и риск. Наибольшим недостатком стра тегий этого класса является чувствитель ность к человеческому фактору – к анали тическим навыкам принимающего решения менеджера. Итак, в статье проанализированы совре менные стратегии активного управления средствами на рынке ценных бумаг, пред ложена классификация активных инвести ционных стратегий, выявлены четыре сос тавляющих элемента любой инвестицион ной стратегии, рассмотрены достоинства и недостатки инвестиционных стратегий. Су ществующие активные инвестиционные стратегии можно разделить на четыре груп пы: стратегии относительной стоимости, маркетнейтральные стратегии, стратегии хеджирования и спекулятивные стратегии. Каждая инвестиционная стратегия состоит из четырех тесно взаимосвязанных элемен тов, определяющих индивидуальность стратегии: теоретическое обоснование ис точника доходности стратегии («филосо фия стратегии»); принцип формирования портфеля или списка наблюдения страте гии; методология отбора и анализа данных, имеющих отношение к принятию инвести ционного решения; технология осуществле ния инвестиционной операции с ценными бумагами портфелясписка наблюдения (структура типичной позиции). В статье также проанализированы основ ные достоинства и недостатки стратегий каждой группы. Инвесторы, реализующие ту или иную стратегию, могут использовать приведенный анализ для сосредоточения уп равленческих усилий на уязвимых местах стратегий с целью минимизации потенциаль ного ущерба или устранения недостатков. Литература 1. Автономов В.С. Модель человека в эко номической науке. СПб.: Экономическая школа, 1998. 2. Benjamin Graham, David L. Dodd. Security Analysis. McGrawHill Education, 2002. 3. Richard Olsen. High frequency finance – the hedge fund category of the future, Journal of Financial and Quantitative Analysis, 23 (2002), 285–300. 4. Ramazan Gencay, Michel Dacorogna, Ulrich Muller, Richard Olsen, Olivier Pictet, Introduction to High Frequency Finance Theory and Applications, Elsevier 2001. Вопросы подписки по тел. (095) 1290001 77