Александр СТОММАФинансирование инвестиций с
реклама
Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà Финансирование инвестиций с применением корпоративных облигаций* ÄÎÂÍ҇̉ ëíéååÄ É·‚Ì˚È ˝ÍÓÌÓÏËÒÚ Óډ· ÍÓÔÓ‡ÚË‚Ì˚ı ÛÒÎÛ„ ͉ËÚÌÓ-˝ÍÓÌÓÏ˘ÂÒÍÓ„Ó ÛÔ‡‚ÎÂÌËfl éÄé “íÂıÌÓ·‡ÌÍ” ‡ÒÔˇÌÚ Í‡Ù‰˚ ‰ÂÌÂÊÌÓ„Ó Ó·‡˘ÂÌËfl, ͉ËÚ‡ Ë ÙÓÌ‰Ó‚Ó„Ó ˚Ì͇ Ù‡ÍÛθÚÂÚ‡ ÙË̇ÌÒÓ‚ Ë ·‡ÌÍÓ‚ÒÍÓ„Ó ‰Â· ÅÉùì Р ынок корпоративных ценных бумаг как один из сегментов финансовой системы является неотъемлемым элементом жизнеспособной рыночной экономики. Республика Беларусь, осуществляющая рыночные преобразования, переживает период становления рынка корпоративных ценных бумаг. Однако для белорусских предприятий рынок корпоративных облигаций пока не стал внушительным источником привлечения средств: большинство предприятий полагаются на собственные ресурсы или привлекают денежные средства в виде банковских креди- тов. При этом рынок корпоративных ценных бумаг уже в ближайшее время потенциально может стать важнейшим источником инвестиционных ресурсов для белорусских предприятий. В течение последних десятилетий в мире наблюдается тенденция к росту значимости рынков корпоративных облигаций. Эта тенденция распространилась на Западную Европу, Японию, страны ЮгоВосточной Азии. В условиях растущей глобальной значимости рынков корпоративных облигаций не исключено, что данные рынки будут активнее формироваться и на так называемых развивающихся рынках, к которым относится и Республика Беларусь. Процесс относительно быстрого становления и развития рынка корпоративных облигаций в России в 2006— 2007 гг. подтверждает данный факт. Однако, несмотря на значительный прогресс в развитии корпоративных облигаций, в настоящее время этот рынок пока находится в стадии становления, и в дальнейшем своем развитии ему предстоит пройти значительный путь. Первый выпуск корпоративных облигаций в Республике Беларусь состоялся в конце 1997 г. Его осуществило совместное белорусско-британское предприятие “Белпаркет”, выпустив 5000 облигаций на сумму, эквивалентную 178,2 тыс. долл. США. На дату начала открытой продажи (10 октября 1997 г.) они были размещены в основном среди работников предприятия. На вторичном рынке эти облигации не обращались, а отсутствие развитой депозитарной системы и нормативной базы, регулирующей отношения в сфере депо- * Статья была представлена на конкурс научных работ журнала “Банкаўскi веснiк”. 38 зитарной деятельности, обусловило ведение самостоятельного учета выпущенных облигаций с помощью компьютера [1, с. 50, 51]. В 2002 и 2003 гг. ПС ЗАО “Трест Промстрой” разместило первые в истории белорусского фондового рынка жилищные облигации. Срок обращения ценных бумаг этих двух выпусков не превышал одного года, а их объем составил 520 и 887,7 тыс. долл. США (в валютном эквиваленте по официальному курсу Национального банка на день размещения). В соответствии с Положением о выпуске, обращении и погашении жилищных облигаций, утвержденным постановлением Кабинета Министров Республики Беларусь от 6 июня 1996 г. № 372, доход по жилищным облигациям не выплачивался, а погашение осуществлялось, как правило, через передачу инвестору построенного жилого объекта, указанного в проспекте эмиссии, или по номинальной стоимости, проиндексированной с учетом инфляции за период обращения [1, с. 51]. Таким образом, до начала 2004 г. в Республике Беларусь было произведено только три выпуска корпоративных облигаций. В белорусской практике первый выпуск корпоративных облигаций банком был осуществлен в феврале 2004 г. — ОАО “Джембанк” выпустило облигации со сроком обращения 366 дней на сумму, эквивалентную 556,6 тыс. долл. США [1, с. 52]. Главным фактором, сдерживающим развитие рынка корпоративных ценных бумаг, на тот момент стал высокий уровень налогообложения. Декретом Президента Республики Беларусь от 23 де- Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà кабря 1999 г. № 43 “О налогообложении доходов, полученных в отдельных сферах деятельности” устанавливалось, что доходы от операций с ценными бумагами облагаются налогом на доходы, полученные страховыми организациями, по ставке 30%, иными юридическими лицами — по ставке 40%. В этой связи для инвесторов более привлекательными оставались государственные ценные бумаги, доходы по которым не облагались соответствующим налогом. Тем не менее в связи со вступлением в силу Указа Президента Республики Беларусь от 29 декабря 2004 г. № 626 “Об освобождении доходов, полученных физическими лицами в виде процентов по облигациям открытого акционерного общества “Сберегательный банк “Беларусбанк”, от обложения подоходным налогом” произошло “оживление” данного рынка. В результате в 2004—2005 гг. ОАО “АСБ Беларусбанк” осуществило девять выпусков облигаций на общую сумму 50 млрд. бел. руб. и четыре выпуска облигаций, номинированных в иностранной валюте, на сумму 8 млн. долл. США и 2 млн. евро [2]. Указом Президента Республики Беларусь от 4 апреля 2006 г. № 201 доходы, полученные по облигациям уже четырех банков: ОАО “АСБ Беларусбанк”, ОАО “Белагропромбанк”, ОАО “Белинвестбанк” и ОАО “Белпромстройбанк”, были освобождены от уплаты подоходного налога по ним. Указ № 201 позволил этим банкам начать активную работу по привлечению средств физических лиц путем открытой продажи документарных процентных и дисконтных банковских облигаций. В целях расширения системы банковского кредитования жилищного строительства на нельготных условиях без привлечения средств государства был разработан и принят Указ Президента Республики Беларусь от 28 августа 2006 г. № 537 “О выпуске банками облигаций”. Он устанавливал, что банки, осуществляющие привлечение во вклады средств физических лиц, могут выпускать для размещения среди юридических и физических лиц номинированные в белорусских рублях дисконтные или процентные облигации, обеспеченные обязательствами по воз- врату основной суммы долга и уплате процентов по предоставленным ими кредитам на строительство, реконструкцию или приобретение жилья под залог недвижимости. Для успешного развития данного рынка доходы по этим финансовым инструментам освобождались от налогообложения на условиях, аналогичных для государственных ценных бумаг. Сроки обращения выпускаемых облигаций варьируются от 1 года до 5 лет. Предложенный механизм рефинансирования кредитов, выданных на строительство, реконструкцию или приобретение жилья под залог недвижимости, через эмиссию облигаций, имел целевой характер (финансирование жилищного строительства). Для защиты инвесторов в Указе № 537 предусматривалось, что эмиссия облигаций не должна превышать 70% основной суммы долга по кредитам на жилищное строительство. Как видно из таблицы 1, в настоящее время на рынке обращаются облигации восьми банков с ипотечным покрытием. На 1 июня 2012 г. объем эмиссии размещенных выпусков ипотечных облигаций банков с момента вступления в силу Указа № 537 составил 4 752,6 млрд. бел. руб. В настоящее время только облигации ОАО “АСБ Беларусбанк” в объеме 350,8 млрд. бел. руб. ос- таются в обращении. Именно ОАО “АСБ Беларусбанк” изначально было и остается центральным игроком в данном сегменте. Удельный вес согласованной эмиссии облигаций с ипотечным покрытием, приходящийся на этот банк, превышает 86,9%. По оценкам экспертов, появление подобных ценных бумаг должно было привести к снижению процентов по ипотечным кредитам. Но реальных предпосылок к снижению процентов по данным кредитам у нас нет, поскольку такого рода облигации не смогут привлечь достаточного количества ресурсов на внутреннем рынке. Это связано с тем, что ставки по депозитам, банковским и государственным облигациям достаточно высоки, следовательно, для активного продвижения ипотечных облигаций на рынке необходимы примерно сопоставимые проценты доходности, что, в свою очередь, не сможет существенно снизить ставки по кредитам. Единственная ниша на внутреннем рынке, где ипотечные облигации могли бы быть востребованы в значительных объемах, — это пенсионные и страховые фонды. Они заинтересованы в надежности своих вложений и готовы принимать сравнительно низкую доходность. Подобные институциональные инвесторы за рубе- 퇷Îˈ‡ 1 Облигации, обеспеченные кредитами на жилищное строительство (на 1 июня 2012 г.) ùÏËÚÂÌÚ˚ é·˙ÂÏ Òӄ·ÒÓ‚‡ÌÌÓÈ ˝ÏËÒÒËË, ÏΉ. ·ÂÎ. Û·. ОАО “АСБ Беларусбанк” 6 081,0 ОАО “Белгазпромбанк” 2,0 ОАО “БПС-Сбербанк” 10,0 “Приорбанк” ОАО 80,0 ОАО “Белагропромбанк” 762,0 ОАО “Паритетбанк” 10,0 ОАО “Белинвестбанк” 51,0 ЗАО “Альфа-Банк” 1,0 Итого 6 997,0 é·˙ÂÏ äÓ΢ÂÒÚ‚Ó ëÓÒÚÓflÌË ‡ÁÏÂ- Á‡Â„ËÒÚË- Á‡Â„ËÒÚËÓ‚‡ÌÌ˚ı ˘ÂÌÌÓÈ Ó‚‡ÌÌ˚ı ‚˚ÔÛÒÍÓ‚ ˝ÏËÒÒËË, ‚˚ÔÛÒÍÓ‚ ÏΉ. ‡ÁÏÂÔÓ„‡·ÂÎ. Û·. ˘ÂÌÌ˚ ¯ÂÌÌ˚ 3 836,6 2,0 10,0 80,0 762,0 10,0 51,0 1,0 4 752,6 16 1 2 4 10 2 5 1 41 2 0 0 0 0 0 0 0 2 12 1 2 4 10 2 5 1 37 Источник: данные по материалам официального сайта Национального банка Республики Беларусь в Интернете — http://www.nbrb.by/ 39 Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà жом часто являются основными покупателями ипотечных облигаций. Однако в Беларуси подобные институты практически отсутствуют, да и на фоне низколиквидного вторичного рынка данные ценные бумаги вряд ли смогут вызвать интерес. Таким образом, для размещения ипотечных облигаций в значительных объемах требуется выход на зарубежные рынки. В то же время следует отметить, что освобождение от налогообложения доходов от операций с корпоративными облигациями, выпущенными в обращение с 1 апреля 2008 г. по 1 января 2013 г., изменение законодательства относительно развития новых финансовых инструментов — биржевых облигаций, выпуск которых производится без обеспечения, повлекли снижение количества их выпусков, осуществленных в соответствии с Указом № 537. Если в 2007 г. количество зарегистрированных выпусков ипотечных облигаций составило 19, в 2008 г. — 13, то в 2009 г. — только 1. С внесением изменений в Указ Президента Республики Беларусь от 28 апреля 2006 г. № 277 коммерческим банкам стало удобнее и проще осуществлять эмиссию необеспеченных облигаций. Их выпуск может быть осуществлен по согласованию с Национальным банком Республики Беларусь и при условии, что общий размер обязательств по таким облигациям не превысит 80% нормативного капитала банка-эмитента. На 1 декабря 2011 г. потенциальный объем эмиссии можно оценить в 33 076,08 млрд. бел. руб. Для справки: нормативный капитал банковской системы на 1 декабря 2011 г. составил 41 345,1 млрд. бел. руб. [3, с. 208]. Фактическая статистика представлена в таблице 2. Анализ данных таблицы 2 свидетельствует о наличии значительного потенциала для наращивания объемов эмиссии. В настоящее время выпуск облигаций осуществляют 25 коммерческих банков из 32. Абсолютным лидером рынка является ОАО “АСБ Беларусбанк”, на которое приходится 42,5% объема облигаций, находящихся в обращении. Значительный удельный вес на рынке у ОАО “Белагропром- 40 퇷Îˈ‡ 2 Облигации банков без обеспечения на 1 июня 2012 г. LJβڇ ˝ÏËÒÒËË Белорусский рубль, млрд. Евро, млн. Польский злотый, млн. Российский рубль, млн. Доллар США, млн. Итого (в белорусских рублях по курсу Национального банка Республики Беларусь, млрд.) é·˙ÂÏ Ó·ÎË„‡ˆËÈ ‚ Ó·‡˘ÂÌËË ì‰ÂθÌ˚È ‚ÂÒ Í ËÚÓ„Û, % 3 732,0 320,5 30,0 900,0 1 032,1 23,2 20,8 0,4 1,4 54,1 16 056,2 100 Источник: данные по материалам официального сайта Национального банка Республики Беларусь в Интернете — http://www.nbrb.by/ банк” — 29,6%, а также у ОАО “БПС-Сбербанк” — 6,5%, ОАО “Белгазпромбанк” — 4,9% и у “Приорбанк” ОАО — 3%. В совокупности пять лидирующих по объему размещения облигаций банков покрывают 86,5% рынка необеспеченных облигаций. Следует отметить, что более 54,1% размещенных облигаций номинированы в долларах США, 23,2% — в белорусских рублях, 20,8% — в евро. Впервые на белорусском рынке в 2011 г. появились облигации с номиналом в польских злотых, эмитентом которых стало ЗАО “Сомбелбанк”: объем размещенной эмиссии составил 30 млн. польских злотых. В таблице 3 представлена динамика объема эмиссии и стоимости корпоративных облигаций, находящихся в обращении с 2005 г. по 2012 г. Данные таблицы 3 подтверждают активный рост интереса к такому долговому инструменту фондового рынка, как корпоративные облигации, не только у предприятий-эмитентов, но и у предприятий-инвесторов. Только за 2011 г. рост стоимости облигаций, находящихся в обращении, с номиналом в белорусских рублях превысил 3,6 раза; в российских рублях — почти 30 раз. Дебютное размещение облигаций с номиналом в польских злотых в 2012 г. провело ЗАО “Сомбелбанк”: объем эмиссии составил 30 млн. польских злотых. Департаментом по ценным бумагам Министерства финансов Ре- спублики Беларусь только в 2011 г. было зарегистрировано 420 выпусков корпоративных облигаций 178 юридических лиц. Сумма зарегистрированной эмиссии составила 42 882,1 млрд. бел. руб. На 1 января 2012 г. совокупный объем корпоративных облигаций, находящихся в обращении, составил 57 357,7 млрд. бел. руб. (по курсу Национального банка Республики Беларусь на 1 января 2012 г.). Таким образом, капитализация рынка корпоративных облигаций в Беларуси на 1 января 2012 г., понимаемая как объем находящихся в обращении облигаций, достигла 20,9% по отношению к ВВП (на 1 января 2011 г. этот показатель составлял 10,4% к ВВП). Однако с учетом погашения части выпусков облигаций, в первую очередь номинированных в белорусских рублях, уже на 1 мая 2012 г. совокупный объем корпоративных облигаций, находящихся в обращении, сократился на 7,7% и составил 52 946,8 млрд. руб. (по курсу Национального банка Республики Беларусь на 1 мая 2012 г.). Знаковым событием стало размещение облигаций за рубежом ОАО “Пинское промышленно-торговое объединение “Полесье”. Оно первым среди белорусских предприятий сумело выйти на российский рынок ценных бумаг с помощью размещения его дочерней компанией ООО “Торговый дом “Полесье” (Москва, Россия) облигаций на Московской межбанковской валютной бирже. Размеще- Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà 퇷Îˈ‡ 3 Динамика объема корпоративных облигаций, находящихся в обращении Объем эмиссии облигаций 2005 „. в млрд. бел. руб. в млн. росс. руб. в млн. долл. США в млн. евро в млн. польских злотых 45,0 2,0 - 2006 „. 2009 „. 2010 „. 2011 „. 99,4 384,8 1 871,4 3 298,8 25,0 5,0 21,5 120,0 538,8 6,0 13,4 38,5 361,5 Стоимость облигаций, находящихся в обращении 2007 „. 2008 „. 9 809,8 30,0 1 144,2 168,8 - 33 399,6 1 036,0 344,9 170,1 30,0 ç‡ 01.01.2005 ç‡ 01.01.2006 ç‡ 01.01.2007 ç‡ 01.01.2008 ç‡ 01.01.2009 ç‡ 01.01.2010 ç‡ 01.01.2011 ç‡ 01.01.2012 в млрд. бел. руб. в млн. росс. руб. в млн. долл. США в млн. евро 21,3 8,0 - 45,1 8,0 2,0 98,0 13,0 8,0 473,8 34,5 19,4 2 189,6 25,0 136,0 49,9 4 547,3 25,0 594,7 340,9 11 726,0 30,0 1 375,4 297,8 42 781,6 898,0 1 295,4 326,4 Источник: данные по материалам официального сайта Национального банка Республики Беларусь в Интернете — http://www.nbrb.by/ ние состоялось 15 мая 2007 г., объем эмиссии — 500 млн. росс. руб. (реализован был весь ее объем). В ходе аукциона подавалось 18 заявок, диапазон предложений в которых составил от 12 до 12,75% годовых. Срок обращения облигаций — 3 года. Данные облигации обращались на вторичном рынке при поддержке банка АКБ “Электроника” ОАО [4]. Вместе с тем по всем купонным выплатам этого выпуска и погашению номинала в последующем был объявлен дефолт. Целесообразно отметить новую тенденцию по привлечению средств путем эмиссии облигаций местных исполнительных и распорядительных органов власти (ОМЗ). В частности, на 1 января 2012 г. в обращении находилось 115 выпусков 53 эмитентов на общую сумму согласованной эмиссии 8 112,4 млрд. бел. руб.; на 1 июня 2012 г. — 77 выпусков 29 эмитентов на общую сумму согласованной эмиссии 6 887,7 млрд. бел. руб. Примечательно, что все выпуски являются именными и, как правило, обладают крайне низкой доходностью — 0,5—3% годовых. Приобретение таких ценных бумаг, безусловно, исключает инвестиционный характер вложений. Значительное увеличение суммы эмиссии долговых обяза- тельств начиная с 2008 г. связано с совершенствованием законодательства, касающегося создания благоприятных условий для привлечения организациями Республики Беларусь средств физических и юридических лиц посредством выпуска облигаций: льготирование прибыли, появление возможности эмиссии биржевых облигаций. В настоящее время в нашей стране имеются предпосылки для развития рынка облигаций юридических лиц: наличие правовой базы, стабилизация национальной денежной единицы, рост доходов населения, эффективная система биржевых торгов и внебиржевого обращения ценных бумаг, информационная открытость предприятий. В то же время практика показывает, что юридические лица ре- ального сектора экономики широко не используют облигации как механизм привлечения инвестиций по ряду субъективных причин. К обращению на бирже на 30 апреля 2012 г. допущены облигации 70 эмитентов, из которых 21 — банки. На сегодняшний день облигации 30 местных исполнительных и распорядительных органов власти допущены к обращению на бирже с включением в перечень внесписочных ценных бумаг. В таблице 4 представлена динамика объемов операций с корпоративными облигациями по фактической стоимости на биржевом и внебиржевом рынках. Данные таблицы 4 демонстрируют устойчивый рост объемов операций с корпоративными обли- 퇷Îˈ‡ 4 Динамика объема операций с корпоративными облигациями (млрд. бел. руб.) èÓ͇Á‡ÚÂÎË 2007 „. Биржевой рынок Внебиржевой рынок Итого 266,9 11,6 278,5 2008 „. 2009 „. 2010 „. 2011 „. 1 056,4 83,6 1 140,0 3 593,7 2 193,1 5 786,8 4 528,7 4 747,3 9 276,0 4 274,4 11 195,5 15 469,9 Источник: данные по материалам официального сайта Национального банка Республики Беларусь в Интернете — http://www.nbrb.by/ 41 Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà гациями на вторичном рынке. Только за январь — апрель 2012 г. совокупный объем сделок на вторичном рынке корпоративных облигаций превысил 8 376,1 млрд. бел. руб.: 2 289,9 — биржевой рынок; 6 086,2 — внебиржевой рынок. Вместе с тем по-прежнему сохраняется слабая заинтересованность организаций в привлечении финансовых ресурсов посредством выпуска ценных бумаг, в выходе на организованный рынок путем прохождения процедуры листинга (проверки качества и надежности) своих ценных бумаг в целях определения их рыночной (справедливой) цены. Часто размещение облигаций происходит путем проведения закрытой продажи по заранее согласованным с инвестором условиям. Как правило, такой подход используют банки, предлагая потенциальным корпоративным заемщикам эмиссию долговых бумаг с последующим их выкупом вместо классических схем кредитования. Такой механизм финансирования позволяет банкам пользоваться льготами по налогообложению, установленными по отношению к доходам, полученным от приобретения облигаций. Как показывает зарубежный опыт, важное место в структуре внешних источников финансирования предприятий занимает эмиссия облигаций. В современных развитых странах облигации составляют до 65% общих объемов эмиссий корпоративных ценных бумаг. Это свидетельствует о том, что мировой опыт признал корпоративные облигации наиболее эффективным инструментом долгосрочного финансирования предприятий. Кроме того, они активно замещают в этом качестве банковские кредиты. Несомненно, большие надежды возлагаются на рынок корпоративных облигаций и в Беларуси. Рассмотрим основные проблемы, препятствующие развитию рынка ценных бумаг в целом и корпоративных облигаций в частности. 1. Общий низкий уровень развития рынка ценных бумаг. В числе первопричин фрагментарного использования инструментария фондового рынка в белорусской практике необходимо отметить общую 42 неразвитость рынка ценных бумаг в стране, и в первую очередь это касается сектора корпоративных ценных бумаг. Усиление роли ценных бумаг в привлечении инвестиций способна обеспечить высокая ликвидность рынка ценных бумаг. Однако вторичный рынок корпоративных облигаций не является высоколиквидным. В лучшем случае сами эмитенты берут на себя обязательство досрочно выкупать облигации собственной эмиссии в установленные сроки, тем самым поддерживая их ликвидность и привлекательность для инвестора. Незначительная доля биржевых сделок с корпоративными ценными бумагами в общем объеме биржевых торгов является следствием незаинтересованности предприятий в привлечении финансовых ресурсов посредством выпуска ценных бумаг, выхода на организованный рынок путем прохождения процедуры листинга своих ценных бумаг. В этой связи знаковым событием можно считать принятие 3 апреля 2008 г. Указа Президента Республики Беларусь № 194, являющегося очередным мероприятием в рамках программы развития рынка корпоративных ценных бумаг. Согласно Указу № 194 банкам предоставляется право выпускать облигации без обеспечения (в рамках 80% нормативного капитала) и проводить операции с облигациями эмитентов — юридических лиц, находящихся на обслуживании в этом же банке. Юридическим лицам разрешается выпускать биржевые облигации со сроком обращения до года. Такой упрощенный порядок их выпуска позволит предприятиям привлекать ресурсы с меньшими временными и финансовыми затратами. При этом в Указе № 194 для защиты и обеспечения интересов инвесторов при покупке ими облигаций без обеспечения установлен ряд ограничений для банков, а также предусмотрены достаточно высокие требования к эмитентам биржевых облигаций. 2. Привлечение инвесторов. Поскольку именно “спрос рождает предложение”, для того чтобы применение корпоративных облигаций получило широкое распространение в национальной практике привлечения временно свободных денежных средств предприя- тиями различных форм собственности, на них должен существовать устойчивый и платежеспособный спрос со стороны потенциальных инвесторов как резидентов, так и нерезидентов. Ряд эмитентов, в первую очередь банки, ориентируют сегодня свои выпуски облигаций исключительно на частных инвесторов, что на фоне высокой доходности по вкладам создает серьезные проблемы с размещением таких ценных бумаг. Принимая во внимание все достоинства данного инструмента вложений, физические лица все же преимущественно делают выбор в пользу бóльшей доходности и возможности беспрепятственного изъятия средств при необходимости. К сожалению, такое предпочтение розничных инвесторов входит в конфликт интересов большинства эмитентов. Дополнительные расходы банка-эмитента связаны с затратами по выплате доходов по облигациям, их регистрации, размещению, обращению и погашению, что составляет до 5% от суммы займа. Это не позволяет банкам пока сделать свои выпуски по доходности сравнимыми с депозитами. Помимо перечисленных затрат и обязательных отчислений в резервы банки сталкиваются с расходами, связанными с изготовлением бланков для облигаций (если они выпускаются в документарной форме). Наиболее востребованными в данном сегменте являются валютные облигации, фиксированные ставки доходности по которым создали устойчивый спрос со стороны инвесторов — физических лиц. В некоторых государствах с развитым рынком корпоративных ценных бумаг основными инвесторами выступают небанковские кредитно-финансовые институты, такие как страховые компании, пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды. В Беларуси данный сектор экономики не получил пока существенного развития. Кроме того, в нашей стране для страховых компаний существует ограничение на величину средств, направляемых на покупку облигаций. В Программе развития рынка корпоративных ценных бумаг на 2008—2010 годы определено одно из приоритетных направлений в развитии — создание института коллективных инвесторов (инвес- Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà тиционные фонды), которые традиционно формируют спрос на долгосрочные вложения, что, в свою очередь, невозможно осуществить при отсутствии ликвидного рынка ценных бумаг. Не столь значителен и спрос корпоративных инвесторов (предприятий), так как большинство из них сами нуждаются в инвестициях. А если принять во внимание тот факт, что подавляющее большинство сегодняшних эмитентов являются банками, то становится очевидно, что и они не смогут предъявить достаточного спроса на облигации. В этой связи следует обратить внимание на возможности зарубежных инвесторов. Достаточно перспективным для отечественного эмитента является рынок еврооблигаций и кредитных нот (для банков). Сегодня белорусские банки для расширения ресурсной базы активно начинают прибегать именно к заимствованию ресурсов на внешнем рынке, увеличивается практика использования синдицированных кредитов и кредитных нот. Первым белорусским банком, использовавшим кредитные ноты в качестве инструмента заимствований ресурсов на международном финансовом рынке, стало ОАО “Белагропромбанк”. В декабре 2006 г. этот банк успешно разместил дебютные Credit Linked Notes (CLN) на 70 млн. евро сроком на один год. В мае 2007 г. ОАО “АСБ Беларусбанк” разместило дебютные кредитные ноты Loan Participation Notes (LPN) на 125 млн. долл. США сроком на один год. ОАО “АСБ Беларусбанк” является первым белорусским банком, применившим данный инструмент заимствования (LPN). Следует отметить, что использование новых финансовых инструментов при привлечении средств нерезидентов во многом определялось наличием рейтинга у банков, а также составлением ими финансовой отчетности по Международным стандартам финансовой отчетности (МСФО). В настоящее время десять белорусских банков (ОАО “АСБ Беларусбанк”, ОАО “Белагропромбанк”, ОАО “Белгазпромбанк”, ОАО “Белинвестбанк”, ОАО “БПССбербанк”, ЗАО Банк ВТБ (Бела- русь), ОАО “Банк Москва — Минск”, ЗАО “БТА-Банк”, ОАО “Банк БелВЭБ”, ЗАО “МТБанк”) имеют рейтинг международного кредитного рейтингового агентства, а ряд банков имеют рейтинг нескольких ведущих мировых рейтинговых агентств: Standard& Poor’s, Fitch Ratings, Moody’s Investors Servise. Эти банки в основном и работают на международном финансовом рынке, привлекают средства, используя новые финансовые инструменты. В то же время низкий суверенный рейтинг Республики Беларусь не позволяет сегодня более активно продвигаться в этом направлении, на европейском рынке ставки для национальных эмитентов остаются достаточно высокими. 3. Налогообложение. Основным препятствием для развития внутреннего рынка облигаций, как показала практика, в недавнем прошлом являлся большой размер налога на доходы. Для банков и иных юридических лиц — 40%, для страховых организаций — 30%. Следует отметить, что переход на общий порядок налогообложения в 2006 г., по сути, лишил возможности выпускать облигации как банкам, так и предприятиям. Правительство нашей страны рассматривало проект государственного решения о выпуске рядом предприятий корпоративных облигаций с льготными условиями налогообложения. Планировалось, что в случае принятия такого решения отдельные предприятия смогут выпустить облигации для юридических и физических лиц, которые будут освобождены от 40%-ного налога на доходы. Однако с учетом принятых мероприятий по Программе развития рынка корпоративных ценных бумаг в Республике Беларусь на 2008—2010 годы 20 марта 2008 г. Президентом страны был подписан Декрет № 5 “О внесении изменений и дополнений в Декрет Президента Республики Беларусь от 23 декабря 1999 г. № 43”. Согласно данному Декрету с 1 апреля 2008 г. ставка налога на доходы от операций с акциями и облигациями, включая облигации юридических лиц, была снижена с 40 до 24%. Кроме того, в перечень ценных бумаг, доходы от операций с которыми освобождены от налогообло- жения, добавлены выпущенные в период с 1 апреля 2008 г. по 1 января 2013 г. облигации юридических лиц — налоговых резидентов Республики Беларусь. Предусмотрено также освобождение от налога и доходов физических лиц (налоговых резидентов Республики Беларусь), полученных от осуществления операций с этими облигациями. Декрет предусматривал и другие меры, направленные на развитие данного сегмента рынка. В частности, расходы юридических лиц по выпуску и обслуживанию облигаций включаются ими в себестоимость продукции и относятся к прочим затратам по производству и реализации продукции, учитываемым при налогообложении прибыли. До принятия документа такие расходы осуществлялись за счет прибыли предприятий. Декрет утратил силу 1 января 2009 г., однако все указанные изменения были перенесены в Закон Республики Беларусь от 22 декабря 1991 года № 1330-XII “О налогах на доходы и прибыль”, а с 1 января 2010 г. — в Особенную часть Налогового кодекса Республики Беларусь. В этом ключе предлагается рассмотреть возможность снижения налога на доходы от операций с ценными бумагами до 12%, что поспособствует росту интереса к инструментам фондового рынка. Немаловажное стимулирующее воздействие окажет также продление срока освобождения от налогообложения доходов от операций с облигациями налоговых резидентов Республики Беларусь (с 1 января 2013 г.). 4. Подготовка кадров. Невозможно представить себе полноценный и динамичный в развитии рынок ценных бумаг без подготовленных на высоком уровне специалистов. Департамент по ценным бумагам Министерства финансов Республики Беларусь на основании Инструкции о порядке аттестации специалистов рынка ценных бумаг Республики Беларусь, утвержденной постановлением Комитета по ценным бумагам при Совете Министров Республики Беларусь от 16 декабря 2005 г. № 09/П, проводит аттестацию специалистов рынка ценных бумаг по четырем категориям: первая, вторая, третья и С-категория. 43 Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà Следует отметить, что подготовку специалистов в области фондового рынка в настоящее время осуществляют два высших учебных заведения: УО “Белорусский государственный экономический университет” и УО “Белорусский государственный университет”. По оценкам экспертов, потребность в специалистах в сфере фондового рынка ежегодно растет примерно на 5%, а это значит, что через пять лет финансово-кредитная система потребует дополнительно около двух тысяч профессиональных работников со специализацией “фондовый рынок” и “операции с ценными бумагами”. Кроме того, к причинам, препятствующим развитию рынка корпоративных облигаций, относятся наличие дополнительных расходов эмитента (в отличие от получения банковских кредитов), связанных с его затратами по выплате доходов (процентов) по облигациям, их регистрацией, размещением, обращением и погашением, а также отсутствие кредитного рейтинга, который служит индикатором кредитоспособности эмитента. Для развития рынка облигаций юридических лиц необходимо активизировать работу с потенциальными эмитентами и инвесторами посредством подготовки правового акта ненормативного характера по применению инструментов фондового рынка в привлечении инвестиций организациями, в том числе повысить информационную открытость эмитентов и информационную прозрачность рынка ценных бумаг в целом. Стимулирующую роль окажет изменение налоговой политики в отношении налогообложения доходов, полученных от операций с облигациями. Освобождение от налогов на доходы, полученные инвесторами при погашении облигаций эмитентами, позволит значительно активизировать процесс инвестирования организаций за счет внутренних источников. Пока эта мера носит временный характер (по облигациям, выпущенным до 1 января 2013 г.). Активизация рынка облигаций юридических лиц — один из способов формирования кредитной истории организаций-эмитентов, что является необходимой предпо- 44 сылкой для получения ими международного кредитного рейтинга и дальнейшего привлечения кредитных ресурсов на зарубежных финансовых рынках. Наряду с продолжением работы по активизации уже действующих сегментов рынка ценных бумаг необходимо уделить достаточное внимание созданию рынков производных ценных бумаг, инструментов секьюритизации финансовых активов и ипотечных ценных бумаг, структурированных облигаций. Появление новых инструментов обеспечит доступ на национальный рынок ценных бумаг новых участников и будет способствовать его развитию. Необходимо осуществлять поэтапное снижение административных барьеров и упрощение процедур государственной регистрации выпусков ценных бумаг. В последнее время предприняты некоторые шаги с целью упрощения процедур государственной регистрации выпусков ценных бумаг, что стало одним из важнейших условий динамичного роста объемов операций с ценными бумагами на рынке. Вместе с тем данная работа не завершена. В упрощении нуждается процедура эмиссии ценных бумаг акционерных обществ, акции которых уже включены в котировальный список. В частности, для государственной регистрации дополнительного выпуска акций или выпуска облигаций таких эмитентов в случае публичного размещения ценных бумаг необходимо ввести уведомительный порядок регистрации выпуска и проспекта ценных бумаг. Кроме того, необходимо сократить объем информации, содержащейся в проспекте ценных бумаг, с учетом того, что такие эмитенты раскрывают информацию ежеквартально. При этом предполагается, что контроль за размещением ценных бумаг будет осуществляться профессиональными участниками рынка, оказывающими услуги по их размещению, или биржами. Необходимо сформировать эффективное правовое регулирование, обеспечивающее обращение на рынке широкого спектра финансовых инструментов. Целесообразно ввести в практику либеральную процедуру государствен- ной регистрации выпусков ценных бумаг инновационных, наукоемких предприятий. В настоящее время весьма актуальным стал вопрос привлечения белорусскими предприятиями иностранных финансовых ресурсов на финансирование инвестиционных проектов. В то же время потребности в долгосрочных и дешевых кредитных ресурсах предприятий не могут быть полностью удовлетворены банковской системой страны. В условиях нехватки инвестиционных ресурсов для обновления основных и пополнения оборотных фондов предприятий реального сектора экономики приоритетной задачей является максимальное использование всех имеющихся возможностей для самостоятельного привлечения инвестиций предприятиями, а не ориентация только на государственную поддержку и льготный кредит. Политика государства, направленная на улучшение внешнеторгового баланса страны и обострение конкуренции на рынке, подталкивает предприятия к поиску инвестиционных ресурсов для развития. Растущий интерес иностранных инвесторов к белорусским предприятиям дает им возможность альтернативного привлечения инвестиционных ресурсов в необходимом объеме и с удовлетворительными условиями заимствования с использованием инструментов рынка ценных бумаг. На сегодняшний день решение вопроса о возможности привлечения организациями инвестиций на зарубежных фондовых рынках путем выпуска еврооблигаций и депозитарных расписок на акции является одной из приоритетных задач. Выход белорусских эмитентов на зарубежные фондовые рынки возможен с применением следующих способов. 1. “Прямой выход” — проведение публичных размещений акций (IPO) и выпуск еврооблигаций. При использовании данного варианта основной блок проблем (в случае государственной регистрации ценных бумаг на территории Республики Беларусь, а размещения и обращения — на территории иностранного государства) находится в сфере требований к цен- Банкаўскi веснiк, ЖНIВЕНЬ 2012 çÄìóçõÖ èìÅãàäÄñàà ным бумагам и их эмитентам, установленных национальным законодательством зарубежных стран, а также локальными документами организаторов торговли ценными бумагами, которые могут значительно отличаться в рамках одного государства в зависимости от сегмента рынка, масштабов компаний-эмитентов и некоторых иных факторов. К таким требованиям, в частности, относятся: ● раскрытие эмитентами информации о своей деятельности. Причем большинство торговых площадок требуют раскрытия информации о финансово-хозяйственном положении эмитента за последние три года его функционирования в соответствии с МСФО, а также периодического ее обновления; ● составление отчетности по МСФО; ● прохождение аудита в соответствии с международными стандартами; ● нормы, касающиеся финансовой устойчивости компании; ● кредитная история (кредитный рейтинг) эмитента и др. Одним из требований допуска эмитента к иностранным инвестиционным ресурсам является наличие в свободном обороте не менее 25% акций данного эмитента. Сложившаяся на мировом финансовом рынке ситуация позволяет сделать вывод, что у белорусских эмитентов уже в настоящее время имеются возможности для выхода на зарубежные рынки капитала. Торговые площадки ряда государств (Россия, Германия, Польша) дают возможность доступа к размещению и обращению ценных бумаг по упрощенной процедуре без представления отчетности по международным стандартам. Так, еще в сентябре 2007 г. на Варшавской фондовой бирже открылась новая торговая площадка — NewConnect, которая позволяет привлекать капитал малым и средним предприятиям по упрощенной процедуре. Стоимость размещения ценных бумаг на таких торговых площадках дешевле в 3—4 раза, чем на других международных биржах (например, стоимость среднего по объему размещения на Варшавской фондовой бирже составляет 5—6% от суммы привлекаемых инвестиций, в то время как размещение на Лондонской бирже может составлять 20% стоимости). 2. “Косвенный выход” — исходя из мирового опыта, размещение и обращение ценных бумаг на иностранных торговых площадках происходит опосредованно, а именно с использованием: ● услуг иностранной компании по выпуску ценных бумаг; ● специально созданной для выпуска ценных бумаг компании — резидента иностранного государства; ● существующей дочерней компании — резидента страны, группы государств (Европейский союз), в которых планируется размещение и обращение ценных бумаг. Применение указанных схем, когда эмитентом ценных бумаг выступает не белорусское предприятие, а компания — резидент иностранного государства, выпуск, размещение и обращение ценных бумаг осуществляются в соответствии с требованиями законодательства данной страны. Такая схема успешно используется белорусскими эмитентами (ОАО “АСБ Беларусбанк”, ОАО “Белагропромбанк”, ОАО “Полесье”). Предприятиями Республики Беларусь создана достаточно об- ширная сеть зарубежных товаропроводящих дочерних компаний. Их использование в качестве эмитентов ценных бумаг на территории иностранных государств с участием высокопрофессиональных финансовых посредников (банков, андеррайтинговых компаний и др.) является оптимальным для привлечения иностранных инвестиций. При отсутствии зарубежных товаропроводящих дочерних компаний возможно создание за рубежом группой белорусских предприятий (организаций) компании, специализирующейся на выпуске ценных бумаг. Воспользовавшись услугами данной компании, любой белорусский эмитент сможет привлечь иностранные инвестиционные ресурсы. Поскольку выпуск, размещение и обращение ценных бумаг на территории иностранного государства будут осуществляться в соответствии с законодательством этой страны, на эмитента и инвесторов также будет распространяться налоговое законодательство государства размещения и обращения ценных бумаг. Привлеченные таким образом инвестиционные ресурсы получит белорусское предприятие (организация) — инициатор выпуска ценных бумаг на основании договора займа, и они не будут облагаться налогом на территории Республики Беларусь. В заключение следует отметить, что для всех участников рассматриваемой схемы привлечения инвестиций исключается проблема двойного налогообложения. Однако практическое решение вопроса привлечения ресурсов и выбор способа их привлечения зависят непосредственно от предприятия. Источники: 1. Маманович, П.А. Рынок ценных бумаг: Учебное пособие / Минск: Современная школа, 2006. — 320 с. 2. Раков, А. Новые источники расширения ресурсной базы банков //Банкаўскi веснiк, 2007, № 22. С. 54—56. 3. Бюллетень банковской статистики Национального банка Республики Беларусь, 2012, № 5. 4. Тарасов, В. ОАО “Полесье” попало в третий эшелон //Белорусы и рынок, 2007, № 19. С. 14. 45