Дивидендная политика

ДИВИДЕНД (ОТ ЛАТ. DIVIDENDUM — ТО,
ЧТО НАДЛЕЖИТ РАЗДЕЛИТЬ)
ГК РФ
полученный акционером от акционерного
общества при распределении прибыли доход
по принадлежащим акционеру акциям
пропорционально долям акционеров в
уставном капитале этого общества (т.е.
дивиденды выплачивают только акционерные
общества)
НК РФ
любой доход, полученный акционером
(участником) от организации при
распределении прибыли, остающейся после
налогообложения (в том числе в виде
процентов по привилегированным акциям), по
принадлежащим акционеру (участнику)
акциям (долям) пропорционально долям
акционеров (участников) в уставном
(складочном) капитале этой организации (т.е.
дивиденд — доход на вложенный участниками
капитал при любой форме долевого
финансирования)
ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА
ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА
• Под дивидендной политикой понимают механизм
формирования доли прибыли, выплачиваемой
собственникам в соответствии с долей их вклада в капитал
предприятия.
• Поскольку выплата дивидендов уменьшает объем
реинвестируемой прибыли, решение о размере и порядок
выплаты дивидендов является решением о финансировании
деятельности предприятия и влияет на размер привлекаемых
источников капитала.
• Реинвестирование прибыли позволяет избежать
дополнительных расходов по привлечению новых источников
финансирования и оставляет контроль за деятельностью
предприятия в руках нынешних собственников.
• Целью дивидендной политики является обеспечение
оптимального сочетания интересов акционеров с
необходимостью достаточного финансирования развития
предприятия.
ТЕОРИИ И МОДЕЛИ
ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ
ТЕОРИЯ БЕЗОТНОСИТЕЛЬНОСТИ
ДИВИДЕНДОВ
• Согласно неоклассической
теории дивидендов Миллера и
Модильяни, дивидендная
политика абсолютно не влияет на
стоимость компании, поскольку
инвесторам безразлично в какой
форме получать доход – в
форме дивидендов или в форме
прироста капитала.
• Миллер и Модильяни доказывали,
что стоимость компании
определяется только ее основной
прибыльностью и деловым
риском, иными словами, что
стоимость компании зависит
только от дохода, приносимого
ее активами, а не от того, каким
образом этот доход делится
между дивидендами и
нераспределенной прибылью.
Они допустили, что:
• нет персональных или
корпоративных подоходных
налогов;
• нет затрат на размещение акций и
трансакционных расходов;
• финансовая зависимость не влияет
на стоимость капитала;
• инвесторы и управляющие
обладают одинаковой
информацией относительно
будущих перспектив компании;
• распределение доходов между
дивидендами и нераспределенной
прибылью не влияет на стоимость
акционерного капитала компании;
• политика компании в определении
эффективности будущих
капиталовложений не зависит от ее
дивидендной политики.
ТЕОРИЯ ПРЕДПОЧТИТЕЛЬНОСТИ
ДИВИДЕНДОВ
• М. Гордон и Дж. Линтнер считают,
что дивидендная политика
существенна, она влияет на
величину совокупного богатства
акционеров.
• Инвесторы, в силу своего
неприятия риска, всегда
предпочитают текущие
дивиденды возможным будущим
доходам от прироста курсовой
стоимости акций. Исходя из
этого, оптимальной стратегией (с
точки зрения повышения
стоимости компании) является
выплата максимально
возможных дивидендов.
• Основной вывод из
теории Гордона и
Линтнера: в формуле
общей доходности
дивидендная доходность
имеет приоритетное
значение; увеличивая
долю прибыли,
направляемую на
выплату дивидендов,
можно способствовать
повышению рыночной
стоимости фирмы, то
есть повышению
благосостояния ее
акционеров.
ТЕОРИЯ НАЛОГОВЫХ
ПРЕДПОЧТЕНИЙ
• предложена Р. Литценбергером и К. Рамасвами в
конце 70-начале 80-х гг. XXв.
• Теория говорит, что для компании оптимально,
наоборот, выплачивать минимальные дивиденды.
Здесь это объясняется тем, что налогообложение
текущих доходов в форме дивидендов всегда выше,
чем будущих - с учетом фактора стоимости денег во
времени, а также с учетом налоговых льгот на
реинвестируемую прибыль и т.д.
• Таким образом, с точки зрения акционеров
капитализация прибыли выгоднее, чем выплата
дивидендов, поскольку она обеспечивает
наибольшую налоговую защиту дохода
собственников.
СИГНАЛЬНАЯ ТЕОРИЯ ДИВИДЕНДОВ
• Согласно данной теории объявленный рост дивидендов
является «хорошей новостью» и, в свою очередь, повышает
ожидания инвесторов относительно величины ожидаемой
прибыли. Напротив, объявленное уменьшение дивидендов
служит сигналом о слабой оценке управляющими размера
ожидаемой прибыли. Объявленное уменьшение дивидендов
является «плохой новостью» и ухудшает ожидания инвесторов в
отношении ожидаемой в будущем прибыли.
• Суть состоит в том, что объявленное повышение дивидендов
вызовет рост цен на акции фирмы, а объявленное понижение
приведет к падению цен.
• Иными словами, реакция инвесторов на изменение политик
выплаты дивидендов не обязательно свидетельствует о том, что
они предпочитают дивиденды реинвестированию прибыли.
Скорее факт изменения цены вслед за изменением
дивидендов просто указывает на то, что объявление о выплате
дивидендов имеет важное информационное, или сигнальное
содержание.
КЛАССИЧЕСКИМИ СИГНАЛЬНЫМИ
МОДЕЛЯМИ ЯВЛЯЮТСЯ
1.
2.
3.
Сигнальная модель Бхаттачарья говорит о том, что будущие
доходы компании сигнализируются через выплату дивидендов.
Цена акций положительно коррелирует с выплатами дивидендов,
что приводит к разделению компаний на «хорошие», которые
подают сигнал, и «плохие».
По мнению Миллера и Рока «лучшие» компании отличаются
способностью направить денежные средства на дивиденды в
ущерб инвестированию.
Джон и Вильямс: «Хорошие» фирмы могут сигнализировать о своих
высоких дивидендных выплатах. И в случае если инвесторы примут
данный сигнал как положительный, цена акций возрастет и
соответственно акционеры смогут продать свои акции по более
высокой цене и сохранить большую долю акций фирмы, так как
сочтут их более ликвидными. «Плохие» компании не имеют
возможности выплачивать такой уровень дивидендов, как
«хорошие»; таким образом, они не могут копировать сигналы
«хороших» компаний.
ТЕОРИЯ ЭФФЕКТА КЛИЕНТУРЫ
• Миллер и Модильяни также высказали
предположение о том, что может существовать
эффект клиентуры. Компания устанавливает
определенную политику выплат дивидендов,
которая затем привлекает «клиентуру»,
состоящую из тех инвесторов, которые
предпочитают именно эту дивидендную
политику.
ТИПЫ ДИВИДЕНДНОЙ
ПОЛИТИКИ
ОСТАТОЧНАЯ ПОЛИТИКА
ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ
• Предполагает, что фонд выплат дивидендов образуется после
того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в
собственных финансовых ресурсах, обеспечивающих в полной
мере реализацию инвестиционных возможностей предприятия.
• Согласно этой модели предприятие, определяя свою целевую
долю дивидендов в прибыли, осуществляет следующее:
1. определяет оптимальный бюджет капиталовложений;
2. определяет сумму акционерного капитала, необходимую для
финансирования этого бюджета при целевой структуре
капитала;
3. производит максимально возможное финансирование
бюджета капиталовложений путем реинвестирования прибыли;
4. выплачивает дивиденды только в том случае, если полученная
прибыль больше, чем сумма, необходимая для обеспечения
оптимального бюджета капиталовложений.
ОСТАТОЧНАЯ ПОЛИТИКА
ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ
Достоинства
Недостатки
• обеспечение высоких
темпов развития
предприятия,
повышение его
финансовой
устойчивости.
• нестабильность размеров
дивидендных выплат;
• полная
непредсказуемость
формируемых размеров
дивидендов в
предстоящем периоде;
• возможен отказ платить
дивиденды в период
высоких инвестиционных
возможностей, что
отрицательно сказывается
на уровне цены акции.
ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА
ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ
• Предполагает выплату неизменной суммы
дивидендов на протяжении продолжительного
периода.
ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА
ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ
Достоинства
• надежность, создающая
уверенность у
акционеров в
неизменности уровня
дохода, независимость
от различных
обстоятельств;
• стабильность котировок
акций на фондовом
рынке.
Недостатки
• слабая связь с
финансовыми
результатами
деятельности
предприятия, в связи с
чем, в периоды
неблагоприятной
конъюнктуры размер
реинвестируемой
прибыли будет
стремиться к нулю.
ПОЛИТИКА МИНИМАЛЬНОГО СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА
ДИВИДЕНДОВ С НАДБАВКОЙ В ОТДЕЛЬНЫЕ ПЕРИОДЫ (ИЛИ
ПОЛИТИКА «ЭКСТРА-ДИВИДЕНДА»)
• Предполагает выплату определенной суммы на
протяжении длительного периода, а в случае
достижения хороших финансовых результатов
выплачивается дополнительная сумма.
• Такая политика дает наибольший эффект на
предприятиях с нестабильным в динамике
размером формирования прибыли.
ПОЛИТИКА МИНИМАЛЬНОГО СТАБИЛЬНОГО РАЗМЕРА
ДИВИДЕНДОВ С НАДБАВКОЙ В ОТДЕЛЬНЫЕ ПЕРИОДЫ (ИЛИ
ПОЛИТИКА «ЭКСТРА-ДИВИДЕНДА»)
Достоинства
Недостатки
• стабильность,
гарантированная выплата
дивидендов;
• высокая связь с
финансовыми
результатами деятельности
предприятия, позволяющая
увеличить размер
дивидендов в периоды
благоприятной
хозяйственной конъюнктуры,
не снижая при этом
уровень инвестиционной
активности.
• при продолжительной
выплате минимальных
размеров дивидендов
инвестиционная
привлекательность
акций компании
снижается.
ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО УРОВНЯ
ДИВИДЕНДОВ
• Предусматривает установление долгосрочного
нормативного коэффициента дивидендных
выплат (KДВ) по отношению к сумме прибыли
• Подобная политика подходит для зрелых
компаний со стабильной прибылью. Если
размер прибыли существенно изменяется в
динамике, эта политика генерирует высокую
угрозу банкротства.
ПОЛИТИКА СТАБИЛЬНОГО УРОВНЯ ДИВИДЕНДОВ
Достоинства
• простота
формирования;
• тесная связь с
размером
формируемой
прибыли.
Недостатки
• нестабильность
размера дивидендных
выплат, следовательно,
возможны перепады
рыночной стоимости
акций по отдельным
периодам, и такую
политику
рекомендовано
использовать зрелым
компаниям со
стабильной прибылью.
ПОЛИТИКА ПОСТОЯННОГО ВОЗРАСТАНИЯ
РАЗМЕРА ДИВИДЕНДОВ
• Предусматривает стабильное возрастание уровня
дивидендных выплат с течением времени.
Возрастание дивидендов при этом происходит в
твердо установленном проценте прироста к их
размеру в предшествующем периоде.
Пусть div0 — сумма дивидендов в начальный период времени, а g — ежегодный темп прироста
дивидендов, выраженный в долях. Тогда политика постоянного возрастания дивидендов будет
выглядеть следующим образом:
Периоды
0
1
2
…
n
Сумма
дивидендов
div0
div0 (1 + g)
div0 (1 + g)2
…
div0 (1 + g)n
• Такую политику могут позволить себе лишь реально
процветающие компании, если же она не
подкреплена постоянным ростом прибыли
компании, то это верный путь к банкротству.
ПОЛИТИКА ПОСТОЯННОГО ВОЗРАСТАНИЯ РАЗМЕРА
ДИВИДЕНДОВ
Достоинства
Недостатки
• обеспечение высокой
рыночной стоимости
акции;
• формирование
положительного
имиджа у
потенциальных
инвесторов при
дополнительной
эмиссии.
• отсутствие гибкости в
проведении такой
политики;
• постоянное
возрастание
финансовой
напряженности, как
следствие — снижение
инвестиционной
активности предприятия
и финансовой
устойчивости.
ПОДХОДЫ К ФОРМИРОВАНИЮ
ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ
• Вопрос выбора менеджерами корпорации
размера, формы и периодичности дивидендных
выплат сохраняет свою остроту, что объясняется
значительным количеством факторов,
обусловливающих выбор параметров дивидендной
политики, а также зачастую их стохастическим
влиянием на нее и, следовательно, на рыночную
капитализацию компании.
• Сформировать успешную дивидендную политику без
углубленного изучения факторов, влияющих на нее,
невозможно.
• Прежде всего, следует провести систематизацию
факторов дивидендной политики, разделив их по
месту возникновения на внешние и внутренние.
ВНЕШНИЕ И ВНУТРЕННИЕ ФАКТОРЫ
Внешние
Внутренние
• Ограничения
правового характера
• Ограничения
контрактного
характера
• Макроэкономические
факторы
• Ограничения в связи с
недостаточной
ликвидностью
• Ограничения в связи с
расширением
производства
• Стадия жизненного
цикла компании
ОГРАНИЧЕНИЯ В СВЯЗИ С
ИНТЕРЕСАМИ АКЦИОНЕРОВ
• В отношении внутренних препятствий ученые и
практики в основном обращают внимание на
так называемые агентские издержки,
возникающие в результате расхождения
интересов менеджеров и собственников или
акционеров фирмы.
АГЕНТСКИЕ ОТНОШЕНИЯ И
КОНФЛИКТЫ
• Под агентскими отношениями понимаются
отношения двух участников, один из которых (заказчик,
принципал) передает другому (агенту) свои
функции.
• Принципал (principal) — хозяин, глава, от лица
которого действует агент (agent).
• В финансовом менеджменте агентские отношения
или отношения "принципал-агент" возникают, когда
владельцы капитала (принципалы) делегируют
принятие инвестиционных и финансовых решений
менеджерам (агентам).
• Менеджеры получают вознаграждение за
достижение целей, поставленных принципалом. При
этом интересы принципала и агента могут не
совпадать.
УЧЕТ ИНТЕРЕСОВ РАЗЛИЧНЫХ ГРУПП
ПЕРВИЧНЫЕ КОНФЛИКТЫ:
МЕНЕДЖЕРЫ/СОБСТВЕННИКИ И
СОБСТВЕННИКИ/КРЕДИТОРЫ
ВТОРИЧНЫЕ КОНФЛИКТЫ
МОДЕЛЬ ВЫПЛАТЫ ДИВИДЕНДОВ ЛА ПОРТА
• Если интересы относительно способа получения дохода –
выплата дивидендов или реинвестирование прибыли – не
совпадают между миноритарными акционерами и
инсайдерами, то возникает еще один тип агентского конфликта.
• Конфликт интересов между корпоративными инсайдерами,
которые представлены менеджерами и мажоритарными
акционерами, и миноритарными акционерами является не
менее важной стороной возникновения агентских издержек.
Инсайдеры могут использовать активы фирмы для целей,
которые не согласуются с целями внешних инвесторов и не
увеличивают их благосостояние.
• Ла Порта и др. в рамках агентского конфликта выделяют две
модели: модель результата (outcome model) и модель
замещения (substitute model).
• Модель результата заключается с том, что благодаря сильной
защите прав миноритарных акционеров в компаниях
выплачиваются высокие дивиденды.