Осторожные прогнозы оправдались

Осторожные прогнозы оправдались
Наш пессимистический прогноз, осуществленный в марте прошлого года,
предполагал, что в ближайшую пятилетку средние цены на нефть будут близки к
$50 за баррель. Мы исходили из того, что рынок будет балансировать около цен,
обеспечивающих наиболее эффективных производителей сланцевой нефти
покрытием их операционных и капитальных расходов.
В принципе, пессимистический сценарий в полной мере реализовался, отразив
также два фактора, которые привели к слабости на рынке во второй половине года:
1) Снижение средних цен безубыточности по сланцевым проектам
2) Фактор роста поставок нефти из Ирана из-за отмены санкций
Динамика цен Brent, долл.
Данные: Bloomberg
Именно данные факторы привели к тому, что средние цены на нефть в 2015 году
составили 53.6 долл. при переизбытке предложения над спросом на 2 млн. барр.
Наше текущее видение предполагает, что равновесие на рынке нефти будет
достигнуто лишь в 2017 году из-за дополнительных поставок со стороны Ирана при
сокращении добычи остальными производителями.
Вплоть до этого времени цены на нефть могут быть близки к новому более низкому
уровню безубыточности сланцевых производителей (40-45 долл.). В более
долгосрочном периоде, равновесным уровнем могут стать цены в 60-65 долл.,
обеспечивающие инвестиционную привлекательность значительной части
нефтяных проектов за пределами США.
Рынок нефти придет в равновесие в 2017 году (скорее во второй половине)
Прошлый год был ознаменован хорошим приростом спроса: в 2015 году он
составил около 1.3 млн. барр. в сутки, что в более чем в полтора раза выше
прироста спроса в 2014 году. Соответственно, можно говорить о том, что низкие
цены на нефть действительно положительным образом сказываются на
потреблении нефти и нефтепродуктов.
Однако предложение возросло еще в большей мере – прирост добычи составил 1.9
млн. барр. в сутки. В результате на протяжении всего года наблюдался
переизбыток нефти, и происходило наращивание запасов. В среднем, переизбыток
нефти на протяжении прошлого года составлял 2 млн. барр. В частности, в США
запасы нефти достигли рекордных с 1930-го уровня показателей.
Баланс предложения и спроса по нефти, млн. барр. в сутки
Данные: Энергетическое агентство США (EIA)
Наибольший вклад в рост предложения дали США (0.95 млн. барр. в сутки), Ирак
(0.7 млн.), Саудовская Аравия (0.3 млн.) и Канада (0.1 млн.). По прогнозам,
Энергетического агентства США (EIA) в большинстве этих стран рост добычи
замедлится в текущем году.
По прогнозам, Rystad Energy добыча нефти в мире 2016 году возрастет на 0.5 млн.
барр. в день. EIA предполагает, что добыча вне ОПЕК в текущем году снизится
впервые с 2008 года (-0.4 млн. барр), а ОПЕК сможет нарастить добычу в
ближайшие два года на 1.1 млн. барр.
В ближайшие два года, по оценкам большинства отраслевых организаций, спрос на
нефть в мире возрастет еще на 2-2.5 млн. барр. в сутки.
В любом случае, большинство экспертов и аналитиков ОПЕК, Международного
Энергетического Агентства и EIA предполагают, что рынок придет в
равновесное состояние в 2017 году. Причем, при сохранении текущей
конъюнктуры, спрос достигнет предложения скорее во второй половине года.
На сроки достижения равновесия будут оказывать уровень добычи сланцевой
нефти в США, производство углеводородов в Иране и степень успешности
договоренностей основных экспортеров нефти по ограничению добычи.
Большинство производителей нефти готово ограничить добычу (за исключением Ирана)
В январе-феврале этого года, когда цены на нефть были близки к уровням в 30
долл. за баррель и на рынке сохранялся переизбыток в 2 млн. барр. в сутки, Россия
выступила с инициативой ограничения добычи на уровне января. Потенциально к
договоренностям присоединились Саудовская Аравия, Катар, Венесуэла, Ирак и
Нигерия. Встреча этих стран предварительно запланирована на 20 марта, однако
стороны договорились, что к ним должны присоединиться и прочие страны для
гарантированной реализации инициативы. Однако данные договоренности
существенно расходятся с интересами Ирана, который вплоть до января 2016 года
был вынужден ограничивать добычу из-за санкций со стороны США и Евросоюза.
Добыча углеводородов Ираном, до и после санкций
Данные: Energy Information Agency
Представители Ирана заявляли о намерении увеличить добычу на 0.5 млн.
баррелей в день через полгода после отмены международных санкций. Пока, по
данным МЭА, в феврале добыча возросла на 220 тыс. баррелей в день по
сравнению с январем. Соответственно, агентство делает вывод, что возвращение
Ирана на международный рынок нефти будет постепенным.
В этом году производство нефти Ираном может возрасти до 3.4 млн. барр с 2.8
млн. в прошлом году. По словам министра нефти Ирана, страна будете готова
принять участие в обсуждении вопроса о замораживании производства нефти
после того, как его ежегодная добыча вырастет до 4 млн. барр. в день.
Мы полагаем, что Иран не присоединится к договоренностям прочих странэкспортёров нефти и будет наращивать добычу. Если прочие страны всетаки смогут ограничить рост добычи, то равновесие на рынке может быть
достигнуто уже в первой половине 2017 года. В противном случае, коррекция
котировок нефти может составить около 5 долл. к текущим уровням.
Точка безубыточности эффективных сланцевых производителей снизилась до 40
долл. за баррель.
За два последних года точка безубыточности по сланцевым проектам США
снизилась на 40%. В 2013 году уровень безубыточности по большинству провинций
был на уровне 60-70 долл. Но в 2015 году этот уровень снизился до 40-45 долл.
Такого результата американским компаниям удалось добиться за счет внедрения
новых технологий, концентрации на наиболее продуктивных скважинах, а также
снижения стоимости услуг подрядчиков.
Точка безубыточности по сланцевым провинциям, долл. за баррель
Данные: Rystad Energy
Однако, несмотря на рост эффективности компаний, их финансовое положение
остается небезоблачным. В прошлом года около 40 производителей нефти в США
обанкротились. При этом значительная часть остальных вынуждена снижать
объемы капиталовложений. В частности, по выборке из крупнейших 50 сланцевых
производителей США, пик капиталовложений наблюдался в 4 квартале 2014 года,
после чего инвестиции снизились практически в два раза.
Более того, даже подобный сниженный уровень капиталовложений компаний не
обеспечивался их операционным денежным потоком, и компаниям приходилось
полагаться на долговое финансирование. По оценкам, капитальные бюджеты
сланцевых производителей в 2016 году будут примерно на 20% ниже 2015 года.
Соответственно, в результате падения инвестиций в США ожидается снижение
уровня добычи уже в 2016 году до 8.7 млн. баррелей с прошлогодних 9.4 млн. В
следующем году снижение может оставить еще 0.5 млн. барр.
Мы исходим из того, что точка безубыточности наиболее эффективных
сланцевых производителей нефти (40 долл.) должна быть равновесной ценой
на рынке в краткосрочном периоде. Именно на сланцевых проектах, в случае
роста котировок нефти, может быть достигнут оперативный рост добычи
нефти.
Значительная часть проектов оправдана при цене 60-65 долл., что задает
долгосрочный уровень цен.
С 2010 по 2014 год в период повышенных цен на углеводороды нефтяные
компании наращивали капиталовложения средними темпами 10% в год, до уровня
в 900 млрд. долл. В прошлом году уровень инвестиций составил 700 млрд. долл. (22%). В этом году капиталовложения могут снизиться еще на 15% (наибольшие
снижения ожидаются в США, Канаде, Северной Европе и Канаде). Такие
инвестиции не обеспечивают необходимого прироста запасов, а текущие цены на
нефть оставляют многие уже запущенные проекты инвестиционнонепривлекательными. В частности, кривая предложения от Rystad Energy
показывает, что значительная часть проектов оправдана лишь при ценах на нефть в
районе 60-65 долл.
Глобальная кривая предложения

Цифрами указаны средние цены обеспечивающие покрытие как текущих, так и инвестиционных
потребностей производителей нефти (ставка дисконтирования 7.5%)
Соответственно, в период дисбаланса на рынке нефти, когда предложение
превышает спрос, уровень цен может оставаться близким к 40-45 долл.
Именно такие цены оставляют на плаву наиболее эффективных сланцевых
добытчиков США. Но, по мере роста спроса и умеренного повышения
предложения, для рынка более значимыми станут цены обеспечивающие
инвестиционную привлекательность более дорогих и длительных проектов
за пределами США. Исходя из этого, после достижения равновесия в 2017 году,
цены могут выйти на уровни в 60-65 долл.
Тимур Хайруллин, 14.03.2016