Оценка фондового риска: какие факторы следует учитывать?

Риски № 7/8 [101/102] 2011
36
Оценка фондового
риска: какие факторы
следует учитывать?
Екатерина Палаева
Алексей Трофимов
Cтарший консультант отдела по
предоставлению услуг в области
управления финансовыми рисками Ernst & Young (CIS) B.V.
Менеджер отдела по предоставлению услуг в области управления финансовыми рисками
Ernst & Young (CIS) B.V.
Современные финансовые рынки предоставляют массу возможностей
для инвестирования, управления портфелем ценных бумаг, управления
рисками, хеджирования и пр. Однако последние события наглядно продемонстрировали, что вложение средств в ценные бумаги без учета как
риска отдельных вложений, так и совокупного риска портфеля может
привести к драматическим последствиям.
При инвестициях в акции российских компаний необходимо оценивать присущий им фондовый риск. Способы
и методы оценки фондового риска определяются в зависимости от уровня ликвидности ценной бумаги. Чем
более ликвидная бумага, тем больше информации о состоянии компании и ее перспективах находит отражение в рыночных котировках стоимости акций. По ликвидным акциям торги проходят ежедневно. Объем
торгов по данным бумагам также существенно больше,
чем по неликвидным инструментам.
Традиционно для ликвидных долевых ценных бумаг
под мерой риска подразумевают Value at Risk (VaR) —
максимально возможную величину потерь по портфелю для определенного уровня вероятности и в течение
определенного временного интервала. Показатель VaR
для портфеля долевых ценных бумаг может быть рассчитан с применением следующих методов:
• параметрического (дельта-нормального) метода;
• метода исторического моделирования;
• метода вычислений Monte Carlo.
Каждый метод расчета VaR имеет свои преимущества и недостатки. Так, параметрический метод является самым простым для практической реализации и не
требует больших вычислительных мощностей. Одна-
ко если в портфеле есть производные финансовые инструменты, то применение параметрического метода к
такому портфелю не позволит адекватно оценить присущий фондовый риск. Кроме того, реализация параметрического метода предполагает, что возникновение
редких, но значительных по последствиям событий фондового риска крайне маловероятно. Что не соответствует реальности на финансовых рынках, как продемонстрировал мировой финансовый кризис.
Метод Monte Carlo широко применяется для расчета
фондового риска производных финансовых инструментов,
но при реализации требует большого объема вычислений
для достижения необходимого уровня точности расчетов.
В последнее время исторический метод расчета VaR
приобрел наибольшую популярность в российских банках
благодаря наличию некоторого баланса между возможностями его применения к разным типам инструментов и
относительной простотой и наглядностью в реализации.
Для расчета VaR методом исторического моделирования
не надо делать никаких предположений о виде распределений доходностей ценных бумаг. Этот метод также дает
достаточную точность в оценке риска нелинейных финансовых инструментов, а также учитывает взаимозависимость между различными риск-факторами.
37
0,6
120
0,4
0,2
80
0,0
40
–0,2
0
–0,4
янв
май
2008
сен
янв
май
2009
сен
янв
май
2010
сен
янв
май
2011
месяц, год
цена на нефть
корреляция между индексом ММВБ энергетического сектора и ценой на нефть
корреляция между индексом ММВБ финансового сектора и ценой на нефть
корреляция между индексом ММВБ телекоммуникационного сектора
и ценой на нефть
ном связанный с особенностью деловой активности и с
перспективами развития конкретного эмитента ценной
бумаги, т. е. риск изменения доходности бумаги, не связанный с общими тенденциями локального фондового рынка. Событийный риск — это риск, обусловленный
реализацией определенных управленческих решений
менеджментом или собственниками эмитента — например, решений о реструктуризации бизнеса, о слияниях и поглощениях и пр.
Таким образом, для получения адекватных оценок
фондового риска долевых бумаг российского рынка необходимо дополнять расчеты общепринятого показателя VaR результатами анализа влияния макроэкономических и специфических факторов на конкретную ценную
бумагу, а также результатами сценарного анализа и
стресс-тестирования.
НРД поздравляет с днем рождения
ВТБ 24 (ЗАО), ЗАО ВТБ Специализированный депозитарий, ГПБ (ОАО),
ОАО «Специализированный депозитарий «ИНФИНИТУМ»
Уважаемые коллеги!
Компании, в которых вы работаете, за годы своего
существования завоевали признание на российском
и зарубежном рынках. И ваш профессионализм, богатый опыт работы не позволяют им останавливаться
на достигнутом, укрепляют их репутацию и повышают
авторитет.
Искренне поздравляем вас и желаем достичь новых
вершин, реализовать самые смелые проекты,
найти нестандартные подходы к решению
сложных задач!
Риски № 7/8 [101/102] 2011
160
0,8
цена на нефть, долл./баррель
Корреляция между отраслевыми индексами ММВБ
и ценами на нефть в 2007—2009 гг.
корреляция
Несмотря на то что расчет фондового риска как VaR
портфеля долевых ценных бумаг на сегодняшний день
является наиболее распространенным, сама мера риска VaR обладает рядом недостатков:
• не дает информации о возможном размере потерь
в случае превышения VaR (для этой цели допустимо использование условного VaR, или Conditional VaR (CVaR));
• калибровка моделей расчета по исторической информации обязывает сделать предположение о сохранении вида распределения;
• VaR медленно реагирует на смену режимов рынка,
т. е. изменений тенденций и характера взаимного влияния между различными риск-факторами;
• при увеличении частоты пересчета VaR для целей
адекватного отражения рыночной ситуации резко возрастает волатильность капитала;
• в случае неликвидных инструментов увеличивается вероятность получения некорректных результатов.
Для неликвидных ценных бумаг расчеты VaR затруднены в связи с отсутствием сделок/котировок ценных
бумаг на определенные даты и неразвитостью вторичного рынка производных ценных бумаг, данные которого могли бы оценить ожидания рынка по параметрам
распределения доходностей долевого инструмента (например, такой параметр, как подразумеваемая волатильность акции). Таким образом, оценку фондового риска необходимо дополнять сценарным или экспертным
анализом и/или стресс-тестированием, а также расчетом возможного влияния специфичных для определенной бумаги или сектора экономики факторов.
Так, для российского рынка акций одним из существенных макроэкономических факторов влияния на
стоимость акций традиционно является цена на нефть,
обменный курс доллара и пр. (см. рисунок).
Кроме учета влияния макроэкономических факторов, для оценки фондового риска долевого инструмента необходимо рассчитывать остаточный и событийный риск данного инструмента. Остаточный риск — это
риск, присущий конкретной ценной бумаге, в основ-